《電子行業深度研究：2025年AI應用和自主可控將持續驅動半導體周期上行-241224（28頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《電子行業深度研究：2025年AI應用和自主可控將持續驅動半導體周期上行-241224（28頁）.pdf（28頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、敬請參閱最后一頁特別聲明 1 行業觀點 我們復盤了前面幾輪半導體周期，根據供需關系按照時間維度分為長中短三種周期：長周期（8-10 年）為需求周期、中周期（4-6 年）為產能周期、短周期（3-5 個季度）為庫存周期，其中需求-產能-庫存三種周期相互嵌套。通過復盤我們發現每輪半導體大周期的開啟都是由新興技術推動產品升級和創新，進而催生新產品的總量、滲透率和單品半導體價值量的提升，推動半導體市場規模上升一個臺階，我們認為 AI 將驅動半導體行業進入下一個大周期。但在 AI 發展初期，主要表現為基礎大模型的持續迭代、各大云廠商爭搶算力芯片和存儲（HBM），而傳統半導體芯片受限于終端需求低迷、疊加處于

2、去庫存周期，業績和股價表現差強人意。隨著可用有效數據遇到瓶頸，大模型迭代放緩，展望 2025 年生成式 AI 催生的應用有望成為 AI 浪潮的主流，這主要表現為“AI+X”包括 AI 手機、AIPC、AI 眼鏡、AI 耳機、AI 音箱、AI 玩家、AI 教育、AI 陪伴、機器人、自動駕駛等，這些終端需求的升級和創新都將帶動對芯片的需求，從而推動整個半導體市場規模持續增大。另外，我們也從產能周期和庫存周期兩個維度分析，發現當前晶圓代工產能利用率在持續提升（先進制程占比提升），而芯片廠商和渠道端端庫存保持較低水位，再加上“AI+”的終端需求即將爆發，在這種情況下我們預計 2025 年有望迎來需求-

3、產能-庫存三種周期共振，從而驅動半導體行業迎來大的上行周期。同時，半導體產業鏈自主可控也是大勢所趨，我們持續看好半導體設備/零部件、材料及國產算力產業鏈。投資邏輯：AIAI 主線主線，持續看好，持續看好 AIAI 基礎設施，重點關注基礎設施，重點關注 AIAI 應用。應用。如果說 23 年是 AI 訓練的元年，24 年是 AI 推理的元年，那么25 年將是 AI 終端應用爆發的元年。主要歸因于包括端側 AI、聊天機器人、自動駕駛等在內的“AI+X”有望帶動傳統終端升級的浪潮，那么在半導體芯片領域，我們認為除了算力芯片、存儲器以外，其他如 Soc 芯片、存儲器、CIS、模擬芯片等的需求也將被帶動

4、起來，從排序上我們重點看好對 AI 算力芯片、存儲器（HBM）、數字 Soc 芯片的需求，其他如 CIS、模擬芯片、射頻、驅動 IC、MCU 等也將隨之受益。半導體鏈條半導體鏈條上下游上下游加快加快自主可控自主可控勢在必行勢在必行。2024 年 12 月，美國 BIS 將制裁的深度和范圍進一步擴大，新增 140 個實體清單主體，其中包括半導體設備公司、eda 公司、半導體材料公司以及晶圓廠。我們認為，制裁收緊后，國產化率提升成為重中之重。對于 fab 來說，設備國產化率有望加速。對于設備廠來說，零組件國產化率提升有望成為立身之本。預測在 AI 需求帶動、存儲持續擴產及國產化率提升的帶動下，半導

5、體設備/零部件將積極受益。投資建議 看好 AI 基礎設施與 AI 應用相關主線，并持續看好半導體產業鏈自主可控的方向，重點看好：國產算力芯片、存儲器（HBM）、數字 Soc 芯片、半導體設備/零部件、材料等。風險提示 AI 端側發展不及預期、消費電子復蘇低于預期、AI 應用落地不達預期、半導體庫存去化慢于預期，晶圓廠資本開支低于預期。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 掃碼獲取更多服務 內容目錄內容目錄 一、全球半導體周期復盤.4 1.1 長周期（8-10 年）：看需求.4 1.2 中周期（4-6 年）：看產能.5 1.3 短周期（3-5 個季度）：看庫存.6 二、歷史股價如何演繹.7

6、 三、當前的判斷：需求-產能-庫存三周期共振，AI 應用和自主可控將驅動半導體行業開啟十年大周期.9 3.1 訊號一：AI 基礎設施+AI 應用爆發，推動半導體需求增加.9 3.2 訊號二：芯片廠商庫存月數保持低水位.16 3.3 訊號三：渠道端芯片貨期正常.17 3.4 訊號四：2025 年晶圓代工產能利用率持續提升，12 吋成為主流.18 3.5 訊號五：全球半導體設備銷售額持續創新高，自主可控是歸因.21 四、投資建議.25 五、風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：產品需求推動全球半導體經歷十年大周期.4 圖表 2：2003-2011 年之間全球 PC 出貨量快速攀升.5 圖表

7、3：2012-2016 年全球智能手機出貨量快速提升.5 圖表 4：全球半導體每 4-6 年經歷一輪產能周期.5 圖表 5：半導體行業產能周期的不同階段.6 圖表 6：全球半導體資本開支增速 vs.半導體銷售額增速.6 圖表 7：從芯片廠商庫存看：全球半導體行業每 3-5 個季度經歷一輪庫存周期.7 圖表 8：艾睿電子存貨周轉天數變化.7 圖表 9：安富利存貨周轉天數變化.7 圖表 10：費城半導體指數局部高點出現在銷售額同比增速高點后，在半導體銷售額同比轉負前 09 個月出現 8 圖表 11：國內半導體產業指數 vs.費城半導體指數.9 圖表 12：海外云廠商資本開支保持上升趨勢.10 圖表

8、 13：2020-2027E AI 領域發展趨勢.10 圖表 14：AI 與車用需求維持強勁增長.11 圖表 15：2023-2027E 主要 AI 應用發展的動態預估.11 圖表 16：全球智能手機出貨量及增速.12 圖表 17：全球 AI 智能手機滲透率持續抬升.12 XVOWrPmOxOqRuMsNtMoPqQaQcM6MsQqQtRnRlOmNmOjMpNrMaQnNxOMYtRnMNZtPqN行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 掃碼獲取更多服務 圖表 18：Apple Intelligence 五大定義.12 圖表 19：Apple Intelligence 四大能力.12

