《華洋賽車-北交所公司深度報告：海外市場多邊發力新能源布局及募投達產助力Kayo出?！俺孙L”-240917（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《華洋賽車-北交所公司深度報告：海外市場多邊發力新能源布局及募投達產助力Kayo出?！俺孙L”-240917（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明1/26華洋賽車華洋賽車(834058.(834058.BJBJ)2024年09月17日投資評級：增持投資評級：增持(維持維持)日 期2024/9/13當前股價(元)15.49一年最高最低(元)32.20/9.60總市值(億元)8.67流通市值(億元)2.18總股本(億股)0.56流通股本(億股)0.14近3個月換手率(%)158.48北交所研究團隊北交所研究團隊海外市場多邊發力，新能源布局及募投達產助海外市場多邊發力，新能源布局及募投達產助力力Kayo 出海出?！俺孙L乘風”北交所公司深度報告北交所公司深度報告諸海濱諸海濱(分析師分析師)趙昊趙昊(分析師分

2、析師)萬梟萬梟(聯系人聯系人)證書編號：S0790522080007證書編號：S0790522080002證書編號：S07901220900092024H12024H1扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利潤31133113萬元萬元(+48%),(+48%),毛利率同比上升毛利率同比上升華洋主營兩輪越野摩托車和全地形車業務，形成Pit Bike(小越野)、Dirt Bike(大越野)、MiniGp(小型公路賽車)、ATV(四輪全地形車)及SSV(肩并肩坐全地形車)五大產品系列。2023年在俄烏地緣政治沖突的背景下，公司加緊布局俄羅斯二輪摩托車的空白市場。2024H1 公司營收公司營收2.592.59億元億

3、元(+17%)(+17%)、歸母凈利、歸母凈利潤潤31723172萬元萬元(+12%)(+12%)、扣非歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤31133113萬元萬元(+48%),(+48%),毛利率同比上升。毛利率同比上升。我們維持2024-2026年盈利預測，預計公司歸母凈利潤分別為0.66/0.82/1.02元，對應EPS 分別為1.18/1.46/1.83元/股，對應當前股價PE 分別為13.3/10.7/8.6倍，我們看好公司海外業務持續復蘇趨勢及募投項目產能釋放，維持“增持”評級。摩托車出口端邊際復蘇，俄羅斯等一帶一路市場前景廣摩托車出口端邊際復蘇，俄羅斯等一帶一路市場前景廣2024年7月我國

4、摩托車出口366萬輛(+48%),出口金額為137239萬美元(+29%)。自國際公共安全衛生事件以來，海外摩托車經銷商持續處于去庫存階段，2023年12月開始我國摩托車出口數量及金額逐月呈現增長趨勢。此外，受俄烏地緣政治沖突事件影響，2023全年我國向俄羅斯出口摩托車同比增長91%,一帶一路市場有望打開我國摩托車出海的天花板?？杀裙局?，春風動力業務和銷售區域與華洋賽車類似，前者規模體量較大，且全地形車毛利率具備優勢。品牌力與渠道布局日積月累，投設子公司布局新能源動力系統品牌力與渠道布局日積月累，投設子公司布局新能源動力系統截至2023年底公司已獲專利82項，在車架主體的輕量化高強度設計等方

5、面掌握多項核心技術，并積極建設華洋賽車培訓基地、組建華洋賽車隊、參與國內外專業賽事。2024H1,公司投資設立了控股子公司華銳動能，主營動力電源、電機、控制器等新能源動力系統。此外，根據公司最新發布的募投資金使用情況，截至2024H1,公司上市募投的“運動摩托車智能制造項目”已累計投入對應募資金額的75%。我們認為，2024年及未來，公司有望在新能源科技領域取得創新性成果，為公司未來發展注入強勁動力，并且有望通過持續的智能化改造，保障產品質量、實現產品領先、工藝制勝，從而進一步提升盈利能力和綜合競爭力。風險提示：風險提示：銷售國市場環境變化、市場競爭和海外準入政策變化風險財財 務務 摘摘 要要

6、 和和 估估 值值 指指 標標指標指標2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入(百萬元424479583711880YOY(%)-40.413.021.722.123.7歸母凈利潤(百萬元)66516682102YOY(%)-26.4-22.428.323.925.3毛利率(%)21.921.821.721.922.1凈利率(%)15.610.711.311.511.6ROE(%)42.714.317.617.918.3EPS(攤薄/元)P/E(倍)1.1813.30.9217.11.1813.31.4610.71.838.6

7、P/B(倍)5.72.42.31.91.6數據來源：聚源、開源證券研究所北交所研究北交所公司深度報告開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告開源證券證券研究報告請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明2/26開源證券開源證券北交所公司深度報告北交所公司深度報告目目錄錄1、2024H1扣非歸母凈利潤3113萬元(+48%),毛利率上升.42、論趨勢：出口端邊際復蘇，俄羅斯等一帶一路市場前景廣.82.1、2024年二季度我國摩托車產銷量實現連續三個月產銷同比正增長.92.2、出口持續邊際好轉，2024年1-7月向俄羅斯出口摩托車同比+56%.122.3、濤濤車業側重電動車

8、/自行車，華洋賽車與春風動力有一定可比性.133、論優勢：品牌力與渠道布局日積月累，激勵人才顯露底蘊.163.1、鉆研車架主體結構設計，產品線覆蓋寬泛年齡階段增強品牌復購力.163.2、高效供應鏈與品牌推廣作支撐，助力渠道布局“一帶一路”新市場.173.3、重視人才隊伍的發展以及激勵措施，高分紅率提升內在投資價值.194、論前路：布局新能源動力系統，募投項目投產在即.214.1、積極推進生產智能化改造，投設子公司向新能源動力系統延伸布局.214.2、截至2024H1末，運動摩托車智能制造項目累計投入募資金額的75%.215、投資建議與盈利預測.236、風險提示.23附：財務預測摘要.24圖表目

9、錄圖表目錄圖 1:公司產品多年來被指定為全國摩托車越野錦標賽指定競賽用車，2023年8月登陸北交所.4圖 2:產品用戶群體為兒童青少年及其家庭、專業賽車手及越野愛好者等.6圖 3:2 0 2 3年二輪摩托車業務創收30110.98萬元(萬元).6圖 4:2 0 2 3年二輪摩托車業務毛利率升至22.27%.6圖5:2024H1營收2.59億元(+17.36%)、歸母凈利潤3172.49萬元(+12.38%).7圖6:兩輪摩托按照結構劃分可以分為踏板車、彎梁車和跨汽車.8圖 7:摩托車產業鏈由上游的輪胎、發動機、離合器、變速器等原材料組成.8圖 8:2 0 2 3年我國產銷摩托車1941.63萬

10、輛(-9%)和1899.07萬輛(-11%)(萬輛).9圖 9:2 0 2 3 年 1 2月跨騎、踏板和彎梁占二輪車總銷量比分別為41%、38%和8%.9圖10:2023年我國燃油摩托車銷量前三企業分別為大長江、隆鑫、宗申(萬輛).10圖11:我國摩托車產銷量實現了2024年第二季度連續三個月的產銷同比正增長.10圖12:2022年全球全地形車銷量約93萬輛，同比下降10.6%.11圖13:2022年全球 UTV產品占全地形車的61%.11圖14:2010-2022年我國全地形車銷量CAGR 達13.4%.12圖15:2022年春風動力國內市占率達74%.12圖 1 6:2 0 2 4 年 7

11、月我國摩托車出口366萬輛(+48.18%).12圖17:2024年7月我國摩托車出口13.72億美元(+29%).12圖18:2024年1-7月我國向俄羅斯市場出口摩托車數量為22.83萬輛(+56%).13圖19:選取春風動力、濤濤車業、北極星(PIIN)作為華洋賽車的可比公司.14圖20:2023年華洋賽車海外銷售收入占比達93%.15圖21:2023年濤濤車業在美國區域銷售占比達71%.15圖22:2023年春風動力在北美地區創收占比達39%.15圖23:2021-2023年兩家公司兩輪摩托車毛利率接近.15圖24:2021-2023年春風動力四輪車業務毛利率較高.15圖25:從車體外

