《休閑零食行業深度報告：品類視角理解中式零食發展：為什么是魔芋和鵪鶉蛋？-241024（20頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《休閑零食行業深度報告：品類視角理解中式零食發展：為什么是魔芋和鵪鶉蛋？-241024（20頁）.pdf（20頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分品類視角理解中式零食發展：為什么是魔芋和鵪鶉蛋？品類視角理解中式零食發展：為什么是魔芋和鵪鶉蛋？休閑零食行業深度報告休閑零食行業深度報告食品飲料證券研究報告/行業專題報告2024 年 10 月 24 日評級評級：增持增持（維持）（維持）分析師：晏詩雨分析師：晏詩雨執業證書編號：執業證書編號：S0740523070003Email：分析師：熊欣慰分析師：熊欣慰執業證書編號：執業證書編號：S0740519080002Email：分析師：范勁松分析師：范勁松執業證書編號：執業證書編號：S0740517030001Email：基本狀況基本

2、狀況上市公司數124行業總市值(億元)49,230.52行業流通市值(億元)48,589.57行業行業-市場走勢對比市場走勢對比相關報告相關報告1、休閑零食行業深度：解碼小零食的大單品之路從奧利奧說起2、零食量販渠道專題研究：好風憑借力，輕舟萬重山重點公司基本狀況簡稱股價EPSPE評級（元）2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E鹽津鋪子55.802.583.394.345.4621.63 16.46 12.86 10.22 55.802.58買入洽洽食品31.061.582.082.432.7719.66 14.93 12.78 1

3、1.21 31.061.58買入勁仔食品13.810.460.660.871.1130.02 20.92 15.87 12.44 13.810.46買入備注：股價取自 2024 年 10 月 23 日收盤價報告摘要核心觀點：經濟下行期的口紅效應一直有催生全球品牌的潛質，中式零食大有可核心觀點：經濟下行期的口紅效應一直有催生全球品牌的潛質，中式零食大有可為。零食行業變化來源于渠道，但競爭優勢最終積累于品類。我們結合對消費環為。零食行業變化來源于渠道，但競爭優勢最終積累于品類。我們結合對消費環境變化、產業技術突破、產業鏈利潤結構以及公司品類發展的定性與定量分析，境變化、產業技術突破、產業鏈利潤結構

4、以及公司品類發展的定性與定量分析，深度研究魔芋和鵪鶉蛋深度研究魔芋和鵪鶉蛋 2 大零食新品類的歷史背景與發展空間大零食新品類的歷史背景與發展空間。從產業視角切入從產業視角切入，回顧歷史展望未來，看好品類快速發展的中式辣鹵零食龍頭投資價值?；仡櫄v史展望未來，看好品類快速發展的中式辣鹵零食龍頭投資價值。一、一、復盤：品類迭代是中國零食發展的主線。復盤：品類迭代是中國零食發展的主線。中國零食行業規模整體穩定，甜、咸品類持續迭代。咸味零食備受偏愛，中國引領品類創新。零食行業變化來源于零食行業變化來源于渠道，但競爭優勢積累于品類。品類紅利根源或來源于農業科技進步，而品類創渠道，但競爭優勢積累于品類。品類

5、紅利根源或來源于農業科技進步，而品類創新的本質是定位的前移新的本質是定位的前移。從需求端看從需求端看，城鎮 Z 世代或是未來零食消費群體的主流，情緒價值和健康功能成消費新趨勢。從供給端看，從供給端看，我國在農產品原料品類和產量上具備潛力，農業科技和食品科技在多個方面取得重大進展，為中食零食品類創新奠基。因此，中式零食品類創新具備新的驅動。二二、魔芋和鵪鶉蛋如何脫穎而出？魔芋和鵪鶉蛋如何脫穎而出？（1）魔芋和鵪鶉蛋零食有何亮點？魔芋和鵪鶉蛋零食有何亮點？魔芋魔芋：中國魔芋種植與初加工產業世界領先，西南地區為核心產區。魔芋零食高速發展，衛龍初步確立龍頭地位。鵪鶉蛋鵪鶉蛋：中國鵪鶉養殖與初加工起步較

6、晚但發展迅速。鵪鶉蛋零食系 23 年明星品類，市場集中度低。（2）魔芋和鵪鶉蛋零食如何興起？魔芋和鵪鶉蛋零食如何興起？從從“食材食材”到到“零食零食”，品類具備認知基礎。，品類具備認知基礎。魔芋過去是火鍋中常見菜品，鵪鶉蛋則是傳統的佐茶茶食。從粗加工到精深加工，品類實現技術突破。從粗加工到精深加工，品類實現技術突破。蒸煮、包裝等工藝的進步推動預包裝即食魔芋的發展，拉伸膜包裝升級賦予鵪鶉蛋休閑零食屬性。從從“垃圾食品垃圾食品”到到“健康零食健康零食”，品類實現心智突破。，品類實現心智突破。葡甘聚糖被FDA 納入膳食纖維，魔芋逐步與減肥、減脂、代餐等詞語產生密切關聯。鵪鶉蛋在高蛋白的營養屬性之上拓

7、展無抗、富硒等更健康屬性。三三、展望展望：魔芋和鵪鶉蛋潛力多大？魔芋和鵪鶉蛋潛力多大？（1）目前動銷情況目前動銷情況：魔芋魔芋：條狀魔芋產品整體動銷較好，素毛肚產品鋪市和動銷都有提升空間；鵪鶉蛋：鵪鶉蛋：鹽津、勁仔有較大鋪貨空間，散稱裝庫存良性。（2）品類空間多大品類空間多大：供給角度看供給角度看：鵪鶉蛋和魔芋零食消費門檻和市場容量接近瓜子、薯片，而產業鏈利潤優于瓜子、薯片。需求角度看：需求角度看：對標成熟品類，魔芋和鵪鶉蛋均有望成為百億級別品類，跑出十億級別大單品。投資建議：看好品類快速發展的中式辣鹵零食龍頭投資價值。投資建議：看好品類快速發展的中式辣鹵零食龍頭投資價值?！翱诩t效應”魔力仍存

