【研報】機械設備行業：縫紉機周期反彈將至激光賽道仍為通用自動化超強賽道-20200824（15頁）.pdf

《【研報】機械設備行業：縫紉機周期反彈將至激光賽道仍為通用自動化超強賽道-20200824（15頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【研報】機械設備行業：縫紉機周期反彈將至激光賽道仍為通用自動化超強賽道-20200824（15頁）.pdf（15頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、1 證券研究報告 作者： 行業評級： 上次評級： 行業報告 | 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 機械設備機械設備 強于大市 強于大市 維持 2020年08月24日 （評級） 分析師 鄒潤芳 SAC執業證書編號：S1110517010004 分析師 崔宇SAC執業證書編號：S1110518060002 聯系人 朱曄 聯系人 馬慧芹 縫紉機周期反彈將至，激光賽道仍為通用自動化超強賽道縫紉機周期反彈將至，激光賽道仍為通用自動化超強賽道 行業研究周報 2 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 核心組合：核心組合：三一重工、恒立液壓、艾迪精密、浙江鼎力、春風動力、晶盛機電、建設機械、先導智能、

2、國茂股份、中密控股 重點組合：重點組合：中聯重科、杰克股份、星云股份、杰瑞股份、拓斯達、弘亞數控、寧水集團、諾力股份、至純科技、美亞光電、華峰測 控、克來機電、伊之密 本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？ 縫制設備每年市場空間較大，縫制設備每年市場空間較大，20132013- -20152015年規模以上企業的營收體量為年規模以上企業的營收體量為400400億左右每年；億左右每年；工縫機為主要產品之一，份額占到45% 左右。骨干工縫機企業合計營收在150-200億左右波動；杰克的市占率快速提升，骨干工縫機企業中的市占率僅為17%左右。

3、我們 認為工縫機市場低點有望本年度Q2-Q3確認，主要邏輯：1）過去10年工縫機產量最低點是出現在2016年，本年度全年產量接近 歷史底部；2）拆分縫紉機銷售來看，縫紉機國內市場存在波動性，但海外市場整體呈現增長趨勢（2018年達到了400萬臺），本 年度上半年工縫機出口下降幅度達到了27%左右，也即疫情大大影響了縫紉機的正常出口銷售。伴隨著疫苗的推出、疫情有望得到 有效控制，工縫機正常需求有望恢復。 重點關注行業重點關注行業/ /板塊：板塊： 1）工程機械：7月挖掘機行業銷量19,110臺，同比+54.8%，其中國內含港澳銷量16,253臺，同比+59.5%，出口2,857臺，同比 +32.

4、5%，出口出現明顯反彈，與我們前期提示非常一致。工程機械的全球統治力構建過程與內需周期上行，主機優勢明顯、核心 部件龍頭加速替代進口，重點推薦三一重工、恒立液壓、艾迪精密、建設機械、浙江鼎力等，關注中聯重科、徐工； 2）檢測行業穿越周期，大消費帶動萬億檢測需求，第三方檢測具有規模效應/市場化/公正性優勢，重點推薦華測檢測（業績預告超 預期）、安車檢測、廣電計量； 3）鋰電設備：投資逐步恢復上行，國產替代、技術領先、綁定大客戶的設備供應商將深度受益下游擴產，關注先導智能（本周超 跌）、杭可科技、諾力股份，受益標的贏合科技。； 4）近五個月制造業PMI均位于榮枯線以上，通用自動化面臨制造業復蘇，激

5、光需求淡季不淡，關注杰普特（本周超跌）、柏楚電 子、銳科激光。 風險提示：風險提示：宏觀經濟下行或重大政策變化，基建和地產投資大幅下滑；中美貿易摩擦等影響國內投資情緒；國外肺炎疫情影響進口 原材料供應和出口市場需求。 注：春風動力為機械和汽車聯合覆蓋。 機械行業核心組合與重點關注行業機械行業核心組合與重點關注行業/ /板塊板塊 oPtQqNsPnPoPtPsPzRzQmP7NbP8OpNoOsQpPiNoOuMjMoMnQ7NnNwONZmPyRNZqNvN 3資料來源：杰克股份招股說明書，天風證券研究所 圖：規模以上縫制設備市場空間圖：規模以上縫制設備市場空間 0 50 100 150 20