9、圖表 20：全球 PC 出貨量及增速.13 圖表 21：全球 AI PC 滲透率持續提升.13 圖表 22：24 年耳機出貨量在連續兩年下滑后重回增長.13 圖表 23：智能手表&手環出貨量維持溫和增長.13 圖表 24：智能家居設備出貨量重回溫和增長（出貨量單位：億部）.14 圖表 25：RAY-BAN META 智能眼鏡.14 圖表 26：小度 AI 眼鏡功能.14 圖表 27：全球智能眼鏡爆發式增長.15 圖表 28：推出 AI 功能后，Meta Ray-Ban 快速增長.15 圖表 29：大量公司正涌入 AI 眼鏡賽道.16 圖表 30：全球半導體各細分應用庫存月數.16 圖表 31：

10、國內半導體芯片平均庫存月數.17 圖表 32：國內不同芯片品類庫存月數.17 圖表 33：截至 24Q3 主流芯片交期及價格均已企穩（交期單位：周）.18 圖表 34：2025 年 8 吋產能利用率逐步回升中.19 圖表 35：2025 年 12 吋產能利用率緩步上行.19 圖表 36：未來數年產能擴張仍以 12 吋為主.20 圖表 37：2023-2027 年先進與成熟工藝產能的版圖占比.20 圖表 38：全球主要代工廠工藝路線圖.21 圖表 39：全球半導體設備銷售額增速 vs.全球半導體銷售額增速.21 圖表 40：2025 年全球 12 吋設備支出有望同比+24%，達 1232 億美元

11、.22 圖表 41：后續主要擴產增量主要來自于存儲客戶.23 圖表 42：在 ASML 2024 年前三季度收入中，中國大陸地區收入占比持續高于 45%.23 圖表 43：2024 年 1-9 月從荷蘭光刻機進口額達到 70.55 億美元，同比增長 55%.24 圖表 44：3D NAND 存儲要求極高深寬比刻蝕.24 圖表 45：中微公司持續突破極高深寬比刻蝕設備.24 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 掃碼獲取更多服務 一、全球半導體周期復盤 半導體行業是一個分工較為精細的行業，產業從上下游的環節自下而上為：終端客戶-渠道端-IC 設計廠/IDM-晶圓代工廠/封測廠-半導體設備/

12、材料，這么長的鏈條導致在終端需求發生變化時，容易發生上游不同環節反應不及時，因此也導致了半導體行業呈較為明顯的周期性。但其周期性背后的根本歸因是：供需關系。我們復盤前面幾輪半導體周期，根據供需關系按照時間維度分為長中短三種周期：長周期（8-10 年）為需求周期、中周期（4-6 年）為產能周期、短周期（3-5 個季度）為庫存周期，其中需求-產能-庫存三種周期相互嵌套，共同推動半導體行業波浪式前進。1.1 1.1 長周期長周期（8 8-1010 年）年）：看需求：看需求 我們復盤過去二十多年以來半導體行業的發展歷程發現，每一次大的技術革命都能驅動半導體維持將近十年的景氣度，其核心邏輯是：底層的新技

13、術催生新產品的總量、滲透率和單品半導體價值量的提升。例如：2001-2010 年前后：我們稱之為 PC 時代，自互聯網泡沫破滅之后，PC 終端迅速興起，隨之而來的功能機、筆記本等陸續出現，根據 Gartner 數據全球 PC 出貨量，2003 年單季度為 4000 萬部左右，到 2011 年前后，單季度出貨量達到約 9000 萬部。隨著超薄光驅、TFT液晶屏、鋰電池以及無線通訊技術等的發展促使筆記本電腦向更輕薄的方向發展，其內置CPU 芯片的厚度、面積均開始大幅下降，含硅量持續提升。根據 WSTS 數據，全球半導體銷售額從 2001 年 1390 億美元提升至 2010 年的 2989 億美元

14、，10 年復合增速達 9%。2010-2021 年，2010 年前后，蘋果開啟了智能手機時代，從 3G 手機到 4G、5G 手機，全球智能手機出貨量從 2012Q3 的 1.86 億部，到 2016 年平均每季度超過 4 億部。以及由之而來的 TWS 耳機、智能家居 AIOT 終端和云計算等新興領域迅速崛起，也推動了算力 CPU、存儲器、Soc、電源管理等芯片的需求。全球半導體銷售額也從 2011 年的 2995.2 億美元成長到 2021 年的 5558.9 億美元，10 年復合增速為 7%。2022 年全球半導體行情周期下行，行業處于展望悲觀中。隨之而來 ChatGPT 于 2023 年初

15、橫空出世，為半導體行業前行帶來曙光。AI 驅動基礎設施建設，包括算力芯片、存儲器、交換機、服務器、PCB 等全產業鏈需求回暖，2023 年下半年下游終端開啟補庫周期，全球半導體銷售額于2024年8月達到561.6億美元修復到上一輪的周期高點（2021.12為555.9億美元）。圖表圖表1 1：產品需求推動全球產品需求推動全球半導體半導體經歷經歷十年大周期十年大周期 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 掃碼獲取更多服務 來源：WSTS，國金證券研究所 圖表圖表2 2：20032003-20112011 年年之間之間全球全球 PCPC 出貨量出貨量快速攀升快速攀升 圖表圖表3 3：2012

16、2012-20162016 年全球智能手機出貨量快速提升年全球智能手機出貨量快速提升 來源：Gartner，國金證券研究所 來源：IDC，國金證券研究所 1.2 1.2 中周期中周期（4 4-6 6 年）年）：看產能：看產能 回顧 1986 年以來半導體的發展，可以發現半導體行業每 4-6 年經歷一輪完整的波峰-波谷-波峰的輪轉。我們認為其背后核心為晶圓廠、封測廠的資本開支與產能擴張進度的驅動，稱之為“產能周期”即在供給驅動下的半導體行業重復演繹著復蘇擴張高峰衰退復蘇的過程。圖表圖表4 4：全球半導體每全球半導體每 4 4-6 6 年經歷一輪年經歷一輪產能產能周期周期 來源：WSTS，國金證券

17、研究所 我們將產能周期分為四個階段：復蘇-擴張-頂峰-衰退，四個階段依次交替輪轉。復蘇：這個階段，經歷前面的衰退，各環節供應商較為謹慎，表現為全產業鏈條庫存水位較低。但隨著下游需求開始改善，終端客戶開始拉貨，傳導到渠道端、芯片設計公司，其訂單開始增加，出現被動去庫存現象，同時上游晶圓廠小幅增加資本開支。擴張：隨著終端需求持續旺盛，渠道端及 IC 設計公司芯片出現供不應求、芯片交期延長，導致芯片價格上漲，出現主動補庫存現象，同時上游晶圓廠稼動率持續滿產，開始加大資本開支。20003000400050006000700080009000100002003-032004-072005-112007-

