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1、和 1 行行 業業 研研 究究 證證 券券 研研 究究 報報 告告 行行 業業 策策 略略 報報 告告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 宏觀宏觀研究研究 全球布局正當時全球布局正當時，光儲光儲行業行業拐點將拐點將至至-2025年年光光儲行業儲行業年度年度策略報告策略報告 內容提要：內容提要：24 年光伏行業圍繞反內卷發布多項政策，通過限制產品最低價、降低出口退稅稅率等方式引導價格逐步回歸健康發展，資本開支放緩，行業供需逐步改善，25 年行業出清有望加速，盈利能力得到修復。海外市場，東南亞四國雙反調查影響組件出口美國，但電池產能出口或影響不大。儲能方面，系統成本

2、進一步下滑，刺激裝機高增，政策積極推進建設新型電力系統，中美大儲裝機將提速，歐洲戶儲或將放緩，看好逆變器環節。我們認為 2025 年光儲行業將形成以下四大發展趨勢：1）光儲融合項目有望大幅增長。光儲平價已至，系統經濟性不斷增強，應用場景愈加廣泛；2）中東市場將成為光儲海外重要發展方向。全球貿易環境趨緊疊加中東政策大力扶持，促使國內企業加速布局；3）25 年是 BC 電池技術產品放量元年。差異化發展有望打開市場想象空間，期待 BC 產品的多場景應用；4）構網型儲能市場前景廣闊?？蛇m用于變化快速的電網且能獨立運行，是新型電力系統當中的必然選擇。投資投資建議：建議：關注三條主線：一是光儲融合龍頭企業

3、，有望平滑行業周期波動，建議關注陽光電源、陽光電源、阿特斯阿特斯；二是在中東、美國地區有產能布局的全球性龍頭企業，有望規避關稅影響，建議關注晶晶科能源、天合光能科能源、天合光能；三是 BC 電池龍頭有望率先享受溢價，建議關注隆基綠能、愛旭股份隆基綠能、愛旭股份。風險提示風險提示:產能過剩風險，國際貿易環境惡化風險，政府政策推進不達預期，公司業績不達預期，市場惡性競爭，電網消納不及時，匯率大幅波動風險，全球裝機需求不及預期風險，國內外二級市場系統性風險，國內外經濟復蘇低于預期。20202 24 4 年年 1212 月月 6 6 日日 分析師分析師 梁晨 執業證書編號：S1380518120001

4、 聯系電話：010-88300853 郵箱： 電力設備電力設備指數指數與滬深與滬深 300300 指數指數漲跌漲跌幅比較幅比較 資料來源：Wind，國開證券研究與發展部-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%電力設備(申萬)滬深300 行業策略報告 1of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 目目 錄錄 1 1、光伏產業鏈周期底部，全球化產能布局正當時光伏產業鏈周期底部，全球化產能布局正當時 .4 4 1.1 光伏盈利底部，供需有望改善.4 1.1.1光伏需求增長乏力.4 1.1.2產業鏈全線虧現金，資本開支波動下滑.5 1.2 全球貿易政策趨緊

5、，企業積極布局中東、美國產能.8 1.2.1全球裝機個位數增長，中東市場需求增長明顯.8 1.2.2東南亞雙反調查影響組件出口美國.9 1.2.3海外產能布局多點開花，中東、美國成首選.10 2 2、儲能行業增長明確，逆變器環節優質、儲能行業增長明確，逆變器環節優質 .1212 2.1 儲能需求高速增長，得益于可再生能源裝機提升和系統成本下降.12 2.1.1 裝機需求快速增長，獨立儲能表現突出.12 2.1.2成本持續下降，加速建設新型電力系統.14 2.2 海外大儲裝機提速，看好逆變器環節.16 2.2.1全球儲能需求高增，大儲是中美增長主要來源.16 2.2.2逆變器環節盈利能力相對優質

6、.17 3 3、20252025 年光儲行業發展趨勢年光儲行業發展趨勢 .1818 3.1 光儲融合項目有望大幅增長.18 3.2 中東市場將成為光儲海外重要發展方向.19 3.3 25 年是 BC 電池技術產品放量元年.20 3.4 構網型儲能市場前景廣闊.21 4、投資建議、投資建議 .2222 5、風險提示、風險提示 .2323 行業策略報告 2of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2023-2024.10 中國每月新增光伏裝機容量（GW）.4 圖 2：2018-2025 年中國新增光伏裝機容量預測（GW）.4 圖 3：2024 年

7、前三季度國內新增裝機各類型占比.5 圖 4：近年國內組件招標規模（GW）.5 圖 5：2024 年 1-10 月中國光伏電池、組件出口額.5 圖 6：2024 年 1-10 月中國組件出口量（GW）.5 圖 7：2023-2024Q3 硅料、硅片、電池片、組件產能規模（硅料右軸：萬噸/年；其余左軸：GW/年）.6 圖 8：2024 年光伏產業鏈各環節價格大幅下跌.6 圖 9：光伏產業鏈各環節單位毛利情況（元/w）.6 圖 10：SW 光伏設備行業 2022-2024Q3 季度歸母凈利潤.7 圖 11：光伏行業 2022-2024Q3 季度資本開支（億元）（左軸：硅料；右軸：其余）.7 圖 12

8、：全球新增光伏裝機容量預測（GW）.8 圖 13：2024-2025 年主要光伏市場與新興市場需求量（GW）.8 圖 14：2023 年 1-10 月我國光伏組件主要出口國分布（億美元）.9 圖 15：2024 年 1-10 月我國光伏組件主要出口國分布（億美元）.9 圖 16：2024E 全球光伏組件產能分布.10 圖 17：2024E 中國企業海外組件產能分布.10 圖 18：2024E 全球光伏電池產能分布.11 圖 19：2024E 中國企業海外電池產能分布.11 圖 20：2017-2024Q3 年中國新型儲能累計裝機規模.12 圖 21：中國新型儲能累計裝機規模預測（GW）.12

9、圖 22：2024 年上半年國內新型儲能各應用場景新增裝機容量占比.13 圖 23：2024 年 1-10 月中國逆變器出口額.14 圖 24：2024 年 1-10 月中國逆變器出口數量.14 圖 25：電化學儲能系統成本分布.14 圖 26：碳酸鋰價格持續下滑（元）.14 圖 27：2024 年 1-10 月儲能系統中標均價（元/Wh）.15 圖 28：2024 年 1-10 月儲能 EPC 中標均價（元/Wh）.15 圖 29：全球新型儲能累計裝機規模及預測.16 圖 30：2023 年全球新增新型儲能項目應用分布（MW%）.16 圖 31：2023 年全球新增新型儲能項目地區分布（MW

10、%）.17 圖 32：2025-2030 年主要國家儲能發展規模預測（GWh）.17 圖 33：2023 年全球光伏逆變器供應商排名.18 圖 34：2023-2024Q3 光儲企業單季營收（億元）.18 圖 35：2023 年不同發電方式度電成本（元/度）.18 圖 36：2022 年全球光伏度電成本（美元/kWh）.18 圖 37：中東國家可再生能源發電量占比及目標.19 圖 38：2024 年中國組件出口中東情況（GW）.19 圖 39：2023-2030 年不同電池技術路線市場占比變化趨勢.20 圖 40：2024 年 HPBC/ABC 電池量產效率.20 圖 41：隆基+愛旭 BC

