《電力設備行業策略：展望2025年儲能賽道優選需求景氣度、業績彈性兩條主線-241231（19頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《電力設備行業策略：展望2025年儲能賽道優選需求景氣度、業績彈性兩條主線-241231（19頁）.pdf（19頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告|行業策略 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 gszqdatemark 電力設備電力設備 展望展望 2025 年，儲能賽道優選需求年，儲能賽道優選需求景氣度景氣度、業績彈性兩條主線、業績彈性兩條主線 展望展望 2025 年，年，需求需求景氣度景氣度高高的海外大儲的海外大儲&工商儲為核心投資主線工商儲為核心投資主線，建議，建議關注低估值、具備業績彈性的海外戶儲標的關注低估值、具備業績彈性的海外戶儲標的。2024 年 1-11 月儲能板塊累計下跌 1.9%，跑輸大盤（滬深 300 指數上漲 14%+）。展望 2025 年，我們認為重點把握兩條主線：1）需求）需求景氣度景

2、氣度：電芯價格低價企穩趨勢下，核心關注需求高景氣的海外大儲和工商儲賽道；2）業績彈性：）業績彈性：東南亞及非洲戶儲需求有望進一步增長，關注具備海外渠道能力的戶儲龍頭。大儲：電芯大儲：電芯及組件價格均及組件價格均低價企穩低價企穩，經濟性驅動中東等海外大儲需求，經濟性驅動中東等海外大儲需求高增高增。1）國內：國內：上游價格企穩后，我們測算大型地面電站 IRR 或達 8.97%，具備較強經濟性。我們預計 2025 年全球儲能高景氣需求持續，2025 年中國儲能市場規模有望達 70GW/140GWh，同增 103%/64%，延續高增態勢。2）美國）美國：Wood Mackenzie 預計 2025 年

3、美國儲能裝機規模有望達到14.2GW/44.6GWh，同增 19%/30%。當地并網情況有所緩解+2026 年起加征儲能電池關稅，2025 年美國大儲規模預計快速增長，但短期預計受IRA 補貼可能減少等不確定因素擾動。3）中東）中東：InfoLink Consulting 數據顯示，2023 年中東光伏需求約 20.5-23.6GW。沙特地區 LCOE 約 0.076 元/kwh，為全球范圍內最低水平，當地儲能經濟性強，沙特現存光伏裝機缺口超 18GW。年初以來，上能電氣海外收入占比提升帶動毛利率環比持續改善，持續看好具備海外優勢的大儲企業出海機會。推薦方向：推薦方向：推薦海外龍頭陽光電源、上

4、能電氣、禾望電氣、東方日升、盛弘股份、科華數據等。戶儲：戶儲：看好新興市場戶儲看好新興市場戶儲&工商儲發展機會，優選德業股份等新興市場戶工商儲發展機會，優選德業股份等新興市場戶儲龍頭儲龍頭。1）行業層面：）行業層面：歐洲戶儲庫存水平仍待消化，巴基斯坦、烏克蘭等新興市場需求高增，24Q2 逆變器出口呈現改善態勢。10 月逆變器已呈全球區域內多點開花趨勢，看好 2025 年新興市場戶儲機會。2）歐洲地區：）歐洲地區：歐洲天然氣價格上漲+歐洲戶儲去庫加速，有望帶動戶儲板塊 25 年出貨維持快速增長。新興市場：新興市場：整體缺電+部分區域（eg.巴基斯坦）電價高增趨勢下，看好東南亞、非洲戶儲市場戶儲、

5、工商儲需求多點開花。3）陽臺微儲：）陽臺微儲：新興戶儲產品形態，易安裝+成本低催化下游需求。成套陽臺光伏系統售價約 600-1200 歐元。24H1 德國陽臺光伏系統安裝量約 21.3萬套（2023 年全年安裝量約 27.5 萬臺），看好后續微儲持續放量。目前，戶儲板塊 PE-TTM 估值已處相對低位，2025 年歐洲戶儲市場或恢復正常增長，新興市場戶儲持續高景氣，我們持續看好海外戶儲產業鏈標的。推薦方向：推薦方向：大儲建議關注龍頭陽光電源、上能電氣；戶儲方向建議關注頭部廠商德業股份、固德威、錦浪科技、禾邁股份、昱能科技、派能科技等。風險提示：風險提示：國內外儲能裝機需求不及預期、原材料價格上

6、漲風險、預測偏差和估值風險。增持增持（維持維持）行業走勢行業走勢 作者作者 分析師分析師 楊潤思楊潤思 執業證書編號：S0680520030005 郵箱： 分析師分析師 楊凡儀楊凡儀 執業證書編號：S0680522070008 郵箱： 相關研究相關研究 1、電力設備：產業鏈底部反轉，新技術加速滲透2025 年新能源車年度策略 2024-12-26 2、電力設備：江蘇新一輪海風競配落地，寧德時代舉行巧克力換電發布會 2024-12-22 3、電力設備：光伏：產業鏈冬去春來，新技術煥發新生 2024-12-17 重點標的重點標的 股票股票 股票股票 投資投資 EPS（元）（元）PE 代碼代碼 名稱

7、名稱 評級評級 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 300274.SZ 陽光電源 增持 4.55 5.42 6.23 7.15 16.90 13.97 12.14 10.59 資料來源：Wind，國盛證券研究所-30%-18%-6%6%18%30%2023-122024-042024-082024-12電力設備滬深3002024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1.市場表現回顧.3 1.1 板塊漲跌：2024 年 1-11 月儲能板塊累計下跌

