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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 廣合科技廣合科技(001389)電子電子 Table_Date 發布時間：發布時間：2024-11-27 Table_Invest 買入買入 上次評級：買入 股票數據 2024/11/26 6 個月目標價（元）收盤價（元）40.58 12 個月股價區間（元）33.4555.00 總市值（百萬元）17,136.93 總股本（百萬股）422 A 股（百萬股）422 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）1 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend 漲跌幅（%）1M 3M 1

2、2M 絕對收益-12%12%相對收益-9%-3%相關報告 廣合科技（001389）：AI 浪潮帶動營收增長，產能擴張打開長期空間-20241030 聚焦華為全連接，共贏行業智能化-20240918 Table_Author 證券分析師：李玖證券分析師：李玖 執業證書編號：S0550522030001 17796350403 證券分析師：武芃睿證券分析師：武芃睿 執業證書編號：S0550522110001 021-61002910 研究助理：尚靖研究助理：尚靖 執業證書編號：S0550123100010 15572219237 Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 前瞻布局服務器前

3、瞻布局服務器 PCB，順，順 AI 東風迎新發展新浪潮東風迎新發展新浪潮 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 技術底蘊深厚，前瞻布局服務器技術底蘊深厚，前瞻布局服務器 PCB。公司專注高速 PCB 領域，是中國內資 PCB 企業中的領先供應商，其產品主要應用于數據中心、云計算、工業互聯網、人工智能、5G 通訊、汽車電子、安防和打印等高端市場。公司定位高多層 PCB，產品盈利能力較強，80%業務外銷，內銷業務占比不高。公司技術研發覆蓋各類算力芯片架構，目前主要供貨的是基于 X86 架構的通用服務器 PCB 以及給國內外頭部客戶 GPU 加速芯片的服務器 PCB。產品結構顯盈利優勢，產

4、品結構顯盈利優勢，AI 浪潮帶動收入增長。浪潮帶動收入增長。獨特的發展歷程及時代機遇共同塑造了廣合科技以高毛利率的服務器為核心的 PCB 產品結構。通用服務器方面，算力基礎建設助推需求量穩步攀升，芯片更新換代要求服務器同步升級，通用服務器 PCB 單臺價值量提升；AI 服務器方面，人工智能高速發展，云計算服務提供商將增加服務器等硬件采購，且高性能服務器價值量翻番，AI 服務器 PCB 將迎來高速增長。受益于通用服務器迭代升級以及 AI 服務器加速滲透，數通相關領域 PCB 需求和產品價值量快速增長，公司稼動率保持較高的水平，2024 年前三季度營業收入和凈利潤較上年同期均有顯著增長。高端產品布

5、局，新工廠積極擴張產能。高端產品布局，新工廠積極擴張產能。隨著 AI 算力建設快速落地，公司AI 服務器產品出貨量快速提升，包括應用于 AI 服務器的 CPU 主板、UBB、加速板以及其他配板。公司 PCIE5.0 產品出貨約占公司服務器出貨的 6 成，PCIe5.0 產品的 EGS 平臺和 Genoa 平臺大批量出貨，同屬PCIe5.0 的升級迭代產品 BHS 平臺和 Turin 平臺小批量出貨，下一代PCIe6.0 產品的 Oak 平臺和 Venice 平臺完成 NPI 樣品試制。公司 5G 產品廣泛應用于通訊基站、無線射頻微波、有線局域網、通訊交換等領域；公司 5.5G 低軌衛星產品開始

6、批量供貨。公司持續加大研發投入，在 HDI板的研發投入主要面向云計算及 AI、交換、工控、安防、汽車等領域，包括工業機器人等；通信領域在光模塊的應用覆蓋通訊交換機（400G、800G）產品。公司目前已有廣州、東莞、黃石工廠，泰國工廠預計明年一季度實現規模量產，建成投產后將與廣州工廠形成協同作用，以滿足海外客戶的需求。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2024/2025/2026 年實現歸母凈利分別為 6.95/8.48/10.34 億人民幣，對應 PE 分別為 25/20/17 倍，維持“買入”評級 風險提示：風險提示：下游需求不及預期，行業競爭加劇，原材料價格波動下游需求

7、不及預期，行業競爭加劇，原材料價格波動 Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 2,412 2,678 3,810 4,515 5,400(+/-)%16.23%11.02%42.26%18.50%19.61%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 280 415 695 848 1,034(+/-)%176.63%48.29%67.59%21.98%21.95%每股收益（元）每股收益（元）0.74 1.09 1.65 2.01 2.45 市盈率市盈率 0.00 0.00 24.66 20.21 1

8、6.58 市凈率市凈率 0.00 0.00 5.68 4.70 3.88 凈資產收益率凈資產收益率(%)22.10%25.60%23.03%23.23%23.39%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.62%1.03%1.26%1.54%總股本總股本(百萬股百萬股)380 380 422 422 422-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2024/42024/72024/10廣合科技滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.歷史與機遇共筑業務框架，外銷穩定盈利能力占優歷史與機遇共筑業務

9、框架，外銷穩定盈利能力占優.4 客戶資源積累深厚，前瞻聚焦服務器 PCB 領域.4 股權結構穩定，核心管理團隊經驗豐富.5 供應商結構合理，直接材料成本較高.6 營業收入穩步提升，AI 有望引領業績增長.8 2.產品結構顯盈利優勢，下游需求具增長潛力產品結構顯盈利優勢，下游需求具增長潛力.9 深耕服務器 PCB，產品結構優勢顯著.9 通用服務器更新換代，AI 服務器高速發展.10 2.2.1.AI 大模型帶來發展機遇，PCB 需求迅猛增加.10 2.2.2.通用服務器：算力基礎建設助推，芯片升級產品更迭.14 2.2.3.AI 服務器：人工智能高速發展，AI 服務器量價齊升.15 汽車智能化擴

10、大應用場景，新能源汽車帶來新增量.17 3.客戶客戶+技術引領發展，產能擴張創造新機遇技術引領發展，產能擴張創造新機遇.20 核心客戶極具粘性，行業口碑廣受贊譽.20 技術優勢顯著，深度合作保障業務連續性.21 黃石工廠擴產能，智慧工廠提效率.23 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.25 盈利預測.25 投資建議.25 5.風險提示風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：廣合科技發展歷程：廣合科技發展歷程.4 圖圖 2：廣合科技股權結構：廣合科技股權結構.5 圖圖 3：公司前五大供應商采購金額占采購總額比例：公司前五大供應商采購金額占采購總額比例.7 圖圖 4：公司直接材料成本（萬

11、元）占營業成本比例：公司直接材料成本（萬元）占營業成本比例.7 圖圖 5：2023 年同行直接材料占比年同行直接材料占比.7 圖圖 6：2019-2023 年公司營業收入（億元）及增速年公司營業收入（億元）及增速.8 圖圖 7：2019-2023 年公司歸母凈利（億元）及增速年公司歸母凈利（億元）及增速.8 圖圖 8：2020-2023 年分產品毛利率年分產品毛利率.8 圖圖 9：2019-2023 年廣合科技銷售毛利率年廣合科技銷售毛利率.8 圖圖 10：公司代表性產品：公司代表性產品.9 圖圖 11：2020-2023 年下游產品主營業務收入（萬元）年下游產品主營業務收入（萬元）.10 圖

12、圖 12：2023 年公司下游各領域產品毛利率年公司下游各領域產品毛利率.10 圖圖 13：算力需求演化示意圖：算力需求演化示意圖.11 圖圖 14：PCB 在服務器的應用在服務器的應用.12 圖圖 15：通用服務器拆機圖：通用服務器拆機圖.13 圖圖 16：AI 服務器拆機圖服務器拆機圖.13 圖圖 17：AI 服務器單機服務器單機 PCB 價值增量主要源于價值增量主要源于 GPU 板組板組.14 圖圖 18：2022-2026（預測）年（預測）年 AI 服務器出貨量服務器出貨量.14 圖圖 19：公司代表性產品：公司代表性產品.16 圖圖 20：汽車電子占整車成本比重：汽車電子占整車成本比

13、重.17 圖圖 21：汽車電子領域：汽車電子領域 PCB 應用應用.18 圖圖 22：2020-2023 年公司汽車領域年公司汽車領域 PCB 營業收入營業收入.19 圖圖 23：2020-2022 年產能與產量（萬平方米）年產能與產量（萬平方米）.23 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 圖圖 24：2020-2023 年外發占營業成本比例年外發占營業成本比例.23 圖圖 25：2020-2023 年產能利用率年產能利用率.24 圖圖 26：智慧工廠架構：智慧工廠架構.24 表表 1：公司核心管理團隊：公司核心管理團隊.6

