【公司研究】富祥股份-β~內酰胺酶抑制劑領導者主力產品量價齊升-20200410[30頁].pdf

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1、 證券研究報告 / 公司深度報告 -內酰胺酶抑制劑領導者內酰胺酶抑制劑領導者，主力產品，主力產品量價齊升量價齊升 報告摘要報告摘要： 公司是公司是業內業內-內酰胺酶抑制劑原料藥內酰胺酶抑制劑原料藥的主要的主要生產基地，也是碳青霉生產基地，也是碳青霉 烯類藥物的烯類藥物的重要重要供應商供應商。主要產品包括舒巴坦系列、他唑巴坦系列 的-內酰胺酶抑制劑原料藥及中間體，以及碳青霉烯類抗菌原料藥 及中間體等兩大系列產品。 近幾年業績增速明顯， 20152019 年歸母 凈利潤年復合增速 34.2%。 抗抗生生素終端市場推動酶抑制劑素終端市場推動酶抑制劑需求穩定增長需求穩定增長。近年來細菌的耐藥性 問題被

2、認為是全球公共衛生面臨的主要挑戰之一。-內酰胺類抗生 素是當前用量最大的抗生素，短期內很難有可靠安全的新型抗生素 可以取代其地位，因此復方制劑成為解決細菌耐藥性問題的重要手 段： 通過-內酰胺酶抑制劑與-內酰胺類抗菌藥物組成復方制劑可 以有效解決這一問題。目前-內酰胺酶抑制劑類復方制劑市場增長 穩定，20132018 年舒巴坦、他唑巴坦類復方制劑銷售額 CAGR 分 別為 10.3%和 9.0%。 深耕抗生素領域深耕抗生素領域，持續布局新產能，持續布局新產能。2019 年 2 月公司發行債券，募 集資金 4.2 億元，其中 3.5 億元用于建設哌拉西林鈉他唑巴坦鈉 （8:1）無菌粉項目；202

3、0 年 3 月，公司公告擬非公開發行募集資金 總額不超過 10.6 億元用于“高效培南類抗生素”及“年產 616 噸那 韋中間體”項目。持續性的產能布局及向下游產業鏈延伸的方針舉 措，保證了公司國內外市場占有率，保障了公司長期穩定的發展。 盈利預測及評級：盈利預測及評級： 預計 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 4.05/4.86/5.34 億元，對應當前股價 PE 分別為 20/17/16 X。維持“買入評級” 。 風險提示風險提示：產品降價；原材料漲價；環保問題停產的風險等。 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營

4、業收入 1,163 1,354 1,634 1,789 2,025 (+/-)% 21.42% 16.38% 20.66% 9.50% 13.21% 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 195 306 405 486 534 (+/-)% 9.67% 57.06% 32.54% 19.88% 9.81% 每股收益（元）每股收益（元） 0.67 1.06 1.40 1.68 1.85 市盈率市盈率 26.92 17.81 20.43 17.04 15.52 市凈率市凈率 4.70 3.66 4.38 3.49 2.85 凈資產收益率凈資產收益率(%) 17.45% 20.53% 21.47% 20

5、.47% 18.35% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 225 273 289 289 289 買入買入 上次評級： 買入 股票數據 2020/4/9 6 個月目標價（元） 33.7 收盤價（元） 28.68 12 個月股價區間 （元） 13.1829.41 總市值（百萬元） 8,280 總股本（百萬股） 289 A股（百萬股） 289 B股/H股（百萬股） 0/0 日均成交量 （百萬股） 24 歷史收益率曲線 -26% -10% 6% 22% 38% 2019/42019/72019/102020/1 富

6、祥股份滬深300 漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 9% 52% 41% 相對收益 14% 60% 48% 相關報告 疫苗行業深度核酸疫苗專題研究 -20200401 醫藥行業 2020 年投資策略：行業格局重 塑，關注創新藥械和 CRO（10 頁版） -20191128 單抗行業深度系列（二）靶點篇 -20191028 原料藥/CDMO/制劑“三位一體” ，業績增 長確定性高 -20200312 證券分析師：崔潔銘證券分析師：崔潔銘 執業證書編號：S0550517110001 021-20361131 研究助理：樊翔宇研究助理：樊翔宇 執業證書編號：S0550118080064 0