8、1.89%.3 2.大儲板塊：海外大儲需求景氣持續，看好上能電氣、陽光電源投資機會.5 2.1 國內大儲：預計 2025 年國內儲能市場規模有望達到 70GW/140GWh，延續高增態勢.6 2.2 美國大儲：預計 2025 年美國儲能裝機規模約 14.2GW/44.6GWh，同增 19%/30%.7 2.3 中東大儲：光儲平價，逆變器需求高增，沙特現存光伏裝機缺口超 18GW.9 3.戶儲板塊：看好新興市場戶儲&工商儲發展機會，優選德業股份等新興市場戶儲龍頭.11 3.1 歐洲地區：歐洲天然氣價格上漲+海外去庫加速均有望帶動戶儲板塊 25 年出貨改善.12 3.2 新興市場：看好東南亞、非洲

9、戶儲市場戶儲、工商儲需求多點開花.14 4.投資建議.17 風險提示.18 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：2024 年 1 月 1 日-11 月 30 日各板塊累計漲跌幅（%）.3 圖表 2：2024 年 1 月 1 日-11 月 30 日儲能指數較年初漲跌幅（%）.3 圖表 3：2024 年 1 月 1 日-11 月 30 日儲能板塊個股累計漲跌幅（%）.4 圖表 4：配儲 10%比例下，國內獨立儲能 IRR 測算（%）.5 圖表 5：碳酸鋰&國產電芯價格同比變動（%）.5 圖表 6：2023 年-24Q3 分季度國內儲能裝機規模（GW；GWh）.6 圖表 7：國內儲能系統及 EPC 中標均價

10、一覽（元/Wh）.6 圖表 8：碳酸鋰價格一覽（萬元/噸）.7 圖表 9：美國儲能裝機規模及預計情況（GW；GWh）.8 圖表 10：美國儲能裝機規模及預計情況（GW；GWh）.8 圖表 11：美國電網級儲能系統價格（美元/kw）.9 圖表 12：中東 LCOE 約$10.4/MWh，為全球范圍內最低水平（$/MWh）.9 圖表 13：2020A-2050E 中東各類能源裝機規模預測（GW）.9 圖表 14：24Q124Q3 大儲公司收入環比變化（%）.10 圖表 15：24Q124Q3 大儲公司毛利率同比變化（%）.10 圖表 16：2022 年 1 月-2024 年 10 月逆變器出口金額

11、及同比增速（億元；%）.11 圖表 17：海關總署重點國家逆變器出口金額同比增速（%）.11 圖表 18：海關總署重點國家逆變器出口金額環比增速（%）.12 圖表 19：截至 2024 年 12 月 19 日歐洲天然氣期貨價格（歐元/MWh）.12 圖表 20：戶儲公司 PE TTM 估值及市盈率分位數（2024 年 11 月 30 日）.12 圖表 21：德國戶儲新增裝機裝機容量（MWh）.13 圖表 22：2024-2028 年歐洲儲能市場新增裝機預測（GWh）.13 圖表 23：陽臺光伏產品一覽.13 圖表 24：2018-2024 年德國每年新增陽臺光伏數量（套）.14 圖表 25：烏

12、克蘭戰前全國輸電線路及發電廠分布情況.15 圖表 26：烏克蘭戰后全國發電廠及變電站受損情況一覽.15 圖表 27：Deye 品牌 1444 美元 6KW 儲能逆變器產品中，預計廠商（德業股份）毛利率約 46%、我們測算渠道毛利率約 23%（單位：美元）.15 圖表 28：東盟各國可再生能源占比發展目標（%）.16 圖表 29：儲能板塊重點公司估值表（2024 年 12 月 19 日）.17 2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.市場表現回顧市場表現回顧 1.1 板塊漲跌：板塊漲跌：2024 年年 1-11 月儲

13、能板塊累計下跌月儲能板塊累計下跌 1.89%行業層面：行業層面：2024 年年 1-11 月，儲能板塊跑輸大盤。月，儲能板塊跑輸大盤。截至 2024 年 11 月 30 日，儲能/電新板塊今年累計下跌 1.89%/增長 10.69%，同期滬深 300 指數上漲 14.15%，儲能板塊跑輸大盤。主要系今年以來新興市場戶儲及海外大儲（中東、美國）招標景氣度較高，帶動板塊內龍頭標的上漲，但其他廠商或受國內儲能價格戰、歐洲傳統市場戶儲需求景氣度低等影響，股價未明顯上漲，僅具備海外渠道的龍頭標的表現較優。圖表1：2024 年 1 月 1 日-11 月 30 日各板塊累計漲跌幅（%）資料來源：Wind，國

14、盛證券研究所 圖表2：2024 年 1 月 1 日-11 月 30 日儲能指數較年初漲跌幅（%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 板塊及公司層面：板塊及公司層面：分板塊看，2024 年以來大儲、戶儲板塊均表現較優，上能電氣、德業股份年初至今累計上漲，微逆板塊表現短期承壓。1）大儲：）大儲：組件及電芯價格較以往下探較多，光儲裝機成本大幅下行，中東 2030 愿景規劃下，中東大儲招標高景氣，24Q2 起具備海外渠道優勢及產品交付能力的廠商訂單、業績快速增長。2）戶儲：）戶儲：缺電及電價大幅上漲，東南亞（巴基斯坦為主）和烏克蘭等新興市場戶儲需求高增，德業股份 24Q2 起業績高增，艾羅能源、錦浪科

