【研報】環保與公用事業行業2021年年度策略：自下而上精選個股關注汽車拆解以及公用事業智能化-210118（22頁）.pdf

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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 報告摘要報告摘要： 市場回顧：市場回顧：關注度低迷，期待關注度低迷，期待20212021年業績持續改善年業績持續改善 復盤 2020 年股價走勢， 環保公用行業整體表現弱于指數， 接近兩成個股具備超額收 益。運營類子板塊股價表現相對堅韌，整體交易熱度較低。超額收益個股以題材炒 作為主， 細分板塊龍頭表現相對較好， 與 A 股市場展現出一致的趨勢。 展望 2021 年 全年業績，疫情影響逐步消退，Q3 以來板塊收入和利潤增速持續向好，年報整體業 績預告情況好于 2019 年， 未來半年業績或迎來持續改善。 建議關注汽車

2、拆解和智能 水表行業，同時自下而上精選有望打通自身微循環的環保個股。 汽車拆解：商業模式重塑，有望誕生行業龍頭汽車拆解：商業模式重塑，有望誕生行業龍頭 政策缺位和特許經營致此前汽車拆解行業畸形發展，黑市價格優勢顯著，正規渠道 回收量占比不足 20%。2019 年起行業監管政策出現較大變化，2020 年 9 月報廢機 動車回收管理辦法實施細則正式實施，對行業進行了重新規范。收車價格監管放 開、新資本流入、國報廢周期提前來臨，正規企業回收價格劣勢消除，精細化拆 解趨勢出現，行業銷售額在 2019 年實現 5 倍增長，而陸續出臺的地方補貼有望進 一步刺激報廢汽車向正規渠道回流。新規有條件地放開了牌照

3、申請，產業資本對此 熱情高漲， 2000 億汽車拆解市場正在發生巨變， 未來有望誕生百億市值的龍頭企業。 智能水表智能水表：滲滲透率和集中度有望持續提升透率和集中度有望持續提升 NB-IoT 技術獲各界力推，于 2019 年起開始大規模放量，2020 年受到疫情影響招投 標有所延后，但趨勢并沒有發生改變，且隨著產品價格的下降，經濟性進一步增強。 與傳統智能表相比，NB 表覆蓋面更廣，信號更為穩定且無需自組網，電池壽命可覆 蓋水表使用周期，同時模組成本的持續下降提升了產品的經濟性，破解了過去智能 水表難以推廣的行業痛點。 參考智能氣表 80%以上的滲透率， 智能水表 30%的低滲透 率具備較大提

4、升空間。高端計量儀表技術難度更高、后端運維服務要求更多，中小 水表廠難以參與競爭，未來行業集中度有望持續提升。 投資建議投資建議 環保方面，北方污水資源化政策落地，建議關注中交入主的碧水源。大固廢板塊依 然具備較強韌性，看好政策推動下汽車拆解商業模式的重塑，推薦行業新星華宏科 技。智能水表行業持續推薦寧水集團和新天科技。 風險提示風險提示 1、相關政策落地不及預期；2、相關企業項目達產不及預期。 盈盈利預測與財務指標利預測與財務指標 代碼代碼 重點公司重點公司 現價現價 EPS PEPE 評級評級 1 1 月月 1 15 5 日日 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2

5、021E 300070300070 碧水源碧水源* * 7.67 0.44 0.52 0.65 17 15 12 暫未評級 002645002645 華宏科技華宏科技 8.62 0.39 0.44 0.56 22 20 15 推薦 603603700700 寧水集團寧水集團 27.00 1.39 1.37 1.65 19 20 16 推薦 3 30025900259 新天科技新天科技 4.54 0.23 0.32 0.38 20 14 12 推薦 資料來源：公司公告、民生證券研究院(標*公司盈利預測來自 WIND 一致預期) 推薦推薦 維持評級 Table_QuotePic 行業與滬深行業與滬

6、深 300300 走勢比較走勢比較 資料來源：Wind，民生證券研究院 相關研究相關研究 環保及公用事業環保及公用事業 行業研究/策略報告 自下而上精選個股，關注汽車拆解以及公用事業智能化自下而上精選個股，關注汽車拆解以及公用事業智能化 環保環保與公用事業與公用事業 20202 21 1 年年度年年度策略策略 投資策略投資策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 2021 年年 1 月月 18 日日 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 目錄目錄 1 1 市場回顧：行業關注度持續低迷