6、0 250 300 350 400 450 2006200720082009201020112012201320142015 規模以上縫制機械生產企業收入情況（億元） 圖：工縫機占到圖：工縫機占到縫制設備縫制設備45%左右的份額左右的份額 縫制設備每年市場空間較大，2013-2015年規模以上企業的營收體量為400億左右每年； 工縫機為主要產品之一，份額占到份額占到4545%左右左右，縫前縫后設備縫前縫后設備（包括裁床包括裁床）占比約為占比約為1111. .1111%，縫紉機零配件縫紉機零配件 （重要零配件重要零配件）約占到約占到1515. .3636%。 1. 1. 本周專題：如何看待工業縫

7、紉機市場空間和周期表現？本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？ 資料來源：杰克股份招股說明書，天風證券研究所 4 資料來源：中國縫制機械協會，天風證券研究所 圖：骨干工業縫紉機企業的營收圖：骨干工業縫紉機企業的營收圖：杰克在骨干企業的市場份額圖：杰克在骨干企業的市場份額 8.15% 6.43% 8.11% 8.98% 8.62% 9.95% 12.32% 16.83%16.94% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 18.00% 0 50 100 150 200 250 20112012201320142

8、0152016201720182019 骨干工業縫紉機整機生產企業累計營業收入（億元）杰克收入（億元）杰克市占率 骨干工縫機企業合計營收在150-200億左右波動； 杰克的市占率快速提升，骨干工縫機企業中的市占率為17%左右。 1. 1. 本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？ 資料來源：中國縫制機械協會，天風證券研究所 0.00% -40.10% -19.00% 37.20% 14.70% -5.10% 23.30% -0.10% -6.30% -3.10% 26.70% 10.50% -17.00% -50.00% -40.00%

9、-30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 0 50 100 150 200 250 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 骨干工業縫紉機整機生產企業累計營業收入（億元）YOY 5 資料來源：Wind，海關數據，天風證券研究所 圖：國產縫紉機出口量圖：國產縫紉機出口量圖：國產縫紉機國內銷售數量圖：國產縫紉機國內銷售數量 4060000 0 500000 1000000 1500000 2000000 2500000 3

10、000000 3500000 4000000 4500000 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 用于出口（臺） 6110000 4343500 0 1000000 2000000 3000000 4000000 5000000 6000000 7000000 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 20

11、09 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 用于國內銷售（臺） 國產縫紉機的數量近年來在520-840萬臺之間波動； 拆分來看，海外處于增長態勢，而國內更多是周期表現。 1. 1. 本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？ 資料來源：Wind，海關數據，天風證券研究所 6 資料來源：資料來源：Wind，天風證券研究所，天風證券研究所 圖：工縫機存量增速與國內工業增加值增速的關聯度圖：工縫機存量增速與國內工業增加值增速的關聯度圖：工縫機的周期波動主要來自于國內市場波動圖：工縫機的周期波動主

12、要來自于國內市場波動 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 工縫機市場存量YOY 工業增加值:紡織服裝、服飾業:累計同比 0 2000000 4000000 6000000 8000000 10000000 12000000 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

13、2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 工業機產量(臺）用于出口（臺）用于國內銷售（臺） 工縫機市場的周期波動主要來自于國內市場波動。 資料來源：資料來源：Wind，中國縫制機械協會，天風證券研究所，中國縫制機械協會，天風證券研究所 1. 1. 本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？ 7 資料來源：海關總署、中國輕工年鑒、天風證券研究所 2008200920102011201220132014201520162017201820192020E2021E202

