普華永道：保險行業-利率下行時期壽險公司資產負債管理的應對與策略（56頁）.pdf

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1、利率下行時期 壽險公司資產負債管理 的應對與策略 2020年10月 目錄2 我們在此特別感謝參與到課題研究并提供深刻洞見的公司高管與行業專家： (按姓氏筆畫排序) 王晴 農銀人壽 總精算師 付永進 國華人壽 CEO 關凌 富德?？?CFO 劉光卓 中國人保壽險 投資部負責人 孫漢杰 平安人壽 總精算師 張劍鋒 中意人壽 CEO 張瑋 昆侖健康 首席宏觀研究員 李斯 泰康人壽 投資管理部副總經理 陳良 中德安聯 CEO 高悅 泰康集團 財務精算企劃部助理總經理 曾松柏 恒大人壽 CEO 潘艷紅 太平洋人壽 CEO 薛東京 英大人壽 總精算師 同時我們也感謝中國銀行保險報籌辦中國壽險業轉型發展峰會

2、、 發起課題 研究并為報告發布提供的大力支持。 鳴謝 qRnQmNnNtOrQqPoMrMoOrOaQ8Q9PoMrRoMpPiNrQnMlOrRqO8OpOpQuOsOoNwMmOrM 目錄3 引言 4 一、 宏觀環境對利率下行的影響 5 二、 利率下行對壽險公司的影響 12 三、 國際經驗介紹 18 四、 國內資產負債管理的現狀 25 五、 資產負債管理的理論體系 29 六、 對我國壽險行業的建議 35 七、 對監管政策的展望 44 八、 資產負債管理與企業風險管理 46 九、 結語與展望 51 附錄 IAIS關于ALM最優實際的11條最低原則要求 54 目錄 引言4 壽險公司由于其業務的

3、長期特性和風險特性， 利率對壽險公司的資產和負債 都有著重要而復雜的影響， 也是影響公司生存發展的重要外部環境因素。 利率的決定因素非常復雜， 包括經濟增速、 人口結構、 債務杠桿比例以及貨幣 政策等多重因素。 從短期來看， 由于受到新冠疫情的沖擊， 世界各國皆相應采 取了利率調控措施， 使得利率呈現了一定的波動性。 從中長期來看， 近年來中 國GDP增速逐年降低， 2019年中國GDP增長6.1%， 較10年前9%-10%的增 速已有較為明顯的下降， 今年上半年更加受到了疫情的負面影響。 另外， 中國 人口老齡化的日趨嚴峻、 債務杠桿的較高比例、 中美貿易摩擦與經濟周期等 因素的綜合影響，

4、經濟下行壓力明顯。 在利率下行的外部環境下， 本報告通過對壽險公司的影響進行觀察分析， 對 國外低利率環境下的相關經驗教訓進行研究參考， 同時結合國內資產負債管 理的現狀， 提出相應的考量和建議， 希望能引發壽險公司管理層對利率下行 環境下資產負債管理的重視和思考， 為壽險行業的健康發展提供助力。 引言 第一章 宏觀環境對利率下行的影響 全球各主要經濟體已長期處在利率下行的環境中， 經濟與勞動率增長的放緩是 造成海外發達國家利率下行的關鍵因素。 無論全球性還是區域性的， 各國央行 在應對經濟下行時， 為刺激經濟， 最易于選擇且最常見的手段就是降息。 長期的 利率下行導致了很多國家進入到了低利率

5、時代， 即央行基準利率下調并接近于 零甚至達到負值的時代。 宏觀環境對利率下行的影響5 宏觀環境對利率下行的影響6 (一) 利率下行在全球范圍內已存在很久 在全球經濟增長放緩的背景下， 各國央行通過降低利率與寬松的貨幣政策來 刺激經濟。 回顧20世紀90年代至今， 美國、 日本、 德國、 加拿大、 澳大利亞等 發達國家皆反復使用降息手段來刺激經濟增長。 長期的利率下行帶來了世界 范圍的低利率環境。 在低利率時代下利率降低的幅度越來越小， 未來下調空 間也已非常有限。 在長期的利率下行過程中， 低利率時代在很多國家或地區 已經形成。 較典型的低利率國家如日本， 從90年代日本經濟泡沫破滅至今，

6、日本有近25 年隔夜無擔保利率保持在1%及以下的較低水平， 甚至在2016年調整政策目 標利率至-0.1%， 并長期維持負利率。 美國也在2008年金融危機后將聯邦基準利率由4.25%連續7次快速下調至 0.25%并維持在此水平達7年之久， 直至2015年底美聯儲宣布升息。 此后直 至2019年美國基準利率隨著經濟環境的變化在0.5%-2.5%之間波動。 疫情 期間， 美國在3月連續降息兩次， 至現在的0%-0.25%。 央行基準利率的下調也直接引發了市場利率的波動。 低利率時代下日本及德 國的十年國債收益率自2016年相繼出現負利率后已經有近4年收益率接近 0%并且在2019年后變成負值。