14、表表 2：PCB 產值預測表（百萬美元）產值預測表（百萬美元）.10 表表 3：2022-2027 全球全球 PCB 產值增長預測（按應用領域）產值增長預測（按應用領域）.12 表表 4：廣合科技不同芯片平臺：廣合科技不同芯片平臺 PCB 工藝水平及所處周期工藝水平及所處周期.15 表表 5：不同接口屬性：不同接口屬性.17 表表 6：公司主要客戶：公司主要客戶.20 表表 7：公司主要技術工藝及應用領域：公司主要技術工藝及應用領域.22 表表 8：公司和可比公司盈利預測及估值情況：公司和可比公司盈利預測及估值情況.25 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/29 廣合

15、科技廣合科技/公司深度公司深度 1.歷史與機遇共筑業務框架，外銷穩定盈利能力占優歷史與機遇共筑業務框架，外銷穩定盈利能力占優 客戶資源積累深厚，前瞻聚焦服務器 PCB 領域 臺資控股進入臺資控股進入 PCB 市場，經過重組做大做強。市場，經過重組做大做強。從上世紀八九十年代起，PCB 產業開始從美日歐向東南亞地區轉移，先行崛起的是臺灣的 PCB 企業和電子代工企業，臺灣大眾電腦是代表之一。2002 年，臺灣大眾電腦在廣東地區設廠，共組建廣大科技、廣元科技、廣合有限三家公司，廣合公司從此誕生。公司從成立起就將 PCB 作為核心產業，其主要客戶源于 PC 周邊。臺資控股的公司擁有頗為獨特的海外客戶

16、資源，是公司日后逐漸發展壯大的基石。2012 年，肖紅星董事長以廣合實業為主體，以2553萬美元受讓了BTI控股的廣合有限92.5%的股權，由此完成經營團隊重組，。再收購擴規模，再收購擴規模，運營思路逐步明晰運營思路逐步明晰。2016 年，廣合有限與廣大科技、廣元科技以合作經營模式開展業務。自此，公司開始接觸臺資股東的海外客戶資源。2018 年，廣合有限以 2193 萬美元收購廣大科技；經過三年磨合，公司建立了與核心客戶戴爾、富士康的合作關系，成為其供應鏈伙伴，確定了公司主營服務器 PCB 的方向。在通訊領域，相較深南電路和生益電子，公司在技術、人才、客戶資源方面都缺乏優勢，而在當時，服務器領

17、域相對是盲點，公司已有客戶本就有服務器需求，公司僅需調整產品線，不必再開拓新客戶。且以云計算和云存儲為代表的數據中心業務具有高成長性，未來服務器 PCB 市場前景廣闊，因此服務器 PCB 成為公司的主要業務方向。深耕深耕 PCB 行業多年，行業多年，服務器服務器 PCB 頭部企業頭部企業?，F如今，公司與國內外知名服務器廠商和 EMS 企業建立了良好的合作關系、具有較強的業務延續性和競爭壁壘。公司著力深耕于高速 PCB 領域的研究，以多項應用于各類服務器 PCB 板的核心技術、自主知識產權、高精度制造工藝。2023 年公司服務器 PCB 產品實現營收 18.58 億元，穩居于中國內資服務器 PC

18、B 第一梯隊。圖圖 1：廣合科技發展歷程廣合科技發展歷程 數據來源：公司官網，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 股權結構穩定，核心管理團隊經驗豐富 股權結構穩定股權結構穩定，管管理團隊經驗豐富。理團隊經驗豐富。歷經重組后，公司更加具有凝聚力，實現長期穩定發展。自 2020 年 4 月以來，公司各大股東擁有的股權份額基本穩定。截至 2024年三季度，公司的實際控制人為肖紅星、劉錦嬋，通過臻蘊投資、廣生投資、廣財投資間接控制公司 54.19%的股份表決權。公司股權結構近年來維持不變。此外，核心管理團隊自 2019 來也

19、保持了基本的穩定，且具有極強的管理能力。公司董事長肖紅星先生自 2013 年接手該公司以來，引入了一大批 PCB 行業的專業人才和先進的生產設備，助力公司迅速發展盈利。2018 年，肖紅星為廣合科技引進了來自深圳高新投資集團、粵科金融、國能金匯等多家機構聯合提供的 A 輪融資，正式敞開了迎接資本市場的大門。肖紅星先生等公司高層的管理經驗非常豐富。發布股權激勵，彰顯公司發展信心。發布股權激勵，彰顯公司發展信心。公司為了進一步完善公司治理結構，建立、健全公司激勵機制，于 2024 年 9 月 26 日發布最新股權激勵計劃，擬向激勵對象授予的股票期權數量為 380 萬份，首次授予限制性股票的激勵對象

20、考核年度為 2024 年-2026 年三個會計年度，解除限售期 2024-2026 年業績考核目標加權平均凈資產收益率不低于 18.00%。公司將股權激勵與公司業績緊密掛鉤，對發展前景充滿信心，共同為可持續發展戰略注入強勁的動力。圖圖 2：廣廣合科技股權結構合科技股權結構 數據來源：公司公告，東北證券；注：截至 2024 年三季度 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 表表 1：公司核心公司核心管理團隊管理團隊 姓名 職務 資歷 肖紅星 董事長 畢業于華南理工大學，化學專業，本科學歷。1988 年 7 月至 1992 年 3 月

21、任職東莞生益電子有限公司生產經理；后與妻子劉錦嬋自主創業，先后設立并經營東莞市道滘廣華電子材料經營部、東莞市道滘廣華電路板輔助材料廠、東莞市盛華電路板輔助材料有限公司、東莞市廣華化工有限公司、東莞秀博電子材料有限公司等從事電子化學品業務的個體工商戶和公司；2010 年 3 月設立湖北優尼科光電技術股份有限公司，從事液晶面板的薄化和拋光等加工服務。2013 年 3 月至今，任公司董事長；2019年 9 月至今，任黃石廣合執行董事；2021 年 1 月至今，任東莞廣合執行董事兼總經理。曾紅 董事、總經理 畢業于華南理工大學，應用化學專業，本科學歷，電子技術高級工程師職稱，擔任中國電子電路行業協會科

22、學技術委員會副會長、中國電子學會電子制造與封裝技術分會全國印制電路專委會副主任委員、廣東省質量技術監督局及廣東省信息技術標準化技術委員會委員、中國國家標準化管理委員會全國印制電路標準化技術委員會委員、廣東省電路板行業協會及廣東省電路板行業協會理事會副會長、中國電子電路行業協會第八屆理事會副理事長。1988 年 7 月至 2013 年 2 月，歷任東莞生益電子有限公司品質經理、副廠長、副總經理。2013 年 2 月至今，任公司董事、總經理。劉錦嬋 董事 畢業于惠州教育學院，英文專業，大專學歷。1988 年 3 月至 1992 年 12 月任職東莞生益電子有限公司員工，后與丈夫肖紅星自主創業，先后

23、設立并經營東莞市道滘廣華電子材料經營部、東莞市道滘廣華電路板輔助材料廠、東莞市盛華電路板輔助材料有限公司、東莞市廣華化工有限公司、東莞秀博電子材料有限公司等從事電子化學品業務的個體工商戶和公司。2013 年 3 月至 2019 年 4 月，任公司監事；2019 年 4 月至今任公司董事 管術春 副總經理 畢業于北京外國語大學，工商管理專業，大專學歷，機電工程師職稱。歷任青木機電（珠海）有限公司電測試組長，寶安區松崗運豐電路版廠品質經理，東莞虎門泰山電子有限公司運營總監，寶安區松崗運豐電路版廠運營總監，深圳市泰思特貿易有限公司監事，景旺電子科技（龍川）有限公司常務副總，誠億電子（嘉興）有限公司廠

24、長，南京協力電子科技集團有限公司副總經理，深圳市景旺電子股份有限公司事業群副總裁。2019 年 8 月加入公司，現任公司副總經理兼黃石廣合總經理。陳炯輝 副總經理 畢業于華南理工大學，金屬材料及熱處理專業，本科學歷。歷任東莞生益電子有限公司工藝工程師、主任工程師、經理、高級經理，昆山蘇杭電路板有限公司副總經理，統贏軟性電路（珠海）有限公司總經理，廣州杰賽科技股份有限公司副總經理及珠海杰賽科技有限公司董事兼副總經理。2019 年 6 月加入公司，現任公司副總經理兼黃石廣合副總經理。陳炯輝 副總經理 畢業于華南理工大學，金屬材料及熱處理專業，本科學歷。歷任東莞生益電子有限公司工藝工程師、主任工程師

25、、經理、高級經理，昆山蘇杭電路板有限公司副總經理，統贏軟性電路（珠海）有限公司總經理，廣州杰賽科技股份有限公司副總經理及珠海杰賽科技有限公司董事兼副總經理。2019 年 6 月加入公司，現任公司副總經理兼黃石廣合副總經理 王峻 副總經理 畢業于北京興華大學，工商管理專業，本科學歷。歷任東莞生益電子有限公司品質技術員、助理工程師、工程師、總管、經理、品質總監。2013 年 2 月加入公司，現任公司副總經理。2019 年 9 月至今，任黃石廣合監事；2021 年 1 月至今，任東莞廣合監事 黎欽源 副總經理、總工程師 畢業于華南理工大學，化學工程專業，本科學歷，高級工程師。歷任東莞生益電子有限公司

