【研報】傳媒行業：閱盡千帆傳媒終于迎來新框架-20200829（21頁）.pdf

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1、 行業：傳媒 投資評級：領先大市-A 維持評級 安信證券 焦娟焦娟 SAC執業證書編號：S1450516120001 2020年8月29日 證券研究報告 閱盡千帆，傳媒終于迎來新框架閱盡千帆，傳媒終于迎來新框架 云游戲云游戲、MCN只是現象只是現象，深層次的深層次的，是傳媒走出了新框架是傳媒走出了新框架 傳媒是文藝內容傳媒是文藝內容，互聯網是技術周期互聯網是技術周期 新框架即新技術周期新框架即新技術周期、新內容新內容、價值鏈重新分配價值鏈重新分配 分發是周期性遷徙分發是周期性遷徙，核心永遠是內容核心永遠是內容 對比對比3G到到4G過渡期過渡期，短視頻風口類比當年頁游短視頻風口類比當年頁游 20

2、19年以來的短視頻產業化年以來的短視頻產業化&2017年的短視頻現象年的短視頻現象 5G對對C端的影響端的影響，可能是極致化可能是極致化4G時代的應用時代的應用 5G的多終端并發的多終端并發，是對比是對比4G手機端的最大差異手機端的最大差異 多終端并發多終端并發，并發的會是什么內容形態并發的會是什么內容形態？ 短視頻短視頻CP、教育教育CP的意義即在于此的意義即在于此 產業縱橫時代產業縱橫時代，公司治理是傳媒歷來的短板公司治理是傳媒歷來的短板 回溯過往十年的回溯過往十年的4G脈絡脈絡，浮浮沉沉皆因風險敞口浮浮沉沉皆因風險敞口 產業縱橫會放大上述各風險敞口產業縱橫會放大上述各風險敞口 目錄目錄

3、2 nMnOrMmRnPqRsOrMwOzQnO6M9R9PtRoOpNrRiNnNyQeRsRmN9PoOvMvPtQtQNZoPmM 1.1 傳媒是文藝內容，互聯網是技術周期傳媒是文藝內容，互聯網是技術周期 1.云游戲、云游戲、MCN只是現象，深層次的，是傳媒走出了新框架只是現象，深層次的，是傳媒走出了新框架 1.2 新框架即新技術周期、新內容、價值鏈重新分配新框架即新技術周期、新內容、價值鏈重新分配 3 1.1 傳媒是文藝內容，互聯網是技術周期傳媒是文藝內容，互聯網是技術周期 4 傳統的文藝內容：文學、漫畫、動畫、劇、影、綜藝傳統的文藝內容：文學、漫畫、動畫、劇、影、綜藝 文學的互聯網時

4、代表達：數字閱讀文學的互聯網時代表達：數字閱讀 漫畫、動畫：動漫產業化進度低于預期漫畫、動畫：動漫產業化進度低于預期 劇、影、綜藝：在互聯網時代無實質變化劇、影、綜藝：在互聯網時代無實質變化 互聯網由互聯網由1G1G到到5G5G均呈現為技術周期均呈現為技術周期 互聯網、多終端視角下的內容擴容：短視頻、教育等互聯網、多終端視角下的內容擴容：短視頻、教育等 游戲比較特殊：端游接近內容，頁游、手游是互聯網化產品，更靠近流量變現游戲比較特殊：端游接近內容，頁游、手游是互聯網化產品，更靠近流量變現 紙媒、廣電、互聯網均是媒介，互聯網由紙媒、廣電、互聯網均是媒介，互聯網由1G1G到到5G5G均呈現為技術周

5、期均呈現為技術周期 文藝文藝 內容內容 互聯網互聯網 技術周期技術周期 1.2 新框架即新技術周期、新內容、價值鏈重新分配新框架即新技術周期、新內容、價值鏈重新分配 5 傳媒新框架的驅動因素是新技術周期：傳媒新框架的驅動因素是新技術周期： 因入局因入局5G帶來的帶來的4G到到5G過渡期過渡期 誰入局誰入局5G？過往技術周期的各龍頭、運營商、硬件廠商、其他？過往技術周期的各龍頭、運營商、硬件廠商、其他 新內容產業化，是新框架建立的標志，傳媒的本質永遠是內容新內容產業化，是新框架建立的標志，傳媒的本質永遠是內容 入局方破局帶來產業鏈的價值再分配；入局方破局帶來產業鏈的價值再分配； 價值鏈重新分配成

