《鈦白粉行業專題報告：新態勢下不畏競爭強者恒強-241224（32頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《鈦白粉行業專題報告：新態勢下不畏競爭強者恒強-241224（32頁）.pdf（32頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、新態勢下，不畏競爭，強者恒強新態勢下，不畏競爭，強者恒強鈦白粉行業專題報告鈦白粉行業專題報告分析師|黃侃 S0800522070001 郵箱地址 聯系人|李妍 郵箱地址 西部證券研發中心2024年12月24日證券研究報告請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明核心結論核心結論2【核心結論核心結論】主要出口地對鈦白粉反傾銷政策頻出，出口端或受壓制，國內競爭加劇，鈦白粉行業新態勢顯現，行業集中度或提升。但全球對于中國鈦白粉依賴度仍然較高，海外仍是重要市場。我們認為具備強技術、低成本的企業仍有機會在海外市場有立足之地?？春米詡溻伒V成本低、掌握氯化法技術的龍佰集團?！緢蟾媪咙c報告亮點】本報告對歐盟反

2、傾銷后未來3年國內鈦白粉供需進行了測算，預計未來3年國內鈦白粉行業競爭將進一步加劇，強調成本與技術仍是鈦白粉企業的核心競爭點，指出了鈦白粉行業可能的發展趨勢?！局饕壿嬛饕壿嫛亢Ｍ夂Ｍ夥磧A銷頻出反傾銷頻出，鈦白粉行業新態勢顯現鈦白粉行業新態勢顯現。全球鈦白粉產能向中國集聚，23年我國鈦白粉總產能達550萬噸，占全球產能56%，占比不斷提升。23年我國鈦白粉出口量占總產量的41%，出口依賴度較高。但自23年起，海外重要出口目的地反傾銷政策頻出，歐盟、巴西、印度均已有相應反傾銷政策，鈦白粉出口或受阻，我們在歐盟、巴西、印度均進行反傾銷的情景下對鈦白粉行業進行了供需測算，預計24-27年我國鈦白粉

3、行業產能利用率為79%/77%/70%/70%，整體競爭將加劇。成本為王成本為王，技術爭先技術爭先。當前鈦白粉行業盈利能力差，競爭加劇情形下更考驗企業成本，自備原料的鈦白粉企業毛利優勢明顯，我們測算了若企業能自給礦源及硫酸，在近幾年鈦精礦價格高位情況下，較行業會擁有3000元/噸以上的完全成本優勢。而想跳脫內卷困境，打開廣闊海外市場，仍需在技術上下苦工。目前市場上的產品同質化現象居多，除少數牌號外，競爭的手段往往主要體現在價格方面。未來氯化法也需要提升產品品質，打造品牌效應，憑借優異的品質去走向高端市場。我們認為行業將有以下趨勢：我們認為行業將有以下趨勢：1）鈦白粉行業供給側改革持續推進。一是

4、國內政策已將硫酸法鈦白粉（聯產法除外）歸為限制類產能，并要求淘汰落后產能。二是行業盈利能力承壓，成本較高的企業或被迫退出。目前我國40余家鈦白粉企業中，半數企業產能不足10萬噸，且均為硫酸法產能，有退出可能，未來行業集中度有望提升。2）歐洲鈦白粉供應或緊缺，預計鈦白粉價格將上漲。反傾銷后中國對歐盟鈦白粉出口受阻，歐盟市場鈦白粉供給將有一定減少，整體供需有所收緊。同時考慮到23年國外鈦白粉企業平均售價小幅滑落，鈦白粉板塊整體虧損，存在漲價訴求。24Q3歐盟鈦白粉市場價格已有所上漲，Q3均價為3142美元/噸，同/環比+6%/+8%。漲價可部分抵消反傾銷稅率影響。3）出口產品結構的重塑?？紤]到未來

5、國內競爭將加劇。國內龍頭企業仍應將目光看向海外市場，一是加大對正常貿易國家的銷售，二是向反傾銷國家銷售高毛利產品，以在反傾銷稅影響下維持一定盈利能力。參考泛能拓2022年年報，差異化及專用的鈦白粉產品在全球需求占比約37%，是泛能拓核心市場，該產品價格大幅高于功能性的或低質量的產品，適合作為國內龍頭新的目標市場?？春免伆追坌袠I龍頭龍佰集團看好鈦白粉行業龍頭龍佰集團。公司現有鈦白粉產能151萬噸，為全球產能最大的鈦白粉企業。公司氯化法產能占比較高，未來公司將繼續加大研發投入，開發高耐光、超耐候等新高端產品，穩定產品質量，產品將向中高端升級。公司成本優勢顯著，23年公司鈦白粉單噸售價為15331元

6、/噸，高于同行1600-2000元/噸，單噸成本為10960元/噸，低于同行200-2300元/噸，25年公司自有礦山鈦精礦自給率將由約50%提升至70%左右，成本有望進一步下降。我們看好公司的成本與技術優勢?！撅L險提示風險提示】貿易政策風險，環保政策風險，龍佰技術進步不及預期，龍佰新能源板塊虧損超預期等。行業評級行業評級超配超配前次評級前次評級超配評級變動評級變動維持相對表現相對表現1個月個月3個月個月12個月個月基礎化工基礎化工0.2418.610.44滬深滬深3001.7617.3517.87近一年行業走勢近一年行業走勢-21%-14%-7%0%7%14%21%2023-122024-0

7、42024-08基礎化工滬深300CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄成本為王，技術爭先看好龍頭龍佰集團風險提示010203出口受阻，新態勢顯現出口受阻，新態勢顯現04請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明鈦產業鏈鈦產業鏈4二氧化鈦，商用名稱為鈦白粉，化學分子式為TiO2。鈦白粉是一種性能優異的白色顏料，廣泛應用于涂料、塑料、造紙、印刷油墨、橡膠等。由于鈦白粉有眾多與國民經濟息息相關的用途，被稱為“經濟發展的晴雨表”。資料來源：全球鈦資源現狀概述及我國鈦消費趨勢，西部證券研發中心圖：鈦產業鏈圖：鈦產業鏈請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明中國鈦白粉產能占全球一半中國鈦白

8、粉產能占全球一半以上以上。據美國地質勘探局數據，23年我國鈦白粉產能占全球56%，國外產能主要集中在北美與歐洲地區。我國鈦白粉歷年開工率在八成左右我國鈦白粉歷年開工率在八成左右。據2023年中國鈦白粉行業經濟運行分析報告，23年我國鈦白粉產量為420.3萬噸，同比+7%，開工率維持77%。全球鈦白粉產能向國內集中全球鈦白粉產能向國內集中5圖：我國鈦白粉歷年產量圖：我國鈦白粉歷年產量資料來源：2023年中國鈦白粉行業經濟運行分析報告，西部證券研發中心0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01002003004005006002014201520162017201820