7、下圖總結了過去35年世界主要經濟體的十年國債收益率與中國短期貸款基 準利率的情況。 可以看出， 市場利率對經濟環境以及央行的貨幣政策是極為 敏感的。 各國十年國債收益率 -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

8、加拿大德國日本澳大利亞美國英國中國 美國90年代 經濟危機； 日本經濟泡沫 經 濟 復 蘇 預 防 式 降 息 科 技 泡 沫 亞 洲 經 濟 危 機 全 球 金 融 危 機 美國 國會 預算 分歧 ，國 會險 些關 門 經濟 有過 熱傾 向， 金融 市場 活躍 中國 經濟 增長 放緩 ，世 界經 濟復 蘇整 體疲 軟 美 聯 儲 宣 布 加 息 新 冠 疫 情 爆 發 宏觀環境對利率下行的影響7 (二) 人口老齡化的加劇對經濟增長形成了一定的沖擊和影響 利率下行的主要原因之一是人口老齡化。 根據目前國際上通用的標準， 一個國家或地區 65歲及以上人口占比達到7%以上或60歲及以上人口占比達到

9、10%時， 這個國家或地區 已進入老齡化社會。 20世紀90年代以來， 中國的老齡化進程已開始加快。 2000年65歲 及以上人口占比增長到7%， 60歲及以上人口占比增長到10.2%， 中國開始步入老齡化社 會。 縱觀過去及未來預測的每30年的65歲及以上人口占比， 中國人口老齡化正在逐步加 ?。?1960-1990年增長1.9%， 1990-2020年增長6.4%， 2020-2050年增長14%， 2050 年將達到26%。 老齡化的人口結構會對經濟增長產生一定的沖擊和影響： 一方面老齡化的人口結構 會導致勞動力供給下降， 包括勞動力數量減少和勞動生產率下降兩方面， 同時也會導 致勞動力

10、的養老負擔加劇， 從而導致人力資本上升， 減緩經濟的增長速度； 另一方 面， 通常人們會在年輕階段進行儲蓄和投資來規劃和積累年老時的養老需要， 老齡 化的人口結構會導致儲蓄率和投資率下降， 從而導致儲蓄資金和投資資金供給的減 少， 不利于經濟的增長； 第三方面， 老齡化的人口結構， 會使國家和社會更多的資源 和需求轉移到養老上， 用于社會擴大再生產的資源減少， 從而影響經濟發展的后勁和 可持續性。 2020年 0-4 5-9 10-14 15-19 20-24 25-29 30-34 35-39 40-44 45-49 50-54 55-59 60-64 65-69 70-74 75-79 8

11、0-84 85+ 80806060404020200 女 男 人數(百萬) 1960年 80806060404020200 宏觀環境對利率下行的影響8 (三) 中美貿易戰對經濟增長帶來負面影響 造成近年經濟增長放緩與利率下行的宏觀因素為中美貿易戰。 2018年3月美國 簽署關稅法令對進口鋼鐵和鋁加征關稅， 同時宣布對中國部分商品征收關稅并 實施投資限制， 中美新一輪的貿易戰開啟。 2018年6月中旬中美正式宣布互增 關稅， 對人民幣匯率以及國家的外匯儲備皆造成了較大幅度的影響。2018和 2019兩年中美雙方經過多次互征關稅和溝通商談， 在2020年1月， 中美第一階 段經貿協議正式簽署。 中

12、美貿易戰主要集中在中國比較具有優勢的出口領域以及沒有優勢的進口和 技術知識領域， 在短期內對中國經濟增速造成了一定的沖擊， 其中包括對中國 對外貿易產生負面影響， 限制高新技術領域的發展， 打擊了投資者信心， 對國 內居民的生活消費產生消極影響， 加重了防范金融風險的壓力等。 中國采取 了一系列的政策及經濟調控等措施去應對中美貿易戰帶來的影響， 加快經濟 的轉型， 保持貨幣政策的獨立性， 實現中國經濟增長、 穩定物價、 促進充分就 業、 平衡國際收支的四重目標， 并減緩中國經濟的持續下行。2018和2019兩 年的GDP增速分別為6.75%和6.11%， 較2017年的6.95%均有所下降。

13、宏觀環境對利率下行的影響9 世界各國出臺的經濟 刺激政策主要目的是 為了防止經濟“超級 硬著陸” (四) 新冠疫情對各國經濟的沖擊帶來了新一輪的利率下 行周期 2019年底突如其來的新冠肺炎疫情對全球經濟帶來了巨大的沖擊。 為防止 新冠肺炎疫情引發全球經濟衰退及不利影響， 各國央行紛紛實施了不同程 度的經濟刺激計劃。 3月份， 美國、 英國、 加拿大和澳大利亞等國家皆在短時 間內多次降息至0-0.25%的歷史低點水平， 此外美國還實施了無限量化寬松 政策和2.2萬億美元刺激計劃。 亞洲國家中， 韓國下調基準利率至0.75%， 首 次跌破1%， 日本更是早已進入了負利率時代。 全球降息潮再次開啟

