【公司研究】愛科科技-非金屬切割優質企業產能擴張助力騰飛-210530（30頁）.pdf

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1、請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 Table_Title非金屬切割優質企業，產能擴張助力騰飛 Table_Title2 愛科科技(688092) Table_Summary 公司成立于 2005 年，從事智能非金屬切割設備的研發、生產和銷售，同時為客戶提供智能切割設備相關的行業應用軟件、技術定制設備等服務。 主要觀點主要觀點: 非金屬切割應用廣泛，智能化滲透率有望提升非金屬切割應用廣泛，智能化滲透率有望提升。公司產品下游應用主要涉及廣告文印、汽車內飾、復合材料、家居家紡、紡織服裝、辦公自動化等。2020 年上半年，公司 31%的收入來自于廣告文印行業，19%的收入來自于汽車內飾行業。目前我

2、國輕工業智能化水平 20%，智能切割行業下游相關的輕工行業關鍵工序數控化率為 41.4%，處于較低水平，未來智能化設備需求有望持續提升。掌握核心技術掌握核心技術，競爭優勢顯著，競爭優勢顯著。1）公司研發投入占營收比例不斷提升，目前已經達到 10%左右，技術人員占比高達 30%以上。2）公司工控系統、核心軟件及算法等自主研發，設備硬件自主設計，競爭力行業內領先。產能逐步釋放產能逐步釋放，業績增長，業績增長空間巨大空間巨大。公司上市之前，產能受限，每年產能 1500 臺左右。新建智能切割設備生產線項目完全達產后，預計年產 4000 臺智能切割設備，產能瓶頸預計得以解決。憑借高性價比優勢，公司產品已

3、經逐步打開國內外市場。隨著公司募投產能釋放，預計業績有較大增長空間。投資建議投資建議。預計公司 2021-2023 年公司實現歸母凈利潤分別為0.74 億元、1.06 億元和 1.35 億元，同比增長 50.6%、44.2%、27.2%。對應 EPS 分別為 1.24、1.79、2.28 元，對應 PE 估值水平為 30 倍、21 倍、16 倍?？紤]到公司擁有核心技術，充分受益于行業景氣度及海外需求的回升，并參考可比公司，給予公司2021 年 35 倍 PE 估值，目標價格 43.4 元。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：下游景氣度不及預期、募投項目進展不及預期、疫情二次反復、匯

4、率波動風險盈利預測與估值盈利預測與估值 資料來源：Wind，華西證券研究所 Table_profit 財務摘要 2019A2019A 2020A2020A 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 營業收入(百萬元) 211 223 336 503 655 YoY（%） 2.4% 5.4% 50.9% 49.8% 30.2% 歸母凈利潤(百萬元) 45 49 74 106 135 YoY（%） 14.6% 9.3% 50.6% 44.2% 27.2% 毛利率（%） 50.7% 48.8% 51.3% 51.0% 50.8% 每股收益（元） 0.76 0.83 1.24

5、1.79 2.28 ROE 22.6% 19.8% 23.0% 24.9% 24.0% 市盈率 48.68 44.53 29.57 20.51 16.12 評級及分析師信息 Table_Rank評級：評級： 買入 上次評級： 首次覆蓋 目標價格：目標價格： 43.4 最新收盤價： 36.8 Table_Basedata股票代碼股票代碼： 688092 52 周最高價/最低價： 48.2/31.94 總市值總市值( (億億) ) 21.77 自由流通市值(億) 4.43 自由流通股數(百萬) 12.03 Table_PicTable_Report-26%-20%-13%-7%0%7%2021/0

6、3相對股價%愛科科技滬深300Table_Date 2021 年 05 月 30 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 正文目錄 1. 公司簡介：智能化切割設備優質企業 . 4 發力非金屬切割領域，下游應用及產品系列豐富 . 4 核心財務數據表現良好，產品結構不斷改善 . 6 股權結構較為集中，管理層經驗豐富 . 7 2. 行業起步晚，發展快，下游應用潛在需求較高 . 9 廣告文印行業：戶外需求高漲，定制化&智能化帶來智能切割設備發展新機遇 . 10 汽車行業：隨汽車行業景氣度提升而恢復，未來增長空間較

7、大 . 12 紡織行業：景氣度邊際改善 . 13 家居家紡行業：行業規模較高，提升空間仍存 . 14 3. 研發投入持續加大，性價比優勢打開國際市場 . 15 掌握核心技術，一體化服務完善 . 15 核心技術營收占比高，高性價比打開海外市場 . 24 4. 募投項目：產能+研發+市場同發力，發展前景可待 . 25 5. 盈利預測 . 25 6. 風險提示 . 27 圖表目錄 圖 1 公司發展歷程 . 4 圖 2 公司的智能切割設備產品提供的服務 . 4 圖 3 公司的核心技術貫穿切割全程 . 4 圖 4 公司產品系列 . 5 圖 5 公司營收穩步增長 . 6 圖 6 2015 年之后公司業績改

8、善明顯 . 6 圖 7 2010-2020H1 公司 TK 系列營收不斷增長 . 6 圖 8 公司各系列營收占比趨于優化 . 6 圖 9 公司毛利率保持平穩，凈利率穩步提高 . 7 圖 10 TK 系列的毛利率較高 . 7 圖 11 公司股權結構 . 8 圖 12 我國 15-64 歲勞動人口逐漸降低 . 9 圖 13 城鎮單位就業人員薪酬不斷增長 . 9 圖 14 我國輕工行業的智能化水平僅 20% . 10 圖 15 我國紡織行業的數控化水平僅為 43.2% . 10 圖 16 近年來公司各領域收入保持較為穩定 . 10 圖 17 廣告文印、汽車內飾等占公司營收占比較大 . 10 圖 18

9、 我國城鎮化率不斷提升 . 11 圖 19 我國城鎮化仍低于發達國家. 11 圖 20 我國線下廣告市場規模 . 11 圖 21 我國戶外廣告收入占不斷提升 . 11 圖 22 圖文快印行業發展有利于提振智能化設備需求 . 12 圖 23 汽車銷量有所反彈 . 13 圖 24 我國人均汽車保有量逐年上升 . 13 圖 25 我國人均汽車保有量相對于發展國家仍然較低 . 13 圖 26 我國紡織行業營收和庫存情況不斷改善 . 14 圖 27 我國棉紡織行業采購經理人指數景氣度較高 . 14 圖 28 服裝消費價格漲幅持續提升，2020 年暫時下滑 . 14 pOwOzQpQqNvNrNpNpNy

10、QoO7NcM8OtRoOsQnMeRnNtNiNqQpO6MqQxONZqMrPNZnNpP 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 圖 29 我國人均衣著消費支出不斷提升 . 14 圖 30 家紡產品向功能化趨勢發展. 15 圖 31 我國家紡行業市場規模低增速增長 . 15 圖 32 我國家紡消費占比相對發達國家較低 . 15 圖 33 我國人均衣著消費支出不斷提升 . 15 圖 34 公司研發投入占比不斷提高. 16 圖 35 運動控制系統的組成 . 19 圖 36 PLC 控制系統原理圖 . 19 圖 37 公司自主研發的精密運動專用控制器 . 19

11、 圖 38 公司智能切割設備本體 . 20 圖 39 機頭主要部件示意圖 . 20 圖 40 公司高精度視覺定位系統 . 22 圖 41 公司研發的行掃描系統 . 22 圖 42 公司研發的自動換刀系統 . 23 圖 43 公司研發的自動上下料系統. 23 圖 44 公司的精密運動控制系統控制智能切割設備與外部機械臂協作 . 24 圖 45 公司核心技術營收占比達 90%以上 . 25 圖 46 公司打開海外市場 . 25 表 1 公司產品主要應用行業及切割材料種類 . 5 表 2 公司部分產品毛利率領先同行. 7 表 3 公司董事會成員 . 8 表 4 公司核心技術概述 . 16 表 5 智

