廣電計量-深度研究報告：優質第三方檢測公司掘金廣闊檢測認證市場-20200222[25頁].pdf

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1、 ）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 證 券 研 究證 券 研 究 報 告報 告 廣電計量（002967）深度研究報告 推薦推薦（首次首次） 優質第三方檢測公司掘金廣闊檢測認證市場優質第三方檢測公司掘金廣闊檢測認證市場 目標價：目標價：51.13 元元 當前價：當前價：44.48 元元 檢測行業市場空間檢測行業市場空間有望有望達到達到 3000 億元。億元。 2018 年我國檢測行業總需求 2810 億元，同比保持兩位數增速增長。認證認 可檢驗檢測發展“十三五”規劃指出，“十三五”末檢驗檢測認證服務業營 業總收入要達到 3000 億元。我們假設未來幾年檢測行業市場需求保持 1

2、0%的 增速增長，則 2025 年，檢測行業市場規模將超過 5000 億元。 細分領域中，包括建筑工程、建筑材料、環保與環境監測、特種設備、電子電 器、機動車檢驗（安檢、環檢、綜檢）、機械（含汽車）、計量校準、材料測 試在內的多個細分市場需求規模在過去兩年均達到接近 20%或 20%以上增長。 廣電計量是一家具備悠久歷史的廣電計量是一家具備悠久歷史的國有、綜合性、第三方檢測國有、綜合性、第三方檢測服務服務機構。機構。下游 面向汽車、通信、電力、食品、環保等多個領域，為客戶提供計量較準、可靠 性環境、電磁兼容、食品、環保、化學分析、安規檢測與認證等領域的計量檢 測與認證服務。 產業資源雄厚產業資

3、源雄厚+管理層動力十足。管理層動力十足。公司控股股東為廣州無線電集團（持股 39.92%）。此外，管理團隊包括總經理黃敦鵬在內四名高管合計持股 5010 萬 股，占比達到 15.2%。公司背靠廣州無線電集團的產業資源，管理層經營動力 強勁。2012-2018 年，公司收入從 1.52 億元提升到 12.28 億元，年復合增速達 到 42%， 歸母凈利潤從 0.12 億元提升到 1.22 億元， 年復合增速達到 47%。 2019 年前三季度收入 9.97 億元，同比增長 32%，實現歸母凈利潤 0.70 億元，同比 增長 18%。公司此前發布 2019 年業績預告預計全年實現歸母凈利潤 1.4

4、5-1.85 億元，同比增長 19%-52%。 優勢業務優勢業務壁壘高筑壁壘高筑，培育業務有望快速增長。，培育業務有望快速增長。經過多年發展，公司目前的優勢 業務包括計量較準、可靠性與環境試驗、電磁兼容檢測。此外，2014 年公司 發力培育食品、環保、化學分析等潛力業務，目前實驗室搭建初步完成，過去 三年環保、食品檢測收入年復合增速 60%-100%。2019 年 11 月，公司發布公 告收購方圓廣電 56%股權，公司對方圓廣電持股比例從 44%提升到 100%。收 購完成后， 公司將利用方圓廣電的資源及能力， 進入安規檢測與認證業務領域， 推動公司“檢測+認證”組合發展，提升“一站式”服務能

5、力與競爭力。 實驗室布局階段性放緩，實驗室布局階段性放緩，子公司及實驗室尚子公司及實驗室尚潛力有望釋放潛力有望釋放。目前公司檢測全 資子公司超過 20 家，各類實驗室 70 余個。其中，大部分子公司為 2016-2019 年設立。 公司優勢業務實現盈利需要 1-2 年， 培育業務子公司盈利需要 3-4 年， 當前還有大部分實驗室尚未充分發揮應有經濟效益，部分仍處于培育虧損期， 未來收入利潤提升潛力巨大。 盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議： 我們預計 2019-2021 年， 公司實現歸母凈利潤 1.52、 2.38、 3.38 億元，對應 EPS 0.46、0.72、1.02 元，對應

6、PE 97、62、43 倍，考慮到檢 測行業成長確定性較強，公司質地優秀，前期大規模建設實驗室，帶來成本提 升導致盈利能力被壓制， 未來凈利潤提升潛力大， 給予 12 個月內目標價 51.13 元，對應 2021 年 PE 50 倍，首次覆蓋給予“推薦”評級。 風險提示：風險提示：公司細分業務增長不及預期，檢測機構公信力受損等。 主要財務指標主要財務指標 2018 2019E 2020E 2021E 主營收入(百萬) 1,228 1,601 2,028 2,494 同比增速(%) 46.7% 30.4% 26.6% 23.0% 歸母凈利潤(百萬) 122 152 238 338 同比增速(%)

