同慶樓-門店擴張+宴會服務助力老字號餐飲品牌煥發新活力-20200727[26頁].pdf

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1、 1 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 門店擴張門店擴張+ +宴會服務，助力老字號餐飲宴會服務，助力老字號餐飲品牌煥發新活力品牌煥發新活力 A A 股股老字號老字號餐飲餐飲連鎖連鎖標的標的，上市助力門店擴張上市助力門店擴張。1） “同慶樓”品牌創立于二十世紀初，為中華老字號餐飲品牌，經營多種菜系，定位大眾聚餐+宴會服務，客單價 110-130 元。公司自創立以來均為直營模式，目前共擁有 57 家門店，分布在安徽、江蘇、北京，主要集中于合肥（27 家） 、無錫（10 家） 。2）公司實際控制人沈基水及其配偶呂月珍共持股 61.69%，為民營企業，股權較為集

2、中。3）公司2019 年實現營收 14.6 億元/-1.7%（2014-19 年 CAGR 6.5%） ，2018-19 年整體營收增速有所放緩，或系近年公司戰略調整期使得 2017 年后陸續關閉快餐門店所致。公司 2019 年實現歸母凈利潤 1.98 億元（2014-19 年 CAGR 22.4%） ，或系新店爬坡成熟+費用控制+政府補助所致?？紤]到公司 2019 年新開店 6 家，且新店爬坡期需要 1-2 年，新開門店業績或有望于 2020-2021 年釋放。 大眾餐飲發展空間廣闊，大眾餐飲發展空間廣闊，宴會宴會服務賦予經營亮點。服務賦予經營亮點。1）大眾消費符合餐飲業需求趨勢，公司發展空

3、間廣闊。餐飲屬大消費行業，規模大且需求穩定；2019 年餐飲社零總額達 4.67 萬億元，2015-2019 年 CAGR 9.7%；同時自“八項規定”以來，餐飲行業逐步由中高端轉向大眾餐飲。公司定位大眾消費，從經營選址、就餐環境、商品采購、產品價格等全方位滿足大眾需求，符合餐飲行業的發展趨勢。2）升級宴會廳+一站式服務，有望驅動公司同店收入增長。雖然近年我國結婚登記人數逐年遞減，但新人對于婚慶服務的支出大幅增長且精細化運營趨勢明顯，2019 年平均每對新人結婚消費金額為 22.3 萬元，5 年復合增速達 36.6%。在婚慶服務中，新人對婚宴酒席和婚禮策劃支出占比達 78%。根據我們測算全國婚

4、宴市場規模大約在 3000-3400 億元， 且婚宴、 婚禮策劃利潤率分別為 50-60%、 30-70%，市場規模大且利潤率較高。 同慶樓可為新人提供一站式婚宴服務， 2019 年宴會相關收入占比約 35.9%，為公司利潤重要支撐之一。2019 年公司在無錫升級 9 家酒店 12 個明星宴會廳，為新人提供一站式婚宴服務，彰顯對婚宴市場的重視。此外，公司的宴會廳不限于舉辦婚宴，升學宴、寶寶宴等宴會需求同樣可在公司門店得到滿足，涵蓋的宴會品類多樣且需求較廣，有望成為除傳統餐飲收入外，驅動公司同店業績增長的第二推動力。 品牌品牌+ +運營運營+ +供應保障門店可復制性，供應保障門店可復制性，老字號

5、老字號門店擴張門店擴張具備良好具備良好基礎?；A。公司門店全直營模式下，先已打造出較強的區域性品牌影響力、門店運營能力及規模采購優勢，使得公司相比普通中餐廳，在新開店的成功率上有望更優。1)品牌：同慶樓為“中華老字號”品牌，全國僅 56 家餐飲企業獲此殊榮，安徽地區僅 8 家，具備一定稀缺性；2）運營：從前廳服務到后堂出品再到內部管理，公司已形成一套成熟的運營模式。目前門店共計 57 家，新店多數 1 年左右可達到盈虧平衡；豐富的門店管理經驗及較強的運營能力，使得公司具備較穩健的復制性；3）供應鏈：公司設有合肥、無錫兩大分揀中心，所有門店原材料由公司集中采購、配送，最大化規模優勢并保證食材質量

6、。本次募資金，公司擬以 1.73 億購臵初加工生產線、保鮮生產線等設備 60 臺，整合原有分揀配送中心及中央廚房，為合肥各餐飲門店提供原材料集中采購、加工及統一配送，有望降低合肥地區門店的成本和費用，進一步擴大規模效應及門店盈利能力。 上市助力門店加速展店，上市助力門店加速展店，合肥合肥門店加密門店加密+ +省外省外門店擴張推動企業發展門店擴張推動企業發展。1）安徽Tabl e_Ti t l e 2020 年年 07 月月 27 日日 同慶樓同慶樓（605108.SH） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 證券研究報告 投資評級投資評級 買入買入-A 首次首次評級評級

7、 股價（股價（2020-07-24） 30.83 元元 Tabl e_Market I nf o 交易數據交易數據 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 6,166.00 流通市值 （百萬元）流通市值 （百萬元） 1,541.50 總股本（百萬股）總股本（百萬股） 200.00 流通股本 （百萬股）流通股本 （百萬股） 50.00 Tabl e_C hart 股價表現股價表現 資料來源：Wind資訊 升幅升幅% 1M 3M 12M 相對收益相對收益 -7.29 -13.82 -8.57 絕對收益絕對收益 劉文正劉文正 分析師 SAC 執業證書編號：S1450519010001 021-35082

8、109 Tabl e_R eport 相關報告相關報告 -10%-3%4%11%18%25%32%2019-072019-112020-03同慶樓 上證指數 2 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 省內：公司在合肥地區的規?；熏F，至 2016 年面積 2000 平米以上門店均已實現盈利。本次 IPO 募資下，公司計劃在合肥再新增 6 家門店，省內利潤有望繼續增厚。2）安徽省外：公司省外收入占比逐年提升，2019 年安徽省外收入占比提升至 43.71%。本次 IPO 募資下，公司還計劃在常州和南京分別再開 6 家和 3家門店。 2019 年無錫和常州門

9、店凈利率 4.97%， 較合肥 （15.92%） 、 南京 （15.36%）相比仍有較大差距?？紤]到省外擴張仍處門店和口碑培育期，省外重點城市加密下或有望一定程度帶來更好規模效應。3）新業態：公司與大渝火鍋合作，在旗下門店嘗試火鍋業態；利用現有門店及供應鏈優勢，公司未來或繼續聯手大渝，在更多門店中引入火鍋業態，拓寬門店收入來源。 投資建議：短期疫情影響逐步修復，中長期看公司展店投資建議：短期疫情影響逐步修復，中長期看公司展店+ +供應鏈供應鏈+ +宴會服務發宴會服務發展展。1）短期： 1 月下旬至 3 月中旬門店疫情影響停業，使得 Q1 營收 YoY-53.6%。隨著國內疫情控制，根據招股書，

10、4 月公司收入已恢復至同期 61.59%， Q2-3 經營有望繼續修復。 2)中長期： 考慮到公司計劃每年新開 3 家以上餐廳 （根據招股書） ，有望推動收入穩健增長，且原材料加工配送基地建成可降低采購成本，提升毛利率，預計 2020-2022 年收入 12.20/16.46/17.98 億元，增速-16.6%/+34.9%/+9.2%；2020-2022 年歸母凈利 1.65/2.16/2.56 億元，增速-16.5%/+31.2%/+18.5%，對應2020-22 年 PE 分別為 37.4X/28.5X/24.0X，給予公司“買入-A”評級。 風險提示：風險提示：食品安全風險、市場競爭加

11、劇風險、管理人才不足或流失風險、規食品安全風險、市場競爭加劇風險、管理人才不足或流失風險、規模擴張所帶來的管理風險、跨區域經營風險、技術流失風險。模擴張所帶來的管理風險、跨區域經營風險、技術流失風險。 (百萬元百萬元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主營收入主營收入 1,489.3 1,462.8 1,219.8 1,646.0 1,798.1 凈利潤凈利潤 200.3 197.6 165.0 216.4 256.4 每股收益每股收益(元元) 0.87 0.73 0.83 1.08 1.28 每股凈資產每股凈資產(元元) 3.94 4.93 6.00 7.09 8.3

12、7 盈利和估值盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率市盈率(倍倍) 35.6 42.3 37.4 28.5 24.0 市凈率市凈率(倍倍) 7.8 6.3 5.1 4.4 3.7 凈利潤率凈利潤率 13.4% 13.5% 13.5% 13.1% 14.3% 凈資產收益率凈資產收益率 25.4% 20.0% 13.7% 15.3% 15.3% 股息收益率股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 92.1% 62.9% 30.7% 38.2% 62.0% 數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 qRsNnNoRtMpNyQq

13、PnRsNsRaQcM7NmOnNsQmMjMoOtMfQnPwO7NnNvMwMmMtMMYnPqQ 3 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 內容目錄內容目錄 1. 老字號餐飲連鎖企業，老字號餐飲連鎖企業，IPO 募資助力門店擴張募資助力門店擴張. 5 1.1. 定位大眾聚餐+宴會服務的餐飲連鎖老字號. 5 1.2. 實際控制人沈基水持股 61.69%，股權集中且激勵結構清晰 . 6 1.3. 門店結構調整期，營收短期承壓，上市展店有望驅動業績逐步釋放 . 7 1.4. 毛利率較為穩定，盈利能力處于行業內較高水平 . 9 2. 大眾

14、餐飲行業前景向好，宴會服務助力同店增長大眾餐飲行業前景向好，宴會服務助力同店增長 .11 2.1. 餐飲行業向大眾消費轉型，行業前景向好 .11 2.2. 婚慶餐飲消費穩中有升，宴會服務推動老字號煥發新活力 . 12 2.2.1. 婚慶走向精細化，市場規模大利潤較高，寶寶宴、升學宴等需求同樣較廣 . 12 2.2.2. 公司發力婚宴市場，一站式服務有望驅動業績新增長 . 13 3. 品牌品牌+運營運營+供應保障門店可復制性，強化規模優勢供應保障門店可復制性，強化規模優勢 . 15 3.1. 中華老字號構筑品牌壁壘，多菜系經營打破區域限制 . 15 3.2. 成熟的運營模式+標準化管理保障門店可

15、復制性. 16 3.3. 較強的區域性集中供應能力，放大規模優勢，提升公司盈利空間. 17 3.4. 直營模式有助保持品牌形象統一性，保障新店質量. 18 4. 上市助力展店提速，合肥加密上市助力展店提速，合肥加密+省外展店推動企業發展省外展店推動企業發展 . 19 4.1. 鞏固安徽省內規?；瘍瀯?，門店結構向大店調整 . 19 4.2. 省外擴張有望帶來更廣闊空間，聯手大渝或有望繼續開發火鍋業態 . 20 4.3. 受疫情影響公司營收短期承壓，下半年有望繼續好轉 . 21 5. 投資建議投資建議. 22 6. 風險提示風險提示. 23 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2019 餐飲收入占比 92.