7、10-58034579 富祥股份富祥股份（300497） 醫藥生醫藥生物物 發發布時間：布時間：2020-04-10 2 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 目目 錄錄 1. 深耕特色抗菌原料藥深耕特色抗菌原料藥 . 3 1.1. 全球 -內酰胺酶抑制劑的主流供應商 .3 1.2. 經營規模穩步增長.4 2. 抗生素市場穩定增長，抗生素市場穩定增長，-內酰胺酶抑制劑無可取代內酰胺酶抑制劑無可取代 . 6 2.1. -內酰胺類藥物用量最大的抗感染藥物 .6 2.2. 細菌耐藥性催生復合制劑市場.8 2.2.1. 開發新型抗生素的可行性 . 8 2.2.2. 復方制劑成為重要

8、解決方法. 9 2.3. 巴坦類：全球主要領導者.12 2.3.1. 舒巴坦：行業或維持半壟斷格局 . 12 2.3.2. 他唑巴坦：競爭格局良好，雙雄爭鋒 . 13 2.3.3. 主要原材料 6-APA 降價，成本端穩定 . 14 2.4. 培南類：“抗生素的最后一道防線”，公司實現全產業鏈布局 .15 3. 立足本業，擴張產能，縱向拓展制劑領域立足本業，擴張產能，縱向拓展制劑領域 . 18 3.1. 研發投入穩定，在研項目儲備豐富.18 3.1.1. 阿維巴坦的優勢在哪？ . 19 3.1.2. 新型酶抑制劑“AAI101”獨家供應商 . 21 3.2. 持續投建新項目，產能擴張有序.21

9、 3.2.1. 哌拉西林鈉他唑巴坦鈉（8:1）無菌粉項目 . 21 3.2.2. “高效培南類抗生素”、“年產 616噸那韋中間體項目” . 23 3.3. 收購大連泛谷，打造原料藥/制劑一體化 .24 3.4. 關注控股子公司濰坊奧通藥業、江西如益.24 4. 盈利預測盈利預測 . 25 5. 風險提示風險提示 . 27 oPrOoOnRtOoQmOnMzRnMpM9P8Q8OoMqQnPqQlOoOsOiNpOtQ8OoOxONZrRqOvPmMoM 3 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 1. 深耕特色抗菌原料藥深耕特色抗菌原料藥 1.1. 全球全球-內酰胺酶抑制劑

10、的主內酰胺酶抑制劑的主流供流供應商應商 江西富祥藥業股份有限公司創建于 2002 年，于 2015 年在深交所上市。公司是 業內-內酰胺酶抑制劑原料藥的主要生產基地，也是碳青霉烯類藥物的重要供應 商。 主要產品包括舒巴坦系列、 他唑巴坦系列的-內酰胺酶抑制劑原料藥及中間體， 以及碳青霉烯類抗菌原料藥及中間體等兩大系列產品。 表表 1：公司主要產品及用途公司主要產品及用途 產品分類產品分類 主要產品名稱主要產品名稱 用途用途 -內酰內酰 胺酶抑制胺酶抑制 劑及劑及相關相關 產品產品 舒巴坦系列舒巴坦系列 舒巴坦酸 舒巴坦酸是一種-內酰胺酶抑制劑中間體，對青霉素酶和頭孢菌 素酶有強的抑制作用，常和

11、其它-內酰胺類抗菌藥物聯合使用， 主要用于合成舒巴坦鈉等酶抑制劑原料藥。 舒巴坦鈉 舒巴坦鈉是一種人工合成的-內酰胺酶抑制劑，通常與青霉素類 及頭孢菌素類藥物合用，使其避免被-內酰胺酶破壞，加強了抗 菌活力，適用于呼吸系統、泌尿系統、皮膚軟組織等感染。 舒巴坦匹酯 舒巴坦匹酯是一種-內酰胺酶抑制劑，可以直接口服，能在胃腸 道被吸收，克服了舒巴坦鈉口服吸收差，血濃度低的缺點，主要用 于生產阿莫西林舒巴坦匹酯復方制劑。 公司生產的舒巴坦匹酯為醫 藥中間體，主要用于生產舒巴坦匹酯原料藥及相關制劑產品。 舒他西林 舒他西林是一種抗菌藥物， 是舒巴坦酸與氨芐西林用亞甲基聯接的 雙酯， 易于在胃腸道吸收并