11、技術現有產能超過 55GW（GW）.21 圖 42：其他頭部企業 BC 技術進度.21 圖 43：構網型儲能和跟網型儲能特性對比.22 圖 44：截至 24 年 9 月底，中國構網型儲能招標區域分布.22 行業策略報告 3of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 表表 1 1：20242024 年光伏年光伏相關重要會議及政策相關重要會議及政策.7 表表 2 2：美國對華貿易政策美國對華貿易政策.9 表表 3 3：東南亞雙反關稅對我國主要光伏企業的影響：東南亞雙反關稅對我國主要光伏企業的影響.10 表表 4 4：中國光伏企業海外主產業鏈：中國光伏企業海外主產業鏈產能布局

12、情況表（截至產能布局情況表（截至 2424 年年 1111 月底不完全統計）月底不完全統計）.11 表表 5 5：20242024 年國家層面儲能政策年國家層面儲能政策.15 表表 6 6：國內光儲企業布局中東情況：國內光儲企業布局中東情況.19 表表 7 7：建議關注上市公司盈利預測：建議關注上市公司盈利預測.23 行業策略報告 4of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 1、光伏產業鏈周期底部，全球化產能布局正當時 1.1 光伏盈利底部光伏盈利底部，供需有望改善，供需有望改善 1.1.1 光伏需求光伏需求增長乏力增長乏力 預計預計 2 24 4-2525 年年中國

13、新增裝機增中國新增裝機增速速在在 8 8%-10%10%左右左右。2024 年 1-10 月，我國光伏新增裝機實現 181.3GW，同比增長 27.2%，其中 10 月光伏新增裝機為 20.42GW，同比增長 49.92%，環比基本持平。24 年前三季度國內外光伏需求增長乏力，產業鏈各環節進入全線虧現金狀態，資本開支波動下滑，全球貿易環境趨緊，龍頭企業積極布局海外產能，新興市場需求較為顯著，行業供需關系有望在 25 年進一步改善。整體來看，預計 2024/2025 年國內新增裝機分別有望實現 240GW/260GW，增速在 8%-10%左右。圖圖 1：2023-2024.10 中中國每月新增國

14、每月新增光伏光伏裝機容量裝機容量（GW）圖圖 2：2018-2025 年中國新增年中國新增光伏裝機容量預測光伏裝機容量預測（GW）資料來源：CPIA，國家能源局，國開證券研究與發展部 資料來源：CPIA，國家能源局，國開證券研究與發展部 工商業裝機提速，組件工商業裝機提速，組件招標量增速招標量增速減減緩。緩。光伏裝機結構方面，2024 年前三季度國內光伏新增裝機 160.88GW，其中集中式/工商業/戶用占比分別為 47%/39%/14%。與去年相比，工商業新增裝機占比大幅提升 15pct，增速顯著，主要原因是電價上漲，工商業光伏經濟效益顯著，導致工商業新增裝機明顯提升。組件招標方面，根據集邦

15、咨詢數據，2024 年 1-10 月國內組件招標 212.2GW，同比增長 6.15%，其中10 月招標 15.1GW，同比下降 40%，環比增長 16%。整體招標量增速減緩，部分原因是市場化交易可能影響電站收益率所致。01020304050602023年2024年-100%-50%0%50%100%150%200%050100150200250300中國新增光伏裝機容量（GW）同比（%）行業策略報告 5of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 圖圖 3：2024 年前三季度年前三季度國內新增裝機國內新增裝機各類型占比各類型占比 圖圖 4：近年國內組件招標規模近年國內

16、組件招標規模（GW）資料來源：國家能源局，國開證券研究與發展部 備注：內環 2023 年，外環 2024 年 資料來源：集邦咨詢，國開證券研究與發展部 國內光伏出口數據國內光伏出口數據呈現縮量下滑趨勢。呈現縮量下滑趨勢。根據海關總署和 InfoLink 數據，2024 年 10月國內光伏組件&電池出口金額 21.6 億美元，同比+19.3%，環比+7.3%；組件出口量 17.34 GW，同/環比均+5%左右。2024 年 1-10 月，國內光伏組件&電池累計實現出口額 268.4 億美元，同比-30.8%；組件累計出口量 204.11GW，同比+17%。雖然10 月光伏出口金額環比回升，亞洲地

17、區增速可觀，但由于歐洲出口國刺激政策不明確、庫存壓力較大，以及光伏產品出口退稅稅率下降、貿易保護主義抬頭等原因，預計全年難改出口數據下滑趨勢。圖圖 5：2024 年年 1-10 月月中國中國光伏電池、組件出口額光伏電池、組件出口額 圖圖 6：2024 年年 1-10 月月中國組件出口中國組件出口量量（GW）資料來源：海關總署，國開證券研究與發展部 資料來源：Infolink，國開證券研究與發展部 1.1.2 產業鏈全線虧現金，產業鏈全線虧現金，資資本開支波動下滑本開支波動下滑 20202 24 4 年光伏主產業鏈新增產能增速顯著放緩年光伏主產業鏈新增產能增速顯著放緩,產品價格大幅下跌產品價格大

18、幅下跌。從產能情況來看，根據 Solarzoom 數據，2024Q3 末硅料/硅片/電池片/組件產能分別為 313 萬噸/1186GW/1275GW/1042GW，2024 年逐季新增產能增速均低于 2023 年水平，其中2024Q3 各條線新增產能同比均出現下滑。從主產業鏈產品價格來看，根據 56%24%20%47%39%14%集中式工商業戶用0204060802023年2024年-50%-40%-30%-20%-10%0%051015202530352024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10出

19、口金額（億美元）同比（%）-40%-20%0%20%40%60%0510152025302024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10組件出口(GW)同比（%）行業策略報告 6of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 InfoLink 數據，自今年年初至 11 月末，產品持續大幅下跌，硅料/硅片/電池片/組件價格分別下跌為 39%/51%/40%/29%。10 月中國光伏行業協會發文明確 0.68 元/W 的組件最低成本，呼吁企業不要進行低于成本的銷售與投標，期待后續產品價格

20、止跌企穩。圖圖 7：2023-2024Q3 硅料硅料、硅片、電池片、組件、硅片、電池片、組件產產能規模能規模（硅料硅料右軸：右軸：萬噸萬噸/年年；其余其余左軸：左軸：GW/年年）圖圖 8：2024 年光伏年光伏產業鏈各環節價格大幅下跌產業鏈各環節價格大幅下跌 2024/1/3 2024/11/28 下滑幅度下滑幅度 多晶硅致密料（元/kg）65 39.5-39%單晶 N 型硅片（元/片）2.1 1.03-51%TOPCon 電池片（元/W）0.47 0.28-40%TOPCon 組件（元/W）1 0.71-29%資料來源：Solarzoom，國開證券研究與發展部 資料來源：InfoLink，國

21、開證券研究與發展部 光伏主產業鏈進入全線虧現金狀態，盈利承壓。光伏主產業鏈進入全線虧現金狀態，盈利承壓。組件環節盈利相對更好，一體化盈利呈趨勢性下滑，在各環節中表現處于劣勢，主要原因還是行業供需錯配、產品價格下降以及市場競爭日益加劇所致。目前，二三線企業關停產線、破產倒閉的情況時有發生，行業出清加速。圖圖 9：光伏：光伏產業鏈各環節單位毛利情況（元產業鏈各環節單位毛利情況（元/w）資料來源：InfoLink，國開證券研究與發展部 備注：單位毛利為測算值，可重點關注毛利變化趨勢；一體化（不含稅，硅片+電池片+組件）05010015020025030035002004006008001000120

22、01400硅片電池片組件硅料(0.14)(0.12)(0.10)(0.08)(0.06)(0.04)(0.02)0.000.020.042024.3.202024.3.272024.4.32024.4.102024.4.172024.4.242024.5.12024.5.82024.5.152024.5.222024.5.292024.6.52024.6.122024.6.192024.6.262024.7.32024.7.102024.7.172024.7.242024.7.312024.8.72024.8.142024.8.212024.8.282024.9.42024.9.112024.

