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1、 日18月12年2024 證券研究報告證券研究報告300滬深電力設備2024-082024-042023-1227%21%15%9%3%-3%-9%-15%新能源施工不及預期競爭加劇、國際貿易摩擦、匯率波動、風險提示：。)續增長續增長中東大儲市場黑馬，在手訂單持中東大儲市場黑馬，在手訂單持(、上能電氣、上能電氣)儲能產品出海有望實現雙擊儲能產品出海有望實現雙擊+件件組組(德業股份（戶儲及微儲黑馬，新興區域需求把握精準）；建議關注：阿特斯德業股份（戶儲及微儲黑馬，新興區域需求把握精準）；建議關注：阿特斯中東及歐洲在手訂單充沛）、中東及歐洲在手訂單充沛）、陽光電源（光伏逆變器及儲能產品全球龍頭，陽

2、光電源（光伏逆變器及儲能產品全球龍頭，推薦：推薦：應區域，如中東、東南亞、歐洲等地區訂單積累及渠道鋪設先發制人。國產品牌在核心供。50%+三年年復合增長率有望達年72-24，hGW275達大型儲能需求有望年2025，我們預計持續增長其他新區域戶用儲能需求將不定因素影響，長期看中東、歐洲等大型儲能，東南亞及有業部分出海區域光儲行年2025雖：三三聚焦于全球新能源配儲長期需求增長，我們推薦主線聚焦于全球新能源配儲長期需求增長，我們推薦主線 絕緣膠主要供應商）。絕緣膠主要供應商）。BC聚和材料（光伏銅漿降本先驅）、廣信材料（聚和材料（光伏銅漿降本先驅）、廣信材料（光伏銅漿優質供應商）、（光伏銅漿優質

3、供應商）、帝科股份帝科股份電池激光設備龍頭），建議關注電池激光設備龍頭），建議關注BC爾激光（爾激光（電池優質供應商）、帝電池優質供應商）、帝BC電池領域：推薦愛旭股份（電池領域：推薦愛旭股份（BC）2術先行者）。（術先行者）。（扁圓焊帶份額提升迅速），建議關注時創能源（疊柵技扁圓焊帶份額提升迅速），建議關注時創能源（疊柵技BC新品及新品及0BB材（材（設備龍頭）、宇邦新設備龍頭）、宇邦新HJT新技術領域：推薦邁為股份（新技術領域：推薦邁為股份（HJT）1：（：（來看來看路徑路徑按照技術按照技術新技術導入進展，前瞻指標關注新技術訂單催化及減值收窄趨勢。板塊拐點預計將晚于主鏈，核心跟蹤下游新技術

4、出現，光伏后25Q2有望于由于主鏈拐點：二二第二增長曲線，我們推薦主線第二增長曲線，我們推薦主線新技術新技術反轉后行業反轉后行業展望主鏈展望主鏈。）訂單充沛訂單充沛中信博（光伏支架龍頭中信博（光伏支架龍頭、先行業）先行業）硅料龍一，單噸盈利及能耗領硅料龍一，單噸盈利及能耗領先，能耗及成本優勢明顯）、通威股份（光伏先，能耗及成本優勢明顯）、通威股份（光伏、協鑫科技（顆粒硅技術領、協鑫科技（顆粒硅技術領)硅片、組件雙環節業績反轉修復空間較大硅片、組件雙環節業績反轉修復空間較大(綠能綠能推薦隆基推薦隆基仍處于較低水平，仍有較大修復空間。PB估值層面看，目前行業出現，帶動行業價格反轉，恢復到合理價格水

5、平。同時，從后25Q2有望在月以來一系列指引措施出臺，行業出清節奏加快，我們預計行業庫存拐點10考慮到水平及盈利能力我們推薦主線一：水平及盈利能力我們推薦主線一：PB拐點將至，基于拐點將至，基于反轉反轉光伏行業光伏行業 據此我們推薦核心三條主線。，新技術及與之匹配的新設備有望加速導入。義第一要競爭的未來或將重新成為供應商研發將反轉，我們認為降本增效技術年光伏產業鏈若2025將持續提升，供給端國產替代勢不可擋。聚焦未來，關稅或地緣政治影響，但長期看中東、東歐、東南亞等新興區域需求受國家部分年看雖有25年光伏逆變器及儲能出海景氣度企穩，24海外看，格局。年下半年行業盈利能力有望逐步改善，擺脫目前全

6、線虧損的25，格有望反轉年主鏈價2025的助力下，我們認為各類限產指引在行業開始24Q4。加強，從各個環節的盈利能力來看，僅有光儲與支架環節盈利能力盈利壓力提升行業主材環節Q3年24其中明顯，趨勢產能過剩行業光伏，Q3-Q124截至 08-12-202420241208 -20241202周報電力設備與新能源行業設備板塊保持穩健電力設備：國管海域海上風電項目簽約，電力 11-12-2024 告年年度策略報2025風電行業盈利修復機會電力設備：全球海風裝機需求共振，陸風關注 15-12-20241215 2024-20241209行業周報電力設備與新能源換新政策明年有望延續補貼有效提振需求，汽車

7、以舊3C電力設備：相關研究相關研究 18850591612 S0800524090002 董正奇董正奇 15221327108 S0800522100002 章啟耀章啟耀 38584220-021 S0800518020002 楊敬梅楊敬梅 分析師分析師 17.80 23.68 0.72-300滬深 15.53 31.98 1.63-電力設備 個月個月21 個月個月3 個月個月1 相對表現相對表現 走勢走勢行業行業近一年近一年 維持 評級變動 超配 前次評級 超配超配 行業評級行業評級 核心結論核心結論 策略報告年度行業儲年光2025 暖景氣回，霽初霜雪 電力設備電力設備|行業深度研究行業深度

8、研究 聲明投資評級說明和請務必仔細閱讀報告尾部的|1 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 2|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 索引 內容目錄 一、光儲行業估值下行，投資機會漸顯.4 1.1 2024 年電力設備板塊相對上證指數走勢較弱.4 1.2 兼顧估值和基本面，行業有望戴維斯雙擊.4 二、光伏主鏈觸底信號明顯，25 年有望反轉扭虧.6 2.1 引導性措施頻出，助力光伏行業出清加速.8 2.2 出清或于 25Q3-26Q1 完成，行業 PB 仍有較大空間.10 三、光伏新技術持續突破，HJT、BC 電池方興未艾.11 3.1 新技術產

9、業化趨勢漸顯，降本路徑明晰.11 3.2 HJT 和 BC 招標規模漸顯，光伏新技術開啟放量征程.12 四、25 年重點區域光儲需求持續增長，國產替代顯著.13 4.1 供給端：光儲及逆變器環節雙龍頭格局企穩，國產替代趨勢顯著.14 4.2 需求端：海外核心區域 2025 年需求有望持續增長.14 五、風險提示.17 圖表目錄 圖 1：2024 年 1 月至 11 月 30 日申萬電力設備指數上漲 9.66%.4 圖 2：2024/11/30 電力設備板塊 PE（TTM 整體法）為 51.37 倍.5 圖 3：24/11/30 光儲細分估值低于電力設備行業估值（TTM 整體法）.5 圖 4：僅