18、032008-072009-112011-032012-072013-112015-032016-072017-112019-032020-072021-112023-032024-07全球PC出貨量（萬臺）0123452012/9/12013/5/12014/1/12014/9/12015/5/12016/1/12016/9/12017/5/12018/1/12018/9/12019/5/12020/1/12020/9/12021/5/12022/1/12022/9/12023/5/12024/1/12024/9/1全球智能手機出貨量（億部）-60%-40%-20%0%20%40%60%80

19、%0102030405060701986-011986-111987-091988-071989-051990-031991-011991-111992-091993-071994-051995-031996-011996-111997-091998-071999-052000-032001-012001-112002-092003-072004-052005-032006-012006-112007-092008-072009-052010-032011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019

20、-052020-032021-012021-112022-092023-072024-05全球半導體銷售額（十億美元）Yoy峰峰 谷 峰峰 谷谷 峰峰 谷谷 峰峰 谷谷 峰峰 谷谷 峰峰 谷谷 峰峰 谷谷 峰峰 谷谷 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 掃碼獲取更多服務 頂峰：芯片價格是一個明確的訊號，由于晶圓廠從計劃到投產、量產基本上需要 1-2 年的周期，在產能緊缺的情況下，晶圓廠提高代工價格進一步推動芯片價格持續上漲，導致部分環節廠商開始囤貨（以期轉差價），層層疊加推高終端產品生產成本，壓縮終端廠商利潤，導致部分廠商減少訂單，隨著時間推移，芯片廠商庫存開始積壓，出現被動補庫存現象

21、。衰退：隨著終端訂單持續減少，芯片廠商庫存水位持續抬升（伴隨囤貨的廠商甩貨），而同時部分晶圓廠新產能開始投產，進一步增加供給，導致芯片價格下殺，行業進入主動去庫存階段，晶圓廠大幅下調資本開支計劃。隨著行業殺價、甩庫、呈現蕭條景象，各環節廠商給予謹慎甚至悲觀預期，但是新的復蘇已經走在路上。圖表圖表5 5：半導體半導體行業行業產能周期產能周期的不同階段的不同階段 來源：國金證券研究所制作 圖表圖表6 6：全球半導體資本開支增速全球半導體資本開支增速 vs.vs.半導體銷售額增速半導體銷售額增速 來源：WSTS，同花順 iFind，國金證券研究所 1.3 1.3 短周期短周期（3 3-5 5 個季度

22、）個季度）：看庫存：看庫存 由于半導體產業鏈條較長，各環節廠商大多專注一部分，很難做到縱觀整條產業鏈的供需變化，因此導致在一輪周期中全行業能保持供需平衡的時間很短，而供需失衡是常態，其最典型的一個指標就是庫存水位變化。因此，我們可以通過觀察庫存水位作為判斷半導體-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023全球半導體銷售額增速全球半導體資本開支增速行業深度研究 敬請參閱最后一

23、頁特別聲明 7 掃碼獲取更多服務 庫存周期變化的一個前瞻性指標，庫存周期主要表現為：被動去庫存（復蘇）主動補庫存（擴張）被動補庫存（頂峰）主動去庫存（衰退）被動去庫存（復蘇）。我們統計全球半導體平均庫存月數可以看到，在 2021 年之前庫存周期較為平穩，每 3-5個季度經歷一次波峰和波谷（當然這個過程中也受季節性因素影響），在 2021 年宏觀環境變化及產業鏈供需錯配導致行業出現大缺貨，擾亂了正常的庫存周期，整體庫存周期拉長到 3 年，到 2023Q4 完結了這一輪的庫存周期。從 24 年以來的數據觀察，我們預計目前半導體行業已恢復到正常的庫存周期節奏，當然數據還要進一步觀察。圖表圖表7 7：

24、從芯片從芯片廠商廠商庫存庫存看：看：全球半導體全球半導體行業行業每每 3 3-5 5 個季度經歷一輪庫存周期個季度經歷一輪庫存周期 來源：Bloomberg，國金證券研究所 渠道端庫存，我們分別觀察安富利和艾睿電子等全球頭部的半導體分銷商的庫存情況，庫存周轉天數變化趨勢與芯片廠商庫存變化趨勢相似，也是每 3-5 個季度經歷起伏。圖表圖表8 8：艾睿電子存貨周轉天數變化艾睿電子存貨周轉天數變化 圖表圖表9 9：安富利存貨周轉天數變化安富利存貨周轉天數變化 來源：iFind，國金證券研究所 來源：iFind，國金證券研究所 二、歷史股價如何演繹 從歷史上看，費城半導體相對標普 500 的表現與半導

25、體周期有較高關聯度，但其頂點通常出現在半導體銷售額增速的頂點之后，與半導體銷售額同比由正轉負相關度則較高。歷史上看，20092011 年的周期當中，費城半導體指數見頂于 11 年 2 月，上一次全球半導體市場增速于 09 年 10 月轉正，下一次全球半導體市場增速轉負于 11 年 5 月；1116 年的周期當中，費城半導體指數見頂于 15 年 6 月，上一次全球半導體市場增速于 13 年 5月轉正，下一次全球半導體市場增速轉負于 15 年 6 月；1620 年的周期當中，費城半導體指數見頂于 18 年 3 月，上一次全球半導體市場增速于 16 年 7 月轉正，下一次全球半導體市場增速轉負于 1

26、8 年 12 月；2022 年周期當中，費城半導體指數見頂于 21 年 12 月，上一次全球半導體市場增速于 19 年 12 月轉正，下一次全球半導體市場增速轉負于 22 年7 月。0123451Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q24全球半導體平均庫存月數03060901Q153Q151Q163Q161

27、Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24存貨周轉天數03060901201Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24存貨周轉天數行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 掃碼獲取更多服務 我們認為目前消費電子補庫已經結束，導致半導體銷售額同比增速繼續增長具備較大壓力，但歷史上看費城半導體局部高點都出現在半導體銷售額同比增速高點以后。25 年來看，全球半導體銷售額有望受益：1）AI 相關半導體營

28、收占比提升，且有望仍然維持較高景氣度；2）降息周期以及 AI 創新有望拉動消費電子終端需求；3）工業、汽車庫存有望去化結束，因此全球半導體市場有望在 25 年繼續保持增長。圖表圖表1010：費城半導體指數局部高點出現在銷售額同比增速高點后，在半導體銷售額同比轉負前費城半導體指數局部高點出現在銷售額同比增速高點后，在半導體銷售額同比轉負前 009 9 個月出現個月出現 來源：Bloomberg，WSTS，國金證券研究所，費城半導體指數與標普 500 按照 2001 年 1 月收盤價歸一計算 限于數據可得性，我們擬合了 2017.1-2024.11 的國內半導體指數與費城半導體指數走勢圖，發現 2