7、 13.5% 24.8% 56.5% 41.9% 每股盈利(元) 0.37 0.46 0.72 1.02 市盈率(倍) 90 97 62 43 市凈率(倍) 14 9 8 7 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為2020年02月21日收盤價 證券分析師：李佳證券分析師：李佳 電話：021-20572564 郵箱： 執業編號：S0360514110001 證券分析師：魯佩證券分析師：魯佩 電話：021-20572564 郵箱： 執業編號：S0360516080001 證券分析師：趙志銘證券分析師：趙志銘 電話：021-20572557 郵箱： 執業編號：S0360517110004 總股

8、本(萬股) 33,067 已上市流通股(萬股) 8,267 總市值(億元) 150.16 流通市值(億元) 37.54 資產負債率(%) 63.8 每股凈資產(元) 2.6 12 個月內最高/最低價 46.8/8.92 -7% 103% 214% 324% 19/1120/01 2019-11-082020-02-20 滬深300廣電計量 市場表現對比圖市場表現對比圖(近近 12 個月個月) 公司基本數據公司基本數據 華創證券研究所華創證券研究所 公司研究公司研究 綜合綜合 2020 年年 02 月月 22 日日 廣電計量廣電計量（002967）深度研究報告深度研究報告 ）1210 號 2 目

9、 錄 一、優質的國有第三方檢測機構一、優質的國有第三方檢測機構 . 5 二、業務分析：優勢業務壁壘高筑，培育業務快速成長二、業務分析：優勢業務壁壘高筑，培育業務快速成長 . 6 （一）計量較準國內計量校準業務領導者 . 6 （二）可靠性環境試驗國內最大的可靠性環境試驗服務機構之一 . 8 （三）電磁兼容檢測公司電磁兼容檢測能力覆蓋全面 . 10 （四）化學分析&食品檢測&環保檢測 . 11 （五）公司整體客戶分析 . 14 三、經營拐點：資本支出階段性放緩，實驗室盈利潛力有望釋放三、經營拐點：資本支出階段性放緩，實驗室盈利潛力有望釋放 . 14 （一）人數擴張增速放緩，單位人員產出有望上提 .

10、 14 （二）實驗室布局階段性完成，CAPEX 高點已過 . 15 （三）資產狀態：資產儲備優質，周轉率上升潛力巨大 . 15 （四）募投項目分析 . 16 四、長期空間：綜合檢測優質公司掘金四、長期空間：綜合檢測優質公司掘金 3000 億檢測市場億檢測市場 . 17 五、盈利預測五、盈利預測、估值分析、估值分析 . 18 （一）財務特征一：固定成本占比高，毛利率彈性大 . 18 （二）財務特征二：期間費用率有望進入良性通道 . 19 （三）盈利預測與估值分析 . 20 六、風險提示六、風險提示 . 21 oPpQmMrNsPtNmOmNrOxOrO7N9RbRpNoOoMrRfQnNoMfQ

11、mOrNbRoOuMuOqNoNxNqNnQ 廣電計量廣電計量（002967）深度研究報告深度研究報告 ）1210 號 3 圖表目錄 圖表 1 公司股權結構 . 5 圖表 2 公司全國業務分布 . 5 圖表 3 公司收入增長情況 . 5 圖表 4 公司歸母凈利潤增長情況 . 5 圖表 5 公司毛利率凈利率情況 . 6 圖表 6 公司現金流量凈額（億元） . 6 圖表 7 公司分業務收入規模（億元） . 6 圖表 8 公司分業務毛利率情況 . 6 圖表 9 公司計量較準業務收入情況 . 7 圖表 10 公司計量業務下游領域 . 7 圖表 11 公司計量業務前十大客戶收入占比 . 8 圖表 12

12、公司計量業務主要客戶貢獻收入規模（萬元） . 8 圖表 13 廣電計量可靠性與環境試驗收入毛利率 . 9 圖表 14 蘇試試驗試驗服務收入及毛利率 . 9 圖表 15 廣電計量可靠性環境前五大客戶收入占比 . 9 圖表 16 公司可靠性環境試驗下游領域 . 9 圖表 17 公司可靠性環境試驗主要客戶貢獻收入規模（萬元） . 10 圖表 18 公司電磁兼容業務收入及毛利率 . 10 圖表 19 公司電磁兼容前五大客戶收入占比 . 10 圖表 20 公司電磁兼容主要客戶貢獻收入規模（萬元） . 10 圖表 21 公司化學分析業務收入毛利率 . 11 圖表 22 化學分析前三大客戶收入占比 . 11