8、，零食品類有望受益。經濟下行期的口紅效應一直有催生全球品牌的潛質，中式零食大有可為。2 個方向值得關注個方向值得關注：（1）全國化的中式零食龍頭強者恒強，關注衛龍美味衛龍美味；（2）具備產品力的區域企業推進全國化，推薦鹽津鋪子鹽津鋪子、勁仔食勁仔食品品。風險提示風險提示：宏觀經濟波動、市場競爭惡化、食品安全問題、市場規模測算不及預期的風險、研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時。行業專題報告行業專題報告-2-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分內容目錄內容目錄一、復盤：品類迭代是中國零食發展的主線一、復盤：品類迭代是中國零食發展的主線.41.1 零食行業

9、競爭優勢積累于品類.41.2 如何理解零食的品類紅利？.61.3 中式零食品類創新有何新驅動？.7二、追蹤：魔芋和鵪鶉蛋如何脫穎而出？二、追蹤：魔芋和鵪鶉蛋如何脫穎而出？.112.1 魔芋和鵪鶉蛋零食有何亮點？.112.2 魔芋和鵪鶉蛋零食如何興起？.12三、展望：魔芋和鵪鶉蛋潛力多大？三、展望：魔芋和鵪鶉蛋潛力多大？.153.1 魔芋和鵪鶉蛋零食動銷情況如何？.153.2 魔芋和鵪鶉蛋零食品類空間多大？.15四、投資建議：看好中式零食企業突圍四、投資建議：看好中式零食企業突圍.18風險提示風險提示.19行業專題報告行業專題報告-3-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明

10、部分圖表目錄圖表目錄圖表1：中國零食行業市場規模（零售額，億元）.4圖表2：中日美零食行業細分品類市場規模（2024，億美元）.4圖表3：中日美零食行業市場集中度（%）.5圖表4：中國休閑零食行業市場份額（%）.6圖表5：泊松分布圖像.6圖表6：中國葵花籽單產（kg/公頃）.6圖表7：辣條品牌梯度.7圖表8：不同消費群體對宏觀經濟的信心與日常消費貢獻占比.8圖表9：小紅書用戶產品購買原因.9圖表10：中日年齡標準化的糖尿病發病率趨勢.9圖表11：健康食品飲料五大典型用戶.9圖表12：中國部分農產品單產（2022，斤/畝）.10圖表13：采用不同干燥技術的果蔬干.10圖表14：中國農產品的品牌化

11、.10圖表15：2020 年全球魔芋產量占比.11圖表16：中國辣味休閑食品分品類零售額.11圖表17：部分零食企業休閑蔬菜制品銷售收入（億元）.12圖表18：部分零食企業蛋類零食銷售收入（億元）.12圖表19：上海湖心亭鵪鶉蛋茶點.13圖表20：阿婆鐵蛋.13圖表21：魔芋產業鏈條.14圖表22：鹵制鵪鶉蛋生產流程.14圖表23：各地魔芋&鵪鶉蛋零食新鮮度對比.15圖表24：各零食品類產業鏈利潤梳理.16圖表25：2023 年零食品類國內市場規模（億元）.17圖表26：2023 年零食大單品銷售規模（億元）.17圖表27：高昂的消費者自我犒勞消費支出.18行業專題報告行業專題報告-4-請務必

12、閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分一、復盤：品類迭代是中國零食發展的主線一、復盤：品類迭代是中國零食發展的主線1.1 零食行業競爭優勢積累于品類零食行業競爭優勢積累于品類 中國零食行業規模整體穩定，甜、咸品類持續迭代。中國零食行業規模整體穩定，甜、咸品類持續迭代。根據歐睿數據，2024 年中國零食行業市場規模（零售額口徑）約 4718 億元，19-24年 5 年復合增速約為 1.2%，14-24 年 10 年復合增速約為 2.9%。其中，甜食占比 20%，19-24 年 5 年復合增速約為-2%，14-24 年 10年復合增速約為-2%；風味零食（含薯片膨化、辣鹵零食等

13、）占比 57%，19-24 年 5 年復合增速約為 2%，14-24 年 10 年復合增速約為 3%。咸味零食備受偏愛咸味零食備受偏愛，中國引領品類創新中國引領品類創新。嘉吉和 DecisionAnalysts 曾經發布零食報告，報告顯示在調查中，有 41的人更偏愛咸味零食，有 38的人更偏愛甜食，有 21的人更喜歡兩者的混合。英敏特全球新產品數據庫（GNPD）的數據顯示，中國是咸味零食創新領域的領頭羊，中國市場推出的新品數量占據 2018 年全球咸味零食新品總數的 11%。美國以 8%的新品發布占據第二名的位置，其次為印度7%，印度尼西亞和日本各 5%。圖表圖表1：中國零食行業市場規模（零售

14、額，億元）中國零食行業市場規模（零售額，億元）來源：歐睿、中泰證券研究所（注：零售額口徑，24 年系歐睿預測值，統計時點為 24 年 7 月）圖表圖表2：中日美零食行業細分品類市場規模（中日美零食行業細分品類市場規模（2024，億美元），億美元）中國中國日本日本美國美國甜食甜食129.3884.65541.07占比占比19.65%28.06%29.79%19-24CAGR19-24CAGR-2.14%-4.30%8.74%14-24CAGR14-24CAGR-1.98%-1.43%11.33%冰淇淋和冷凍甜食冰淇淋和冷凍甜食67.0356.22208.69占比占比10.18%18.63%11.

15、49%19-24CAGR19-24CAGR0.05%-1.94%5.76%14-24CAGR14-24CAGR0.53%0.04%8.07%風味零食風味零食377.95116.17764.35占比占比57.41%38.51%42.08%19-24CAGR19-24CAGR1.77%-2.34%8.36%14-24CAGR14-24CAGR3.33%-0.75%12.28%行業專題報告行業專題報告-5-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分甜味餅干、零食棒和果脯甜味餅干、零食棒和果脯83.9644.66302.14占比占比12.75%14.80%16.64%19-24C

16、AGR19-24CAGR-0.32%-3.55%6.69%14-24CAGR14-24CAGR0.10%-0.83%10.22%來源：歐睿、中泰證券研究所（注：零售額口徑，24 年系歐睿預測值，統計時點為 24 年 7 月）零食行業變化來源于渠道零食行業變化來源于渠道。（1）從廠家和經銷商看從廠家和經銷商看，多數零食仍屬于小品類，渠道管理難度大，更加偏好“以價換量”。休閑零食作為“長尾”產品，很容易出現庫存高企的問題，而一旦超過一定庫存水位，休閑零食就從“快消品”轉變為某種意義上的“慢銷品”。若某類商品周轉率偏低，廠、商或愿意犧牲利潤率換取周轉率提升。我們認為，近年來發展勢頭迅猛的電商、零食量