12、能切割設備主要技術參數 . 17 表 6 公司 BK 系列部分執行指標已經趕超國外 . 18 表 7 公司 TK 系列部分執行指標已經趕超國外 . 18 表 8 公司 BK 系列具有價格優勢 . 18 表 9 公司 TK 系列具有價格優勢 . 18 表 10 公司軟件系統齊全 . 21 表 11 募投項目情況 . 25 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 1.1.公司簡介：智能化切割設備優質企業公司簡介：智能化切割設備優質企業 發力非金屬發力非金屬切割切割領域領域，下游應用及產品系列豐富，下游應用及產品系列豐富 深耕智能切割設備，向綜合服務商邁進。深耕智能

13、切割設備，向綜合服務商邁進。公司成立于 2005 年，專注于智能非金屬切割設備的研發、生產和銷售，同時為客戶提供智能切割設備相關的行業應用軟件、技術定制設備和開放服務。經多年積累，公司下游客戶由單一的紡織行業逐漸擴展到廣告文印、汽車內飾等多個行業，并在精密運動控制技術領域、CAD/CAM 技術領域、切割制造技術領域、機器視覺技術領域、云服務技術和總線開發實現技術突破，逐漸發展成為能夠提供穩定高效、定制化、一體化的智能非金屬切割解決方案的服務商。公司在杭州建立總部，并設立廣州和鄭州 2 家分公司及北京、上海、沈陽、長沙、成都等 20 多個城市設立辦事處，構建了相對完善的服務機制及網絡。 圖 1

14、公司發展歷程 資料來源：公司官網，華西證券研究所 圖 2 公司的智能切割設備產品提供的服務 圖 3 公司的核心技術貫穿切割全程 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 產品產品應用應用范圍廣范圍廣，服務，服務眾多優質客戶眾多優質客戶。公司產品主要用于廣告文印、汽車內飾、家居家紡、復合材料、紡織服裝、辦公自動化、復合材料等多種行業。截至目前，公司累計服務涵蓋光威復材、中材科技、雙一科技、喜臨門、顧家家居、北京航空航天大學、南京航空航天大學、航天材料及工藝研究所、中國航天空氣動力技術研究院、 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明

15、5 西安空間無線電技術研究所等多家上市公司、大型企業、高等院校和研究機構等眾多客戶，積累了豐富的行業經驗。 表 1 公司產品主要應用行業及切割材料種類 行業行業 切割材料切割材料 廣告文印廣告文印 各類卡紙 PVC KT 板 雪弗板 亞克力 瓦楞紙 不干膠 汽車內飾汽車內飾 PU PVC 絲圈 超纖皮革 海綿 XPE 無紡布 真皮 家居家紡家居家紡 復合海綿 毯類面料 塑料膠 全麻面料 全棉面料 超纖皮革 真皮 紡織服裝紡織服裝 梭織布料 絲織布料 化纖面料 全麻面料 全棉面料 真皮 辦公自動化辦公自動化 各類卡紙 PVC PE 牛皮紙 不干膠 黃厚紙板 纖維中底板 復合復合 材料材料 航空航

16、天航空航天 芳綸預漫料 碳纖維預漫料 碳纖維固化板 玻璃纖維預漫料 醫療器械醫療器械 碳纖維復合工程塑料 橡膠 PE 玻璃纖維復合材料 風力發電風力發電 碳纖維復合工程塑料 玻璃纖維復合材料 船艇船艇 玻璃纖維 碳纖維 氣態膜結構氣態膜結構 PTEE 膜 PVC 膜 PVC 布 牛津布 其其他他 行業行業 制鞋制鞋 復合皮革 復合海綿 橡膠 PU 真皮 箱包箱包 牛津面料 無紡布 PVC/PU 革 牛仔/帆布 真皮 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 產品品類豐富并不斷拓展產品品類豐富并不斷拓展，向多層智能切割設備發力，向多層智能切割設備發力。公司應對不同行業的需要，研發生產了多種產品系列，

17、包括 BK 系列（基礎性智能切割設備） 、BK 系列（可擴展智能切割設備） 、SC 系列（高速大幅面智能切割設備） 、PL 系列和 GL 系列等，還儲備了 VK 系列、SK 系列等多個基于核心技術的新研發產品和升級產品。隨著公司募投項目的達產，產品品類將進一步豐富，對于下游擴展和產品結構優化有著積極作用。 圖 4 公司產品系列 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 核心財務數據表現良好，產品結構不斷改善核心財務數據表現良好，產品結構不斷改善 營收規模穩定增長，業績增幅相對較高營收規模穩定增長，業績增幅相對較高。公司產品屬

18、于定制化產品，根據客戶需求進行生產組裝，但上市之前的產能瓶頸制約公司快速發展。2020 年，公司營業收入和歸母凈利潤分別達到 2.23 億元和 0.50 億元，同比增長 5.93%和 10.74%，2017-2020 年期間復合增長率分別為 5.97%和 12.96%。 圖 5 公司營收穩步增長 圖 6 2015 年之后公司業績改善明顯 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 BK 系列產品營收規模有所下滑，系列產品營收規模有所下滑，TK 系列規模不斷增長，產品結構整體趨于優系列規模不斷增長，產品結構整體趨于優化化。2019年，公司BK系列產品整體營收有所下滑，

19、由2017年的1.31億元降至1.07億元，營收占比同樣由 74%降至 46%。TK 系列和其他系列營收規模有所擴大，占比不斷提高。以公司高端產品 TK 系列為例，2019 年營收規模達到 0.66 億元，相對于2017年翻倍，占比也由 2017 年的 18%增至 2019年的 31%。另外，公司 PK 系列和GL 系列隨著下游景氣度回升，未來有望持續放量。整體來看，公司的產品結構不斷優化，對單一產品的依賴性有所降低。 圖 7 2010-2020H1 公司 TK 系列營收不斷增長 圖 8 公司各系列營收占比趨于優化 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 毛利率

20、保持平穩，凈利率穩步提高毛利率保持平穩，凈利率穩步提高，盈利能力有所改善盈利能力有所改善。2017-2020年，公司毛利率波動較小，并保持 50%左右較高的毛利率水平。公司凈利率穩步上升，由 2017年的 17.24%提升至 2020 年的 22.25%。分產品來看，TK 系列毛利率相對較高，毛利率略超過 50%，而營收占比最高的 BK 系列是公司產品的基礎款，毛利率維持在45%-50%之間。因此，隨著 TK系列營收占比的提高，公司的盈利能力進一步增強，0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0.00.51.01.52.02.52017201820192020營業收入（億元，左）Yo

21、Y（右）0%5%10%15%20%25%30%00.10.20.30.40.50.62017201820192020歸母凈利潤（億元，左）YoY（右）00.20.40.60.811.21.42017201820192020H1BK系列營收（億元）TK系列營收（億元）其他系列營收（億元）售后服務及配件銷售（億元）74%64%51%46%18%27%31%26%5%5%11%21%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020H1BK系列營收TK系列營收其他系列營收售后服務及配件銷售 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法