16、74%，宴會相關收入占比 34.89% . 6 圖 2：公司股權結構. 7 圖 3：公司營業收入及增速（億元） . 7 圖 4：公司扣非歸母凈利潤及增速. 7 圖 5：門店結構調整，開店速度放緩 . 8 圖 6：關閉特色快餐門店，發力大型酒店市場（）. 8 圖 7：安徽地區以外收入戰必逐步提升. 8 圖 8：綜合毛利率水平較為穩定 . 9 圖 9：各項費率較為穩定. 9 圖 10：同慶樓和可比公司 ROE . 10 圖 11：同慶樓和可比公司扣非歸母凈利率（%） . 10 圖 12：同慶樓和可比公司應收賬款周轉天數（天） . 10 圖 13：同慶樓和可比公司存貨周轉天數（天） . 10 圖 1

17、4：餐飲市場規模大，且保持穩定增長 .11 圖 15：2015 年餐飲收入增速超過社零增速 .11 圖 16：結婚需求有所減少. 12 圖 17：婚慶消費力提升 . 12 圖 18：婚宴酒席、婚禮策劃是婚慶消費中兩大支出 . 12 4 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 圖 19：大中型宴會收入占比 28% . 13 圖 20：宴會服務營收持續增長. 13 圖 21：宴會菜肴同步升級. 14 圖 22：發力婚宴市場，提供一站式婚禮服務. 14 圖 23：中餐市場上各種菜系均占有一席之地. 16 圖 24：公司經營多種菜系，跨區域展店受

18、限小 . 16 圖 25：多數新開店 1 年即可達到盈虧平衡 . 16 圖 26：公司設有合肥、無錫分揀配送中心 . 17 圖 27：公司統一配送占比提升. 17 圖 28：直營模式保障門店運營水平，保護品牌價值 . 18 圖 29：餐飲業收入增速穩定 . 19 圖 30：安徽江蘇餐飲業高于全國平均水平 . 19 圖 31：主要地區老店 2017-2019 年營收情況(萬元) . 21 圖 32：主要地區老店 2017-2019 年凈利潤情況(萬元). 21 表 1：公司餐飲門店人均消費處于中等水平（元） . 5 表 2：同慶樓門店立足安徽、合肥，有望向全國擴張. 5 表 3：收入增長主要由近

19、期新開門店貢獻 . 8 表 4：本次發行募集資金扣除發行費用后投資項目 . 9 表 5：公司合并現金流量表主要數據 . 10 表 6：全國婚慶宴席市場規模敏感性分析 . 13 表 7：同慶樓打造多個奢華宴會廳，發力婚宴市場 . 14 表 8：安徽省首批商務部認定“中華老字號”名單. 15 表 9：2019 年公司原材料配送情況 . 17 表 10：2019 年中央廚房統一加工占比提升至 7% . 18 表 11：6000 平以上門店占公司總面積 49.04%，貢獻 78.50%的凈利潤. 19 表 12：2019 年同慶樓合肥市內 2000 平以上門店基本已實現盈利 . 20 表 13：無錫常

20、州地區凈利率與合肥、南京相比仍有較大提升空間 . 21 表 14：公司 2020 年 1-3 月營收數據同比變化 . 21 表 15：同慶樓盈利預測拆分（2020E-2023E，單位：百萬元） . 22 5 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 1. 老字號老字號餐飲餐飲連鎖企業連鎖企業，IPO 募資助力門店擴張募資助力門店擴張 1.1. 定位大眾定位大眾聚餐聚餐+宴會服務宴會服務的餐飲連鎖老字號的餐飲連鎖老字號 中華老字號，堅持中華老字號，堅持直營模式直營模式，打造大眾餐飲連鎖品牌，打造大眾餐飲連鎖品牌。 “同慶樓”品牌創立于二十世紀

21、初，主要從事餐飲服務，作為中華老字號餐飲品牌，在餐飲行業具有較高的知名度與影響力。同慶樓餐飲股份有限公司成立于 2005 年 1 月 31 日， 堅持連鎖直營模式， 現擁有直營店 57 家。公司定位大眾消費，主要經營徽菜、粵菜、滬杭菜、川菜、湘菜、淮揚菜等多種菜系，人均消費金額 100-200 元。同慶樓先后獲得“中華老字號” 、 “中國馳名商標”等榮譽稱號；2010年，同慶樓作為中華八大菜系之徽菜唯一代表，入駐世博園；多次被中國烹飪協會授予“年度中國正餐十大品牌”稱號。根據中國烹飪協會發布的2019 年度中國餐飲企業百強和餐飲五百強門店分析報告 ，同慶樓 2019 年度排名中國餐飲百強企業第

22、 55 名。 表表 1：公司：公司餐飲門店人均消費餐飲門店人均消費處于中等水平處于中等水平（元）（元） 地區地區 2017 年年 2018 年年 2019 年年 安徽安徽 131.53 131.89 131.50 江蘇江蘇 124.62 123.59 126.99 北京北京 203.00 200.53 201.82 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 覆蓋覆蓋安徽、江蘇安徽、江蘇，并向全國輻射并向全國輻射，有望打造，有望打造覆蓋全國的大型連鎖餐飲企業。覆蓋全國的大型連鎖餐飲企業。目前公司共有直營店 57 家，其中合肥 27 家，無錫 10 家。公司自 2016 年下半年起，在合肥、無錫兩個

23、區域設立生鮮原材料集中分揀配送中心， 其中合肥區域分揀配送中心為公司合肥、 安慶、 蕪湖、南京市區門店分揀配送原料， 無錫區域分揀配送中心為無錫、 常州、 蘇州門店分揀配送原料。未來公司計劃每年新開 3 家以上餐飲門店（根據招股說明書） ，積極嘗試跨區域拓店，打造覆蓋全國的大型連鎖餐飲企業。 表表 2：同慶樓門店同慶樓門店立足安徽、合肥，有望向全國擴立足安徽、合肥，有望向全國擴張張 地區地區 合肥合肥 無錫無錫 南京南京 蕪湖蕪湖 常州常州 蘇州蘇州 北京北京 鎮江鎮江 安慶安慶 門店數量門店數量 27 10 4 4 4 4 2 1 1 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 注：門店數量為2

24、019年數據 2019 年餐飲收入占比達年餐飲收入占比達 92.74%，其中宴會餐飲及服務為公司重要收入來源，其中宴會餐飲及服務為公司重要收入來源之一之一。公司主營業務收入主要為餐飲業務收入，2019 年餐飲收入占比達 92.74%，其中宴會餐飲收入占比28.08%。 其他業務收入主要為宴會服務收入， 宴會服務收入主要系公司向宴會消費客戶提供增值服務取得的收入，包括輔助性宴會服務和一站式宴會服務。自 2014 年底起，公司為客戶提供一站式宴會服務并逐步得到客戶認可，宴會服務收入相應增長，2019 年宴會相關收入占比達 34.89%。 6 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司

25、。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 圖圖 1：2019 餐飲收入占比餐飲收入占比 92.74%，宴會相關收入占比，宴會相關收入占比 34.89% 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 老字號老字號餐飲餐飲連鎖企業連鎖企業，展店展店+宴會服務助力老字號煥發新活力。宴會服務助力老字號煥發新活力。目前 A 股上市企業中僅有全聚德、西安飲食、廣州酒家三家餐飲企業，其中廣州酒家受月餅及速凍業務收入持續增長推動，餐飲收入占比逐步下降。同慶樓作為純正的 A 股餐飲企業，且以老字號的品牌效應為基礎，上市助力門店擴張+供應鏈優化+一站式婚宴服務發力下，公司發展有望換發新活力。 1.2. 實際控制人沈基水持

26、股實際控制人沈基水持股 61.69%，股權集中且激勵結構清晰股權集中且激勵結構清晰 公司為民營企業公司為民營企業，實際控制人沈基水，實際控制人沈基水與配偶沈月珍共與配偶沈月珍共持股持股 61.69%，掌握絕對控制權，掌握絕對控制權。馬鞍山普天投資發展有限公司（馬投公司）直接持有公司 37.55%的股份，為公司控股股東。公司實際控制人為沈基水和呂月珍夫婦，合計控制公司 61.69%股份，沈基水直接持有公司20.69%的股份，呂月珍直接持有公司 3.45%的股份，沈基水和呂月珍通過馬投公司間接控制公司 37.55%的股份，通過同慶投資間接控制公司 3.45%股份，通過盈沃投資間接控制公司 3.45

27、%股份。 股權激勵結構清晰，有助于股權激勵結構清晰，有助于調動員工積極性，提升調動員工積極性，提升公司公司運營效率運營效率。公司員工持股平臺盈沃投資和同慶投資分別持有公司股份 3.45%， 王壽鳳、 范儀琴、 王曉華分別持有公司股份 0.13%，其中王壽鳳為公司總經理，范儀琴為公司 CFO 及董秘，王曉華為公司原自然人股東、黨委副書記季益濤配偶，繼承其股份。公司管理層、員工持股，有助于公司提升管理效率。 大中型宴會餐飲收入, 28.08% 其他餐飲收入, 64.66% 宴會服務, 6.81% 商品銷售, 0.29% 租賃, 0.17% 7 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公

28、司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 圖圖 2：公司股權結構公司股權結構 資料來源：Wind，安信證券研究中心 1.3. 門店結構調整期，營收短期承壓，門店結構調整期，營收短期承壓，上市展店上市展店有望驅動有望驅動業績逐步釋放業績逐步釋放 門店擴張支撐營收增長，近年來營收承壓，或受經營模式調整影響門店擴張支撐營收增長，近年來營收承壓，或受經營模式調整影響。2015-2017 年公司營收保持較高增速，主要系新開門店影響。2017 年以來公司營收增速逐年下滑，或受公司經營戰略調整所致，新增門店主要為營業面積較大的門店，減少門店主要為營業面積較小的特色快餐門店，發力大型酒店市場，門店擴張速度放緩

