2021年銀行業財富管理發展現狀與未來前景分析報告（31頁）.pdf

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1、2021年深度行業分析研究報告#page#目錄1.市場與政策回顧.1.1.改革與轉型共進，新規前后銀行理財發展歷程回顧.1.2.壓力與動力并行，疫情沖擊不改凈值化轉型方向.62.銀行理財市場2020年變化.2.1.打破剛兌，理財產品凈值破1.2.2.交叉代銷，理財子產品銷售渠道多元化.103.銀行理財市場概況.13.2.理財子公司產品概況.3.3.凈值型理財.4.結構性理財.175.理財子公司產品布局與投資策略.185.1.理財子公司產品線布局圖景與體系比較。.18.215.2.權益類產品.5.3.特色主題產品.256.1.重視客戶產品體驗，改善銀行理財產品設計.26.2.關注客戶成長路徑，做

2、好投資者教育.30敬請參閱報告結尾處免責聲#page#圖表目錄圖1銀行理財大事回顧與理財產品規模變化（2017-2020年）圖2債券市場走勢與破凈產品數關系.圖3理財產品規模（萬億元）與同比增速情況（%）（2016-2020年）.圖4金融同業理財產品規模與占比（2017-2020年）.12圖6理財產品兌付客戶平均收益情況（2013-2020年）.13.3圖8理財子公司產品月末存續余額及占比走勢（2019-2020年）.14圖9不同產品類型凈值型理財產品的發行數量趨勢.16.16圖10混合類產品發行數量占比有所提升.圖11各期限凈值型銀行理財產品發行占比趨勢.17圖122020年凈值型產品發行期

3、限分布.17圖13不同類型凈值型產品收益趨勢.17圖14現金管理類產品和貨基年化收益率比較（%）圖15結構性理財產品發行收益走勢（3-6個月）18圖16個人結構性理財發行數量趨勢（個）.圖17工銀理財體系圖景.19圖18農銀理財體系圖景.19圖19建信理財體系圖景.圖20交銀理財體系圖景.20圖21中銀理財體系圖景.20圖22中郵理財體系圖景.20圖23招銀理財體系圖景.20圖24光大理財體系圖景.20湘25平安理財體系圖景.圖26信銀理財體系圖景.21圖27興銀理財體系圖景.21表12018年以來與銀行理財業務相關的重要政策匯總.C表2部分銀行代銷他行理財子公司產品一覽.表3各家理財子公司不

4、同類型理財產品發行數量一覽（201906-202012）.表4不同投資類型、不同發行期限的理財子公司產品發行數量占比（201906-202012）表5不同投資類型、不同發行期限的理財子公司產品發行平均業績比較基準（201906-202012）.16.22表6銀行理財子權益類（公募）產品要素.表7銀行理財子ESG主題產品要素.28微請參閱報告結尾處免責聲#page#資料來源：華寶證券研究創新部1.2.壓力與動力并行，疫情沖擊不改凈值化轉型方向轉型的壓力有即成的，也有潛在的對理財產品的轉型有核心影響的政策既有已經發布且實施的，如資管新規、理財業務及理財子公司管理辦法、標準化債權資產認定辦法、理財子

5、公司凈資本管理辦法、全融消費者權益保護辦法；也有征求意見待發布的，如現金管理類理財產品新規、理財子公司產品銷售管理辦法。從轉型超勢上看，盡管資管新規延期一年，但這次延期大概率不會出現二次變數，意味著理財凈值化轉型開引沒有回頭箭，并且速度會越來越快。從結果上看，理財子公司加速開業，凈值型產品占比不斷提升（到2020年底已接近7成），同業理財占比已不足2%，轉型速度可觀：但與此同時，嵌套類產品規模（不含公蔡基金）仍有8.93萬億，其中主要包括非標投資和資管委外。轉型的壓力一方面來自于資產端超長期和風險資產的處置；一方面來自負債端真凈值型產品的銷售壓力。資產端的問題是個性化問題，家家有本難念的經：優

6、質資產大多通過新產品承接的方式完成凈值化改造，但風險資產或超長期資產的處置核心還是在于能否順利回表?；乇淼恼系K通常有兩個：能不能回和好不好回。能不能回指的是表內監管指標是否空間充足能夠承接并消化這類資產；好不好回則在于不同部門權責劃分和利潤分配的公平性問題。負債端的問題是共性化問題，是否有持續的資產管理能力和投資者教育能力的輸出，目前各個已經成立理財子公司的銀行都在這兩方面持續努力，但選展速度還是各有差異的，有些權益自主投資團隊已經到位，有些專業投顧的培訓已經如火如茶，然而有些則連子公司與母行資管部門的關系還沒有理清楚。轉型的動力則一方面來自于經濟增速下行帶來的高收益低風險資產的系統性減少，另

7、一方面則來自于部分資產風險逐步暴露所引發的對以往預期收益型產品模式的可持續性擔憂。標準化資產有交易形成的價格，買者自負的投資者認知與業務形態的形成，對于整個資產管理行業的良性發展至關重要。2019年以前，銀行理財產品的轉型屬于純被動的；2019年隨著理財子公司的開業，進入領頭羊帶路的階段；2020年先鋒軍們已經逐步開始進行規模和產品創新的競爭，后起之秀也躍躍欲試希望為財富管理新時代謀求一個相對高一些的起點。表12018年以來與銀行理財業務相關的重要政策匯總時間發布機構政策名稱重要內容統一法律關系，明確基本原則，統一證券公司、基金管理公司、期貨公司及其子公司等各類證人民銀行、銀卷期貨經營機構私募

8、資管業務監管規則，消除關于規范金融機構資產管理20180427保監會、證監監管套利。系統界定業務形式，厘清資產類別。業務的指導意見會、外匯局基本統一監管標準，強化重點風險防控，補齊制度短板。設置過渡期，整改過渡時間為2020年12月31日。投資范圍上，明確公募銀行理財可以投資非標、明確可以發行老產品投資新資產。估值方關于進一步明確規范金融就法上，封閉期在半年以上的定開式理財產品，20180720人民銀行資產管理業務指導意見有關事投資以收取合同現金流量為目的并持有到期項的通知的債券，可使用攤余成本計量，但持有資產組合的久期不得長于封閉期的1.5倍；現金管理類產品暫參照貨幣市場基金的“攤余成本+影

9、#page#子定價方法進行估值。資產處置方面，對需要回表的存量非標提供調整MPA參數、支持發行二級資本債補充資本；對過渡期結束后難以回表的存量非標以及未到期存量股權采取適當安排妥善處理。銷售管理上，降低公募理財銷售起點從5萬至1萬，拉近與公募基金距離，投資范圍上，明銀保監會、商業銀行理財業務監督管理20180928確公蔡理財可以投資非標，增加10%的集中度辦法證監會限制，但投資上市公司股票還需另行制定，銀行理財不得發行分級理財產品。要求理財子公司注冊資本大于10億元，一次商業銀行理財子公司管理辦性實繳貨幣資本，劃分業務范國和投資范圍，銀保監會20181202法理財子公司可以發行分級理財產品；非

10、標投資不得超過理財產品凈資產的35%。首次明確了銀行理財產品的估值方法。1.指引僅針對非保本理財產品2.明確銀行對理財產品估值時可參考本指引，但不能免除其作為估值責任人的相關責任3.金融資產和負債堅持公允價值計量原則，若選取攤余成本法應同中國銀行業協商業銀行理財產品估值指引20190807時具備以下條件：一是會計準則允許劃分為會（征求意見稿）以攤余成本計量的金融資產（AC）或其他金融負債。二是央行、銀保監會等監管機構允許采用攤余成本進行估值4.不同理財產品持有的同一種底層資產的估值原則、程序及技術應當一致。從產品設計、風險計量、風險控制和銷售管理四方面入手，對當前業務發展中存在的突出問題和亂象

11、進行嚴格規范。具體來看，一是產品設計不合規，假結構產品依然存在；二是關于進一步規范商業銀行結風險計量不準確，導致資本充足率、杠桿率銀保監會20191018構性存款業務的通知等關鍵指標計算結果出現偏差：三是業務體量與風控能力不匹配，部分不具備衍生品資格的銀行依然在開展結構性存款業務：四是宣傳銷售不規范，部分銀行強化了存款人對于結構性存款收益的“剛兌“預期。凈資本管理辦法是理財子公司辦法的配套監管制度，充分借鑒了同類資管機構的凈資本監管要求，并根據資管新規、理財新規提出的新要求和商業銀行理財子公司特點進行了適當調整。商業銀行理財子公司凈資本20191129銀保監會根據凈資本管理辦法，理財子公司凈資

