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1、證券研究報告公司深度研究光伏設備 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/71 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 邁為股份（300751）HJT 整線設備龍頭受益于行業規模擴產在整線設備龍頭受益于行業規模擴產在即，泛半導體領域加速布局即，泛半導體領域加速布局 2024 年年 09 月月 24 日日 證券分析師證券分析師 周爾雙周爾雙 執業證書：S0600515110002 021-60199784 證券分析師證券分析師 李文意李文意 執業證書：S0600524080005 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)71.87 一年最低/最高價 68.51/147

2、.50 市凈率(倍)2.76 流通A股市值(百萬元)13,896.24 總市值(百萬元)20,080.84 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)26.08 資產負債率(%,LF)70.41 總股本(百萬股)279.41 流通 A 股(百萬股)193.35 相關研究相關研究 邁為股份(300751)：Q2 減值影響業績短期承壓，靜待 HJT 產業化放量 2024-09-03 邁為股份(300751)：晶圓激光開槽設備累計訂單突破百臺，半導體先進封裝領域加速布局 2024-08-21 買入（維持）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023A 2024E 2025E

3、2026E 營業總收入（百萬元）4148 8089 11842 16355 21835 同比（%）34.01 94.99 46.40 38.11 33.51 歸母凈利潤（百萬元）861.95 913.90 1,210.34 1,806.58 2,518.42 同比（%）34.09 6.03 32.44 49.26 39.40 EPS-最新攤?。ㄔ?股）3.08 3.27 4.33 6.47 9.01 P/E（現價&最新攤?。?3.30 21.97 16.59 11.12 7.97 Table_Tag 關鍵詞：關鍵詞：#成本下降成本下降#第二曲線第二曲線 Table_Summary 投資要點投資

4、要點 HJT 整線龍頭設備商豐收在即，先發布局泛半導體領域整線龍頭設備商豐收在即，先發布局泛半導體領域。公司起家于光伏電池片的絲網印刷設備，為 PERC 時代的絲印設備龍頭。公司自 2019 年開始加大 HJT 設備研發力度，在絲印設備的基礎上向前段核心環節鍍膜設備延伸形成 HJT 整線設備布局，近年來公司 HJT 設備市占率已超過 70%，有望充分受益于 HJT 產業化進程。2017 年邁為依托真空技術、激光技術、印刷技術開始布局泛半導體領域的設備。HJT 持續降本增效持續降本增效，產業化進程產業化進程有望有望加速推進加速推進。復盤光伏行業的每一輪周期，核心驅動力都是技術迭代。在光伏企業降本

5、增效的需求驅動下，HJT 電池技術憑借轉換效率高、降本路線清晰等，有望成為下一代電池片主流路線。一方面 HJT 的理論極限效率達到了 29.2%，高于 TOPCon 雙面 Poly 路線的 28.7%，另一方面 HJT 有清晰的降本路徑，包括 0BB、鋼網印刷、銀包銅等，均已有實質性進展。目前通威 1GW 組件功率達到 744W，比TOPCon 高出 25-30W，2024 年底目標 750W，2025 年有望達 780W。HJT目前非硅成本約 0.2 元/W，比 TOPCon 高 3-4 分/W。我們認為 HJT 滿足組件功率與 TOPCon 差距 25W、成本與非硅成本打平后，大規模擴產在

6、即。邁為股份為邁為股份為 HJT 整線設備龍頭，先發優勢顯著整線設備龍頭，先發優勢顯著。行業龍頭地位穩固，市場占有率超 70%。（1）量產經驗充足，設備在客戶端持續得到反饋并加以改）量產經驗充足，設備在客戶端持續得到反饋并加以改進進：邁為客戶主要包括華晟、REC、金剛玻璃、日升等 HJT 電池龍頭企業。公司通過客戶反饋以及產線數據不斷積累經驗，加速技術改進，形成專利壁壘。（2）邁為積極推進設備迭代優化）邁為積極推進設備迭代優化：清洗制絨環節推出背拋技術，CVD環節推出 1.2GW 大產能的設備，PVD 環節推出 RPD+PVD 結合的 PED 設備，絲網印刷環節推出鋼網印刷，并持續迭代至第三代

7、。（3）公司團隊技術）公司團隊技術背景雄厚，研發費用遠超同行：背景雄厚，研發費用遠超同行：截至 2023 年底，公司共計有 1777 名研發人員，較上一年同比增加 41%。研發費用率為 9.43%，公司目前已取得 344項行業專利及 134 項軟件著作權。依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局。邁為依托真空技術、激光技術、精密控制技術拓展至顯示&半導體封裝設備市場。（。（1）顯示）顯示（OLED&MLED）：）：2017 年起邁為布局顯示行業，推出 OLED 切割設備等；2020 年公司將業務延伸至新型顯示領域，針對 Mini LED 推出晶圓隱切

8、、裂片、刺晶巨轉、激光鍵合等全套設備，針對 Micro LED 推出晶圓鍵合、激光剝離、激光巨轉、激光鍵合和修復等全套設備，為 MLED 行業提供整線工藝解決方案。（2）半導體封裝：）半導體封裝：公司推出半導體晶圓激光開槽、激光改質切割、刀輪切割、研磨等裝備的國產化，聚焦半導體泛切割、2.5D/3D先進封裝，提供封裝工藝整體解決方案。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：邁為股份作為 HJT 整線設備龍頭受益于 HJT 電池加速擴產，長期泛半導體領域布局打開成長空間。我們基本維持 2024-2026 年的歸母凈利潤為 12/18/25 億元，對應當前股價 PE 為 17/11/8 倍，維持“

9、買入”評級。風險提示：風險提示：下游擴產不及預期，新品拓展不及預期。-43%-37%-31%-25%-19%-13%-7%-1%5%11%17%2023/9/252024/1/242024/5/242024/9/22邁為股份滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/71 投資案件投資案件 1、關鍵假設、驅動因素：、關鍵假設、驅動因素：1）HJT 產業化加速推進產業化加速推進，2024 年內組件功率有望達到年內組件功率有望達到 740W、非硅成本與、非硅成本與 TOPCon 打平打平。（1）提效：）提效：HJT組

10、件提效主要體現在優化制絨、CVD 工藝、PVD、鋼板印刷、0BB 技術五大環節。電池端通過優化制絨、CVD、PVD、絲網印刷環節的技術和耗材，預計可分別提高 0.1%、0.2%、0.3%、0.3%的電池效率；組件端采用 0BB 串焊技術預計可提高 1%的組件功率。（2）降本）降本：隨著 0BB、鋼板印刷、銀包銅、1GW大產能設備的導入，疊加 HJT 規模效應，我們認為 HJT 的最優非硅成本將低于 0.2 元/W。2）邁為股份為邁為股份為 HJT 整線設備龍頭，行業地位穩固整線設備龍頭，行業地位穩固。邁為客戶主要包括華晟、REC、金剛玻璃、日升等 HJT電池龍頭企業。公司通過客戶反饋以及產線數

11、據不斷積累經驗，加速技術改進，形成專利壁壘，持續推進設備迭代優化：清洗制絨環節推出背拋技術，CVD 環節推出 1GW 大產能的設備，PVD 環節推出RPD+PVD 結合的 PED 設備，絲網印刷環節推出鋼網印刷，并持續迭代至第三代。3）依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局。依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局。邁為依托真空技術、激光技術、精密控制技術拓展至顯示&半導體封裝設備市場，顯示領域包括 OLED&MLED 的激光切割、巨量轉移設備等，半導體領域聚焦半導體泛切割、2.5D/3D 先進封裝，提供封裝工藝整體解決方案。2、我們與市場不同的觀點：、我們與市場不同的觀點：1）光伏行業

12、現狀思考：光伏行業現狀思考：光伏技術迭代的本質是上一代技術效率達到極限時會追求下一代更高效率和更低成光伏技術迭代的本質是上一代技術效率達到極限時會追求下一代更高效率和更低成本的技術。本的技術。2023 年 TOPCon 大規模擴產導致供需失衡后，帶來的是組件價格與盈利性的大幅下滑。目前182mm TOPCon 雙面雙玻組件的均價已從 2023 年 7 月的 1.43 元/W 一路下滑至 0.84 元/W，部分低價產品價格已跌至 0.76 元/W，TOPCon 組件的盈利能力顯著降低，從而加速行業產能出清，推動新技術導入使盈利能力得到修復。2）在光伏企業降本增效的需求驅動下，在光伏企業降本增效的

13、需求驅動下，HJT 電池技術憑借轉換效率高、降本路線清晰等，有望成為下一代電池技術憑借轉換效率高、降本路線清晰等，有望成為下一代電池片主流路線。電池片主流路線。與與 TOPCon 相比相比，一方面 HJT 的理論極限效率達到了 29.2%，高于 TOPCon 雙面 Poly路線的 28.7%，另一方面 HJT 有清晰的降本路徑，包括 0BB、鋼網印刷、銀包銅等，均已有實質性進展。我們認為 HJT 滿足組件功率與 TOPCon 差距 25W、成本與非硅成本打平兩個條件后，大規模擴產在即；與與 BC 相比相比，低雙面率的 BC 主要將用于分布式電站，不會對 HJT 在大電站的占比產生顯著影響，而分

14、布式電站雖然在某種程度上解決了企業的限電問題，但長遠來看大電站才是滿足未來電力需求的關鍵。3）邁為邁為 HJT 整線設備龍頭的優勢地位穩固。整線設備龍頭的優勢地位穩固。邁為 2021-2023 年市占率均維持在 70%左右，從客戶端不斷獲得量產數據并加以迭代優化，其它設備商在量產數據的積累上與邁為存在差距，我們認為參考硅片環節晶盛機電單晶爐市占率 70%+、組件環節奧特維串焊機市占率 70%+，邁為股份作為 HJT 電池片設備龍頭贏者通吃的邏輯同樣適用。3、股價驅動因素：股價驅動因素：短期：HJT 與 TOPCon 組件功率差距 25W、HJT 非硅成本打平 中期：HJT 行業大規模擴產、一線

15、傳統大廠布局 HJT 長期：泛半導體設備訂單放量 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/71 內容目錄內容目錄 1.HJT 整線龍頭設備商豐收在即，先發布局泛半導體領域整線龍頭設備商豐收在即，先發布局泛半導體領域.7 1.1.絲網印刷設備轉型 HJT 整線，積極拓展泛半導體設備.7 1.2.股權較為集中，團隊結構穩定，股份回購彰顯信心.7 1.3.24Q2 減值影響業績，靜待 HJT 產業化放量.8 2.HJT 產業化進程加速推進，傳統大廠有望布局產業化進程加速推進，傳統大廠有望布局.10 2.1.技術創新是開啟光伏行

16、業新一輪周期的核心驅動力.10 2.2.HJT 降本增效加速，未來有望成為主流技術.14 2.2.1.HJT 增效主要體現在制絨、CVD、PVD、鋼板印刷、0BB 五大環節.16 2.2.2.HJT 降本主要體現在硅片、銀漿、靶材、設備、規模五大方面.24 2.3.HJT 下游積極擴產，一線大廠有望入局.35 2.3.1.通威股份：晶硅組件電池一體化龍頭，HJT 實驗室功率突破 760W.36 2.3.2.安徽華晟：HJT 電池龍頭，先發優勢明顯.39 2.3.3.東方日升：HJT 產能&功效持續爬坡.40 2.3.4.璉升科技：HJT 新玩家，加速擴產建設.42 3.邁為股份為邁為股份為 H

17、JT 整線設備龍頭，先發優勢顯著整線設備龍頭，先發優勢顯著.42 3.1.HJT 工藝流程短，PECVD 為核心設備.42 3.1.1.清洗制絨設備：HJT 制程對該設備要求更高.44 3.1.2.非晶硅薄膜沉積設備：板式 VHF-PECVD 為主流關鍵設備，邁為產品優勢明顯 45 3.1.3.TCO 薄膜沉積設備：PVD 有望繼續成為主流技術路線.48 3.1.4.電極金屬化設備：中期內絲網印刷或更具優勢，電鍍銅技術仍有諸多難題.49 3.2.邁為股份是 HJT 整線設備龍頭，先發優勢顯著.49 4.依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局.51

18、4.1.顯示領域：面板 CAPEX 重啟，OLED&MLED 全線設備方案開拓者有望受益.51 4.1.1.OLED 面板擴產潮起，邁為設備拓展順利.53 4.1.2.MLED 面板為下一代主流，邁為整線工藝解決方案蓄勢待發.56 4.2.半導體封裝設備：磨劃設備對標日本 DISCO，先進鍵合設備研發突破.59 4.2.1.邁為聚焦 2.5D/3D 先進封裝及磨劃整體解決方案.59 4.2.2.邁為磨劃設備布局對標日本 DISCO，他山之石，或可攻玉.64 4.2.3.邁為先進鍵合設備研發突破，適時迎合市場需求.66 5.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級.67 5.1.盈利預測.67 5.

19、2.投資建議.69 6.風險提示風險提示.69 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/71 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司深耕“真空+激光+印刷”三項平臺型技術，HJT 整線+泛半導體設備全面發展.7 圖 2：截至 2024 年 6 月，公司組織結構穩定，8 個子公司分工明確.8 圖 3：2024H1 營收 48.69 億元，同比+70%.8 圖 4：2024H1 歸母凈利潤 4.61 億元，同比+8.63%.8 圖 5：2024H1 銷售毛利率為 30.95%，同比-1.76pct.9 圖 6：2024H1 公司期間

20、費用率穩中有降.9 圖 7：邁為研發費用率處于同行業高位水平.9 圖 8：邁為技術人員占比遠超同行業競爭對手.9 圖 9：公司合同負債保持 6 年正向增長.10 圖 10：公司存貨保持 6 年正向增長.10 圖 11：全球光伏裝機處于高速增長階段.10 圖 12：中國光伏裝機長期仍保持增長.10 圖 13：光伏行業新技術、盈利能力、產能規模三者互相影響.11 圖 14：2015-2020 年中國單晶硅市場占比變化情況(%).11 圖 15：金剛線切割成本不斷下降(元/片).12 圖 16：單晶電池 vs 多晶電池效率.12 圖 17：2019 年開始 PERC 市占率超過 BSF.12 圖 1

21、8：光伏電池片產能大于需求.13 圖 19：2023 年 TOPCon 電池快速擴產.13 圖 20：近一年 TOPCon 組件價格快速下降.13 圖 21：HJT 量產的三個階段條件.14 圖 22：HJT 電池結構簡單.14 圖 23：BC 電池由于電極都在背面，犧牲了一定的雙面率.16 圖 24：HJT 等電池技術與 TOPCon 相比之下的組件增益和溢價.17 圖 25：2024-2025 年 HJT 電池每 W 生產成本演變預測.17 圖 26：2025 年有望迎來 HJT 多維降本增效技術的集中量產.18 圖 27：HJT 提效主要體現在優化制絨、CVD、PVD、印刷、0BB 技術

22、五大環節.18 圖 28：HJT 金字塔絨面結構.19 圖 29：HJT 背面拋光數據（國晟科技）.19 圖 30：制備微晶硅的難點在于速率和均勻性的解決，VHF+小腔體為關鍵.20 圖 31：NP 雙面微晶的連續多腔體 PECVD 成為主流.20 圖 32：邁為發往通威的首臺套 1GW PECVD 設備表現符合預期.21 圖 33：鋼網印刷的柵線結構更優.22 圖 34：電鍍銅的電極與 TCO 接觸性能更優.23 圖 35：電鍍銅的電極擁有更細的線寬及更高的高寬比.23 圖 36：0BB 能夠減小遮光面積&縮短電流傳輸距離，提高組件功率.23 圖 37：高能量紫外線照射下 HJT 電池表面的

23、-Si:H 鍵容易被破壞.24 圖 38：光轉膜將紫外光轉換為可發電的藍光提高效率.24 圖 39：HJT 電池成本正快速下降.25 圖 40：HJT 硅片厚度趨勢.25 圖 41：HJT 電池成本構成-24M6.26 圖 42：HJT 電池成本構成-24 年底（預測）.26 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/71 圖 43：東方日升 HJT 電池金屬化降本路線圖.27 圖 44：電池片主柵技術由 MBB、SMBB 向 0BB（無主柵）發展.27 圖 45：三種技術路線中，HJT 電池主柵銀耗最高（單位：mg/W）

24、.28 圖 46：白銀價格快速上漲，截至 2024 年 7 月 15 日已突破 8000 元/KG.28 圖 47：不同白銀價格下各類銀漿價格情況.29 圖 48：銀價 6000 元/KG 時，HJT 與 TOPCon 不同技術路線下的成本比較.30 圖 49：我們測算出白銀價格每漲 1000 元，HJT 應用 0BB+30%銀包銅，可多節約 7-8 厘/W.31 圖 50：近期精銦價格突破 3000 元/k.31 圖 51：目前銦耗量約為 20mg/W.32 圖 52：PVD 優化后銦耗量可降低為 13.5mg/W.32 圖 53：歐萊新材 HJT 靶材降本增效路線規劃.32 圖 54：HJ

25、T 設備 PECVD 核心零部件包括真空腔、真空泵、電源等.34 圖 55：邁為 4.0 HJT 整線優勢.34 圖 56：TOPCon 與 PERC 已形成規?；瘍瀯?，HJT 未來降本空間大（GW）.35 圖 57：公司布局電池、晶硅、組件一體化.36 圖 58：公司電池市場份額常年維持 13%以上，位居第一.36 圖 59：電池、硅片價格的剪刀差有望擴大，帶來單位利潤提升.37 圖 60：TOPCon 為目前公司主流電池技術.37 圖 61：通威 1GW HJT 中試線平均功率突破 740W.38 圖 62：通威 THC210 型 HJT 組件研發端最高功率突破 765W.38 圖 63：

26、通威 2023 年現金比例及銷售凈利率皆處于行業領先地位.39 圖 64：2023 年華晟新能源 HJT 電池市場份額第一（按產能）.39 圖 65：華晟入局早，先發優勢明顯.40 圖 66：喜馬拉雅 G12 組件是華晟主流產品，最高輸出功率 730W.40 圖 67：東方日升 HJT 發展歷程.41 圖 68：東方日升 HJT 電池組件提效規劃路線.41 圖 69：鏈升 HJT 產品涵蓋 0BB、20BB、18BB 等多種路線.42 圖 70：HJT 生產需要制絨、非晶硅沉淀、TCO 制備、金屬電極化四步工藝.43 圖 71：HJT 4 類設備的國內外廠商布局.44 圖 72：PECVD 射

27、頻頻率增加帶來沉積速率增加的同時均勻性和透光率在變差.46 圖 73：電鍍銅電極工藝流程復雜.49 圖 74：邁為股份 HJT 電池設備市占率超七成.50 圖 75：邁為股份研發費用率處于行業較高水平.50 圖 76：公司深耕“真空+激光+精密控制”三項平臺型技術.51 圖 77：OLED 生產工藝流程及對應邁為布局的激光設備.52 圖 78：未來幾年 OLED 在智能手機領域仍有望持續滲透.54 圖 79：AMOLED 在平板/筆記本電腦領域呈爆發式增長.54 圖 80：2023 年、2024Q1 全球 AMOLED 手機面板出貨份額.55 圖 81：LCD、OLED、Mini LED、Mi

28、cro LED 顯示技術性能對比.57 圖 82：激光巨量轉移有望成為 Micro LED 巨量轉移的主流技術.57 圖 83：邁為已布局硅片環節的研磨+封測環節的切磨拋和鍵合，未來規劃布局晶圓制造環節的CMP&清洗.60 圖 84：邁為股份半導體磨劃設備產品矩陣.60 圖 85：邁為股份在半導體后道磨劃環節所布局的關鍵耗材.61 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/71 圖 86：2022 年全球半導體封裝設備價值量占比約 5%.62 圖 87：2022 年封裝設備中劃片機/固晶機/鍵合機為核心.62 圖 88：2

29、023 年我國進口劃片機金額為 3.0 億美元，同比+14%.62 圖 89：2021 年全球半導體劃片機龍頭為 DISCO，市占率高達 70%.62 圖 90：2023 年我國進口研磨機金額為 4.4 億美元，同比+16%.63 圖 91：減薄機海外龍頭為 DISCO、東京精密等，2022 年 CR3 約 85%.63 圖 92：2023 年全球晶圓鍵合設備市場空間約 2.7 億美元.64 圖 93：2022 年晶圓鍵合設備海外龍頭為 EVG、SUSS 等.64 圖 94：DISCO 產品矩陣包括劃片機、研磨機、拋光機、精密加工工具等.64 圖 95：2014-2023 財年 DISCO 營

30、業收入 CAGR 為 9%.65 圖 96：2014-2023 財年 DISCO 凈利潤 CAGR 為 16%.65 圖 97：2014-2023 財年 DISCO 銷售毛利率和凈利率總體穩步提升，盈利能力優秀.65 圖 98：2023 財年 DISCO 約 36%的收入來自中國大陸.65 圖 99：2023 財年 DISCO 精密加工設備收入占比約 63%.65 圖 100：邁為股份可提供的半導體切磨拋工藝及裝備解決方案.66 圖 101：臨時鍵合與解鍵合是 2.5D/3D 先進封裝的增量過程.67 圖 102：公司營業收入拆分表.68 圖 103：可比公司估值表.69 表 1：HJT 相較

