【公司研究】生物股份-行業景氣向上公司加速復蘇-20200825（18頁）.pdf

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1、農林牧漁農林牧漁 2020 年 08 月 25 日 生物股份 (600201) 行業景氣向上，公司加速復蘇 請務必閱讀正文后免責條款 公 司 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 報 告 公 司 半 年 報 點 評 推薦推薦（首次首次） 現價：現價：27.81 元元 主要數據主要數據 行業 農林牧漁 公司網址 大股東/持股 香港中央結算有限公司 /19.46% 實際控制人 總股本(百萬股) 1,126 流通 A 股(百萬股) 1,126 流通 B/H股(百萬股) 0 總市值（億元） 313.21 流通 A 股市值(億元) 313.21 每股凈資產(元) 4.22 資產負債率(%) 1

2、4.1 行情走勢圖行情走勢圖 證券分析師證券分析師 蔣寅秋蔣寅秋 投資咨詢資格編號 S1060519100001 0755-33547523 JIANGYINQIU660PINGAN.COM.C N 請通過合法途徑獲取本公司研究報請通過合法途徑獲取本公司研究報 告，如經由未經許可的渠道獲得研告，如經由未經許可的渠道獲得研 究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告，請慎重使用并注意閱讀研 究報告尾頁的聲明內容。究報告尾頁的聲明內容。 平安觀點平安觀點： 國內生物制品領軍企業，業績底部反轉向上。國內生物制品領軍企業，業績底部反轉向上。生物股份是國內最大的獸用 疫苗生產企業之一，成立于 1993 年，于

3、 2011 年和2013 年分別將紡織業 務與房地產業務剝離，聚焦獸用生物制品業務，近年公司通過改進疫苗生 產工藝， 開拓營銷渠道， 發展高端客戶， 營收、 凈利潤快速增長。 2018-2019 年因受非洲豬瘟造成國內生豬存欄大幅下降，公司業績承壓，2019 年公 司營收 11.3 億元，同比-40.6%，歸母凈利潤 2.21 億元，同比-71%。進 入 2020 年，隨行業產能（能繁母豬）見底回升，動保行業景氣反轉向上。 核心單品驅動規?？焖贁U張，公司產品矩陣現已較為完善。核心單品驅動規?？焖贁U張，公司產品矩陣現已較為完善?？谔阋咭呙缡?公司的核心產品， 17 年口蹄疫市場苗占營收的 68.

4、5%，口蹄疫招標苗占 公司營收的 24.3%， 口蹄疫疫苗收入合計占公司營收比例達 93%。 當前產 品種類涵蓋豬、禽、反芻和寵物類四大系列 100 余種動物疫苗。預計未來 公司產品結構將形成“兩超多強，全面開花”的布局，即以口蹄疫、禽流 感為核心，圓環、偽狂、藍耳等其他主力疫苗發力，逐步打造十幾個億元 級別的產品序列。 全國化銷售網絡已搭建，加速布局直銷對接大客戶。全國化銷售網絡已搭建，加速布局直銷對接大客戶。公司當前已基本搭建 全國化銷售網絡， 銷售模式根據客戶能繁母豬數量劃分， 分為大客戶直銷、 經銷商網絡和政府招標采購三種。公司在進行疫苗直銷的基礎上，針對大 客戶提供有針對性的疫病防控

5、整體解決方案。我們估計公司 AB 類大客戶 貢獻收入占比已超 80%，未來隨著規?；潭妊杆偬嵘?，規模場直銷戰略 地位將更加顯著。 技術工藝領跑行業，研發技術工藝領跑行業，研發& &品牌規模效應凸顯。品牌規模效應凸顯。公司依托動物生物安全三 級實驗室(ABSL-3)、獸用疫苗國家工程實驗室、農業部反芻動物生物制 品重點實驗室三個國家級實驗室研發平臺，憑借智能制造對疫苗生產全生 命周期控制，配套專業完善的技術服務和銷售道，為客戶提供動物疫病防 控整體解決方案。公司研發投入持續保持較高水平，2019 年達到 1.53 億 元，研發投入占收入比仍在提升，2019 年達到 13.6%。公司研發人員數