12、本管理辦法（試行）管理應當符合兩方面標準：一是凈資本不得低于5億元人民幣，且不得低于凈資產的40%；二是凈資本不得低于風險資本，確保理財子公司保持足夠的凈資本水平。白2020年3月1日起施行。#page#現金管理類理財產品迎統一規范，對投資范關于規范現金管理類理財產人民銀行、銀國、投資限制、流動性、杠桿水平、久期管理、20191227品管理有關事項的通知（征求保監會估值方式、進行規范，過渡期自通知施行意見稿）之日起至2020年底。非標投資受限，非標占比不超過50%；明確信托公司資金信托管理暫行限定投資者人數，監管強調信托私募性質；放銀保監會20200508辦法（征求意見稿）開回購業務，促進標準

13、化債權類信托業務發展。對標準化債權類資產的認定條件提出要求，明確界定標準化債權的認定標準和范圍，在劃定人民銀行、銀“標債”范圍的基礎上，認定規則對資管新標準化債權類資產認定規保監會、證監20200624規中的5條標準進行進一步解釋，并給予認定則會、外匯管理途徑。明確界定非標準化債權類資產種類，將局“非非標”認定為“非標”債權資產，厘清模糊邊界，確認投資“非標”的限制范圍。延長資管新規過渡期到2021年底，同時建立優化資管新規過渡期實排健全激勵約束機制，完善配套政策安排，平穩20200731人民銀行引導資管業務平穩轉型有序推進資管行業規范發展。提出“過渡期適當延退+個案處理”制度安排。建立完善有

14、利于保護金融消費者權益的金融監管體系，保護金融消費者長遠和根本利益。強調金融產品銷售適當性，合理劃分金融產品中國人民銀行金融消費者權20200918人民銀行和服務風險等級以及金融消費者風險承受等益保護實施辦法級，將合適的金融產品或者服務提供給適當的全融消費者，并加強統籌開展金融消費者教育。作為商業銀行理財子公司管辦法配套監管制度，對理財產品銷售機構風、風險管理與內部控制、理財產品銷售管理、銷售人員管理、投資者合法權益保護、監督法律責任以及附則進行規定。具體來看：1.界定理財銷售機構，商業行理財子公司產品銷售20201225銀保監會理財子公司產品僅能在本公司、其他接受代銷管暫辦法（征求意見稿）的

15、理財子公司和銀行業金融機構開展；2.堅持賣方盡責”，保護投資者利益3.建立產品發行方和銷售方的雙向產品評級制度；4.加強理財銷售人員管理，銷售員人員培訓不得少于20小時。資斜來源：華寶證券研究創新部2.銀行理財市場2020年變化2.1.打破剛兌，理財產品凈值破1#page#2020年5月，多家銀行公告顯示旗下理財產品凈值破1，根據中國銀行業理財市場年度報告事驗“中要女00“+（020）約占全部產品總數的3%，到2020年底，428只產品仍低于初始凈值，占當年發行產品總數的0.6%圖2債養市場走勢與破凈產品數關系3.66800只7003.4%6003.2%5003.0%4002.8%3002.6

16、%2002.4%2.2%1002.0%一中債國債到期收益率：10年一破凈產品數資料來源：銀行業理財登記托管中心、華寶證券研究創新部短期市場擾動不改銀行理財產品穩健屬性破凈產品絕大多數為剛成立不久的固收類理財，風險等級多在R2及以下。出現虧損的理財產品主要是2020年新發行的，由于成立時間較短，累積的票息不足，加之遇到年初債券市場大幅波動，隨著復產復工加快、貨幣政策寬松節奏有所放緩，市場寬松預期遇冷，債券市場價格的下跌導致資本利得受損，凈值就會出現回攝、破凈。本次沖擊較大的是在破凈期開放的短期產品，賠回壓力較大，而新發的大部分封閉式、較長期限的理財產品即使凈值回撤，但短期內沒有賠回壓力，后續隨著

17、債市進入平穩期，資本利得開始回穩，加上整體債券票息收益，使得產品組合能夠抵抗短暫的沖擊，最終獲得正收益。重塑投資者經驗認識，理財產品破凈并非壞事基于銀行保本保收益等歷史原因，對于穩健型理財產品人們逐漸形成了一種經驗認知即可以放心購買，不會虧損，但2020年經歷的事實正在重塑人們的認知。打破剛兌不是口號，盡管距離資管新規發布已經快2年的時間，投資者也從不同的渠道接收到理財產品需要自負盈虧不再保本保收益的訊息，然而在面對真實的凈值波動時，也難以避免因為情緒恐悅，對銀行零售渠道造成短期安撫投資者情緒的壓力。目前來看，理財產品凈值破1作為偶發群體性事件，雖然對投資者造成了一定沖擊，但并非一件壞事，變相

18、給廣大投資者上了一節生動的投教課。對銀行理財來說，轉型的一大壓力便是來自負債端，過去長期的預期收益型產品給客戶帶來的保本保收益的影響是凈值化轉型中最大的障礙，當理財產品破凈事實擺在習慣于保本保收益的投資者面前時，投資者才能對“買者自負”有切身體會，真正意識到銀行理財產品不再保本，預期收益僅為投資參考的現實。未來，隨著投資者金融知識水平的提升，投資能力不斷進步，在大的市場變化環境下，包括貨基收益率的下行，取消保險年金產品4.025的預定利率下限，各類資管產品的收益變化和資管機構會持續輸出投資者教育，客戶保本保收益的習慣遷移難度或許不如想象的那么大，會有一個逐步轉化的時間，而這個轉化時間是銀行加強

19、投資管理能力、輸出投資者教育的時間窗口。銀行理財投資者結構分化，考驗銀行投資者教育能力#page#隨著理財產品凈值化轉型，銀行理財原有投資者結構出現分化。部分風險偏好特別低的投資者因為難以接受產品凈值波動而退出理財投資轉向更低風險的存款，追求更高收益的投資者轉移到基金投資領域?，F階段，理財投資者教育能力輸出可以從分層客戶管理和分階段客戶引導兩個方面進行。分層客戶管理主要是在投資者結構分化的基礎上，做到留住核心客戶、培養重點客戶、優化一般客戶。分階段客戶引導則是要做好售前規劃、售中講解、售后持續建議。2.2.交叉代銷，理財子產品銷售渠道多元化早在理財子銷售辦法征求意見稿公布之前，多家理財子公司就

20、在布局代銷渠道，彼時對于代銷機構的認定尚不清晰，對互聯網渠道銷售仍抱有期待，銷售辦法出臺后，理財產品銷售機構范圍被劃定為發行理財產品的銀行理財子公司和代理銷售機構，代理銷售機構現階段為其他銀行理財子公司和吸收公眾存款的銀行業金融機構。目前，理財產品的渠道主要有三大類型：一是銀行母行，作為傳統的銷售渠道，母行仍是理財產品的最主要銷售渠道；二是母行之外的其他銀行，交銀理財、建信理財、光大理財、興銀理財、信銀理財、杭銀理財、寧銀理財等理財子公司均鋪設了他行銷售渠道：三是理財子公司，但理財子公司的建設目前仍處于初步發展階段，自有銷售渠道不足，暫未看到理財子公司之間的代銷模式。2019年5月建信理財和工

21、銀理財正式開業，標志著理財子公司正式登上資管市場的舞臺，理財子公司產品也逐步走入大家的視野。銀行機構與理財子公司產品同步推行，不同銀行機構的理財轉型出現分化，銀行理財子公司的理財產品逐漸走出母行的銷售渠道，已有多家銀行上線了他行理財子公司的理財產品。具不完全統計，國有行中，交通銀行代銷中銀理財、興銀理財、招銀理財、中信理財產品；股份行中，招商銀行、中信銀行代銷交銀理財、興銀理財等理財子公司產品；城商行中，寧波銀行、江蘇銀行代銷多家理財子公司產品；以百信銀行、微眾銀行為代表的互聯網銀行成為光大理財、交銀理財等的外部銷售渠道，各行之間的銷售聯動開始加強。表2部分銀行代銷他行理財子公司產品一覽代銷機

22、構代銷其他理財子公司產品交通銀行中銀理財、興銀理財、招銀理財、中信理財招商銀行交銀理財、建信理財、興銀理財、光大理財中信銀行交銀理財、興銀理財興業銀行光大理財寧波銀行交銀理財、招銀理財中銀理財、興銀理財、寧銀理財、杭銀理財、光大理財江蘇銀行杭州銀行光大理財百信銀行光大理財微眾銀行交銀理財、興銀理財、平安理財資料來源：華寶證券研究創新部交叉代銷模式興起，合作打造雙贏局面原先在理財子成立初期，大部分理財子公司就制定了以母行渠道為主，互聯網渠道、直銷渠道、同業代銷等渠道為輔的全渠道體系策略，而理財子銷售辦法的發布使得理財子公司不得不暫時下架互聯網渠道上的產品推廣。在母行渠道不變，互聯網代銷渠道暫時違