31、其他技術路線效率更高、工藝更簡單.15 表 2：異質結平臺是疊層的開創者.15 表 3：RPD 鍍膜在材料遷移率和透過率方面均存在巨大優勢.21 表 4：預計 2025 年 HJT 綜合成本能夠比 TOPCon 低 0.04 元/W.24 表 5：HJT 單線設備產能放大，2024 年 8 月已提升至 1.2GW 級別.33 表 6：HJT 產業化加速，下游積極擴產.35 表 7：HJT 生產工序僅需四步.42 表 8：TOPCon 生產工序繁雜.43 表 9：HJT 清洗制絨工藝流程.44 表 10：邁為股份與捷佳偉創 HJT 清洗制絨設備對比.45 表 11：PECVD 與 CAT-CVD

32、 工藝對比.45 表 12：RF-PECVD 與 VHF-PECVD 工藝對比.46 表 13：管式 PECVD 與板式 PECVD 工藝對比.47 表 14：國內主要 HJT 設備廠商 PECVD 產品對比.47 表 15：兩種 TCO 薄膜沉積技術路線對比.48 表 16：國內主要 HJT 設備廠商 TCO 薄膜沉積設備產品對比.48 表 17：邁為股份 OLED 核心設備產品矩陣.52 表 18：近期國內部分面板龍頭廠商 OLED 擴產項目梳理.54 表 19：國內 Cell+Module 制程激光設備每年的市場空間在 25 億元左右.55 表 20：邁為股份中標或交付的 OLED 設備

33、項目梳理.56 表 21：2024H1 國內開工建設/封頂/設備搬入的 MLED 項目梳理.58 表 22：邁為股份 Micro LED 設備產品矩陣.58 表 23：邁為股份半導體鍵合設備產品矩陣.61 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 7/71 1.HJT 整線龍頭設備商整線龍頭設備商豐收在即，先發布局泛半導體豐收在即，先發布局泛半導體領域領域 1.1.絲網印刷設備轉型絲網印刷設備轉型 HJT 整線整線，積極拓展，積極拓展泛半導體泛半導體設備設備 邁為股份由絲網印刷設備拓展至邁為股份由絲網印刷設備拓展至 HJT 整

34、線設備，加速布局泛半導體領域。整線設備，加速布局泛半導體領域。（1）絲）絲網印刷網印刷設備設備起家起家：公司起家于光伏電池片的絲網印刷設備，2018 年在全球絲印設備增量市場的銷售額市占率達 80%以上，成長為 PERC 時代的絲印設備龍頭。（2）轉型）轉型 HJT整線設備龍頭：整線設備龍頭：公司自 2019 年開始加大 HJT 設備研發力度，在絲印設備的基礎上向前段核心環節鍍膜設備延伸形成 HJT 整線設備布局，近年來公司 HJT 設備市占率已超過70%，有望充分受益于 HJT 產業化進程。（3）泛半導體領域加速布局：）泛半導體領域加速布局：2017 年邁為依托真空技術、激光技術、印刷技術三

35、大基準技術平臺開始布局泛半導體領域的設備，如OLED、MLED 及半導體封裝設備等。圖圖1：公司深耕“真空公司深耕“真空+激光激光+印刷”三項平臺型技術，印刷”三項平臺型技術，HJT 整線整線+泛半導體設備全面發展泛半導體設備全面發展 數據來源：邁為股份，東吳證券研究所 1.2.股權較為集中股權較為集中，團隊結構穩定團隊結構穩定，股份股份回購回購彰顯信心彰顯信心 公司組織結構穩定，控股股東維持高持股比例公司組織結構穩定，控股股東維持高持股比例、董事長回購、董事長回購股份股份彰顯彰顯信心。信心。公司于2021 年 1 月完成定向增發，發行數量 504.14 萬股，發行價格 120.70 元/股，

36、由實際控制人周劍、王正根全額認購，其中周劍認購 285.34 萬股，王正根認購 218.80 萬股。截至2024 年 6 月，周劍、王正根分別直接持有公司 22.13%和 17.09%的股份，合計直接持有39.22%股份，同時二人通過邁拓投資間接控制 4.21%的股份，二人共同控制 43.43%的股份，為公司控股股東、共同實際控制人。2024 年 9 月 23 日，公司公告董事長周劍提議使用自有資金以集中競價方式回購公司部分 A 股股票，回購資金總額在 0.5-1 億元，彰顯對公司未來發展的信心。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳

37、證券研究所 8/71 圖圖2：截至截至 2024 年年 6 月，公司組織結構穩定，月，公司組織結構穩定，8 個子公司分工明確個子公司分工明確 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.3.24Q2 減值影響業績減值影響業績，靜待靜待 HJT 產業化放量產業化放量 營收規?？焖僭鲩L，營收規?？焖僭鲩L，24Q2 受減值損失影響，利潤短期承壓受減值損失影響，利潤短期承壓。2018-2023 年公司營收由 7.88 億元增長至 80.89 億元，CAGR 達 59%，歸母凈利潤由 1.171 億元增長至 9.14 億元，CAGR 為 40%。2024H1 公司實現營收 48.69 億元，同比+69.74

38、%，其中光伏電池整線設備收入 46.03 億元，同比+82%，占比 94.54%；歸母凈利潤 4.61 億元，同比+8.63%；扣非凈利潤為 4.05 億元，同比+6.00%。2024 年公司年中采用現金分紅 1.4 億元，分紅比率保持在 30%左右水平。24Q2 單季營收 26.51 億元，同比+54.84%，環比+19.50%，我們預計驗收 HJT 約 8 條整線，對應 4.8GW，按照 3.7 億元/GW，對應收入約 17.8 億元，占營業收入比重約 67%；歸母凈利潤為 2.01 億元，同比-1.31%，環比+22.73%，主要系公司計提較多信用減值損失約 1.9 億元。圖圖3：202

39、4H1 營收營收 48.69 億元，同比億元，同比+70%圖圖4：2024H1 歸母凈利潤歸母凈利潤 4.61 億元，同比億元，同比+8.63%數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 7.8814.3822.8530.9541.4880.8948.690%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0102030405060708090201820192020202120222023 2024H1營業總收入（億元）yoy%1.712.483.946.438.629.144.610%10%20%30%40%50%60%70%01234567891

40、0201820192020202120222023 2024H1歸母凈利潤（億元）yoy%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/71 2024H1 毛利率小幅下滑，凈利率受減值影響下滑較多毛利率小幅下滑，凈利率受減值影響下滑較多。2024H1 毛利率為 30.95%，同比-1.76pct，其中光伏電池整線設備毛利率為 31.18%，同比-0.82pct；銷售凈利率為9.05%，同比-4.62pct；期間費用率為 18.64%，同比-1.26pct。24Q2 單季毛利率為 30.97%，同比-0.85pct，環比+0.0

41、4pct，Q2 毛利率環比有所提升，考慮到高毛利的 HJT 收入占比環比有所降低、絲網印刷毛利率維持 25-30%左右，我們預計 HJT 整線毛利率提升至 35%左右；銷售凈利率為 7.55%，同比-3.40pct，環比-3.29pct。圖圖5：2024H1 銷售毛利率為銷售毛利率為 30.95%，同比，同比-1.76pct 圖圖6：2024H1 公司期間費用率穩公司期間費用率穩中有降中有降 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 公司持續加強研發投入，維持同行業公司中較高水平公司持續加強研發投入，維持同行業公司中較高水平的的研發費用率。研發費用率。公司 202

42、3 年研發費用 7.63 億元，同比+56%，研發費用率 9.40%，同比-2.3pct，截至 2023 年底，技術人員數量由 2022 年的 2804 人增至 2023 年的 5141 人，同比增長 83%，2023 年技術人員占比 55%。2024H1 公司研發投入達 4.19 億元，同比+47%。圖圖7：邁為研發費用率處于同行業高位水平邁為研發費用率處于同行業高位水平 圖圖8：邁為技術人員占比遠超同行業競爭對手邁為技術人員占比遠超同行業競爭對手 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 存貨存貨&合同負債同比持續增長，合同負債同比持續增長，訂單充沛保障業績訂

43、單充沛保障業績。截至 2024Q2 末公司存貨為109.83 億元，同比+19.86%，其中發出商品約 72.85 億元，占比約 66%，占比仍然較高；合同負債為 88.12 億元，同比+32.30%。合同負債取得較快增長，表明公司在手訂單充39.5%33.8%34.0%38.3%38.3%30.5%31.0%21.6%17.0%16.9%20.3%19.9%10.8%9.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2018201920202021202220232024H1毛利率(%)凈利率(%)16.6%17.5%17.3%19.2%20.1%19.3%18.64%-5%0

44、%5%10%15%20%25%2018201920202021202220232024H1期間費用率銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率5%7%7%11%12%9%9%0%2%4%6%8%10%12%14%2018201920202021202220232024H1邁為股份捷佳偉創羅博特科42%51%44%51%46%55%55%0%10%20%30%40%50%60%2018201920202021202220232024H1邁為股份捷佳偉創羅博特科 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/71 足。2024Q2

45、 公司經營活動凈現金流為 1.33 億元，持續為正。圖圖9：公司合同負債保持公司合同負債保持 6 年正向增長年正向增長 圖圖10：公司存貨保持公司存貨保持 6 年正向增長年正向增長 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.HJT 產業化進程加速推進，傳統大廠有望布局產業化進程加速推進，傳統大廠有望布局 2.1.技術創新是開啟光伏行業新一輪周期的核心驅動力技術創新是開啟光伏行業新一輪周期的核心驅動力 光伏作為可再生能源中堅力量，長期仍將保持增長。光伏作為可再生能源中堅力量，長期仍將保持增長。根據中國光伏行業協會（CPIA）數據，2023 年全球新增光伏裝機量

46、286GW，同比增長 30%，預計 2026 年全球新增光伏裝機量將達到 559GW，2021-2026 五年 CAGR 為 28%。圖圖11：全球全球光伏裝機光伏裝機處于高速增長階段處于高速增長階段 圖圖12：中國中國光伏裝機長期仍保持增長光伏裝機長期仍保持增長 數據來源：CPIA，東吳證券研究所 數據來源：CPIA，東吳證券研究所 復盤光伏行業的每一輪周期，核心驅動力都是技術迭代。復盤光伏行業的每一輪周期，核心驅動力都是技術迭代。新技術能夠進行差異化競爭，盈利能力好，驅動行業進入大規模擴產階段，隨著產能集中落地，技術逐步進入同質化競爭階段，行業出現產能過剩，使得盈利能力下降，行業進入產能出

47、清階段，倒逼新技術的突破，實現降本增效，打開新的一輪周期。8.8014.1115.9824.0543.0684.5588.120%20%40%60%80%100%120%0102030405060708090100201820192020202120222023 2024H1合同負債（億元）yoy%12.8220.6620.9728.0853.30107.81109.830%20%40%60%80%100%120%140%020406080100120201820192020202120222023 2024H1存貨（億元）yoy%160 220 286 368 447 559 38%30%2

48、8%22%25%0%5%10%15%20%25%30%35%40%01002003004005006002021202220232024E2025E2026E全球新增光伏裝機量（GW）YOY55 87 217 240 292 365 59%148%11%22%25%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0501001502002503003504002021202220232024E2025E2026E中國新增光伏裝機量（GW）YOY 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/71 圖圖13：光伏行

49、業新技術、盈利能力、產能規模三者互相影響光伏行業新技術、盈利能力、產能規模三者互相影響 數據來源：Solarzoom，東吳證券研究所 光伏技術迭代的本質是上一代技術效率達到極限時會追求下一代更高效率和更低光伏技術迭代的本質是上一代技術效率達到極限時會追求下一代更高效率和更低成本的技術。成本的技術。以單晶替代多晶為例，過去市場上主流的技術路線是多晶硅，隆基作為后來者選擇單晶硅路線，（1）單晶效率更高、成本下降空間大）單晶效率更高、成本下降空間大：二者成本的差距可以通過技術改進來抹平，單晶雜質含量少，轉化效率高，但缺點是生產成本較高，技術難度大，多晶雖然雜質多、轉化效率低，但技術成熟、成本低；（2

50、）光伏平價上網的需求）光伏平價上網的需求：2015年光伏領跑者計劃的推出引導下游電站轉向效率更高、度電成本更低的單晶路線。圖圖14：2015-2020 年中國單晶硅市場占比變化情況年中國單晶硅市場占比變化情況(%)數據來源：中國光伏產業路線圖，東吳證券研究所 隆基單晶路線的勝出依靠金剛線切割技術突破隆基單晶路線的勝出依靠金剛線切割技術突破+PERC 電池技術路線配合。（電池技術路線配合。（1）金）金剛線切割技術突破剛線切割技術突破：傳統砂漿切割速度慢、出片率低、對硅料的損耗較大，金剛線切割速度是砂漿切割的 4-5 倍，出片率高出 15%20%，而由于晶體結構差異，金剛線切割只適用于單晶，不適用

51、于多晶，但這項技術一度被日本“卡脖子”，隆基聯合供應商攻克技術難關。（2）PERC 電池技術路線：電池技術路線：2014 年隆基收購樂葉光伏，向中游電池片、組件環 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/71 節延伸，并采用了當時最先進的 PERC 技術路線，對單晶更為友好，用在單晶電池上可提效 0.8%-1.0%，而用在多晶上只能提效 0.6%-0.8%。金剛線和 PERC 技術的成本優勢疊加使得單晶路線勝出。圖圖15：金剛線切割成本不斷下降金剛線切割成本不斷下降(元元/片片)數據來源：CSPV，東吳證券研究所 圖圖

52、16：單晶電池單晶電池 vs 多晶電池效率多晶電池效率 圖圖17：2019 年開始年開始 PERC 市占率超過市占率超過 BSF 數據來源：Choice，東吳證券研究所 數據來源：CPIA，東吳證券研究所 TOPCon 擴產高峰下行業供需失衡，亟需切入下一代新技術進行差異化競爭，推動擴產高峰下行業供需失衡，亟需切入下一代新技術進行差異化競爭，推動產能重置產能重置。2023 年電池總產能約為 985GW，總產量約為 493GW，產能利用率僅為 50%。若按照新增光伏裝機量容配比 1.1 倍，可以測算得到 2023 年全球電池片實際需求量約314GW，僅為供給端總產能的三成。根據各上市公司披露的產

53、能及擴產計劃來看，TOPCon 以 48%市占率超越 PERC 40%的市占率成為市場最主流電池技術，HJT 和 BC仍處于快速擴張前期，分別都以 6%的市占率位居三四。2023 年 TOPCon 電池產能規模達 476.4GW，同比增長 416%；PERC 電池產能規模達 389.6GW，同比減少 4%；HJT/BC電池產能規模達 62GW/58GW，同比增加 392%/252%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/71 圖圖18：光伏電池片產能大于需求光伏電池片產能大于需求 圖圖19：2023 年年 TOPCo

54、n 電池快速電池快速擴產擴產 數據來源：CPIA，東吳證券研究所 數據來源：CPIA，東吳證券研究所 2023 年年 TOPCon 大規模擴產導致供需失衡后，帶來的是組件價格與盈利性的大幅大規模擴產導致供需失衡后，帶來的是組件價格與盈利性的大幅下滑。下滑。目前 182mm TOPCon 雙面雙玻組件的均價已從 2023 年 7 月的 1.43 元/W 一路下滑至 0.84 元/W，部分低價產品價格已跌至 0.76 元/W，TOPCon 組件的盈利能力顯著降低，從而加速行業產能出清，推動新技術導入使盈利能力得到修復。圖圖20：近一年近一年 TOPCon 組件價格快速下降組件價格快速下降 數據來源

55、：Wind，東吳證券研究所 在光伏企業降本增效的需求驅動下，在光伏企業降本增效的需求驅動下，HJT 電池技術憑借轉換效率高、降本路線清晰電池技術憑借轉換效率高、降本路線清晰等，有望成為下一代電池片主流路線等，有望成為下一代電池片主流路線。目前 HJT 的理論極限效率達到了 29.2%，高于 TOPCon 雙面 Poly 路線的 28.7%，另一方面 HJT 有清晰的降本路徑，包括 0BB、鋼網印刷、銀包銅等，均已有實質性進展。我們認為 HJT 滿足組件功率與 TOPCon 差距 25W、成本與非硅成本打平兩個條件后，大規模擴產在即。HJT 取代 TOPCon 需要三個階段，第一階段為 HJT

56、能夠賺錢（收入成本），現在已經做到；第二階段為 HJT 單瓦收益與TOPCon 打平；第三階段為 HJT 設備投資回報率跟 TOPCon 持平。281 528 986 1,317 317 493 733 176 242 315 393 60%50%56%44%46%48%50%52%54%56%58%60%62%02004006008001000120014002021202220232024E電池片廠商產能（GW）電池片廠商產量（GW）全球電池片所需產能（GW）產能利用率26940739069247661362017580100200300400500600202120222023GWPER

57、C產能TOPCON產能HJT產能BC產能0.76 0.84 0.90 0.60.70.80.91.01.11.21.31.41.51.62023-07-192023-08-022023-08-162023-08-302023-09-132023-09-272023-10-112023-10-252023-11-082023-11-222023-12-062023-12-202024-01-032024-01-172024-01-312024-02-212024-03-062024-03-202024-04-032024-04-172024-05-082024-05-222024-06-0520

58、24-06-192024-07-03元/W中國:現貨價(最低價):TOPCon雙玻組件(182mm)中國:現貨價(平均價):TOPCon雙玻組件(182mm)中國:現貨價(最高價):TOPCon雙玻組件(182mm)請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/71 圖圖21：HJT 量產的三個階段條件量產的三個階段條件 數據來源：阿特斯，東吳證券研究所 2.2.HJT 降本增效加速，未來有望成為主流技術降本增效加速，未來有望成為主流技術 晶體硅異質結太陽電池（晶體硅異質結太陽電池（HJT）是一種在晶體硅上沉積了非晶硅薄膜的

59、電池技術，）是一種在晶體硅上沉積了非晶硅薄膜的電池技術，具有結構簡單、理論極限效率高、生產工藝短、衰減率低、溫度特性好、雙面發電等特具有結構簡單、理論極限效率高、生產工藝短、衰減率低、溫度特性好、雙面發電等特點。點。HJT 電池結構簡單，主要分為 N 型晶硅層（n-a-Si:H）、本征非晶硅薄膜（i-a-Si:H）、P 型非晶硅薄膜（p-a-Si:H）、透明導電氧化物薄膜（TCO）以及金屬集電極，具備了天然的對稱結構，結構相對簡單。圖圖22：HJT 電池結構簡單電池結構簡單 數據來源：全球光伏，東吳證券研究所 等級等級Level 3Level 2Level 1產業化競爭力產業化競爭力提提效效保

60、證性能優勢足夠顯著保證性能優勢足夠顯著降降本本減少制造成本差異減少制造成本差異價值變價值變現現提高提高HJT產品價格產品價格投資回報不低于投資回報不低于TOPCon單瓦利潤不低于單瓦利潤不低于TOPCon可實現盈利可實現盈利*以上僅指毛利潤，不含研發費用、管理費用等。對于跨界企業，對于跨界企業，Level 2甚至甚至Level 1即達到門檻條件。即達到門檻條件。對于頭部企業，尤其是已有較大規模對于頭部企業，尤其是已有較大規模TOPCon產線，產線，Level 2甚至甚至Leve 3才達到門檻條件。才達到門檻條件。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東

61、吳證券研究所東吳證券研究所 15/71 HJT 電池結合了單晶硅與非晶硅電池的優點，具備五大優勢。電池結合了單晶硅與非晶硅電池的優點，具備五大優勢。和目前市場主流的PERC 和 TOPCon 相比，HJT 具備多重優勢：（1）理論效率高）理論效率高：簡單的電池結構和制程更能有效控制內部缺陷濃度，易于獲得較高的光電轉換效率。目前 HJT 的理論極限效率已經達到 29.2%，高于 TOPCon 雙面 Poly 路線的 28.7%；（2）降本空間大）降本空間大：年內 0BB，雙面微晶、銀包銅目前均已看到實質性進展，降本增效路徑十分清晰；（3）生產工序簡）生產工序簡單單：HJT 電池片生產僅需 4 步

62、工序，少于 PERC 的 7 步和 TOPCon 的 12 步，因此天然生產良率較高；（4）HJT 光致衰減率更低光致衰減率更低：組件全生命周期發電量更高，首年衰減約為1.5%，10 年后發電量剩余 90%左右；（5）雙面率高）雙面率高：HJT 雙面率已達 97%，有望增長到 98%+，更高的雙面率可以提升異質結背面發電量。表表1：HJT 相較其他技術路線效率更高、工藝更簡單相較其他技術路線效率更高、工藝更簡單 PERC TOPCon HJT HBC 理論極限效率理論極限效率（%）24.50%28.70%29.2%（+鈣鈦礦疊層=42.5%）29.10%量產效率（量產效率（%）24.00%25

63、.80%26.50%27%量產難度量產難度 難度低，工序中等 難度中低，工序多 難度中高，工序少 難度高，工序多 雙面率雙面率 75%85%97%60%銀漿耗量（銀漿耗量（m）150 130 20 130 設備投資（億元設備投資（億元/GW）1.5 2 4 5 技術相互兼容性技術相互兼容性 主流產線 主流產線，可由 PERC升級 不兼容 PERC 兼容 HJT 數據來源：Solarzoom，東吳證券研究所 HJT 轉化效率高，與鈣鈦礦疊層發展潛力巨大。轉化效率高，與鈣鈦礦疊層發展潛力巨大。鈣鈦礦是光伏行業史上發展最快的電池技術，其理想單結電池理論極限效率為 31%，目前實驗室最高轉換效率達 2