22、律聲明 7 業績增速高于營收增速。行業對比來看，公司部分產品毛利率達到行業領先水平，如公司 GL 系列產品在毛利率方面略領先于杰克股份。 圖 9 公司毛利率保持平穩，凈利率穩步提高 圖 10 TK 系列的毛利率較高 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 股權結構較為集中股權結構較為集中，管理層經驗豐富管理層經驗豐富 方小衛與徐帷紅通過愛科電腦間接持有公司合計 49.34%的股份。方云科直接持有 10.65%的股份，同時作為瑞步投資和瑞松投資的執行事務合伙人可以控制瑞步投資和瑞松投資分別持有的 7.10%和 5.75%股權的表決權，方云科能夠控制公司合計23.5

23、1%的表決權（14.66%的持股比例） 。因此，方小衛、徐帷紅和方云科合計能夠控制愛科科技 72.8%的股份，為公司的實際控制人。 0%10%20%30%40%50%60%2017201820192020銷售毛利率銷售凈利率0%20%40%60%80%2017201820192020H1BK系列毛利率TK系列毛利率其他系列毛利率售后服務及配件銷售毛利率表 2 公司部分產品毛利率領先同行 公司公司 內容內容 2 2017017 2 2018018 2 2019019 公司公司 GL 系列系列 單價（萬元/套） 26.40 27.31 26.40 單位成本（萬元/套） 14.51 15.48 14

24、.51 單位毛利（萬元/套） 11.89 11.83 11.89 毛利率 45.02% 43.30% 45.02% 杰克股份杰克股份-裁床產品裁床產品 單價（萬元/套） 32.45 37.01 32.45 單位成本（萬元/套） 18.76 21.59 18.76 單位毛利（萬元/套） 13.69 15.42 13.69 毛利率 42.17% 41.66% 42.17% 差異差異 單價（萬元/套） -6.05 -9.70 -6.05 單位成本（萬元/套） -4.25 -6.11 -4.25 單位毛利（萬元/套） -1.80 -3.59 -1.80 毛利率 2.85% 1.64% 2.85% 資料

25、來源：招股說明書，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 圖 11 公司股權結構 資料來源：招股說明書，企查查，華西證券研究所 管理層高學歷，研發經驗豐富。管理層高學歷，研發經驗豐富。公司管理層畢業于浙江大學、英國華威大學、國防科技大學等高等院校，學歷大多是研究生，技術底蘊深厚，且相關從業經驗豐富。管理層的頂層架構起步高，是公司未來發展的重要保障。 表 3 公司董事會成員 姓名姓名 職務職務 簡介簡介 方小衛 董事長 1989 年畢業于浙江大學，研究生學歷。教授級高級工程師。1977 年至 1992 年任杭州自動化研究所軟件研究室軟件開發工程師

26、；1992 年至今任杭州愛科電腦技術有限公司執行董事；2005 年創立愛科科技，任愛科科技董事長兼總工程師。國家信息產業部“全國勞動模范”，中國服裝行業協會專家委員會成員，浙江省科技廳技術專家庫成員，杭州市創新型先進人才。 方云科 董事、總經理 2008 年畢業于英國華威大學，研究生學歷。高級工程師。2008 年至 2009 年任阿里巴巴集團品牌營銷專員。2015 年至今任杭州瑞步投資管理合伙企業執行事務合伙人。2016 年至今任杭州瑞松投資管理合伙企業執行事務合伙人。2009 年加入愛科科技，現任公司總經理。 王鵬 董事、副總經理、董秘 1988 年畢業于國防科技大學，研究生學歷。高級工程師

27、。曾作為訪問學者在荷蘭格羅寧根大學學習計算機神經網絡專業。1988 年至 2004 年任解放軍信息工程大學講師；2004 年至 2009 年任杭州愛科電腦技術有限公司副總經理；2009 年至 2012 年任德國 Top-cut Bullmer GmnH 公司董事總經理及臺州拓卡奔馬公司總經理；2012 年至 2013 年任上海和鷹機電科技股份有限公司副總經理；2013 年加入公司，現任公司董事、副總經理、董事會秘書。 伍郁杰 董事、系統控制部技術負責人 1996 年畢業于湖南大學，本科學歷。中級工程師。1996 年至 2000 年任廣東順德容生電器有限公司工程師；2000 年至 2004 年任

28、廣東順德微創芯片軟件有限公司技術經理；2004 年至 2010 年任杭州柯瑞自動化技術有限公司運動控制軟件工程師；2010 年加入公司，現任公司董事、系統控制部技術負責人。 顧新建 獨立董事 1993 年畢業于浙江大學，博士學歷。1975 年至 1978 年任富陽三山公社謝家溪大隊社員；1982 年至 1984 年任電子工業部上海 1501 所助理工程師；1987 年至今在浙江大學工作，現任浙江大學機械工程學院教授；2016 年至今任杭州汽輪機股份有限公司獨立董事；2017 年至今任杭州愛科科技股份有限公司獨立董事。 徐赤 獨立董事 1983 年畢業于浙江大學，本科學歷。1983 年至 198

29、8 年任南京金陵石化公司鐘山化工廠技術員；1988 年至今任杭州自動化技術研究院有限公司董事長兼總經理；2003 年至今任浙江拓峰科技股份有限公司董事長；2008 年至今任浙江三鑫自動化工程有限公司董事；2017 年至今任杭州愛科科技股份有限公司獨立董事。 賈勇 獨立董事 2012 年畢業于哈爾濱工業大學，博士學歷。2012 年至今任杭州電子科技大學會計學院教師，2018 年至今任浙江開元物業管理股份有限公司獨立董事，2019 年至今任杭州大地海洋環保股份有限公司獨立董事；2017 年至今任杭州愛科科技股份有限公司獨立董事。 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告

30、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 2.2.行業起步晚，發展快，下游應用潛在需求較高行業起步晚，發展快，下游應用潛在需求較高 智能切割設備相對于國外起步較晚智能切割設備相對于國外起步較晚，起初行業發展較為緩慢，起初行業發展較為緩慢。自 1969 年第一臺智能切割設備誕生，到 20 世紀 80 年代才進入我國。但是受制于智能化設備成本高昂，需求較少，行業整體發展較為緩慢。 老齡化加深老齡化加深提振對智能設備提振對智能設備需求。需求。我國在 2010 年前后，走過了“劉易斯拐點” ，人口紅利逐漸消退，15-64歲勞動力人口比重逐年下降，從 2010年峰值 73.27%下降至 2019 年的

31、 70.72%。同時，城鎮單位就業人員平均工資逐年上漲，資本回報率不斷走低。隨著企業勞動成本上升速度開始超過勞動生產率的提高速度，勞動力成本上升對企業競爭力的影響日益顯現，提振了對自動化或智能設備的需求。 圖 12 我國 15-64 歲勞動人口逐漸降低 圖 13 城鎮單位就業人員薪酬不斷增長 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：國家統計局，華西證券研究所 技術突破助推應用領域拓寬技術突破助推應用領域拓寬，但數控化率行業差別巨大，但數控化率行業差別巨大。一方面，隨著行業技術的突破，下游行業覆蓋范圍不斷拓寬，為智能切割行業帶來新的增長點。另一方面，根據兩化融合服務聯盟、國家工業信息安全發

32、展研究中心發布的中國兩化融合發展數據地圖（2018） ，輕工業智能化水平 20%，智能切割行業下游相關的輕工行業關鍵工序數控化率為 41.4%，紡織行業關鍵工序數控化率為 43.2%，在國家重點行業中，處于較低水平，與石化行業的71.4%、冶金行業的61.2%相比，還有較大的提升空間。 65%66%67%68%69%70%71%72%73%74%20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019中國:15-64歲人口:占總人口比重0100002000030000400005000060

