【公司研究】生物谷-首次覆蓋報告：燈盞系列藥品龍頭深耕心血管領域二十年-20200727[19頁].pdf

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1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告 | 首次覆蓋報告 2020 年 07 月 27 日 生物谷生物谷（833266.OC） 燈盞系列藥品龍頭，深耕心血管領域二十年燈盞系列藥品龍頭，深耕心血管領域二十年 生物谷生物谷是是燈盞系列燈盞系列藥品藥品龍頭龍頭，募資擴大產能。，募資擴大產能。生物谷成立于 1999 年，是 國內從事燈盞花系列藥品生產企業中產銷規模、品種結構、自主知識產權 等方面處于領先地位的制藥企業。 公司公開發行不超過 684.90 萬股股票， 募資金額將主要投資于云南生物谷大健康產業園項目， 具體用于小容量注 射劑、軟膠囊劑、硬膠囊劑、滴丸劑等生產線。

2、中醫藥是我國醫藥制造業的重要部分，具備獨特優勢。中醫藥是我國醫藥制造業的重要部分，具備獨特優勢。2017 年中藥飲片 加工和中成藥生產行業分別實現收入 2,165.3 億元和 5,735.8 億元，分別 增長 16.7%和 8.4%，中藥行業收入接近整個醫藥行業的 30%，2019 版 國家醫保目錄中， 中成藥占比約 50%。 我國心血管疾病患者多， 死因占比 居所有疾病首位，中藥具有多系統、多途徑、多環節整體調節以及毒副作 用小等特點，在疾病治療、康復和預防方面具有較為顯著的療效和優勢。 燈盞系列產品全國第一，入選基藥目錄獲優先使用燈盞系列產品全國第一，入選基藥目錄獲優先使用。2019 年度

3、公司核心 產品燈盞生脈膠囊、燈盞細辛注射液分別實現營業收入 3.29 億元和 2.16 億元，合計占公司營業收入 97.78%。2017 年至 2019 年，生物谷在燈盞 系列產品的營業收入遠高于競爭對手龍津藥業（002750.SZ），根據南方 所數據，公司燈盞花注射劑市場份額占比為 41.3%，位居行業第一。公司 產品燈盞生脈膠囊為 2018 版國家基藥目錄產品，可獲得優先使用。 全產業鏈布局控制價值最高點， 醫院滲透率存提升空間全產業鏈布局控制價值最高點， 醫院滲透率存提升空間。 燈盞花產業鏈關 鍵價值節點在于種子和種源研究，子公司紅河燈盞花負責開展相關種子、 種源研究工作，保障公司原料質

4、量安全。2019 年底公司產品在三級醫院 覆蓋率 21.5%，二級覆蓋率 9.4%，一級覆蓋率 5.4%，隨著基藥進院障 礙的消除，公司產品滲透率存在較大的提升空間。公司積極引入外部機構 拓寬銷售渠道，外部機構在市場費用的占比達 53%，預計在 2020 年及 之后，公司將提升各級終端市場綜合占有率到 25%-30%區間。 收入凈利潤企穩回升，利潤率維持較高水平。收入凈利潤企穩回升，利潤率維持較高水平。2019 年，公司實現營業收 入 5.58 億元，同比增長 1.38%；實現歸母凈利潤 9,117 萬元，同比增長 26.19%，業績企穩回升，醫保嚴控影響逐漸消除。2019 年公司毛利率為 8

5、0.11%，2015-2019 年均維持在 80%以上。2019 年公司凈利率為 16.34%，較上年提升 3.21 個百分點，維持在較高水平。 投資建議：投資建議：公司在燈盞系列藥品中具備較高的行業地位，我們預計 2020- 2022 年公司歸母凈利潤為 1.02 億元、 1.19 億元、 1.45 億元， EPS 為 0.80 元、0.93 元和 1.14 元，對應 P/E 倍數為 18.0 x、15.5x 和 12.7x，首次覆 蓋給予“買入”評級。 風險提示風險提示：市場競爭加劇的風險、產品單一風險、產品質量控制風險。 財務財務指標指標 2018A 2019A 2020E 2021E