64、6%（中科院半導體所）。相比之下，目前 HJT+鈣鈦礦疊層電池已錄得 34.6%的世界效率記錄（隆基綠能），理論極限效率高達 43%。在疊層電池的晶硅端選擇上，HJT 是最具優勢的方案。HJT 電池表面為透明導電氧化物（TCO）層，與鈣鈦礦電池的工藝路線高度兼容，可實現更高效的疊層結構。這種疊層電池不僅能提高轉換效率，還能有效延長電池的使用壽命，降低衰減率。而 TOPCon 電池存在 SiO2隧穿氧化層，無法直接實現鈣鈦礦+TOPCon 疊層。表表2：異質結平臺是疊層的開創者異質結平臺是疊層的開創者 HJT+鈣鈦礦鈣鈦礦 全鈣鈦礦全鈣鈦礦 優點優點 HJT 表面為 TCO 層，與鈣鈦礦電池工藝

65、路線高度兼容 帶隙可調；柔性材料 缺點缺點 HJT 絨面與鈣鈦礦涂層的磨合還不夠完善 大面積制備均勻性 應用場景應用場景 光伏電站 建筑、車頂 企業類型企業類型 電池片廠商 鈣鈦礦電池企業 數據來源：華晟新能源，異質結產業化論壇，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 16/71 與與 BC 路線相比，路線相比，HJT 更適合大電站，更適合大電站，低雙面率的低雙面率的 BC 更適合分布式電站，未來電更適合分布式電站，未來電力關鍵在于集中大電站。力關鍵在于集中大電站。大電站模式更可能引領能源革命，逐步取代傳統能

66、源。分布式電站雖然在某種程度上解決了企業的限電問題，但長遠來看，大電站才是滿足未來電力需求的關鍵。BC 由于低雙面率的問題，并不適用于大電站模式，BC 電池由于電極都在背面，犧牲了一定的雙面率，BC 雙面率一般在 50-60%左右，PERC 可能有 65%，TOPCon為 80%+，HJT 能夠到 97%，所以 HJT 大電站模式將是未來電力生產的主要方式。圖圖23：BC 電池由于電極都在背面，犧牲了一定的雙面率電池由于電極都在背面，犧牲了一定的雙面率 數據來源：光伏之源，東吳證券研究所 2.2.1.HJT 增效主要體現在制絨、增效主要體現在制絨、CVD、PVD、鋼板印刷、鋼板印刷、0BB 五

67、大環節五大環節 目前目前 HJT 組件價格溢價約組件價格溢價約 0.15 元元/W。以 TOPCon 的效率、功率、發電量作為基準線，目前普效/平均水平的 HJT 的功率為 710-720W，在組件功率上的增益達到 2%，組件發電量增益在 3%，綜合發電量比 TOPCon 高 5%，帶來 0.15 元/W 的溢價。而國內地面電站應用層面 HJT 與 TOPCon 度電成本的平均差距恰好是 0.15 元/W。在一些高溫地區的電站項目，由于地面反射率更高或者系統成本高，HJT 的度電成本已經遠低于TOPCon。通威的 1GW 產線 HJT 組件功率達到 744W，發電量增益進一步提升到 7%，溢價

68、提升至 0.2 元/W。TBC 的功率不低于 HJT，但致命缺陷是雙面率較低，導致其每 W發電量增益明顯低于 HJT，綜合導致 TBC 的溢價只有 0.05 元/W。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 17/71 圖圖24：HJT 等等電池技術電池技術與與 TOPCon 相比之下的相比之下的組件增益組件增益和和溢價溢價 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（Solarzoom），東吳證券研究所 目前目前 HJT 與與 TOPCon 非硅成本差距約非硅成本差距約 4 分分/W。目前 TOPCon 電池的生產成本在0.2

69、9-0.3 元/W，非硅成本為 0.17-0.18 元/W；而 0BB+50%銀包銅應用下的 HJT 非硅成本為 0.21 元/W，相比 TOPCon 只有 0.03-0.04 元/W 的差距。預計 2025 年隨著 0BB+30%銀包銅+全開口網版的應用，HJT 電池的非硅成本將與 TOPCon 打平。圖圖25：2024-2025 年年 HJT 電池每電池每 W 生產成本演變預測生產成本演變預測 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（Solarzoom），東吳證券研究所 HJT 的的現有降本增效技術有望于現有降本增效技術有望于 2025 年集中導入量產年集中導入量產，HJT 組件功率組件

70、功率 2024 年底年底目標目標 750W，2025 年有望達年有望達 780W?；?0BB、銀包銅、光轉膠膜等技術，目前通威 1GW HJT 中試線電池周平均效率超過 25.25%，電池良率達 99%，組件批次平均功率已達744.3W，組件效率達到 23.96%，單塊組件最高功率達 748.1W。通過工藝、材料優化，以及 PED、背拋等技術導入，我們認為組件功率 2024 年內有望達到 750W，2025 年有望達到 770-780W。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 18/71 圖圖26：2025 年有望迎來年有

71、望迎來 HJT 多維降本增效技術的集中量產多維降本增效技術的集中量產 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（邁為股份、通威股份、Solarzoom），東吳證券研究所 具體來具體來看，看，HJT 組件提效主要體現在優化制絨、組件提效主要體現在優化制絨、CVD 工藝、工藝、PVD、鋼板鋼板印刷、印刷、0BB、光轉膠膜光轉膠膜六六大環節。大環節。電池端通過優化制絨、背拋、CVD、PVD、絲網印刷環節的技術和耗材，預計可分別提高 0.1%、0.2%、0.2%、0.3%、0.3%的電池效率；組件端采用 0BB和光轉膠膜技術預計可分別提高 1%和 1%-1.2%的組件功率?？傮w而言，電池端的 PVD、

72、絲網印刷以及組件端的新技術提效明顯。圖圖27：HJT 提效主要體現在優化制絨、提效主要體現在優化制絨、CVD、PVD、印刷、印刷、0BB 技術五大環節技術五大環節 數據來源：2023 年 HJT&疊層技術峰會（邁為股份），東吳證券研究所（1）清洗制絨：）清洗制絨：背拋是將背拋是將 HJT 背面改成平面結構的提效工藝，位于清洗制絨之后，背面改成平面結構的提效工藝，位于清洗制絨之后，請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 19/71 CVD 之前之前。背面拋光是一個側重于正面提效的雙面電池技術，常應用于屋頂分布式光伏、水面光伏發

73、電項目等背面光線反射較差的場景，其本質是將 HJT 電池片背面的絨面金字塔結構改成平面結構。通過上述改變，背拋工藝一方面減小電池片背面比表面積，從而降低少數載流子的復合，提高開路電壓，提高電池片效率；另一方面增強光在電池片背面的鏡面反射，從而提高短路電流，提高電池片效率。圖圖28：HJT 金字塔絨面結構金字塔絨面結構 數據來源：中科院微電子所，東吳證券研究所 根據國晟科技的測試數據，根據國晟科技的測試數據，HJT 電池生產中應用背拋工藝可提升電池效率電池生產中應用背拋工藝可提升電池效率 0.2%-0.3%，但會造成 7%左右的雙面率損失?？紤]到背拋工藝需要增加全新設備，預計最快到 2024Q4

74、 實現 HJT 背拋技術的工藝成熟及量產導入。圖圖29：HJT 背面拋光數據（國晟科技）背面拋光數據（國晟科技）數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（國晟科技），東吳證券研究所（2）CVD：NP 雙面微晶是提效的關鍵，雙面微晶是提效的關鍵，VHF+小腔體能夠解決沉積速率和均勻性小腔體能夠解決沉積速率和均勻性的問題的問題。相較于傳統非晶硅薄膜，微晶硅薄膜透光率更優、缺陷密度更低、摻雜效率更高、導電率更高，從而獲得更高的轉換效率，微晶工藝難點在于解決生產節拍較慢及均 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 20/71 勻性的

75、問題：制備微晶硅需要增加氫稀釋率，RF 電源的沉積速率比較慢，解決方案包括提高功率、提高頻率、增加設備等，邁為采用了增加頻率的方案，采用 VHF 電源，提升鍍膜速率（較 RF 提升 2 倍以上）、降低氫氣用量（較 RF 節省 70%左右）、效率比 RF高 0.5%以上，但 VHF 的問題在于均勻性變差，從下左第三張圖表明，四分之一波長是PECVD 腔體尺寸的極限，尺寸不能大于四分之一波長，RF 頻率為 13.56mhz，四分之一波長是 6 米，即 RF 搭配尺寸為 6 米的大腔體，VHF 頻率為 40mhz，四分之一波長為 2米，即 VHF 搭配尺寸為 2 米的小腔體。該工藝主要的優勢是可以提

76、高電池片效率 0.2%左右。圖圖30：制備微晶硅的難點在于速率和均勻性的解決，制備微晶硅的難點在于速率和均勻性的解決，VHF+小腔體為關鍵小腔體為關鍵 數據來源：安徽華晟產品發布會，東吳證券研究所 圖圖31：NP 雙面微晶的雙面微晶的連續多腔體連續多腔體 PECVD 成為主流成為主流 數據來源：2023 年 HJT&疊層技術峰會（邁為股份），東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 21/71 邁為發往通威的首臺套邁為發往通威的首臺套 1GW PECVD 設備表現符合預期。設備表現符合預期。1GW PECVD

77、機臺載板面積 2.7502.750m2，相比 600MW PECVD 機臺載板面積 2.0152.030m2，增大 85%。大載板受駐波效應影響更明顯，載板內鍍膜均勻性挑戰更大。經過兩次重大升級改造，1GW PECVD 載板內效率均勻性得到明顯改善。圖圖32：邁為發往通威的首臺套邁為發往通威的首臺套 1GW PECVD 設備表現符合預期設備表現符合預期 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（通威股份），東吳證券研究所（3）PVD：PED 設備由設備由 PVD 和和 RPD 結合而來，性價比更高。結合而來，性價比更高。PED 可使用高遷移可使用高遷移率的靶材，從而提效；還可使用無銦的靶材，從

78、而降本。率的靶材，從而提效；還可使用無銦的靶材，從而降本。邁為開創性地采用 RPD 和 PVD的結合以制備 HJT 電池，電池片一側的 TCO 薄膜采用 PVD 方式沉積制備，另一側的TCO 薄膜采用 RPD+PVD 的方式制備成復合膜，既提高了兩側 PVD 薄膜的能量轉化效率，還實現了不對 RPD 設備過度依賴，避免了因 RPD 設備產能小而受限的問題。由下表可見采用 RPD 鍍膜，在靶材遷移率和透過率方面均存在巨大優勢。但 RPD 的設備成本高，且設備產能不高。采用 RPD+PVD 結合的方式鍍膜，只需要 RPD 膜層占整體厚度的 1/8(或以上)時，就能與全部采用 RPD 制備的薄膜性能

79、相同甚至更優，同時兼顧到了性能和成本。表表3：RPD 鍍膜在材料遷移率和透過率方面均存在巨大優勢鍍膜在材料遷移率和透過率方面均存在巨大優勢 鍍膜方式鍍膜方式(膜厚膜厚)遷移率遷移率(cm2/Vs)透過率透過率(%)PVD(80nm)40 80 RPD(80nm)150 92 RPD+PVD(1nm+79nm)80 85 RPD+PVD(5nm+75nm)121 90 RPD+PVD(10nm+70nm)150 92 RPD+PVD(40nm+40nm)155 92 RPD+PVD(60nm+20nm)155 92 數據來源：國家知識產權局，東吳證券研究所（4）印刷）印刷：鋼網印刷導入量產中，：

80、鋼網印刷導入量產中，電鍍銅電鍍銅有望成為降銀終局技術。有望成為降銀終局技術。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 22/71 鋼網印刷的鋼網印刷的柵線線型更佳柵線線型更佳，能夠提效+降本。一方面柵線的高寬比更高、開口線寬及印刷線寬更小，另一方面由于沒有網紗的阻擋，柵線高度不存在沿著柵線方向的波浪形高低起伏，線型更均勻，所以鋼網印刷是一個“既提高效率，又降低漿料濕重”的提效降本型技術。鋼網印刷實驗室效率增益可達 0.3%以上，漿料減重在 10-15mg/片左右，印刷線寬預計可以做到 20-25m。鋼網印刷推廣的難點在于：在漿

81、料端，需要專門針對全開口網版去設計、匹配漿料；在網版端，需要同時兼顧材料強度、開口線寬、網版壽命和成本；在設備端，需要做到與絲印機匹配，產能不下降。圖圖33：鋼網印刷的柵線結構更優鋼網印刷的柵線結構更優 數據來源：邁為股份，東吳證券研究所 電鍍銅成為降銀終局技術的關鍵在于增效。電鍍銅成為降銀終局技術的關鍵在于增效。電阻損耗少，導電性能更優電阻損耗少，導電性能更優：電鍍銅柵線內部均勻、與 TCO 接觸更優，有效減小電極與 PN 結的接觸電阻，同時與銀漿混合物相比，銅柵線為純銅，本身的體電阻更低，銅柵線的體電阻率約 1.8.cm，低溫銀漿的體電阻率約 3-10.cm，故電阻損耗少、導電性能更優。線

82、寬更窄，遮光損失線寬更窄，遮光損失少：少：銅柵線的線寬更窄、高寬比更高，即電極更窄、更厚，其中銅柵線的線寬約 15m，低溫銀漿的線寬大于 40m，故電鍍銅能夠降低柵線遮擋造成的遮光損失、提高載流子收集幾率。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 23/71 圖圖34：電鍍銅的電極與電鍍銅的電極與 TCO 接觸性能更優接觸性能更優 圖圖35：電鍍銅的電極擁有更細的線寬及更高的高寬比電鍍銅的電極擁有更細的線寬及更高的高寬比 數據來源：硅異質結太陽電池接觸特性及銅金屬化研究，海源復材，東吳證券研究所 數據來源：硅異質結太陽電池接觸

83、特性及銅金屬化研究，海源復材，東吳證券研究所（5）0BB：通過減少遮光面積通過減少遮光面積&縮短電流傳輸，提高效率?？s短電流傳輸，提高效率。金屬電極對組件功率的影響主要包括 4 個方面，遮光面積：電極的正副柵線均是由不透光的銀顆粒和玻璃體組成的，其覆蓋在電池表面定會影響太陽光的吸收從而造成功率損耗；電流運輸距離：電極在導出電流的過程中，電流需橫向穿過覆蓋有金屬柵線的電池頂層從而造成功率損耗；體電阻：金屬電極作用是導出電流，其本身也有電阻，在電流導出過程中，必定產生功率損耗；接觸電阻：金屬電極和半導體接觸電阻也會造成功率的損耗。圖圖36：0BB 能夠減小遮光面積能夠減小遮光面積&縮短電流傳輸距離

84、，提高組件功率縮短電流傳輸距離，提高組件功率 數據來源：中能創，梅耶博格，東吳證券研究所（6）光轉膠膜光轉膠膜：可提高組件功率可提高組件功率 1%1.2%，有望成為有望成為 HJT 標配標配。HJT 電池表面存在非晶硅層（a-Si），作為鈍化層的非晶硅層含有大量的 Si-H 鍵，而 Si-H 鍵容易遭受 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 24/71 紫外線的破壞而發生斷裂，造成電池片內部結構及內建電場的缺陷，進而導致組件功率衰減。光轉膜將紫外光轉換為可發電的藍光，在保證電池片不被紫外線破壞的同時，又能將紫外線的能量利用

85、起來用于增效（可增加組件功率 1%1.3%）。通威的 0BB 高效能膜（本質上也是光轉膜）有更好的光轉與更高的耐久。圖圖37：高能量紫外線照射下高能量紫外線照射下 HJT 電池表面的電池表面的-Si:H 鍵鍵容易被破壞容易被破壞 圖圖38：光轉膜將紫外光轉換為可發電的藍光提高效率光轉膜將紫外光轉換為可發電的藍光提高效率 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（通威股份），東吳證券研究所 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（通威股份），東吳證券研究所 2.2.2.HJT 降本降本主要體現在主要體現在硅片、銀漿、靶材、設備、規模硅片、銀漿、靶材、設備、規模五大五大方方面面 HJT 降本降本

86、主要體現在主要體現在 N 型硅片、銀漿、靶材、設備、規模五大型硅片、銀漿、靶材、設備、規模五大方面方面。根據國晟能源，2023Q4 HJT 電池成本為 0.516 元/W，高于 TOPCon 0.16 元/W；而 2024Q2 HJT 電池成本已降至 0.418 元/W，高于 TOPCon 0.07 元/W。隨著 0BB、鋼板印刷以及 30%銀包銅的導入，預計 2024Q4 HJT 電池成本可進一步降至 0.365 元/W；隨著設備降價與降銦技術的導入以及規模效應的發揮，預計 2025 年 HJT 電池存在 0.2 元/W 的降本空間（以 2023Q4 HJT 電池 0.516 元/W 的成本

87、為基礎，假設 2025 年銀價達到 10000 元/KG），實現綜合成本比 TOPCon 低 0.04 元/W。表表4：預計預計 2025 年年 HJT 綜合成本能夠比綜合成本能夠比 TOPCon 低低 0.04 元元/W 降本環節降本環節 降本路徑降本路徑 降本方法降本方法 降本空間降本空間 硅片硅片 減薄 110m 切換至 90m 0.010 元/W 邊皮料利用 半片半棒切割 0.014 元/W 吸雜 降低硅料要求 0.015 元/W 合計合計 0.04 元元/W 銀漿銀漿 0BB 20BB 切換至 0BB 0.03-0.04 元/W 銀包銅 50%銀包銅導入 0.03-0.04 元/W

88、銀包銅 30%銀包銅導入 0.04-0.06 元/W 合計（白銀價格合計（白銀價格 8000-10000 元元/KG，0BB+30%銀包銅銀包銅相比相比 20BB+純銀漿料純銀漿料）0.07-0.10 元元/W 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 25/71 靶材靶材 降銦 100%銦基靶材單耗從 20mg/W 降至 13.5mg/W 0.01 元/W 設備設備 設備單價降低 單 GW 價值量從 4 億元降至 2.5 億元 0.02 元/W 規模規模 規模效應 規?；档椭圃斐杀?0.03 元/W 合計合計 0.06 元

89、元/W 數據來源：Solarzoom，東吳證券研究所 圖圖39：HJT 電池電池成本成本正快速正快速下降下降 數據來源：國晟能源，東吳證券研究所（1）硅片）硅片：薄片化是硅片降本的主要趨勢，系薄片化是硅片降本的主要趨勢，系 HJT 低溫工藝低溫工藝&板式設備特殊的降板式設備特殊的降本項。本項。HJT 目前硅片厚度顯著薄于 TOPCon 且有更大的硅片減薄潛力：TOPCon 實現 125m 量產，同步在做 125m 以下驗證；目前 HJT 行業普遍采用 110m 厚度的硅片進行生產，而 100m 厚度的硅片量產良率已無問題，但由于硅片價格倒掛，業界對薄片化的動力不足，否則還有望進一步節省 0.0

90、2 元/W 的成本。目前高測可實現 90m 硅片的穩定量產，在研發端推進至 60m，已于 2023 年 5 月推出 60m 的半片切割產品，后續 60m 的量產路徑清晰。圖圖40：HJT 硅片厚度趨勢硅片厚度趨勢 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（高測股份），東吳證券研究所 0.1580.150.130.130.1230.0950.1830.1140.0490.04900.10.20.30.40.50.6TOPCon23Q424Q224Q4E2025E硅片成本漿料網版靶材化學品特氣折舊人工水電其他TOPCon電池成本電池成本0.351元元/W0.516元元/W0.418元元/W0.36

91、5元元/W0.312元元/WHJT電池成本電池成本 SMBB 110m硅片硅片 30%銀包銅銀包銅 0BB 100m硅片硅片 HJT專用硅專用硅片片 鋼板鋼板 90m硅片硅片 2.5億億/GW設設備備 無銦無銦/低銦低銦 規模效應規模效應 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 26/71（2）銀漿）銀漿：銀漿降本主要包括銀包銅、銀漿降本主要包括銀包銅、0BB、電鍍銅。、電鍍銅。銀包銅：銀包銅：50%銀包銅已批量應用，銀包銅已批量應用，30%銀包銅正快速導入銀包銅正快速導入。從當前 HJT 電池的成本結構來看，SMBB+細柵

92、 50%銀包銅的電池成本約 0.38 元/W，其中硅片成本約 0.12 元/W，占比 31%，與 TOPCon 基本無差異；非硅成本約 0.26 元/W，其中漿料和靶材占電池總生產成本的 39%，占非硅成本的 55%。目前 50%銀包銅已相對成熟，對應 HJT 電池效率與純銀電池效率基本持平；30%銀包銅+0BB 降本效果明顯。光勢能預計 24 年底在 0BB+30%銀包銅技術的導入下，漿料成本占比將快速降至 16%。圖圖41：HJT 電池成本構成電池成本構成-24M6 圖圖42：HJT 電池成本構成電池成本構成-24 年底（預測）年底（預測）數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（光勢能）