29、。2019 年營收同比減少-1.7%，扣非歸母凈利同比減少-8.2%， 2019 年新開店 6 家，新店開發需要 1-2 年培育期，新開門店業績或有望于 2020-2021 年釋放。 圖圖 3：公司營業收入及增速（億元）公司營業收入及增速（億元） 圖圖 4：公司扣非歸母凈利潤及增速公司扣非歸母凈利潤及增速 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 11.61 12.72 14.36 14.89 14.63 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%024681012141620152016201720182019營業總收入 yoy0.79 1.22

30、 1.58 1.95 1.79 -20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%00.511.522.520152016201720182019扣非歸母凈利潤（億元） yoy 8 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 圖圖 5：門店結構調整，開店速度放緩門店結構調整，開店速度放緩 圖圖 6：關閉特色快餐門店，發力大型酒店市場（）關閉特色快餐門店，發力大型酒店市場（） 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 表表 3：收入增長主要由近期新開門店貢獻收入增長

31、主要由近期新開門店貢獻 分類分類 2018年收入 （萬元）年收入 （萬元） 2017年收入 （萬元）年收入 （萬元） 變動（萬元）變動（萬元） 貢獻增速貢獻增速（%） 新增門店新增門店 2017 年新店 13389.08 3882.77 9506.31 6.61 2018 年新店 471.25 - 471.25 0.33 閉店門店閉店門店 2017 年閉店 - 4030.38 -4030.38 -2.80 2018 年閉店 38.95 198.33 -159.38 -0.11 營業中老店營業中老店 135139.47 135775.15 -635.68 -0.47 合計合計 149038.75

32、 143886.63 5152.12 3.55 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 隨著異地擴張穩步推進，安徽地區隨著異地擴張穩步推進，安徽地區以外以外收入占比有所下降。收入占比有所下降。公司直營店分布于安徽、江蘇和北京，2013 年安徽省內收入占主營業務收入 73.06%，隨著公司在江蘇的門店擴張，2019年安徽省內收入占主營業務比重下降至 56.29%，本次公司 IPO 募集資金計劃在合肥新開 6家門店，在江蘇新開 9 家，預計未來安徽省外收入占比將持續增長。 圖圖 7：安徽地區以外收入戰必逐步提升安徽地區以外收入戰必逐步提升 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 上市募集資金加速推進

33、門店擴張， 進一步提升品牌影響力。上市募集資金加速推進門店擴張， 進一步提升品牌影響力。 本次發行共募集資金 7.35 億元，將用于：新開連鎖酒店項目、原料加工及配送基地項目、補充流動資金項目。 1）新開連鎖酒店項目：公司擬在合肥、常州、南京建設 15 家餐飲店，目前已開新店 6 家，另外 9 家門店已陸續展開選址工作。 目前， 公司大部分門店進入成熟期， 單店增長潛力有限，門店擴張有助于公司優化區域市場布局，鞏固和擴大華東地區市場份額，提升市占率；同時48495051525354555657201420152016201720182019年末門店數 050001000015000200002

34、500030000201420152016201720182019新增門店面積 減少門店面積 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019安徽省外 安徽省內 9 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 通過連鎖經營、區域拓展，有利于擴大品牌的知名度和影響力；隨著門店快速擴張帶來整體餐飲經營規模的擴大， 顯著的規模效益和品牌影響力可進一步降低集中采購成本， 共享營銷、后勤及行政管理資源等，從而降低單位門店的綜合運營成本。 2）原料加工及配送基地項目：項目緊鄰合肥農產品國際物流園，

35、新增建筑面積6.33 萬平方米，擬購臵初加工生產線、保鮮生產線等設備 60 臺，為合肥市各直營門店提供原材料集中采購、加工及統一配送。原料加工及配送基地項目擬建設標準化初加工及配送中心，建成后將取代現有的中央廚房和分揀配送中心，配備綜合冷庫及物流車輛，主要為合肥地區各直營店提供各種原材料的集中采購、標準加工及統一配送，同時向外區域門店配送部分原材料，有利于降低企業成本、保障餐飲安全并保護環境，提高企業核心競爭力。 表表 4：本次發行募集資金扣除發行費用后投資項本次發行募集資金扣除發行費用后投資項目目 序號序號 項目名稱項目名稱 項目投資總額項目投資總額（萬元）（萬元） 建設期建設期 1 新開連

36、鎖酒店項目 合肥 6 家 16380 單店 12 個月 常州 6 家 15770 南京 3 家 9050 2 原料加工及配送基地項目 17330 18 個月 3 補充流動資金項目 15000 - 合合 計計 73530 - 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 1.4. 毛利率較為穩定，盈利能力處于行業內較高水平毛利率較為穩定，盈利能力處于行業內較高水平 公司綜合毛利率公司綜合毛利率保持相對穩定保持相對穩定。2017-2019 年公司綜合毛利率各55.8%、56.1%、55.1%，較為穩定。其他業務收入以宴會服務收入為主，宴會服務具有較高的毛利率，隨著宴會服務收入的增長，有望拉動整體毛利率提

37、升。 圖圖 8：綜合毛利率水平較為穩定綜合毛利率水平較為穩定 圖圖 9：各項費率較為穩定：各項費率較為穩定 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 公司公司盈利能力盈利能力處于行業中較高水平處于行業中較高水平。公司 2019 年扣除非經常損益后實現凈利潤 1.79 億元，凈利率 12.24%， 高于全聚德1.28%和西安飲食-9.87%的水平。 公司 2019年 ROE為 22.28%，同行業上市公司中的全聚德、西安飲食 ROE 分別為 2.97%、-7.37%，公司 ROE 水平高于同行業其他公司。 5052545658606264666870201320

38、1420152016201720182019綜合業務毛利率(%) 餐飲業務毛利率(%) 其他業務毛利率(%) -5051015202530354020152016201720182019銷售費用率（%） 管理費用率（%） 研發費用率（%） 財務費用率（%） 10 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 圖圖 10：同慶樓和可比公司同慶樓和可比公司 ROE 圖圖 11：同慶樓和可比公司扣非歸母凈利率（同慶樓和可比公司扣非歸母凈利率（%） 資料來源：WIND，安信證券研究中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 公司應收賬款率和存貨周轉率均

39、高于同行業上市公司。公司應收賬款率和存貨周轉率均高于同行業上市公司。公司應收賬款周轉能力較強，2019年應收賬款周轉天數僅為 1.02 天，遠低于同行業上市公司，主要系其他可比上市公司應收賬款中除去餐飲消費的客戶之外， 還有金額較大的商超、 租賃客戶。 公司存貨周轉能力較強，2013-2019 年存貨周轉天數略有上升，2019 年存貨周轉天數為 42.59 天，在同行業上市公司處于較低水平。 圖圖 12：同慶樓和可比公司應收賬款周轉天數（天）同慶樓和可比公司應收賬款周轉天數（天） 圖圖 13：同慶樓和可比公司存貨周轉天數（天）同慶樓和可比公司存貨周轉天數（天） 資料來源：WIND，安信證券研究

40、中心 資料來源：WIND，安信證券研究中心 公司現金流量狀況良好，經公司現金流量狀況良好，經營性現金流充沛。營性現金流充沛。2016-2019 年，公司經營活動產生現金流量凈額分別為 2.35 億元、2.74 億元、3.01 億元和 2.49 億元，總體呈現穩定增長的趨勢。2019年現金流量凈額相較下降的原因主要是由于公司在 2019 年新增 6 家門店，占據了一定現金流量。公司融資手段較為單一，融資規模有限，目前主要依靠自有資金和銀行貸款等方式籌集資金， 在一定程度上抑制了公司業務規模的發展， 制約了公司大規模進行品牌擴張的步伐。 表表 5：公司：公司合并現金流量表主要數據合并現金流量表主要

41、數據 項項 目目 2016 2017 2018 2019 經營活動產生的現金流量凈額（億元）經營活動產生的現金流量凈額（億元） 2.35 2.74 3.01 2.49 投資活動產生的現金流量凈額（億元）投資活動產生的現金流量凈額（億元） -2.06 -1.79 -1.45 -2.18 籌資活動產生的現金流量凈額（億元）籌資活動產生的現金流量凈額（億元） -0.71 -3.56 -3.09 -0.01 現金及現金等價物凈增加額（億元）現金及現金等價物凈增加額（億元） -0.42 0.60 1.25 0.30 期末現金及現金等價物余額（億元）期末現金及現金等價物余額（億元） 0.48 1.08 2

42、.33 2.63 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 -20-1001020304050602011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019西安飲食 全聚德 同慶樓 -15-10-50510152011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019西安飲食 全聚德 同慶樓 1.02 024681012141618202011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019西安飲食 全聚德 同慶樓 0102030405060702011 2012 2013 2014 2015 2016

43、2017 2018 2019西安飲食 全聚德 同慶樓 11 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 2. 大眾大眾餐飲行業前景向好，餐飲行業前景向好，宴會服務宴會服務助力助力同店同店增長增長 2.1. 餐飲行業餐飲行業向大眾消費轉型，行業前景向好向大眾消費轉型，行業前景向好 餐飲行業表現優于整體消費行業，餐飲行業表現優于整體消費行業，規?；惋嬕幠；惋嫳憩F亮眼表現亮眼。我們將 2002 年以來中國餐飲行業分為四個階段：內需拉動期：2002 年-2008 年，餐飲業作為民生工程，是消費市場的重要分支， 全國每年餐飲收入增長率均高于當年 G

44、DP 增長速度， 有效拉動內需； 減速放緩期：2009 年-2013 年，隨著餐飲業務收入基數增長及市場競爭環境的變化，全國餐飲業務收入增速總體呈下降趨勢；穩中回升期：2014 年-2015 年，2014 年全國餐飲業務收入同比增長9.7%扭轉了餐飲業務收入增速自 2010 年至 2013 年持續降低的趨勢， 2015 年全國餐飲業務收入同比增長 11.7%，首次超過社零增速；增長分化期：2015 年至今，全國餐飲業務收入增速呈緩慢下降趨勢但始終高于社零增速，2019 年 1-10 月餐飲收入與社零增速差擴大至1.3pct。 此外， 2015 年以來， 限額以上企業餐飲收入保持穩定增長， 20