9、192020202120222023產能（萬噸）開工率-右軸圖：我國鈦白粉歷年產能及開工率圖：我國鈦白粉歷年產能及開工率資料來源：2023年中國鈦白粉行業經濟運行分析報告，西部證券研發中心0200400600800100012001999200120032005200720092011201320152017201920212023其他哈薩克斯坦俄羅斯比利時西班牙意大利加拿大烏克蘭芬蘭墨西哥澳大利亞英國日本德國美國中國圖：全球鈦白粉分國別產能變動（萬噸）圖：全球鈦白粉分國別產能變動（萬噸）資料來源：wind，美國地質勘探局，西部證券研發中心-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00

10、%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%050100150200250300350400450201520162017201820192020202120222023產量（萬噸）同比-右軸請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明國內鈦白粉行業集中度較高國內鈦白粉行業集中度較高。據涂料工業，截至24年10月，我國有40余家鈦白粉生產企業，總年產能591萬噸，總工廠數64家。行業集中度較高，龍佰集團產能達151萬噸，占國內總產能26%。中核鈦白、攀鋼釩鈦兩家產能也在30萬噸以上，行業CR3達40%。在建產能較多在建產能較多。從在建及擬建產能來看，25-26年我國仍有1

11、43萬噸鈦白粉將投產，占現有產能的24%，年均投產產能達71.5萬噸。資料來源：涂料工業，河南石油和化工，西部證券研發中心全球鈦白粉產能向國內集中全球鈦白粉產能向國內集中6表：國內鈦白粉在建及擬建產能情況（截至表：國內鈦白粉在建及擬建產能情況（截至24年年10月）月）生產商生產商基地（工廠）數基地（工廠）數綜合產能綜合產能/萬萬t/a生產商生產商基地（工廠）數基地（工廠）數綜合產能綜合產能/萬萬t/a龍佰集團6151(其中氯化法66)云南大互通集團213中核鈦白355攀枝花鈦海集團212攀鋼釩鈦330(其中氯化法7.5)寧波新福鈦白112魯北化工326(其中氯化法6)中信鈦業112(氯化法)山

12、東東佳集團222攀枝花海峰鑫化工 2(含天倫化工)12中國中化2(濟南裕興、廣西大華)20潛江方圓鈦白111金浦鈦業220安徽安納達鈦業110貴州勝威福全化工 120(三期,到2024年末)廣東惠云鈦業110內蒙古國城資源120宜賓天原化工110(氯化法)廣西金茂鈦業215內蒙古大地云天110山東道恩鈦業2(含江蘇太白)15廣西佑燦新材料110其他2375總計64591企業企業省份省份生產工藝生產工藝產能（萬噸產能（萬噸/年）年）預計投產時間預計投產時間攀鋼集團重慶鈦業有限公司重慶市氯化法82026年3月唐山燕山鋼鐵有限公司河北省氯化法322025年12月內蒙古國城資源綜合利用有限公司內蒙古自

13、治區硫酸法102025年12月山東金海鈦業資源科技有限公司山東省硫酸法202025年12月江蘇鎮鈦化工有限公司江蘇省硫酸法52025年12月山東祥海鈦資源科技有限公司山東省氯化法62025年12月宜賓天原集團股份有限公司四川省氯化法202025年10月唐山燕山鋼鐵有限公司河北省氯化法162025年6月內蒙古大地云天化工有限公司內蒙古自治區硫酸法102025年4月貴州勝威福全化工有限公司貴州省硫酸法82025年3月蚌埠國鈦納米材料有限公司安徽省氯化法82024年12月資料來源：百川盈孚，西部證券研發中心。注；12月投產的產能統計到次年表：表：2024年國內主要生產商及產能（截至年國內主要生產商及

14、產能（截至24年年10月）月）請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明0500100015002000250020202021202220232024E銷售額增加值(億美元)銷售總額(億美元)02040608010012001234567892004 2005 2006 2007 2008 20092015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全球鈦白粉需求量（百萬噸）全球GDP（萬億美元）-右軸鈦白粉需求呈穩定增長態勢鈦白粉需求呈穩定增長態勢。由于涂料行業、塑料行業和造紙行業等下游行業的需求日益增加，全球鈦白粉消費量出現穩定增長，2016年至202

15、1年的復合年增長率為3.9%。22-23年受宏觀環境影響，需求有所下降。據中國化信咨詢及科慕23年年報，長期來看，鈦白粉的市場需求將以每年2.5%的速度增長，2023年全球需求量約為680萬噸，其中約60%為高性能顏料。資料來源：龍佰集團2023年年報，西部證券研發中心7我國鈦白粉出口依賴度較高我國鈦白粉出口依賴度較高圖：涂料市場規模變動圖：涂料市場規模變動圖：圖：2023年全球鈦白粉需求結構年全球鈦白粉需求結構圖：鈦白粉需求量與圖：鈦白粉需求量與GDP走勢基本一致走勢基本一致塑料22%造紙7%油墨4%其他9%建筑涂料24%防護、包裝等涂料17%汽車涂料8%工業涂料9%資料來源：2024年全球

16、涂料行業運行展望及對中國涂料行業的影響分析，西部證券研發中心資料來源：龍佰集團22年、23年年報，科慕15年年報，佰利聯招股書，ifind，西部證券研發中心。注：2010-2014年數據缺失請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明-2%0%2%4%6%8%10%2002102202302402502602702802017201820192020202120222023表觀需求量（萬噸）同比-右軸我國鈦白粉出口量不斷增長我國鈦白粉出口量不斷增長。據2023年中國鈦白粉行業經濟運行分析報告，23年我國鈦白粉表觀需求量為265萬噸，人均1.88千克，遠低于發達國家水平。據百川盈孚，24年1-10

17、月鈦白粉表觀需求量為236萬噸，同比+21%。我國產能占全球比例不斷提升，出口量不斷增長。2023年我國鈦白粉出口量達164萬噸，占總產量比例達到39%。資料來源：2023年中國鈦白粉行業經濟運行分析報告，西部證券研發中心8我國鈦白粉出口依賴度較高我國鈦白粉出口依賴度較高圖：我國鈦白粉出口量占總產量比例圖：我國鈦白粉出口量占總產量比例圖：國內鈦白粉歷年表觀消費量圖：國內鈦白粉歷年表觀消費量資料來源：2023年中國鈦白粉行業經濟運行分析報告，西部證券研發中心0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020406080100120140160180201720182019202020

18、2120222023中國鈦白粉出口量(萬噸)中國鈦白粉出口占比-右軸請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明9我國鈦白粉出口目的地以亞歐為主我國鈦白粉出口目的地以亞歐為主。23年我國鈦白粉產能占全球的56%。近年來除我國以外的其他國家及地區鈦白粉產能有所減少，我國對各大洲鈦白粉出口量均呈上升態勢。23年我國出口結構中，印度、巴西占比分別達到15%、7%，歐洲占比為21%。我國鈦白粉出口依賴度較高我國鈦白粉出口依賴度較高圖：圖：2023年鈦白粉全球產能情況（萬噸）年鈦白粉全球產能情況（萬噸）圖：圖：2023年中國鈦白粉出口分地區占比年中國鈦白粉出口分地區占比圖：圖：2023年中國鈦白粉出口分國

