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1、云廠商資本開支上行云廠商資本開支上行，英偉達數據中心硬件迭代英偉達數據中心硬件迭代通信光模塊行業專題報告通信光模塊行業專題報告分析師：應豪 E-mail: SAC編號：S1760524050002證券研究報告證券研究報告2024年年9月月11日日行業：通信行業：通信增持增持 主要觀點主要觀點 據C114轉引LightCounting報告，用于AI集群的光模塊將快速增長，預計這一增長趨勢將延續到2025-2026年。根據iFind，2024年海外四家云廠商（Meta、Google、Amazon、Microsoft）合計資本持續趨勢上行。根據iFind，數據中心成為英偉達主要收入貢獻來源，集邦咨詢

2、預期Blackwell延遲交付傳聞整體需求影響有限。我們認為，受益于下游云廠商對于AI資本開支持續增長，以及英偉達等龍頭廠商AI相關產品的持續迭代，AI產業鏈規模有望持續增長。建議關注通信光模塊產業鏈相關廠商：中際旭創中際旭創、新易盛新易盛、天孚通信天孚通信等。風險提示：產品升級更新不及預期，行業競爭加劇，下游AI應用不及預期。請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明uYhYxOpPzQbZfVbRaO6MmOrRoMnRlOqQwPjMoPtP8OpPxOwMrQzRNZmRnQ目錄/Contents01020304光模塊市場總覽光模塊市場總覽海外云廠商資本支出分析海外云廠商

3、資本支出分析英偉達數據中心業務解析英偉達數據中心業務解析請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明05投資建議投資建議風險提示風險提示01光模塊市場總覽光模塊市場總覽1 光模塊市場：用于光模塊市場：用于AI集群的光模塊將快速增長集群的光模塊將快速增長 據C114轉引LightCounting報告，用于用于AI集群的以太網光模塊在集群的以太網光模塊在2024年將翻一番以上年將翻一番以上，并一直延續到2025-2026年。2023年5月到6月間，谷歌和英偉達成為首批大幅增加光模塊采購量的廠商。截至目前截至目前，所有領先的云計算公司都已加入這場競爭所有領先的云計算公司都已加入這場競爭。

4、請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明圖圖1:按應用分類的以太網光模塊銷售情況按應用分類的以太網光模塊銷售情況圖圖2 2:英偉達對以太網光模塊市場的貢獻英偉達對以太網光模塊市場的貢獻資料來源：C114，LightCounting，甬興證券研究所資料來源：C114，LightCounting，甬興證券研究所02海外云廠商資本支出分析海外云廠商資本支出分析 資本支出指引：根據iFind以及公司投資者交流紀要，Meta的資本支出將主要用于人工智能研究和產品開發。預計預計2024年全年資本支出將在年全年資本支出將在 370-400 億美元之間億美元之間，并且并且2025年資本支出將大

5、幅增長年資本支出將大幅增長。AI算力應用場景落地：根據公司投資者交流紀要，開發通用推薦模型，提高內容推薦質量；個性化定制廣告；為社區創作者配備人工智能代理。圖圖3:Meta資本支出及增長率資本支出及增長率資料來源：iFind，甬興證券研究所2.1 Meta：資本支出將主要用于人工智能研究和產品開發：資本支出將主要用于人工智能研究和產品開發請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0001020304050607080902023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q

6、2Capex（單位：億元 USD）YOY(%)資本支出指引：根據iFind以及公司投資者交流紀要，Google披露2024年第2季度資本支出為130億美元，主要投資于技術基礎設施。其中最大的部分是服務器，其次是數據中心。公司預計公司預計2024年各季度資本支出都年各季度資本支出都將大致達到或高于第一季度將大致達到或高于第一季度120億美元的資本支出體量億美元的資本支出體量，也即也即2024全年資本開支將達到或高于全年資本開支將達到或高于480億美元億美元。AI算力應用場景落地：根據公司投資者交流紀要，AI概述搜索結果；拓展搜索模式如視覺搜索。圖圖4:Google資本支出及增長率資本支出及增長率

7、資料來源：iFind，甬興證券研究所2.2 Google：資本支出主要投資于技術基礎設施：資本支出主要投資于技術基礎設施請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.000204060801001201402023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2Capex（單位：億元 USD）YOY(%)資本支出指引：根據iFind以及公司投資者交流紀要，Amazon披露2024年第2季度，公司實現資本開支164億美元，同比增長57.69%，主要用于技術基礎設施及配