45、18 年增長率為 6.4%，自 2011 年以來首次超過限額以上企業商品零售增速，2019 年 1-10 月限額以上企業餐飲收入同比增長 7.1%，與限額以上商品零售增速差進一步擴大。 圖圖 14：餐飲市場規模大，且保持穩定增長餐飲市場規模大，且保持穩定增長 圖圖 15：2015 年餐飲收入增速超過社零增速年餐飲收入增速超過社零增速 資料來源：國家統計局，安信證券研究中心 資料來源：國家統計局，安信證券研究中心 餐飲行業逐步由中高端向大眾餐飲轉型餐飲行業逐步由中高端向大眾餐飲轉型，大眾餐飲大眾餐飲發展勢頭好發展勢頭好。為貫徹中央“八項規定” ，2012 年以來細化落實 “八項規定” 精神的政策

46、措施接連出臺， 加之經濟增長進入 “新常態” 、經營成本增長給高端餐飲企業帶來了較大挑戰，我國餐飲消費出現了明顯的增速減弱態勢。我國餐飲企業呈現出波動發展態勢，逐步由中高端向大眾餐飲轉型。餐飲消費一直是老百姓的剛性需求，特別是在年輕消費者中廣受歡迎。根據中國烹飪協會發布的2014 年餐飲消費調查報告 ，朋友聚餐、家庭聚會、情侶約會等私人社交需求是餐飲消費的主要需求，占到餐飲消費總需求的 80%左右。2014 年 6 月，商務部出臺了關于加快發展大眾化餐飲的指導意見 ，該意見指出，力爭用 5 年左右的時間，使大眾化餐飲占全國餐飲市場的比重由現在的 80%提高至 85%以上，并提出 21 條引導性

47、措施?？梢灶A見，大眾化餐飲今后將保持良好發展態勢。 大眾化餐飲周期波動性小。大眾化餐飲周期波動性小。 餐飲業是零售業中競爭最激烈的行業之一,其生產經營水平受到國民經濟發展和經濟周期波動的影響。從整個行業來看，由于餐飲類消費品是人們生活的必需品，不管經濟環境如何變化，餐飲總是處于比較重要的地位，周期性特征不顯著。但即便同為餐飲企業， 不同風格、 菜系的消費彈性也存在差異,家常菜的消費彈性較低， 周期波動性??；而高檔菜、海鮮、特色菜的消費彈性較高，周期波動性較大。 公司定位大眾餐飲，市場發展前景廣闊。公司定位大眾餐飲，市場發展前景廣闊。公司作為中華老字號企業，一直有著“價格公道、童叟無欺” 的良好

48、傳統， 公司秉承中華老字號企業的良好傳統， 提出 “大眾消費， 好吃不貴”的經營理念。定位于大眾消費，大眾消費不僅體現在價格方面，更是經營選址、就餐環境、0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0500010000150002000025000300003500040000450005000020102012201420162018社會消費品零售總額:餐飲收入（億元） yoy11.7 051015202530200220042006200820102012201420162018餐飲收入同比增速（%） 社會消費品零售總額同比增速（%） 12 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證

49、券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 商品采購、產品價格等因素的結合。在經營選址方面，公司注重交通便利、適宜停車區域；在就餐環境方面，公司注重裝修風格高雅大方；在商品采購方面，公司通過集中采購保證質量并降低生產成本；在產品價格方面，公司注重菜肴定價適中。安徽、江蘇門店人均消費為120-130 元，北京門店人均消費 200 元，處于中餐正餐消費中等水平，市場發展空間廣闊。 2.2. 婚慶餐飲消費婚慶餐飲消費穩穩中有升中有升，宴會服務宴會服務推動老字號煥發新活力推動老字號煥發新活力 2.2.1. 婚慶走向精細化，市場規模大婚慶走向精細化，市場規模大利潤較高利潤較高，寶寶宴、升學宴等

50、需求同樣較廣，寶寶宴、升學宴等需求同樣較廣 雖然近年雖然近年結婚人數逐年遞減，結婚人數逐年遞減，但但結婚結婚消費金額大幅提升消費金額大幅提升，行業走向精細化運作，行業走向精細化運作。自 2013 年以來我國結婚人數逐年減少， 2019 年結婚登記人數跌破千萬， 僅 926 萬對， 同比減少 8.4%。但目前結婚市場以 90 后為主，對一站式、省心省力的備婚需求日益增加，結婚平均消費水平較高，2019 年平均每對新人結婚消費金額為 22.3 萬元，5 年復合增速達 36.6%。綜合來看，在結婚人口基數下滑和結婚消費金額攀升的雙重背景下，我國婚慶行業從“粗放走量”向“精細化服務”轉型，新人對婚慶各

51、環節地要求提升，也愿意付出更多溢價，行業前景依舊看好。根據前瞻研究院發布的數據顯示，婚宴酒席和婚禮策劃環節消費占比達 49.3%和28.7%， 且婚宴利潤率高達 50-60%， 婚禮策劃利潤率為 30-70%， 婚宴規模仍存， 且利潤高。 圖圖 16：結婚需求有所減少結婚需求有所減少 圖圖 17：婚慶婚慶消費力提升消費力提升 資料來源：民政局，安信證券研究中心 資料來源：前瞻產業研究院，安信證券研究中心 圖圖 18：婚宴酒席、婚禮策劃是婚慶消費中兩大支出婚宴酒席、婚禮策劃是婚慶消費中兩大支出 資料來源：前瞻產業研究院，安信證券研究中心 舉辦宴會是舉辦宴會是國內消費者國內消費者的傳統訴求，酒店宴

52、席市場規模的傳統訴求，酒店宴席市場規模較大較大。中國自古以來便有舉辦宴會的傳統，每逢大事國人便會舉辦宴會慶祝，例如家宴、年會、結婚宴等等。以宴會市場中占比較大的婚宴為例， 根據國家統計局 2014-2017 年婚宴酒席均價數據， 測算得 CAGR 為4.00%，-10%-5%0%5%10%15%02004006008001000120014002007200920112013201520172019結婚登記（萬對） yoy6.4 22.3 051015202520152019新人結婚消費金額（萬元） CAGR:36.6% 婚宴酒席, 49.30% 婚禮策劃, 28.70% 婚紗攝影, 11.6

53、0% 婚紗禮服, 10.40% 13 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 預測 2020-2022 年婚宴酒席均價為 1856.03 元、1930.27 元、2007.48 元；根據民政部2016-2019 年的全國婚姻登記數量統計，測算得 CAGR 為-6.08%。以每次婚宴有 20 桌酒席對全國婚姻登記數量進行敏感性分析，發現未來三年內國內婚慶市場規模雖有所下滑，但體量仍舊龐大，市場規?；揪S持在 3000 億以上。 表表 6：全國婚慶宴席市場規模敏感性分析：全國婚慶宴席市場規模敏感性分析 核心假設核心假設 2019 2020E

54、2021E 2022E 婚宴酒席每桌均價婚宴酒席每桌均價（元）（元） 1785 1856 1930 2007 場均婚宴桌數場均婚宴桌數 20 20 20 20 全國結婚登記全國結婚登記數量變動率數量變動率 （1） -5% 全國結婚登記數量（萬對）全國結婚登記數量（萬對） 947 900 855 812 婚宴市場規模（婚宴市場規模（億億元）元） 3380 3340 3299 3260 （2） -6% 全國結婚登記數量（萬對）全國結婚登記數量（萬對） 947 890 837 787 婚宴市場規模（婚宴市場規模（億億元）元） 3380 3304 3230 3158 （3） -7% 全國結婚登記數量（

55、萬對）全國結婚登記數量（萬對） 947 881 819 762 婚宴市場規模（婚宴市場規模（億億元）元） 3380 3269 3162 3058 （4） -8% 全國結婚登記數量（萬對）全國結婚登記數量（萬對） 947 871 802 737 婚宴市場規模（億元）婚宴市場規模（億元） 3380 3234 3094 2961 資料來源：國家統計局，民政部，安信證券研究中心測算 寶寶宴、升學宴等多種宴會需求同樣廣泛。寶寶宴、升學宴等多種宴會需求同樣廣泛。伴隨著婚宴的，還有寶寶宴、升學宴等多種宴會需求，且隨著二胎的全面放開，寶寶宴的需求也有所增長，宴會種類多種多樣，需求發展空間廣。 2.2.2. 公

56、司發力婚宴市場，一站式服務有望公司發力婚宴市場，一站式服務有望驅動驅動業績業績新新增長增長 公司大中型餐飲收入及其餐飲服務占比較高， 宴會公司大中型餐飲收入及其餐飲服務占比較高， 宴會相關收入有望相關收入有望帶動公司營收增長。帶動公司營收增長。 自 2014年底起， 公司為客戶提供一站式宴會服務并逐步得到客戶認可， 宴會服務收入相應增長， 2019年，公司宴會服務營收達 1.00 億元，占比 6.96%；大中型宴會餐飲收入達 4.11 億元，占比28.08 億元，宴會相關營收合計 35.04%，已然成為公司營收的主要支撐點之一。公司作為婚宴承辦方，已經形成了自己的婚慶策劃服務團隊，可以向新人提

57、供從菜肴、場地、婚禮策劃等一站式服務，婚宴和婚禮市場規模大、利潤高，有望驅動公司同店的業績增長。 圖圖 19：大中型宴會收入占比大中型宴會收入占比 28% 圖圖 20：宴會服務營收持續增長宴會服務營收持續增長 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 27%27%28%28%29%29%30%30%31%3.73.83.944.14.24.34.44.5201720182019大中型宴會餐飲收入(億元，左軸) 業務占比 0%20%40%60%80%100%120%140%160%00.20.40.60.811.220152016201720182019婚宴

58、服務收入（億元） yoy 14 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 宴會廳宴會廳+菜品同步升級，發力婚宴市場。菜品同步升級，發力婚宴市場。2019 年公司升級 9 家酒店 12 個明星宴會廳，宴會菜肴同步全面升級。公司聘請頂級宴會空間設計大咖，眾多明星御用婚禮設計師菜上設計宴會廳。推出 12 個明星宴會廳，包括中央公園店星空廳，全廳層高 8 米，可舉辦 22 桌大型宴會；香榭麗舍茂業店，挑高無柱的層高 8 米，可舉辦 50 桌超大型宴會；櫻園紅星店，全廳無柱層高 8 米 ，可同時容納 22 桌宴會；普羅旺斯中央公園店，全廳無柱層高 6

