【研報】汽車行業2021年度投資策略報告：擁抱變革升級把握拐點向上-20201218（30頁）.pdf

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1、萬 聯 證 券 請閱讀正文后的免責聲明 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 擁抱變革升級，把握拐點擁抱變革升級，把握拐點向上向上 強于大市強于大市（維持） 汽車汽車行業行業 20212021 年年度度投資策略投資策略報告報告 日期：2020 年 12 月 18 日 投資要點：投資要點： 海海內外需求復蘇，汽車行業拐點向上。內外需求復蘇，汽車行業拐點向上。歷經三年景氣度下行階 段，國內汽車自疫情之后呈現良好恢復態勢，在經濟穩健增長、 內循環消費政策強力支撐及居民消費意愿抬頭多重合力之下， 預計明年汽車銷量同比增長 5%-9%， 尤其是明年上半年在今年疫 情的低基數效應下， 將呈現兩位數以上的

2、高增長； 海外車市逐漸 恢復，雖然疫情存在反復的可能，但對制造生產影響程度較小， 疊加各國加大汽車消費刺激、減稅降稅的財政政策的支持力度， 明年海外車市也將向上恢復，屆時將良好的帶動國內整車及零 部件出口市場的明顯回暖，總體上我們認為汽車行業有望迎來 拐點向上，建議加配汽車行業。 新能源汽車：重回高增長態勢，重點關注大眾新能源汽車：重回高增長態勢，重點關注大眾 MEBMEB 及特斯拉產及特斯拉產 業鏈。業鏈。今年下半年以來國內新能源汽車重回高增長態勢，預計 2020 年新能源汽車銷量有望超過 130 萬輛， 超出年初市場預期。 對于明年，預計公共、私人領域新能源乘用車均有望大幅增長， 公共領域

3、由于疫情導致出租運營需求受限， 一、 二線城市出租新 能源化及網約出租車定制化需求拉動下， 需求將明顯改善； 私人 領域在高低兩端持續性發力及自主、 合資、 新造車勢力等加大新 能源車型供給背景下，銷量有望大幅增長，預計 2021 年新能源 汽車銷量有望高達 187 萬輛，同比增長超過 40%。長期來看，到 2025 年新能源汽車新車銷售量占比達到 20%， 預計 “十四五” 期 間新能源汽車銷量年平均復合增速高超過 33%， 行業確定性高增 長。 由于特斯拉、 自主品牌等占據國內大部分市場， 建議重點關 注特斯拉、大眾 MEB 平臺量產車型高彈性增量帶來的投資機會。 智能網聯：智能座艙加速應

4、用，智能網聯：智能座艙加速應用，ADASADAS 滲透率持續提升。滲透率持續提升。面對汽 車智能化發展， 汽車軟件在產業中扮演的角色越來越重要， 軟件 定義汽車需升級電子電氣架構， 域控制器有望逐步量產。 智能座 艙中大屏、 多屏互動及液晶儀表應用趨勢顯著， 智能座艙價值量 顯著提升。自動駕駛短期仍以 L1-L2 為主，但滲透率持續提升， 且高度自動駕駛量產在即。 智能座艙、 自動駕駛行業成長空間廣 闊，自主品牌有望逐步實現進口替代。 投資建議：投資建議： 把握行業拐點向上， 重點布局產業變革帶來的增量市 場， 尤其是新能源汽車產業鏈、 智能座艙、 自動駕駛相關核心供 應商，關注標的上汽集團、

5、廣汽集團、三花智控、銀輪股份、保 隆科技、伯特利、艾可藍等。 風險提示：風險提示：傳統汽車銷量不及預期，新能源汽車銷量不及預期， 智能網聯發展不及預期。 盈利預測和投資評級盈利預測和投資評級 股票簡稱 19A 20E 20PE 評級 上汽集團 2.19 2.11 11.55 增持 廣汽集團 0.65 0.64 21.27 買入 三花智控 0.52 0.42 51.67 增持 銀輪股份 0.40 0.49 24.16 增持 保隆科技 1.05 1.23 23.65 買入 伯特利 0.98 1.05 34.46 增持 艾可藍 1.72 1.64 55.18 增持 汽車汽車行業相對滬深行業相對滬深

