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1、11中郵證券2024年12月16日中藥新藥申報加速，國談助力新藥快速放量板塊投資評級：強大于市|維持證券研究報告中郵證券研究所 醫藥團隊蔡明子（首席分析師）SAC編號：S1340523110001古意涵（分析師）SAC編號：S13405231100032投資要點 CDE受理中藥新藥數量明顯增加，1.1類中藥新藥通過醫保談判快速放量：1、2023-2024年CDE受理中藥新藥數量明顯增加：2021年開始，中藥新藥申請受理數量明顯增加，且保持持續增加態勢，1.1類基本在每年40個以上，3.1類則從2022年起快速增加，2024年截至12月16日，CDE共受理了124個中藥新藥品種，其中1.1類中藥

2、創新藥最多，占比超過50%，3.1類占比20%。截至目前，共有11個1類中藥創新藥在CDE審評任務公示中，目前悅康藥業的注射用羥基紅花黃色素A已完成所有任務，預計上市在即，悅康藥業還有通絡健腦片、紫花溫肺止嗽顆粒在審評中；健民藥業的牛黃小兒退熱貼、康緣藥業的龍七膠囊僅剩下臨床毒理一項任務。2、天士力臨床III期品種最多，康緣藥業IND品種最多：國內臨床III期品種天士力有9個，皆處于試驗進行中；康緣藥業有5個，其中參蒲盆炎顆粒開啟NDA，另2個已完成臨床III期；以嶺藥業有4個臨床III期品種，其中兩個已申報NDA，另兩個已完成；悅康藥業的3個品種皆完成臨床III期并申報上市；另有中國中藥、益

3、佰制藥皆各有一個品種完成臨床III期。2021-2023年IND受理數量呈現逐年增加態勢，截至2024年12月5日，受理數量達到53個，其中，康緣藥業申請數量最多，達到10個，皆為1.1類中藥創新藥；其次是以嶺藥業有5個，天士力有3個，康恩貝、健民藥業、神威藥業各2個。3、已上市的1.1類中藥創新藥有以下4個特點：1）上市初期日服用金額較高，皆在50元+水平，最高接近200元；2）快速進入醫保目錄，除了參郁寧神片外，其他品種皆進入醫保目錄，大部分在上市次年即進入；3）醫保談判價格降幅集中在70%左右，降幅較低的為50%出頭；4）后續醫保談判續約中，再降價幅度在10%以內。4、醫保談判為前期銷售

4、加速放量的重要契機：1.1類中藥創新藥較多在上市后次年通過談判進入醫保目錄，首次談判降價幅度70%左右，生產廠家在上市初期組建銷售團隊、儲備代理商等，促進其在年底通過談判進入醫保目錄（成功概率較高），進入后加速覆蓋醫院終端：方盛制藥的玄七健骨片在上市后的第二個完整年度覆蓋等級醫院數量接近500家，實現收入超過3000萬；健民藥業的七蕊胃舒膠囊也在上市后的第二個完整年度銷售額預計超過8000萬；以嶺藥業的解郁除煩膠囊在上市后的第二個完整年度在院內、藥店終端皆排名中成藥抗抑郁藥市場TOP10品牌?？紤]到已上市藥品的研發投入較多為3000萬元左右，中藥創新藥的投資回收期較短。推薦及受益標的：推薦標的

5、：康緣藥業；受益標的：天士力、以嶺藥業、健民集團、悅康藥業、方盛制藥。風險提示：審評進度不及預期風險；醫?？刭M等影響進院進度風險。請參閱附注免責聲明3 3一CDE受理中藥新藥數量明顯增加，1.1類中藥新藥通過醫保談判快速放量41.1 CDE受理中藥新藥數量明顯增加請參閱附注免責聲明2023-2024年CDE受理中藥新藥數量明顯增加：2024年截至12月16日，CDE共受理了124個中藥新藥品種，其中1.1類中藥創新藥最多，占比超過50%，3.1類(按古代經典名方目錄管理的中藥復方制劑)占比20%。2021年開始，中藥新藥申請受理數量明顯增加，且保持持續增加態勢，1.1類基本在每年40個以上，3

