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1、計算機計算機/軟件開發軟件開發 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/22 合合信息合合信息（688615.SH）2024 年 12 月 11 日 投資評級：投資評級：買入買入（首次首次）日期 2024/12/10 當前股價(元)246.80 一年最高最低(元)507.00/88.93 總市值(億元)246.80 流通市值(億元)46.39 總股本(億股)1.00 流通股本(億股)0.19 近 3 個月換手率(%)821.31 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源 擁有海量用戶，打造擁有海量用戶，打造 AI+大數據稀缺龍頭大數據稀缺龍頭 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 陳寶?。ǚ治鰩煟?/p>

2、陳寶?。ǚ治鰩煟├詈姡ǚ治鰩煟├詈姡ǚ治鰩煟?證書編號：S0790520080001 證書編號：S0790524070003 AI+大數據稀缺龍頭大數據稀缺龍頭，給予“買入”評級，給予“買入”評級 公司是國內領先的人工智能及大數據科技企業，旗下掃描全能王、名片全能王用戶規模居于行業首位，啟信寶市場占有率居于行業前列。我們看好公司有望受益數據要素和 AIGC 時代浪潮，預計公司 2024 年-2026 年歸母凈利潤為 3.91、4.70、5.68 億元，EPS 為 3.91、4.70、5.68 元/股，當前股價對應 PE 為 57.9、48.1、39.8倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。智能文

3、字識別：智能文字識別：AI 領域重要分支，龍頭強者恒強領域重要分支，龍頭強者恒強 智能文字識別是 AI 領域的一個重要分支，是個人數字資產管理與企業辦公智能升級的基礎。根據 CIC 灼識咨詢，中國智能文字識別服務市場 2022 年規模為 50.4億元，下游個人用戶和企業客戶對文檔資產數字化與智能化升級需求的驅動下，預計 2027 年市場規模將達 168.9 億元，復合年均增長率達 27.3%。公司為智能文字識別領域龍頭，掃描全能王、名片全能王與同類 APP 產品在全球月活用戶量級、用戶評分上領先優勢顯著。截至 2023 年 12 月 31 日，掃描全能王曾在 AppStore 上 84 個國家

4、和地區（含中國）的效率類免費應用下載量排行榜位列第一，名片全能王曾在 AppStore 上 41 個國家和地區的商務類免費應用下載量排行榜位列第一。我們看好公司先發優勢卡位，憑借領先的自主研發技術、成熟的產品落地能力、優質的用戶體驗及服務質量，龍頭前景可期。商業大數據服務：商業大數據服務：B 端市場前景光明，公司優勢顯著端市場前景光明，公司優勢顯著 根據 CIC 灼識咨詢，中國商業大數據服務市場 2022 年規模 406.2 億元，伴隨政策推動、企業及政府對數據資產管理需求的提升、應用場景豐富成熟，預計 2027年市場規模達 1040.9 億元，復合年均增長率達 20.7%。公司旗下啟信寶在場

5、景化解決方案競爭優勢顯著，體現在業務規模、客戶資源積累、行業多元化程度、B端服務豐富度等多方面，在金融、制造、科技、政府等多行業均積累了多個頭部標桿性的客戶案例，擁有不同行業的客戶資源，有望乘數據要素東風快速成長。風險提示：風險提示：政策變動風險；公司研發不及預期風險；匯率波動風險等。財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)988 1,187 1,428 1,724 2,086 YOY(%)22.7 20.0 20.4 20.7 21.0 歸母凈利潤(百萬元)284 323 391 470 568 YOY(%

6、)96.4 13.9 20.9 20.3 20.9 毛利率(%)83.7 84.3 84.7 84.7 84.8 凈利率(%)28.7 27.2 27.4 27.3 27.3 ROE(%)42.0 32.4 28.1 25.3 23.4 EPS(攤薄/元)2.84 3.23 3.91 4.70 5.68 P/E(倍)79.7 70.0 57.9 48.1 39.8 P/B(倍)33.4 22.7 16.3 12.2 9.3 數據來源：聚源、開源證券研究所 -60%0%60%120%180%240%2023-122024-042024-08合合信息滬深300公司研究公司研究 公司首次覆蓋報告公司

7、首次覆蓋報告 開源證券證券研究報告開源證券證券研究報告 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/22 目目 錄錄 1、從掃描全能王進軍智能文字識別+商業大數據藍海.3 2、智能文字識別：AI 領域重要分支，龍頭強者恒強.6 2.1、智能文字識別：藍海市場可期，C 端+B 雙輪驅動成長.6 2.2、C 端掃描全能王、名片全能王龍頭地位顯著，B 端市場差異化競爭.9 3、商業大數據服務：B 端市場前景光明，公司優勢顯著.12 3.1、商業大數據：應用場景持續拓展，增量空間廣闊.12 3.2、B 端護城河深厚，C 端市占率領先.15 4、盈利預測與投資建議.17

8、 4.1、核心假設.17 4.2、盈利預測與估值分析.18 5、風險提示.19 附：財務預測摘要.20 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司提供智能文字識別+商業大數據服務.3 圖 2：公司面向 B 端+C 端提供豐富產品矩陣.3 圖 3：公司深耕文字識別技術領域多年，C 端產品及 B 端服務矩陣逐漸豐富.4 圖 4：2018 年以來公司收入實現快速增長.5 圖 5：2020 年至今公司盈利水平較高.5 圖 6：智能文字識別 C 端業務收入持續穩健增長（億元）.6 圖 7：智能文字識別 C 端業務為公司主要收入來源.6 圖 8：智能文字識別技術是個人數字資產管理與企業辦公智能升級的關鍵.7 圖 9：

9、智能文字識別服務下游涵蓋 C 端、B 端.7 圖 10：預計中國各類型智能文字識別服務細分市場均保持較高增速.8 圖 11：金融為國內智能文字識別服務市場占比較高的下游，政府等細分下游增速較快.9 圖 12：商業大數據服務賦能企業數智化升級.12 圖 13：中國商業大數據服務可分為 C 端 APP、B 端基礎數據服務、B 端標準化服務和 B 端場景化解決方案四種形態 13 圖 14：預計場景化解決方案市場增速領跑中國商業大數據服務市場.14 圖 15：預計商業大數據服務在金融等行業應用較為廣泛、增速較快.15 表 1：公司股權結構穩定集中.5 表 2：掃描全能王在文字識別類 APP 領域用戶量