23、規的情況下，理財子公司想要拓展新用戶，只能從同業代銷和直銷渠道出發，因此，交叉代銷模式的興起是拓寬銷售渠道的必然選#page#擇，更是理財子公司和中小銀行的雙贏選擇。首先，從理財子公司的角度看，除了母行渠道扶持外，需要發據新的外部渠道實現獲客，通過其他銀行代銷理財產品，有利于拓寬銷售渠道，擴大客戶接觸面，提升品牌影響力和知名度。其次，對于中小銀行來說，由于自身產品創設能力不足，代銷其他理財子公司產品能夠更好完善產品線，滿足自有客戶需求，增強存量客戶粘性，提升客戶留存度。通過直銷、代銷共同完善有效的銷售渠道布局在渠道方面，需要劃分區域選擇理財產品的直銷或代銷。在具有優勢儲備的強勢地域，更適合建立

24、直銷團隊，加強對客戶的把控和了解程度，更有利于在提升理財產品滲透度的同時，摸清該區域客戶的理財需求，對不同場景、不同客戶畫像的理財產品需求進行匯總分析，從而輔助理財產品的設計進步與送代升級。而對于沒有網點覆蓋但具有較大客戶挖據潛力的區域而言，可以初期以同業合作的形式，代銷本行理財產品，做到區域覆蓋。與此同時，在代銷的同時，針對這類沒有網點的區域，根據實際的零售客戶挖掘難度與拓展成本，確認是否有進行自建直銷渠道的必要，在重點核心區域，有選擇的完善團隊自建。3.銀行理財市場概況3.1.全市場理財產品概況2020年，以凈值化轉型為重點，銀行理財業務規范發展穩步推進。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，

25、截止2020年底，銀行理財市場規模達到25.86萬億元，同比增長6.90%。分機構類型看，銀行機構與理財公司的規模占比約為7：3，共有331家銀行機構存續理財產品19.19萬億元，占全市場比例為74.21%；20家已正式開業的理財公司存續余額6.67萬億元，占全市場比例為25.79%。銀行理財公司和外資控股公司的陸續成立，為銀行理財市場注入新生力量，也標志市場格局進一步向專業化方向演進。圖3理財產品規模（萬億元）與同比增速情況（%）（2016-2020年）2735.030.092625.0%20.0201201非保本理財產品規模非保本理財規模同比增過（右軸資料來源：銀行業理財登記托管中心、華寶

26、證券研究創新部需要說明的是，資管新規和理財新規公布后，銀行理財業務相關定義和口徑發生了變化，銀行業理財登記托管中心對非保本理財進行專項統計，不再披露保本理財產品數據，因此25.86萬億元僅為非保本理財規模。從存量銀行理財市場結構看，呈現出保本理財逐步退場，同業理財持續壓縮、嵌套投資規?？s減，凈值型產品規模和占比持續提升、以開放式運作為主、投資收益維持穩定等幾大特點。#page#保本理財逐步退場，壓降幅度超90%。2018年，關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（以下簡稱“資管新規”）正式出臺。資管新規明確資產管理業務不得承諾保本保收益，打破剛性兌付，明確了銀行理財產品的非保本屬性。2020年

27、7月，考慮到今年以來新冠肺炎對經濟金融帶來的沖擊，央行發布優化資管新規過渡期安排引導資管業務平穩轉型公告，將原定于2020年底結束的過渡期延長到2021年底。在資管新規和理財新規的推動下，各銀行機構開始逐步壓降保本理財產品，通過暫停新發保本理財、存續到期或提前賠回等形式壓降保本理財規模，已有杭州銀行、興業銀行在2020半年報中披露保本理財產品余額已壓降為0根據銀行理財登記托管中心數據顯示，資管新規發布前，保本理財產品約占全部理財（保本+非保本）產品規模的30%，與資管新規發布前相比，目前保本理財的規模壓降幅度超90%。根據我們的估算，若以2018年底保本理財22.04萬億元規模進行推算，截止2

28、020年底，存續的保本理財規模大約不到1萬億元，占全部理財（保本+非保本）的產品規模約為3%左右。同業理財壓縮之勢不改，占比不足2%。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，截至2020年底，同業理財存續余額0.39萬億元，同比減少53.86%，同業理財占全部理財產品的比例不足2%，相較2017年初的高點23%下降超21個百分點，“資金空轉”現象顯著減少。圖4金融同業理財產品規模與占比（2017-2020年）16.00%繪3.0012.00%10.00S8.00.506.004.00%0.502.00201812201912202012201713品存續余額資料來源：銀行業理財登記托管中心、華寶證券

29、研究創新部嵌套投資規模持續縮減。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，理財產品通過各類資管產品敬套較資管新規發布前大幅減少25.71%。從資產投向看，銀行理財投資非標規模為3.15萬億元。#page#圖5理財產品投向各類資管產品余額及占比情況（2018-2020年）萬億元30%10%2018.122019.062019.122020.062020.12一占投資總資產比重（右軸）投向各類資管產品余額資料未源：銀行業理財登記托管中心、華寶證券研究創新部凈值型產品規模近7成。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，截至2020年底，凈值型理財產品存續余額為17.4萬億元，占全部理財產品存續余額的67.28%，

30、同比提升59.07%，凈值型產品規模和占比持續提升，共中又以開放式凈值型產品為主，開放式凈值性產品占全部凈值型產品的81%。開放式理財產品占比約達8成。無論從資金募集方式，還是存續規模角度看，開放式運作的銀行理財產品的規模和占比不斷提升。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，截至2020年底，開放式理財產品存續余額為20.39萬億元，占比為78.85%，同比提升6.27%。理財產品收益滿足居民投資者穩健增值需求。2020年，理財產品為投資者兌付收益9932.5億元，同比增長7.13%，全年封閉式理財產品的兌付客戶平均收益率為4.05%。從新發理財產品看，2020年新發行封閉式產品加權收益率3.93

31、%，現金管理類產品的收益率保持在3%左右，除凈值型理財收益率波動較大外，理財產品收益率相對穩定。圖7新發行理財產品收益率走勢圖（2017-2020）圖6理財產品兌付客戶平均收益情況（2013-2020年）1050優1000財產品兌付客戶資料來源：銀行業理財登記托管中心，華寶證券研究創新部資料來源：銀行業理財登記托管中心，華寶證券研究創新部3.2.理財子公司司產品概況#page#截至2020年底，共計40家銀行公告設立理財子公司，已有24家理財公司獲批籌建，包括6家國有銀行、9家股份制銀行、6家城商行、1家農商行和2家外資控股理財公司，其中20家理財子公司已正式開業。2020年，理財子公司發行3

32、265只理財產品，存續余額6.67萬億元，占全市場比例為25.79%，隨著具備第三方托管業務資格的理財子公司的悉數開業，理財子公司產品登上舞臺，產品規模占比不斷提升。圖8理財子公司產品月末存續余額及占比走勢（2019-2020年）329萬億元24962019.082019.122020.082020.122020.04一一占全部產品比例（右軸理財公司產品存續余額資料來源：銀行業理財登記托管中心、華寶證券研究創新部數量上以自主發行產品為主，規模上母行劃轉占比過半。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，截至2020年底，理財子公司存續的3627只產品中，自主發行與母行劃轉的產品數量占比為8：2，數量上

33、以自主發行產品為主；自主發行與母行劃轉的規模占比為4:6，規模上母行劃轉的產品占比過半，那么根據數據推導可得，理財子公司自主發行與母行劃轉的單只產品規模比約為1：6?，F金管理類產品存續規模近半。理財子公司共存續53只現金管理類產品，存續余額3.25萬億元，占理財子公司全部產品的48.70%。理財子產品估值方式披露清晰化，以公允價值法+攤余成本法為主。2019年8月銀行業協會發布商業銀行理財產品估值指引（征求意見稿），明確銀行理財產品的估值方法，對銀行理財所有可投資產的估值原則和估值方法做出詳細閘述。在堅持公允價值計量的核心原則下，對滿足條件的金融資產允許采用攤余成本法進行估值。根據我們的統計，

34、截至2020年底，理財子公司產品在產品說明書中披露估值原則中，88%以公允價值法+攤余成本法進行估值，2%的產品提到通過影子定價法對可能偏離估值的凈值進行調整。理財子產品估值方式的逐步清晰化，使得產品凈值生成更及時反映基礎金融資產的收益和風險，有助于應對資管新規產品凈值化轉型要求。3.2.1.產品類型按產品發行數量統計，自2019年6月理財子公司成立以來，不同投資類型的產品發行數量占比分別為：固定收益類81.8%、混合類16.6%、權益類產品1.6%。各家理財子公司不同類型理財產品發行數量一覽（201906-202012）表3混合類權益類總計銀行類型理財子公司名稱固定收益類467261733國