12、觀設計、車架主體結構設計、高效傳動系統設計等多方面攻堅克難.16請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明3/26開源證券開源證券北交所公司深度報告北交所公司深度報告圖26:在車架主體的輕量化高強度設計、高效傳動系統設計等方面掌握核心技術.16圖27:品 牌KAYO 已成為動力運動裝備領域國際知名的中國品牌.17圖28:進入了北美洲、歐洲、南美洲等國內外主流市場的五十余個國家和地區.18圖29:2203年公司股利支付率達到了206.55%.20圖30:公司有望在新能源科技領域取得創新性成果.21圖31:公司于2024年3月舉行了“運動摩托車智能制造項目”的結頂

13、儀式.2表 1:截至2024年上半年末，董事長戴繼剛先生持股比例為37.2%.4表2:公司產品主要包括兩輪越野摩托車和全地形車兩大類動力運動裝備產品.5表3:春風動力與華洋賽車的業務類型較為相似.14表4:華洋賽車和春風動力均已自有品牌推廣為主.14表5:較多在研項目開發針對兒童及青少年用戶群.17表 6:華洋賽車隊積極參與、承辦國內外越野摩托車各項賽事，取得了較多賽事榮譽.18表7:已積累了一批合作關系穩固、供應穩定的供應商資源.19表 8:公司2024年股權激勵計劃授予的激勵對象為研發中心主任、技術質量總監、生產總監助理.19表9:第一個解除限售期對應的業績考核目標為2024年度營業收入相

14、較2023年實現增長.20表10:上市募投包括運動摩托車智能制造項目、研發中心建設項目(萬元、萬輛).21表11:截至2024H1末“運動摩托車智能制造項目”累計投入募資的75%(萬元).2表12:可比公司2024PE 均值為17.7X.23請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明4/26開源證券北 交 所 公 司 深 度 報 告1、2024H1扣非歸母凈利潤3113萬元(+48%),毛利率上升華洋始建于1999年，設立之初以兩輪越野摩托車為主，且主要以貼牌生產為主，2012年開始逐步轉型自有品牌模式。2014年公司實現全地形車的開發和量產，目前已形成Pit Bike(小越野)、Dirt Bik

15、e(大越野)、Mini Gp(小型公路賽車)、ATV(四輪全地形車)及SSV(肩并肩坐全地形車)五大產品系列。公司產品多年來被指定為全國摩托車越野錦標賽指定競賽用車，在我國各級賽事中參賽保有量占據前列。圖1:公司產品多年來被指定為全國摩托車越野錦標賽指定競賽用車，2023年8月登陸北交所1999年基于本田的經歷在中國第一個開始研制小型場地越野車2000年開始與意大利合作，華洋第一款自主研發的小型越野車KMB樣品車問世2001年華洋KMB(50CC)小型賽車在世界頂級意大利米蘭摩展上得到高度評價，開始批量向全球供應2004年建立浙江縉云生產基地，確定兩輪越野摩托車為研發制造方向2007年與意大利

16、MARZOCCHI減震器等國際著名零部件企業建立商業合作關系2008年HK110R(110CC)被 中國摩協選定為全國錦標賽指定競賽用車2012年業務模式從貼牌轉型建立自有銷售渠道增強自有品牌KAYO的影響力2014年籌劃并實現全地形車的開發和量產，進一步豐富了產品系列2015年2016年2019年2022年華洋成為運動摩托車領域的唯一上市企業。證券簡稱：華洋賽車股票代碼：834058四輪沙灘車產銷都上了一個新的臺階。截至2016年年底累計銷售4300臺全新建成的2萬平米的現代化生產車；建成培訓基地參加國內和部分國際開展的公開賽12場。榮獲冠軍9個，亞軍10個資料來源：公司官網、公司公告、開源

17、證券研究所董事長戴繼剛系縉云縣華拓投資合伙企業(有限合伙)的執行事務合伙人，一致行動人為(戴繼剛、縉云縣華拓投資合伙企業(有限合伙)。此外，截至2024年上半年末，前十大股東中包含3家公募基金，包含萬家基金、華夏基金、匯添富基金。表1:截至2024年上半年末，董事長戴繼剛先生持股比例為37.2%序號序號股東名稱股東名稱期期 末末 持持 股股 期期數數(股股)末末 持持 股股比例比例1戴繼剛20,832,04437.20%2戴鵬5,681,57510.15%3任宇5,681,57410.15%4陳鈞5,681,57410.15%5縉云縣華拓投資合伙企業(有限合伙)4,080,8417.29%6深

18、圳麥格米特電氣股份有限公司1,370,0422.45%7中國農業銀行股份有限公司一萬家北交所慧選兩年定期開放混合型證券投資基金870,0211.55%8中國農業銀行股份有限公司一華夏北交所創新中小企業精選兩年定期開放混合型發起式證券投資基金847,4811.51%9中國工商銀行股份有限公司一匯添富北交所創新精選兩年定期開放混合型證券投資基金753,6971.35%10資料來源：招商銀行股份有限公司一華夏成長精選6個月定期開放混合型發起式證券投資基金華洋賽車2024年半年報、開源證券研究所522,5040.93%請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明5/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公

19、 司司 深深 度度 報報 告告業務介紹業務介紹公司產品主要包括兩輪越野摩托車和全地形車兩大類動力運動裝備產品，其中兩輪越野摩托車也稱為非道路兩輪摩托車，是指有別于生產、生活基本道路運輸工具使用的兩輪摩托車，其汽油機排量50CC 且不在公路和城市道路上行駛，主要用于休閑娛樂和競技運動等場景。表表2:2:公司產品主要包括兩輪越野摩托車和公司產品主要包括兩輪越野摩托車和全地形車兩大類動力運動裝備產品全地形車兩大類動力運動裝備產品產品分類 產品系列產品系列特點及用途特點及用途代表車型代表車型PitBikePitBike是一種小型非道路兩輪摩托車，發動機為臥式且輪徑通常在前17后14時以下，具有輕量化設

20、計、車身KMBTS90(小越野)靈活、易于操控等特點，常應用于兒童及青少年休閑娛樂等場景。TT125TT140兩輪越野兩輪越野T2ENDUROT4ENDURO摩托車摩托車DirtBike是一種中大排量越野摩托車，輪徑在前19后16時以上，發動機為立式且排量通常在150CC以上，DirtBike(大越野)具有車體高大、動力強勁、速度快、通過性好、減震性能較好、抗沖擊性能較強等特點，適用于專業賽車手或成年越野摩托車愛好者騎行，常應用于各種場地賽事。K6-RENDUROKT 250 ENDUROMiniGp(小型公路賽車)MiniGp是一種在特定公路賽道上比賽用的特種專業摩托車。MINIGPATVA

21、TV是一種裝備跨坐型座椅、依靠方向把控制方向的車架式全地形車，可以在非道路復雜路面上行駛，應用于AY70A300全地形車(四輪全地形車)兒童娛樂、運動休閑、實用代步等，發動機排量區間在70-300CC不等。AU150AU200SSV由UTV演變而來，是一種裝備前向乘坐式座椅及SSV(肩并肩坐封閉或半封閉駕駛室，通過方向盤控制方向的底盤式全全地形車)地形車。SSV強化了安全防護，更加注重專業競技性能，應用于越野競技和休閑娛樂等。S200S70資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明6/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告公

22、司產品主要以50-300CC 排量為主，排量為主，其中兩輪越野摩托車主要應用于兒童娛樂、成人休閑和場地賽事等，全地形車除了兒童和青少年休閑娛樂使用以外，還兼具實用代步功能，例如用于自家庭院、旅游景區、山路林地等代步場景及農場運載貨物等使用場景，用途廣泛。圖圖2:2:產品用戶群體為兒童青少年及其家庭、專業賽車手及越產品用戶群體為兒童青少年及其家庭、專業賽車手及越野愛好者等野愛好者等兩輪越野摩托車兩輪越野摩托車兒童娛樂成人休閑成人休閑場地賽事場地賽事全地形車兒童娛樂運動休閑運動休閑實用代步實用代步資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所業務創收及盈利能力業務創收及盈利能力2021年，受國際公共衛生