6、.1類則從2022年起快速增加。近3年上市公司申請中藥NDA的包括：康緣藥業、悅康藥業皆有3個品種處于審評中，康緣藥業在2022-2023年各有一個品種獲批上市，以嶺藥業有2個品種處于審評中，健民藥業、方盛制藥各有1個品種處于審評中。圖表1：2023-2024年CDE受理中藥新藥數量明顯增加(個)資料來源：CDE、中郵證券研究所企業名稱企業名稱藥品名稱藥品名稱進入中心時間進入中心時間注冊分類注冊分類審評進度審評進度企業名稱企業名稱藥品名稱藥品名稱進入中心時間進入中心時間注冊分類注冊分類審評進度審評進度康緣藥業參蒲盆安顆粒2024-05-281.1審評中悅康生物制藥通絡健腦片2024-03-01

7、1.1審評中龍七膠囊2024-04-041.1審評中紫花溫肺止嗽顆粒2024-03-011.1審評中玉女煎顆粒2024-05-293.1審評中注射用羥基紅花黃色素A2023-12-191.2審評中濟川顆粒2023-05-253.1已上市已上市健民藥業牛黃小兒退熱貼2024-01-261.1審評中苓桂術甘顆粒2022-10-013.1已上市已上市小兒紫貝止咳糖漿2022-09-291.1已上市已上市以嶺藥業柴黃利膽膠囊2024-06-131.1審評中方盛制藥養血祛風止痛顆粒2024-09-141.1審評中辛芪通鼻片2023-11-241.1審評中亞寶藥業風葉咳喘平口服液2022-11-111.1

8、已上市已上市芪黃明目膠囊2022-09-021.1已上市已上市圖表2：近3年上市公司申請新藥NDA審評情況資料來源：CDE、中郵證券研究所05010015020202021202220232024CDE受理中藥新藥申請數量1.1類3.1類51.2 CDE當前共有11個1.1類、20個3.1類中藥新藥在審評請參閱附注免責聲明截至12月5日，共有11個1類中藥創新藥在CDE審評任務公示中，目前悅康藥業的注射用羥基紅花黃色素A已完成所有任務，預計上市在即，悅康藥業還有通絡健腦片、紫花溫肺止嗽顆粒在審評中；健民藥業的牛黃小兒退熱貼、康緣藥業的龍七膠囊僅剩下臨床毒理一項任務。3.1類中藥新藥2024年受

9、理明顯加速：當前在CDE審評任務公示中有20個3.1類品種，且同個品種的生產廠家申報時間間隔較小。神威藥業有4個3.1類品種在審評中。圖表3：CDE當前共有11個1.1類中藥新藥在審評資料來源：CDE、中郵證券研究所 注：*代表排隊待審評藥品名稱藥品名稱企業名稱企業名稱進入中心時間進入中心時間 審評狀態審評狀態藥理毒理藥理毒理 臨床臨床藥學藥學統計統計 臨床毒理臨床毒理合規合規 藥品分類藥品分類養血祛風止痛顆粒方盛制藥2024/9/14排隊待審評*1.1柴黃利膽膠囊以嶺藥業2024/6/13排隊待審評*1.1參蒲盆安顆?？稻壦帢I2024/5/28排隊待審評*1.1珍珠滴丸貴州民族藥業2024/

10、4/20排隊待審評1.1龍七膠囊康緣藥業2024/4/4排隊待審評1.1通絡健腦片廣州悅康生物制藥 2024/3/1暫停*1.1紫花溫肺止嗽顆粒廣州悅康生物制藥 2024/3/1暫停*1.1喉喑清膠囊貴州瑞和制藥2024/1/29暫停1.1牛黃小兒退熱貼健民藥業集團2024/1/26排隊待審評1.1羥基紅花黃色素A廣州悅康生物制藥 2023/12/19暫停1.2注射用羥基紅花黃色素A 悅康藥業集團2023/12/19暫停1.2藥品名稱藥品名稱企業名稱企業名稱進入中心時進入中心時間間桃紅四物顆粒株洲千金藥業2024/9/19神威藥業集團神威藥業集團2024/10/10河北萬邦復臨藥業2024/1

11、1/25二冬顆粒貴州威門藥業2024/5/17神威藥業集團神威藥業集團2024/9/2開心散山東潤中藥業2024/5/30上海和黃藥業2024/6/28枇杷清肺顆粒神威藥業集團神威藥業集團2024/9/26河北萬歲藥業2024/11/28升陷顆粒吉林敖東2024/6/8神威藥業集團神威藥業集團2024/7/17苓桂術甘顆粒凱寶藥業2024/4/24一貫煎顆粒凱寶藥業2024/4/24玉女煎顆粒江蘇康緣藥業2024/5/29五味消毒飲顆粒 瑞陽制藥2024/6/15苓桂術甘湯顆粒 浙江康恩貝制藥2024/6/27易黃顆粒海南葫蘆娃藥業2024/7/4溫經湯顆粒上海醫藥集團青島國風藥業2024/7