35、有行工銀理財5#page#28建信理財5312858757380437交銀理財82農銀理財12620834768中銀理財4154616中郵理財1637213388光大理財381平安理財3946956信銀理財股份行3興銀理財11710130華夏理財1196719195招銀理財杭銀理財11615122徽銀理財811821南銀理財86城商行33寧銀理財口蘇銀理財34242青銀理財農商行25227渝農商理財匯華理財112外資控股資料來源：普益標準、華寶證券研究創新部3.2.2.發行期限產品期限方面，理財子公司封閉式產品期限較長。截至2020年底，理財子公司存續的封閉式產品中，期限一年（不含）以上的產品

36、的存續余額占比78.40%，較行業平均水平高42.20個百分點。不同投資類型的產品期限存在較大差異，混合類和權益類產品中一年期以上占比超八成。自理財子公司成立以來，按照不同投資類型統計理財子公司的產品期限，固定收益類產品在一年期以上的發88*%8X一0g女提的是，權益類產品三年期以上發行數量占比65%，遠超固定收益類和混合類產品。表4不同投資類型、不同發行期限的理對子公司產品發行數量占比（201906-202012）31個月1-3個月3-6個月未公布總計6-12個月1-3年3年以上固定收益類44910%22%52%79%4%100%混合類2%3%3%9%66%1792%100%權益類8%O0%

37、3%23%65%8%100%總計4%4%9%20%。54%9%4%100%資料來源：普益標準、華寶證券研究創新部3.2.3.業績比較基準業績比較基準方面，理財子公司成立以來，產品發行的平均收益率4.33%。固定收益類產品的平均發行業績比較基準為4.23%，混合類產品的平均發行業績比較基準為4.54%，權益類產品的平均發行業績比較基準為6.36%#page#表5不同投資類型、不同發行期限的理對子公司產品發行平均業績比較基準（201906-202012）31個月1-3個月3-6個月13年3年以上未公布總計6-12個月固定收益類2.86%3.56%3.88%4.08%4.40%4.83%3.93%4

38、.23%混合類3.78%3.56%3.83%4.19%4.53%4.98%4.30%4.54%權益類6.00%4.81%5.20%6.86%6.36%總計2.96%3.56%3.87%4.10%4.44%5.10%3.98%4.33%資料來源：普益標準、華寶證券研究創新部3.3.凈值型理財2020年，以凈值化轉型為重點，凈值型產品規模和占比持續提高。但官方報告對凈值型理財的數據披露有限，我們通過對凈值型理財的發行數據進行分析，統計凈值型理財發行的產品類型、產品期限和產品收益分布情況。3.3.1.產品類型凈值型理財的產品類型以固定收益類為主，混合類產品發行數量有所提升。從整體發行趨勢看，除12月

39、季節性因素影響外，2020年凈值型理財產品的月度發行數量維持在2000只左右，其中固定收益類產品仍占90%以上的絕大比重，混合類凈值型理財產品數量在2020年1-7月呈現顯著增長，占比從4%翻倍增長至10%左右?；旌项惍a品的發行和理財子公司的設立關系密切，2019年底集中成立的10余家理財子公司正式推出新產品體系，布局和試水混合類產品，而在2020年9月后，又有近6家理財子公司開業運營，因此，混合類產品的發行占比再次小幅提升。圖9不同產品類型凈值型理財產品的發行數量趨勢圖10混合類產品發行數量占比有所提升12.0%450010.0%3500B.0%00250501000203500明明明陰9門

40、明明特N慧贈糧固定收益類混合類商品及行生品類權益類權益類混合類資斜未源：普益標準，華寶證券研究創新部資料來源：普益標準，華寶證券研究創新部3.3.2.產品期限從發行期限看，凈值型理財以3個月至1年期限的產品為主。3個月以內的凈值型產品發行數量占比7%，3-6個月凈值型產品發行數量占比33%，1-3年凈值型產品發行數量占比19%，3年以上凈值型產品發行數量占比2%。#page#圖122020年凈值型產品發行期限分布圖11各期限凈值型銀行理財產品發行占比趨勢1個月以內13個月6-12個月=3-6個月-6個月1-3年3年以上3年以上未公布6-12個月1-3年資料來源：普益標準，華寶證券研究創新部資料

41、未源：普益標準，華寶證券研究創新部3.3.3.產品收益按不同產品類型看，2020年固定收益類凈值型理財產品的發行業績比較基準4.25%，同比下降14bp；混合類凈值型產品的發行業績比較基準4.34%，同比下降26bp；權益類凈值型理財產品的發行業績比較基準4.74%，同比下降87bp。相比貨基7日年化收益的浮動變化，銀行理財現金管理類產品的收益相對剛性。目前現金管理類產品仍處于新老產品并行的過渡期，理財子公司現金管理類產品潔凈起步，老現金管理類產品持續整改，在并行過渡期內，現金管理類產品年化收益從3.5%下降至3.05%左右，整體而言還是高于貨基7日年化收益50-150bp，現金管理類產品的收

42、益優勢仍較明顯。不同類型凈值型產品收益趨勢圖13圖14現金管理類產品和貨基年化收益率比較（%）6.00%5.50%5.009萬海電石石和藥會會同定收益類權益類混合類資料來源：普益標準，華寶證券研究創新部資斜未源：普益標準，華寶證券研究創新部4.結構性理財2020年初以來，為支持疫情防控、恢復經濟社會發展，央行通過降準降息、調降貸款市場報價利率（LPR）、再貸款再貼現等貨幣政策，滿足企業融資需求，促進降低企業融資成本以渡過難關然而，在社會需求不足、企業生產投資意愿尚未恢復的時期，容易誘發企業通過低成本資金購買結構性理財進行套利。1-4月，結構性存款余額持續增長，并在4月達到12.14萬億的峰值水

43、平，結構性存款規模的快速攀升引發監管部門關注。#page#為避免資全空轉套利，監管開始要求壓降結構性存款規模。6月起，銀保監會對各大中型銀行進行窗口指導，要求規范結構性存款管理，壓降結構性存款規模，提出在9月底前壓降至年初規模，并在年底前逐步壓降至年初規模的三分之二的目標。根據央行公布數據顯示，今年1月，結構性存款規模達到10.79萬億，并在4月增長達到峰值。隨后結構性存款規模連續下降8個月，截至12月末，結構性存款規模降至6.44萬億，低于年初規模的三分之二，完成監管要求的壓降目標。2020年結構性理財發行1775只，同比聚減66%，連續兩年降幅在50%以上。我們統計了目前結構性理財的發行收

44、益區間，以3-6個月期限的非保本結構性理財來看，非保本結構性理財的平均最高收益約在4%-6%，平均最低收益率呈現下跌趨勢，長期在負收益區間內。保本結構性理財的發行收益區間較為穩定，平均最高收益在4.1%左右，平均最低收益在1.3%左右，收益區間差微幅護大趨勢?？梢钥吹皆诮Y構性存款壓降的過程中，面向個人的保本結構性理財產品發行數量也在大幅減少，而非保本結構性理財的發行數量則保持平穩。結構性理財產品發行收益走勢（3-6個月）圖16個人結構性理財發行數量趨勢（個）圖150.0明明羽羽9調家家家平均最高收益保本結構性理財構性理是保本結構性理財系本結構性理財平均最低收益資料來源：普益標準，華寶證券研究創

45、新部資料未源：普益標準，華寶證券研究創新部5.理財子公司產品布局與投資策略理財子公司作為未來銀行理財產品的重要發行主體，除了產品的整體發行趨勢、產品結構、業績表現外，各家理財子公司真實的產品布局體系和投資策略也是市場所關注的重點。我們通過梳理不同理財子公司已發行產品的產品期限、產品類型、投資策略等產品基礎要素信息，對照理財子公司官方公布的產品體系，歸納總結各家理財子公司的運營特點。需要說明的是，理財子公司的產品發行數量不是重點對標要素，這是因為我們在梳理過程中發現，各家理財子公司的產品發行運作方式差別較大，個別理財子公司的開放式產品在續期滾動發行時，會選擇以新的產品代碼重新發售，而非使用原有代

46、碼以打開產品開放期、允許投資者申駛的形式持續運營。我們無法從產品說明書中知曉產品如此運作的原因，儲若把發行數量納入比較分析維度，會得出個別理財子公司發行了大量產品的結論，容易造成比較大的系統性偏差5.1.理財子公司產品線布局圖景與體系比較截至2020年年底，已有24家理財公司獲批籌建，其中20家正式開業。產品存續余額已經達到6.67萬億，占全市場比例超過四分之一，其中母行產品占比60%，自主發行產品40%。未來隨著理財子公司的業務成熟度越來越高，雖然大量中小銀行還是會通過銀行資管部發行產品，但從規模上來看，銀行理財產品的主要發行方將會是理財子公司。#page#經過1-2年的發展運作，部分理財子

