【公司研究】仕佳光子-公司首次覆蓋報告：自主可控芯來到領軍者蓄勢待發-20200903（24頁）.pdf

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1、通信通信/通信設備通信設備 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1 / 24 仕佳光子仕佳光子（688313.SH） 2020 年 09 月 03 日 投資評級：投資評級：增持增持（首次首次） 日期 2020/9/2 當前股價(元) 27.20 一年最高最低(元) 47.00/26.62 總市值(億元) 124.79 流通市值(億元) 11.29 總股本(億股) 4.59 流通股本(億股) 0.42 近 3 個月換手率(%) 468.27 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：貝格數據 自主可控芯來到自主可控芯來到，領軍者，領軍者蓄勢待發蓄勢待發 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 趙良畢（分析師

2、）趙良畢（分析師） 證書編號：S0790520030005 光芯片行業領軍企業，自主可控大趨勢已至，首次覆蓋給予“增持”評級光芯片行業領軍企業，自主可控大趨勢已至，首次覆蓋給予“增持”評級 公司聚焦光通信產業上游，主營業務覆蓋光芯片及器件、室內光纜、線纜材料三 大板塊，應用于光纖到戶、數據中心建設、5G 建設等領域。已實現 PLC 分路器 芯片全球市場占有率第一。隨著電信和數通市場帶來的光模塊行業持續高景氣， 中美貿易摩擦大背景下，光模塊上游-光芯片國產替代性日益凸顯，公司有望充 分受益于自主可控。我們預測公司 2020/2021/2022 年可實現歸母凈利潤為 0.53/0.89/1.90

3、億元，同比增長為 3451.0%/68.2%/113.4%，EPS 為 0.12/0.19/0.42 元，當前股價對應 PE 分別為 235.2/139.8/65.5 倍，首次覆蓋給予“增持”評級。 政策與產業發展協同推動光芯片國產替代，先入局者將充分受益政策與產業發展協同推動光芯片國產替代，先入局者將充分受益 光芯片作為光器件上游，在其性能提升、成本控制等方面起到重要作用，從低端 到高端，光通信芯片成本占比不斷上升。且由于芯片技術迭代速度快、工藝流程 復雜、研發周期長、前期投入大的特點導致準入門檻較高，國內光芯片廠商集中 于中低端芯片生產制造， 高端芯片進口依賴度較高， 隨國際局勢趨緊和網絡

4、安全 問題重視程度提升， 通信核心器件國產替代成必然趨勢。 我國已加大對光電子芯 片關鍵技術的支持力度， 通過產業扶持政策、 加強產學研合作等一系列措施提高 核心部件國產化率，以維護產業鏈及市場政策運行。 公司核心競爭力技術優勢明顯，經營業績有望邊際改善公司核心競爭力技術優勢明顯，經營業績有望邊際改善 公司始終保持對光芯片及器件的持續研發投入， 不斷強化技術創新、 掌握自主芯 片的核心技術。 針對光通信行業核心的芯片環節， 公司系統建立了覆蓋芯片設計、 晶圓制造、芯片加工、封裝測試的 IDM 全流程業務體系，應用于多款光芯片開 發。公司已成功實現 20 余種規格的 PLC 分路器芯片國產化，

5、PLC 分路器芯片全 球市場占有率第一， 成功研制 10 余種規格的 AWG 芯片， 能夠覆蓋骨干網/城域 網、數據中心、5G 前傳(客戶驗證中)三大應用場景，已通過英特爾、索爾思等 知名客戶產品導入并實現批量穩定供貨，經營業績有望持續快速增長。 風險提示：風險提示：5G 建設不及預期、IDC 建設速度放緩、國際局勢趨緊 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 518 546 661 892 1,499 YOY(%) 8.2 5.5 20.9 35.1 68.0 歸母凈利潤(百萬元) -12 -2 53 8

6、9 190 YOY(%) -43.1 -86.8 3451.0 68.2 113.4 毛利率(%) 21.8 24.8 29.3 32.7 36.9 凈利率(%) -2.3 -0.3 8.0 10.0 12.7 ROE(%) -1.4 0.1 7.9 11.7 19.9 EPS(攤薄/元) -0.03 -0.00 0.12 0.19 0.42 P/E(倍) -1042.7 -7881.8 235.2 139.8 65.5 P/B(倍) 19.4 18.7 17.3 15.4 12.5 數據來源：貝格數據、開源證券研究所 -48% -32% -16% 0% 16% 32% 2019-092020