59、 米 ，可同時容納 34 桌宴會；水晶宮周新西路店，層高 6 米的宴會大廳 ，可舉辦 43 桌大型宴會等。同時公司擁有婚禮服務專業團隊為顧客提供一站式明星婚禮服務。 圖圖 21：宴會菜肴同步升級宴會菜肴同步升級 圖圖 22：發力婚宴市場，提供一站式婚禮服務發力婚宴市場，提供一站式婚禮服務 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 表表 7：同慶樓打造多個奢華宴會廳，發力婚宴市場同慶樓打造多個奢華宴會廳，發力婚宴市場 門店門店 宴會廳宴會廳 可容納桌數可容納桌數 宴會廳特點宴會廳特點 中央公園店中央公園店 普羅旺斯 34 桌 無柱層高 6 米 安鎮店安鎮店 凡爾

60、賽宮 50 桌 無柱層高 8 米 周新西路店周新西路店 水晶宮 43 桌 層高 6 米 茂業店茂業店 香榭麗舍 50 桌 無柱層高 8 米 哥倫布皇冠廳 50 桌 全廳無柱層高 8 米， 紅星店紅星店 櫻園 22 桌 全廳無柱層高 8 米 同慶廳 34 桌 - 東亭店東亭店 星園廳 36 桌 全廳無柱層高 7 米 東絳店東絳店 水晶廳 43 桌 - 哥倫布店哥倫布店 太陽宮 40 桌 層高 10 米 資料來源：公司官網，安信證券研究中心整理 公司可承接多種宴會需求，業務天花板高公司可承接多種宴會需求，業務天花板高。公司的豪華宴會廳與成熟的婚宴管理有助于公司運營其他宴會需求，顧客在同慶樓不僅可以

61、舉辦婚宴，寶寶宴、升學宴等各種宴會需求同樣可以得以滿足，有助于提升公司中大型宴會業務體量，提高宴會廳利用率，增厚門店業績。 15 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 3. 品牌品牌+運營運營+供應保障門店可復制性，強化規模優勢供應保障門店可復制性，強化規模優勢 餐飲行業龍頭企業規?；瘍瀯菝黠@，餐飲行業龍頭企業規?；瘍瀯菝黠@，連鎖化經營是發展趨勢連鎖化經營是發展趨勢。根據中國烹飪協會2018 年度中國餐飲百強企業和餐飲五百強門店分析報告 ，2018 年前 30 名大型餐飲企業營收占百強總營收的 75%，餐飲百強企業總營業收入 2410.

62、7 億元，同比增速高達 12.2%，龍頭企業品牌化、 規?；瘍瀯菝黠@。 根據美團點評數據顯示， 2018 年中國餐飲連鎖門店增長率 23%，顯著高于餐飲大盤增速， 而中國餐飲連鎖化率僅 5%， 與美國餐飲協會公布的 2018 年美國連鎖化率 30%仍有較大差距。連鎖經營具有成本優勢、價格優勢、品牌優勢，無論從餐飲企業內部運營角度還是市場角度，連鎖化經營所帶來的成本節約效應、品牌背書效應等優勢，可以提高企業的生存能力。餐飲業借助連鎖化經營，可以由單店競爭、傳統加工，向經營模式集團化、加工模式產業化的新型餐飲產業發展，進一步凸顯競爭優勢。我國規模以上餐飲企業基本都選擇了連鎖化經營模式，根據2018

63、 年度中國餐飲百強企業和餐飲五百強門店分析報告 ，2018 年 51%的餐飲百強企業以直營+特許的方式擴大連鎖規模，連鎖經營是企業做大做強的主要模式。 3.1. 中華老字號構筑品牌壁壘中華老字號構筑品牌壁壘，多菜系經營打破區域限制，多菜系經營打破區域限制 同慶樓歷史悠久，同慶樓歷史悠久，在消費者心中已形成在消費者心中已形成“有高興事，到同慶樓”的品牌效應“有高興事，到同慶樓”的品牌效應。同慶樓品牌始于 1925 年，由 19 戶徽商聯合創辦。歷史上同慶樓曾遍布北京、南京、武漢、蕪湖等城市，接待過毛澤東、劉伯承、蔣介石等知名人士。公司重視品牌經營，注重對品牌文化內涵的挖掘，讓顧客在享受精致菜品與

64、優質服務時，更能從心靈層次上感受到同慶樓品牌所表現出的獨特品牌文化內涵。 “同慶樓”品牌在餐飲業消費群體中具有較高的認知度，已經在消費者心目中形成“有高興事，到同慶樓”的品牌效應。 “中華老字號”構筑品牌壁壘，為跨區域展店帶來口碑支撐?！爸腥A老字號”構筑品牌壁壘，為跨區域展店帶來口碑支撐。1999 年同慶樓即被國家貿易部認定為“中華老字號” ，全國僅有 56 家餐飲企業獲此殊榮。2006 年國家商務部首批“中華老字號”評定名單中，安徽省共有 8 家企業被認定為“中華老字號” ，其中經營酒店的老字號僅同慶樓和胡玉美兩家。中華老字號的評選標準之一為“品牌創立于 1956 年（含）以前” ，門檻較高

65、。在餐飲市場，品牌是消費者選擇的重要考量因素。餐飲企業必須建立被消費群體認可的品牌，才能擁有穩定的客戶群，而品牌的知名度和信譽度需要投入大量資金、人力、物力等，通過較長時間的穩定經營才能建立起來。因此，樹立良好的品牌是進入餐飲行業的一個重要條件。 中華老字號企業容易獲得消費者的認可， 在競爭中具有明顯品牌優勢，能夠為公司進行跨區域展店帶來一定口碑支撐。 表 8：安徽省首批商務部認定“中華老字號”名單 公司名稱公司名稱 注冊商標注冊商標 中國宣紙集團公司 紅星 安徽口子酒業股份有限公司 口子 安徽省黃山市屯溪胡開文墨廠 胡開文 安徽同慶樓餐飲發展有限公司 同慶樓 安慶市胡玉美釀造食品有限責任公司

66、 胡玉美 蕪湖市耿福興酒樓 耿福興 安徽壽春堂大藥房有限公司 壽春堂 安徽安科余良卿藥業有限公司 余良卿號 資料來源：商務部官網，安信證券研究中心 公司經營多種菜系，跨區域展店受限小。公司經營多種菜系，跨區域展店受限小。中餐市場菜系多樣，消費者對菜系的選擇跨越地區限制，接受程度日漸提升?？鐓^域展店的一大難點在于大眾對菜系的接受度，公司經營多種菜系，門店經營受區域口味影響較小，跨區域展店空間大。 16 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 圖圖 23：中餐市場上各種菜系均占有一席之地中餐市場上各種菜系均占有一席之地 圖圖 24：公司經營多

67、種菜系：公司經營多種菜系，跨區域展店受限小跨區域展店受限小 資料來源：Frost & Sullivan，安信證券研究中心 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 3.2. 成熟的運營模式成熟的運營模式+標準化管理保障門店可復制性標準化管理保障門店可復制性 公司已形成一套成熟的運營模式，標準化管理為連鎖化擴張夯實基礎。公司已形成一套成熟的運營模式，標準化管理為連鎖化擴張夯實基礎。作為連鎖經營企業，從前廳服務到后堂出品再到內部管理公司已形成一整套成熟的運營模式。在服務流程、店面管理等可復制的環節進行標準化管理，制定了服務部操作手冊 、 廚部管理手冊 、 宴會管理指導書等一系列規章制度，將標準化管理深

68、入到每個環節。公司的運營模式具有可復制性，在新店開業籌備期間，公司即從各門店抽調懂業務熟悉標準化管理的老員工在新店傳幫帶，人力資源部制定“新員工滿月計劃”等培訓計劃，對新員工進行嚴格的培訓考核，新員工考核合格后方能上崗，使新店在最短時間內即能成功復制。 新店經新店經 1-2 年達到收支平衡，年達到收支平衡，支撐支撐公司門店復制能力。公司門店復制能力。公司在門店管控和運營方面實現了統一化和標準化，門店具有較強的可復制性以及持續經營能力。各門店間菜品和服務差異化較小，受餐飲業高人員流失率的影響較小，且公司門店主要覆蓋華東地區，客群消費習慣比較近似，因此新開門店表現較好。根據公司過往新開門店的經驗，

69、在正常情況下，公司門店自開業至達到收支平衡的時間主要為 1-2 年。 同慶樓太湖餐飲無錫有限公司 （覆蓋無錫、 常州、蘇州、鎮江）除太倉萬達店外其余門店均在一年內實現收支平衡，北京地區兩家門店也均于一年內實現收支平衡。 圖 25：多數新開店 1 年即可達到盈虧平衡 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 火鍋, 13.70% 四川菜, 12.40% 廣東菜, 8.20% 江浙菜, 6.30% 湖南菜, 4.40% 北京菜, 3.50% 西北菜, 3.30% 安徽菜, 3.30% 東北菜, 3.20% 云貴菜, 3.10% 新疆菜, 3.10% 其他, 35.50% 05101520253035

70、401年 2年 3年 4年 5年 門店數 17 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 ERP 系統實現閉環管理，提高管控效率。系統實現閉環管理，提高管控效率。公司運用 ERP 系統對財務部、人力資源部、采購部、品質部、宴會管理部、出品部等部門及各連鎖酒店進行跨區域集中管控，業務財務一體化，從供應商管理、價格管控、申購、訂貨、采購、驗收、付款結算實現全過程可追溯的閉環管理，達到管理規范化，流程清晰化，提高工作效率，有效控制食品安全，降低企業運營成本，保證公司在激烈的餐飲市場競爭中保持品質和價格優勢。 3.3. 較強的區域性較強的區域性集中

71、集中供應能力，放大規模優勢，提升公司盈利空間供應能力，放大規模優勢，提升公司盈利空間 設有合肥、無錫兩大分揀中心，發揮集中采購優勢，降低采購成本，保證原材料質量。設有合肥、無錫兩大分揀中心，發揮集中采購優勢，降低采購成本，保證原材料質量。公司設采購部，所有原材料由公司統一采購，門店沒有采購權。門店按計劃向分揀配送中心提交采購申請，分揀配送中心匯總原料采購申請，提交公司采購部統一采購。批量采購的配送方式包含兩種，一是供應商配送至總倉、分揀配送中心，總倉、分揀配送中心根據門店所需統一配送至各門店；二是供應商直接配送至門店。自 2016 年下半年起，公司在合肥、無錫兩個區域設立生鮮原材料集中分揀配送