12、迅速為體內的酯酶水解為舒巴坦及氨芐 西林。公司生產的舒他西林為醫藥中間體，主要用于生產舒他西林 原料藥及相關制劑產品。 托西酸舒他西林 托西酸舒他西林是一種抗菌藥物， 口服后在腸壁經腸內酯酶水解成 舒巴坦及氨芐西林，適用于敏感菌，是舒他西林與托西酸合成的一 類鹽。公司生產的托西酸舒他西林為原料藥，主要用于生產相關制 劑產品。 碘甲基舒巴坦 一種-內酰胺酶抑制劑中間體，主要用于合成舒他西林。 他他唑唑巴巴坦坦系列系列 他唑巴坦 他唑巴坦是一種-內酰胺酶抑制劑，對型-內酰胺酶均有 效，毒性低，抑酶活性強，臨床用于治療多種細菌包括需氧菌和厭 氧菌引起的感染，多與其他頭孢菌素類藥物制成鈉鹽混粉后合用。

13、 公司生產的他唑巴坦為原料藥，主要用于生產相關制劑產品。 他唑巴坦二苯甲酯 他唑巴坦二苯甲酯是一種制備他唑巴坦酸的中間體。 碳青霉烯碳青霉烯 類產品類產品 培南系列培南系列 美羅培南（粗品） 美羅培南是一種抗菌譜最廣、抗菌活性很強的抗菌藥物，在臨床重 癥感染的治療方面扮演著重要角色，屬于-內酰胺類抗菌藥物。 公司生產的美羅培南產品為醫藥中間體， 主要用于生產相關制劑產 品。 美羅培南母核 美羅培南母核用于合成美羅培南。 美羅培南側鏈 美羅培南側鏈用于合成美羅培南。 亞胺培南母核 亞胺培南母核用于合成亞胺培南。 4-AA 4-AA，即 4-乙酰氧基氮雜環丁酮，用于合成培南類抗菌藥物。 數據來源：

14、東北證券，招股說明書 4 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 公司董事長包建華先生持股 26.45 %， 為公司實際控制人。 公司旗下擁有江西如益、 杭州科威、江西祥太和富祥（臺州）四家全資子公司以及濰坊奧通、富祥（大連） 兩家控股子公司。 圖圖 1：公司股權結構公司股權結構 數據來源：東北證券，Wind 1.2. 經營經營規模穩步增長規模穩步增長 營收穩步增長營收穩步增長，產品價格上漲產品價格上漲疊加成本優化疊加成本優化帶動業績提速帶動業績提速。20152019 年公司營收 年復合增長率 23.7%，歸母凈利潤年復合增長率 34.2%。營收端保持較為穩定的增 長；利潤端

15、方面，受主要原材料 6-APA 的價格上漲影響，公司 20172018 年的利潤 增速緩慢，2019 年隨著 6-APA 的價格回落，以及公司部分產品提價，整體利潤實 現高增長。此外，新冠疫情帶動高端抗生素需求提升，公司公告 2020Q1 歸母凈利 潤同比預增 50%70%。 圖圖 2：營業收入營業收入情況情況 圖圖 3：歸母凈利潤情況歸母凈利潤情況 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 20152016201720182019 營業收入（億元）同比增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90

16、% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 20152016201720182019 歸母凈利潤（億元）同比增速 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 5 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 主主力品種仍由中間體和原料藥力品種仍由中間體和原料藥構成構成，制，制劑劑業務尚處于起步階段業務尚處于起步階段。分版塊來看，公司 收入仍主要由原料藥與中間體兩塊業務構成，2019 年兩者占比分別達到 39.8%、 58.7 %。2017 年公司收購富祥（大連）后開始涉足制劑業務，當前占比較小。 中間體中間體毛利率逐毛利率逐步步提升提升，帶動

17、帶動凈利率回升凈利率回升。分板塊看，公司中間體業務近兩年毛利 率回升明顯； 原料藥方面， 2016 年以來呈現下滑趨勢， 我們認為是主要原材料 6-APA 漲價的影響， 后期隨著 6-APA 價格回歸合理區間， 原料藥板塊毛利率有望企穩回升。 圖圖 4：各板各板塊營塊營收情況收情況（億元億元） 圖圖 5：各各板板塊毛利情況塊毛利情況（億元億元） 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2016201720182019 中間體原料藥制劑其他 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 2016201720182019 中間體原料藥制劑 數據來源：東北證券，Wind 數據來