6、2022E 營業收入（百萬元） 550 558 615 707 848 增長率 yoy（%） -8.6 1.4 10.2 15.0 20.0 歸母凈利潤（百萬元） 72 91 102 119 145 增長率 yoy（%） -8.9 26.2 12.2 15.9 22.7 EPS 最新攤?。ㄔ?股） 0.56 0.71 0.80 0.93 1.14 凈資產收益率（%） 8.5 10.0 9.2 9.6 10.6 P/E（倍） 25.5 20.2 18.0 15.5 12.7 P/B（倍） 2.2 2.0 1.7 1.5 1.3 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所 買入買入（首次首次） 股票信息股

7、票信息 行業 中藥 最新收盤價 14.40 總市值(百萬元) 1,843.20 總股本(百萬股) 128.00 其中自由流通股(%) - 30 日日均成交量(百萬股) 0.00 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 張俊張俊 執業證書編號：S0680518010004 郵箱： -21% 0% 21% 41% 62% 82% 103% 123% 2019-072019-112020-03 生物谷三板做市 2020 年 07 月 27 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元） 利潤表利潤表（百萬

8、元） 會計會計年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流動資產流動資產 546 714 876 963 1127 營業收入營業收入 550 558 615 707 848 現金 136 204 318 329 383 營業成本 105 111 125 146 174 應收票據及應收賬款 241 247 272 313 375 營業稅金及附加 18 13 15 17 20 其他應收款 2 66 73 84 100 營業費用 277 280 307 352 421 預付賬款 28 16 18

9、 21 25 管理費用 49 46 50 56 65 存貨 117 110 125 146 173 研發費用 15 11 12 15 19 其他流動資產 22 70 70 70 70 財務費用 2 2 1 1 1 非流動資產非流動資產 660 483 524 565 560 資產減值損失 2 8 3 4 6 長期投資 9 8 8 8 8 其他收益 11 14 12 15 19 固定資產 480 189 185 181 177 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 133 106 106 106 106 投資凈收益 -1 3 4 4 5 其他非流動資產 37 180 225 270 2

10、70 資產處置收益 -0 -0 -0 -0 -0 資產資產總計總計 1206 1197 1400 1528 1688 營業利潤營業利潤 93 104 117 135 166 流動負債流動負債 183 132 137 146 161 營業外收入 2 1 0 0 0 短期借款 0 50 50 50 50 營業外支出 2 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 13 26 29 34 41 利潤總額利潤總額 93 104 117 135 166 其他流動負債 170 56 57 62 70 所得稅 21 13 15 17 21 非流動非流動負債負債 171 151 151 151 151 凈利潤凈利潤

11、72 91 102 119 145 長期借款 10 0 0 0 0 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 161 151 151 151 151 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 72 91 102 119 145 負債合計負債合計 353 283 288 297 312 EBITDA 124 135 128 146 176 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.56 0.71 0.80 0.93 1.14 股本 121 121 128 128 128 資本公積 369 369 458 458 458 主要主要財務比率財務比率 留存收益 363 424 526 6

12、45 790 會計會計年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 歸屬母公司股東權益 853 914 1112 1231 1376 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 1206 1197 1400 1528 1688 營業收入（%） -8.6 1.4 10.2 15.0 20.0 營業利潤（%） -10.2 11.1 12.7 15.9 22.7 歸屬母公司凈利潤（%） -8.9 26.2 12.2 15.9 22.7 獲利獲利能力能力 毛利率（%） 81.0 80.1 79.6 79.3 79.5 現金現金流量流量表表（百萬元） 凈利率（%） 0.1 1

13、6.3 16.7 17.2 17.4 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 8.5 10.0 9.2 9.6 10.6 經營活動現金流經營活動現金流 54 -36 66 59 55 ROIC（%） 7.1 8.3 7.8 8.3 9.2 凈利潤 72 91 102 119 145 償債償債能力能力 折舊攤銷 29 28 9 9 9 資產負債率（%） 29.3 23.6 20.6 19.4 18.5 財務費用 2 2 1 1 1 凈負債比率（%） 6.4 0.8 -9.6 -9.6 -12.5 投資損失 1 -3 -4 -4 -5 流動比率

