【公司研究】愛美客-公司深度：挖掘輕醫美黃金”賽道“龍頭背后的成長邏輯-210225（24頁）.pdf

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1、挖掘輕醫美黃金“賽道”龍頭背后的成長邏輯  聚焦高增長：源于產品有序迭代+嗨體快速放量+強渠道 愛美客作為國內醫療美容針劑的龍頭企業，近年來隨著行業的發展以及新品的上市業績放量迅速。2016-2020 年公司收入復合增速高達 49.74%，盡管 2020 上半年受疫情沖擊，公司仍交出了出色的答卷，2020 年公司實現收入 7.09 億元，同比增長 27.18%，歸母凈利 4.40 億元，同比增長 43.93%，其中以嗨體為主的溶液類產品更是以高達 4.4 億元的銷售額, 83%的增速獨領市場。我們認為，公司的業績高增一方面源于其主營業務醫美行業透明質酸納（玻尿酸）

2、注射產品的高成長屬性，a)玻尿酸作為表皮及真皮天然存在的主要吸收水分、保持濕潤基質成分之一，在醫美領域應用廣泛，除基礎的保濕外（水光針，微針等），在隆鼻、豐蘋果肌、墊下巴等常規微整形手術中玻尿酸同樣是不可或缺的填充物，需求量巨大；b)玻尿酸的可降解和生物相容的特性導致其注射并非一次性消費（短效型至被完全吸收不超過 1 年，長效型維持時間一般不超過 3 年），天然能產生較高復購率。另一個更要的原因則是源自公司自身，愛美客公司產品多年來持續迭代力強勁，其中大單品嗨體正處于快速放量期， 并且公司的運營策略合理可將產品潛能有效釋放。 平均 1-2 年推出一款新產品，保證了單品生命周期的有效接

3、力。自 2009 年以來公司相繼推出了針對面部、頸部褶皺皮膚修復的溶液類（逸美、嗨體）、凝膠類（逸美一加一、寶尼達、愛芙來、愛美飛）、埋線（緊戀）和化妝品四大品類產品，形成了明顯的梯隊布局，在產品配方、注射部位、注射體驗等方面均具有差異性，能夠迎合多個細分市場的需求。同時，從新品推出時間間隔和研發周期來看，我們認為公司至少在每一新款產品上市之前就開始對后續產品進行布局，這意味著，公司在逸美上市前就對“寶尼達”進行了布局，在寶尼達上市前，開始立項研制“愛芙萊”，在玻尿酸市場競爭趨于激烈前布局醫美行業的其他藍海市場-線雕，足以證明公司擁有極強的遠期布局力和自我進化能力，推動多款醫美產品首發，搶占市

4、場先機。公司主要產品如下： 1) 逸美及逸美一加一：逸美通用名為醫用羥丙基甲基纖維素-透明質酸鈉溶液，獲批于 2009 年，是愛美客旗下的首款透明質酸類醫美填充劑，國內首款復合注射材料，主要用于皮膚真皮深層至皮下淺層之間注射填充，以糾正額部皺紋和中重度鼻唇部皺紋，填充效果長達 6-12 個月，并且可通過透明質酸酶快速降解。逸美一加一（醫用透明質酸鈉-羥丙基甲基纖維素凝膠）是逸美的升級產品，在原來的基礎上加了固液漸變互穿交聯技術，填充效果可維持 1-2 年。 2) 寶尼達：寶尼達通用名為醫用含聚乙烯醇凝膠微球的透明質酸鈉-羥丙基甲基纖維素凝膠，是國內首款含 PVA 微球的注射

5、材料，有效成分會刺激皮膚自身產生新的膠原，對皺紋和凹陷具有長效填充作用，且不可降解。 3) 愛芙萊、愛美飛：愛芙萊通用名為注射用修飾透明質酸鈉凝膠，是國內首款含利多卡因的透明質酸鈉注射材料，這種配方可以大大降低注射疼痛感，讓注射體驗更加舒適，2019 年公司推出了性價比更高的同類型產品愛美飛。 4) 嗨體：嗨體是一種注射用透明質酸鈉復合溶液，作為我國唯一一款應用于頸紋修復的注射材料于 2016 年獲批、2017 年上市，從其立項開始到正式注冊上市，歷經 6 年多時間。主要原理是通過真皮層細胞賦活療法，系統性建立皮膚健康微循環，專門針對頸紋進行改善，撫平頸紋。 &n

6、bsp;5) 緊戀：緊戀通用名為聚對二氧環己酮面部埋植線，是國內首款面部美容埋植線產品，包括平滑線、螺旋線、短鋸齒線三種線型，主要是通過將線材埋植入皮下淺層脂肪，入皮膚后平行成線狀或交織成網狀，并與周邊結締組織連接，產生張力，使得皮膚軟組織有一定的緊致效果，約 180-220天可被完全吸收。 資料來源：招股說明書，民生證券研究院 目前，嗨體、寶尼達和愛芙萊貢獻公司主要業績。公司產品收入結構變化主要受產品系列的定位差異和其所處的市場競爭環境等多重因素影響，早期公司業務貢獻主要來自于逸美及寶尼達，自 2017 年嗨體頸紋針上市，經過兩年的市場培育，其安全性和有效性得到了廣泛的認可，迅速進入了增長窗口期，上市四年以來銷售額增長近 15 倍，2020 年以嗨體為主品牌的溶液類產品銷售收入占營收比例高達 63%。此外，嗨體頸紋針同系列產品“熊貓針”已于 2020 年 6 月上市，是國內市場上首款專門針對淚溝、黑眼圈的注射型產品，在發掘眼周潛在細分市場上擁有頸紋針同樣獨特的定位，有望成為新爆品，目前公司已經同步推出“眼周年輕化綜合方案”，并打造出了與公司其他玻尿酸產品捆綁銷售的多個商品化項目，有望進一步刺激營收增長的同時延續其他產品生命力。