26、制作工藝助理工程師、工程師、主任工程師、經理、高級經理，廣州杰賽科技股份有限公司技術總監。2013 年1 月加入公司，現任公司副總經理兼總工程師。曾楊清 副總經理、董事會秘書 畢業于中國計量大學，自動檢測技術及儀器儀表專業，本科學歷。歷任廣東福地科技股份有限公司工程師，廣東博信投資控股股份有限公司總經理秘書、證券事務代表、副總經理兼董事會秘書，佛山星期六股份有限公司副總經理兼董事會秘書，梅花傘業股份有限公司投資總監，南京中鍺科技有限責任公司董事、副總經理，揚州寧達貴金屬有限公司董事長，深圳華皓匯金資產管理有限公司投資總監。2017 年 3 月加入公司，現任公司副總經理、董事會秘書。賀劍青 財務

27、總監 畢業于福建師范大學，財務管理專業，本科學歷。歷任艾美特電器（深圳）有限公司成本會計，鴻富錦精密工業（深圳）有限公司經營課長，深圳市凱中精密技術股份有限公司成本經理。2017 年 2 月加入公司，現任公司財務總監 數據來源：公司公告，東北證券 供應商結構合理，直接材料成本較高 供應商結構合理。供應商結構合理。公司主要供應商包括聯茂集團、臺燿集團、南亞集團、超聲電子、德聯高科、生益科技、臺光電子等行業知名企業。前五大供應商采購占比穩定在 53%左右，集中度較為合理。其中聯茂集團常年穩居第一位，且有逐年提升趨勢，作為穩定的材料供應商為公司提供份額最大的覆銅板和半固化片。其余幾家供應份額均不超

28、10%。2021 年廣東汕頭超聲電子股份有限公司覆銅板廠供應份額減少，退出前 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 五大供應商，而生益科技占有份額提升。2022 年德聯覆銅板（惠州）有限公司退出前五大供應商而臺光電子份額提升，躋身前五大供應商?？梢姽驹谂c聯茂集團長期穩定合作的同時，也一直在努力尋找其他可能的供應商，避免了對單家供應商的過度依賴。圖圖 3：公司前五大供應商：公司前五大供應商采購金額占采購總額比例采購金額占采購總額比例 數據來源：公司公告，東北證券 直接材料直接材料成本成本占比占比較高，較高，盈利盈利對覆銅板價格較

29、為敏感對覆銅板價格較為敏感。行業整體水平來看，原材料成本占 PCB 生產成本的一半以上，上游原材料的供應情況和價格水平對 PCB 企業的生產成本產生重大影響。從公司采購的主要原材料為覆銅板，占成本比重最大，近 50%；其次是半固化片，20%左右；銅球、銅箔、金鹽、干膜等則均不足 10%。因此覆銅板和半固化片的價格變動對成本影響最大，2020 年以來，受銅價明顯上漲和大宗商品價格影響，半固化片和覆銅板的采購價格明顯上升。雖然 2022 年、2023年上半年，銅價回落，覆銅板價格逐步下調；但由于公司產品升級需要，高價覆銅板采購占比上升，使得公司覆銅板采購均價有所提升。2021 年由于服務器下游需求

30、旺盛，單位材料成本較高的八層及以上板產量快速增長，帶動直接材料占比提升，達到近 70%。2022 年后，除新一代服務器 PCB 所領用覆銅板等材料價格處于高位，大多覆銅板價格下降，直接材料占比趨于穩定，2023 年有所回落，但近三年公司直接材料占比維持在 60%-70%之間。圖圖 4：公司：公司直接材料直接材料成本成本（萬元）占營業成本比（萬元）占營業成本比例例 圖圖 5：2023 年同行直接材料占比年同行直接材料占比 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00

31、%100.00%202020212022202360%61%62%63%64%65%66%67%68%020,00040,00060,00080,000100,000120,0002020202120222023直接材料占經營成本58.22%61.60%59.51%58.63%62.64%56%57%58%59%60%61%62%63%深南電路滬電股份生益電子勝宏科技廣合科技 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 營業收入穩步提升，AI 有望引領業績增長 業績穩步增長業績穩步增長，盈利能力，盈利能力顯著提升顯著提升。2019-2

32、023 年公司主營業務收入呈穩步上升趨勢，2022 年后，隨著人民幣貶值、黃石工廠產能利用率及良品率提升、原材料價格回落及新一代 PCB 產品占比提高，公司盈利能力顯著提升，2023 年營收和歸母凈利潤分別增長到 26.78 億元和 4.15 億元。AI 技術的快速發展為公司發展注入新的動力，有望推動公司營收和歸母凈利潤的快速增長。圖圖 6：2019-2023 年年公司公司營業收入營業收入（億元）（億元）及增速及增速 圖圖 7：2019-2023 年年公司歸母凈利公司歸母凈利（億元）（億元）及增速及增速 數據來源：iFind，東北證券 數據來源：iFind，東北證券 受益服務器規格升級，毛利率

33、持續提升。受益服務器規格升級，毛利率持續提升。2021 年，由于原材料漲價及黃石廣合產能爬坡、人民幣升值等，所有產品毛利率均受到負面影響。其中單雙面板平均銷售成本上漲 13.46%，導致單雙面板毛利率下降 11.31%，進而拉低綜合毛利。2021-2023年上半年，受黃石廣合產能利用率提升、原材料價格回落影響，單雙面板平均銷售成本下降幅度高于平均銷售價格下降幅度，導致單雙面板毛利率逐步提升。四、六層板中銷售價格和銷售成本均較低的汽車板占比提高，使得毛利水平穩定。八層及以上板毛利率上升 7.56%、7.28%，主要系 Intel、AMD 芯片廠商相繼推出新的服務器芯片，促使 PCB 產品升級迭代

34、，新產品銷售價格和毛利率都高，從而帶動營收和銷售毛利提升，達到歷史最高銷售毛利水平。圖圖 8：2020-2023 年年分產品毛利率分產品毛利率 圖圖 9：2019-2023 年年廣合科技銷售毛利率廣合科技銷售毛利率 數據來源：iFind，東北證券 數據來源：iFind，東北證券 13.3416.0720.7624.1226.780%10%20%30%40%05101520253020192020202120222023營業收入（億元）同比增加1.051.561.012.804.15-50%0%50%100%150%200%01234520192020202120222023歸屬于母公司所有者的

35、凈利潤（億元）同比增加0%20%40%2020202120222023單雙面板 毛利率四、六層板 毛利率八層及以上板 毛利率綜合 毛利率23.2523.5919.2926.0633.300.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0020192020202120222023 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 2.產品結構顯盈利優勢，下游需求具增長潛力產品結構顯盈利優勢，下游需求具增長潛力 深耕服務器 PCB，產品結構優勢顯著 堅持服務器核心戰略，以中高端產品帶動發展。堅持服務器核心戰略，以中高端產

36、品帶動發展。2017 年公司為浪潮、廣達供貨，確立以服務器為核心，消費電子為輔的戰略，2019 年后服務器行業快速發展，公司更加注重 PCB 服務器產品研發與業務拓展，進而形成了以服務器 PCB 為主的產品結構。除服務器外，公司下游產品還包括消費電子、工業控制、安防電子、通信領域、汽車電子等。公司 PCB 產品主要定位于中高端應用市場，在產品精度、密度和可靠性等方面具有較高要求，以 8 層及以上 PCB 為主，在下游應用和技術能力方面具有代表性產品有高性能計算服務器板、AI 運算服務器板、高性能存儲服務器板、高速交換機板、階梯 HDI 服務器加速卡、5G 通訊板等。圖圖 10：公司代表性產品：

37、公司代表性產品 數據來源：廣合科技招股說明書，東北證券 服務器服務器 PCB 高占比、高毛利。高占比、高毛利。從下游產品占比逐年變化趨勢看，公司服務器領域PCB 收入及占比逐年提高，消費電子占比從 2019 年達到高點 18.94%后，持續下降至 2022 年的 12.08%，2023 年受益消費電子需求恢復，提升至 14.12%?？傮w來看，下游產品格局穩定，服務器居于核心地位，其次是消費電子，工業控制、安防電子、通信領域、汽車電子及其他占比較小。從下游產品的毛利來看，服務器 PCB 毛利水平遠超其他產品，主要系規模經濟效應降成本、穩定的客戶關系和技術領先的產品布局，可見重倉服務器是公司保持盈