12、/9桃核承氣顆粒廣東一方制藥2024/8/27五味消毒顆粒南京中山制藥2024/11/5圖表4：3.1類中藥新藥審評加速資料來源：CDE、中郵證券研究所61.3 審評總歷時集中在1年，新報任務歷時差距不大，補充資料歷時有拉長趨勢請參閱附注免責聲明中藥NDA流程主要為：藥審中心承辦-進入新報任務(平均240天，包含統計/藥理毒理/臨床/藥學/合規等任務)-1至2個月-進入補充資料任務(平均60天，任務內容和新報一致)-國家/地方藥監局審批-NMPA簽發藥品批件，離開補充資料任務后需要約15天被批準生產。從已上市藥品的時間軸來看，總歷時集中在一年，最低為286天，最多為522天，歷時更長的導致因素

13、主要為補充資料任務時間和任務之間的間隔時間。申報時間較后的新藥，補充任務時間有拉長趨勢。整體歷時仍然變化不大。圖表5：已上市1.1類中藥創新藥藥品審評總歷時變化不大，集中在1年虎貞清風膠囊玄七健骨片芪黃膠囊利胃膠囊坤怡寧顆粒解郁除煩膠囊太子神悅膠囊參味寧郁片芪黃明目膠囊小兒紫貝止咳糖漿拈痛祛風顆粒風葉咳喘平口服液兒茶上清丸2021-12-212021-12-01 2021-12-012022-01-072021-12-012021-12-212022-12-302023-06-122023-10-24 2023-10-242024-03-152024-02-232024-01-092020-0

14、6-182021-01-042021-07-232022-02-082022-08-272023-03-152023-10-012024-04-182024-11-04開始時間結束時間資料來源：摩熵醫藥、中郵證券研究所圖表6：補充資料歷時（天）有拉長趨勢資料來源：摩熵醫藥、中郵證券研究所41936634237533428635740341739052246933430624724719023916117725826924431620226323192657352412818887156124490100200300400500600總歷時新報任務時間補充任務時間71.4 上市1.1類中藥創新藥

15、：共獲批14個，適應癥較分散請參閱附注免責聲明上市時間上市時間藥品名稱藥品名稱生產廠家生產廠家適應癥適應癥2021/11/10銀翹清熱片康緣藥業康緣藥業外感風熱型普通感冒2021/11/26玄七健骨片方盛制藥方盛制藥輕中度膝骨關節炎中醫辨證屬筋脈瘀滯證2021/11/26芪蛭益腎膠囊山東鳳凰制藥早期糖尿病腎病氣陰兩虛證2021/11/26坤心寧顆粒天士力天士力女性更年期綜合征中醫辨證屬腎陰陽兩虛證2021/12/16虎貞清風膠囊一力制藥輕中度急性痛風性關節炎中醫辨證屬濕熱蘊結證2021/12/16解郁除煩膠囊以嶺藥業以嶺藥業輕中度抑郁癥中醫辨證屬氣郁痰阻、郁火內擾證2021/12/31七蕊胃舒

16、膠囊健民藥業健民藥業輕中度慢性非萎縮性胃炎伴糜爛濕熱瘀阻證所致的胃脘疼痛2022/12/29參葛補腎膠囊新疆華春生物藥業 輕、中度抑郁癥中醫辨證屬氣陰兩虛、腎氣不足證2023/6/8參郁寧神片廣東思濟藥業適用于輕、中度抑郁癥中醫辨證屬氣陰兩虛證2023/10/19通絡明目膠囊以嶺藥業以嶺藥業2型糖尿病引起的中度非增殖性糖尿病視網膜病變血瘀絡阻、氣陰兩虛證所致的眼底點片狀出血、目睛干澀等2023/10/19小兒紫貝宣肺糖漿 健民藥業健民藥業小兒急性支氣管炎風熱犯肺證的咳嗽2024/1/9兒茶上清丸湖北齊進藥業用于輕型復發性阿弗他潰瘍上焦實熱證2024/2/21九味止咳口服液卓和藥業集團急性氣管-