14、。 世界各國出臺的經濟刺激政策主要目的是為了防止經濟 “超級硬著陸” 。 中 國央行也通過降低準備金率、 開展借貸便利等多種貨幣政策來保持流動性 合理充裕。 下圖可以看出隨著基準利率的下調， 部分國家的10年期國債收益率自疫情 爆發后也呈現了明顯的下降趨勢， 例如美國、 加拿大的最大跌幅均超過了 100個基準點。 中國自5月份開始隨著復工復產， 利率有所回升， 于7月底回 升至3%左右的水平。 德國、 日本的10年國債收益率仍在接近零或零以下。 -1.00% -0.50% 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00% 3.50% 11/201912/201

15、901/202002/2020 03/202004/202005/202006/202007/2020 疫情期間國債收益 加拿大德國日本澳大利亞美國英國中國 中國武漢“封城”世界衛生組織宣布 疫情“大流行” 宏觀環境對利率下行的影響10 (五) 市場觀點： 中國利率水平有其復雜性和獨特性， 未來 短期會有一定波動， 中長期呈螺旋式持續下降趨勢較為明 顯， 需要加強關注 1. 短期利率具有一定波動性， 但振幅空間不大 受到疫情影響， 中國的十年期國債收益率從1月初的3.1%降至4月初的2.5%， 之后隨著疫情得到有效防控以及全國逐漸復工復產， 于7月底回升到3%左右 的水平。 未來短期的利率波動

16、有一定的市場隨機性， 同時也受較多外部經濟 環境的影響， 包括疫情后的復工復產、 宏觀調控政策、 地緣政治事件等多方面 因素。 市場預期也將隨著經濟環境的變化而變化。 2. 結合發達國家經驗以及我國的實際情況， 中長期利率不會斷崖式下跌， 但 會呈現出較為明顯的螺旋式下降趨勢 根據發達國家經驗， 低利率環境形成的主要原因是經濟增長率下降迫使央行 降低利率， 運用寬松的貨幣政策來刺激經濟。 如日本在1985-1991年間GDP 增速在3.3% - 6.8%的區間內， 10年國債收益率范圍為4.4% - 7.1%。 1992 年受經濟泡沫破滅影響， 日本GDP增速下滑至1%以下， 一直到2019年

17、雖有波 動， 但平均維持在1%水平， 國債收益率也從1992年的5.2%逐步下跌至0%左 右。其他發達國家也有類似的經歷， 如美國、 澳大利亞和英國。 美國在2008 年金融危機爆發后， 十年國債收益率也從2007年6月的5%降低至2008年底 的2.2%。 中國的GDP增速也由2007年的14.23%逐步降低到2019年的6.1%。 中國目 前也存在人口增長率與勞動力增長率逐年下降， 人口老齡化日益嚴重， 債務 杠桿比例較高等實際情況， 都會導致需求的放緩， 經濟下行壓力較大。 寬松的 貨幣政策與減稅降費等措施都會引導中長期市場實際利率和名義利率的下 行。 從國際經驗看， 日本德國等國家在進

18、入低利率時代后， 利率基本未出現大 幅回升的現象。 中國利率若在未來重新上行需要新的經濟增長動力。 另一方面， 我國的貨幣政策整體為適度寬松與促進經濟穩健增長的方向， 央行 利率的調整較謹慎， 通過對經濟的精準調控措施避免市場波動過大。 所以， 總 體上利率斷崖式下跌的可能性較小， 但會呈現螺旋式下行的中長期趨勢。 3. 中國經濟發展的韌性為壽險行業帶來了提早準備的時間與空間 國內的市場利率主要與經濟發展的需求相關。2007年中國GDP增速高達 14.23%， 此后GDP增速呈現明顯的穩步下降趨勢， 2019年底為6.11%， 仍遠 高于全球平均3%的水平。 2020年受短期因素 （新冠疫情）

19、 和中期因素 （全球 經濟減速和經濟結構調整） 的共同影響， 中國經濟遭受了較為嚴重的沖擊， 一 季度GDP同比下降6.8%， 二季度增長3.2%， 上半年同比下降1.6%。 宏觀環境對利率下行的影響11 2020年， 新冠疫情全球 “大流行” ， 各國防控疫情、 限制人員流動， 導致工業生 產、 交通物流、 貿易投資、 文化旅游等經濟活動急劇收縮， 股票市場、 外匯市場 和原油市場等劇烈波動， 使得本已疲弱的全球經濟 “雪上加霜” 。 受疫情影響， 上半年中國經濟運行呈現非對稱 “V” 字型走勢， 經濟恢復的過程慢于疫情帶來 的負向沖擊。 為應對新冠疫情影響， 中國政府及時調整貨幣金融政策，

