【研報】零售行業本地生活深度報告：阿里VS美團流量聚焦供給深化-20200825（55頁）.pdf

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1、- 1 - 寧浮潔寧浮潔 S1090518090002 丁浙川丁浙川 S1090519070002 阿里阿里VSVS美團：流量聚焦，供給深化美團：流量聚焦，供給深化 本地生活深度報告本地生活深度報告 證券研究報告證券研究報告| |行業專題報告行業專題報告 可選消費可選消費| |零售零售 2020年年8月月25日日 李秀敏李秀敏 S1090520070003 - 2 - 流量聚焦，供給深化流量聚焦，供給深化 回顧零售本地化歷史來看，國內線下的零售和服務業態，從過去的街邊店到購物 中心，然后到如今的互聯網本地化平臺時代，“懶”成為不可逆上癮品，未來商 業業態將向線上和社區化轉移。國內城鎮化進程接近

2、尾聲，購物中心和大賣場發 展已過高峰期，線下痛點不在于同緯度的經營問題，而在于流量遷移改變，從線 下轉移到線上，未來的社區化和到家業態將是主要方向。本地化生活，圍繞到家 （前置倉、城市倉、門店）、到店刻畫線下實體業態，映射到線上流量平臺，而 同時持續深化供給。疫情加速電商數字化，線上滲透加速。著眼于全球化電商大 背景下，報告從產業遷移、商業本質、競爭優勢以及未來衍變等方面對比阿里和 美團本地生活競爭格局，以供產業和投資做參考。 美團和阿里的本地生活是購物中心業態和線下服務店的映射，無論是到店還是到 家，形式上是互聯網虛擬版本的購物中心帝國，而未來將持續不斷地增加服務業 態和商品品類。本地生活的

3、競爭大概率會從服務端轉移到商品和服務的競爭。從 門店到前置倉，然后到城市倉的擴充，商品SKU數量會從較小范圍擴展到較大范 圍，增加生鮮和快消品等。目前來看，無論是平臺還是生鮮獨角獸，都在這個賽 道加碼，生鮮15-20%的行業毛利率已經成為平臺巨頭核心布局的方向。生鮮品 類雖然很苦，但能夠打造較深的流量護城河，突破現有流量瓶頸。 商品和服務自帶流量，而在線下業態中，擁有流量的業態主要有生鮮和強勢品牌 等，未來可能在生鮮和強勢品牌中會做更多的引入，而“城市倉+前置倉+門店 ”的模式有可能會是未來的一種組合業態，目前來看正在從門店到前置倉這個方 向過渡，未來不排除本地生活的競爭過渡到城市倉這個維度。

4、而從門店到前置倉 到城市倉等過程，整體可承載的SKU在放大，但在體驗和效率方面，仍具備比較 大的優勢，特別是自帶流量的品類和能夠實現營銷收入的品類結合。 rQmPrMsPnPqRtPrMwOwPnObR9R9PoMrRnPoOkPmMuMeRnPoQaQoOuMuOsPtONZpPpP - 3 - 阿里本地生活和美團的競爭主要體現在三個方面：一、供給；二、效率；三、組 織架構。供給，從目前來看，在供給端的擴充來看，美團流量更聚焦，業態供給 更深；而阿里本地生活業態廣泛，商品和服務業態基本有對標美團的業態，但流 量端不夠聚焦，流量效率有待提升，同時在各個業態深度供給方面，面臨供給下 沉的潛力，美

5、團占據本地生活下沉市場較高的市場份額，而一二線市場份額相差 沒有三四線相差那么大；而下沉市場線上化仍在加速，市場擴容仍加速。 效率，美團已經建立較完整的“內容社區+精準營銷” 的生態體系，大眾點評的 并入給予了美團平臺內容數據和中高端用戶流量，反向支持酒旅、閃購以及其他 商品和服務業態，形成閉環。美團打造超級APP的戰略方向具備規模效應，配送 路徑和訂單規模已經形成合力，能夠設計比較精準的訂單分配路徑。阿里本地化 生活較為分散，在到家、到店、前置倉和城市倉業務方面目前沒有形成合力，會 分散需求端的規模效應，存在多個部門做一個業務的情況。 組織架構，阿里餓了么和口碑整合到一起，實現到店和到家的合

6、并，而在酒旅和 共享單車方面，餓了么平臺并沒有整合，而是放在了國民級APP支付寶做聚合。 支付寶已經成為了餐飲、酒旅、休閑、生鮮等服務和品類于一體的超級APP，前 端入口上越來越對標美團，但仍缺少內容數據沉淀以及品牌心智；組織架構上， 餓了么雖然對標美團，但仍是一條線，核心強勢的服務仍集中在到家服務，而口 碑仍不能給予餓了么很大的流量支持，仍需進一步強化組織架構，打造本地化超 級APP。組織架構上，美團流量端更加聚焦，部門之間溝通順暢，從供給端劃分 事業群，到家、到店、創新等，事業群共用一個APP，需求流量端1+1大于2。從 到家到店等事業群的表現來看，二者是強強聯合，相互倒流，同時還有酒旅、