19、別占比年中國鈦白粉出口分國別占比資料來源：USGS，西部證券研發中心。注：其他中包括部分歐洲國家資料來源：2023年中國鈦工業發展報告，海關總署，西部證券研發中心印度15%巴西7%土耳其6%韓國5%俄羅斯4%印度尼西亞4%越南4%阿聯酋4%埃及3%馬來西亞3%其他45%資料來源：慧聰化工網，西部證券研發中心圖：除中國外國家及地區鈦白粉產能有所減少圖：除中國外國家及地區鈦白粉產能有所減少-10.0%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%390400410420430440450460199920022005200820112014201720202023

20、除中國外鈦白粉產能（萬噸）除中國企業外增速-右軸資料來源：wind，USGS，西部證券研發中心中國,550北美,181.8歐洲,103.1其他,149.3亞洲55%歐洲21%南美洲13%非洲8%北美及大洋洲3%圖：歐盟歷年鈦白粉進出口量圖：歐盟歷年鈦白粉進出口量資料來源：eurostat，西部證券研發中心01020304050607080亞洲歐洲北美南美非洲其他201820192020202120222023圖：我國鈦白粉不同出口地出口量變化（萬噸）圖：我國鈦白粉不同出口地出口量變化（萬噸）資料來源：海關總署，西部證券研發中心。注：其他為部分未單獨統計國家0102030405060702018

21、20192020202120222023歐盟總進口量（萬噸）歐盟總出口量（萬噸）請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明重要出口地對我國反傾銷重要出口地對我國反傾銷，新態勢已現新態勢已現10主要出口目的地歐盟主要出口目的地歐盟、巴西巴西、印度對我國發起反傾銷及特別關稅印度對我國發起反傾銷及特別關稅裁定裁定。印度：2024年3月28日，印度商工部發布公告稱，應印度主要鈦白粉生產廠家KeralaMineralsandMetalsLtd.、TravancoreTitaniumProductsLtd.和VVTitanium PigmentsPvt.Ltd.提交的申請，對原產于或進口自中國的二氧化鈦(

22、Titanium Dioxide)發起反傾銷調查。巴西：2024年4月30日，巴西發布2024年第15號公告稱，應巴西國內企業Tronox Pigmentosdo BrasilS.A.提交的申請，對原產于中國的金紅石型二氧化鈦發起反傾銷調查，涉案產品為金紅石型鈦白粉顏料。歐盟：2023年11月13日，歐盟在其官網發布公告，宣布對歐盟自中國進口的鈦白粉產品發起反傾銷調查。2024年11月1日，據中國涂料工業協會、中國涂料工業協會鈦白粉行業分會消息，歐盟已就對華二氧化鈦（鈦白粉）反傾銷調查公布了終裁前事實披露文件。按傾銷幅度計算反傾銷關稅稅率：龍佰集團32.3%、中核鈦白旗下安徽金星鈦白集團11.

23、4%，其他應訴企業28.4%，其他未應訴企業32.3%。對我國鈦白粉的進口替代有對我國鈦白粉的進口替代有一定一定難度難度。23年我國分別占到歐盟、巴西、印度總進口量的46%、91%和71%，份額較大，短時間難以被完全替代。且下游客戶更換供應商需要一定時間。據涂料經消息，芬蘭涂料制造商泰克諾斯認為，鈦白粉是油漆和涂料生產中重要的原材料，從中國采購的鈦白粉過渡到非中國替代品需要時間和資源，以確保產品質量、性能和供應鏈穩定性，預計更換供應商至少需要18個月時間。表：海外針對我國鈦白粉的反傾銷及特別關稅案例表：海外針對我國鈦白粉的反傾銷及特別關稅案例圖：圖：2023年主要貿易壁壘國家的鈦白粉進口年主要

24、貿易壁壘國家的鈦白粉進口情況（萬噸）情況（萬噸）發起地區發起地區2023年出口量年出口量(萬噸萬噸)立案時間立案時間初裁時間初裁時間終裁時間終裁時間附加稅率附加稅率(部分待定部分待定)沙特2.37 2024-10-09巴西11.33 2024-04-302024-10-10577.731772.69 美元/噸印度24.80 2024-03-28歐盟24.46 2023-11-132024-07-1111.4%32.3%歐亞經濟聯盟7.63 2023-08-172024-08-1614.27%16.25%美國1.33 25.00%資料來源：中國貿易救濟信息網，涂料經，中化新網，中國政府網，海關總

25、署，西部證券研發中心資料來源：海關總署，UN Comtrade Database，eurostat，西部證券研發中心0102030405060歐盟巴西印度美國其他進口中國進口請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明設立以下關鍵假設設立以下關鍵假設，我們對鈦白粉行業進行供需平衡測算我們對鈦白粉行業進行供需平衡測算。1、產能情況參考前文梳理的當前產能及在建產能情況，暫不考慮尚未規劃的產能項目；2、考慮到全球鈦白粉產能向國內集中，參考歷年數據，假設僅保持較小的進口量；3、需求量增速參考預計GDP增速，考慮到地產需求較弱，假設為4%；4、出口量參考如下假設：1)24年出口量參考1-10月，對于正常貿

26、易國家，25-27年出口增速參考歷史情況，假設維持15%增速。2)對于實行反傾銷政策的出口國，假設明年巴西和歐洲實行制裁，后年印度實行制裁，考慮到下游客戶更換供應商需要時間，參考輪胎被美國制裁后的出口情況，假設被制裁后第一年對該國出口量降為制裁前的55%，第二年降至制裁前的40%，第三年降至30%。測算得到測算得到24-27年鈦白粉行業產能利用率為年鈦白粉行業產能利用率為79%/77%/70%/70%。右下角對不同出口增速及制裁后出口量變化情境下的25年鈦白粉行業產能利用率做敏感性測算，25年產能利用率最悲觀情況下將降至72%。資料來源：國家統計局，Wind，西部證券研發中心出口受阻出口受阻，

27、國內競爭將加劇國內競爭將加劇11表：國內鈦白粉供需平衡表預測（萬噸）表：國內鈦白粉供需平衡表預測（萬噸）出口增速出口增速/制裁制裁后第二年對該后第二年對該國出口量占制國出口量占制裁前比例裁前比例20%40%60%80%100%120%5%72%74%75%76%78%79%10%74%75%76%77%79%80%15%75%76%77%79%80%81%20%76%77%79%80%81%83%表：不同出口情景下我國鈦白粉產能利用率情況表：不同出口情景下我國鈦白粉產能利用率情況資料來源：國家統計局，Wind，西部證券研發中心0501001502002503002003200420052006

