【研報】餐飲行業深度報告：大浪淘沙沉者為金龍頭競速千帆競發-20201016（53頁）.pdf

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1、- 1 - 大浪淘沙沉者為金，龍頭競速千帆競發大浪淘沙沉者為金，龍頭競速千帆競發 餐飲行業深度報告餐飲行業深度報告 2020年年10月月16日日 寧浮潔寧浮潔 S1090518090002 丁浙川丁浙川 dingzhechuancmschina.co S1090519070002 李秀敏李秀敏 S1090520070003 - 2 - 餐飲行業2019年市場規模超4.6萬億，增速平穩，近年來持續高于商品零售和GDP增 速，增長韌性強。相較于發達國家，人均餐飲消費提升空間大，行業賽道廣闊。疫情 加速行業洗牌，大量物業人才進入自由市場，龍頭企業逆勢加速擴張。 餐飲格局分散，細分賽道標準程度決定集中

2、度。國內餐飲市場分散，行業集中度低， 2019年餐飲百強營業總額僅占行業7%；從細分業態來看，西式快餐和現磨咖啡行業 集中度相對較高，分別達到53.3占%和74.9%，標準化程度較高的行業更為集中，更 易產生龍頭企業。 連鎖是標準化的用戶體驗，單店模型+產業鏈支持是關鍵。對于連鎖餐飲業態而言， 首先需要打造成功的品牌和單店模型，服務、口味、地點、環境、目標客群、價格因 素缺一不可，在此基礎上打造供應鏈、研發培訓中心等，形成標準化產品加速擴張。 從任意一種餐飲業態來看，成本大抵可以分為原材料、員工成本、租金和其他雜費， 海底撈、麥當勞等成功餐飲企業一般通過自建供應鏈降低原材料成本，通過高周轉和

3、高坪效，以及餐廳本身的流量議價，來降低租金成本。 國內餐飲行業仍處于發展階段，居民外出就餐比例和消費水平持續增長，連鎖化率和 行業集中度提升催生大公司。隨著餐飲企業規模擴張，供應鏈成本下降，租金溢價能 力提升與加盟趨勢提振盈利水平，看好國內的餐飲行業和龍頭企業，建議關注：海底 撈、呷哺呷哺、九毛九、百勝中國。 摘要摘要 mNrMmNqQqNnMsNnPsPpPoRaQ9RbRtRoOmOpPlOnMrRjMpOwP9PmMxOMYmPpPwMmQxP - 3 - 一、餐飲行業 1. 市場規模：規模超4萬億，增長韌性強于其他消費 2. 競爭格局：整體極度分散，標準化賽道集中度較高 3. 商業模式

4、：連鎖是標準化的用戶體驗，單店模型+產業鏈支持是關鍵 4. 發展趨勢：線上+線下融合，加快渠道下沉步伐 二、細分行業 1、火鍋：中式餐飲最優賽道，龍頭市占率較低 上市公司：海底撈、呷哺呷哺 2、西式快餐：規模平穩增長，頭部企業占據半壁江山 上市公司：百勝中國 3、中式餐飲：快時尚餐飲高速增長，多品牌標準化成趨勢 上市公司：九毛九 目錄目錄 - 4 - 2019年，社會消費品零售總額 41萬億元，增長8.0%，其中， 餐飲收入4.6萬億元，增長9.4%， 占比從11.2%提升至11.3%。 2015年開始，餐飲消費增速持 續高于商品零售和GDP增速， 餐飲消費增長韌性較好。 2019年限額以上單

5、位餐飲收入 9445億元，規模僅次于汽車、 石油制品、糧油食品和服裝類。 限額以上單位餐飲收入同比增 長7.1% ，僅次于日用品、化妝 品、通訊器材和書報雜志。 市場空間：餐飲市場規模過市場空間：餐飲市場規模過4.64.6萬億，增長韌性強于其他消費萬億，增長韌性強于其他消費 全國餐飲收入及其增速vs商品零售vsGDP 資料來源：國家統計局，招商證券 各類型消費限額以上單位收入及其增速 資料來源：中國餐飲大數據2020（美團點評，下同）、國家統計局、招商證券 0% 5% 10% 15% 20% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 4

6、0,000 45,000 50,000 2010201120122013201420152016201720182019 餐飲收入(億元）餐飲收入增速（%） 商品零售增速（%）GDP增速（%） -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 汽車類 石油制品 糧油食品 服裝類 餐飲收入 家用電器 日用品類 中西藥品 通訊器材 煙酒類 文化辦公 化妝品類 金銀珠寶 飲料類 建筑材料 家具類 書報雜志 體育娛樂 收入（億元）增速（%，右） - 5 - 中國中國vsvs美國：人均餐飲消費提升空間大，賽