23、9.182024.9.252024.10.22024.10.9硅料毛利硅片毛利電池片毛利組件毛利一體化毛利 行業策略報告 7of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 2 24 4 年年行業行業盈利觸底，資本開支波動下滑。盈利觸底，資本開支波動下滑。在過去的四個季度中，光伏板塊出現全線虧損，盈利水平觸底。根據 Wind 數據，SW 光伏設備板塊 24Q3 單季實現歸母凈利潤-18.26 億元，同比下降 106%，虧損幅度環比收窄，主要原因是 Q2 產品價格快速下降，行業計提大規模存貨減值，Q3存貨減值減少。從資本開支來看，自2023Q4行業資本開支達到頂峰后，24 年產

24、業鏈資本開支環比波動下降，大部分企業選擇放緩新增產能投入，預計 25 年下降趨勢將延續。圖圖 10：SW 光伏設備行業光伏設備行業 2022-2024Q3 季度歸母季度歸母凈利潤凈利潤 圖圖 11：光伏行業光伏行業 2022-2024Q3 季度資本開支（億季度資本開支（億元）元）（左軸：硅料；右軸：其余）（左軸：硅料；右軸：其余）資料來源：Wind，國開證券研究與發展部 資料來源：Wind，國開證券研究與發展部 政策引導行業政策引導行業“反內卷反內卷”。在光伏全產業鏈虧損的大背景下，24 年政策主要圍繞反“內卷式”惡性競爭這個核心，召開了多次會議并發布了多項政策，包括呼吁制造企業不要進行低于

25、0.68 元/W 的組件成本的銷售與投標、光伏產品出口退稅率下調4%、大幅提高新建項目標準等。頂層政策陸續引導行業健康發展，行業協會及企業積極推動行業自律，25 年光伏產品價格有望止跌回升，供給側出清有望加速。表表 1 1：20242024 年光伏相關重要會議及政策年光伏相關重要會議及政策 日期日期 會議及政策會議及政策 主要內容主要內容 2024/11/20 工信部發布 光伏制造行業規范條件（2024 年本）修訂版 對硅片、電池片存量和新建項目水耗要求進行區分，大幅提高提高新建項新建項目標準目標準，希望通過更低的能耗指標逐步拉開先進產能與落后產能之間的差距，順暢、規范市場供給側出清標準。20

26、24/11/15 財政部、稅務總局發布關于調整出口退 稅政策的公告 光伏產品光伏產品出口退稅率由出口退稅率由 13%13%下調至下調至 9%9%，政策將政策將自自 20242024 年年 1212 月月 1 1 日起日起實施實施。政策有望阻止國內產能過剩導致的內卷外化，提振出口價格，引導國內價格修復，避免國內優惠政策轉向海外導致的惡性競爭。2024/10/18 中國光伏行業協會發文明確 0.68 元/W 的組件成本 發文明確 0.680.68 元元/W/W 的組件成本是當前行業優秀企業在保證產品質量前提下的最低成本，呼吁制造企業呼吁制造企業不要進行低于成本的銷售與投標。不要進行低于成本的銷售與

27、投標。2024/10/14 防止行業“內卷式”惡性競爭專題座談會 中國光伏行業協會組織座談會，各位企業家及代表就“強化行業自律，防止內卷式惡性競爭防止內卷式惡性競爭，強化市場優勝劣汰機制，暢通落后低效產能退出渠道”及行業健康可持續發展進行了溝通交流，并達成共識。-200%-100%0%100%200%300%400%-10001002003004002022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）同比（%）010203040020406080100硅料硅片電池片組件 行業策略報告 8of24

28、請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 2024/7/30 中共中央政治局會議 要強化行業自律，防止“內卷式”惡性競爭。強化市場優勝劣汰機制，暢通落后低效產能退出渠道。2024/5/17 光伏行業高質量發展座談會 會議指出，光伏行業應通過市場化手段解決困境，但政府也應發揮作用，包括優化光伏制造行業管理政策對行業產能建設的指導作用，提升關鍵技術指標；規范管理地方政府的招商引資政策，建立全國統一大市場；適應光伏技術迭代速度快的特點，建立有效的知識產權保護措施；鼓勵行業兼并重組，暢通市場退出機制；加強對于低于成本價格銷售惡性競爭的打擊力度；保障國內光伏市場穩定增長，探索通過示范項目

29、支持先進技術應用，轉變低價中標局面等。資料來源：CPIA，北極星太陽能光伏網，政府官網，國開證券研究與發展部 1.2 全球貿易政策趨緊，企業積極布局中東、美國產能全球貿易政策趨緊，企業積極布局中東、美國產能 1.2.1 全球全球裝機個位數增長，中東市場需求增長明顯裝機個位數增長，中東市場需求增長明顯 根據根據 InfoLinkInfoLink 預測預測，到到 20242024 年年全球全球光伏裝機光伏裝機需求將達到需求將達到 469469533GW533GW，20252025 年預年預計將達計將達 492492-568568GWGW，同比同比增增幅幅約約 5 5-7%7%。從全球市場分地區來看

30、，一方面傳統市場增速放緩，如中國需求可能受電網配置、市場交易制度等影響；歐洲將面對政策影響、電網消納能力不足、經濟疲軟等問題；美國貿易壁壘加劇，可能導致光伏項目成本進一步上升。另一方面新興市場正快速崛起，如中東市場需求顯著提升，包括沙特、阿聯酋、阿曼等國，主要是政策支持集中式大項目快速推進。圖圖 12：全球新增：全球新增光伏裝機容量預測光伏裝機容量預測（GW）圖圖 13：2024-2025 年年主要光伏市場與新興市場需求主要光伏市場與新興市場需求量量（GW）資料來源：InfoLink，國開證券研究與發展部 資料來源：InfoLink，國開證券研究與發展部 備注：裝機量為預測區間的均值 中東地區

31、市場需求確定性較強。中東地區市場需求確定性較強。根據海關總署數據，2024 年 1-10 月光伏組件出口最大的是歐洲市場，但同比市場份額下降明顯，第二大是亞洲市場，同比市場份額有所上升。從出口具體國家看，1）歐洲市場：荷蘭、西班牙、比利時、德國出口份額均下滑，法國、希臘份額提升。由于歐洲市場整體需求減弱，11-12 月進入淡季，全年出口量同比預計呈現負增長；2）亞洲市場：沙特、印度、巴基01002003004005006002021202220232024E2025E保守預期理想預期0%5%10%15%20%25%30%35%050100150200250300中國印度中東歐洲美國 東南亞20

32、24E2025E增速（%）行業策略報告 9of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 斯坦出口份額上升明顯，其中沙特主要是受政策支持影響，長期需求有望持續增長；印度市場 ALMM 豁免清單未包括中國產品，同時印度本土產能起量，未來印度市場進口需求或將逐步萎縮；巴基斯坦上半年拉貨大增，影響三季度增量，但受中國出口退稅稅率下調影響，四季度有望起量；3）美洲市場：巴西市場明確將超出免稅進口配額征收的 9.6%關稅提升至 25%，或將使 25 年市場需求下滑。圖圖 14：2023 年年 1-10 月我國光伏組件主要出口國月我國光伏組件主要出口國分布（億美元）分布（億美元）圖圖