10、級、評分居于行業首位.10 表 3：名片全能王在名片識別及管理類 APP 先發優勢顯著.11 表 4：公司在智能文字識別 B 端市場與綜合類 AI 廠商差異化競爭.11 表 5：啟信寶在 B 端商業大數據場景化解決方案競爭優勢顯著.16 表 6：智能文字識別+商業大數據雙輪驅動成長.18 表 7：公司估值低于行業可比公司.18 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/22 1、從掃描全能王從掃描全能王進軍進軍智能文字識別智能文字識別+商業大數據藍海商業大數據藍海 公司公司為為國內領先的人工智能及大數據科技企業國內領先的人工智能及大數據科技企業，基于自主研發

11、的領先的智能文字識別及商業大數據核心技術，為全球 C 端用戶和多元行業 B 端客戶提供數字化、智能化的產品及服務。圖圖1：公司公司提供提供智能文字識別智能文字識別+商業大數據商業大數據服務服務 資料來源：公司招股書 公司 C 端業務包括掃描全能王（智能掃描及文字識別 APP）、名片全能王（智能名片及人脈管理 APP）、啟信寶（企業商業信息查詢 APP）3 款核心產品；公司 B 端業務為面向企業客戶提供以智能文字識別、商業大數據為核心的服務，形成了包括基礎技術服務、標準化服務和場景化解決方案的業務矩陣，滿足客戶降本增效、風險管理、智能營銷等多元需求，助力客戶實現數字化與智能化的轉型升級。圖圖2：

12、公司面向公司面向 B 端端+C 端提供豐富產品矩陣端提供豐富產品矩陣 資料來源：公司招股書 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/22 公司深耕文字識別技術領域多年，打造深厚技術壁壘，公司深耕文字識別技術領域多年，打造深厚技術壁壘，C 端產品及端產品及 B 端服務矩端服務矩陣逐漸豐富陣逐漸豐富。公司成立于 2006 年，歷年數年技術沉淀，2009 年-2010 年，公司名片全能王、掃描全能王兩款以文字識別和圖像處理技術為核心的 APP 相繼上線，2016年公司進一步將深度學習算法、自然語言處理技術與 OCR 技術相結合，自主研發智能文字識別技術，大幅度提

13、升了智能文字識別技術的性能和應用場景，并將 AI 技術落地成為產品級應用。2016 年，公司正式成立企業級智能解決方案事業部，面向行業頭部客戶，輸出超過 100 種證照的 OCR 基礎模塊服務，布局文字識別 B 端企業服務領域。2017 年開始，公司針對不同行業復雜場景的文字識別進行更多元化的商業化探索，加速布局智能文字識別 AI 機器人、AI 訓練平臺等場景化解決方案。2015 年公司收購了企業公開數據治理服務商蘇州貝爾塔，并利用自身強大的開發能力快速推出了啟信寶 APP，作為向大眾用戶提供企業信息查詢及商業調查服務的平臺。2017 年，公司利用啟信寶企業版 SaaS 軟件快速切入商業大數據

14、 B 端服務領域。2018 年，公司自主研發的企業知識圖譜解決方案開始進行商業落地。圖圖3：公司深耕文字識別技術領域多年，公司深耕文字識別技術領域多年，C 端產品及端產品及 B 端服務矩陣逐漸豐富端服務矩陣逐漸豐富 資料來源：公司招股書 公司股權結構穩定集中公司股權結構穩定集中。公司控股股東、實際控制人為董事長、總經理鎮立新，直接持股 24.19%，并通過其控制的上海獅吼間接控制上海端臨、上海頂螺、上海融梨然、上海目一然持有的股權。公司公司股權激勵充分股權激勵充分。公司監事會主席羅希平直接持股 5.13%，公司副總陳青山、龍騰分別直接持股 4.70%、2.64%。上海目一然為員工持股平臺，直接

15、持股 2.89%。公司股權激勵較為充分，深度綁定高管團隊和核心技術骨干，利好長期發展。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/22 表表1：公司股權結構穩定集中公司股權結構穩定集中 排名排名 股東名稱股東名稱 持股比例（持股比例（%）1 鎮立新 24.19%2 羅希平 5.13%3 東方富海(蕪湖)股權投資基金(有限合伙)5.07%4 常州鼎仕投資合伙企業(有限合伙)4.82%5 陳青山 4.70%6 經緯(杭州)創業投資合伙企業(有限合伙)3.93%7 寧波梅山保稅港區啟安股權投資合伙企業(有限合伙)3.78%8 上?；苄峦顿Y中心(有限合伙)3.41%9

16、 上海目一然投資中心(有限合伙)2.89%10 龍騰 2.64%合計合計 60.56%數據來源：Wind、開源證券研究所；注：截至 2024 三季報 2018 年以來公司收入實現快速增長年以來公司收入實現快速增長，從 2018 年的 1.96 億元增長至 2023 年的11.87 億元，CAGR 達到 43.35%，其中 C 端 APP 收入高速增長，主要系：掃描全能王和名片全能王為用戶帶來無紙化移動辦公的效率提升，由于產品本身的用戶群體廣泛，不僅財會、行政、銷售等商務場景對其具有應用需求，教師、學生、家庭等生活場景也對各類文檔具有電子化管理的需求，協助用戶實現個人文檔資產的數字化管理，其應用

17、場景的可延展性強，用戶群體不斷拓寬。同時公司在積累用戶數量的過程中，利用技術提升、服務升級等辦法逐步引入增值服務，實現用戶付費的自然轉化，付費用戶數量持續增加。公司盈利能力較高，歸母凈利潤保持快速增長公司盈利能力較高，歸母凈利潤保持快速增長。得益于智能文字識別 C 端 APP業務產品化程度高以及公司先發優勢和龍頭地位顯著，伴隨營業收入快速增長，規模效應逐漸釋放，公司綜合毛利率和凈利率自2020年扭虧以來穩定在較高水平，2023年毛利率達 84.25%，凈利率達 27.24%，共同驅動歸母凈利潤保持較快增長。圖圖4：2018 年以來年以來公司收入實現公司收入實現快速快速增長增長 圖圖5：2020

18、 年至今年至今公司公司盈利水平較高盈利水平較高 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%02468101214營業收入（左軸，億元）yoy（右軸）-60%-30%0%30%60%90%-3-2-101234歸母凈利潤（左軸，億元）毛利率（右軸）凈利率（右軸）公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/22 智能文字識別智能文字識別 C 端業務為公司主要收入來源，端業務為公司主要收入來源，收入持續穩健增長收入持續穩健增長。智能文字識別C端業務收入從2018年的0.69億元增長至2