6、300300 指數表指數表 數據來源：數據來源：WIND,萬聯證券研究所 數據截止日期：數據截止日期： 2020 年 12 月 17 日 相關研究相關研究 萬聯證券研究所 20201214_行業周觀點_AAA_汽 車行業周觀點 萬聯證券研究所 20201207_行業周觀點_AAA_汽 車行業周觀點 萬聯證券研究所 20201127_公司事項點評_AAA_ 上汽集團（600104）事項點評報告 -13% 1% 14% 28% 42% 55% 汽車滬深300 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 行 業 策 略 報 告 行 業 策 略 報 告 - - 年 報 年 報 行 業 研 究 行

7、業 研 究 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 2 頁 共 30 頁 目錄目錄 1、2020 年行情回顧 . 4 1.1 汽車行業指數表現 . 4 1.2 估值預計分化，零部件依然有提升空間 . 5 1.3 機構持倉依然低配，建議加配汽車行業 . 6 2、海內外需求復蘇，汽車行業拐點向上 . 7 2.1 疫情逐步緩解，海內外車市有望持續復蘇 . 7 2.2 乘用車：自主品牌暫時承壓，消費升級促進優質品牌盈利彈性回升 . 9 2.3 商用車：客車有望好轉，貨車維持高景氣 . 11 3、轉型升級促進成長，重點布局汽車增量市場 . 13 3.1 主線一：新能源

8、汽車重回高增長，重點關注大眾 MEB 及特斯拉產業鏈 . 13 3.1.1 高低兩端加速突破，“十四五”新能源汽車確定性高增長 . 13 3.1.2 碳排放趨嚴，全球電動車加速滲透 . 15 3.1.3 特斯拉及大眾 MEB 國產化進程良好，建議關注相關產業鏈 . 17 3.2 主線二：智能座艙加速應用，ADAS 滲透率持續提升 . 20 3.2.1 汽車智能化發展，軟件定義汽車 . 20 3.1.2 智能座艙快速興起，汽車科技感十足 . 21 3.1.3ADAS 滲透率持續提升，高度自動駕駛有望量產 . 23 4、投資策略 . 27 4.1 投資建議 . 27 4.2 重點個股推薦 . 27

9、 5、風險提示 . 29 圖表 1：汽車行業漲幅位列申萬 28 個行業中第 5 位（截止日期 2020-12-4） . 4 圖表 2：汽車細分行業指數漲跌幅 . 4 圖表 3：汽車主題板塊指數漲跌幅 . 4 圖表 4：汽車行業 PE 估值明顯修復 . 5 圖表 5：汽車行業 PB 估值依然處于低位 . 5 圖表 6：汽車細分行業 PE 估值情況 . 5 圖表 7：汽車細分行業 PB 估值情況 . 5 圖表 8：2020 年三季度公募機構汽車行業持倉配置比例位列 15 位 . 6 圖表 9：2020Q3 汽車行業配置比例有所提升 . 6 圖表 10：2020Q3 汽車行業持倉配置依然低配 . 6

10、 圖表 11：汽車月銷量（萬輛） . 8 圖表 12：汽車銷量累計同比 . 8 圖表 13：乘用車月銷量（萬輛） . 8 圖表 14：商用車月銷量（萬輛） . 8 圖表 15：OICA 主要國家汽車銷量合計（輛/月） . 9 圖表 16：歐洲地區汽車銷量（輛/月） . 9 圖表 17：美國輕型車銷量（輛/月） . 9 圖表 18：日本汽車銷量（輛/月） . 9 圖表 19：主流品牌銷量增速 . 10 圖表 20：近年來自主品牌市場份額持續下降 . 10 圖表 21：前 15 大品牌銷量及市占份額情況 . 10 oPpQrRmRxOqRpQpOqNqNrPaQbP9PpNmMpNmMlOrQpN

11、kPnMxPaQpOtNwMpMoPvPpPvN 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 3 頁 共 30 頁 圖表 22：客車銷量（萬輛） . 11 圖表 23：客車銷量（輛/月） . 11 圖表 24：新能源客車銷量（輛/月） . 12 圖表 25：新能源客車銷量預測（輛） . 12 圖表 26：貨車銷量（萬輛） . 12 圖表 27：重卡銷量（輛/月） . 12 圖表 28：部分地區國三柴油車提前報廢補貼政策 . 13 圖表 29：純電動私人領域消費占比提升 . 14 圖表 30：純電動乘用車各級別車型占比 . 14 圖表 31：新能源汽車銷量（輛/月