33、15：2024 年年 1-10 月我國光伏組件主要出口國月我國光伏組件主要出口國分布（億美元）分布（億美元）資料來源：海關總署，國開證券研究與發展部 資料來源：海關總署，國開證券研究與發展部 1.2.2 東南亞雙反調查東南亞雙反調查影響組件出口美國影響組件出口美國 在美國本土有產能布局的企業具備較強優勢。在美國本土有產能布局的企業具備較強優勢。2024 年美國對華貿易政策愈演愈烈，主要目的是通過關稅等手段驅動制造業回流。2024 年 5 月，美國商務部對東南亞四國（越南、泰國、馬來西亞、柬 埔寨）進行雙反調查，反補貼稅率為越南 2.85%、柬埔寨 8.25%、馬來 9.13%、泰國 23.06

34、%，反傾銷稅率區間為 0%-271.3%，平均值為 83%，涉及國內產能的稅率落在 21.3%-77.9%區間內，平均值為 53%，影響的頭部光伏企業主要包括晶科能源、天合光能與晶澳科技。我們認為雙反稅率初裁落地，釋放了部分市場悲觀情緒，預計利好在美國本土有產能布局的企業，同時雖然雙反四國輸美組件優勢被削弱，但對于美國缺口較大的電池產品仍有需求。表表 2 2：美國對華貿易政策美國對華貿易政策 關稅關稅/貿易壁壘貿易壁壘 內容內容 針對產品針對產品 針對國家或地區針對國家或地區 東南亞四國雙反東南亞四國雙反關稅關稅 10 月 1 日發布反補貼 CVD 稅率：越南 2.85%、柬埔寨 8.25%、

35、馬來 9.13%、泰國 23.06%；1111 月公布月公布的的反反傾銷稅率傾銷稅率，最高為，最高為 271.3%271.3%。電池、組件 東南亞四國（泰國、越南、柬埔寨、馬來西亞）25%9%5%4%4%3%3%3%3%2%39%荷蘭巴西西班牙印度沙特澳大利亞日本比利時德國南非其他20%9%7%6%6%4%3%3%3%2%37%荷蘭巴西沙特印度巴基斯坦西班牙法國澳大利亞日本希臘其他 行業策略報告 10of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 UFLPA UFLPA 法案法案 要求特定產業的企業開展大規模的溯源調查，影響新疆產品直接對美出口。硅料 新疆 東南亞反規避東南

36、亞反規避 最高稅率 254.19%，廠商可通過調整供應鏈產能（使用非中國硅片、或 6 種輔材中至少有 4 種為非中國輔材）的方式以避免被征收雙反稅。電池、組件 東南亞四國（泰國、越南、柬埔寨、馬來西亞）對華雙反關稅對華雙反關稅 最新反傾銷和反補貼普遍稅率分別為 36.5%和 9.07%。電池、組件 中國 301 301 關稅關稅 對電池和組件征收 50%，硅料和硅片于 2025 年 1 月起執行。硅料、硅片、電池、組件 中國 201 201 關稅關稅 電池與組件的稅率為 14.25%，逐年下調 0.25%，預計于 2026 年 2 月 6 日到期；8 月起電池片免稅配額12.5GW/年。電池、

37、組件 全球 資料來源：美國商務部，美國國際貿易委員會，國開證券研究與發展部 表表 3 3：東南亞雙反關稅對我國主要光伏企業的影響東南亞雙反關稅對我國主要光伏企業的影響 公司公司 國家國家 產能（產能（GWGW）反傾銷反傾銷+反補貼稅稅率反補貼稅稅率 晶科能源晶科能源 越南 8 56.5%+2.85%晶澳科技晶澳科技 馬來西亞 7 21.3%+3.47%越南 6GW 已建+5GW 在建 53.3%+2.85%天合光能天合光能 越南 5 54.5%+2.85%泰國 1.5 77.9%+0.14%資料來源：美國商務部，國開證券研究與發展部 1.2.3 海外產能布局海外產能布局多點開花，中東、美國成首

38、選多點開花，中東、美國成首選 光伏海外光伏海外產能產能布局遙遙領先布局遙遙領先。根據 SMM 數據，2024 年全球光伏組件和電池總產能預計將分別達到 1424.9GW 和 1237.4GW，中國、印度和美國是產能排名前三的國家，其中中國組件和電池產能占比分別達到 80%和 90%。中國組件和電池海外產能主要布局在東南亞地區，但由于美國關稅政策影響，預計未來一個時期該地區的開工率將大幅下降。圖圖 16：2024E 全球全球光伏組件產能分布光伏組件產能分布 圖圖 17：2024E 中國企業海外組件中國企業海外組件產能分布產能分布 資料來源：SMM，國開證券研究與發展部 資料來源：SMM，國開證券

39、研究與發展部 中國,80%印度,5%美國,3%其他,12%越南美國馬來西亞韓國老撾柬埔寨印尼巴西土耳其泰國1424.9GW 97.7GW 行業策略報告 11of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 圖圖 18：2024E 全球全球光伏光伏電池電池產能分布產能分布 圖圖 19：2024E 中國企業海外電池中國企業海外電池產能分布產能分布 資料來源：SMM，國開證券研究與發展部 資料來源：SMM，國開證券研究與發展部 中東和美國成規劃建設產能的重要選項。中東和美國成規劃建設產能的重要選項。截至 24 年 11 月底，我們統計了 14 家中國主要光伏企業在海外主產業鏈產能建

40、設情況，其中，已建組件/電池/硅片產能分別為 73.25/64.85/24.1GW，計劃建設組件/電池/硅片產能分別為 24/26/50GW。這些海外產能布局呈現出如下特點：1）已建產能以東南亞市場為主。主要為規避往年對華雙反調查，使得光伏產品通過東南亞進入美國市場；2）規劃建設產能多選擇中東和美國市場。我國企業在中東的沙特、阿聯酋、阿曼等地均有產能布局，涉及全產業鏈環節，一方面是因為中東政策對光伏進行大力支持，另一方面也可借道中東出口美國獲取超額收益。而在美國市場建設產能可規避貿易限制，市場利潤較高，光伏裝機需求較好；3）一體化龍頭企業海外產能布局逐漸從組件向電池、硅片環節延伸，有助于龍頭廠

41、商持續兌現高盈利。表表 4 4：中國光伏企業海外：中國光伏企業海外主產業鏈主產業鏈產能布局情況表產能布局情況表（截至（截至 2424 年年 1111 月底月底不完全不完全統計）統計）公司公司 產能產能 布局地布局地 已建已建 規劃規劃 組件產能組件產能（G GW W）電池電池產能產能（G GW W）硅片硅片產能產能（G GW W）組件產能組件產能（G GW W）電池電池產能產能（G GW W）硅片硅片產能產能（G GW W）晶科能源 馬來西亞 7 7-越南 8 8 7-美國 1.4-沙特-10 10-隆基綠能 越南 7 3.35-馬來西亞 3 3 4.1-美國 5-天合光能 泰國 1.25 1

42、.3-越南 5 4.5 6.5-美國 5-阿聯酋-5 5 30 印尼-1 1-晶澳科技 越南 3.5 3.5 1.5-馬來西亞-1.5-美國 2-阿特斯 泰國 3.5 4 5-中國,90%印度,2%美國,1%其他,7%泰國馬來西亞越南老撾1237.4GW 73.2GW 行業策略報告 12of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 越南 3.4-美國 5 5-TCL 中環 美國 3-沙特-20 東方日升 馬來西亞 3 3-中潤光能 柬埔寨 1.2 2-老撾 3 9-正泰新能源 泰國 1.5 2.1-美國-2-土耳其-1-協鑫科技 越南-0.6-潤陽股份 泰國-4-美國-5