47、公司已經初具規模，并發行了多個類型、不同系列以及運作方式的產品，我們在此對已經逐步運作的理財子公司已經有發行的產品線體系做一個簡單的比較（已有產品線規劃但仍未有相關產品發行的，不納入研究）。比較分為5個維度，分別是：產品系列數量、單系列策略豐富度、系列結構清晰度、名稱策略透明度、權益產品成熟度。1.產品系列數量：每家理財子公司都選擇了一些帶有自己標簽特色的字或詞來進行系列的命名，如工銀理財的鑫穩利/鑫尊利、容盈/容合；招引理財的招早、招越等等。有些產品系列與產品的類型有關，有些與團隊分工有關，總的來說，產品系列數量越多越豐富，代表該理財子公司已經在運行的產品投資團隊或產品品類越豐富，成熟度越高

48、。2.單系列策略豐富度：在每個系列中，以固收+為例，有些理財子公司只做了簡單的固收+股票的策略，策略沒有進一步細分，有些在固收的部分就做了穩健、增強的劃分，或者在權益的部分做了主題投資、指數投資、量化對沖投資等一系列策略的細分。有一些理財子公司可能在第一個維度“產品系列數量”上并不多，但是每個系列內部的策略劃分是非常豐富的。因此要衡量一個理財子公司目前整體產品和策略的豐富度，需要結和產品系列數量和單系列策略豐富度共同進行衡量。3.系列結構清晰度：有些公司的團隊分工清晰，并且在前期已經對產品系列做了全面的規劃和命名，就會體現出產品的系列非常整齊，如光大理財的七彩陽光系列，通過產品的系列標識就可以

49、清晰的得知是什么類型的產品；而有一些理財子公司的產品系列則比較交織，一級分類與二級分類較多，且有時合并有時拆分，有時會持續新增不具備命名規律的新系列，使得投資者的識別能力和公司品牌認知度較弱，結構清晰度較低。4.名稱策略透明度：部分理財子公司產品的風險特點、主題策略等在產品名稱中就會直接體現出來，易于投資者獲取信息并理解，透明度較高；而部分理財子公司的產品則名稱簡短，不包含任何策略和風險特征的信息，很難通過產品名稱直接對產品有所了解和認知，需要通過客戶經理或投資顧問的進一步講解，透明度較低。5.權益產品成熟度；目前部分理財子還沒有發行過權益類產品，部分發行過但僅以公蔡基金為投資標的，部分則在此

50、基礎上增加了自主的策略構建甚至股票選擇。通過比較現有理財子公司的產品線體系，我們對不同理財子公司的發展程度進行賦值（分值的高低僅代表發展程度的相對位置，不代表絕對水平），制作了理財子公司的產品線體系圖景的雷達圖。從圖形的飽滿程度看，在上述6個維度表現都較為領先的理財子公司的體系圖景會呈現出一個六邊形，而在個別維度表現突出的理財子公司的體系圖景則會呈現出較為復雜的、不規則的樣子。圖17工銀理財體系圖景圖18農銀理財體系圖景理財子規權益產品成熟名稱策名稱策略愛明度資料來源：華寶證券研究創新部資料來源：華寶證券研究創新部#page#圖19建信理財體系圖景交銀理財體系圖景圖20理財子規模權益產品成熟度

51、名稱策略透明度名稱策略資料來源：華寶證券研究創新部資料未源：華寶證券研究創新部圖21中銀理財體系圖景圖22中郵理財體系圖景理財子規樓權益產品成熟度權益產品成熟度名稱饋略透明度名稱策略透明度資料來源：華寶證券研究創新部資料來源：銀行業理財登記托管中心，華寶證券研究創新部圖23招銀理財體系圖景圖24光大理財體系圖景系列數量名稱策略透明度名稱策略透明度資料未源：華寶證券研究創新部資料來源：華寶證券研究創新部#page#圖25平安理財體系圖景圖26信銀理財體系圖景系列數量系列數重資料來源：華寶證券研究創新部資料未源：華寶證券研究創新部圖27興銀理財體系圖景權益產品成熟度名稱策略透明度資料未源：華寶證券

52、研究創新部5.2.權益類產品2020年以來，監管多次表態鼓勵銀行理財資金提升權益類資產配置比例，2020年1月31日，中共中央辦公室和國務院聯合印發建設高標準市場體系行動方案，在促進資本市場健康發展，推進要素資源高效配置方面提出，鼓勵銀行及銀行理財子公司依法依規與符合條件的證券基金經營機構和創投基金、政府產業基金合作。國海都享更冰“與事生國第我接方式投資資本市場。目前，已有多家理財公司與公募基金等機構合作，推出FOF/MOM模式參與權益市場的混合類產品，部分投資能力較強的理財子公司發行直接交易股票的權益類產品和私募股權類產品。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，截止2020年底，權益類理財產品存

53、續余額0.08萬億元，銀行理財投向權益類資產余額1.37萬億元，同比提升10%，占總投資資產的4.75%，投向公蔡基金資產余額0.81萬億元，占總投資資產的2.81%截止2021年2月，已有工銀理財、招銀理財、光大理財、信銀理財4家理財子公司發行了共7只公募權益類理財產品，從投資策略看，主題型投資成為理財子公司打造權益產品的重要發力點，推出滬港深板塊、消費極塊、衛生安全主題、ESG行業等面向中高及高風險偏好的投資者，兼顧量化#page#選股等投資策略。權益類理財產品主要面向銀行客戶中較高風險偏好的群體，以主題型投資為前期產品布局，對于客戶而言理解難度較低，投資導向較明確，市場熱度高，投資者教育

54、障礙小。從理財子公司性質看，國有銀行僅有工行發布一只權益類產品，該產品實際上是2012年發布的一只老產品轉至子公司進行運營，其他6只產品均為股份制銀行的理財子公司發布，能夠一定程度上側面反映出股份制銀行通過多類型產品提供、權益類產品破局，在凈值化時代實現彎道超車的差異化經營思路。根據我們的了解，其他國有行理財子公司也在進行權益型產品創設，但是暫未發行的原因一部分是管理團隊不到位，一部分是渠道銷售暫未打開，因此延緩了產品的推出，后續在理清產品運營模式后，有望適時推出。目前，權益型產品并非銀行理財的最核心的產品，但作為理財產品布局的充分不必要條件，銀行理財試水權益投資，是銀行理財子公司鍛煉投資團隊

55、能力，改善投資管理實力，提升產品競爭力的有力嘗試，越早推出越能夠較長時間的跑出業績差異，成為銀行理財子公司投資管理能力的證明。表6銀行理財子權益類（公蔡）產品要素運作模式產品名稱產品期限業績比較基準風險等級起購金額投資策略滬深300指數收益策略核心是“便宜率*40%+恒生綜合定開凈值型，每招銀理財滬港深精買好公司”，或者20年100元周最后一個交指數收益率*40%+五級選周開一號“合理價格買入長上證國債指數收益易日開放期優質的公司”率*20%中證內地消費主題價值投資理念，投指數收益率定開凈值型，每資于消費行業，嚴招銀理財招卓消費x60%+中證港股10年五級100元選具有長期穩定周最后一個交精選

56、周開一號通大消費主題指數成長性、定價合理易日開放收益率25%+上的公司進行投資證國債指數x15%通過量化的擇時策略和多因子選股策略靈活的控制倉位和股票池。依托工銀理財自主研發的定量投資模型構建股票投資組合，包含配置模型和股票優定開凈值型，每工銀量化理財-恒無國定期141年期定期存款選模型兩個子模四級10萬元月第一個工作盛配置利率限型。配置模型：跟日開放蹤監測宏觀數據和各類市場數據，動態調整股票組合投資比重。對于股票投資部分；股票優選模型：對股票進行估值分析，公司成長盈利分析、資金流分析以#page#及技術分析等，力主發現A股市場中公司優質且具有價格低估的股票進行投資，以獲得市場超額收益主要投資

57、于滬深300成分股，以紅利為主因子構建股票因子評價體系。在遵循“程序化指數投資、因子開放式凈值型，化個股選擇、精細首次開放日為上證紅利指數收益化風險管理”的基光大理財陽光紅無固定期2020年8月25率“90%+中證國債四級1元礎上，通過量化技限300紅利增強日，之后為每一指數收益率*10%術分析與個股評個交易所工作價精選投資標的。日在組合層面進行權重調整并適度控制個風險因子暴露度，以實現對目標指數的有效跟蹤并力爭超越權益類資產在同等條件下優先投資于衛生安全主題直接或間接相關的行業。通過“自上而下”的定性分析和定量分析相結合形成對不同資產市場表開放式凈值型，中證800指數收益現的預測和判斷，首次