7、創 新業務及其他服務做支撐，形成了通暢的流量閉環圈。 流量聚焦，供給深化流量聚焦，供給深化 - 4 - 平臺流量變現的方式有四種：游戲、廣告、金融、交易，無論是內容平臺、社交 平臺亦或是電商平臺，都離不開這四種變現模式，而平臺最核心的變現方式是廣 告。按照付費類型主要有CPC、CPS、CPM和CPT，而無論是線上還是線下零售 商本質上是流量變現。商品需要流量，亦可以帶來流量，深度供應鏈效率的提升 可以讓商品更具備引流功能。在線下同一等維度的位置上，供應鏈能力強的零售 業態，能夠具備價格的比較優勢，形成流量，實現模型打通。 擁有流量就可以變現，傳統線下大賣場的流量核心來源于“好位置+好商品” ，

8、 好位置能夠帶來源源不斷的流量，線下零售商重視選址，同時也重視選品。而商 品組合和商品的優劣也決定了消費者到店的頻次和體驗，同時需要結合商品組合 的特性，做“引流+變現”。 在商品信息高度透明化的今天，零售商很難通過商品差價獲得超額利潤，而線下 零售商最典型的變現方式是流量到廣告模式的變現，即給予品牌商或者是零售商 好的流量位置，CPT的變現模式。典型的如超市生鮮引流，生鮮的高頻消費屬性 可以帶動其他品類的銷售，而無論是大賣場的堆頭費、價簽費、入場費等，還是 周邊商戶外租收入，本質上是廣告變現。如大賣場模式的大潤發和永輝超市等， 報表端服務性收入占比總額毛利額比例在20%以上，且毛利率達到80

9、%以上。如 果是大賣場到店客流下降，那么影響的不僅僅是商品的銷售額，可能也會影響品 牌和供應商對渠道的費用投放，進而影響盈利，頭部超市企業在加強到家服務。 商業信息化是不斷繞過商業地產，改造傳統消費模式的過程，線下高昂的租金會 阻礙消費者獲得便宜的商品，消費者自然的選擇聚合了流量，平臺可以通過流量 不斷獲得現金流凈額和盈利。 平臺本質是線上版“購物中心”，映射線下平臺本質是線上版“購物中心”，映射線下 - 5 - 互聯網平臺本質上是虛擬的商業地產，好的廣告位置需要高的價格，平臺提供營 銷工具，而商戶為此付費；流量本質上類似萬達廣場等購物中心，互聯網平臺將 空間和時間無限擴大，商戶采買廣告費如過

10、去為好的位置付出高昂的租金費用。 如美團于2019年8月上線菜品推薦信息流，同時繼續優化商家營銷方案，2019 年在線營銷同比增長118.6%，超級信息流的推薦本質上蜂窩式租金變現的體現 ，基于個人偏好+商戶付費+本地化，獲得費用。 平臺本質是線上版“購物中心”，映射線下平臺本質是線上版“購物中心”，映射線下 項目類別20142015H120152016H1 廣場數量（個）107112133142 客流（億）16億9億20億11億 銷售額（億）10205461163660 收入（億元）1046313681 合作品牌數量（個）5000500050005000 會員人數（萬）40505220- 平

11、均租金（人民幣元/平方米/ 月） 859798103 貨幣化率(2015-2016H1為預測 值） 10.15%11.62%11.68%12.30% 毛利率（%）73.89%74.25%74.34%72.14% 表：2016H1萬達廣場整體的貨幣化率能夠達到約12% 來源：公司公告、招商證券 - 6 - 高鑫零售高鑫零售2015201520162016201720172018201820192019 毛利率（%）23.323.8824.1125.2826.98 毛利(百萬元）2246323981246742511925731 商品毛利率（%）20.53%21.05%21.17%22.02%23

12、.35% 外租毛利(百萬元）2672.42843.253013.253236.83466.3 外租毛利率（測算）85.00%85.00%85.00%85.00%85.00% 外租毛利占比（%）11.90%11.86%12.21%12.89%13.47% 永輝超市永輝超市2015201520162016201720172018201820192019 總毛利率(%)19.8320.1920.8422.1521.56 商品毛利率(%)15.70%15.73%15.37%15.91%14.92% 總毛利額(百萬元）83599940122091561718303 服務型收入(百萬元）194525193

13、70749766307 服務型毛利率(%)89.50%87.21%86.48%88.38%89.39% 服務型毛利額(百萬元）17412197320643975637 服務型毛利占比（%）20.83%22.10%26.26%28.16%30.80% 平臺本質是線上版“購物中心”，映射線下平臺本質是線上版“購物中心”，映射線下 表：高鑫零售和永輝超市外租收入或者服務型收入占比較高 來源：公司公告、招商證券 - 7 - 對比：供給、效率和組織架構對比：供給、效率和組織架構 美團和阿里本地生活的競爭，主要集中在三個方面：供給、效率和組織架構。本 地生活不是所有的品類都能夠實現盈利，毛利率低的品類核心