15、技、固德威等其他戶儲公司亦受益于行業紅利。3）微逆：）微逆：歐洲微逆庫存直至 24Q3 才基本消化，傳統微逆產品需求偏弱，微逆板塊公司 2024 年出14.15%10.69%-1.89%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%非銀銀行家電通信交運計算機電子汽車滬深300有色軍工電力建筑零售電新傳媒石化煤炭機械地產鋼鐵化工服飾輕工建材儲能紡織社服食飲農業醫藥-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%24-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-11儲能滬深3002024 12 31年 月 日

16、gszqdatemark P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 貨情況同比下滑。但新產品陽臺光伏和陽臺微儲產品由于免安裝、價格低等特點，大幅拓寬使用場景，需求大幅增長，有望貢獻 2025 年業績增長點。圖表3：2024 年 1 月 1 日-11 月 30 日儲能板塊個股累計漲跌幅（%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 展望展望 2025 年，我們認為重點把握兩條主線：年，我們認為重點把握兩條主線：1）需求）需求景氣度景氣度：電芯價格低價企穩趨勢下，核心關注需求高景氣的海外大儲和工商儲賽道；2）業績彈性：）業績彈性：東南亞及非洲戶儲需求有望進一步增長，關注具備海外渠道能力的

17、戶儲龍頭。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%上能電氣南都電源德業股份南網科技陽光電源阿特斯錦浪科技禾望電氣科華數據盛弘股份科陸電子華自科技科士達禾邁股份昱能科技艾羅能源派能科技固德威2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.大儲板塊：海外大儲需求景氣持續，看好上能電氣、陽光電大儲板塊：海外大儲需求景氣持續，看好上能電氣、陽光電源投資機會源投資機會 電芯電芯等上游原材料等上游原材料價格下行提升儲能經濟性，預計價格下行提升儲能經濟性，預計 2025 年需求景氣度延續。年需求景氣度延續。2023 年以來，

18、碳酸鋰等上游價格持續下行帶動組件、儲能電芯成本下降，目前原材料價格已基本低位企穩，大型地面電站經濟性提升。以當前價格（儲能 EPC 成本 1.07 元/Wh，光伏系統成本 3.31 元/Wh）為參考測算地面電站配儲經濟性，IRR 約 8.97%，具備較強經濟性。國內新能源強制配儲政策延續，我們預計 2025 年全球儲能高景氣需求有望持續。圖表4：配儲 10%比例下，國內獨立儲能 IRR 測算（%）IRR 測算測算 光伏系統成本（元光伏系統成本（元/W）9.01%4.06 3.81 3.56 3.31 3.06 儲能儲能 EPC 成本成本（元（元/Wh）2.05 3.13%4.16%5.31%6

19、.60%8.07%1.81 3.51%4.59%5.79%7.15%8.69%1.56 3.91%5.04%6.30%7.72%9.35%1.32 4.33%5.51%6.83%8.33%10.05%1.07 4.77%6.00%7.38%8.97%10.80%資料來源：光伏聯播，儲能頭條，北極星火力發電網，亞太新能源 3060，趕碳號儲能，風芒能源，艾邦儲能與充電、子彈財經，國盛證券研究所 目前目前碳酸鋰和碳酸鋰和電芯價格電芯價格逐步企穩回升逐步企穩回升，預計儲能電芯和集成環節盈利有望改善預計儲能電芯和集成環節盈利有望改善。碳酸鋰降價帶動儲能電池價格下行，據 Wind 數據，國產磷酸鐵鋰電芯

20、目前（2024 年 11 月 29日）價格約 0.35 元/Wh，較年初整體下降。上游價格低位逐步企穩，若電芯供給價格維持，我們建議關注單位盈利有望環比提升的電池、集成環節，以及單位盈利有望維持的PCS 環節。圖表5：碳酸鋰&國產電芯價格同比變動（%）資料來源：Wind，國盛證券研究所-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%2023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10方形動力電芯（磷酸鐵鋰）價格yoy電池級碳酸鋰99.5%價格yoy2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.6 請仔細閱讀本

21、報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.1國內大儲：預計國內大儲：預計2025年國內儲能市場規模有望達到年國內儲能市場規模有望達到70GW/140GWh，延續高增態勢延續高增態勢 2024 年前三季度新增新型儲能裝機規模年前三季度新增新型儲能裝機規模 27.13GW/61.13GWh。據 SMM 儲能，截至2024 年 9 月末，全國已建成投運新型儲能 58.52GW/128GWh，2024 年前三季度新增新型 儲 能 裝 機 規 模 27.13GW/61.13GWh，其 中 24Q1Q3 逐 季 新 增 儲 能 裝 機3.91GW/10.81GWh、9.14GW/21.38GWh，14.0

22、8GW/28.94GWh。圖表6：2023 年-24Q3 分季度國內儲能裝機規模（GW；GWh）資料來源：中關村儲能產業技術聯盟，SMM 儲能，國盛證券研究所 2024 年年 11 月月儲能儲能 EPC 項目項目中標均價較中標均價較 10 月均價水平有所回升。月均價水平有所回升。據儲能頭條，11 月儲能系統采購均價約 0.59 元/Wh，環比-37%；儲能 EPC 均價約 1.066 元/Wh，環比+15%。其中，2 小時儲能 EPC 報價區間為 0.6011.708 元/Wh，均價 1.116 元/Wh；2小時儲能系統報價區間為 0.4950.747 元/Wh，均價 0.575 元/Wh。碳