17、販等正是抓住了“長尾”的零食品類更偏好“以價換量”的“痛點”。（2）從渠道和終端看從渠道和終端看，新興渠道主要品類會從高頻低加價的引流品向低頻高加價的標品傾斜，休閑零食是相對理想的“產糧”品類。參考中泰食品團隊 2021 年發布的社區團購深度報告待渠道回歸價值，讓品牌穿越周期，不同渠道雖然在信息流、商品流和物流方面存在差異，但是最終將重復相同的邏輯：先通過“引流品”和“爆品”拉高店鋪 UV 和轉化率；再通過“差異化”和“基本品”提高客單價和復購率（或留存率）。而零食圍繞家庭消費場景，兼備差異化、高利潤、高客單、高訂單滲透等優點，是相對理想的品類。圖表圖表3：中日美零食行業市場集中度（中日美零食

18、行業市場集中度（%）CR3CR3（20152015）CR3CR3（20192019）CR3CR3（20242024）-CR5CR5（20152015）CR5CR5（20192019）CR5CR5（20242024）-零食總計零食總計中國中國12.510.611.10.5-1.416.81516.51.5-0.3日本日本18.218.418.3-0.10.127.928.628.80.20.9美國美國31.732.433.41.01.746.146.848.51.72.4風味零食風味零食中國中國10.110.710.6-0.10.51414.814.80.00.8日本日本31.131.931.4

19、-0.50.337.63940.11.12.5美國美國54.255.655.4-0.21.263.266.866-0.82.8甜味餅甜味餅干、零食干、零食棒和果脯棒和果脯中國中國22.721.726.75.04.028.927.833.65.84.7日本日本31.831.230-1.2-1.842.442.441.8-0.6-0.6美國美國39.83947.38.37.554.549.556.16.61.6來源：歐睿、中泰證券研究所（注：零售額口徑，24 年系歐睿預測值，統計時點為 24 年 7 月）零食競爭優勢積累于品類。零食競爭優勢積累于品類。邁克爾波特在競爭戰略中提到了檢驗市場是否存在競

20、爭優勢的兩個指標市場份額和盈利能力。如果行業內的企業總是能保持穩定的市場份額且一直都有很高的盈利能力，則這個市場是存在競爭優勢的。復盤零食行業的格局變化，過去行業由外資（瑪氏）和臺資（旺旺、達利）企業主導，但其市場份額近年來有所下降。內資零食企業中，渠道型企業市占率伴隨渠道變革而變化，產品型企業市占率伴隨品類滲透而提升，隨后趨于穩定，形成競爭優勢。行業專題報告行業專題報告-6-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表4：中國休閑零食行業市場份額（中國休閑零食行業市場份額（%）20152015201620162017201720182018201920192020

21、202020212021202220222023202320242024瑪氏瑪氏6.05.45.25.04.84.54.44.24.34.5億滋億滋2.92.92.92.82.82.92.82.93.23.4百事百事1.51.61.81.81.93.13.23.33.23.2旺旺旺旺3.63.43.33.23.03.02.92.92.82.8洽洽食品洽洽食品1.11.11.11.11.11.21.21.41.41.4衛龍美味衛龍美味0.20.40.60.81.11.31.41.31.31.3三只松鼠三只松鼠0.71.41.71.92.22.12.01.51.31.2達利食品達利食品1.31.3

22、1.31.31.31.31.21.11.01.0良品鋪子良品鋪子0.71.01.11.21.31.41.41.51.21.0鹽津鋪子鹽津鋪子0.10.20.20.20.30.30.40.60.70.8好想你好想你0.30.91.01.11.20.30.40.40.40.5來伊份來伊份0.70.70.70.80.70.70.70.70.60.5勁仔食品勁仔食品0.10.10.20.20.20.20.20.30.30.4甘源食品甘源食品0.20.20.20.30.30.30.30.30.30.3來源：歐睿、中泰證券研究所（注：零售額口徑，24 年系歐睿預測值，統計時點為 24 年 7 月）1.2

23、如何理解零食的品類紅利？如何理解零食的品類紅利？根源或來源于農業科技進步。根源或來源于農業科技進步。中式零食本質是 2C 的農產品深加工，家庭端的需求總是相對穩定的。提升投入資本報酬率的關鍵，要么是賣得更貴，要么是賣得更多（周轉更快），前者靠品牌，后者靠渠道。一般情況下，農業技術進步單產/經濟效益提升種植面積/養殖規模擴大深加工產能增加行業擴容有渠道優勢的廠家提升份額形成品牌。參考中泰食品飲料團隊 2024 年發布的零食行業深度報告 解碼小零食的大單品之路從奧利奧說起，零食的需求更接近泊松分布，而伴隨均值增加，泊松分布會接近正態分布，此時龍頭公司在均值正負一個標準差跑量，長尾市場留給別人。圖表

24、圖表5：泊松分布圖像泊松分布圖像圖表圖表6：中國葵花籽單產（中國葵花籽單產（kg/公頃）公頃）來源：騰訊云計算、中泰證券研究所來源：聯合國糧農組織、中泰證券研究所 品類創新的本質是定位的前移，品類創新的本質是定位的前移，“從從 1 到到 N”的創新通常通過價格的創新通常通過價格分化分化、功能分化等實現功能分化等實現。定位是找到差異化的價值點，當在老品類里行業專題報告行業專題報告-7-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分找不到，就需要開創新的品類。在品牌的起源一書中，作者艾里斯先生和勞拉里斯女士指出：商業發展的動力是分化；分化誕生新品類；真正的品牌是某一品類的代表；消

25、費者以品類來思考，以品牌來表達；品類一旦消失，品牌也將消亡，企業創建品牌的正道是把握分化趨勢，創新品類，創建新品牌，發展品類，壯大品牌，以多品牌駕御多品類，最終形成品牌大樹。以中式辣鹵零食為例，傳統辣鹵零食以豆干為主，后分化出調味面制品、調味菜制品、調味品肉制品、調味水產品、調味禽類制品等等，后在調味面制品中甚至又分化出甜辣、麻辣不同口味和軟、脆不同口感等。根據艾瑞消費研究院對辣條品牌梯度的排序，甜辣味的代表衛龍和麻辣味的代表麻辣王子都站上了第一梯度。圖表圖表7：辣條品牌梯度辣條品牌梯度來源：TMIC、艾瑞消費研究院、中泰證券研究所（注：根據品類天貓成交金額劃分，統計時間段為 2022.4-2