7、道廣闊美國：人均餐飲消費提升空間大，賽道廣闊 15.57% 資料來源：中國餐飲大數據2020、招商證券 2019年中國人均GDP占美國的 15.57% 17.99%17.99% 2019年中國人均餐飲消費水平均為 3337元占美國的18% 資料來源：中國餐飲大數據2020、招商證券 美國餐飲行業市場規模變化 10.8% 7.1% 4.7% 4.5% 4.3% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 0 5000 10000 197019801990200020102019 餐飲行業市場規模（億美元）CAGR（右軸） 資料來源：美國全國餐飲行業協會、招商證券 餐飲市場規模：中國4.6萬億，美

8、國6.3萬億（人民幣，下同)；其中美國餐飲業近50 年規模持續擴張，近10年CAGR4.3%，高于GDP1.8%和CPI1.5%，誕生了諸多大型餐 飲連鎖，如麥當勞、星巴克、賽百味等，其門店數量均超過1萬家； 人均餐飲消費：中國3337元，美國1.86萬元; 2019年中國人均GDP占美國15.57%為其1970年 代水平；而中國人均餐飲消費處于美國1980年代水 平； 2027年中國人均GDP將達到1.28萬元，消費服務 將主導經濟格局，餐飲業增長空間巨大。 - 6 - 2018年中國人均在外餐飲消費額達到3062元，近八年年均復合增長11.1% ； 2018年連鎖門店增長23%，是餐飲市場

9、的3倍，但連鎖化率較美國仍有很大提升空間； 中美單店創收能力差距依然顯著，相較美國，中國餐飲門店呈現“小而散”的特點。 連鎖化率待提升，單店規模普遍較小連鎖化率待提升，單店規模普遍較小 全國連鎖門店增長情況 中國人均在外餐飲消費 資料來源：中國餐飲大數據2020、招商證券 中美連鎖化率、單店創收比較 0 2000 4000 6000 20142015201620172018 非連鎖餐廳連鎖餐廳 餐飲行業按營業模式分類市場收入（十億元） 資料來源：中國餐飲報告2019、招商證券 資料來源：Frost & Sullivan、招商證券資料來源：國家統計局、招商證券 55.34 30 0 20 40

10、60 連鎖化率（%）單店創收（十萬元） 中國美國 0% 5% 10% 15% 20% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 中國人均在外餐飲消費（元）增速（%） 27.4% 8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 連鎖門店增長率餐飲市場實際增長率 - 7 - 疫情以后，餐飲行業快速修復，目前 修復至9成以上，2021年有望修復至 2019年水平 疫情期間部分餐飲商家退出市場，騰 出大量的商業物業和人才，餐飲龍頭 加速擴張，限額以上餐飲企業表現優 于整個餐飲大盤 疫情影響：疫

11、情影響：1010月基本恢復，商場和商務宴請表現更佳月基本恢復，商場和商務宴請表現更佳 10%9%9%10%9%10%9%9%10%9% -47% -31% -19% -15% -11% -7% -60% -40% -20% 0% 20% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 餐飲收入（億元）同比增速（%）

12、 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 餐飲全行業增速（%）限額以上餐飲增速（%） 餐飲行業每月收入及同比增速疫情后限額以上餐飲企業表現好于市場 資料來源：國家統計局、招商證券資料來源：國家統計局、招商證券 326 442.6 600.8 815.7 1107.5 941.4 0 200 400 600 80

13、0 1,000 1,200 201520162017201820192020E 商家數量（萬家） 資料來源：中國餐飲行業協會、招商證券 中國餐飲行業商家規模及預測 - 8 - 餐飲行業集中度（2019） 排名品牌門店數量 1正新雞排17600 2華萊士14000 3絕味鴨脖12058 4蜜雪冰城10000+ 5肯德基6749 6楊銘宇黃燜雞米飯6000+ 7楊國福麻辣燙5900+ 8龍門花甲5000+ 9張亮麻辣燙4700+ 10百果園4000+ 11紫燕百味雞4000+ 12星巴克3922 13COCO都可3390 14麥當勞3100 15五谷漁粉3000+ 16吉祥餛飩2807 17來伊份

14、2801 18一點點2800+ 19德克士2500+ 20必勝客2258 餐飲行業門店數量top20 國內餐飲市場分散，行業集中度低，2019年餐飲百強營業總額僅行業7%；從細分業 態來看，西式快餐和現磨咖啡行業集中度相對較高，分別達到53.3占%和74.9%。 門店數量top20小吃快餐居多，正新雞排憑借1.76萬家門店穩居榜首。 競爭格局：市場極度分散，小吃類門店規模居前競爭格局：市場極度分散，小吃類門店規模居前 注：排名依據來源美團點評，部分品牌門店數為近似值。資料來 源：公司官網、招商證券 資料來源：國家統計局、招商證券 資料來源：海底撈招股書、九毛九招股書、Euromonitor、招