72、中心， 其中， 合肥區域分揀配送中心為公司合肥、 安慶、蕪湖、南京市區門店分揀配送原料，無錫區域分揀配送中心為無錫、常州、蘇州門店分揀配送原料。 圖圖 26：公司公司設有合肥、無錫分揀配送中心設有合肥、無錫分揀配送中心 圖圖 27：公司統一配送占比提升：公司統一配送占比提升 資料來源：公司官網，安信證券研究中心 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 表 9：2019 年公司原材料配送情況 區域 統一配送 供應商配送 金額（萬元） 占比（%） 金額（萬元） 占比（%） 合肥門店 18833.26 79.52 4850.48 20.48 太湖門店 10388.11 65.14 5558.68 3

73、4.86 南京門店 3321.55 72.36 1269.05 27.64 蕪湖門店 2170.13 69.24 963.86 30.76 北京門店 19.96 1.98 986.50 98.02 合 計 34733.00 13628.57 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 設立中央廚房，進行半成品加工及配送，助力門店降本提效。公設立中央廚房，進行半成品加工及配送，助力門店降本提效。公司于 2014 年成立了中央廚房，集中對公司門店所需要的半成品進行加工和配送。各門店提前將所需半成品（比如臭桂魚、改刀金牌紅燒肉、同慶樓小籠湯包等）計劃報送至中央廚房，中央廚房對門店計劃匯總并報送采購部，采

74、購部采購后發送原材料至中央廚房，中央廚房按門店所需進行生產、包裝及分揀，并通過自有物流車運送到門店。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019供應商配送 統一配送 18 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 表 10：2019 年中央廚房統一加工占比提升至 7% 年度 統一加工領用原材料金額（萬元） 占營業成本比例 2019 年 4336.09 7.03% 2018 年 2740.89 4.41% 2017 年 2891.84 4.77% 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 上市募集

75、資金擬建設上市募集資金擬建設原料加工及配送基地項目，有望進一步降低合肥地區門店的成本和費用，原料加工及配送基地項目，有望進一步降低合肥地區門店的成本和費用，擴大規模效應，利潤率仍有提升空間。擴大規模效應，利潤率仍有提升空間。項目選址緊鄰合肥農產品國際物流園，新增建筑面積63,252.00 ，購臵初加工生產線、保鮮生產線等設備 60 臺（套） ，采用國內先進、標準的初加工工藝，為合肥市各直營門店提供各種原材料的集中采購、加工及統一配送。 3.4. 直營模式有助保持品牌形象統一性，保障新店質量直營模式有助保持品牌形象統一性，保障新店質量 公司門店均為直營，可公司門店均為直營，可較好較好程度程度保護

76、保護品牌形象品牌形象，維護品牌價值，維護品牌價值。加盟模式下經營者對于利潤的訴求相比直營模式更高，因此在品牌形象的維持方面會有所忽略。我們對同慶樓在大眾點評上不同地區的評分進行了統計，發現同一地區不同門店間的評分相差較小，合肥、常州、無錫地區門店評分的標準差分別為 0.18、 0.06、 0.14， 三地的評分的平均值分別為 4.70、 4.82和 4.58。 圖圖 28：直營模式保障門店運營水平，保護品牌價值直營模式保障門店運營水平，保護品牌價值 資料來源：大眾點評，安信證券研究中心 直營模式下門店擴張相比加盟模式較慢，直營模式下門店擴張相比加盟模式較慢，但管理更具集團化、規?；瘍瀯莸芾砀?/p>

77、具集團化、規?；瘍瀯?。直營模式下對開店所需資金、人才均有一定要求，因此展店速度相較加盟模式較慢，但直營模式下，公司可以統籌管理所有門店，充分發揮規?；瘍瀯菁凹瘓F化優勢?？偣究梢垣@取所有門店的數據，所以在新店選址上會避免門店的重疊布局；單店的抗周期風險能力更強，在單店受當地經濟狀況影響出現周期性虧損時，總店可為單店提供資金支持，在區域競爭中增強了公司門店的抗風險能力從而提升了門店的長期競爭力；公司直營店間存在經營差異，總公司可隨時進行門店間的人員調動，以老店員帶動新店發展，優化資源布局，縮短心店培育期；直營模式下，員工晉升相比加盟模式更具多元性，加盟模式下店長為很多員工晉升道路的終點，而直營模

78、式下，員工除晉升店長外，還可向公司管理層晉升。 19 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 4. 上市助力展店上市助力展店提速提速，合，合肥加密肥加密+省外省外展店展店推動企業發展推動企業發展 4.1. 鞏固安徽省內規?；瘍瀯?，門店結構向大店調整鞏固安徽省內規?；瘍瀯?，門店結構向大店調整 公司核心開店地區公司核心開店地區安徽和江蘇安徽和江蘇規?；惋嫎I規?；惋嫎I發展態勢良好發展態勢良好。公司門店主要分布于安徽和江蘇，2016 年以來，安徽和江蘇餐飲收入增速均高于全國水平，2018 年安徽省、江蘇省餐飲收入同比各增長 11.8%、9.7

79、%，高于全國 9.5%的水平。安徽和江蘇規?；惋嬈髽I表現較全國更為亮眼，安徽省和江蘇省限額以上餐飲業餐飲費收入增速 2017 年起高于全國水平，2018年安徽省和江蘇省限額以上餐飲業餐飲費收入同比各增長 10.57%、11.60%，與全國增速差距進一步拉大。 圖圖 29：餐飲業收入增速穩定餐飲業收入增速穩定 圖圖 30：安徽江蘇餐飲業高于全國平均水平安徽江蘇餐飲業高于全國平均水平 資料來源：國家統計局，安信證券研究中心 資料來源：國家統計局，安信證券研究中心 門店結構調整，發力大店，有望加速業績提升門店結構調整，發力大店，有望加速業績提升。公司 2017-2019 年各關閉門店 6、1、1

80、家，基本為面積小于 1000 平米的特色快餐門店。據我們統計，公司收入主要由 4000 平米以上的大店貢獻，2019 年 1000 平米以下的門店收入僅占公司總收入的 2.70%，凈利潤占比為-1.42%，而 4000 平米以上的門店收入占比達 81.63%，凈利潤占比達 89.38%。截至 2019年 7 月，公司平均每家門店已有 6.9 年歷史，在激烈的餐飲市場中依靠標準化的門店復制和區域性的精耕細作不斷獲得消費者的認可。 6000平米以上平米以上老店收入基本穩定，老店收入基本穩定， 公司公司精精細化運營使得細化運營使得盈利能力盈利能力不斷提升不斷提升。 我們對公司 2017年以前開業的面

81、積為 6000 平米以上的門店進行統計，發現該部分門店 2017-2019 年收入各6.98 億元、7.88 億元、7.79 億元，CAGR 為 5.64%，但是凈利潤有顯著增長，2017-2019年凈利潤各為 1.01 億元、1.50 億元、1.40 億元，CAGR 為 17.73%，同店下滑疊加凈利潤增長，該部分老店的凈利率由 2017 的 14.44%提升至 17.95%。老店不斷探索構建更加優秀的單店盈利模型，為新店走向成熟指明方向。 表 11：6000 平以上門店占公司總面積 49.04%，貢獻 78.50%的凈利潤 門店類門店類型型 收入收入 （萬元）（萬元） 收入占比收入占比 （

82、%） 凈利潤凈利潤 （萬元）（萬元） 凈利潤占比凈利潤占比（%） 面積面積 （萬平方米）（萬平方米） 面積占比面積占比 （%） 0-1000 平平 3808.9 2.70 -244.17 -1.42 0.46 1.94 1000-2000 平平 3960.59 2.80 -37.50 -0.22 0.49 2.09 2000-4000 平平 18183.83 12.87 2108.50 12.25 2.85 12.07 4000-6000 平平 41411.79 29.32 1872.40 10.88 8.24 33.76 6000 平平 73887.22 52.31 13510.15 78.

83、50 11.59 49.04 總計總計 141252.3 17209.38 23.64 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 6.4 7.1 5.7 3.6 -5051015202520112013201520171-10M19限額以上企業餐飲收入同比增速（%） 限額以上企業商品零售同比增速（%） -40-30-20-10010203040502006200820102012201420162018全國限額以上餐飲業餐飲費收入增速（%） 安徽省限額以上餐飲業餐飲費收入增速（%） 江蘇省限額以上餐飲業餐飲費收入增速（%） 20 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版

84、權屬于安信證券股份有限公司。 合肥地區規?；熏F，合肥地區規?；熏F，IPO 募資有望進一步鞏固安徽省內優勢地位募資有望進一步鞏固安徽省內優勢地位。公司創立于合肥，長期經營合肥市場，在當地積累了良好的口碑和聲譽，公司合肥地區門店中，2019 年面積2000 平米以上門店基本已實現盈利；規?；?019 年合肥地區收入占比達公司總收入一半以上， 公司在合肥地區建有分揀配送中心和中央廚房， 合肥地區規?；饾u凸顯，2017-2019 年合肥地區門店凈利率由 13.32%提升至 15.92%， 部分門店 （會賓樓、 花園店等）凈利率超過 20%；加強供應鏈進一步降本提效：本次募集資金

85、中，公司擬以 1.73 億購臵初加工生產線、保鮮生產線等設備 60 臺，整合原有分揀配送中心及中央廚房，為合肥市各直營門店提供原材料集中采購、加工及統一配送，有望進一步降低合肥地區門店的成本和費用，進一步擴大規模效應，利潤率仍有提升空間。 表表 12：2019 年同慶樓合肥市內年同慶樓合肥市內 2000 平以上門店基本已實現盈利平以上門店基本已實現盈利 門店門店 營業收入營業收入(萬元萬元) 凈利潤凈利潤(萬元萬元) 面積面積() 馬鞍山路店馬鞍山路店 2506.72 72.66 4866.72 新站店新站店 2111.05 156.55 3292.00 會賓樓會賓樓 7090.59 2122

86、.34 8598.00 花園店花園店 7488.35 1875.13 10992.00 長豐路店長豐路店 3097.67 393.48 5271.00 包河萬達店包河萬達店 2330.82 328.21 2902.00 天鵝酒家天鵝酒家 2618.22 189.83 6409.05 金屯店金屯店 2551.52 277.64 4600.00 廬州府廬州府 12594.19 3173.92 15205.00 天鵝萬達店天鵝萬達店 1449.83 81.40 2490.80 港匯廣場店港匯廣場店 3642.00 245.24 6900.00 銅陵路店銅陵路店 8112.82 1909.79 780