20、 對實體經濟的支持明 顯加大， 強化貨幣政策逆周期調控。 綜合運用降準、 發放專項再貸款、 下調MLF 和LPR利率下行以及出臺多項中小企業專項支持政策等方式， 以降低疫情對實 體經濟的沖擊。 整體來看， 盡管全球市場不確定性較大， 中國經濟發展雖然受到 新冠疫情、 全球經濟減速和經濟結構調整等多重因素的影響， 但未來中國經濟 仍然呈現出強勁的韌性并且能保持較為穩健的增長， 貨幣政策將與財政政策積 極協調， 充分保障流動性的合理寬裕， 確保政策傳導的準確性， 防止利率出現大 幅波動。 在2020年二季度GDP增速已有明顯回歸， 且10年國債收益率也在7月 份回升至3%左右水平。 中國經濟的發展

21、也呈現出更強的韌性并且能保持 較為穩健的增長。 這也為壽險行業帶來了寶貴的 發展空間與時間， 進而能夠提早為利率進一步下行 的影響做好準備。 疫情影響，上半年中 國經濟運行呈現非對 稱“V”字型走勢， 經 濟恢復的過程慢于疫 情帶來的負向沖擊。 -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 中國日本美國德國加拿大 中國與發達國家GDP增速對比 利率下行對壽險公司的影響

22、12 第二章 利率下行對壽險公司的影響 由于壽險負債的長期限和不確定性， 利率下行會對壽險公司經營管理的諸多 方面帶來重大影響和挑戰， 如財務利潤， 償付能力， 產品策略， 投資策略， 運 營管理等， 壽險公司需要主動了解這些影響和挑戰， 擁抱并且積極適應外部 環境的變化。 利率下行對壽險公司的影響13 (一) 利率下行引發多次國際重大壽險業危機 發達國家較早進入低利率時代， 回顧這些國家的壽險業歷史， 利率下行 曾引發過重大的壽險業危機。 日本壽險公司在20世紀80-90年代， 為了搶占市場銷售了大量高預定利 率的保單。 進入90年代后， 日本開始大幅降息， 壽險行業即使對預定利 率不斷下調

23、 （從6%降至1%左右） ， 但預定利率的下調顯著滯后于市場利 率的下降， 且僅影響新增業務。 由此而形成的巨大利差損導致了多家大 型壽險公司的破產。 臺灣地區在20世紀80年代， 隨著外資保險公司的準入， 臺灣本土壽險公 司為了應對隨之而來的競爭環境銷售了大量的長期高利率保單， 并投資 房地產等長期資產， 以搶占市場占有率。 隨著利率下降， 壽險公司的財務 狀況出現了行業性的利差損惡化， 繼而引發了21世紀初的壽險業危機， 諸多外資股東不得不以低價出售了在臺的壽險子公司。 美國利率自由化后也引發了壽險行業危機。 20世紀70年代美國逐步推行 利率自由化， 而在此之前壽險公司向市場提供了大量的

24、保證收益。 利率 自由化后市場利率快速下降， 壽險公司轉向投資不動產與低評級債券以 支撐負債成本， 而股票和不動產的高比例配置在市場波動環境下引發資 產大幅縮水， 造成了行業范圍的償付能力不足壓力。 由于壽險負債的長期限和不確定 性， 利率下行會對壽險公司經營 管理的諸多方面帶來重大影響和 挑戰， 壽險公司需要主動了解這 些影響和挑戰， 擁抱并且積極適 應外部環境的變化。 利率下行對壽險公司的影響14 (二) 中國上世紀90年代利率曾大幅下降， 對壽險業 產生過重大利差損影響 上世紀90年代， 中國壽險業曾遭受到利率下行的嚴重沖擊。 1993 1996年中國一年存款利率最高可達10.98%，

25、此后一年存款利率開 始快速下降， 于1999年降至2.25%。利率的快速下降對壽險業帶來 了重大影響， 資產收益與負債成本的不匹配產生了嚴重的利差損， 同 時壽險產品的定價利率下調速度也遠滯后于利率調整速度， 導致利 差損也在不斷擴大， 甚至造成了壽險公司結構性的調整。 這些影響需 要多年的經營利潤來消化， 至今仍是一些壽險公司的包袱。 為了幫助 行業應對市場利率下行的變化， 監管政策也隨之出臺， 例如通過明確 預定利率的上限來減少未來可能的利差損。 (三) 利率下行增加壽險公司的盈利性壓力， 業務結構 的調整可成為突破契機 目前國內壽險公司的利源普遍對利差的依賴程度較高 （很多公司超 過90

26、%的比重） 。 投資收益率若隨著利率下行而降低， 存量業務由于 很難下調已經基本鎖定的負債成本會出現虧損。 新增業務負債成本 的調整相對于市場利率具有較嚴重的滯后性以及具有一定的剛性， 對存量業務虧損的攤薄效應需要較長的時間才能體現。 同時， 基于無風險利率評估的壽險負債， 利率下降會導致負債的增 加， 利潤的釋放速度也可能會減慢。 從利源角度與財務利潤表的多重 角度來看， 壽險公司在利率下行的過程中將面臨長期的挑戰。 另一方面， 壽險公司不同的業務結構對財務利潤影響的方向和程度也 會隨之有所不同。 例如， 如果公司主要銷售長期凈現金流入的高價值 業務， 利率下降可能對負債上升的壓力較小。 同

