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1、敬請參閱最后一頁特別聲明 1 核心觀點 鈦礦：主流企業三季度供給出現分化，新增產能建設按計劃推進。鈦礦：主流企業三季度供給出現分化，新增產能建設按計劃推進。Rio Tinto：維持全年 90-110 萬噸鈦渣產量指引，RTIT 熔爐改造仍在進行。根據公司公告，2024 年前三季度鈦渣產量為 75.5 萬噸，同比下降 10%，前三季度單季度產量分別為 25.4/23.8/26.3 萬噸，同比分別-11%/-22%/+7%。Kenmare：三季度鈦鐵礦產量環比下滑，WCP A 升級項目有序推進。根據公司公告，2024 年前三季度鈦鐵礦產量為 70.15 萬噸，同比下降 2%，前三季度產量分別為 2

2、0.55/23.86/25.74 萬噸，同比分別+1%/+8%/-12%，環比分別-24%/+16%/+8%。Iluka：SR1 窯爐繼續停產，人造金紅石產量同比大幅下行。根據公司公告，2024 年前三季度鈦鐵礦產量為 71.68萬噸，同比下降 2%，前三季度產量分別為 20.55/23.86/25.74 萬噸，同比分別+1%/+8%/-12%，環比分別-24%/+16%/+8%。Sheffield Resources：Thunderbird 項目三季度鈦鐵礦產量環比基本持平。根據公司公告，Thunderbird 項目前三季度鈦鐵礦產量合計約為 31.23 萬噸，前三季度單季度產量分別為 7.

3、38/11.97/11.88 萬噸，預計到 2025 財年將繼續維持年產 1000-1200 萬噸礦石的采礦速率。Eramet：三季度鈦鐵礦產量同比高增，FOB 價格同比下行。根據公司公告，Eramet 在今年前三季度鈦鐵礦累計產量為 39.8 萬噸，同比增長 29.2%，前三季度單季度產量為 11.6/13.8/14.4 萬噸，同比分別+50.6%/+7.0%/+41.2%。Image Resources：Atlas 項目建設有序推進，預計 25 年 Q1 實現首批 HMC 生產。Image Resources 目前處于建設階段的項目為 Atlas，Atlas 項目將在 25 年一季度投產并

4、產出首批 HMC 產品，首批 HMC 的出貨在 25 年 3-4 月。鈦白粉：需求相較去年復蘇，主要企業經營情況有所改善。鈦白粉：需求相較去年復蘇，主要企業經營情況有所改善。Chemours：3Q24 鈦白科技業務營收同比微降，盈利能力同環比均有提升。24 年前三季度 Chemours 鈦白科技業務累計凈銷售額為 19.40 億美元，同比下降 4.4%，其中 Q3 單季度凈銷售額 6.79 億美元，同比下降 1.6%，環比增長 0.9%；累計調整后 EBITDA 為 2.35 億美元，同比增長 4.0%，其中 Q3 單季度調整后 EBITDA 為 0.85 億美元，同比增長 23.2%，環比增

5、長 6.3%，調整后 EBITDA 利潤率為 13%，為 23 年一季度以來單季度最高水平。Kronos：前三季度開工率同比大幅提升，成本下降推動盈利修復。Kronos 今年前三季度產能利用率分別為 87%、99%、92%，單季度產量分別為 12.1/13.7/14.1 萬噸，同比分別+15%/+54%/+38%，單季度毛利率分別為 15%/20%/21%，相較于去年同期分別提升 8%、10%、12%，盈利能力同比顯著提升。Tronox：三季度鈦白粉銷量維持同比增長，預計四季度將有所下滑。今年前三季度 Tronox 單季度鈦白粉銷量分別同比+18%/+16%/+12%，但根據公司公告，基于目前

6、的下游客戶情緒，北美等主要業務區域將經歷較大的季節性需求下滑，四季度鈦白粉銷量預計環比下滑 10-15%，但同比依舊能夠維持中等個位數的增長。投資建議 整體來看，短期內全球鈦礦新增供應有限，我國作為全球鈦白粉主要生產國對于鈦礦的進口需求長期存在，鈦礦作為鈦白粉重要上游原材料的稀缺性也有望逐步凸顯。與此同時，在國內鈦白粉價格持續承壓的背景下，具有上游資源布局以及規模、成本優勢的龍頭企業將具備明顯的競爭優勢，建議關注國內具備鈦產業鏈一體化布局的龍頭企業。風險提示 下游需求不及預期風險；新增產能超預期的風險；項目建設進度不及預期風險；海外鈦白粉反傾銷力度超預期風險；新技術的潛在沖擊。行業深度研究 敬

7、請參閱最后一頁特別聲明 2 掃碼獲取更多服務 內容目錄內容目錄 一、鈦礦：主流企業三季度供給出現分化，新增產能建設按計劃推進.4 1.1、Rio Tinto：維持全年 90-110 萬噸鈦渣產量指引，RTIT 熔爐改造仍在進行.4 1.2、Kenmare：三季度鈦鐵礦產量環比下滑，WCP A 升級項目有序推進.5 1.3、Iluka：SR1 窯爐繼續停產，人造金紅石產量同比大幅下行.6 1.4、Sheffield Resources：Thunderbird 項目三季度鈦鐵礦產量環比基本持平.6 1.5、Eramet：三季度鈦鐵礦產量同比高增，FOB 價格同比下行.7 1.6、Image Res