23、酸鋰價格來看，年初至今碳酸鋰價格繼續大幅下行，11 月 29 日碳酸鋰價格約 7.82 萬元/噸，高于 10 月31 日 7.36 萬元/噸碳酸鋰價格。碳酸鋰價格止跌帶動儲能 EPC 中標價格企穩回升。圖表7：國內儲能系統及 EPC 中標均價一覽（元/Wh）資料來源：儲能頭條，國盛證券研究所 2.25.84.29.23.99.114.14.712.38.521.110.821.428.90510152025303523Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3功率規模（GW）容量規模（GWh）00.20.40.60.811.21.41.623-1224-0124-0224-0324-

24、0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-11儲能EPC中標均價（元/Wh）儲能系統中標均價（元/Wh）2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表8：碳酸鋰價格一覽（萬元/噸）資料來源：Wind，國盛證券研究所 展望展望 2025 年，國內大儲裝機規模有望達到年，國內大儲裝機規模有望達到 70GW。據尋熵研究院預測，基準場景下，2024 年中國新增并網儲能項目規模有望達到年中國新增并網儲能項目規模有望達到 34.5GW/85.4GWh，同增，同增 51%/74%。據中國化學與物理電源行業協

25、會秘書長王澤深在第十三屆中國國際儲能大會講話，“考慮到原材料價格的逐步趨于理性，各地能源配儲政策的逐步完善，獨立儲能商業模式的不斷優化，儲能電站有望保持持續的高速增長，預計預計 2025 年中國儲能市場規模將有望達年中國儲能市場規模將有望達到到 70GW/140GWh（考慮（考慮 2h 配儲時長），同增配儲時長），同增 103%/64%，延續高增態勢，延續高增態勢?！?.2 美國大儲：美國大儲：預計預計 2025 年美國儲能裝機規模年美國儲能裝機規模約約 14.2GW/44.6GWh，同，同增增 19%/30%Wood Mackenzie 預計預計 2025 年美國儲能裝機規模有望達到年美國儲

26、能裝機規模有望達到 14.2GW/44.6GWh，同，同增增 19%/30%。據 Wood Mackenzie，24Q3 美國新增儲能裝機約 3.8GW/9.9GWh，同增 80%/58%，其中 93%為大儲，同比大幅增長。預計美國 2024 年儲能新增規模約11.9GW/34.4GWh，同增 29%/26%。預計 2025 年美國儲能裝機規模有望達到14.2GW/44.6GWh，同增 19%/30%。010203040506017-0617-1018-0218-0618-1019-0219-0619-1020-0220-0620-1021-0221-0621-1022-0222-0622-1

27、023-0223-0623-1024-0224-0624-10碳酸鋰價格(萬元/噸)碳酸鋰價格(萬元/噸)2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表9：美國儲能裝機規模及預計情況（GW；GWh）資料來源：新型長時儲能，國盛證券研究所 美國市場并網情況有所緩解美國市場并網情況有所緩解+2026 年起加征儲能電池關稅，年起加征儲能電池關稅，2025 年美國大儲規模預年美國大儲規模預計快速增長計快速增長，但短期預計受，但短期預計受 IRA 補貼可能減少等不確定因素擾動補貼可能減少等不確定因素擾動。截至 2024 年 1 月

28、，美國獨立系統運營商的風電、光伏和電池儲能裝機容量并網申請僅 11%獲批，待批準并網的裝機容量高達 1,131GW，為 2023 年底美國全國大型項目累計裝機容量 288GW 的近四倍。我們預計隨著美國并網積壓現象緩解，以及 2026 年儲能電池關稅加征預期趨勢下，2025 年美國大儲規模預計快速增長。但短期美國受到 IRA 補貼可能減少等不確定因素影響，需持續觀望 2025 年初相關政策落地情況。圖表10：美國儲能裝機規模及預計情況（GW；GWh）資料來源：彭博新能源財經，國盛證券研究所 24Q3 美國電網級儲能系統價格為美國電網級儲能系統價格為 1.06 美元美元/W。預計 2026 年起

29、，據第 301 條關稅政策（Section 301 tariffs），針對來自中國的鋰離子電池征收的關稅，將從7.5%上升至25%。疊加未來美國對從中國進口的商品征收關稅的不確定預期，據儲能與電力市場，中國交鑰匙電網級儲能系統的成本或將增至 1.08-1.20 美元/W。2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表11：美國電網級儲能系統價格（美元/kw）資料來源：儲能與電力市場，國盛證券研究所 2.3 中東大儲：中東大儲：光儲平價，逆變器需求光儲平價，逆變器需求高增高增，沙特現存光伏裝機缺口超，沙特現存光伏裝機缺口超

30、 18GW 近年來中東地區可再生能源快速發展，光儲平價預計進一步催化需求。近年來中東地區可再生能源快速發展，光儲平價預計進一步催化需求。據 RystadEnergy，截至 2023 年底，化石燃料占中東地區發電總量約 93%?？稍偕茉凑?3%，核能和水力發電各占 2%。隨著沙特 2030 年愿景發布，預計光伏、風電、儲能均將迎來高速發展。InfoLink Consulting 數據顯示，2023 年中東光伏需求約 20.5-23.6GW。沙特地區沙特地區LCOE約約0.076元元/kwh，為全球范圍內最低水平，為全球范圍內最低水平，現存光伏裝機缺口超，現存光伏裝機缺口超18GW。主要系低利率

31、、大型項目具備規模優勢、組件等硬件價格持續下降、勞動力成本低，以及日照時間長等原因。沙特、阿聯酋和阿曼等國家每年太陽輻射量超過 2,000kWh/平米。截至 2023 年底，中東地區光伏總裝機容量超 16GW，預計至 2024 年底將接近 23GW，同比增長 43.75%。預測表明，至 2030 年，中東地區光伏裝機容量將超 100GW，其中沙特、阿聯酋、阿曼和以色列有望合計占比中東地區光伏裝機規模的近 2/3。沙特目前光伏裝機規模超 2.7GW，其目標為至 2030 年發電量超 58GW，但已公布太陽能項目僅約13GW，考慮正在招標的 5.5GW，沙特光伏裝機缺口超 18GW。圖表12：中東