38、利能力，長遠穩步發展的重中之重。根據中國電子電路行業協會的統計，2021 年公司在中國電子電路行業排行榜綜合 PCB 企業排名中位列第 39 位，內資 PCB 企業排名中位列第 20 位。公司是中國內資 PCB 企業中排名第一的服務器 PCB 供應商。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 圖圖 11：2020-2023 年年下游產品主營業務收入（萬元）下游產品主營業務收入（萬元）圖圖 12：2023 年年公司公司下游下游各領域產品各領域產品毛利率毛利率 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 通用服務器更新

39、換代，AI 服務器高速發展 2.2.1.AI 大模型帶來發展機遇，PCB 需求迅猛增加 PCB 新一輪周期即將來臨，中國為全球最大產地。新一輪周期即將來臨，中國為全球最大產地。全球 PCB 主要的生產基地包括中國大陸、中國臺灣、日本、韓國、美國、歐洲、東南亞。據 Prismark2023 年第四季度報告預測，2023 年受歐美通貨膨脹及地緣政治影響，下游需求疲軟、庫存過剩、價格侵蝕，導致全球 PCB 總產值 695.17 億美元，同比下降約 15%。但從中長期看，對人工智能、云計算和數據中心、高速網絡和汽車系統的強勁需求將繼續支持高端HDI、高速高層和封裝基板細分市場的增長，并為 PCB 行業

40、帶來新一輪成長周期，全球 PCB 產業仍將呈現穩步增長的趨勢，2023 年至 2028 年全球 PCB 產值年復合增長率約 5.4%。2028 年全球 PCB 產值將達到約 904.13 億美元。目前中國大陸的PCB 產值已占全球超 50%，是 PCB 產業全球生產規模最大的生產基地，中國仍將持續保持行業的主導制造中心地位，但由于中國 PCB 行業的產品結構和一些生產轉移，預計將以略低于全球的 4.1%年復合增長率增長，2028 年產值將達到 461.80 億美元。表表 2：PCB 產值預測表產值預測表（百萬美百萬美元）元）地區 2022 年 2023 年預測 2024 年預測 2028 年預

41、測 2023-2028年復合增長預測 產值 產值 增長率 產值 增長率 產值 增長率 美洲 3,369 3,206-4.80%3,304 3.10%3,855 3.50%3.80%歐洲 1,885 1,728-8.30%1,754 1.50%2,002 2.90%3.00%日本 7,280 6,078-16.50%6,316 3.90%7,904 4.90%5.40%中國大陸 43,553 37,794-13.20%39,341 4.10%46,180 3.70%4.10%亞洲（除中國大陸、日本）25,654 20,710-19.30%22,256 7.50%30,472 7.60%8.00%

42、總計 81,741 69,517-14.96%72,971 4.97%90,413 5.06%5.40%數據來源：公司公告，東北證券 AI 大模型預訓練，數據量預計將呈現指數級增長。大模型預訓練，數據量預計將呈現指數級增長。GPT 模型最早的版本可追述到2018 年，OpenAI 發布的 GPT-1 模型參數量為 1.17 億，2019 年 2 月發布的 GPT-2 參050,000100,000150,000200,000250,000300,0002020202120222023服務器消費電子其他-10%0%10%20%30%40%50%請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及

43、說明 11/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 數量為 15 億，而 2020 年 5 月的 GPT-3，參數量達到了 1750 億；GPT-3 對應的預訓練數據量也呈現指數級增長，從 5G 增長至 45TB，所需要的算力達到 3640PFlop/s-day。外媒 Semianalysis 解密 GPT-4 大模型稱：GPT-4 在 120 層中總共包含了 1.8 萬億參數，為了保持合理的成本，OpenAI 使用 16 個混合專家模型，每個有 1110 億個參數，每次前向傳遞路由經過兩個專家模型。隨著人工智能和大數據技術的飛速發展，模型的規模和復雜度不斷增加對 PCB 板的設計和制造提出

44、了前所未有的挑戰。為了滿足這些需求，PCB 板必須具備更高的計算能力、更大的數據傳輸帶寬以及更強的散熱性能，以確保系統的穩定運行和性能優化。圖圖 13：算力需求演化示意圖算力需求演化示意圖 數據來源：騰訊網，東北證券 服務器高速增長帶來成長機遇。服務器高速增長帶來成長機遇。受人工智能、高速網絡、自動駕駛、衛星通訊等應用需求增長的影響，市場對高層數、高精度、高密度、高可靠性 PCB 產品的需求將持續增長。根據 Prismark2023 年第四季度報告預測，未來五年 PCB 產業下游應用領域結構將有所調整，服務器/數據存儲、汽車、軍事/航空航天、有線、無線基礎設施、工控醫療將高速增長，而計算機、手

45、機和其他消費電子的增速將放緩，計算機甚至出現負增長。公司重倉服務器，未來五年服務器的高速增長為公司擴大經營規模提供良好機遇。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 表表 3：2022-2027 全球全球 PCB 產值增長預測（按應用領域）產值增長預測（按應用領域）應用領域 2022 年 2023 年預測 2022-2027 復合增長率預測 計算機 12,745 9,440-4.10%服務器/數據存儲 9,894 8,178 6.50%其他計算機 4,106 3,732 0.80%手機 15,968 12,978 1.20%有線基

46、礎設施 6,665 5,947 2.60%無線基礎設施 3,585 3,203 3.30%其他消費電子 11,085 8,961 1.40%汽車 9,468 9,137 4.80%工控 3,317 3,030 2.40%醫療 1,553 1,485 2.30%軍事/航空航天 3,356 3,424 4.10%合計 81,741 69,517 2.00%數據來源：公司公告，東北證券 PCB 規格和單機價值量顯著提升。規格和單機價值量顯著提升。服務器中 PCB 板主要應用于主板、背板和網卡，承擔數據傳輸和連接各部件功能。從材料結構角度來細分，服務器內部涉及 PCB 的主要部件包括 CPU、內存、硬

47、盤、硬盤背板等。公司 PCB 產品可應用于服務器中主板、電源背板、硬盤背板、網卡、Riser 卡等核心部分，主要定位于中高端市場。圖圖 14：PCB 在服務器的應用在服務器的應用 數據來源：公司公告，東北證券 1.通用服務器：以 CPU 為算力的提供者，一般搭載 2/4 顆 CPU，兼顧計算、存儲、網絡等多方面的需求。PCB 應用于 CPU 母板組和其他配件，其中 CPU 載板、CPU母板貢獻了 PCB 75%左右的價值量。CPU 載板與 GPU 載板規格相近，英偉達 A100 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 的 GPU

48、 采用 70*70mm100*100mm、1416 層的 FCBGA 載板，一顆 GPU 搭載的載板價值量約為 100 美元，故 2 顆 CPU 搭載的載板價值量約為 200 美元。華為2288H V6（普通服務器）CPU 母板規格與英偉達 A100 CPU 母板相近，英偉達 A100中，CPU 母板采用的 PCB 規格為 1012 層、Low Loss 等級 CCL 材料、通孔板設計，單價約為 3000 元/平方米。華為 2288H V6 中 CPU 母板面積約為 0.176 平方米，CPU 母板單機價值量約為 527 元。故通用服務器中 PCB 單機價值量約為 2425 元。2.AI 服務

49、器：普遍采用 CPU+GPU 的形式，搭載 2 顆 CPU 和 4-8 顆 GPU，增加了模組板面積。PCB 應用于 GPU 板組、CPU 母板組和其他配件。相較于普通服務器，AI 服務器中 PCB 單機價值量的提升主要來自 GPU 板組。以英偉達 DGX A100 服務器為例，GPU 板組主要包括 GPU 載板、NVSwitch、OAM（GPU 加速卡）、UBB（GPU 模組板）四部分。1）GPU 載板：規格為 70*70mm100*100mm、1416 層的 FCBGA 載板，一顆 GPU搭載的載板價值量約為 100 美元，英偉達 DGX A100 搭載 8 顆 GPU，故單機 GPU載板

50、價值量高達 800 美元。2）NVSwitch 載體：類似載板，單顆價值 30 美元。3）OAM：使用的 PCB 版型往往在 20 層以上，需要 HDI 工藝，采用的 CCL 材料升級為 Ultra Low Loss 等級，產品單價最高達到 12000 元/平方米。4）UBB：使用高多層 PCB 板，通常在 20 層以上，CCL 材料需要 Ultra Low Loss 等級，產品單價約 10000 元/平方米。綜上來看，GPU 板組貢獻了 12250 元左右的單機 PCB 價值量。依據英偉達官網技術文件披露，DGX A100 單機 GPU 板組 PCB 用量面積約為 0.624 平方米，CPU

51、 母板組 PCB 用量面積約為 0.662 平方米，配板 PCB 用量面積約為 0.188 平方米。圖圖 15：通用服務器拆機圖通用服務器拆機圖 圖圖 16：AI 服務器拆機圖服務器拆機圖 數據來源：華為官網，東北證券 數據來源：華為官網，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 圖圖 17：AI 服務器單機服務器單機 PCB 價值增量主要源于價值增量主要源于 GPU 板組板組 數據來源：英偉達官網，東北證券 通用服務器、通用服務器、AI 服務器全球市場規模服務器全球市場規?？焖倏焖僭鲩L。增長。根據 IDC 的數據顯示，