8、送網絡，其中基礎設施大部分用于AWS業務。公司公司預計現金資本支出將在預計現金資本支出將在2024年大幅增加年大幅增加，主要受技術基礎設施投資的推動主要受技術基礎設施投資的推動。AI算力應用場景落地：根據公司投資者交流紀要，與澳大利亞聯邦銀行等多家公司簽署新的AWS協議；與澳大利亞政府建立價值20億澳元的戰略合作伙伴關系。圖圖5:Amazon資本支出及增長率資本支出及增長率資料來源：iFind，甬興證券研究所2.3Amazon：資本支出主要用于技術基礎設施及配送網絡：資本支出主要用于技術基礎設施及配送網絡請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明圖圖6:AWS云服務營收云服務營收

9、資料來源：iFind，甬興證券研究所-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.000204060801001201401601802002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2Capex（單位：億元 USD）YOY(%)0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0501001502002503002023Q12023Q22023Q32024Q12024Q2AWS云服務營業收入（單位：億元 USD）YOY（%）資本支出指引：根據iFind,Microsoft披露2024年第2季度資

10、本支出為190億美元，主要與云和AI相關，用于算力基礎設施建設和服務器配置。根據公司投資者交流紀要，考慮到云和AI需求持續提升及目前AI容量限制，公司預計公司預計2025財年的資本支出將高于財年的資本支出將高于24財年財年。AI算力應用場景落地：根據公司投資者交流紀要，Azure AI提供數據和分析工具；Microsoft Fabric引入實時智能功能；Power Platform集成生成式 AI，使用自然語言創建應用、自動化工作流或構建網站。圖圖7:Microsoft資本支出及增長率資本支出及增長率資料來源：iFind，甬興證券研究所2.4 Microsoft：資本支出主要投資于技術基礎設施

11、：資本支出主要投資于技術基礎設施請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.000204060801001202023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2Capex（單位：億元 USD）YOY(%)資本開支持續提升：根據iFind，2024年第1季度海外四家云廠商（Meta、Google、Amazon、Microsoft）合計資本開支433.15億美元，當年第2季度合計資本開支487.14美元，持續趨勢上行持續趨勢上行。以谷歌為例，根據公司投資者交流紀要，公司認為，投資不足的風險遠

12、大于投資過度投資不足的風險遠大于投資過度。即使存在過度投資，算力基礎設施對于企業仍然非常有用。圖圖8:四家云廠商資本四家云廠商資本支出支出資料來源：iFind，甬興證券研究所2.5 小結：小結：下游對AI基礎設施的需求持續強勁，云廠商資本開支不斷擴大請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明01002003004005006002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2四大云廠商Capex合計（單位：億元 USD）03英偉達數據中心業務解析英偉達數據中心業務解析 英偉達營業收入增長主要由數據中心業務貢獻：英偉達營業收入增長主要由數據中心業務貢獻：根據

13、iFind，2024財年英偉達數據中心業務營業收入達475億美元，同比增長217%，收入占比達到78.0%。公司整體收入持續快速增長：公司整體收入持續快速增長：根據iFind，公司自2024財年第2季度以來實現連續四個季度快速增長，2025財年第1季度實現營收225.63億美元，同比增長427%。圖圖9:英偉達分業務營收英偉達分業務營收資料來源：iFind，甬興證券研究所3.1 數據中心成為英偉達主要收入貢獻來源數據中心成為英偉達主要收入貢獻來源請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明圖圖10:英偉達數據中心業務數據英偉達數據中心業務數據資料來源：iFind，甬興證券研究所01

14、00200300400500600700數據中心游戲專業可視化汽車OEM和其他合計2023年度營業收入（單位：億元 USD）2024年度營業收入（單位：億元 USD）0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%0501001502002502023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1數據中心營業收入（單位：億元 USD）YOY 根據官網介紹，英偉達DGX系統滿足了企業AI及數據科學的需求，傳遞了最快的AI發展啟動、省力的工作產出以及革命性的性能。英偉達DGX系統包含DGX Station A100、D