32、 LCOE 約$10.4/MWh，為全球范圍內最低水平（$/MWh）圖表13：2020A-2050E 中東各類能源裝機規模預測（GW）資料來源：RystadEnergy，國盛證券研究所 資料來源：RystadEnergy，國盛證券研究所 上能電氣完成沙特光伏電站上能電氣完成沙特光伏電站 1.02GW 集中式逆變升壓一體機供貨，陽光電源成功與沙集中式逆變升壓一體機供貨，陽光電源成功與沙特簽約全球最大規模儲能項目特簽約全球最大規模儲能項目（7.8GWh）。2024 年 7 月 1 日，上能電氣發布官方公眾號，成功向沙特 Al Kahfah 太陽能電站項目供貨 1.016GW 高效集中式逆變升壓一體

33、機。為 Al Kahfah 太陽能電站設計并提供了一套集中式逆變解決方案，包含 154 臺 6.6MW 集中式逆變升壓一體機。上能電氣海外開拓持續突破，預計中東需求高增催化業績持續增2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 長。7月15日，陽光電源與沙特ALGIHAZ成功簽約全球最大儲能項目，容量高達7.8GWh。項目共有三個站點，分別位于沙特的 Najran、Madaya 和 KhamisMushait 地區，陽光電源將部署配備近 780 萬顆電芯。2024 年年內即開始交付，2025 年全容量并網運行。預計項目交付

34、及確收將有效增厚公司 2024-2025 年業績，隨著中東等地區大儲需求進一步增長，公司訂單及業績有望穩步增長。海外大儲標的盈利能力穩步提升，看好陽光電源、上能電氣投資機會海外大儲標的盈利能力穩步提升，看好陽光電源、上能電氣投資機會。1）收入端：24Q1Q3，陽光電源收入環比-51%/+46%/+3%，上能電氣收入環比-56%/+71%/-6%，環比趨勢較為穩健，收入端穩步增長。2）盈利端：24Q1Q3，陽光電源毛利率同比+9%/-1%/-5%，上能電氣毛利率同比+4%/+6%/+6%。上能電氣盈利能力持續上行，我們預計主要系公司逐步交付海外訂單，地區結構和產品銷售結構優化帶動毛利率結構性改善

35、。海外大儲準入壁壘較高，看重供應商產品質量、保供能力、可融資性等綜合實力，預計后續競爭格局仍較穩定，需求高增趨勢下看好相關標的投資機會。圖表14：24Q124Q3 大儲公司收入環比變化（%）圖表15：24Q124Q3 大儲公司毛利率同比變化（%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 -80%-40%0%40%80%120%160%24Q124Q224Q3陽光電源上能電氣禾望電氣盛弘股份科華數據-10%-5%0%5%10%15%24Q124Q224Q3陽光電源上能電氣禾望電氣盛弘股份科華數據2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.11 請仔

36、細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3.戶儲板塊：看好新興市場戶儲戶儲板塊：看好新興市場戶儲&工商儲發展機會，優選德業工商儲發展機會，優選德業股份等新興市場戶儲龍頭股份等新興市場戶儲龍頭 行業層面：行業層面：24Q2 逆變器出口環比高增逆變器出口環比高增。逆變器出口來看，Wind 顯示，24Q1/24Q2/24Q3逆變器出口金額 115.03 億元/169.82 億元/165.99 億元，同比-46%/-19%/+10%，環比-6%/+48%/-2%。10 月單月逆變器出口金額 46.65 億元，同比+17%，環比-4%。圖表16：2022 年 1 月-2024 年 10 月逆變器出

37、口金額及同比增速（億元；%）資料來源：Wind，國盛證券研究所 10 月月逆變器出口數據逆變器出口數據環比略降環比略降，看好，看好 2025 年新興市場戶儲機會。年新興市場戶儲機會。海關數據來看，2024年 10 月逆變器出口額 46.7 億元，同比+17%，環比-4%。其中德國出口額 2.9 億元，同比-24%，環比-10%，9 月起西歐國家休假陸續結束，但 10 月逆變器出口數據顯示當地需求并未明顯回暖。烏克蘭出口額 0.5 億元，同比+181%，環比-18%。巴基斯坦出口額1.1 億元，同比+0%，環比-42%，預計短期庫存等因素仍影響出貨。南非出口額 1.1 億元，同比+69%，環比+

38、82%。圖表17：海關總署重點國家逆變器出口金額同比增速（%）出口金額出口金額 yoy 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 24-10 全球全球-46%-46%-46%-28%-26%-2%3%24%4%17%-美國-38%-11%-53%-4%-11%24%-11%20%0%106%-德國-63%-65%-79%-67%-60%-58%-50%2%-47%-24%-意大利-80%-52%-45%-49%-53%-32%-72%-66%-77%-62%-烏克蘭-56%-54%-56%-77%40%535%1313%562%

39、300%181%-巴基斯坦 20%376%183%232%541%509%394%429%183%0%-印度尼西亞 15%22%-8%-44%199%96%136%30%40%621%-馬來西亞-63%-73%14%-4%-28%-2%-28%0%14%36%-南非-68%-65%-86%-86%-80%-78%-26%40%-55%69%-尼日利亞 399%427%233%213%163%316%118%142%74%35%資料來源：海關總署，國盛證券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%0246810121422-0122-0422-0722-1023-0123-04