18、源：東北證券，Wind 圖圖 6：各板塊各板塊毛利率毛利率情況情況 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2016201720182019 中間體原料藥制劑 數據來源：東北證券，Wind 公司公司費用管控能力優異費用管控能力優異。近兩年費用率保持下滑趨勢，主要由管理費用率以及銷售 費用率下滑帶動。毛利率提升疊加費用率下滑推動凈利率 2019 年回升至 22.6%。 6 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 圖圖 7：各項各項費用率情況費用率情況 圖圖 8：毛利率與毛利率與凈利率凈利率情況情況 -2% 0% 2% 4% 6%

19、8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 20152016201720182019 三項費用率（含研發）管理費用率(含研發） 銷售費用率財務費用率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 20152016201720182019 凈利率毛利率 數據來源：東北證券，Wind 數據來源：東北證券，Wind 2. 抗生素市場穩定增長抗生素市場穩定增長，-內酰內酰胺酶胺酶抑制劑無可取代抑制劑無可取代 2.1. -內酰胺類藥物內酰胺類藥物用量最大的用量最大的抗感染藥物抗感染藥物 抗生素，是指由微生物（包括細菌、真菌、放線菌屬）或高等動植物在生活過程

20、中 所產生的具有抗病原體或其他活性的一類次級代謝產物，能干擾其他生活細胞發育 功能的化學物質。 近年來，隨著國內醫藥市場的高速發展，作為臨床基礎用藥，抗生素的市場規模也 在不斷增大，2013 年以來保持 4%左右的穩定增速。 圖圖 9：國內人用抗生素市場規模國內人用抗生素市場規模 圖圖 10：抗感染藥物抗感染藥物是臨床是臨床用量最大的藥物用量最大的藥物 0% 1% 2% 3% 4% 5% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 201320142015201620172018 市場規模（億元）增速 18.4% 15.9% 14.6% 12

21、.6% 11.3% 11.5% 15.7% 抗感染藥消化系統及代謝藥物抗腫瘤和免疫調節 血液和造血系統藥物心血管系統藥物神經系統藥物 其他 數據來源：東北證券，中國產業信息網 數據來源：東北證券，中國產業信息網 按照化學結構，抗生素主要可分為-內酰胺類抗菌藥物、大環內酯類抗菌藥物、氨 基糖苷類抗菌藥物、喹諾酮類抗菌藥物等大類。其中，-內酰胺類抗菌藥物是用量 最大的抗生素，約占抗感染藥物銷售額的 55%，其又可細分為青霉素類抗菌藥物、 頭孢菌素類抗菌藥物和其他非典型-內酰胺類抗菌藥物（如碳青霉烯類抗菌藥物） 等子類。 7 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 圖圖 11：抗感

22、染藥物用藥結構抗感染藥物用藥結構 圖圖 12：抗生素藥物用藥結構抗生素藥物用藥結構 55% 45% -內酰胺類抗生素其他抗感染藥物 60% 13% 7% 5% 15% 頭孢菌素類青霉素類大環內酯類碳青霉烯類其他 數據來源：東北證券，華經產業研究院 數據來源：東北證券，華經產業研究院 表表 2：抗菌藥物主要分類及代表產品抗菌藥物主要分類及代表產品 種類劃分種類劃分 主要代表產品主要代表產品 -內酰胺內酰胺 類抗菌藥物類抗菌藥物 青霉素類青霉素類 抗菌藥物抗菌藥物 青霉素類青霉素類 青霉素、阿莫西林、氨芐西林 青霉素類復方制青霉素類復方制劑劑 阿莫西林/氟氯西林、阿莫西林/雙氯西林、氨芐西林/氯唑