19、023年的8.33億元，復合增速約65%，為公司收入增長主要驅動力。其中掃描全能王 APP 為公司拳頭產品，2023 年收入約8.09 億元。分業務具體來看，2024 年單三季度，智能文字識別 C 端業務實現營業收入 2.58億元，同比增長 20.45%，主要系公司通過研發新技術、新功能優化產品體驗，同時通過市場推廣觸及潛在客戶，月活用戶及付費用戶不斷提升，帶來業務收入穩定增長。智能文字識別 B 端業務實現營業收入 1721.93 萬元，同比增長 10.34%。商業大數據 B 端業務實現營業收入 3489.09 萬元，同比增長 20.21%，主要系通過覆蓋新行業、新場景，商業大數據業務實現穩定

20、增長。商業大數據 C 端業務實現營業收入 1594.47 萬元，同比下滑 9.01%，主要系該業務行業存在同質化競爭，公司結合整體業務發展規劃，主動減少推廣費用的投放，采取與競對存在差異化的發展戰略。圖圖6：智能文字識別智能文字識別 C 端業務收入持續穩健增長端業務收入持續穩健增長（億元）（億元）圖圖7：智能文字識別智能文字識別 C 端業務端業務為公司主要收入來源為公司主要收入來源 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 2、智能文字識別智能文字識別：AI 領域領域重要重要分支，分支，龍頭龍頭強者恒強強者恒強 2.1、智能文字識別智能文字識別：藍海藍海市場市場可

21、期可期，C 端端+B 雙輪驅動成長雙輪驅動成長 智能文字識別技術是個人數字資產管理與企業辦公智能升級的關鍵智能文字識別技術是個人數字資產管理與企業辦公智能升級的關鍵。智能文字識別是從圖像中識別出文字的技術，利用機器將圖像中手寫或印刷文本轉化為計算機可以直接處理的格式。智能文字識別能夠處理不同場景的圖像，包括拍攝或掃描得到的各種卡證、紙質文檔圖像，也包括含有文字的自然場景圖像和疊加了字幕文本的視頻圖像等。相比傳統文字識別，智能文字識別服務融合 OCR、深度學習、圖像理解、NLP等先進技術，具備更多認知與理解能力。除基礎文檔數字化之外，還為文檔智能解析、對比、審核等功能提供核心技術支撐，是個人數字

22、資產管理與企業辦公智能升級的關鍵。02468101214201820192020202120222023智能文字識別C端智能文字識別B端商業大數據B端商業大數據C端互聯網廣告推廣技術授權0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020202120222023智能文字識別C端智能文字識別B端商業大數據B端商業大數據C端互聯網廣告推廣技術授權公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/22 智能文字識別是 AI 領域的一個重要分支，該技術融合了智能圖像處理、基于深度學習的復雜場景文字識別、自然語言處理（NLP）等多項 AI

23、 技術，具備更多認知與理解能力，可適應多語言、多版式、多樣式等復雜場景，并可應用到多個商業化場景中。圖圖8：智能文字識別技術是個人數字資產管理與企業辦公智能升級的關鍵智能文字識別技術是個人數字資產管理與企業辦公智能升級的關鍵 資料來源：CIC 灼識咨詢智能文字識別服務行業藍皮書 按照下游客戶類型及交付形式，智能文字識別服務可分為 C 端標準化產品、B端標準化產品、B 端基礎技術服務、B 端場景化解決方案四種形式。圖圖9：智能文字識別智能文字識別服務下游涵蓋服務下游涵蓋 C 端、端、B 端端 資料來源：CIC 灼識咨詢智能文字識別服務行業藍皮書 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后

24、面的信息披露和法律聲明 8/22 中國各類型智能文字識別服務細分市場均保持較高增速中國各類型智能文字識別服務細分市場均保持較高增速。根據 CIC 灼識咨詢 中國智能文字識別服務行業藍皮書，2022 年中國智能文字識別服務市場規模為 50.4億元，預計 2027 年市場規模將達 168.9 億元，復合年均增長率達 27.3%。下游個人用戶和企業客戶對文檔資產數字化與智能化升級需求的驅動下，預計中國各類型細分市場均保持較高增速。從個人用戶角度，用戶對個人文檔資產管理數字化意識和需求不斷增強，合同、名片、發票、筆記等非結構化的紙質文檔通過智能文字識別技術數字化后，用戶可隨時隨地在手機、電腦等多終端進

25、行查詢、管理及分享，解決了紙質文檔不易存儲、分類、查詢或提取關鍵信息等痛點，滿足個人的辦公、求職、學習等不同場景的需求。從企業客戶角度，智能文字識別技術可將企業運營過程中產生的大量非結構化、非標準化的文檔數據進行提取、存儲、轉化、解析，為企業客戶節省人力成本，提升運營效率，解決了眾多行業存在的人工操作效率低、業務處理流程長，將迎來廣闊發展空間。圖圖10：預計預計中國各類型中國各類型智能文字識別智能文字識別服務服務細分市場均保持較高增速細分市場均保持較高增速 資料來源：CIC 灼識咨詢智能文字識別服務行業藍皮書 從下游行業應用來看，金融、物流運輸的市場規模是占比最高的兩個細分行業從下游行業應用來

26、看，金融、物流運輸的市場規模是占比最高的兩個細分行業，且增速也最快且增速也最快。根據Grand View Research報告，全球智能文字識別服務市場規模2022年達 106.5 億美元，預計 2022-2027 年復合年均增長率約 16.7%。其中金融、物流運輸企業在業務流程方面的基礎信息化建設程度、投入意愿相對其他行業來說相對較高，在證照、單據、表格等文檔的智能錄入、分類、比對、審核方面進行降本增效具有較大需求，為智能文字識別技術的商業化快速落地帶來基礎。金融為國內智能文字識別服務金融為國內智能文字識別服務市場市場占比較高占比較高的下游的下游，政府等細分下游增速較快政府等細分下游增速較快

27、。由于泛金融行業對于數字化、智能化的要求較高，且基礎信息化建設水平相對較為完善，智能文字識別服務在泛金融行業應用較為廣泛，市場規模占比保持領先。主要應用機構包括銀行、保險、證券、基金、互聯網金融等機構。具體應用場景包括公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/22 各類身份證件、表格、票據等自動化識別與分析。政府近兩年開始大力推動數字化、智能化改造。各個類政府機構，如法院、公安、車管所等，在智能文字識別服務方面投入大幅提升，增速較快。圖圖11：金融為國內智能文字識別服務金融為國內智能文字識別服務市場市場占比較高占比較高的下游的下游，政府政府等細分下游等細分下