14、功能在于引流而不 在于獲得比較好的盈利，所以區分高毛利率的變現品類和低毛利率的引流品類尤 其重要。我們看到美團由到店到到家，不斷增加到家的份量，由閃購平臺到小象 生鮮，不斷的夯實自身的生鮮供應鏈深度，生鮮的快驢事業部，投資了團餐和食 材配送企業，但其實發現不是燒錢就是很難復制擴張。 供給端豐富度：不同于京東和天貓等平臺，本地化生活主要的業態是基于門店的 服務或商品，而同一類服務在不同的地方也需要不同的門店，所以需要對接國內 的店鋪比較多。根據燃數科技數據統計，國內門店數量大約為2千萬，業態包括 美食、購物、生活服務、麗人等。美團和阿里都在本地化增加自己的業態品類， 美團向著橫向擴張，在生鮮等業

15、態方面，先后設立了美團買菜、閃購和美團優選 ，小象生鮮關閉了3家常州地區的門店，目前盒馬在高線城市業務做得不錯，美 團是否重啟小象生鮮有待觀察。 美團持續不斷的擴充共享領域。美團除了由服務端不斷向商品的切入，美團也在 共享單車領域持續投入，持續豐富短距離交通工具，如增加共享電動車，未來隨 著城市電動汽車的普及以及基礎設施的完善，是否加入共享汽車還有待觀察。在 共享領域，我們看到美團進入了共享充電寶領域，不斷拓寬自身的邊際。共享領 域，美團進入的方式，更多不是以價格戰的方式，而更多是考慮盈利，如美團電 動車2元/小時，共享充電寶是1.5元/小時，從固定資產投入折舊周期加上后臺運 營成本來看，共享

16、業務可以回收成本，甚至可以盈利，而龐大的用戶群以及美團 本身的供給端商戶可以完美承接美團的訂單。 - 8 - 阿里本地化生活：天貓超市、盒馬、高鑫零售、餓了么、口碑、淘鮮達等聯合形 成本地生活矩陣，口碑和餓了么合并形成大的本地生活公司，調整為三個事業群 ，包括到家、到店，商家中后臺和創新事業群，組織架構上對標美團。阿里本地 生活比較松散，雖然整體各個業務都有布局，但在內部管理上沒有形成合力。阿 里在本地生活上有兩大主力APP，餓了么主要是餐飲和本地生活服務，而酒店及 旅游沒有涉及，在頁面和功能上。支付寶更像是支付+本地生活+購物的超級聚 合版本。而從前端業態布局上，阿里支付寶更適合對對標美團。

17、支付寶用戶人群 較廣，可以為各個業態的本地生活倒流。 阿里線下本地生活的布局比較豐富，比如淘鮮達、盒馬和高鑫零售，核心是聚焦 于生鮮品類，主要是為了引流。另外在本地生活中也在積極探討新的商業模式， 比如服裝的前置倉到家等等，預測未來的“城市倉+前置倉+門店” 的到家到店 組合業務將有望成為本地生活終極業態。 “城市倉+前置倉+門店” 的組合模式，提升引流+變現品類滲透率，增加商品 品類和探索新業態。對于即時性需求如鮮花、藥品、生鮮、日用品等，商品屬性 決定了天然具備高頻剛需，無論是線下還是線上，很容易帶流量。研究線下商業 業態，發現眾多引流的業態，這類業態在購物中心租金較為便宜，甚至是免租，

18、原因核心在于這些業態天然具備超強的引流功能，如永輝超市、星巴克、海底撈 等等，而購物中心更多的通過其他商戶的租金變現，如永輝超市平均租金約為1 元/平方米/天，而萬達商業平均租金是3-4元/平方米/天，在業態上如生鮮品類 、優勢的餐飲品牌是作為購物中心引流的品種?？梢钥吹矫缊F在部分地區已經開 始了社區團購的生鮮布局，而從本質上來看，生鮮團購是城市倉的一種變形業態 ，自提的模式，節約了租金和配送費用，未來也可以通過搭建更多的商品從城市 對比：供給、效率和組織架構對比：供給、效率和組織架構 - 9 - 倉到家，如快消品等，或將和京東超市及天貓超市業務形成競爭。 效率：關于效率，業務層次體現在運營、

19、流量效率以及物流配送體系。 運營效率：在新進入一個城市，美團和餓了么選擇兩種模式，一種是自營模式， 一種是代理模式，自營團隊一般操刀核心城市，業務內容集中在商戶開拓、維護 、運營等。低線城市一般選擇代理商，代理商成本低，容易面臨尋租的問題。對 比阿里來看，美團無論是組織架構還是地推能力，美團起步時積極向阿里學習， 同時實現了在本地化操盤能力、運營能力和認知能力方面更大的進化。美團持續 加強商戶拓展，團隊具有較強的執行力。美團涉及的品類比較多，每一個品類產 業邏輯不同，相應的每一個BU都有商業分析團隊，針對產業痛點和行業邏輯分析 ，同時分析競爭態勢等。在新進入一個細分賽道當中，總是先學習行業的商