23、西 林 青霉素類青霉素類+酶抑制酶抑制劑劑 阿莫西林/克拉維酸、阿莫西林/舒巴坦、哌拉西林/他唑巴坦 頭孢菌素類頭孢菌素類 抗菌藥物抗菌藥物 第第一一代頭孢菌素類代頭孢菌素類 頭孢氨芐、頭孢唑林 第第二二代頭孢菌素類代頭孢菌素類 頭孢呋辛鈉、頭孢克洛 第第三三代頭代頭孢菌孢菌素類素類 頭孢曲松、頭孢他啶 第四代頭孢菌素類第四代頭孢菌素類 頭孢吡肟、頭孢克定 頭孢菌素類頭孢菌素類+酶抑制劑酶抑制劑 頭孢哌酮/舒巴坦、頭孢哌酮/他唑巴坦、頭孢噻肟/舒巴坦 非典型類非典型類 抗菌藥物抗菌藥物 單環單環內酰胺類內酰胺類 氨曲南 碳青霉烯、青霉烯類碳青霉烯、青霉烯類 亞胺培南、美羅培南 氨基糖氨基糖苷類

24、抗苷類抗菌藥物菌藥物 鏈霉素、慶大霉素 大環內酯大環內酯類抗菌藥類抗菌藥物物 紅霉素、羅紅霉素 喹喹諾諾酮類抗菌藥物酮類抗菌藥物 諾氟沙星、氧氟沙星 其他類抗菌藥物其他類抗菌藥物 林可霉素、磷霉素等 數據來源：東北證券，招股說明書 圖圖 13：抗生素產業鏈抗生素產業鏈 數據來源：東北證券，中國產業信息網 8 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 2.2. 細菌細菌耐藥性催生耐藥性催生復合制劑市場復合制劑市場 抗生素的大量使用促使耐藥菌的產生，這些細菌通過獲得基因或染色體突變而進化 成能夠耐受這些藥物，從而產生細菌耐藥性。由此產生的抗生素耐藥機制的發展和 攜帶這些耐藥基因的細

25、菌的傳播被認為是全球公共衛生面臨的主要挑戰之一。近年 聯合國公布的資料顯示，抗生素耐藥性問題已經能夠導致每年大約 70 萬人死亡， 在沒有顯著改善的情況下，到 2050 年每年死于抗生素耐藥性的人數將會達到 1000 萬人。如何有效解決耐藥性的問題成為近年抗生素行業發展的核心驅動因素。 當前主要當前主要的的解決方案有兩解決方案有兩種種： （1）開發新的抗生素； （2）在現有品種基礎上拓展、 升級。 2.2.1. 開發新開發新型型抗生素抗生素的可行性的可行性 人類一度將解決抗生素濫用問題的希望放在研發新的抗生素上，當細菌對現有的抗 生素產生抗藥性之后，新發現的抗生素能夠再次有效。 研發研發成本成

26、本與回與回報率報率背離背離導致制導致制藥企業藥企業對于研發新抗生素始終缺乏對于研發新抗生素始終缺乏熱情熱情。2013 年， 美 國抗生素的處方量占到全部藥物的 6.4%，但其銷售額卻僅占到總銷售額的 2.6%。 已經習慣于低價趨勢的抗生素產品很難像其他藥物那樣可以在專利保護期內快速 收回研發成本。 此外，此外，新型抗生素新型抗生素研發中研發中作用機制和作用機制和耐耐藥藥機制機制的的匱匱乏乏也是一大也是一大難點難點。從數據來看， 2000 年新一代惡唑烷酮類抗生素利奈唑胺問世并獲得 FDA 批準上市后，掀起了 新型抗生素藥物研究開發的熱潮；但近年耐藥性問題使得新型抗生素研發進入了瓶 頸期，專利申

27、請量下降明顯（并且期間絕大多數專利產品都是在已有抗生素類別上 的衍生產物） 。 圖圖 14：全球新型抗生素全球新型抗生素專專利利申請申請情況情況（個個） 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 數據來源：東北證券，CNKI 到了應用階段，新研發的抗生素很難證明有效性和安全性勝過以往的抗生素，因此 醫生在開具處方時仍然傾向于已有的抗生素。并且由于近年抗生素濫用的宣傳已經 9 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 相對普及，也使得醫生在選用抗生素時越來越謹慎。 一系列因素導致大多數藥企在對于新型抗生素的研發上慎之又慎。雖然近年來隨著 政策支持