15、商證券 餐飲細分業態行業集中度 其他企業 營業總額 93% 餐飲百強 營業總額 7% 7.2%7.5% 53.3% 74.9% 0% 50% 100% 火鍋中式快時尚餐飲西式快餐現磨咖啡 其他CR5 - 9 - 餐飲行業主要大型上市公司 當前餐飲行業主要大型上市公司經營品類以中式正餐、中式快餐和火鍋為主，毛利 率較高，在60%-80%之間； 其中海底撈市值最高，達2571億元；百勝中國門店數量穩居第一，共計9954家。 餐飲類上市公司初具規模，海底撈百勝中國領跑餐飲類上市公司初具規模，海底撈百勝中國領跑 注：味千拉面凈利率剔除非經常損益，餐廳數量截止2020Q2，收入、利潤數據為2019全年，

16、人民幣對港幣匯率記為1:0.87。資料來源：公司公告、招商證券 品牌名稱主要品類餐廳數量（家）市值（億元）收入（億元） 凈利潤（億元） 凈利率（%） 海底撈火鍋9352571265.623.48.8% 呷哺呷哺火鍋101010060.34.06.7% 百勝中國西式快餐99541504.2589.149.68.4% 九毛九中式正餐32122726.92.28.1% 大家樂集團中式快餐47081.876.45.36.9% 全聚德中式正餐11732.015.70.42.8% 大快活中式快餐16020.026.71.66.0% 味千拉面中式快餐73410.423.81.66.6% 稻香控股火鍋、中式正

17、餐1307.934.01.13.2% 合興集團（吉野家）中式快餐5834.921.01.05.0% 唐宮中國中式正餐706.315.00.96.1% 翠華控股中式正餐833.717.90.00.3% 國際天食（小南國）中式正餐942.015.0-0.8-5.1% - 10 - 商業模式：直營為主加盟比例上升，各業態成本結構差異大商業模式：直營為主加盟比例上升，各業態成本結構差異大 餐飲行業各運營模式收入及比重 餐飲各業態成本結構 正餐火鍋快餐團餐西餐日料 原材料成本/收入38.26%37.94%49.93%52.44%36.11%39.29% 房租及物業/收入11.31%12.01%8.56%

18、3.44%11.91%9.52% 人力成本/收入23.77%20.36%21.22%25.00%27.82%15.78% 能源成本/收入4.65%3.34%5.93%4.45%5.45%2.06% 各項稅費/收入5.04%4.44%4.87%3.52%4.90%6.20% 傳統餐飲/外賣成本結構 資料來源：中國飯店業協會、招商證券 資料來源：郝創意咨詢、招商證券 資料來源：海底撈招股書、招商證券 從收入端來看，餐飲行業運營模式以直營為主，2017年占比約84.9%；近年來，加盟 連鎖比重呈現上升趨勢，預計到2020年提升至15.3%。 餐飲行業主要成本包括原材料、租金和人力成本，各細分業態成本

19、結構差異較大。 14.0% 14.5% 15.0% 15.5% 0 2000 4000 6000 20132014201520162017 2018E 2019E 2020E 獨立營運餐廳（十億元）加盟連鎖餐廳（十億元） 自營連鎖餐廳（十億元）加盟餐廳比例（%） 40%40% 25% 12.5% 16% 4% 15% 12% 10% 10% 9% 6.5% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 傳統餐飲外賣 原材料成本人力成本房租成本平臺傭金 平臺促銷能源雜費/稅費凈利潤 - 11 - 商業模式：開業是增長動因，翻臺與客單是核心運營指標商業模式：開業是增長動因，翻臺與客單是核心運營指

20、標 海底撈和呷哺開業成本 海底撈呷哺呷哺 裝修施工320萬（4000元/平，800平）40萬（2000元/平，200平） 固定資產80萬10萬 開辦費80萬10萬 店鋪首期租金與押金（付三押一）100萬20萬 首期運營費用150萬20萬 總投入730萬元100萬 回收周期6-12月12-18月 資料來源：中國飯店業協會、招商證券 營業利潤營業利潤 毛利率毛利率門店擴張門店擴張單店營收單店營收 品牌品牌 標準化標準化 二次曲線二次曲線 翻臺率翻臺率 客單價客單價 城市下沉城市下沉 原材料原材料 租金租金 技術創新技術創新 組織運營組織運營 商品銷售商品銷售 銷售管理費用銷售管理費用門店成本門店成