6、2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 1897 1127 1425 1938 2412 YoY(%) -0.2 -40.6 26.5 36.0 24.5 凈利潤(百萬元) 754 221 450 696 883 YoY(%) -13.3 -70.7 103.7 54.6 26.9 毛利率(%) 72.5 62.3 65.0 69.2 70.3 凈利率(%) 39.8 19.6 31.6 35.9 36.6 ROE(%) 15.0 4.8 11.6 15.8 17.5 EPS(攤薄/元) 0.67 0.20 0.40 0.62 0.78 P/E(倍) 4

7、1.5 141.7 69.6 45.0 35.5 P/B(倍) 6.2 6.7 8.1 7.1 6.2 -50% 0% 50% 100% Aug-19Nov-19Feb-20 May-20 生物股份滬深300 證 券 研 究 報 告 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 2 / 18 量自 2016 年后也在持續增加，2019 年達到 260 人，占公司員工總數 18%。 生豬存欄回升生豬存欄回升+集中度提升，動保研發平臺驅動， “推薦”評級。集中度提升，動保研發平臺驅動， “推薦”評級。短期看行業生豬存欄見底回升，后 非瘟時代規?；潭瓤焖偬嵘?。中長期，新疫病帶來對新疫苗產品需

8、求+行業免疫密度提高+招采苗 向市場苗轉變，動保疫苗行業景氣度持續向上。公司依托三個國家級實驗室研發平臺，未來有望憑 借完善的研發平臺優勢+完善的產品矩陣+全國化銷售網絡+品牌優勢持續推動更多新品類如寵物疫 苗、水產疫苗等快速增長，首次覆蓋給予“推薦”評級。公司 20-21 年營業收入預測為 14.25、19.38 億元，同比增 26.5%、36.0%；歸母凈利潤預測為 4.50、6.96 億元，同比+103.7%、54.6%；EPS 預測為 0.40、0.62 元，對應 20-21 年 PE 分別為 69.6X、45.0X。 風險提示：風險提示：1、疫情爆發風險。非洲豬瘟疫情防控仍存在的不確

9、定性，短期內對生豬復養還構成較大 壓力，可能對公司疫苗需求量產生一定影響。2、市場競爭風險。伴隨行業準入門檻提高和落后產能 淘汰的過程，動保企業在國家政策和市場需求的導向下，公司已進入以研發驅動、生物安全、工藝 優化、 質量升級、 技術服務等全方位的競爭態勢。 3、 產品研發風險。 獸用疫苗產品存在研發周期長、 投入金額大、審批流程嚴格，且疫病毒株存在變異等特點，導致公司存在前期研發不確定性，以及 研發產品無法及時滿足市場需求的風險。4、生物安全風險。獸用疫苗的研發、生產過程涉及病毒分 離培養、鑒定、動物感染、效力評價試驗和病毒滅活等環節，如生物安全水平不達標或管理不當均 可能會發生生物安全風

10、險。5、產品質量風險。獸用生物制品直接關系到畜牧業的安全生產、畜產品 的質量安全、食品安全和人類健康。未來隨著公司經營規模的不斷擴大，公司存在由于產品質量管 理出現失誤而帶來的潛在經營風險。 6、 政策變動風險。 中國獸用生物制品行業目前處于高速發展期， 監管標準正在與國際接軌并不斷提高。如果公司不能適應行業標準和規范的變化，將給公司生產、 經營帶來風險。 pOsRrMnQoMrQqMqNvNxOmPaQaO7NpNrRsQoOlOnNwOeRnPqOaQrRzRMYtOmRuOnOrR 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 3 / 18 正文目錄正文目錄 一、一、 國內生物制品

11、領軍企業，業績底部反轉向上國內生物制品領軍企業，業績底部反轉向上.5 1.1 國內生物制品龍頭，聚焦主業獸用疫苗 . 5 1.2 12-17 年公司營收&凈利高速增長，18-19 年受非瘟影響業績承壓 . 6 1.3 公司股權較為分散，子公司產品全面覆蓋 . 7 二、二、 全國化布局全國化布局+產品矩陣完善，研發產品矩陣完善，研發+品牌規模優勢漸顯品牌規模優勢漸顯 .7 2.1 核心單品驅動規?？焖贁U張，公司產品矩陣現已較為完善 . 7 2.2 全國化銷售網絡已搭建，加速布局直銷對接大客戶 . 9 2.3 技術工藝領跑行業，研發&品牌規模效應凸顯 . 10 三、三、 存欄回升存欄回升+集中度提