93、，東吳證券研究所 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（光勢能），東吳證券研究所 目前目前東方東方日升漿料成本日升漿料成本 4.8 分分/W，年底有望降至，年底有望降至 4.4 分分/W。從目前東方日升 HJT 電池滿產產線的生產數據來看，電池非硅成本約為 0.21 元/W，其中低銀含漿料成本 4.8 分/W（對應純銀耗量 6mg/W），靶材成本約 3 分/W。24 年底有望在更低銀含量漿料與全開口網版應用下進一步降低至 4.4 分/W。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 27/71 圖圖43：東方日升東方日升 HJ

94、T 電池金屬化降本路線圖電池金屬化降本路線圖 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（東方日升），東吳證券研究所 0BB 是是 SMBB 的升級，通過取消主柵進一步降低銀耗。的升級，通過取消主柵進一步降低銀耗。由于 HJT 電池采用的是低溫銀漿，而低溫銀漿的導電性能弱于高溫銀漿，因此需要提高銀的含量來提高導電性，所以 HJT 銀漿耗量更大。以華晟為例，華晟二期量產端為 210 尺寸 15BB，后續 20BB即將導入量產，目前 15BB 單片銀耗為 250mg，單 W 銀耗為 23mg，對應單 W 銀漿成本為 0.15 元；未來 20BB 單片銀耗為 210mg，單 W 銀耗為 19mg，對應

95、單 W 銀漿成本為0.12 元，0BB 取消了主柵故能大幅降低銀耗，對 0BB 而言 HJT 應用最迫切。圖圖44：電池片主柵技術由電池片主柵技術由 MBB、SMBB 向向 0BB（無主柵）發展（無主柵）發展 數據來源：無主柵太陽電池多線串接技術研究，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 28/71 圖圖45：三種技術路線中，三種技術路線中，HJT 電池主柵銀耗最高（單位：電池主柵銀耗最高（單位：mg/W）數據來源：solarzoom，東吳證券研究所 受地緣政治緊張增加的避險情緒、美聯儲降息預期及光伏組件排

96、產增加帶來的供需受地緣政治緊張增加的避險情緒、美聯儲降息預期及光伏組件排產增加帶來的供需緊張等因素影響，白銀價格近期快速攀升緊張等因素影響，白銀價格近期快速攀升。截至2024年7月15日已經突破8000元/KG。工業用銀是最大的白銀需求構成，占總需求的比重超過 50%，工業用銀中光伏用銀占比最高約 30%，近年來光伏行業快速發展，使得白銀供求趨于緊張。圖圖46：白銀價格快速上漲，截至白銀價格快速上漲，截至 2024 年年 7 月月 15 日已突破日已突破 8000 元元/KG 數據來源：Wind，東吳證券研究所 我們考慮了白銀價格從 6000 元/KG 上升至 12000 元/KG 時，對不同

97、漿料的售價影響，關鍵變量為銀含量與加工費，a.銀含量：銀含量：高溫銀漿、低溫銀漿銀含量均為 90%，50%銀包銅銀含量為 50%，30%銀包銅銀含量為 30%；b.加工費：加工費：高溫銀漿為 600 元/KG，低溫銀漿為 900 元/KG，50%銀包銅為 1200 元/KG,30%銀包銅為 1500 元/KG。8,054 02,0004,0006,0008,00010,00012,000中國:收盤價:白銀現貨 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 29/71 圖圖47：不同白銀價格下各類銀漿價格情況不同白銀價格下各類銀漿價

98、格情況 數據來源：Wind，東吳證券研究所 與 TOPCon 技術不同，HJT 的低溫優勢使其能夠使用銀包銅漿料，而 TOPCon 只能應用純銀漿料。目前 HJT 的 50%銀包銅已基本實現產業化，2024 年 30%銀包銅有望導入批量量產。我們測算得到白銀價格每上漲我們測算得到白銀價格每上漲 1000 元，元，HJT 通過應用通過應用 0BB+30%銀包銅銀包銅技術，可多節約技術，可多節約 7-8 厘厘/W。與 TOPCon 技術不同，HJT 的低溫優勢使其能夠使用銀包銅漿料，而 TOPCon 只能應用純銀漿料。目前 HJT 的 50%銀包銅已基本實現產業化，2024年 30%銀包銅有望導入

99、批量量產，我們測算得到若白銀價格由 6000 元/KG 漲價至 12000元/KG，HJT 通過應用 0BB+30%銀包銅，成本節約可由 0.04 元/W 放大至 0.09 元/W。白銀價格（元白銀價格（元/KG）6000700080009000100001100012000銀成本（元/KG）54006300720081009000990010800加工費（元/KG）600600600600600600600售價（元售價（元/KG，不含稅），不含稅）600069007800870096001050011400銀價成本（元/KG）54006300720081009000990010800加工費（

100、元/KG）900900900900900900900售價（元售價（元/KG，不含稅），不含稅）630072008100900099001080011700銀價成本（元/KG）3000350040004500500055006000加工費（元/KG）1200120012001200120012001200售價（元售價（元/KG，不含稅），不含稅）4200470052005700620067007200銀價成本（元/KG）1800210024002700300033003600加工費（元/KG）1500150015001500150015001500售價（元售價（元/KG，不含稅），不含稅）330

101、0360039004200450048005100高溫銀漿高溫銀漿低溫銀漿低溫銀漿50%銀包銅銀包銅30%銀包銅銀包銅 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 30/71 圖圖48：銀價銀價 6000 元元/KG 時，時，HJT 與與 TOPCon 不同技術路線下的成本比較不同技術路線下的成本比較 數據來源：CPIA，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 31/71 圖圖49：我們測算我們測算出出白銀價格每白銀價格每漲漲 1000 元，元

102、，HJT 應用應用 0BB+30%銀包銅銀包銅，可多節約，可多節約 7-8 厘厘/W 數據來源：Wind，東吳證券研究所（3）靶材）靶材：靶材降本的核心是降銦，銦價格昂貴，邁為推廣降銦三部曲靶材降本的核心是降銦，銦價格昂貴，邁為推廣降銦三部曲。設備。設備降銦：降銦：從 PVD 設備出發，先從 20mg/W 降到 13.5mg/W，舊設備亦可升級；銦回收銦回收：隨著異質結產業的規模不斷擴大，可將 5.2mg/w 之外的部分，盡可能進行回收，屆時，電池真正消耗的銦金屬僅 4.3mg/w；材料替代：材料替代：隨著銦價處于不同水平，可以采用其他材料不同程度地替代 ITO 新型改進 TCO 材料已開發成

103、功，具備優秀的耐候性，能夠抵御電鍍過程中的酸堿侵蝕，PVD 設備提前預留疊層膜工藝相關要求。圖圖50：近期近期精銦價格突破精銦價格突破 3000 元元/k 數據來源：iFind，東吳證券研究所 3,011.361000150020002500300035002021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 2024-03精銦價格（元/千克）精銦價格（元/千克）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 32/71 圖圖51：目前目前銦耗

104、量銦耗量約約為為 20mg/W 圖圖52：PVD 優化后銦耗量可降低為優化后銦耗量可降低為 13.5mg/W 數據來源：邁為股份，東吳證券研究所 數據來源：邁為股份，東吳證券研究所 根據歐萊新材的光伏靶材降本規劃，目前降銦量 25%的一代靶材已經量產，雖然能夠降低 PVD 環節的 17%的生產成本，但會帶來 0.03-0.05%的效率損失。相比之下，采采用用 PED 靶材能夠翻倍提高靶材的遷移率并翻倍降低銦用量，最終還能帶來靶材能夠翻倍提高靶材的遷移率并翻倍降低銦用量，最終還能帶來 0.1+%的效的效率提升。率提升。圖圖53：歐萊新材歐萊新材 HJT 靶材降本增效路線規劃靶材降本增效路線規劃

105、數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（歐萊新材），東吳證券研究所（4）設備）設備：HJT 設備產能從設備產能從 1GW 進一步放大至進一步放大至 1.2GW，利于下游客戶，利于下游客戶&設備商設備商降本。降本。從設備投資額來看，HJT 設備目前約 3.5-4 億元/GW，我們認為設備降本依靠單線產能放大&零部件國產化，有望降低至 3-3.5 億元/GW。HJT 單線設備產能逐步放大：2018 年 HJT 設備單線產能僅為 100MW，2020 年提升至 400MW，2023 年提升至600MW，目前最新已提升至 1.2GW 級別，在 1GW 的設備基礎上增加了幾個腔體提高產能，且能夠匹配

106、VHF 電源（更高功率），解決了大載版、大電源和均勻性方面的問題。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 33/71 表表5：HJT 單線設備產能放大，單線設備產能放大，2024 年年 8 月月已提升至已提升至 1.2GW 級別級別 2024 年年 1.2GW 的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）單線單線 1.2GW 的的 HJT 設備設備 單價單價 需要臺需要臺/套數套數 單單條條產線設備產線設備投資投資額額 單單 GW 設備設備投資投資額額 制絨設備（萬制絨設備（萬/臺）臺）48

107、00 1 4800 4000 PECVD（萬（萬/套）套）24000 1 24000 20000 PVD（萬（萬/套）套）12000 1 12000 10000 印刷設備（萬印刷設備（萬/線）線）2400 2 4800 4000 其他自動化設備（萬其他自動化設備（萬/套）套）2400 1 2400 2000 合計合計 6 48000 40000 2024 年年 1GW 的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）單線單線 1GW 的的 HJT 設備設備 單價單價 需要臺需要臺/套數套數 單單條條產線設備產線設備投資投資額額 單單 GW 設備設備投資投資額額 制

108、絨設備（萬制絨設備（萬/臺）臺）4000 1 4000 4000 PECVD（萬（萬/套）套）20000 1 20000 20000 PVD（萬（萬/套）套）10000 1 10000 10000 印刷設備（萬印刷設備（萬/線）線）4000 1 4000 4000 其他自動化設備（萬其他自動化設備（萬/套）套）2000 1 2000 2000 合計合計 5 40000 40000 2023 年年 600MW 的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）單線單線 600MW 的的 HJT 設備設備 單價單價 需要臺需要臺/套數套數 單單條條產線設備產線設備投資

109、投資額額 單單 GW 設備金額設備金額 制絨設備（萬制絨設備（萬/臺）臺）2400 1 2400 4000 PECVD（萬（萬/套）套）12000 1 12000 20000 PVD（萬（萬/套）套）6000 1 6000 10000 印刷設備（萬印刷設備（萬/線）線）2400 1 2400 4000 其他自動化設備（萬其他自動化設備（萬/套）套）1200 1 1200 2000 合計合計 5 24000 40000 2020 年年 400MW 的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）單線單線 400MW 的的 HJT 設備設備 單價單價 需要臺需要臺/

110、套數套數 單單條條產線設備產線設備投資投資額額 單單 GW 設備金額設備金額 制絨設備（萬制絨設備（萬/臺）臺）2500 1 2500 6250 PECVD（萬（萬/套）套）9000 1 9000 22500 PVD（萬（萬/套）套）3500 1 3500 8750 印刷設備（萬印刷設備（萬/線）線）2000 1 2000 5000 其他自動化設備（萬其他自動化設備（萬/套）套）1000 1 1000 2500 合計合計 5 18000 45000 2018 年年 100MW 的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）的一條線電池設備投資額情況（單位：萬元）單線單線 100MW 的的 HJT 設

111、備設備 單價單價 需要臺需要臺/套數套數 單單條條產線設備產線設備投資投資額額 單單 GW 設備金額設備金額 制絨設備（萬制絨設備（萬/臺）臺）750 1 750 7500 PECVD（萬（萬/套）套）4000 1 4000 40000 PVD（萬（萬/套）套）2750 1 2750 27500 印刷設備（萬印刷設備（萬/線）線）2000 1 2000 20000 其他自動化設備（萬其他自動化設備（萬/套）套）500 1 500 5000 合計合計 5 10000 100000 數據來源：邁為股份，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究

112、東吳證券研究所東吳證券研究所 34/71 核心零部件國產化加速，利好核心零部件國產化加速，利好 HJT 設備降本：設備降本：HJT 設備的核心零部件包括泵、閥、腔體、電源、流量控制器等，邁為在蘇州吳江建立 HJT 整線實驗室，供供應商做試驗，已吸引了國內外輔料輔材的供應商銀漿，靶材，特種氣體，零部件（泵，閥，傳感器等）等，加快零部件國產化。圖圖54：HJT 設備設備 PECVD 核心零部件包括真空腔、真空泵、電源等核心零部件包括真空腔、真空泵、電源等 數據來源：邁為股份，東吳證券研究所 邁為邁為 1.2GW 設備提升生產節拍，可降低客戶設備提升生產節拍，可降低客戶 CAPEX 與與 OPEX。

113、4.0 整線較上一代3.0 降低非硅成本 2.5-3 分/W，（1）場地：1.2GW 設備能夠節省廠房空間約 30%，在470m*125m 的廠房內，可以容納 12GW 產線，同時由于產線中道均為真空環境，潔凈廠房的需求減少到原來的 1/3，大量節省產線耗電量，還降低潔凈廠房維護費用。（2）人工：預計整體降低 30%，特別清洗制絨、PECVD、PVD 等人工需求可以減少一半，印刷人工需求可降低 80%。（3）用電：整線設備用電降低 20%-30%，廠房設施用電可降低 40-50%。（4）靶材：預計能夠降低 1.5mg/W。圖圖55：邁為邁為 4.0 HJT 整線優勢整線優勢 數據來源：2024

114、 年 HJT&疊層峰會（邁為股份），東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 35/71（5）規?；┮幠；阂幠；瘞淼闹圃斐杀菊诜€步降低。規?；瘞淼闹圃斐杀菊诜€步降低。相較于 TOPCon 和 PERC 的規模優勢，HJT 產能僅為其 15%-20%，未來 HJT 逐步投產將帶來 0.03 元/W 的降本空間。圖圖56：TOPCon 與與 PERC 已形成已形成規?；幠；瘍瀯輧瀯?，HJT 未來降本空間大未來降本空間大（GW）數據來源：Solarzoom，東吳證券研究所 2.3.HJT 下游積極擴產，

115、一線大廠有望入局下游積極擴產，一線大廠有望入局 HJT 產業化加速，以東方日升和華晟新能源為首的產業化加速，以東方日升和華晟新能源為首的 HJT 下游電池廠商積極擴產。下游電池廠商積極擴產。2022 年 HJT 總產能僅為 12.6GW，2023 年 HJT 總產能達 62GW，同比+392%。盡管受光伏產業產能過剩和企業現金流影響，2024年HJT總產能預計依舊維持增長，達83.5GW，同比+35%。其中，華晟新能源預計 2024 年總產能約為 22GW；東方日升 2024 年總產能約為 19GW，兩者占市場總份額的 50%；通威雖未有大規模擴產，但技術儲備良好，產品已進入中試線階段，量產在

116、即。表表6：HJT 產業化加速，下游積極擴產產業化加速，下游積極擴產 產能產能(GW)2021 2022 2023 2024E 華晟新能源華晟新能源 0.5 2.7 22 22 東方日升東方日升 0.1 0.5 9 19 通威股份通威股份 1.4 1.4 1.4 1.4 隆基綠能隆基綠能 0 1.2 1.2 1.2 晶澳科技晶澳科技 0.3 0.8 2 3 天合光能天合光能 0.5 0.5 0.5 0.5 阿特斯阿特斯 0.2 0.2 0.2 0.2 金剛光伏金剛光伏 1.2 1.2 6 6 璉璉升科技升科技 0 0 3.8 8 REC 1 1 5.8 5.8 愛康科技愛康科技 0.5 0.8

117、5 2.72 4.7 明陽智能明陽智能 0 0 2.5 2.5 海源（賽維）海源（賽維）0 0 0.6 5 268.6406.7389.6357.16.192.4476.4755.65.712.661.9783.5516.5581210%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021202220232024EBC產能HJT產能TOPCON產能PERC產能 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 36/71 比亞迪比亞迪 0 0.25 0.25 0.25 中建材中建材 0 0 2 2 寶馨科技寶馨科技

118、0 2 2 2 合計合計產能產能 5.7 12.6 62.0 83.6 新增新增擴產擴產 6.9 49.4 21.6 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所 2.3.1.通威通威股份股份：晶硅組件電池一體化龍頭，：晶硅組件電池一體化龍頭，HJT 實驗室功率突破實驗室功率突破 760W 公司是光伏晶硅、組件、電池一體化龍頭公司是光伏晶硅、組件、電池一體化龍頭。1）晶硅：2023 年公司高純晶硅年產能45 萬噸，銷量 38.72 萬噸，同比增長 50.79%，市場份額位居全球第一；2）電池：2023年公司太陽能電池年產能 95GW，銷量 80.66GW，同比增長 68.11%，市場份額達 14%，位

119、居全球第一；3）組件：2023 年公司組件年產能 75GW，銷量 31.11GW，同比增長292.08%，市場份額位居全球前五。圖圖57：公司布局電池、晶硅、組件一體化公司布局電池、晶硅、組件一體化 圖圖58：公司電池市場份額常年維持公司電池市場份額常年維持 13%以上，位居第一以上，位居第一 數據來源：通威股份，東吳證券研究所 數據來源：通威股份，東吳證券研究所 2022 年以來，公司硅片受光伏行業產能過剩影響，價格持續走低。截止 2024 年 Q1，公司電池片價格約為 0.4 元/瓦，硅片價格約為 0.2 元/瓦，剪刀差約為 0.2 元/瓦。未來隨著公司 HJT 電池片中試線驗證通過并投產

120、，HJT 電池片有望通過差異化競爭獲取更高價格、繼續擴大價格的剪刀差，提升單位盈利。47.9880.667.9331.1125.6838.72010203040506070809020222023電池（GW）組件（GW）晶硅（萬噸）14 15 13 14 12.012.513.013.514.014.515.015.52021Q12022Q12023Q12024Q1通威股份:電池:市占率（%）通威股份:電池:市占率（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 37/71 圖圖59：電池、硅片電池、硅片價格的價格的剪刀差有望擴

121、大，帶來單位利潤提升剪刀差有望擴大，帶來單位利潤提升 數據來源：通威股份，東吳證券研究所 TOPCon 是公司目前主要技術是公司目前主要技術路線路線，預計，預計 2024 年底年底 TOPCon 產能規模超產能規模超 100GW。2023 年為 N 型技術擴產浪潮，TOPCon 產能快速釋放。2023 年通威股份共有 60GW PERC、25.5GW TOPCon 和 1.4GW HJT 電池產能。隨著彭山 2 期 16GW TOPCon 以及雙流 25GW TOPCon 的逐步落地，預計 2024 年底通威股份共有 TOPCon 產能 66.5GW，超過其 PERC 產能。圖圖60：TOPC

122、on 為目前公司主流電池技術為目前公司主流電池技術 數據來源：通威股份，東吳證券研究所 通威通威 1GW HJT 中試線平均功率中試線平均功率達到達到 744W，研發端已突破，研發端已突破 760W?；?0BB、銀包銅、光轉膠膜等技術，截至 2024 年 8 月，通威 1GW HJT 中試線電池周平均效率超過25.25%，電池良率達 99%，組件批次平均功率已達 744.3W，組件效率達到 23.96%，單塊組件最高功率達 748.1W。截止 2024 年 5 月，通威已將最新產品送入中試線測試，組件功率超過 765W（預計未來還有 20W+的提升空間），效率達 24.63%，非硅成本降至0

123、.2 元/W 以下，與 TOPCon 龍頭企業相比相差僅 0.03 元/W，刨除設備折舊因素后基本與 TOPCon 成本持平。此外，公司小尺寸鈣鈦礦/HJT 疊層電池效率達 33.08%，充分挖掘 HJT 電池技術的未來潛力。0.000.050.100.150.200.250.300.350.4000.20.40.60.811.21.42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1電池片價格（元/瓦）硅片價格（元/瓦）電池、硅片價格剪刀差（元/瓦）-右軸0102030405060702

124、021202220232024EPERC（GW)TOPCON（GW）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 38/71 圖圖61：通威通威 1GW HJT 中試線平均功率突破中試線平均功率突破 740W 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（通威股份），東吳證券研究所 圖圖62：通威通威 THC210 型型 HJT 組件研發端最高功率突破組件研發端最高功率突破 765W 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（通威股份），東吳證券研究所 相較其他大廠，相較其他大廠，通威通威資金充足資金充足&盈利能力強盈利能力強。（1）

125、資金充足：）資金充足：經測算，公司 2023 年貨幣資金/短期負債比例高達 1.56，遠高于晶科/晶澳/愛旭的 0.79/0.78/0.44，體現通威股份擁有更強的抗風險能力以及試錯能力。（2）盈利能力強盈利能力強：飼料作為公司另一主營業務經營情況良好，可以反哺公司在光伏下行周期中的虧損，2023 年公司銷售凈利率為13.1%，遠高于其他電池廠同行。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 39/71 圖圖63：通威通威 2023 年現金比例及銷售凈利率皆處于行業領先地位年現金比例及銷售凈利率皆處于行業領先地位 數據來源：通威

126、股份，Wind，東吳證券研究所 2.3.2.安徽安徽華晟：華晟：HJT 電池龍頭，先發優勢明顯電池龍頭，先發優勢明顯 華晟新能源是首家實現高效異質結產品規?；a的公司，2023 年華晟 HJT 電池總產能達 22GW，占市場份額 36%，位居第一。通過大規模量產帶動產業鏈整合和技術升級，公司努力推動 HJT 技術成功實現產業化應用。公司匯聚了 HJT 研發及量產經驗豐富的人才，目前有超過 5000 名員工，包括科學家 4 人，國家級領軍人才 4 人，碩士及博士 200 余人，核心成員曾創造多項 HJT 電池效率紀錄。圖圖64：2023 年年華晟新能源華晟新能源 HJT 電池市場份額第一電池市