23、安全事件影響，海外摩托車經銷商提前備貨，致使公司2021年二輪摩托車和四輪沙灘車業務創收均收獲較高增速；2022年開始，受到海外市場去庫存的影響，兩項主營業務創收紛紛下滑；20232023年，在俄烏地緣政治沖突年，在俄烏地緣政治沖突的背景下，公司加緊布局俄羅斯二輪摩托車的空白市場，使得該業務扭轉下滑趨勢。的背景下，公司加緊布局俄羅斯二輪摩托車的空白市場，使得該業務扭轉下滑趨勢。2023年公司二輪摩托車和四輪沙灘車業務分別創收30110.98萬元、15792.24萬元。在公司重視新品研發投入以及品牌力不斷提升的趨勢下，二輪摩托車業務毛利率穩中有升，至2023年已升至22.27%。2024H1公司

24、兩公司兩輪摩托車創收輪摩托車創收1.901.90億元億元(+34.75%),(+34.75%),毛利率為毛利率為23.14%(+1.8723.14%(+1.87pcts),主要系上半年俄羅斯市場銷售訂單增加所致。主要系上半年俄羅斯市場銷售訂單增加所致。20242024年公司不斷提升以俄羅斯為代表的一帶一路市場、以美國為代表的北美市場年公司不斷提升以俄羅斯為代表的一帶一路市場、以美國為代表的北美市場以及以以及以英國、意大利為代表歐洲市場等重點市場推廣力度，使公司銷售情況得英國、意大利為代表歐洲市場等重點市場推廣力度，使公司銷售情況得到顯著提升。到顯著提升。圖圖3:20233:2023年二輪摩托車

25、業務創收年二輪摩托車業務創收30110.9830110.98萬元萬元(萬元萬元)4000035000300002500020000150001000050000201920202021202220232024H1二輪摩托車四輪沙灘車其他業務數據來源：Wind、開源證券研究所圖圖4:20234:2023年二輪摩托車業務毛利率升至年二輪摩托車業務毛利率升至22.27%22.27%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20192020202120222023 2024H1二輪摩托車 四輪沙灘車 一 一其他業務數據來源：Wind、開源證券研究所請務必參閱正文后

26、面的信息披露和法律聲明請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明7/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告財務總覽財務總覽2020-20232020-2023年年3 3年營收年營收CAGR 為為14.57%14.57%、3 3年歸母凈利潤年歸母凈利潤CAGR 為為23.06%23.06%。20232023年：年：營收4.79億元(+12.95%)、歸母凈利潤5130.74萬元(-22.41%)、毛利率/凈利率分別為21.79%/10.72%、研發投入1709.61萬元(費用率3.57%)。2024H1:營收2.59億元(+17%)、歸母凈利潤3172萬元(+12%

27、)、扣非歸母凈利潤3113萬元(+48%),毛利率同比上升。2024Q2 營收2.10億元，同比增長39%、環比增長329%,歸母凈利潤2733萬元，同比增長33%、環比增長521%,毛利率單季度環比改善。圖圖5:20245:2024H1營收營收2.592.59億元億元(+17(+17.36%).36%)、歸母凈利潤、歸母凈利潤3172.493172.49萬元萬元(+12.38%)(+12.38%)歷年營收及增速歷年營收及增速150.00%100.00%5.0050.00.00%-50.00%202120222024H1銷售毛利率及凈利率銷售毛利率及凈利率25.00%20.00%15.010.

28、00.00%2020202120232024H1營收/億元yoy毛 利 率 凈 利 率歷年歸母凈利潤及增速歷年歸母凈利潤及增速10000200.00%150.00%6000100.00%400.0050.00%2000.000.0020202021202220232024H1一 歸母凈利潤/萬元yoy研發費用占比研發費用占比2500.002003.60%1500.003.40%3.20%3.00%2.80%202020212022研發費用/萬元數據來源：Wind、開源證券研究所2024H1研發費用率500.000.000.00%-50.00%20204.003.002.001.000.004.

29、00%3.80%250.00%8.007.006.00請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明8/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告2 2、論趨勢：出口端邊際復蘇，俄羅斯等一帶一路市場論趨勢：出口端邊際復蘇，俄羅斯等一帶一路市場前景廣前景廣摩托車可以分為兩輪摩托、三輪摩托、全地形摩托、水上摩托和雪地摩托，其中兩輪摩托是目前市場上較為大眾的摩托車類別，中兩輪摩托是目前市場上較為大眾的摩托車類別，按照結構劃分可以分為踏板車、彎梁車和跨汽車，而跨汽車也可以通過用途進一步劃分為街車、越野車、巡航車、拉力車等8種類型。全地形車作為

30、非公路戶外休閑車輛，可以分為車把轉向的ATV和方向盤轉向的UTV,其可以應對多種復雜環境，集實用、運動、娛樂于一身，在美國、澳大利亞等國的市場較為流行。圖圖6:6:兩輪摩托按照結構劃分可以分為踏板車、彎梁車和跨汽車兩輪摩托按照結構劃分可以分為踏板車、彎梁車和跨汽車探險車探險車彎梁車越野車復古車三輪摩托拉力車水上摩托ATV(車把轉向)雪地摩托雪地摩托資料來源：車家號、春風動力官網、開源證券研究所摩托車產業鏈由上游的輪胎、發動機、離合器、變速器等原材料組成，下游主要為線下車行、電商以及品牌專賣店。圖圖7:7:摩托車產業鏈由上游的輪胎、發動機摩托車產業鏈由上游的輪胎、發動機、離合器、變速器等原材料組

31、成、離合器、變速器等原材料組成中游生產中游生產二輪摩托三輪摩托全地形車0oo資料來源：觀研天下、開源證券研究所電商車行品牌專賣跑車巡航車旅行車化油器車架件變速箱離合器輪胎輪胎發動機氣缸體氣缸蓋四輪摩托(全地形摩托)摩托車UTV(方向盤轉向)上游材料下游渠道兩輪摩托兩輪摩托跨騎車踏板車街車街車請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明9/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告2 2.1 1、20242024年二季度我國摩托車產銷量實現連續三個月產銷同比正增長年二季度我國摩托車產銷量實現連續三個月產銷同比正增長兩輪摩托車兩輪摩托車據中國摩托車商會統計，2023年我國共

32、產銷摩托車1941.63萬輛和1899.07萬輛，同比下降8.81%和11.34%。其中，二輪摩托車產銷1702.27萬輛和1660.01萬輛，同比下降10.46%和13.23%;大排量休閑娛樂摩托車(排量250cc以上，不含250cc)產銷51.18萬輛和52.54萬輛，同比下降7.13%和5.06%。三輪摩托車產銷239.36萬輛和239.05萬輛，同比增長4.93%和4.46%。圖圖8:20238:2023年我國產銷摩托車年我國產銷摩托車1941.631941.63萬輛萬輛(-9%)(-9%)和和1899.071899.07萬輛萬輛(-11%)(-11%)(萬輛萬輛)資料來源：中國摩托車

33、商會2023年我國跨騎車產銷770.11 萬輛和774.38萬輛，產銷量同比增長2.59%和0.87%;踏板車產銷775.72萬輛和728.48萬輛，同比下降21.9%和27.06%;彎梁車產銷156.43萬輛和157.15萬輛，同比增長7.34%和7.59%。從各車型銷量占二輪車總銷量的比重看，跨騎、踏板和彎梁三類車型占比分別為46.65%、43.88%和9.47%。2023年我國正三輪摩托車產銷239.05萬輛和238.76萬輛，同比增長4.91%和4.45%。圖圖9:20239:2023年年1212月跨騎、踏板和彎梁占二輪車總銷量比分別為月跨騎、踏板和彎梁占二輪車總銷量比分別為41%41

34、%、38%38%和和8%8%三輪摩托車，12.59%跨騎車，40.78%踏板車，38.36%彎梁車，8.28%數據來源：中國摩托車商會、開源證券研究所20232023年我國燃油摩托車銷量前十名企業年我國燃油摩托車銷量前十名企業(集團集團)為大長江、隆鑫、宗為大長江、隆鑫、宗申、新大申、新大洲本田、洛陽北方、五羊洲本田、洛陽北方、五羊-本田、廣東大冶、重慶銀翔、廣州大運、輕騎鈴木，分別本田、廣東大冶、重慶銀翔、廣州大運、輕騎鈴木，分別請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明10/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告銷售187.74萬輛、133.52萬輛、85.5