28、20072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023OthersVietnamTaiwanSouth KoreaPhilippinesMexicoMalaysiaJapanIndonesiaGermanyChileCanadaBrazilThailandChina圖：美國圖：美國2014年制裁中國后分國別輪胎進口情況（百萬條）年制裁中國后分國別輪胎進口情況（百萬條）資料來源：wind，USITC，西部證券研發中心20172018201920202021202220232024E2025E2026E2027E產能

29、355362380403480509546.6591622693.5734產量287295318351379391420464479488516進口量22201717191289999出口量839199121131141164189193190205需求量225224237247267263265284295307319產能利用率81%82%84%87%79%77%77%79%77%70%70%CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄成本為王，技術爭先成本為王，技術爭先看好龍頭龍佰集團風險提示010203出口受阻，新態勢顯現04請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明13資料來源：

30、鋯-鈦礦產資源分布特點、類型、供需格局及開發利用現狀，西部證券研發中心成本為王：自給鈦礦重要性凸顯成本為王：自給鈦礦重要性凸顯圖：圖：22年全球主要鈦資源分布情況年全球主要鈦資源分布情況圖：原材料成本占鈦白粉成本比例高圖：原材料成本占鈦白粉成本比例高鈦白粉各項成本中鈦白粉各項成本中，原材料成本占比最高原材料成本占比最高。鈦白粉原材料主要為金紅石或鈦精礦，參考惠云鈦業、中核鈦白、龍佰集團的鈦白粉生產成本，23年原材料成本占比約64%-77%，整體占比較高。我國鈦礦資源稟賦較差我國鈦礦資源稟賦較差。據鋯-鈦礦產資源分布特點、類型、供需格局及開發利用現狀及鈦礦界資料，鈦礦資源集中在全球40多個國家，

31、分布于除南極洲之外的各大洲。當前工業可以利用的鈦礦資源主要為鈦鐵礦，金紅石占比不足十分之一，但全球金紅石的品級（品位高、雜質含量少）遠高于鈦鐵礦，其面向對象主要是高端需求。中國是全球最大的鈦鐵礦資源國，我國鈦礦貧礦多、富礦少，整體品位偏低，90%以上的鈦礦為巖礦型釩鈦磁鐵礦伴生礦存在，主要集中在四川攀西和河北承德地區。我國釩鈦磁鐵礦脈石含量高，選礦分離較為困難。中國鈦鐵礦平均品位一般為5%10%，金紅石平均品位一般為1%5%，多在1%2%，遠低于全球主要鈦礦資源國鈦礦品位。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%龍佰集團中核鈦白惠云鈦業（金紅石型）原料能源人工制造費用

32、、折舊及其他資料來源：各公司23年年報，西部證券研發中心請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明14資料來源：wind，USGS，西部證券研發中心成本為王：自給鈦礦重要性凸顯成本為王：自給鈦礦重要性凸顯全球鈦礦產量有所下降全球鈦礦產量有所下降。近年來，由于全球新增鈦礦山數量較少，鈦礦產能增產乏力，鈦礦供需格局持續收緊。2020年以后，全球鈦鐵礦產量有所下降，一方面受宏觀事件、國際海運運力緊張等因素影響，部分礦山未能恢復到2019年之前的產量水平；另一方面，老礦山品位下降，新增礦山減少，使得鈦礦產量增速降低。據USGS數據，23年全球鈦鐵礦儲量6.9億噸，產量860萬噸，同比下降20萬噸；金紅

33、石儲量5500萬噸，產量56萬噸，同比下降8萬噸。圖：全球鈦鐵礦儲量變化情況（萬噸）圖：全球鈦鐵礦儲量變化情況（萬噸）圖：全球金紅石儲量變化情況（萬噸）圖：全球金紅石儲量變化情況（萬噸）圖：全球鈦鐵礦產量變化情況（萬噸）圖：全球鈦鐵礦產量變化情況（萬噸）圖：全球金紅石產量變化情況（萬噸）圖：全球金紅石產量變化情況（萬噸）資料來源：wind，USGS，西部證券研發中心資料來源：wind，USGS，西部證券研發中心資料來源：wind，USGS，西部證券研發中心-100000100002000030000400005000060000700008000090000100000200420062008

34、2010201220142016201820202022其它肯尼亞越南美國烏克蘭馬達加斯加莫桑比克南非加拿大挪威巴西印度澳大利亞中國010020030040050060070080090010002004200620082010201220142016201820202022其它巴西烏克蘭肯尼亞越南美國印度馬達加斯加塞內加爾澳大利亞加拿大挪威南非莫桑比克中國010002000300040005000600070002004200620082010201220142016201820202022其它烏克蘭巴西美國肯尼亞馬達加斯加塞拉利昂莫桑比克南非印度澳大利亞010203040506070809

35、02004200620082010201220142016201820202022其它肯尼亞馬達加斯加塞拉利昂莫桑比克南非印度澳大利亞請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明15資料來源：2023年中國鈦工業發展報告，西部證券研發中心成本為王：自給鈦礦重要性凸顯成本為王：自給鈦礦重要性凸顯國內鈦礦對外依存度高國內鈦礦對外依存度高。據礦業界數據，我國鈦礦進口量大，22年對外依存度達40%，高端鈦精礦產量對外依存度達50%。23年我國鈦鐵礦及其精礦進口量425萬噸，同比+23%。進口量分國別來看，莫桑比克占比最高，23年占比達45%，其次為挪威、肯尼亞、越南等。資料來源：海關總署，西部證券研發中

36、心資料來源：2023年中國鈦工業發展報告，西部證券研發中心-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%050100150200250300350400450201820192020202120222023進口量（萬噸）同比-右軸0%2%4%6%8%10%12%14%16%050100150200250300350201820192020202120222023我國鈦礦產量（以二氧化鈦計）（萬噸）同比-右軸莫桑比克45%挪威9%肯尼亞8%越南7%尼日利亞4%美國4%澳大利亞4%塞內加爾4%印度2%埃及2%其他11%圖：我國鈦礦產量（以圖：我國鈦礦產量（以TiO2計）計）圖：我國

37、鈦鐵礦及其精礦進口量圖：我國鈦鐵礦及其精礦進口量圖：我國圖：我國23年鈦礦進口分國別情況年鈦礦進口分國別情況請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明全球鈦礦價格定價權掌握在國外幾大龍頭手中全球鈦礦價格定價權掌握在國外幾大龍頭手中，23年國外龍頭產量有所下降年國外龍頭產量有所下降。在全球鈦礦市場中，英國力拓、澳大利亞澳祿卡、南非愛索礦業和愛爾蘭肯梅爾資源作為主要生產商，具有強大的市場價競爭力和價格影響力。23年國外龍頭大部分礦山產量均出現不同程度下降，國外鈦礦總產量出現輕微的回落。國內主要鈦礦企業集中在攀西地區國內主要鈦礦企業集中在攀西地區。攀西地區是我國最大、世界重要的釩鈦磁鐵礦資源基地，2