10、有協鑫與通威能滿足協會的新增產能條件.9 圖 5：光伏行業產能擴張強度降至較低水平.10 圖 6：光伏行業 PB 市凈率仍處于歷史較低水平（單位：倍）.11 圖 7：2023 年出貨量維度看華為陽光位居行業前二.14 圖 8：24 年 1-10 月逆變器出口金額同比下滑.14 圖 9：光伏逆變器核心出口國家 10 月出口金額環比有所提升.15 圖 10：陽光電源在歐洲簽署 4.4GWh 儲能合作協議.16 圖 11：上能簽署沙特 PIF 四期光伏電站 2.6GW 逆變器供貨協議.16 表 1：SW 一級行業基金持股市值（截至 2024 年 9 月 30 日）.5 表 2：Q3 行業主材環節虧損

11、加劇，光儲與支架環節盈利能力加強.7 表 3：行業協會對新建與改建產能要求趨嚴.8 表 4：單位電耗成為關鍵指標，將決定產能是否出清.9 表 5：光伏新技術持續突破，關注 HJT 及 BC 電池新技術迭代進展.12 表 6：前三季度 HJT 和 BC 組件采購容量合計超 10GW，約占總容量 6%比例.12 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 3|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 表 7：2025-2027E 全球大型儲能需求持續增長.15 表 8：2025 年海外核心區域戶儲需求有望同比增長 14%.16 行業深度研究|電力設備 西部證

12、券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 4|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 一、一、光儲行業光儲行業估值估值下行下行，投資機會漸顯投資機會漸顯 1.1 2024年電力設備板塊相對上證指數走勢較弱年電力設備板塊相對上證指數走勢較弱 總體來看，2024 年初至 11 月 30 日，根據申萬分類行業申萬電力設備指數上漲 9.66%，跑輸上證 A 股指數 3.17 個百分點。圖 1：2024 年 1 月至 11 月 30 日申萬電力設備指數上漲 9.66%資料來源：同花順 iFind，西部證券研發中心 注：跌漲幅區間選取為 2024 年 1 月 1 日至 2024 年 11 月

13、 30 日 1.2兼顧估值和基本面，兼顧估值和基本面，行業有望戴維斯雙擊行業有望戴維斯雙擊 比較申萬電力設備各板塊估值，截至 2024 年 11 月 30 日電力設備行業 PE（TTM 整體法，下同）為 51.37 倍。其中，光伏設備、光伏電池組件、光伏加工設備、儲能 PE 分別為-739/-42/16/26 倍，相對電力設備行業估值，處于較低水平。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 5|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 2：2024/11/30 電力設備板塊 P

14、E（TTM 整體法）為 51.37 倍 圖 3：24/11/30 光儲細分估值低于電力設備行業估值（TTM 整體法）資料來源：同花順，iFind，西部證券研發中心 注：選取時間為 2024 年 1 月 1 日至 2024 年 11 月 30 日 資料來源：同花順，iFind，西部證券研發中心 注：選取時間為 2024 年 1 月 1 日至 2024 年 11 月 30 日 從基金持倉角度看，根據同花順 ifind 數據，按照申萬一級行業(2021)分類，電力設備截至24 年 9 月 30 日機構持股市值排第三位，持倉市值以及持股比例同比上升。表 1：SW 一級行業基金持股市值（截至 2024

15、年 9 月 30 日）行業名稱行業名稱 市值市值(億元億元)同比（同比（%）占股票流通市值占股票流通市值(%)同比（同比（pct）電子 3994.79 25.14%6.61 0.24 食品飲料 3505.63-13.84%6.70-0.76 電力設備 3418.04 15.10%7.10 0.76 醫藥生物 2800.44-15.52%5.17-0.93 非銀金融 1794.96 43.40%3.14 0.45 銀行 1483.92 50.49%1.72 0.28 有色金屬 1371.15 42.15%5.47 1.01 家用電器 1355.94 79.72%7.94 2.67 汽車 1316

16、.19 18.70%4.25 0.07 通信 1120.77 54.36%7.09 1.75 國防軍工 826.47-6.95%4.19-0.57 機械設備 739.22-13.19%2.38-0.56 公用事業 696.43 87.55%2.20 0.68 計算機 693.07-52.17%2.20-2.24 基礎化工 595.64-17.34%1.98-0.53 交通運輸 474.41-2.38%1.64-0.31 農林牧漁 374.74 0.51%3.99-0.02-1000100200300-800-700-600-500-400-300-200-1000100200 行業深度研究|電

17、力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 6|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 行業名稱行業名稱 市值市值(億元億元)同比（同比（%）占股票流通市值占股票流通市值(%)同比（同比（pct）房地產 338.78-2.72%2.80 0.06 煤炭 321.32 18.33%1.80-0.16 傳媒 259.55-20.37%2.09-0.44 石油石化 192.10-32.72%0.66-0.41 輕工制造 156.31-7.88%2.12-0.15 建筑裝飾 139.42-42.67%0.90-0.71 紡織服飾 101.15-7.30%1.85-0.49 建

18、筑材料 101.00-46.77%1.72-1.04 社會服務 83.26-52.19%2.12-2.11 商貿零售 81.84-43.03%1.06-0.60 鋼鐵 78.75-31.35%1.00-0.46 環保 72.99-3.05%1.20-0.10 美容護理 68.30-36.70%2.63-1.72 綜合 14.73 27.20%1.58 0.46 資料來源：同花順 ifind，西部證券研發中心 綜合以上，與其他行業 PE 估值對比，光伏各細分板塊 PE 估值已處于相對較低位置，甚至某些細分環節 PE 估值已經來到負數，同時基于各環節基本面情況，我們預計 2025 年光儲板塊有望迎

19、來估值及業績雙擊，推薦核心三條主線。光伏行業反轉拐點將至，基于光伏行業反轉拐點將至，基于 PB 水平及盈利能力我們推薦主線一：水平及盈利能力我們推薦主線一：考慮到 10 月以來一系列指引措施出臺，行業出清節奏加快，我們預計行業庫存拐點有望在 25Q2 后出現，帶動行業價格反轉，恢復到合理價格水平。同時，從估值層面看，目前行業 PB 仍處于較低水平，仍有較大修復空間。推薦隆基綠能推薦隆基綠能(硅片、組件雙環節業績反轉修復空間較大硅片、組件雙環節業績反轉修復空間較大)、協、協鑫科技（顆粒硅技術領先，能耗及成本優勢明顯）、通威股份（光伏硅料龍一，單噸盈利鑫科技（顆粒硅技術領先，能耗及成本優勢明顯）、