6、就了新內容的產業化價值鏈重新分配成就了新內容的產業化 技術技術 周期周期 入入 局局 方方 傳統媒介 PC互聯網 3G&4G 移動互聯網 5G 2. 分發是周期性遷徙，核心永遠是內容分發是周期性遷徙，核心永遠是內容 2.1 對比對比3G到到4G過渡期，短視頻風口類比當年頁游過渡期，短視頻風口類比當年頁游 2.2 2019年以來的短視頻產業化年以來的短視頻產業化&2017年的短視頻現象年的短視頻現象 6 2.1 對比對比3G到到4G過渡期，短視頻風口類比當年頁游過渡期，短視頻風口類比當年頁游 7 頁游之于端游頁游之于端游，即游戲內容的互聯網時代升級，成為互聯網化的產品形態；短視頻之于影視短視頻之

7、于影視，即影視內 容的互聯網化，成為互聯網化的產品形態，即短視頻是內容，但更多在承擔各種功能引流的功能、 變現的功能。 為什么為什么2 2個個G G的過渡期的過渡期，都容易迫使內容走向互聯網化的產品都容易迫使內容走向互聯網化的產品？ 過渡期是分發環節的價值鏈重構期，各方所需：1）新形態；2）有工具屬性的新形態來完成過渡期的 競爭，即短視頻與頁游均是肩負過渡期使命的互聯網產品 參考端游、頁游2012年左右攜手進入手游時代，2013年、2017年分別是端改手、頁改手的高峰期；影視影視、 短視頻預計于短視頻預計于3 3- -5 5年后攜手進入年后攜手進入5 5G G內容時代內容時代。 5 5G G內

8、容內容？有可能是有可能是VRVR內容內容，也有可能是多終端并發的通用內容形態也有可能是多終端并發的通用內容形態，誰也無法想象誰也無法想象，但一定會到來但一定會到來。 2.2 2019年以來的短視頻產業化年以來的短視頻產業化&2017年的短視頻現象年的短視頻現象 8 短視頻并不新鮮短視頻并不新鮮！ 短視頻短視頻、直播直播、一元奪寶等均為一元奪寶等均為20172017年流量紅利年流量紅利 見頂后的現象級呈現見頂后的現象級呈現，本質是指向極致變現本質是指向極致變現。 直播在2019年產業化為MCN 一元奪寶在2019年產業化為泡泡瑪特 短視頻短視頻20192019年也迎來產業化年也迎來產業化 201

9、92019年與年與20172017年是流量紅利變現的年是流量紅利變現的“雙頂雙頂”？ 1. 2019年因入局5G的新巨頭、4G互聯網巨頭、快抖拼的全面搏擊，平臺走通了廣告變 現之外的游戲、電商變現，廣告市場大幾千億規模，雖然游戲只有小幾千億規模，但電 商有大幾萬億規模，游戲與電商的變現加持游戲與電商的變現加持，上述現象級得以產業化上述現象級得以產業化； 2. 存量博弈時代，短視頻作為內容替代文字、圖片，現階段僅為走向標配的過程，后 續在標配基礎上，各平臺將比拼引流效果，短視頻屆時有望走向精品化短視頻屆時有望走向精品化；各平臺基于廣 告+游戲+電商的變現需求，進一步加大對短視頻的需求量進一步加大

10、對短視頻的需求量、提高需求頻率提高需求頻率。 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 中國網民規模（億） 中國手機網民規模（億） 頁改手 高峰期 入局5G的新巨 頭、4G互聯網 巨頭、快抖拼 的全面搏擊 3. 5G5G對對C C端的影響，可能是極致化端的影響，可能是極致化4G4G時代的應用時代的應用 3.1 5G的多終端并發，是對比的多終端并發，是對比4G手機端的最大差異手機端的最大差異 3.2 多終端并發，并發的會是什么內容形態？多終端并發，并發的會是什么內容形態？

11、3.3 短視頻短視頻CP、教育、教育CP的意義即在于此的意義即在于此 9 3.1 5G的多終端并發，是對比的多終端并發，是對比4G手機端的最大差異手機端的最大差異 10 傳媒互聯網走向傳媒物聯網傳媒互聯網走向傳媒物聯網 物聯網對于傳媒的意義物聯網對于傳媒的意義，是多終端并發是多終端并發，增加了手機端之外的端口，以及多終端并發帶來的 場景層次； 物聯網與互聯網，對傳媒的意義巨大，硬件存在的商業邏輯首先是實物邏輯，其次才是變現 邏輯，故互聯網平臺做硬件，是升維競爭的難度；硬件做互聯網分發相對容易，本質是降維， 但難度在于競爭； 4G手機端的邏輯大家都不陌生，但多終端并發的邏輯仍在探索，云云- -管