33、000700008000090000100000201420152016201720182019城鎮單位就業人員平均工資（元/年） 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 圖 14 我國輕工行業的智能化水平僅 20% 圖 15 我國紡織行業的數控化水平僅為 43.2% 資料來源： 中國兩化融合發展數據地圖（2018） 、華西證券研究所 資料來源： 中國兩化融合發展數據地圖（2018） 、華西證券研究所 設備設備應用廣泛，潛在需求高。應用廣泛，潛在需求高。根據公司招股書顯示，公司產品下游應用主要涉及廣告文印、汽車內飾、復合材料、家居家紡、紡織服裝、辦公自動化等

34、，較為廣泛。同時，下游應用領域也在隨著技術進步和智能化水平的需求的增長進一步擴大。2020 年上半年，公司 31%的收入來自于廣告文印行業，19%的收入來自于汽車內飾行業。 圖 16 近年來公司各領域收入保持較為穩定 圖 17 廣告文印、汽車內飾等占公司營收占比較大 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 廣告文印行業廣告文印行業：戶外需求高漲，定制化：戶外需求高漲，定制化& &智能化帶來智能切智能化帶來智能切割設備發展新機遇割設備發展新機遇 廣告文印行業下游主要是戶外廣告行業，隨著我國城鎮化率的提高以及互聯網紅利的減退，戶外廣告行業進入高速增長期。我國城鎮化率

35、略高于全球平均水平，達到60.60%，最近數十年中增速喜人，給戶外廣告行業帶來巨大市場空間；另一方面，我國的城鎮化率相對于發達國家還有很大提升空間，未來增長空間同樣十分巨大。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%石化冶金輕工關鍵工序數控化率05000100001500020000250002017201820192020H1復合材料收入（萬元）廣告文印收入（萬元）汽車內飾收入（萬元）家居家紡收入（萬元）紡織服裝收入（萬元）辦公自動化收入（萬元）其他行業收入（萬元）13%31%19%15%7%14%1%復合材料廣告文印汽車內飾家居家紡紡織服裝辦公自動化其他行業 證券研究報告|公司

36、深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 圖 18 我國城鎮化率不斷提升 圖 19 我國城鎮化仍低于發達國家 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 線下廣告規模巨大，戶外廣告規模增速較高。線下廣告規模巨大，戶外廣告規模增速較高。根據艾瑞咨詢數據，我國線下廣告市場規模在 1700 億元上波動，雖然沒有受線上互聯網廣告沖擊較大，但體量仍然保持較高水平。另外，從增速來看，線下廣告下滑幅度明顯縮減，并在 2018 年趨近于零，預計2021年達到1813.5億元。與其余類別線下廣告因受消費者移動性增加影響而導致受眾流失、市場規模收縮不同，戶外廣告場景化和

37、強制性等的特征和數字化賦能的增強，使廣告主對其的需求不斷增強，成為拉動線下廣告增長情況回暖與持續提升的主要動力，預計到 2021 年，戶外廣告將占據整個線下廣告市場規模的 39.2%。國內戶外廣告行業 2015 年至 2018 年復合增長率高達 18.20%，預計到 2021 年，國內市場規模將達到 711 億元。 圖 20 我國線下廣告市場規模 圖 21 我國戶外廣告收入占不斷提升 資料來源：艾瑞咨詢，華西證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢，華西證券研究所 定制化生產能力助推產業集中度提高定制化生產能力助推產業集中度提高，數字化、智能化提振智能切割設備需求，數字化、智能化提振智能切割設備需求。人

38、們的生活水平與消費水平的不斷提高，在許多方面都凸現出明顯的個性化、需求化。為了滿足不同客戶的個性印品需求，圖文快印不斷發展升級，而智能化切割設備在此領域有較大作為。另外，受到成本節約和工藝改進的推動，行業有著較強的數字化、智能化需求，有利于促進智能切割設備行業的發展。 0%10%20%30%40%50%60%70%194919521955195819611964196719701973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018城鎮化率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%日本韓國美國法國德

39、國中國城鎮化率-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%020040060080010001200140016001800200020152016201720182019E2020E2021E線下廣告市場規模（億元，左）YoY（右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019E 2020E 2021E電視廣告收入占比報紙廣告收入占比戶外廣告收入占比廣播廣告收入占比雜志廣告收入占比 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 圖 22 圖文快印行業發展有利于提振智能化設備需求 資料來源：前瞻產業

40、研究院，華西證券研究所 汽車行業：隨汽車行業景氣度提升而恢復，未來增長空間汽車行業：隨汽車行業景氣度提升而恢復，未來增長空間較大較大 汽車內飾定制化屬性強。汽車內飾定制化屬性強。汽車內飾是汽車單車附加值較高的零部件之一。根據car2100 權威定義，汽車內飾主要是指汽車內部改裝所用到的汽車產品，如方向盤套、坐墊，腳墊、香水、掛件、內部擺件、收納箱等等都是汽車內飾產品。汽車內飾兼具裝飾性、功能性和安全性等屬性，其設計工作量較高，具有較強的定制化屬性。 汽車行業景氣度回升汽車行業景氣度回升。受宏觀經濟影響、國六排放標準逐步開始實施、部分自主品牌降價清庫及近期新冠肺炎疫情等多重因素的影響，2018和

41、2019年乘用車銷量低迷。根據中國汽車工業協會統計，2018 和 2019 年中國新車乘用車銷量分別為2371 萬輛和 2144 萬臺，同比降低分別為 4.08%和 9.56%，連續兩年下滑。2020 年由于新冠肺炎疫情的爆發，進一步拖累 2020 年第一季度整個乘用車市場的銷量，單月及累計銷量出現斷崖式下跌。隨著疫情消退，2021 年一二月份汽車行業景氣度大幅反彈，相對于 2019 年銷量出現大幅提升（由于 2020 年疫情原因暫不考慮） 。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 圖 23 汽車銷量有所反彈 資料來源：前瞻產業研究院，華西證券研究所 我國

42、汽車人均保有量不斷上升，但與發達國家仍有較大差距。我國汽車人均保有量不斷上升，但與發達國家仍有較大差距。過去我國汽車行業呈現出飛速發展，并在 2010 年取代美國成為世界最大的新車市場，汽車人均保有量從 2004 年的 0.02 輛增長到 2019 年 0.19 輛，但仍遠低于與美國的 0.80 輛，日本的 0.59 輛及韓國的 0.38 輛，僅處于全球汽車保有量平均水平。雖然近幾年汽車行業景氣度不及以前，但從長期來看，我國汽車市場規模仍有較大的增長空間。 圖 24 我國人均汽車保有量逐年上升 圖 25 我國人均汽車保有量相對于發展國家仍然較低 資料來源：Wind，華西證券研究所測算 資料來源

43、：Wind，華西證券研究所 紡織行業：紡織行業：景氣度邊際改善景氣度邊際改善 隨著我國經濟總量的不斷提高，城鄉居民的收入水平持續增長，為國內服裝消費市場的持續增長奠定了堅實基礎。目前，我國紡織服裝行業保持著穩中有進發展態勢，根據國家統計局數據，2018 年規模以上服裝企業工業增加值同比增長 4.40%。2016 年 9 月，工信部發布的紡織工業發展規劃（2016-2020 年） 提出行業增長目標，“十三五”期間，規模以上紡織企業工業增加值年均增速保持在 6%-7%；紡織品服裝出口占全球市場份額保持基本穩定；紡織工業增長方式從規模速度型向質量效益型轉變。此外，隨著城鄉居民收入增長、新型城鎮化建設

44、以及二孩政策全面實施等發展紅利和改革紅利疊加，將推動升級型紡織品消費穩定增長。 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05001000150020002500300035002010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-1