20、通威股份（光伏硅料龍一，單噸盈利及能耗領先行業）、中信博（光伏支架龍頭訂單充沛）。及能耗領先行業）、中信博（光伏支架龍頭訂單充沛）。展望主鏈反轉后行業新技術第二增長曲線，我們推薦主線二：展望主鏈反轉后行業新技術第二增長曲線，我們推薦主線二：由于主鏈拐點有望于 25Q2后出現，光伏新技術板塊拐點預計將晚于主鏈，核心跟蹤下游新技術導入進展，前瞻指標關注新技術訂單催化及減值收窄趨勢。按照技術路徑來看：（按照技術路徑來看：（1）HJT 新技術領域：推薦邁新技術領域：推薦邁為股份（為股份（HJT 設備龍頭）、宇邦新材（設備龍頭）、宇邦新材（0BB 新品及新品及 BC 扁圓焊帶份額提升迅速），建議關扁圓焊

21、帶份額提升迅速），建議關注時創能源（疊柵技術先行者）。（注時創能源（疊柵技術先行者）。（2）BC 電池領域：推薦愛旭股份（電池領域：推薦愛旭股份（BC 電池優質供應商）、電池優質供應商）、帝爾激光（帝爾激光（BC 電池激光設備龍頭），建議關注帝科股份（光伏銅漿優質供應商）、聚和材電池激光設備龍頭），建議關注帝科股份（光伏銅漿優質供應商）、聚和材料（光伏銅漿降本先驅）、廣信材料（料（光伏銅漿降本先驅）、廣信材料（BC 絕緣膠主要供應商）。絕緣膠主要供應商）。聚焦于全球新能源配儲長期需求增長，我們推薦主線三：聚焦于全球新能源配儲長期需求增長，我們推薦主線三：雖 2025 年光儲行業部分出海區域有不

22、定因素影響，長期看中東、歐洲等大型儲能，東南亞及其他新區域戶用儲能需求將長足延展，我們預計 2025 年大型儲能需求有望達 275GWh，24-27 年三年年復合增長率有望達 50%+。國產品牌在核心供應區域，如中東、東南亞、歐洲等地區訂單積累及渠道鋪設先發制人。推薦：陽光電源（光伏逆變器及儲能產品全球龍頭，中東及歐洲在手訂單推薦：陽光電源（光伏逆變器及儲能產品全球龍頭，中東及歐洲在手訂單充沛）、德業股份（戶儲及微儲黑馬，新興區域需求把握精準）；建議關注：阿特斯充沛）、德業股份（戶儲及微儲黑馬，新興區域需求把握精準）；建議關注：阿特斯(組件組件+儲能產品出海有望實現雙擊儲能產品出海有望實現雙擊

23、)、上能電氣、上能電氣(中東大儲市場黑馬，在手訂單持續增長中東大儲市場黑馬，在手訂單持續增長)。二、二、光伏主鏈光伏主鏈觸底觸底信號明顯信號明顯，25年有望年有望反轉扭虧反轉扭虧 自上而下縱觀行業，我們預計自上而下縱觀行業，我們預計 25 年光伏主鏈有望年光伏主鏈有望反轉扭虧反轉扭虧。截至 24Q1-Q3，光伏行業產 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 7|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 能過剩趨勢明顯，其中 24 年 Q3 行業主材環節盈利壓力提升。從各個環節的盈利能力來看，僅有光儲與支架環節盈利能力加強，24Q4 來看由于主要執行

24、24Q3 的低價訂單，預計行業虧損持續，但隨著各家降本增效措施的實行，加之年末需求逐步起量，預計 Q4 虧損幅度有望縮小。在各類限產指引的助力下，我們認為 2025 年主鏈價格有望反轉，組件價格有望上行。隨著各家現金流迅速消耗，加上或有指引限制產能開工率，25 年下半年行業盈利能力有望逐步改善，擺脫目前全線虧損的格局。光伏行業拐點將至，基于光伏行業拐點將至，基于 PB 水平及盈利能力我們推薦水平及盈利能力我們推薦主線主線一一：考慮到 10 月以來一系列指引措施出臺，行業出清節奏加快，我們預計行業庫存拐點有望在 25Q2 出現，帶動行業價格反轉，恢復到合理價格水平。同時，從估值層面看，目前行業

25、PB 仍處于較低水平，仍有較大修復空間。推薦隆基綠能隆基綠能(硅片、組件雙環節龍頭，業績反轉硅片、組件雙環節龍頭，業績反轉修復空間修復空間較大較大)、協、協鑫科技（顆粒硅技術領先，能耗及成本優勢明顯）、通威股份（光伏硅料龍一，單噸盈利鑫科技（顆粒硅技術領先，能耗及成本優勢明顯）、通威股份（光伏硅料龍一，單噸盈利及能耗領先行業）及能耗領先行業）、中信博（光伏支架龍頭訂單充沛）、中信博（光伏支架龍頭訂單充沛）。表 2：Q3 行業主材環節虧損加劇，光儲與支架環節盈利能力加強 2023 2024Q1-Q3 對應環節合對應環節合計利潤計利潤(億元億元)營業總收入營業總收入（億元）（億元）營業總收入營業總

26、收入同比（同比（%）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤同比（同比（%）營業總收入營業總收入（億元）（億元）營業總收入營業總收入同比（同比（%）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤同比（同比（%）硅料 通威股份 1,391.04-2.33%135.74-47.25%682.72-38.73%-39.73-124.37%-50.72 大全能源 163.29-47.22%57.63-69.86%60.05-53.37%-10.99-121.49%硅片 TCL 中環 591.46-11.74%34.16-49.90%225.82-53.59%-60.61-19

27、7.95%-90.30 弘元綠能 118.59-45.87%7.41-75.58%53.36-44.29%-16.30-223.63%雙良節能 231.49 59.91%15.02 57.07%103.47-44.93%-13.39-195.47%電池片 鈞達股份 186.57 60.90%8.16 13.77%82.02-42.96%-4.17-125.45%-31.04 愛旭股份 271.7-22.54%7.57-67.54%78.96-65.09%-28.31-250.00%仕凈科技 34.43 140.19%2.17 123.30%32.15 46.98%1.44-13.50%組件 隆

28、基綠能 1,294.98 0.39%107.51-27.41%585.93-37.73%-65.05-155.62%-62.22 天合光能 1,133.92 33.32%55.31 50.26%631.47-22.16%-8.47-116.67%晶科能源 1,186.82 43.55%74.40 153.20%717.70-15.66%12.15-80.88%晶澳科技 815.56 11.74%70.39 27.21%543.48-9.39%-4.84-107.16%橫店東磁 197.21 1.39%18.16 8.80%135.81-13.85%9.26-43.89%阿特斯 513.1 7.