20、業邏 輯，然后再進入，避免了冷啟動階段的犯錯成本。 流量效率：本地化生活在標準化程度上不如網絡平臺如天貓、京東等，同一業態 存在較大的服務非標準的情況，而通過評價打分以及內容營銷，同時推廣相關消 費者搜索內容實現精準化畫像，具備較強的規模效應。而平臺能夠精準實現供給 的跳轉，供給的流量比較精準的匹配，是提升廣告收入的核心要素。流量的來源 來自于供給增強和優化。美團、點評首頁流量更高，UGC內容做引導，必吃榜必 住榜等可以吸引商戶競價，同時也吸引消費者到一個地方旅游查看相關地區的特 色吃喝玩樂住行。 UGC內容及精準營銷匹配。而在相關UGC運營上，口碑在內容積淀和消費者心智 上不如大眾點評，但核

21、心的算法邏輯，阿里本身體系內容的算法技術比較強，同 時我們看到支付寶倒流和本身也在加強相關的搜索等等，在精準營銷上不至于掉 隊太多。根據某些零售商草根調研，在客單價上，餓了么和美團在某些城市因為 內容所帶來的流量質量不同，導致客單價不同，美團客單價相較餓了么、多點等 高。 對比：供給、效率和組織架構對比：供給、效率和組織架構 - 10 - 物流效率：美團和餓了么分為商家配送和平臺配送，平臺配送又分為眾包配送和 全職配送，商家配送的快遞費用可以由商家自定，而如果比較具備訂單優勢的企 業可以通過自配送節省物流成本，而大多數商家來說，訂單數量不足以滿足自己 培養配送團隊，在成本上高于平臺配送訂單數決

22、定了成本的優勢，訂單數量來自 于供給的持續效率提升，以及需求持續不斷的復購，形成了在供給和需求螺旋式 增強的過程。平臺能夠較大比例的配送體系，以及收取15%-20%的交易傭金費 ，核心來自于物流配送體系已經形成巨大的成本規模優勢，比商戶自建的物流體 系要好得多。而平臺配送不考慮采買廣告的抽傭大約為15-20%，而快遞費一般 平臺向消費者收取4-5元左右，同時通過美團配送的商戶在流量等方面給予支持 ，整體來看，美團和餓了么高效率的物流配送體系決定了配送成本的優勢。 在兼職配送和自營配送上，我們看到平臺核心根據商戶的商品質量和品牌強弱來 分配快遞配送方式；在體驗上，全職的配送員整體高于兼職的配送員

23、。 本地化生活的核心體驗優勢是快，而未來將依托流量逐步擴充流量品類和品牌品 類。京東平臺的成功核心來自于倉儲物流設施的布局，以及強大的配送團隊，在 體驗上物流速度非?？?。京東自營品類的引流成功打造了超級的APP，年度活躍 用戶數約4億。而我們認為京東的物流配送接近于本地化的配送體驗，可以實現 上午下單、下午即出貨和配送的速度。城市倉的布局保證了比平臺商戶更快的到 貨速度，促進了良好的客戶體驗，形成了自營美譽。美團和餓了么、盒馬等本地 化生活的平臺，依靠本地化生活的物流團隊，實現了物流的配送，而物流的效率 來自于訂單密度、路徑優化、LBS精準算法等。在同一路線中配送盡量多的訂單 ，實現比較高的規

24、模效應，核心來自于技術的優化、規模效應和流量。 對比：供給、效率和組織架構對比：供給、效率和組織架構 - 11 - 對比：供給、效率和組織架構對比：供給、效率和組織架構 圖：美團和餓了么在城市運營的流程和配送的商業模式 筆數（單）60708090100 每單物流成本（元）6.005.645.385.175.00 表：每單配送筆數和每單物流成本之間成反比例關系 來源：草根調研、招商證券 - 12 - 美團是從到店起家，逐步向到家過渡，到家或者是到店用戶聚焦到一個大的APP ，打造本地化生活APP，從需求和供給端提升經營效率。在組織架構上，美團更 多是以業務形態劃分事業群，如用戶平臺，到店事業群，

25、到家事業群，快驢事業 部以及小象事業部，LBS平臺。從設置來看，美團核心還是聚焦在到家和到店， 同時試水零售和供應鏈，新業態當中也在不斷的嘗試，比如美團優選等等。 1、用戶增長和用戶體驗：王慧文先生和黃海先生負責，包含美團平臺、點評平臺 、服務體驗平臺部等部門，全面提升用戶體驗和服務能力。2、到店事業群：張川 先生為到店事業群總裁。統籌到店餐飲、到店綜合、住宿、境內度假、榛果、營 銷平臺（廣告平臺與品牌廣告）、RMS（SaaS收銀與點餐）、聚合收單等業務。 3、到家事業群：王莆中先生為到家事業群總裁，統籌外賣、配送、閃購、智慧廚 房等業務，持續提升即時配送能力，為用戶提供更加豐富高效的到家服務