7、-012020-052020-09 仕佳光子滬深300 開 源 證 券 開 源 證 券 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 首 次 覆 蓋 報 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2 / 24 目目 錄錄 1、 仕佳光子：聚焦光通信領域的領軍企業 . 4 1.1、 扎耕于芯片業務，未來增長可期 . 4 1.2、 公司與核心人員共成長 . 5 1.3、 公司產品結構完善，經營業績穩定增長 . 6 1.3.1、 立足“芯”業務，產品多元化發展. 6 1.3.2、 公司業績穩

8、定增長 . 8 2、 “電信+數通”雙驅動，光通信行業迎景氣期 . 11 2.1、 電信市場先行，5G 背景下光通信市場強勁 . 11 2.2、 數通市場緊隨其后，光通信需求持續放量 . 11 2.3、 國產替代成必然，國內廠商迎利好 . 14 2.4、 光芯片、器件市場規模放量 . 14 3、 研發加固護城河，產業規模放量促增長 . 16 3.1、 與中科院深度合作，研發成果顯著 . 16 3.2、 IDM 模式+資源壁壘，強勢發展韌性 . 18 3.2.1、 公司采用 IDM 模式，能夠有效控費 . 18 3.2.2、 客戶資源豐富，產品導入周期長，客戶粘性強 . 19 3.3、 向高端產

9、品進軍，突破市場規模 . 19 3.4、 IPO 募資，鞏固公司核心競爭力 . 20 4、 盈利預測與投資建議 . 21 4.1、 關鍵假設 . 21 4.2、 盈利預測 . 21 5、 風險提示 . 21 附：財務預測摘要 . 22 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 公司股權集中 . 5 圖 2： PLC 分路器用于光纖到戶建設 . 7 圖 3： 公司 PLC 產品全球市占率超 50% . 7 圖 4： 公司營收穩定上升 . 9 圖 5： 光芯片及器件比重有所增加 . 9 圖 6： 實現海外客戶產品導入，國外業務占比大幅增加. 9 圖 7： 公司前五大客戶較穩定，未呈明顯依賴性 . 10 圖 8：

10、 2020H1 公司扭虧為盈 . 10 圖 9： 公司盈利能力逐漸上升 . 10 圖 10： 三費占比趨穩，控費能力漸顯 . 10 圖 11： 全球光纜市場預計逐漸增加，CAGR 為 15.89% . 11 圖 12： 國內光纜需求量預計保持增長，CAGR 達 19.43% . 11 圖 13： 公司處于光通信產業上游 . 12 圖 14： 全球 IP 流量預計 CAGR 達 23.69% . 12 圖 15： 2020 年中國光通信市場規模預計將達 1202.8 億元 . 12 圖 16： IDC 需求端主要企業資本投入增加 . 13 圖 17： 中國 IDC 市場規模增速穩定 . 14 n

11、MtQrMrMmOqRtPmRvNxOmPaQbP7NsQoOpNoOfQrRxOjMpPnR6MpPzQuOnMrRNZrMrN 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3 / 24 圖 18： 光通信芯片在器件/模塊中占比逐漸上升 . 14 圖 19： 2022 年預計全球光器件市場規模將達 140 億美元 . 15 圖 20： 光器件原件約占光模塊 73%成本 . 15 圖 21： 2020 至 2022 中國光模塊規模預計將逐漸上升. 15 圖 22： 公司研發費用有所上升 . 16 圖 23： PLC 芯片系列產品制造流程 . 18 圖 24： 公司

12、已完成部分大客戶產品導入 . 19 表 1： 公司核心芯片種類豐富 . 4 表 2： 公司經多年經驗積累，獲得多個獎項 . 4 表 3： 公司核心人員持股，與公司共成長 . 5 表 4： 公司實現光通信多產品覆蓋 . 6 表 5： AWG 芯片系列產品與國內外公司實現產品導入 . 7 表 6： DFB 產品尚處于導入階段 . 8 表 7： 5G 驅動光通信核心器件需求激增 . 11 表 8： 國內三大互聯網巨頭 IDC 投入持續增加 . 13 表 9： 2025 年 5G 光芯片規模約 117 億元 . 16 表 10： 公司研發成果顯著 . 16 表 11： 多個新技術產品進入驗證或送樣階段