35、4萬輛、76.13萬輛、63.93萬輛、60.26萬輛、57.88萬輛、52.54萬輛、49.03萬輛和40.23萬輛。圖圖10:202310:2023年我國燃油摩托車銷量前三企業分別為大長江、隆鑫、宗申年我國燃油摩托車銷量前三企業分別為大長江、隆鑫、宗申(萬輛萬輛)1212月燃油摩托車銷量前十名企業情況月燃油摩托車銷量前十名企業情況250200150100500大長江隆鑫宗 申新大洲本田洛陽北方五羊-本田廣東大冶重慶銀翔廣州大運輕騎鈴木2023 2022資料來源：中國摩托車商會20242024年我國摩托車產銷量實現了第二季度連續三個月的產銷同比正增長。年我國摩托車產銷量實現了第二季度連續三個

36、月的產銷同比正增長。202024年第二季度，4-6月我國摩托車產量分別為176.26萬輛(+2.36%)、176.84(+3.82%)、178.13(+5.58%),銷量分別為175.41萬輛(+6.75%)、177.94萬輛(+8.68%)、180.02萬輛(+8.58%)。圖圖11:11:我國摩托車產銷量實現了我國摩托車產銷量實現了20242024年第二季度連續三個月的產銷同比正增長年第二季度連續三個月的產銷同比正增長60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%6中國摩托車產量/萬輛中國摩托車銷量/萬輛產量同比-右軸銷量同比-右軸200.0015

37、0.00100.0050.000.00區0數據來源：中國摩托車商會、開源證券研究所全地形車全地形車2016年以來，全球全地形車市場保持平穩增長態勢，2020年國際公共衛生安全事件增加了居民居家休閑的時間，而全地形車戶外休閑娛樂和代步作業屬性提供了在疫情環境下的安全社交娛樂距離，使得全球全地形車市場規模迅速提升，同比增幅達24.19%。從銷量來看，2022年全球全地形車銷量約93萬輛，同比下降10.6%。請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明11/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告圖圖12:202212:2022年全球全地形車銷量約年全球全地形車銷量約939

38、3萬輛，同比下降萬輛，同比下降10.10.6%6%2016-2022年全球全地形車銷量統計銷量(萬輛)-O-增速(%)30%25%12020%10015%10%5%0%40-5%20-10%-15%202究院資料來源：華經產業研究院從產品結構來看，ATV 產品需求長期穩定，UTV 產品呈現穩定增長態勢。2010年以來，全球ATV 產品市場規模穩定在年均40萬輛左右；U TV產品因其具有較強的性能可拓展特點，逐漸獲得市場青睞，年均市場規模由2010年的24萬輛增長至2022年的57萬輛，為全地形車行業主要增量市場。圖圖13:202213:2022年全球年全球UTV 產品占全地形車的產品占全地形車

39、的61%61%UTV,61%ATV,39%數據來源：華經產業研究院、開源證券研究所中國全地形車銷量由2010年8.08萬臺增至2022年41.44萬臺，復合增長率達13.40%。2022年，我國全地形車銷量41.44萬臺，出口占比較大。中國全地形車行業長期出口導向型特征明顯，中國90%以上全地形車都出口到國外。春風動力、濤濤車業、重慶潤通、林海動力、華洋賽車是出口金額排名前五廠家，出口數量占全國出口總量的96.66%,出口金額占全國出口總額的97.12%,其中春風動力全地形車出口金額占全國總金額的74.28%,蟬聯行業龍頭地位。以公布的全球全地形車銷量測算春風動力市占率，2014年春風動力市占

40、率僅3.54%,2022年已達17.93%。2017年2018年2019年2020年2021年2016年14060800請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明12/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告圖圖14:2010-202214:2010-2022年我國全地形車銷量年我國全地形車銷量CAGR 達達1313.4%4%圖圖15:202215:2022年春風動力國內市占率達年春風動力國內市占率達7 74%4%濤濤車業、重慶潤通、林海動力、華洋賽車，22.80%春風動力，74.30%中國全地形車銷量/萬輛數據來源：中汽協、華經產業研究院、開源證券研究所數據來源：

41、華經產業研究院、開源證券研究所2.22.2、出口持續邊際好轉，出口持續邊際好轉，20242024年年1-1-7 7月向俄羅斯出口摩托月向俄羅斯出口摩托車同比車同比+56%+56%20242024年年7 7月，我國摩托車出口月，我國摩托車出口366.00366.00萬輛萬輛(+48.18%),(+48.18%),出口金額為出口金額為137,238.60137,238.60萬美元萬美元(+29.00%)(+29.00%)。自國際公共安全衛生事件以來，海外摩托車經銷商持續處于去庫存階段，致使我國摩托車出口數量及金額在2022-2023年出現增速放緩的現象。2023年12月開始，我國摩托車出口數量及出

42、口金額逐月呈現較高增長的趨勢(2024年3月除外),我國摩托車行業出海景氣度不斷提升，增長勢頭預期持續。圖圖16:202416:2024年年7 7月我國摩托車出口月我國摩托車出口366366萬輛萬輛(+48.(+48.18%)18%)400%350%300%250%200%150%100%50%1000%-50%-100%8中國摩托車出口數量/萬輛yoy-右軸400350300250200150500數據來源：海關總署、開源證券研究所圖圖17:202417:2024年年7 7月我國摩托車出口月我國摩托車出口13.7213.72億美元億美元(+29%)(+29%)300%250%200%150%

43、100%50%0%-50%-100%中國摩托車出口金額/萬美元-yoy-右軸160000140000120000100000800006000040000200000數據來源：海關總署、開源證券研究所受俄烏沖突事件影響，我國摩托車在俄羅斯市場的出口數量自受俄烏沖突事件影響，我國摩托車在俄羅斯市場的出口數量自20232023年開始明顯年開始明顯增多。增多。根據海關總署數據，2023年全年我國向俄羅斯出口摩托車共24.52萬輛(+91.44%),向美國出口摩托車共29.12萬輛(-1.71%),向墨西哥出口摩托車共158.31 萬輛(+20.93%)。2023年3月至2024年7月，我國向俄羅斯出

44、口摩托車數量存在16個月的同比正增長；2023年8月至2024年7月，我國向美國出口摩托車數量實現連續12個月同比正增長；2023年4月至2024年7月，我國向墨西哥市場出口摩托車數量實現連續16個月同比正增長。2024年7月數據顯示，我國向俄羅斯、美國、墨西哥市場出口摩托車數量分別為4.30萬輛(+49.40%)、3.05萬輛(+23.90%)21.73萬輛(+28.32%)。其他，2.90%請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明13/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告圖圖18:202418:2024年年1-71-7月我國向俄羅斯市場出口摩托車數量為月我

45、國向俄羅斯市場出口摩托車數量為2 22.832.83萬輛萬輛(+56%)(+56%)302520151050占口中國摩托車出口-俄羅斯/萬輛中國摩托車出口-美國/萬輛 中國摩托車出口-墨西哥/萬輛數據來源：海關總署、開源證券研究所2.32.3、濤濤車業側重電動車濤濤車業側重電動車/自行車，華洋賽車與春風動力有自行車，華洋賽車與春風動力有 一一 定可比性定可比性2021年華洋賽車全球非道路兩輪摩托車市占率達8.5%。目前國內摩托車行業發展成熟，市場集中度較高，以大長江、隆鑫、宗申、銀翔、力帆等為代表，但非道路兩輪摩托車產品專業程度高，行業市場參與度較少，以華洋賽車、阿波羅、濤濤車業等為代表。根據

46、 Statista 及公司銷量數據推算，2021年全球非道路兩輪摩托車銷量預計為126.44萬輛，公司當年兩輪產品銷量為10.73萬輛，公司兩輪產品占全球非道路兩輪摩托車市場的比例約為8.49%。20212021年華洋賽車全球全地形車年華洋賽車全球全地形車 ATV 市占率市占率17.6%17.6%。從供給端來看，全球全地形車的主要產地集中在北美和日本，北美制造商以北極星、約翰迪爾、北極貓、龐巴迪為代表，日本制造商以川崎、久保田、本田、鈴木、雅馬哈為代表，占據了全球全地形車的主要市場。從消費端來看，全球全地形車的消費主要集中在歐洲和北美等發達國家和地區。全地形車行業在我國起步較晚，尚屬于新興市場

