【公司研究】杭可科技-全球鋰電后段設備龍頭受益電動化大趨勢-20201009（43頁）.pdf

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1、杭可科技（688006） 證券研究報告公司研究專用設備 1 / 43 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 全球鋰電后段設備龍頭全球鋰電后段設備龍頭，受益電動化大趨勢，受益電動化大趨勢 買入（維持） 盈利預測盈利預測與與估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 1,313 1,602 2,414 3,578 同比（%） 18.4% 22.0% 50.6% 48.3% 歸母凈利潤（百萬元） 291 505 751 1,104 同比（%） 1.7% 73.3% 48.8% 47.1% 每股收益（元/股）

2、0.73 1.26 1.87 2.75 P/E（倍） 77.38 44.66 30.02 20.40 投投資要點資要點 杭可科技是具備集成能力的鋰電后段設備龍頭杭可科技是具備集成能力的鋰電后段設備龍頭 杭可科技是行業領先的鋰電池化成分容測試設備商，在充放電設備、 電壓/內阻測試設備等后段核心設備方面擁有核心技術， 主要產品為鋰電池 充放電設備。公司長期面向國際一線電池廠，主要客戶包括 LG、索尼、三 星等。依托集成高溫加壓工藝的創新性后處理設備，杭可在前景廣闊的軟 包電池領域確立了行業領先地位。 2016-2019 年， 公司實現高速成長， 營收 由 4.1 億提升至 13.1 億元， CAG

3、R 達 47%； 歸母凈利潤由 0.9 億提升至 2.91 億元，CAGR 達 48%，毛利率始終維持在 45%以上的高水平。2020H1，鋰，鋰 電行業整體受到電行業整體受到疫情疫情沖擊沖擊， 公司盈利能力仍創歷史新高， 公司盈利能力仍創歷史新高， 毛利率達 50.93%， 同比+2.8pct；凈利率 32.42%，同比+4.0pct，體現出公司的競爭優勢。我們我們 判斷未來隨著行業轉好，杭可的判斷未來隨著行業轉好，杭可的盈利能力盈利能力存在更大的彈性空間。存在更大的彈性空間。 全球電動化全球電動化趨勢開啟動力電池產能擴張趨勢開啟動力電池產能擴張，鋰電，鋰電后段后段設備迎發展良機設備迎發展良

4、機 2025 年大眾、奔馳、寶馬等巨頭將有望實現 15-25%電動化率，而目 前全球電動化率僅 3%。電動車行業在未來 5 年將開啟 8-10 倍增長，成為 未來幾年少數高速成長的萬億級別行業。全球電動化大趨勢不斷推進， 2020-2025 年年國際國際龍頭龍頭電池廠開啟新產能周期，電池廠開啟新產能周期，CATL 等 6 家全球龍頭電 池廠 2023 年規劃新增產能 600GWh，預計對應的新增設備投資額合計為 1945 億元左右，其中后道設備市場空間約 500 億元。 鋰電前段、中段及后段設備價值量占比分別約為 35%、30%、35%， 凈利率分別約為 10%、20%、30%。后段設備事關電

5、池安全性后段設備事關電池安全性、技術門檻技術門檻 最高，因此客戶粘性高、競爭格局較好，利潤占鋰電設備行業最高，因此客戶粘性高、競爭格局較好，利潤占鋰電設備行業的的 40-50%， 是空間大、競爭格局好的優質賽道是空間大、競爭格局好的優質賽道。由于電池廠一般不輕易更換后段設備 商，使得行業新進入者較少，因此我們判斷，后道設備中長期能夠保持較 高的盈利能力。 客戶拓展客戶拓展實現兩大突破實現兩大突破，杭可杭可有望充分受益下游電池廠集中度提高有望充分受益下游電池廠集中度提高 目前公司正在加速客戶拓展，業績彈性空間大。一方面從海外客戶延目前公司正在加速客戶拓展，業績彈性空間大。一方面從海外客戶延 伸到

6、國內客戶。伸到國內客戶。杭可主要客戶為國際一線電池廠，國內客戶較少。憑借技 術實力與行業經驗，杭可近期開始在方形領域與 CATL 展開合作，我們判 斷按照杭可的技術水平，未來有望成為其定點供應商。另一方面從消費鋰另一方面從消費鋰 電延伸到動力鋰電客戶。電延伸到動力鋰電客戶。公司過去以消費鋰電客戶為主，未來隨著動力客 戶擴產高峰到來， 設備商稀缺性顯現， 動力電池客戶占比有望提高到動力電池客戶占比有望提高到 80% 以上。以上。伴隨著新客戶加入，公司的業績與估值均有較大上升潛力，有望迎 戴維斯雙擊。同時，同時，杭可杭可依托技術優勢，依托技術優勢，與與 LG、三星等大客戶綁定緊密，、三星等大客戶綁