8、ources：Atlas 項目建設有序推進，預計 25 年 Q1 實現首批 HMC 生產.8 二、鈦白粉：需求相較去年復蘇，主要企業經營情況有所改善.8 2.1、Chemours：3Q24 鈦白科技業務營收同比微降，盈利能力同環比均有提升.8 2.2、Kronos：前三季度開工率同比大幅提升，成本下降推動盈利修復.9 2.3、Tronox：三季度鈦白粉銷量維持同比增長，預計四季度將有所下滑.12 三、下半年國內鈦白粉環節持續承壓，鈦礦進口量同比增長.13 四、投資建議.15 五、風險提示.15 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：Rio Tinto 在 3Q24 鈦渣產量同環比均有所提升.4 圖表 2

9、：2023 年 Rio Tinto 鈦渣產量約為 111.1 萬噸.4 圖表 3：Rio Tinto 鈦業務布局與相關子公司情況.4 圖表 4：Kenmare 在 3Q24 鈦鐵礦產量同比下滑 12%.5 圖表 5：2023 年 Kenmare 鈦鐵礦產量約為 98.63 萬噸.5 圖表 6：Nataka 礦區礦產資源占 Moma 礦的 70%以上.5 圖表 7：Iluka 在 3Q24 金紅石產量同比持平.6 圖表 8：24 年前三季度 Iluka 人造金紅石產量下滑明顯.6 圖表 9：Iluka 在 3Q24 鈦鐵礦產量同比下滑 12%.6 圖表 10：2015-2023 年 Iluka

10、鈦礦產量（千噸）變化.6 圖表 11：Sheffield 在 3Q24 鈦鐵礦產量環比下降 0.8%.7 圖表 12：Sheffield 在 3Q24 采礦量環比增長 4.3%.7 圖表 13：前三季度累計產品產量基本達到可研設計值.7 圖表 14：24 年 4 月開始月度礦石產量顯著提升.7 圖表 15：Eramet 在 3Q24 鈦鐵礦產量同比增長 41%.7 圖表 16：Eramet 鈦鐵礦 FOB 價格在 3Q24 同比下行.7 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 掃碼獲取更多服務 圖表 17：Image Resources 主要項目資源儲量情況.8 圖表 18：Chemour

11、s 在 3Q24 實現凈銷售額 15.01 億美元.8 圖表 19：Chemours 鈦白科技業務 3Q24 凈銷售額同比微降.8 圖表 20：鈦白科技業務 3Q24 調整后 EBITDA 同比高增.9 圖表 21：鈦白業務 3Q24 調整后 EBITDA 利潤率同比上行.9 圖表 22：Chemours 鈦白科技業務各地區營收變化.9 圖表 23：北美地區鈦白科技營收占比維持在 40%左右.9 圖表 24：Kronos 在 24 年前三季度凈銷售額同比提升.10 圖表 25：Kronos 在 3Q24 的產能利用率約為 92%.10 圖表 26：Kronos 在 3Q24 鈦白粉產量約為 1

12、4.1 萬噸.10 圖表 27：Kronos 在 3Q24 鈦白粉銷量約為 13 萬噸.10 圖表 28：Kronos 在 3Q24 歐洲地區營收同比增長 27%.11 圖表 29：Kronos 在 3Q24 北美地區營收同比增長 9%.11 圖表 30：Kronos 在 3Q24 其他地區營收同比增長 48%.11 圖表 31：Kronos 在 3Q24 歐洲地區營收占比約為 47%.11 圖表 32：Kronos 今年前三季度 TiO2單季度定價同比下滑.11 圖表 33：Kronos 今年前三季度毛利率同比顯著提升.11 圖表 34：Tronox 全球鈦白粉產能布局.12 圖表 35：T

13、ronox 今年前三季度鈦白粉營收同比增長 8%.12 圖表 36：Tronox 在 3Q24 單季度鈦白粉營收同比增長 10%.12 圖表 37：Tronox 在 3Q24 單季度鈦白粉銷量同比增長 12%.13 圖表 38：Tronox 今年三季度鈦白粉價格環比微增.13 圖表 39：今年前 10 個月國內鈦白粉產量同比增長 19%.13 圖表 40：8 月以后國內鈦白粉開工率持續下行.13 圖表 41：今年 5 月開始鈦白粉市場庫存持續提升.14 圖表 42：今年下半年硫酸法鈦白粉價差呈現收縮趨勢.14 圖表 43：今年前 10 月國內房地產竣工面積累計同比下滑.14 圖表 44：今年前

14、 10 月國內鈦白粉出口量同比增長 16%.14 圖表 45：今年前 10 個月國內鈦礦進口量同比增長 14%.14 圖表 46：今年前 10 個月鈦礦進口均價延續下行趨勢.14 圖表 47：龍佰集團營業收入穩步提升.15 圖表 48：龍佰集團歸母凈利潤穩步提升.15 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 掃碼獲取更多服務 一、鈦礦：主流企業三季度供給出現分化，新增產能建設按計劃推進 1.11.1、R Rio io TintoTinto：維持全年：維持全年 9 90 0-110110 萬噸鈦渣產量萬噸鈦渣產量指引指引，RTITRTIT 熔爐改造仍在進行熔爐改造仍在進行 Rio Tinto