43、-海泰新能 越南 1.5-鈞達股份 阿曼-10-橫店東磁 印尼-3-合計合計 73.2573.25 64.8564.85 24.124.1 2424 2626 5050 資料來源：公司官網，國家能源網，InfoLink，國開證券研究與發展部 2、儲能行業增長明確，逆變器環節優質 2.1 儲能需求高速增長，得益于可再生能源裝機提升和儲能需求高速增長，得益于可再生能源裝機提升和系統成本系統成本下降下降 2.1.1 裝機需求快速增長，獨立儲能表現突出裝機需求快速增長，獨立儲能表現突出 預計預計2 25 5年新增儲能裝機仍年新增儲能裝機仍將將呈快速增長態勢。呈快速增長態勢。根據CNESA數據，截至20

44、24年9月底，新型儲能累計裝機首次超過50GW，達到55.18GW/125.18GWh，功率規模同比增長119%，能量規模同比增長244%，累計裝機占全部電力儲能裝機的比重約50%。其中，2024年前三季度新型儲能新增投運裝機規模20.67GW/50.72GWh，功率規模和能量規模同比增長69%/99%。預計2024-2030年新型儲能累計裝機復合年均增長率（CAGR）在30.4%-37.1%區間，2030年新型儲能累計裝機規模在221.2GW-313.9GW區間。圖圖 20：2017-2024Q3 年中國新型儲能累計裝機規模年中國新型儲能累計裝機規模 圖圖 21：中國新型儲能累計裝機規模預測

45、中國新型儲能累計裝機規模預測（GW）資料來源：CNESA，國開證券研究與發展部 資料來源：CNESA，國開證券研究與發展部 0%50%100%150%200%0102030405060國內新型儲能累計裝機規模（GW）同比（%）64.62221.1875.71313.860501001502002503003502024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E保守預期理想預期 行業策略報告 13of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 新型儲能可以分為大儲和戶儲兩種新型儲能可以分為大儲和戶儲兩種。其中大儲主要應用于電源側和電網側，而電源

46、側多指各種新能源配儲，電網側主要包括獨立儲能和共享儲能；戶儲應用于用戶側，主要包括工商業儲能和戶用儲能。獨立儲能獨立儲能裝機裝機為主為主，戶儲爆發式增長。，戶儲爆發式增長。根據 CESA 數據，2024 年上半年電網側獨立/共享儲能裝機規模最大，達到 20.33GWh，占比 65%，Q3 新增電網側裝機占比進一步提升至 76%，其中獨立儲能占比達 68%，同比提升 17pct，隨著容量租賃機制推出，大儲應用場景從強制配儲向獨立儲能轉變趨勢明確，獨立儲能成為年內裝機主要來源；電源側儲能裝機規模為 8.68GWh，占比 28.33%，其中風電配儲與光伏配儲規模相似，均在 3GWh 以上，構網型儲能

47、項目增長明顯，是解決電網不穩定和消納壓力的新型選擇；用戶側儲能呈爆發式增長，規模為 2.23GWh，占比 7.13%，規模同比增長 352.6%，上半年新增備案項目占比接近 70%，主要是受益于峰谷價差持續拉大和時段的優化。圖圖 22：2024 年上半年年上半年國內國內新型儲能各應用場景新增裝機容量占比新型儲能各應用場景新增裝機容量占比 資料來源：CESA，國開證券研究與發展部 看好看好逆變器逆變器出口出口長期需求增長長期需求增長。根據海關總署數據，2024 年 10 月國內逆變器出口金額 6.59 億美元，同比+19.01%，環比-2.94%；單月出口規模達 443.81 萬臺，同比+42.

48、75%，環比+3.32%。2024 年 1-10 月，國內逆變器累計實現出口額 69.90 億美元，同比-20.57%；累計出口規模 4443.49 萬臺，同比+1.15%。預計后續風光裝機增長疊加光儲降本，將進一步打開逆變器需求市場。電網側65.00%用戶側7.00%風電配儲11.03%光伏配儲10.06%風光配儲5.79%構網型儲能0.54%風光火儲0.32%火電調頻0.08%其他0.18%電源側28.00%行業策略報告 14of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 圖圖 23：2024 年年 1-10 月中國月中國逆變器逆變器出口額出口額 圖圖 24：2024

49、年年 1-10 月中國月中國逆變器逆變器出口出口數數量量 資料來源：海關總署，國開證券研究與發展部 資料來源：海關總署，國開證券研究與發展部 2.1.2 成本成本持續下降，加速建設新型電持續下降，加速建設新型電力系統力系統 儲能系統成本持續走低。儲能系統成本持續走低。根據 Wind 數據，24 年上半年，碳酸鋰價格維持在 10-11萬元/噸上下，下半年開始，價格一路走低，9 月最低至 7.26 萬元/噸，主要是下游去庫和需求下降所致。截至 11 月 28 日，國內電池級碳酸鋰均價為 7.94 萬元/噸，價格止跌企穩。同時，受上游碳酸鋰價格持續走低影響，國內儲能系統和 EPC中標均價不斷突破新低

50、，截至 2024 年 10 月，2h 儲能系統中標均價 0.60 元/Wh，環比+0.02 元/Wh；4h 儲能系統均價 0.8 元/Wh，環比+0.09 元/Wh；2h 儲能 EPC 中標均價 1.05 元/Wh，環比-0.01/Wh；4h 儲能 EPC 均價 0.92 元/Wh，環比-0.2 元/Wh。當前階段價格處于底部震蕩階段，面臨的主要問題是供給過剩，后期隨著供需格局改善，價格有望逐步企穩。圖圖 25：電化學儲能系統成本分布電化學儲能系統成本分布 圖圖 26：碳酸鋰價格碳酸鋰價格持續下滑持續下滑（元）（元）資料來源：CNESA，國開證券研究與發展部 資料來源：Wind，國開證券研究與

51、發展部 -60%-40%-20%0%20%40%02468102024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10出口金額（億美元）同比（%）-60%-40%-20%0%20%40%60%02004006008002024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10出口數量（萬個）同比（%）60%20%10%5%5%電池儲能變流器(PCS)能量管理系統（EMS)電池管理系統（BMS）其他40,00050,00060,00

52、070,00080,00090,000100,000110,000120,0002024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024-08-022024-09-022024-10-022024-11-02中國:價格:碳酸鋰(99.5%電,國產)行業策略報告 15of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 圖圖 27：2024 年年 1-10 月儲能系統中標均價月儲能系統中標均價（元（元/Wh）圖圖 28：2024 年年 1-10 月儲能月儲能 EPC 中標均價中標均價（元（元

53、/Wh）資料來源：CESA，國開證券研究與發展部 資料來源：CESA，國開證券研究與發展部 2 24 4年重點在年重點在加快構建加快構建電力輔助服務市場和電力輔助服務市場和新型電力系統新型電力系統。其中，電力輔助服務市場基本規則不僅強調了儲能、虛擬電廠等新型主體，還補充了爬坡、黑啟動等多種服務品種，有助于促進新型電力系統多元化發展，同時，進一步完善了費用機制，預計有望推動各省加快現貨市場建設。表表 5 5：2022024 4 年年國家層面儲能政策國家層面儲能政策 日期日期 部門部門 政策名稱政策名稱 主要主要內容內容 2024.10.18 國家發展改革委、工業和信息化部等部門 關于大力實施可再