28、游增速較快增速較快 資料來源：CIC 灼識咨詢智能文字識別服務行業藍皮書 2.2、C 端端掃描全能王、名片全能王龍頭地位顯著，掃描全能王、名片全能王龍頭地位顯著，B 端市場差異化競爭端市場差異化競爭 公司為智能文字識別領域龍頭，先發優勢及龍頭地位顯著公司為智能文字識別領域龍頭，先發優勢及龍頭地位顯著。憑借領先的自主研發技術、成熟的產品落地能力、優質的用戶體驗及服務質量，公司的 C 端產品覆蓋了全球百余個國家和地區的億級用戶，B 端服務覆蓋了近 30 個行業的企業客戶。在 C 端產品方面，公司在 2010 年把握住了移動互聯網的高速發展機遇，上線了名片全能王、掃描全能王兩大產品，目前已在用戶數量

29、、用戶體驗、核心技術等方面獨特的競爭優勢。截至 2023 年底，公司掃描全能王、名片全能王、啟信寶 3 款APP在AppStore與GooglePlay應用市場的全球用戶累計首次下載量合計超過9.4億，2023 年 12 月的各渠道月活合計接近 1.5 億，其中 APP 渠道的月活合計超過 1.3 億，小程序、Web 端等其他渠道月活合計約 0.2 億。截至 2023 年 12 月 31 日，掃描全能王曾在 AppStore 上 84 個國家和地區（含中國）的效率類免費應用下載量排行榜位列第一，名片全能王曾在 AppStore 上 41 個國家和地區的商務類免費應用下載量排行榜位列第一。在 B

30、 端業務方面，公司智能文字識別與商業大數據服務已覆蓋了銀行、證券、保險、政府、物流、制造、地產、零售等行業的眾多頭部客戶，財富雜志 2023年發布的世界 500 強公司名單中，公司客戶已覆蓋超過 130 家。掃描全能王的同類掃描全能王的同類 APP 產品在全球月活用戶量級、用戶評分上較掃描全能王有產品在全球月活用戶量級、用戶評分上較掃描全能王有一定差距一定差距，說明掃描全能王具有優于同行業的用戶體驗與技術水平說明掃描全能王具有優于同行業的用戶體驗與技術水平。掃描全能王在全球的用戶群體廣泛，憑借行業領先的智能文字識別技術及落地能力，掃描全能王用戶體驗佳、口碑好，在文字識別 APP 領域保持行業領

31、先地位。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/22 以中國 AppStore 的搜索關鍵詞熱度為例，2023 年 12 月，“掃描全能王”的搜索熱門程度高于“掃描”、“文件掃描”、“文檔掃描”、“拍照取字”、“文字識別”、“文字提取”等功能詞，說明從用戶角度掃描全能王一定程度上已成為掃描及文字識別的代名詞，掃描全能王已經在用戶規模、品牌知名度、用戶口碑、技術壁壘方面建立了先發優勢。表表2：掃描全能王掃描全能王在在文字識別類文字識別類 APP 領域用戶量級、評分居于行業首位領域用戶量級、評分居于行業首位 APP 簡介簡介 上線時間上線時間 用戶數量用戶數

32、量 用戶體驗用戶體驗 掃描全能王 CamScanner 將智能手機變成便攜式掃描儀，采集、管理各種文檔產品，支持文檔圖片的智能切邊、智能圖像增強、票據/證照/表格等多種文檔的文字識別功能 2010 年 2023 年的平均月活 為 14,540.4 萬 iOS 中國區評分 4.9，評分個數 450.6 萬個 iOS 美國區評分為 4.9，評分個數 126.3 萬個 Officelens 微軟集團旗下的掃描與文字識別產品，可將圖像轉換為 PDF、Word、PowerPoint 或 Excel 文件，將打印或手寫文本數字化 2015 年 2023 年的平均月活 為 1,269.6 萬 iOS 中國區

33、評分 4.9，評分個數 3.1 萬個 iOS 美國區評分為 4.8，評分個數 10.7 萬個 GoogleLens Google 集團旗下開發的一款基于圖像識別和 OCR 技術的產品，可以根據圖片或拍照識別出文本和物體 2017 年 2023 年的平均月活 為 2,488.1 萬 Googlelens 未在 AppStore 上架 ABBYY FineScanner ABBYY 集團旗下開發的產品，可從掃描內容中提取文本進行進一步編輯和共享 2012 年 2023 年的平均月活 為 4.1 萬 iOS 中國區評分 4.8，評分個數 0.7 萬個 iOS 美國區評分為 4.7，評分個數 1.9

34、萬個 AdobeScan Adobe 集團旗下開發的掃描與文字識別產品，能夠將任何紙質文檔轉換為AdobePDF，同時具備 OCR 功能 2017 年 2023 年的平均月活 為 6,623.6 萬 iOS 中國區未上架 iOS 美國區評分為 4.9，評分個數 123.6 萬個 Scannable 掃描寶 Evernote印象筆記旗下的掃描與文字識別產品，可將紙質文件掃描成圖片，并支持 OCR 文字識別，可無縫對接至印象筆記 2010 年 2023 年的平均月活 為 48.9 萬 iOS 中國區評分 4.9，評分個數 13.0 萬個 iOS 美國區未上架 資料來源：公司招股書、開源證券研究所

35、注：用戶數量為 AppStore 與 Googleplay 的月活之和；用戶體驗以 AppStore 部分地區 2023 年 12 月 31 日的評分為例 名片全能王的同類名片全能王的同類 APP 產品在全球月活用戶量級、用戶評分上較名片全能王有產品在全球月活用戶量級、用戶評分上較名片全能王有一定差距，說明名片全能王具有優于同行業的用戶體驗與技術水平一定差距，說明名片全能王具有優于同行業的用戶體驗與技術水平。從中國 AppStore的搜索關鍵詞來看，2023 年 12 月，“名片全能王”的搜索熱門程度高于“名片”、“名片識別”或者“名片管理”，說明從用戶角度名片全能王一定程度上已經成為了名片識

36、別和名片管理的代名詞，名片全能王已經在用戶規模、品牌知名度、用戶口碑、技術壁壘方面建立了先發優勢。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/22 表表3：名片全能王名片全能王在在名片識別及管理類名片識別及管理類 APP 先發優勢顯著先發優勢顯著 APP 簡介簡介 上線時間上線時間 用戶數量用戶數量 用戶體驗用戶體驗 名片全能王 CamCard 一款智能名片及人脈管理 APP，可將復雜場景下的紙質名片轉變為結構化的數字名片，同時也為用戶提供名片智能管理、多終端同步、社交軟件多渠道分享等增值功能 2009 年 2023 年的平均月活 為 80.1 萬 iOS