15、 三季度鈦渣產量同環比提升，繼續維持全年 90-110 萬噸產量指引。2024 年 10月 16 日，Rio Tinto 發布三季度生產經營報告。根據公司公告，2024 年前三季度鈦渣產量為 75.5 萬噸，同比下降 10%，前三季度單季度產量分別為 25.4/23.8/26.3 萬噸，同比分別-11%/-22%/+7%，環比分別-8%/-6%/+11%，其中二季度產量由于下游需求疲軟同比下滑明顯，而三季度由于冶煉廠的穩定性和性能得到改善，單季度鈦渣產量同環比均有所提升。與此同時，公司維持 24 年全年 90-110 萬噸產量指引，去年全年實際產量為 111.1萬噸，預計同比持平或小幅下滑。R

16、io Tinto 在 23 年四季度關閉了在 RTIT Quebec Operations的一座熔爐并進行重建，截至今年三季度重建工作仍在進行中，目前Rio Tinto在魁北克的 9 座熔爐中有 6 座正在運行，理查茲灣礦業公司（Richards Bay Minerals）的 4 座熔爐中有 3 座在運行。圖表圖表1 1：RioRio TintoTinto 在在 3 3Q24Q24 鈦渣產量同環比均有所提升鈦渣產量同環比均有所提升 圖表圖表2 2：2 2023023 年年 RioRio TintoTinto 鈦渣產量約為鈦渣產量約為 1 111.111.1 萬噸萬噸 來源：Rio Tinto

17、公司公告，國金證券研究所 來源：Rio Tinto 公司公告，國金證券研究所 圖表圖表3 3：RioRio TintoTinto 鈦業務布局與相關子公司情況鈦業務布局與相關子公司情況 來源：Rio Tinto 公司公告，國金證券研究所 子公司子公司經營礦山所在地經營礦山所在地概況概況主要鈦產品主要鈦產品QIT Madagascar Minerals(QMM)馬達加斯加QIT馬達加斯加礦業公司（QMM）是力拓（80%）和馬達加斯加政府（20%）合資的企業，位于馬達加斯加東南部阿諾西地區（Anosy）的多凡堡（Fort Dauphin）附近，主要生產鈦鐵礦、金紅石和鋯石。QMM也運營著艾奧拉深水港

18、（Port dEhoala），鈦鐵礦會由此被運往加拿大的力拓鐵鈦公司加工成高鈦渣。鈦鐵礦（Ilmenite）Richards Bay Minerals(RBM)南非南非理查茲灣礦業公司（Richards Bay Minerals）成立于1976年，由Rio Tinto 和Blue Horizon合資成立，Rio Tinto 持股74%，如今是世界上重質礦砂開采和精煉的龍頭企業，也是南非最大的礦砂生產商。RBM在南非夸祖魯-納塔爾?。↘waZulu-Natal）北部開采優質砂礦，并生產金紅石、鋯石、高鈦渣、二氧化鈦原料和高純鐵。金紅石（Rutile）Titania Slag：主要用于生產純白色、

19、高折射、紫外線吸收的顏料。Rio Tinto Iron andTitanium(RTIT)QuebecOperations加拿大RTIT Quebec Operations是全球領先的高品位二氧化鈦原料生產商，在魁北克北部擁有70余年的礦石加工歷史。此外，該公司還還生產用于汽車工業和風力渦輪機等專業應用領域的鋼鐵。SORELSLAG：二氧化鈦含量約為80%，主要銷售給使用硫酸鹽工藝的顏料生產商。UGS：二氧化鈦含量約為95%。它主要銷售給使用氯化物工藝的二氧化鈦顏料生產商和鈦金屬生產商。RTCS：二氧化鈦含量約為90%，主要銷售給使用氯化物工藝的二氧化鈦顏料生產商。行業深度研究 敬請參閱最后一

20、頁特別聲明 5 掃碼獲取更多服務 1 1.2.2、KenmareKenmare：三季度鈦鐵礦產量環比下滑，：三季度鈦鐵礦產量環比下滑，WCP AWCP A 升級項目有序推進升級項目有序推進 三季度鈦鐵礦產量同比下滑 12%，全年產量指引基本與 23 年持平。2024 年 10 月 17 日，Kenmare 發布三季度生產經營報告。根據公司公告，2024 年前三季度鈦鐵礦產量為 70.15萬噸，同比下降 2%，前三季度產量分別為 20.55/23.86/25.74 萬噸，同比分別+1%/+8%/-12%，環比分別-24%/+16%/+8%。由于三季度原礦品位較低導致 HMC 整體產量同比下滑 1

21、4%，因此鈦鐵礦產量也受到了一定程度的影響。與此同時，根據公司公告，24 年 Kenmare 有望完成 2024 年全年鈦鐵礦 95-105 萬噸的產量目標，23 全年 Kenmare 鈦鐵礦產量為 98.63萬噸，今年產量指引與去年實際產量基本持平。圖表圖表4 4：KenmareKenmare 在在 3 3Q24Q24 鈦鐵礦產量同比下滑鈦鐵礦產量同比下滑 1 12%2%圖表圖表5 5：2 2023023 年年 KenmareKenmare 鈦鐵礦產量約為鈦鐵礦產量約為 9 98.638.63 萬噸萬噸 來源：Kenmare 公司公告，國金證券研究所 來源：Kenmare 公司公告，國金證券