52、2023 年全年中國 x86 服務器市場出貨量達到了 362 萬臺，并且預期在 2024 年還將有 5.7%的增長,至 2025 年，x86 服務器出貨量將達到 525.2 萬臺，銷售額將提高至 393.5 億美元。這表明 x86 服務器市場的需求依然旺盛，并且在未來一段時間內有望繼續增長。2023 年全球通用服務器市場規模大約為 5789 億元（人民幣），預計 2030 年將達到8431 億元，2024-2030 期間年復合增長率（CAGR）為 6.3%。據 Trendforce 數據，2023 年全球 AI 服務器出貨量近 120 萬臺，同比增長 38.4%；2023-2026 年 AI

53、服務器出貨量年復合增長率將達到 19%。國內市場方面，據 IDC 預測，到 2028 年中國加速服務器市場規模將達到 124 億美元。圖圖 18：2022-2026（預測）年（預測）年 AI 服務器出貨量服務器出貨量 數據來源：Trendforce，東北證券 2.2.2.通用服務器：算力基礎建設助推，芯片升級產品更迭 算力基礎建設助推通用服務器需求。算力基礎建設助推通用服務器需求。2023 年發布的數字中國建設整體布局規劃中明確提出：要系統優化算力基礎設施布局，同時，整體提升應用基礎設施水平，加強傳統基礎設施數字化、智能化改造；2024 年初，工業和信息化部又提出健全基0.00%5.00%10

54、.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%0500100015002000250020222023（E)2024（F）2025（F）2026（F）AI服務器出貨量（千臺）增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 礎設施，適度超前布局 5G、算力、移動物聯網等信息基礎設施。作為算力基礎建設的主要支撐，通用服務器將在各行各業的數字化轉型中迎來新的需求增長。芯片升級引領通用服務器產品更新，芯片升級引領通用服務器產品更新，AI 技術進步激發市場需求。技術進步激發市場需求。服務器廠商

55、通常隨CPU 廠商的芯片平臺迭代，研發和推出服務器新品。公司 PCB 產品應用于 Intel 發布的 Purley、Whitley 及 Eagle stream 各世代芯片平臺的服務器，并已針對下一代Birchstream 芯片平臺展開研發，同時在 AMD 發布的各世代芯片平臺也有對應的PCB 產品向服務器廠商供應，在 ARM 架構芯片平臺也有供貨和儲備。芯片技術和架構的迭代升級不斷擴展通用服務器市場，為公司提高競爭力開辟新空間。與此同時，公司與國內廠商合作方面，為華為 ARM 架構鯤鵬系列芯片提供的服務器 PCB技術已成熟并進入量產期，為日后擴大國內市場服務器 PCB 份額奠定基礎。隨著In

56、tel、AMD 芯片廠商相繼推出新的服務器芯片，AI 技術的飛速發展對高性能計算的需求激增，成為推動 AI 服務器市場的關鍵力量。表表 4：廣合科技不同芯片平臺廣合科技不同芯片平臺 PCB 工藝水平及所處周期工藝水平及所處周期 指令集架構 Intel X86 架構 AMD X86 架構 華為 ARM 架構 服務器芯片平臺 Purley Whitley Eagle stream Birch Stream Rome Milan Genoa Turin 鯤鵬系列 芯片架構 Skylake Ice lake Sapphire Rapids Granite Rapids Zen2 Zen3 Zen4 Z

57、en5 920 芯片工藝 14nm 10nm 7nm 7nm 7nm 7nm 5nm 4nm/3nm 7nm 芯片生產狀態 量產 量產 小批量 樣品 量產 量產 量產 樣品 量產 報告期末服務器 PCB技術狀態 量產 量產 量產 樣品 量產 量產 量產 樣品 量產 報告期末服務器 PCB所處生命周期 衰退期 成熟期 成長期 導入期 衰退期 成熟期 成長期 導入期 成熟期 信號需求傳輸速率 DDR DDR3 DDR4 DDR5 DDR5 DDR4 DDR4 DDR5 DDR5 DDR4 PCIe PCIe3.0(4G/8G)PCIe4.0(8G/16G)PCIe5.0(16G/32G)PCIe5

58、.0(16G/32G)PCIe4.0(8G/16G)PCIe4.0(8G/16G)PCIe5.0(16G/32G)PCIe5.0(16G/32G)PCIe4.0(8G/16G)服務器 PCB工藝 層數 10-12L 12-18L 14-20L 14-20L 12-14L 14-16L 14-18L 14-18L 12-18L BGA Pitch（mm）1.0-1.2 1 0.94 0.94 1.0 1.0 0.938 0.938 0.90 BGA 背鉆 無 有 有 有 無 有 有 有 有 板厚（mm）1.6-2.0 2.0-2.5 2.5-3.5 2.5-3.5 2.0-2.5 2.0-2.5

59、 2.0-2.5 2.0-2.5 1.6-2.5 厚徑比 9:01 10:01 14:01 14:01 10:01 10:01 14:01 14:01 10:01 Skip Via 技術 無 部分有 有 有 無 無 有 有 無 主要材料特點 普通損耗、中損耗 低損耗 超低損耗 超低損耗 低損耗 低損耗 超低損耗 超低損耗 中損耗、低損耗 數據來源：公司公告，東北證券 2.2.3.AI 服務器：人工智能高速發展，AI 服務器量價齊升 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 云計算服務提供商將增加服務器等硬件采購。云計算服務提供商將

60、增加服務器等硬件采購。ChatGPT 以其在專業領域所表現出的人類水平，僅兩個月用戶量破億。國內百度“文心一言”、阿里“通義千問”等一系列中文大模型也陸續推出，模型以海量數據為基礎進行訓練推理，而該過程需要更高性能的芯片為其提供算力支撐，AI 服務器應運而生。AI 服務器是專門用于運行人工智能算法和處理大規模數據的高性能計算機。AI 服務器和普通服務器的區別主要在于其硬件配置和軟件支持。從硬件角度來看，AI 服務器通常配備高性能的GPU 或 TPU 加速器，兼有較多的 PCIe 顯示設備作為外設，以實現圖像識別及人工智能學習等功能，以實現更快、更高效的數據處理和計算能力，滿足人工智能等大數據應

61、用的需求。在人工智能與大數據的時代背景下，云計算服務提供商加快資本性投入，將大幅增加服務器等硬件采購。2023 年 AI 服務器(包括搭載 GPU、FPGA、ASIC 等)出貨量達到近 120萬臺，較 2022 年增長 38.4%，預估 2024 年全球服務器整機出貨量年增 2.05%，AI 服務器占比約 12.1%，而浪潮和戴爾在全球服務器市占率分別位于第一第二。戴爾、浪潮均為公司主要客戶，以服務器 PCB 為主的產品結構使公司也將受益于下游服務器市場的持續增長，尤其是 AI 服務器的高速發展。圖圖 19：公司代表性產品：公司代表性產品 AI 運算服務器 AI 交換主板 AI UBB 板 數

62、據來源：廣合科技招股說明書，東北證券 服務器升級，材料和工藝拉高價值量。服務器升級，材料和工藝拉高價值量。隨著服務器平臺的升級，AI 服務器對 PCB 在復雜性、信號完整性、電源管理與散熱和電磁兼容性等方面都提出了更高的要求。目前通用服務器普遍使用的 PCIe4.0 接口，傳輸速率為 16Gbps，服務器 PCB 層數為 12-16 層。隨著 AI 服務器平臺升級到 PCIe5.0，傳輸速率達到 36Gbps，PCB 的層數將達到 18 層以上，層數的提高也會帶來板厚的升級，從 12 層板的 2 毫米逐漸升級到 3 毫米以上。此外，信號頻率越高，PCB 傳輸損耗越大，服務器 PCB 產品的材料

63、亦會從低損耗材料升級為超低損耗材料。PCle5.0 要求 CCL 材料升級到 Very Low Loss 等級，為了滿足高速高頻，減少信號在傳輸過程中的介質損耗，介電常數 Dk、介質損耗因子 Df 進一步下降。高端服務器所用 PCB 一般要求具有高層數、高縱橫比、高密度和高傳輸速度，常規服務器一般層數在 8-24 層，板厚 2-4mm，厚徑比最高達到 15:1；高端服務器層數為 28-46 層，板厚 4-5mm，厚徑比最高達到 20:1。因此，隨著服務器材料的升級，單臺服務器的價值量也將有所提升。此外，AI 服務器性能與 PCB 工藝聯系緊密，服務器高性能需求將倒逼 PCB 工藝升級，高性能服