38、2年鈦資源儲量8.7億噸，占全國的91%，占全球的35.2%，鈦資源儲量全球第一。據安寧股份2024年半年度董事會經營評述，23年攀西地區鈦礦產量占全國總產量比例達82%，產能規模最大的前4家企業攀鋼集團、龍佰集團、安寧股份、西昌礦業主要礦區均位于攀西地區，4家頭部企業產量占全國總產量比重超過60%。攀鋼集團攀鋼集團、龍佰集團新增產能較多龍佰集團新增產能較多。25年龍佰集團鈦精礦產能將由140萬噸增至248萬噸，且有“紅格北礦區兩礦聯合開發”與“徐家溝鐵礦開發”兩大重點項目在推進；攀鋼集團則拿下了紅格南礦區，預計2030年將穩定供應釩鈦鐵精礦890萬噸/年、鈦精礦283萬噸/年。資料來源：20

39、22年中國鈦工業發展報告，2023年中國鈦工業發展報告，西部證券研發中心成本為王：自給鈦礦重要性凸顯成本為王：自給鈦礦重要性凸顯16資料來源：觀研報告網，礦業界，中國礦業報，攀鋼集團官網，我的鋼鐵網，龍佰集團投資者關系，安寧股份：關于參與競拍攀枝花市經質礦產有限責任公司 及其關聯企業實質合并重整案重整投資人資格的公告（20231108），西部證券研發中心公司名稱公司名稱鈦礦鈦礦(萬萬t)t)金紅石金紅石(萬萬t)t)2222年年2323年年2222年年2323年年力拓集團108.6107.63.5Kenmare57.6851.30.820.8Iluka33.684613.215.3TTI47.

40、538.50.830.7Base Resource16.269.87.014.4印度稀土公司10101.011.1公司名稱公司名稱主要礦區主要礦區鈦精礦產能（萬鈦精礦產能（萬噸噸/年）年）2323年產量（萬噸）年產量（萬噸）鈦精礦擴產計劃鈦精礦擴產計劃釩鈦股份（攀鋼集團控股上市公司）攀枝花、白馬鈦精礦175萬噸，鈦渣24萬噸176攀鋼礦業（攀鋼集團下屬公司）攀枝花、白馬17062.11遠期紅格南礦區開發，計劃2030年持續穩定供應釩鈦鐵精礦890萬噸/年、鈦精礦283萬噸/年；龍佰集團紅格、廟子溝、徐家溝等140147.4522年收購豐源礦業，25年計劃擴產至248萬噸左右。正積極推進“紅格北

41、礦區兩礦聯合開發”與“徐家溝鐵礦開發”兩大核心項目安寧股份潘家田5549.5參與整合立宇礦業，結果與時間不確定重鋼西昌太和454716萬噸鈦精礦在建表：表：22-23年國外主要鈦礦生產商產量（年國外主要鈦礦生產商產量（TiO2含量）含量）表：我國主要鈦礦生產商產能情況（截至表：我國主要鈦礦生產商產能情況（截至24年年11月）月）請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明20-24H1鈦精礦價格維持高位鈦精礦價格維持高位。整體來看，國內鈦精礦價格和進口礦價格走勢基本一致，不同品味價格差異較大。21-24H1由于下游鈦白粉需求較好，且海外鈦礦產量下降，鈦精礦價格維持高位，46%左右品味礦價格在25

42、00元/噸左右。24年年9月以來鈦精礦價格有一定下降月以來鈦精礦價格有一定下降。24年下半年以來鈦精礦價格呈下降趨勢，壓力主要來自于需求端，鈦白粉企業盈利承壓，對原料價格形成壓制?？紤]到25年國內鈦白粉出口受阻，且龍佰等有一定新增鈦精礦產能，預計鈦精礦價格仍然承壓。成本為王：自給鈦礦重要性凸顯成本為王：自給鈦礦重要性凸顯17資料來源：Sierra Rutile官網，Base Resource DFS2新聞稿，Mining Review Africa，kenmare23年年報，MarketScreener，globenewswire，西部證券研發中心公司公司地區地區項目項目產能產能(萬噸萬噸)預

43、計投產預計投產/已投已投產時間產時間lluka澳大利亞Balranald112025H2Kenmare莫桑比克WCPA 升級112025Sierra Rutile塞拉利昂Sembehun172027Base Resource馬達加斯加Toliara572027Kenmare莫桑比克WCP B 升級24可研階段Kenmare莫桑比克Congolone前12年30萬噸可研階段05001000150020002500300035002019/12/192020/12/192021/12/192022/12/192023/12/192024/12/19四川攀鋼TiO247%安寧鐵鈦TiO247%澳大利

44、亞TiO250%鈦精礦非洲TiO246%莫桑比克TiO246%云南TiO245%越南TiO249%攀枝花TiO246%攀枝花TiO238%42%資料來源：百川盈孚，西部證券研發中心表：海外主要鈦礦規劃項目（不完全統計，表：海外主要鈦礦規劃項目（不完全統計，TiO2含量，截至含量，截至24年年11月）月）圖：國內及進口鈦精礦價格（元圖：國內及進口鈦精礦價格（元/噸）噸）請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明圖：我國鈦白粉生產企業單噸鈦白粉生產成本對比（元圖：我國鈦白粉生產企業單噸鈦白粉生產成本對比（元/噸）噸）國內企業凈利率普遍高于國外企業國內企業凈利率普遍高于國外企業。由于國內外企業產品結

45、構差異較大，比較單噸售價或毛利意義不大，我們比較毛利率及凈利率，可以看出國外企業僅科慕能有較好的盈利能力，康諾斯、特諾等由于毛利率較低或費用率較高等，23年已為虧損狀態。而國內頭部企業盡管毛利率可能較低，但費用控制較好，凈利率均為正。自備原料的鈦白粉企業毛利優勢明顯自備原料的鈦白粉企業毛利優勢明顯。以硫酸法生產金紅石型鈦白粉為例，參考百川盈孚，行業主要原料單耗約2.4噸鈦精礦及4噸硫酸，我們測算了若企業能自給礦源及硫酸，在近幾年鈦精礦價格高位情況下，較行業會擁有3000元/噸以上的完全成本優勢。從上市公司財報數據來看，自備原料的龍佰集團盡管高成本的氯化法產能較多，但由于自備原料，鈦白粉單噸成本

46、低于同行。成本為王：自給鈦礦重要性凸顯成本為王：自給鈦礦重要性凸顯18圖：圖：23年國內外鈦白粉企業毛利率（年國內外鈦白粉企業毛利率（%）資料來源：Bloomberg，ifind，西部證券研發中心圖：圖：23年國內外鈦白粉企業凈利率（年國內外鈦白粉企業凈利率（%）資料來源：Bloomberg，ifind，西部證券研發中心-4-202468101214龍佰集團中核鈦白釩鈦股份科慕康諾斯特諾泛能拓（2022年）051015202530龍佰集團中核鈦白釩鈦股份科慕康諾斯特諾泛能拓（2022年）資料來源：iFinD，西部證券研發中心02000400060008000100001200014000160