22、研究所 WCP A 升級項目有序推進，Nataka 礦區豐富儲量為后續生產提供給充足保障。根據公司公告，Kenmare 計劃將三個濕式選礦廠中的 WCP A 由 Namalope 礦區遷往 Nataka 新礦區。Nataka 礦區是 Kenmare 的 Moma 礦山中最大的一個礦區，合計擁有 64 億噸礦產資源，占Moma 礦山礦山資源總量的 70%以上。根據公司項目進展公告以及三季度生產報告，WCP A在 Namalope 礦區的開采工作將在 2025 年底結束，Kenmare 董事會于 2023 年批準了 WCP A最終可行性研究（DFS）最初的三個部分，而與基礎設施相關的 DFS 已經

23、于 2024 年第二季度完成。截至第三季度末，WCP A 升級項目 68%的預算已經投入，預計到年底將達到 75%。圖表圖表6 6：N Nataatakaka 礦區礦產資源占礦區礦產資源占 MomaMoma 礦的礦的 7 70%0%以上以上 來源：Kenmare 公司公告，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 掃碼獲取更多服務 1 1.3.3、IlukaIluka：SR1SR1 窯爐繼續停產，人造金紅石產量同比大幅下行窯爐繼續停產，人造金紅石產量同比大幅下行 Iluka 在 3Q24 金紅石產量同比基本持平，人造金紅石和鈦鐵礦產量同比下行。2024 年 10月 22 日，

24、Iluka 發布三季度生產經營報告。24 年前三季度，Iluka 金紅石、人造金紅石、鈦鐵礦產量分別為 4.6/15.34/29.88 萬噸，同比分別+11.9%/+39.0%/-29.8%，其中三季度產量分別為 1.04/5.87/10.79 萬噸，季度同比分別 0%/-27.8%/-12.3%。根據公司公告，Iluka 用于生產人造金紅石的兩臺熔爐 SR1 和 SR2 從去年 10 月初開始停產，SR2 停產主要是由于檢修并已于今年 1 月底重啟，同時考慮到公司庫存以及需求因素 Iluka 選擇在 2024年停止 SR1（人造金紅石年產能 11 萬噸）的生產但始終保持復產能力。圖表圖表7

25、7：IlukaIluka 在在 3 3Q24Q24 金紅石產量同比持平金紅石產量同比持平 圖表圖表8 8：2424 年前三季度年前三季度 IlukaIluka 人造金紅石產量下滑明顯人造金紅石產量下滑明顯 來源：Iluka 公司公告，國金證券研究所 來源：Iluka 公司公告，國金證券研究所 圖表圖表9 9：IlukaIluka 在在 3 3Q24Q24 鈦鐵礦產量同比下滑鈦鐵礦產量同比下滑 12%12%圖表圖表1010：20152015-20232023 年年 IlukaIluka 鈦礦產量（千噸）變化鈦礦產量（千噸）變化 來源：Iluka 公司公告，國金證券研究所 來源：Iluka 公司公

26、告，國金證券研究所 Balranald 項目建設有序推進，2025 年下半年投產計劃保持不變。根據公司公告，Iluka在澳大利亞新南威爾士金紅石開發項目在 3Q24 繼續推進，濕式選礦廠的建設現場土方工程正在進行，工地道路將在四季度完成建設。與此同時，四臺采礦設備中的第一臺已經通過工廠驗收測試并將會被運往現場。整體而言，Balranald 項目仍會按計劃在 25 年下半年投產，投產后新增 6 萬噸金紅石和 6 萬噸人造金紅石產能。1 1.4.4、Sheffield ResoSheffield Resourcesurces：ThunderbirdThunderbird 項目三季度鈦鐵礦產量環比基

27、本持平項目三季度鈦鐵礦產量環比基本持平 Thunderbird 項目三季度鈦鐵礦產量約為 11.88 萬噸，現有采礦產能水平預計將維持到2025 財年。2024 年 10 月 22 日，Sheffield Resources 發布三季度生產經營報告。根據公司公告，Thunderbird 項目前三季度鈦鐵礦產量合計約為 31.23 萬噸，前三季度單季度產量分別為 7.38/11.97/11.88 萬噸，二三季度產量的大幅提升主要得益于今年 4 月份項目的干式采礦機組（DMU）完成了改進工作，預計到 2025 財年將繼續維持年產 1000-1200萬噸礦石的采礦速率。行業深度研究 敬請參閱最后一頁

28、特別聲明 7 掃碼獲取更多服務 圖表圖表1111：SheffieldSheffield 在在 3 3Q24Q24 鈦鐵礦產量環比下降鈦鐵礦產量環比下降 0.8%0.8%圖表圖表1212：SheffieldSheffield 在在 3 3Q24Q24 采礦量環比增長采礦量環比增長 4.3%4.3%來源：Sheffield Resources 公司公告，國金證券研究所 來源：Sheffield Resources 公司公告，國金證券研究所 圖表圖表1313：前三季度前三季度累計產品累計產品產量基本達到可研設計值產量基本達到可研設計值 圖表圖表1414：2 24 4 年年 4 4 月月開始開始月度礦