7、，期待市場回顧：行業關注度持續低迷，期待 20212021 年業績持續改善年業績持續改善. 3 1.1 交易熱度持續走低，全年僅一成個股具備超額收益 . 3 1.2 全年業績展望：Q3 疫情擾動基本消除，期待 2021 年業績持續改善 . 4 1.3 投資策略：自下而上精選個股，看好汽車拆解和智能水表. 6 2 2 汽車拆解：商業模式重塑，有望誕生行業龍頭汽車拆解：商業模式重塑，有望誕生行業龍頭. 8 2.1 政策缺位、正規企業競爭力不足，2019 年前汽車拆解行業畸形發展 . 8 2.2 政策細則發布、新資本流入、國三提前報廢將共同開啟汽車拆解行業市場化進程 . 10 2.3 行業整合勢在必

8、行，公司具備成長為行業龍頭的潛力 . 13 3 3 公用事業智能化：看好智能水表滲透率持續提公用事業智能化：看好智能水表滲透率持續提升升. 15 3.1 低滲透率帶來長期確定增長空間，看好智能水表行業未來 5 年 16%的復合增速 . 15 3.2 NB-IOT 技術的成熟解決了過去智能水表難以推廣的行業痛點，帶來相關產品的快速放量 . 17 3.3 高端計量儀表集中度明顯高于低端品，寧水集團、新天科技等頭部企業有望獲得超越行業的增速 . 18 3.4 基站建設加速、政策利好持續，智能水表推廣將迎來持續事件催化 . 19 4 4 風險提示風險提示 . 20 插圖目錄插圖目錄 . 21 表格目錄

9、表格目錄 . 21 qRoQpQrMmMtOoQwPqNrQoO9P8QaQpNnNsQrQlOpPoPeRqRvM8OqQwPwMnRrPvPoOwO 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 1 1 市場市場回顧回顧：行業關注度持續低迷，行業關注度持續低迷，期待期待 2022021 1 年業績年業績 持續改善持續改善 1 1.1 .1 交易熱度交易熱度持續走低持續走低，全年全年僅僅一成個股具備超額收益一成個股具備超額收益 整體表現弱于指數，整體表現弱于指數，接近兩接近兩成個股具備超額收

10、益成個股具備超額收益。截至 2020 年 12 月 31 日收盤，2020 年 全年滬深 300 和創業板指分別上漲 26%、62%，中信電力及公用事業指數上漲 1%，分別跑輸滬 深 300 及創業板指 25%、61%，9 月以來差異持續放大。環保板塊僅在年中迎來補漲行情，隨后 市場降溫重回跌勢。全行業來看，電力及公用事業漲跌幅排名為 20 位，落后 67%的行業。以 滬深 300 為基準， 我們股票池中的 196 家上市企業， 今年獲得絕對收益的有 90 家， 占比 46%， 超額收益的有 33 家，占比 17%。 圖圖 1：2020 年以來各板塊指數漲跌情況年以來各板塊指數漲跌情況 資料來

11、源：WIND，民生證券研究院 運營類子板塊股價表現相對堅韌運營類子板塊股價表現相對堅韌，整體整體交易交易熱度熱度較低較低。從我們股票池中 196 個標的的情 況來看，全年個股漲跌幅中位數為-1%，子板塊分化度減弱。監測行業漲幅最大，但主要系華 測檢測表現較好，而監測標的表現均不理想；新能源發電板塊表現相對較好，主要系太陽能、 節能風電等光伏風電運營商年末補漲；水電表現依然穩健，涪陵電力、韶能股份較為突出；大 固廢為環保中表現最好的板塊，上半年環衛受到疫情刺激，走出獨立行情，而垃圾發電作為盈 利增長最為堅韌的子板塊， 即便下半年受到補貼退坡影響整體表現依然領跑券行業。 換手率情 況來看，所有板塊

12、均大幅低于 A 股平均水平，交易熱度較低。 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 圖圖 2：子板塊：子板塊全年全年漲跌幅情況漲跌幅情況(%)(%) 圖圖 3 3：環保公用各子板塊換手率低于：環保公用各子板塊換手率低于 A A 股平均股平均水平水平(%)(%) 資料來源：WIND，民生證券研究院 資料來源：WIND，民生證券研究院 超額收益個股以題材炒作為主超額收益個股以題材炒作為主，細分板塊龍頭表現相對較好，細分板塊龍頭表現相對較好。個股情況來看，年內漲幅排 名前十標的大多不具備基本面