29、023 年以前兩者走勢基本一致，但 2023 年-2024 年 9 月費城半導體指數走勢明確強于國內半導體指數，我們將這歸因于美股 AI 科技龍頭英偉達等帶起的趨勢性行情，而國內 AI 發展要落后于海外，在 AI 發展初期，國內 AI 行情更多是對海外市場的映射。而國內半導體公司大多從事傳統半導體芯片，而那個時期恰好處于周期下行階段，因此兩個指數出現明顯的分化。2024 年 9 月底以來國內半導體指數出現明顯暴增行情，我們認為隨著 AI 浪潮從基礎設施往應用端切換，國內半導體公司將迎來發展機遇。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 掃碼獲取更多服務 圖表圖表1111：國內半導體產業指數國

30、內半導體產業指數 vs.vs.費城半導體指數費城半導體指數 來源：wind，國金證券研究所 三、當前的判斷：需求-產能-庫存三周期共振，AI 應用和自主可控將驅動半導體行業開啟十年大周期 3.1 3.1 訊號一：訊號一：AIAI 基礎設施基礎設施+AI+AI 應用爆發，推動應用爆發，推動半導體半導體需求需求增加增加 通過周期復盤，我們可以看到，每輪半導體大周期的開啟都是由新興技術推動產品升級和創新，進而催生新產品的總量、滲透率和單品半導體價值量的提升，推動半導體市場規模上升一個臺階。我們認為未來 10 年的大周期將由 AI 驅動，這主要表現在兩個階段：AI基礎設施和 AI 應用。1，AI 基礎

31、設施持續增加：從 2022 年底 ChatGPT 大模型出世以來，AI 帶來的產業變革迅速擴大，主要表現為：2023-2024 年開啟龐大的 AI 基礎設施建設，表現為對 AI 服務器上下游產業鏈及數據中心建設的需求，在半導體領域主要帶動算力芯片、存儲器（HBM）、交換機芯片、以太網、光芯片等需求。算力需求持續強勁，海外云廠商面向 AI 及云業務領域持續加大資源投入。我們看到海外云廠商資本開支持續上修，持續加碼 AI 競賽。在經歷高通脹、終端需求放緩等外因沖擊的背景下，2023 年上半年海外云廠商資本開支有所下滑。但隨著 AI 的快速發展，大模型持續迭代與落地帶來的云業務以及隨之產生的海量數據

32、存儲、訓練等需求，云廠商都加大了對數據中心、服務器以及基礎網絡設施的投資。海外四大云廠商谷歌、亞馬遜、微軟和Meta 24Q3 資本開支分別是 131 億美元、226 億美元、149 億美元和 83 億美元，分別同比增長 62%、81%、50%、26%。各大云廠商也同步給出全年資本開支指引，谷歌展望四季度資本開支維持與 24Q3 類似，2025 年資本開支有望進一步提升。亞馬遜展望全年資本開支約為 750 億美金，2025 年資本開支有望進一步提升。微軟展望 FY25 資本開支將進一步增長，但增速會放緩。Meta 將資本開支指引由 24Q2 的 370-400 億美元上修至 24Q3 的 38

33、0-400 億美元，同時預計25 年資本開支將大幅增加。各大云廠商持續加大資本開支，以此支持云業務、AI 業務的快速拓展。0100020003000400050006000700080009000010002000300040005000600070002017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-012020-01-012020-04-012020-07-012020-10-012021-01-01202

34、1-04-012021-07-012021-10-012022-01-012022-04-012022-07-012022-10-012023-01-012023-04-012023-07-012023-10-012024-01-012024-04-012024-07-012024-10-01費城半導體指數半導體產業指數AI 驅動 周期下行 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 掃碼獲取更多服務 圖表圖表1212：海外云廠商資本海外云廠商資本開支保持上升趨勢開支保持上升趨勢 來源：Capital IQ，國金證券研究所 根據集邦咨詢最新報告顯示，AI 服務器出貨量從 2022 年到 20

35、24 年增長迅猛，2024 年增長率達到 42%，之后逐漸下降，但到 2027 年仍保持較高的增長，年復合增長率（CAGR）為 26.4%。同時，AI 芯片晶圓消耗量占先進制程比例將從2022 年的 2%提升只 27 年的 7%。圖表圖表1313：20202020-2027E AI2027E AI 領域發展趨勢領域發展趨勢 來源：TrendForce，國金證券研究所 2，AI 應用開始爆發：隨著可用有效數據遇到瓶頸，大模型迭代放緩，展望 2025 年生成式 AI 催生的應用將成為接下來 AI 浪潮的主流，主要表現為“AI+X”包括 AI 手機、AIPC、AI 眼鏡、AI 耳機、AI 音箱、AI

36、 玩家、AI 教育、AI 陪伴等等，這些終端需求的升級和創新都將帶來對芯片的需求，從而推動整個半導體行業步入大的上行周期。根據集邦咨詢最新的報告預計 2025 年包括智能手機、電腦、服務器、汽車、TV 等終端應用都將呈現正增長趨勢，其中 AI 服務器與汽車表現較為強勁（其中 AI 服務器增速 28.3%，汽車為 18.2%）。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007001Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q2

37、32Q233Q234Q231Q242Q243Q24Alphabet（億美元）Amazon（億美元）Microsoft（億美元）Meta（億美元）yoy行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 掃碼獲取更多服務 圖表圖表1414：AIAI 與車用需求與車用需求維持強勁增長維持強勁增長 來源：TrendForce，國金證券研究所 預計到 2027 年云計算和聊天機器人、自動駕駛、制造業和金融領域等將成為主要的 AI應用領域，我們認為這主要歸因于這些領域可以率先通過 AI 的加成，解決其存在的痛點，并迅速提升效率，同時容易向 C 端落地推廣。圖表圖表1515：20232023-20272027E

38、 E 主要主要 AIAI 應用發展的動態預估應用發展的動態預估 來源：TrendForce，國金證券研究所 分類來看：1）AI 手機：根據 IDC，2024 年 Q3 全球智能手機出貨量為 3.15 億部、同增 4%，2024 年前三季度全球智能手機出貨量為 9 億部、同增 8%，智能手機需求持續復蘇。伴隨各家廠商紛紛推出旗下 AI 手機，AI 手機滲透率持續抬升，2024 年 Q3 全球 Gen AI 智能手機出貨量為 0.55 億部、同增 471%、滲透率為 18%。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 掃碼獲取更多服務 圖表圖表1616：全球智能手機出貨量及增速全球智能手機出貨量

39、及增速 圖表圖表1717：全球全球 AIAI 智能手機滲透率持續抬升智能手機滲透率持續抬升 來源：IDC，國金證券研究所 來源：IDC，國金證券研究所；備注：Gen AI 指超過 30 NPU Tops 2024 年 6 月 11 日蘋果首個生成式 AI 大模型 Apple Intelligence 正式登場，提出五大定義：功能強大、直觀易用、融入產品體驗、理解個人情景、注重個人隱私，核心能力涵蓋語言文本、圖片影像、跨應用操作、個人情景理解。功能涵蓋了 AI 回信、AI 摳圖、AI 錄音紀要摘要等功能，并集成了 ChatGPT。比較驚艷的功能包括基于個人情景實現跨 app 執行操作（比如郵件通