37、中國區平均評分 4.9，評分個數 26.3 萬個 iOS 美國區評分為 4.7，評分個數 9.1 萬個 Eight 日本商業名片信息管理企業 Sansan 旗下的一款名片管理與識別軟件，在日本當地具有優勢，2011 年上線，近幾年發展較好 2011 年 2023 年的平均月活 為 69.8 萬 暫無 iOS 中國區和美國區評分 iOS 日本區評分為 4.1，評分個數 1.4 萬個 ABBYY BusinessCardReader ABBYY 集團旗下的 APP，可將掃描和文檔圖像轉換為多種可編輯格式，版面和格式精確還原 2014 年 2023 年的平均月活 為 3.8 萬 暫無 iOS 中國區

38、評分 iOS 美國區評分為 4.6，評分個數 2.0 萬個 WantedlyPeople 日本當地的一款智能名片識別管理工具，采用 OCR 技術可將紙質名片掃描、識別并導入通訊錄，在日本當地具有優勢 2016 年 2023 年的平均月活 為 17.7 萬 暫無 iOS 中國區和美國區評分 iOS 日本區評分為 4.3，評分個數 1.9 萬個 資料來源：公司招股書、開源證券研究所 注：用戶數量為 AppStore 與 Googleplay 的月活之和；用戶體驗以 AppStore 部分地區 2023 年 12 月 31 日的評分為例 公司在智能文字識別公司在智能文字識別 B 端市場與綜合類端市場

39、與綜合類 AI 廠商差異化競爭廠商差異化競爭。與百度、騰訊、阿里等綜合型 AI 廠商相比，公司專注于智能文字識別領域，在此領域的研發投入已超過 15 年，識別精準率行業領先，B 端落地案例與客戶資源積累豐富，智能文字識別非百度、騰訊、阿里等綜合型 AI 廠商的主營業務，公司與其有著不同的側重領域、形成差異化競爭。表表4：公司在智能文字識別公司在智能文字識別 B 端市場與綜合類端市場與綜合類 AI 廠商差異化競爭廠商差異化競爭 B 端市場端市場 細分市場競爭格局細分市場競爭格局 基礎技術服務 市場參與者較多，包含智能文字識別廠商、傳統文字識別廠商、云服務平臺廠商等?；A技術服務存在一定程度的同質

40、化競爭。公司基礎技術服務包含 140 多種證照識別、多國家名片和銀行卡的識別，已經在銀行、證券、保險、制造、物流、零售等行業積累了大量客戶，具有較高的市場知名度與先發優勢。標準化 B 端產品 處于發展早期，由于打造標準化 SaaS（軟件即服務）、PaaS（平臺即服務）產品的技術門檻較高，目前僅有少數企業布局。目前主要參與者為合合信息（提供 SaaS 產品服務）、少數云服務平臺（如阿里云、百度云、騰訊云等，提供PaaS 服務）。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/22 B 端市場端市場 細分市場競爭格局細分市場競爭格局 公司名片全能王企業版在名片文化深

41、厚的日本市場具有競爭優勢，借助經銷商合作伙伴成功開發了日本伊藤忠、軟銀集團、東京海上日動火災保險公司、日本 KDDI 電信公司等世界 500 強客戶，公司將基于前期的成功經驗，在國內市場開發并推廣標準化 SaaS 產品。場景化解決方案 由于場景化解決方案通常需要于客戶現場進行實施部署，因此具有區域性，市場分布較為分散。國內幾大云平臺服務廠商及部分 AI 企業開始布局場景化解決方案但是由于行業理解及業務場景落地能力需要長時間的經驗積累，目前商業化落地案例較為有限。公司合同/票據/表格機器人等 AI 機器人產品已經拿下多個行業的標桿客戶，形成品牌效應，產品豐富度、產品落地能力在行業內領先。同時公司

42、開發的新產品 AI 訓練平臺在技術水平方面也保持在行業創新前列。資料來源：公司招股書、開源證券研究所 3、商業大數據服務商業大數據服務：B 端端市場市場前景光明前景光明，公司優勢顯著，公司優勢顯著 3.1、商業大數據商業大數據：應用場景持續拓展，：應用場景持續拓展，增量增量空間空間廣闊廣闊 商業大數據商業大數據服務賦能企業數智化升級服務賦能企業數智化升級。商業大數據服務屬于大數據服務的一種。其圍繞企業的各類信息（包括但不限于：基本信息、股權、司法涉訴、行政處罰、董監高、產業鏈、輿情等），經過采集、存儲、加工、分析等步驟，向客戶輸出服務。根據 IDC 數據，預計中國企業級數據量將從 2015 年

43、占中國數據圈的 49%增長到2025 年的 69%。伴隨著企業數量增加、信息技術發展、大數據、AI 應用場景豐富，商業類數據仍將保持高速增長。商業大數據服務將原始數據采集、清洗之后變為結構化信息，信息在挖掘后變為知識，知識再通過建模分析變為可用的數據資產，挖掘數據背后蘊藏的價值，賦能各行各業，提供風險預警、信用評級、供應鏈管理等附加價值。圖圖12：商業大數據商業大數據服務賦能企業數智化升級服務賦能企業數智化升級 資料來源：CIC 灼識咨詢中國商業大數據服務行業藍皮書 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/22 各類商業大數據服務市場有望保持快速增長各類

44、商業大數據服務市場有望保持快速增長。按照下游客戶類型及交付形式，中國商業大數據服務可分為 C 端 APP、B 端基礎數據服務（如 API、數據包、數據同步服務）、B 端標準化服務（如數據終端、分析決策工具、SaaS 軟件等）和 B 端場景化解決方案四種形態。圖圖13：中國商業大數據服務可分為中國商業大數據服務可分為 C 端端 APP、B 端基礎數據服務、端基礎數據服務、B 端標準化服務和端標準化服務和 B 端場景化解決方案四種形端場景化解決方案四種形態態 資料來源：CIC 灼識咨詢中國商業大數據服務行業藍皮書 中國商業大數據服務市場中國商業大數據服務市場快速增長快速增長。根據 CIC 灼識咨詢

45、中國商業大數據服務行業藍皮書，2017 年，中國商業大數據服務市場規模為 131.1 億元，2022 年增長至406.2 億元。隨著相關利好政策的推動、企業及政府對數據資產管理需求的提升、應用場景的豐富成熟，預計 2022-2027 年，該市場復合年均增長率將會保持約 20.7%的水平，2027 年市場規模達到 1040.9 億元。商業大數據商業大數據 C 端產品觸達市場不斷擴大端產品觸達市場不斷擴大。根據灼識咨詢，2022 年中國商業大數公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/22 據 C 端產品市場規模為 33.9 億元，可進一步分為一級市場商業信息