21、本 人力人力 零售業務零售業務外賣業務外賣業務 餐飲的開業成本包括裝修、后廚固定資產、開辦費和首期運營資金，回收期在6-15月 - 12 - 連鎖是標準化的用戶體驗，單店模型連鎖是標準化的用戶體驗，單店模型+ +產業鏈支持是關鍵產業鏈支持是關鍵 連鎖對于商家而已：穩定的消費群體、較低的營銷成本、規模帶來的成本優勢等等 連鎖對于用戶而已：標準化的、可預見的用戶體驗 單店模型：成功的品牌塑造，服務、口味、地點、環境、成本缺一不可 產業鏈支持：供應鏈、股權激勵機制、研究培訓體系、市場營銷等支持異地擴張 標標 準準 化化 難難 度度 高高 低低 服務服務 口味口味 地點地點 環境環境 價格價格 餐飲行

22、業每年的員工流失率大概在130%，而顧客對服務的需求多元， 使得餐飲行業的服務很難標準化 根據中國烹飪協會調查，咸香（23%）、麻辣（17%）、酸甜（16%）、 酸辣（10.4%）、蒜香（8%）為主要口味偏好，消費者眾口難調，特 定品牌針對特定客群，通過供應鏈、制作流程、中央廚房等實現標準化 餐飲選址一般有商場店、街邊店和社區店，但是選址帶有偶然性，也 難做到標準化 餐飲的就餐環境取決于品牌的整體設計和裝潢，各家現在多少有些自 己的特色，比較容易標準化 價格由品牌、服務、口味、地點、環境共同決定 - 13 - 品牌品牌成功要素成功要素：產品服務立口碑，標準運作促擴張，立體營銷穩流量：產品服務立

23、口碑，標準運作促擴張，立體營銷穩流量 產品服務立口碑 1 立體營銷穩流量3 標準運作促擴張2 直營+人員管理自建供應鏈物流體系嚴格供應鏈體系+連鎖經營 人性化服務高品質咖啡本土化+高頻產品創新 重視咖啡豆的品種、種 植、烘培及萃取方式， 提供高品質咖啡的，同 時輸出功能價值和文化 價值的“第三空間” 產品標準化，服務化差異， （如等位時提供美甲、擦 皮鞋服務）；高服務頻次 提升翻桌率的同時平衡用 餐時間，獲高客單價 深耕本土化，采取長短線產品策 略，通過新品迭代，市場篩選， 拓寬了核心產品矩陣（從早期雞 肉類到甜品類、早餐類，咖啡類 產品），豐富消費場景 通過提供貼心服務、 強化產品品質、創新

24、 研發等不同的戰略， 建立強大的品牌基因， 植入底層經營“代碼” 從早期主導精英階層文化獵奇到 不斷滿足年輕消費群體的差異化 個性化，從追求稀缺到追求體驗 而不斷的門店改，造體現了精準 的消費者洞察能力；善用意見領 袖推廣和頻出新品，滿足營銷、 競爭、經營需求 扶植培育本地供應商，通過STAR 供應管理體系規范生產流程并由 此確定最優供應商，進行集中化 采購；制定行業雞肉養殖標準來 完善食品安全管理；采取“不從零 開始”加盟方式，即直營店整體轉 讓，降低擴張風險 連鎖快速擴張的本質 是實現餐飲經營活動 的標準化，包括規范 的供應鏈系統，成熟 的員工管理體系和標 準的產品制造流程 市場很大的不確

25、定來 源于消費者口味流行 的變化，這要求企業 不斷迭代，理解核心 客戶群需求，維護其 忠誠度，深挖并轉化 客戶價值 口碑營銷+客戶忠誠度管理體驗式營銷+會員制客戶洞察+新品導流 建立良好的客戶檔案，追 蹤客戶用餐習慣和偏好改 善餐廳運營和服務；通過 會員制細分客戶層級，識 別客戶潛在企業價值，以 此提高用戶體驗和忠誠度， 引發UCG口碑傳播 直營模式輸出品牌，使管 理經營高度統一；師徒制 培養傳統嫁接現代企業的 薪酬激勵制度，為直營擴 張提供高質量，低流失的 人力資源保障；后臺供應 鏈實現全網全平臺化服務 通過店面和時間維度的創 新滿足不通細分客戶和消 費場景的需求，提高用戶 體驗；在會員制上