87、4.80 徽州府徽州府 6337.95 1088.53 7084.82 萬象城店萬象城店 3682.88 196.70 4614.00 明珠廣場店明珠廣場店 1112.54 80.07 2334.00 吾悅廣場店吾悅廣場店 1097.32 -30.45 4110.26 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 4.2. 省外擴張有望帶來更廣闊空間，省外擴張有望帶來更廣闊空間，聯手大渝聯手大渝或有望繼續開發或有望繼續開發火鍋火鍋業態業態 省外擴張仍處門店和口碑培育階段， 未來有望成為公司利潤增長第二極。省外擴張仍處門店和口碑培育階段， 未來有望成為公司利潤增長第二極。 截至 2019 年 7 月，

88、公司合肥地區 1000 平米以上門店平均店齡為 8.90 年， 而無錫常州地區平均店齡為 6.33 年，南京地區為 7.60 年。公司 2017-2019 年無錫常州地區門店凈利率較為平穩，但與合肥（15.92%） 、南京（15.36%）相比仍有較大差距。租金：我們比較了公司在各地的租金水平，發現合肥地區的租金水平與無錫常州無顯著差異，而南京地區珠江路店和鼓樓店的租金水平顯著高于合肥和無錫常州，員工費用：根據公司 2019 年在合肥學院發布的校園招聘公告，合肥地區員工實習期工資為 2600-4500 元/月，無錫、常州、南京為 2800-5500 元/月，實習期后三個月薪資平均上浮 200-1

89、000 元。由此可見，無錫、常州地區的租金和人工費用與合肥、南京相比處于相對合理位臵。隨著公司在無錫、常州地區收入規模不斷擴大，無錫常州地區門店規?；瘍瀯蒿@露， 經營管理方面將更加成熟， 未來凈利率有望進一步提升，成為公司凈利潤增長的重要助推器。 公司省外老店公司省外老店(2017 年以前開設年以前開設)營收稍顯疲軟，依賴新店開設擴大營收營收稍顯疲軟，依賴新店開設擴大營收。公司安徽省內老店具有地域優勢， 口碑、 生產等優勢明顯， 營收穩中有增， 2019 年省內老店凈利潤上升至 1.19億元；省外老店營收稍顯疲軟，南京、無錫、常州等主要業務地區老店營收持續下降，主要系部分門店內部改造所致，同時

90、公司需要依靠開設新店打開營收天花板。 21 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 圖圖 31：主要地區老店主要地區老店 2017-2019 年營收情況年營收情況(萬元萬元) 圖圖 32：主要地區老店主要地區老店 2017-2019 年凈利潤情況年凈利潤情況(萬元萬元) 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 表表 13：無錫常州地區凈利率與合肥、南京相比仍有較大提升空間：無錫常州地區凈利率與合肥、南京相比仍有較大提升空間 門店門店凈利率凈利率 2019 年收入占比（年收入占比（%） 2019 年面

91、積占比（年面積占比（%） 2016 2017 2018 2019 合肥合肥 13.32 14.79 16.20 15.92 55.22 41.87 南京南京 13.19 18.81 24.04 15.36 10.19 8.19 無錫常州無錫常州 4.72 5.12 8.57 4.97 33.20 37.33 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 聯手大渝集團經營特色重慶火鍋飲食，門店聯手大渝集團經營特色重慶火鍋飲食，門店+供應鏈加持，有望拓展新餐飲賽道供應鏈加持，有望拓展新餐飲賽道。2017 年，公司部分門店開設了“大渝火鍋”餐飲菜品。公司可在港匯廣場店、合家福廣場店、安慶匯峰廣場店、 蕪湖

92、普天、 張家港吾悅店、 大渝火鍋寧國路店這六個門店使用 “大渝火鍋” 商標，使用年限為 5 年。公司門店數量較多、且經營面積大，可在原有門店中引入火鍋業態，減少新開店租賃、 裝修等成本費用， 同時原材料集中采購、 配送優勢， 也有助于火鍋業態的培育，未來或聯手大渝讓更多門店引入火鍋業態。 4.3. 受疫情影響公司營收短期承壓，下半年有望受疫情影響公司營收短期承壓，下半年有望繼續繼續好轉好轉 新冠疫情給公司的餐飲業務帶來打擊，新冠疫情給公司的餐飲業務帶來打擊，2020 年第一季度營收同比變動年第一季度營收同比變動-53.56%。公司各門店受疫情影響于 1 月下旬暫停營業至 3 月中旬，無法進行餐

93、飲業務，對公司營業收入帶來較大影響。隨著疫情得到有效控制，經營業績下滑趨勢已經扭轉，疫情對公司最不利的影響已經結束， 根據招股書， 4 月公司收入情況已恢復至同期 61.59%， 公司業績 Q2-3 有望繼續修復。 疫情期間，中央廚房為商超供應半成品菜肴，緩解經營壓力。疫情期間，中央廚房為商超供應半成品菜肴，緩解經營壓力。疫情期間，門店業務停滯，公司利用中央廚房生產半成品菜肴供應商超，憑借老字號的招牌與穩定的口感迅速獲得市場，一定程度上彌補公司營收情況。 表表 14：公司：公司 2020 年年 1-3 月營收數據同比變化月營收數據同比變化 項項 目目 2020 年年 1-3 月月 2019 年

94、年 1-3 月月 變動比例變動比例 營業收入（億元）營業收入（億元） 1.94 4.17 -53.56% 營業利潤（億元）營業利潤（億元） 1.19 0.94 26.30% 凈利潤（億元）凈利潤（億元） 0.38 0.70 -45.50% 扣非歸母凈利潤（億元）扣非歸母凈利潤（億元） 0.36 0.70 -48.58% 資料來源：招股說明書，安信證券研究中心 71619.18 13601.83 33687.06 01000020000300004000050000600007000080000安徽 南京 無錫常州 20172018201911886.84 2088.97 447.41 0200

95、0400060008000100001200014000安徽 南京 無錫常州 201720182019 22 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 5. 投資建議投資建議 投資建議：投資建議：短期疫情影響逐步修復，中長期看公司展店短期疫情影響逐步修復，中長期看公司展店+供應鏈供應鏈+宴會服務發展。宴會服務發展。1）短期：1月下旬至 3 月中旬門店疫情影響停業，使得 Q1 營收 YoY-53.6%。隨著國內疫情控制，4 月公司收入已恢復至同期 61.59%（公告披露） ，Q2-3 經營有望繼續修復。2)中長期：考慮到公司計劃每年新開 3

96、家以上餐廳（公告披露） ，可推動收入穩健增長，且原材料加工配送基地建成可降低成本及提升毛利率，預計 2020-2022 年收入 12.20/16.46/17.98 億元，增速-16.6%/+34.9%/+9.2%；2020-2022 年歸母凈利 1.65/2.16/2.56 億元，增速-16.5%/+31.2%/ +18.5%，對應 2020-22 年 PE 分別為 37.4X/28.5X/24.0X，給予公司“買入-A”評級。 表表 15：同慶樓盈利預測拆分（：同慶樓盈利預測拆分（2020E-2023E，單位：百萬元），單位：百萬元） 2016 2017 2018 2019 2020E 20

97、21E 2022E 2023E 營業總收入營業總收入 1,272.14 1,435.65 1,489.26 1,462.79 1,219.76 1,646.01 1,798.07 1,942.54 yoy 9.6% 12.9% 3.7% -1.8% -16.6% 34.9% 9.2% 8.0% 毛利率毛利率(%) 55.7% 55.8% 56.1% 55.1% 55.0% 55.7% 56.4% 57.2% 整體收入整體收入 1,272.14 1,435.65 1,489.26 1,462.79 1,219.76 1,646.01 1,798.07 1,942.54 餐飲業收入餐飲業收入 1,

98、224.56 1,369.28 1,395.01 1,356.47 1,098.66 1,482.53 1,593.72 1,697.31 YOY 7.8% 11.8% 1.9% -2.8% -19.0% 34.9% 7.5% 6.5% 安徽省內安徽省內 712.54 777.89 763.89 763.50 615.38 827.69 889.76 947.60 YOY 2% 9% -2% 0% -19.40% 34.50% 7.50% 6.50% 安徽省外安徽省外 512.02 591.38 631.12 592.98 483.28 654.84 703.96 749.71 YOY 18%

99、 15% 7% -6% -18.50% 35.50% 7.50% 6.50% 其他業務收入其他業務收入 47.58 66.37 94.25 106.32 121.10 163.48 204.35 245.22 YOY 95% 39% 42% 13% 13.90% 35.00% 25.00% 20.00% 整體毛利率整體毛利率 55.7% 55.8% 56.1% 55.1% 55.0% 55.7% 56.4% 57.2% 餐飲業餐飲業 55.4% 55.7% 55.4% 54.6% 48.7% 49.4% 49.0% 49.0% 安徽省內安徽省內 56.5% 57.4% 56.7% 55.8%

100、55.0% 55.5% 56.0% 57.0% 安徽省外安徽省外 53.8% 53.6% 53.9% 52.9% 53.0% 54.0% 54.5% 55.0% 其他業務其他業務 63.7% 57.6% 65.7% 62.0% 63% 64% 64.50% 65% 整體毛利整體毛利 708.59 801.44 835.32 805.90 670.89 917.61 1013.73 1111.87 餐飲業餐飲業 678.28 763.24 773.39 739.95 594.60 812.98 881.92 952.47 安徽省內安徽省內 402.80 446.20 433.28 426.11

101、338.46 459.37 498.27 540.13 安徽省外安徽省外 275.42 317.10 340.11 313.86 256.14 353.62 383.66 412.34 其他業務其他業務 30.30 38.20 61.92 65.95 76.29 104.63 131.81 159.40 資料來源：公司公告，安信證券研究中心預測 23 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 6. 風險提示風險提示 1) 食品安全風險：食品安全風險：雖然公司已建立完善的產品質量控制體系，制定了嚴格的控制流程和有效的管理制度，但是餐飲行業生產

102、鏈條長、管理環節多，公司仍無法完全避免因管理疏忽或其他不可預見的原因導致產品質量發生問題，食品安全事件發生將對公司的品牌和經營產生負面影響，公司面臨一定的食品安全風險。 2) 市場競爭加劇市場競爭加劇風險風險：餐飲行業進入門檻相對不高，餐飲產品模仿性和替代性較強，市場競爭也較為激烈。與此相比，同慶樓餐飲業務相對專注于安徽、江蘇餐飲市場，若公司不能有效擴大同慶樓品牌的市場地位、穩定并擴大市場份額，將會在未來日趨加劇的市場競爭中處于不利的競爭地位。 3) 管理人才不足或流失風險：管理人才不足或流失風險： 隨著公司規模的不斷擴張， 門店數量不斷增加， 在資源整合、資本運作、市場開拓、戰略布局等方面對