58、開放日為率*80%+中證全債確定資產在股票、光大理財陽光紅衛無固定期2020年8月26指數收益率*15%+四級100元債券、貨幣市場工生安全主題精選限日，之后為每一銀行活期存款利率具及衍生產品等個交易所工作%9各類別資產間的日分配比例。采用基本分析和數量分析結合的手段，根據所選子主題當期催化劑強弱、板塊當前估值水平、市場熱點方向、子主題預期的風險與收益的匹配關#page#系等因素，確定或調整所選子主題的投資比例。根據子主題投資比例，構建主題投資組合采取ESG行業精選的投資策略進行投資，通過對行業景氣、行業周期判斷、估值比較、社會公益貢獻、環開放式凈值型，保方面、企業核心中證800指數收益競爭力

59、、公司治首次開放日為率*70%+中債綜合光大理財陽光紅無固定期理、未來業務空間2020年1月15財富指數收益率四級100元限等因素分析，對股ESG行業精選日，之后為每一“20%+恒生指數收個交易所工作票市場上的眾多益率*10%子行業進行分析日比較，選取光伏、電動車、汽車、電子等未來成長空間較大、估值合理行業進行重點配置從中觀產業切入，深度研究與比較產業鏈各環節，以合理價格買入產業中具備成長能力的優秀公司，分享公司的成長紅利：注重安全邊際和公司質量，重點定開凈值型，首投資于定量定性次開放日為信銀理財百寶象股無固定期雙維度都優秀的6%四級10萬元2021年3月8票優選周開1號限上市公司。同時注日，

60、之后為每周重結構性機會，在合適時機積極把提尚未被市場充分認知、“白馬未白”的機會。把握各類套利機會。把握事件套利、主題投資等高收益風險比的機會，比如定增產品、打新、#page#可轉債等資料來源：華寶證券研究創新部5.3.特色主題產品5.3.1.理財子積極布局養老主題產品在人口老齡化背景下，養老保障需求迅速增長，養老金第三支柱建設迎來向上揚點。2020年初，銀保監會等多部門部署，養老金第三支柱將被納入國家重大改革內容，未來符合規定的銀行理財、商業養老保險、基金、信托等有望成為第三支柱的金融產品。建立完善養老保障第三支柱，引導銀行理財和信托業穩安轉型，在優化金融產品結構和機構體系的同時，為資本市場

61、長期持續健康發展打牢基礎。已有工銀理財、中銀理財、建信理財、交銀理財、中郵理財、招銀理財、光大理財和興銀理財等多家銀行理財子公司已經或計劃推出養老理財系列產品，有的還將養老理財產品作為子公司開業首只產品，如招銀理財的“招睿系列頤養兩年定開增強型固定收益類理財計劃”，中郵理財的“郵銀財富養老鴻錦三年定開1號”，光大理財的“陽光金養老1號”，中銀理財穩富系列“福、祿、壽、禧”產品。工銀理財“頤合固定收益類封閉式凈值型產品”，1元起購，產品期限880天，業績比較基準4.5%，采取目標風險投資策略。中銀理財“養老祿系列（封閉式）2020年01期”是混合類產品，1元起購，產品期限110天，業績比較基準5

62、.1%，采取價值投資理念，以權益類資產為配置主線，靈活配置各類資產比重，同時適當參與全融衍生品交易。權益類資產投資方面，采取價值投資，追求相對較高確定性收益的投資思路，遵循“幸運的行業+能干的管理層+合理的價格”進行標的篩選，獲取成長紅利。建信理財“春吉”穩健養老（3年期）封閉式理財產品2020年第1期，1元起購，業績比較基準為5.5%投資資產方面，產品80%以上的投資為固定收益類資產，同時配置最多20%的權益倉位，“睿吉”穩健養老嚴格篩選優質非標資產進行投資，產品采用目標風險策略。交銀理財“穩享養老3年封閉式1號”，為三年期封閉式，1元起購，業績比較基準5.6-5.3%，每年度末進行現金分紅

63、。投資策略方面，采取利率策略和信用策略，通過資產組合配置實現穩健增值。中郵理財的郵銀財富養老鴻錦三年定開1號人民幣理財產品，產品期限15年，3年定開，業績比較基準為4%-5.5%。招銀理財2020年開始聚焦客群規劃養老品牌，分為頤養、安享、無憂三個系列，根據不同客群的年齡段、人生狀態、財富特征分析核心養老需求，適配相應投資周期和風險收益特征的產品。以“招容頤養豐潤一年定開2號增強型固定收益類”為例，產品期限10年，1元起購，業績比較基準4.2%，投資策略上是一款固收增強類理財產品，根據產品組合中固定收益類資產積累的安全墊情況，動態調整權益類資產的投資比例。光大理財“陽光全養老1號”理財產品，為

64、5年期封閉式，起購金額1萬元，業績比較基準為4.7%-6.1%。為解決投資者短期的資金需求，在產品設計上引入流動性安排：產品成立滿兩年后，每年將向投資者返還25%的份額，用來滿足投資者支付生活費用、醫養費用、旅游費用等日常開銷的需求，從而實現長期投資的目標下的短期流動性安排。從投資策略來看，這是一款固收增強類理財產品，固定收益資產方面采用啞鈴策略通過長久期資產獲取超額收益，通過部分短久期資產滿足客戶自第二年起每年攤還分紅的需求，同時會通過非標、可轉債等品種增厚收益；權益資產方面，通過對未來經濟和行業形勢的把握配置個股或者權益基金，通過長期期持有獲取封閉期內的長期回報。#page#興銀理財“安愉

65、樂享1號”，為5年期封閉式管理，1元起購，業績基準為5%-5.5%，超過5.5%部分提取50%業績超額報酬。投資資產方面，產品100%投資于固定收益類資產，不參與股票投資。投資策略上，采取中長久期+杠桿策略：精選3-5年期優質信用債打底，匹配期限的同時獲取穩定的票息收入。流動性安排上，該產品五年內將不少于三次分紅，分別于第二、三、四投資年結束后分紅。從投資類型來看，理財子公司目前已披露詳細信息的養老產品多數為固定收益類。其中又以固收增強型為主，即以固定收益類資產為核心，適當配置權益類及衍生品資產，通過對宏觀經濟周期和金融市場運行規律來調整各類資產的配置比例。其中，披露的權益類資產的投資范圍較廣

66、，包括股票、股票型基金、混合型基金、股票二級市場結構化優先級、股票定向增發優先級以及投資于權益類資產的資產管理產品等。產品存續期最長達15年，設置定期分紅或開放期提高流動性。根據已披露詳細信息的產品來看，存續期最短三年，如建信理財的“客吉”穩健養老（3年期）”，最長為中郵理財的“郵銀財富養老鴻錦三年定開1號”，存續期為十五年，每三年開放一次。為了提高流動性，滿足客戶日常資金的支取需求，封閉式養老產品均設置了分紅條款或定期返還條款，定期開放式養老產品每隔2年或3年向客戶開放申購賠回。其中，封閉式產品光大理財的“陽光金養老1號”雖然有5年封閉期，但成立滿2年后，每年將向投資者返還25%的份額，用來

67、滿足投資者支付生活費用、醫養費用、旅游費用等日常開銷的需求。同樣為5年期封閉式管理的招銀理財的“招睿頤養五年封閉1號”以高頻分紅的方式，向客戶提供流動性支持，根據手機銀行產品信息公告，產品成立18個月后至少對投資者提供不少于三次的現金分紅。通過長期限或產品組合形式實現理財產品的養老功能。養老產品已成為個理財子公司的業務創新發力點，多數理財子公司通過不斷拉長產品期限，布局養老業務。但10年以上長期限的養老理財產品客戶接受難度較大，對此，可以通過產品組合的形式，發行幾個3-5年不同目標波動率的產品，通過理財投資顧問的服務，針對不同客戶的生命階段的風險偏好，以組合目標波動率實現目標日期養老產品的效果

68、，滿足個性化、多元化的理財需要。5.3.2.強化綠色金融投資，ESG理財升溫所謂“ESG”，是環境（Environment）、社會（Socia）、公司治理（CorporateGovernance）的縮寫。該S“收國甲900+社會、公司治理的角度來評估一家企業的經營是否具有可持續性，及其對社會價值觀的影響。2020年底，中央經濟工作會議明確提出做好“碳達峰、碳中和”長期目標，綠色金融建設迎來政策窗口期，銀行理財通過ESG主題產品，推動金融資源向ESG優勢企業集中，助力綠色、可持續經濟發展。ESG逐步納入我國金融監管主流。近年來，相關監管部門、行業協會已相繼發布了一系列踐行ESG理念的指引性文件。