12、） . 15 圖表 32：新能源汽車銷量預計（萬輛） . 15 圖表 33：新能源乘用車銷量前 10 車型 . 15 圖表 34：歐洲電動車銷量 . 16 圖表 35：全球主要地區電動車滲透率 . 16 圖表 36：2020 年 1-10 月車企新能源乘用車銷量情況 . 17 圖表 37：Model 3 國產及其競品銷量情況（輛/月） . 18 圖表 38：特斯拉銷量及中國銷量情況預計（萬輛） . 18 圖表 39：ID.4 及其競爭車型 . 19 圖表 40：10 月歐洲市場 ID.3 銷量排名第 1 位 . 19 圖表 41：大眾 MEB 新能源車中國銷量預計（萬輛） . 19 圖表 42

13、：部分大眾 MEB 平臺供應鏈情況 . 20 圖表 43：汽車產業價值鏈發生變化 . 21 圖表 44：智能汽車電子電氣構架發展趨勢 . 21 圖表 45：博世的汽車電子電氣架構漸進式路線 . 21 圖表 46：智能座艙產品滲透率仍有較大提升空間 . 22 圖表 47：國內智能座艙市場規模（億元） . 22 圖表 48：座艙產品配套均價有望大幅增長（元） . 23 圖表 49：工信部關于自動駕駛等級劃分標準 . 23 圖表 50：國內 L2 級別滲透率 . 24 圖表 51：全球自動駕駛汽車出貨量預測（千輛） . 24 圖表 52：部分車型自動駕駛系統介紹 . 25 圖表 53：ADAS 競爭

14、格局及上市公司布局 . 26 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 4 頁 共 30 頁 1 1、2 2020020 年年行情回顧行情回顧 1.11.1汽車行業指數表現汽車行業指數表現 受國內經濟平穩恢復、 汽車消費政策大力刺激及居民消費狀況的良好支撐， 疫情之后 汽車行業處于較好恢復態勢， 行業指數表現相對較好， 年初至12月4日， 汽車 （申萬） 行業指數上漲45.5%， 跑贏滬深300指數21.8pct， 漲幅位列申萬28個一級行業中第5位， 其中漲幅靠前的行業分別為食品飲料 （65.9%） 、 電氣設備 （64.5%） 、 休閑服務 （61.2%）

15、 和醫藥生物（46.0%） 。從汽車行業細分板塊指數行情來看，各細分板塊指數均有較好 的漲幅，其中整車板塊相對表現較好，如乘用車指數上漲93.4%、商用載貨車指數上 漲53.1%等，汽車零部件上漲30.4%表現居中，而商用載客車指數上漲20.7%表現落后 滬深300指數。從汽車主題板塊行情來看，板塊主題熱情高漲，其中新能源汽車、智 能汽車、特斯拉產業鏈、鋰電池等行業指數均有較大漲幅。 圖表1：汽車行業漲幅位列申萬28個行業中第5位（截止日期2020-12-4） 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 圖表2：汽車細分行業指數漲跌幅 圖表3：汽車主題板塊指數漲跌幅 資料來源：WIND，萬聯證券研究所

16、 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 45.5% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 食品飲料 電氣設備 休閑服務 醫藥生物 汽車 國防軍工 電子 化工 機械設備 家用電器 建筑材料 有色金屬 輕工制造 農林牧漁 傳媒 計算機 綜合 非銀金融 商業貿易 鋼鐵 交通運輸 公用事業 銀行 采掘 建筑裝飾 通信 紡織服裝 房地產 93.4% 53.1% 20.7% 30.4% 3.5% 61.7% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0%100.0% 乘用車 商用載貨車 商用載客車 汽車零部件 汽車服務 其他交運

17、設備 39.0% 45.6% 32.2% 35.8% 20.9% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 特斯拉指數 新能源汽車指數 智能汽車指數 鋰電池指數 汽車后市場指數 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 5 頁 共 30 頁 1 1.2.2估值預計分化，零部件依然有提升空間估值預計分化，零部件依然有提升空間 P PE E估值明顯修復，估值明顯修復，P PB B估值依然偏低估值依然偏低。從估值情況來看，年初至今行業PE估值處于上升 修復態勢，年初行業估值18.8倍，接近2011年以來的歷史均值18.0倍水平，而至12月