29、94%29.03 34.61%341.78-12.63%19.55-31.17%東方日升 353.27 20.22%13.63 45.81%149.03-46.81%-15.60-221.90%億晶光電 81.02-17.96%0.68-46.92%27.09-58.93%-5.72-289.62%金剛光伏 5.8 11.20%-3.62-34.30%0.79-80.22%-3.51-102.63%輔材 福萊特 215.24 39.21%27.60 30.00%146.04-8.06%12.96-34.18%39.91 福斯特 225.89 19.66%18.50 17.21%151.74-8

30、.86%12.58-12.08%中信博 63.9 72.59%3.45 676.58%59.82 76.30%4.27 171.48%意華股份 50.59 0.96%1.22-49.04%47.43 34.17%2.32 130.86%帝科股份 96.03 154.94%3.86 2336.51%115.09 88.77%2.93 0.07%聚和材料 102.9 58.21%4.42 13.00%98.26 32.80%4.21-4.47%海優新材 48.72-8.20%-2.29-556.29%20.53-48.02%-2.49-230.07%石英股份 71.84 258.46%50.39

31、378.92%9.97-83.10%3.13-92.56%儲能 陽光電源 722.51 79.47%94.40 162.69%499.46 7.61%76.00 5.21%79.08 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 8|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 昱能科技 14.2 6.11%2.20-38.92%15.33 58.31%1.49-17.14%禾邁股份 20.26 31.86%5.12-3.89%12.66-10.12%2.46-40.88%賽伍技術 41.66 1.22%1.04-39.50%23.07-30.94%-0.96

32、-212.05%固德威 73.53 56.10%8.52 31.24%49.43-12.51%0.09-99.03%資料來源：同花順，ifind，西部證券研發中心 數據截至：2024-09-30 2.1 引導性措施頻出，引導性措施頻出，助力助力光伏光伏行業出清加速行業出清加速 產能端看，產能端看，工信部引導工信部引導光伏行業制造規范趨嚴光伏行業制造規范趨嚴，短期內難有新增產能，短期內難有新增產能，2025 年年主鏈供需主鏈供需或趨向平衡或趨向平衡。11 月 20 日，光伏制造行業規范條件（2024 年本）正文正式發布。與今年 7月下發的征求意見稿對比發現，正式文件將新建和改擴建多晶硅項目的還原

33、電耗、綜合電耗，由 44 千瓦時/千克、57 千瓦時/千克，改為 40 千瓦時/千克、53 千瓦時/千克。根據我們測算，從目前企業的產能來看，僅有協鑫科技與通威股份的新建產能可以達到要求?，F有P型晶硅電池項目水耗低于400噸/MWp，N型晶硅電池項目水耗低于600噸/MWp，鼓勵企業使用再生水；新建和改擴建項目水耗低于360噸/MWp且再生水使用率高于40%。根據中國光伏行業協會的中國光伏產業發展路線圖（2023-2024 年），2023 年 P 型 PERC 電池片水耗為 318 t/MW，N 型 TOPCon 電池片水耗為 600t/MW，已達產的 N 型異質結電池片水耗約 220 t/M

34、W。從政策反應來看，我們認為目前行業新增產能要求較高，短期來看硅料基本斷絕新增產能路徑，這將加快產業的出清節奏，進一步加速中小企業的退出。單價端看，單價端看，招標限價促使行業價格回至現金成本以上招標限價促使行業價格回至現金成本以上，25 年終端組件價格有望年終端組件價格有望上行上行。10月 18 日，光伏行業協會發布當前行業現金成本數據 0.68 元/W，表示根據中華人民共和國招標投標法實施條例投標報價低于成本或者高于招標文件設定的最高投標限價，評標委員會應當否決其投標。根據蓋錫咨詢，繼 10 月 18 日協會發布行業最低成本 0.68 元/W 后首個招標價格開標，報價均價為 0.7 元/W，

35、相較于 16 日華電 1.4GW 招標中標價 0.67 元/W 有所上升。11 月 20日協會發布行業 11 月上旬成本價為 0.69 元/W。目前行業招標價格開始向上移動，我們認為招標限價有助于行業價格恢復至現金成本以上，展望 25 年隨著更多政策組合拳的出臺，我們預計組件價格有望上行。表 3：行業協會對新建與改建產能要求趨嚴 征求意見稿征求意見稿（24 年年 7 月）月）正式稿（正式稿（24 年年11 月）月）2023 年行業平均水平年行業平均水平 多晶硅還原電耗(KWh/kg)44 40 43 多晶硅綜合電耗(KWh/kg)57 53 57 硅片水耗（t/百萬片）540 870 電池片水

36、耗（t/MWp）360 318(P 型）/600（N 型 TOPCon）資料來源：光伏新視角，財經雜志，西部證券研發中心 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 9|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 4：僅有協鑫與通威能滿足協會的新增產能條件 資料來源：solarzoom，西部證券研發中心 表 4：單位電耗成為關鍵指標，將決定產能是否出清 棒狀硅棒狀硅 協鑫科技（顆粒硅）協鑫科技（顆粒硅）新進入者參數估計新進入者參數估計 直接材料（元/KG）17.60 20.58 22.20 硅粉（元/KG）13.50 15.43 15.86 單位硅耗（

37、元/KG)1.09 1.09 1.12 單價（含稅，元/KG）14.00 16.00 16.00 其他材料（元/KG）4.09 5.14 6.34 直接人工（元/KG）3.75 2.20 3.50 制造費用（元/KG）27.35 4.64 26.85 電費（元/KG）17.64 3.19 20.44 單位電耗（kWh/KG）58.80 12.00 66.00 電價（含稅，元/kWh）0.34 0.30 0.35 水費（元/KG）0.65 0.45 0.65 綜合水耗（m3/kg）0.13 0.09 0.13 水價(元/m3)5.00 5.00 5.00 蒸汽費（元/KG）1.50 0.00 2

38、.76 綜合蒸汽單耗（kg/kg）10.00 10.00 18.40 單位蒸汽價格（元/kg）0.15 0.15 0.15 其他費用（元/KG）7.56 1.00 3.00 現金成本（元/KG）42.70 27.41 52.55 折舊費用（元/KG）6.00 6.00 6.00 生產成本合計（元/KG）48.70 33.41 58.55 三費估計（元/KG）0.08 5.00 7.00 完全成本（元/KG）48.77 38.41 65.55 資料來源：各公司 2023 年年報，西部證券研發中心 0204060801001201401917 25 33 41 49 57 65 73 81 89

39、97 105 113 121 129 137 145 153 161 169 177 185 193 201 209 217 225 233現金成本估計（元/KG）產能（萬噸）注：新進入者成本估計為平均數，各家有所不同協鑫（包頭顆粒硅）10萬噸協鑫（樂山顆粒硅）10萬噸協鑫（呼和浩特顆粒硅）10萬噸東方希望14萬噸大全（包頭）10萬噸通威（包頭）8萬噸通威（樂山）20萬噸通威（云南保山）5萬噸協鑫（新疆棒狀硅）6萬噸大全（新疆）13萬噸新特（包頭）10萬噸協鑫（徐州顆粒硅）6萬噸通威（永祥）2萬噸新特（新疆）10萬噸新進入者90萬噸協鑫（徐州棒狀硅）4萬噸OCI3萬噸瓦克8萬噸 行業深度研究|