14、3.0 5.4 6.4 6.6 7.0 營運資金變動 -50 -151 -44 -66 -96 速動比率 2.1 3.9 4.9 5.0 5.3 其他經營現金流 1 -3 0 0 0 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流 -14 108 -47 -46 -0 總資產周轉率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 資本支出 -15 -5 -50 -50 -5 應收賬款周轉率 2.2 2.3 2.4 2.4 2.5 長期投資 0 6 0 0 0 應付賬款周轉率 6.2 5.7 4.5 4.6 4.6 其他投資現金流 1 107 4 4 5 每股指標（元）每股指標（元） 籌資籌資活動現金流

15、活動現金流 -18 -3 95 -1 -1 每股收益（最新攤?。?0.56 0.71 0.80 0.93 1.14 短期借款 0 50 0 0 0 每股經營現金流（最新攤?。?0.42 -0.28 0.51 0.46 0.43 長期借款 -20 -10 0 0 0 每股凈資產（最新攤?。?6.66 7.14 8.69 9.61 10.75 普通股增加 0 0 7 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加 0 0 89 0 0 P/E 25.5 20.2 18.0 15.5 12.7 其他籌資現金流 2 -43 -1 -1 -1 P/B 2.2 2.0 1.7 1.5 1.3 現金凈增加額現金凈增

16、加額 22 69 114 11 54 EV/EBITDA 14.6 13.0 13.6 11.8 9.5 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所 nMqPrRqPqPpNyQpQqMoRoN6M8Q6MpNqQtRqQlOqQrOfQmOxOaQnNwOMYmPvNuOqQxO 2020 年 07 月 27 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、生物谷：燈盞系列藥品龍頭，募資擴大產能 . 5 1.1 專注燈盞花二十余年 . 5 1.2 成立子公司延伸至上游種植領域 . 6 1.3 募資擴大產能，實現持續健康發展 . 7 二、中醫藥是我國醫藥制造業的重要

17、部分，具備獨特優勢 . 7 2.1 我國醫藥制造業規模龐大，中醫藥是重要組成部分 . 7 2.2 應對心血管疾病，中成藥具備獨特優勢 . 9 三、燈盞系列產品龍頭，醫院滲透率存提升空間 . 10 3.1 燈盞系列產品全國第一，入選基藥目錄獲優先使用 . 10 3.2 全產業鏈布局控制價值最高點，醫院滲透率存提升空間 . 12 3.3 收入凈利潤企穩回升，利潤率維持較高水平 . 15 四、投資建議 . 16 4.1 盈利預測 . 16 4.2 估值分析 . 17 風險提示 . 18 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：生物谷發展里程碑 . 5 圖表 2：近年來生物谷所獲榮譽 . 6 圖表 3：公司股權結

18、構 . 6 圖表 4：實際控制人持股路徑 . 6 圖表 5：公司子公司情況 . 6 圖表 6：募集資金用途 . 7 圖表 7：云南生物谷大健康產業項目建設規模 . 7 圖表 8：中國醫藥制造業營業收入及增速 . 7 圖表 9：2019 年年末人口數及其構成 . 8 圖表 10：我國人均醫療保健消費年均支出及增速 . 8 圖表 11：2017 年中國醫藥產業分子行業主營業務收入結構 . 8 圖表 12：中成藥在醫保目錄的數量和占比變化 . 8 圖表 13：2016 年中國農村居民主要疾病死因構成比 . 9 圖表 14：2016 年中國城市居民主要疾病死因構成比 . 9 圖表 15：心血管藥物代表