127、場份額第一（按產能）（按產能）數據來源：華晟新能源，東吳證券研究所 公司積極推動異質結技術效率提升與成本下降，率先整合異質結專用硅片、電池、組件三段產業鏈研發與產業化技術。在通過單面微晶、雙面微晶、HBC、銅電鍍、異質結-鈣鈦礦疊層電池等技術不斷提升電池效率的同時，通過硅片薄片化、降低銀漿單耗、優化清洗工藝、提升靶材利用率等技術降低異質結成本。硅片薄片化：硅片薄片化：華晟已在二期項目中導入了 130m 厚度的硅片，計劃在 2022 年 Q4 實現硅片厚度 125m，且未來有02468101214通威晶科晶澳隆基愛旭現金比例凈利率（%）2%3%15%36%10%6%9%4%4%3%3%通威股份隆

128、基綠能晶澳科技天合光能阿特斯東方日升華晟新能源金剛光伏鏈升科技REC愛康科技明陽智能海源（賽維）比亞迪中建材寶馨科技 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 40/71 望下降至 100m。2）降低銀耗）降低銀耗：100mg-70mg-0mg/片片。華晟將于 2022 年 Q3 在背面副柵使用銀包銅漿料，結合鋼板印刷，預計將使單片銀耗量降至 100mg；在 2023 年全面應用銀包銅漿料結合 0BB 技術，使單片銀耗量降低至 70mg；在 2024 年通過銅電鍍技術應用，全面取代含銀漿料，將每瓦銀耗量降低為 0mg。3）鈣鈦

129、礦疊層：）鈣鈦礦疊層：華晟目標在2025 年，通過異質結與鈣鈦礦疊加，支撐組件功率實現 800W，電池效率達到 28%。圖圖65：華晟入局早，先發優勢明顯華晟入局早，先發優勢明顯 數據來源：華晟新能源官網，東吳證券研究所 華晟的量產團隊經驗豐富，產線配置完整。截至目前，公司已向全球客戶交付了超5GW的HJT產品。公司目前主流產品喜馬拉雅G12高效HJT組件最高輸出功率達730W，轉換效率達 23.5%。圖圖66：喜馬拉雅喜馬拉雅 G12 組件組件是華晟主流產品是華晟主流產品，最高輸出功率，最高輸出功率 730W 數據來源：華晟新能源官網，東吳證券研究所 2.3.3.東方日升：東方日升：HJT

130、產能產能&功效持續爬坡功效持續爬坡 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 41/71 東方日升預計東方日升預計 2024H2-2025 年擴產年擴產 5GW HJT 電池和電池和 10GWHJT 組件。組件。龍頭廠商東方日升也在加快布局 HJT，2020-2021 年全球 HJT 組件出貨量第一，2024 年 6 月 HJT組件最高功率突破 767.38W，組件效率約 24.70%。2024 年初日升擁有 5GW HJT 電池組件&產能，并滿產至今，后續公司將持續推進浙江寧海 15GW 的 HJT 電池和組件項目產能爬升，

131、預計 2024H2-2025Q1 將新增 5GW HJT 電池片產能，2024H2-2025 年新增 10GW HJT 組件產能。圖圖67：東方日升東方日升 HJT 發展歷程發展歷程 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（東方日升），東吳證券研究所 技術應用方面，（技術應用方面，（1）硅片）硅片&電池技術：電池技術：目前東方日升 HJT 電池已應用半棒半片切片/100m 硅片/硅片純化/低銀含漿料等技術，電池效率達到 26.4%。未來規劃應用超低碳配料長晶/高速微晶成膜/雙面低銦疊層/PVD 低掩膜/非接觸金屬化/背拋/銅電鍍/HBC/HJT-鈣鈦礦疊層技術。（2）組件技術：）組件技術：目

132、前東方日升 HJT 組件已應用 0BB/無應力互聯/多層鍍膜減反/組件光學設計優化等技術，組件功率達 730W+。未來規劃應用柔性低阻焊帶/光轉換/高可靠鈣鈦礦封裝/四端子疊層組件/二端子疊層/大尺寸高效鈣鈦礦技術。圖圖68：東方日升東方日升 HJT 電池組件提效規劃路線電池組件提效規劃路線 數據來源：2024 年 HJT&疊層峰會（東方日升），東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 42/71 2.3.4.璉升璉升科技科技：HJT 新玩家，加速擴產新玩家，加速擴產建設建設 公司 2023 年投建兩大異質結電

133、池項目生產基地，分別位于四川省眉山市丹棱縣（設計產能 8GW）、江蘇省南通市高新區（設計產能 12GW）。2023 年底眉山基地已投建標準產能 3.8GW，其中邁為 3 條線共 1.8GW，鈞石 2 條線共 2GW。同時，為進一步提升生產能力，增加市場占有率和議價能力，公司在江蘇南通積極建設 12GW 高效異質結電池片一期 3GW 項目。公司的光伏電池片業務產品為 N 型異質結（HJT）電池，目前公司已掌握轉換效率高達 25.50%（210 半片、132 版型最大尺寸組件，功率可達 720W+）的高效 HJT 電池技術，功率遠高于同版型 TOPCon、PERC 組件。圖圖69：鏈鏈升升 HJT

134、 產品涵蓋產品涵蓋 0BB、20BB、18BB 等多種路線等多種路線 數據來源：璉升科技，東吳證券研究所 3.邁為股份為邁為股份為 HJT 整線設備龍頭，先發優勢顯著整線設備龍頭，先發優勢顯著 3.1.HJT 工藝流程短，工藝流程短，PECVD 為為核心設備核心設備 HJT 電池的生產工藝相對簡單，只需要電池的生產工藝相對簡單，只需要 4 大類設備，大類設備，分別是制絨清洗設備（投資占比 10%）、非晶硅沉積設備（投資占比 50%）、透明導電薄膜設備（投資占比 25%）和印刷設備（投資占比 15%），相比于 PERC/TOPCon 電池少了擴散、激光和刻蝕等步驟。邁為股份布局 HJT 電池各工

135、藝的單機與整線設備，是最主要的 HJT 設備供應商。表表7：HJT 生產工序僅需四步生產工序僅需四步 工藝環工藝環節節 對應設備對應設備 主要廠商主要廠商 清洗制絨 清洗制絨設備 捷佳偉創、啟威星（邁為股份參股 30%）、京山輕機、YAC 非晶硅薄膜沉積 PECVD 設備 邁為股份、金辰股份、捷佳偉創、理想萬里暉、鈞石能源 TCO 膜沉積 PVD 設備 邁為股份、鈞石能源、捷佳偉創 RPD 設備 捷佳偉創、日本住友、精耀科技 電極設備 絲網印刷設備 邁為股份、金辰股份、捷佳偉創 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究

136、 東吳證券研究所東吳證券研究所 43/71 表表8：TOPCon 生產工序繁雜生產工序繁雜 工藝環工藝環節節 對應設備對應設備 主要廠商主要廠商 清洗制絨 清洗制絨設備 捷佳偉創、尚德、聚晶 硼擴 擴散爐 拉普拉斯、捷佳偉創、賽瑞達、北方華創 刻蝕 刻蝕機 捷佳偉創、北方華創 SiO2/Poly-Si LP/PE/PVD LPCVD 拉普拉斯、紅太陽、賽瑞達 PECVD 捷佳偉創、金辰股份、紅太陽、理想 PVD 江蘇杰太 PEALD 江蘇微導 磷摻雜 擴散爐 捷佳偉創、紅太陽、豐盛、拉普拉斯、北方華創 離子注入機 凱世通、Intevac、日本真空 退火 退火爐 捷佳偉創、江蘇微導 清洗 濕法設

137、備 捷佳偉創、北方華創、豐盛裝備 正面 Al2O3 ALD 江蘇微導、理想 正反面 SiNx膜 PECVD 捷佳偉創、北方華創、豐盛裝備 印刷燒結 絲網印刷 邁為股份、東莞科隆威 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所 1）清洗）清洗制絨制絨設備：設備：利用化學制劑對硅片進行清洗和表面結構化，絨面質量和化學試劑密切相關。雖然 HJT 電池與 PERC/TOPCon 電池的制絨清洗設備功能相近，但比PREC/TOPCon 電池要求更高。2）非晶硅沉積設備：）非晶硅沉積設備：主要用 CVD 的方式來鍍本征非晶硅層、P 型非晶硅層、N 型非晶硅層。主要設備包括 PECVD、Cat-CVD 等。3）透明

138、導）透明導電沉積設備：電沉積設備：主要設備有 RPD 和 PVD，目前主流技術路線是用 PVD 方式制備前后表面的 TCO 膜。4）印刷設備：）印刷設備：在硅片的兩面制造精細電路，將電極金屬化。有絲網印刷和電鍍銅電極兩種技術路線。圖圖70：HJT 生產需要制絨、非晶硅沉淀、生產需要制絨、非晶硅沉淀、TCO 制備、金屬電極化四步工藝制備、金屬電極化四步工藝 數據來源：OFWEEK，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 44/71 圖圖71：HJT 4 類設備的國內外廠商布局類設備的國內外廠商布局 數據來源：O

139、FWEEK，邁為股份 2023 年年報，東吳證券研究所 3.1.1.清洗制絨設備清洗制絨設備：HJT 制程制程對該設備對該設備要求更高要求更高 清洗制絨為清洗制絨為 HJT 制程首要工序，其目的是制程首要工序，其目的是優化電池陷光性能優化電池陷光性能，并形成潔凈表面并形成潔凈表面。單晶制絨是利用 NaOH 腐蝕液對 N 型硅片進行各項異性腐蝕，將 Si(100)晶面腐蝕為Si(111)晶面的四方椎體結構（“金字塔結構”），即在硅片表面形成絨面，可將硅片表面反射率降低至 12.5%以下，從而產生更多的光生載流子，形成潔凈硅片表面，由于 HJT 電池中硅片襯底表面直接為我異質結界面的一部分，故需形

140、成潔凈硅片表面，從而避免不潔凈引進的缺陷和雜質而帶來的結界面處載流子的復合。由于 HJT 的開路電壓高于TOPCon 和 PERC（目前應用微晶技術的 HJT 開路電壓在 750mv 以上），使得 HJT 能夠獲得更高的光電轉換效率，而硅片表面遺留雜質會對后續鈍化階段的開壓造成較大影響，因此 HJT 制程對清洗制絨的要求顯著高于 TOPCon 和 PERC。表表9：HJT 清洗制絨工藝流程清洗制絨工藝流程 步驟步驟 工藝目的工藝目的 化學品化學品 工藝溫度工藝溫度 工藝時間工藝時間 預清洗預清洗 去除表面有機物及污垢 NH4OH、H2O2 65-80 3-4min 去損傷去損傷 去除損傷層 K

141、OH 70-80 2-3min 制絨制絨 制備金字塔絨面 KOH、添加劑 70-85 10-15min RCA 清洗清洗（當前主流，（當前主流，行業開始用臭行業開始用臭氧超純水清洗氧超純水清洗替代）替代）SC1 形成潔凈硅片表面 NH4OH、H2O2 60-80 2-4min 化學拋光化學拋光 對金字塔底部進行圓滑處理 HNO3、HF 室溫 1-2min SC2 形成潔凈硅片表面 HCl、H2O2 65-80 2-4min DHF HF 室溫 2-3min 數據來源：全球光伏，東吳證券研究所 邁為股份通過參股子公司啟威星吸收引進日本 YAC 的清洗制絨技術，從而實現了HJT 電池設備的整線供應

142、能力。除邁為外，捷佳偉創作為 PERC 和 TOPCon 清洗制絨設YAC、Rena、捷佳、捷佳偉創、江蘇啟威星偉創、江蘇啟威星（邁為參股（邁為參股30%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 45/71 備龍頭也在 HJT 清洗制絨設備有產品布局，產品綜合性能與邁為接近。表表10：邁為股份邁為股份與捷佳偉創與捷佳偉創 HJT 清洗制絨設備對比清洗制絨設備對比 邁為股份邁為股份 捷佳偉創捷佳偉創 設設備備圖例圖例 設備設備型號型號 HJ-TEX-182/210 SC-CSZT12000E-24F 產能（產能（wph）180

143、00 片/小時-G12/M10 半片 22000 片/小時（32 槽）-232 片花籃 14400 片/小時（26 槽）-232 片花籃 正常運行時間正常運行時間（Uptime）90%93%碎片率碎片率 0.05%0.05%數據來源：邁為股份官網，捷佳偉創官網，東吳證券研究所 3.1.2.非晶硅非晶硅薄膜薄膜沉積設備沉積設備：板式板式 VHF-PECVD 為主流為主流關鍵設備關鍵設備，邁為，邁為產品優勢明顯產品優勢明顯 非晶硅非晶硅薄膜薄膜沉積設備主要包括沉積設備主要包括 PECVD 和和 CAT-CVD 兩類兩類，PECVD 為市場為市場主流主流，CAT-CVD 存在存在鍍膜均勻性鍍膜均勻性

144、差差與熱絲老化與熱絲老化兩大致命缺陷兩大致命缺陷。非晶硅沉積工藝主要是指用CVD 的方式來鍍 PIN 層（本征非晶硅層、P 型非晶硅層、N 型非晶硅層），該步驟是實現優質 HJT 結構的關鍵。目前市場上存在爭議的 PECVD 和 CAT/HW-CVD 兩條技術路線各有優劣，PECVD 為當前主流。PECVD 技術較為成熟，且鍍膜均勻性好，但等離子體轟擊會對非晶硅薄膜造成損傷，有較高的幾率導致電池的轉換效率偏低。CAT-CVD 技術路線的優點是對非晶硅薄膜的轟擊和損傷小，能夠有效提高電池轉換效率，且沉積速率高，但鍍膜均勻性差、穩定性弱、熱絲易老化導致維護成本高。最初開發并使用 CAT-CVD 設

145、備的廠商是 Ulvac（日本真空），目前國內僅有捷佳偉創完成該設備的研發。表表11：PECVD 與與 CAT-CVD 工藝工藝對比對比 PECVD（等離子增強化學氣相沉積）（等離子增強化學氣相沉積）CAT-CVD（熱絲催化化學氣相沉積）（熱絲催化化學氣相沉積）反應原理反應原理 使反應氣體在輝光放電等離子體中受激分解生成具有高反應活性的物質，這些物質在基底表面上發生化學反應沉積生成薄膜。利用分子在加熱的金屬絲上發生催化分解反應，并在基底表面發生沉積、聚合，從而形成薄膜。示意圖示意圖 鍍膜質量鍍膜質量 高，有等離子體損傷 更高，無等離子體損傷 鍍膜速度鍍膜速度 較慢 較快 請務必閱讀正文之后的免責

146、聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 46/71 鍍膜均勻性鍍膜均勻性 小面積高，但面積增大難度高 小面積低，但面積增大容易 工藝穩定性工藝穩定性 強 弱（熱絲更換過程中對于設備真空環境造成破壞，進而導致設備 Uptime 顯著降低）設備造價設備造價 高（射頻電源、碳基載板、勻氣結構復雜）低（直流電源、金屬載板、勻氣結構簡單）維護成本維護成本 一般 高（熱絲壽命較短需要經常更換，導致材料成本高）主要廠商主要廠商 邁為股份、理想萬里暉、鈞石能源、捷佳偉創、金辰股份、應用材料、梅耶博格等 Ulvac（日本真空）、捷佳偉創 數據來源：全球光伏，艾邦光伏

147、網，東吳證券研究所 行業在沉積速率與均勻性行業在沉積速率與均勻性&透光率透光率之間之間傾向于傾向于選擇選擇前前者，者，對應對應 VHF-PECVD。按射頻頻率，PECVD 可分為射頻增強等離子體化學氣相淀積（RF-PECVD）和甚高頻等離子體化學氣相淀積（VHF-PECVD），RF-PECVD 技術成熟，穩定性好，薄膜均勻，但沉積速率較慢。頻率更高的 VHF-PECVD 具有高技術壁壘，沉積速率極快，能夠大幅提升生產效率，但薄膜均勻性較差，且過快的沉積速度不利于對薄膜厚度的精準控制，導致透光率較低。行業在沉積速率與均勻性&透光率之間傾向于選擇前者，VHF-PECVD 因此得到了更為廣泛的應用。

148、目前只有邁為股份和理想萬里暉布局 VHF-PECVD 路線，其余廠商均使用主流的 RF-PECVD 以保證高均勻性與透光率。圖圖72：PECVD 射頻頻率增加帶來沉積速率增加的同時均勻性射頻頻率增加帶來沉積速率增加的同時均勻性和透光率和透光率在變差在變差 數據來源：釜川股份官方微信公眾號，東吳證券研究所 表表12：RF-PECVD 與與 VHF-PECVD 工藝對比工藝對比 工藝工藝 射頻頻率射頻頻率 優點優點 缺點缺點 主要廠商主要廠商 RE-PECVD 13.56MHz 技術成熟、鍍膜均勻性好、透光率高 沉積速率慢、導電率低 邁為股份、鈞石能源、梅耶博格、應用材料等 VHF-PECVD 3

149、0-300MHz 沉積速率快、電導率高、薄膜致密性更佳 薄膜均勻性差、透光率低 邁為股份、理想萬里暉 數據來源：全球光伏，東吳證券研究所 按照沉積腔室結構的不同，按照沉積腔室結構的不同，PECVD 又可分為板式又可分為板式 PECVD 和管式和管式 PECVD，板式，板式將將成為成為 HJT 時代下的時代下的主流主流方案方案。目前板式 PECVD 為 HJT 業內主流的非晶硅薄膜沉積設備，僅捷佳偉創研發出管式 PECVD，但尚未規模量產。板式爐較為成熟、繞鍍較??；管式爐設備結構簡單、成本低、產量大，但管式爐最大的問題在于重力作用下管式爐的鍍膜均勻性弱于板式設備，而 HJT 對膜的要求遠高于 P

150、ERC 和 TOPCon，因此 HJT 對于鍍膜均勻性的敏感性遠高于 PERC 和 TOPCon。頻率增加頻率增加自自偏壓降低偏壓降低粒子動能增加粒子動能增加更多非均勻源更多非均勻源離子轟擊降低離子轟擊降低活性基團增加活性基團增加駐波、奇點效應駐波、奇點效應致密、電導率高致密、電導率高沉積速率增加沉積速率增加均勻性差、紋路、均勻性差、紋路、脫膜脫膜 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 47/71 表表13：管式管式 PECVD 與與板式板式 PECVD 工藝對比工藝對比 管式管式 PECVD 板式板式 PECVD 工作工

151、作原理原理 使用像擴散爐管一樣的石英管作為沉積腔室，使用電阻爐作為加熱體，將一個可放置多片硅片的石墨舟插進石英管中進行沉積。將多片硅片放置在一個石墨或碳纖維支架上，放入一個金屬的沉積腔室中，腔室中有平板型的電極，與樣品支架形成一個放電回路，在腔室中的工藝氣體在兩個極板之間的交流電場的作用下在空間形成等離子體，分解 SiH4中的 Si和 H，以及 NH3中的 N 形成 SiNx沉積到硅表面。示意圖示意圖 設備價格設備價格 相對較低 相對較高 設備維護設備維護 產能大、維護周期長 維護周期短 占地面積占地面積 占地面積小 大產能設備占地面積大 鍍膜均勻性鍍膜均勻性 較差 較好 結構復雜度結構復雜度

152、 管式堆疊設備，結構簡單，對設備要求較低 鏈式耦合設備，復雜度高，對設備要求極高 成熟度成熟度 暫無成熟量產的設備及工藝 成熟度較高 繞鍍問題繞鍍問題 無法完全避免繞鍍 繞鍍較小或可實現無繞鍍 主要廠商主要廠商 捷佳偉創 邁為股份、鈞石能源、理想萬里暉、捷佳偉創等 數據來源：釜川股份官方微信公眾號，東吳證券研究所 邁為股份邁為股份的的 PECVD 綜合多重主流技術與自身特有方案綜合多重主流技術與自身特有方案，產品優勢明顯產品優勢明顯。國內 HJT設備商的具體 PECVD 技術路線出現較大分化：邁為股份采用多腔室準動態技術，鈞石能源采用大腔室設計，理想萬里暉采用雙腔體設計。通過產品的綜合比較可以

153、發現，邁為股份基于等離子發射源靜態與動態兩種模式的優點開發出了多腔室準動態 PECVD，將腔室利用率由 40%提升至 70%，其產品具備產能大、腔體利用率高、穩定性強等優勢。表表14：國內國內主要主要 HJT 設備廠商設備廠商 PECVD 產品對比產品對比 PECVD 技術路線技術路線 產能產能 Uptime 碎片率碎片率 設備特點設備特點 邁為股份邁為股份 板式多腔室準動態連續 RF-PECVD 14400 片/小時-G12 半片（約600MW/年）；18000 片/小時-M10 半片；1GW/年 90%0.25%腔體利用率達 70%(傳統靜態鍍膜技術的腔體利用率為 40%)鈞石能源鈞石能源