26、?？祗H 事業部：由陳旭東先生負責，為商家提供優質供應鏈服務。4、小象事業部：由陳 亮先生負責，繼續深耕生鮮零售，提升消費體驗。5、LBS平臺：主要是負責交通 出行業務，如美團共享單車，共享電動車以及打車業務。 阿里本地化生活組織架構。阿里設置了多個本地生活架構，高級副總裁王磊先生 負責餓了么和口碑；盒馬并入B2B事業群，向B2B事業群蘇荃匯報；3月10日，支 付寶合作伙伴大會，螞蟻金服CEO胡曉明宣布，支付寶升級為數字生活開放平臺 ，此次開放將聚焦于服務業數字化，同時納入更多的服務內容，開放小程序。從 業務上來看，“支付寶+餓了么+盒馬+出行業務+大潤發+淘鮮達”的業務矩陣 已經形成，我們預判

27、支付寶將逐漸打造成工具+生活服務的平臺。 對比：供給、效率和組織架構對比：供給、效率和組織架構 - 13 - VS 美團是從到店起家，逐步向到家過渡，用戶聚焦一個大的APP，打造本地化生 活APP，從需求和供給端提升經營效率。在組織架構上，美團更多是以業務形 態劃分事業群，如用戶平臺，到店事業群，到家事業群，快驢事業部以及小象 事業部，LBS平臺。從設置來看，美團核心還是聚焦在到家和到店，同時試水零 售和供應鏈，新業態當中也在不斷的嘗試，比如美團優選等等。 圖：美團頁面展示效果和支付寶、餓了么、盒馬對比 對比：供給、效率和組織架構對比：供給、效率和組織架構 來源：美團、支付寶、餓了么、盒馬、招

28、商證券 - 14 - 進化：本地化競爭范圍從店到倉到城市倉進化：本地化競爭范圍從店到倉到城市倉 從門店市場分布來看，門店核心聚焦在底線級市場，在不同的市場美團采取不同 的業態，目前開始下沉到底線市場做社區團購的模式，同時也在加速開始建倉， 為平臺倒流。預計美團未來將是圍繞本地生活便利性做更大的供給，包括商品端 和服務端。 圖：美團從店到倉然后到城市倉 圖：國內一線到四/五線城市的線下門店覆蓋數量 來源：燃數科技、公司公告、招商證券 城市類別一線新一線二線三線四/五線總計 覆蓋城市數4153070185304 線下門店數（千）2500480045003500350018800 - 15 - 一、

29、美團VS阿里本地生活業務概覽 - 16 - 美團：本地化生活服務布局完整美團：本地化生活服務布局完整 作為唯一側重解決本地生活服務問題的公司，美團當前的本地化生活服務已經覆蓋餐飲、酒旅、零售以 及交通等各個領域，公司擁有美團、大眾點評、美團外賣等消費者熟知的App，服務涵蓋餐飲、外賣、 打車、共享單車、酒店旅游、電影、休閑娛樂等200多個品類，形成了完整且廣泛的布局。美團在幾乎 所有城市都投入了大量的人力資源，業務覆蓋全國2800個縣區市，是與其他互聯網公司最顯著的不同點。 圖：美團本地化生活服務布局 餐飲LBS平臺零售酒旅 美團外賣 美團跑腿 美團酒店 美團民宿 小象生鮮 美團閃購 美團單車

30、 美團打車 美團買菜 美團旅行 來源：公司官網、招商證券 - 17 - 從“吃喝玩樂一站式平臺”，到“多層次服務平臺”從“吃喝玩樂一站式平臺”，到“多層次服務平臺” 美團網最初成立的是美團點評，是一家 吃、喝、行、游、購、娛一站式的平臺。 后不斷拓寬業務范圍，與大眾點評進行 戰略合作，并對摩拜單車、榛果民宿等 進行收購。 當前，美團戰略聚焦 Food +Platform， 正以“吃”為核心，建設生活服務業從 需求側到供給側的多層次科技服務平臺。 來源：公司官網、招商證券 2003 2010 大眾點評網創立 美團網創立 2013 美團推出酒店預定及外賣服務 2015 美團與大眾點評進行戰略性交易

31、，更好地擴展 到店餐飲及生活服務品質 2017 美團推出生鮮超市業務，進一步擴展即時配送 服務至生鮮及其他非餐飲外賣類別 2016 美團與大眾點評建立全方面戰略合作宣布收購錢袋寶，正式獲得第三方支付牌照。 在南京推出“美團打車”服務； 加碼酒旅業務，發布旅行品牌美團旅行，美團 旅行app上線； 推榛果民宿，主打整租業務，后為美團民宿。 2018美團收購摩拜單車，后為美團單車 2019 美團推出新品牌“美團配送” 圖：美團業務發展歷程 - 18 - 以外賣業務為重心，促成業務多樣化以外賣業務為重心，促成業務多樣化 圖：美團營收結構 0.00%0.00% 8.08% 13.81% 18.66% 8