54、生能源替代行 動 的 指 導 意見 提出大力實施可再生能源替代，源網荷儲一體推進，全面提升可再生能源安全可靠供應能力。2030 年全國可再生能源消費量達到 15 億噸標煤以上，有力支撐實現 2030 年碳達峰目標。多元提升電力系統調節能力。加強新型儲能技術攻關和多場景應用。健全市場機制和價格機制。建立健全儲能價格機制。2024.10.8 國家能源局 電力輔助服務市 場 基 本 規 則（征求意見稿）穩妥有序推動輔助服務價格由市場形成。經營主體提供輔助服務過程中產生的電能量費用，按現貨市場價格結算，未開展現貨市場地區按中長期交易規則結算。獨立儲能等“發用一體”主體，在結算時段內按綜合上網（下網）電

55、量參與發電側（用戶側）輔助服務費用分攤。電力現貨市場連續運行的地區，電能量費用與輔助服務費用獨立形成，相關輔助服務費用原則上由用戶用電量和未參與電能量市場交易的上網電量共同分擔。未開展現貨市場或電力現貨市場未連續運行的地區，原則上不向用戶側疏導輔助服務費用。2024.9.30 國家能源局 提升新能源和新型并網主體涉網安全能力服務新型電力系統高質 量 發 展 的 通知 要求各地能源局和相關部門加強新能源和新型并網主體涉網安全管理，以服務新型電力系統的高質量發展。通知強調了涉網安全管理的總體要求，包括科學界定管理范圍、壓實管理責任等方面。提出了優化涉網管理服務、加強涉網參數管理、優化并網接入服務、

56、強化并網運行管理和營造安全發展環境等具體要求和措施。0.40.50.60.70.80.91月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月2h4h0.40.60.811.21.41.61月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月2h4h 行業策略報告 16of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 2024.8.6 國 家 發 改委、國家能源局、國家數據局 加快構建新型電力系統行動方案（20242027 年）要求：改造升級一批已配置新型儲能但未有效利用的新能源電站，建設一批提升電力供應保障能力的系統友好型新能源電站，新能源置信出力提升至 10%

57、以上；布局一批共享儲能電站，同步完善調用和市場化運行機制，提升系統層面的電力保供和新能源消納能力。資料來源：政府官網，國開證券研究與發展部 2.2 海外大儲裝機提速，看好逆變器環節海外大儲裝機提速，看好逆變器環節 2.2.1 全球儲能需求高增，大儲是中美增長主要來源全球儲能需求高增，大儲是中美增長主要來源 預計預計2 24 4/2525全球新型儲能保持高增。全球新型儲能保持高增。2023年全球新型儲能市場累計裝機規模為91.3GW，同比高增99.6%。2024年全球儲能新增裝機容量呈現增長態勢，主要原因包括可再生能源裝機快速增長、儲能系統成本下降帶來的內部收益率(IRR)收益穩步提升、儲能技術

58、進步、歐美各國政策補貼等，預計2024年全球新型儲能市場累計裝機規模增速約80%，突破160GW。此外，2023年全球新增新型儲能項目中，電網側占比48%，占據主導地位，預計24/25年電網側儲能占比將進一步提升，戶儲受歐洲補貼退坡影響，需求或放緩。圖圖 29：全球新型儲能累計裝機規模全球新型儲能累計裝機規模及預測及預測 圖圖 30：2023 年全球新增新型儲能項目應用分布年全球新增新型儲能項目應用分布（MW%）資料來源：CNESA，國開證券研究與發展部 資料來源：CNESA，國開證券研究與發展部 中美大儲需求旺盛。中美大儲需求旺盛。根據CNESA數據，2023年全球新型儲能新增投運規模45.

59、6GW，中國、歐洲和美國主導市場，分別占比47%、22%和19%，合計達到88%，主要增長地區為中國和中東&非洲。其中，中國大儲裝機超九成，工商業儲能裝機提速；歐洲戶儲裝機超六成，后續受政策影響，大儲占比有望提升；美國以大儲為主；中東地區沙特和阿聯酋是光儲裝機的主要市場，需求呈現增長態勢。根據GGII預測，未來幾年中國和美國仍將是儲能規模增長的主要來源，此外，歐洲、中東、印度等地市場需求旺盛。15.125.445.791.3164.3459%68.21%79.92%99.60%80.00%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002020202120222023202

60、4E全球新型儲能累計裝機規模（GW）同比增長（%）28%48%4%20%電源側電網側用戶側（不含戶儲）戶儲 行業策略報告 17of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 圖圖 31：2023 年全球新增新型儲能項目地區分布年全球新增新型儲能項目地區分布（MW%）圖圖 32：2025-2030 年主要國家儲能發展規模預測年主要國家儲能發展規模預測（GWh）資料來源：CNESA，國開證券研究與發展部 資料來源：GGII，國開證券研究與發展部 注：中美兩國市場規模較大，柱狀圖不代表實際規模。2.2.2 逆變器逆變器環節盈利環節盈利能力相對優質能力相對優質 全球光伏逆變器供應商

61、前全球光伏逆變器供應商前兩位兩位均為中國企業均為中國企業，占據全球，占據全球50%50%以上份額以上份額。根據Wood Mackenzie數據，2023年，全球光伏逆變器出貨量同比高增56%，達到536GW。全球前十大光伏逆變器供應商占據了81%的市場份額，其中，華為和陽光電源分別排在第一和第二的位置，合計占據全球50%以上的市場份額，第三到第五分別為錦浪科技、上能電氣、古瑞瓦特。2 2024024年前三季度，國內光儲企業營收表現分化，盈利承壓年前三季度，國內光儲企業營收表現分化，盈利承壓。主要原因：一方面是2023年營收與利潤基數較大，另一方面是國內組件和大儲價格持續下行，疊加歐洲分布式光儲

62、需求下降及庫存積壓，南非戶用光儲需求減少等多重因素影響所致。個股方面，24年前三季度陽光電源、錦浪科技營收增速放緩，但仍維持正增長；阿特斯、科華數據、上能電氣營收同比下滑。47%22%19%3%2%2%1%1%3%中國歐洲美國澳大利亞中東&非洲日本拉美東南亞其他020406080100南非西班牙韓國荷蘭土耳其加拿大日本智力英國意大利澳大利亞印度沙特德國美國中國 行業策略報告 18of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 圖圖 33：2023 年年全球光伏逆變器供應商排名全球光伏逆變器供應商排名 圖圖 34：2023-2024Q3 光儲企業單季營收（億元）光儲企業單季營

63、收（億元）資料來源：Wood Mackenzie，國開證券研究與發展部 資料來源：Wind，國開證券研究與發展部 3、2025 年光儲行業發展趨勢 3.1 光儲融合光儲融合項目項目有望有望大幅增長大幅增長 光儲平價已至光儲平價已至。2023 年，經歷組件價格大幅下跌后，光伏發電度電成本達到 0.3元/度，基本低于火電的 0.32 元/度，且 24 年光儲度電成本還在進一步下降趨勢之中。全球來看，根據 IRENA 數據，2022 年沙特、阿聯酋、印度光伏電站度電成本分別為0.036/0.026/0.037美元/kWh，遠低于全球平均水平（0.049 美元/kWh），具備較強的成本優勢。2 25

64、5 年光儲融合項目將年光儲融合項目將成為主流。成為主流。光伏系統經濟性不斷增強，推動越來越多的家庭和企業選擇光伏發電解決方案。與此同時，儲能技術也不斷革新，儲能系統應用場景更加廣泛。未來，光儲市場融合將成為推動市場發展的主流，預計光儲市場將趨向數字化、智能化，電池租賃與共享等創新商業模式有望為市場帶來更多活力。圖圖 35：2023 年不同發電方式度電成本（元年不同發電方式度電成本（元/度度）圖圖 36：2022 年年全球光伏度電成本（美元全球光伏度電成本（美元/kWh）資料來源：新財富，國開證券研究與發展部 資料來源：IRENA，國開證券研究與發展部 050100150200250300陽光電