12、升，動保研發平臺驅動，集中度提升，動保研發平臺驅動，“推薦推薦” .11 3.1 生豬存欄見底回升，規?；潭忍嵘呙缳|量要求 . 11 3.2 中長期看直補政策打開市場苗發展空間 . 13 3.3 投資建議：關鍵假設、盈利預測、估值分析 . 14 四、四、 風險提示風險提示 .16 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 4 / 18 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司發展歷程 . 5 圖表 2 公司聚焦生物制藥主業，2019 年生物制藥收入占比為 96%（百萬元） . 6 圖表 3 1H20 公司營收 6.24 億元，同比+22.1% . 6 圖表 4 1H20 公司歸母凈利潤

13、1.82 億元，同比+7.3% . 6 圖表 5 公司股權結構圖及業務布局 . 7 圖表 6 公司口蹄疫招標苗收入規模 . 7 圖表 7 公司口蹄疫市場苗收入規模 . 7 圖表 8 公司產品矩陣完善，種類涵蓋豬、禽、反芻和寵物類四大系列 100 余種動物疫苗 . 8 圖表 9 公司已基本搭建全國化銷售網絡. 9 圖表 10 公司早期便不斷積累大客戶直銷優勢. 9 圖表 11 公司懸浮培養技術發展歷程 . 10 圖表 12 懸浮培養與轉瓶培養對比 . 11 圖表 13 公司歷年研發投入情況. 11 圖表 14 公司歷年研發人員情況. 11 圖表 15 7 月份能繁母豬存欄環比增 4% . 12

14、圖表 16 不同規模養殖場醫療防疫費用(元) . 12 圖表 17 牧原頭均防疫費用及占營收比例 . 12 圖表 18 不同規模養殖場疫苗及服務需求分析. 13 圖表 19 獸用疫苗分類 . 13 圖表 20 獸用疫苗按是否強制免疫分類占比% . 13 圖表 21 以口蹄疫疫苗為例，市場苗防疫效果優于招標苗 . 13 圖表 22 政策實施前后規模養殖戶防疫行為變化 . 14 圖表 23 公司當前估值（PEttm）位于 3 年均值+1X標準差下方 . 15 圖表 24 同行業可比公司估值對比，單位：億元 . 15 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 5 / 18 一、一、 國內生

15、物制品領軍企業國內生物制品領軍企業，業績底部反轉向上業績底部反轉向上 1.1 國內生物制品龍頭，國內生物制品龍頭，聚焦主業獸用疫苗聚焦主業獸用疫苗 生物股份是國內最大的獸用疫苗生產企業之一，公司成立于 1993年，于 1999年在上海證券交易所 上市。公司具有豐富的獸用疫苗生產經驗，擁有國家唯一的獸用疫苗國家工程實驗室，是國內最早 攻克疫苗懸浮培養技術生產獸用疫苗的公司，建有國內第一套懸浮培養?？谔阋咭呙缟a線，并制 定了口蹄疫疫苗抗原含量、雜蛋白含量和抗原雜蛋白檢測三項行業標準。在我國獸用疫苗領域公司 生產工藝大幅領先于同業。 圖表圖表1 公司公司發展歷程發展歷程 時間時間 年份年份 199

16、3 金宇生物技術股份有限公司改組成立 1998 并購內蒙古第一毛紡織廠和內蒙古生物藥品廠 1999 金宇集團股票在上交所上市 2002 生物藥品廠 GMP 改造及禽苗、FMD 疫苗等新建項目陸續開工建設； 2003 強毒滅活苗生產車間獲農業部 GMP 認證，是國內首家通過農業部 GMP 認證的企業 2007 金宇保靈生物藥品有限公司注冊成立，購并揚州優邦生物制藥有限公司 2008 金宇保靈榮膺“獸用疫苗國家工程試驗室”，攻克懸浮培養技術 2009 建成國內第一條懸浮培養?？谔阋呱a線，發明國內首家定量檢測口蹄疫抗原 146S 含量檢測技術 2010 完成口蹄疫懸浮培養技術改造，懸浮培養疫苗通過