27、時遠端終極利率若未 調整， 長保障期的產品負債影響將小于保障期較短的產品負債。 利率下行對壽險公司的影響15 (四) 現有產品策略受到挑戰， 需要重新審視并且啟動 動態調整 1.利率下行將迫使高保證收益的理財型產品退出市場， 現存理財產品 的客戶收益也將逐步降低 2019年8月30日， 銀保監會發文下調普通型壽險產品的預定利率。 隨 著市場利率的下行以及預定利率的下調， 高保證收益的理財型產品將 逐漸退出市場，壽險公司的經營也更加理性。隨著監管規則的引 導， 4.025%高定價利率的年金險將逐步轉向3.5%預定利率的普通型 年金險、增額終身壽險或者預定利率上限為3%的分紅型或萬能型 產品。 隨

28、著利率的下行， 5 - 10年短保障期的理財型分紅險和萬能險能夠給 到客戶的收益也將逐步降低。 目前此類產品為行業上銀?；蚓W銷渠道 的主賣產品。 2. 經營策略逐漸回歸理性， 分紅業務重回重點的同時需要規范化管理 分紅產品作為壽險公司的業務重點之一， 于2013年普通型人身保險費 率政策改革之前曾占行業保費收入的80%左右。 之后隨著不同類型 的公司開始銷售高預定利率的傳統型產品， 分紅險業務占比開始下 降， 對于采取激進銷售策略的一些中小型公司較為突出， 分紅險的保 費收入比例降至20%以下。 過于激進的非理性產品策略不單給公司帶 來了合規風險， 其資產負債錯配風險和流動性風險也尤其凸顯，

29、監管 也隨之出臺了關于高現金價值產品和中存續期產品的相關政策， 從而 督促公司加強資產負債管理。2015年分紅險預定利率放開以及2019 年普通型壽險產品預定利率下降政策的出臺， 分紅業務的占比已開始 回升。 在利率下行環境下， 分紅產品由于其分紅水平可隨實際投資收益進行 調整， 保證收益以上的利率風險可以與客戶一定程度的共擔， 利差依 賴程度相對傳統險更低， 將成為 “高保證收益” 向 “低保證、 高預期收 益” 轉型策略的主要產品。 利率下行對壽險公司的影響16 分紅險產品的實質為保險公司與保單持有人共擔風險的產品， 即 紅利部分是非保證性的。 但市場上也出現為了增加競爭力而變相 鎖定紅利

30、或者非理性超分的情況， 這類做法增加了保險負債成本， 也使得產品的盈利性更加敏感于利率環境的變化。 另一方面， 在市 場經營情況發生變化時， 若調整分紅水平的幅度過為劇烈則可能 不能滿足客戶的合理預期， 進而引發的退保和投訴將會給公司帶 來流動性風險和聲譽風險。 隨著分紅產品經營的不斷規范， 經營策略也會逐漸回歸理性， 回 歸分紅實質。 分紅險業務若可以結合市場投資以及競爭情況、 自 身投資和渠道能力， 通過適時適度的分紅水平進行調整， 利率下 行對于業務的盈利性及穩定性的影響都將較為有限。 目前壽險公司對于分紅業務的管理包括分紅機制、 分紅策略以及 分紅賬戶等方面， 都是亟需提升的。 利率下

31、行的時期， 我們可以預 見壽險公司對于分紅產品的開發、 銷售與管理都將進行更深入的 思考及變革。 3. 長期保障成為轉型焦點， 業務策略需要突圍 隨著利率的下行， 長期保障型產品特別是長期健康險將成為壽險 公司日益青睞的產品類型：一方面預定利率較低， 目前上限為 3.5%， 負債成本較低； 另一方面長期凈現金流入的結構在利率下 行時對利潤的負面壓力較小。 但此類產品的業務增長也受制于產品競爭力， 銷售渠道， 市場增 量， 公司業務規模發展要求等多方面的因素。 目前市場上在產品形 態、 價格和手續費上的競爭較為激烈， 存在潛在的賠付隱患。 如何 在產品創新， 客戶服務， 健康管理， 保險科技等方

32、面深入研究、 探 索和實踐， 進而打造差異化的核心競爭力， 是壽險公司面臨的較大 挑戰以及需要思考的方向。 利率下行對壽險公司的影響17 (五) 利率下行時期， 投資端面臨收益率下降和再投 資風險增加的雙重挑戰， 尋找高回報高溢價資產的 同時需警惕潛在的市場與信用風險 1. 利率下行環境中， 再投資風險增加 目前壽險行業資產的久期遠低于負債的久期， 利率下行環境中， 到期 資產和新增資產無法獲得原有的收益率， 存在較大的再投資風險。 同時， 目前國內的保費規模仍處于迅速發展的階段， 并且近年來由躉 交向期繳保費的轉型造成了未來保費發展將由續期保費拉動的趨 勢。 未來的續期保費在利率下行的環境里