13、. 17 表 12： 前五大供應商占比較小 . 19 表 13： 公司加大中高端芯片產品開發力度 . 20 表 14： 公司通過 IPO 募集資金 . 20 表 15： 可比公司估值：仕佳光子作為光芯片供應商，給予一定估值溢價 . 21 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4 / 24 1、 仕佳光子仕佳光子：聚焦光通信領域的領軍聚焦光通信領域的領軍企業企業 1.1、 扎耕于芯片業務，未來增長可期扎耕于芯片業務，未來增長可期 公司深耕光通信行業， 產品鏈較為成熟。公司深耕光通信行業， 產品鏈較為成熟。 河南仕佳光子科技股份公司成立于 2010 年，多年持續

14、聚焦光通信，主營覆蓋光芯片及器件、室內光纜、線纜材料三大板塊， 產品主要應用于骨干網、城域網、數據中心、5G 網絡等，成功實現部分光芯片“進 口-國產替代-出口”的突破，是核心部件國產化的典型代表。 表表1：公司核心芯片公司核心芯片種類種類豐富豐富 光芯片種類光芯片種類 應用領域應用領域 具體進展情況具體進展情況 PLC 分路器芯片 接入網 2012 年，研制成功并逐步開始客戶產品導入 2013 年起，開始逐步批量供貨 AWG 芯片 骨干網、城域網 2016 年，DWDM AWG 芯片研制成功 2017 年，逐步開始客戶產品導入 數據中心 2017 年，數據中心 AWG 芯片研制成功 2018

15、 年，逐步開始客戶產品導入 5G 網絡 2018 年，循環型 AWG 芯片研制成功 正處于主要客戶認證過程中 DFB 激光器芯片 接入網 2018 年，2.5G 、10G DFB 激光器芯片研制成功 5G 網絡 2019 年，工業溫度 25G DFB 立項，目前正處于內部設計驗證階段 數據中心 2018 年，大功率 CW DFB 激光器芯片研制成功;2019 年，已通過國 內主要廠商性能測驗，目前仍在產品導入過程中 資料來源：公司官網、開源證券研究所 公司是業界少數具集成電路公司是業界少數具集成電路設計設計企業資質的企業之一。企業資質的企業之一。公司成立至今，獲得河 南省科學技術進步一等獎、

16、國家科技進步二等獎等多個獎項， 通過收購、 設立子公司 的方式進行經營范圍和業務規模的擴張，依托各項業務協同發展實現公司綜合競爭 實力穩步提升，2020 年于科創板上市。 表表2：公司經多年經驗積累，獲得多個獎項公司經多年經驗積累，獲得多個獎項 年份年份 發展歷程發展歷程 2010 公司成立 2011 被授予光電集成河南省工程實驗室 與中科院半導體所開展院企合作并維持長期良好合作關系 2012 PLC 分路器芯片研制成功，開始逐步批量供貨 國家發改委授予“國家地方聯合工程實驗室” 被授予“光電子集成工程技術研究中心” 2013 被授予高速光電集成市級重點實驗室 2015 被授予博士后科研工作站

17、 2016 DWDM AWG 芯片研制成功，并開始市場化推廣 2017 數據中心 AWG 芯片研制成功 收購杰科公司，整合室內光纜及線纜材料業務 設立美國子公司，加大海外市場推廣 “光網絡用光分路器及陣列波導光柵芯片關鍵技術及產業化”項目獲得國家科 學技術進步獎 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5 / 24 年份年份 發展歷程發展歷程 2018 2.5G、10G、大功率 CW DFB 激光器芯片研制成功 5G 網絡循環型 AWG 芯片研制成功 被授予“河南省新型研發機構” “級聯緊湊型 1N 非均勻光分路器”專利獲得河南省專利獎一等獎 收購和光同誠，拓