40、23-0723-1024-0124-0424-0724-10逆變器出口金額（億元）同比增速（%）2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表18：海關總署重點國家逆變器出口金額環比增速（%）出口金額出口金額 qoq 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 24-10 全球全球-5%-21%34%15%12%18%-14%10%-21%-4%-美國-19%-8%-27%36%7%7%-8%38%-17%51%-德國-25%-43%33%24%15%23

41、%10%69%-46%-10%-意大利-49%86%4%-20%-43%86%-60%-35%-11%17%-烏克蘭 424%-59%-16%-73%275%139%384%-2%17%-18%-巴基斯坦 31%72%25%76%31%1%-22%-10%-43%-42%-印度尼西亞-4%-37%60%-22%349%-53%38%-6%-9%91%-馬來西亞-42%-68%418%-24%5%98%8%-24%8%-31%-南非 33%-23%-31%52%51%-11%9%22%-64%82%資料來源：海關總署，國盛證券研究所 3.1 歐洲地區：歐洲地區：歐洲天然氣價格上漲歐洲天然氣價格上

42、漲+海外海外去庫加速去庫加速均有望均有望帶動戶儲板塊帶動戶儲板塊 25年出貨改善年出貨改善 戶儲板塊估值已處相對低位，戶儲板塊估值已處相對低位，歐洲歐洲天然氣價格上漲和海外庫存改善均有望催化板塊反彈。天然氣價格上漲和海外庫存改善均有望催化板塊反彈。目前，戶儲板塊估值已處于相對低位。以 2024 年 11 月 30 日數據為參考，德業股份/艾羅 能 源/錦 浪 科 技/科 士 達/禾 邁 股 份/昱 能 科 技PE-TTM分 別 為22.6/43.9/38.9/22.0/45.2/47.0 倍，市盈率分位數大多處于 50%以下。天然氣價格持續上漲和海外庫存改善均有望催化板塊回暖，預計板塊公司具備

43、較高彈性。圖表19：截至 2024 年 12 月 19 日歐洲天然氣期貨價格（歐元/MWh）圖表20：戶儲公司 PE TTM 估值及市盈率分位數（2024 年 11 月 30 日）資料來源：TradingEconomics，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 長期維度：長期維度：高前景預測下，高前景預測下，2024 年年戶儲戶儲新增裝機有望達到新增裝機有望達到 30GWh。2025-2028 年預年預計仍能以計仍能以 CAGR 30%-40%左右左右的增速持續增長的增速持續增長。據儲能盒子，1-10 月德國戶儲累計新增裝機 2659MW/3906MWh。2024 年 1-10

44、月，德國戶用儲能累計新增超 45.09 萬套，同比減少 10.7%。截至 2024 年 10 月底，德國戶儲累計裝機規模 9.0GW/14.1GWh，戶儲總安裝套數約 159.4 萬套。據歐洲光伏產業協會預測，高前景預測下，2024 年新增裝機有望達到29.6GWh，2025-2028年預計仍能以CAGR 30%-40%左右的增速持續增長。2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表21：德國戶儲新增裝機裝機容量（MWh）圖表22：2024-2028 年歐洲儲能市場新增裝機預測（GWh）資料來源：儲能盒子，國盛證券研

45、究所 資料來源：集邦儲能，國盛證券研究所 陽臺光伏為新興戶儲產品形態，易安裝陽臺光伏為新興戶儲產品形態，易安裝+成本低催化下游需求。成本低催化下游需求。2024 年 7 月，德國議會下院通過法律修正案，允許公寓業主和租戶在陽臺上安裝太陽能系統。陽臺光伏系統屬于超小型分布式光伏系統，也被稱為插入式光伏系統。相較于傳統的屋頂光伏，陽臺光伏安裝方便，且安裝成本較低，下游場景及客戶空間進一步拓寬。據光伏產業網官微，成套陽臺光伏系統售價約 600-1200 歐元。假設陽臺光伏系統輸出功率 600W，電價 30美分/kwh，每戶家庭每年最多可節省 180 歐元電費。圖表23：陽臺光伏產品一覽 資料來源：光

46、伏產業網官微，國盛證券研究所 2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表24：2018-2024 年德國每年新增陽臺光伏數量（套）資料來源：光伏產業網官微，國盛證券研究所 德國陽臺光伏德國陽臺光伏裝機高增裝機高增，看好，看好 2025 年歐洲其他國家陽臺光伏需求年歐洲其他國家陽臺光伏需求高增高增。據光伏產業網官微，2023 年，德國陽臺光伏數量約 27.5 萬套，同比增長 3 倍以上。24H1 德國陽臺光伏系統安裝量約 21.3 萬套。24H1，德國陽臺光伏累計運行數達 56.5 萬套。目前，除德國外，歐洲其他國家

47、奧地利、法國、意大利、波蘭和盧森堡等均已推出支持陽臺光伏政策，看好陽臺光伏系統 2025 年需求高景氣延續。禾邁股份、昱能科技均已推出陽臺微儲（陽臺光伏+小型儲能）相關產品，陽臺微儲下游客戶與微逆客戶重疊度高，看好產業鏈公司 2025 年投資機會。3.2 新興市場：看好東南亞、非洲戶儲市場戶儲、工商儲需求多點開花新興市場：看好東南亞、非洲戶儲市場戶儲、工商儲需求多點開花 烏克蘭：災后重建，戶儲成為剛需品類，高售價仍供不應求烏克蘭：災后重建，戶儲成為剛需品類，高售價仍供不應求 烏克蘭災后重建，電力供應極度短缺烏克蘭災后重建，電力供應極度短缺，戶儲成為當地剛性品類，戶儲成為當地剛性品類。截至 20