17、農業部評審，146S抗原含量專利授權，完成口蹄疫懸浮培養標準制定 2012 懸浮培養和純化技術對口蹄疫疫苗質量標準進行全面升級，為行業制定了口蹄疫疫苗抗原含量、雜蛋白含量和抗原雜蛋白檢測 三項新標準；?？谔阋呷齼r滅活疫苗和豬口蹄疫二聯滅活疫苗獲生產文號 2013 ?？谔阋呷齼r苗取得國家農業部新藥證書，與法國詩華簽約，引進國際 OIE布病菌種和生產工藝，確立了市場化國際化目標戰 略 2014 加大技術改造，口蹄疫抗原產能翻倍、優邦懸浮培養技術改造完成，通過農業部獸藥 GMP生產線動態驗收，國家工程實驗室 建成投入使用，成為國內首家口蹄疫追溯試點單位 2015 金宇國際生物科技產業園開工建設，設立

18、研究院和博士后工作站，豬圓環病毒 2 型桿狀滅活疫苗(CP08 株)獲獸藥證書 2016 BVD-IBR牛二聯苗等四個產品獲獸藥證書， 進入軍人用生物制藥領域， 與普萊柯共同研制重組口蹄疫亞單位疫苗 （大腸桿菌源） 2017 成功競拍遼寧益康生物，豐富公司生物制品產品種類； 豬細小病毒滅活疫苗、羊快疫等 4 個品種獲得獸藥批準文號 2019 獲批 P3 實驗室；公司整體搬遷生物科技產業園，開啟了動物疫苗智能制造新時代 2020 獲批開展口蹄疫、非洲豬瘟疫苗研究開發等相關實驗活動；變更經營范圍：徹底退出房地產和物業產業，增加生物制劑制造、 銷售 資料來源：公司公告，平安證券研究所 公司發展前期除

19、獸用疫苗業務以外兼有房地產開發，羊絨紡織、房屋及物業管理、能源等業務，公 司于 2011年和 2013年分別將紡織業務與房地產業務剝離，專注于獸用生物制品業務，獸用疫苗成 為公司營收的主要來源。 公司主業生物制藥收入占比由2010年 46.1%提升至2013年的 93.9%。 2019 年公司獲批 P3實驗室，并整體搬遷至生物科技產業園，開啟動物疫苗智能制造新時代，2020 年獲 批開展口蹄疫、非洲豬瘟疫苗研究開發等相關實驗活動。 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 6 / 18 圖表圖表2 公司公司聚焦生物制藥主業，聚焦生物制藥主業，2019年生物制藥收入占比為年生物制藥收入

20、占比為 96%（百萬元）（百萬元） 資料來源：Wind、平安證券研究所 1.2 12-17 年公司營收年公司營收&凈利高速增長，凈利高速增長，18-19 年受非瘟影響業績承壓年受非瘟影響業績承壓 近年公司通過改進疫苗生產工藝，開拓營銷渠道，發展高端客戶，實現營收快速增長，營業收入由 2012 年 5.56億元增長至 2017年 19.01億元，CAGR達 28.5%，凈利潤由 2012年 1.3億元，增加 至 2017 年 8.7 億元，CAGR 達 46.2%。 2018-2019 年因受非洲豬瘟造成國內生豬存欄大幅下降，公司營收、凈利潤承壓，2019年公司營收 11.3 億元，同比-40.