13、支撐，以年末冷冬氣荒、電荒題材和光伏風電補漲邏輯為主。細 分板塊來看仍表現出一定龍頭效應，工程設備類行業領軍企業如碧水源（污水處理及水務， +2%），維爾利（有機固廢，+11%）雖然跑輸指數，但顯著跑贏所在子板塊的整體漲幅，瀚藍 環境（垃圾發電，+43%）、龍馬環衛（環衛，+49%）和高能環境（固廢危廢，+48%）作為固廢 領域的細分龍頭，仍有亮眼表現。 圖圖 4：環保公用個股：環保公用個股全年全年漲幅前漲幅前 10 名名(%) 資料來源：WIND，民生證券研究院 1 1.2 .2 全年全年業績展望業績展望：Q Q3 3 疫情擾動基本消除疫情擾動基本消除，期待，期待 2022021 1 年業績

14、年業績持持 續續改善改善 疫情影響逐步消退疫情影響逐步消退，未來未來半年半年業績業績或迎來或迎來持續改善持續改善。2020 年前三季度，環保板塊營收同 比下滑 2%，歸母凈利潤下滑 3%，下滑幅度逐季收窄，主要系疫情影響逐步消退，Q2 起企業逐 步開啟趕工。子板塊來看，污水處理及水務和固廢板塊營收均有正增長，即便是疫情的不利影 響下污水處理板塊整體收入和利潤增速仍高于 2019 年， 加上年初北方污水資源化政策的出臺， 低基數下板塊業績或在 2020 年上半年迎來較好表現。 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 Table_Page 策略策略報告報告/環

15、保及公用事業環保及公用事業 整體整體業績業績預告預告情況情況好于好于 2 2019019 年年，存在自下而上的選股機會存在自下而上的選股機會。目前板塊內共 13 家上市公 司披露年報業績預告或業績快報，環保方面高能環境、中環環保、綠茵生態等業績表現良好。 公用方面，深圳燃氣、佛燃股份等保持快速增長，湖北能源、吉電股份等受益于清潔能源盈利 占比提升和火電燃煤成本的下降，盈利亦有較好表現。 圖圖 5：2020Q3 環保板塊業績負增長的勢頭有所緩解環保板塊業績負增長的勢頭有所緩解 資料來源：WIND、民生證券研究院 圖圖 6：環保子板塊營收增速情況環保子板塊營收增速情況(%) 圖圖 7：環保子板塊盈

16、利增速情況環保子板塊盈利增速情況(%) 資料來源：WIND，民生證券研究院 資料來源：WIND，民生證券研究院 表表 1：目前目前已披露已披露年度年度盈利預測的盈利預測的環保環保個股情況個股情況 證券名稱證券名稱 預測增速預測增速 原因原因 高能環境 歸母凈利潤增長 2938% 垃圾發電項目投產，收購公司并表 中持股份 歸母凈利潤增長 1530% 項目開工建設情況良好，實控人擬變更 中環環保 歸母凈利潤增長 4570% 污水處理項目持續投運 綠茵生態 歸母凈利潤增長 2939% 項目開工建設情況良好 元成股份 歸母凈利潤下滑 1949% 項目施工延后，非經常損失 漢威科技 扭虧 傳感器、物聯網

17、綜合解決方案、智能家居多點開花 湖北能源 歸母凈利潤增長 42%84% 湖北省內水電站所處流域來水較好，火電燃煤成本下降 吉電股份 歸母凈利潤增長 153187% 新能源轉型效果顯現，燃料成本下降，財務成本降低 節能風電 歸母凈利潤同比增長 5% 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 太陽能 歸母凈利潤增長 215% 深圳燃氣 歸母凈利潤同比增長 27% LNG 接收站利用率持續提升 佛燃能源 歸母凈利潤同比增長 13% 售氣量快速增長 川投能源 歸母凈利潤同比增長 6% 資料來源：W

18、IND、民生證券研究院 1 1.3 .3 投資策略投資策略：自下而上精選個股，自下而上精選個股，看好看好汽車拆解和汽車拆解和智能水表智能水表 環保環保板塊板塊估值估值進一步下滑，進一步下滑，基本面邊際改善基本面邊際改善有望有望帶來預期差帶來預期差。截至 2020 年末，中信環保 與公用事業板塊動態 PE 32x，處于歷史中位水平，主要系全年業績持平的情況下估值進一步 回調。 板塊 PB 1.86x， 處在全部 A 股中等偏下水平， 全年平均 1.8x， 較 2018 年同比下滑 19%。 高煤價高煤價壓制火電估值，水電估值壓制火電估值，水電估值中樞維持高位中樞維持高位。中信發電及電網板塊整體

