【研報】2020年公用事業行業年度策略：火電反轉在即關注燃氣行業改革-191101[21頁].pdf

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1、 市場有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 11 2019 年年 11 月月 01 日日 公用事業公用事業 證券研究報告證券研究報告年度策略年度策略 火電反轉在即火電反轉在即，關注燃氣行業改革關注燃氣行業改革 2020 年年公用事業行業年度策略公用事業行業年度策略 分析日期分析日期 2019 年年 11月月 01日日 證券分析師：牛暢證券分析師：牛暢 執業證書編號：S0630115060032 電話：20333451 郵箱： 聯系人：張耀翔聯系人：張耀翔 電話：20333272 郵箱： 東海行業研究類模板 投資要點：投資要點： 2019 年年前三季度前三季度公用事業公用事業行情行情回顧：回顧：

2、公用事業板塊累計上漲公用事業板塊累計上漲 5.55%， 滬深滬深 300 指數上漲指數上漲 30.89%，跑輸大盤，跑輸大盤 25.34 個百分點個百分點。從細分板塊來看，火 電板塊表現不佳，累計下跌 2.84%；水電和燃氣板塊累計上漲分別為 17.66% 和 1.43%，水電板塊二級市場表現相對較好。 火電發電量顯著回落，煤價下行帶動企業盈利回升火電發電量顯著回落，煤價下行帶動企業盈利回升。2019 年 1-9 月， 全國規模以上火電廠火電發電量累計 38019.60 億千瓦時，同比增長 0.50%， 增速比去年同期顯著降低 6.4 個百分點。 火電發電量的顯著回落一方面與 2019 年整體

3、經濟下行壓力加大有一定關系， 另一方面也體現出火電行業供給側優化 效果凸顯。在火電企業的成本中，電煤采購成本占據了五成以上，火電企業利 潤對煤價的彈性遠高于電量，煤炭價格的下行有望改善火電企業的利潤情況。 供給端，2016-2017 年煤炭去產能速度超預期，2018-2020 年去產能任務將進 一步減少，煤炭去產能政策力度邊際遞減，煤炭供需偏緊的狀況將得到改善。 長期來看，在政策面頻頻釋放煤價下調信號以及淘汰落后發電機組的大背景 下，煤價步入下行通道，火電企業業績有望企穩回升。 優質水電資源稀缺，水電價值凸顯優質水電資源稀缺，水電價值凸顯。水電首先作為清潔能源，環保政策 的改變和推進對于水電公

4、司的影響較小，這是相較于火電的政策優勢。 “十三 五”計劃中國家對于水電基地的開發相較于“十二五”已經有一個非常明顯的 放緩，這一點從水電發電設備新增設備容量增速就可以看出。目前投運及在建 的電站裝機容量已占規劃總裝機容量的 63%， 各方水電龍頭已經逐漸占據最優 質的水利資源，穩定的現金流，以及逐漸縮小的大型設備投資有望為水電上市 公司未來持續的高分紅提供保障， 擁有穩定現金流和高分紅的優質水電企業價 值凸顯。 天然氣供需缺口逐步改善，改革引領新格局天然氣供需缺口逐步改善，改革引領新格局。2019 年-2020 年我國天 然氣需求將持續強勁，供給側端壓力持續改善，天然氣市場價格將步入下行區

5、間。政策方面，國家管網公司的成立短期來看，天然氣行業上游的開采力度有 望得到提升，加大勘探開發將直接利好上游開采設備企業。而中長期來看，強 調強化天然氣基礎設施建設與互聯互通，加快天然氣管道、LNG 接收站等項 目的建設，總體上利好擁有儲氣庫和 LNG 接收站的下游企業。 風險提示：風險提示：動力煤價動力煤價下調下調不達預期不達預期；用電下滑超預期；用電下滑超預期；LNG 價格未達預期價格未達預期； 環保政策推動力度不達預期； “煤改氣”政策推動不達預期。環保政策推動力度不達預期； “煤改氣”政策推動不達預期。 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,00