19、 . 9 圖表 16：心血管中成藥主要競爭者 . 10 圖表 17：公司主要產品 . 11 圖表 18：2015-2019 年公司分業務營業收入（百萬元） . 11 圖表 19：2019 年公司分業務營業收入占比 . 11 圖表 20：燈盞系列產品營業收入對比（萬元） . 12 圖表 21：2017 年燈盞類注射劑市場份額 . 12 圖表 22：國家及部分省份基藥配套品種數量占比的相關政策 . 12 圖表 23：上下游產業鏈 . 13 圖表 24：生物谷研發重要事件 . 13 圖表 25：2019 年前五大客戶及銷售額占比 . 14 圖表 26：公司客戶數量（家） . 14 2020 年 07

20、 月 27 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 27：公司客戶結構（按銷售區域） . 14 圖表 28：生物谷醫院終端客戶覆蓋率 . 15 圖表 29：生物谷通過外部機構進行市場推廣的比例逐年提高 . 15 圖表 30：公司營業收入及增速 . 16 圖表 31：公司歸母凈利潤及增速 . 16 圖表 32：公司毛利率與凈利率 . 16 圖表 33：公司期間費用率 . 16 圖表 34：生物谷分業務收入預測（億元） . 17 圖表 35：生物谷費用率預測 . 17 圖表 36：相對估值分析 . 18 2020 年 07 月 27 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明

21、請仔細閱讀本報告末頁聲明 一、生物谷：燈盞系列藥品龍頭，募資擴大產能一、生物谷：燈盞系列藥品龍頭，募資擴大產能 1.1 專注燈盞花專注燈盞花二十余年二十余年 云南生物谷藥業股份有限公司（代碼：833266.OC，以下簡稱“公司” 、 “生物谷” ）成立 于 1999 年， 于 2012 年 11 月完成股份制改造與更名， 2015 年 8 月 11 日在新三板掛牌， 2016 年 6 月進入新三板創新層，2017、2018、2019 年保留在創新層，2020 年公司擬 掛牌新三板精選層。 公司的主營產品為燈盞花系列產品， 其中燈盞生脈膠囊、 燈盞細辛注射液、 燈盞花滴丸、 燈盞細辛軟膠囊 4

22、個品種是擁有自主知識產權的獨家專利品種，生產工藝已獲國家專利 保護。公司是國內從事燈盞花系列藥品生產企業中公司是國內從事燈盞花系列藥品生產企業中產銷規模、品種結構、自主知識產權產銷規模、品種結構、自主知識產權 等方面處于領先地位的制藥企業等方面處于領先地位的制藥企業，是“國家重點高新技術企業” 、 “云南省戰略新興產業 領軍企業” 。 圖表 1：生物谷發展里程碑 年份年份 事件事件 1999 公司注冊成立 2000 確立生物谷品牌，總公司及旗下子公司使用“生物谷”商標 2003 公司“注射用燈盞細辛粉針研制和產業化項目”被國家科技部列入國家“十 五”重大科技專項計劃（863 計劃） 2004

23、公司“燈盞細辛注射液研究開發項目”被國家科技部列入“重點國家級火炬計 劃項目” 2005 公司主要產品燈盞細辛注射液進入 2005 版國家藥典 2010 公司產品燈盞生脈膠囊與燈盞花素片被收入中國藥典（2010 版） 2012 公司 2012 年 11 月份完成股份制改造，公司名稱由“云南生物谷燈盞花藥業有 限公司”更名為“云南生物谷藥業股份有限公司”； 公司的“燈盞生脈膠囊質量及在線自動監控參數研發及產業化項目”被列為國 家科技部“國家火炬計劃創新型產業集群重大項目” 2013 公司成立子公司紅河燈盞花生物技術有限公司和云南彌勒燈盞花藥業有限公 司，承擔生物谷燈盞花彌勒產業基地建設工作 20

24、15 公司在全國中小企業股份轉讓系統（新三板）成功掛牌，股票簡稱“生物 谷”，證券代碼“833266” 2016 公司進入新三板創新層 2017 公司 3 個品種（燈盞細辛膠囊、燈盞細辛軟膠囊等）新晉 2017 年版國家醫保 目錄，至此有 7 個主要品種位列目錄 2018 公司核心主導產品燈盞生脈膠囊進入 2018 版國家基藥目錄 2020 擬掛牌新三板精選層 資料來源：公司公告，公司官網，國盛證券研究所 基于在“燈盞系列”藥品中的領先優勢，公司近年來屢獲殊榮，獲評“2018 年度中國中 藥企業 TOP100 排行榜” 、 “2019 年度中國連鎖藥店最具合作價值工業品牌企業”等稱 號；主要產