65、源阿特斯科華數據錦浪科技上能電氣00.020.040.060.080.1中國印度日本韓國西班牙法國希臘德國荷蘭美國加拿大沙特阿聯酋巴西智利 行業策略報告 19of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 3.2 中東中東市場將成為光儲海外重要發展方向市場將成為光儲海外重要發展方向 多重因素推動國內頭部企業轉向中東光儲市場。多重因素推動國內頭部企業轉向中東光儲市場。一方面，全球光伏貿易環境緊縮。2024 年以來美國和印度的光伏貿易保護政策不斷加碼，歐洲、巴西等大型市場經歷快速增長之后，出現需求增速下滑的跡象，同時美國對東南亞四國進行雙反調查，中國光伏產品出口路徑被阻，急需潛

66、力較大的新興市場；另一方面，中東市場政策大力支持。根據 MESIA 2024 年光伏展望報告 數據預計，中東和北非(MENA)地區 2024 年光伏裝機容量將達到 40GW，到 2030 年將達到 180GW，沙特阿拉伯、阿聯酋等國引領增長，MENA 地區發展潛力巨大。沙特是中東光伏市場增長的沙特是中東光伏市場增長的主力主力。2024 年 10 月中國出口中東市場約 2.23GW 光伏組件，環比下降 8%，同比上升 50%。2024 年 1-10 月，中東市場累計拉貨量約為25.12GW，同比上升 113%。其中，占比最高的是沙特，10 月出口沙特 1.5 GW 組件，同比上升 3%，占整個中

67、東市場的 67%，2024 年 1-10 月累計出口沙特約 14.4GW 組件。沙特市場需求增長主要受益于政府政策。自 24 年起，預計每年招標至少 20 GW 的可再生能源項目，其中光伏是其主要發展對象，長期需求有望保持高增。圖圖 37：中東中東國家可再生能源發電量占比及國家可再生能源發電量占比及目標目標 圖圖 38：2024 年年中國中國組件出口中東情況（組件出口中東情況（GW）資料來源：國際能源網，MESIA，國開證券研究與發展部 資料來源：InfoLink，國開證券研究與發展部 國內國內企業企業加速加速進軍中東市場。進軍中東市場。近年，多家企業宣布在中東布局硅料、硅片、電池片、組件、儲

68、能等計劃。目前，多家公司已斬獲光伏、儲能大訂單，未來隨著中東項目落地和產能投產，訂單交付有望快速釋放。市場份額方面，中東競爭格局相對良好，市場壁壘較高，龍頭公司更容易獲得訂單，占據主要市場份額。根據晶科能源官網數據，2023 年晶科能源在中東地區市占率超過 50%，在沙特市場超過 70%，占據光伏組件主要市場份額。表表 6 6：國內：國內光儲光儲企業布局中東情況企業布局中東情況 公司公司 國家國家 布局內容布局內容 晶科能源晶科能源 沙特阿拉伯 與沙特阿拉伯公共投資基金（PIF）全資子公司 RELC 以及愿景工業簽訂股東協議，在沙特成立合資公司建設 10GW 高效電池及組件項目。該電池及組件項

69、目是迄今為止晶科能源最大的海外投資項目，總投資約 9.85 億美元。44%30%30%30%20%15%10%0%10%20%30%40%50%20232030E00.511.522.533.52023年2024年 行業策略報告 20of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 天合光能天合光能 阿聯酋 計劃在阿聯酋布局光伏全產業鏈，包括 5 萬噸硅料、30GW 硅片、5GW 電池組件產能。TCLTCL 中環中環 沙特阿拉伯 與 REL、愿景工業達成協議，分別設立合資公司，TCL 中環項目公司將在沙特建設年產 20GW 光伏晶體晶片項目，遠景項目公司將進行風機及關鍵零部件

70、的本地化生產制造。TCL 中環項目總投資額預計約為 20.8 億美元。鈞達股份鈞達股份 阿曼 擬在阿曼投資建設年產 10GW 高效光伏電池產能，項目投資金額約為 7 億美元。陽光電源陽光電源 沙特阿拉伯 與沙特 ALGIHAZ 成功簽約全球最大儲能項目，容量高達 7.8GWh。該項目擁有三個站點，分別位于沙特的 Najran、Madaya 和 Khamis Mushait 地區，預計 2024年開始交付，2025 年全容量并網運行。上能電氣上能電氣 沙特阿拉伯 簽署了由沙特國際電力和水務公司、沙特公共投資基金和沙特阿美電力公司共同投資建設的沙特 PIF 四期光伏電站 2.6GW 光伏逆變器供貨

71、協議。項目將采用上能電氣 8.8MW 集中式逆變升壓一體機。資料來源：公司官網，國開證券研究與發展部 3.3 25 年是年是 BC 電池技術電池技術產品產品放量元年放量元年 B BC C 電池電池即即背接觸電池，能與多種路線結合背接觸電池，能與多種路線結合，在分布式光伏上，在分布式光伏上優勢突出。優勢突出。根據 CPIA數據，2023 年 PERC 電池片占比 73.0%，TOPCon 電池片占比 23.0%，異質結電池片占比 2.6%，XBC 電池片占比 0.9%，預計到 2025 年異質結+BC 技術市占率合計將超過 10%。電池效率方面，隆基綠能連續刷新晶硅電池轉換效率世界紀錄，其 HP

72、BC 2.0 電池量產效率突破 26.6%，是目前量產效率最高的電池技術；愛旭 ABC 電池量產效率已打 27.5%，未來理論極限是 29.4%。圖圖 39：2023-2030 年不同電池技術路線市場占比變年不同電池技術路線市場占比變化趨勢化趨勢 圖圖 40：2024 年年 HPBC/ABC 電池量產效率電池量產效率 資料來源：CPIA中國光伏產業發展路線圖 2023-2024，國開證券研究與發展部 資料來源：隆基、愛旭官網，國開證券研究與發展部 0%20%40%60%80%100%2023年 2024年 2025年 2026年 2028年 2030年P型PERC電池片n型TOPCon電池片n

73、型異質結電池片XBC電池片其他25.00%25.50%26.60%26.50%27.00%27.50%202220232024HPBC電池量產效率ABC電池量產效率 行業策略報告 21of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 B BC C 產品由隆基、愛旭主推，地面市場溢價產品由隆基、愛旭主推，地面市場溢價在在 1 10%0%左右。左右。截至 2024 年 11 月底，行業 BC 電池現有產能約為 55GW。BC 電池以隆基綠能、愛旭股份推動為主，其中，隆基明確 2025 年底前將建成約 70GW HPBC 產能，且公告將與金陽新能源成立合資公司生產 HBC 光伏電池

74、、與英發睿能簽署 16GW HPBC 電池片戰略合作協議；愛旭已投產 BC 產能包括珠海 10GW，義烏 15GW 陸續投產，濟南基地建設中，預計今年年底組件投產，明年上半年電池投產，明年出貨規劃 20GW 以上，目前公司 ABC 產品在地面市場溢價或在 10%以上，未來 BC 產品出貨量達 100200GW 級別后有望出現新溢價方式。除隆基和愛旭之外，其他頭部也有布局 BC 條線，后續可關注產能規劃。圖圖 41：隆基隆基+愛旭愛旭 BC 技術技術現有產能超現有產能超過過 55GW（GW）圖圖 42：其他頭部企業其他頭部企業 BC 技術技術進度進度 晶科能源晶科能源 已搭建 BC 研發生產線