45、22018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-12汽車銷量累計值（萬輛，左）YoY（右）0.000.050.100.150.200.25中國人均汽車保有量00.10.20.30.40.50.60.70.80.9中國韓國日本美國各國汽車人均保有量 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 隨著國內疫情影響減退，紡服行業景氣度逐漸回升。隨著國內疫情影響減退，紡服行業景氣度逐漸回升。紡織行業營業收入累計同比呈上升趨勢，環比持續改善，截至 2020

46、年年底，國內紡織行業營業收入同比下滑11.30%，幅度進一步縮窄，景氣度得到進一步改善。另外，紡織行業存貨降到近幾年低位，截至 2020 年年底，存貨同比降低 3.3%。中國棉紡織行業景氣指數自 2020年 2 月以來呈波動上升趨勢。 圖 26 我國紡織行業營收和庫存情況不斷改善 圖 27 我國棉紡織行業采購經理人指數景氣度較高 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 消費消費者對者對紡織行業品質要求紡織行業品質要求提升，消費支出穩步上漲提升，消費支出穩步上漲。服裝消費價格持續小幅上漲，且漲幅連續兩年均有所提升。2019年，服裝消費價格同比上漲 1.8，增速同比

47、提高 0.4 個百分點。由于疫情原因，2020 年整體價格下降 0.1%，但我們認為隨著疫情影響消退，增速有望回歸增長。同時，衣著人均消費支出保持增長態勢，2019年我國人均衣著銷售支出達到1338元，同比增長3.8%，增速近幾年保持相對平穩增長。 圖 28 服裝消費價格漲幅持續提升，2020 年暫時下滑 圖 29 我國人均衣著消費支出不斷提升 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：中國紡織經濟信息網，華西證券研究所 家居家紡行業：家居家紡行業：行業規模較高，提升空間仍存行業規模較高，提升空間仍存 家紡消費家紡消費進入成熟期進入成熟期，產品功能化需求提升產品功能化需求提升。紡織行業經歷

48、了起步期、快速發展期，目前發展較為成熟，市場規模增長趨于穩定。根據艾媒咨詢數據，2014 年家紡行業市場規模為 1796.1 億元，2019 年其市場規模擴大為 2310 億元，期間復合增-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-11紡織服裝、服飾業:營業收入:累計同比紡織服裝、服飾業:存貨:同比0102030405060702017-022017-05201

49、7-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-11棉紡織行業采購經理人指數(PMI)(0.5)0.00.51.01.52.02.53.020132014201520162017201820192020服裝CPI漲幅0%1%2%3%4%5%6%7%8%020040060080010001200140016002013201420152016201720182019我國人均衣著消費支出（元，左）YoY（右） 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾

50、部的重要法律聲明 15 長率為 5.16%。預計 2021 年家紡行業市場規模將達到 2437.2 億元。另外，隨著消費者對產品偏功能需求的提升，定制化逐漸成為行業增長的潛在動力，從而提振行業對智能化切割設備需求。 圖 30 家紡產品向功能化趨勢發展 圖 31 我國家紡行業市場規模低增速增長 資料來源：艾媒咨詢，華西證券研究所 資料來源：中國產業信息網，華西證券研究所 家紡家紡行業雖然已經進入成熟期，但對比發達國家仍有一定提升空間。行業雖然已經進入成熟期，但對比發達國家仍有一定提升空間。從消費占比來看，與發達國家的 33%相比，我國家紡產品的消費占比僅為 28.6%，存在較大的增長空間；從消費

51、規模來看，2016 年我國家紡產品消費僅為約 145 元，低于英國的 325 元、日本的 390 元和美國的 471 元。綜合來看，行業仍會有較為穩定的低增速。 圖 32 我國家紡消費占比相對發達國家較低 圖 33 我國人均衣著消費支出不斷提升 資料來源：艾媒咨詢，華西證券研究所 資料來源：艾媒咨詢，華西證券研究所 3.3.研發投入持續加大研發投入持續加大，性價比優勢打開國際市場性價比優勢打開國際市場 掌握核心技術掌握核心技術，一體化服務完善，一體化服務完善 注重研發和自主創新，研發投入持續加大注重研發和自主創新，研發投入持續加大，核心競爭力不斷增強，核心競爭力不斷增強。公司投入研發費用率分別

52、為由2017年的7.7%提升至2020年的9.01%，2021Q1達到10.70%。0%1%2%3%4%5%6%7%8%0500100015002000250030002014201520162017201820192020E2021E我國家紡行業規模（億元，左）YoY（右）26%27%28%29%30%31%32%33%34%中國發達國家家紡消費占紡織品的比例145325390471050100150200250300350400450500中國英國日本美國各國家紡人均消費（元） 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 截至 2020 年底，研發技術人員達

53、到 105 人，占比高達 31.44%。目前，公司已累計取得 82 項專利，其中發明專利 22 項，并取得軟件著作權 64 項，并已經發展成為行業內為數不多的可以自主生產精密運動控制系統等核心零部件的企業。同時，公司的“新一代切割運動控制系統” 、 “工業機器人智能切割技術” 、 “軟性材料云技術服務平臺”等 16 項在研項目，多數已通過測試驗證開始小批量生產。 圖 34 公司研發投入占比不斷提高 資料來源：Wind，華西證券研究所 核心技術在行業內有將強的競爭力。核心技術在行業內有將強的競爭力。智能切割行業涉及的主要技術領域包括切割領域、切割前領域以及前沿發展領域。其中，切割領域的主要技術包

54、括運動控制和切割執行；切割前領域主要系切割前對切割材料的識別、處理、規劃等，具體包括圖像識別、工業設計、工藝規劃等；前沿發展領域，代表著智能切割行業未來的發展方向，如總線開發、云服務等。 0%2%4%6%8%10%12%00.050.10.150.20.2520172018201920202021研發支出（億元）研發占比表 4 公司核心技術概述 技術領域技術領域 細分技術細分技術 公司技術領先性公司技術領先性 國內外競爭對手技術水平國內外競爭對手技術水平 切割領域 運動控制 擁有精密運動控制核心技術，自主研發的精密運動控制系統，在運動控制周期、多軸聯動、加工控制精度等技術指標方面，接近甚至超越

55、國內專業運動控制系統生產商的技術水平。 除法國力克、瑞士迅特、美國格柏等少數競爭對手以外，國內或國外的同行業企業主要以采購或定制通用型的運動控制系統實現運動控制的能，功能的擴展和提升受制于所選型的運動控制系統的功能和性能。 控制周期：公司為 100us 級別，固高科技125us-400us 級別，柏楚電子 125us 級別 直線插補：公司支持6軸直線插補，固高科技支持3-4軸插補，柏楚電子支持實時控制的五軸聯動 誤差補償：公司擁有誤差補償技術，固高科技部分運動控制系統擁有誤差補償技術 高精度伺服控制技術：公司在運行速度200mm/s、加速度 1G 下，可實現 1um 的控制精度，柏楚電子在運行

56、速度 200mm/s、加速度 1G 下，可實現 2um 的控制精度； 模擬量控制：公司紋波系數低于 1mV，柏楚電子紋波系數低于 10mV 切割執行 公司形成了切割制造核心技術，包括自動換刀與自動對刀技術、多拖板多國外企業中，先進企業如瑞士迅特具有較強的切割執行相關的技術，具備多拖板多橫梁 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 智能切割設備的主要技術參數包括最大切割寬度、最大切割長度、最大切割厚度、切割精度、最大切割速度、最大切割加速度等。 橫梁設計、超大幅面設計及相關技術等技術。同時，公司的產品中多元化機頭和機頭可配置性功能較為齊全。 設計、超大幅面設計