25、品入圍“2018 年中藥大品種科技競爭力排行榜”等。 2020 年 07 月 27 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 2：近年來生物谷所獲榮譽 年份年份 榮譽榮譽 2019 入圍“2018 年度中國中藥企業 TOP100 排行榜”；榮獲“2019 年度中國連鎖 藥店最具合作價值工業品牌企業” 2018 再次入圍“2018 云南民營企業百強行列”；燈盞生脈膠囊、燈盞細辛注射液 榮登“2018 年中藥大品種科技競爭力排行榜” 2017 燈盞生脈膠囊科技影響力在“神經系統用藥中藥品種”排名第一，展示出強大 的科技影響力；燈盞生脈膠囊入選 2017“中國制藥品牌榜銳榜

26、” 2016 入選“2016（第二屆）中國最具影響力醫藥企業百強榜”；燈盞細辛注射液、 燈盞生脈膠囊上榜中藥大品種科技競爭力報告（2016 版） 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 1.2 成立子公司延伸至上游種植領域成立子公司延伸至上游種植領域 林艷和為林艷和為公司公司實際控制人實際控制人，直接持有公司股份 2,155 萬股，占公司發行前總股本的 17.79%；并通過持有金沙江投資 72.48%的股權間接控制公司 24.76%的股份，直接和 間接合計持有公司 42.55%的股份。 林艷和曾就職于深圳市醫藥生產供應總公司、深圳市深化工貿總公司、深圳市文興工貿 公司、深圳市凱豐工貿發展有限公司等

27、。2007 年至 2012 年 11 月任云南生物谷燈盞花 藥業有限公司董事長，2012 年 11 月至今任生物谷董事長兼總經理，兼任深圳市金沙江 投資有限公司董事長。 圖表 3：公司股權結構 圖表 4：實際控制人持股路徑 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 圖表 5：公司子公司情況 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 25% 18% 5% 6%3% 2% 2% 2% 1% 36% 深圳市金沙江投資有限公司 林艷和 譚想芳 深圳高特佳投資 張志雄 上海吉途投資 吳佑輝 上海展瑞新富股權投資基金 江西潮望投資有限公司 其他 2020 年 07 月 27 日 P

28、.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.3 募資擴大產能，實現持續健康發展募資擴大產能，實現持續健康發展 為進一步提升燈盞花系列產品的總體藥用水平，增強公司核心競爭力，實現公司的持續 健康發展， 公司擬公開發行不超過 684.90 萬股股票， 實際募集資金扣除發行費用后擬投 資于以下項目： （1）云南生物谷大健康產業園項目； （2）補充流動資金。 其中，云南生物谷大健康產業園項目的實施主體為公司全資子公司云南彌勒燈盞花藥業 有限公司 （ “彌勒燈盞花” ） ， 建設工程主要包括燈盞花系列中藥小容量注射劑、 軟膠囊劑、 硬膠囊劑、滴丸劑等產品生產線。 圖表 6：募集資金用途

29、項目名稱項目名稱 實施主體實施主體 項目總投資（萬項目總投資（萬 元）元） 擬使用募集資金（萬擬使用募集資金（萬 元）元） 建設期建設期 云南生物谷大健 康產業園項目 彌勒燈盞花 24,964.59 20,000.00 24 個月 補充流動資金 生物谷 5,000.00 5,000.00 - 合計合計 29,964.59 25,000.00 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 圖表 7：云南生物谷大健康產業項目建設規模 生產線生產線 小容量注射劑小容量注射劑 硬膠囊劑硬膠囊劑 軟膠囊劑軟膠囊劑 滴丸劑滴丸劑 生產規模 8,500 萬支/年 8.64 億粒/年 4.32 億粒/年 21 億粒/年 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 二、中醫藥是