32、.04%8.46% 88.27% 88.98%88.65% 0.00% 6.11% 46.03% 0.00% 11.47% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20152016201720182019 外賣業務 到店,酒店及旅游 新業務及其他產品 圖：美團利潤率情況 來源：公司年報、招商證券 就業務結構看，美團當 前的營收主要來源于其 外賣業務，其外賣業務 在2005-2019年實現了 穩步增長。與此同時， 美團也在努力擴展其他 業務，除了早在2015年 就涉及的到店、酒店等， 還有生鮮、零售類新業 務，逐步形成更加完善 的業務布局。 就利潤率情況來看，美 團的到店、酒店及旅游 業

33、務近幾年利潤率頗高， 新業務及其他產品利潤 率還不穩定。 注：新業務及其他主要 包括B2B餐飲 供應鏈、 小額貸款業務、網約車 服務、美團閃購等業務。 來源：公司年報、招商證券 0% 500% 1000% 1500% 2000% 2500% 3000% 0 100 200 300 400 500 600 201520162017201820192020Q12020Q2 外賣業務到店,酒店及旅游新業務及其他產品 外賣業務yoy到店,酒店及旅游yoy新業務及其他產品yoy - 19 - 本地生活服務是阿里巴巴數字經濟體的消費型商業業務之一，2018年餓了么與口碑合并組 成阿里本地生活服務平臺，標志

34、著阿里完成大消費領域布局，本地生活服務成為阿里生態戰 略新高地。 通過本地生活服務業務，阿里將零售供給范圍從購物拓展至服務，拓展全新的目標消費市場 阿里通過數字經濟體的資源和技術來支持本地生活業務發展，截至2020年3月31日，支付寶 為餐飲外賣提供了40%的新增消費者。 未來，阿里計劃覆蓋本地生活服務的衣食住行各個方面，代表品牌有銀泰商業（購物+衣） 、盒馬+餓了么（食）、飛豬+哈羅出行（住+行）。 圖：阿里本地化生活服務未來布局 數字經濟體助力阿里本地平臺數字經濟體助力阿里本地平臺 來源：公司年報、招商證券 - 20 - 2015 銀泰全國多家門店試點阿里新產品“喵街” ，嘗試購物中心互聯

35、網化 2016 盒馬鮮生全國首店亮相上海 2018 大潤發門店新零售改造，接入淘鮮達線上入口 2019 盒馬推出盒馬F2、盒馬mini等創新業態 銀泰第一家線上超市在天貓超市亮相 阿里宣布將旗下品牌阿里旅行升級為飛豬 螞蟻金服四次投資哈羅出行，協同發展業務 餓了么與口碑合并組成阿里本地生活服務平臺 試水網約車行業，推出高德打車 蜂鳥配送升級為蜂鳥即配，計劃建設2萬個全 數字化即配站 阿里本地 化生活 阿里：多渠道并推本地生活服務阿里：多渠道并推本地生活服務 - 21 - 阿里：本地生活服務仍初起步阿里：本地生活服務仍初起步 因COVID-19疫情影響 2020年上半年本地生活 服務收入為119

36、億人民幣， 較2019年同期114億人民 幣增長4%；其中2020Q2 收入71億元，較2019年 同期62億人民幣增長15% 圖：阿里上半年本地生活服務收入及占比 資料來源：公司年報、招商證券 圖：阿里財年本地生活服務收入及占比 阿里巴巴自2019年起在 其財報中明確本地生活 服務收入：其主要來源 為餓了么平臺傭金、提 供配送服務的服務費及 其他服務費。 2020財年本地生活服務 收入為254億人民幣， 較2019財年181億人民 幣增長41%，主要得益 于配送單價以及訂單量 的上升 資料來源：公司年報、招商證券 114.5 119.4 5.5% 4.5% 0% 2% 4% 6% 8% 10

37、% 100 105 110 115 120 125 本地生活服務（億元） 占收入比例（%） 180.6 254.4 4.8% 5.0% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 0 50 100 150 200 250 300 本地生活服務（億元） 占收入比例（%） - 22 - 二、外賣業務：美團VS餓了么 - 23 - 美團外賣美團外賣餓了么餓了么 生態圈優勢 戰略聚焦 Food+Platform，以吃為核心探索餐飲 新零售業務 積累了豐富的點評內容，運用點評來吸引用戶以 及優化體驗 背靠美團點評吃、喝、行、游、購、娛一站式平 臺 借助蜂鳥配送，完善及時配送體驗 針對校園運營方向，聘請科比等品