154、 板式大腔室 RF-PECVD 350MW/年；500MW/年（12200片/小時-G12 半片）；800GW/年；1GW/年 90%0.2%采用大腔室設計，獲得極高的單腔室有效鍍膜面積，更易實現大產能 理想萬里理想萬里暉暉 板式雙腔室 RF-PECVD 5200 片/小時（M2-M12）-反應腔體體積小，節省工藝氣體的消耗量（僅為傳統的1/8）捷佳偉創捷佳偉創 板式 RF-PECVD 12454 片/小時-G12 半片-0.05%成膜均勻性10%金辰股份金辰股份 靜態 RF/RPSC-PECVD 10000 片/小時-G12 半片-靜態鍍膜設計/鍍膜工藝間距可調/鍍膜順序靈活可調 數據來源：

155、邁為股份官網，鈞石能源官網，理想萬里暉官網，捷佳偉創官網，金辰股份官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 48/71 3.1.3.TCO 薄薄膜沉積膜沉積設備設備：PVD 有望繼續成為主流技術有望繼續成為主流技術路線路線 TCO 薄膜具有光學透明和導電雙重功能，薄膜具有光學透明和導電雙重功能，并起到減反射、保護非晶硅薄膜的作用并起到減反射、保護非晶硅薄膜的作用。完成 HJT 電池制程中非晶硅薄膜的沉積后，需要在電極和非晶硅層之間加一層透明導電氧化物薄膜（TCO 薄膜）。TCO 薄膜具有光學透明和導電雙重

156、功能，對有效載流子的收集起著關鍵作用，可以減少光的反射，起到很好的陷光作用。TCO 薄膜沉積設備主要包括薄膜沉積設備主要包括 RPD 和和 PVD，PVD 為市場主流。為市場主流。目前行業內常用的TCO 鍍膜方法為磁控濺射（PVD）和反應等離子體沉積（RPD）。PVD 濺射鍍膜膜厚均勻易控制，靶材利用率高，生產成本低，缺點在于沉積速率較慢，且長期轟擊靶材可能對基板產生破壞。目前市場主流廠商馮阿登納、梅耶博格、應用材料、邁為股份、鈞石能源等均采用 PVD 沉積 TCO 膜。RPD 工藝主要采用日本住友重工 RPD 設備利用自身生產的 IWO（氧化銦摻鎢）靶材制備 IWO 透明導電薄膜，該方法相對

157、于傳統 PVD工藝制備 ITO 在電池效率上存在 0.3-1%的優勢，但 RPD 的缺點在于成本很高，靶材利用率低，且受到日本住友重工的專利保護。2018 年，捷佳偉創取得了日本住友重工 RPD設備在中國大陸地區的獨家授權。近年來出現了一些使用 PVD 法制備的新種類 TCO 薄膜，在綜合性能上拉近了與 IWO 的差異，目前兩者間的電池效率差距已經可以縮小到0.3%以下，PVD 設備技術更加成熟，設備和運營成本更低，因此 PVD 有望繼續成為 HJT電池 TCO 薄膜的主流技術。表表15：兩種兩種 TCO 薄膜沉積技術路線對比薄膜沉積技術路線對比 技術路線技術路線 工作原理工作原理 優點優點

158、缺點缺點 主要廠商主要廠商 PVD 利用經過加速的高能粒子轟擊靶材，使靶材表面的原子脫離晶格逸出沉積在襯底表面形成薄膜 工藝成熟，鍍膜均勻性好，靶材利用率高，生產成本低 沉積速率較慢，且長期轟擊靶材可能對基板產生破壞 邁為股份、鈞石能源、捷佳偉創、馮阿登納、梅耶博格、應用材料 RPD 利用特定的磁場控制等離子體的形狀，從而產生穩定、均勻、高密度的等離子體轟擊靶材，靶材升華形成蒸氣實現薄膜沉積 薄膜損傷小，電池轉換效率高，沉積速率快 成本高，靶材利用率低，受到日本住友重工的專利保護 日本住友、捷佳偉創、精曜科技 數據來源：全球光伏，東吳證券研究所 表表16：國內國內主要主要 HJT 設備廠商設備

159、廠商 TCO 薄膜沉積設備薄膜沉積設備產品對比產品對比 技術路線技術路線 產能產能 Uptime 靶材利用靶材利用率率 節拍節拍 邁為股份邁為股份 PVD 14400 片/小時-G12 半片（約 600MW/年）；18000 片/小時-M10 半片；1GW/年 90%80%40s 鈞石能源鈞石能源 PVD 350MW/年；500MW/年（12000 片/小時-G12 半片）；800GW/年；1GW/年（23859 片/小時-G12半片）92%80%48s 數據來源：邁為股份官網，鈞石能源官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證

160、券研究所東吳證券研究所 49/71 3.1.4.電極金屬化電極金屬化設備設備：中期內絲網印刷中期內絲網印刷或或更具優勢更具優勢，電鍍銅技術電鍍銅技術仍有諸多難題仍有諸多難題 電極金屬化電極金屬化設備主要有絲網印刷和電鍍銅電極兩種技術路線，設備主要有絲網印刷和電鍍銅電極兩種技術路線，中期內中期內絲網印刷絲網印刷或或更更具優勢具優勢。由于 HJT 是低溫工藝，不區分正銀和背銀，因此絲網印刷工藝相對簡單，成為當前行業主流技術路線，但缺點在于低溫銀漿價格較高且消耗量較大，減少銀漿用量也是未來 HJT 電池降低成本的方式之一。隨著 0BB、銀包銅等技術的滲透率提升，銀漿用量有望降低 70%，中期內絲網印

161、刷技術有望繼續成為主流。目前 HJT 絲網印刷設備的供應商主要有 Baccini（AMAT 的子公司）、邁為股份、捷佳偉創，其中以絲網印刷機起家的邁為股份具備較為明顯的優勢，同時邁為在銀包銅方面也在整合產業鏈資源，通過從組件端的焊接技術改進，應用銀包銅+高精度串焊機可將銀漿用量大幅降低。電鍍銅電極雖可實現雙面鍍銅節省銀漿成本，但電鍍也有工藝復雜、附著力差、廢水處理等難題亟待解決，目前市場份額較小。目前目前僅僅有鈞石能源有鈞石能源可提供可提供電鍍銅電極電鍍銅電極工藝工藝，邁為股份、邁為股份、捷佳偉創和蘇州太陽井捷佳偉創和蘇州太陽井均均有電鍍銅有電鍍銅設備設備的的相關相關技術技術儲備儲備或布局或布

162、局。圖圖73：電鍍銅電極工藝流程復雜電鍍銅電極工藝流程復雜 數據來源：蘇州太陽井，東吳證券研究所 3.2.邁邁為為股份股份是是 HJT 整線設備龍頭，先發優勢顯著整線設備龍頭，先發優勢顯著 行業龍頭地位穩固，行業龍頭地位穩固，HJT 設備設備市場占有率超市場占有率超 70%。2020 年市場約 1.85GW 訂單，公司中標量 1.05GW，市占率 57%；2021 年市場約 8.11GW 訂單，公司中標量為 5.8GW，市占率 72%；2022 年市場 30GW 訂單，公司中標量 24.6GW，市占率 82%；2023 年國內市場招標量55GW，邁為股份中標量達39GW，市占率71%。未來我們

163、認為隨著TOPCon擴產大幅下滑影響公司絲網印刷新簽訂單，HJT 擴產為關鍵。（1）量產經驗充足，設備在客戶端持續得到反饋并加以改進。）量產經驗充足，設備在客戶端持續得到反饋并加以改進。邁為客戶主要包括華晟、REC、金剛玻璃、日升等 HJT 電池龍頭企業。公司通過客戶反饋以及產線數據不斷積累經驗，加速技術改進，形成專利壁壘。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 50/71 圖圖74：邁為邁為股份股份 HJT 電池設備電池設備市占率超七成市占率超七成 數據來源：邁為股份，東吳證券研究所（2）邁為邁為積極推進設備迭代優化積極推

164、進設備迭代優化。清洗制絨環節推出背拋技術，CVD 環節推出 1GW大產能的設備，PVD 環節推出 RPD+PVD 結合的 PED 設備，絲網印刷環節推出鋼網印刷，并持續迭代至第三代。（3）公司團隊技術背景雄厚，研發費用公司團隊技術背景雄厚，研發費用率率處于行業較高水平處于行業較高水平。邁為股份 2019 年切入 HJT 賽道，晚于理想萬里暉和鈞石能源，受益于高研發投入及研發效率，三年時間成長為行業龍頭。截至 2023 年底，公司共計擁有 1777 名研發人員（同比+41%），并取得344 項行業專利及 134 項軟件著作權，核心競爭力得到加強。2023 年公司研發費用率為9.43%，處于光伏電

165、池設備行業較高水平。圖圖75：邁為邁為股份股份研發費用率研發費用率處于行業較高水平處于行業較高水平 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.055.824.6391.858.1305557%72%82%71%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01020304050602020202120222023邁為中標（GW）市場招標（GW）市占率5%7%7%11%12%9%9%0%2%4%6%8%10%12%14%2018201920202021202220232024Q1邁為股份捷佳偉創羅博特科金辰股份 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度

166、研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 51/71 4.依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局依托三大基準技術平臺，泛半導體領域加速布局 邁邁為股份為股份現已形成真空技術、現已形成真空技術、激光技術激光技術、精密控制精密控制技術三大基準技術平臺，并技術三大基準技術平臺，并憑借憑借激光激光技術積累技術積累率先率先拓展拓展至至顯示顯示&半導體封裝設備市場半導體封裝設備市場。（1）顯示（）顯示（OLED&MLED）：2017年起邁為布局顯示行業，推出 OLED G6 Half 激光切割設備、OLED 彎折激光切割設備等；2020 年公司將業務延伸至新型顯示領域，針對 Mini LED 推出晶圓隱切、

167、裂片、刺晶巨轉、激光鍵合等全套設備，針對 Micro LED 推出晶圓鍵合、激光剝離、激光巨轉、激光鍵合和修復等全套設備，為 MLED 行業提供整線工藝解決方案。（2）半導體封裝：）半導體封裝：公司推出半導體晶圓激光開槽、激光改質切割、刀輪切割、研磨等裝備的國產化，聚焦半導體泛切割、2.5D/3D 先進封裝，提供封裝工藝整體解決方案。2024 年，公司成功開發出全自動晶圓臨時鍵合機、晶圓激光解鍵合機以及全自動混合鍵合機等多款新產品，在半導體先進鍵合設備領域取得突破。未來公司將依托三項平臺型技術繼續開拓光伏、未來公司將依托三項平臺型技術繼續開拓光伏、顯示顯示&半導體設備市場。半導體設備市場。圖圖

168、76：公司深耕“真空公司深耕“真空+激光激光+精密控制精密控制”三”三項項平臺型技術平臺型技術 數據來源：邁為股份公告，東吳證券研究所 4.1.顯示領域：顯示領域：面面板板 CAPEX 重啟重啟，OLED&MLED 全線設備方案開拓者全線設備方案開拓者有有望望受益受益 邁為布局面板設備邁為布局面板設備中后段中后段核心核心制程環節，打破日韓壟斷制程環節，打破日韓壟斷。面板設備分為Array、Cell、Module 三個環節，設備價值量占比分別為 70%、25%、5%，后端 Module 環節設備的國產化率最高，多以貼合設備、綁定設備、自動化組裝設備為主。邁為股份主要是 Cell 和Module

169、環節的激光布局，（1）在）在中中段段 Cell 制程中，制程中，激光剝離設備是分離玻璃基板和柔聚聚焦焦泛泛半半導導體體領領域域半半導導體體設設備備顯顯示示設設備備光光伏伏設設備備等離子體切割等離子體切割刻蝕刻蝕PECVDPVD晶圓晶圓激光切割激光切割晶晶圓改質切割圓改質切割激光直寫激光直寫晶圓減薄晶圓減薄刀輪切割刀輪切割晶圓鍵合晶圓鍵合PECVDPVD激光切割激光切割激光修復激光修復激光巨量轉移激光巨量轉移激光剝離激光剝離高速噴印高速噴印PECVDPVD激光激光PERC激光激光SE絲網印刷絲網印刷電鍍圖形化電鍍圖形化真空技術真空技術激光技術激光技術精密精密裝備裝備技術技術深耕三大基準技術深耕三

170、大基準技術已開發設備已開發設備待開發設備待開發設備 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 52/71 性 OLED 器件的關鍵裝備，激光切割設備可以將 Cell 切割成指定尺寸與數量并排出，激光修復設備可以修復 Cell 段的點缺陷，使不良品變成合格品；（2）在后段）在后段 Module 制制程中，程中，激光異形切割設備用于切割外圍棱角及異形部分。圖圖77：OLED 生產生產工藝流程工藝流程及及對應邁為布局的對應邁為布局的激光激光設備設備 數據來源：OLEDindustry，東吳證券研究所 表表17：邁為股份邁為股份 OL

171、ED 核心設備產品矩陣核心設備產品矩陣 設備名稱設備名稱 圖例圖例 用途用途 優勢優勢 基本參數基本參數（屏體）（屏體）OLED柔柔性屏激光性屏激光切割設備切割設備 利用激光將整張柔性基板(最大尺 寸:1500mm 925mm)切割成指定尺寸與數量的 Cell 并排出 1 多頭同步切割，切割效率高 2 采用超短脈沖激光加工，減少對產品的傷害 3.硬件自主研發制造，交付期可保障，便于定制升級 4.軟件自主開發，界面友好 5.切割除塵及產品、平臺清潔功能，Particle 處理效果優 6.具有異常片返工處理功能 1.適用產品尺寸：113 英寸 2.速度：3 秒(95 片)基于 6 英寸 3.CO2

172、 激光切割精度：30m 4.UV 激光切割精度：30m 5.重合度：15m 6.GP 激光切割精度：30m （屏體）（屏體）OLED柔性屏彎柔性屏彎折激光切折激光切 用于柔性 OLED面板屏體彎折區支撐膜的切割、剝離及固化工藝 1.采用線掃相機高速飛拍，提升切割效率 2.通過 5 組剝離機構配合運動平臺，實現高速、異向、同1.適用產品：G6 Half OLED(1500mm925mm)2.熱影響（單邊）：70m 3.切割精度：30m Array陣列陣列Cell成盒成盒Module模組模組基板清洗基板清洗離子注入離子注入鍍膜鍍膜結晶結晶熱處理熱處理曝光曝光顯影顯影刻蝕刻蝕剝離剝離修復修復激光誘導

173、結晶激光誘導結晶設備設備激光退火設備激光退火設備（ELA）激光刻蝕設備激光刻蝕設備激光激光剝離剝離設備設備激光修復設備激光修復設備4分切割分切割磨邊磨邊檢測檢測光刻膠修復光刻膠修復清洗清洗蒸鍍蒸鍍封裝封裝剝離剝離檢測檢測激光激光剝離剝離設備設備激光焊接設備激光焊接設備激光修復設備激光修復設備激光檢測設備激光檢測設備激光切割設備激光切割設備激光激光切割切割設備設備切割切割Cell清洗清洗TP測試測試老化老化偏光片貼附偏光片貼附IC綁定綁定FPC/PCBTP貼附貼附模模組測試組測試激光激光切除切除設備設備激光異形切割激光異形切割設備設備OLED制程制程邁為產品布局邁為產品布局激光打標設備激光打標設

174、備設備價值設備價值量占比量占比75%20%5%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 53/71 割設備割設備 步剝離 3.采用進口高功率 UV 固化燈組配合精密運動平臺，實現高速、穩定的固化效果 4.圖像采集與算法并行處理，運用深度學習、分布式計算，實現高效檢測 5.配有切割精度、異物監控系統，UV 能量定點實時檢測系統，及時預警異常情況 4.直線度：30m1500mm 5.坡度角：70 6.殘膠寬度：40m 7.氣泡：100m 8.紫外線波長：365nm 9.紫外線能量：4000mJ/c (屏體屏體)OLED柔性屏自柔性

175、屏自動激光修動激光修復設備復設備 用于 AMOLED屏(柔性、硬屏)亮點或者暗點修復，能夠實現頂部自動修復和底部手動修復工藝 1.雙工位設計，共軸式隨動點燈系統，使用效率高 2.自帶 AOI 功能檢測不良點(可根據客戶需求選擇)3.一體式顯微鏡配備自動切換物鏡，修復可靠，響應迅速 4.自動上下料、自動取換Tray(料盤)、自動修復功能 1.適用柔性 OLED 產品尺寸：112 英寸 2.修復區域：上表面和底部 3.對位方式：自動對位 4.點亮屏體壓接方式：FPC 5.速度：30s/cell(基于 3 個亮點)6.修復精度：1m 50 倍物鏡 7.熱影響區：1m(模組模組)OLED柔性屏激柔性屏

176、激光異形切光異形切割設備割設備 利用激光能量，通過切割對產品局部進行去除，實現特定的產品形狀 1 多頭同步切割，切割效率高 2.高精度視覺定位及檢測系統 3.高效切割除塵及平臺清潔功能 1.適用產品厚度：0.1mm0.8mm 2.適用產品尺寸：18 英寸 3.速度：4.5s/cell(8 英寸)4.切割方式：XY 移動平臺+固定切割頭 5.熱影響區：70m(切割表面)6.切割精度：30m(CPK1.33)數據來源：公司官網，東吳證券研究所 4.1.1.OLED 面板擴產面板擴產潮起潮起，邁為邁為設備設備拓展拓展順利順利 OLED 技術技術在小尺寸領域的應用穩步推進，在在小尺寸領域的應用穩步推進

177、，在中大型尺寸領域中大型尺寸領域正快速正快速滲透滲透。一方面，OLED 技術在手機等小尺寸領域的應用雖已相當成熟，2023 年滲透率達到 51%，但仍有進一步滲透空間，Omdia 預計 2024 年和 2028 年 OLED 在智能手機市場的滲透率將進一步提升至55%和60%，2023-2028年全球OLED智能手機的出貨量CAGR預計達4.74%。另一方面，根據 Omdia，2023 年 AMOLED 在平板/筆記本電腦、車載等中大尺寸領域的滲透率不到 2%。隨著 2024 年蘋果春季發布會上推出搭載 OLED 屏幕的新款 iPad Pro，預示著 OLED 在中大尺寸市場的新機遇。Omdi

178、a 預計，AMOLED 在平板/筆記本電腦領域的出貨量將從 2023 年的 675 萬片增長到 2024 年的 1,543 萬片，呈現爆發式增長；預計到 2030 年，AMOLED 在平板/筆記本電腦領域的出貨量將達 9,020 萬片，2023-2030 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 54/71 年 CAGR 達 45%。圖圖78：未來幾年未來幾年 OLED 在智能手機領域仍有望持續滲在智能手機領域仍有望持續滲透透 圖圖79：AMOLED 在平板在平板/筆記本電腦領域筆記本電腦領域呈爆發式增呈爆發式增長長 數據來源

179、：Wind，中商產業研究院，Omdia，環球Tech，東吳證券研究所 數據來源：Omdia，和輝光電 2023 年年報，東吳證券研究所 國內頭部面板廠正掀起國內頭部面板廠正掀起 OLED 擴產浪潮。擴產浪潮。2024 年 1 月，京東方在成都高新區簽約落地了國內首條、全球首批 8.6 代 AMOLED 生產線，預計將于 2026Q4 實現量產。2024年5月，維信諾與合肥市政府簽署合作備忘錄，官宣即將投資建設第8.6代柔性AMOLED生產線項目，項目預計總投資額 550 億元，設計產能為 3.2 萬片/月。我們預期深天馬也將很快加入第 8.6 代 AMOLED 擴產行列。這一系列動作預示著國內

180、 OLED 面板產業即將迎來新一輪擴產浪潮，正式進入全球OLED 市場份額的爭奪戰。根據CINNO Research，2024Q1，國內龍頭面板廠的全球出貨份額相比 2023 年均有提升。展望未來，國內面板廠大力擴產之后有望進一步搶占三星顯示的份額。從從產業鏈產業鏈受益順序受益順序和受益幅度和受益幅度的的視角視角來看，來看，國內國內 OLED 設備商將設備商將率先率先充分充分受益于受益于國內面板廠國內面板廠 OLED 產能擴張產能擴張和份額提升和份額提升。表表18：近期近期國內國內部分部分面板龍頭廠商面板龍頭廠商 OLED 擴產擴產項目項目梳理梳理 企業企業 項目名稱項目名稱 投資額投資額(億

181、元億元)開工時間開工時間 投產時間投產時間 產能產能 項目內容項目內容 京東方京東方 成都 8.6 代AMOLED 生產線項目 630-2026Q4 3.2 萬片/月 產品主要定位在筆記本電腦/平板電腦等高端觸控顯示屏，主攻中尺寸 OLED IT 類產品 重慶第 6 代AMOLED(柔性)生產線項目 465 2018 年 2023 年(其中 2021 年一期投產)4.8 萬片/月 產品主要定位在智能折疊機、NB/Pad、車載新型半導體高端觸控顯示屏 綿陽 OLED 模組項目(續建)50 2021 年 2024 年 208 萬片/月(模組)建筑廠房面積 7 萬平方米，6 條OLED 模組生產線，