46、查詢 C 端 APP（以企查查、天眼查、啟信寶、愛企查等企業為主）與二級市場大數據查詢 C 端 APP（以同花順、大智慧、東方財富等企業為主）兩個細分市場，其中中國商業信息查詢 C 端 APP 按照已實現收入角度統計，2022 年的市場規模已達到 11.3 億元，預計2022 至 2027 年年復合增速為 14.7%。近幾年我國政府愈加重視第三方征信在社會信用體系建設的重要作用，隨著社會整體信用意識的提升，個人用戶在商業談判、產品營銷、求職、投資、采購等多種場景均對查詢企業商業大數據具有需求，商業信息查詢 C 端企業利用大數據挖掘技術，帶來更豐富、深入的商業信息分析維度，商業信息查詢 APP

47、的用戶群體逐漸擴大，覆蓋行業包括金融、律師、媒體、工業、零售等。預計預計 B 端端場景化解決方案市場增速領跑中國商業大數據服務市場場景化解決方案市場增速領跑中國商業大數據服務市場。大型企業由于預算相對充足，在國家政策的有利推動下，對企業數字化轉型的投入更具有付費意愿。預計商業大數據場景化解決方案市場將保持高速增長，灼識咨詢預計2022-2027 年，該市場復合年均增長率將會保持約 22.5%的水平，2027 年市場規模達到 800.6 億元 圖圖14：預計預計場景化解決場景化解決方案市場增速領跑中國商業大數據服務市場方案市場增速領跑中國商業大數據服務市場 資料來源：CIC 灼識咨詢中國商業大數

48、據服務行業藍皮書 預計預計商業大數據服務在金融等行業應用增速較快商業大數據服務在金融等行業應用增速較快。泛金融行業基礎信息化建設較為完備，已累計大量數據，且業務場景豐富，對于數據挖掘、數據分析需求量較大。所以商業大數據服務金融應用市場規模占比較高，且保持穩定增長。而政府由于掌握多源社會數據，商業大數據服務可提升其決策效率與準確度。政府在商業大數據服務的投入也將快速增長。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/22 圖圖15：預計商業大數據服務預計商業大數據服務在金融在金融等等行業應用較為廣泛行業應用較為廣泛、增速較快、增速較快 資料來源：CIC 灼識咨詢

49、中國商業大數據服務行業藍皮書 3.2、B 端護城河深厚，端護城河深厚，C 端市占率領先端市占率領先 商業信息查詢商業信息查詢 C 端市場競爭格局相對集中端市場競爭格局相對集中，主要由于商業大數據行業的大數據挖掘、知識圖譜等技術壁壘較高，且數據采集投入較高，并且商業大數據企業如果涉足商業信息查詢 C 端領域，需要通過一定的營銷推廣和用戶積累樹立公正、可信賴、具有知名度的品牌形象。啟信寶在中國商業信息查詢啟信寶在中國商業信息查詢 C 端市場占有率居于行業前列端市場占有率居于行業前列，根據灼識咨詢，2022年中國商業信息查詢 C 端市場中市場占有率前三名分別為企查查、天眼查、啟信寶三家，三家合計的市

50、場占有率超過 85%，其中啟信寶的市場占有率約為 7%。啟信寶在市場中起步較早，產品經過多年打磨用戶體驗優良，位居中國商業信息查詢 C 端APP 市場第三名，建立了一定用戶規模和品牌效應。中國商業信息查詢 C 端 APP 領域其他參與者收入規模均較小，其余單個最大企業的市場占有率不超過 2%。商業大數據商業大數據 B 端業務相較端業務相較 C 端業務具有更高的技術壁壘端業務具有更高的技術壁壘，主要由于商業大數據C 端業務主要提供數據搜索、數據查詢的功能，依靠大數據挖掘、分析和搜索技術作為底層技術，而商業大數據 B 端業務不僅需要依靠大數據挖掘、分析和搜索技術，還需要“多源異構的超大規模動態知識

51、圖譜構建技術”、“超大規模知識圖譜推理與挖掘技術”等相關技術，該等技術的技術壁壘主要是：外部公有數據與 B 端客戶私有數據的融合度、超大知識圖譜構建的深度與速度、知識圖譜與客戶所在行業的結合度、知識圖譜自動動態更新的及時性和準確度。商業大數據商業大數據 B 端企業服務市場的集中度相對低于端企業服務市場的集中度相對低于 C 端市場端市場，參與者包括本土大數據企業以及跨國企業的國內子公司。本土商業大數據 2B 服務商主要由啟信寶、企查查、天眼查、中數智匯以及一些垂直領域大數據服務商。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/22 啟信寶在場景化解決方案競爭優勢

52、顯著啟信寶在場景化解決方案競爭優勢顯著，主要體現在業務規模、客戶資源積累、行業多元化程度、B 端服務豐富度等方面，啟信寶企業基礎數據服務、標準化企業SaaS 服務、場景化解決方案三個子領域服務在各重要行業如金融、制造、科技、政府等行業均積累了多個頭部標桿性的客戶案例，擁有不同行業的客戶資源，具有較強的競爭力，領先于主要的競爭對手?？鐕髽I以鄧白氏、益博睿為代表，在國內市場跨國企業以鄧白氏、益博睿為代表，在國內市場受限于受限于數據權限等數據權限等?？鐕餍啪揞^的國際公信力更高、業務規模實力更強，目前在中國商業大數據領域主要服務國內頭部大型機構與擁有涉外業務的企業客戶，盡管其成立了國內子公司，但在

53、國內分部經營自主權、國內數據獲取等方面的競爭力相對不高，且收費價格相對較高。表表5：啟信寶在啟信寶在 B 端商業大數據端商業大數據場景化解決方案競爭優勢顯著場景化解決方案競爭優勢顯著 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 在中國商業大數據領域的產品與服務在中國商業大數據領域的產品與服務 鄧白氏（Dun&Bradstreet）鄧白氏集團成立于 1841 年，是國際征信巨頭之一，擁有的九位數字企業身份標識碼，被廣泛應用于企業識別和商業信息的組織及整理。上海華夏鄧白氏商業信息咨詢有限公司是鄧白氏在中國的子公司，主要經營商務咨詢服務、企業征信服務等，通過高價值的商業洞察專注于企業運營風險管理，幫助企業提

54、升營收、削減成本、管控風險以及實現業務轉型，為客戶提供及時、準確、富有洞察力的商業信息以及定制化的風險管理解決方案。為數千家在華跨國集團及中國本土企業提供全球商業信息，以及定制化風險管理解決方案。無 C 端 APP 產品。益博睿（Experian）益博睿集團成立于 1996 年，是國際征信巨頭之一，為遍布 90 多個國家的機構客戶提供數據和決策分析服務。益博睿征信（北京）有限公司是其在中國的子公司，主要經營商務咨詢服務、企業征信服務等，通過高價值的商業洞察專注于企業運營風險管理，幫助企業提升營收、削減成本、管控風險以及實現業務轉型，為客戶提供及時、準確、富有洞察力的商業信息以及定制化的風險管理