21、6%，歸母凈利潤 2.21 億元，同比-71%。進入進入 2020 年，隨著行業產能（能繁年，隨著行業產能（能繁 母豬）見底回升，動保行業景氣反轉向上，母豬）見底回升，動保行業景氣反轉向上，1H20 公司營收公司營收 6.24 億元，同比億元，同比+22.1%，歸母凈利潤，歸母凈利潤 1.82 億元，同比億元，同比+7.3%，其中其中 2Q20營收、凈利增速分別為營收、凈利增速分別為 45.7%、181.7%。 圖表圖表3 1H20 公司營收公司營收 6.24億元，同比億元，同比+22.1% 圖表圖表4 1H20公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤 1.82億元，同比億元，同比+7.3% 資料來源：公

22、司公告、平安證券研究所 資料來源：公司公告、平安證券研究所 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 201020122014201620181H20 營業收入（百萬元）yoy 303 300 415 377 336 309 393 434 630 1023 1214 1448 1855 1846 1077 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 200520062007200820092010

23、201120122013201420152016201720182019 房地產紡織加工能源房租及物業管理其他生物制藥 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 201020122014201620181H20 歸母凈利潤（百萬元）yoy 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 7 / 18 1.3 公司股權較為分散，子公司產品公司股權較為分散，子公司產品全面全面覆蓋覆蓋 公司股權較為分散，公司董事長張翀宇先生直接持股 1.63%，張翀宇先

24、生與總經理張競女士對內蒙 古金宇生物控股有限公司合計持股 90.93%，內蒙古金宇生物控股有限公司所持股份占比 10.86%。 圖表圖表5 公司股權結構圖及業務布局公司股權結構圖及業務布局 資料來源：公司公告、平安證券研究所 二、二、 全國化布局全國化布局+產品矩陣完善，研發產品矩陣完善，研發+品牌規模優勢漸顯品牌規模優勢漸顯 2.1 核心核心單品驅動單品驅動規模規?？焖倏焖贁U張擴張，公司產品矩陣公司產品矩陣現已現已較為完善較為完善 公司疫苗產品種類豐富，涵蓋豬用、禽用和反芻類動物疫苗，能夠覆蓋目前市場上畜禽流行的主要 病種。其中口蹄疫疫苗是公司的核心產品，2017年口蹄疫市場苗占營收的 71

25、%，口蹄疫招標苗占公 司營收的 19%，口蹄疫疫苗收入合計占公司營收比例達 93%，2018-2019 年由于受非瘟影響，公司 豬用疫苗收入占比下滑明顯，2019 年公司口蹄疫市場苗及招標苗占營收比分別約為41%、27%。 圖表圖表6 公司口蹄疫招標苗收入規模公司口蹄疫招標苗收入規模 圖表圖表7 公司口蹄疫市場苗收入規模公司口蹄疫市場苗收入規模 資料來源：公司公告、平安證券研究所 資料來源：公司公告、平安證券研究所 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 201220132014

26、20152016201720182019 口蹄疫招標苗（億元）yoy -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 2 4 6 8 10 12 14 20122013201420152016201720182019 口蹄疫市場苗（億元）yoy 張競其他 39.00%51.93%9.07% 內蒙古金宇生物香港中央 控股有限公司結算有限公司 1.63%10.86%19.46%68.05% 金宇保靈揚州優邦遼寧益康金宇共立 生物藥品有限公司生物藥品有限公司生物股份有限公司動物保健有限公司 （口蹄疫）（藍耳、偽狂、圓環）（禽用疫苗）（寵物疫苗）

27、張翀宇 金宇生物技術股份有限公司 其他 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 8 / 18 公司生物制品業務主要由子公司金宇保靈、揚州優邦、遼寧益康、金宇共立等子公司運營。其中全 資子公司金宇保靈產品為口蹄疫、豬瘟、布病、偽狂犬等畜用疫苗，揚州優邦產品為禽用疫苗及圓 環，豬藍耳、細小病毒疫苗等。2017年 7月 10日，公司成功競拍遼寧益康生物股份有限公司 1400 萬股股權轉讓和 4000萬股增資擴股項目， 成為益康生物第一大股東。 益康生物產品涵蓋禽用、 豬用、 反芻類和寵物等近 60個生產文號。 此外， 公司與日本共立制藥合資成立金宇共立動物保健有限公司， 對寵物動保產品進