12、管- -端的端的4 4G G邏輯在邏輯在5 5G G時代時代 高度復雜化高度復雜化，復雜化的地方即新機遇之所在復雜化的地方即新機遇之所在。 傳媒互聯網 傳媒物聯網 3.2 多終端并發，并發的會是什么內容形態？多終端并發，并發的會是什么內容形態？ 11 多終端并發的推演：多終端并發的推演： 1 1. . VRVR一定比一定比ARAR容易；容易； 2 2. . 教育場景教育場景在在VRVR視角下視角下，似乎是最容易商業化的場景之一；似乎是最容易商業化的場景之一； 3 3. . 多終端多終端、多場景通用的最高級內容形態多場景通用的最高級內容形態，預計是預計是短視頻短視頻； 4 4. . 入口之爭入口

13、之爭最為激烈最為激烈，一個賬戶串聯所有落地應用一個賬戶串聯所有落地應用，生態合作伙伴的生生態合作伙伴的生 存邏輯在于基于哪個賬戶；存邏輯在于基于哪個賬戶； 5 5. . 產業進入產業進入真正的合縱連橫時代真正的合縱連橫時代。 3.3 短視頻短視頻CP、教育、教育CP的意義即在于此的意義即在于此 12 短視頻短視頻CPCP、教育教育CPCP的意義的意義，是能被上述推演所能刻畫出來是能被上述推演所能刻畫出來 長坡厚雪的賽道；長坡厚雪的賽道； 5 5G G內容也有可能是我們現在想象不出來的內容形態內容也有可能是我們現在想象不出來的內容形態，如端如端 游頁游時代大家都無法想象手游的模樣游頁游時代大家都

14、無法想象手游的模樣。 4. 產業縱橫時代，公司治理是傳媒歷來的短板產業縱橫時代，公司治理是傳媒歷來的短板 4.1 回溯過往十年的回溯過往十年的4G脈絡，浮浮沉沉皆因風險敞口脈絡，浮浮沉沉皆因風險敞口 4.2 產業縱橫會放大上述各風險敞口產業縱橫會放大上述各風險敞口 13 4.1 回溯過往十年的回溯過往十年的4G脈絡，浮浮沉沉皆因風險敞口脈絡，浮浮沉沉皆因風險敞口 14 20102010年年1 1月月1 1日日- -20202020年年8 8月月 2727日傳媒板塊漲幅日傳媒板塊漲幅Top20Top20 20102010年年1 1月月1 1日日- -20152015年年6 6月月 1212日傳媒

15、板塊漲幅日傳媒板塊漲幅Top20Top20 20152015年年6 6月月1212日日- -20182018年年1212月月 3131日傳媒板塊跌幅日傳媒板塊跌幅Top20Top20 公司公司 漲跌幅漲跌幅% 公司公司 漲跌幅漲跌幅% 公司公司 漲跌幅漲跌幅% 吉宏股份 1417.31 華數傳媒 4270.74 華錄百納 -90.93 三七互娛三七互娛 1376.14 視覺中國 1695.76 全通教育 -89.64 華數傳媒 876.99 中文在線 1503.24 江蘇有線 -88.47 吉比特吉比特 785.48 全通教育 998.43 科達股份 -85.83 芒果超媒芒果超媒 772.6

16、9 藍色光標 959.54 華聞集團 -85.56 平治信息 706.50 掌趣科技 956.96 威創股份 -85.55 立昂技術 609.47 利歐股份 934.55 華數傳媒 -85.21 光線傳媒光線傳媒 453.17 東方明珠 898.52 省廣集團 -85.06 視覺中國視覺中國 416.00 美盛文化 898.10 奧飛娛樂 -84.99 掌閱科技掌閱科技 411.26 游族網絡 865.29 龍韻股份 -84.70 壹網壹創 390.88 星輝娛樂 787.28 天神娛樂 -84.69 金科文化 378.12 三七互娛 781.87 中文在線 -84.45 完美世界完美世界 3

17、59.36 華誼兄弟 757.66 華誼兄弟 -83.90 掌趣科技 344.92 省廣集團 732.29 博瑞傳播 -83.82 浙江富潤 336.17 捷成股份 708.46 電廣傳媒 -83.76 姚記科技 329.28 浙數文化 703.34 粵傳媒 -83.67 中文在線 320.00 萬達電影 696.65 方直科技 -83.32 分眾傳媒 316.08 華錄百納 692.32 掌趣科技 -83.24 游族網絡 304.44 富春股份 639.02 利歐股份 -83.01 世紀華通 300.84 奧飛娛樂 602.05 豆神教育 -82.95 微觀微觀 內部治理不科學：家族企業、一