40、知會議延期，可以直接問手機能否趕上和女兒之前約的話劇，這個過程知道用戶的女兒是誰，調用了郵件、地圖等工具）、支持自然語言理解、制作個人回憶視頻。Apple Intelligence 只能用于 A17 Pro（對應 iPhone 15 Pro）或更高版本手機、M 系列的 iPad、Mac。軟件系統升級對算力要求更高，有助于帶動新一波換機周期。首批 Apple Intelligence 功能 10 月上線美國英語版，12 月拓展至澳大利亞、加拿大、新西蘭、英國、南非，明年逐步上線中國、法國、日本、西班牙。圖表圖表1818：Apple IntelligenceApple Intelligence 五

41、大定義五大定義 圖表圖表1919：Apple IntelligenceApple Intelligence 四大能力四大能力 來源：蘋果官網，國金證券研究所 來源：蘋果官網，國金證券研究所 2）AIPC：根據 IDC，2024 年 Q3 全球 PC 出貨量為 0.69 億臺、同減 2%，2024 年前三季度全球 PC 出貨量為 1.94 億臺、同增 1%，需求整體表現平穩。伴隨各家廠商紛紛推出旗下AI PC，AI PC 滲透率持續抬升，2024 年 Q3 全球 AI PC 出貨量為 0.16 億臺、同增 109%、滲透率為 23%。預計 2028 年 AI PC 出貨量達 2.67 億臺、滲透

42、率達 98%，2023-2028 年 CAGR達 42%。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5智能手機出貨量（億臺）YOY（右）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0.00.10.20.30.40.50.62023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3Gen AI智能手機出貨量（億臺）Gen AI滲透率（右）行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2020：全球全球 PCPC 出貨量及增速出貨量及增速 圖表圖表2121：全球全球

43、AI PCAI PC 滲透率持續提升滲透率持續提升 來源：IDC，國金證券研究所 來源：IDC，國金證券研究所 3）AI 端側：根據 IDC 的數據，2023 年全球耳機、智能手表&手環出貨量分別為 3.1 億、1.9 億，分別同增-1%、6%，預計 2024 年全球耳機、智能手表&手環出貨量分別為 3.4 億、1.9 億，分別同增 10%、-1%。耳機出貨量結束了連續兩年的下滑，重回兩位數的正增長。智能手表&手環出貨量則仍然維持相對穩定。2025 年全球耳機、智能手表&手環出貨量分別為 3.6 億、2.0 億，分別同增 5%、3%。同時，我們觀察到智能家居出貨量也出現溫和復蘇，在連續兩年下跌

44、后，2024 年智能家居出貨量預計達 8.75 億，同比增長 2%。圖表圖表2222：2424 年耳機出貨量在連續兩年下滑后重回增長年耳機出貨量在連續兩年下滑后重回增長 圖表圖表2323：智能手表智能手表&手環出貨量維持溫和增長手環出貨量維持溫和增長 來源：IDC，國金證券研究所 來源：IDC，國金證券研究所 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.000.200.400.600.801.001.202014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q

45、12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3PC出貨量（億臺）YOY0%5%10%15%20%25%0.000.020.040.060.080.100.120.140.160.182023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3AI PC出貨量（億臺）AI滲透率（右）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02021202220232024E2025E2026E耳機出貨量（億）YoY-6%-4%-2%0%2%4

46、%6%8%10%0.00.51.01.52.02.52021202220232024E2025E2026E智能手表+手環出貨量（億）YoY行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2424：智能家居設備出貨量重回溫和增長智能家居設備出貨量重回溫和增長（出貨量單位：億部）（出貨量單位：億部）來源：IDC，國金證券研究所 AI 發展的重心正在向邊緣側轉移，端側 AI 有望帶來新一輪換機周期。換機需求有望來自兩個方面：1）首先是傳統終端產品的升級，包括手機、PC、可穿戴與 IoT 等產品的自然更換，主要源自 20-21 年居家辦公帶來的電子產品集中式采購，有望在今明兩年

47、陸續進入自然換機周期，同時疊加設備自身的迭代與升級，帶來內部芯片價值量的提升；2）AI+的創新需求，我們看好未來幾年 AI 所帶來的應用創新，也有望拉動換機周期，包括 AI 手機、AI PC、AIoT 等有望爆發的端側 AI 趨勢，我們看好 2025 年 AI 眼鏡以及 AI 耳機或率先爆發。三星于 2024 年 7 月發布最新款 Galaxy Buds3 Pro 耳機，在 Galaxy AI 賦能下，耳機支持智能降噪以及通話實時翻譯功能。2023 年 9 月 Meta 和雷朋發布其第二代產品 Meta Ray-Ban，造型與價格不變，兩者均沒有配備光學屏幕，內置了定向揚聲器、麥克風、攝像頭等

48、組件，可用于FPV拍攝/視頻錄制、通話、聽音樂等。2024年4月Meta Ray-Ban 推出 AI 功能，目前僅支持英文對話，僅限美國和加拿大用戶使用。用戶只需說出“Hey Meta”并說出提示詞或提出問題，便可激活該眼鏡內置的 AI 助手，隨后再通過鏡框內置的揚聲器進行回應。2024 年 11 月，百度世界 2024 主論壇上發布了小度 AI 眼鏡。圖表圖表2525：RAYRAY-BAN METABAN META 智能眼鏡智能眼鏡 圖表圖表2626：小度小度 AIAI 眼鏡功能眼鏡功能 來源：Ray-Ban，國金證券研究所 來源：百度，國金證券研究所 根據 Wellsenn XR，2024

49、 年 Q3 全球 VR 出貨量為 118 萬臺、同減 5%，AR 出貨量為 11 萬臺、同減 4%，預計 2024 年 VR 出貨量為 774 萬臺、同增 3%，AR 出貨量為 51 萬臺、同比持平。XR 領域表現平淡。-6%-4%-2%0%2%4%6%8%0246810122021202220232024E2025E2026E2027E2028E智能安防照明其他智能音箱智能恒溫器視頻娛樂總數YoY行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 掃碼獲取更多服務 根據 IDC，2023 年全球智能眼鏡出貨量達 101 萬臺、同增 128%，2024 年 Q2 全球智能眼鏡出貨量達 45 萬臺、同