6、0 35,000 40,000 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 成交金額 公用事業(申萬) 滬深300 行業評級行業評級: 中性中性(40) 行業走勢圖行業走勢圖 市場有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 正文目錄正文目錄 1. 行業市場表現回顧行業市場表現回顧 . 4 1.1. 走勢回顧 . 4 1.2. 估值走勢 . 6 1.3. 電力板塊概況 . 7 2. 火電行業火電行業 . 9 2.1. 火電發電量顯著回落，煤價下行帶動企業盈利回升 . 9 2.2. 火電行業總結 . 13 3. 水電行業水電行業 . 13 3.1. 優質水電資源稀缺，水電價值凸顯 . 13

7、3.2. 水電總結 . 16 4. 燃氣行業燃氣行業 . 16 4.1. 天然氣供需缺口逐步改善，改革引領新格局 . 16 4.2. 燃氣行業總結 . 19 5. 投資策略及重點關注公司投資策略及重點關注公司 . 19 6. 風險提示風險提示 . 20 圖表目錄圖表目錄 圖 1 2019 年公用事業行業跑輸滬深 300 . 4 圖 2 2019 年公用事業子板塊漲跌幅 . 4 圖 3 2019 年至今公用事業及子板塊漲跌情況 . 4 圖 4 2019 公用事業漲幅位居申萬各行業分類第 23 位 . 5 圖 5 2019 公用事業 PE 估值位居申萬各行業分類第 16 位 . 5 圖 6 公用事

8、業子板塊絕對 PE 估值 . 6 圖 7 公用事業子板塊絕對 PB 估值 . 6 圖 8 我國 GDP 增速（季度累計值） . 7 圖 9 各產業 GDP 當季值（不變價） . 7 圖 10 全社會累計用電量 . 8 圖 11 各產業用電量當月值同比. 8 圖 12 2019 年前三季度電力板塊營收同比增速. 8 圖 13 2019 年前三季度電力板塊歸母凈利潤同比增速 . 8 圖 14 火電發電量. 9 圖 15 火電發電設備容量 . 9 圖 16 火電利用小時數情況. 10 圖 17 主要火電企業業績表. 11 圖 18 火電板塊業績環比增速 . 11 圖 19 電煤價格指數 . 12 圖

9、 20 我國煤炭產量 . 12 圖 21 年度長協價:CCTD 秦皇島動力煤(Q5500). 12 圖 22 秦皇島動力煤(Q5500)市場價和期貨價 . 12 圖 23 水電累計發電量. 13 圖 24 水電發電設備新增容量 . 13 圖 25 水電發電平均利用小時 . 14 . 14 pOpQoOrNnQpRsQnMsNvMqP9PcM7NsQrRnPrRlOpPtRjMmOvN6MoOzRvPtQyRNZnOtM 市場有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 圖 27 我國各省水電利用小時 . 15 圖 28 長江電力公司分紅情況 . 15 圖 29 公司歷年上網電價 . 16 圖 30 上

10、網電價對比 . 16 圖 31 國內天然氣產量. 17 圖 32 2017 天然氣消費結構. 17 圖 33 國內天然氣進口依賴度 . 18 圖 34 國內天然氣進口價格指數. 18 圖 35 國內 LNG 天然氣進口累計量 . 18 圖 36 LNG 市場價 . 18 4 市場有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 1.行業市場表現回顧行業市場表現回顧 1.1.走勢回顧走勢回顧 2019 年公用事業年公用事業行業在二級市場表現不佳行業在二級市場表現不佳。 截至 2019 年 10 月 31 日， 公用事業板塊 累計上漲 5.55%，滬深 300 指數上漲 30.89%，跑輸大盤 25.34 個

11、百分點；從細分板塊來 看， 火電板塊表現不佳， 累計下跌2.84%； 水電和燃氣板塊累計上漲分別為17.66%和1.43%， 水電板塊二級市場表現相對較好。 圖 1 2019年公用事業行業跑輸滬深 300 圖 2 2019年公用事業子板塊漲跌幅 資料來源：WIND 資訊，東海證券研究所 資料來源：WIND 資訊，東海證券研究所 注：漲跌幅截至 2019/10/31 圖 3 2019年至今公用事業及子板塊漲跌情況 資料來源：WIND 資訊，東海證券研究所 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 -5% 0% 5% 10%