47、。目前我國全地形車制造商以民營企業為主，逐漸涌現出了一批如春風動力、華洋賽車、重慶環松、林海股份等一批具有自主品牌運營能力、研發創新能力和生產制造能力的企業。根據北極星年報數據及公司銷量數據推算，2021年全球全地形車中ATV 銷量為41.50萬輛，公司當年四輪產品銷量為7.29萬輛，公司銷量占全球全地形車中 ATV 產品市場的比例約為17.56%。我們選取春風動力我們選取春風動力(603129.(603129.SHSH)、濤濤車業濤濤車業(301(301345.345.SZSZ)、美股上市公司北極美股上市公司北極星星(PII.N),作為華洋賽車的可比公司。作為華洋賽車的可比公司。北極星北極星

48、專攻全地形車業務，具有剃刀系列、游俠系列、運動家系列、兒童車系列、雪地摩托系列此5大產品系列。濤濤車業濤濤車業產品業務涵蓋50cc300cc 排量段的全地形車、50cc250cc 排量段的摩托車以及電動車。春風動力春風動力業務包括400cc至800cc排量段的四輪全地形車和125cc-500cc及以上的摩托車。華洋賽車華洋賽車擁有50-300CC 排量段的全地形車和越野摩托車共4大產品體系。請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明14/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告圖圖19:19:選取春風動力、濤濤車業、北極星選取春風動力、濤濤車業、北極星(PII.N)

49、作為華洋賽車的可比公司作為華洋賽車的可比公司主營業務：專注于戶外休閑娛樂兼具短途交通代步功能的汽動車、電動車及其配件、用品研發、生產和銷售主要產品：汽動車主要包括50cc300c排量段的全地形車和50cc250cc排量段的摩托車；電動車主要包括電動滑板車、電動平衡車、電動摩托車、電動自行車等主營業務：全地形車、摩托車、游艇及后市場用品等的研發、生產和銷售CFMOTO主要產品：400cc至800cc排量段CForce、UForce、ZForce四輪全地形車；125cc-250cc小排量、250cc-500cc中等排量、500cc以上大排量摩托車北極星成立于1994年華洋賽車成立于2004年資料來

50、源：各公司官網、華洋賽車招股書、開源證券研究所業務層面業務層面根據2023年年報三家公司披露的業務拆分情況來看，春風動力與華洋賽車主營業務均以兩輪摩托車和四輪車為主，而濤濤車業業務中電動車及電動自行車的合計創收占比超過一半。表表3:3:春風動力與華洋賽車的業務類型較為相似春風動力與華洋賽車的業務類型較為相似企業企業主營業務主營業務主要產品主要產品(2023(2023年分業務占比年分業務占比)華洋賽車非道路越野運動摩托車兩輪摩托車(63%)、四輪沙灘車(33%)濤濤車業戶外休閑娛樂兼具短途交通代步功能的汽動車、電動車電動車(48%)、全地形車(29%)、電動自行車(8%)、越野摩托車(6%)、電

51、動高爾夫球車(4%)春風動力全地形車，摩托車及后市場用品四輪車(54%)、兩輪車(37%)資料來源：Wind、開源證券研究所從商業模式來看，華洋賽車和春風動力均已自有品牌推廣為主，濤濤車業則采用自主品牌與ODM產品結合的市場銷售策略。表表4:4:華洋賽車和春風動力均已自有品牌推廣為主華洋賽車和春風動力均已自有品牌推廣為主企業企業商業模式商業模式華洋賽車以自有品牌為主，結合少量的貼牌生產模式濤濤車業自主品牌產品和ODM產品相結合春風動力以自主品牌為主資料來源：各公司公告、開源證券研究所銷售區域層面銷售區域層面2023年至今，公司針對性的制定了拓展市場計劃，與多個空白地區的經銷商建立了合作關系，不

52、斷提升例如俄羅斯、北美市場等重點市場的市場份額。其中，2023年及2024年上半年，公司在俄羅斯市場的市場開拓成效顯著。主營業務：從事非道路越野車的自主研發、生產和銷售主要產品：Pit Bike(小越野)、Dirt Bike(大越野)、MiniGp(小型公路賽車)、ATV(四輪全地形車)主營業務：專業從事全地形車的生產主要產品：ATV、UIV及雪地摩托車等華洋離車濤濤車業成立于2015年春風動力成立于2003年P63LRRIS請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明15/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告圖圖20:202320:2023年華洋賽車海外銷售收入

53、占年華洋賽車海外銷售收入占比達比達93%93%中國大陸，7%境外(歐洲、北美、俄羅斯等),93%數據來源：Wind、開源證券研究所2023年，濤濤車業在美國的創收占比達71%,其次是歐洲，占比達12%;春風動力美國創收占比達39%,歐洲、中國大陸創收占比均為21%。華洋賽車與春風動力相比，2023年在中國大陸的創收占比較低，海外創收占比較高。圖圖21:202321:2023年濤濤車業在美國區域銷售占比達年濤濤車業在美國區域銷售占比達71%71%美洲(不含美國、加拿大),7%歐洲，12%美國，71%其他，5%加拿大，數據來源：濤濤車業2023年年報、開源證券研究所圖圖22:202322:2023

54、年春風動力在北美地區創收占比達年春風動力在北美地區創收占比達39%39%其他，7%中國大陸，21%北美，39%南美，4%亞洲(除中 國),8%歐洲，21%數據來源：春風動力2023年年報、開源證券研究所盈利能力層面盈利能力層面從毛利率情況來看，華洋賽車和春風動力在兩輪摩托車業務方面較為相近，兩者2021-2023年毛利率相差不大，均處于20-25%區間；四輪車方面，兩家公司的毛利率在2021-2023年之間拉開了差距，2023年華洋賽車和春風動力四輪車毛利率分別為20.42%、39.52%。圖圖23:2021-202323:2021-2023年兩家公司兩輪摩托車毛利率接近年兩家公司兩輪摩托車毛

55、利率接近30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2021202220232024H1 華洋賽車兩輪車毛利率-春風動力兩輪車毛利率數據來源：Wind、開源證券研究所圖圖24:2021-202324:2021-2023年春風動力四輪車業務毛年春風動力四輪車業務毛利率較高利率較高50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2021202220232024H1 華洋賽車四輪車毛利率一春風動力四輪車毛利率數據來源：Wind、開源證券研究所請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明16/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度

56、度 報報 告告3 3、論優勢：品牌力與渠道布局日積月累，激勵人才顯露底蘊論優勢：品牌力與渠道布局日積月累，激勵人才顯露底蘊3.13.1、鉆研車架主體結構設計，產品線覆蓋寬泛年齡階段增強品牌復購力鉆研車架主體結構設計，產品線覆蓋寬泛年齡階段增強品牌復購力截至2023年年末，公司已獲得專利85項，其中發明專利3項。領先的研發設計能力是發展的核心動力源。公司從車體外觀設計、車架主體結構設計、高效傳動系統設計、整車性能的精準調校等多方面攻堅克難，通過經驗積累及反復試驗掌握各系列車型摩托車的關鍵性能參數，掌握各類鋼鋁型材及配比、空間結構設計等對產品性能的影響，達到輕量化與高強度、安全可靠的結合，使得研發

57、設計能力在行業處于優勢地位，產品較市場同類產品具有更佳的使用體驗。圖圖25:25:從車體外觀設計、車架主體結構設計、高效傳動系統設計等多方面攻堅克難從車體外觀設計、車架主體結構設計、高效傳動系統設計等多方面攻堅克難針對細分市場目標客群持控體驗，完善的配套資源強化性能提升試驗場和培訓基地試驗場和培訓基地：用大小平臺、雙峰、三峰、搓板路、水坑洼地等障礙模仿野外惡劣環境動力性能提升：動力性能提升：在不同路況下對車架與發動機、減震器等各類參數的匹配性和擬合性的精準調校和反復測試資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所公司是浙江省“專精特新”中小企業和國家高新技術企業，注重產品技術的持續創新，不斷加大研

58、發設計的投入力度。憑借強大的研發實力，獲得省級高新技術企業研究開發中心、浙江省科技型企業、浙江省專利示范企業等榮譽認定。通過自主研發與創新，在車架主體的輕量化高強度設計、高效傳動系統設計、工藝技術設計等方面已掌握了多項核心技術，主要應用于兩輪越野摩托車和全地形車相關產品及生產工藝中。圖圖26:26:在車架主體的輕量化高強度設計、高效傳動系統設在車架主體的輕量化高強度設計、高效傳動系統設計等方面掌握核心技術計等方面掌握核心技術兩輪越野摩托車兩輪越野摩托車青少年二沖程越野摩托車車架成人二沖程越野摩托車車架成人林道越野車車架自鎖步進式換擋機構滑套步進換擋操縱機構利于舒適的變杠桿比特性類行車制動操縱機