57、等技術，根據其官網資料，其多元化機頭和機頭可配置性功能相對發行人較為豐富。 切割前領域 圖像識別 公司形成了機器視覺核心技術，基于“分塊圖像采集和處理技術”與“輪廓和瑕疵識別技術”研發的 LCP 系列產品，獲得浙江省科技進步二等獎、杭州市科技進步三等獎、中國紡織工業聯合會科學技術進步二等獎等多個獎項，在國內暫無同類產品。國內企業寧波經緯、廣東瑞洲等企業已經具備了一定的圖像識別能力，但未披露其具體的技術水平。 國外企業中，少數競爭對手如法國力克、美國格柏在圖像識別領域具有較強的領先優勢，識別效率高于公司 工業設計與工藝規劃 公司形成了 CAD 核心技術，方小衛先生主持的“三維服裝 CAD 系統”

58、項目，被信息產業部評為“信息產業重大發明獎” ，具有較深的技術積累。 公司形成了 CAM 核心技術，建立了行業獨有的切割工藝算法庫和材料專家庫，還形成了工藝特征識別與匹配技術、加工路徑優化技術、合并線零間距切割技術、智能化實時監測技術等多項其他獨有技術。通過該等技術、可以實現工藝特征的識別和匹配、加工路徑優化、多層智能切割設備上的零間距排版、設備狀態參數實時監測等功能。 國內企業中，寧波經緯、廣東瑞洲、杰克股份等競爭對手均已掌握數據解讀等通用技術。國外企業中，美國格柏、法國力克、瑞士迅特等主要競爭對手均已掌握了數據解讀、自動排版等通用技術，但是美國格柏、法國力克等國外競爭對手在行業覆蓋面少于發

59、行人，如法國力克主要集中在紡織服裝、汽車內飾、家居家紡、復合材料等領域，在廣告文印行業則覆蓋較少。 前沿開發技術 總線開發技術 公司已形成總線開發核心技術，可實現設備組網、機器協作。 根據公開資料，公司國內、國外的競爭對手未披露與上述技術類似的技術，法國力克可能存在上述核心技術。 云服務技術 公司已形成了云服務核心技術，開發了基于“互聯網+”的公共服務平臺的企業，可以幫助客戶進行數字生產。 根據公開資料，公司國內外競爭對手中，法國力克已經可以提供云服務和遠程專家服務，美國格柏也有 PLM 云平臺，寧波經緯可以提供IoT云平臺，上述技術與發行人云服務技術較為相似，其他競爭對手未披露相似技術。 資

60、料來源：招股說明書，華西證券研究所 表 5 智能切割設備主要技術參數 技術參數技術參數 簡介簡介 最大切割寬度和最大切割長度 衡量智能切割設備的切割幅面。許多切割材料，如應用于航天航空的大型復合材料，需要滿足大幅面切割，這也對上述技術參數提出了較高的要求。 最大切割厚度 針對多層智能切割設備而言，最大切割厚度越大，其可以切割的材料層數越多，這個指標也是衡量智能切割設備工作效率的技術參數之一 切割精度 主要衡量智能切割設備控制系統的先進水平以及設備運行時誤差的大小，切割精度越高，誤差越小，是智能切割設備先進性的重要技術參數之一 最大切割速度和最大切割加速度 主要衡量智能切割設備的切割效率，上述指

61、標越高，智能切割設備運行越快，單位時間內可以進行的切割越多，工作效率越高。最大切割速度和最大切割加速度主要受到智能切割設備運動控制系統的反應時間、核心算法優劣、設備整體工藝水平等多方面因素的影響。 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 18 產品性能方面，產品性能方面，以公司 BK 和 TK 產品系列為例，部分參數指標已經達到和超過國外同等型號產品的性能。 產品產品價格方面，價格方面，同樣以 BK 系列和 TK 系列為例，價格在國內外均具有較高的性價比。 表 6 公司 BK 系列部分執行指標已經趕超國外 項目項目 愛科科技愛

62、科科技 瑞士迅特瑞士迅特 比利時艾司科比利時艾司科 比較結果比較結果 產品型號 BK 系列 S3 系列 XP AUTO20 系列 - 最大切割寬度 1.1m-1.7m 1.33m-2.27m 1.68m 優于、等同或略低于 最大切割長度 1.3m-2.5m 0.83m-1.63m 1.43m 優于或等同 最大切割厚度 50mm 25mm 未披露 優于 定位精度 0.03mm 0.03mm 0.05mm 優于或等同 切割精度 0.1mm 0.1mm 0.20mm 優于或等同 最大切割速度 1.5m/s 2m/s 1.67m/s 略低于 最大切割加速度 15m/s2 14m/s2 15m/s2 優

63、于或等同 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 表 7 公司 TK 系列部分執行指標已經趕超國外 項目項目 愛科科技愛科科技 瑞士迅特瑞士迅特 比利時艾司科比利時艾司科 美國格柏美國格柏 德國奔馬德國奔馬 比較結果比較結果 產品型號 TK 系列 G3 系列 XP ATUO44 系 Z1 系列 PREMIUMC UT ELC 系列 - 最大切割寬度 1m-5.1m 1.33m-3.21m 2.21m 1.81m-2.54m 1.4m-5m 優于、等同或略低于 最大切割長度 1.5m-15.5m 1.6m-3.2m 3.2m 1.82m-3.04m 1.2m-3.2m 優于 最大切割厚度 50mm

64、 未披露 未披露 未披露 50mm 等同 定位精度 0.03mm 0.03mm 0.06mm 未披露 未披露 優于或等同 切割精度 0.1mm 0.1mm 0.3mm 未披露 0.1mm 等同 最大切割速度 1.5m/s 2.0m/s 1.67m/s 1.1m/s 2m/s 等同或略低于 最大切割加速度 15m/s2 9.49m/s2 14m/s2 15m/s2 20m/s2 低于德國奔馬，優于或等同其他 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 表 8 公司 BK 系列具有價格優勢 項目項目 愛科科技愛科科技 瑞士迅特瑞士迅特 比利時艾司科比利時艾司科 產品型號 BK 系列 S3 系列 XP A

65、UTO20 系列 價格范圍 10-40 萬元 50-70 萬元 4565 萬元 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 表 9 公司 TK 系列具有價格優勢 項目項目 愛科科技愛科科技 瑞士迅特瑞士迅特 比利時艾司科比利時艾司科 美國格柏美國格柏 德國奔馬德國奔馬 產品型號 TK 系列 G3 系列 XP ATUO44 系 Z1 系列 PREMIUMC UT ELC 系列 價格范圍 15-50 萬 70-100 萬 60-90 萬 1.81m-2.54m 50-70 萬 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 19 智能切割設備主

66、要包括精密運動控制系統、伺服系統和智能切割設備本體：智能切割設備主要包括精密運動控制系統、伺服系統和智能切割設備本體：精密運動控制系統作為核心部件，驅動伺服系統，從而帶動智能切割設備本體運轉，對材料進行切割加工。 控制系統控制系統和伺服系統和伺服系統 精密運動控制系統和伺服系統主要位于智能切割設備的電器箱中，是切割設備精密運動控制系統和伺服系統主要位于智能切割設備的電器箱中，是切割設備的大腦和核心零部件之一。的大腦和核心零部件之一。精密運動控制系統接受指令，對各類信息、數據進行分析處理，并向伺服系統輸出運動軌跡指令，伺服系統接收到指令后開始運轉，帶動智能切割設備完成切割工作。精密運動控制系統可