19、PB 1.54x，同 比基本持平，低于 A 股平均 14%，水電高估值持續，火電估值年內創歷史新低。入冬以來動力 煤價快速上漲，并于 12 月突破此前供給側改革的高點，我們判斷本輪煤價上漲主要系供給端 產能釋放受限以及 Q4 以來下游用電用煤需求持續向好所致。 圖圖 8：中信電力及環保板塊中信電力及環保板塊 P PE E 情況情況 圖圖 9：中信電力及環保板塊中信電力及環保板塊 PBPB 情況情況 資料來源：WIND，民生證券研究院 資料來源：WIND，民生證券研究院 環保：環保：P PEGEG 角度角度配置價值配置價值進一步提升進一步提升，關注，關注有能力有能力打通自身微循環的個股打通自身微

20、循環的個股。環保板塊重點 跟蹤標的 2020 年一致預測 PE 在 1216x， 不乏 2021 年 10 x 以下的個股， 業績增速在 30%左右， 與 2019 年的情況相比僅就 PEG 的角度配置價值進一步提升。過去兩年環保與 A 股整體估值差 異持續拉大， 我們認為主要系市場對于商業模式和資金循環的認可度較低， 建議關注兩個子行 業：1）現金流來源穩定的大固廢板塊以及其中商業模式迎來重塑的汽車拆解行業；2）工程企 業方面，重點關注有望憑借大股東的實力，打通環保業務集團內微循環的個股。 公用：公用：關注公用事業智能化進程，看好智能水表滲透率持續提升。關注公用事業智能化進程，看好智能水表滲

21、透率持續提升。NB-IoT 技術獲各界力 推，于 2019 年起開始大規模放量，2020 年雖受疫情影響招投標有所滯后，但長期趨勢并未改 變。參考智能氣表 80%以上的滲透率，智能水表 30%的低滲透率具備較大提升空間，每年提升 6%滲透率的假設下，未來 5 年行業復合增速有望達到 16%。高端計量儀表技術難度更高、后端 運維服務要求更多，中小水表廠難以參與競爭，未來行業集中度有望持續提升。 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 表表 2：環保環保各子板塊重點關注個股各子板塊重點關注個

22、股 WIND 一致盈利預測一致盈利預測及估值情況及估值情況 板塊板塊 分類分類 公司名稱公司名稱 歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤（百萬元） 總總市值市值 ( (億億元元) ) 當前當前 PBPB 20202020 預測預測 PEPE 2022021 1 預測預測 PEPE 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 1919 同比同比 2020 同比同比 2121 同同 比比 大氣大氣 治理治理 清新環境清新環境 5.25 3.80 2.51 3.50 -28% -34% 39% 58 1.2 22 21 龍凈環保龍凈環保 8.01 8.51 8.97 10

23、.69 6% 5% 19% 95 1.6 10 9 合計合計 13 12 11 14 -7% -7% 24% 1.4 16 15 污水污水 處理處理 及水及水 務務 碧水源碧水源 12.45 13.81 16.46 20.59 11% 19% 25% 242 1.2 15 12 博世科博世科 2.35 2.82 2.99 3.71 20% 6% 24% 49 2.1 15 12 國禎環保國禎環保 2.81 3.26 3.83 4.47 16% 17% 17% 63 1.7 16 14 合計合計 18 20 23 29 13% 17% 24% 1.6 15 13 生態生態 園林園林 嶺南股份嶺南

24、股份 7.79 3.28 2.36 3.18 -58% -28% 35% 55 1.1 22 16 東珠生態東珠生態 3.26 3.62 4.86 6.33 11% 34% 30% 51 1.6 10 8 合計合計 11 7 7 10 -38% 5% 32% 1.4 16 12 固廢固廢 東江環保東江環保 4.08 4.24 3.88 5.89 4% -8% 52% 69 1.7 18 12 高能環境高能環境 3.25 4.12 5.44 6.79 27% 32% 25% 114 2.5 20 16 瀚藍環境瀚藍環境 8.76 9.13 10.40 13.04 4% 14% 25% 190 2

25、.7 18 15 金圓股份金圓股份 3.75 5.03 6.86 8.19 34% 36% 19% 54 1.2 7 6 偉明環保偉明環保 7.40 9.74 12.53 15.99 32% 29% 28% 238 4.7 19 15 上海環境上海環境 5.78 6.16 6.61 8.50 7% 7% 29% 122 1.3 18 14 盈峰環境盈峰環境 9.29 13.61 14.92 17.97 47% 10% 20% 257 1.6 17 14 城發環境城發環境 5.82 6.24 5.00 9.31 7% -20% 86% 75 1.7 14 8 龍馬環衛龍馬環衛 2.36 2.70