29、石產量顯著提升月度礦石產量顯著提升 來源：Sheffield Resources 公司公告，國金證券研究所 來源：Sheffield Resources 公司公告，國金證券研究所 1.51.5、ErametEramet：三季度三季度鈦鐵礦產量同比高增，鈦鐵礦產量同比高增，FOBFOB 價格同比下行價格同比下行 Eramet 三季度鈦鐵礦產量同比增長 41%，FOB 價格同比下降 5%。2024 年 10 月 24 日，Eramet發布三季度生產經營報告。根據公司公告，Eramet 在今年前三季度鈦鐵礦累計產量為 39.8萬噸，同比增長 29.2%，前三季度單季度產量分別為 11.6/13.8/

30、14.4 萬噸，同比分別+50.6%/+7.0%/+41.2%，今年前三季度產量大幅上行的原因主要是由于原礦砂 HMC 品位的大幅提升以及設備的優化改進。從價格變化來看，根據公司公告與公司官網，Eramet 主要經營 TiO2含量在 54%和 58%的高品位鈦鐵礦，24Q3 單季度 FOB 價格為 300 美元/噸，相較于去年同期下降 15 美元/噸。圖表圖表1515：ErametEramet 在在 3 3Q24Q24 鈦鐵礦產量同比增長鈦鐵礦產量同比增長 41%41%圖表圖表1616：ErametEramet 鈦鐵礦鈦鐵礦 FOBFOB 價格價格在在 3Q243Q24 同比下行同比下行 來源

31、：Eramet 公司公告，國金證券研究所 來源：Eramet 公司公告，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 掃碼獲取更多服務 1.61.6、Image Image ResourcesResources：AtlasAtlas 項目建設有序推進，預計項目建設有序推進，預計 2525 年年 Q1Q1 實現首批實現首批 HMCHMC 生產生產 Image Resources 在 2023 年完成了原有 Boonanarring 項目的所有開采工作，目前處于建設階段的項目為 Atlas，其他處于前期階段的包括 Yandanooka 等項目。2024 年 10 月 29日，Imag

32、e Resources 發布三季度生產經營報告。Atlas 位于珀斯以北約 170 公里處（Boonanarring 以北 80 公里處），礦石儲量為 550 萬噸，重礦物（HM）品位為 9.2%，HM中鈦鐵礦占比 53%，金紅石占比 7.9%，整個項目預計 HMC 總產量約為 44.6 萬噸。Atlas的許可申請程序于 2021 年開始，但是由于監管部門的限制，許審批可程序延遲了一年多，但截至三季度 Atlas 的所有施工批準都已收到，施工速度也在加快。根據公司公告，Atlas項目將在 25 年一季度投產并產出首批 HMC 產品，首批 HMC 的出貨在 25 年 3-4 月。圖表圖表1717

33、：Image ResourcesImage Resources 主要項目資源儲量情況主要項目資源儲量情況 來源：Image Resources 公司公告，國金證券研究所 二、鈦白粉：需求相較去年復蘇，主要企業經營情況有所改善 2.12.1、ChemoursChemours：3 3Q24Q24 鈦白鈦白科技業務營收同比微降，盈利能力同環比均有提升科技業務營收同比微降，盈利能力同環比均有提升 2024 年 11 月 4 日，Chemours 發布 2024 年三季報。根據公司公告，Chemours 在 3Q24 共實現凈銷售額 15.01 億美元，同比增長 0.9%，其中熱管理與特種解決方案/高性

34、能材料/鈦白科技業務分別實現凈銷售額 4.60/6.79/3.48 億美元，同比分別+5.5%/-1.6%/+1.5%。從鈦白科技業務來看，24 年前三季度累計凈銷售額為 19.40 億美元，同比下降 4.4%，其中 Q3 單季度凈銷售額 6.79 億美元，同比下降 1.6%，環比增長 0.9%；累計調整后 EBITDA為 2.35 億美元，同比增長 4.0%，其中 Q3 單季度調整后 EBITDA 為 0.85 億美元，同比增長 23.2%，環比增長 6.3%，調整后 EBITDA 利潤率為 13%，為 23 年一季度以來單季度最高水平。根據公司公告，24Q3 鈦白科技業務凈銷售額的同比下滑

35、主要是由于價格下降了 2%，但同時銷量提升了 1%，匯率也對于盈利產生了一定影響。而 Chemours 利潤的提升主要是由于實施鈦技術轉型計劃（Titanium Technologies Transformation Plan）后實現了降本，但是墨西哥 Altamira 工廠在 5 月由于干旱停產對于三季度成本產生了 1800 萬美元的負面影響。圖表圖表1818：ChemoursChemours 在在 3 3Q24Q24 實現凈銷售額實現凈銷售額 15.0115.01 億美元億美元 圖表圖表1919：ChemoursChemours 鈦白科技業務鈦白科技業務 3 3Q24Q24 凈銷售額同比微

36、降凈銷售額同比微降 來源：Chemours 公司公告，國金證券研究所 來源：Chemours 公司公告，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2020：鈦白科技鈦白科技業務業務 3 3Q24Q24 調整后調整后 EBITDAEBITDA 同比同比高增高增 圖表圖表2121：鈦白鈦白業務業務 3 3Q24Q24 調整后調整后 EBITDAEBITDA 利潤率同比上行利潤率同比上行 來源：Chemours 公司公告，國金證券研究所 來源：Chemours 公司公告，國金證券研究所 地區營收結構相對穩定，24Q3 北美業務占比約為 40%。從地區結構看