59、構越野摩托車車輪安裝結構工藝技術設計工藝技術設計批量生產階段批量生產階段資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所隨著品牌知名度的提高，公司將研發重點持續放在新品開拓方面。隨著品牌知名度的提高，公司將研發重點持續放在新品開拓方面。公司在車架外觀時尚度：外觀時尚度：前衛運動的外觀設計安全性：安全性：限速裝置和多級車速調整裝置、應急熄火裝置全地形車全地形車工作款ATV車架總成競技ATV車架總成車架的空間結構設計及材料配比等實現輕量化與高強度的平衡續進行原創性產品設計開發，產品性能位于國內行業前列輕量化高強度車架設計輕量化高強度車架設計批量生產階段批量生產階段輕量化材料輕量化材料：在車架、平叉、方向把

60、等部件上采用了高強度鋁合金及鍛造鋁合金材料空間結構設計：空間結構設計：采用中空結構的前、后輪軸設計及運用特種鋼、鉻鉬鋼精準調校實現良好騎行操高效傳動機構設計高效傳動機構設計定壓聯動輪胎充氣工藝技術試制階段試制階段請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明17/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告主體的結構設計，在動力性、加速性、制動性、操控性等整車性能的調校，在高效傳動系統設計等方面掌握核心技術。同時，越野車作為一種體驗型產品，公司前衛運動的外觀設計也是公司產品吸引青少年等客群的一大亮點。根據公司招股書披露的15項在研項目中，超半數型號的越野車開發針對兒童及青少

61、年用戶群，產品線覆蓋較為寬泛的年齡階段，從而增強了品牌復購力。表表5:5:較多在研項目開發針對兒童及青少年較多在研項目開發針對兒童及青少年用戶群用戶群序號序號在研項目在研項目年齡適用年齡適用1KMB兒童娛樂越野車開發適合8歲以下的兒童騎行和培訓需要2TD青少年越野摩托車開發滿足青少年人群對越野運動的需要3EKMB電動兒童娛樂越野車開發適合兒童初學者越野娛樂及培訓需要4US70兒童單座越野娛樂多功能車開發適用于兒童娛樂和越野運動5200CC雙座青少年越野娛樂多功能全地形車開發適合青少年娛樂和越野運動6AU300軸傳動工作款全地形車開發外觀、性能、功能性開發7車輛燃油蒸發技術開發外觀、性能、功能性

62、開發8EUS70車型開發適用于用于6-106-10歲兒童娛樂和越野運歲兒童娛樂和越野運動9EA110車型開發適用于8-12歲少兒娛樂和越野運動10eA70車型開發滿足不同駕駛經驗兒童對車速的要求滿足不同駕駛經驗兒童對車速的要求11K5車型開發外觀、性能、功能性開發12S110車型開發外觀、性能、功能性開發13eS110車型開發外觀、性能、功能性開發14AU200-2A車型開發外觀、性能、功能性開發15T2300/T4300排量車型開發外觀、性能、功能性開發資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所3.23.2、高效供應鏈與品牌推廣作支撐，助力渠道布局高效供應鏈與品牌推廣作支撐，助力渠道布局“一帶

63、一一帶一路路”新市場新市場品牌品牌KAYOKAYO已成為動力運動裝備領域國際知名的中國品牌。已成為動力運動裝備領域國際知名的中國品牌。多年堅定發展自主品牌路線，憑借持續的自主研發創新、優質產品質量和多年業務拓展與積累，產品已進入了歐美等國際主流品牌市場的專業門店，得到全球細分市場用戶的廣泛認可，具有較強品牌議價能力和渠道管理能力。目前，產品銷售主要采取人民幣定價方式及款到發貨或清關前付清全款的結算方式，降低了人民幣匯率波動和信用風險。圖圖 2 7:品品 牌牌KAYO 已成為動力運動裝備領域國際知名的中國品牌已成為動力運動裝備領域國際知名的中國品牌經銷商合作經銷商合作承辦比賽承辦比賽越野摩托車文

64、化生態越野摩托車文化生態品牌推廣支撐資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所渠道布局渠道布局多國家市場網絡多國家市場網絡華洋賽車隊渠道管理渠道管理請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明18/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告全產業鏈的越野摩托車文化生態助推全產業鏈的越野摩托車文化生態助推KAYO 品牌的進一步推廣品牌的進一步推廣。通過建設華洋賽車培訓基地、組建華洋賽車隊、參與國內外專業賽事等，逐漸構建起了具有華洋特色的越野摩托車文化生態。自2015年成立華洋賽車隊以來，積極參與、承辦國內外越野摩托車各項賽事，取得了較多賽事榮譽，進一步提升了品牌知名度和認可

65、度。在戶外運動文化蓬勃發展的當下，公司積極開展越野摩托車賽事培訓服務，擁有專業級別的華洋賽車培訓基地和華洋賽車俱樂部，全方位完善具有華洋特色的越野摩托車文化生態。表表 6 6:華華 洋洋 賽賽 車車 隊隊 積積 極極 參參 與與、承承 辦辦 國國 內內 外外 越越 野野 摩摩 托托 車車 各各 項項 賽賽 事事，取 得 了 較 多 賽 事 榮 譽取 得 了 較 多 賽 事 榮 譽序號序號賽事名稱賽事名稱組別組別所獲獎項所獲獎項賽事時間賽事時間2022年“路遙杯”越野摩托車賽(邢臺站)國產組冠軍2022年8月進口組冠軍22021年“麟威汽摩杯”九龍越野摩托車邀請賽A組冠軍2021年10月3“正大

66、杯”越野摩托車場地賽國產A組第一名2020年7月42019“億健杯”中國摩托車越野錦標賽 永康站國產250A組國產250B組團體亞軍團體冠軍2019年10月青少年組冠軍52019年“大慶賽車小鎮杯”中國汽車場地越野錦標賽國產250A組團體亞軍2019年7月國產250B組團體亞軍青少年組冠軍62018“眾泰杯”中國摩托車越野錦標賽團體國產A組團體第一名2018年10月72018年“中煤平朔”杯中國摩托車越野錦標賽青少年車型組團體冠軍2018年8月資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所與經銷商形成了合作共贏的良性合作關系，共同與經銷商形成了合作共贏的良性合作關系，共同提升提升KAYOKAYO品牌

67、影響力。品牌影響力。公司建立了完善的銷售網絡和經銷商管理體系，具有較強的渠道管理能力。在市場網絡方面，進入了北美洲、歐洲、南美洲和大洋洲等國內外主流市場的五十余個國家和地區，在全球范圍內擁有近百個經銷客戶、終端銷售網點千余個。以美國為例，公司授權經銷商銷售區域覆蓋全美各州，終端銷售網點千余個，公司品牌受到美國市場動力運動行業廣泛認可。另外公司順應市場消費習慣及需求變化，設立天貓、京東等線上銷售平臺，多渠道、立體化構建并優化銷售渠道，實現銷售網絡全面覆蓋。圖圖28:28:進入了北美洲、歐洲、南美洲等國內外主流市場的五十余個國家和進入了北美洲、歐洲、南美洲等國內外主流市場的五十余個國家和地區地區A

68、ro北美洲北美洲非洲南美洲大洋洲資料來源：華洋賽車招股書亞洲亞洲請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明19/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告供應鏈高效協同，保障采購需求、質量與交期供應鏈高效協同，保障采購需求、質量與交期得益于多年的行業積累以及穩定增長的生產規模，公司在上游原材料采購領域已經積累了較為豐富的供應商渠道和采購經驗，擁有較強的供應鏈協同優勢。市場上標準化的零部件難以滿足產品設計及性能需求。公司對發動機、減震器、輪胎等關鍵零部件，根據研發設計需求及對零部件性能的理解，對供應商提出明確的設計參數要求，并協同供應商共同開發或定制開發后經公司測試驗證