15、GX A100、DGXH100、DGX Base POD、DGX SuperPOD等。圖圖11:英偉達英偉達DGX 系統各流程產品系統各流程產品資料來源：公司官網，甬興證券研究所請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明3.2 英偉達英偉達數據中心業務代表產品數據中心業務代表產品DGX 系統系統據公司官網，2024年3月18日，英偉達發布新一代AI超級計算機搭載英偉達GB200 Grace Blackwell超級芯片的英偉達DGX SuperPOD。這臺 AI 超級計算機可以用于處理萬億參數模型，能夠保證超大規模生成式 AI 訓練和推理工作負載的持續運行。據Fibermall，該

16、產品結構上分為Core層、Spine層、Leaf層及DGX 系統服務器等。據IT之家，每套 DGX GB200 系統擁有 36 個英偉達 GB200 加速卡，其中包括 36 個英偉達 Grace CPU 和 72 個英偉達 Blackwell GPU，通過第五代英偉達 NVLink 連接成一臺超級計算機。DGX SuperPOD 包含 8 套及以上 DGX GB200 系統，通過英偉達 Quantum InfiniBand 連接，可擴展至數萬片 GB200 加速卡。3.3 英偉達數據中心業務代表產品英偉達數據中心業務代表產品DGX SuperPOD請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文

17、后各項聲明圖圖12:英偉達英偉達SuperPOD結構圖結構圖資料來源：Fibermall，甬興證券研究所Core層（匯聚層/中央交換機）Spine層（Distribution層/主干交換機）Leaf層（Access層/葉交換機）DGX 系統服務器 根據英偉達官網整合的各類產品數據信息，英偉達DGX平臺系統提供了多種型號，滿足各類AI生產力所需。型號型號DGX A100DGX H100DGX H200DGX B200圖形處理器GPU8個NVIDIA A100第三代NVLinks8 個 NVIDIA H100 GPU第四代NVLinks8 個 NVIDIA H200 GPU第四代NVLinks8個

18、 NVIDIA Blackwell GPU第五代NVLinks總GPU內存640GB640GB1128GB1440GB中央處理器2 個 AMD EPYC 7742 CPU2 個 Intel Xeon 8480C PCIe Gen5 CPU2 個 Intel Xeon 8480C PCIe Gen5 CPU2 個 Intel XeonPlatinum 8570 CPU端口端口NVIDIA ConnectXNVIDIA ConnectX-6 6 或或 ConnectXConnectX-7 7 單單端口端口 InfiniBandInfiniBand4 4 個個 OSFP OSFP 端口，用于端口，用

19、于 8 8 個個 NVIDIANVIDIA ConnectXConnectX-7 7 單端口單端口 InfiniBand InfiniBand 卡卡4 4 個個 OSFP OSFP 端口，用于端口，用于 8 8 個個 NVIDIANVIDIAConnectXConnectX-7 7 單端口單端口 InfiniBand InfiniBand 卡卡4 4個個OSFPOSFP端口，提供端口，提供 8 8 個個NVIDIANVIDIAConnectXConnectX-7 7 單端口單端口 InfiniBand InfiniBand 卡卡表表1:英偉達英偉達DGX 系統各型號參數系統各型號參數資料來源：

20、公司官網，甬興證券研究所請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明3.4 英偉達數據中心業務代表產品英偉達數據中心業務代表產品DGX平臺系統平臺系統 根據公司官網，英偉達DGX A100系統是針對所有AI工作的通用系統，提供較高的計算密度和性能。請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明3.5 具體型號：采用英偉達具體型號：采用英偉達 DGX A100系統系統圖圖14:英偉達英偉達SuperPOD架構架構基于基于DGX A100系統系統資料來源：公司官網，甬興證券研究所圖圖13:英偉達英偉達DGX A100系統系統資料來源：公司官網，甬興證券研究所 根據公司官網，英

21、偉達DGX H100系統是下一代的AI數據中心架構。該系統設計用于解決高級AI運算挑戰，高性能的計算以及多元化的應用。請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明3.5 具體型號：采用英偉達具體型號：采用英偉達DGX H100系統系統圖圖16:英偉達英偉達SuperPOD架構架構基于基于DGX H100 系統系統資料來源：公司官網，甬興證券研究所圖圖15:英偉達英偉達DGX H100系統系統資料來源：公司官網，甬興證券研究所 根據公司官網，英偉達DGX B200系統旨在提供所需的計算性能水平，以解決AI，高性能計算和混合應用中的高級計算挑戰，其中兩者相結合，以提高預測性能和解決方案