47、001800020192020202120222023龍佰集團中核鈦白惠云鈦業安納達攀鋼股份金浦鈦業魯北化工資料來源：wind，百川盈孚，我國鈦白粉生產工藝技術的發展及比較，西部證券研發中心圖：自備原料的鈦白企業毛利優勢明顯圖：自備原料的鈦白企業毛利優勢明顯-2000-100001000200030004000500060007000800005000100001500020000250002019/12/212020/12/212021/12/212022/12/212023/12/21全部采用外采原料的企業毛利（元/噸）-右軸自備礦源及硫酸的企業毛利（元/噸）-右軸金紅石型鈦白粉（元/噸）

48、請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明氯化法較硫酸法收率高氯化法較硫酸法收率高、產品質量好產品質量好，但壁壘高但壁壘高。硫酸法在20世紀初出現，工藝成熟，設備簡單，投資低，但廢水、廢氣、廢渣多，收率低，能耗高，資源利用率待提高。氯化法在20世紀60年代出現，優點眾多，收率高，能耗低，資源利用率高，產品質量優良，穩定性強，雜質少，消色力大。但工藝復雜，技術來源受限，投資強度較大，整體壁壘較高。鹽酸法制備工藝盡管兼具工藝流程簡單與清潔生產的優勢，但仍有廢酸、成本、設備、產品、除雜等5方面有待解決，尚未在行業內大規模推廣應用。資料來源：涂料工業，西部證券研發中心技術爭先：氯化法為未來發展趨勢技術

49、爭先：氯化法為未來發展趨勢19表：氯化法的生產壁壘表：氯化法的生產壁壘表：三種工藝特性表：三種工藝特性生產工藝壁壘生產工藝壁壘描述描述技術來源受限成熟、可靠的氯化法鈦白工藝技術是制約我國氯化法鈦白行業發展的主要因素。解決技術來源是國內發展氯化法的重點任務之一原料保障及三廢治理我國高鈣鎂鈦原料資源不適合作為氯化法鈦白的原料，缺乏穩定的鈦原料供應是制約行業發展的因素之一。廢副物料處理難度大，對環境危害性大工藝管控要求高氯化技術分為熔鹽氯化和沸騰氯化，沸騰氯化技術對產能規模保障至關重要。關鍵技術的掌握和工藝管控是產業發展的關鍵投資強度大氯化法鈦白生產工藝投資強度高于硫酸法鈦白生產工藝，需要較強的資金

50、實力技術團隊經驗水平氯化法鈦白粉生產是高度自動化的過程，需要統一協調的技術團隊和經驗積累以實現精準、穩定的生產控制工藝名稱工藝名稱出現時間出現時間生產流程生產流程特點特點環境影響環境影響產品應用產品應用氯化法20世紀60年代高溫氯化生產四氯化鈦，高溫氧化，過濾、水洗、干燥、粉碎收率高，能耗低，資源利用率高，產品質量優良，穩定性強，雜質少，消色力大廢棄物較少，對環境影響小鈦白粉產品硫酸法20世紀初酸解、浸取、水解及煅燒工藝成熟，設備簡單，投資低，但廢水、廢氣、廢渣多，收率低，能耗高，資源利用率待提高廢水、廢氣和廢渣多，對環境有壓力二氧化鈦產品、銳鈦類鈦白粉與金紅石類鈦白粉鹽酸法繼硫酸法和氯化法后

51、酸解、還原、結晶、萃取、水解、煅燒、破碎及鹽酸回收工藝流程簡單，操作簡便，廢物排放量小，原料需求量小，低成本，短流程，低品位原料利用，清潔生產廢物排放量小，清潔生產，有利于綠色可持續發展金紅石類鈦白粉資料來源：瑞道鈦業資訊，西部證券研發中心請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：國家統計局，Wind，西部證券研發中心技術爭先：氯化法為未來發展趨勢技術爭先：氯化法為未來發展趨勢20圖：氯化法鈦白粉工藝流程圖：氯化法鈦白粉工藝流程圖：硫酸法鈦白粉工藝流程圖：硫酸法鈦白粉工藝流程圖：鹽酸法鈦白粉工藝流程圖：鹽酸法鈦白粉工藝流程請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明硫酸法被限制生產硫酸

52、法被限制生產，氯化法為未來發展趨勢氯化法為未來發展趨勢。參考我國鈦白粉行業現狀及鈦石膏處置利用政策建議，據不完全統計，硫酸法工藝一般情況下 1t 鈦白粉將產生611t20%26%的廢硫酸、120300t 1%5%的酸性廢水和415t的鈦石膏，環保問題較為突出。在產業結構調整指導目錄（2024年本）限制類目錄中，明確涉及硫酸法鈦白粉（聯產法工藝除外）的項目將不再批準建設。氯化法產量逐步增長氯化法產量逐步增長。據粉體網數據，2023年，氯化法產品產量為69.2.萬噸，比上年大幅增加19.5萬噸，增幅為39.33%。氯化法產品占鈦白粉總產量的16.63%，占金紅石型產品產量的19.22%，都較之上年

53、有明顯增加。氯化法工藝也需提升產品品質氯化法工藝也需提升產品品質。目前市場上的產品同質化現象居多，除少數牌號外，競爭的手段往往主要體現在價格方面。未來氯化法也需要提升產品品質，打造品牌效應，用優質的品質去走向高端市場并與國際先進產品相競爭。資料來源：國家統計局，Wind，西部證券研發中心技術爭先：氯化法為未來發展趨勢技術爭先：氯化法為未來發展趨勢21資料來源：我國鈦白粉行業現狀及鈦石膏處置利用政策建議，西部證券研發中心圖：我國圖：我國20112023年兩種工藝鈦白粉產量增長圖年兩種工藝鈦白粉產量增長圖請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明鈦白粉行業供給側改革持續推進鈦白粉行業供給側改革持續

54、推進。一是國家政策發力，23年下半年以來，國家陸續發布了關于推動能耗雙控逐步轉向碳排放雙控的意見、重點工業領域能效標桿水平和基準水平（2023年版）通知、產業結構調整指導目錄（2024年本）等新一輪產業政策，堅決推進供給側改革，限制硫酸法產能，淘汰落后產能。二是行業盈利能力承壓，成本較高的企業或被迫退出。目前我國40余家鈦白粉企業中，半數企業產能不足10萬噸，且均為硫酸法產能。當前鈦白粉行業競爭進一步加劇，盈利有進一步探底態勢，行業產能有望出清。資料來源：Wind，西部證券研發中心趨勢預測趨勢預測2205000100001500020000250002005/12/202008/12/2020

55、11/12/202014/12/202017/12/202020/12/202023/12/20中國:現貨價:鈦白粉(金紅石型)中國:現貨價:鈦白粉(金紅石型)圖：國內金紅石型鈦白粉價格走勢（元圖：國內金紅石型鈦白粉價格走勢（元/噸）噸）-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%-10000100020003000400050002020/1/32021/1/32022/1/32023/1/32024/1/3毛利潤（元/噸）毛利率(%)-右軸圖：國內鈦白粉行業毛利情況圖：國內鈦白粉行業毛利情況資料來源：百川盈孚，西部證券研發中心請務必仔細閱讀