17、支氣管炎中醫辨證屬風熱證的咳嗽2024/3/15秦威顆粒成都華西天然藥物 急性痛風性關節炎風濕郁熱證的治療自2020年9月國家藥監局發布中藥注冊分類及申報資料要求以來，共有14個1.1類中藥創新藥獲批上市。從適應癥來看，治療抑郁癥有3個藥品，治療咳嗽、痛風性關節炎的皆有2個藥品，治療糖尿病并發癥的有2個藥品（腎病&視網膜病變），其他藥品適應癥較為分散，包括骨科、婦科、胃病、口腔等治療領域。圖表7：共有14個1.1類中藥創新藥獲批上市，適應癥較為分散資料來源：CDE、中郵證券研究所81.5 上市公司臨床III期品種梳理：天士力數量最多，以嶺藥業皆已完成III期試驗請參閱附注免責聲明我們梳理了上市

18、公司的臨床III期品種情況，其中，天士力數量最多，達到9個(國內審批，未加上FDA審批品種)，皆處于試驗進行中；其次是康緣藥業，達到5個，其中參蒲盆炎顆粒開啟NDA，另2個已完成臨床III期；以嶺藥業有4個臨床III期品種，其中兩個已申報NDA，另兩個已完成；悅康藥業的3個品種皆完成臨床III期并申報上市；另有中國中藥、益佰制藥皆各有一個品種完成臨床III期。圖表8：天士力臨床III期品種最多，其次為康緣藥業、以嶺藥業資料來源：CDE、中郵證券研究所申辦單位首次公示日期藥物名稱臨床III期試驗進展天士力2021-09-18復方丹參滴丸-糖網進行中 招募中2022-06-13安神滴丸進行中 招募

19、中2023-05-12脊痛寧片進行中 招募中2023-10-16青術顆粒進行中 招募中2023-11-28安體威顆粒進行中 招募中2024-08-26香橘乳癖寧膠囊進行中 招募中2024-11-15連夏消痞顆粒進行中 尚未招募2024-11-27腸康顆粒進行中 尚未招募2024-12-11蘇蘇小兒止咳顆粒進行中康緣藥業2022-06-20參蒲盆炎顆粒已完成，申報上市2022-08-22六味地黃苷糖片已完成2023-11-16紫辛鼻鼽顆粒已完成2023-11-30雙魚顆粒進行中 招募中2024-01-18熱毒寧顆粒進行中 招募中申辦單位首次公示日期藥物名稱臨床III期試驗進展以嶺藥業2022-0

20、4-29絡痹通片已完成2022-05-16柴黃利膽膠囊已完成，申報上市2022-06-09玉屏通竅片已完成，申報上市2023-04-13小兒連花清感顆粒已完成悅康藥業2020-10-29注射用羥基紅花黃色素A已完成，申報上市2023-01-09紫花溫肺止嗽顆粒已完成，申報上市北京同仁堂2020-05-07清腦宣竅滴丸進行中 招募中貴州同濟堂制藥2022-10-20郁樞達片已完成貴州益佰制藥2019-03-11珍珠滴丸已完成海南葫蘆娃藥業2021-09-08小兒化積顆粒進行中 招募中濟川藥業2019-11-04小兒豉翹清熱糖漿已完成，已上市91.6 IND：2021-2023年受理數量呈現逐年增

21、加態勢，康緣藥業申報數量最多請參閱附注免責聲明根據CDE，2021-2023年IND受理數量呈現逐年增加態勢，截至2024年12月5日，受理數量達到53個。從1類新藥的申請企業情況來看，康緣藥業申請數量最多，達到10個，皆為1.1類中藥創新藥；其次是以嶺藥業有5個，天士力有3個，康恩貝、健民藥業、神威藥業各2個。圖表10：康緣藥業IND申報數量最多，其次為以嶺藥業、天士力資料來源：CDE、中郵證券研究所CDE企業名稱藥品名稱注冊類型承辦日期CDE企業名稱藥品名稱注冊類型承辦日期康緣藥業補髓益智顆粒1.12024/12/3天士力安體威顆粒1.12023/4/1羌芩顆粒1.12024/2/6九味化