40、電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 10|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 2.2出清或于出清或于25Q3-26Q1完成，行業完成，行業PB仍有較大空間仍有較大空間 行至目前，市場對于光伏行業反轉的主要問題集中在兩個方面，一是在政策催化下，行業出清的時間還需要多久？二是行業股價在政策刺激下已經出現一定漲幅，目前位置看其是否還有空間？光伏行業的出清模式為典型的激進型出清模式，這類行業的資本開支往往較多。行業景氣度下行時，企業傾向于擴大資本開支。行業典型代表如 MDI、畜牧養殖、光伏、顯示面板。我們總結并預計特點如下：1.出清背景：行業需求處在穩定增長階段

41、，行業集中度低但空間大，行業競爭加劇。對光伏行業而言，目前電池組件的競爭格局仍是多家爭霸，同時為了達成雙碳目標，未來空間仍然較大。2.出清特點：總體看，光伏主鏈如在行業下行期間擴大資本開支，營收或毛利率至少有一項惡化。3.出清拐點：營收、毛利率和資本開支逐個企穩，開始呈現類成長期特點。4.出清后：出清后產業格局有所改善，行業集中度將有所上升，但行業重資產化固定資產比例仍或有階段性上升。行業毛利率顯著改善，多數情況下龍頭相對毛利率優勢擴大。從產業角度理解，龍頭重資產獲得規模優勢，形成寡頭壟斷或價格聯盟，新進入者進入行業成本過高，形成壁壘。因此對于光伏行業而言，其產能擴張強度（資本支出/折舊攤銷）

42、能刻畫其周期的行進程度。從行業擴張從行業擴張層面層面看，預計看，預計 25 年年中后主鏈有望出清完成。年年中后主鏈有望出清完成。我們考慮產能擴張強度指標，使用資本開支/折舊攤銷可以較好地衡量周期行進位置，目前 24H1 產能擴張強度降至 2.2，歷史最低均為 1.7，已經逐步接近底部，從歷史經驗來看降至歷史最低時間仍需要 1-2 年時間。參考前文提及的引導方向，預計行業庫存拐點有望在 25Q2 出現，帶動行業價格反轉，恢復到合理價格水平。圖 5：光伏行業產能擴張強度降至較低水平 資料來源：wind，西部證券研發中心 數據截至：2024H1 目前行業仍處于虧損狀態，更適合用 PB 估值法。截至

43、11 月 25 日，光伏行業指數 PB 為2.07，位于十年歷史分位點的 21.72%，仍處于較低位置，我們認為隨著行業走出底部，行業 PB 有望恢復至中位數 3.12，較目前仍有較大空間。00.511.522.533.544.520122013201420152016201720182019202020212022202324H1SW光伏設備SW光伏設備 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 11|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 6：光伏行業 PB 市凈率仍處于歷史較低水平（單位：倍）資料來源：wind，西部證券研發中心 數據截至：

44、2024-11-25 三、三、光光伏新技術持續突破，伏新技術持續突破，HJT、BC電池方興未艾電池方興未艾 展望未來趨勢，2025 年光伏產業鏈若將反轉，我們認為電池片降本增效技術或將重新成為供應商競爭的要義，新技術及與之匹配的新設備有望加速導入。放眼于反轉后行業放眼于反轉后行業第二增長曲線第二增長曲線，我們推薦主線，我們推薦主線二二：由于主鏈拐點有望于 25Q2 出現，光伏新技術板塊拐點預計將晚于主鏈，核心跟蹤下游新技術導入進展，前瞻指標關注新技術新技術訂單催化及減值收窄趨勢。訂單催化及減值收窄趨勢。按照技術路徑劃分：（1）HJT 新技術領域：推薦邁為股份（新技術領域：推薦邁為股份（HJT設

45、備龍頭）、宇邦新材（設備龍頭）、宇邦新材（0BB 新品及新品及 BC 扁圓焊帶份額提升迅速），建議關注時創能源（疊扁圓焊帶份額提升迅速），建議關注時創能源（疊柵技術先行者）。（柵技術先行者）。（2）BC 電池領域：推薦愛旭股份（電池領域：推薦愛旭股份（BC 電池優質供應商）、帝爾激光（電池優質供應商）、帝爾激光（BC電池激光設備龍頭），建議關注電池激光設備龍頭），建議關注帝科股份（光伏銅漿優質供應商）、帝科股份（光伏銅漿優質供應商）、聚和材料（光伏銅漿降聚和材料（光伏銅漿降本先驅）、廣信材料（本先驅）、廣信材料（BC 絕緣膠主要供應商）。絕緣膠主要供應商）。3.1 新技術產業化趨勢漸顯，降本路

46、徑明晰新技術產業化趨勢漸顯，降本路徑明晰 HJT 電池：電池：（a）產業端：）產業端：目前行業中主要布局的龍頭公司為通威。通威自 2018 年布局HJT 技術，至今已取得顯著進展。通威通威 1GW HJT 中試線電池平均效率超過中試線電池平均效率超過 25.25%，組，組件批次平均功率已達件批次平均功率已達 744.3W，各項指標表現優異。，各項指標表現優異。（b）成本端：）成本端：目前 0BB+50%銀包銅漿料開始規模量產導入，根據我們的測算，對應行業優秀廠商漿料成本目前約 6 分/w HJT 電池較 TOPCon 電池生產成本差已接近 2 分/w，伴隨 30%銀包銅漿料+GW 級設備規模量

47、產導入，漿料成本以及設備折舊費用進一步降低，預計25年HJT生產成本有望低于TOPCon?？紤]到組件端考慮到組件端HJT功率高于同版型功率高于同版型 TOPCon組件，組件，HJT 溢價即將達到合理水平，成本拐點有望突破溢價即將達到合理水平，成本拐點有望突破，新技術滲透率有望快速上升。新技術滲透率有望快速上升。BC 電池：（電池：（a）產業端：）產業端：目前行業中主要布局的龍頭公司為隆基和愛旭。11 月月 5 日，日，隆基隆基與英發德耀、宜賓高新區三方與英發德耀、宜賓高新區三方宣布宣布合作年產合作年產 16GW 的的 HPBC 電池片項目，首個電池片項目，首個 6GW 產產能階段將于能階段將于

48、 2025 年圓滿竣工年圓滿竣工。（b）成本端：）成本端：目前隆基二代 BC 已實現 GW 級別量產，以 72 版型的 2.0 組件為例，最高量產功率達 670W，較行業 TOPCon 主流組件功率高 30W 以上，量產組件效率達 24.8%，再破全球組件量產效率最高紀錄。伴隨未來量產線良率不斷提升、賤金屬導入，成本有望進一步優化。0123456782014-11-282016-11-112018-10-262020-10-092022-09-162024-09-13市凈率市凈率 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 12|請務必仔細閱讀報告尾部的投