18、 初汽車行業估值PE達到28.2倍， 位于行業自2011年以來的歷史PE估值82%的分位水平； 但行業PB估值依然處于歷史底部區間， 12月初行業PB估值2.4倍， 處于歷史均值2.3倍 附近水平。 總體上， 我們認為隨著汽車產銷量的上行， 行業整體估值依然有提升空間， 但個股估值分化會相對加劇。 圖表4：汽車行業PE估值明顯修復 圖表5：汽車行業PB估值依然處于低位 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 圖表6：汽車細分行業PE估值情況 圖表7：汽車細分行業PB估值情況 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 0.0 5.0

19、10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 汽車乘用車商用車零部件 maxmin均值當前 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 汽車乘用車商用車零部件 maxmin均值當前 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 6 頁 共 30 頁 零部件估值明顯偏低零部件估值明顯偏低。從細分行業估值情況來看，乘用車、商用車等整車板塊PE估值 均高于歷史均值，其中乘用車、商用車PE估值

20、分別為31.2倍、30.1倍，其歷史PE均值 分別為14.1倍、19.2倍，而零部件PE估值相對來說依然偏低，目前零部件PE估值為 26.2倍，略高于其歷史PE均值23.2倍的水平。另外，除乘用車外，其他細分行業PB估 值也均徘徊于歷史均值之下的區間，其中乘用車、商用車、零部件PB估值分別為2.4 倍、1.9倍、2.6倍，而其歷史PB估值分別為1.9倍、2.1倍、2.6倍的水平。從估值角 度來看，我們更看好零部件細分行業后期隨著行業的持續回暖而帶來估值的進一步 提升。 1 1.3.3機構持倉機構持倉依然低配，建議加配汽車行業依然低配，建議加配汽車行業 圖表8：2020年三季度公募機構汽車行業持

21、倉配置比例位列15位 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 圖表9：2020Q3汽車行業配置比例有所提升 圖表10：2020Q3汽車行業持倉配置依然低配 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 20202020Q Q3 3機構持倉略有提升，但依然低配機構持倉略有提升，但依然低配。2020年Q3季度，公募基金對汽車行業的持倉 1.9% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 食品飲料 醫藥生物 電子 電氣設備 計算機 家用電器 化工 機械設備 傳媒 銀行 非銀金融 房地產 休閑服務 交通運輸 汽車

22、 有色金屬 農林牧漁 國防軍工 建筑材料 輕工制造 通信 公用事業 商業貿易 綜合 建筑裝飾 采掘 紡織服裝 鋼鐵 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% - 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 350.00 400.00 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 持股市值(億元）配置比例 -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 0.0% 0.5% 1.0%

23、1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 配置比例標配超低配比例（右） 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 7 頁 共 30 頁 總市值為335.0億元，持倉市值占比1.94%，環比Q2季度提升0.66個百分點，持倉比例 雖有所提升， 但依然處于近年來的低位。 我們按汽車行業自由流通市值占比衡量超低 配情況來看，2020年Q3季度

24、公募基金對汽車行業整體配置相對Q2季度的歷史低配雖 然有所提升，但依然處于低配狀態，低配比例約0.53個百分點。行業配置比例位列申 萬28個一級行業中第15位，排名比Q2季度上升3位，而配置相對靠前的熱門行業主要 是食品飲料（15.7%） 、醫藥生物（14.1%）和電子（12.3%）等。 個股相對集中，抱團乘用車及優質零部件個股相對集中，抱團乘用車及優質零部件。另外，公募機構對汽車行業持倉配置相對 集中， 尤其是一線自主乘用車和業績預期大幅改善的優質零部件相對看好， 如比亞迪， 三季度持倉市值占機構汽車行業配置市值比高達22.6%。隨著海內外乘用車行業的持 續復蘇、 全球新能源汽車的高增長及汽

25、車智能網聯滲透率的進一步提升， 預計行業關 注度將持續提升，依然建議重點超配汽車行業。 2 2、海內外需求復蘇，汽車行業海內外需求復蘇，汽車行業拐點拐點向上向上 2 2.1.1疫情逐步緩解，疫情逐步緩解，海內外車市海內外車市有望有望持續持續復蘇復蘇 國內： 疫情導致一季度汽車銷量探底， 隨著疫情在國內得到良好的控制及企業復工復國內： 疫情導致一季度汽車銷量探底， 隨著疫情在國內得到良好的控制及企業復工復 產的良產的良好進行，疊加地方好進行，疊加地方汽車汽車消費政策的大力支持，汽車銷量自消費政策的大力支持，汽車銷量自4 4月開始月開始呈現呈現明顯的明顯的 反轉反轉。2020年11月，國內汽車銷量