64、務器 PCB 生產工藝的稀缺性也將提升單臺服務器價值量。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 表表 5：不同接口屬性不同接口屬性 總線標準 服務器平臺 傳輸速度 PCB 層數 介電損耗級別 相對應 Df值 PCle3.0 Purely、Whitley 8Gbps 8-12 M2（Mid Loss）0.014-0.02 PCle4.0 Whitley 16Gbps 12-16 M4（Low Loss）0.008-0.014 PCle5.0 Eagle Stream 36Gbps 16 M6（Very Low Loss）0.008

65、 數據來源：電子發燒友，東北證券 汽車智能化擴大應用場景，新能源汽車帶來新增量 汽車智能化趨勢帶動汽車電子汽車智能化趨勢帶動汽車電子 PCB 增長。增長。在電動化、智能化趨勢下，消費者對于安全類車身電子產品（如剎車輔助系統 EBA、急速防滑系統 ASR、電子穩定程序 ESP、智能泊車等）和信息娛樂類產品（如汽車音響、車載視頻、倒車可視系統、車載導航）的認可度不斷提高。汽車終端廠商不斷升級電動車、智能座艙、自動駕駛等產品，這類產品已進入快速發展期，將直接帶動汽車電子市場的整體發展。2022 年我國汽車電子市場規模達到 9,783 億元，同比增長 10.00%，2017-2022 年復合增速為12

66、.62%。從汽車電子占成本比重來看，2020 年達到 35%，較 2010 年提升了 5%，并預計到 2030 年進一步提升至 50%。公司產品在汽車電子的應用包括汽車中控系統、照明系統、車載藍牙、行車記錄儀、倒車攝像頭等，此類 PCB 作為汽車電子重要零部件之一，也有望迎來較快增長。圖圖 20：汽車電子占整車成本比重：汽車電子占整車成本比重 數據來源：PWC，NTI，東北證券 新能源汽車產生汽車電子新能源汽車產生汽車電子 PCB 大增量。大增量。同時，公司也正積極拓展新能源汽車電子領域，把握高汽車電子占比的新能源汽車帶來的 PCB 增量。無論是純電動還是混合動力汽車，都新增了由整車控制器（V

67、CU）、電機控制器（MCU）、電池管理系統（BMS）三個核心模塊組成的電驅動系統。這三個模塊均需要使用 PCB，特別是對于 BMS 來說，由于其架構復雜，需要使用大量 PCB，且對 PCB 工藝要求很高，一般使用穩定性更好的多層板，單體價值較高。從 PCB 使用面積來看，傳統燃油汽車PCB 使用量是 0.6-1 平方米/車，高端車型用量是 2-3 平方米/車，而新能源汽車則為達到 5-8 平方米/車，獨特的動力控制系統使得整車 PCB 用量較傳統汽車大幅度增加且單體價值高，新能源汽車中汽車電子成本占比已高達 47%。00.10.20.30.40.50.619801990200020102020

68、2030（E)請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 圖圖 21：汽車電子領域：汽車電子領域 PCB 應用應用 數據來源：廣合科技招股說明書，東北證券 汽車電子小份額，大增長。汽車電子小份額，大增長。根據中國汽車工業協會統計數據顯示，2022 年我國新能源汽車銷量爆發式增長，達到 688.7 萬輛，同比增長 93.4%。2012-2022 年，我國新能源汽車銷量從 2012 年的 1.28 萬輛到 2022 年的 688.7 萬輛，這無疑為汽車電子PCB 產生了巨大需求。公司汽車電子業務規模占比雖然不高，僅 3%左右，但在整個市

69、場需求增長的情況下，汽車電子也為公司營業規模擴大做出了重大貢獻，2023年汽車電子業務營收 0.8 億元，較 2021 年翻番。從技術角度看，公司已有的高端通訊鐵氟龍板可應用于汽車智能駕駛的信號處理，汽車電子散熱層板由所生產低成本的 PCB 散熱加工技術，應用于汽車散熱模塊。根據 Prismark 的統計和預測，2021-2026 汽車電子年均復合增長率高達 7.91%，未來隨著汽車電子市場的持續擴大，公司有望在汽車電子 PCB 領域順勢而上。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 圖圖 22：2020-2023 年年公司公司汽

70、車汽車領域領域 PCB 營業收入營業收入 數據來源：廣合科技年報，東北證券 0%1%1%2%2%3%3%4%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002020202120222023汽車電子（萬元）營收占比 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 3.客戶客戶+技術引領發展，產能擴張創造新機遇技術引領發展，產能擴張創造新機遇 優質客戶資源助推發展，創新技術引領行業潮流。優質客戶資源助推發展，創新技術引領行業潮流。公司歷經多年深耕，已成功與眾多國內外知名服務器品牌商及制造商建立了穩

71、固的合作關系，并積極參與客戶的創新產品開發，提供穩定且可靠的供應鏈保障以及迅速而周到的技術支持。同時公司不斷拓寬業務領域，深入消費電子、工業控制、安防電子等行業，與一批國內外知名客戶建立了長期穩定的合作關系。依托于這些優質的客戶資源，公司以先進技術為支撐，推出的新型 POFV+Dimm 超厚高速服務器板已投入量產，AI 技術的突破為服務器市場的銷量增長注入了新的活力。公司始終致力于保持產品研發的同步迭代，實時轉化科技創新成果，構建了堅實的產品工藝護城河，形成獨特的競爭優勢。PCB 市場產能擴張創造新機遇。市場產能擴張創造新機遇。PCB 是電子終端設備中不可或缺的組成部分。展望未來，服務器領域有

72、望成為 PCB 增長最快的市場，推動 PCB 產品性能向更高標準邁進。市場對高性能 PCB 產品的需求將持續上升，將激發新一輪的產能擴張，并為營收增長創造新的機遇。目前，在服務器 PCB 生產領域，廣合科技作為國內領先的 PCB 企業，位居內資服務器 PCB 供應商之首，其優質的客戶資源和前沿的研發技術精準對接市場需求，將進一步促進 PCB 市場的繁榮。隨著銷售收入的穩步增長，公司在行業中的競爭地位有望得到進一步的加強。核心客戶極具粘性，行業口碑廣受贊譽 直銷業務穩定客戶關系。直銷業務穩定客戶關系。按銷售模式分，隨著營收規模的擴大，直銷營收也呈現逐年增長態勢，且直銷比例穩定在 90%以上，20

73、23 年直銷帶來的營收占 93.97%?？梢姽咀灾鏖_拓客戶業務能力強，與客戶關系穩定。公司的主要客戶為電子產品制造商，公司采取積極主動的策略，直接掌握客戶需求，從研發階段延申至量產階段持續合作，可提高客戶依賴度，維持業務連續性。但直銷占比大會導致較高的銷售費用和管理費用，以及公司產品出口海外占比高，因此銷售費用占營業收入處于高于同行較高水平?？蛻糍Y源優質，電子產品制造商為主?？蛻糍Y源優質，電子產品制造商為主。公司主要客戶多為國外知名服務器廠商和EMS 企業，包括 DELL（戴爾）、浪潮信息、Foxconn（鴻海精密）、Quanta Computer（廣達電腦）、Jabil（捷普）、Cal-C

74、omp（泰金寶）、?？低?、Inventec（英業達）、Honeywell（霍尼韋爾）、HP（惠普）、Celestica（天弘）、Flex（偉創力）等，此外，公司已和華為、聯想、中興等國內知名客戶開展合作。公司客戶主要為電子產品制造商（包括終端客戶及 EMS 公司），占業務比重超 90%，PCB 企業和貿易商對業務貢獻不超過 10%，具體各類型業務客戶如下表所示。表表 6：公司主要客戶：公司主要客戶 客戶類型 主要客戶 電子產品制造商 EMS 公司 戴爾、浪潮信息、?？低?、霍尼韋爾、惠普等 終端客戶 鴻海精密、廣達電腦、捷普、泰金寶、英業達、天弘、偉創力等 PCB 企業 興森科技、澤創電子等

75、 貿易商 Fineline、凱多電子等 數據來源：公司公告，東北證券 行業口碑好，客戶粘性高。行業口碑好，客戶粘性高。公司以“客戶第一”為準則，積極參與客戶新產品合作開發，做到對客戶需求的及時響應和客戶產品的供應保障，獲得客戶的廣泛認可和青睞在服務器 PCB 市場樹立起良好的品牌形象。同時，在與主要客戶的關系維持上始終表現良好，多次獲得客戶頒發的榮譽獎項，公司曾獲浪潮頒發的“年度優秀供應商獎”；2017 年至 2023 年上半年，共獲得 22 次 DELL（戴爾）服務器 PCB 供 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 應商評

76、級第一名，并于 2022 年 2 月榮獲 DELL（戴爾）服務器事業群頒發的 2021年度最佳供應商獎；2018 年、2021 年榮獲鴻海精密云端企業解決方案事業群頒發的“2017 年最佳策略供應商”獎和“2021 年最佳供應商”獎；2023 年榮獲聯想供應商大會“完美質量獎”。因此雖然公司客戶集中度高，但只要積極配合客戶新產品開發，提供穩定的供應保障和及時的技術響應以維持客戶關系，則公司業績受客戶集中風險影響較小。技術優勢顯著，深度合作保障業務連續性 核心技術筑壁壘。核心技術筑壁壘。公司是國家高新技術企業，深耕于高速 PCB 領域多年，公司已取得項 44 項發明專利和 103 項實用新型專利