182、年產 2500萬片柔性屏幕的組裝件 維信諾維信諾 合肥 8.6 代AMOLED 生產線項目（備忘錄）550-3.2 萬片/月 產品主要應用于以平板、筆記本電腦、車載等為代表的中尺寸領域 華星光華星光電電 武漢印刷OLED 產線-2024H2-將主要生產用于 IT、醫療等行業的顯示屏 數據來源：液晶網，京東方公告，維信諾公告，東吳證券研究所 29%31%33%42%48%51%55%60%0%10%20%30%40%50%60%70%0123456782018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E2028E全球OLED智能手機出貨量（億部）OLED面板在智能手機中的滲透率

183、（%）6751543902001000200030004000500060007000800090001000020232024E2030EAMOLED在平板/筆記本電腦領域的出貨量（萬片）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 55/71 圖圖80：2023 年、年、2024Q1 全球全球 AMOLED 手機面板出貨份額手機面板出貨份額 數據來源：CINNO Research，東吳證券研究所 國內國內 OLED 面板制程中激光設備市場空間測算：面板制程中激光設備市場空間測算：核心假設：核心假設：（1）國內國內 OLED 產

184、線設備投資額產線設備投資額：參考 CINNO Research 報告，2024 年設備投資額有望達 850 億元，主要來自于京東方的重慶第 6 代線和成都 8.6 代線穩步推進。2025-2026 年，假設在京東方和維信諾兩條 8.6 代線的推進下年設備投資額保持在 700 億元。（2）OLED 產線激光設備價值量占比：產線激光設備價值量占比：根據 CINNO Research，2017-2019 年中國大陸平板顯示行業設備投資額中激光設備占 11%，假設 2021-2026 年仍保持這一比例。（3）Array、Cell、Module 制程激光設備制程激光設備占整體激光設備的比重：占整體激光設

185、備的比重：考慮到 Array 段的激光退火設備和激光剝離設備技術壁壘較高，Cell 段需要用到的激光設備較多，假設各制程的激光設備價值量比重與整體設備一致，即為 70%：25%：5%。表表19：國內國內 Cell+Module 制程激光設備制程激光設備每年的每年的市場空間市場空間在在 25 億元億元左右左右 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 國內 OLED 產線設備投資額（億元）600 650 550 850 700 700 OLED 產線激光設備價值量占比 11%11%11%11%11%11%國內 OLED 激光設備市場空間（億元）66 71.5 60.5 9

186、3.5 77 77 Array 制程激光設備價值量占整體激光設備的比重 70%70%70%70%70%70%Cell 制程激光設備價值量占整體激光設備的比重 25%25%25%25%25%25%Module 制程激光設備價值量占整體激光設備的比重 5%5%5%5%5%5%國內 Array 制程激光設備市場空間（億元）46.2 50.1 42.4 65.5 53.9 53.9 國內 Cell 制程激光設備市場空間（億元）16.5 17.9 15.1 23.4 19.3 19.3 國內 Module 制程激光設備市場空間（億元）3.3 3.6 3.0 4.7 3.9 3.9 國內 Cell+Mod

187、ule 制程激光設備市場空間（億元）19.8 21.5 18.2 28.1 23.1 23.1 數據來源：CINNO Research，OLEDindustry，東吳證券研究所 50%16%10%7%7%6%41%18%12%9%6%10%0%10%20%30%40%50%60%三星顯示京東方維信諾深天馬LGD華星光電20232024Q1 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 56/71 邁為股份的邁為股份的 OLED G6 half 激光切割設備激光切割設備已已達到國際領先水平，廣泛獲得達到國際領先水平，廣泛獲得龍頭面板

188、龍頭面板廠廠認可。認可。通過深入鉆研激光、精密控制、算法控制等關鍵技術，公司于 2019 年成功研制了國內首臺 OLED G6 half 激光切割量產設備，填補了該領域的國內技術空白，成為國內屈指可數的提供 Cell 段工藝設備的企業之一。該設備已先后交付維信諾、京東方、天馬等國內頭部 OLED 面板廠商，在客戶端實現了穩定的大規模量產，產品可靠性、良率、生產效率、生產成本等優勢已達到國際領先水平。近期公司再度近期公司再度中標京東方中標京東方第第6代代AMOLED產線產線OLED激光切割激光切割&激光修復設備激光修復設備，為未來為未來 8.6 代線的設備供應奠定良好基礎代線的設備供應奠定良好基

189、礎。根據邁為股份公眾號，2024 年 5 月，公司中標國內顯示面板龍頭企業京東方的第 6 代 AMOLED(柔性)生產線項目，將供應兩套OLED 激光切割(Film Laser Cut)設備及四套 OLED 激光修復設備。京東方重慶第 6 代AMOLED(柔性)生產線項目斥資 465 億元，2022-2023 年，邁為股份已先后向京東方該生產線項目交付了兩套 OLED 彎折激光切割(Bending Cut)設備、三套 OLED 激光切割(Film Laser Cut)設備以及四套 OLED 激光修復設備，以行業領先的產能和良率水平實現了客戶端的穩定量產。展望未來，隨著公司向京東方及維信諾等頭部

190、客戶供應的多款OLED 激光設備的可靠性和穩定性不斷得到驗證，邁為有望在后續 8.6 代線的設備訂單中占據一定份額。表表20：邁為邁為股份股份中標中標或交付或交付的的 OLED 設備設備項目梳理項目梳理 時間時間 設備設備 客戶客戶 2018 年 6 月中標 2019 年 5 月交付 1 套 OLED 激光切割設備 維信諾（固安工廠）2021 年 12 月中標 2 套 OLED 彎折激光切割設備 京東方（綿陽工廠和重慶工廠第 6 代AMOLED 產線各一臺）2022-2023 年交付 3 套 OLED 激光切割設備 4 套 OLED 激光修復設備 京東方（第 6 代 AMOLED 產線）202

191、3 年 7 月中標 2024 年 1 月交付 5 套 OLED 激光切割設備 深天馬（廈門工廠第 6 代 AMOLED 產線）2024 年 4 月交付 1 套 OLED 彎折激光切割設備 深天馬（廈門工廠第 6 代 AMOLED 產線）2024 年 5 月中標 2 套 OLED 激光切割設備 4 套 OLED 激光修復設備 京東方（第 6 代 AMOLED 產線）數據來源：邁為股份官方微信公眾號，東吳證券研究所 4.1.2.MLED 面板為下一代主流，邁為面板為下一代主流，邁為整線工藝解決方案整線工藝解決方案蓄勢待發蓄勢待發 隨著顯示行業的產業升級，隨著顯示行業的產業升級，Micro LED

192、顯示和顯示和 Mini LED 顯示顯示正正成為下一成為下一代代主流。主流。在新型顯示技術中，Micro LED 因其優異的性能、超低的功耗、多應用場景等多重疊加優勢，被認為是現階段可預見的多顯示場景中最新、最佳的應用技術，尤其是搭載 5G+8K顯示需求，Micro LED 正迎來新一輪產業化浪潮。短期來看，Micro LED 市場主要集中在超小型顯示器，中長期來看，Micro LED 的應用橫跨穿戴式設備、超大室內顯示屏幕、頭戴式顯示器（HUD）、抬頭顯示器（HUD）、車尾燈、無線光通訊 Li-Fi、XR、投影機 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究

193、 東吳證券研究所東吳證券研究所 57/71 等多個領域。圖圖81：LCD、OLED、Mini LED、Micro LED 顯示技術性能對比顯示技術性能對比 數據來源：艾邦 LED 網，周佳、閆金健等Micro LED 當前面臨的瓶頸及技術進展（2023，光電子技術），東吳證券研究所 Micro LED 巨量轉移技術是巨量轉移技術是 Micro LED 實現大規模產業化的關鍵，激光巨轉有望實現大規模產業化的關鍵，激光巨轉有望成為未來成為未來 Micro LED 巨轉的主流技術巨轉的主流技術。實現 Micro LED 與電路驅動結合的顯示陣列，需要對 Micro LED 芯片進行多次巨量轉移（至少

194、需要從藍寶石襯底臨時襯底新襯底），且每次轉移芯片量巨大，對轉移工藝的速度、精度、良率、穩定性和成本要求高。而目前主流巨量轉移技術主要包括靜電力印章、磁力印章、彈性印章、激光輔助轉移等方式，其中彈性印章轉移已發展為較為成熟的轉移技術。激光轉移技術難度大，工藝制程要求更為嚴苛，因其轉移良率高、速度快等優點被認為是最具商業化潛力的轉移技術。圖圖82：激光巨量轉移激光巨量轉移有望有望成為成為 Micro LED 巨量轉移的主流技術巨量轉移的主流技術 數據來源：周佳、閆金健等Micro LED 當前面臨的瓶頸及技術進展（2023，光電子技術），東吳證券研究所 2023 年以來年以來國內國內 MLED 項

195、目密集立項項目密集立項與與開工建設開工建設，MLED 擴產提速擴產提速。據不完全統計，2023 年國內共有 18 個 Mini/Micro LED 項目立項；20 個 MLED 項目開工建設；12個項目進入封頂、完工或投產。2024 年以來，又有多個 MLED 項目開工建設/封頂/設備012345技術成熟度響應時間亮度對比度色域分辨率節能成本LCDOLEDMini LEDMicro LED 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 58/71 搬入/投產，包括總投資 20 億元的京東方華燦珠海 Micro LED 項目（202

196、4 年 5 月搬入設備，預計 2024 年 12 月實現量產），表明國內 MLED 擴產正在提速。表表21：2024H1 國內國內開工建設開工建設/封頂封頂/設備搬入的設備搬入的 MLED 項目梳理項目梳理 時間時間 項目項目 投資金額投資金額 項目地點項目地點 產品領域產品領域 2024 年 2 月開工 東旭超清顯示新材料項目 120 億元 湖南婁底 超清顯示新材料 2024 年 2 月底開工 艾斯譜光電先進顯示產品生產基地暨隆昌光電科技產業園項目 41 億元 四川內江 Micro LED 商顯屏、Mini 背光產品 2024 年 3 月開工 高科集團 MLED 新型顯示面板生產項目二期 4

197、5 億元 山西長治 MLED 顯示面板 2024 年 3 月開工 永盛光電 Mini LED 顯示背光源、屏體及鋁鎂合金壓鑄件產業化項日 35 億元 江蘇泰州 Mini LED 背光產品 2024 年 1 月底封頂 2024 年 5 月底設備搬入 京東方華燦 Micro LED 晶圓制造和封測基地項目 20 億元 廣東珠海 Micro LED 晶圓和器件 2024 年 2 月底封頂 辰顯光電 TFT 基 Micro LED 顯示屏生產線 30 億元 四川成都 Micro LED 顯示屏 2025 年 12 月投產 巴科光電淮安 Micro LED 工廠 10.5 億元 江蘇淮安 Micro L

198、ED 顯示屏 數據來源：投影時代網，東吳證券研究所 邁為股份邁為股份可提供可提供 MLED 整線工藝解決方案整線工藝解決方案，Micro LED 激光激光巨轉設備巨轉設備已實現小批已實現小批量出貨量出貨。2020 年起，公司將業務延伸至新型顯示領域，針對 Mini LED 自主研發了晶圓隱切、裂片、刺晶巨轉、激光鍵合等全套設備，針對 Micro LED 自主研發了晶圓鍵合、激光剝離、激光巨轉、激光鍵合和修復等全套設備，為 MLED 行業提供整線工藝解決方案。目前國內仍缺乏成熟的激光巨轉設備，公司自主研制的 Micro LED 巨轉設備已成功供貨天馬新型顯示研究院，并將與客戶在激光剝離、激光鍵合

199、設備及工藝領域協力開發，致力于共同開創基于 TFT（薄膜晶體管）的 Micro LED 技術。未來邁為有望率先受益于MLED 擴產浪潮。表表22：邁為邁為股份股份 Micro LED 設備設備產品產品矩陣矩陣 設備名稱設備名稱 圖例圖例 用途用途 優勢優勢 基本參數基本參數 Micro LED 激激光剝離設光剝離設備備 針對 Micro LED晶圓及垂直結構LED 晶圓剝離，實 現 氮 化 鎵（GaN）外延層和藍寶石襯底的分離 1 配備高精密直線電機，高速度 X-Y 運動平臺 2 長焦深光學系統設計，可更好應對產品翹曲，保證邊緣加工品質效果 3.自主開發選擇性剝離技術，配備高精密視覺定位功能，

200、實現晶圓位置 選擇性剝離 4.螺旋線控制技術，解決整體均一性和中心點，國內首家實現中心區域無壞點 1.適用產品：8 英寸以內 Micro LED 藍寶石晶圓 2.激光器：自主倍頻 266nm 激光器 3.掃描速度：0-5000mm/s 4.加工方式：全自動 5.運動軸重復定位精度：1m 6.可作業產品：平片，PSS Micro LED 晶圓 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 59/71 Micro LED 巨巨量轉移設量轉移設備備 用于 Micro LED的 巨 量 轉 移 工藝，實現晶粒批量轉移 1.設備配備高精度運

201、動平臺及高精密調節平臺，上下基板一鍵調平，保證產品轉移精度 2.設備配備高性能紫外激光器，自主開發高指向性光路系統，光斑大小可調，可應對不同尺寸產品的轉移 3.設備采用高精度振鏡加遠心場鏡加工系統，加工效率高，可進行選擇性轉移，靈活度高 1.激光器：定制紅外激光器 2.可鍵合晶粒尺寸：10m2-100m2 3.轉移精度：偏轉角度2 落位精度2m 4.加工方式：全自動 Micro LED 巨巨量鍵合設量鍵合設備備 用于 Micro LED顯示中 LED 芯片與 TFT 基板的激光巨量鍵合 1.配備上下載板精確對位及補正系統，采用自動壓合力度反饋控制進行載板貼合，具有加工平臺控溫功能 2.設備配備

202、高功率紅外激光器，自主開發高指向性光路設計，可調節光斑大小，應對不同尺寸產品的鍵合 3.配備恒溫 PID 閉環控制功能，紅外激光測溫功能，激光功率點檢系統，提高激光使用效率和產品鍵合質量 1.激光器：定制紅外激光器 2.可鍵合晶粒尺寸：10m2-100m2 3.轉移精度：偏轉角度2 落位精度2m 4.加工方式：全自動 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 4.2.半導體半導體封裝設備封裝設備：磨劃設備磨劃設備對標日本對標日本 DISCO，先進鍵合設備研發突破，先進鍵合設備研發突破 4.2.1.邁為邁為聚焦聚焦 2.5D/3D 先進封裝及磨劃整體解決方案先進封裝及磨劃整體解決方案 邁為可提供邁為可

203、提供半導體封裝半導體封裝磨劃設備磨劃設備+耗材耗材+工藝完整解決方案，工藝完整解決方案，近期近期成功成功開發出開發出先進先進鍵合鍵合設備設備。通過自主研發創新，公司率先實現激光開槽、激光改質切割、刀輪切割、研磨、研拋一體設備（國內首款干拋式機臺）等半導體晶圓磨劃裝備的國產化，聚焦半導體泛切割、2.5D/3D 先進封裝，提供封裝工藝整體解決方案。公司的多款半導體磨劃裝備已交付長電科技、華天科技、三安光電等客戶并實現穩定量產。此外，公司還自主研制了主軸、超精密升降臺等核心部件及磨輪、刀輪等主要耗材，可提供磨劃設備+耗材+工藝完整解決方案。2024 年，公司成功開發出全自動晶圓臨時鍵合機、晶圓激光解

204、鍵合機以及全自動混合鍵合機等多款新品，在半導體先進鍵合設備領域取得突破。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 60/71 圖圖83：邁為已布局邁為已布局硅片硅片環節的研磨環節的研磨+封測環節的封測環節的切磨拋切磨拋和鍵合和鍵合，未來規劃布局晶圓制造環節的未來規劃布局晶圓制造環節的 CMP&清洗清洗 數據來源：邁為股份公告，東吳證券研究所 圖圖84：邁為邁為股份半導體磨劃設備產品矩陣股份半導體磨劃設備產品矩陣 數據來源：邁為股份官方微信公眾號，東吳證券研究所 鍵合（先進封裝）Wafer Handling激光激光改質切割設備改

205、質切割設備Frame Handling激光激光改質切割設備改質切割設備半導體晶圓激光開槽半導體晶圓激光開槽設備設備12英寸晶圓擴片設備英寸晶圓擴片設備12英寸等離子體晶圓切割設備英寸等離子體晶圓切割設備IGBT晶圓研磨設備晶圓研磨設備8英寸碳化硅研磨英寸碳化硅研磨設備設備12英寸晶圓研磨英寸晶圓研磨設備設備12英寸晶圓刀輪切割英寸晶圓刀輪切割設備設備12英寸晶圓研拋一體設備英寸晶圓研拋一體設備 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 61/71 圖圖85：邁為邁為股份在半導體后道股份在半導體后道磨劃環節磨劃環節所布局所布局的

206、關鍵耗材的關鍵耗材 數據來源：邁為股份官方微信公眾號，東吳證券研究所 表表23：邁為股份半導體鍵合設備產品矩陣邁為股份半導體鍵合設備產品矩陣 設備名稱設備名稱 圖例圖例 簡介簡介 優勢優勢 MX-21D1 晶晶圓臨時鍵圓臨時鍵合設備合設備 用于 300mm 晶圓級臨時鍵合工藝，集成涂膠、洗邊、晶圓翻轉、預鍵合與鍵合等工藝單元。適用于2.5D、3D 和 FO 12 英寸晶圓 1.具備高精度洗邊功能；2.一個預鍵合腔托兩個鍵合腔，將鍵合效率提升60%；3.預鍵合配置光學識別；4.鍵合配置主動與被動調平機構，鍵合 TTV5um；5.熱板配置高，滿足制程對烘烤產出的需求；6.可兼容翹曲值 5mm 以下

207、的晶圓加工 MX-22D1 晶晶圓激光解圓激光解鍵合設備鍵合設備 用于 300mm 晶圓級激光解鍵合工藝，集成包括激光燒蝕、載片與晶圓分離、晶圓清洗、玻璃翻轉與回收等工藝單元，兼容 Frame 模式。適用于 2.5D、3D 和 FO 12 英寸晶圓 1.自主光路設計，平頂大激光光斑，激光加工效率高；2.激光景深5mm，具備光路變焦功能和垂直升降平臺,具備大翹曲晶圓激光解鍵合能力；3.激光能量/功率雙監控；4.標準雙清洗腔配置，可按照客戶需求增配，具備溶劑加熱功能，可選配溶劑回收單元；5.玻璃回收進 FOUP，方便部分玻璃晶圓的回收整理 MX-11D1 晶晶圓熔融鍵圓熔融鍵合設備合設備 用于 3

208、00mm 晶圓級熔融/混合鍵合工藝，集成 EFEM、等離子表面處理、表面親水處理、高精度晶圓對準/鍵合、對準偏移紅外量測、機械解鍵合等工藝單元。適用于CIS、3D NAND、DRAM、Micro LED 等 1.整機模塊化設計，方便安裝調試和維護；2.配備高精度主動找平機構，穩定性好；3.超高精度微動/宏動臺，Resolution2nm；4.內環境達 Class1 等級；5.軟件框架成熟，UI 設計簡潔，邏輯清晰，功能豐富；6.自制氣浮塊、柔性較鏈、微動/宏動臺等關鍵部件 數據來源：邁為股份官方微信公眾號，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深

209、度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 62/71 后道封裝設備后道封裝設備在在半導體設備半導體設備中中的價值量的價值量占比占比約約 5%，貼片機，貼片機/劃片機劃片機/鍵合機等為核鍵合機等為核心設備。心設備。根據 SEMI，2025 年全球半導體封裝設備市場規模有望達 60 億美元，其中固晶機（貼片機）占比 30%，劃片機（切片機）占比 28%，鍵合機占比 23%。目前半導體封裝設備的國產化率僅為 10%-20%，國產替代市場空間依然廣闊。特別是對于邁為所布局的劃磨和鍵合設備，目前仍分別被海外的 DISCO 和 EVG 所壟斷，國內半導體產業鏈迫切需要邁為這樣的先進設備制造商引領國產替代。圖圖

210、86：2022 年全球半導體封裝設備價值量占比約年全球半導體封裝設備價值量占比約 5%圖圖87：2022 年年封裝設備中劃片機封裝設備中劃片機/固晶機固晶機/鍵合機為核心鍵合機為核心 數據來源：SEMI，東吳證券研究所 數據來源：SEMI，東吳證券研究所 2023年我國進口劃片機金額為年我國進口劃片機金額為3.0億美元，同比億美元，同比+14%，2017-2023年年CAGR為為8%，全球減薄設備主要由日本企業主導，全球減薄設備主要由日本企業主導，CR3 約約 95%。DISCO、東京精密、以色列 ADT（已被光力科技收購）等三家為半導體切片機龍頭，市占率合計約 95%。2021 年 DISC

211、O 約占據 70%市場份額，東京精密次之，劃片機國產化率不足 5%。DISCO 刀輪切片機一臺價格 300-500 萬人民幣左右，激光切片機一臺價格在 250 萬人民幣左右，激光切片機格低于刀輪切片機的原因在于激光切片機體積較小，且對精度沒有過高的要求；一臺刀輪切片機切割 12 寸晶圓的產能大概為一個月 1 萬片左右。圖圖88：2023 年我國進口劃片機金額為年我國進口劃片機金額為 3.0 億美元，同比億美元，同比+14%圖圖89：2021 年全球半導體劃片機龍頭為年全球半導體劃片機龍頭為 DISCO，市占，市占率高達率高達 70%數據來源：中國海關，東吳證券研究所 數據來源：SEMI，東吳證