26、，從拓 展流量到通過精準營銷挖 掘“超級用戶”的商業價值， 并給予優先權，如星享卡 通過固定價格采購穩定成 本；孵化本地供應商鎖定 優質上游資源；以區域為 核心建立烘培和配送工廠， 把控供應鏈運輸體系；庫 存生產模式高效響應需求 端，實現精確化管理 - 14 - 拆分餐飲成長曲線拆分餐飲成長曲線：單店收入和門店數量成為行業周期指標：單店收入和門店數量成為行業周期指標 以喜茶為代表的中國新茶 飲品牌，在互聯網賦能和 資本推動下，保持強勁增 長勢頭，處于高速成長期； 而 火鍋門店增長量居餐飲業C 位，下沉趨勢明顯；但以 海底撈為首的單店收入穩 定，門店快速擴張，處于 行業成長期； 西式快餐中百勝中

27、國旗下 的肯德基和必勝客正處于 行業后期；肯德基的門店 數量增長穩定，單店收入 持平；而勝客新店較少， 營收下滑嚴重。 起步期：建立起穩定的商業運營模式，單店收入進入 爆發性增長，進入門檻較低，競爭對手不斷涌入； 成長期：競爭格局集中化，品牌保持門店高速擴展和 不斷提高市占率，單店收入見頂，甚至有少量下滑； 穩定期：市場趨于飽和，門店擴張伴隨單店收入的明 顯下滑，后維持穩定狀態； 衰退期：品牌老化，單點收入和門店數量大幅萎縮， 有極大的虧損風險，亟須尋求新的增長點。 單 店 收 入 門店數量 起步期成長期 穩定 衰退 肯德基 必勝客 海底撈 喜茶 星巴克 餐飲業成長曲線和品牌所處階段（2019

28、） 資料來源：招商證券 成熟期衰退期 - 15 - 必勝客困境必勝客困境：缺乏消費市場洞察，舉棋不定，被動入局：缺乏消費市場洞察，舉棋不定，被動入局 客 單 價 有限服務餐廳LSR 用餐時間 快餐 快速休閑 正餐 休閑正餐 全面服務餐廳FSR 15 30 80 200 餐飲行業格局細分化，而必勝客低定位模糊： 必勝客早期以輕奢路線進入中國完成市場的比 薩教育，后以主打“西式休閑”餐飲面向高消 費人群占領市場；但隨著消費升級，休閑餐飲 細分出了兩種格局快速休閑和休閑正餐。 其品牌形象和定價皆向“休閑正餐”的高端化 發展，而其產品卻屬于快餐的標準化，使消費 者對品牌認知越發模糊，加速品牌老化； 產

29、品性價比低，缺乏差異化，外部競爭激烈： 由于披薩相對簡易的制作和配方，外部競爭者 并沒有很高的進入門檻；如樂凱撒以榴蓮披薩 為主打餐品進入快速休閑細分賽道，而尊寶比 薩主攻外賣市場，二者皆以高性價比快速蠶食 必勝客的市場份額；反觀必勝客的披薩，新品 本土研發能力弱導致一直反響平平，在菜單上 缺乏主打產品， 價格卻為同類型競爭者的1-2 倍，失去競爭優勢； 前期快速下沉擴張，短期內難以改善： 必勝客早期就快速向低消費水平城市快 速擴張，而其“輕奢”的特性，無法滿 足大量三四線城市消費敏感型群體的需 求；由于必勝客門店規模大、數量多， 很難在短期改變品牌策略，吸引消費者 從而改善業績； 資料來源：

30、招商證券 - 16 - 如何破局：拓展品類，嫁接零售和科技創新打造第二增長曲線 不確定性 外部因素 消費特征 消費升級帶來的更多消費場景細分，用戶特征 更加多元化 行業特征 處于深紅海存量市場，市場競爭激烈；其中標 準化運作產品可復制性強，易于擴張； 休閑類、聚會類消費場景需求旺盛，其中燒 烤類點評增長領先（82.8%） 新一線、二線、三線和四線城市客群消費能 力大幅提升，漲幅遠高于一線城市 “辣”、“鮮”、“甜”成為新的年輕消費主力的口 味偏好 “小鎮90后吃貨女青年“代表的下沉市場中追求 嘗鮮，時間充裕的年輕女性成為新的增長點 餐飲行業高度分散，龍頭市占率很難提升 連鎖化加盟，標準化運作為

31、第一增長曲線關鍵 數字化經營提供的精準營銷保持了品牌活力 二次增長 內部因素 盈利分析 快速擴張所帶來的單店盈利增長放緩，甚至出 現了下降的趨勢 市場人工成本、原材料成本（肉類/蔬菜）上漲 一線飽和市場，新店分流老店的客流，收入下降 拓展品牌矩陣 嫁接零售快消 機器人創新 發展燒烤品類副線品牌，滿足與日俱增的 休閑聚會的消費場景需求；2019年燒烤 門店數量上漲為18.9%遠超其他品類；從 市場壁壘上看，并無大品牌占據市場，烹 飪過程標準化，進入成本較低；燒烤切中 “辣”和“鮮”兩個維度的年輕的消費者口味 偏好；夜間經濟和社交需求的盛行，使燒 烤成為餐飲企業新的增長突破點 餐飲需要用零售重塑成