77、，擁有多項應用于各類服務器 PCB 板的核心技術、自主知識產權及高精度制造工藝。例如，應用于云計算高速服務器的 CPU 主板的“新型 POFV+Dimm 超厚高速服務器板制造技術”、應用于中高端儲存類服務器主板的“大數據服務器用高多層高速印制電路板技術”、“一種 SSD（固態硬盤）半撓性產品開發及應用技術”、“超高速服務器印制電路板制造技術”、“超大尺寸高速服務器電路板制造技術”、“高速服務器精密背鉆技術”、“高密度互連階梯服務器電路板制造技術”、“基于 EGS 平臺高速傳輸技術的服務器主板開發及應用技術”。正是這些核心技術構成了公司的技術壁壘，確保對客戶新產品研發需求的及時響應，獲取更多高毛

78、利的高層數、高精度、高密度、高可靠性 PCB 訂單，提高公司整體盈利能力，促進業績穩步提升。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 表表 7：公司主要技術工藝及應用領域：公司主要技術工藝及應用領域 數據中心 PCB 服務器 PCB 層次14L，高厚徑比，最小孔徑 0.2mm，背鉆 D+8mil 設計，對準度要求較高。采用高速材料制作，對線寬/間距的控制要求較高，需要使用 LDI 曝光機及真空蝕刻線進行圖形轉移，插入損耗的監控頻率最大 16GHz，信號插入損耗要求不斷提高，會更多的用到高速油墨和 Low Profile 棕化以達到

79、更好的插損控制水平。交換機板 其設計一般會是在 12 層及以上，PCB 厚徑比在 9:1 以上，對應的線路密度最小在0.075/0.090mm，最小孔徑采用 0.225mm 的孔徑加工，會有混壓的設計，主要混壓材料一般是 Ultra Low Loss 級別的材料跟普通 FR4 進行混壓以降低成本。該類產品會有較多的光模塊或者高速連接器接口在 PCB 布局上面，同時因為信號的插入損耗要求較高，會有較多的背鉆設計以及樹脂塞孔+POFV 設計等。硬 盤 存 儲 背板 通常板厚較厚，層數較高，產品設計有多個硬盤連接端口，同時因為需要進行高速數據的存取，因此需要使用到高速材料，同時可能會有背鉆+樹脂塞孔

80、+壓接孔等的工藝，以保證高速信號的傳輸質量。光模塊板 此類產品采用集成化設計，多數為 HDI 結構，尺寸較小。采用 Very Low Loss 及以上等級純壓或搭配 FR4 混壓制作，實現信號的高速傳輸。SSD 存儲板 這類型的產品一般會采用軟硬結合板設計，在封裝的時候采用 3D 堆疊的封裝，層數一般在 12 層及以上，會使用 24 層的軟板設計，普通密度的會折疊 1 次，更高密度的可能會設計折疊 2 次的軟硬結合板。AI 服務器 PCB AI 交換主板 產品的設計一般層數20 層，板厚3mm，最小鉆孔 0.2mm，厚徑比15:1，雙面背鉆等設計，部分產品還會存在 Skip Via 設計與 P

81、OFV 設計。因產品的高性能、高可靠性的特點，材料通常采用 Very Low Loss 等級及以上的高速材料，搭配高速油墨和 Low Profile 棕化滿足信號需求，線路等級一般會達到 0.09/0.09mm，同時會有部分阻抗要求會達到8%的要求。AI UBB 板 產品的設計一般層數20 層，板厚3mm，最小鉆孔 0.2mm，厚徑比15，尺寸較大，一般在 400*500mm 以上，多數都會采用背鉆+樹脂塞孔+POFV 工藝進行加工。材料一般會使用到 Ultra Low Loss 等級，為滿足更高的信號傳輸要求，線路等級一般會達到 0.09/0.09mm，同時會有部分阻抗要求會達到8%的要求。

82、OAM 交換模塊板 產品的設計一般層數在 18 層左右，最小鉆孔 0.2mm。多數采用背鉆+樹脂塞孔+POFV 工藝進行加工。材料通常采用 Very Low Loss 等級及以上的高速材料，搭配高速油墨和 Low Profile 棕化滿足信號需求，同時有部分產品內層要使用到 3OZ 或以上的銅箔厚度。5g 通訊 PCB AAU 模塊板 此類產品多采用高速材料，對產品的散熱性能及焊接可靠性要求較高。層數14L，內外層均為細線設計，多數存在 POFV，背鉆，埋銅塊等設計，外層部分設計射頻線路，以實現高速信號傳輸的同時，實現部分射頻收發的功能。射頻收發板 該類 PCB 產品一般采用碳氫化合物基板或者

83、 PTFE 基板制作而成，層數一般在 28 層之間，在 PCB 表面布滿射頻線路，對線路蝕刻精度要求非常高，一般要求化學鎳金的表面處理。應用終端產品PCB mini LED 產品類型也比較多，PCB 的設計各有不同。產品可能使用 BT 材料以控制成品漲縮、且需要應用 HDI、50m 小間距、高反射率制作技術等。3D打 印 機PCB 3D 打印機的 PCB 設計，一般層數不超過 10 層，厚徑比一般不超過 10，一般均為通孔設計，材料一般使用 FR4 等級材料，表面處理是化學鎳金，因芯片晶圓會通過激光直接焊接在 PCB 板上，因此需要比較厚的金厚(4uinch)。汽 車 電 子PCB 板 而汽車

84、 PCB 的設計，一般層數不超過 12 層，厚徑比一般不超過 10。會存在 HDI、厚銅設計和 POFV 等設計，而材料的選擇一般使用 FR4 等級材料。數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 黃石工廠擴產能，智慧工廠提效率 訂單增長，產能擴充。訂單增長，產能擴充。由于 PCB 行業生產工序長，設備投資金額高等特點，因此會出現公司產能無法滿足生產計劃的情況，此時公司會以外協方式組織生產，補充產能。公司外協加工分為多制程外發和工序外發兩類，2020-2021 年公司外發占營業成本比重在 8%以上，存在

85、產能不足以滿足訂單需求的問題。于是公司通過增加先進設備投入、優化生產管理、投資新設黃石工廠等手段不斷提高生產能力。2021 年和 2022 年，公司分別新增生產設備 3.5 億元、3.2 億元；2022 年公司產能達到 151.42 萬平方米，較 2020 年增加35.50%。從外發占比來看，2021 年后外發比例持續下降，2023 年外發占營業成本比例已不足 1%，可見產能得到了有效補充。為配合企業銷售規模不斷擴張，公司仍在不斷擴充產能。2024 年公司上市，此次募投項目預計將提供年產 100 萬平方米多高層精密線路板生產能力，以便支撐新產品應用和市場拓展戰略的有效實施。圖圖 23：2020

86、-2022 年年產能與產量（萬平方米）產能與產量（萬平方米）圖圖 24：2020-2023 年年外發占外發占營業成本比例營業成本比例 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 黃石工廠擴產能，短期影響經營業績，長期配合市場開拓。黃石工廠擴產能，短期影響經營業績，長期配合市場開拓。從產能利用率看，公司基本處于滿產狀態。2021 年-2022 年由于黃石廣合新工廠尚處在產能爬坡期，導致整體產能利用率有所下滑。2023 年隨著黃石工廠產能利用率的不斷提升，整體產能利用率有所回升。剔除黃石廣合影響后，2020 年至 2023 年 6 月公司產能利用率為 92.28%、97.26%、9

87、0.23%和 85.21%，保持在較高水平。從固定資產折舊角度分析，2021 年公司固定資產折舊費用增長，主要系主要系黃石廣合工廠建設完工，在建工程轉固所致。同時，黃石廣合產線建設投產和廣州廣合工廠技改使得公司投入生產的機器設備增加，也對折舊有一定的影響。公司 2021 年業績下滑正是受黃石工廠新投產，產能爬坡導致產能利用率與良品率較低拉高成本，在建工程轉固導致當年固定資產折舊大幅增加影響。但從長期來看，隨著黃石工廠產能利用率和產品良率不斷提高，不但以規模效應有效降低生產成本，更將助力公司產品的市場開拓。0501001502002020 年2021 年2022 年產能產量8.72%8.86%3

88、.68%0.73%0%2%4%6%8%10%2020202120222023 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 圖圖 25：2020-2023 年產能利用率年產能利用率 數據來源：公司公告，東北證券 智慧工廠提效率。智慧工廠提效率。智慧工廠是工業互聯網技術在智能制造領域的轉化和應用，是一種基于“智能”、“網絡”、“系統”，貫穿產品生命周期的新型制造、運營和組織管理形式。在數字化工廠的基礎上，利用物聯網的技術和設備監控技術加強信息管理和服務，清楚掌握產銷流程、提高生產過程的可控率、減少生產線人工干預等。但對于 PCB 企業，