212、券研究所 晶圓制造設備,85%測試設備,7%封裝設備,5%貼片機,30%劃片機,28%鍵合機,23%塑封機&切筋機,18%電鍍機,1%1.8721.931.923.32.633.017%-4%-1%72%-20%14%-40%-20%0%20%40%60%80%0.00.51.01.52.02.53.03.52017201820192020202120222023我國劃片機進口金額（億美元）YoYDISCO,70%東京精密,20%以色列ADT,5%其他,5%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 63/71 2023 年我國

213、進口研磨機金額為年我國進口研磨機金額為 4.4 億美元，同比億美元，同比+16%，2017-2023 年年 CAGR 為為18%，全球減薄設備主要由日本企業主導，全球減薄設備主要由日本企業主導，CR3 高達高達 85%。全球減薄機廠商主要包括日本 DISCO、東京精密、G&N 等，2022 年 CR2 約 68%，CR3 約為 85%，其中 DISCO份額最高，占據全球主導地位。減薄機頭部公司 DSICO、東京精密的單臺設備在 400500萬人民幣左右，且該設備全自動化程度非常高，國內目前制造減薄機的廠商很少，包括個別研究所，如鄭州第三研磨所、中電科，還有華海清科、邁為股份、晶盛機電等，國產減

214、薄機價格也在 300 萬人民幣左右，一臺減薄機一年產能在 6 萬片左右，也與實際研磨量有關。圖圖90：2023 年我國進口研磨機金額為年我國進口研磨機金額為 4.4 億美元，同比億美元，同比+16%圖圖91：減薄減薄機機海外龍頭為海外龍頭為 DISCO、東京精密等，、東京精密等，2022 年年CR3 約約 85%數據來源：中國海關，東吳證券研究所 數據來源：SEMI，東吳證券研究所 根據根據 Yole，2023 年全球晶圓鍵合設備市場空間約年全球晶圓鍵合設備市場空間約 2.7 億美元，億美元，2018-2023 年年 CAGR為為 2%。全球晶圓鍵合設備消費市場主要集中在中國、日本、歐洲和美國

215、等地區，其中中國半導體行業發展較快，晶圓鍵合設備銷量份額最大，2022 年占據全球的 40%，日本占據 5%，而歐洲和美國分別占有 19%和 11%。全球晶圓鍵全球晶圓鍵合合設備市場相對集中，海外龍頭為設備市場相對集中，海外龍頭為 EVG、SUSS 等，等，2022 年年 CR2 約約70%。國際市場上的晶圓鍵合設備主要生產商包括 EV Group、SUSS MicroTec、TEL、AML、Mitsubishi、Ayumi Industry、SMEE 等，奧地利 EV Group 為全球龍頭企業，2022年收入占據全球份額的 59%，德國 SUSS MicroTec 為全球第二大企業，占據全

216、球市場的12%，TEL、AML、Mitsubishi、Ayumi Industry、SMEE 等一共占有將近 29%的市場份額。從售價來看，國外臨時鍵合機單臺售價約為 2000 萬人民幣左右，解鍵合機單臺售價 1000 萬人民幣左右，混合鍵合機單臺售價 3000 萬人民幣左右。1.591.581.691.493.313.754.36-1%7%-12%122%13%16%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02017201820192020202120222023我國研磨機進口金額（億美元）YoYDISCO、

217、東京精密,68%G&N,17%其他,15%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 64/71 圖圖92：2023年全球晶圓鍵合設備市場空間約年全球晶圓鍵合設備市場空間約2.7億美元億美元 圖圖93：2022 年年晶圓鍵合設備晶圓鍵合設備海外龍頭為海外龍頭為 EVG、SUSS 等等 數據來源：Yole，東吳證券研究所 數據來源：Yole，東吳證券研究所 4.2.2.邁為邁為磨劃設備布局對標日本磨劃設備布局對標日本 DISCO，他山之石，或可攻玉，他山之石，或可攻玉 DISCO 是全球領先的半導體切磨拋設備是全球領先的半導體切磨

218、拋設備+耗材龍頭。耗材龍頭。日本 DISCO 成立于 1937 年，1956 年 DISCO 成功研發出日本首個超薄樹脂砂輪，至此 DISCO 開始專注于半導體切割、研磨工具與設備領域，經過近 70 年發展，現已成為半導體后道所用劃片與減薄設備的全球領軍者。圍繞“切、磨、拋”系列，公司主要設備產品包括劃片機、研磨機、拋光機以及磨拋一體機，耗材產品包括切割刀片、研削磨輪、拋光磨輪等。切片機領域，公司在傳統刀片切割、激光燒蝕切割和激光隱形切割均有布局，可提供性能行業領先的切片機。磨拋領域，DISCO 獨創出 TAIKO、DBG/SDBG 等更具優勢的工藝。圖圖94：DISCO 產品矩陣包括劃片機、

219、研磨機、拋光機、精密加工工具等產品矩陣包括劃片機、研磨機、拋光機、精密加工工具等 數據來源：DISCO 官網，東吳證券研究所 2.52.02.43.13.22.7-19%17%31%4%-16%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.00.51.01.52.02.53.03.5201820192020202120222023E銷售額（億美元）YoYEVG,59%SUSS,12%其他,29%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 65/71 分地區來看，分地區來看，中國中國大陸大陸為為 DISCO 最大最大的收

220、入來源的收入來源，2023 財年財年占比占比 36%；分產品來；分產品來看，看，2023財年財年劃片機和減薄機劃片機和減薄機收入占比合計達收入占比合計達60%。2023財年（2023.04.01-2024.03.31），DISCO 實現營收 145 億元人民幣，同比+8%，其中來自中國大陸的收入占到 36%；分產品來看，劃片機和減薄機為公司的主要產品，收入占比分別為 32%和 28%，其次為切磨拋所需的耗材，收入占比 22%。圖圖95：2014-2023 財年財年 DISCO 營業收入營業收入 CAGR 為為 9%圖圖96：2014-2023 財年財年 DISCO 凈利潤凈利潤 CAGR 為為

221、 16%數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖97：2014-2023 財年財年 DISCO 銷售毛利率和凈利率銷售毛利率和凈利率總體穩步提升總體穩步提升，盈利能力優秀，盈利能力優秀 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖98：2023 財年財年 DISCO 約約 36%的收入來自中國大陸的收入來自中國大陸 圖圖99：2023財年財年DISCO精密加工設備收入占比約精密加工設備收入占比約63%數據來源：DISCO，東吳證券研究所 數據來源：DISCO，東吳證券研究所 65 74 83 99 90 92 109 132 147 145 20%2%5%25%

222、-12%-4%30%39%12%8%-20%-10%0%10%20%30%40%50%020406080100120140160營業收入（億元人民幣）YoY10 13 15 22 18 18 23 34 43 40 66%15%5%54%-22%-4%41%69%25%2%-40%-20%0%20%40%60%80%051015202530354045凈利潤（億元人民幣）YoY54%57%56%59%59%60%58%61%65%68%16%18%18%22%20%20%21%26%29%27%0%10%20%30%40%50%60%70%80%FY2014 FY2015 FY2016 FY2

223、017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023毛利率凈利率日本,12%中國大陸,36%中國臺灣,12%韓國,9%亞洲其他地區,8%北美,13%歐洲,10%維護服務,14%精密加工工具,22%劃片機,32%減薄機,28%附屬設備,3%精密加工設備,63%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 66/71 總體而言，總體而言，領先的技術優勢領先的技術優勢+切磨拋設備與耗材全套解決方案切磨拋設備與耗材全套解決方案+完善的服務體系共完善的服務體系共同構筑起同構筑起 DISCO 的高大護城河

224、，邁為的高大護城河，邁為相比國內對手相比國內對手已具前二已具前二。參考 DISCO 的成功經驗，邁為作為國內唯一可提供“設備+耗材+TAIKO、SDBG、SDAG、DBG/DBAG 等優勢工藝”全套解決方案的供應商，目前產品已獲得華天科技、長電科技等國內龍頭企業的驗證和認可，公司已迅速在半導體切磨拋設備這一小而美的細分賽道卡位，具有一定先發優勢。展望未來，公司依靠自身在光伏、顯示兩大泛半導體行業所積累的龐大客戶資源有望快速搶占半導體切磨拋設備市場份額，中期（510 年）在服務粘性的不斷增強下，公司半導體切磨拋整體解決方案有望形成在中國乃至全球范圍內的核心競爭力。圖圖100：邁為股份可提供的半導

225、體切磨拋邁為股份可提供的半導體切磨拋工藝及裝備解決方案工藝及裝備解決方案 數據來源：邁為股份官網，東吳證券研究所 4.2.3.邁為邁為先進鍵合先進鍵合設備設備研發突破研發突破，適時迎合市場需求適時迎合市場需求 臨時鍵合臨時鍵合&解鍵合解鍵合是是2.5D/3D先進封裝先進封裝背景下背景下處理超薄晶圓背面制程工藝的關鍵支處理超薄晶圓背面制程工藝的關鍵支撐手段。撐手段。隨著 2.5D/3D 先進封裝的廣泛應用，晶圓朝著大尺寸、多芯片堆疊和超薄化方向發展，以實現更小封裝尺寸、更優器件性能與散熱性能。晶圓減?。ǖ陀?100m）主要是為了滿足 TSV 制造和多片晶圓 3D 堆疊鍵合總厚度受限的需求，但大尺

226、寸薄化晶圓的柔性和易脆性使其很容易發生翹曲和破損，為了提高芯片制造的良率、加工精度和封裝精度，需要一種支撐系統來滿足苛刻的背面制程工藝（如光刻、刻蝕、鈍化、濺射、電鍍、回流焊和劃切工序等），臨時鍵合與解鍵合由此應運而生。SDBG 工藝及裝備解決方案工藝及裝備解決方案TAIKO工藝及裝備解決方案工藝及裝備解決方案SDAG 工藝及裝備解決方案工藝及裝備解決方案DBAG 工藝及裝備解決方案工藝及裝備解決方案 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 67/71 圖圖101：臨時鍵合與解鍵合臨時鍵合與解鍵合是是 2.5D/3D 先進封

227、裝先進封裝的增量的增量過程過程 數據來源：灼識咨詢，東吳證券研究所 混合鍵合將成為下一代混合鍵合將成為下一代 HBM 中的重要工藝，邁為適時推出相應設備迎合市場需求。中的重要工藝，邁為適時推出相應設備迎合市場需求。熔融/混合鍵合工藝主要用于實現芯片堆疊中的垂直互聯，它最大的特點是無凸塊，結合了氧化物鍵合和金屬鍵合的實現方式，能夠在微觀尺度上實現芯片間的互聯互通，同時提供優異的電性能。隨著生成式 AI 技術的蓬勃興起，HBM 和 AI 芯片的發展之勢銳不可當，混合鍵合將成為下一代 HBM 中的重要工藝。邁為股份近期成功開發出全自動晶圓臨時鍵合設備和晶圓激光解鍵合設備，以及全自動混合鍵合設備等多款

228、新產品，適時迎合市場需求，一旦下游客戶驗證順利，產品有望快速推向市場。5.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 5.1.盈利預測盈利預測 我們預測公司我們預測公司 2024-2026 年營業收入分別為年營業收入分別為 118.42/163.55/218.35 億元億元，分別同比增，分別同比增長長 46%/38%/34%，分業務，分業務來看來看：（1）成套絲網印刷成套絲網印刷：產品主要應用于 PERC、TOPCon 技術路線，邁為股份作為絲網印刷龍頭，市占率保持在 50%+，但伴隨著 2024 年 PERC 停止擴產、TOPCon 擴產大幅下滑，我們預計 2024-2026 年公司成套絲網印刷收

229、入同比+22%/-61%/-86%，毛利率分別為 30%/29%/28%。磨片磨片切割切割清洗、清洗、光檢光檢固晶固晶鍵合鍵合注塑注塑植球植球/電鍍電鍍清洗、清洗、光檢光檢切割切割成型成型激光激光刻字刻字減薄機劃片機清洗機固晶機鍵合機清洗機塑封機植球機/電鍍機打標機切片機傳傳統統封封裝裝倒倒裝裝封封裝裝磨片磨片切割切割清洗清洗、光光檢檢固固晶晶固化固化注塑注塑植球植球清洗清洗、光、光檢檢切割切割成型成型激光激光刻字刻字減薄機劃片機清洗機固晶機回流焊爐清洗機塑封機植球機打標機切片機晶晶圓圓級級封封裝裝磨片磨片重布線重布線RDL晶圓晶圓植球植球減薄減薄劃片劃片固晶固晶注塑注塑固化固化切割切割成型成

230、型激光激光刻字刻字減薄機電鍍機/刻蝕機等植球機研磨機/劃片機固晶機固化烤箱清洗機塑封機打標機切片機清洗清洗、光、光檢檢2.5D/3D封封裝裝硅穿孔硅穿孔TSV、重、重布線布線RDL固固晶晶注注塑塑磨磨片片臨時臨時鍵合鍵合植植球球磨磨片片劃劃片片解解鍵鍵合合固晶機塑封機減薄機臨時鍵合機研磨機解鍵合機劃片機電鍍機/刻蝕機等重布線重布線RDL電鍍機/刻蝕機等植球機固固晶晶固晶機固固化化固化烤箱清洗清洗、光、光檢檢清洗機注注塑塑塑封機切切割割成成型型激光激光刻字刻字打標機切片機 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 68/71（2

231、）單機絲網印刷單機絲網印刷：產品主要應用于 PERC、TOPCon 技術路線，邁為股份作為絲網印刷龍頭，市占率保持在 50%+，但伴隨著 2024 年 PERC 停止擴產、TOPCon 擴產大幅下滑，我們預計 2024-2026 年公司單機絲網印刷收入同比+40%/-40%/-25%，毛利率分別為 25%/25%/25%。（3）HJT整線整線設備設備：我們預計2024-2026年HJT設備收入同比增長77%/126%/52%。毛利率方面，考慮到公司是當前 HJT 整線設備的龍頭，在下游 HJT 電池片全面產業化初期，設備價格相對較高，假設毛利率為 34%左右。（4）顯示顯示&半導體設備半導體設

232、備：根據前文分析，公司在顯示和半導體設備領域加速布局，近期取得頭部客戶訂單、新產品研發順利，有望快速反應到收入端，我們預計 2024-2026年顯示&半導體設備收入同比增長 100%/40%/40%。參考顯示和半導體設備同行業毛利率水平，結合公司費用管控能力，假設 2024-2026 年該業務毛利率保持在 45%。（5）配件及其他：配件及其他：預計 2024-2026 年配件及其他業務收入同比增長 5%/5%/5%，毛利率保持在 30%。圖圖102：公公司營業收入拆分表司營業收入拆分表 公司業務分拆（單位：億元）公司業務分拆（單位：億元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026

233、E 成套絲網印刷 營業收入 31.78 37.39 45.78 18.00 2.47 同比（%）19%18%22%-61%-86%毛利率（%）38%30%30%29%28%單機絲網印刷 營業收入 4.35 5.46 7.64 4.59 3.44 同比（%）58%26%40%-40%-25%毛利率（%）40%32%25%25%25%HJT 設備 營業收入 2.1 33.6 59.4 134.4 204.6 同比（%）1500%77%126%52%毛利率（%）32%33%34%34%顯示&半導體設備 營業收入 0.58 0.98 1.96 2.74 3.84 同比（%）30%30%100%40%4

234、0%毛利率（%）46%45%45%45%45%配件及其他 營業收入 2.67 3.46 3.63 3.81 4.01 同比（%）81%30%5%5%5%毛利率（%）59%30%30%30%30%合計 營業收入 41.48 80.89 118.42 163.55 218.35 同比（%）34%95%46%38%34%毛利率（%）38%31%32%33%34%數據來源：Wind，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 69/71 5.2.投資建議投資建議 可比公司方面，我們選取國內同行業平臺化業務布局相近、綜合實

235、力較強的奧特維、晶盛機電、帝爾激光、捷佳偉創。邁為股份作為 HJT 整線設備龍頭受益于 HJT 電池加速擴產，長期泛半導體領域布局打開成長空間。我們基本維持公司 2024-2026 年的歸母凈利潤為 12/18/25 億元，對應當前股價 PE 為 17/11/8 倍，維持“買入”評級。圖圖103：可比公司估值表可比公司估值表 2024/9/20 收盤價收盤價(元元/股)市值市值(億元億元)歸母歸母凈利潤（億元）凈利潤（億元）PE 代碼代碼 公司公司 2022 2023 2024E 2025E 2022 2023 2024E 2025E 688516.SH 奧特維 36.09 113 7.13

236、12.56 18.38 23.50 16 9 6 5 300316.SZ 晶盛機電 22.94 300 29.24 45.58 45.84 53.82 10 7 7 6 300776.SZ 帝爾激光 42.90 117 4.11 4.61 6.07 7.71 28 25 19 15 300724.SZ 捷佳偉創 46.72 163 10.47 16.34 26.18 35.31 16 10 6 5 行業均值 18 13 10 300751.SZ 邁為股份 71.87 201 8.62 9.14 12.10 18.07 23 22 17 11 數據來源：Wind，東吳證券研究所（注：奧特維、晶盛

237、機電、捷佳偉創、邁為股份、帝爾激光均為東吳預測）6.風險提示風險提示 1、下游擴產不及預期下游擴產不及預期：公司目前的主營產品為光伏電池片絲網印刷生產線成套設備，產品銷售與下游光伏電池片行業擴產情況密切相關，特別是 HJT 電池片的擴產節奏對公司而言至關重要。若 HJT 電池擴產節奏不及預期，公司將面臨訂單下滑風險。2、新品拓展不及預期新品拓展不及預期：若公司的 HJT 電池設備以及顯示&半導體領域新產品的市場推廣或客戶拓展不及預期，可能對公司業績造成不良影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 70/71 邁為股份邁為

238、股份三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 19,503 26,925 35,981 47,175 營業總收入營業總收入 8,089 11,842 16,355 21,835 貨幣資金及交易性金融資產 4,252 7,862 10,748 14,224 營業成本(含金融類)5,621 8,106 10,928 14,451 經營性應收款項 3,967 6,525 8,766 11,703 稅金

239、及附加 38 59 82 109 存貨 10,781 11,992 15,867 20,588 銷售費用 667 1,007 1,374 1,791 合同資產 0 0 0 0 管理費用 197 355 474 611 其他流動資產 503 546 600 660 研發費用 763 1,184 1,619 2,140 非流動資產非流動資產 3,714 3,745 3,721 3,574 財務費用(64)6 8 8 長期股權投資 57 69 77 87 加:其他收益 196 237 164 109 固定資產及使用權資產 898 1,528 1,801 1,843 投資凈收益 22 0 0 0 在建

240、工程 1,320 710 405 207 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 271 270 270 270 減值損失(119)0 0 0 商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 59 59 59 59 營業利潤營業利潤 967 1,362 2,034 2,835 其他非流動資產 1,108 1,108 1,108 1,108 營業外凈收支 6 0 0 0 資產總計資產總計 23,217 30,670 39,702 50,749 利潤總額利潤總額 973 1,362 2,034 2,835 流動負債流動負債 15,208 21,503 28,807 37,445

241、減:所得稅 99 204 305 425 短期借款及一年內到期的非流動負債 594 217 197 177 凈利潤凈利潤 875 1,158 1,729 2,410 經營性應付款項 4,822 7,486 10,303 13,328 減:少數股東損益(39)(52)(78)(109)合同負債 8,455 12,194 16,439 21,740 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 914 1,210 1,807 2,518 其他流動負債 1,337 1,606 1,868 2,199 非流動負債 951 951 951 951 每股收益-最新股本攤薄(元)3.27 4.33 6.47 9.01

242、長期借款 811 811 811 811 應付債券 0 0 0 0 EBIT 881 1,131 1,878 2,733 租賃負債 5 5 5 5 EBITDA 1,004 1,316 2,116 3,002 其他非流動負債 135 135 135 135 負債合計負債合計 16,160 22,455 29,759 38,396 毛利率(%)30.51 31.55 33.18 33.82 歸屬母公司股東權益 7,119 8,330 10,136 12,655 歸母凈利率(%)11.30 10.22 11.05 11.53 少數股東權益(62)(114)(193)(301)所有者權益合計所有者權

243、益合計 7,057 8,215 9,944 12,353 收入增長率(%)94.99 46.40 38.11 33.51 負債和股東權益負債和股東權益 23,217 30,670 39,702 50,749 歸母凈利潤增長率(%)6.03 32.44 49.26 39.40 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 經營活動現金流 755 4,202 3,120 3,617 每股凈資產(元)25.51 29.85 36.32 45.35 投資活動現金流(1,876

244、)(216)(214)(122)最新發行在外股份（百萬股）279 279 279 279 籌資活動現金流 815(376)(20)(20)ROIC(%)10.41 10.85 15.80 19.12 現金凈增加額(305)3,610 2,887 3,475 ROE-攤薄(%)12.84 14.53 17.82 19.90 折舊和攤銷 123 185 238 269 資產負債率(%)69.60 73.21 74.95 75.66 資本開支(1,452)(205)(205)(113)P/E（現價&最新股本攤?。?1.97 16.59 11.12 7.97 營運資本變動(337)2,859 1,15

245、4 939 P/B（現價）2.82 2.41 1.98 1.58 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口

246、頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖

247、原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%

248、與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527