69、2018年11月，中國證券投資基金業協會發布中國上市公司ESG評價體系研究報告和綠色投資指引（試行），這標志著我國ESG投資開啟了實踐新進程。2019年3月，基金業協會又進一步發布了“關于提交自評估報告的通知”，將其作為綠色投資者指引（試行）的具“（610）號起厚票y易變業受俱不更國中“日8610報告指出納入綠色投資理念的基金管理人并不在少數，綠色投資理念多體現為公司會關注環保、清潔能源等相關產業，注重所投領域對環境的正面影響，但大多數基金管理人仍缺少完整的綠色投資事業管理架構，在發行運作綠色投資產品、規范環境風險控制和綠色投資信息披露方面普遍缺少系統的方法和深入的實踐。2020年1月，銀保監

70、會發布關于推動銀行業和保險業高質量發展的指導意見，提出銀行業金融機構要建立健全環境與社會風險管理體系，將環境、社會、治理要求納入授信全流程，強化環境、社會、治理信息披露和與利益相關者的交流互動。這意味著，在建立健全綠色、低碳、循環經濟體系的背景之下，我國金融業對ESG的重視程度全面提升。#page#ESG投資產品發行增加，以固定收益類產品為主。截至2020年12月，凈值型理財產品中，共有49只ESG主題產品，其中固定收益類數量占比64%，混合類產品數量占比34%，僅有一只權益類產品發行。從投資操作上，ESG主要是通過構建投資白名單和“負分篩選”方式，幫助資產排雷，可以以“一票否決”的方式驗證投

71、資邏輯，需要注意的是，ESG投資模型仍需要不斷完善，相關公司的部分計量數據仍存在不易充分獲取和未能及時更新等情況，這將會對投資有效性形成一定的影響。華夏銀行在ESG領域的發展較為突出。2019年初，華夏銀行資產管理部把ESG納入核心投資理念和策略，通過華夏銀行理財投資業務ESG策略實施指引制定了ESG主動和被動投資策略以及內外部評價標準，用以指導投資、投研、風控全流程，如在債券投資審批中，就納入了對ESG風險的分析。在ESG數據研究方面，華夏銀行以ESG因子為數據點構建知識圖譜，分析范圍包括供應鏈和參控股方，構建覆蓋股票、債券、非標債權、股權等各類投資的ESG數據庫。截止2020年12月，華夏

72、銀行發行36期ESG主題系列理財產品，主題涵蓋節能環保、清潔能源、生態保護和基礎設施建設等領域，累計管理規模超110億元。目前華夏銀行ESG理財產品主要包括兩大系列，一個系列是以環保為主題，主要偏重于綠色清潔能源；另一個系列是社會責任為主，主要是關注民生。從規避投資風險和優化組合收益的角度，將ESG因素拆解為三層因子架構，在13項主題下設置了關鍵因子，以實現將行業關鍵ESG因子與盈利、資產、資本消耗等財務指標建立映射關系，通過權重組合對企業進行ESG評價，根據評價結果進行投資決策和產品的資產配置。目前，中證指數有限公司發布了由華夏銀行定制開發的“中證華夏銀行ESG指數”和“中證ESG120策略

73、指數”，這兩條指數是基于中證指數公司自主構建的“ESG評價體系”開發的首批指數，將于4月30日正式發布上線，中證ESG120是從滬深300指數樣本股中別除ESG分數較低的上市公司股票，依據估值、股息、質量與市場因子分數計算綜合得分，選取綜合得分較高的代表性股票及綜合得分較高的120只股票作為指數樣本股，為投資者提供多樣化投資標的。這兩條指數都以2017年6月30日為基日，以1000點為基點，指數簡稱分別為“華夏銀行ESG“ESG120策略”，指數代碼分別為“931477”“931476”。理財子公司ESG主題產品發布，與基金公司合作構建ESG指數。截至2020年12月，中銀理財、農銀理財、建信

74、理財、光大理財、興銀理財、華夏理財發布了ESG策略理財產品。中銀理財在2019年底推出中銀理財-智富中國ESG策略指數靈活配置（開放式）理財產品，這同時也是我國理財子公司業內首支相關產品。該產品固定收益類投資策略部分以跟蹤或超越“（要）-oO-O切跟蹤，以及貨幣政策、財政政策的變化，結合利率周期變化、市場利率變動超勢，以高等級信用債券為主，構建債券資產組合。在市場條件適合時，配置一定的債券型基全，作為補充和輔助策略。權益投資部分通過構建ESG策略，以指數化的投資思路挖據股票市場的趨勢性投資機會，構建中國ESG策略可持續發展主題指數，以指數化的投資策略和工具挖據股票市場的趨勢性投資機會。該指數由

75、中銀理財與匯添富基金管理有限責任公司共同開發，基于ESG理念，從環境、社會責任和公司治理層次進行因子選股和打分，篩選符合標準且具有競爭力的股票標的，結合企業財務指標進行多維度評價，形成指數化投資策略。味貿“子要+國+“+色金融（ESG）產品兩個特色系列產品。農銀理財ESG產品的重點投資標的包括綠色債券、綠色ABS、ESG表現良好企業的債權類資產，覆蓋了節能環保、生態保護、高質量發展、清潔能源、鄉村振興、民生領域等重點領域。華夏理財單獨設置ESG極塊，并與中債金融估值中心心有限公司共同發布了首只ESG策略債券指數“中債-華夏理財ESG優選債券策略指數”。具體來看，該指數主要采用中債估值數據編制，

76、成分券根據華夏理財投資策略和ESG評價體系、中債市場隱含評級和ESG評價等方面綜合篩選調整，可作為我我國債券市場ESG策略投資的業績基準和標的指數。#page#光大理財的陽光紅ESG主題行業精選是目前唯一一只權益類ESG主題產品，該產品采取ESG行業精選的投資策略進行投資，通過對行業景氣、行業周期判斷、估值比較、社會公益貢獻、環保方面、企業核心競爭力、公司治理、未來業務空間等因素分析，對股票市場上的眾多子行業進行分析比較，選取光伏、電動車、汽車電子等未來成長空間較大、估值合理行業進行重點配置。興銀理財的“興銀ESG美麗中國”主要針對私行客戶發售，作為中國首家赤道銀行的理財子公司，該產品投資于符

77、合ESG篩選標準的固定收益類資產，優先選取經過赤道原則評審的企業項下資產，行業配置上優先選擇節能環保、清潔能源、綠色交通和綠色建筑等新興綠色產業。表7銀行理財子ESG主題產品要素產品類產品期限起購金額費率運作模式產品名稱業績比較基準型托管費0.02%中銀理財-智富中85%*CFETS-BOC1-3國定管理費0.5%開放式凈值型國ESG策略指數無固定年期高信用等級債券銷售費率0.05%封閉期1年，混合類1元靈活配置（開放式）存續期限交易指數（總收益）首個封閉期內產封閉期后每月+15%滬深300指數品固定管理費優理財產品開放1天惠至0.30%農銀理財“農銀安開放式凈值型托管費0.02%固定收封閉期

78、1年，心每年開放”（ESG3年以上4.05%5000元投資管理費0.2%益類封閉期后每月主題）第1期人民銷售費率0.2%幣理財產品開放11天農銀理財“農銀安開放式凈值型托管費0.02%固定收封閉期1年，心每年開放”（ESG4%3年以上5000元投資管理費0.2%益類主題）第2期人民封閉期后每月銷售費率0.25%幣理財產品開放11天農銀理財“農銀安開放式凈值型托管費0.02%固定收封閉期1年，心每年開放”（ESG3年以上3.8%5000元投資管理費0.2%益類主題）第3期人民封閉期后每月銷售費率0.35%幣理財產品開放11天農銀理財“農銀安開放式凈值型托管費0.02%固定收封閉期1年，心每年開放

79、”（ESG3年以上3.8%5000元投資管理費0.2%益類封閉期后每月主題）第4期人民銷售費率0.4%幣理財產品開放11天建信理財“睿托管費0.02%無固定存固定收鑫ESG固收類最開放式凈值型，3.6%1元投資管理費0.1%續期限益類每日開放低持有期180天按銷售費率0.2%日開放式產品托管費0.03%4.3%華夏理財ESG國無固定存固定收投資管理費0.2%（超額業績報副定收益增強型一年1元開放式凈值型續期限益類銷售費率0.3%50%）定開理財產品2號中證800指數*70%+托管費0.05%開放式凈值型，陽光紅ESG行業無固定存中債綜合財富（總值）投資管理費0.8%首個開放日后權益類100元精

80、選續期限中購費10萬指數*20%+恒生收益每個交易日開率*10%元，0.3%：10萬放#page#目前在凈值披露方面主要存在三個問題：第一，凈值披露的頻率較低。多數封閉式公募理財產品的凈值披露頻率僅以監管最低披露要求為限，以周度為單位披露凈值，仍有部分不規范的、封閉式運作的產品僅在產品開放期才公布產品最新凈值，部分理財產品凈值無從查詢或僅對購買該產品的投資者公開。第二，凈值披露的連續性較差。目前多數理財子公司通過母行官網、自有官網、微信公眾號、或者微信小程序對外披露凈值，但是凈值拔露的功能不固定，一開始連續披露幾個月，后面斷檔不再更新的現象常有發生。第三，產品凈值和凈值日期的披露不匹配，部分理