12、15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 成交金額 公用事業(申萬) 滬深300 -2.84% 17.66% 1.43% -5% 0% 5% 10% 15% 20% SW火電 SW水電 SW燃氣 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2019-01-02 2019-01-09 2019-01-16 2019-01-23 2019-01-30 2019-02-13 2019-02-20 2019-02-27 2019-03-06 2019-03-13 2019-03-20 2019-03-27 2019-04-03 2019-04-11 2019-04-

13、18 2019-04-25 2019-05-07 2019-05-14 2019-05-21 2019-05-28 2019-06-04 2019-06-12 2019-06-19 2019-06-26 2019-07-03 2019-07-10 2019-07-17 2019-07-24 2019-07-31 2019-08-07 2019-08-14 2019-08-21 2019-08-28 2019-09-04 2019-09-11 2019-09-19 2019-09-26 2019-10-10 2019-10-17 2019-10-24 2019-10-31 火電(申萬) 水電(申

14、萬) 燃氣(申萬) 上證指數 滬深300 5 市場有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 截至 2019 年 10 月 31 日，在萬得分類的 28 個行業中，公用事業行業 5.55%的漲幅 排名中下，位居申萬行業指數第 23。公用事業行業的估值為 19.45 倍，排名第 16，估值 水平在申萬各行業中尚屬中等水平。 2019 年公用事業板塊第一、 二季度走勢和大盤走勢呈 正相關，第三季度和大盤走勢開始出現分化。受外部經濟環境影響，公用事業板塊目前估 值處于歷史相對低位。 圖 4 2019公用事業漲幅位居申萬各行業分類第 23位 資料來源： WIND 資訊，東海證券研究所 圖 5 2019公用事

15、業 PE估值位居申萬各行業分類第 16位 資料來源： WIND 資訊，東海證券研究所 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 0 10 20 30 40 50 60 6 市場有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 1.2.估值走勢估值走勢 在估值方面， 橫向比較， 以 PE(TTM)剔除負值后計算， 公用事業板塊估值為 19.45 倍， 排名第 16 位，估值水平在申萬 A 股各行業中屬于中等水平，成長處于相對穩定狀態。 縱向比較，2019 年公用事業三個子板塊 PE、PB 整體都是在 1 月至 5 月都有一個明 顯上升的趨勢。5 月后因受到貿易戰不確定性對大盤沖擊的

16、影響，整體估值中樞都出現了 不同程度的下降，火電板塊 PE 估值下降的趨勢尤為明顯。截至 2019 年 10 月 31 日，火 電、水電和燃氣的 PE 值分別為 16.64 倍、16.22 倍和 31.91 倍，火電板塊 PE 估值已經處 于歷史相對低位。綜合來看，我們認為公用事業板塊估值處于歷史相對低位，待外部環境 因素改善，估值有望修復。 圖 7公用事業子板塊絕對 PB估值 資料來源： WIND 資訊，東海證券研究所 0 1 2 3 4 5 6 2015-01-05 2015-02-04 2015-03-13 2015-04-15 2015-05-18 2015-06-17 2015-07

17、-20 2015-08-19 2015-09-22 2015-10-29 2015-11-30 2015-12-30 2016-02-01 2016-03-09 2016-04-11 2016-05-12 2016-06-15 2016-07-15 2016-08-16 2016-09-19 2016-10-26 2016-11-25 2016-12-27 2017-02-03 2017-03-07 2017-04-10 2017-05-11 2017-06-14 2017-07-14 2017-08-15 2017-09-14 2017-10-23 2017-11-22 2017-12-22

18、 2018-01-24 2018-03-02 2018-04-03 2018-05-09 2018-06-08 2018-07-11 2018-08-10 2018-09-11 2018-10-19 2018-11-20 2018-12-20 2019-01-23 2019-03-01 2019-04-02 2019-05-08 2019-06-10 2019-07-10 2019-08-09 2019-09-10 2019-10-18 火電 水電 燃氣 圖 6公用事業子板塊絕對 PE估值 資料來源： WIND 資訊，東海證券研究所 0 10 20 30 40 50 60 70 2015-01