13、 圖表 23 公司化學分析下游領域 . 11 圖表 24 公司化學分析主要客戶貢獻收入規模（萬元） . 12 圖表 25 公司食品檢測業務收入及毛利率 . 12 圖表 26 公司環保檢測業務收入及毛利率 . 12 圖表 27 公司食品檢測下游領域 . 12 圖表 28 公司食品檢測主要客戶貢獻收入規模（萬元） . 13 圖表 29 公司環保檢測下游領域 . 13 圖表 30 公司環保檢測主要客戶貢獻收入規模（萬元） . 13 圖表 31 公司主要客戶貢獻收入規模（萬元） . 14 圖表 32 廣電計量員工總人數變化 . 15 廣電計量廣電計量（002967）深度研究報告深度研究報告 ）1210

14、 號 4 圖表 33 廣電計量 2018 年員工結構 . 15 圖表 34 公司購建固定資產、無形資產等支付的現金（億元） . 15 圖表 35 公司收入、資產與固定資產變化情況 . 16 圖表 36 公司資產周轉率與固定資產周轉率 . 16 圖表 37 公司募投項目梳理 . 16 圖表 38 公司募投項目主要指標 . 16 圖表 39 中國 TIC 行業市場規模預測（億元） . 17 圖表 40 2018 年中國 TIC 行業各領域需求規模（億元） . 18 圖表 41 公司員工薪酬、折舊及運營費用在成本中占比 . 18 圖表 42 公司各項業務成本拆分 . 19 圖表 43 廣電計量期間費

15、用率 . 19 圖表 44 公司各項費用率 . 19 圖表 45 收入及盈利預測表 . 20 廣電計量廣電計量（002967）深度研究報告深度研究報告 ）1210 號 5 一、一、優質的國有第三方檢測機構優質的國有第三方檢測機構 公司公司是一家歷史悠久的是一家歷史悠久的國有、 綜合性、 全國性、 第三方國有、 綜合性、 全國性、 第三方檢測服務公司。檢測服務公司。 公司前身為廣州廣電計量測試技術有限公司， 成立于 2002 年 5 月。廣電有限原本是無線電集團二級經營單位校準測試中心校準測試中心改制設立，其前身為原國家信息產業部原國家信息產業部 電子電子 602 計量測試站計量測試站，始建于

16、1964 年，有著深厚的技術積累。 目前公司已發展成為一家全國性、綜合性的獨立第三方檢驗檢測服務機構，主營業務包括計量服務、檢測服務、檢 測裝備研發等。公司已在廣州、天津、長沙、無錫、鄭州、武漢、北京、西安、成都、沈陽、南寧廣州、天津、長沙、無錫、鄭州、武漢、北京、西安、成都、沈陽、南寧等地設立計量、 檢測實驗室，下設 56 家家分、子公司，可向客戶提供包括計量較準、可靠性與環境試驗、電磁兼容檢測、環保檢測、計量較準、可靠性與環境試驗、電磁兼容檢測、環保檢測、 食品檢測、化學分析食品檢測、化學分析、安規認證檢測、安規認證檢測在內的一站式計量檢驗檢測服務。 圖表圖表 1 公司股權結構公司股權結構

17、 圖表圖表 2 公司全國業務分布公司全國業務分布 資料來源：wind、華創證券 資料來源：公司官網、華創證券 優秀管理架構帶動下，公司收入、歸母凈利潤實現高速增長。優秀管理架構帶動下，公司收入、歸母凈利潤實現高速增長。2012-2018 年，公司收入從 1.5 億元提升至 12.3 億元， 六年年復合增速達到 42%；歸母凈利潤從 2012 年的 0.1 億元提升至 2018 年的 1.2 億元，年復合增速達到 47%。2019 年前三季度，公司實現收入 10.0 億元，實現歸母凈利潤 0.7 億元，同比分別增長 32%、18%。2019 年 1 月 17 日，公 司發布 2019 年度業績預