81、財產品的凈值數據在中國理財網上也無法顯示，有的理財產品僅顯示一個數值，無法確認該凈值所對應的凈值日期。凈值披露公開度的提升對產品業績跟蹤研究、產品策略復制發行、產品選代都大有神益。通過凈值數據可以回顧理財產品的歷史業績，對比分析不同產品的運作表現差異，獲得關于產品風險管理能力、回撤波動率等指標信息，完善銀行理財產品評價體系，幫助投資者挑選更適合自己、表現更優異的理財產品。由于目前凈值披露公開度有限，一方面，關于產品運作的交流還停留在同業間、各理財投資團隊間，與市場的溝通相對不足；另一方面，不同銀行間、銀行和客戶之間也存在信息傳遞障母，凈值披露的公開度有待進一步提高。根據中國銀行業協會副會長張亮

82、公開表態，中國銀行業協會正在研究制定理財產品信息披露指南，完善理財產品信息披露機制，進一步強化投資者利益保護，推進凈值化轉型，促進理財業務規范健康發展。我們期待指南的盡快落地，有更多的理財子公司有能力、有意愿、有動力增強理財產品凈值信息拔露頻率，更好地展示理財產品。6.1.3.開放式產品的開放模式在統計理財產品的時候我們發現，不同理財公司的開放式產品運作模式存在差異。同一系列、不同期理財產品在存續滾動運作時，會以新的產品登記編碼重新發行，這對投資者來說，不禁會產生一個疑問：既然是新代碼、新產品，跟之前的產品有什么區別？我們通過產品說明書比對產品要素發現，同系列不同期數的產品有兩種類型：第一種，

83、不同期的產品屬性存在差異，比如發行區域、產品期限、業績比較基準、投資范圍發生了改變，理所應當以新的產品代碼發行不同期新的產品：第二種，不同期產品基本同質化，在較短時間內連續發行了多期產品，或是在前一期產品結束后發行了新的產品，根據統計數據顯示，個別理財公司這種同質化、不同期產品的發行數量顯著高于其他理財公司。不同期產品的發行方式增加了投資者理財產品選擇難度，其中最大的障礙在于難以跟蹤該理財產品的歷史業績。過去，預期收益型產品的業績比較基準等同于投資收益，投資者可以明確地知道自己的投資回報，業績比較基準是非常重要的投資決策指標?，F在，在理財產品凈值化的轉型趨勢下，理財產品的業績比較基準更多僅是投

84、資參考，并非能代表和保障未來業績，遠沒有真實的、持續的、可追湖的產品業績表現重要。一方面，投資者難以辯別不同期產品的個中差異，另一方面，被分期割裂的產品運行難以提供長期、可追湖的歷史業績，導致理財產品的口碑傳播效果不佳。相比而言，公蔡基金的存續開放管理模式更簡單、直觀。對于投資者而言，可以通過市場行情切片，綜合考量基金的業績表現、風格特征和風險管理能力等，選擇適合自己的產品。對于基金管理者而言，做好一只產品的持續經營，良好的歷史業績表現是做大產品規模、做出品牌的有力支撐。因此，我們建議理財產品的開放式管理模式盡量不以新的代碼重新發行，行業細節規范能夠進一步制定。6.2.關注客戶成長路徑，做好投

85、資者教育上X）y國+6020法），并于2020年11月1日起施行。辦法進一步規范提供金融產品和服務的行為，切實保護金融消費者合法權益。在金融機構行為規范中特別提到，銀行、支付機構應當將金融消費者權益保#page#護納入公司治理、企業文化建設和經營發展戰略，建立健全全融知識普及和金融消費者教育制度。隨著財富管理生態圈的建立，國繞此而生的包括現在已經在試點的基金買方投顧業務、不斷進入中國市場的外資頂級財富管理機構、不斷轉型投資顧問業務的機構專業分析師和投資經理，在多方努力下，投資者教育的普遍性大大提升，投資者教育的難度得以下降。而對于仍處于凈值化轉型過渡期的銀行理財機構而言也需要兩手抓，一手抓產品

86、凈值型管理，另一手抓投資者教育，從產品端和客戶端共同推進轉型進展。6.2.1.陪伴投資者心智進化在與同業的交流中，我們發現一個普遍共識，國內大量購買不同風險等級的投資者其本質上應屬于R1風險偏好，即謹慎型產品的客群，但這部分投資者卻大多選擇購買R2或更高風險等級的理財產品，高于自身的風險承受力，潛意識里仍然抱有銀行理財剛性兌付、保本保收益的幻想，其投資心態并未因產品凈值化而發生本質轉變。隨著金融產品創新和市場的發展，投資者的心智也正在發生變化。2013年余額寶的橫空出世開啟了存款搬家之路，過去兩年基金投資熱潮讓投資者分享到投資收益的喜悅，理財新規后產品起售金額的大幅降低也使得更多的普通投資者進

87、入了理財市場，金融產品投資在居民財富分配中的比重不斷提升。過去，習慣了貨幣基金收益率和靠檔計息存款的人，實際上都較難再接受活期存款利率。而居民的資金沒有了保本保收益的理財，也總會尋求其他的投資，被動的會培養居民的投資習慣，改變固有的投資方式。投資者心智需要經歷增懂成長成熟的路徑，當前，大部分投資者心智仍處在潛懂階段。在這個階段，投資者的決策依據主要來源于熱點新聞、親朋好友推薦和各類所謂的“投資專家”，對于市場行情沒有自主認知和判斷能力，對于所投資產品的波動率、回撤和業績來源的認識不清晰、邏輯思辯能力較弱、投資選擇分析框架較為欠缺。從預期收益型產品到凈值型產品的接受不能急于求成，對于不同心智成熟

88、度的投資者，可以分階段進行用戶遷移。對于心智成熟度低的投資者來說，先降低其投資收益要求，引導投資者將投資產品轉化為存款、現金管理類產品或結構性理財，隨著凈值型產品的不斷發行和預期收益型產品的絕版到期，投資者屆時也將面臨選擇，此時再引導投資者過渡到凈值型產品的投資，有利于減少投資過程中因凈值波動或風險事件帶來的摩擦。6.2.2.幫助客戶認識自己，提升風險偏好識別有效性絕大多數的金融機構產品銷售過程中，會通過一個問卷來定義投資者的所謂風險偏好，對其進行分級，再進一步根據分級來匹配產品，但這些問卷的合理性我們是存在疑慮的。通常這樣的問卷會涉及到投資歷史、投資經驗、個人對自己風險偏好的認知、收入水平等

89、等，比如，一個有5年以上投資經驗、可投資金融資產100萬以上、投資目的更偏好資產快速增長的投資者往往會被識別為R5風險等級，即“激進”的投資者，問卷的題目其實考察的是這個投資者的風險承受能力。但實際上，風險承受能力和風險偏好其實是兩個層面的概念，承受能力更多反應的是一個人的財務狀況是否能夠在不影響生活的前提下負擔損失，而風險偏好更多反應一個人內心對于風險的容忍能力?；谖覀冞^去一年在行為金融學方面的調查和研究，我們將“風險偏好”這一概念深度制析，發現風險偏好在投資過程中是從兩個方面來體現的，首先，是面對波動時候的心態，即波動容忍；其次，是在不同的投資經歷和所處的個人狀況變化下，對于投資風險的真

90、實決策變化，即一個人的投資性格。波動容忍和投資性格并不是完全對應的。在調研前，我們設想一個對產品出現大幅波動容忍度高的投資者，其投資性格理所當然是比較激進的，而一個對波動極其敏感，不能接受高波動的投資者，其投資性格應該相對保守。然而調研結果顯示，存在高波動容忍但投資性格謹慎保守、低波動容忍但#page#投資性格大膽激進這兩類反差較大的投資者。通過識別投資者的“波動容忍“與“投資性格”，才能更為準確的刻畫投資者的真實“風險偏好”。做好投資者教育的關鍵一步，便是幫助投資者清楚的認識自己，選擇適合自己的產品，銀行理財機構可以從以下幾個方面入手識別投資者的風險偏好：首先，完善風險測評，通過在風險測試題目中，適當加入場景模擬類題目，作為風險偏好的判斷依據，提升風險測評的有效性；其次，在線上渠道，通過APP冷啟頁、彈窗推送、投教版塊等途徑，以寓教于樂的形式導入風險科普和讓投資者認識自己；最后，運用金融科技手段，通過不同業務版塊間的數據串聯，匯集用戶的投資要素信息進行數據挖據，主動識別投資者的投資意愿、投資范圍等個人特征，生成風險偏好的參考信息。