37、，三季度 Chemours鈦白科技業務在北美、亞太、歐洲，中東和非洲以及拉美四個業務區域的營收分別為2.70/1.78/1.26/1.05 億元，營收占比分別為 40%/28%/20%/17%,各業務區域季度同比分別-1.1%/-4.3%/+2.4%/-2.8%，環比分別-1.5%/2.3%/-3.1%/+10.5%。圖表圖表2222：ChemoursChemours 鈦白科技業務鈦白科技業務各地區營收變化各地區營收變化 圖表圖表2323：北美地區北美地區鈦白科技鈦白科技營收占比維持在營收占比維持在 4 40%0%左右左右 來源：Chemours 公司公告，國金證券研究所 來源：Chemour

38、s 公司公告，國金證券研究所 2 2.2.2、KronosKronos：前三季度開工率同比大幅提升，：前三季度開工率同比大幅提升，成本下降推動盈利修復成本下降推動盈利修復 24 年前三季度開工率大幅提升，加拿大 Varennes 硫酸法產能關閉。2024 年 11 月 6 日，Kronos 發布 2024 年三季報。根據 Kronos 公司公告，由于 2023 年主要市場需求的下降，Kronos 在 2023 年全年整體開工率約為 72%，相較于 2022 年下降 17%。但在 2024 年主要市場鈦白粉需求有所復蘇，在此背景下 Kronos 鈦白粉產銷量與產能利用率顯著提升。根據公司公告數據

39、，今年前三季度鈦白粉產量為 39.9 萬噸，同比增長 35%；實現鈦白粉銷量 39.4 萬噸，同比增長 26%。與此同時，為優化生產并提高公司鈦白粉業務的整體毛利率，Kronos 在今年三季度關閉了在加拿大 Varennes 硫酸法產線，根據 Kronos 年報，2023年加拿大 Varennes 的硫酸法鈦白粉產能約占公司鈦白粉總產能的 3%，因此關停對于Kronos 鈦白粉整體產能影響較為有限。從單季度情況來看，今年前三季度產能利用率分別為 87%、99%、92%，單季度產量分別為12.1/13.7/14.1 萬噸，同比分別+15%/+54%/+38%，單季度銷量分別為 13.0/13.4

40、/13.0 萬噸，同比分別+27%/+29%/+21%，單季度凈銷售額分別為 4.79/5.01/4.85 億美元，同比分別+12%/+13%/+22%，相較于去年同期已經有明顯改善。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2424：KronosKronos 在在 2 24 4 年前三季度年前三季度凈銷售額凈銷售額同比提升同比提升 圖表圖表2525：KronosKronos 在在 3 3Q24Q24 的產能利用率約為的產能利用率約為 9 92%2%來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 圖表圖表2626：Kro

41、nosKronos 在在 3 3Q24Q24 鈦白粉產量約為鈦白粉產量約為 1 14.14.1 萬噸萬噸 圖表圖表2727：KronosKronos 在在 3 3Q24Q24 鈦白粉銷量約為鈦白粉銷量約為 1313 萬噸萬噸 來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 三季度歐洲地區營收同比顯著提升，北美與歐洲營收占比合計超過 80%。Kronos 業務區域主要集中在歐洲和北美，根據公司 2023 年年報，Kronos 在歐洲和北美的市場占有率分別約為 12%和 16%。Kronos 今年前三季度在歐洲和北美地區分別實現凈銷售額 6.66/5.2

42、8 億美元，同比分別+15%/+13%，從單季度經營數據來看，今年前三季度歐洲地區分別實現營收 2.15/2.23/2.28 億元，同比分別+7%/+12%/27%，同比增幅呈現擴大趨勢；北美地區分別實現營收 1.66/1.83/1.80 億美元，同比分別+12%/+19%/9%。從結構來看，24 年三季度歐洲和北美地區的營收占比分別為 47%和 37%，環比上升 3%、1%。此外，Kronos 在今年 7月完成了對于 Louisiana Pigment Company 的收購，Louisiana Pigment Company 原先是Kronos 與 Venator 的合資公司，兩者均持股

43、50%，目前已經成為 Kronos 的全資子公司。根據公司公告，通過獲得 Louisiana Pigment Company 的控制權及其約 7.8 萬噸的 TiO2年產量，Kronos 可以更好地服務北美市場。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2828：KronosKronos 在在 3Q3Q2424 歐洲地區營收同比增長歐洲地區營收同比增長 2 27%7%圖表圖表2929：KronosKronos 在在 3Q243Q24 北美北美地區營收同比增長地區營收同比增長 9 9%來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 來源：Kronos 公司公告，國金證

44、券研究所 圖表圖表3030：KronosKronos 在在 3Q3Q2424 其他地區營收同比增長其他地區營收同比增長 48%48%圖表圖表3131：KronosKronos 在在 3Q243Q24 歐洲歐洲地區營收地區營收占比約為占比約為 4 47%7%來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 成本下行推動毛利率水平同比顯著提升。根據公司公告，在能源和原材料影響下，Kronos在今年前三季度生產成本降低，在此基礎上雖然今年 Kronos 前三季度單季度鈦白粉定價同比均有所下降，但毛利率水平提升明顯，根據公司公告數據，今年前三季度 Kronos