32、本，零售需要通過 餐飲導流，二者邊界會更加模糊；通過出 售預制菜、半成品、火鍋調料等進入細分 市場，通過電商和商店等多渠道就近觸達 消費者，形成餐廳，外賣，零售生態閉環 機器人進入餐飲市場將改變餐飲行業形態； 機器人可以取代廚師和服務員，大幅降低 人力成本；同時其高效的配送能力和自動 化水平，不僅控本增效，還保障了食品安 全，成為餐飲企業新的突破口 - 17 - 海底撈產業鏈支持擴張，機制設計是核心海底撈產業鏈支持擴張，機制設計是核心 2020上半年海底撈已開業門店935家，待開業門店416家，2020年底開業預計超1300 家，同比2019年翻番 影響開業速度的因素：市場需求（品牌，排隊時長

33、）、物業、資金、人才、供應鏈等等 疫情之后騰出大量商業物業與人才，海底撈借此加速擴張 海底撈產業 - 18 - 人員管理：分權人員管理：分權vsvs分利，精心打造人力資源體系分利，精心打造人力資源體系 餐飲的核心在于產品與服務，夫妻店可以做到幾家至十幾家，當連鎖規模上升到20家 以上時，老板需要顧人來負責新增門店，此時涉及到人員激勵問題（分權與分利） 海底撈的核心競爭力是好機制 營業利潤營業利潤 分利：海底撈分利：海底撈分權：華萊士分權：華萊士 1）內部加盟：公司先開直營店， 培訓店長管理門店，等門店實現 盈利，再由店長花錢加盟； 2）股權設計：公司占大頭 （51%），店長占小頭（600 西式

34、正餐200-400 中式簡餐 隨時提供餐時及非餐 時服務 am8:00-pm10:00 300-600 西式簡餐300-500 中式快餐 單價低、用時短、翻 臺快 am7:00-pm12:00 300左右 西式快餐400左右 休閑 以飲料為主，提供休 憩、洽談場所及網絡 服務等 am8:00-pm10:00 80-200 火鍋 20% 小吃快餐 16% 自助餐 16% 飲品 6% 西餐 6% 燒烤 4% 其他 32% 小吃快餐 44% 水果生鮮 6% 飲品 5% 火鍋 5% 燒烤 4% 西餐 2% 其他 34% - 26 - 據美團點評發布數據，2018年全國餐飲門 店客單價為35元（較201

35、7年上漲1元)，30 元及以下的客單價最為普遍，占比58%； 從細分品類來看，2018年日料以人均86元， 增長6.2%創客單價、增速雙高； 在火鍋、正餐、快餐和西餐及休閑餐飲四 大品類中，火鍋凈利率和每平米營收穩居 榜首。 細分市場：日料客單價及增速雙高，火鍋盈利能力突出細分市場：日料客單價及增速雙高，火鍋盈利能力突出 餐飲門店客單價區間分布 資料來源：中國餐飲報告2019、招商證券 細分品類客單價及增速（元） 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 0 20 40 60 80 100 小吃快餐飲品燒烤火鍋西餐日本菜 20172018增速（%） 主要品

36、類凈利率、每平米營收 資料來源：中國餐飲報告2019、招商證券 資料來源：中國餐飲報告2019、招商證券 120元 2% 0 5 10 15 20 25 30 火鍋正餐快餐西餐及休閑餐飲 凈利率（%）每平米營收（千元） - 27 - 火鍋：行業發展迅速，龍頭市占率較低火鍋：行業發展迅速，龍頭市占率較低 火鍋行業市場規模 火鍋行業競爭格局（2018） 2018年火鍋行業規模達4814億元/同比增長10.4%，餐廳數量超60萬家，火鍋行業 在中式餐飲的比重達到14%； 當前火鍋行業競爭格局分散，CR5僅占據7.2%的市場份額，前五大公司分別為海底 撈、劉一手、呷哺呷哺、德莊、朝天門，其中龍頭海底撈

37、占據3.4%的市場份額。 資料來源：艾瑞咨詢，招商證券 資料來源：艾瑞咨詢，招商證券 火鍋餐廳數量 火鍋行業在中式餐飲中比重（2017） 資料來源：海底撈招股書、招商證券 資料來源：前瞻產業研究院、招商證券 火鍋 14% 四川菜 12% 廣東菜 8% 江浙菜 6% 其他中式 正餐 30% 中式快餐 及其他 30% 40.6 60.1 89.6 0 50 100 201320172022E 火鍋餐廳數量（萬家） 0% 5% 10% 15% 0 2,000 4,000 6,000 201320142015201620172018 2019E 火鍋行業市場規模（億元）增速（%） 其他 92.80%