7、定緊密， LG 分拆電池業務子公司，擴產有望加速。分拆電池業務子公司，擴產有望加速。在馬太效應作用下，電池行業在馬太效應作用下，電池行業 集中度越來越高，杭可作為龍頭設備商集中度越來越高，杭可作為龍頭設備商有望充分受益有望充分受益于于此次擴產潮此次擴產潮。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：預計公司 2020-2022 年凈利潤為 5.1/7.5/11.0 億， 當前股價對應 PE 為 45/30/20 倍。我們認為公司開拓國內大客戶+動力 電池擴產高峰期確定性強，是具備研發實力的一線設備商，行業低谷期 盈利能力仍創新高， 未來業績和估值存在彈性空間，維持 “買入” 評級。 風險提示：風

8、險提示：下游電池廠投資低于預期；新能源車銷量和電動化進程不及 預期；國內客戶拓展不及預期；設備技術迭代落后。 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元) 56.19 一年最低/最高價 29.50/70.50 市凈率(倍) 9.62 流通 A 股市值(百 萬元) 5353.69 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元) 5.84 資產負債率(%) 37.90 總股本(百萬股) 401.00 流通 A 股(百萬 股) 95.28 相關研究相關研究 1、 杭可科技（、 杭可科技（688006） ：盈利） ：盈利 能力創歷史新高，看好海外龍頭能力創歷史新高，看好海外龍頭 擴產帶來訂單爆發擴產帶來訂單爆

9、發2020-08-28 2、 杭可科技（、 杭可科技（688006） ：與電） ：與電 子科大達成戰略合作，為產品創子科大達成戰略合作，為產品創 新注入新動能新注入新動能2020-07-14 3、 杭可科技（、 杭可科技（688006） ：電動） ：電動 車車+消費電子雙輪驅動，業績釋消費電子雙輪驅動，業績釋 放具備高彈性放具備高彈性2020-07-02 2020 年年 10 月月 09 日日 證券分析師證券分析師 陳顯帆陳顯帆 執業證號：S0600515090001 021-60199769 證券分析師證券分析師 周爾雙周爾雙 執業證號：S0600515110002 021-60199784

10、 證券分析師證券分析師 朱貝貝朱貝貝 執業證號：S0600520090001 -43% -29% -14% 0% 14% 29% 43% 57% 2019-102020-022020-062020-10 杭可科技滬深300 2 / 43 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 內容目錄內容目錄 1. 杭可科技：具備集成能力的鋰電后段設備龍頭杭可科技：具備集成能力的鋰電后段設備龍頭 . 5 1.1. 公司是行業領先的鋰電池化成、分容、測試設備商. 5 1.2. 核心業務驅動業績持續增長，2020H1 盈利能力創新高 . 5 1

11、.3. 研發投入持續增長，確保公司核心競爭力. 7 1.4. 杭可的高溫加壓充放電設備需求強勁，已在前景廣闊的軟包領域確立領先地位. 9 2. 全球電動化趨勢開啟動力電池產能擴張，鋰電后道設備迎發展良機全球電動化趨勢開啟動力電池產能擴張，鋰電后道設備迎發展良機 . 12 2.1. 全球動力電池開啟產能高速擴張周期，后道設備需求強勁. 12 2.1.1. 全球龍頭電池廠加速擴產，預計未來四年動力電池設備投資總額達兩千億. 12 2.1.2. 國內補貼延長 2 年助力新能源車市場恢復. 17 2.1.3. 歐洲碳排放政策倒逼電動化率提升，補貼政策持續超預期. 18 2.2. 消費電池下游應用趨廣，

12、預計明年將進入需求釋放期. 20 2.3. 預計 2026-2040 年，儲能電池后段設備投資額將達 1384 億 . 22 2.4. 鋰電后道設備難度大、價值量高，國產設備已具有全球競爭力. 23 2.4.1. 鋰電后道處理與電池安全緊密相關，核心是充放電設備. 23 2.4.2. 國內后道設備替代效應明顯，國產化進度穩步提升. 26 2.4.3. 鋰電池技術更迭快，設備商推動行業從 1 到 N 發展 . 27 3. 客戶拓展實現兩大突破，杭可有望充分受益下游電池廠集中度提高客戶拓展實現兩大突破，杭可有望充分受益下游電池廠集中度提高 . 29 3.1. 杭可技術水平處于行業領先，產品性能持續