45、 單季度毛利率分別為 15%/20%/21%，相較于去年同期分別提升 8%、10%、12%。圖表圖表3232：KronosKronos 今年前三季度今年前三季度 TiOTiO2 2單季度定價同比下滑單季度定價同比下滑 圖表圖表3333：KronosKronos 今年前三季度毛利率同比顯著提升今年前三季度毛利率同比顯著提升 來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 來源：Kronos 公司公告，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 掃碼獲取更多服務 2 2.3.3、TronoxTronox：三季度鈦白粉銷量維持同比增長，三季度鈦白粉銷量維持同比增長，預計四季度將有所下

46、滑預計四季度將有所下滑 根據 2023 年年報，Tronox 目前合計擁有鈦白粉產能 107.8 萬噸，其中氯化法產能 94 萬噸，布局在美國、沙特、英國、澳大利亞以及荷蘭基地；硫酸法產能 13.8 萬噸，布局在巴西、中國和法國基地。圖表圖表3434：TronoxTronox 全球鈦白粉產能布局全球鈦白粉產能布局 生產基地生產基地 TiO2 產能（萬噸）產能（萬噸）生產工藝生產工藝 Hamilton,Mississippi,USA 22.5 氯化法 Yanbu,Saudi Arabia 20.0 氯化法 Stallingborough,England,United Kingdom 16.5 氯

47、化法 Kwinana,Western Australia 15.0 氯化法 Kemerton,Western Australia 11.0 氯化法 Botlek,the Netherlands 9.0 氯化法 Salvador,Bahia,Brazil 6.0 硫酸法 Fuzhou,Jiangxi Province,China 4.6 硫酸法 Thann,Alsace,France 3.2 硫酸法 來源：Tronox 公司公告，國金證券研究所 前三季度鈦白粉銷量同比提升，預計四季度將環比下滑10-15%。2024 年 10 月 24 日，Tronox發布 2024 年三季報。根據公司公告，由于

48、鈦白粉下游需求的復蘇，今年前三季度 Tronox鈦白粉業務實現營業收入 18.74 億美元，同比增長 8%，增長主要來源于鈦白粉銷量的提升但部分漲幅被銷售均價的下降抵消。從單季度情況來看，今年前三季度 Tronox 分別實現營業收入 6.05/6.53/6.16 億美元，同比分別+8%/+7%/+10%；單季度銷量分別同比+18%/+16%/+12%,環比+18%/+8%/-7%，但三季度歐洲和亞太地區需求低于預期；單季度價格/組合（Price/Mix）分別同比-10%/-8%/-2%，環比-1%/0%/1%。根據公司公告，基于目前的下游客戶情緒，北美等主要業務區域將經歷較大的季節性需求下滑，

49、Tronox 四季度鈦白粉銷量預計環比下滑 10-15%，但同比依舊能夠維持中等個位數的增長。圖表圖表3535：TronoxTronox 今年前三季度鈦白粉營收同比增長今年前三季度鈦白粉營收同比增長 8 8%圖表圖表3636：TronoxTronox 在在 3Q243Q24 單季度鈦白粉營收同比增長單季度鈦白粉營收同比增長 1 10%0%來源：Tronox 公司公告，國金證券研究所 來源：Tronox 公司公告，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 掃碼獲取更多服務 圖表圖表3737：TronoxTronox 在在 3Q243Q24 單季度鈦白粉單季度鈦白粉銷量銷量同比

50、增長同比增長 1212%圖表圖表3838：TronoxTronox 今年三季度鈦白粉價格環比微增今年三季度鈦白粉價格環比微增 來源：Tronox 公司公告，國金證券研究所 來源：Tronox 公司公告，國金證券研究所 三、下半年國內鈦白粉環節持續承壓，鈦礦進口量同比增長 24 年國內鈦白粉新增產能較多，庫存持續提升價格承壓。根據百川盈孚數據，截至今年10 月，國內鈦白粉有效產能約為 607.8 萬噸，相較于 2023 年增長約 60.6 萬噸，增幅約為 11%。在此背景下，今年前 10 月國內鈦白粉產量約為 387.49 萬噸，較去年同期增加約61 萬噸，同比增幅約為 19%。從需求端來看，根

51、據國家統計局數據，今年 1-10 月國內房地產竣工面積累計同比下降23.9%，對于鈦白粉的內需造成了一定壓力；出口方面，根據海關總署數據，今年前 10月國內鈦白粉累計出口量約為 159.44 萬噸，較去年同期增加約 22 萬噸，增幅約為 16%。整體來看，由于今年新增產能較多，國內鈦白粉供需矛盾依舊存在，今年 5 月開始國內鈦白粉市場庫存持續增加，在“金九銀十”的傳統旺季鈦白粉價格繼續承壓，根據百川盈孚數據，今年三季度國內鈦白粉市場均價為 15405 元/噸，環比下降 762 元/噸，降幅約為4.7%。圖表圖表3939：今年前今年前 1 10 0 個月國內鈦白粉產量同比增長個月國內鈦白粉產量同