67、以實現對智能切割設備部件的位置控制、速度控制、加速度控制、轉矩控制或力矩控制等。 圖 35 運動控制系統的組成 資料來源： 工業運動控制 ，華西證券研究所 精密運動專用控制器主要零部件包括精密運動專用控制器主要零部件包括 PCB 板、芯片、貼片元器件、接插件等。板、芯片、貼片元器件、接插件等。精密運動專用控制器的芯片中封裝了高性能多軸運動控制算法和工藝算法庫。 公司自主設計、研發的精密運動控制軟件模塊 CutterComm，能夠對下游行業涉及的常用功能模塊進行封裝，形成了通用化接口，以軟件的形式單獨安裝到計算機中，并對常見的下游切割流程進行抽象，便于行業應用軟件工程師進行快速的專項開發，開發人

68、員只需要簡單地調用接口函數即可。伺服系統主要由伺服驅動器和伺服電機構成，一般根據生產需求，向供應商外購。 圖 36 PLC 控制系統原理圖 圖 37 公司自主研發的精密運動專用控制器 資料來源：工控網，華西證券研究所 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 智能切割設備本體智能切割設備本體 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 20 智能切割設備本體主要是智能切割設備的機械部分，由機頭、橫梁、真空吸附、機臺、傳動裝置、防撞裝置等部分組成，機頭上安裝有刀、筆、壓料機構等部件，其中刀用于切割，筆用于繪制標記，壓料機構用于固定被切割材料。 圖 38 公司智能切割設備本體

69、 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 智能切割設備本體的主要技術特點體現在機頭的工藝水平以及設備的設計方案智能切割設備本體的主要技術特點體現在機頭的工藝水平以及設備的設計方案等方面。等方面。公司主要通過外購或“自主設計、外協加工”的方式完成橫梁、機臺、真空吸附、傳動裝置、防撞裝置等部件。 機頭是智能切割設備的核心執行部件。機頭是智能切割設備的核心執行部件。機頭主要由機頭模組、刀導向驅動部件、刀抬落驅動部件、刀（由刀具、刀片、刀座組成） 、筆（由筆套、筆芯、筆座組成） 、壓料機構等組成。機頭在精密運動控制系統的驅動下，通過實時控制刀的抬、落、轉向，使其沿著切割軌跡運動完成相關的工藝加工。 圖

70、39 機頭主要部件示意圖 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 刀頭相關技術刀頭相關技術和品類和品類眾多，眾多，匹配匹配不同客戶需求。不同客戶需求。公司擁有“多元化機頭技術”、“機頭可配置技術”等多項機頭相關的關鍵技術，可適應不同厚度、不同材質、不同加 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 21 工工藝的智能裁剪，適應面廣泛。目前，公司自主設計并提供包括通用機頭、銑刀機頭、沖孔機頭、標識機頭、高橫梁機頭、專用機頭在內的 23 種機頭模組；包括冷拉刀具、振動刀具、旋轉刀具、雕刻刀具、氣動浮動刀具在內的 41 種刀具以及 6 種筆套、5 種筆座、6 種壓料機構和上百

71、種刀片供客戶選配，并可為客戶提供機頭、刀具等部件的定制化服務，較好地滿足了不同工作場景、不同工藝下的切割需求。 行業應用軟件行業應用軟件 下游客戶行業廣泛，下游客戶行業廣泛，對軟件對軟件需求差異較大。需求差異較大。對不同行業的應用特點，公司開發了功能覆蓋廣泛的行業應用軟件。銷售時，與設備捆綁提供給客戶。行業應用軟件主要包括專用軟件和功能模塊，能夠在智能切割設備與用戶之間建立有效的互通機制，較大程度地滿足了客戶的定制化需求。專用軟件主要針對一個或多個行業，根據行業特點，提供針對性的軟件產品，可以滿足特定行業的基本工藝需求；功能模塊主要系可以實現模板匹配、定位識別、輪廓識別等特定功能的動態庫，客戶

72、可以根據需求進行選配。 技術定制設備技術定制設備 （1）高精度視覺定位系統 機器視覺的諸多應用場景和功能，均可歸為四種基本功能：識別、測量、定位和檢測。目前機器視覺現有主要的應用場景有電子設備及半導體、汽車、制藥、食品包裝等。公司以機器視覺技術為基礎，研發了高精度視覺定位系統。借助高精度視覺定位系統，客戶可以完成廣告文印等行業印刷圖形的定位套準，并能實現對印刷變形圖形的精準切割，提升了智能切割設備的切割效率和自動化程度。 表 10 公司軟件系統齊全 序號序號 名稱名稱 介紹介紹 性質性質 應用行業應用行業 1 IClothCut 服裝行業專用軟件 專用軟件 紡織服裝 2 IBrightCut

73、廣告行業專用軟件 專用軟件 廣告文印、辦公自動化 3 ILeatherCut 皮革材料專用軟件 專用軟件 汽車內飾、家居家紡、紡織服裝、 4 IPlyCut 單層切割軟件 專用軟件 箱包、鞋業 5 IMulCut 多層切割軟件 專用軟件 復合材料、家居家紡、紡織服裝、 6 iMode 模板匹配模塊 功能模塊 汽車內飾、箱包、鞋業 7 iKnow 拍照定位識別模塊 功能模塊 汽車內飾、家居家紡、紡織服裝、 8 StringScanning 輪廓識別模塊 功能模塊 箱包、鞋業 9 Material Library 材料庫模塊 功能模塊 家居家紡、紡織服裝、汽車內飾、 10 iShadowpicki

74、ng 投影模塊 功能模塊 廣告文印、辦公自動化、箱包 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 22 圖 40 公司高精度視覺定位系統 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 （2）行掃描系統 公司研發的行掃描系統選用高精度的線陣相機在送料過程中實時獲取圖像數據，經過圖像分析處理后自動提取切割軌跡，為智能切割設備工作提供數據參考，實現了智能切割設備在無數據狀態下的加工，提高了材料連續生產切割的效率。 圖 41 公司研發的行掃描系統 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 （3）自動換刀系統 公司以自動換刀技術為基礎，研發了自動換刀系

75、統。公司以自動換刀技術為基礎，研發了自動換刀系統。自動換刀系統由自動刀庫、刀具管理系統以及自動潤滑裝置、自動清洗裝置等輔助裝置組成。執行切割時，刀具管理系統可以根據指令，完成自動刀庫中刀具的自動換刀等任務，減少了手工換刀的工作時間以及換刀二次定位帶來的切割誤差。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 23 圖 42 公司研發的自動換刀系統 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 （4）自動上下料系統 基于桁架式機器人設計理念，研發了自動上下料系統?；阼旒苁綑C器人設計理念，研發了自動上下料系統。公司自動上下料系統可以在生產過程中，實現對切割材料位置、厚度的檢測并定

76、位擺放的功能。此外，自動上下料系統還可以對經過智能切割設備切割完成的樣片及廢料實現自動收料，并疊放整齊，方便后道的分揀工作。 圖 43 公司研發的自動上下料系統 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 （5）其他技術定制設備 另外，公司基于客戶需求，還研發了自動對刀系統、自動打標系統、投影收料顯示系統、廢料收集系統等其他技術定制設備。 開放服務開放服務 （1） “互聯網+”服務 根據多年項目經驗，自主開發形成了基于“互聯網根據多年項目經驗，自主開發形成了基于“互聯網+”+”的服務平臺，為客戶提供的服務平臺，為客戶提供優化的制造服務。優化的制造服務。公司在云端建立了材料庫、樣板庫、工藝庫、行業知識