49、資評級說明和聲明 表 5：光伏新技術持續突破，關注 HJT 及 BC 電池新技術迭代進展 銀漿絲網印刷銀漿絲網印刷 電鍍銅電鍍銅 0BB+銀包銅技術銀包銅技術 PERC Topcon HJT BC 電池(一代）BC 電池(二代）HJT HJT 組件效率 23.6%23.8%24.0%24.5%24.8%24.0%24.0%182 電池面積（mm）33,124 33,124 33,124 33,124 33,124 33,124 33,124 電池片功率（W）7.82 7.88 7.95 8.12 8.21 7.95 7.95 硅料價格（元/kg）40 40 40 40 40 40 40 硅片厚

50、度（m）150 130 110 150 130 120 120 方棒出片數（片/kg）64 72 80 64 72 76 76 硅片非硅成本（元/W）0.08 0.08 0.08 0.08 0.08 0.08 0.08 硅片硅成本（元/W）0.07 0.06 0.06 0.07 0.06 0.06 0.06 硅片總成本（元/W）0.15 0.14 0.14 0.15 0.14 0.14 0.14 漿料成本（元/W）0.059 0.079 0.090 0.065 0.079 0.060 電鍍液、油墨材料、銅等耗材成本（元/W）0.02 0.04 0.08 靶材成本（元/W）0.02 0.02 0

51、.02 人力，水電等其他（元/W）0.03 0.03 0.03 0.04 0.04 0.03 0.03 設備投資額（億元/GW）1.5 1.7 3.5 2.2 2.7 4.4 3.5 設備折舊（元/W）0.02 0.02 0.05 0.03 0.04 0.06 0.05 管理費用與銷售費用 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 非硅成本（元/W）0.13 0.15 0.21 0.18 0.22 0.21 0.18 電池良率 99.0%99.0%99.0%97.0%95.0%98.0%99.0%電池現金成本（元/W）0.24 0.25 0.28 0.28 0.31

52、 0.27 0.25 電池總成本（元電池總成本（元/W）0.28 0.30 0.35 0.33 0.38 0.36 0.32 資料來源：CPIA、SMM 光伏視界、全球光伏，西部證券研發中心 3.2 HJT和和BC招標規模漸顯，光伏新技術開啟放量征程招標規模漸顯，光伏新技術開啟放量征程 光伏組件集中招標新技術規模漸顯，光伏組件集中招標新技術規模漸顯，HJT 和和 BC 占比逐步提升。占比逐步提升。根據 Solarzoom、索比光伏網不完全統計，前三季度前三季度HJT和和BC組件組件采購容量合計超采購容量合計超10GW，約占總容量，約占總容量6%比例比例。從采購類型來看，HJT、BC 技術均開始

53、作為獨立標段出現在各大央國企組件集采中。我們預計，隨著光伏技術的不斷進步，25 年光伏 HJT 和 BC 將以其更高的轉換效率和更優的性能表現，逐漸成為市場的主流選擇。伴隨央國企的招標中對伴隨央國企的招標中對 HJT 以及以及 BC 技術的技術的重點傾斜，將進一步加速新技術的普及和應用，推動整個光伏行業的技術升級和產業升級，重點傾斜，將進一步加速新技術的普及和應用，推動整個光伏行業的技術升級和產業升級，重點關注重點關注 2025 年年央國企招標中央國企招標中 HJT 以及以及 BC 的招標放量。的招標放量。表 6：前三季度 HJT 和 BC 組件采購容量合計超 10GW，約占總容量 6%比例

54、時間時間 招標集團招標集團 總規?？傄幠?GW)技術類型技術類型 HJT TOPCon BC PERC 總計總計（GW）198.65 9.61 140.62 1.60 28.85 各路線占比各路線占比 5%71%1%15%1 月 19 日 華潤 1.56-1.56 -1 月 26 日 中電建 43.6815-30 12 1 月 30 日 山東中雅 1.3 0.7 0.35 0.25 2 月 02 日 中交集團 1.4646 0.044-行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 13|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 時間時間 招標集團招標集團

55、總規?？傄幠?GW)技術類型技術類型 2 月 03 日 中石油 7-7 -2 月 04 日 華潤 1.51-1.51 -2 月 07 日 南方電網 1.4-2 月 22 日 三峽 9-8.5 0.5 2 月 23 日 陜西黃河 1.5 3 月 05 日 中核 9-7 2 3 月 08 日 華能 10 0.5 7.5 2 3 月 08 日 中核能源發展 1-1 -3 月 15 日 綠發 16.26 3.5 3 月 21 日 華電 10.55-9.55 1 3 月 22 日 安徽涇開 0.00198 0.00198-4 月 02 日 大唐 16 1 13 2 4 月 10 日 新華水電 9-7 2

56、 4 月 25 日 廣東電力 0.12 0.002 0.118 -5 月 01 日 青島納暉 0.035 0.035-5 月 05 日 中廣核 0.4 0.4-6 月 24 日 華潤 0.025 0.025-6 月 24 日 中電建 0.114 0.0036-7 月 11 日 中核匯能&新華發電 2 2-8 月 14 日 中國華能 15 0.5 13.5 1 8 月 22 日 中國華電 16 15.5 0.5 8 月 30 日 國電投 12.5 0.5 11.9 0.1 9 月 03 日 華潤 1 9 月 05 日 粵水電 4 0.4 2.5 0.1 1 資料來源：Solarzoom、索比光伏

57、網，西部證券研發中心 四、四、25年重點區域年重點區域光儲光儲需求持續增長需求持續增長，國產替代顯著，國產替代顯著 從行業細分板塊從行業細分板塊橫向對比橫向對比看看，光儲板塊景氣度，光儲板塊景氣度將維持高位將維持高位。我們預計。我們預計 2025 年海外重點區年海外重點區域光儲需求持續增長，產品端國產替代進一步深化。域光儲需求持續增長，產品端國產替代進一步深化?；仡?24 年下半年，光儲板塊表現亮眼，歐美區域看儲能產品庫存壓力逐步釋放，特別是戶儲及微逆產品補庫需求增長，同時隨著歐洲、中東區域新能源配儲滲透率提升，我們預計 25 年大型儲能需求將保持增長。在亞非拉等新興區域，24Q3 開始印度、

58、巴基斯坦、沙特訂單逐步兌現，烏克蘭、印尼、馬來西亞等區域出貨將有所提升，其 25 年光儲需求將穩增長。供給端看，我們預計 2025年國內大型儲能系統、戶用儲能及微型逆變器核心供應商未來將相應做出產品策略調整，更加契合下游需求場景。聚焦于聚焦于全球全球新能源新能源配儲配儲長期需求長期需求增長增長，我們推薦，我們推薦主線主線三三：雖 2025 年光儲行業部分出海區域存在關稅、地緣政治等不定因素影響，長期看中東、歐洲等大型儲能，東南亞及其他新區域戶用儲能需求將持續提升，我們預計 2025 年大型儲能需求有望達 275GWh，24-26年三年年復合增長率有望達 50%+。推薦：陽光電源（光伏逆變器及儲