14、2E2023E備注備注 工業機產量 67960005793600847500096800006890000792000072400005600000526000068600008403500689087046655875759360 64041716578231 工業機產量 YOY -20.33%-14.75%46.28%14.22%-28.82%14.95%-8.59%-22.65%-6.07%30.42%22.50%-18.00%-32.29%23.44%11.20%2.72% 進口量54032517709049981293505284614043612353583115942734509

15、9546574 37259 46574 46574 46574 2020-2023 年為假設 值 出口量2660000207000030200003570000331000034000003556311317129433900003740000406000039788002785160380000040000004000000 2020-2023 年為假設 值 國內量419003237753705545499619129336305284566140372730124640641901159316273443944952958644 1917686 2005934 2450745 262480

16、5 市場存量 23709879 25292235 28181094 31140329 30786349 31181812 30504217 28058323 24964535 23273074 22617088 20991524 19312202 18153470 17790401 17434593 工縫機市場 存量YOY 11.33%6.67%11.42%10.50%-1.14%1.28%-2.17%-8.02%-11.03%-6.78%-2.82%-7.19%-8.00%-6.00%-2.00%-2.00% 2020-2023 年為假設 值 工業增加值: 紡織服裝、 服飾業:累 計同比 1

17、2.50%9.92%15.00%15.60%7.20%7.20%7.20%4.40%3.80%5.80%4.40%-3.40%-6.00%6.00%4.00%2.00% 2020-2023 年為假設 值 表：未來幾年的工縫機市場產量預測（單位：臺）表：未來幾年的工縫機市場產量預測（單位：臺） 我們基于存量模型，對于未來幾年的工縫機市場產量進行預測。 1. 1. 本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？本周專題：如何看待工業縫紉機市場空間和周期表現？ 8 2.1. 2.1. 重點行業重點行業1 1：工程機械：數據超預期，預計三季度保持高速增長工程機械：數據超預期，預計三季度保持高速增長

18、8 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 7月份挖掘機銷量強勁：月份挖掘機銷量強勁：7月挖掘機行業銷量19,110臺，同比+54.8%，其中國內含港澳銷量16,253臺，同比+59.5%，出口2,857臺，同比+32.5%， 出口出現明顯反彈，與我們前期提示非常一致。1-7月，挖掘機行業累計銷量189,535臺，累計增加26.7%，創歷史同期新高，預計全年挖掘機銷量 有望實現30萬臺，同比增速27%左右。 結構上看，中挖近兩個月復蘇比較明顯，增速有所反彈，預計主要原因是前期5月批準的大型基建項目開始進入施工階段，帶動中挖需求。份額方面， 三一重工7月單月銷量同比增加54.2%，份額提升至

19、26.8%，較1-6月提升了1.3pct，結合恒立液壓訂單來看，預計下半年三一的份額將繼續提升， 體現出比較強的。 艾迪精密、外資液壓件企業等排產也未顯示行業出現下行風險。疊加雨季后的搶修工程量，預計8月工程機械依然保持高景氣度，預計8月挖掘機銷 量2萬臺左右，同比增加40%左右。 伴隨四季度逐步臨近，工程機械有望開始新一輪補庫周期，主機廠龍頭三一市占率有望在下半年實現份額的顯著提升，恒立液壓與艾迪精密均有較大 擴產動作，液壓件產量與毛利率均有望實現快速提升，后周期的混凝土機械與塔吊持續高景氣度，繼續堅定推薦【三一重工】【恒立液壓】【艾迪精 密】【建設機械】【浙江鼎力】。 表：主流挖掘機廠家銷

20、量（含出口）與市占率變化（臺）表：主流挖掘機廠家銷量（含出口）與市占率變化（臺） 資料來源：中國工程機械工業協會，天風證券研究所資料來源：中國工程機械工業協會，天風證券研究所 CR4CR8合計三一徐挖柳工臨工斗山現代小松日立卡特沃爾沃 8月銷量預測19,000 8月增速預測50% 2020.7銷量11,87215,14919,1105,1252,8571,3501,1699434914753842,721493 2020.7市占 率 62.12%79.27%100.00%26.82%14.95%7.06%6.12%4.93%2.57%2.49%2.01%14.24%2.58% 2019年市占