75、天合光能天合光能 覆蓋 IBC 技術 晶澳科技晶澳科技 有實驗室和中試線研究 通威股份通威股份 22Q2 建立 TBC 中試線 鈞達股份鈞達股份 推動 TBC 量產準備 阿特斯阿特斯 正在中試開發 一道新能一道新能 已有 DBC3.0 產品 資料來源：隆基、愛旭公司公告，國開證券研究與發展部 資料來源：公司官網，國開證券研究與發展部 3.4 構網型儲能構網型儲能市場前景廣闊市場前景廣闊 構網型儲能是新型電力系統的必然選擇。構網型儲能是新型電力系統的必然選擇。隨著可再生能源滲透率的持續提升，電網穩定性問題日益突出。構網型儲能以電池作為核心儲能單元，儲能變流器作為能量傳輸的橋梁，并結合先進的構網控

76、制技術，模擬出大型同步發電機的功能。與跟網型儲能最大差別在于更適用于變化快速的電網且能獨立運行，是新型電力系統當中的必然選擇。國內構網型儲能項目主要分布在西國內構網型儲能項目主要分布在西北、西南地區。北、西南地區。在政策積極支持下，2023 年至2024 年 9 月底，國內構網型儲能項目累計實現招標總量 3.63GW/8.37GWh。其中2023 年全年招標總量 1.3GW/4.6GWh，2024 年前 9 個月累計實現招標已超過2.33GW/3.77GWh，增長明顯。目前，國內構網型儲能招標項目主要分布在西北、西南等新能源電力消納壓力較大的地區，后續有望快速增長。市場前景廣闊。市場前景廣闊。

77、根據 GGII 數據，構網型儲能在全球范圍內的需求穩步增長，預計到 2028 年滲透率將達到 20%。目前，各國構網型儲能的市場滲透率各不相同：澳大利亞高達 23%，歐洲 8.6%，美國 2.6%，中國僅為 1.5%。未來構網型儲能可與微361.51812.55082020406080100120隆基HPBC1.0隆基HPBC2.0愛旭ABC現有產能在建產能規劃產能 行業策略報告 22of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 電網、虛擬電廠等相互結合，適用于更多場景，同時，也有望與數字技術深度融合，智能化轉型加速，市場前景較為廣闊。圖圖 43：構網型儲能和跟網型儲能特

78、性對比構網型儲能和跟網型儲能特性對比 圖圖 44：截至截至 24 年年 9 月底月底，中國構網型儲能招標區中國構網型儲能招標區域分布域分布 資料來源：智研咨詢，國開證券研究與發展部 資料來源：智研咨詢，國開證券研究與發展部 4、投資建議 24 年光伏行業圍繞反內卷發布多項政策，通過限制產品最低價、降低出口退稅稅率等方式引導價格逐步回歸健康發展，資本開支放緩，行業供需逐步改善，25 年行業出清有望加速，盈利能力得到修復。海外市場，東南亞四國雙反調查影響組件出口美國，但電池產能出口或影響不大。儲能方面，系統成本進一步下滑，刺激裝機高增，政策積極推進建設新型電力系統，中美大儲裝機將提速，歐洲戶儲或將

79、放緩，看好逆變器環節。我們認為 2025 年光儲行業將形成以下四大發展趨勢：1）光儲融合項目有望大幅增長。光儲平價已至，系統經濟性不斷增強，應用場景愈加廣泛；2）中東市場將成為光儲海外重要發展方向。全球貿易環境趨緊疊加中東政策大力扶持，促使國內企業加速布局；3）25 年是 BC 電池技術產品放量元年。差異化發展有望打開市場想象空間，期待 BC 產品的多場景應用；4）構網型儲能市場前景廣闊?？蛇m用于變化快速的電網且能獨立運行，是新型電力系統當中的必然選擇。投資建議方面，建議關注三條主線：一是光儲融合龍頭企業，有望平滑行業周期波動，建議關注陽光電源、阿特斯陽光電源、阿特斯；二是在中東、美國地區有產

80、能布局的全球性龍頭企業，有望規避關稅影響，建議關注晶科能源、天合光能晶科能源、天合光能；三是 BC 電池龍頭有望率先享受溢價，建議關注隆基綠能、愛旭股份隆基綠能、愛旭股份。010002000300040005000招標功率（MW）招標容量（MWh)行業策略報告 23of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 表表 7 7：建議關注上市公司盈利預測：建議關注上市公司盈利預測 代碼代碼 股票股票 股價（元）股價（元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）2024.12.6 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 300274.SZ 陽光電源 80

81、.69 6.36 5.41 6.36 13.78 14.92 12.68 688472.SH 阿特斯 14.65 0.79 0.78 1.13 16.04 18.86 12.98 688223.SH 晶科能源 8.85 0.74 0.19 0.44 11.91 45.79 20.20 688599.SH 天合光能 24.21 2.54 0.27 1.49 11.21 90.22 16.28 601012.SH 隆基綠能 17.85 1.42-0.92 0.95 16.14-19.41 30.27 600732.SH 愛旭股份 14.46 0.41-1.42 0.64 42.62-10.15 2

82、2.70 注:2023 年指標是以 2023 年 12 月 31 日價格計算，2024-2025 年預測值系 Wind 一致預期。資料來源：Wind，國開證券研究與發展部 5、風險提示 產能過剩風險，國際貿易環境惡化風險，政府政策推進不達預期，公司業績不達預期，市場惡性競爭，電網消納不及時，匯率大幅波動風險，全球裝機需求不及預期風險，國內外二級市場系統性風險，國內外經濟復蘇低于預期。行業策略報告 24of24 請務必閱讀正文之后的免責條款請務必閱讀正文之后的免責條款 分析師簡介承諾分析師簡介承諾 梁晨，新能源環保行業研究員，2011年畢業于英國圣安德魯斯大學，碩士，2011年至今就職于國開證券

83、股份有限公司。本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊登記為證券分析師，保證報告所采用的數據均來自合規公開渠道，分析邏輯基于作者的專業與職業理解。本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，研究結論不受任何第三方的授意或影響，特此承諾。國開證券投資評級標準國開證券投資評級標準 行業投資評級行業投資評級 強于大市：相對滬深300指數漲幅10%以上；中性：相對滬深300指數漲幅介于-10%10%之間；弱于大市：相對滬深300指數跌幅10%以上。短期股票投資評級短期股票投資評級 強烈推薦：未來六個月內，相對滬深300指數漲幅20%以上；推薦：未來六個月內，相對滬深300

84、指數漲幅介于10%20%之間；中性：未來六個月內，相對滬深300指數漲幅介于-10%10%之間；回避：未來六個月內，相對滬深300指數跌幅10%以上。長期股票投資評級長期股票投資評級 A：未來三年內，相對于滬深300指數漲幅在20%以上；B：未來三年內，相對于滬深300指數漲跌幅在20%以內；C：未來三年內，相對于滬深300指數跌幅在20%以上。免責聲明免責聲明 國開證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會核準，具有證券投資咨詢業務資格。本報告僅供國開證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性

85、和完整性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息均為個人觀點，并不構成所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。本文中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。本公司及分析師均不會承擔因使用報告而產生的任何法律責任?？蛻簦ㄍ顿Y者）必須自主決策并自行承擔投資風險。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、發表或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國開證券”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。國開證券研究國開證券研究與與發展發展部部 地址：北京市阜成門外大街29號國家開發銀行8層