55、解決方案。提供企業盡職調查、企業信用調查、企業信用監控、決策分析、精準營銷等 B端服務。無 C 端 APP 產品。中數智匯 北京中數智匯科技股份有限公司是一家信用科技與大數據服務提供商，通過構建數據采集平臺、智能大數據平臺和面向客戶的 BIdata 商業智能平臺，為客戶提供綜合查詢、風控反欺詐、關聯洞察、反洗錢、商業智能和解決方案類服務。通過服務平臺以標準 API 接口為主的形式提供給銀行、互聯網、征信、保險、電信運營商等行業客戶。無 C 端 APP 產品。2019 年總收入為 13,202.38 萬元，凈利潤為 5023.21 萬元；2020 年 1-6 月總收入為6765.52 萬元，凈利

56、潤為 2796.51 萬元。金電聯行 金電聯行（北京）信息技術有限公司的主要業務是通過基于大數據理論和云計算創建的客觀信用評價體系為中小微企業提供信用融資授信服務，同時為金融機構提供量化風險管理、為政府社會信用體系建設提供服務的技術型高新科技企業。提供企業征信、風控以及相關數據中臺與技術中臺等 B 端服務。無 C 端 APP 產品。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/22 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 在中國商業大數據領域的產品與服務在中國商業大數據領域的產品與服務 企查查 企查查科技有限公司成立于 2014 年，基于完全公開的全國工商信息、訴

57、訟信息、知識產權信息等維度，為用戶提供一站式查詢服務。通過對數據的深度分析，挖掘企業、高管之間的關聯關系，幫助普通用戶詳實了解合作公司，預防潛在風險。營收以C端APP產品的VIP會員費為主，同時也在布局 B 端服務，提供數據 API、定制數據等服務。天眼查 北京金堤科技有限公司成立于 2014 年，專注服務于個人與企業信息查詢，圍繞企業提供多元數據維度的信息，構建了集數據采集、數據清洗、數據聚合、數據建模、數據產品化為一體的大數據解決方案。營收以C端APP產品的VIP會員費為主，同時也在布局 B 端服務，提供數據 API、企業版、金融領域定制化解決方案等服務。愛企查 百度集團旗下的愛企查（海南

58、）征信有限公司成立于 2021 年，依托百度的人工智能和大數據技術，通過對企業監管、經營行為、市場反饋、關系網絡等信息的全面及時的專業解讀，提供真實快速的企業信息查詢服務，為用戶多角度解析企業風險與機遇。主營業務以 C 端 APP 為主，2022 年 5 月之前未采用 VIP 付費模式，定位為“專業免費的企業信息查詢平臺”，2022 年 5 月上線 VIP 付費會員。資料來源：公司招股書、開源證券研究所 注：除中數智匯外，上述企業的中國商業大數據業務無公開披露的財務數據，上述信息來自公開渠道查詢信息；中數智匯的財務數據來自其招股說明書 4、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 4.1、核心假設

59、核心假設 核心假設核心假設 1：智能文字識別：預計 2024-2026 年收入有望實現復合增速超 20%的成長，主要系下游個人用戶和企業客戶對文檔資產數字化與智能化升級需求的驅動下，各類型細分市場有望保持較高增速；公司通過研發新技術、新功能優化產品體驗，通過市場推廣觸及潛在客戶，月活用戶及付費用戶規模有望不斷提升。商業大數據：預計B 端業務 2024-2026 年收入有望實現復合增速約 25%的成長，主要系伴隨相關利好政策的推動、企業及政府對數據資產管理需求的提升、應用場景的豐富成熟，行業空間有望快速擴容，同時公司在金融、制造、政府等行業均積累了多個頭部標桿性的客戶案例，有望鞏固擴大競爭優勢的

60、同時拓展新行業、新場景，實現收入快速增長；預計 C 端業務 2024-2026 年收入略有下滑，主要系考慮到行業存在同質化競爭，公司結合整體業務發展規劃，主動減少推廣費用的投放，采取與競對存在差異化的發展戰略?；ヂ摼W廣告推廣：預計 2024-2026 年收入有望實現復合增速約 20%的成長，主要系 C 端用戶基數不斷增加有望帶來更多廣告業務收入。核心假設核心假設 2：伴隨收入快速增長，規模效應釋放，智能文字識別業務毛利率有望高位向上；商業大數據業務毛利率略有下滑，主要系 B 端收入占比提升；高毛利率的智能文字識別業務收入占比提高有望帶動公司綜合毛利率提升。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務

61、必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/22 核心假設核心假設 3：為保持市場拓展及產品研發競爭力，公司銷售、研發投入有望保持較高水平，以支撐公司收入快速增長，期間費用率整體保持相對穩定。表表6：智能文字識別智能文字識別+商業大數據雙輪驅動成長商業大數據雙輪驅動成長 2022 2023 2024E 2025E 2026E 智能文字識別智能文字識別 營業收入（億元）7.25 9.01 10.96 13.35 16.25 yoy（%）25.00%24.26%21.71%21.74%21.78%毛利率（%）87.37%86.41%86.90%87.11%87.31%商業大數據商業大數據 營業收入（

62、億元）1.74 1.85 2.13 2.47 2.91 yoy（%）23.05%6.60%14.74%16.24%17.61%毛利率（%）68.81%67.87%66.91%65.61%64.46%互聯網廣告推廣互聯網廣告推廣 營業收入（億元）0.82 0.96 1.15 1.38 1.66 yoy（%）5.12%16.66%20.00%20.00%20.00%毛利率（%）82.05%95.63%96.00%96.00%96.00%數據來源：Wind、開源證券研究所 4.2、盈利預測與估值分析盈利預測與估值分析 公司是國內領先的人工智能及大數據科技企業，得益于十余年產品落地能力、品牌影響力積累

63、，旗下掃描全能王、名片全能王用戶規模居于行業首位，啟信寶市場占有率居于行業前列。我們看好公司有望受益數據要素和 AIGC 時代浪潮，預計公司 2024 年-2026 年歸母凈利潤為 3.91、4.70、5.68 億元，EPS 為 3.91、4.70、5.68元/股。我們選取了提供C端產品與 B端服務的國內辦公軟件和服務領軍公司金山辦公、福昕軟件，國內 B 端協同辦公領域龍頭泛微網絡作為行業可比公司。公司當前股價對應 PE 為 57.9、48.1、39.8 倍，公司 PE 估值低于行業可比公司均值，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表7：公司估值低于行業可比公司公司估值低于行業可比公司 證券代碼證券