26、 4.32 5.05 14% 60% 17% 67 2.4 16 14 合計合計 50 61 70 91 21% 15% 30% 2.2 16 13 環境環境 監測監測 聚光科技聚光科技 6.01 0.40 3.13 4.12 -93% 686% 31% 53 1.6 18 14 先河環保先河環保 2.59 2.63 2.51 3.14 1% -5% 25% 36 1.8 14 11 合計合計 9 3 6 7 -65% 86% 29% 1.7 16 12 資料來源：WIND，民生證券研究院 表表 3：公用事業各子板塊重點關注個股公用事業各子板塊重點關注個股 WIND 一致盈利預測及估值情況一致

27、盈利預測及估值情況 板塊板塊 分類分類 公司名稱公司名稱 歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤（百萬元） 總市值總市值 ( (億元億元) ) 當前當前 PBPB 20202020 預測預測 PEPE 20212021 預測預測 PEPE 2012018 8 2012019 9 2020E2020E 2020E2020E 1818 同比同比 1919 同比同比 2020 同比同比 水電水電 湖北能源湖北能源 18.11 14.99 25.06 27.79 -17% 67% 11% 252 0.9 10 9 華能水電華能水電 58.03 55.45 52.30 59.66 -4% -6% 14% 803

28、 1.7 15 13 桂冠電力桂冠電力 23.85 21.14 21.82 23.42 -11% 3% 7% 352 2.4 16 15 川投能源川投能源 35.70 29.47 31.94 32.98 -17% 8% 3% 442 1.6 0 13 國投電力國投電力 43.64 47.55 57.34 58.66 9% 21% 2% 602 1.4 11 11 長江電力長江電力 226.11 215.4 237.7 236.0 -5% 10% -1% 4357 2.6 18 18 合計合計 405 384 426 439 -5% 11% 3% 1.8 12 13 火電火電 國電電力國電電力

29、13.69 18.69 28.65 47.63 36% 53% 66% 442 0.9 15 9 長源電力長源電力 2.09 5.73 4.91 7.08 175% -14% 44% 45 1.1 9 6 華能國際華能國際 14.39 16.86 87.10 97.46 17% 416% 12% 605 0.9 8 7 華電國際華電國際 16.95 34.07 45.14 53.15 101% 32% 18% 305 0.7 7 6 皖能電力皖能電力 5.56 7.74 10.41 11.86 39% 35% 14% 95 0.7 9 8 建投能源建投能源 4.32 6.40 10.15 11

30、.05 48% 59% 9% 101 0.8 9 8 浙能電力浙能電力 40.36 42.93 54.79 62.42 6% 28% 14% 494 0.7 9 8 福能股份福能股份 10.50 12.44 14.77 17.45 18% 19% 18% 140 1.0 9 8 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 內蒙華電內蒙華電 7.83 11.04 11.65 13.89 41% 6% 19% 149 1.3 12 10 合計合計 116 156 268 322 35% 72%

31、20% 0.9 10 8 新能新能 源發源發 電電 中國核電中國核電 47.37 46.13 54.57 61.54 -3% 18% 13% 859 1.5 17 15 中閩能源中閩能源 1.30 1.51 4.91 7.89 15% 226% 61% 70 2.1 13 8 福能股份福能股份 10.50 12.44 14.77 17.45 18% 19% 18% 140 1.0 9 8 合計合計 49 48 59 69 -2% 25% 17% 1.7 13 10 資料來源：WIND，民生證券研究院 2 2 汽車拆解汽車拆解：商業模式重塑，有望誕生行業龍頭：商業模式重塑，有望誕生行業龍頭 2

32、2.1 .1 政策缺位、正規企業競爭力不足，政策缺位、正規企業競爭力不足，2 2019019 年前汽車拆解行業年前汽車拆解行業 畸形發展畸形發展 行業現狀：行業現狀：八成報廢汽車流入黑市，八成報廢汽車流入黑市，汽車汽車拆解行業存在拆解行業存在 6 6 倍增長空間。倍增長空間。2019 年全國汽車 保有量已達到 2.6 億量，按照 20 年報廢即 5%的國際平均報廢率推算，全國每年報廢汽車的數 量已達 1300 萬輛，而 2019 年正規渠道報廢總量僅不到 200 萬輛，約 85%的汽車被棄置路邊或 流入黑市。2019 年正規企業銷售額僅 300 億，按照 1.5 萬元/輛的價值量測算，若報廢汽