13、優化. 29 3.1.1. 核心技術指標國內外對比：杭可高于業內平均. 29 3.1.2. 杭可電池設備性能優良，參數檢測準確. 30 3.1.3. 優越的技術水平使公司盈利能力高于行業平均，間接體現產品競爭力強. 31 3.2. 新客戶拓展實現突破的同時，已有客戶迎來擴產高峰. 32 3.3. 未來電池廠集中度不斷提升，杭可科技綁定龍頭享電動化紅利. 36 3.4. 杭可與主要對手泰坦所面向的客戶和細分領域各有側重，無直接競爭. 37 4. 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 . 38 4.1. 核心假設與盈利預測. 38 4.2. 公司估值. 40 5. 風險提示風險提示 . 41 qR

14、rOtMnRtNnRmQtOoMsMpQ7NbPbRnPpPpNpPeRpOqQfQmNpP6MmNqPvPsQqNuOmOpO 3 / 43 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：杭可科技在鋰電后段設備領域積淀深厚：杭可科技在鋰電后段設備領域積淀深厚 . 5 圖圖 2：2016-2019 年公司營收年公司營收 CAGR 達達 47% . 6 圖圖 3：2016-2019 年公司歸母凈利年公司歸母凈利 CAGR 達達 48% . 6 圖圖 4：充放電設備銷售收入占總收入的比重均在：充放電設備銷售

15、收入占總收入的比重均在 80%以上以上 . 6 圖圖 5：2020H1 公司毛利率、凈利率再創新高公司毛利率、凈利率再創新高 . 7 圖圖 6：四類充放電設備毛利率均處于上升態勢：四類充放電設備毛利率均處于上升態勢 . 7 圖圖 7：杭可科技后道處理市占率在：杭可科技后道處理市占率在 20%左右，行業地位提升左右，行業地位提升 . 7 圖圖 8：杭可前五大客戶占比約：杭可前五大客戶占比約 60%，三星、，三星、LG 為最大客戶為最大客戶 . 7 圖圖 9：2020H1 公司研發支出占比達公司研發支出占比達 9.1% . 8 圖圖 10：充放電設備按電池：充放電設備按電池形態分為方形、圓柱和軟包

16、，軟包電池設備分為常規型和高溫加壓型形態分為方形、圓柱和軟包，軟包電池設備分為常規型和高溫加壓型 . 9 圖圖 11：杭可科技主要設備圖解：杭可科技主要設備圖解 . 9 圖圖 12：2018 年公司軟包（高溫加壓）設備收入增速最快，達到年公司軟包（高溫加壓）設備收入增速最快，達到 3.6 億元，占總營收億元，占總營收 33% . 10 圖圖 13：軟包電池認可度高疊加高溫加壓技術優勢明顯，設備需求持續強勁：軟包電池認可度高疊加高溫加壓技術優勢明顯，設備需求持續強勁 . 11 圖圖 14：美國特斯拉：美國特斯拉 MODEL3 銷量增速遠超其他暢銷車型（單位：輛）銷量增速遠超其他暢銷車型（單位：輛

17、） . 13 圖圖 15：2018Q3 起特斯拉憑借起特斯拉憑借 MODEL3 銷量超過奔馳等其他豪車品牌躍居第一（單位：輛，銷量超過奔馳等其他豪車品牌躍居第一（單位：輛， 以交付量為口徑）以交付量為口徑） . 13 圖圖 16：全球鋰電池出貨量中，動力電池占比持續增長（單位：全球鋰電池出貨量中，動力電池占比持續增長（單位：GWh） . 14 圖圖 17：2019-2025 年全球進入新的產能周期年全球進入新的產能周期 . 15 圖圖 18：8 月新能源乘用車銷量月新能源乘用車銷量 13.6 萬輛，同比萬輛，同比+23.9% （單位：輛）（單位：輛） . 17 圖圖 19：8 月動力電池裝機量

18、月動力電池裝機量 5.11GWh，同比，同比+40.3% (單位：單位：kWh) . 17 圖圖 20：在疫情影響下，中國電動車補貼明確延期：在疫情影響下，中國電動車補貼明確延期 2 年至年至 2022 年年 . 18 圖圖 21：海外新能源車：海外新能源車 1-8 月總銷量為月總銷量為 82 萬輛，同比增長萬輛，同比增長 43%（單位：輛）（單位：輛） . 18 圖圖 22：1-8 月歐洲市場累計銷量達月歐洲市場累計銷量達 58.63 萬輛，同比增萬輛，同比增 91%（單位：輛）（單位：輛） . 18 圖圖 23：歐洲電動車滲透率提升至：歐洲電動車滲透率提升至 7%以上以上 . 19 圖圖