22、斑丸1.12022/8/4七味脂肝顆粒1.12024/2/2T891.12021/2/3五味益心顆粒1.12023/9/25康恩貝ZY13提取物1.22024/7/27小兒健脾顆粒1.12023/7/19洋常春藤葉口服液1.22023/9/2小兒佛芍和中顆粒1.12023/6/26健民藥業枳術通便顆粒1.12023/5/16烏鱉還閨顆粒1.12023/6/7通降顆粒1.12022/8/8梔黃貼膏1.12023/3/1馬應龍MYL軟膏1.12024/9/20棗柏安神顆粒1.12022/2/8人福醫藥玉蠶顆粒1.12024/8/31九味疏風平喘顆粒1.12021/10/9珍寶島清降和胃顆粒1.12

23、024/4/30以嶺藥業連花御屏顆粒1.12024/9/30佐力藥業靈香片1.12024/2/27藿夏感冒顆粒1.12023/9/5北京同仁堂芪參顆粒1.12023/12/20參蓉顆粒1.12023/5/13神威藥業異功散顆粒1.12023/1/17柴芩通淋片1.12022/5/24云南白藥全三七片1.12021/12/9小兒連花清感顆粒1.12021/4/1上海和黃藥業健腰密骨片1.12020/10/17振東制藥星蔞承氣顆粒1.12024/11/27貴州百靈芍苓片1.12020/10/15資料來源：CDE、中郵證券研究所454764530501002021202220232024IND受理數

24、量（個）圖表9：2021-2023年IND受理數量呈現逐年增加態勢101.7 1.1類中藥新藥上市初日服用金額較高，快速進入醫保，價格降幅70%左右請參閱附注免責聲明已上市的1.1類中藥創新藥有以下4個特點：1）上市初期日服用金額較高，皆在50元+水平，最高接近200元；2）快速進入醫保目錄，除了參郁寧神片外，其他品種皆進入醫保目錄，大部分在上市次年即進入；3）醫保談判價格降幅集中在70%左右，降幅較低的為50%出頭；4）后續醫保談判續約中，再降價幅度在10%以內。圖表11：中藥新藥上市后，通過談判快速進入醫保，價格降幅70%左右，后續價格基本穩定上市時間上市時間藥品名稱藥品名稱生產廠家生產廠

25、家進入醫保時間進入醫保時間 首次醫保談判價格首次醫保談判價格談判價格降幅談判價格降幅 后續醫保談判是否降價后續醫保談判是否降價談判前日服用金額談判前日服用金額(元元)2021/11/10銀翹清熱片康緣藥業2022版2.90元(0.36g(相當于飲片1.22g)/粒)-否-2021/11/26玄七健骨片方盛制藥2022版3.1元(0.45g(相當于飲片2.83g)/片)-53.33%2023年維持，2024年降價9%79.70 2021/11/26芪蛭益腎膠囊山東鳳凰制藥2022版2.36元(0.38g(相當于飲片2.86g)/粒)-78.67%2023年維持，2024年降價8%166.00 2

26、021/11/26坤心寧顆粒天士力2022版9.3元(6g(相當于飲片20g)/袋)-71.91%否99.33 2021/12/16虎貞清風膠囊一力制藥2023版2.99元(每粒裝0.40g(相當于飲片2.33g)-77.00%否156.00 2021/12/16解郁除煩膠囊以嶺藥業2022版1.96元(0.4g(相當于飲片1.55g)/粒)-2023年維持，2024年降價5.6%-2021/12/31七蕊胃舒膠囊健民藥業2022版3.28元(0.5g(相當于飲片0.5g)/粒)-57.79%2023年維持，2024年降價8.2%62.17 2022/12/29參葛補腎膠囊華春生物藥業2023

27、版4.35元(每粒裝0.32g(相當于飲片3.6g)-64.18%否97.14 2023/6/8參郁寧神片思濟藥業;一力制藥尚未進入最新中標價為16.3125元/片-195.75 2023/10/19通絡明目膠囊以嶺藥業2024版2.17元(0.4g/粒)-59.31%-64.00 2023/10/19小兒紫貝宣肺糖漿健民藥業2024版86.70元(100ml/瓶(每1ml相當于飲片0.72g)-73.96%-69.93-149.852024/1/9兒茶上清丸齊進藥業;葵花藥業2024版1.39元(每丸重0.14g(相當于飲片0.16g)-72.20%-80.00 2024/2/21九味止咳口