33、也很難找到可以支撐過去 定價時所預期的利差。 2. 新投資產無法覆蓋高利率時期形成的負債成本， 投資端傾向于尋 找高回報和高溢價的資產， 會帶來更高的投資風險 壽險公司的資產配置通常會基于保險業務對應的負債結果來進行。 利率下行時， 負債端預定利率下降的時間和速度會慢于央行基準利 率。 新投資產無法覆蓋高利率時期形成的負債成本， 原有預期投資 收益率也面臨無法實現的挑戰。在此情況下， 保險公司會傾向于尋 找高回報和高溢價的資產， 但此類資產通常也帶來更高的投資風險， 壽險公司需要提高風險偏好， 以滿足資產收益率的要求。 3. 不考慮負債端的投資策略將給公司帶來巨大風險 低基準利率會通過市場的反

34、應影響到保險公司投資資產的收益與估 值。 目前市場上不少公司的資產端和負債端割裂管理， 在投資策略 上沒有根據負債成本和久期的情況， 對資產進行相應的匹配， 將給 公司帶來潛在的利差損風險。 (六)壽險公司需要對經營管理等其他方面在利率下 行時期下的影響進行前瞻判斷與分析 除了利率下行在財務利潤方面帶來的影響外， 壽險公司也需要對其 經營管理進行前瞻性的優化。 利差承壓迫使公司尋求其他方面的利 潤來源時， 如死差和費差。 傳統的銷售方式、 粗放的核保和理賠、 以 及低效的運營成本管理將成為挑戰。 同時新時代下面臨新的業務壓力和投資壓力， 對公司的決策效率和 行動方案的有效性也帶來新的挑戰。 此

35、情況下， 現有的IT、 財務、 精算 等方面的數據， 架構和技術的可支持性也將面臨更大挑戰。 國際經驗介紹18 第三章 國際經驗介紹 我國壽險市場仍在快速發展與轉型的過程中， 利率下行會對壽險公司帶來重 大影響和挑戰。 一些發達國家， 例如日本、 德國、 英國、 澳大利亞及美國， 經 歷過多次利率下行， 并已經進入了長期低利率時代。 這些國家為應對利率下 行或者低利率時代的影響和沖擊而采取的相關措施及經驗值得借鑒， 從而幫 助我國壽險業為利率下行可能帶來的影響和挑戰提前做好準備。 國際經驗介紹19 (一) 整體發現： 發達國家應對利率下行的機制基本 一致， 外部政策與內部管理等方面均采取多方面

36、積 極措施 在外部政策方面， 監管部門根據國家實際情況以及特性加強了資產 負債管理的監管力度， 發布了相關管控措施， 使得保險公司及相關監 管部門能夠更好的了解并管理公司實際的償付能力及應對利率風險 的抗壓能力。 在投資管理方面， 公司大幅度降低資產與負債的久期錯配， 重新調 整各類資產配比， 并且更加注重流動性及信用風險管理， 提高資產 的信用等級， 從而確保公司能夠及時應對利率波動帶來的風險與償 付能力壓力。 在業務布局與策略方面， 不同國家的壽險行業都重新審視了保險產 品設計， 增加利率依賴性較低的產品的比重， 引進投資連結型、 變額 年金等新型產品。 同時在銷售渠道方面也增加了多樣性，

37、 并且進行 有效的銷售成本控制、 減少剛性的固定支出。 在風險治理方面， 很多發達國家都啟動了經濟資本的預警模式和資 產負債管理聯動機制， 并且加強了內部不同部門的溝通機制， 清晰各 部門的責任并確保各部門之間的積極相互配合。 壽險公司也愈發重 視科研能力與數據分析能力， 加強了經驗分析與負債成本的管理方 式， 從而更好的識別和評估公司未來的保險風險。 同時我們也發現， 不同國家的人口特征、 經濟政策、 金融產品的設計 等方面存在差異， 從而在利率風險管控的具體操作上各具特色。 下 面將著重分析不同國家的經驗措施。 一些發達國家，例如日 本、 德國、 英國、 澳大利亞 及美國， 經歷過多次利率

38、 下行， 并已經進入了長期 低利率時代。 國際經驗介紹20 (二) 日本： 跟隨市場主動下調預定利率， 增加外幣投 資， 積極轉向長期健康型產品， 逐步實現盈利的多元 化來源， 并且通過管理提升， 實現費用正貢獻 在經濟快速發展的上世紀80年代， 日本的GDP平均增速在5%左 右， 利率也處于較高水平， 但資產泡沫已經開始產生。 當時日本的壽 險公司主要的盈利模式也是依賴于賺取利差， 而出于市場競爭與資 產泡沫等因素， 當時的日本壽險產品的預定利率高達6%的水平。 同 時資產與負債的久期錯配嚴重， 負債的久期遠大于資產的久期。 到了 90年代， 日本的股市與地產泡沫破裂， 并隨后遭遇了亞洲金融