103、公司管理人才質量和數量提出更高的要求，但是如果公司發生管理層的業務能力不能適應公司規模迅速擴張的需要或者核心管理人員大量流失或者規模擴張導致人才不足的情形，很可能影響公司發展戰略的順利執行和業務的正常運營，增加經營的不確定性登。 4) 規模擴張所帶來的管理風險：規模擴張所帶來的管理風險：公司采取直營店模式經營。截至本招股說明書簽署日，公司擁有正在經營中的門店 50 家，預計未來公司門店數量還將進一步增加。若公司管理水平的提升無法與門店擴張的速度保持同步，則可能出現門店管理滯后影響銷售，或沒有按照公司制度嚴格管理造成產品質量不合格，或其經營活動不契合公司經營理念的情形，進而對公司市場形象和經營業

104、績造成不利影響，從而影響公司的整體盈利能力。 5) 跨區域經營風險：跨區域經營風險：公司憑借品牌優勢、市場定位優勢、總部管控優勢、大眾餐飲定位及合理的門店布局，在安徽、江蘇、北京新開餐飲門店數量占公司目前餐飲門店數量的一半以上。公司未來向新地區拓展的過程中，面對經營環境、飲食文化、消費習慣等方面的差異需要適應，存在一定的跨區域經營的風險。 6) 技術流失風險：技術流失風險：獨特的烹飪技術和創新能力是公司保持核心競爭力的關鍵因素之一。公司在多年發展過程中，開發和積累了大量特色菜肴的配方和烹調工藝。然而，由于行業的特殊性絕大部分核心技術屬于非專利技術，無法獲得專利保護，因而容易被其他餐飲企業所模仿

105、并復制，從而給公司生產經營帶來負面影響。 24 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 (百萬元百萬元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百萬元百萬元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 1,489.3 1,462.8 1,219.8 1,646.0 1,798.1 成長性成長性 減:營業成本 653.9 656.9 548.9 728.4 784.3 營業收入增長率 3.7% -1.8%

106、 -16.6% 34.9% 9.2% 營業稅費 4.7 3.9 3.0 4.1 4.5 營業利潤增長率 21.9% -0.4% -18.5% 33.7% 18.7% 銷售費用 492.5 500.1 408.6 564.6 611.3 凈利潤增長率 25.9% -1.4% -16.5% 31.2% 18.5% 管理費用 74.1 71.9 53.7 80.7 86.3 EBITDA 增長率 17.4% -12.2% 23.3% 30.6% 16.4% 財務費用 1.4 -4.0 -8.5 -17.8 -28.1 EBIT 增長率 19.3% -13.0% -10.6% 30.5% 16.2%

107、資產減值損失 1.8 - - - - NOPLAT 增長率 20.3% -3.0% -20.0% 30.5% 16.2% 加:公允價值變動收益 - - - - - 投資資本增長率 41.9% 64.0% 4.8% -28.4% 4.4% 投資和匯兌收益 2.2 - - - - 凈資產增長率 34.1% 25.1% 21.8% 18.0% 18.1% 營業利潤營業利潤 263.7 262.5 214.0 286.1 339.7 加:營業外凈收支 3.5 2.4 6.0 2.5 2.2 利潤率利潤率 利潤總額利潤總額 267.1 265.0 220.0 288.6 341.9 毛利率 56.1%

108、55.1% 55.0% 55.7% 56.4% 減:所得稅 66.8 67.4 55.0 72.1 85.5 營業利潤率 17.7% 17.9% 17.5% 17.4% 18.9% 凈利潤凈利潤 200.3 197.6 165.0 216.4 256.4 凈利潤率 13.4% 13.5% 13.5% 13.1% 14.3% EBITDA/營業收入 20.7% 18.5% 27.3% 26.4% 28.2% 資產負債表資產負債表 EBIT/營業收入 17.8% 15.7% 16.9% 16.3% 17.3% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 運營效率運營效率 貨幣資金 24

109、0.7 270.5 524.6 949.4 1,247.9 固定資產周轉天數 40 39 85 94 81 交易性金融資產 - - - - - 流動營業資本周轉天數 -46 -44 -43 -41 -39 應收帳款 37.6 39.9 23.9 62.0 32.5 流動資產周轉天數 74 103 155 196 256 應收票據 - - - - - 應收帳款周轉天數 9 10 9 9 9 預付帳款 22.9 26.7 10.8 40.4 15.6 存貨周轉天數 14 19 16 16 17 存貨 65.3 90.1 15.9 132.0 33.4 總資產周轉天數 250 303 404 364

110、 385 其他流動資產 13.7 27.4 17.5 19.5 21.5 投資資本周轉天數 63 100 152 99 77 可供出售金融資產 - - - - - 持有至到期投資 - - - - - 投資回報率投資回報率 長期股權投資 - - - - - ROE 25.4% 20.0% 13.7% 15.3% 15.3% 投資性房地產 8.0 7.7 7.7 7.7 7.7 ROA 17.7% 14.9% 11.7% 11.3% 13.3% 固定資產 163.5 155.3 420.6 435.1 370.4 ROIC 92.1% 62.9% 30.7% 38.2% 62.0% 在建工程 18

111、9.5 351.9 97.0 44.2 31.4 費用率費用率 無形資產 158.3 155.3 150.6 145.9 141.2 銷售費用率 33.1% 34.2% 33.5% 34.3% 34.0% 其他非流動資產 234.5 205.4 141.8 83.2 24.4 管理費用率 5.0% 4.9% 4.4% 4.9% 4.8% 資產總額資產總額 1,134.1 1,330.3 1,410.4 1,919.4 1,925.9 財務費用率 0.1% -0.3% -0.7% -1.1% -1.6% 短期債務 1.0 - - - - 三費/營業收入 38.1% 38.8% 37.2% 38.

112、1% 37.2% 應付帳款 221.3 229.7 97.4 365.4 136.0 償債能力償債能力 應付票據 - - - - - 資產負債率 30.5% 25.9% 14.9% 26.2% 13.1% 其他流動負債 115.2 111.1 105.7 130.5 110.8 負債權益比 43.9% 35.0% 17.5% 35.5% 15.1% 長期借款 - - - - - 流動比率 1.13 1.33 2.92 2.43 5.47 其他非流動負債 8.6 3.9 6.7 6.4 5.7 速動比率 0.93 1.07 2.84 2.16 5.34 負債總額負債總額 346.1 344.7

113、209.8 502.4 252.5 利息保障倍數 193.51 -57.08 -24.22 -15.05 -11.09 少數股東權益 - - - - - 分紅指標分紅指標 股本 150.0 150.0 200.0 200.0 200.0 DPS(元) - - - - - 留存收益 638.0 835.5 1,000.6 1,217.0 1,473.4 分紅比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股東權益股東權益 788.0 985.5 1,200.6 1,417.0 1,673.4 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 現金流量表現金流量表 業績和估值指

114、標業績和估值指標 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2018 2019 2020E 2021E 2022E 凈利潤 200.3 197.6 165.0 216.4 256.4 EPS(元) 0.87 0.73 0.83 1.08 1.28 加:折舊和攤銷 113.3 104.9 127.6 167.0 194.9 BVPS(元) 3.94 4.93 6.00 7.09 8.37 資產減值準備 1.8 - - - - PE(X) 35.6 42.3 37.4 28.5 24.0 公允價值變動損失 - - - - - PB(X) 7.8 6.3 5.1 4.4 3.7 財務費

115、用 -1.3 -7.2 -8.5 -17.8 -28.1 P/FCF 77.2 13,486.9 43.8 16.8 25.7 投資損失 -2.2 - - - - P/S 4.1 4.2 5.1 3.7 3.4 少數股東損益 - - - - - EV/EBITDA - - 16.5 11.8 9.6 營運資金的變動 -15.3 -73.8 44.5 165.2 -40.0 CAGR(%) 2.6% 9.1% 1.2% 2.6% 9.1% 經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 301.2 248.8 328.6 530.8 383.2 PEG 13.6 4.7 30.1 10.9 2.7 投

116、資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 -145.0 -218.1 -132.9 -123.9 -112.8 ROIC/WACC 8.8 6.0 2.9 3.6 5.9 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 -30.9 -1.0 58.5 17.8 28.1 REP - - 3.6 3.7 2.1 資料來源：資料來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測資訊，安信證券研究中心預測 25 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 公司評級體系公司評級體系 收益評級：收益評級： 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數

117、15%以上； 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%至 15%； 中性 未來 6-12 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%至 5%； 減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%至 15%； 賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 15%以上； 風險評級：風險評級： A 正常風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動； B 較高風險，未來 6-12 個月投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動； 分析師聲明分析師聲明 劉文正聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢

118、執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。 本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研

119、究報告，并向本公司的客戶發布。 免責聲明免責聲明 本報告僅供安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對

120、本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點， 一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準， 如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。 在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，

121、無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 本報告版權僅為本公司所有， 未經事先書面許可， 任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使

122、用。 安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。 26 公司深度分析/同慶樓 本報告版權屬于安信證券股份有限公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司。 Tabl e_Address 安信證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址： 深圳市福田區深南大道深圳市福田區深南大道 2008 號中國鳳凰大廈號中國鳳凰大廈 1 棟棟 7 層層 郵郵 編：編： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵郵 編：編： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成

123、門北大街 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 15 層層 郵郵 編：編： 100034 Tabl e_Sal es 銷售聯系人銷售聯系人 上海聯系人 朱賢 021-35082852 李棟 021-35082821 侯海霞 021-35082870 潘艷 021-35082957 劉恭懿 021-35082961 蘇夢 021-35082790 孫紅 18221132911 徐逸岑 18019221980 秦紫涵 021-35082799 王銀銀 021-35082985 陳盈怡 021-35082737 北京聯系人 溫鵬 010-83321350 姜東亞 010-83321351 張瑩 010-83321366 李倩 010-83321355 王帥 010-83321351 劉曉萱 010-83321365 曹琰 15810388900 夏坤 15210845461 張楊 15801879050 深圳聯系人 胡珍 0755-82528441 范洪群 0755-23991945 巢莫雯 0755-23947871 聶欣 0755-23919631 黎歡 0755-23984253 黃秋琪 0755-23987069 楊萍 0755-82544825