38、海底撈 3.40% 劉一手 0.90% 呷哺呷哺 1.00% 德莊 1.00% 朝天門 0.90% - 28 - 火鍋：細分品類繁多，大眾市場為主體火鍋：細分品類繁多，大眾市場為主體 火鍋細分品類門店數量占比(2018） 火鍋市場規模城市分布（2017） 其他 56%串串香 13% 魚火鍋 12% 重慶火鍋 9% 潮汕牛肉火 鍋 5% 川味火鍋 5% 按消費水平劃分火鍋細分市場（2017） 資料來源：海底撈招股書、招商證券 資料來源：海底撈招股書、招商證券 資料來源：中國餐飲報告2018、招商證券 從品類看，細分市場口味眾多，串串香、魚火鍋、川味火鍋、潮汕牛肉火鍋和重慶火鍋為主 流，五大品類占

39、據44%的份額。 從消費水平看，大眾火鍋為主（人均60元），占比70%，中高端火鍋僅占比30%。 從城市分布看，一線火鍋消費414億/占比9.5%；非一線火鍋消費3948億/占比90.5%。 排名品牌門店數量 排名品牌門店數量 1海底撈9356小尾羊600 2呷哺呷哺10107劉一手500+ 3小龍坎7108香天下700+ 4黃記煌600+9重慶魯西肥牛300+ 5德莊900+10巴奴65 火鍋餐飲品牌十強（按2020年上半年營業額計） 注：小龍坎全國布局823家，開業門店710家；資料來源：中國飯店協會、招商證券 0 200 400 600 800 201320172022E 非一線城市及農

40、村地區(十億元）一線城市（十億元） 大眾市場 70% 中高端市場 29% 高端市場 1% - 29 - 2019底，海底撈開業768家，19年開業300家；呷哺開業1022家，年均開業100家 隨著開業提速，海底撈翻臺率略有下降至4.8，客單價110元/增長4%，一二線同店 數據微降，三線城市同店增長；呷哺呷哺翻椅率逐步下降至2.6次，客單價56元/增 長5%，同店數據略微下滑。 火鍋：龍頭擴張火鍋：龍頭擴張提速，同店經營是關鍵提速，同店經營是關鍵 海底撈及呷哺呷哺翻臺率（次/天）海底撈及呷哺呷哺開業數（家） 資料來源：公司公告，招商證券 海底撈及呷哺呷哺坪效（萬元/年）海底撈及呷哺呷哺客單價

41、（元/人） 資料來源：公司公告，招商證券 0% 20% 40% 60% 80% 0 500 1,000 1,500 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底撈呷哺呷哺YoY右軸YoY右軸 -20% -10% 0% 10% 20% 0 2 4 6 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底撈呷哺呷哺YoY右軸YoY右軸 0% 5% 10% 15% 0 50 100 150 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底撈呷哺呷哺YoY右軸YoY

42、右軸 -20% -10% 0% 10% 20% 0 20,000 40,000 60,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 海底撈呷哺呷哺YoY右軸YoY右軸 - 30 - 火鍋：高周轉火鍋：高周轉+ +高客單，塑造海底撈單店奇跡高客單，塑造海底撈單店奇跡 呷哺呷哺同店年銷售額及增速海底撈同店年銷售額及增速 資料來源：公司公告，招商證券 呷哺呷哺成本構成海底撈成本構成（成本/收入） 資料來源：公司公告，招商證券 20152016201720182019 原材料易耗品45.2% 40.7% 40.5% 40.9% 42.3% 員工成本2

43、7.3% 26.2% 29.3% 29.6% 30.1% 租金成本4.7%3.8%3.9%4.0%0.9% 水電開支3.8%3.4%3.3%3.5%3.4% 折舊攤銷4.2%3.7%3.4%4.1%7.1% 其他開支5.8%5.6%4.8%4.3%4.6% 凈利潤率4.7%9.4%9.7%9.7%8.8% 20152016201720182019 原材料及耗材39.0%35.5%37.3%37.7%36.9% 員工成本22.4%23.6%22.7%24.7%25.6% 物業租金13.5%12.9%12.0%12.2%4.2% 公用事業費4.2%4.0%3.6%3.6%3.5% 折舊攤銷4.9%