59、能產品全球龍頭，推薦：陽光電源（光伏逆變器及儲能產品全球龍頭，中東及歐洲在手訂單充沛）、德業股份（戶儲及微儲黑馬，新興區域需求把握精準）；建議中東及歐洲在手訂單充沛）、德業股份（戶儲及微儲黑馬，新興區域需求把握精準）；建議關注：阿特斯關注：阿特斯(組件組件+儲能產品出海有望實現雙擊儲能產品出海有望實現雙擊)、上能電氣、上能電氣(中東大儲中東大儲市場黑馬，在手訂市場黑馬，在手訂單持續增長單持續增長)。行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 14|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 4.1 供給端：光儲及逆變器環節供給端：光儲及逆變器環節雙龍頭雙龍

60、頭格局格局企穩，企穩，國產替代趨勢顯著國產替代趨勢顯著 出貨量角度看，出貨量角度看，光儲產品與逆變器產品出貨光儲產品與逆變器產品出貨有所重疊，預計有所重疊，預計 2025 年華為、陽光仍穩居行年華為、陽光仍穩居行業龍頭。業龍頭。據 Wood Mackenzie 數據，在 2022 年至 2023 年間，光伏逆變器的全球出貨量達到 536GW，同比增長 56%，其中出貨量維度看，華為、陽光電源穩居行業前二，合計市占率超 50%，疊加錦浪、上能電氣、古瑞瓦特等供應商看，國產品牌市占率超 60%。2024 年在歐美、中東等重點區域看，龍頭陽光電源持續發力，屢屢斬獲大單，預計 25 年將逐步兌現收入。

61、我們預計 2025 年，出貨量層面看，逆變器及光儲行業將維持華為、陽光雙龍頭格局，國產替代趨勢愈發明顯。圖 7：2023 年出貨量維度看華為陽光位居行業前二 資料來源：Wood Mackenzie，智能制造之家，西部證券研發中心 4.2 需求端：需求端：海外核心區域海外核心區域2025年年需求有望持續增長需求有望持續增長 出口景氣度看，出口景氣度看，24 年年 1 月月-10 月月光伏逆變器光伏逆變器出口金額出口金額因單價變化及匯率變化，因單價變化及匯率變化，同比同比略有略有下下滑，但滑，但重點區域看重點區域看 10 月環比逐步提升月環比逐步提升。其中 10 月出口 6.59 億美元，同比+1

62、9.03%，環比-2.94%。1-10 月中國累計出口逆變器 69.90 億美元，同比-20.56%。其中，10 月出口荷蘭 1.33 億美元，同比+49.51%，環比+0.51%，出口美國 0.39 億美元，同比+108.13%，環比+51.93%。重點新興區域角度看，10 月中國出口至巴基斯坦逆變器金額達 0.15 億美元，同比+1.05%，環比-41.37%。；出口至印度金額達 0.34 億美元，同比+61.88%，環比+34.36%；出口至沙特阿拉伯金額達 0.29 億美元，同比-19%，環比+307%。圖 8：24 年 1-10 月逆變器出口金額同比下滑 資料來源：中國海關總署，Vi

63、signal，西部證券研發中心 華為陽光電源錦浪科技上能電氣古瑞瓦特其他華為陽光電源錦浪科技上能電氣古瑞瓦特其他 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 15|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 9：光伏逆變器核心出口國家 10 月出口金額環比有所提升 資料來源：中國海關總署，Visignal，西部證券研發中心 大型儲能大型儲能 2025 年需求有望延續高景氣度。年需求有望延續高景氣度。我們預計 2025-2027 年集中式光伏新增裝機量有望分別達到 308/363/407GW，風電新增裝機量有望分別達到 175/190/217GW，配儲比

64、例分別達到 20.0%/25.0%/27.0%，假設配儲時長分別達到 2.5/2.6/2.7 小時，預計 2025年-2027 年大型儲能需求有望分別達 275/421/556GWh，2024-2027 年年復合增長率有望達 50%以上。分區域看，雖 2025 年海外貿易壁壘，但全球其他區域如中東非、歐洲等區域 2024 年開始新能源占比逐年提升，大型風光電站項目裝機逐步起量，風光發電有一定不穩定性，大型儲能具備削峰補谷、穩定發電轉換效率等優勢，因此預計未來需求將逐步增長。優質供應商如陽光電源、上能電氣、阿特斯等海外訂單有望持續增長。表 7：2025-2027E 全球大型儲能需求持續增長 20

65、19 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 集中式光伏新增（GW）71 82 93 130 258 278 308 363 407 新增集中式光伏儲能配比 1.3%2.7%4.9%8.0%10.2%15.0%20.0%25.0%27.0%新增集中式光伏配儲需求（GW）0.9 2.2 4.6 10.4 26.2 41.8 61.6 90.8 109.9 存量集中式光伏配儲需求（GW）0.5 1.9 4.4 11.3 21.0 33.9 光伏大儲需求合計（GW）0.9 2.2 4.6 10.9 28.2 46.2 72.8 111.7 143.8

66、儲能時長（h）1.6 1.7 1.9 2.1 2.3 2.4 2.5 2.6 2.7 光伏大儲能需求（GWh）1.5 3.8 8.7 22.4 64.8 110.8 182.0 290.5 388.2 風電新增裝機（GW）62 93 95 90 118 135 175 190 217 新增風電儲能配比 1.3%2.7%4.9%8.0%10.2%15.0%20.0%25.0%27.0%新增風電配儲需求（GW）0.8 2.5 4.7 7.2 12.0 20.3 35.0 47.5 58.6 存量風電配儲需求（GW）0.2 0.7 1.1 2.0 2.8 3.5 風電大儲需求合計（GW）0.8 2.

67、5 4.7 7.4 12.7 21.3 37.0 50.3 62.1 儲能時長（h）1.6 1.7 1.9 2.1 2.3 2.4 2.5 2.6 2.7 風電大儲能需求（GWh）1.3 4.3 8.8 15.3 29.2 51.2 92.5 130.9 167.8 大型儲能需求合計(GWh）3 8 18 38 94 162 275 421 556 資料來源：CPIA，CWEA，GWEC，國家能源局，BNEF 西部證券研發中心 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 16|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 10：陽光電源在歐洲簽署 4.4

68、GWh 儲能合作協議 圖 11：上能簽署沙特 PIF 四期光伏電站 2.6GW 逆變器供貨協議 資料來源：陽光電源官網，西部證券研發中心 資料來源：上能電氣官網，西部證券研發中心 戶用儲能戶用儲能及工商業儲能及工商業儲能 2025 年新區域需求年新區域需求或有全新增量?；蛴腥略隽?。自 2024 年 Q3 開始,海外新興區域如菲律賓、巴基斯坦、烏克蘭面臨電網不穩，戶用分布式儲能需求快速增長，2025年我們預計隨著歐洲區域渠道端庫存釋壓，同時部分居民用戶電價波動大或供電不穩定加劇，戶用及分布式儲能滲透率有望持續增長，我們預計 2025 年海外核心區域戶儲新增裝機需求有望達 16.60GWh，20