69、使用，保障產品設計得以順暢產業化。已積累了一批合作關系穩固、供應穩定的供應商資源，與多家零部件行業龍頭企業形成戰略合作關系。所在地已形成了所在地已形成了“永武縉永武縉”五金產業帶，五金產業帶，大部分原材料可實現就近、及時采購，具有大部分原材料可實現就近、及時采購，具有一定的區域優勢。一定的區域優勢。表表7:7:已積累了一批合作關系穩固、供應穩定的供應商資源已積累了一批合作關系穩固、供應穩定的供應商資源供貨合同標的供貨合同標的供應商名稱供應商名稱發動機總成重慶德呈威科技有限公司、重慶宗申發動機制造有限公司、重慶航迪機械制造有限公司、重慶隆鑫發動機有限公司、減震器溫州市天源實業有限公司、無錫凱邇必

70、拓普減震器有限公司、永康市上下工貿有限公司轂芯總成玉環駿龍機械有限公司、永康市躍飛車輪有限公司輪胎四川遠星橡膠有限責任公司、武義晨色工貿有限公司、資料來源：華洋賽車招股書、開源證券研究所根據2024年7月24日發布的投資者關系活動記錄表信息，公司在實際銷售中的反饋，已經明顯感覺后續有明顯的市場拓展的空間。比如在一帶一路的國家，公司的產品就銷往俄羅斯、土耳其、智利、南非等10多個與中國簽署“一帶一路”合作文件的國家，而且市場銷量在逐年快速增長，后期有望會在眾多新興市場有可能形成突破。3.33.3、重視人才隊伍的發展以及激勵措施，高分紅率提升內在投資價值重視人才隊伍的發展以及激勵措施，高分紅率提升

71、內在投資價值創始團隊技術出身。創始團隊技術出身。實際控制人戴繼剛先生在1993年前往日本本田(HONDA)研修和學習摩托車制造技術，曾擔任國際摩聯越野委員會國際賽事仲裁員、中國汽車摩托車運動聯合會摩托車越野委員會委員等，在業內享有較高聲譽。創始團隊及股東均系我國較早一批從事摩托車生產制造的專業技術人員，早期曾在天津本田摩托有限公司、天津富士達摩托車制造有限公司等公司任職。重視人才隊伍的發展以及激勵。公司2024年股權激勵計劃授予的激勵對象為孔祥獻(研發中心主任)、肖偉(技術質量總監)、張鳳軍(生產總監助理),第一個解除限售期對應的業績考核目標為2024年度營業收入相較2023年實現增長。此次股

72、權激勵彰顯了公司對于人才隊伍的重視以及對于優秀人才的激勵決心。表表8:8:公司公司20242024年股權激勵計劃授予的激勵對象為研發中心主任、技術質量總監、生產年股權激勵計劃授予的激勵對象為研發中心主任、技術質量總監、生產總監助理總監助理姓名姓名職務職務獲授的限制性股票數量獲授的限制性股票數量(股股)占激勵計劃擬授出限制占激勵計劃擬授出限制性股票總量的比例性股票總量的比例涉及標的股票數量占股本總涉及標的股票數量占股本總額的比例額的比例孔祥獻研發中心主任44,20036.36%0.08%肖 偉技術質量總監44,20036.36%0.08%開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度

73、報報 告告姓名姓名職務職務獲授的限制性股票數量獲授的限制性股票數量(股股)占激勵計劃擬授出限制占激勵計劃擬授出限制性股票總量的比例性股票總量的比例涉及標的股票數量占股本總涉及標的股票數量占股本總額的比例額的比例張鳳軍生產總監助理33,15027.27%0.06%合計121,550100.00%0.22%資料來源：華洋賽車公告、開源證券研究所表表9:9:第一個解除限售期對應的業績考核目標第一個解除限售期對應的業績考核目標為為20242024年度營業收入相較年度營業收入相較20232023年實現增長年實現增長解除限售期解除限售期對應考對應考核年度核年度公司業績考核目標公司業績考核目標公司層面解除限

74、售比例公司層面解除限售比例第一個解除限售期20242024年度營業收入相較2023年實現增長。若公司完成當年度業績考核目標的100%(含)以上，則公司層面解限售比例為100%;若公司未完成當年度業績考核目第二個解除限售期2025年度營收收入較2024年度增長率不低于10%,或2025年2025度營業收入較2023年度年均復合增長率不低于10%。第三個解除限售期20262026年度營業收入較2025年度增長率不低于10%,或2026年標的100%(不含)以下的，則公司層面度營業收入較2023年度年均復合增長率不低于10%。解除限售比例為0%。資料來源：華洋賽車公告、開源證券研究所出眾的現金分紅率

75、以回饋投資者。出眾的現金分紅率以回饋投資者。公司2017-2023 年區間保持著較為持續的利潤分配，在現金分紅總額方面逐次上升。2023 年，公司以股權登記日應分配股數55,965,500股為基數，向參與分配的股東每10股派8.93元人民幣現金，權益分派共計派發現金紅利49,977,191.50元，股利支付率更是達到了206.55%。圖圖29:220329:2203年公司股利支付率達到了年公司股利支付率達到了206.5206.55%5%120001000080006000400020000201720192020現金分紅總額/萬元20212023股利支付率-右軸250.00%200.00%15

76、0.00%100.00%50.00%0.00%資料來源：Wind、開源證券研究所請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明20/26請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明21/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告4 4、論前路：布局新能源動力系統，募投項目投產在即論前路：布局新能源動力系統，募投項目投產在即4.14.1、積極推進生產智能化改造，投設子公司向積極推進生產智能化改造，投設子公司向新能源動力系統延伸布局新能源動力系統延伸布局2024年上半年，公司根據戰略發展需求，投資設立了控股子公司華銳動能科技投資設立了控股子公司

77、華銳動能科技(麗水麗水)有限公司，有限公司，主營業務以動力電源、電機、控制器等新能源動力系統的設計研發、制造及運用以上動力系統的整車設計輸出為主營業務，不制造整車。此外，公司一直不斷積極推進生產智能化改積極推進生產智能化改造建設造建設，不斷提升生產智能化制造水平，先后購置了包括長臂自動焊接機械手、全自動彎管機、高精度大平臺三坐標測量儀、機器人激光切割工作站等在內的智能化設備，尤其是車體的制作精度已經達到國外高水平同類產品的制作標準。我們認為，2024年及未來，公司有望在新能源科技領域取得創新性成果，為公司未來發展注入強勁動力，并且有望通過持續的智能化改造，保障產品質量、實現產品領先、工藝制勝，

78、從而進一步提升盈利能力和綜合競爭力。圖圖30:30:公司有望在新能源科技領域取得創新性成果公司有望在新能源科技領域取得創新性成果投資設立華銳動能，向新能投資設立華銳動能，向新能源科技領域進發源科技領域進發推進生產智能化改造建設，購置了包括長臂自動焊接機械手、全自動彎管機、高精度大平臺三坐標測量儀、機器人激光切割工作站等在內的智能化設備。資料來源：華洋賽車公告、開源證券研究所4.2、截至截至20242024H1末，運動摩托車智能制造項目累計投入募資金額的末，運動摩托車智能制造項目累計投入募資金額的75%75%本次募投項目主要有本次募投項目主要有“運動摩托車智能制造項目運動摩托車智能制造項目”和和

79、“研發中心建設研發中心建設項目項目”,投投資總金額分別為資總金額分別為33,781.6433,781.64萬元和萬元和9,300.689,300.68萬元，另有萬元，另有50005000萬元用于補充流動資萬元用于補充流動資金。金。其中，運動摩托車智能制造項目的建設期預計為36個月，擬通過該項目建設，新建生產車間，優化現有生產布局，并配套購置相關先進設備，形成年產40 萬輛運動摩托車的生產能力，以2022年現有兩輪越野摩托車及全地形車合計產能20萬輛為基準，擴產后合計產能將達每年60 萬輛，為規模及業績增長提供基礎。表表 1 1 0 0:上上 市市 募募 投投 包包 括括 運運 動動 摩摩 托托

80、 車車 智智 能能 制制 造造 項項 目目、研研 發發 中中 心心 建建 設設 項項 目目(萬萬 元元、萬萬 輛輛)序號序號項目名稱項目名稱投資總額投資總額擬投入金額擬投入金額(調整后調整后)1運動摩托車智能制造項目33,781.6414,712.382研發中心建設項目9,300.681,500.003補充流動資金5,000.004,550.00合計48,082.3220,762.3820222022年現有產能年現有產能預計新增產能預計新增產能達產后總產能達產后總產能兩輪越野摩托車及全地形車204060數據來源：華洋賽車招股書、華洋賽車公告、開源證券研究所非道路越野摩托車、全地形車非道路越野摩