50、增 276%，2024 年 H1 全球智能眼鏡出貨量達 71 萬臺、同增 252%。智能眼鏡快速增長主要系 2023 年 9 月 Meta 和雷朋發布其第二代產品 Meta Ray-Ban，2024年 4 月推出 AI 功能，目前僅支持英文對話，僅限美國和加拿大用戶使用。根據 IDC，2023年 Q4、2024 年 Q1MetaRay-Ban 出貨量達 36、10 萬臺；我們估算 2024 年 Q2MetaRay-Ban出貨量或達 50 萬臺，年化銷量達 200 萬臺。相較于一代產品（30 萬臺），MetaRay-Ban銷量倍增、初具爆款雛形。圖表圖表2727：全球智能眼鏡爆發式增長全球智能眼

51、鏡爆發式增長 圖表圖表2828：推出推出 AIAI 功能后，功能后，Meta RayMeta Ray-BanBan 快速增長快速增長 來源：IDC，國金證券研究所 來源：IDC，國金證券研究所 根據比爾蓋茨，智能眼鏡作為未來科技的璀璨明珠，將徹底顛覆我們與世界的互動方式。通過將這些輕巧的設備佩戴于眼前，用戶能夠直接將視頻內容無縫融入自己的視野之中，仿佛置身于一個全新的、高度互動的數字維度。根據 Statista，2023 年全球眼鏡（不含隱形眼鏡）出貨量達 10 億副，眼鏡作為最便攜的可穿戴設備、距離人眼最近的設備、可以捕捉用戶所看到的一切，伴隨 AI 加成，未來行業有望突破千萬級銷量。根據

52、AR 圈，大量公司正涌入 AI 眼鏡賽道。2024 年 9 月 25 日，Meta 展示首款智能 AR 眼鏡 Orion（該產品已經研發 9 年時間），Orion采用分體式方案，包括眼鏡本體、手勢追蹤腕帶、計算模塊，三者無線連接。Orion 眼鏡重量不足 100g、是迄今為止最輕 AR 眼鏡，續航時間達 2 小時，視場角達 70 度、或擁有業內最寬視野，支持多任務窗口、全息投影。光學設計上采用碳化硅材料制成的衍射型光波導，并結合 JBD 的三片式全彩 LEDoS 技術。目前暫不面對消費者出售，為公司內部員工和特定外部受眾提供訪問權限，未來將發布適合消費者級別的 AR 眼鏡產品線。此外 Meta

53、與雷朋合作的第三代產品已在規劃中，新產品將進一步增加麥克風的性能或數量以提升語音 AI 交互能力，在此基礎上，還將引入 AR 顯示功能。Meta 也在積極攻關 SRG（表面浮雕衍射光波導）+MicroLED 的方案，雖然 SRG 比幾何光波導更加輕薄，但目前在光效及視場角上稍遜一籌，未來新品有望采用 SRG+MicroLED 方案。2024 年 11 月 12 日百度發布小度 AI 眼鏡，作為全球首款搭載中文大模型的原生 AI 眼鏡具備第一視角拍攝、邊走邊問、卡路里識別、識物百科、視聽翻譯、智能備忘等功能。產品重量 45 克，搭載 16MP 超廣角攝像頭，支持 AI 防抖算法；待機續航 56

54、小時，支持超 5小時連續聆聽，可 30 分鐘充滿電；搭載四麥克風陣列識別聲音，采用開放式防漏音揚聲器設計。2024 年 11 月 18 日 Rokid 或牽手暴龍發布眼鏡新品，11 月 29 日 Inmo 將發布 INMO Air 3、INMO Go 2 兩款 AR 眼鏡。年底雷鳥或攜手博士發布新一代 AI 眼鏡。2025 年 4 月小米計劃推出旗下 AI 眼鏡。根據彭博，蘋果計劃于 2025 推出一款廉價版 Visionpro，2026 年推出 Visionpro2，此后推出 AR 眼鏡；目前正致力于將 Appleintelligence 引入 Visionpro。-100%0%100%20

55、0%300%400%500%600%010203040506070802023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2智能眼鏡出貨量（萬臺）YOY（右）01020304050602021Q32021Q42022Q12022Q32023Q42024Q1 2024Q2ERay-Ban Stories銷量（萬臺）Meta Ray-Ban銷量（萬臺）行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2929：大量公司正涌入大量公司正涌入 AIAI 眼鏡賽道眼鏡賽道 來源：AR 圈，國金證券研究所 3.2 3.2 訊號訊號二二：芯片廠商芯片廠商庫存月數庫存月

56、數保持低保持低水位水位 我們觀察全球半導體公司平均庫存月數，在 23Q1 達到頂峰 4.7 個月，其后連續 3 個季度下降，24Q1 受積極性備貨影響有稍微抬升，但 24Q2 又下降至 3.89 個月。按照下游應用分類來看，車用/工業用、PC/服務器、電力功率以及智能手機的庫存均高于平均庫存水位，驅動 IC 芯片庫存仍處于低位。但從庫存走勢上看，除了智能手機外，其他下游應用芯片的庫存均處于下降趨勢。圖表圖表3030：全球半導體各細分應用庫存月數全球半導體各細分應用庫存月數 1234567 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q1

57、6 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24電腦,圖形,數據車用,工業半導體電力功率智能手機驅動芯片庫存月數全球半導體行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 掃碼獲取更多服務 來源：Bloomberg，國金證券研究所 國內半導體設計公司平均庫存下滑的更為劇烈，其平均庫存月數在 23Q1 達到最高 8.6 個月之后，連續下降至

58、 23Q4 的最低 5.7 個月。自 24Q1 開始，隨著需求持續回暖，存儲器等芯片價格逐步修復，半導體庫存水位開始回升。我們可以看到此輪半導體行業主動去庫階段至 23Q4 庫存水位見底后正式結束，24Q1 開始行業開啟提前備貨，拉動庫存升至 6.9 個月之后，連續 2 個季度下調庫存至 5.7 個月，這主要歸因于下游需求處于弱復蘇狀態下，行業各環節廠商較為謹慎，以保持低庫存狀態。按不同芯片品類看，除了 FPGA 和射頻芯片庫存稍高以外，其他芯片廠商均保持在 6 個月左右的平均庫存水位。圖表圖表3131：國內半導體芯片平均庫存月數國內半導體芯片平均庫存月數 圖表圖表3232：國內不同芯片品類庫

59、存月數國內不同芯片品類庫存月數 來源：wind，國金證券研究所 來源：wind，國金證券研究所 3.3 3.3 訊號訊號三三：渠道端渠道端芯片芯片貨期正常貨期正常 我們跟蹤富昌電子數據顯示，截至 24Q3 包括 MCU、存儲、模擬、分立器件、被動元器件等多種半導體元器件和芯片的交期均已回歸到正常水平，甚至部分芯片的交期相對緊張、價格有上漲趨勢。我們認為目前行業整體進入供需平穩階段，但隨著 25 年下游需求的復蘇以及 AI 帶來的消費電子終端創新，我們認為行業整體有望開啟積極備貨，周期步入上行通道。6.95.701234567891019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q