26、023.3；領先者為始終保持在 TOP3 的品牌，反超者為出現過排名下降的情況但大多數情況均保持在 TOP5 的品牌，逆襲者為出現過排名掉出榜單的情況但整體維持在 TOP10 排行榜內。）1.3 中式零食品類創新有何新驅動？中式零食品類創新有何新驅動？需求端：消費人群和消費趨勢變化。需求端：消費人群和消費趨勢變化。消費者信心持續分化，消費者信心持續分化，Z 世代和富裕中老年展現出積極的消費觀。世代和富裕中老年展現出積極的消費觀。根據麥肯錫2024 中國消費趨勢調研，不同消費群體信心與情緒出現明顯分化，進而影響其消費支出、預期及品類結構：Z 世代、一線富裕銀發族、三線富裕中老年明顯更為樂觀，展現

27、出積極的消費觀；一二線新中產、農村中老年最為悲觀。行業專題報告行業專題報告-8-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表8：不同消費群體對宏觀經濟的信心與日常消費貢獻占比不同消費群體對宏觀經濟的信心與日常消費貢獻占比來源：麥肯錫、中泰證券研究所注：首列為樂觀的受訪者占比，次列為日常消費占比（人群所共貢獻的消費額占比），總樣本數=11930，調研時間為2023 年底。城鎮城鎮 Z 世代或是未來零食消費群體的主流，情緒價值和健康功能成消世代或是未來零食消費群體的主流，情緒價值和健康功能成消費新趨勢。費新趨勢。一方面，消費者愿意為情緒價值支付溢價，休閑零食在一定程度上

28、起一方面，消費者愿意為情緒價值支付溢價，休閑零食在一定程度上起到到“慰藉食品慰藉食品”的功能的功能。根據小紅書和尼爾森的小紅書用戶消費心理研究，消費者購買決策考慮因素中，“情緒價值”占比高達 82%，甚至超過了“性價比”（占比 78%）。在當前經濟周期下，多數消費品牌在“性價比”和“實用”的維度里競爭，“情緒價值”仍有很大的發揮空間，而休閑零食切入“情緒經濟”賽道具備天然優勢。根據億滋國際發布的2023 年全球零食現狀報告，盡管經濟緊縮，但零食消費依然保持不變。66%的人表示他們雖然更加關注零食價格，但在零食的消費上并未做出重大改變；在過去的五年中，零食幫助消費者渡過了難關，68%的千禧一代和

29、 65%的 Z 世代表示，零食可以幫助他們消減日常生活中的煩惱。70%的人證實，“在這個我們都沉浸在日常雜事中的世界，分享零食讓我們找回了與他人溝通的簡單快樂”。行業專題報告行業專題報告-9-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表9：小紅書用戶產品購買原因小紅書用戶產品購買原因來源：小紅書、尼爾森、中泰證券研究所（樣本數=2036，統計時點為 23 年 1 月）另一方面，隨著人口結構的變化和健康意識的增強，消費者對休閑零另一方面，隨著人口結構的變化和健康意識的增強，消費者對休閑零食的選擇越來越注重健康屬性。食的選擇越來越注重健康屬性。根據2024 年京東食品飲

30、料健康趨勢白皮書，認同“健康是生活頭等大事”的中國消費者比例高達60%，中國消費者在健康問題上的認知和重視程度在全球范圍內處于領先地位；94%的用戶對健康化的食品有購買意向，健康食品飲料的主要消費者為 21 至 45 歲的人群，其中 36 歲以上的消費者、一線城市居民以及碩士及以上學歷的人群比例相對較高。根據抖音電商食品健康行業聯合歐睿國際和 Foodaily 每日食品發布的2023 抖音電商健康輕食趨勢報告，2022 年中國低脂低鹽低糖食品市場規模已達到 312 億元人民幣，并將在未來持續增長，2026 年預計規模為 512億元。圖表圖表10：中日年齡標準化的糖尿病發病率趨勢中日年齡標準化的

31、糖尿病發病率趨勢來源：世界衛生組織、中泰證券研究所注：世界衛生組織 2016 年統計數據，左圖為中國，右圖為日本圖表圖表11：健康食品飲料五大典型用戶健康食品飲料五大典型用戶來源：2024 年京東食品飲料健康趨勢白皮書、中泰證券研究所行業專題報告行業專題報告-10-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 供給端：農業科技和食品科技進步。供給端：農業科技和食品科技進步。原料的原料的“可得性可得性”影響零食的消費門檻，進而是休閑零食影響零食的消費門檻，進而是休閑零食“廣譜性廣譜性”的核心的核心。作為典型的大眾消費的快消品，零食的消費門檻越低，覆蓋人群越廣。而由于零食的生產

32、制造門檻并不高，相對應加工環節的溢價也不高。因此，一般而言，零食品類的價格下限主要受農產品價格影響。在土地價格一定的情況下，農產品價格主要受用畝產和養護成本影響，價格隨著市場需求略有波動，但總體而言會尊重植物的生長規律。圖表圖表12：中國部分農產品單產（中國部分農產品單產（2022，斤，斤/畝）畝）來源：聯合國糧農組織、中泰證券研究所 我國在農產品原料品類和產量上具備潛力，農業科技和食品科技在多我國在農產品原料品類和產量上具備潛力，農業科技和食品科技在多個方面取得重大進展個方面取得重大進展，為中食零食品類創新奠基為中食零食品類創新奠基。一方面，我國地大物博，C 端市場的白熱化競爭開始從原料端的

33、差異化進行內卷，此前小眾但應用價值較高的農產品正逐漸被挖掘出新潛力。另一方面，以瞬時油炸干燥技術、鎖鮮技術、非熱殺菌技術等為代表的食品加工技術和以氣調包裝、貼體包裝等為代表的食品包裝技術取得重大進展，食品工業的技術創新為休閑零食品類的誕生和發展產生直接的推力。圖表圖表13：采用不同干燥技術的果蔬干采用不同干燥技術的果蔬干圖表圖表14：中國農產品的品牌化中國農產品的品牌化來源：火儷龍、中泰證券研究所（注：左圖為 VF 技術，右圖為 FD 技術）來源：黃天鵝、瑞幸、一顆大、中泰證券研究所行業專題報告行業專題報告-11-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分二、追蹤：魔芋和