33、車全 部回流正規渠道，則行業市場空間在 2000 億以上，存在 6 倍以上的增長空間。 圖圖 1010：全國汽車保有量及增速情況全國汽車保有量及增速情況 圖圖 1111：2 2019019 年約八成報廢汽車未進入正規渠道年約八成報廢汽車未進入正規渠道 資料來源：WIND，民生證券研究院 資料來源：民生證券研究院整理 場地外包是過去正規持牌企業廣泛使用的一種經營模式，實質上助長了報廢車流入黑市。場地外包是過去正規持牌企業廣泛使用的一種經營模式，實質上助長了報廢車流入黑市。 過去 70%以上的正規持牌企業未投入相關設備，而是將場地外包給個人團隊，并從中收取一定 的提成。 過去為防范收車價格市場化帶

34、來惡行競爭從而導致五大總成違規銷售， 在政策實際運 行過程中，監管對于電話收車價格進行窗口指導，加上大量牌照方本身來自于物資系統，主動 經營性不足， 正規牌照方更傾向于使用外包來兌現特許經營的價值。 這種模式難以把控報廢車 的最終去向，從結果上助長了報廢車流入黑市的現象。 政策監管缺位、 行業政策監管缺位、 行業精細化拆解能力精細化拆解能力不足是黑市和小作坊具備不足是黑市和小作坊具備收車收車價格優勢的原因。價格優勢的原因。 2019 年以前正規企業低價收車現象普遍，在廢鋼價格低下的 2015 年收車價格甚至低至 300500 元 /輛，嚴重打擊了車主正規渠道申請報廢的積極性。黑市和小作坊能夠給

35、予車主更高的收車價 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 格，整體價格優勢能達到 22.5 倍。我們將汽車拆解的主要產品按價值量進行進一步拆分，發 現黑市及小作坊過去的價格優勢主要來源于以下幾方面： 1 1）五大總成，）五大總成，發動機+變速箱+前后橋等，最高占到全部價值量的 30%，19 年以前的老版回收 管理辦法不允許汽車拆解企業銷售，新規放開后雙方回到同一起跑線競爭； 2 2）回用件，）回用件，三元催化器、輪轂等，可達全部價值量的 30%以上，一方面特許經營制致持牌企業 主動經營

36、性不足，不具備精細化拆解能力，低價進出情況普遍，另一方面此前報廢車輛以國 國標準為主，回用件銷路較差，導致 2018 年以前回用件市場尚未啟動； 3 3）廢鋼等資源品，）廢鋼等資源品，拆除可用五大總成、回用件后的剩余部分，主要銷售給鋼企用作煉鋼，資 源回收利用行業利潤率薄，無進項稅額抵扣，小作坊普遍偷稅漏稅，且政府對于其環保問題監 管不足。 4 4）黑市將報廢車黑市將報廢車作為整車違法銷售至農村作為整車違法銷售至農村或是海外，或是海外，帶來嚴重的道路安全問題，也是當前重 點監管的行為。 圖圖 1212：汽車拆解汽車拆解流程圖流程圖 資料來源：民生證券研究院整理 表表 4：小型轎車小型轎車拆解價

37、值量拆分拆解價值量拆分 名稱名稱 價格（元）價格（元） 名稱名稱 價格（元）價格（元） 變速箱變速箱 209 轉向機總成轉向機總成 28 發動機發動機 475 銅線銅線 90 前后橋前后橋 649 前后杠前后杠 45 廢鋼（車身）廢鋼（車身） 744 工作臺總成工作臺總成 70 傳動軸傳動軸 19 其他回用件其他回用件 700 排氣管排氣管 32 廢三元催化器廢三元催化器 300-2500 元不等 資料來源：中國物資再生協會、民生證券研究院 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 表表

38、 5：2 2017017 年主要城市報廢年主要城市報廢汽車收購價格汽車收購價格 地區地區 回收價格回收價格 小型車小型車 中型車中型車 大型車大型車 北京北京 1200 元/臺 1250 元/臺 1300 元/噸 上海上海 400-600 元/噸 400-600 元/噸 1000 元/噸 深圳深圳 360 元/噸 360 元/噸 360 元/噸 重慶重慶 600-900 元/噸 600-900 元/噸 900-1400 元/噸 承德承德 300-500 元/臺 500-800 元/臺 800-1000 元/噸 成都成都 150-400 元/噸 350 元/噸 700-1100 元/噸 資料來源