28、服液卓和藥業;亞寶藥業2024版4.15元(10ml/支(每1ml相當于飲片2.14g)-74.85%-99.00 2024/3/15秦威顆粒成都華西天然藥物2024版8.26元(12g(相當于飲片30g)/袋)-資料來源：藥智網、國家醫保局、中郵證券研究所111.8 醫保談判為前期銷售加速放量的重要契機，進入醫保首年可實現千萬級收入請參閱附注免責聲明根據前文分析，1.1類中藥創新藥較多在上市后次年通過談判進入醫保目錄，首次談判降價幅度70%左右，生產廠家在上市初期組建銷售團隊、儲備代理商等，促進其在年底通過談判進入醫保目錄（成功概率較高），進入后加速覆蓋醫院終端：方盛制藥的玄七健骨片在上市后

29、的第二個完整年度覆蓋等級醫院數量接近500家，實現收入超過3000萬；健民藥業的七蕊胃舒膠囊也在上市后的第二個完整年度銷售額預計超過8000萬；以嶺藥業的解郁除煩膠囊在上市后的第二個完整年度在院內、藥店終端皆排名中成藥抗抑郁藥市場TOP10品牌?？紤]到已上市藥品的研發投入較多為3000萬元左右，中藥創新藥的投資回收期較短。藥品名稱藥品名稱生產廠家生產廠家 上市時間上市時間進醫保時間進醫保時間 醫保談判降價醫保談判降價營銷情況營銷情況銷售成果銷售成果解郁除煩膠囊以嶺藥業 2021/12/16 2022版首次談判后2023年維持，2024年降價5.6%2023年3月組建銷售團隊2023年在中國公立

30、醫療機構終端中成藥抗抑郁藥市場為TOP5品牌，在中國城市實體藥店終端中成藥抗抑郁藥市場為TOP10品牌，在中國網上藥店終端中成藥抗抑郁藥市場為TOP17品牌玄七健骨片方盛制藥 2021/11/26 2022版首次談判降價53%，2023年維持，2024年談判降價9%營銷中心抓住醫保談判機會，大力推進醫院準入工作；玄七健骨片順利入選衛健委制定的中國慢性創傷后疼痛診療指南（2023版）作為“慢性肌肉骨骼損傷后疼痛”用藥推薦2023年覆蓋等級醫院已近500家，實現營業收入3,200萬元左右。2024年前三季度覆蓋1,000多家公立醫療機構，其中等級醫院近700家，實現銷售收入約8,600萬元，同比增

31、長超340%七蕊胃舒膠囊健民藥業 2021/12/31 2022版首次談判降價58%，2023年維持，2024年降價8.2%公司加快各省級市場導入，提高醫院市場覆蓋2023年七蕊胃舒膠囊銷售量2494萬粒，按照國談價格計算對應8000多萬銷售額，2024上半年銷售777萬粒小兒紫貝宣肺糖漿健民藥業 2023/10/19 2024版首次談判降價74%2024年上半年代理商客戶儲備完成-資料來源：CDE、Wind、中郵證券研究所圖表12：1.1類中藥創新藥通過談判快速進入醫保目錄，較快實現放量121.9 基于已有品種優勢，研發各有側重點請參閱附注免責聲明天士力：聚焦中國市場容量最大、發展最快的心腦

32、血管、消化代謝、腫瘤三大疾病領域，致力于提供臨床急需甚至填補中國臨床市場空白的藥物研發，利用現代中藥、生物藥、化學藥協同發展優勢進行創新藥物的戰略布局。心腦血管在研管線覆蓋高血脂癥、抗血栓、腦卒中、腦卒中后遺癥、心衰、冠心病等適應癥，形成貫穿心腦血管各個環節的產品鏈。以嶺藥業：1）大呼吸領域如上呼吸道/下呼吸道、兒童/成人呼吸系統等多個細分病種；2）內分泌領域如糖尿病視網膜病變、糖尿病足、糖尿病腎病、高尿酸血癥等細分病種；3）胃腸肝膽領域四個臟器疾病領域；4）婦科和兒科疾病領域。此外，五官科、免疫類疾病、類風關、罕見病等方向也有布局計劃?？稻壦帢I：公司以滿足未被滿足的臨床需求為新藥研發核心宗旨