60、421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3051015202523Q424Q124Q224Q3行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 掃碼獲取更多服務 圖表圖表3333：截至截至 2 24Q4Q3 3 主流芯片交期及價格均已企穩主流芯片交期及價格均已企穩（交期單位：周）（交期單位：周）來源：富昌電子網，國金證券研究所 3.4 3.4 訊號訊號四四：20252025 年年晶圓代工晶圓代工產能利用率產能利用率持續持續提升提升，1212 吋成為主流吋成為主流 預計 2025 年晶圓代工廠稼動率逐步回升，部分芯片有望

61、出現漲價。根據集邦咨詢的預估，行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 掃碼獲取更多服務 截至到 24Q4 預估全球各大晶圓廠 8 吋產線稼動率將保持在 70%左右（其中華虹受益于國產代工回流，稼動率高達 97%）、12 吋產線稼動率保持在 80%左右（同樣歸因，中芯國際稼動率為 92%）。雖然受季節性影響，25Q1 稼動率有所回落，但隨著芯片設計公司庫存去化、終端需求回暖，客戶補庫存將加速傳導至上游晶圓廠，預計從 25Q2 開始晶圓廠稼動率將有所回升。那么，按照周期規律，我們預計部分競爭格局較好的芯片品類有望出現漲價現象，這主要歸因于在周期底部 IC 設計公司往往會對需求復蘇的持續性持謹

62、慎態度，在這個過程中，對是否補庫存通常會觀望一段時間，導致其庫存水位會低于平均水位，而如果下游客戶拉貨加快，則會導致部分芯片漲價情況出現。圖表圖表3434：20252025 年年 8 8 吋產能利用率逐步回升中吋產能利用率逐步回升中 來源：TrendForce，國金證券研究所 圖表圖表3535：20252025 年年 1212 吋產能利用率緩步上行吋產能利用率緩步上行 來源：TrendForce，國金證券研究所 隨著 8 吋晶圓產能擴張的停止，將 8 吋工藝生產的產品轉移到 12 吋工廠的趨勢已經開始出現，12 吋晶圓的產能在逐年增加，預計 2022-2027 年復合增長率（CAGR）為 11

63、.6%。8 吋晶圓的產能則增長較為緩慢，且在 2027 年有下降趨勢，CAGR 僅為 1.1%。其中中國大陸持續的產能擴張極為迅速，到 2027 年，中國大陸將占 12 吋晶圓產能的 34%，年復合增長率（CAGR）為 19.6%，超過行業整體平均增長率。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 20 掃碼獲取更多服務 圖表圖表3636：未來數年產能擴張仍以未來數年產能擴張仍以 1212 吋為主吋為主 來源：TrendForce，國金證券研究所 美國和中國臺灣占據先進制程主要份額，中國大陸成熟制程占優。美國在本土建設先進制程產能方面最為積極，TrendForce 預計到 2027 年，美國將占

64、21%的份額，而中國臺灣的市場份額將降至 54%。在成熟工藝方面，由于中國大陸晶圓廠重點擴展 28nm 及以上制程產能，TrendForce 預計，到 2027 年，中國大陸將占 47%的成熟節點產能，并且仍有繼續上升調整的可能性。圖表圖表3737：2022023 3-20272027 年先進與成熟工藝產能的版圖占比年先進與成熟工藝產能的版圖占比 來源：TrendForce，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 掃碼獲取更多服務 圖表圖表3838：全球主要代工廠工藝路線圖全球主要代工廠工藝路線圖 來源：TrendForce，國金證券研究所 3.5 3.5 訊號五：訊號五

65、：全球全球半導體設備銷售額半導體設備銷售額持續創新高，自主可控是歸因持續創新高，自主可控是歸因 我們擬合全球半導體設備銷售額與半導體銷售額的變化情況發現，半導體設備銷售額通常領先半導體銷售額 1-2 個季度見底/見頂，截至到 2024Q3 全球半導體銷售額增速仍然保持上升趨勢。圖表圖表3939：全球半導體設備銷售額增速全球半導體設備銷售額增速 vs.vs.全球全球半導體銷售額增速半導體銷售額增速 來源：WSTS，國金證券研究所 受地緣政治及擴產周期影響，2023 和 2024 年全球 300mm（12 寸）設備支出增長速率放緩。根據 SEMI 在 2024 年 9 月 26 日發布的報告顯示，

66、全球 300mm 晶圓廠擴產有望在 2025 年重回爆發式增長。從全球范圍來看，300mm（12 寸）晶圓廠設備支出主要是由半導體晶圓廠的區域化以及數據中心和邊緣設備中使用的人工智能(AI)芯片需求不斷增長推動。SEMI預計，2024 年設備支出將增長 4%，至 993 億美元；2025 年將進一步增長 24%，至 1232億美元，首次超過 1000 億美元；并預計 2026 年支出將增長 11%，至 1362 億美元，隨后在 2027 年增長 3%，達到 1408 億美元。-80%-40%0%40%80%120%160%200%240%280%2005-032005-092006-03200

67、6-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-09全球半導體設備銷售額增速全球半導體銷售額增速行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 22

68、 掃碼獲取更多服務 圖表圖表4040：20252025 年全球年全球 1212 吋吋設備設備支出有望同比支出有望同比+24%+24%，達，達 1232 1232 億美元億美元 來源：SEMI，國金證券研究所 分區域來看，中國是最大的下游市場。預計 2024 年，中國半導體設備市場規模將達 450億美元，未來三年投資總額將超過 1000 億美元，后續自主可控有望持續加速。為滿足國內自主可控需求，FAB 擴產有望加速落地，帶動國內半導體設備市場規模上漲。此外，設備國產化率有望進一步提升。韓國半導體設備市場規模預計在 2024 年將位居全球第二，并在未來三年內投資 810 億美元，以進一步鞏固其在

69、DRAM、高帶寬存儲器(HBM)和 3D NAND閃存等存儲器領域的主導地位。預計中國臺灣將在未來三年內投資 750 億美元，3nm 以下的前沿邏輯芯片是中國臺灣晶圓廠投資的主要驅動力。分領域來看，后續擴產主要來自存儲領域客戶。根據 SEMI 在 2024 年 7 月發布的報告顯示，由于對成熟節點的需求疲軟，以及上一年先進節點的銷售額高于預期，2024 年用于Foundry 和 Logic 應用的晶圓廠設備銷售額預計將同比適度收縮 2.9%，至 572 億美元。受前沿技術需求增加、新設備架構引入以及產能擴張采購增加的驅動，預計該細分市場在2025 年將增長 10.3%，達到 630 億美元。與