28、行研發、生產和銷售，共同開拓全球寵物動保市場。 當前產品種類涵蓋豬、禽、反芻和寵物類四大系列 100 余種動物疫苗。預計未來公司產品結構將形預計未來公司產品結構將形 成“兩超多強，全面開花”的布局，即以口蹄疫、禽流感為核心，圓環、偽狂、藍耳等其他主力疫成“兩超多強，全面開花”的布局，即以口蹄疫、禽流感為核心，圓環、偽狂、藍耳等其他主力疫 苗發力，逐步打造十幾個億元級別的產品序列。苗發力，逐步打造十幾個億元級別的產品序列。 圖表圖表8 公司公司產品產品矩陣完善，矩陣完善，種類涵蓋豬、禽、反芻和寵物類四大系列種類涵蓋豬、禽、反芻和寵物類四大系列 100余種動物疫苗余種動物疫苗 對象 產品 豬用疫苗

29、 金 OA：豬口蹄疫 O 型、A型二價滅活疫苗（Re-O/MYA98/JSCZ/2013 株+Re-A/WH/09 株） 保蹄靈：豬口蹄疫O 型滅活疫苗(O/Mya98/XJ/2010株+O/GX/09-7 株) 豬口蹄疫O 型滅活疫苗(OZK/93株+OR/80株) 感樂優：豬流感二價滅活疫苗(H1N1LN株+H3N2HLJ 株) 溫 康：豬瘟活疫苗（傳代細胞源） 喜得康：豬細小病毒病滅活疫苗（NJ 株） 藍精靈：豬繁殖與呼吸綜合征活疫苗（R98株） 圓 康：豬圓環病毒2 型滅活疫苗（DBN-SX07 株） 圓立優：豬圓環病毒 2型桿狀病毒載體滅活疫苗（CP08株） 偽狂寧：豬偽狂犬病耐熱保

30、護劑活疫苗（C株） 藍立優：豬繁殖與呼吸綜合征嵌合病毒活疫苗（PC株） 偽狂犬病活疫苗（Bartha-K61株） 豬瘟、豬丹毒、豬多殺性巴氏桿菌病三聯活疫苗 政府采購專用豬瘟活疫苗（細胞源） 細凈優：豬細小病毒病滅活疫苗（BJ-2株） 豬丹毒活疫苗（GC42株） 豬多殺性巴氏桿菌病活疫苗（679-230 株） 仔豬副傷寒活疫苗（C500株） 豬圓環病毒2型滅活疫苗(YZ 株) 仔豬大腸桿菌病基因工程滅活疫苗（GE-3 株） 仔豬水腫病滅活疫苗 反芻類 口蹄疫 O 型、A型二價滅活疫苗（O/MYA98/BY/2010株+Re-A/WH/09株） 哞樂優：牛病毒性腹瀉/黏膜病、傳染性鼻氣管炎二聯滅

31、活疫苗(NMG 株+LY株) 山羊痘活疫苗 布氏菌病活疫苗（A19 株） 口蹄疫 O 型滅活疫苗（OJMS 株） 布氏菌病活疫苗（S2 株） 羊快疫、猝狙、羔羊痢疾、腸毒血癥三聯四防滅活疫苗 咩樂優：羊快疫、猝狙、羔羊痢疾、腸毒血癥三聯四防滅活疫苗 禽類 禽多殺性巴氏桿菌并滅活疫苗(1502株） 禽流感(H9亞型）滅活疫苗(NJ01株) 重組新城疫病毒滅活疫苗(A-株) 雞傳染性支氣管炎活疫苗(H120 株） 雞減蛋綜合征滅活疫苗(京 911 株） 雞新城疫、傳染性支氣管炎、減蛋綜合征、禽流感（H9亞型） 四聯滅活疫苗(La Sota 株+M41株+HS25株+HZ 株) 雞新城疫、傳染性支氣

32、管炎、減蛋綜合征三聯滅活疫苗（Clone30 株+M41株+AV127株） 雞新城疫、傳染性氣管炎、禽流感（H9 亞型）三聯滅活疫苗(La Sota 株 + M41 株 +L 株) 雞新城疫、傳染性支氣管炎二聯活疫苗(La Sota 株+H120株) 雞新城疫、傳染性支氣管炎二聯活疫苗(La Sota 株+H52株) 雞新城疫、傳染性法氏囊病二聯滅活疫苗(La Sota 株+HQ 株) 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 9 / 18 雞新城疫、減蛋綜合征二聯滅活疫苗(La Sota 株+京 911株) 雞新城疫、禽流感（H9亞型）二聯滅活疫苗(La Sota 株 + JY 株