33、，緊扣研發效率和質量提升，持續開展創新中藥研發與上市品種技術提升的同時，公司在化學藥、生物藥領域立足“創新為主，仿制為輔”的理念，力爭在重大疾病以及其它與公司銷售模式相適應的疾病領域實現創新藥物研發的突破。悅康藥業：聚焦心腦血管疾病、腫瘤、傳染病三大重點治療領域，鞏固并夯實核酸藥物、多肽藥物、小分子藥物和特色中藥制劑技術路線，通過自主研發、合作開發、外部引進等多種方式積極布局創新藥研發管線。健民集團：致力于精品中藥制造與研發，聚焦兒科用藥領域，現已形成了以中成藥為主的兒科產品線、婦科產品線、特色中藥產品線。方盛制藥：中短期以打造“創仿平衡、兼顧兩翼”的產品集群為研發、銷售的戰略指引；長期聚焦中

34、藥創新藥，實現銷售收入過億單品的“338大產品打造計劃”為目標。131.10 研發投入：人員數量平穩，平均年薪提升，研發費用整體呈上漲態勢請參閱附注免責聲明研發費用：悅康藥業增速最快，2020-2023年CAGR達到40%，康緣藥業、健民集團、方盛制藥CAGR皆為25%左右，天士力和以嶺藥業研發費用最多，2020-2023年CAGR為10%左右。研發人員數量：以嶺藥業人數最多，從近2000人減少10%，同樣減少的還有健民集團，也減少了10%；天士力則較為穩定，人數維持在1300-1400人；康緣藥業、悅康藥業、方盛制藥研發人員數量CAGR為13%-15%。研發人員平均年薪：除了康緣藥業略微下滑

35、外，其他企業皆有所提升，以嶺藥業明顯高于其他企業，2023年達到27萬；健民集團和方盛制藥在2020年還處于不到10萬的水平，現在已經提升至15萬左右的普遍水平。資料來源：Wind、中郵證券研究所圖表13：2020-2023年研發費用(億元)皆呈現上漲態勢資料來源：Wind、中郵證券研究所圖表14：2020-2023年研發人員數量(個)整體平穩資料來源：Wind、中郵證券研究所圖表15：2020-2023年研發人員平均年薪呈上升態勢(萬元)9.17 8.53 7.72 3.52 0.74 1.08 0.005.0010.0015.00天士力以嶺藥業康緣藥業悅康藥業健民集團方盛制藥2020202

36、1202220231,388 1,807 577 509 172 332 05001,0001,5002,0002,500天士力以嶺藥業康緣藥業悅康藥業健民集團方盛制藥202020212022202317.1 27.0 15.6 17.9 16.3 14.4 0.010.020.030.0天士力以嶺藥業康緣藥業悅康藥業健民集團方盛制藥20202021202220231414二較多標的走出集采/高基數影響，經營趨勢向上152.1 疫情產品高基數和集采影響下，年度業績增速放緩，但季度呈現改善趨勢請參閱附注免責聲明收入增速方面，方盛制藥、悅康藥業2023年收入負增長，但2024年季度改善明顯，方盛制

37、藥的藤黃健骨片在集采下加快開發空白區域，2024H1雖收入同比下降約22%，但2024Q3銷售量同比增長約36%，收入實現同比基本持平，且兩個中藥創新藥實現快速放量；悅康藥業由于明可欣集采未中標、銀杏葉提取物注射液去庫存等原因導致2022-2023年業績承壓，但2024Q3已實現較好恢復增長。以嶺藥業、康緣藥業、健民集團由于疫情產品高基數2024年前三季度收入負增長，但單季度同比降幅縮窄，康緣藥業由于熱毒寧較高基數疊加銀杏二萜進院放緩2024年整體承壓，但季度降幅在縮窄；健民集團啟動了營銷體系的全面改革，龍牡壯骨顆粒的渠道庫存截至2024Q3末已到合理水平。圖表16：疫情產品高基數和集采影響下

38、，年度業績增速放緩，但季度呈現改善趨勢-60%-40%-20%0%20%40%60%天士力以嶺藥業康緣藥業健民集團方盛制藥悅康藥業201920202021202220232024Q1-3-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%天士力以嶺藥業康緣藥業健民集團方盛制藥悅康藥業2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3資料來源：Wind、中郵證券研究所160%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2021202220232023Q1-32024Q1-3天士力以嶺藥業康緣藥業健民集團方盛制藥悅康藥業2.2 盈利能力：毛利率，銷售費用