64、代碼 公司簡稱公司簡稱 市值（億元）市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2024/12/9 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 688111.SH 金山辦公 1446 15.4 19.3 24.2 93.8 75.1 59.8 603039.SH 泛微網絡 141 2.3 2.7 3.0 62.3 52.3 46.3 688095.SH 福昕軟件 73 -0.1 0.3 0.8 -660.9 253.8 87.9 平均值平均值 78.0 127.1 64.7 688615.SH 合合信息 226 3.9 4.7 5.7 57.9 48.1

65、39.8 數據來源：Wind、開源證券研究所（金山辦公盈利預測來自開源證券研究所，泛微網絡、福昕軟件來自 Wind 一致預測；2024 年 PE均值不含福昕軟件）公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/22 5、風險提示風險提示 政策變政策變動動風險風險：雖然公司已取得開展現有業務所必須的資質，但如果各級行政主管部門提高或新增對公司目前經營業務的資質許可要求，或出臺對數據安全、個人隱私保護方面更加嚴格的政策，或公司未來拓展出新的商業模式，而新模式可能需要新的資質許可。如果公司無法及時獲得相關資質許可，或無法滿足政策變化的要求，則有可能對公司業務經營造成不

66、利影響。公司研發不及預期風險公司研發不及預期風險：全球人工智能及大數據的技術和產品呈現日新月異的發展態勢，新技術、新產品、新模式的更迭速度較快。在技術不斷升級迭代過程中，若研發成果不達預期或不符合客戶需求、研發進度落后于行業水平或短期之內無法轉化為收入、研發產品出現替代性的創新技術等情況，將會對公司產品的銷售和市場競爭力造成不利影響；同時，在新產品開發過程中，公司需要投入大量的人力和資金，若公司前期研發投入的成本無法收回，也會對公司經營業績產生不利影響。匯率波動風險匯率波動風險：伴隨公司海外業務規模的擴張，公司海外收入可能進一步增加，而人民幣匯率受到國內外經濟、政治等多種因素的影響存在波動，因

67、此公司存在因匯率波動影響公司利潤水平的風險。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/22 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 1228 1608 1999 2497 3087 營業收入營業收入 988 1187 1428 1724 2086 現金 553 353 700 1187 1719 營業成本 161 187 219 263 317 應收票據及應收賬款

68、 92 90 132 135 189 營業稅金及附加 5 7 9 10 12 其他應收款 5 7 8 10 12 營業費用 269 335 393 483 586 預付賬款 9 12 13 17 19 管理費用 61 76 86 103 125 存貨 0 2 1 3 2 研發費用 280 323 383 465 563 其他流動資產 568 1144 1145 1145 1147 財務費用-29-7-13-29-42 非流動資產非流動資產 70 189 179 168 158 資產減值損失-0-0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 0 其他收益 38 39 31 35 36 固定資產 21

69、 54 46 37 29 公允價值變動收益 3 20 6 8 9 無形資產 3 3 2 2 1 投資凈收益 1 1 1 1 1 其他非流動資產 45 132 131 129 128 資產處置收益 0-0-0-0-0 資產總計資產總計 1297 1797 2178 2666 3246 營業利潤營業利潤 280 323 387 468 565 流動負債流動負債 615 747 737 755 766 營業外收入 0 0 1 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 營業外支出 1 1 1 1 1 應付票據及應付賬款 44 56 62 79 90 利潤總額利潤總額 280 322 388 467 565

70、 其他流動負債 571 691 675 675 676 所得稅-4-1-3-3-4 非流動負債非流動負債 6 52 52 52 52 凈利潤凈利潤 284 323 391 470 568 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益-0-0-0-0-0 其他非流動負債 6 52 52 52 52 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 284 323 391 470 568 負債合計負債合計 621 799 789 806 818 EBITDA 279 330 388 456 540 少數股東權益-0-0-0-0-0 EPS(元)2.84 3.23 3.91 4.70 5.68 股本 75 75 75

71、 75 75 資本公積 208 208 208 208 208 主要財務比率主要財務比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 留存收益 392 715 1105 1576 2144 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 676 998 1389 1859 2428 營業收入(%)22.7 20.0 20.4 20.7 21.0 負債和股東權益負債和股東權益 1297 1797 2178 2666 3246 營業利潤(%)103.1 15.2 20.0 20.7 20.8 歸屬于母公司凈利潤(%)96.4 13.9 20.9 20.3 20.9 獲利能力

72、獲利能力 毛利率(%)83.7 84.3 84.7 84.7 84.8 凈利率(%)28.7 27.2 27.4 27.3 27.3 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%)42.0 32.4 28.1 25.3 23.4 經營活動現金流經營活動現金流 377 451 349 456 490 ROIC(%)39.4 30.8 27.0 23.8 21.6 凈利潤 284 323 391 470 568 償債能力償債能力 折舊攤銷 16 18 15 17 19 資產負債率(%)47.9 44.5 36.2 30.3 25.2 財

73、務費用-29-7-13-29-42 凈負債比率(%)-81.5-33.6-50.3-63.8-70.8 投資損失-1-1-1-1-1 流動比率 2.0 2.2 2.7 3.3 4.0 營運資金變動 95 124-40 2-50 速動比率 1.9 2.1 2.7 3.2 4.0 其他經營現金流 11-5-3-4-5 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-456-635 2 2 2 總資產周轉率 0.9 0.8 0.7 0.7 0.7 資本支出 15 77 5 7 9 應收賬款周轉率 12.5 13.0 12.9 12.9 12.9 長期投資-445-566-0-0-0 應付賬款周轉率

74、4.4 3.7 3.7 3.7 3.7 其他投資現金流 4 8 7 8 10 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-18-21-4 29 42 每股收益(最新攤薄)2.84 3.23 3.91 4.70 5.68 短期借款 0 0 0 0 0 每股經營現金流(最新攤薄)3.77 4.51 3.49 4.56 4.90 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)6.76 9.98 13.89 18.59 24.28 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加-61 0 0 0 0 P/E 79.7 70.0 57.9 48.1 39.8 其他籌資

75、現金流 43-21-4 29 42 P/B 33.4 22.7 16.3 12.2 9.3 現金凈增加額現金凈增加額-80-200 347 487 533 EV/EBITDA 56.9 47.1 39.1 32.1 26.2 數據來源：聚源、開源證券研究所 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/22 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險

76、承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀

77、點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A

78、 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報

79、告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/22 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確

80、性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建

81、議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或

82、持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓3層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：