39、：中國物資再生協會、民生證券研究院 2 2.2 .2 政策細則發布、新資本流入、國三提前報廢將共同開啟汽政策細則發布、新資本流入、國三提前報廢將共同開啟汽 車拆解行業市場化進程車拆解行業市場化進程 近兩年政策密集出臺，近兩年政策密集出臺，行業有望重構，產業資本熱情高漲行業有望重構，產業資本熱情高漲。2019 年 6 月，新版報廢機 動車回收管理辦法正式實施，允許汽車拆解企業將五大總成銷售給具備再制造能力的企業。 2020 年 9 月，報廢機動車回收管理辦法實施細則正式執行，規定取得報廢機動車回收拆 解資質認定的企業，需要符合報廢機動車回收拆解企業技術規范以及報廢機動車拆解環 境保護技術規范。實

40、際執行中，此前享有資質的此前享有資質的 7 70000 多家汽車拆解企業需要在多家汽車拆解企業需要在 2 2 年的緩沖年的緩沖 期內完成資質的重新認證，行業有期內完成資質的重新認證，行業有望迎來重構。望迎來重構。同時產業資本顯示出了很強的參與熱情，據協 會數據，僅江蘇和遼寧兩地，2019 年咨詢意向申請牌照的企業數量就達 700 家，格力集團、 華宏科技、格林美等深耕行業多年和實力強勁的新資本的進入有望為行業發展帶來新的活力。 表表 6：新規新規+ +細則細則+ +兩個規范將保障行業未來健康發展兩個規范將保障行業未來健康發展 時間時間 政策名稱政策名稱 內容內容 2001 報廢汽車回收管理報廢

41、汽車回收管理 辦法辦法 “五大總成”只能作為廢金屬強制回爐，已經廢止 2007 報廢機動車拆解環報廢機動車拆解環 境保護技術規范境保護技術規范 規定污染控制要求及環境保護要求，目前該規范正在著手修訂，尚未正式出臺 新版本 2008 汽車零部件再制造汽車零部件再制造 試點管理辦法試點管理辦法 確定了首批 14 家汽車零部件再制造試點企業，同時將零部件產品范圍定為發 動機、變速器、發電機、起動機、轉向機 2019 報廢汽車回收管理報廢汽車回收管理 辦法辦法 于 2019 年 6 月正式落地實施，“五大總成”再制造解禁，完善進入退出機 制，取消總量控制，不再按照報廢金屬價格回收，按照市場定價，完善監

42、管 2019 報廢機動車回收拆報廢機動車回收拆 解企業技術規范解企業技術規范 于 2019 年底正式實施，對 08 年的版本進行了更新，根據我國地區差異較大的 國情，將回收拆解企業分成 6 個檔位進行管理，增加企業建設和拆解技術要求 等內容；新增拆解電動汽車相關要求；強化場地建設和設施設備環境保護要求 2020 報廢機動車回收管報廢機動車回收管 理辦法實施細則理辦法實施細則 于 2020 年 9 月正式落地實施，包括拆解企業資質認定和管理、回收拆解行為 規范、回收利用行為規范、監督管理等 資料來源：國務院、發改委，民生證券研究院 政策落地初見成效，精細化拆解趨勢政策落地初見成效，精細化拆解趨勢

43、出現出現。2019 年新規出臺后正規渠道報廢汽車總量穩 步提升，同比+12%，2020H1 受到疫情影響，在行業停工停產 3 個月的情況下，上半年報廢汽 車量仍與去年同期基本持平。從正規企業銷售額情況來看，經營模式已出現較大的轉變，2019 年行業銷售額達到 300 億元，同比提升接近 5 倍，其中回用件銷售額從 18 年的不到 10 億增 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 長到 19 年接近 110 億元，占到全部銷售額的 30%以上，精細化拆解趨勢出現。國排放標準 于 07

44、年出臺，其后 4 年國出臺，國汽車本身將于未來 5 年逐步進入報廢周期，加上各地 近年來陸續出臺的鼓勵國提前報廢的補貼政策， 國汽車逐漸成為報廢汽車的主要部分， 高 價值的 C 類車占比持續提升， 拆解價值持續提升， 對于拆解企業精細化拆解能力的要求也會相 應提高。 圖圖 1313：報廢汽車量和行業銷售額報廢汽車量和行業銷售額 圖圖 1414：報廢汽車行業銷售額及回用件銷售額報廢汽車行業銷售額及回用件銷售額 資料來源：民生證券研究院整理 資料來源：民生證券研究院整理 圖圖 1515：按排放標準階段劃分的汽車保有量構成（按排放標準階段劃分的汽車保有量構成（20172017） 資料來源：民生證券研