18、展光纖連接器業務 2019 工業及商業溫度 25G DFB 立項 從“無源+有源”逐步走向光電集成 2020 于科創版上市 資料來源：公司官網、開源證券研究所 1.2、 公司與核心人員共成長公司與核心人員共成長 自成立以來公司實際控制人葛海泉地位穩固。自成立以來公司實際控制人葛海泉地位穩固。本次公開發行后，公司實際控制 人葛海泉直接持有公司 6.66%股份，通過持有仕佳通信 40.36%股份間接持有公司股 份22.37%， 合計持股29.03%， 實際控制人地位不改。 公司董事丁建華直接持股0.18%。 通過惠通巨龍、安陽惠通、匯通創盈間接持股 7.01%，合計持股 7.19% 圖圖1：公司股

19、權集中公司股權集中 資料來源：Wind、開源證券研究所 董監高及核心人員持股，與公司共成長。董監高及核心人員持股，與公司共成長。公司通過向董監高及核心技術人員股 權激勵的方式，有效降低公司代理成本，使員工與公司利潤、風險共擔，有效提升員 工積極性和忠誠度。公司組織機構健全，具備較高的管理、決策效率，且核心團隊通 過豐富專業經驗能夠為公司制定合適戰略規劃，預計公司股權結構與核心團隊將基 本保持穩定。 表表3：公司核心人員持股，與公司共成長公司核心人員持股，與公司共成長 股東名稱股東名稱 任職情況任職情況 直接持股比例直接持股比例 葛海泉 董事長、總經理 6.66% 雷霆 董事、副總經理 1.37

20、% 鐘飛 董事、副總經理助力、董事會秘書、技術總 監 1.40% 安俊明 董事、中科院專家顧問 1.18% 丁建華 董事 0.18% 侯作為 監事會主席 0.24% 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6 / 24 股東名稱股東名稱 任職情況任職情況 直接持股比例直接持股比例 雷杰 監事、生產總監 0.12% 趙鵬 監事 0.06% 吳遠大 副總經理 1.22% 呂克進 0.43% 張志奇 財務總監 0.16% 朱洪亮 資深專家 0.39% 胡炎彰 高級工程師 0.06% 周天紅 0.08% 黃寧博 0.06% 李程 0.04% 張曉光 工程師 0.16%

21、 孫健 0.06% 黃永光 中科院專家顧問 0.39% 李建光 0.20% 王寶軍 0.39% 王紅杰 0.59% 王亮亮 0.09% 謝亮 0.16% 尹小杰 0.13% 張家順 0.16% 張瑞康 0.39% 資料來源：公司公告、開源證券研究所 1.3、 公司產品公司產品結構完善，經營業績穩定增長結構完善，經營業績穩定增長 1.3.1、 立足“芯”業務，產品多元化發展立足“芯”業務，產品多元化發展 公司產品市場認可度公司產品市場認可度較高較高。公司主要產品包括 PLC 分路器芯片、AWG 芯片、 DFB 激光器芯片、光纖連接器、室內光纜、線纜材料，實現產品協同發展，主要應 用于光纖到戶、數

22、據中心、4G/5G 等場景。大部分系列產品已形成全規格、多拼配的 量產能力和規?；N售，多款產品獲得國內外大型廠商認可，并實現產品導入。 表表4：公司實現光通信多產品覆蓋公司實現光通信多產品覆蓋 產品類別產品類別 主要產品主要產品 PLC 分路器芯片 系列產品 PLC 分路器晶圓 PLC 分路器芯片 PLC 分路器器件 AWG 芯片系列產 品 AWG 晶圓 AWG 芯片 數據中心 AWG 器件 DFB 激光器芯片 系列產品 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7 / 24 產品類別產品類別 主要產品主要產品 2.5G DFB 激光器芯片 10G DFB 激光器芯片 DFB 激光器器件 光纖連接器 常規光纖連接器 多芯束連接器 室內光纜 單芯光纜 多芯光纜 射頻拉遠光纜 線纜材料 資料來源：公司公告、開源證券研究所 公司為全球最大公司為全球最大 PLC 分路器芯片制造商分路器芯片制造商，全球市占率第一，全球市占率第一。PLC 分路器是基于 平面光路技術的解決方案之一，實現相同波長信號的分路、合路。當前公司 PLC 部 分產品以實現全規格、 多品類的量產能力和規?；N售， 經持續投入和技術升級， 公 司實現以下突破：1）產品量產的良品率達 98%以上；2）PLC 系列產品種類增加， 形成 1*N/