34、鵪鶉蛋如何脫穎而出？二、追蹤：魔芋和鵪鶉蛋如何脫穎而出？2.1 魔芋和鵪鶉蛋零食有何亮點？魔芋和鵪鶉蛋零食有何亮點？魔芋：從云貴川土特產到大眾化解饞零嘴魔芋：從云貴川土特產到大眾化解饞零嘴 中國魔芋種植與初加工產業世界領先，西南地區為核心產區。中國魔芋種植與初加工產業世界領先，西南地區為核心產區。魔芋喜溫喜濕，我國魔芋主產區為云貴川渝、陜西南部、湖南及湖北西部，其中西南地區為核心產區，此外兩廣地區、長江中下游丘陵地區也有少量種植分布。從全球范圍來看，我國已經成為全球魔芋產量第一的國家。2020年，我國魔芋產量占全球產量的63%，其次為日本占22%，而世界其他地區加起來僅為 15%。魔芋精粉主要

35、產出國亦為中國，2020 年，中國魔芋精粉產量占全球 60%以上，日本約占 30%，世界其他地區（主要為東南亞地區）約占 10%。圖表圖表15：2020年全球魔芋產量占比年全球魔芋產量占比來源：中國魔芋協會種植委員會、中泰證券研究所 魔芋零食高速發展魔芋零食高速發展，衛龍初步確立龍頭地位衛龍初步確立龍頭地位。在 2015 年之前，我國魔芋行業以種植和初加工為主導，魔芋原料產品大部分出口國外，2015年之后，在魔芋應用領域，國內市場消費規模逐漸擴大，魔芋深加工產品的市場逐步被挖掘。就魔芋細分品類來看，我國魔芋品類橫跨休閑食品、餐飲預制、新式茶飲與美妝用品四大行業，其中休閑食品發展最為快速，魔芋也

36、乘著這股東風，登上舞臺被消費者看見。2014年，衛龍首度推出魔芋爽。近兩年，魔芋食品熱度一路攀升，品牌爭相押注，品類家族也空前壯大。2024 年，衛龍蔬菜制品上半年營收超 14 億，占比超過調味面制品。鹽津鋪子魔芋制品上半年營收 3 億，占比達 12.61；勁仔食品蔬菜制品上半年營收 0.38 億，產量同增75.59%。圖表圖表16：中國辣味休閑食品分品類零售額中國辣味休閑食品分品類零售額零售額（十億元）復合增長率201620212026E1621 年2126 年辣味休閑肉制品及水產動物制品33.947.669.27.0%7.8%調味面制品29.145.569.79.4%8.9%辣味休閑蔬菜制

37、品13.326.558.714.8%17.2%辣味香脆休閑食品14.420.429.37.2%7.5%辣味種子及堅果炒貨12.818.126.17.2%7.6%辣味休閑豆干制品6.39.213.57.9%8.0%行業專題報告行業專題報告-12-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分其他辣味休閑食品4.15.67.26.4%5.2%辣味休閑食品合計113.9172.9273.78.7%9.6%來源：弗若斯特沙利文、衛龍美味招股說明書、中泰證券研究所圖表圖表17：部分零食企業休閑蔬菜制品銷售收入（億元）部分零食企業休閑蔬菜制品銷售收入（億元）201820192020202

38、12022202324H1衛龍蔬菜制品36.611.716.616.921.214.6鹽津魔芋制品2.574.763.1勁仔蔬菜類0.720.38來源：公司公告、中泰證券研究所 鵪鶉蛋：從佐餐小食到零食鵪鶉蛋：從佐餐小食到零食“黑馬黑馬”中國鵪鶉養殖與初加工起步較晚但發展迅速中國鵪鶉養殖與初加工起步較晚但發展迅速。鵪鶉經過 80 多年的培育，已育成 20 多個品種和自別雌雄配套系，廣泛分布于日本、法國、美國、中國等地。歐洲和美洲主要生產肉用鶉，亞洲多生產蛋用鶉。上世紀 70 年代我國先后引進了朝鮮鵪鶉和法國肉用鵪鶉，從此我國正式進入了鵪鶉規?；B殖階段。2012 年 3 月，“神丹 1 號鵪鶉

39、”配套系通過國家畜禽遺傳資源委員會鑒定，是我國首個小型蛋用鵪鶉品系，填補了我國鵪鶉自主培育品種的空缺，并于 2020 年 5 月被列入傳統畜禽范疇。目前世界上飼養 10 億多只，我國飼養量超過 3 億只，居世界之首。而在鵪鶉蛋加工方面，鵪鶉蛋罐頭由遼寧鐵嶺種畜場罐頭廠于 1984 年研制，是我國出口的傳統特色農產品。根據大連晚報2006 年的報道，大連“魁”牌軟包裝鵪鶉蛋產品占日本同類產品市場的 60%以上，年銷售達 700 萬袋。鵪鶉蛋零食系鵪鶉蛋零食系 23 年明星品類年明星品類，市場集中度低市場集中度低。根據弗若斯特沙利文報告，中國蛋制品市場規模 2019 年達到 600 億元，預計 2

40、023 年達到800 億元以上，其中鵪鶉蛋賽道發展迅速，多方企業入局。同時受到食品包裝工業技術進步與疫情帶來消費習慣轉變等因素影響，家庭端包裝鵪鶉蛋制品受到進一步催化。而作為 23 年的明星單品，休閑鵪鶉蛋制品行業目前集中度較低，主流企業產品規模均在十億以下。2023 年，鹽津蛋類零食和勁仔鵪鶉蛋零食的銷售收入均突破 3 億元。圖表圖表18：部分零食企業蛋類零食銷售收入（億元）部分零食企業蛋類零食銷售收入（億元）2022202324H1鹽津蛋類零食3.192.39勁仔鵪鶉蛋年底月銷過千萬總銷售突破 3 億來源：公司公告、中泰證券研究所2.2 魔芋和鵪鶉蛋零食如何興起？魔芋和鵪鶉蛋零食如何興起？