39、危機。 十年期國債收益率在90年代初期從7%左右驟降至1995年的3%左 右， 到了90年代后期僅有1.5%左右。 壽險市場受到了嚴重的虧損， 從1997年4月日產生命破產開始， 多家壽險公司也同樣由于在利率下 行環境中資產配置嚴重虧損并且保費收入停滯不前而相繼倒閉。 日本在經濟環境低迷、 利率下行并且日元大幅升值等挑戰中， 主動 或被動的進行了一系列調整， 其中包括監管體系的完善、 降低預定保 證利率， 產品進行轉型等。 監管部門在高利率時代未能有效的督促壽險公司進行深入的資產負 債管理， 也沒有能夠及時的對利率風險進行識別和評估， 對壽險產 品的定價也未進行有效的管理。 經歷危機后， 日本

40、在1998年設立金 融廳， 對包含保險行業在內的相關金融行業進行監管， 同時除了政府 注資、 重組與業務轉手外， 監管部門不得不與政府聯合出臺了單方面 降低壽險公司之前所保證的預定利率， 來降低利差損的影響。 在資產端， 日本壽險公司開啟了全球化的進程， 積極的在海外市場開 展收并購的同時， 并相應的增加外幣債券的比重。 在負債端， 最首要直接的就是降低壽險產品定價的預定保證利率， 但這也意味著壽險產品的低收益回報； 為了提升競爭力， 日本壽險公 司也引入了大量外幣主導的壽險產品， 例如美元年金與澳元年金產 品， 日本目前已成為了全球最大的外幣年金市場； 同時另一項日本壽 險行業所采取的重要舉

41、措是向保障型產品的轉型。 日本是全球人口 老齡化最為嚴重的國家之一， 對于健康、 醫療、 長期護理與長壽風險 等方面的需求日益增加。 向保障型產品的轉型在滿足社會需求的同 時， 也大大降低了保險公司對利差的依賴， 增加了負債端盈利來源的 多元化。 回溯過去的十年， 保障型產品已經成為了驅動日本壽險市場 發展的主要動力。 在公司內部管理上， 日本壽險公司也進行了精細化管理， 提高效率， 縮減費用成本， 逐步實現了費用的正向貢獻。 國際經驗介紹21 (三) 德國： 引入逆周期準備金抵御再投資風險， 增加 流動性與基建投資， 大力開發遞延年金與長期護理 險， 通過全球化實現風險分散尋求新機遇 相較其

42、他發達國家， 以德國為代表的歐洲國家面臨著更大的挑戰。 在總 體經濟衰退的環境下， 德國10年國債的收益率從2018年10月的0.4% 在2020年7月下行到了-0.4%， 利率目前達到了歷史最低水平并且還在 持續下行， 而負收益率曲線對于壽險業更是雪上加霜。 在監管措施上， 為了應對利率下行對壽險市場的沖擊， 監管部門設定較 為保守的利率假設上限不超過AAA級10年期政府債券收益的60%。 由于德國有著嚴重的資產負債久期錯配的問題， 即資產久期遠小于負 債久期， 壽險公司因此面臨著巨大的再投資風險。 為了解決再投資利率 低于當前的定價利率的問題， 德國的監管部門要求保險公司計提逆周 期準備金

43、 （ZZR） 從而在再投資收益不足時起到平滑的作用。 同時， 監 管不斷降低保險公司保證利益的上限以控制保險公司的利率風險。 在資產端， 德國的保險公司通過調整投資策略來減輕利率下行帶來的 壓力。 在Solvency II的要求下， 配置風險和回報較高的產品對保險公 司的資本要求也相應提升。 因此， 保險公司改變原有的投資策略， 即持 有85%以上的債券， 轉而投資流動性較低的基建型項目， 利用流動性 溢價來增加回報。 值得注意的是， 德國的保險公司也較早的布局了全球 化的業務， 在分散風險的同時尋求業務的擴張， 而該行為也是得益于較 早開放的金融市場以及相對成熟的風險管理體系。 在負債端，

44、利率下行帶來直接的影響就是顧客不再傾向于購買回報較 低的儲蓄型長期壽險產品。 然而， 挑戰與機遇是并存的。 德國面臨著嚴 重的人口老齡化問題、 醫療護理相關的社會資源短缺、 失業率不斷上 升等情況。 因此， 在現行監管要求下， 保險公司積極的轉型， 開發了一系 列針對民眾需求的保障型新產品， 確保在低利率環境中滿足社會保障 的缺口。 新產品包括失能收入險與長期護理險等逐漸成為保費增長的 主要推動力。 遞延年金也逐漸取代傳統的儲蓄型產品， 從而進一步的 避免了短期內需要兌現投資收益的問題。 國際經驗介紹22 (四) 英國： 強監管重披露， 增加權益類與海外投資， 通過投連險滿足市場的投資需求 作