21、率 59.60%80.30%100%25.80%14.10%7.30%7.10%6.90%3.10%3.70%2.90%12.40%2.50% 2018年市占 率 55.50%78.30%100%23.00%11.40%7.00%6.50%7.80%3.60%51%4.40%13.20%3.20% 2017年市占 率 53.10%76.40%100%22.20%9.90%5.80%5.00%7.80%2.90%6.70%5.70%13.20%3.40% 2016年市占 率 48.30%70.40%100%20.00%7.50%5.00%3.80%6.60%1.70%7.00%6.20%14.2

22、0%2.70% 9 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2.2. 2.2. 重點行業重點行業2 2：檢測行業：檢測行業：數據超預期，預計三季度保持高速增長：數據超預期，預計三季度保持高速增長 圖圖7 7：全球檢測行業需求持續增長：全球檢測行業需求持續增長 資料來源：國家統計局，天風證券研究所資料來源：國家統計局，天風證券研究所 圖圖8 8：檢測跨多個領域，消費品零售、農業與食品、油氣等占比較高：檢測跨多個領域，消費品零售、農業與食品、油氣等占比較高（單位：億美元）（單位：億美元） 資料來源：資料來源： Bureau VeritasBureau Veritas，天風證券研究所，天風證券研究所

23、 檢測需求19年約1.59萬億元，市場化與規模效應打造好賽道。2019年全球檢測市場需求約2000億歐元，未來5年仍將持續 增長。從全球范圍看，檢測、檢驗與認證市場將從2020年的2184億美元（按7.0913匯率，對應1.55萬億RMB）增長至 2025年的2743億美元（1.95萬億RMB），年均復合增速達4.7%（按美元計）。 大消費（消費品與零售、農業與食品）是檢測行業下游最大的需求來源，消費品檢測需求空間超500億美元（3500億元）。 按照下游行業對檢測市場進行拆分，可以發現大消費相關領域將成為第一大檢測需求來源，其余較大板塊包括油氣、建筑 （含地產&基建）、化學品、金屬與礦業等等

24、。 據Marketsandmarkets咨詢機構，未來檢測市場主要增長點來自：新興技術相關產業：對物聯網（IoT）和AI技術等新興技 術的整合；跨國貿易：跨國公司在進行多國貿易交付時，需要滿足一定的法規標準；農業與食品檢測需求：該領域檢測在 2020-2025年增速最高。 10 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2.2. 2.2. 重點行業重點行業2 2：檢測行業：檢測行業：數據超預期，預計三季度保持高速增長：數據超預期，預計三季度保持高速增長 我國檢測行業增速超出全球行業增速我國檢測行業增速超出全球行業增速8.98.9個百分點，同時顯著高于國內個百分點，同時顯著高于國內GDPGDP增速

25、。增速。據安永（EY）數據，2014-2016年全球排名前50的 第三方檢測機構營收增速CAGR為4.7%，而同期我國該項營收則從1,600億元增長至2,065.11億元，CAGR高達13.6%，超過全球增 速8.9個百分點；與國內同期GDP增速相比，2015-2018年我國第三方檢測營收增速分別為12.5%/14.7%/15.1%/18.2%，同期GDP 增速僅為6.9%/6.7%/6.9%/6.6%，因此，我國檢測行業從跨地區、跨行業的角度來講，均屬于優質行業賽道。 我國第三方檢測公司增長潛力大。我國第三方檢測公司增長潛力大。第三方檢測企業龍頭為瑞士的SGS，該公司以極強的品牌效應與客戶基