41、從“食材”到“零食”，品類具備認知基礎。魔芋：過去主要是火鍋中常見菜品。魔芋：過去主要是火鍋中常見菜品。長期以來，魔芋食用方式主要為粗加工的魔芋豆腐。魔芋本身沒有太多的味道，但它能夠很好地吸收周圍的調味料和湯底的味道，使得它成為了一種非常好的火鍋食材。魔芋爽產品也最早出現在火鍋食材品類中，上世紀 90 年代，重慶三九火鍋底料廠在推出周君記火鍋底料的同時，推出了火鍋魔芋爽產品。行業專題報告行業專題報告-13-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分2009 年，衛龍研發人員在四川吃火鍋時，偶然發現一道魔芋豆腐在火鍋里煮后，口感 Q 彈爽滑，以此為靈感研發小包裝零食。鵪鶉蛋

42、：過去主要是傳統的佐茶茶食。鵪鶉蛋：過去主要是傳統的佐茶茶食。鹵鵪鶉蛋傳統上是佐茶茶食，在茶歇時食用。在上海傳統的茶樓里，茶葉鵪鶉蛋、八珍糕、豆酥糖、倫敦糕等食物是很常見的佐茶小食。上海城隍廟湖心亭茶樓里標配的四色茶食就是：五香豆、豆腐干、火腿小粽子和鵪鶉茶葉蛋。中國臺灣的“鐵蛋”是較早的包裝鵪鶉蛋產品。著名的“阿婆鐵蛋”傳統上也是烏龍茶的佐茶茶食，后來受到越來越多的人喜愛而成為一種零食。圖表圖表19：上海湖心亭鵪鶉蛋茶點上海湖心亭鵪鶉蛋茶點圖表圖表20：阿婆鐵蛋阿婆鐵蛋來源：上海熱線、中泰證券研究所來源：那一些看得見的老照片、中泰證券研究所 從粗加工到精深加工，品類實現技術突破。從粗加工到精

43、深加工，品類實現技術突破。魔芋：蒸煮、包裝等工藝的進步推動預包裝即食魔芋的發展。魔芋：蒸煮、包裝等工藝的進步推動預包裝即食魔芋的發展。魔芋走出西南餐桌可以追溯到 20 世紀 80 年代，1986 年，劉佩瑛教授帶領團隊研制出中國第一臺魔芋精粉機，解決了魔芋產業化最重要的設備難題。伴隨食品工業的突破，魔芋又被制成各種魔芋零食。通過脫水、急凍、蒸煮等復雜工序的技術突破，2014 年 7 月，衛龍美味推出魔芋爽產品，并拿到弗若斯特沙利文頒發的首創者證書。2020 年，魔芋即食食品團體標準出臺，魔芋爽由單品升級為品類。2023 年 10月，魔芋零食的熱度再度躥升，片狀即食魔芋零食受到關注，衛龍推出“小

44、魔女”魔芋素毛肚，鹽津鋪子推出“大魔王”魔芋素毛肚等。鵪鶉蛋：拉伸膜包裝升級賦予鵪鶉蛋休閑零食屬性。鵪鶉蛋：拉伸膜包裝升級賦予鵪鶉蛋休閑零食屬性。過去，加工好的清水鵪鶉蛋主要銷往火鍋店、食堂、小吃店等，而休閑零食中的鵪鶉蛋主要是帶殼鵪鶉蛋。90 年代商超就有銷售“真空包裝帶殼鵪鶉蛋”，在真空包裝擠壓下，鵪鶉蛋的蛋殼已經碎成粉末，甚至蛋白部分都有肉眼可見的形變。2021 年，衛龍鹵蛋新品上市，一改市面上即食鹵蛋常用的單面拉伸包裝，采用雙面異形獨立裝，以立體包裝使得鹵蛋更為完整新鮮，同時也更為美觀。拉伸膜包裝逐步廣泛應用至鵪鶉蛋零食，單顆包裝的革命性升級賦予了鵪鶉蛋休閑零食屬性，使鵪鶉蛋在便攜、口

45、味方面獲得極大的提升空間。行業專題報告行業專題報告-14-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表21：魔芋產業鏈條魔芋產業鏈條圖表圖表22：鹵制鵪鶉蛋生產流程鹵制鵪鶉蛋生產流程來源：一致魔芋、中泰證券研究所來源：佳海產業發展集團、中泰證券研究所 從從“垃圾食品垃圾食品”到到“健康零食健康零食”，品類實現心智突破。，品類實現心智突破。魔芋魔芋：葡甘聚糖被葡甘聚糖被 FDA 納入膳食纖維納入膳食纖維，逐步與減肥逐步與減肥、減脂減脂、代餐等詞代餐等詞語產生密切關聯。語產生密切關聯。2020 年提取自魔芋球莖的葡甘聚糖將被納入美國FDA 膳食纖維營養標簽，成為第十種新

46、增合規纖維。食品企業在營養成分標簽的膳食纖維聲明中，可以將這十種纖維的額外添加量計入，這可幫助生產企業獲得更具有賣點的標簽，以吸引想要攝取更多膳食纖維的消費者。隨著保健功效被消費者所普遍認知，魔芋已經與減肥、減脂、代餐等詞語產生密切關聯。魔芋零食最初也將低熱量作為主打屬性。衛龍就曾將“熱量低了，爽多了”作為魔芋爽的主要賣點。鵪鶉蛋鵪鶉蛋：在高蛋白的營養屬性之上拓展無抗在高蛋白的營養屬性之上拓展無抗、富硒等更健康屬性富硒等更健康屬性?！谤g鶉蛋”本身就具備高蛋白、富含維生素 A、鐵、磷、鈣、卵磷脂等的營養特性，大部分休閑零食品牌都在強調其高蛋白的營養屬性，比如“4 倍牛奶蛋白”、“比雞蛋蛋白質含量

47、高 25.2%”等。而隨著食品行業健康化趨勢的影響，品牌們為了進一步追求“健康”，在此基礎上強化健康屬性。比如鹽津鋪子讓旗下“蛋皇”榮獲可生食鵪鶉蛋認證、無抗生素產品認證、SQF 食品安全與質量認證；勁仔讓旗下“小蛋圓圓”鵪鶉蛋產品獲得 SGS 無抗生素產品認證，并推出了“富硒鵪鶉蛋”宣稱含硒量高達普通雞蛋的 1.8 倍。行業專題報告行業專題報告-15-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分三、展望：魔芋和鵪鶉蛋潛力多大？三、展望：魔芋和鵪鶉蛋潛力多大？3.1 魔芋和鵪鶉蛋零食動銷情況如何？魔芋和鵪鶉蛋零食動銷情況如何？24 年 9 月，我們在全國多地終端賣場走訪，調