81、托車、全地形車十請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明22/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告根據公司最新發布的募投資金使用情況，我們得知，截至2024年上半年末，華洋賽車上市募投的“運動摩托車智能制造項目”已累計投入對應募資金額的75%。同時，公司2024年半年報顯示，公司于2024年3月舉行了“運動摩托車智能制造項目”的結頂儀式。表表11:11:截至截至20242024H1 末末“運動摩托車智能制造項目運動摩托車智能制造項目”累計投入募資的累計投入募資的75%(75%(萬元萬元)募集資金用途募集資金用途調整后投資總

82、額調整后投資總額2024H12024H1投入投入金額金額截至截至2024H12024H1末末累計投入金額累計投入金額截至截至2024H12024H1末投末投入入進進度度(%)運動摩托車智能制造項目14,712.382,341.0411,084.4075.34%研發中心建設項目1,500.00467.52467.5231.17%補充流動資金4,550.001,550.0034.07%合計20,762.382,808.5613,101.92數據來源：華洋賽車公告、開源證券研究所圖圖31:31:公司于公司于20242024年年3 3月舉行了月舉行了“運動摩托車智能制造項目運動摩托車智能制造項目”的結

83、頂儀式的結頂儀式王結頂大結頂大資料來源：華洋賽車2024年半年報請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明23/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告5 5、投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測華洋賽車自成立以來專注于非道路越野車及全地形車產品，考慮到未來募投項華洋賽車自成立以來專注于非道路越野車及全地形車產品，考慮到未來募投項目逐步達產后，產能預計得到提升，依賴俄羅斯等一帶一路市場新增的廣闊銷售渠目逐步達產后，產能預計得到提升，依賴俄羅斯等一帶一路市場新增的廣闊銷售渠道，公司越野摩托車、道，公司越野摩托車、UTV(SSV)及

84、電動越野摩托車等新品有望向多個海外市場及電動越野摩托車等新品有望向多個海外市場順利拓展，疊加歐美市場逐步恢復的預期，公司業績有望持續上升。順利拓展，疊加歐美市場逐步恢復的預期，公司業績有望持續上升。我們維持2024-2026年盈利預測，預計公司歸母凈利潤分別為0.66/0.82/1.02元，對應EPS 分別為1.18/1.46/1.83元/股，對應當前股價PE 分別為13.3/10.7/8.6倍，我們看好公司海外業務持續復蘇趨勢及募投項目產能釋放，維持“增持”評級。表表 1 1 2 2:可可 比比 公公 司司 2 2 0 0 2 2 4 4 P P E E 均均 值值 為為 1 1 7 7.7

85、 7 X X公司公司名名稱稱股票代碼股票代碼最最 新新 收收 盤盤 最最 新新 總總 市市價價(元元/股股)值值(億元億元)E EP PS S(元元/股股)PEPE2024E2024E2025E2025E2026E2026E2024E2024E2025E2025E2026E2026E春風動力603129.SH147.48223.338.6911.0413.6217.013.410.8濤濤車業301345.SZ52.3057.403.564.745.9414.711.08.8宗申動力001696.SZ12.05137.980.560.640.7321.518.816.5均值均值139.57139

86、.5717.717.714.414.412.012.0華洋賽車834058.BJ15.658.761.181.461.8313.310.78.6數據來源：Wind、開源證券研究所注：數據截至20240912;濤濤車業、華洋賽車盈利預測來源于開源證券研究所，春風動力、宗申動力盈利預測來源于Wind 一致預期6 6、風險提示風險提示銷售國市場環境變化風險、市場競爭風險、海外準入政策變化風險開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告附：財務預測摘要附：財務預測摘要資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)流動資產流動資產現金應收票據及應收賬款其他應收款預付賬款存貨其他流動資產非流

87、動資產非流動資產長期投資固定資產無形資產其他非流動資產資產總計資產總計流動負債流動負債短期借款應付票據及應付賬款其他流動負債非流動負債非流動負債長期借款其他非流動負債負債合計負債合計少數股東權益股本資本公積留存收益歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益負債和股東權益負債和股東權益現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E經營活動現金流經營活動現金流凈利潤折舊攤銷財務費用投資損失營運資金變動其他經營現金流投資活動現金流投資活動現金流資本支出長期投資其他投資現金流籌資活動現金流籌資活動現金流短期借款長期借款

88、普通股增加資本公積增加其他籌資現金流現金凈增加額現金凈增加額44665-100-226-3737009280-2118-3517-2-0-667-10272-30016110-114194-565653668-6-0-18-124203048-300045-8668211-9-0-203-5556006-40009175510214-8-0-5844141006-200 00820數據來源：聚源、開源證券研究所利潤表利潤表(百萬元百萬元)2024D2022A2023A2025B2026E營業收入營業收入營業成本營業稅金及附加營業費用管理費用研發費用財務費用資產減值損失其他收益公允價值變動收益投

89、資凈收益資產處置收益營業利潤營業利潤營業外收入營業外支出利潤總額利潤總額所得稅凈利潤凈利潤少數股東損益歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤EBITDAEPS(元)主要財務比率主要財務比率成長能力成長能力營業收入(%)營業利潤(%)歸屬于母公司凈利潤(%)獲利能力獲利能力毛利率(%)凈利率(%)ROE(%)ROIC(%)償債能力償債能力資產負債率(%)凈 負 債 比 率(%)流動比率速動比率營運能力營運能力總資產周轉率應收賬款周轉率應付賬款周轉率42433171616-10-01400-0750075966066801.182022A-40.4-26.1-26.421.915.642.734.454

90、.6-33.71.20.81.110.66.94793744102117-2-17000570058651051630.922023A13.0-23.4-22.421.810.714.312.437.3-36.91.81.51.05.78.75834572142721-6-18000740074966066811.182024E21.729.228.321.711.317.615.639.7-34.51.71.31.04.521.07115553173326-9-1900092009211820821021.462025E22.124.023.921.911.517.916.337.7-32.

91、81.81.41.14.430.08806865193932-8-112000115001151310201021281.832026E23.725.225.322.111.618.316.934.4-30.72.01.51.14.430.0每股指標每股指標(元元)每股收益(最新攤薄)每股經營現金流(最新攤薄)每股凈資產(最新攤薄)估值比率估值比率P/EP/BEV/EBITDA1.180.792.7713.35.710.30.92-0.056.3917.12.411.71.180.946.6813.32.39.21.461.188.1310.71.97.11.830.989.968.61.65

92、.5請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明24/2642376202373517033909084358657120338142232022A219895202023A3661801150199562584928228223312026E5692092202024E4111721442025E478189180523073126631205310561971713746200561972534557310423110155342342177281282210197355558849197105358571100100823612910056056859628909909292275209246

93、213280253205171129187100122700684000009請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明25/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引(試行)已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4(中高風險),因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5 的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5 的普通投資者，請取消閱讀，請勿收

94、藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒!感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明評級評級說明說明證券評級證券評級買入(Buy)預計相對強于

95、市場表現20%以上；增持(outperform)預計相對強于市場表現5%20%;中性(Neutral)預計相對市場表現在一5%+5%之間波動；減持預計相對弱于市場表現5%以下。行業評級行業評級看好(overweight)預計行業超越整體市場表現；中性(Neutral)預計行業與整體市場表現基本持平；看淡預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的612個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中A股基準指數為滬深300指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指(針對協議轉讓標的)或三板做市指數(針對做市轉讓標的)、美股基準指數為標普500或納斯達克綜合指數。我們在此提

96、醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明26/26開源證券開源證券北北 交交 所所 公公 司司 深深 度度 報報 告告

97、法律聲明法律聲明開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司(以下簡稱“本公司”)的機構或個人客戶(以下簡稱“客戶”)使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映

98、本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及(若有必要)咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中

99、的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在

100、獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開源證券研究所開源證券研究所上海上海深圳深圳地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號樓3層郵編：200120郵箱：北京北京地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層郵編：100044郵箱：樓45層郵編：518000郵箱：西安西安地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層郵編：710065郵箱：