19、24：歐洲部分國家電動車政策超預期：歐洲部分國家電動車政策超預期 . 19 圖圖 25：消費電池產品應用越來：消費電池產品應用越來越廣越廣 . 20 圖圖 26：可穿戴設備出貨量保持高速增長：可穿戴設備出貨量保持高速增長 . 20 圖圖 27：電子產品快速迭代促使消費鋰電產能擴張：電子產品快速迭代促使消費鋰電產能擴張 . 21 圖圖 28：2020-2022 年消費鋰電的后段設備市場空間達年消費鋰電的后段設備市場空間達 74 億元億元 . 21 圖圖 29：儲能電池為大容量電池，單條線產能相差：儲能電池為大容量電池，單條線產能相差 3 倍倍 . 22 圖圖 30：2026-2040 年，儲能電

20、池的后段設備投資額達到年，儲能電池的后段設備投資額達到 1384 億元億元 . 23 圖圖 31：后處理主要是完成電芯的激活、檢測和品質判定，具體包括化成、分容、檢測、分選、：后處理主要是完成電芯的激活、檢測和品質判定，具體包括化成、分容、檢測、分選、 PACK 等工作等工作 . 24 圖圖 32：充放電設備為后處理的核心，測試分選：充放電設備為后處理的核心，測試分選 PACK 設備為必須，具備自動化物流現有優勢設備為必須，具備自動化物流現有優勢 . 25 圖圖 33：國產設備優勢明顯，替代效應日趨明顯：國產設備優勢明顯，替代效應日趨明顯 . 27 圖圖 34：中性假設下，：中性假設下，202

21、3 年電池行業的投資回報率年電池行業的投資回報率 ROI 仍達仍達 28%，電池價格成本回收周期是，電池價格成本回收周期是 3.5 年年 . 28 圖圖 35：從單位：從單位 GW 所需員工數量來看，我國電池行業仍是勞動密集型產業所需員工數量來看，我國電池行業仍是勞動密集型產業 . 28 圖圖 36：杭可技術水平高于國內外平均水平：杭可技術水平高于國內外平均水平 . 29 圖圖 37：公司在鋰電后道設備技術領域取得顯著成果：公司在鋰電后道設備技術領域取得顯著成果 . 30 4 / 43 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究

22、 圖圖 38：杭可科技毛利率高于行業平均水平，盈利能力較強：杭可科技毛利率高于行業平均水平，盈利能力較強 . 31 圖圖 39：2018 年公司前五大客戶中海外客戶收入占比年公司前五大客戶中海外客戶收入占比 68% . 32 圖圖 40：公司過去充放電設備收入主要來源于消費鋰電：公司過去充放電設備收入主要來源于消費鋰電 . 32 圖圖 41：杭可有望充分受益：杭可有望充分受益 LG、三星擴產潮、三星擴產潮 . 32 圖圖 42：LG 于預計到于預計到 2023 年新增產能年新增產能 114GWh，新設備投資，新設備投資 383 億元，其中后道設備投資億元，其中后道設備投資 96 億元億元 .

23、33 圖圖 43：三星西安二期規劃擴產：三星西安二期規劃擴產 15GWh . 34 圖圖 44：CATL 規劃新增產能規劃新增產能 244GWh，預計設備投資額將達，預計設備投資額將達 600 億元億元 . 34 圖圖 45：全資子公司：全資子公司 LG 能源解決方案計劃于能源解決方案計劃于 2020 年年 12 月成立月成立 . 35 圖圖 46：2020Q2 LG 電池板塊營業利潤率創新高電池板塊營業利潤率創新高 . 35 圖圖 47：2019 年動力電池裝機量年動力電池裝機量 TOP10 企業企業龍頭市場份額不斷擴大龍頭市場份額不斷擴大 . 36 圖圖 48：2018 年年 TOP5 占

24、比占比 73.66%，TOP10 占比占比 82.75% . 36 圖圖 49：2019 年年 TOP5 占比占比 80.3%，TOP10 占比占比 87.98% . 36 圖圖 50：杭可與泰坦的產品參數對比：杭可與泰坦的產品參數對比 . 38 表表 1：杭可科技核心技術一覽：杭可科技核心技術一覽 . 8 表表 2：電池能量比更高、成本更低的軟包電池將逐漸受到市場的青睞：電池能量比更高、成本更低的軟包電池將逐漸受到市場的青睞 . 11 表表 3：軟包（常規）和軟包（高溫加壓）對比：軟包（常規）和軟包（高溫加壓）對比 . 12 表表 4：傳統主流車企計劃于：傳統主流車企計劃于 2025 年將達