52、比增長 1 19%9%圖表圖表4040：8 8 月以后國內鈦白粉開工率持續下行月以后國內鈦白粉開工率持續下行 來源：百川盈孚，國金證券研究所 來源：百川盈孚，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 掃碼獲取更多服務 圖表圖表4141：今年今年 5 5 月月開始鈦白粉市場庫存持續提升開始鈦白粉市場庫存持續提升 圖表圖表4242：今年下半年硫酸法鈦白粉價差呈現收縮趨勢今年下半年硫酸法鈦白粉價差呈現收縮趨勢 來源：百川盈孚，國金證券研究所 來源：百川盈孚，國金證券研究所 圖表圖表4343：今年前今年前 1010 月國內房地產竣工面積累計同比下滑月國內房地產竣工面積累計同比下滑

53、圖表圖表4444：今年前今年前 1 10 0 月國內鈦白粉出口量同比增長月國內鈦白粉出口量同比增長 1 16%6%來源：國家統計局，同花順 iFind，國金證券研究所 來源：卓創資訊，海關總署，國金證券研究所 前 10 個月鈦礦進口量維持同比正增長，進口均價降幅明顯。由于今年國內鈦白粉產量同比維持增長，拉動了上游鈦礦的需求，根據海關總署數據，今年前 10 個月國內鈦礦砂及其精礦進口數量為 401.9 萬噸，同比增長約 14%，但從價格來看前 10 月進口均價同比下降約為 17%。圖表圖表4545：今年前今年前 1 10 0 個月國內鈦礦進口量同比增長個月國內鈦礦進口量同比增長 1 14%4%圖

54、表圖表4646：今年前今年前 1 10 0 個月鈦礦進口均價延續下行趨勢個月鈦礦進口均價延續下行趨勢 來源：海關總署，同花順 iFind，國金證券研究所 來源：海關總署，同花順 iFind，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 掃碼獲取更多服務 四、投資建議 整體來看，短期內全球鈦礦新增供應有限，我國作為全球鈦白粉主要生產國對于鈦礦的進口需求長期存在，鈦礦作為鈦白粉重要上游原材料的稀缺性也有望逐步凸顯。與此同時，在國內鈦白粉價格持續承壓的背景下，具有上游資源布局以及規模、成本優勢的龍頭企業將具備明顯的競爭優勢，建議關注國內鈦產業鏈一體化龍頭企業：龍佰集團。前三季度業績同

55、比提升，鈦白粉產銷量持續增長。2024 年前三季度，公司實現營業收入208.85 億元，同比增長 2.97%，實現歸母凈利潤 25.64 億元，同比增長 19.68%。根據 2024年半年報，公司目前擁有鈦白粉產能 151 萬噸/年，海綿鈦產能 8 萬噸/年，規模均居世界前列；磷酸鐵鋰產能 5 萬噸/年，磷酸鐵產能 10 萬噸/年，石墨負極產能 2.5 萬噸/年，石墨化產能 5 萬噸/年。2024 年上半年，公司共生產鈦白粉 64.96 萬噸，同比增長 9.70%，其中生產硫酸法鈦白粉 45.37 萬噸，同比增長 16.31%，氯化法鈦白粉 19.59 萬噸，同比減少 3.07%；共銷售鈦白粉

56、 59.96 萬噸，同比增長 3.70%。此外，24 年上半年公司共計生產鐵精礦 154.82 萬噸，對外銷售鐵精礦 154.86 萬噸；生產鈦精礦 104.56 萬噸，全部內部使用，有效保障了公司原料供應。根據公司公告，“十四五”期間，公司將加強自有“糧倉”建設，推進紅格礦區兩礦整合、徐家溝開發等鈦礦新項目建設，力爭在“十四五”末期實現年產鐵精礦 760 萬噸，鈦精礦 248 萬噸。圖表圖表4747：龍佰集團龍佰集團營業收入穩步提升營業收入穩步提升 圖表圖表4848：龍佰集團歸母凈利潤龍佰集團歸母凈利潤穩步提升穩步提升 來源：龍佰集團公司公告，國金證券研究所 來源：龍佰集團公司公告，國金證券

57、研究所 五、風險提示 1、下游需求不及預期風險。若鈦白粉下游涂料、塑料等領域需求不及預期，可能會對于鈦白粉價格產生不利影響，進而導致鈦精礦價格也受到影響。2、新增產能超預期的風險。若未來全球范圍內鈦礦或鈦白粉產能大量新增，可能會導致行業競爭加劇與供需失衡，進而對于鈦礦與鈦白粉價格產生不利影響。3、項目建設進度不及預期風險。若相關公司的鈦礦新增產能建設進度不及預期可能會對于未來的經營業績產生一定影響。4、海外鈦白粉反傾銷力度超預期風險。若未來全球范圍內對于我國鈦白粉反傾銷力度加大，可能會對于我國鈦白粉出口產生不利影響，進而影響鈦白粉與鈦精礦價格。5、新技術的潛在沖擊。若未來新型鈦礦采礦和選礦技術

58、以及包括鹽酸法在內的新型鈦白粉生產技術大規模應用，可能會對于目前鈦礦和鈦白粉的供需格局以及價格等方面產生較大影響。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 掃碼獲取更多服務 行業行業投資評級的說明：投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 掃碼獲取更多服務 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理

59、委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見

60、、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于

61、服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本

62、報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-80234211 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 5 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-86695353 郵箱： 郵編：518000 地址：深圳市福田區金田路 2028 號皇崗商務中心 18 樓 1806