44、4.1%4.1%4.7%13.9% 其他開支5.7%5.3%6.5%6.1%6.7% 凈利潤率10.8%13.3%11.5%9.8%6.6% 海底撈定位聚餐火鍋，單店面積800-1000平，坪效5.1萬，年銷售額在5100萬，呷 哺呷哺定位單人吧臺小火鍋，單店面積240平，坪效2萬，年銷售額在480萬左右。 從成本結構上看，兩家的毛利率相近，海底撈的人工成本高于呷哺呷哺，但租金成 本占比僅為4%，一方面是海底撈自帶流量效應，對商場有較強的租金議價能力， 另一方面是餐廳營業時長較長，攤薄了租金成本，最終兩家的利潤率相近。 0% 5% 10% 15% 4,000 4,500 5,000 5,500

45、 6,000 20152016201720182019 同店年均銷售額（萬元）YoY右軸 -10% 0% 10% 20% 400 450 500 550 201120122013201420152016201720182019 同店年均銷售額（萬元）YoY右軸 - 31 - 火鍋：渠道下沉，受益低線城市消費升級紅利火鍋：渠道下沉，受益低線城市消費升級紅利 呷哺呷哺各城市占比海底撈各線城市占比 資料來源：公司公告，招商證券 海底撈各線城市經營數據 一線城市二線城市三線及以下 餐廳數量（家）190332194 人均消費（元）110.199.494.9 翻臺率（次/天）4.74.94.7 單店銷售額

46、（萬/年）568152544323 同店銷售增長率（%）-0.2%-1.9%8.3% 呷哺呷哺和海底撈近幾年都向低線城市下沉，海底撈三線城市以下占比從13%提升 到27%，呷哺呷哺除北京外其他城市占比從11%增加到55%。 由于三四線城市住房開支壓力較小，實際消費能力并不弱于一二線城市，從海底撈 一二三線的經營數據來看，三線城市的翻臺率在4.7次，客單價在95元，消費能力 與一二線城市相當。 36% 33% 26%25%27% 51% 50% 47%48%46% 13% 17% 27%27%27% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20152016201720182019 一線城

47、市二線城市三線城市及以下 74% 64% 62% 54% 50% 45% 38% 35% 31% 15% 17% 14% 13% 11% 8% 7% 6% 5% 8% 8% 9% 9% 9% 9% 9% 9% 9% 3% 11% 16% 23% 31% 37% 46% 50% 55% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201120122013201420152016201720182019 北京上海天津其他地區 - 32 - 火鍋：自營配送火鍋：自營配送+ +上門服務，海底撈外賣主打中高端上門服務，海底撈外賣主打中高端 海底撈外賣客單價海底撈外賣業務規模及增速 資料來源：公司公告

48、，招商證券 海底撈外賣模式 海底撈2010年推出自營外賣，提供上門服務，定位高端外賣市場；2015年推出小 火鍋，僅提供菜品； 2016年，海底撈自營配送“海底撈外送”完全獨立于門店運營；2019年開始啟用 第三方外賣配送 具體模式配送方式定位人群客單價(元)配送費 大火鍋提供到家餐具的鋪設、食品再次加工、 餐具的使用等服務，收取10%服務費 公司配送高端外賣市 場 45012元/公 里 小火鍋將火鍋食品及時、準確、保質地送至用 戶家中，不提供服務 公司配送、 餓了么 外賣價格敏 感者 25049 自熱式小火鍋多鋪設于便利店，便捷、高效經銷商上班族45無 -40% -30% -20% -10%

49、 0% 0 200 400 600 2015201620172018 海底撈外賣客單價（元）增速（%） 0% 50% 100% 150% 0 200 400 600 20152016201720182019 海底撈外賣業務（百萬元） 增速（%） - 33 - 火鍋：冒菜火鍋：冒菜+ +小火鍋，呷哺呷哺外賣主打高性價比小火鍋，呷哺呷哺外賣主打高性價比 呷煮呷燙冒菜設定四種口味呷哺呷哺外賣業務規模及增速 資料來源：公司公告，招商證券 呷哺呷哺外賣模式 具體模式配送方式定位客單價(元)配送費 呷哺小鮮 為顧客提供新鮮食材、 電磁爐和涮鍋等器具 餓了么、美團、大型 第三方配送團隊 火鍋場景 延伸 80 第三方團隊價格、 滿六十免配送費 呷煮呷燙 類似冒菜和麻辣燙，有 特定的口味和套餐 餓了么、美團、大型 第三方配送團隊 填補火鍋 淡季空白 50 第三方團隊價格、 滿六十免配送費 呷哺呷哺2015年起先后推出呷哺小鮮和呷煮呷燙外送業務，分別定位小火鍋外送 和冒菜，采用第三方配送團隊 0% 100% 200% 300% 0 5 10 15 20 201620172018 呷哺呷哺外賣業務（百萬元） 增速（%） - 34 - 西式快餐：規模平穩增長，行業集中度較高西式快餐：規模平穩增長，行業集中度較高 西式快餐五大品牌 資料來