39、率普遍下降，凈利率平穩向上請參閱附注免責聲明從毛利率來看，康緣藥業、方盛制藥、天士力毛利率皆保持平穩向上趨勢，且在65%-75%的高水平，悅康藥業、以嶺藥業毛利率2024年前三季度略有下滑。健民集團毛利率在45%左右，2021-2023年保持增長。從費率來看，銷售費用率整體呈現下降趨勢，當前集中在30%-40%的水平，悅康藥業、以嶺藥業、康緣藥業下降較為明顯，方盛制藥、天士力較為平穩，健民集團小幅度上升。管理費用率集中在4%-10%水平，方盛制藥較高但近年下降明顯，康緣藥業新增管理人員，其他企業變動較小。從凈利率來看，天士力、方盛制藥提升明顯；健民集團、康緣藥業較為平穩；悅康藥業由于前期毛利率

40、下滑導致凈利率下滑，但2024年銷售費用率下降明顯實現回升；以嶺藥業由于呼吸產品去庫存影響等原因凈利率波動相對較大。圖表17：毛利率平穩，部分受集采影響，銷售費用率普遍下降，凈利率平穩向上資料來源：Wind、中郵證券研究所40%45%50%55%60%65%70%75%80%2021202220232023Q1-32024Q1-3天士力以嶺藥業康緣藥業健民集團方盛制藥悅康藥業20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%2021202220232023Q1-32024Q1-3天士力以嶺藥業康緣藥業健民集團方盛制藥悅康藥業3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9

41、.0%10.0%11.0%12.0%2021202220232023Q1-32024Q1-3天士力以嶺藥業康緣藥業健民集團方盛制藥悅康藥業毛利率扣非凈利率銷售費用率管理費用率1717三推薦及受益標的183 推薦及受益標的資料來源：Wind、中郵證券研究所（注：盈利預測皆來自Wind一致預期，收盤價為2024年12月13日）請參閱附注免責聲明收入增速收入增速歸母增速歸母增速PEPEG20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E2024E2025E2026E推薦標的推薦標的康緣藥業康緣藥業11.9%-0.4%12.4%12.5%

42、23.5%4.6%16.0%15.4%16.0 15.3 13.2 11.4 3.3 0.8 0.7 受益標的受益標的天士力天士力0.9%3.6%6.4%6.8%517.5%4.2%14.1%12.7%20.8 19.9 17.5 15.5 4.8 1.2 1.2 以嶺藥業以嶺藥業-17.7%-3.3%12.1%12.9%-42.7%-14.7%18.2%16.7%21.3 25.0 21.2 18.2-1.7 1.2 1.1 健民集團健民集團15.7%5.7%13.4%13.1%27.9%6.0%19.7%19.8%13.1 12.4 10.3 8.6 2.1 0.5 0.4 方盛制藥方盛制

43、藥-9.1%11.6%15.8%15.0%-34.6%42.9%15.4%21.2%26.3 18.4 15.9 13.2 0.4 1.0 0.6 悅康藥業悅康藥業-7.6%1.4%10.3%12.7%-44.8%67.0%31.1%24.6%48.5 29.0 22.2 17.8 0.4 0.7 0.7 圖表18：推薦及受益標的盈利預測1919四風險提示204 風險提示請參閱附注免責聲明審評進度不及預期風險；醫?？刭M等影響進院進度風險。2121感謝您的信任與支持！THANK YOU22免責聲明分析師聲明撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利

44、害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H

45、根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于2017年7月1日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證

46、券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。23免責聲明中郵證券有限責任公司，2002年9月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本50.6億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。公司經營范圍包括：證券經紀；證券自營；證券投資咨詢；證券資產管理；融資融券；證券投資基金銷售；證券承銷與保

47、薦；代理銷售金融產品；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問。此外，公司還具有：證券經紀人業務資格；企業債券主承銷資格；滬港通；深港通；利率互換；投資管理人受托管理保險資金；全國銀行間同業拆借；作為主辦券商在全國中小企業股份轉讓系統從事經紀、做市、推薦業務資格等業務資格。公司目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西、上海、云南、內蒙古、重慶、天津、河北等地設有分支機構，全國多家分支機構正在建設中。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長，努力成為客戶認同、社會尊重、股東滿意、員工自豪的優秀企業。投資評級說明中郵證券研究所公司簡介北京北京郵箱：地址：北京市東城區前門街道珠市口東大街17號郵編：100050深圳深圳郵箱：地址：深圳市福田區濱河大道9023號國通大廈二樓郵編：518048上海上海郵箱：地址：上海市虹口區東大名路1080號大廈3樓郵編：20000024