56、報告尾部的投資評級說明和聲明歐洲鈦白粉供應或緊缺歐洲鈦白粉供應或緊缺，預計鈦白粉價格將上漲預計鈦白粉價格將上漲。2024年7月11日，歐盟委員會公布了對華二氧化鈦反傾銷調查初裁結果，并于11月1日公布終裁前事實披露文件。高額稅率下，中國對歐盟鈦白粉出口受阻，歐盟市場鈦白粉供給將有一定減少，而需求仍存在，整體供需有所收緊。同時考慮到23年國外鈦白粉企業平均售價小幅滑落，鈦白粉板塊整體虧損，存在漲價訴求。參考彭博上的鈦白粉價格，24Q3歐盟鈦白粉價格已有所上漲，歐盟鈦白粉市場Q3均價為3142美元/噸，同/環比+6%/+8%。國內出口價格同樣上漲，龍佰于9月2日發布調價函，宣布自2024年9月2日

57、起，公司各型號鈦白粉銷售價格在原價基礎上對國際各類客戶上調100美元/噸。漲價可部分抵消反傾銷稅率影響。趨勢預測趨勢預測230500100015002000250030003500400020170331201706302017093020171231201803312018063020180930201812312019033120190630201909302019123120200331202006302020093020201231202103312021063020210930202112312022033120220630202209302022123120230331202306

58、302023093020231231202403312024063020240930北美（美元/噸）歐盟（美元/噸）圖：海外鈦白粉價格走勢圖：海外鈦白粉價格走勢資料來源：Bloomberg，西部證券研發中心圖：海外企業鈦白粉平均售價變動圖：海外企業鈦白粉平均售價變動資料來源：各公司年報，西部證券研發中心-10%-5%0%5%10%15%20%25%20192020202120222023科慕特諾康諾斯請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明出口產品結構的重塑出口產品結構的重塑?？紤]到新增產能仍然較多，未來國內競爭將加劇。國內龍頭企業仍應將目光看向海外市場，一是加大對正常貿易國家的銷售，二是向

59、反傾銷國家銷售高毛利產品，以在反傾銷稅影響下維持一定盈利能力。目前我國氯化法產品比例仍然較低，整體產品仍然偏低端。我們認為，唯有提高產品質量，滿足更高標準市場要求，方能在愈發復雜的國際貿易中保有立足之地。參考泛能拓2022年年報演示材料，差異化及專用的鈦白粉產品價格在全球需求占比約37%，是泛能拓核心市場，22年泛能拓在該市場銷售占比60%，該產品價格大幅高于功能性的或低質量的產品。我們認為，國內企業也應瞄準差異化及專用產品市場，以謀求更高的利潤。趨勢預測趨勢預測24資料來源：科慕23年年報，涂料工業，河南石油和化工，特諾23年年報，泛能拓22年年報，康諾斯23年年報，西部證券研發中心圖：鈦白

60、粉產品具有梯度市場特點圖：鈦白粉產品具有梯度市場特點資料來源：泛能拓22年年報演示材料，西部證券研發中心企業硫酸法氯化法合計氯化法占比龍佰集團856615143.71%科慕0110110100.00%特諾13.894107.887.20%康諾斯11.1444.5655.780.00%泛能拓（22年）37.722.560.237.38%表：表：23年國外鈦白粉龍頭產能以氯化法為主（萬噸年國外鈦白粉龍頭產能以氯化法為主（萬噸/年）年）CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄成本為王，技術爭先看好龍頭龍佰集團看好龍頭龍佰集團風險提示010203出口受阻，新態勢顯現04請務必仔細閱讀報告尾部

61、的投資評級說明和聲明資料來源：Wind，西部證券研發中心推薦標的：龍佰集團推薦標的：龍佰集團26圖圖：龍佰歷年營收：龍佰歷年營收公司營收持續增長公司營收持續增長，盈利能力有所修復盈利能力有所修復。24Q1-3公司實現營收209億元，同比+3%，自16年來營收持續增長。受行業價格下降影響，22-23年盈利能力有所下滑，24Q1-3已較為平穩，毛利率/凈利率分別為26.95%/12.25%，同比+0.51/+1.26pct。圖：龍佰歷年歸母凈利圖：龍佰歷年歸母凈利資料來源：Wind，西部證券研發中心0%20%40%60%80%100%120%140%160%05010015020025030020

62、162017201920202021202220232024Q3營業收入（億元）同比增長率（右軸）-100%0%100%200%300%400%500%0510152025303540455020162017201920202021202220232024Q3歸母凈利潤（億元）同比增長率（右軸）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%20162017201920202021202220232024Q3毛利率歸母凈利率0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%201920

63、202021202220232024Q3銷售費用率財務費用率管理費用率研發費用率圖：龍佰歷年盈利能力圖：龍佰歷年盈利能力圖：龍佰歷年費用率圖：龍佰歷年費用率資料來源：Wind，西部證券研發中心資料來源：Wind，西部證券研發中心請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：龍佰集團：關于公司與四川資源集團簽訂戰略合作框架協議的公告（20240803），21世紀經濟報道，龍佰集團：關于釩鈦資源股權投資中心合伙人變更及被動并表振興礦業的進展公告（20221201），新立礦業馬豆溝鈦礦 采礦權出讓收益評估報告，云南省自然資源廳，東方鋯業：關于澳礦WIM150 項目進展公告（20130730），

64、CBC金屬網，每經網，中國鋯網，東方鋯業投資者來訪記錄表（20230317），長江商報，西部證券研發中心推薦標的：龍佰集團推薦標的：龍佰集團27表：龍佰礦產項目（截至表：龍佰礦產項目（截至24年年11月）月）礦產所在地礦產所在地公司公司/項目項目名稱名稱礦山礦山股權比例股權比例資源情況資源情況四川攀枝花龍蟒礦冶紅格北礦100%釩鈦磁鐵礦資源儲量約16億噸。廟子溝礦生產規模為原礦500萬噸/年，鐵礦石保有資源量9825.2萬噸，伴生二氧化鈦資源量567.21萬噸徐家溝鐵礦保有資源量9919.36萬噸，主要伴生資源量：二氧化鈦為466.09萬噸，V2O5為28.83萬噸四川資源集團紅格南礦簽訂戰略