18、告，實現歸母凈利潤 1.45-1.85 億元，同比增長 19%-52%。 圖表圖表 3 公司收入增長情況公司收入增長情況 圖表圖表 4 公司歸母凈利潤增長情況公司歸母凈利潤增長情況 資料來源：wind、華創證券 資料來源：wind、華創證券 盈利能力好，現金流狀態健康盈利能力好，現金流狀態健康。2012-2018 年，公司綜合毛利率基本在 50%上下波動，凈利率在 10%左右。多年來 公司加權 ROE 保持在 15%左右。公司現金流狀態健康，經營活動凈現金隨業績持續增長，基本保持略優于當年歸母 1.5 2.0 2.8 4.1 5.9 8.4 12.3 10.0 33% 37% 48% 43%4

19、2% 47% 32% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 2012201320142015201620172018 2019Q3 收入（億元）同比增速 0.1 0.1 0.3 0.4 0.7 1.1 1.2 0.7 -25% 178% 68% 69% 51% 14% 18% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 歸母凈利潤（億元）同比增速 廣電計量廣電計量（002967）深度研究報告深度研究報告 ）1210 號 6 凈利潤規模。 圖表圖

20、表 5 公司毛利率凈利率情況公司毛利率凈利率情況 圖表圖表 6 公司現金流量凈額（億元）公司現金流量凈額（億元） 資料來源：wind、華創證券 資料來源：wind、華創證券 公司檢測服務能力全面公司檢測服務能力全面。公司提供的業務包括計量校準、可靠性環境、電磁兼容、環保、食品、化學分析、安規檢 測認證七大類。其中，計量校準、可靠性環境、電磁兼容檢測收入占比分別達到 30%、29%、14%，是公司的傳統 優勢行業。 環保、 食品、 化學分析收入占比均在 8%左右， 是公司未來重點培育的潛力業務。 由于目前正處在培育期， 環保、食品檢測業務毛利率尚未進入穩定狀態，其余業務毛利率均在 50%-60%

21、之間。2019 年 11 月，公司公告收購 主營安規檢測與認證業務的子公司方圓廣電 56%股權， 通過直接與間接持股的方式持有方圓廣電 100%股權， 隨著方 圓廣電業務的并表，安全檢測與認證業務有望成為公司又一新的業績增長點。 圖表圖表 7 公司公司分業務收入規模分業務收入規模（億元）（億元） 圖表圖表 8 公司公司分業務毛利率情況分業務毛利率情況 資料來源：wind、華創證券 資料來源：wind、華創證券 二、二、業務業務分析：分析：優勢業務壁壘高筑，培育業務快速成長優勢業務壁壘高筑，培育業務快速成長 （一）（一）計量較準計量較準國內計量校準業務領導者國內計量校準業務領導者 公司是公司是國

22、內服務市場范圍最廣、資質最齊全的大型第三方計量機構國內服務市場范圍最廣、資質最齊全的大型第三方計量機構。計量業務是實現單位統一，量值準確可靠的活 動。社會化生產要求有高度的計量保證。計量是提升產品品質、產品市場競爭力的重要保證。 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 20122013201420152016201720182019Q3 毛利率凈利率 (5.0) (3.0) (1.0) 1.0 3.0 5.0 20122013201420152016201720182019Q3 經營投資融資 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 20142015201620172018 計

23、量業務可靠性與環境試驗 電測兼容檢測化學分析 環保檢測食品檢測 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20142015201620172018 計量業務可靠性與環境試驗 電測兼容檢測化學分析 環保檢測食品檢測 廣電計量廣電計量（002967）深度研究報告深度研究報告 ）1210 號 7 公司長期以來向客戶提供的計量服務，即按照計量檢定規程/校準規范，通過對客戶日常使用的、用于測量各種參數通過對客戶日常使用的、用于測量各種參數 的儀器儀表進行一系列計量操作的儀器儀表進行一系列計量操作，為客戶確認其儀器儀表的精確程度。在具體的計量工作完成后，公司向客戶出具為客戶確認其儀器儀表的精確程度。在具體的計量工作完成后，公司向客戶出具 相應證書，提供其儀器儀表的精確度數據相應證書，提供其儀器儀表的精確度數據，客戶再以此進行展示、宣傳或申請質量體系認證，以滿足其對質量管理 工作的需求。 目前公司已成長為國內服務市場范圍最廣國內服務市場范圍最廣、服務資質最齊全服務資質最齊全的大型第三方計量機構?？蛻糁饕植荚冢禾厥庑袠I、 汽車、通信、家電、軌交等領域。 圖表圖表 9 公司公司計量較準業務計量較準業務收入情況收入情況 資料來源:wind、華創證券 圖表圖表 10 公司公司計量業務計量業務下游領域下游領域 序號序號 服務行業服務行業 具