26、礎確定了其龍頭地位，此外公 司的研發能力、網點覆蓋能力也很強；SGS戰略聚焦于外延收購、新檢測項目發布，該戰略使得公司的產品組合進一步豐富，并有效地 維持了公司在全球市場的龍頭位置。2019年，SGS營收475.38億人民幣，占比7.6%，其余四家為：Bureau Veritas（法國）、 Eurofins Scientific（盧森堡）、Intertek（英國）、DEKRA（德國），2019年營收分別為398.57/356.61/273.31/266.43億人民幣， 占比分別為6.37%/5.7%/4.37%/4.26%。相比之下，我國第三方檢測公司體量相對偏小、成長潛力大。 圖：全球檢測行

27、業分散，我國檢測公司體量尚小圖：全球檢測行業分散，我國檢測公司體量尚小 資料來源：資料來源：WindWind，Bureau VeritasBureau Veritas，天風證券研究所，天風證券研究所 圖：我國第三方檢測增速高于全球圖：我國第三方檢測增速高于全球 資料來源：資料來源：WindWind，我國測官網，中國纖檢，我國測官網，中國纖檢20162016年第年第1010期等，天風證券研究所期等，天風證券研究所 11 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2.3. 2.3. 重點行業重點行業3 3：光伏設備：擴產進行時，關注技術升級帶來的投資機會光伏設備：擴產進行時，關注技術升級帶來的投資機

28、會 山煤國際本周宣布投資建設10GW高效異質結（HJT）太陽能電池產業化一期3GW項目，預計一期項目投資金額約318,878萬元人 民幣，項目建設資金優先通過合資公司自有或自籌資金解決。本次對外投資事項已獲得山西省國有資本運營有限公司批準同意。 硅片環節。210硅片在成本、效率上表現突出，天合光能最新的210組件效率可以達到515.8w?？山档吞柲芙M件之外系統（BOS） 成本6%8%，降低度電成本3%4%。愛旭股份、通威股份等電池制造商先后宣布大規模210擴產計劃。組件環節，東方日升、天 合光能、環晟光伏、晶澳科技、無錫尚德等全面介入。利好設備龍頭晶盛機電。 電池片環節。經歷了幾輪降價之后，

29、現在電池片企業毛利普遍較低。通過產線升級，降本增效的需求仍然迫切。包括TOPCON、 PERC+等技術今年有望全面開始滲透，同時部分老產線也面臨更新需求。HJT作為新一代電池技術，已經進入大規模產業化前夜。 包括通威、山煤國際、愛康、阿特斯等多家企業紛紛布局。利好龍頭捷佳偉創、邁為股份，帝爾激光受益。 表：表：HITHIT產業化進程預估（單位：產業化進程預估（單位：GW/GW/需求需求& &產能、億元產能、億元/ /投資額）投資額） 資料來源：中國電池工業協會，天風證券研究所資料來源：中國電池工業協會，天風證券研究所 20192020E2021E2022E2023E2024E 光伏需求1151

30、40 168 202 242 290 增量需求25 28 34 40 48 增速20%25%20%20%20% 設備價格-億元/GW107.553.533 設備市場規模-億元104581228270360 銷售凈利率20%20%20%20%20%20% 設備市場凈利空間2 9 16 46 54 72 HIT總產能-GW2.882060120220 HIT年增量-GW15.2124060100 12 資料來源：2019中國激光產業發展報告,中國機床行業統計年鑒，中國焊接協會焊割專業委員會，天風證券研究所 根據中國激光產業發展報告（2019）及我們的估算，到2019年底我國切割用激光設備存量為9.