77、庫等共享資源，智能切割設備可以與公共服務平臺相連接，客戶通過網絡可以在云端進行大量 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 24 快速的排料程序，并執行相應命令，實現企業的智能制造與技術服務一體化。公司提供的“互聯網+”服務有力推動了客戶生產效率的提升和公司售后服務的及時性。 （2）生產線一體化開發服務 基于精密運動控制系統的外聯性功能和總線開發技術，公司在為客戶提供智能基于精密運動控制系統的外聯性功能和總線開發技術，公司在為客戶提供智能切割設備時，可以針對客戶生產線情況，切割設備時，可以針對客戶生產線情況，提供提供一體化開發服務。一體化開發服務。公司的精密運動控

78、制系統不僅可以完成對多個智能切割設備的控制，同時還可以對客戶的外部設備如機械臂等進行控制?；谏鲜龉δ?，公司可以將其智能切割設備嵌入到客戶的生產線中，為客戶提供生產線的統一控制和管理支持，從而助力客戶打造成套自動化設備生產線和智慧工廠。 圖 44 公司的精密運動控制系統控制智能切割設備與外部機械臂協作 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 核心技術營收占比高，核心技術營收占比高，高高性價比性價比打開打開海海外市場外市場 核心技術產品營收比例核心技術產品營收比例 90%以上以上，高性價比高性價比逐步打開國外市場。逐步打開國外市場。公司核心技術所應用產品給公司帶來的收入分別為 1.71億元、1.9

79、7億元、1.98億元 0.80億元，占營業收入的比重分別為 96.88%、95.57%、93.62%和 93.69%。憑借產品性能優勢和價格優勢，公司在俄羅斯、荷蘭、土耳其、美國、韓國、巴西、西班牙、中國臺灣、泰國、波蘭等全球多個國家和地區均實現了銷售，海外營收近幾年維持在 30%以上。2019 年公司海外營業收入達到 0.71 億元，同比增長 7.58%。由于疫情原因，拖累公司海外出口，2020年海外營收增速放緩，隨著疫情影響消退，我們認為2021年公司海外營收占比有望進一步提升。 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 25 圖 45 公司核心技術營收占比達

80、90%以上 圖 46 公司打開海外市場 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 4.4.募投項目：產能募投項目：產能+ +研發研發+ +市場市場同發力，同發力，發展前景可待發展前景可待 公司上市募集資金 4.7 億元將全部用于公司主營業務相關的項目： 擴產：擴產：公司上市之前，產能受限，每年產能約 1500 臺。新建智能切割設備生產線項目完全達產后，預計年產 4000 臺智能切割設備，產能瓶頸預計得益解決。 研發：研發：智能裝備產業化基地（研發中心）建設項目，對于公司提高在智能制造技術研究及新產品開發方面的技術創新能力、豐富公司的產品系列及吸引優秀人才奠定技術

81、，為公司發展提供持續動力。 市場：市場：營銷服務網絡升級建設項目建成后，公司的營銷服務網絡將覆蓋全國更多市場區域，完善營銷管理職能和方式，提高區域市場開拓和營銷服務能力，加大產品營銷力度，從而有助于擴大市場份額和品牌影響力。 5.5.盈利盈利預測預測 由于下游景氣度回升，對設備需求強勁，公司在手訂單充足， BK 和 GL 系列有望恢復增長，PK 和 GL 系列產品預計實現高速增長。預計公司 2021-2023 年公司收入分別為 3.36 億元、5.03 億元、6.55 億元，同比增長 50.9%、49.8%、30.2%，實91%92%93%94%95%96%97%98%0.00.51.01.5

82、2.02.52017201820192020H1核心技術營收（億元，左）核心技術營收占比（右）0%5%10%15%20%25%30%35%40%00.10.20.30.40.50.60.70.82017201820192020H1國外收入（億元，左）YoY（右）表 11 募投項目情況 序號序號 工程、費用名稱工程、費用名稱 投資總額（億元）投資總額（億元） 募集資金投資額（億元）募集資金投資額（億元） 建設期建設期 1 新建智能切割設備生產線項目 2.00 1.50 3 年 2 智能裝備產業化基地（研發中心）建設項目 2.08 2.08 2.5 年 3 營銷服務網絡升級建設項目 0.62 0.

83、62 3 年 4 補充流動資金 0.50 0.50 合計 5.00 4.70 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 26 現歸母凈利潤分別為 0.74 億元、1.06 億元和 1.35 億元，同比增長 50.6%、44.2%、27.2%。對應EPS分別為1.24、1.79、2.28元，對應 PE估值水平為30倍、21倍、16 倍?？紤]到公司擁有核心技術，充分受益于行業景氣度及海外需求的回升，并參考可比公司，給予公司 2021 年 35 倍 PE 估值，目標價格 43.4 元。首次覆蓋，給予“買入”評級。 表 12 業務拆分

84、2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2023E 營業收入營業收入 2.06 2.10 2.23 3.36 5.03 6.55 BK 系列 1.31 1.07 1.10 1.54 2.00 2.40 TK 系列 0.55 0.66 0.67 0.94 1.22 1.46 PK 系列 0.08 0.10 0.24 0.58 0.86 GL 系列 0.06 0.11 0.15 0.36 0.86 1.30 SC 系列 0.04 0.04 0.05 0.10 0.15 0.23 LCP 系列 0.01 0.01 0.02 0.04 0.08 0.16 售后服務及配件銷售 0.0

85、9 0.13 0.14 0.14 0.14 0.14 營業成本營業成本 1.08 1.04 1.14 1.63 2.47 3.22 BK 系列 0.71 0.56 0.80 1.04 1.25 TK 系列 0.27 0.30 0.42 0.55 0.66 PK 系列 0.12 0.29 0.43 GL 系列 0.18 0.43 0.65 SC 系列 0.05 0.08 0.11 LCP 系列 0.02 0.04 0.08 售后服務及配件銷售 0.04 0.04 0.04 毛利毛利 0.98 1.07 1.09 1.72 2.56 3.33 BK 系列 0.60 0.51 0.74 0.96 1

86、.15 TK 系列 0.28 0.36 0.52 0.67 0.80 PK 系列 0.12 0.29 0.43 GL 系列 0.18 0.43 0.65 SC 系列 0.05 0.08 0.11 LCP 系列 0.02 0.04 0.08 售后服務及配件銷售 0.10 0.10 0.10 毛利率毛利率 47.5% 50.73% 48.81% 51.31% 50.97% 50.81% BK 系列 45.93% 47.24% 48.00% 48.00% 48.00% TK 系列 50.46% 54.34% 55.00% 55.00% 55.00% PK 系列 50.00% 50.00% 50.00

87、% GL 系列 50.00% 50.00% 50.00% SC 系列 50.00% 50.00% 50.00% LCP 系列 50.00% 50.00% 50.00% 售后服務及配件銷售 70.00% 70.00% 70.00% 資料來源：Wind，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 27 6.6.風險提示風險提示 下游景氣度不及預期下游景氣度不及預期。公司處于行業中游，下游應用行業景氣度若是持續低迷，將拖累公司產品銷量。 募投項目進展不及預期募投項目進展不及預期。募投項目若無法順利達產，對于公司品類擴張及下游擴展將產生消極影響。 疫情二次反復疫情二次反復。新冠疫情若二次反復，會導致需求不及預期。 匯率波動風險匯率波動風險。公司海外營收占比較大，匯率波動將會顯著影響公司業績。 表 13 可比上市公司估值 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 E EPSPS（元（元/ /股）股） 市盈率市盈率 PEPE 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 603337 杰克股份 0.70 1.32 1.70 43.22 22.32 17.32 300450 先導智能 0.85 1.55 2.14 99.29 57.20 41.17 資料來源：Wind，華西證券研究所