33、) 雞新城疫滅活疫苗 寵物類 狂犬病滅活疫苗（Flury 株） 資料來源：國家獸藥基礎信息查詢系統、公司公告、平安證券研究所 2.2 全國化全國化銷售網絡銷售網絡已搭建已搭建，加速布局直銷對接大客戶，加速布局直銷對接大客戶 公司當前已基本搭建全國化銷售網絡，銷售模式根據客戶能繁母豬數量劃分，分為大客戶直銷、經 銷商網絡和政府招標采購三種： 圖表圖表9 公司公司已基本搭建全國化已基本搭建全國化銷售網絡銷售網絡 資料來源：公司官網、平安證券研究所 大客戶直銷：大客戶直銷：公司根據規?；B殖場的免疫需求，按照相關規定開展疫苗直銷工作。直銷客戶養殖 規模較大，經營情況穩定，防疫意識較強。公司在進行疫苗

34、直銷的基礎上，針對大客戶提供有針對 性的疫病防控整體解決方案。我們估計公司我們估計公司 AB類大客戶貢獻收入占比已超類大客戶貢獻收入占比已超 80%，未來隨著規?；?，未來隨著規?；?而迅速提升，規模場直銷戰略地位將更加顯著。而迅速提升，規模場直銷戰略地位將更加顯著。 圖表圖表10 公公司司早期便不斷積累大客戶直銷優勢早期便不斷積累大客戶直銷優勢 2010 逐步建設非政府采購招標的、獨立的、完全市場化運營的銷售體制與團隊，加強市場推廣，以技術服 務為主要手段，形成專業化的營銷模式。 2012 針對規?；?、集約化養殖場組建營銷隊伍，構筑直銷網絡，服務養殖企業，組建營銷隊伍、建設銷售 網絡，啟動點對

35、點的直銷和售后服務工作。 2013 大力發展市場直銷模式，通過建立面向規?；B殖場的專職營銷團隊，深入養殖場，加強技術服務 2014 采用符合客戶需要、足夠差異化、與銷售渠道相匹配、有較高毛利率的口蹄疫疫苗產品為核心的單品 牌戰略 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免責條款 10 / 18 2015 在加大技術服務投入的基礎上， 增加豬瘟、豬圓環、偽狂犬等免疫抑制病抗體與抗原檢測等服務內容， 提升技術服務質量。通過市場調研建立大數據分析，針對不同的規?；B殖場制定不同的技術服務方 案，滿足不同養殖場對技術服務的需求。增強公司疫苗銷售過程中技術服務的占比。 2016 政府苗招采苗銷售團隊

36、融合，技術服務團隊深入養殖場了解需求，在差異化服務基礎上定期為規?？?戶提供免疫效果監測及病原檢測服務 資料來源：公司公告、平安證券研究所 經銷商網絡：經銷商網絡：公司根據國內養殖規?；潭认鄬Ψ稚⒌默F狀，結合各區域養殖特點及產品類型，通 過符合 GSP 資質的經銷商銷售模式，推動渠道下沉，為當地中小養殖場提供產品和服務。 政府招標采購：政府招標采購：按照農業部防疫計劃，報告期內，我國對口蹄疫等疫病實施強制免疫，相關疫苗由 政府統一招標采購。各省、自治區、直轄市人民政府獸醫主管部門可以根據本行政區域內動物疫病 流行情況增加強制免疫疫病品種和免疫區域。強制免疫主要集中在疫病多發的春秋兩季，省級獸

37、醫 主管部門通常根據本區域情況每年招標 1-2 次，公司按照有關規定參加政府招標采購。 2.3 技術工藝領跑行業技術工藝領跑行業，研發，研發&品牌規模效應凸顯品牌規模效應凸顯 隨著近年國家對政府招采疫苗政策調整， “優質優價”將成為未來疫苗市場化關鍵，疫苗企業研發水 平、工藝創新、產品品質、成本控制、技術服務分別成為公司研發、生產、銷售的核心競爭力。 公司擁有口蹄疫和高致病性禽流感兩大強制免疫疫苗農業部定點生產資質，工藝技術和產品質量保 持國內領先水平。且依托動物生物安全三級實驗室(ABSL-3)、獸用疫苗國家工程實驗室、農業部反 芻動物生物制品重點實驗室三個國家級實驗室研發平臺， 憑借智能制