38、牌代言人 加強品牌塑造 背靠阿里大生態體系，覆蓋更完整生活服務 配送騎手數量66萬+活躍騎手50萬+活躍騎手 運營重點差異化服務+精準營銷提高用戶留存本地生活服務平臺搭建 個性業務騎手答謝、偷好友紅包、支持贈送好友代金券 早餐預訂、積分商城、支持多人訂餐 交互頁面交互頁面 僅展示一個促銷活動，需手動下拉僅展示一個促銷活動，需手動下拉 字體較小，圖片畫質一般字體較小，圖片畫質一般 動態推送活動動態推送活動 字體較大，圖片畫質較好字體較大，圖片畫質較好 美團外賣餓了么 生態圈優勢 戰略聚焦 Food+Platform，以吃為 核心探索餐飲新零售業務； 積累了豐富的點評內容，運用點評來 吸引用戶以及

39、優化體驗； 背靠美團點評吃、喝、行、游、購、 娛一站式平臺。 借助蜂鳥配送，完善及時配送體驗； 針對校園運營方向，聘請科比等品 牌代言人加強品牌塑造； 背靠阿里大生態體系，覆蓋更完整 生活服務。 注冊騎手總數量399萬+（2019）300萬+（2019） 訂單量87.22億單（2019）33億單（2018） 單用戶訂單量27.4X（2019）19.8X（2018） 運營重點差異化服務+精準營銷提高用戶留存本地生活服務平臺搭建 變現模式 傭金、團購差價、廣告、轉介費、 活動回扣 平臺傭金、服務費、其他服務費 交互頁面 僅展示一個促銷活動，需手動下拉 字體較小，圖片畫質一般 動態推送活動 字體較大

40、，圖片畫質較好 餓了么與美團外賣總體對比餓了么與美團外賣總體對比 資料來源：公司財報、易觀，招商證券 - 24 - 美團占據交易額美團占據交易額+ +用戶規模絕對優勢用戶規模絕對優勢 圖：2020年一季度外賣平臺交易額占比 資料來源：Trustdata，招商證券 受COVID-19疫情影響，2020年一季度外賣AppMAU均出現顯著下滑，其中餓了么星選下滑 程度最為嚴重。 據美團外賣業績公告顯示，2020年一季度外賣業務交易額同比減少5.4%至人民幣715億元， 但平臺交易額占整個市場份額較大，遠超餓了么。 資料來源：Trustdata，招商證券 圖：一季度外賣平臺用戶規模同比情況（單位：萬）

41、 - 25 - 二季度每單盈利情況二季度每單盈利情況 綜合公司財報、Trustdata等數據，2020Q2美團外賣實現營收145.44億元，總訂單量為 22.29億單（用戶規模457萬人*單用戶季度訂單量4.88單），2020Q2外賣業務實現營業利 潤12.5億元，單均盈利0.56元，其中公司配送訂單單均盈利幾毛錢，商家配送訂單單均盈利 1元左右。 由于阿里在其財報注釋中明確本地生活服務主要來源為餓了么平臺傭金、提供配送服務的服 務費及其他服務費，故以此代表餓了么二季度營收（71億元）。在阿里巴巴發布的二季度財 報中提到，2020Q2餓了么實現每單盈利轉正。 圖：美團VS餓了么騎手 資料來源：

42、公司官網，招商證券 - 26 - 美團美團APPAPP引流飆升，餓了么轉靠支付寶引流引流飆升，餓了么轉靠支付寶引流 圖：2020年4月外賣行業全景流量用戶規模（萬人）圖：美團外賣與餓了么用戶粘性對比 資料來源：QuestMobile，招商證券 資料來源：Trustdata，招商證券 從2020年4月份數據來看，美團外賣去重用 戶總量為12985萬人，同期餓了么去重用戶 總量為8971萬人。美團外賣用戶總量約為餓 了么的1.4倍，優勢顯著。 餓了么今年來自支付寶小程序的流量顯著提 升。 2020年一季度COVID-19疫情期間外賣平臺 用戶粘性略有上升，美團外賣提升略多于餓 了么。 資料來源：T

43、rustdata，招商證券 圖：外賣平臺用戶流量占比情況 - 27 - 美團獨享用戶端美團獨享用戶端+ +商家端雙重優勢商家端雙重優勢 美團外賣餓了么 用戶端 流量入口微信、QQ、美團、大眾點評淘寶、口碑 用戶MAU（2020.04）1.3億0.9億 APP獨享客戶比例52.75%15.68% 商家端 商家滲透率（2019.6）52%25% 平均商家DAU（2019上半年）125萬50萬 商家粘性（2019.6）66.3%57.1% 圖：用戶端、商家端對比 從用戶端來看，美團外賣流量接入口涵蓋騰訊兩大王牌聊天軟件，活躍用戶群體來源充足且 穩定，優于餓了么相對單一的流量入口（用戶對于淘寶APP的