31、2萬臺。不考慮效率差 異，激光對于傳統切割方式的滲透度約17.8531.20%，中性情況下為23.85%。 激光切割在中厚板場景下效率遜于等離子切割設備，因此實際滲透度可能低于上述估算值； 由于在激光切割設備中，高功率（高功率（1500W1500W以上）占比僅為以上）占比僅為20.8%20.8%，高功率對于傳統中厚板切割方式的滲透度更低。 圖11：冷切割、熱切割、激光切割設備存量對比（單位：萬臺） 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 冷切割設備存量（估算）熱切割設備存量（估算）切割用激光設備存量(上限） 切割用激光設備存量(下限） 2.4 2.4 重點行業重點行業4 4：激光：激

32、光：激光切割與焊接潛力空間大，未來三年維持高速增長：激光切割與焊接潛力空間大，未來三年維持高速增長 12 13 20132014201520162017201820192020E2021E2022E 中功率（100-1500W，不包含1500W，臺）840210030109100129501785019740271963299040110 4388401050224036404060504073981009813724 高功率（1500W以上，臺）840210030109100121101575016730180962088024360 中功率新增需求（臺）438840105022403640

33、406050406960904811484 高功率新增需求（臺）8402100301091001211015750 中功率更新需求（臺）43810502240 可替代的傳統切割設備數量（萬臺，中性假設）34.834.834.834.834.834.834.834.834.834.8 中功率新增需求對傳統切割市場的滲透比例0.24%0.60%0.86%2.61%3.48%4.53%4.81%5.20%6.00%7.00% 高功率新增需求對傳統切割市場的滲透比例0.13%0.24%0.30%0.64%1.05%1.17%1.45%2.00%2.60%3.30% 中高功率需求合計（臺）1278294

34、0406011340165902191024780345944308853834 YOY130%38%179%46%32%13%40%25%25% 表：未來表：未來3 3年激光設備市場需求預測年激光設備市場需求預測 表：未來表：未來3 3年激光運動控制市場空間預測年激光運動控制市場空間預測 資料來源：資料來源：20202020年中國激光產業報告，柏楚電子招股說明書，天風證券研究所年中國激光產業報告，柏楚電子招股說明書，天風證券研究所 資料來源：資料來源：20202020年中國激光產業報告，柏楚電子招股說明書，天風證券研究所年中國激光產業報告，柏楚電子招股說明書，天風證券研究所 預計未來3年激光

35、設備市場維持快速增長，2020-2022年中高功率設備臺數需求分別為3.46、4.31、5.38萬臺，YOY分別為40%、 25%、25%；激光切割運控市場空間將分別達到6.73、8.58、10.40億元，YOY分別為17.78%、27.49%、21.25%。 重點關注我國激光器翹楚杰普特（4月份行業深度已發，前期漲幅較大、本周超跌、建議重視）、柏楚電子，受益標的銳科激光。 13 2.4 2.4 重點行業重點行業4 4：激光：激光：激光切割與焊接潛力空間大，未來三年維持高速增長：激光切割與焊接潛力空間大，未來三年維持高速增長 單位：個2017201820192020E2021E2022E 低功

36、率（100W及以下）95501015010181110001100011000 中功率（100-1500W，不包含1500W）129501785019740 211062789232438 高功率（1500W以上）3640406050406960870011136 中低功率單價1.321.351.371.381.401.42 高功率單價3.152.453.203.303.603.80 中低功率市場空間2.973.774.104.435.446.17 高功率市場空間1.150.991.612.303.134.23 合計市場空間4.124.765.716.738.5810.40 YOY15.61%

37、19.97%17.78%27.49%21.25% 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 股票投資評級 自報告日后的6個月內，相對同期滬 深300指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的6個月內，相對同期滬 深300指數的漲跌幅 買入預期股價相對收益20%以上 增持預期股價相對收益10%-20% 持有預期股價相對收益-10%-10% 賣出預期股價相對收益-10%以下 強于大市預期行業指數漲幅5%以上 中性預期行業指數漲幅-5%-5% 弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下 投資評級聲明投資評級聲明 類別類別說明說明評級評級體系體系 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業

38、協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證 券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。 一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未 經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、 服務標識及標記。 本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人

39、收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證 券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮 到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時 考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其 關聯人員均不承擔任何法律責任。 本報告所載的意見、評估及預測僅為本報

40、告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在 不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。 天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交 易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意 見或建議不一致的投資決策。 特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融 服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。 14 THANKS 15