18、言堂、 董事會/監事會虛設 決策執行力不足：過于保守、過于激進 、市值規劃不成體系 對外溝通：不積極、過度積極、預期管 理不科學 中觀中觀 行業劇變 資本市場環境劇變 競爭惡化 宏觀宏觀 政策變化 監管趨嚴 宏觀經濟 消費替代 數據來源：Wind 4.2 產業縱橫會放大上述各風險敞口產業縱橫會放大上述各風險敞口 15 產業序列迭代，合縱連橫以快速重構產業序列迭代，合縱連橫以快速重構to C業務邏輯業務邏輯 內內 容容 分分 發發 變變 現現 硬硬 件件 終終 端端 C 端端 游戲CP延伸 新的游戲CP 轉型公司 營銷公司升級 新營銷公司 （ MCN ） 轉型公司 電商運營及合作方 新的電商模式

19、 現有硬件方 新硬件方 轉型公司 新的內容CP 轉型公司 影視CP延伸 具備相關業務具備相關業務 快速放大業務量快速放大業務量 報表呈現報表呈現 ？ ？ 合合 縱縱 連連 橫橫 平臺 投資建議投資建議 16 核心推薦：核心推薦：芒果超媒、掌閱科技、光線傳媒、三七互娛、 吉比特、完美世界、巨人網絡； 彈性標的：彈性標的：吉宏股份、姚記科技、元隆雅圖、華揚聯眾、因賽集團、號百控股、橫店影視、 奧飛娛樂、掌趣科技、捷成股份；關注歌華有線； 新經典、立思辰、科斯伍德、中信出版；關注昂立教育； 小米集團、心動公司、祖龍娛樂、金山軟件；關注網易。 風險提示風險提示 監管對新內容監管力度超預期的風險 5G互

20、動應用進度低于預期的風險 公司治理的風險 17 致謝致謝 安信傳媒團隊公眾號安信傳媒團隊公眾號 分析師聲明分析師聲明 分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守 信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專 業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。 本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會 核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投 資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務 。發布證券研究報告，是證券投資咨

21、詢業務的一種基本形式，本公司可以對 證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證 券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶 發布。 18 免責聲明免責聲明 本報告僅供安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因為任何機構或個 人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載 的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、 價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資

22、料、建議及推 測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修 訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形 下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正 式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資 顧問進一步咨詢。 在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行 證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務， 提請客戶充分注意

23、?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代 客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資 建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況 下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、 轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明 出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪

24、節和修改。 本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、 估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。 安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。 19 銷售聯系人銷售聯系人 20 上海聯系人 潘艷 上海區域銷售負責人 18930060852 侯海霞 上海區域銷售總監 13391113930 朱賢 上海區域銷售總監 13901836709 李棟 上海區域高級銷售副總監 13917882257 劉恭懿 上海區域銷售副總監 13916816630 孫紅 上海區域銷售副總監 18221132911 蘇夢

25、 上海區域銷售經理 13162829753 秦紫涵 上海區域銷售經理 15801869965 陳盈怡 上海區域銷售經理 13817674050 王銀銀 上海區域銷售經理 18217126875 北京聯系人 張瑩 北京區域銷售負責人 13901255777 張楊 北京區域銷售副總監 15801879050 姜東亞 北京區域銷售副總監 13911268326 溫鵬 北京區域銷售副總監 13811978042 劉曉萱 北京區域銷售副總監 18511841987 王帥 北京區域銷售經理 13581778515 游倬源 北京區域銷售經理 18301695255 張琪 北京區域銷售經理 152012214

26、70 侯宇彤 北京區域銷售經理 18210869281 深圳聯系人 胡珍 深圳基金組高級銷售副總監 13631620111 范洪群 深圳基金組銷售副總監 13922833856 黎歡 深圳基金組銷售經理 15820484816 聶欣 深圳基金組銷售經理 13540211209 巢莫雯 深圳基金組銷售經理 18682080397 楊萍 深圳基金組銷售經理 13723434033 黃秋琪 深圳基金組銷售經理 13699750501 公司地址公司地址 安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地址：地址： 深圳市福田區深南大道深圳市福田區深南大道2008號中國鳳凰大廈號中國鳳凰大廈1棟棟7層層 郵編：郵編： 518026 上海市上海市 地址：地址： 上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵編：郵編： 200080 北京市北京市 地址：地址： 北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街2號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈15層層 郵編：郵編： 100034 21