19、-05 2015-02-04 2015-03-13 2015-04-15 2015-05-18 2015-06-17 2015-07-20 2015-08-19 2015-09-22 2015-10-29 2015-11-30 2015-12-30 2016-02-01 2016-03-09 2016-04-11 2016-05-12 2016-06-15 2016-07-15 2016-08-16 2016-09-19 2016-10-26 2016-11-25 2016-12-27 2017-02-03 2017-03-07 2017-04-10 2017-05-11 2017-06-14

20、 2017-07-14 2017-08-15 2017-09-14 2017-10-23 2017-11-22 2017-12-22 2018-01-24 2018-03-02 2018-04-03 2018-05-09 2018-06-08 2018-07-11 2018-08-10 2018-09-11 2018-10-19 2018-11-20 2018-12-20 2019-01-23 2019-03-01 2019-04-02 2019-05-08 2019-06-10 2019-07-10 2019-08-09 2019-09-10 2019-10-18 火電 水電 燃氣 7 市場

21、有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 1.3.電力板塊概況電力板塊概況 GDP 小幅回落小幅回落，經濟企穩經濟企穩。國家統計局數據顯示，2019 年 1-9 月我國國民生產總值 （GDP-不變價） 累計同比增長 6.2%， 增速較上年同期的 6.7%有小幅回落。 分行業來看， 2019 年 1-9 月， 第一、 第二和第三產業 GDP 增速分別為 2.90%、 5.60%和 7.00%， 第一、 第二和第三產業增速同比分別回落 0.5、0.3 和 0.7 個百分點，表明我國經濟短期有較小回 調，整體發展企穩。 圖 8我國 GDP 增速（季度累計值） 圖 9各產業 GDP 當季值（不變價） 資料

22、來源：WIND 資訊，東海證券研究所 資料來源：中電聯，東海證券研究所 全國電力供需總體寬松全國電力供需總體寬松,第第三三產業產業用電用電增速提升明顯。增速提升明顯。根據 9 月份最新官方數據， 我國 全社會用電量累計同比增長 4.40%，其中，第一產業、第二產業、第三產業用電量累計值 同比增長分別為 4.7%、3.0%和 8.7%，其中，第一、第二和第三產業用電增速較去年同期 回落 5.1%、4.3%和 4.8%。全社會用電量增速變緩，也從一方面證明了經濟整體有下行壓 力。 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 0 100,000

23、 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 800,000 900,000 GDP不變價（億元） 累計同比（%） 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 GDP累計同比（%） 第一產業同比（%） 第二產業同比（%） 第三產業同比（%） 8 市場有風險，投資需謹慎 年度策略年度策略 圖 10全社會累計用電量 圖 11各產業用電量當月值同比 資料來源：中電聯，東海證券研究所 資料來源：WIND 資訊，東海證券研究所 電力板塊 2019 年前三季度營業總收入為 8520.77 億元， 同

24、比增長 15.06%， 板塊歸母 凈利潤為 746.98 億元，同比增長 28.33%。2019 年前三季度煤價下行導致火電利潤明顯 上升，火電板塊前三季度實現營收和利潤分別為 6186.42 億元和 326.30 億元，營收增速 比去年前三季度上升 11.20%，利潤大幅增厚 44.36%?；痣娎麧櫱闆r的改善對公用事業板 塊的拉升作用明顯，拋開外部經濟因素的影響，火電利潤的改善情況很大程度上取決于煤 價的走勢。 圖 12 2019年前三季度電力板塊營收同比增速 億元 圖 13 2019年前三季度電力板塊歸母凈利潤同比增速 資料來源：WIND 資訊，東海證券研究所 資料來源：WIND 資訊，東

25、海證券研究所 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 全社會用電量（億千瓦時） 累計同比（%） -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 全社會用電量（%） 第一產業：累計同比（%） 第二產業：累計同比（%） 第三產業：累計同比（%） 8520.77 6186.42 1001.94 15.06% 11.20% 18.39% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 電力 火電 水電 營業收入 營收