44、心理定位，故而2020年4月份 MAU顯著高于餓了么，APP獨享用戶比例約為餓了么3倍。在下沉市場供給端，美團優于餓 了么以及阿里本地生活地推。 商家端來看，美團外賣在對接商家入駐上所做準備更為充足，滲透率與平均商家DAU均兩倍 以上于餓了么。注意到二者在商家粘性上差別相對較小，故而餓了么未來努力方向應為加強 商家滲透力度，借此提高每日活躍商家數目。 資料來源：Trustdata，QuestMobile, 招商證券 - 28 - 美團抓住下沉市場，預期未來優勢維持美團抓住下沉市場，預期未來優勢維持 17.10% 46.60% 36.30% 16.30% 53.20% 30.50% 34.50%

45、 35.20% 30.30% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 一線城市二線城市三線及以下城市 美團外賣餓了么餓了么星選 73.70% 24.00% 美團外賣餓了么餓了么星選其他 圖：美團、餓了么用戶城市結構對比 圖：下沉市場首先使用的外賣平臺 從行業潛在進入者角度來看，外賣行業進入壁壘較多，包括推廣優惠+可能要打的價格戰等 高昂費用，以及現存競爭者享有的高用戶粘性導致用戶行為心理習慣較為牢固，對于新產物 多抱有遲疑態度。故而現階段潛在進入者對于美團外賣和餓了么外賣威脅較小。 縱觀外賣行業現有兩大巨頭美團外賣和餓了么，在一線城市市場幾近飽和，難以進一步拉新 商家入伍的情況下，搶占

46、三至四線城市客戶將成為外賣APP首要任務，美團外賣成為下沉市 場用戶的首選，占比達73.7%，未來看好美團外賣優勢地位。 資料來源：Trustdata， 招商證券資料來源：Trustdata， 招商證券 - 29 - 農村包圍城市，美團在低線占據先發優勢 57% 66% 40% 33% 42% 34% 15% 56% 55% 40% 44% 38% 22% 9% 45% 41% 33% 37% 11% 7%7% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 餐飲套券休閑娛樂生活服務酒店住宿旅游門票美容美護培訓咨詢 一線城市二線城市三四線及以下 2019上半年中國各線城市到店類服

47、務用戶消費品類調查 資料來源：艾媒咨詢、招商證券 c端：美團早期以團購方式打入低線市場，用戶多為二三四線城市居民和學生群體，業務也以團 購票圈、低星酒店和鐘點房為切入點，迎合低線市場價格敏感度較高的特性，彼時三四線城市 競爭并不充分，拉新成本較低，但隨著年輕用戶成長和三四線城市消費升級，用戶的消費能力 在不斷提升，美團在此基礎上開展外賣、旅游等業務，進一步提升用戶粘性。 b端：美團較早進入下沉市場，先入為主簽署了很多獨家商家，簽署獨家后，平臺對商家的抽成 較低，搜索排名也靠前，后來的進入者即使以較低的價格來吸引商戶，但如果不能在c端有所突 破，為商戶帶來足夠的訂單量，就難以撼動美團的市場份額。

48、 - 30 - 人均可支配收入提升，低線城市需求崛起 各級城市人均可支配收入及增速 非一線城市市場人群人均可支配收入增速更快，具有更強的消費意愿、消費能力和更多的閑暇 時間。 2018年三四線城市互聯網滲透率僅為40.7%，從2017-2018年互聯網用戶的占比來看，三四線 城市正處于快速普及階段。 資料來源：國家統計局，招商證券 各線城市互聯網用戶占比變化 資料來源：極光大數據、國家統計局、招商證券 0% 5% 10% 15% 0 50000 100000 2014201520162017 一線城市人均可支配收入（元）非一線城市人均可支配收入（元） 一線城市人均收入增速非一線城市人均收入增速

49、 14.2% 30.7% 20.0% 35.1% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 一線城市二線城市三線城市四線及以下 2017201895% 81.9% 40.7% 0% 50% 100% 一線城市二線城市三線及以下城市 互聯網滲透率(IPR) 2018年各線城市互聯網滲透率 資料來源：QuestMobile、招商證券 2019H1各線城市對本地生活服務消費意愿 資料來源：艾媒咨詢，招商證券 48.9% 45.2% 33.1% 36.2% 37.3% 20.5% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 到店業務到家業務 一線城市二線城市三四線及以下 - 31 - 三、生鮮業務：盒馬鮮生VS小象生鮮、美團買菜 - 32 - 盒馬：不斷拓展多層次業務模式盒馬：不斷拓展多層次業務模式 盒馬 盒馬鮮生、盒 馬mini等 盒馬F2、盒馬 pickn go等 生鮮配送新零 售超市，解決 一日三餐問題 的業態 類似便利店模 式，針對辦公 場景的業態 線上+線下的模式在流量和坪效方面都明 顯領先傳統模式。盒馬坪效約為5.84萬元 /平，傳統超市坪效一般在1萬元/平上下 ，盒馬坪效是其5倍左右。 圖：盒馬坪效領先 注