48、21 年末，烏克蘭電力裝機容量約 56.25GW，其中火電裝機容量占比 49.7%，核電裝機容量占比24.6%，水電裝機容量占比 11.2%，可再生能源（風電、光伏、生物質）裝機容量占比 14.5%，火電+水電裝機占比超 60%。據烏克蘭國家能源公司 Ukrenergo，僅 2024年 4-6 月，烏克蘭就損失了約 9GW 的發電能力，損失規模為烏克蘭戰前（2022 年 2月）發電規模的 1/3 以上。BBC 報導稱，截至 2024 年 7 月，烏克蘭境內國有火力發電廠均處于被摧毀狀態，所有水電站亦均被俄羅斯導彈或無人機損壞，我們預計目前烏克蘭境內超 60%發電廠均為損毀狀態（按 2021 年

49、裝機結構占比推算），戰后烏克蘭國內電力供應極度緊缺。2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表25：烏克蘭戰前全國輸電線路及發電廠分布情況 圖表26：烏克蘭戰后全國發電廠及變電站受損情況一覽 資料來源：Energy Community，國盛證券研究所 資料來源：Energy Community，國盛證券研究所 注：紅點標準處為遭受襲擊部分 烏克蘭戶儲需求更為剛性且不受安裝工人緊缺限制，預計烏克蘭戶儲新增規?；驗蹩颂m戶儲需求更為剛性且不受安裝工人緊缺限制，預計烏克蘭戶儲新增規?；蚩焖僭隹焖僭鲩L長。俄烏沖突引發歐洲能源

50、自主供應危機，據 SolarPower Europe（SPE），預計歐洲 2022年家用電池儲能系統安裝數量超 42 萬套，電池規模超 9GWh，2022 年歐洲家用電池儲能系統累計安裝數量超百萬套。相較于 2022 年歐洲戶儲需求高增，我們認為本輪烏克蘭戶儲需求更為剛性（全國電荒），且不受安裝工人緊缺限制，若后續俄烏停戰，烏克蘭戶儲需求或進一步高增。2022 年 2 月，烏克蘭針對儲能系統運行條件立法并設立國有企業存儲運營商，規定在特定情況下，允許能源生產商安裝 0.5-2GW 電池系統時不需要執照，旨在激勵能源生產商部署其電池存儲設施。我們預計戶儲容量規模小且安全性高于大儲，安裝工人執照限

51、制或較大儲進一步放開，進一步催化烏克蘭戶儲需求。烏克蘭戶儲逆變器銷售加價高，預計廠商毛利率約烏克蘭戶儲逆變器銷售加價高，預計廠商毛利率約 46%（實際情況或更高），我們測算（實際情況或更高），我們測算渠道利潤率渠道利潤率 23%。烏克蘭線上網站 Elvis 中，逆變器供應商僅德業股份為中國廠商，其余均為海外品牌。網站顯示，德業品牌（Deye）6kw 逆變器終端售價 60680 烏克蘭格里夫納（折合約 1444 美元，按 2024 年 12 月 28 日匯率折算），防護等級為 IP65，質保期12 個月。參考德業股份儲能逆變器毛利率 2019-2022 年歷史均值 46.16%，并以德業股份 2

52、022 年儲能逆變器收入和銷量作為廠商成本、出貨價的測算依據。終端價 1444 美元的德業品牌 6kw 儲能逆變器中，廠商毛利率約 46%，我們測算渠道（經銷商）利潤率約23%，渠道加價高，廠商和渠道層級均利潤豐厚?？紤]到廠商毛利率參考值為德業股份儲能逆變器毛利率歷史均值，且烏克蘭逆變器銷售供不應求，我們預計德業股份廠商端實際毛利率或高于 46%。圖表27：Deye 品牌 1444 美元 6KW 儲能逆變器產品中，預計廠商（德業股份）毛利率約 46%、我們測算渠道毛利率約 23%（單位：美元）資料來源：德業股份公司公告，Elvis，國盛證券研究所 注：廠商成本、毛利均為德業股份 2022 年數

53、據，毛利率數據為 2019-2022 年歷史期均值 02004006008001000120014001600廠商成本廠商毛利渠道毛利2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 巴基斯坦巴基斯坦人口眾多人口眾多，當地用電需求較高，電力發展問題突出。，當地用電需求較高，電力發展問題突出。巴基斯坦發電主要依賴天然氣、煤炭和石油等化石能源。從裝機量角度看，2023 年，巴基斯坦石油、天然氣、煤炭等火電裝機量占比達 50%以上，水電占比達 20%以上。但其境內化石能源貧乏，燃料主要依賴進口，發電燃料成本過高，制約巴基斯坦電力系統

54、發展。2024 年以來巴基斯坦逆變器出口規?？焖僭鲩L。巴基斯坦政府持續上調電價以增加財政收入，當地戶儲需求快速增長。巴基斯坦政府持續上調電價以增加財政收入，當地戶儲需求快速增長。巴基斯坦政府面臨財政危機，持續上調電價以增加財政收入。巴基斯坦希望通過漲價來增加電力部門收入，以獲得國際貨幣基金組織 IMF 的貸款。據 NEPRA，2020 年以來居民電價漲幅超 100%。2023 年以來，電芯等上游價格快速回落，戶儲系統安裝成本大幅降低。低價趨勢下，戶儲需求快速增長。東盟十國未來電力需求預計持續高增，保障電力貢獻平衡為各國主要目標。東盟十國未來電力需求預計持續高增，保障電力貢獻平衡為各國主要目標。