70、 Memory 相關的資本支出預計將在 2024 年出現最顯著的增長，并在 2025 年繼續增長。隨著供需關系正?；?，NAND 設備銷售額預計在 2024 年將保持相對穩定，略微增長 1.5%至 93.5 億美元，為 2025 年增長 55.5%至 146 億美元奠定了基礎。與此同時，2024 年和2025 年，DRAM 設備銷售額預計將分別以 24.1%和 12.3%的速度強勁增長，這主要得益于用于人工智能部署和持續技術遷移的高帶寬存儲器（HBM）需求的激增。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 23 掃碼獲取更多服務 圖表圖表4141：后續主要擴產增量主要來自于存儲客戶后續主要擴產增量主

71、要來自于存儲客戶 來源：SEMI,國金證券研究所 ASML2024 年 Q1-3 中國大陸訂單持續交貨，占比持續高于 45%。主要歸因于過去幾年積壓的中國大陸客戶訂單，光刻機作為“卡脖子”環節設備，國內晶圓廠會提前下海外光刻機設備訂單，隨著 ASML 設備的交付，其他環節設備的需求開始釋放。2024 年 Q3，ASML 在中國大陸的銷售額達 35.09 億歐元，占比達 47%，反應出國內對“卡脖子”設備的強勁需求。此外，24 年前三季度，荷蘭光刻機持續到貨，國內市場收入占比持續高于 45%，看好光刻機到位后，后續其他設備招標。圖表圖表4242：在在 ASMLASML 20242024 年前三季

72、度年前三季度收入中收入中，中國大陸地區收入占比持續高于中國大陸地區收入占比持續高于 45%45%來源：ASML 公告，國金證券研究所 2024 年 1-9 月，中國從荷蘭半導體設備進口金額同比大增，反映出國內半導體產業的持續擴張。根據中國海關總署的最新數據，2024 年 1-9 月，中國從荷蘭的半導體設備進口額達到 70.55 億美元，同比增長 55%，進口光刻機臺數共計 193 臺，顯示出國內半導體制造業對高端設備的強烈需求。光刻機已成功到位，看好后續其他主設備陸續招標。0%10%20%30%40%50%60%0102030405060708021Q221Q321Q422Q122Q222Q3

73、22Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3ASML營收（億歐元）中國大陸營收（億歐元）中國大陸占比行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 24 掃碼獲取更多服務 圖表圖表4343：20242024 年年 1 1-9 9 月從荷蘭光刻機進口額達到月從荷蘭光刻機進口額達到 70.5570.55 億美元，億美元，同比增長同比增長 5 55 5%來源：海關總署，國金證券研究所 國產設備工藝持續突破，解決“卡脖子”問題。3D NAND 產能建設推進受制約嚴重，其堆疊層數不斷提升，而極高深寬比刻蝕是關鍵技術難點。增加 3D NAND 集成度的主要方法是增加堆疊的層數，刻蝕設備和薄膜沉

74、積設備已取代光刻機，成為制造中最核心的設備。在3D NAND 制造中，垂直通孔、側面階梯、多層觸點等復雜的三維結構需要大量刻蝕工藝環節，其中通過刻蝕設備制用于層間垂直互連的深孔是決定堆疊層數的最重要的工藝難點。因為深度加深，縱橫比增加，到達底部的等離子數量逐步減少，導致刻蝕速率降低并出現各種缺陷，因此深寬比提升對刻蝕設備的各項工藝參數要求也相應提升。目前，中微公司自主研發的極高深比刻蝕機，可應用于 64 層和 128 層 3D NAND 的量產，成為中國大陸唯一的極高深寬比刻蝕供應商。圖表圖表4444：3 3D D NANDNAND 存儲要求極高深寬比刻蝕存儲要求極高深寬比刻蝕 圖表圖表454

75、5：中微公司持續突破極高深寬比刻蝕設備中微公司持續突破極高深寬比刻蝕設備 來源：中微公司年報，國金證券研究所 來源：中微公司年報，國金證券研究所 05101520253035400246810121416金額(億美元 左軸)數量(臺 右軸)行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 25 掃碼獲取更多服務 四、投資建議 我們建議從 AI 和國產化兩個角度選股：1，AI 基礎設施與 AI 應用 1）AI 基礎設施，主要為算力芯片和存儲芯片，海外建議關注臺積電、英偉達、海力士、Arista、博通、CREDO 等，國內建議關注寒武紀、海光信息、盛科通信等。2）AI 應用，主要為端側 AI，增加對包括數字

76、 Soc 芯片、存儲器、CIS、模擬芯片等需求，海外建議關注高通、聯發科、德州儀器，國內建議關注恒玄科技、樂鑫科技、兆易創新、晶晨股份、瑞芯微、中科藍訊、韋爾股份、圣邦股份、思特威等。2，關注國產化方向 1）半導體設備/零部件：北方華創、中微公司、拓荊科技、華海清科、中科飛測、精測電子、賽騰股份、江豐電子、正帆科技、長川科技、精智達。2）先進封裝：甬矽電子、通富微電、中科飛測、精測電子、芯源微。3）晶圓代工：中芯國際、華虹公司。4）車用芯片國產化：納芯微、裕太微、國芯科技、斯達半導、思瑞浦、韋爾股份；5）通信芯片國產化：復旦微電、安路科技、翱捷科技、創耀科技、龍迅股份等。行業深度研究 敬請參閱

77、最后一頁特別聲明 26 掃碼獲取更多服務 五、風險提示 AIAI 端側發展低于預期：端側發展低于預期：智能眼鏡的顯示技術難度較高，若技術突破進展較慢，則存在不達預期的風險。消費電子復蘇低于預期：消費電子復蘇低于預期：以手機為首的消費電子需求復蘇存在不確定性，依賴創新驅動及全球經濟高增長。AIAI 落地應用不達預期：落地應用不達預期：AI 手機、AI PC 及 AI 在 IOT 領域的應用進展緩慢，缺乏具有廣泛吸引力的爆款應用。半導體庫存去化慢于預期：半導體庫存去化慢于預期：半導體芯片產能過剩，若缺乏強勁需求拉動，則庫存去化速度可能低于預期。晶圓廠資本開支低于預期：當前晶圓廠資本開支低于預期：當

78、前晶圓廠的稼動率不高，若需求復蘇不及預期，則存在晶圓廠資本開支可能低于預期的風險。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 27 掃碼獲取更多服務 行業行業投資評級的說明：投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 28 掃碼獲取更多服務 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業

79、務資格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不

80、對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬?/p>

81、考慮到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報

82、告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外

83、的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-80234211 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 5 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-86695353 郵箱： 郵編：518000 地址：深圳市福田區金田路 2028 號皇崗商務中心 18 樓 1806