48、研魔芋和鵪鶉蛋零食庫存，覆蓋華北、華東、華南、華中等多地商超與量販店，結論如下：魔芋：條狀魔芋產品整體動銷較好，素毛肚產品鋪市和動銷都有提升魔芋：條狀魔芋產品整體動銷較好，素毛肚產品鋪市和動銷都有提升空間空間。從鋪市看，衛龍的魔芋爽和“小魔女”鋪市率較高，鹽津的魔芋產品在基地市場鋪市率高而在其他城市品牌露出有限，仍有全國化的空間。從動銷看，衛龍的魔芋爽和鹽津的魔芋絲產品日期基本在 2個月以內，但衛龍“小魔女”和鹽津“大魔王”均出現了 2 個月以上較長日期的產品，我們預計主要系定價較條狀魔芋產品較高，同時消費者教育需要一定時間。鵪鶉蛋：鹽津、勁仔有較大鋪貨空間，散稱裝庫存良性。鵪鶉蛋：鹽津、勁仔

49、有較大鋪貨空間，散稱裝庫存良性。從鋪市看，鹽津和勁仔的鵪鶉蛋在湖南基地市場鋪貨率較高，但在北京、上海、廣州、杭州，2 家的鵪鶉蛋產品品牌露出非常有限，仍有較大的鋪市空間。從動銷看，鹽津、勁仔的散稱裝產品日期基本在 2 個月以內，而大包裝產品均出現了 2 個月以上較長日期的產品，我們預計主要系大包裝終端零售均價與散稱裝價格相比較高。圖表圖表23：各地魔芋各地魔芋&鵪鶉蛋零食新鮮度對比鵪鶉蛋零食新鮮度對比來源：草根調研、中泰證券研究所注：數據來源于各地各終端門店的草根調研，統計時點為 2024 年 9 月上旬，統計口徑為在售商品的生產日期。由于相同品牌不同門店仍具備差異，或存在一定統計誤差。小魔女

50、和大魔王分別為衛龍和鹽津的素毛肚品類品牌，蛋皇為鹽津鵪鶉蛋品類品牌。3.2 魔芋和鵪鶉蛋零食品類空間多大？魔芋和鵪鶉蛋零食品類空間多大？供給角度看供給角度看：鵪鶉蛋和魔芋零食消費門檻和市場容量接近瓜子鵪鶉蛋和魔芋零食消費門檻和市場容量接近瓜子、薯片薯片，而產業鏈利潤優于瓜子、薯片。而產業鏈利潤優于瓜子、薯片。從價格看，魔芋制品和鵪鶉蛋消費門檻足夠低。從價格看，魔芋制品和鵪鶉蛋消費門檻足夠低。從原料價格看，馬鈴薯全粉、葵瓜子和鵪鶉蛋的價格均在 12 萬元/噸。魔芋粉的噸價略高，達 6 萬元，但考慮到一般 50 克魔芋粉可做約 5 斤魔芋豆腐，實際單噸魔芋制品使用的魔芋粉價格亦是 12 萬元。從產

51、成品價格行業專題報告行業專題報告-16-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分看，魔芋制品、瓜子、薯片、鵪鶉蛋出廠價均在 3 萬元/噸上下。從終端價格看，瓜子、薯片、魔芋制品的零售價都在 45 萬元/噸，鵪鶉蛋零售價略高，噸價在 5 萬元以上，橫向比較，魔芋制品、鵪鶉蛋零食和薯片、瓜子等成熟零食品類的消費門檻和市場容量是比較接近的。從利潤看，魔芋制品和鵪鶉蛋是從利潤看，魔芋制品和鵪鶉蛋是“賺錢賺錢”的生意。的生意。從上游利潤看，魔芋精粉和馬鈴薯全粉的加工利潤都在 20%上下，比較平穩；鵪鶉養殖利潤在 20%以上，葵瓜子種植效益在 50%以上，但隨行情波動較大。從中游制

52、造利潤看，薯片和瓜子的毛利率偏低，一般低于 30%，魔芋和鵪鶉蛋的毛利率偏高，一般高于 30%。從下游渠道和終端利潤看，魔芋、薯片、瓜子渠道利潤均在 40%以上，鵪鶉蛋渠道利潤在 50%以上。橫向比較，魔芋制品和鵪鶉蛋零食新品類的產業鏈利潤較薯片、瓜子等成熟品類更優。圖表圖表24：各零食品類產業鏈利潤梳理各零食品類產業鏈利潤梳理魔芋制品魔芋制品產品魔芋粉蔬菜制品魔芋爽主體一致魔芋衛龍等渠道+終端毛利率21.3%34.8%48.6%數據來源一致魔芋 23 年魔芋粉毛利率23 年衛龍蔬菜制品毛利率與一致魔芋魔芋食品毛利率均值1-出廠價/零售價廠價（萬元/噸）6.02.65.0數據來源中國青年網 2

53、3 年報道23 年衛龍蔬菜制品均價和鹽津魔芋制品均價的均值淘寶旗艦店薯片薯片產品馬鈴薯全粉薯類零食薯惑主體加工廠鹽津鋪子等渠道+終端毛利率19.0%25.0%41.5%數據來源馬鈴薯防控物聯網京糧控股 23 年薯類及膨化食品毛利率1-出廠價/零售價廠價（萬元/噸）1.82.64.4數據來源山東馬鈴薯協會鹽津 23 年薯類制品均價淘寶旗艦店鵪鶉蛋鵪鶉蛋產品鵪鶉蛋蛋類零食蛋皇主體養殖廠鹽津鋪子等渠道+終端毛利率25.0%35.3%56.9%數據來源創業管理圈24H1 歐福蛋業預制蛋品毛利率1-出廠價/零售價廠價（萬元/噸）1.23.27.5數據來源中國鵪鶉網鹽津 23 年蛋類制品均價淘寶旗艦店瓜子

54、瓜子產品食葵葵瓜子洽洽香瓜子主體種植戶洽洽食品等渠道+終端毛利率52.0%28.6%41.2%行業專題報告行業專題報告-17-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分數據來源華太豐田種業洽洽 24H1 葵瓜子毛利率1-出廠價/零售價廠價（萬元/噸）1.02.94.8數據來源皮山零距離洽洽 23 年休閑食品均價淘寶旗艦店來源：公司公告、淘寶旗艦店、馬鈴薯防控物聯網、山東馬鈴薯協會、創業管理圈、中國鵪鶉網、皮山零距離、華太豐田種業、中泰證券研究所注：表格選取代表企業毛利率，僅限參考，不同企業實際經營的利潤率或不盡相同 需求角度看需求角度看：對標成熟品類對標成熟品類，魔芋和鵪