22、的時間。請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明3.5 具體型號：具體型號：采用英偉達采用英偉達 DGX B200 系統系統圖圖18:英偉達英偉達SuperPOD架構架構基于基于DGX B200 系統系統資料來源：公司官網，甬興證券研究所圖圖17:英偉達英偉達DGX B200系統系統資料來源：公司官網，甬興證券研究所 根據集邦咨詢對供應鏈的調查，2024年英偉達的高端GPU出貨將以Hopper平臺產品為主，除針對北美CSPs、OEMs出貨H100、H200等機種，針對中國客戶則以搭載H20的AI服務器為主力。預估H200在2024年第三季才能開始放量、成為英偉達主流機種，并延續

23、至2025年。集邦咨詢預計，2025年Blackwell平臺將占英偉達高端GPU逾8成，并促使英偉達高端GPU系列的出貨年增率上升至55%。3.6 Blackwell延遲交付傳聞整體需求影響有限延遲交付傳聞整體需求影響有限請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明圖圖19:英偉達英偉達GPU產品時間表產品時間表資料來源：集邦咨詢，甬興證券研究所04投資建議投資建議投資建議投資建議我們看好云廠商AI資本開支持續增長背景下算力相關產業的投資機會。我們認為，受益于下游云廠商對于AI資本開支持續增長，以及英偉達等龍頭廠商AI相關產品的持續迭代，AI產業鏈規模有望持續增長。建議關注通信光模

24、塊產業鏈相關廠商：中際旭創中際旭創、新易盛新易盛、天孚通信天孚通信等。請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明05風險提示風險提示風險提示風險提示產品升級更新不及預期產品升級更新不及預期：AI服務器及GPU等相關產品若升級緩慢或延遲，或將影響與之配套的光模塊出貨增長。行業競爭加劇行業競爭加?。喝艄饽K廠商競爭加劇，或影響相關廠商的盈利能力及行業滲透率。下游下游AI應用不及預期應用不及預期：若下游AI應用商業化變現能力較弱，相關廠商無法通過持續AI投入進行盈利，將影響下游客戶的持續投入進度，進而對于光模塊及AI產業鏈產生負面影響。請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各

25、項聲明分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉盡責的職業態度，專業審慎的研究方法，獨立、客觀地出具本報告，保證報告采用的信息均來自合規渠道，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本報告所發表的任何觀點均清晰、準確、如實地反映了研究人員的觀點和結論，并不受任何第三方的授意或影響。此外，所有研究人員薪酬的任何部分不曾、不與、也將不會與本報告中的具體推薦意見或觀點直接或間接相關。公司業務資格說明公司業務資格說明甬興證券有限公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可，具備證券投資咨詢業

26、務資格。投資評級體系與評級定義投資評級體系與評級定義投資評級說明：不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準，投資者應區分不同機構在相同評級名稱下的定義差異。本評級體系采用的是相對評級體系。投資者買賣證券的決定取決于個人的實際情況。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，投資者不應以分析師的投資評級取代個人的分析與判斷。股票投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表其根據公司基本面及（或）估值預期以報告日起6個月內公司股價相對于同期市場基準指數表現的看法。買入股價表現將強于基準指數20%以上增持股價表現將強于基準指數5-20%中性股價表現將介于基準指數5%之間減持股價表現將弱于基

27、準指數5%以上行業投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表其根據行業歷史基本面及（或）估值對所研究行業以報告日起12個月內的基本面和行業指數相對于同期市場基準指數表現的看法。增持行業基本面看好，相對表現優于同期基準指數中性行業基本面穩定，相對表現與同期基準指數持平減持行業基本面看淡，相對表現弱于同期基準指數相關證券市場基準指數說明：A股市場以滬深300指數為基準；港股市場以恒生指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準指數。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，甬興證券有限公司(以下簡稱“本公司”）或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行

28、的證券或期權并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問以及金融產品等各種服務。因此，投資者應當考慮到本公司或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。也不應當認為本報告可以取代自己的判斷。版權聲明版權聲明本報告版權歸屬于本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用本報告中的任何內容。否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。重要聲明重要聲明本報告由本公司發布，僅供本公司的客戶使用，且對于

29、接收人而言具有保密義務。本公司并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為本公司的客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦及其他交流方式等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司發布的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，本公司對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個

30、人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時思量各自的投資目的、財務狀況以及特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示，本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。市場有風險，投資須謹慎。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司和關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，本公司可發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。投資者應當自行關注相應的更新或修改。