45、為保險發展歷史最為悠久的成熟保險市場， 英國從20世紀90年代 起， 一直處于利率下行的市場環境。 英國的監管以及壽險公司對于 可能的利率風險都十分重視， 主要從以下方面采取了應對和管控的 措施： 在監管措施上， 由于英國的保險歷史悠久， 市場發展較早， 監管采取 的措施謹慎且保守， 但同時也給予市場更大的自由度、 靈活性及透明 度。 英國推行保險契約自由化， 不干預保險條款及費率但糾正不合規 的條款。 同時， 英國要求保險公司充分的披露公司實際業務情況， 確 保信息的透明化； 監管相當重視公司的償付能力水平， 在成熟的監管 框架及風險評估能力下， 監管局采取主動干預機制將根據風險程度 采取對

46、應的措施并及時解決， 避免問題的積累。 在資產端， 資產配置方面不同于主流國家采用大類資產比例限制方 式， 英國對于投資端監管模式更為寬松， 通過審慎監管和償付能力 要求間接地監管投資業務， 因此資產配置方面也體現出一定的差 異。 英國保險資產配置最典型的特色是股權投資與海外投資占比較 高， 一方面由于英國保險資產體量巨大， 境內的市場容量不足以支撐 保險公司發展， 存在尋求海外投資的驅動力。 另一方面， 英國強周期 的金融服務業占比高， 也要求地域上分散投資， 以此規避本國低利 率沖擊風險。 此外， 投連險相比非投連險有著更高的股權配比， 更加 注重絕對投資收益和股權的配置。 主要是英國保險

47、負債中養老金的 比例相對較高， 對于利用絕對回報投資享受稅收優惠的需求更為 迫切。 在負債端， 英國主要通過萬能、 投資連結型產品來規避利率風險。 投 資連結型產品的投資風險主要由投保人承擔， 使保險公司降低利率 風險。 同時， 英國主流的投資連結險多為利率敏感型或保證利率較 低的產品， 并且與美國相反， 英國保險公司在提供具有儲蓄元素的產 品上擁有更大的靈活性， 保單持有人對于改變投資選項或退保的權 利較低， 因此， 保險公司受到利差損的影響相對減少。 國際經驗介紹23 (五) 澳大利亞： 在嚴格的審慎監管體制下， 完善風險 與資本管理體系， 近二十年來市場已全面向長期保 障型產品轉型， 高

48、比例的基建與地產投資以滿足的 資產配置需求 與其他發達國家相似， 澳大利亞也較早進入了長期利率明顯下降的 低利率時代， 對此也采取了相對及時的應對措施。 在監管措施上， 澳大利亞監管機構十分重視營造一個強有力的、 審 慎監管環境， 監管體制更為健全并具有很高的透明度。 在償付能力、 壽險公司內部結構、 精算師任用及壽險保單方面都有嚴格的監管標 準。 在強監管和有效的風險管理下， 更有利于提高壽險公司應對低 利率環境的抵御能力。 在資產端， 由于產品類型轉為以保障型產品為主， 資產負債配置難度 得到一定緩解， 保險公司更為關注資產流動性及資產負債久期的匹 配， 而無需過分關注投資收益率波動帶來的

49、壓力。 對于利率較高時 期銷售的存量業務， 資產端實行單獨管理， 在配置上， 提高房地產、 基礎建設投資以及權益類資產的占比， 其收益率水平受到低利率沖 擊相對較小。 同時由于此類業務規模隨著時間推移逐步縮小， 整體 來看， 對保險公司受到利率下行沖擊的影響有限。 在負債端， 保險公司面對低利率環境下的業務轉型也相對迅速， 從 規模轉向價值， 不再單純追求保費和資產規模的快速增長， 而更加 注重保險利潤水平， 股東回報以及資本的盈利能力。 在產品類型方面， 逐步減少含有預定利率類型的產品， 轉為投連型 產品， 并將投連型產品的保障責任與第二、 三支柱產業進行結合， 例 如將投連型產品與養老產業掛鉤， 提供未來的養老保障服務。 同時， 產品結構也逐步向具有死亡責任、 重疾責任等保障型產品傾斜， 在 業務結構方面以期繳保費為主， 未來現金流現值基本為負， 在利率 下行環境中更加有利利潤釋放。 國際經驗介紹24 (六) 美國： 高水平的資產負債匹配能力及成熟且開放 的金融市場幫助美國更有效的抵御低利率帶來的 壓力 美國從上世紀90年代起， 就已經開始逐步下調基準利率與國債收 益； 在2008年次貸危機之后， 美國開始了較為激進的量化寬松政 策， 美國壽險公司對產品設計開始發生了較大的改變。 就變額年金 而言， 逐漸減少保障利益的部分，