55、2022 年東盟十國總用電量約 1.1 萬億千瓦時，約為中國用電水平的 1/8；人均用電量 1660 千瓦時（約為中國的 25%），隨著制造業占比增加及人口增長，當地用電量需求進一步攀升。據中電碳中和發展研究院，2025 年東盟十國用電量將達到 1.4 萬億千瓦時，2030 年將進一步提升至 1.8 萬億千瓦時，年均增速達 6.2%。其中，柬埔寨、緬甸、越南、菲律賓等國家增速將高于東盟平均水平，預計后續保障電力供需平衡為各國重要目標。東南亞地區電網建設相對滯后，與該地區持續增長的電力需求并不匹配，預計東南亞地區電網建設相對滯后，與該地區持續增長的電力需求并不匹配，預計當地戶儲、當地戶儲、工商儲

56、工商儲需求需求將迎來將迎來快速增長?？焖僭鲩L。儲能作為調節性資源，有替代電網擴容的效果，可以彌補東南亞地區電網硬件設施建設的短板。地理環境角度，東南亞地區擁有眾多島嶼和山地，地形地貌復雜，印尼、菲律賓等群島國家的許多地區難以接入國家電網，有望催化戶用光伏和戶用儲能需求。圖表28：東盟各國可再生能源占比發展目標（%）資料來源：中電碳中和發展研究院，國盛證券研究所 推薦方向：推薦方向：目前戶儲公司市盈率分位數已處于歷史較低水平，預計海外庫存改善后板塊彈性大。建議關注德業股份、固德威、錦浪科技、禾邁股份、昱能科技、派能科技等。2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.17 請仔細

57、閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.投資建議投資建議 推薦方向：推薦方向：大儲板塊來看，海外儲能市場競爭格局優于國內，盈利能力相對更強，推薦美國大儲市場排名較前的陽光電源、上能電氣，建議關注禾望電氣、科華數據、盛弘股份等.工商儲板塊來看，目前需求主要集中在峰谷價差較大的江浙和廣東區域，呈現出一定區域性特點，建議關注具備渠道能力的三暉電氣，建議關注芯能科技等。戶儲板塊建議關注頭部廠商德業股份、艾羅能源、錦浪科技、固德威，禾邁股份、昱能科技等。圖表29：儲能板塊重點公司估值表（2024 年 12 月 19 日）版塊版塊 公司簡稱公司簡稱 凈利潤（億元）凈利潤（億元）PE 市值市值（億元

58、）（億元）23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 大儲大儲 陽光電源 94.40 112.10 131.95 152.60 16.53 13.92 11.83 10.23 1,561 上能電氣 2.86 5.44 8.20 10.50 59.29 31.13 20.66 16.14 169 阿特斯 29.03 28.61 41.27 53.11 15.80 16.04 11.12 8.64 459 禾望電氣 5.02 4.49 5.65 6.77 17.32 19.38 15.40 12.85 87 盛弘股份 4.03 4.38 5.82 7.41 18.85 17.3

59、2 13.05 10.24 76 科華數據 5.08 5.39 7.53 9.37 23.24 21.88 15.67 12.59 118 科士達 8.45 5.75 7.71 9.21 13.40 19.69 14.69 12.30 113 禾望電氣 5.02 4.49 5.65 6.77 17.32 19.38 15.40 12.85 87 工商儲工商儲 三暉電氣 0.06-301.77-18 芯能科技 2.20 2.35 2.90 3.53 20.46 19.20 15.56 12.75 45 開勒股份 0.27 0.85 1.39 1.87 129.46 40.90 25.10 18.

60、59 35 德宏股份 0.20-190.01-38 戶儲戶儲 派能科技 5.16 1.21 3.71 5.59 20.77 88.82 28.88 19.16 107 德業股份 17.91 30.51 39.19 47.44 30.91 18.14 14.12 11.67 554 艾羅能源 10.65 3.79 6.42 8.73 8.12 22.80 13.46 9.91 86 錦浪科技 7.79 10.30 14.02 17.05 34.05 25.76 18.92 15.56 265 固德威 8.52 2.82 7.21 9.74 12.45 37.60 14.70 10.89 106

61、科士達 8.45 5.75 7.71 9.21 13.40 19.69 14.69 12.30 113 禾邁股份 5.12 5.01 7.43 9.75 28.48 29.11 19.62 14.95 146 昱能科技 2.20 2.53 3.60 4.73 36.67 31.96 22.41 17.06 81 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：以上重點公司 2024E-2026E 盈利預測數據來自 Wind 一致預期 2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風風險提示險提示 國內外儲能裝機需求不及預期。國內外

62、儲能裝機需求不及預期。若國內外儲能裝機情況不及預期，則板塊相關公司收入或面臨下降風險。原材料價格上漲風險。原材料價格上漲風險。碳酸鋰為儲能電芯主要原材料，原材料成本占比板塊相關公司成本比重較高，若原材料價格上漲明顯，或影響板塊公司盈利能力。預測偏差和估值風險。預測偏差和估值風險。預測值基于多種假設進行分析，可能存在誤差，同時當市場環境發生變化，市場對于公司的定價和估值可能發生變化，從而產生估值風險。2024 12 31年 月 日 gszqdatemark P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的

63、證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的

64、資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進

65、行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期

66、基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 地址：上海市浦東新區南洋涇路 555 號陸家嘴金融街區 22棟 郵編：100077 郵編：200120 郵箱： 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：330038 郵編：518033 傳真：0791-86281485 郵箱： 郵箱： 2024 12 31年 月 日