55、鶉蛋均有望成為百億級別品類魔芋和鵪鶉蛋均有望成為百億級別品類，跑出十億級別大單品。跑出十億級別大單品。從品類規?？?，魔芋制品和包裝鵪鶉蛋當前市場規模僅十億級別，辣從品類規?？?，魔芋制品和包裝鵪鶉蛋當前市場規模僅十億級別，辣條、瓜子、薯片等品類規模均在百億量級。條、瓜子、薯片等品類規模均在百億量級。2023 年，魔芋制品市場規模僅約 60 億，包裝鵪鶉蛋市場規模不到 30 億，而薯片市場規模在 300 億以上，瓜子市場規模在 500 億以上，辣條市場規模在 800億以上，餅干市場規模更是達到 1500 億。綜合考慮品類消費門檻和市場容量，鵪鶉蛋和魔芋制品均有望成長為百億品類。從大單品規?？?，鹽津

56、和勁仔的魔芋和鵪鶉蛋當前均未突破十億，衛從大單品規?？?，鹽津和勁仔的魔芋和鵪鶉蛋當前均未突破十億，衛龍辣條、洽洽瓜子、旺旺米果、樂事薯片均突破龍辣條、洽洽瓜子、旺旺米果、樂事薯片均突破 20 億。億。2023 年，勁仔鵪鶉蛋和鹽津蛋類零食銷售均僅 3 億，衛龍調味面制品和蔬菜制品銷售均在20億以上，洽洽葵瓜子和旺旺米果國內銷售約3050億，樂事薯片國內規模達 60 億。綜合考慮品類滲透率和品類競爭格局，鵪鶉蛋和魔芋制品均有望跑出十億級別大單品。圖表圖表25：2023年零食品類國內市場規模（億元）年零食品類國內市場規模（億元）圖表圖表26：2023年零食大單品銷售規模（億元）年零食大單品銷售規模

57、（億元）來源：廣州日報新花城、艾瑞咨詢、智研咨詢、共研產業研究院、中國園藝學會魔芋協會、鳳凰生活消費、中泰證券研究所來源：觀研天下、公司公告、中泰證券研究所注：樂事薯片、旺旺米果、洽洽瓜子僅指國內銷售規模行業專題報告行業專題報告-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分四、投資建議：看好中式零食企業突圍四、投資建議：看好中式零食企業突圍 查理查理芒格曾說，芒格曾說，“宏觀是我們必須忍受的，微觀才是我們可以有所宏觀是我們必須忍受的，微觀才是我們可以有所作為的作為的”?！翱诩t效應口紅效應”魔力仍存，零食品類有望受益。魔力仍存，零食品類有望受益。這兩年，全球范圍內興起一

58、股低價產品偏愛趨勢。但這并非經濟下行壓力下消費的全貌。在盡量低價格的前提下，人們仍舊希望從花出去的錢里買回來一些“實用價值”以外的東西。咨詢公司德勤在調研全球 1.5 萬名消費者后發現，花錢犒賞自己仍是一種全球性現象，人們希望以此緩解節儉帶來的壓力和心理落差。德勤在全球消費調研報告For consumers,splurges arent just lipstick中提到，消費者自我犒勞消費支出相當高昂，全球中位價格為 32 美元。報告中還提到一點，最受歡迎的“揮霍”類別不是化妝品，而是食品和飲料，尤其小零食。圖表圖表27：高昂的消費者自我犒勞消費支出高昂的消費者自我犒勞消費支出來源：德勤、中泰

59、證券研究所 經濟下行期的口紅效應一直有催生全球品牌的潛質，中式零食大有可經濟下行期的口紅效應一直有催生全球品牌的潛質，中式零食大有可為。為。1970 年代的第一次石油危機，廉價航空鼻祖美國西南航空開始發展壯大。1970 年代的第二次石油危機，讓豐田走出全球化最重要的一步用經濟實惠的小型車征服美國車主。零售巨頭Costco、沃爾瑪均是在經濟滯脹期迎來發展壯大。優衣庫在漫長的日本經濟泡沫時期保持逆勢增長，并趁經濟下行加快全球開店。2021年，優衣庫母公司迅銷集團市值超過 ZARA 母公司 Inditex，首次成為全球市值第一的服裝公司。反觀國內有“時代口紅”潛質的本土消費企業們，這兩年同樣在加快品

60、牌擴張。而休閑零食本質還是一種加工食品，是文化和風味的生意。中國是一個擁有五千年文明歷史的國家，其飲食文化更是源遠流長，博大精深。相對應的，中國零食具備得天獨厚的資源稟賦。期待中式零食大單品突圍，看好品類快速發展的中式辣鹵零食龍頭投資價值，2 個方向值得關注個方向值得關注：（1）已經完成全國化的中式零食龍頭已經完成全國化的中式零食龍頭行業專題報告行業專題報告-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分強者恒強強者恒強，關注關注衛龍美味衛龍美味；（2）具備產品力的區域企業推進全國化具備產品力的區域企業推進全國化，推薦鹽津鋪子、勁仔食品。推薦鹽津鋪子、勁仔食品。風險提示

61、風險提示 宏觀經濟波動：宏觀經濟波動：行業受宏觀經濟影響較大，如果宏觀經濟下行對行業需求有較大影響。市場競爭惡化：市場競爭惡化：行業新進入者不斷對現有企業形成威脅，若行業發起價格戰可能導致參與者盈利能力受損或市場份額下滑。食品安全問題食品安全問題：食品安全是行業發展的紅線，一旦出現食品安全問題，對行業將產生巨大的負面影響。市場規模測算不及預期的風險市場規模測算不及預期的風險。研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險：研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險：本文使用的公開資料均基于歷史數據，可能存在一定的滯后或更新不及時。行業專題報告行業專題報告-20-請務必閱

62、讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分投資評級說明投資評級說明評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上增持預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間持有預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上行業評級行業評級增持預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日

63、后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。$LargePositionMessageStart$LargePositionMessageEnd$重要聲明重要聲明中泰證券股份有限公司中泰證券股份有限公司（以下簡稱以下簡稱“本公司本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業

64、務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保

65、。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。