28、力度加強和新型藥物的出現，全球抗生素研發項目數量有增長態勢，但是 整體成果轉化水平不高，短期內很難出現重磅新型藥物。 圖圖 15：全球全球抗生素抗生素藥藥物項目物項目研發數量研發數量變化變化（個個） 0 20 40 60 80 100 120 140 200020022004200620082010201220142016 數據來源：東北證券，CNKI 圖圖 16：新型抗生素藥物研發項目狀況分布新型抗生素藥物研發項目狀況分布 42% 46% 12% 在研藥物停研藥物上市藥物 數據來源：東北證券，CNKI 2.2.2. 復方復方制劑制劑成為成為重要重要解決方法解決方法 考慮到新型抗生素研發的難點

29、，對現有抗生素品種的升級成為重要選擇。以臨床用 量最大的-內酰胺類抗生素為例，通過-內酰胺酶抑制劑與-內酰胺類抗菌藥物 組成復方制劑來解決細菌耐藥性的問題。 10 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 -內酰胺類抗生素是一類具有共同化學特性的廣譜抗生素，即分子結構中含有- 內酰胺環，是治療傳染病最有效的藥物之一。根據它們的化學結構，-內酰胺類抗 生素可分為 2 種常用的類型，青霉素類和頭孢菌素類。 細菌中有許多復雜的機制使它們對抗生素產生耐藥性。與大多數抗菌藥物一樣，細 菌通過三種主要機制產生對-內酰胺類抗生素的抗性，而其中而其中，產生，產生-內酰胺酶內酰胺酶 是最常見的是

30、最常見的耐藥機制耐藥機制。 圖圖 17：細菌對細菌對-內酰胺類藥物的耐藥機制內酰胺類藥物的耐藥機制 數據來源：東北證券，CNKI -內酰胺酶抑制劑能夠抑制大部分的-內酰胺酶，恢復-內酰胺類抗生素的抗菌 活性。目前臨床上使用最目前臨床上使用最廣泛的抑制劑廣泛的抑制劑主要是克主要是克拉維酸拉維酸、舒舒巴坦巴坦、他唑巴坦、他唑巴坦 3 類類。 舒巴坦抑酶譜與克拉維酸相似，均能有效抑制細菌產生的、和型酶，但 穩定性較克拉維酸好，抗菌活性略強。他唑巴坦抑酶譜較克拉維酸和舒巴坦廣，除 對-型酶有效外， 對染色體介導的型酶也具抑制性； 此外， 他唑巴坦抑酶強度、 對酶的穩定性也均優于舒巴坦和克拉維酸，是目前

31、較好的-內酰胺酶抑制劑。 表表 3：-內酰胺酶內酰胺酶的分類和的分類和種主要種主要酶抑制酶抑制劑的作劑的作用用 功 能 分功 能 分 類類 分子分子 分型分型 主要底物主要底物 可被抑制可被抑制 代表性酶代表性酶 克拉維酸克拉維酸 舒巴坦舒巴坦 他唑巴坦他唑巴坦 1 C 頭孢菌素類 - - - AmpC,ACT-1,CMY-2,FOX-1,MIR -1 2a 青霉素類 + + + 青霉素酶 2b A 青霉素類，窄譜頭孢菌素類 + + + TEM-1，TEM-2，SHV-1 2be A 青霉素類， 超廣譜頭孢菌素 類， 單環酰胺類 + + + TEM-3，SHV-2，CTX-M-15， PER-

32、1，VEB-1 2br A 青霉素類 - - - TEM-30，SHV-10TRC-1 2 ber A 超廣譜頭孢菌素類，單環酰胺 類 - - - TEM-50 2c A 青霉素類，羧節西林 + + + PSE-1，CARB-3 2d D 青霉素類，氯唑西林 OXA-1，OXA-10 11 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 2df D 碳青霉烯類 OXA-23，OXA-48 2e A 超廣譜頭孢菌素類 + + + CepA 2f A 碳青霉烯類 KPC-2，IMI-1，NMC-A，SME-1 3 B -內酰胺類 （不包括氨曲南） - - - IMP-1， VIM-1，