25、到年將達到 15-25%電動化率電動化率 . 13 表表 5：電池廠產能未來：電池廠產能未來 4 年增幅將達年增幅將達 4 倍以上，設備投資額近兩千億倍以上，設備投資額近兩千億 . 16 表表 6：從新能源車銷量和電池需求量角度分析，預計：從新能源車銷量和電池需求量角度分析，預計 2020-2024 年后道設備需求合計超年后道設備需求合計超 360 億億 . 16 表表 7：后段設備利潤占整體鋰電設備行業的比重達：后段設備利潤占整體鋰電設備行業的比重達 40-50% . 23 表表 8：從客戶和細分市場角度分析，杭可與泰坦沒有明顯的直接競爭關系：從客戶和細分市場角度分析，杭可與泰坦沒有明顯的直

26、接競爭關系 . 37 表表 9：杭可科技：杭可科技公司分業務收入預測（百萬元）公司分業務收入預測（百萬元） . 39 表表 10：鋰電設備行業同類可比公司的平均估值水平：鋰電設備行業同類可比公司的平均估值水平 . 40 5 / 43 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 1. 杭可科技：具備集成能力的鋰電后段設備龍頭杭可科技：具備集成能力的鋰電后段設備龍頭 1.1. 公司是公司是行業領先的鋰電池化成行業領先的鋰電池化成、分容分容、測試設備商測試設備商 杭可科技成立于 2011 年，是行業領先的鋰電池化成分容測試設備商，目前

27、在充放 電設備、 電壓/內阻測試設備等后段核心設備方面擁有核心技術， 并能提供后處理系統整 體解決方案，主要產品充放電設備包括鋰電池充放電設備和鎳氫電池充放電設備，其中主要產品充放電設備包括鋰電池充放電設備和鎳氫電池充放電設備，其中 主要為鋰電池充放電設備。主要為鋰電池充放電設備。 公司公司在鋰電后段設備領域積淀深厚， 長期面向國際一線電池廠。在鋰電后段設備領域積淀深厚， 長期面向國際一線電池廠。 杭可母公司于 1984 年成立； 1997 年承接天津 18 所， 開始制造面向衛星的鋰電池檢測和化成分容設備； 1998 年正式進入鋰電池后段設備行業；2004 年，公司進入三星和索尼產業鏈；20

28、09 年在蘋 果產業鏈崛起，進入了 ATL、三星、索尼、LG 和力成等蘋果供應商；2011 年較早地推 進了完整的自動化后處理系統； 2014-2015 年杭可開始在軟包和圓柱確立行業領先地位， 得到了國際龍頭電池廠的認可；2016 年，LG 在波蘭大規模使用杭可設備進行擴產，杭 可設備具備先進性，有效幫助 LG 縮短了工序和工藝時間。 圖圖 1：杭可科技在鋰電后段設備領域積淀深厚杭可科技在鋰電后段設備領域積淀深厚 數據來源：公司公告，公司官網，東吳證券研究所 1.2. 核心業務驅動業績持續增長，核心業務驅動業績持續增長，2020H1 盈利能力盈利能力創新高創新高 近年來，隨著電子產品和新能源

29、汽車對鋰電池需求量的增加，激發了鋰電池生產企 業對鋰電池設備的需求。作為后段龍頭設備商，2016-2019 年杭可科技營收由 4.1 億提 升至 13.1 億元， CAGR 達 47%； 歸母凈利潤由 0.9 億提升至 2.91 億元， CAGR 達 48%， 營收和歸母凈利潤在過去四年內均實現高速成長。2016-2020H1，充放電設備銷售收入充放電設備銷售收入 占總收入的比重均在占總收入的比重均在 80%以上以上，成為業績增長的主要推動力。 2020 年上半年受疫情影響驗收進度， 公司營收 6.07 億元， 同比-3.5%； 歸母凈利 1.97 6 / 43 東吳證券研究所東吳證券研究所

30、請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 億元，同比+10.0%。其中 Q2 單季度業績已恢復增長，營收同比+16%，歸母凈利同比 +25.4%。由于受全球疫情影響，全球電池廠擴產計劃推遲至下半年，我們認為設備需求 有望在下半年迎來小高潮，杭可下半年的業績有望高速增長。 圖圖 2：2016-2019 年公司營收年公司營收 CAGR 達達 47% 圖圖 3：2016-2019 年公司歸母凈利年公司歸母凈利 CAGR 達達 48% 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖 4：充放電設備銷售收入占總收入的比重均在：充放電設備銷售收入占總收入的比重均在 80%以上以上 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2015-2019 年，公司主營