2021年技術驅動型 API 平臺博瑞醫藥公司未來前景分析報告（17頁）.pdf

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1、從產能建設情況看，公司高壁壘新原料藥(吸入制劑類、未上市抗腫瘤類)儲備增加。我們分析了公司主要原料藥生產廠區的環評及資本開支情況，根據 2021 年 5 月公示的博瑞(山東)原料藥一期項目環境影響報告書，博瑞山東原料藥一期項目預期 2021年 3 月開工、2021 年 10 月投產，計劃投資 3 億元，主要涉及 API 品種包括成人慢性阻塞性肺疾病(COPD)如馬來酸茚達特羅、蕪地溴銨等，此外也包括在國內暫無制劑上市的布加替尼、帕納替尼、帕唑帕尼等。根據公司環評規劃，此項目滿產后有望貢獻 5.14 億收入、19%投資收益率，約對應 2.1 的固定資產周轉率(假設 3 億投資中 80%為固定資產

2、投資)。我們認為，吸入制劑原料藥產值高、市場空間大、研發具有一定難度，在現有的國內外競爭和研發格局下后發者很難通過完全自研實現快速商業化，博瑞醫藥選擇控股公司、少數股權投資等方式布局吸入類原料藥及制劑具有現實性。根據公司年報，公司在吸入制劑平臺合作的公司包括艾特美(60%控股子公司)、博諾康源(17.9%股權投資)、博澤格霖(與博諾康源合資建立，估算博瑞醫藥股權占比大于 50%)，根據博諾康源官網和公司專利基礎，我們認為該公司在吸入類原料藥及制劑領域的戰略布局和博瑞醫藥具有一致性，建議關注相關品種的商業化進展。另類高難度 API 拓展：通過投資合作等形式推進 ADC 及創新藥布局。根據公司年報

3、及招股書，公司自主研發了美登素中間體、安絲菌素中間體等 ADC 藥物中間體，此外公司又通過與啟光德健的少數股權投資(7.3%股權占比)加強 ADC 領域布局。根據啟德醫藥官網，公司進展最快的項目“GQ1001 是一種抗體偶聯藥物(ADC)，目前在全球多中心臨床試驗中用于治療 HER2+實體瘤。GQ1001 是根據啟德醫藥獨特的連接酶催化偶聯技術和擁有專利的開環連接子技術，通過毒素 DM1 與 trastuzumab 的定點特異性偶聯產生的 ADC”，啟德醫藥在 LDC (Ligase Dependent Conjugation) 技術、Linker 技術、高度集成連續流工藝等角度部分解決了傳統

4、 ADC 藥物異質性高、穩定性差、工藝開發與放大復雜等問題。我們認為，從博瑞醫藥的發展階段、收入體量等角度看，通過少數股權投資推進 ADC 及創新藥合作更具容易控制投資風險、放大研發協同。3.1. 品種：競爭格局好，優勢品種一體化+新品種儲備并存產能儲備：無菌吸入制劑產能擴張多，優勢品種一體化+新品種儲備并存。根據公司環評，公司制劑產能主要集中在蘇州瑞博工廠，近 2 年擴產中既包括注射用醋酸卡泊芬凈、注射用米卡芬凈鈉、磺達肝癸鈉注射液等具有原料藥優勢的品種，又包括布地奈德混懸吸入劑、舒利迭干粉吸入劑等正在研發儲備的高難度吸入制劑品種，同時公司海外制劑項目主要為磺達肝癸鈉注射液，建設成本顯著高于其他項目，可能反映出公司未來制劑國際化布局。根據公司環評，一體化優勢品種產能可能在 2021 年陸續投產、部分高壁壘品