33、NDM-1， L1， CcrA 數據來源：東北證券，CNKI 備注： （1） “+”表示有抑制作用； “”表示抑制作用不明確； “-”表示無抑制作用； （2）-內酰胺酶采用了“Bush 分類法”及“Ambler 分類法”兩種方法。 -內酰胺類抗生素與-內酰胺酶組成制劑必須考慮組方和配比的合理性，亦需經 過有效臨床論證和試驗。目前國內外臨床上應用的-內酰胺類抗生素/-內酰胺酶 抑制劑合劑主要包括：阿莫西林/克拉維酸；替卡西林/克拉維酸；頭孢哌酮/舒巴坦； 氨芐西林舒巴坦；哌拉西林他唑巴坦等。 表表 4：臨床使用臨床使用的的-內酰胺類抗生素內酰胺類抗生素/-內酰胺酶抑制劑合劑內酰胺酶抑制劑合劑主流

34、品種主流品種 抗菌藥物抗菌藥物 酶抑酶抑制制劑劑 配比配比 阿莫西林鈉 克拉維酸鉀 2：1、4：1、7：1、8：1、14：1、16：1 替卡西林鈉 克拉維酸鉀 30：1 氨芐西林鈉 舒巴坦鈉 2：1 阿莫西林鈉 舒巴坦鈉 2：1 頭孢哌酮鈉 舒巴坦鈉 2：1、1：1 哌拉西林鈉 他唑巴坦鈉 8：1 數據來源：東北證券，招股說明書 圖圖 18：-內酰胺抗生素內酰胺抗生素/-內酰胺酶抑制劑合劑的內酰胺酶抑制劑合劑的組成原則組成原則 數據來源：東北證券，CNKI 當前國內應用最廣泛的還是舒巴坦以及他唑巴坦的復方制劑，2013-2018 年樣本醫 院銷售額 CAGR 分別為 10.3%、9.0%。雖然

35、政策方面對于抗生素的使用持續收緊， 12 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 醫院方面也加強監管，但我們認為，中長期時間內，抗生素復方制劑仍將是最有效 的針對細菌的手段，剛性需求將推動市場保持穩定增長。 圖圖 19：國內舒國內舒巴坦復巴坦復方制劑市場方制劑市場 圖圖 20：國內國內他唑巴坦他唑巴坦復方制劑市場復方制劑市場 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 201320142015201620172018 銷售額（億元）增速 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 20 40 60 80 100

36、120 201320142015201620172018 銷售額（億元）增速 數據來源：東北證券，米內網 數據來源：東北證券，米內網 2.3. 巴坦類巴坦類：全球主：全球主要領導者要領導者 2.3.1. 舒巴坦舒巴坦：行行業業或維持半壟斷格局或維持半壟斷格局 舒巴坦是白色或類白色結晶性粉末，酸性，又被俗稱為“舒巴坦酸” ，臨床上通常 使用其鈉鹽產品（舒巴坦鈉） 。 舒巴坦是繼克拉維酸后第二種用于臨床的-內酰胺酶抑制劑， 對金黃色葡萄菌與革 蘭氏陰性桿菌產生的-內酰胺酶有很強且不可逆抑制作用， 抗菌作用略強于 （或近 似于）克拉維酸，但需要與其他-內酰胺類抗菌藥物合用，有明顯抗菌協同作用。 舒巴

37、坦匹酯、碘甲基舒巴坦、舒他西林、托西酸舒他西林均為基于舒巴坦酸制備的 下游產品或中間體，與舒巴坦構成了公司的舒巴坦系列產品。 圖圖 21：舒舒巴坦巴坦系列系列產品產品生生產工藝流產工藝流程程 數據來源：東北證券，招股說明書 從產能情況來看，當前我國主要的舒巴坦酸廠家為富祥股份，江西華邦，常州紅太 13 / 30 富祥股份富祥股份/ /公司深度報告公司深度報告 陽等。原來國內第二大廠家江蘇華旭因為“響水事件”停產，或永久退出。 舒巴坦酸的市場需求約為 800 噸/年， 富祥現有產能 500 噸， 新規劃產能 200 噸 （可 由奧通 DP3 產能切換） 。2018 年之前，舒巴坦含稅價格基本穩定在 300-400 元/kg。 2018 年 4 月華旭因環保問題停產后，價格一度達到 850 元/kg，華旭 8 月份復產后 價格有所回落。2019 年 3 月份的響水事件導致華旭再次停產，供給緊張伴隨疫情持 續，舒巴坦價格再次上漲，當前價格約 700