45、究院整理 未來地方補貼和車牌限制會進一步促進報廢汽車回流正規渠道。未來地方補貼和車牌限制會進一步促進報廢汽車回流正規渠道。 為治理大氣污染、 刺激汽 車消費， 各地在近幾年持續給予不同車型一定的報廢補貼。 從汽車保有量 300 萬輛以上的大型 城市來看， 當前補貼的主要對象是老舊國標準汽車。 由于黑市和小作坊無法提供報廢汽車回 收證明從而享受補貼， 陸續出臺的補貼政策進一步增強了正規渠道的價格競爭力。 對于汽車保 有量較高的上海、杭州等城市，道路的擁擠導致新車牌需要搖號申請，部分城市車牌拍賣價格 高達 35 萬，車牌限號城市的增多有望進一步帶動報廢汽車的回流。 本公司具備證券投資咨詢業務資格，

46、請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 Table_Page 策略策略報告報告/環保及公用事業環保及公用事業 表表 7：地方報廢地方報廢汽車補貼政策汽車補貼政策 發布時間發布時間 區域區域 政策名稱政策名稱 有效時間有效時間 補貼對象補貼對象 補貼金額補貼金額 ( (元元/ /輛輛) ) 2018.12 上海上海 市交通委、市環保局、市商務委關于調整本市老 舊車輛提前淘汰補貼政策的通知 2018.12- 2019.12.31 國柴油車（國柴油 公交車除外） 5000- 18000 2020.3 2020 上海老舊汽車報廢更新補貼范圍和補貼標 準 2020.4.23- 2020.12.3

47、1 國及以下排放標準的 燃油汽車、符合要求的 國排放標準燃油新車 4000 2017.6 北京北京 北京市促進高排放老舊柴油貨運車淘汰方案 2017.9.21- 2019.9.20 柴油貨運車 2800- 40000 2020.3 北京市進一步促進高排放老舊機動車淘汰更新方 案(2020-2021 年) 2020.4.1- 2021.12.31 國汽油載客汽車和汽 油載貨汽車 1600- 22000 2018.4 濟南濟南 濟南市老舊柴油車報廢更新資金補貼實施方案 2018.1.1- 2019.12.31 國老舊柴油車 7000- 40000 2020.8 濟南市老舊柴油貨車報廢更新資金補貼實

48、施方 案 2020.1.1- 2021.6.31 國柴油貨車 4900- 32000 2018.10 深圳深圳 深圳市老舊車提前淘汰獎勵補貼辦法（2018- 2020 年） 2018.7.1- 2020.6.30 高排放老舊國國汽 油車及國柴油車 2000- 95000 2020.9 天津天津 天津市推進國三及以下排放標準中重型營運柴油 貨車提前淘汰補貼的通告 2020.9.24- 2021.6.30 國及以下中重型營運 柴油貨車 9000- 38000 2018.11 蘇州蘇州 蘇州市人民政府關于對國一國二高排放汽油車鼓 勵淘汰補助的通告 2018.12.1- 2020.12.31 國國微、

49、小型汽油 車 4000 資料來源：民生證券研究院整理 管中窺豹：管中窺豹：東海東海汽車拆解產業發展困局汽車拆解產業發展困局。據新華網 2019 年 1 月報道，江蘇連云港東?？h 桃林鎮為周邊的報廢汽車零部件大型集散地，當地鎮區有 3 萬多人，有 1.5 萬人從事相關行 業， 全年交易額達到 30 多億元。 當地從正規拆解企業處低價收購報廢汽車后進行拆解后銷售， 存在違法出售二手發動機、翻新件的情況。這門生意興旺了當地的經濟發展，卻帶來三方面的 問題：1）非法拆解帶來嚴重的環境污染：人工拆解對發動機、變速器里的廢油廢液收集不到 位，重金屬直接排入土壤和水，長時間不能降解；2）違規出售的五大總成和

50、未標明的翻新件 帶來道路安全隱患；3）小作坊偷稅漏稅導致當地政府實際未享受到相關稅收增量。 產業園產業園模式實現多方共贏模式實現多方共贏，東海拆解企業有望持續整合，東海拆解企業有望持續整合。為引領產業健康發展，當地政府 力推循環經濟產業園建設，該園區規劃面積約 6 平方公里，定位為國家級汽車循環經濟產業 園。截止 2019 年初，一期 16 棟廠房已建成，老貨場 140 家拆解戶被動員入駐。園區投建了日 處理 1000 噸油污廢水的污水處理廠， 實現廢水達標循環再利用， 一定程度上改善了污染問題。 2019 年 10 月，中央環保督察回頭看進駐江蘇期間，督查組要求對當地汽車拆解產業進行進 一步