69、24 年至 2027 年三年年復合增長率有望達 17%。表 8：2025 年海外核心區域戶儲需求有望同比增長 14%2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 德國德國 戶儲存量滲透率 1.11%2.31%3.15%4.08%5.20%6.55%8.15%戶儲累計裝機量（GWh）4.65 9.77 13.33 17.30 22.05 27.78 34.56 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）1.93 5.12 3.56 3.97 4.75 5.73 6.79 意大利意大利 戶儲存量滲透率 0.93%2.24%3.27%4.31%5.40%6.60%8.0

70、0%戶儲累計裝機量（GWh）2.74 6.59 9.67 12.74 15.95 19.49 23.62 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）2.02 3.85 3.07 3.07 3.22 3.54 4.13 南非南非 戶儲存量滲透率 0.45%0.84%1.15%1.53%2.01%2.62%3.40%戶儲累計裝機量（GWh）0.80 1.53 2.13 2.88 3.84 5.08 6.69 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0.55 0.73 0.60 0.75 0.96 1.24 1.61 巴西巴西 戶儲存量滲透率 0.00%0.01%0.01%0.02%0.02%0.03

71、%0.04%戶儲累計裝機量（GWh）0.02 0.05 0.08 0.12 0.18 0.26 0.36 行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 17|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0.08 0.03 0.03 0.04 0.06 0.08 0.10 日本日本 戶儲存量滲透率 0.91%1.09%1.30%1.54%1.82%2.14%2.50%戶儲累計裝機量（GWh）4.97 5.91 6.90 8.01 9.33 10.86 12.62 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0.89 0.94

72、 0.99 1.11 1.31 1.53 1.76 印度印度 戶儲存量滲透率 0.00%0.00%0.00%0.00%0.01%0.01%0.02%戶儲累計裝機量（GWh）0.06 0.09 0.12 0.18 0.29 0.46 0.71 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0.02 0.03 0.03 0.06 0.10 0.17 0.26 巴基斯坦巴基斯坦 戶儲存量滲透率 0.00%0.00%0.10%0.30%0.65%1.15%1.80%戶儲累計裝機量（GWh）0.00 0.00 0.36 1.14 2.49 4.43 6.97 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0.00

73、0.00 0.36 0.78 1.35 1.94 2.54 烏克蘭烏克蘭 戶儲存量滲透率 0.00%0.00%0.81%2.00%3.60%5.60%8.00%戶儲累計裝機量（GWh）0.00 0.00 0.99 2.44 4.40 6.91 9.96 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0.00 0.00 0.99 1.45 1.95 2.51 3.06 菲律賓菲律賓 戶儲存量滲透率 0.00%0.00%0.04%0.15%0.37%0.70%1.17%戶儲累計裝機量（GWh）0.00 0.00 0.14 0.53 1.30 2.48 4.15 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0

74、.00 0.00 0.14 0.39 0.78 1.17 1.67 美國美國 戶儲存量滲透率 0.20%0.32%0.45%0.58%0.73%0.91%1.11%戶儲累計裝機量（GWh）2.51 4.15 5.89 7.84 10.06 12.70 15.81 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）1.54 1.64 1.74 1.95 2.22 2.64 3.11 澳大利亞澳大利亞 戶儲存量滲透率 0.92%1.56%2.36%3.34%4.46%5.71%7.06%戶儲累計裝機量（GWh）0.92 1.58 2.42 3.46 4.68 6.06 7.59 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機

75、量（GWh）0.59 0.66 0.84 1.05 1.22 1.38 1.52 全球其他全球其他 戶儲存量滲透率 0.01%0.03%0.05%0.08%0.11%0.15%0.20%戶儲累計裝機量（GWh）2.51 5.62 9.33 13.94 19.79 26.91 35.28 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）0.42 3.11 3.71 4.61 5.86 7.11 8.37 合計合計 戶儲存量滲透率 0.07%0.14%0.19%0.25%0.33%0.41%0.52%戶儲累計裝機量（GWh）19.18 35.28 49.87 66.47 86.17 109.59 137.

76、24 戶儲新增裝機量（戶儲新增裝機量（GWh）8.03 16.10 14.59 16.60 19.70 23.41 27.65 YoY 100.50%-9.35%13.74%18.70%18.83%18.09%資料來源：SolarPowerEurope，GlobalData，德國熱線，LightStone 西部證券研發中心 五五、風險提示、風險提示 1、競爭加劇導致盈利能力承壓的風險：、競爭加劇導致盈利能力承壓的風險：盡管國內光伏產品在市場上具有顯著的競爭優勢，但面對國內外市場的巨大發展潛力，市場競爭依然異常激烈。若無法在技術創新、新產品開發以及成本控制等關鍵領域持續保持領先地位，相關供應商可

77、能面臨毛利率下降的風險。這將直接影響公司的盈利能力和市場競爭力。2、國際貿易摩擦的風險：、國際貿易摩擦的風險：在全球化的市場環境中，相關供應商面臨來自特定國家的貿易挑戰。這些國家為了支持本土光伏制造業的發展，可能會采取限制進出口、提高進口關稅或設置其他形式的貿易壁壘。進而影響相關供應商全球銷售網絡和利潤表現。3、匯率波動的風險：、匯率波動的風險：相關供應商海外收入主要以美元、澳幣和歐元等國際貨幣進行結算。匯率波動對相關供應商業績產生重大影響主要體現在兩個方面：首先，由于人民幣匯率的變動，以本幣計的營業收入及主要產品的毛利水平將發生變化；其次，在確認銷售收入生 行業深度研究|電力設備 西部證券西

78、部證券 2024 年年 12 月月 18 日日 18|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 成應收賬款到實際收匯的期間，人民幣匯率的波動會導致匯兌損益，從而直接影響相關供應商業績。4、新能源投資施工進度不及預期的風險：、新能源投資施工進度不及預期的風險：相關供應商新能源項目因其投資金額高和建設周期短，同時涉及地面資源及商業與居民屋頂資源，投資決策具有較高的挑戰性。在項目建設和實施過程中，多種不確定因素如資源協調、施工條件和審批流程等，均可能導致項目延期或難以按時并網發電。這些問題不僅增加了公司的項目管理的復雜度，還可能需要增加工程流動資金的投入。行業深度研究|電力設備 西部證券西部證券

79、2024 年年 12 月月 18 日日 19|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明 超配：超配：行業預期未來 6-12 個月內的漲幅超過市場基準指數 10%以上 行業評級行業評級 中配：中配：行業預期未來 6-12 個月內的波動幅度介于市場基準指數-10%到 10%之間 低配：低配：行業預期未來 6-12 個月內的跌幅超過市場基準指數 10%以上 買入：買入：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 20%以上 公司評級公司評級 增持：增持：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%到 20%之間 中性：中性：公司未來

80、 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到 5%賣出：賣出：公司未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數大于 5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不

81、曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。聯系地址聯系地址 聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路 276 號 12 層 北京市西城區豐盛胡同 28 號太平洋保險大廈 513 室 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系電話：聯系電話：021-38584209 免責聲明免責聲明 本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即

82、通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的

83、證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目

84、的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶

85、的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。