65、合作協議資源儲量為鐵礦石325579萬噸、二氧化鈦28527萬噸、五氧化二釩598.56萬噸、鈷48.84萬噸，釩鈦磁鐵礦資源儲量約16億噸云南楚雄新立礦業馬豆溝鈦礦99.58%保有鈦鐵礦礦物17.39萬噸、伴生磁鐵礦礦物6.15萬噸麻栗棵鈦礦礦區面積1.4992 km2，年生產規模28萬噸澳大利亞澳洲東鋯WIM150重礦砂項目20%總資源量16.5億噸，重礦物品味為3.7%。含有鈦鐵礦1917萬噸，金紅石714.3萬噸，白鈦石366.3萬噸，以及1263.7萬噸鋯英砂銘瑞鋯業Mindarie重礦砂項目79.28%總資源量2.44億噸，重礦物品味為3.1%。含有鈦鐵礦335.8萬噸，白鈦石55

66、.97萬噸，金紅石37.8萬噸，以及81.7萬噸鋯英砂ImageBoonanarring和Atlas項目20.44%總資源量為1340萬噸，重礦物品味為7.8%ImageEneabba項目總資源量2.11億噸，重礦物品位為3.0%ImageMcCalls項目總資源量58億噸，重礦物品位為1.4%公司氯化法產能占比較高公司氯化法產能占比較高。截至2024年11月，公司現有鈦白粉產能151萬噸，為全球產能最大的鈦白粉企業，其中硫酸法85萬噸，氯化法66萬噸，氯化法占比在國內同行中較高。產品向中高端升級產品向中高端升級。據公司23年年報，公司將積極豐富現有產品結構提高產品質量，提高氯化法鈦白粉占比，

67、產品向中高端升級，做中國鈦白粉產業結構變革先驅。積極籌劃后續產能，快速擴大規模，鞏固行業優勢地位；加大研發投入，開發高耐光、超耐候等新高端產品；構建塑料、涂料、造紙、油墨等鈦白功能品種體系，并不斷拓展新的應用領域；建立健全質量監督和反饋制度，推廣TR52質量理念，穩定產品質量，滿足客戶需求。加快推進上游配套加快推進上游配套，鈦礦自給率有望進一步提升鈦礦自給率有望進一步提升。2024年,公司自有礦山鈦精礦自給率約50%?！笆奈濉逼陂g，公司加強自有“糧倉”建設，推進紅格礦區兩礦整合、徐家溝開發等鈦礦新項目建設，力爭在“十四五”末期實現自有礦山年產鐵精礦產能760萬噸、鈦精礦產能248萬噸，公司鈦

68、礦總體自給率將達到70%左右。資料來源：龍佰23年年報，龍佰投資者問答，西部證券研發中心表：龍佰產能情況（截至表：龍佰產能情況（截至24年年11月）月）產品產品產能（萬噸產能（萬噸/年）年）鈦白粉硫酸法85氯化法66總計151海綿鈦8正極材料磷酸鐵10磷酸鐵鋰5負極材料石墨負極2.5石墨化5請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：Wind，西部證券研發中心推薦標的：龍佰集團推薦標的：龍佰集團28圖圖：龍佰各產品營收（百萬元）：龍佰各產品營收（百萬元）公司成本優勢顯著公司成本優勢顯著，鈦白粉產銷量提升鈦白粉產銷量提升。23年公司鈦白粉單噸售價為15331元/噸，高于同行1600-20

69、00元/噸；單噸成本為10960元/噸，低于同行200-2300元/噸，整體成本優勢顯著。23年在行業整體毛利率接近0的情況下，公司鈦白粉仍有28.51%的毛利率，公司整體毛利維持在70億以上，凈利在30億以上，底盤夯實。0500010000150002000025000300002017201820192020202120222023其他業務其他主營業務礦產品新能源材料鋯制品鐵制品鈦制品鈦白粉-10000100020003000400050006000700080009000100002017201820192020202120222023其他業務其他主營業務礦產品新能源材料鋯制品鐵制品鈦制

70、品鈦白粉圖：龍佰各產品毛利（百萬元）圖：龍佰各產品毛利（百萬元）0200040006000800010000120001400016000180002000020192020202120222023龍佰集團中核鈦白惠云鈦業安納達攀鋼股份金浦鈦業02000400060008000100001200014000160001800020192020202120222023龍佰集團中核鈦白惠云鈦業安納達攀鋼股份金浦鈦業圖：行業各企業鈦白粉單噸售價（元圖：行業各企業鈦白粉單噸售價（元/噸）噸）圖：行業各企業鈦白粉單噸成本（元圖：行業各企業鈦白粉單噸成本（元/噸）噸）0204060801001201402

71、0192020202120222023產量（萬噸）銷量（萬噸）圖：龍佰鈦白粉產銷量圖：龍佰鈦白粉產銷量資料來源：Wind，西部證券研發中心資料來源：iFinD，西部證券研發中心資料來源：iFinD，西部證券研發中心資料來源：iFinD，西部證券研發中心-100102030405060702017201820192020202120222023鈦白粉鈦制品鐵制品鋯制品新能源材料礦產品其他主營業務其他業務圖：龍佰各產品毛利率（圖：龍佰各產品毛利率（%）資料來源：Wind，西部證券研發中心CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄成本為王，技術爭先看好龍頭龍佰集團風險提示風險提示010203

72、出口受阻，新態勢顯現04請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明30風險提示風險提示貿易政策風險：貿易政策風險：國內鈦白粉出口依賴度較高，當前海外反傾銷政策頻出，存在較大的貿易摩擦風險。行業行業競爭加?。焊偁幖觿。簢鴥肉伆追坌袠I競爭加劇，未來可能存在產品價格進一步下降、行業利潤下滑的風險。環保政策風險：環保政策風險：鈦礦的開采受政策影響較大。政策變化對鈦礦企業盈利可能產生負面影響。技術進步不及預期：技術進步不及預期：龍佰集團未來主要發展氯化法，產品轉向中高端，若技術進步不及預期，龍佰集團發展可能不及預期。新能源板塊虧損超預期：新能源板塊虧損超預期：新能源行業供給過剩，龍佰集團仍有一定在建產能

73、，未來虧損可能超預期。投資評級說明投資評級說明31西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明行業評級行業評級超配：行業預期未來6-12個月內的漲幅超過市場基準指數10%以上中配：行業預期未來6-12個月內的波動幅度介于市場基準指數-10%到10%之間低配：行業預期未來6-12個月內的跌幅超過市場基準指數10%以上公司評級公司評級買入：公司未來 6-12個月的投資收益率領先市場基準指數20%以上增持：公司未來 6-12個月的投資收益率領先市場基準指數5%到20%之間中性：公司未來 6-12個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到5%賣出：公司未來 6-12個月的投資收益率落后市場基準指數

74、大于5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后基于報告發布日后6-12個月內公司股價個月內公司股價（或行業指數或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中其中，A股市場以滬深股市場以滬深300指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500指數為基準指數為基準。分析師聲明分析師聲明本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告。

75、本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。聯系地址聯系地址聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路276號12層北京市西城區豐盛胡同28號太平洋保險大廈513室深圳市福田區深南大道6008號深圳特區報業大廈10C聯系電話：聯系電話：021-38584209免責聲明免責聲明32本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤

76、信息），請立即通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時

77、，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人

78、員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于

79、本報告可能附帶的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。