26、277.0萬輛，同比12.6%，這是今年自疫情控制后連 續8個月保持正增長，且連續7個月保持高于10%的增速，表現出強勢回暖態勢。其中 乘用車銷量229.7萬輛， 同比增長11.6%， 今年首次高于10%增速表現出增幅擴大趨勢； 商用車銷量47.2萬輛，同比增長18.0%，在去年高基數效應下增速有所回落但依然維 持兩位數增長；新能源汽車銷量20.0萬輛，同比增104.9%，高景氣持續。汽車消費強 勢回暖的主要原因在于：1） 、國內經濟形勢持續向好，居民消費信心逐漸改善，疊加 各地促進消費的相關政策，乘用車表現出逐月增幅擴大趨勢；2） 、去年部分地區7月 開始實施國六導致基數較低；3） 、商用車

27、受國三燃油車淘汰政策、基建投資拉動等保 持高速增長；4） 、新能源汽車強勢回暖態勢明顯，推動車市持續走強。 全年銷量好于年初預期，預計明年全年銷量好于年初預期，預計明年汽車銷量汽車銷量同比同比5%5%- -9 9% %。截止2020年11月末，國內汽 車累計銷量2,247.0萬輛，同比增長-2.9%，其中乘用車累計銷量1,779.3萬輛，同比 增長-7.6%，降幅均進一步收窄，商用車累計銷量476.6萬輛，同比增長20.5%，表現 最佳。在“金九銀十”消費旺季疊加年末促銷刺激之下，預計四季度車市依然保持樂 觀， 全年汽車銷量大致與去年相當， 表現明顯強于年初的市場預期。 從中長周期來看， 自2

28、017年下半年以來，國內車市進入下行周期，疫情加速車市探底，而在經濟穩健增 長、內循環消費政策強力支撐及居民消費意愿抬頭多重合力之下，今年4月以來車市 迎來周期向上的強勢復蘇，我們預計2021年國內汽車銷量增速5%-9%依然保持樂觀， 尤其是明年上半年在疫情的低基數效應下，將呈現兩位數以上的高增長。 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 8 頁 共 30 頁 圖表11：汽車月銷量（萬輛） 圖表12：汽車銷量累計同比 資料來源：中汽協，萬聯證券研究所 資料來源：中汽協，萬聯證券研究所 圖表13：乘用車月銷量（萬輛） 圖表14：商用車月銷量（萬輛） 資料來源：

29、中汽協，萬聯證券研究所 資料來源：中汽協，萬聯證券研究所 海外： 疫情導致海外： 疫情導致二二季度汽車銷量探底，季度汽車銷量探底， 隨著疫情常態化、 企業復工復產的良好推進，隨著疫情常態化、 企業復工復產的良好推進， 疊加各國加大汽車消費疊加各國加大汽車消費刺激刺激、減稅降稅的財政政策的支持，、減稅降稅的財政政策的支持，自自7 7月開始海外車市逐漸月開始海外車市逐漸 恢復恢復。根據OICA統計數據，疫情導致海外車市二季度銷量大幅下降，其中OICA主要代 表國家二季度汽車銷量為1,445.5萬輛， 同比下降-24.7%， 而自7月開始其代表國家汽 車銷量呈現良好的恢復態勢，其中9月、10月銷量分

30、別為672.8萬輛和661.6萬輛，同 比分別增長4.7%和4.4%，表明疫情的影響因素逐步消退。具體來看，歐洲9月、10月 汽車銷量分別為152.7萬輛和134.2萬輛，同比分別增長2.9%和-6.0%；美國9月、10月 輕型車銷量分別為133.4萬輛和134.5萬輛，同比分別增長5.0%和0.9%；日本9月、10 月汽車銷量分別為47.0萬輛和40.7萬輛，同比分別增長-14.3%和29.2%。隨著疫情的 常態化及海外疫苗進展良好推進， 預計四季度海外車市仍然保持較好的恢復態勢。 總 體來看， 海外車市也處于向上恢復階段， 有望帶動國內整車及零部件出口的加速回暖。 0.0 50.0 100

31、.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2017年2018年2019年2020年 -50.0% -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 2017/01 2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 2019/07 2019/10 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0