89、由于工藝流程較為復雜，智能化難度較高，智慧工廠的主要挑戰包括工業應用軟件與工藝流程、設備、材料等的搭配。公司規劃的智慧工廠架構包含了四個層級：設備層、邊緣層、應用層和決策層。公司將以管理精益化、流程標準化為基礎，利用自動化設備、輔以數字化系統，將黃石廣合工廠和廣州廣合工廠打造柔性化、高效節能的智慧工廠。工廠智能化將從減員增效、提升良品率、設備智能連線率和物流自動化率多角度降本增效，助力公司市場開拓。圖圖 26：智慧工廠架構：智慧工廠架構 數據來源：廣合科技招股說明書，東北證券 60%65%70%75%80%85%90%95%100%2020 年2021 年2022 年2023 年 1-6 月產

90、能利用率剔除黃石廣合產能利用率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測 預測公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 6.95/8.48/10.34 億人民幣，對應同比增速為 67.59%/21.98%/21.95%。單、雙層板業務：公司的單雙層板主要應用于消費電子和汽車電子兩大領域。隨著電動汽車、智能駕駛和車聯網技術的不斷推進，汽車行業正朝著電動化、智能化、網聯化的方向發展。作為汽車電子基礎組件的 PCB，其市場需求預計將持續增長。但是相較于多層板，單雙層板的制造過程較為

91、簡化，不涉及內層處理和壓合等復雜工藝，附加值相比較低，導致市場競爭更為激烈。預計公司單、雙層板業務在 2024-2026 年的銷售收入將分別達到 1.30 億元、1.55 億元和 1.92 億元。四、六層板業務：公司的四、六層板主要應用于于消費電子、服務器、工業控制等領域，當前市場下游服務器行業景氣度持續高漲，汽車行業向電動化、智能化轉型的趨勢不斷加強，四層和六層 PCB 板的需求將繼續上升。預計公司四層、六層板在2024-2026 年的銷售收入將分別達到 9.00 億元、9.90 億元和 10.78 億元。八層及以上板業務：公司的八層及以上板主要服務于服務器領域，隨著下游服務器市場需求旺盛，

92、服務器不斷進行技術的迭代升級，同時 AI 服務器帶來了新的 PCB需求，預計八層及以上板的需求將持續增長。隨著當前服務器芯片的逐步量產，下一代服務器芯片也將逐步引入并開始量產，預計公司八層及以上板 2024-2026 年的銷售收入將分別達到 26.40 億元、32.30 億元和 39.90 億元。投資建議 我們認為：得益于 PCB 和 AI 服務器市場需求的顯著提升，公司有望進一步提高高端領域產品占比，將有力推動公司收入的高速增長。隨著公司在服務器和 PCB 領域的持續拓展，以及技術的不斷進步與創新，汽車電子和 AI 產業鏈的日益成熟，加之客戶渠道的拓寬，有望為公司開辟出新的收入增長路徑。預計

93、公司 2024/2025/2026年營業收入分別為 38.10/45.15/54.00 億人民幣，歸屬母公司凈利潤分別為6.95/8.48/10.34 億人民幣，對應 PE 分別為 25/20/17 倍，維持“買入”評級。表表 8：公司和可比公司盈利預測及估值情況公司和可比公司盈利預測及估值情況 代碼 公司 市值（億元）歸母凈利潤（百萬元）PE 2023 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 002463.SZ 滬電股份 703 1,513 2,533 3,340 4,019 28 21 17 002916.SZ 深南電路 499 1,398 2,063 2,

94、516 3,024 24 20 16 300476.SZ 勝宏科技 328 671 1,186 1,755 2,172 28 19 15 688183.SH 生益電子 264-25 337 599 906 78 44 29 平均值 39 26 20 001389.SZ 廣合科技 171 415 695 893 1064 25 20 17 數據來源：iFind，東北證券。注：收盤價為 2024 年 11 月 26 日；廣合科技歸母凈利潤為東北證券預測，其他公司歸母凈利潤為 iFind 一致預期 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深

95、度 5.風險提示風險提示 1)行業景氣度不及預期風險：公司下游數通產品占比較高，受云廠商資本開支影響較大，客戶需求可能不及預期。2)市場競爭風險：PCB 廠商眾多，市場競爭激烈，技術差距較小，若公司未能保持產品領先優勢，市場份額可能會下降。3)原材料價格變動風險：PCB 產品成本受原材料影響較大，若上游原材料價格出現大幅波動且公司無法將成本壓力向下游客戶傳導，公司盈利水平可能會下降。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資

96、產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 431 1,533 2,206 2,994 凈利潤凈利潤 415 695 848 1,034 交易性金融資產 0 0 0 0 資產減值準備 46 0 0 0 應收款項 887 1,263 1,478 1,775 折舊及攤銷 169 119 124 128 存貨 397 586 663 769 公允價值變動損失 42 0 0 0 其他流動資產 61 61 61 61 財務費用-7 13 13 13 流動資產合計流動資產合計 1,803

97、 3,482 4,453 5,652 投資損失 0 0 0 0 可供出售金融資產 運營資本變動-144-5 52 24 長期投資凈額 0 0 0 0 其他 8-11 1 1 固定資產 1,524 1,632 1,673 1,676 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 528 811 1,038 1,200 無形資產 157 192 227 262 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-425-237-136-136 商譽 0 0 0 0 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量 43 515-229-277 非非流動資產合計流動資產合計 2,010 2,137 2,148 2,155 企業自由現

98、金流企業自由現金流 73 704 873 1,024 資產總計資產總計 3,812 5,619 6,602 7,808 短期借款 79 79 79 79 應付款項 1,222 1,729 2,040 2,426 財務與估值指標財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 84 110 110 110 每股收益（元）1.09 1.65 2.01 2.45 流動負債合計流動負債合計 1,555 2,154 2,504 2,940 每股凈資產（元）4.82 7.15 8.64 10.47 長期借款 222 222

99、222 222 每股經營性現金流量（元）1.39 1.92 2.46 2.84 其他長期負債 205 225 225 225 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 427 447 447 447 營業收入增長率 11.0%42.3%18.5%19.6%負債合計負債合計 1,982 2,601 2,952 3,387 凈利潤增長率 48.3%67.6%22.0%21.9%歸屬于母公司股東權益合計 1,830 3,018 3,650 4,420 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 0 0 0 0 毛利率 33.3%33.6%33.9%34.3%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 3

100、,812 5,619 6,602 7,808 凈利潤率 15.5%18.2%18.8%19.1%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 應收賬款周轉天數 96.95 96.17 103.43 102.61 營業收入營業收入 2,678 3,810 4,515 5,400 存貨周轉天數 75.82 70.01 75.38 72.63 營業成本 1,786 2,528 2,983 3,548 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 21 32 36 44 資產負債率 52.0%46.3%44.7%43.4%資產減值損失-34 0

101、0 0 流動比率 1.16 1.62 1.78 1.92 銷售費用 85 126 149 184 速動比率 0.86 1.32 1.49 1.64 管理費用 96 141 167 200 費用率指標費用率指標 財務費用 3 5-17-31 銷售費用率 3.2%3.3%3.3%3.4%公允價值變動凈收益-42 0 0 0 管理費用率 3.6%3.7%3.7%3.7%投資凈收益 0 0 0 0 財務費用率 0.1%0.1%-0.4%-0.6%營業利潤營業利潤 498 833 1,016 1,239 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-1 0 0 0 股息收益率 0.6%1.0%1.3%1.5%利潤總

102、額利潤總額 497 833 1,016 1,239 估值指標估值指標 所得稅 82 138 168 205 P/E（倍）0.00 24.66 20.21 16.58 凈利潤 415 695 848 1,034 P/B（倍）0.00 5.68 4.70 3.88 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 415 695 848 1,034 P/S（倍）0.00 4.50 3.80 3.17 少數股東損益 0 0 0 0 凈資產收益率 25.6%23.0%23.2%23.4%資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 研

103、究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 李玖：北京大學光學博士，北京大學國家發展研究院經濟學學士（雙學位），電子科技大學本科，曾任華為海思高級工程師、光峰科技博士后研究員，具有三年產業經驗，2019 年加入東北證券，現任電子行業首席分析師。武芃睿：英國南安普頓大學光電研究中心碩士，華中科技大學光電信息本科，武漢大學工商管理學士（雙學位）。曾任華為和上海微電子光電工程師，具有三年產業經驗，2020 年加入東北證券，現任電子行業資深分析師。尚靖：北京大學經濟學碩士，2023 年加入東北證券，現任電子組研究助理 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執

104、業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場

105、基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/29 廣合科技廣合科技/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客

106、戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中

107、涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630