38、造對疫苗生產全生命周期控制， 配套專業完善的技術服務和銷售渠道，為客戶提供動物疫病防控整體解決方案。 國內首家采用懸浮培養國內首家采用懸浮培養和純化濃縮技術生產口蹄疫疫苗和純化濃縮技術生產口蹄疫疫苗。并牽頭制定口蹄疫疫苗抗原含量、雜蛋白 含量和抗原雜蛋白檢測三項行業標準，降低免疫過程中產生的副反應，極大改善動物福利。公司采 用口蹄疫抗原含量 146S 檢測技術，使抗體檢測更加準確可靠，配苗時間大幅縮短，并融合 MES 與 COMOS系統實現智能制造，有效提升產品質量和生產效率，推動國內獸用生物制藥產業的技術 升級。 圖表圖表11 公司公司懸浮培養技術發展歷程懸浮培養技術發展歷程 2008 攻克

39、了懸浮培養規?；a工藝和相關設備、自動化控制系統的開發制造 2009 建成國內第一條懸浮培養?？谔阋呱a線，發明國內首家定量檢測口蹄疫抗原 146S 含量檢測技術 2010 完成口蹄疫懸浮培養技術改造，懸浮培養疫苗通過農業部評審，146S抗原含量專利授權，完成口蹄 疫懸浮培養標準制定 2012 懸浮培養和純化技術對傳統口蹄疫疫苗質量標準進行全面升級，為行業制定了口蹄疫疫苗抗原含量、 雜蛋白含量和抗原雜蛋白檢測三項新標準；?？谔阋呷齼r滅活疫苗和豬口蹄疫二聯滅活疫苗獲得生產 文號 2013 懸浮培養?？谔阋呷齼r苗取得國家農業部新藥證書 2014 加大技術改造，口蹄疫抗原產能翻倍、優邦懸浮培養技術

40、改造完成 資料來源：公司官網，平安證券研究所 懸浮培養技術推動疫苗行業升級懸浮培養技術推動疫苗行業升級。我國獸用疫苗原以轉瓶培養技術生產，成本較高，且產品效力， 均一性，安全性等方面不可控。公司于 2008年在我國率先攻克了獸用疫苗懸浮培養技術，在 2009 年建成國內第一條懸浮培養?？谔阋呱a線，發明國內首家定量檢測口蹄疫抗原 146S 含量檢測技 術推動了產業進步。公司疫苗關鍵技術指標完全與國際標準（世界動物衛生組織-OIE）標準接軌， 多年來在進行疫苗工業化大生產的同時不斷改進疫苗產品生產工藝，產品效力，均一性，安全性等 疫苗指標均大幅提升。 生物股份公司首次覆蓋報告 請務必閱讀正文后免

41、責條款 11 / 18 圖表圖表12 懸浮培養與轉瓶培養對比懸浮培養與轉瓶培養對比 懸浮培養疫苗懸浮培養疫苗 傳統滅活疫苗傳統滅活疫苗 設備與自動 化程度 全封閉、管道化、連續流、全程自動控制全程自動控制 半開放、多斷點、人工操作、作坊式生產 安全性 幾乎無注射反應幾乎無注射反應 偶爾有注射反應 均一性 培養容器體積大，批間間差小，產品均一性均一性好 轉瓶培養，后續混合，存在批間差，均一性不好 產品效力 穩定可控 不穩定 抗原純化 終端產品中 146S有效抗原蛋白含量高有效抗原蛋白含量高，非抗 原蛋白含量 1-1.8mg/ml 終端產品中含有大量的雜蛋白，非抗原蛋白含量 9-15mg/ml 抗原含量測 定 用 146S 有效抗原含量確定疫苗的配苗比例 用傳統的 TCID50LD50 測定病毒含量 毒素含量 控制在控制在 10EU10EU 以下以下 不可控 培養方式 懸