32、250.0 300.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2017年2018年2019年2020年 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2017年2018年2019年2020年 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 9 頁 共 30 頁 圖表15：OICA主要國家汽車銷量合計（輛/月） 圖表16：歐洲地區汽車銷量（輛/月） 資料來源：OICA，萬聯證券研究所 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 圖表17：

33、美國輕型車銷量（輛/月） 圖表18：日本汽車銷量（輛/月） 資料來源：OICA，萬聯證券研究所 資料來源：OICA，萬聯證券研究所 2 2.2.2乘用車：自主品牌乘用車：自主品牌暫時暫時承壓，承壓，消費升級促進優質品牌消費升級促進優質品牌盈利彈性回升盈利彈性回升 景氣度景氣度下行下行過程中過程中， 自主品牌暫時性承壓， 自主品牌暫時性承壓。 本輪乘用車周期由2015年的小排量乘用車 購置稅減半政策觸發， 隨著購置稅優惠逐步退坡乃至取消， 國內乘用車景氣度逐漸下 行，而在此過程中，從市占率角度來看，自主品牌承受的壓力更大，自主品牌市占率 由2017年的44%降低至2019年的39%，而德系、日系

34、品牌市場份額保持穩步提升，分別 由2017年的20%和17%提升至2019年的24%和21%，主要原因在于：一方面，國內自主品 牌的發展得益于SUV市場紅利的興起， 隨著合資品牌不斷完善SUV布局后， 市場競爭加 劇，部分自主品牌面臨產品競爭力不足的窘境；另一方面，國內自主品牌大多聚焦中 低端市場， 高端領域品牌影響力不強， 隨著國內汽車銷量低增長及消費結構由首購向 增購、換購轉變后，自主品牌在中低端市場面臨消費需求的萎縮。2020年，由新冠疫 情導致國內乘用車銷量負增長，自主品牌銷量降幅相對德系、日系品牌降幅更大，市 場份額進一步下降至37.2%，創近年來的歷史新低。 -50% -40% -

35、30% -20% -10% 0% 10% 0 2,000,000 4,000,000 6,000,000 8,000,000 10,000,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 20192020同比 -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 0 500000 1000000 1500000 2000000 2500000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 2019年2020年同比 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 0 500000 1000000 1500000 20000

36、00 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 2019年2020年同比 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 2019年2020年同比 萬 聯 證 券 證券研究報告證券研究報告| |汽車汽車 萬聯證券研究所 第 10 頁 共 30 頁 圖表19：主流品牌銷量增速 圖表20：近年來自主品牌市場份額持續下降 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 資料來源：WIND，萬聯證券研究所 行業復蘇疊加品牌向上突

37、破，行業復蘇疊加品牌向上突破， 強一線品牌有望強一線品牌有望迎來盈利彈性回升迎來盈利彈性回升。 在行業景氣度下行 中各大品牌均承受不同程度銷量下滑的壓力，但是不同品牌產品競爭力的差異性及 集團采取的戰略措施， 在一定程度上會影響其受行業干擾因素的影響程度， 如在國六 切換之際， 國五庫存壓力不大的企業其影響程度會相對較小， 品牌影響力較強的車企 在行業景氣度下行過程中持續推出強產品競爭力的車型，一定程度上能夠減緩行業 下行的壓力。歷經三年的周期下行壓力，品牌影響力不足的車企大多已出清，行業集 中度進一步提升，可以看到排名前15大品牌市占率進一步上升3個百分點，由2019年 的市占率75%提升至

38、2020年的78%。強一線自主品牌在此過程中，無論技術積累、產品 開發還是市場渠道營銷等各方面能力均有較大的提升。由于目前疫情影響基本消退， 未來三年隨著行業持續復蘇疊加車企品牌向上突破，強一線品牌將有望迎來銷量及 盈利的雙重提升， 且品牌影響力較大的企業其盈利彈性更大， 因此建議重點關注強一 線自主品牌的盈利拐點向上的投資機會。 圖表21：前15大品牌銷量及市占份額情況 20192019 年年 20202020 年年 1 1- -1111 月月 品牌品牌 銷量銷量同比同比 份額份額 品牌品牌 銷量銷量同比同比 份額份額 一汽大眾 4.3% 10.0% 一汽大眾 1.4% 11.0% 上汽大眾 -2.5% 9.5% 上汽大眾 -19.5% 8.3% 上汽