【公司研究】弘亞數控-公司深度：內外兼修搶占新一輪板式家具擴產周期-20200215[21頁].pdf

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1、 1/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_main 深 度 報 告 報告日期：2020 年 2 月 15 日 內外兼修搶占新一輪板式家具擴產周期內外兼修搶占新一輪板式家具擴產周期 弘亞數控（002833.SZ）公司深度 行 業 公 司 研 究 所 屬 行 業 證 券 研 究 報 告 ：潘貽立 執業證書編號：S1230518080002 ： 021-80106025 ： 報告導讀報告導讀 隨著 “精裝房” 模式推廣和定制家具滲透率的持續提升， 預計新一輪板式家具機 床擴產周期最遲 2021 年將到來。 弘亞數控堅持新品研發及并購整合來提升中高 端產能和品牌競爭力，有望在新一輪設備

2、擴產周期的國產化替代進程中受益。 投資要點投資要點 市場市場觀點：觀點： 市場普遍認為經濟處于下行周期，傳統制造業和家具產業鏈增長乏力，自 17 年起板材 加工設備投資放緩跟隨下游同步探底洗牌，業績拐點尚未明確。 我們的觀點：我們的觀點： 我們從行業和公司變化的角度發現預期差，認為公司具備逆周期成長性，盈利彈性有望 超預期。 從行業角度看：從行業角度看：地產后周期的消費傳導會有滯后但不會缺席， 受消費升級/新房 “精裝修”模式推廣影響，定制化滲透率提升帶來板式家具設備自動化升級需求和中高 端進口替代，新一輪擴產周期來臨有望實現設備行業未來 5 年規模翻番；從公司角度從公司角度 看：看：公司行業

3、地位鞏固，19 年第三季度盈利能力出現改善，預計 Q4 訂單和業績都將全 面回暖。公司持續高端技術研發投入和產業并購整合，新產品切入大廠有望搶占新一輪 擴產周期市場份額。公司擬發債加大投入，新產能投產助力提升高端市場占比。 盈利預測及估值盈利預測及估值 對公司 2021 年收入規模預期將基于新增產能陸續爬坡進入滿產， 公司增速略高于行業， 利潤彈性略大于收入。我們預測公司 20192021 年實現歸母凈利潤為 3.14 億、3.80 億、 4.78 億元，同比增長 16.14%、21.12%、25.65%；實現每股收益實現每股收益 2.32 元、元、2.81 元、元、3.53 元，元，對應對應

4、 2019-2021 年的年的 PE 為為 17 倍倍、14 倍和倍和 11 倍倍。 投資建議投資建議 考慮到公司在國內板式家具設備行業龍頭地位和未來成長彈性， 可具備一定的板塊估值 溢價，我們給予公司“買入”評級，2020 年 25 倍的估值目標。 風險因素風險因素 國內外經濟下行導致下游固定資產投資需求下降、出口貿易政策和原材料價格波動。 財務摘要 table_predict （百萬元）（百萬元） 2018A 2019E 2020E 2021E 主營收入 1194.49 1320.64 1580.88 1961.12 (+/-) 45.59% 10.56% 19.71% 24.05% 凈利

5、潤 270.38 314.02 380.35 477.90 (+/-) 15.31% 16.14% 21.12% 25.65% 每股收益（元） 2.00 2.32 2.81 3.53 P/E 20.02 17.24 14.23 11.33 資料來源：Wind，浙商證券研究所 table_invest 評級評級 買入買入 買入 首次評級 當前價格 41.01 LastQuaterEpLastQuaterEp 單季度業績單季度業績 元元/ /股股 3Q/2019 0.64 2Q/2019 0.66 1Q/2019 0.57 4Q/2018 0.17 table_stktrend 公司簡介公司簡介

6、國內板式家具機床行業龍頭， 于 2016 年上市。公司定位專注 為中高端家具櫥柜品牌提供全 系列數控板式家具專用設備和 成套自動化生產線解決方案。 table_research 報告撰寫人： 潘貽立 數據支持人： 潘貽立 -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 弘亞數控深證成指 table_page 弘亞數控（弘亞數控（002833002833）深度報告）深度報告 2/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄 1. 國產設備景氣度回升帶動公司盈利改善超預期國產設備景氣度回升帶動公司盈利改善超預期

7、. 4 1.1. 公司新產品比例提升驅動 Q4 業績訂單全面回暖 . 4 1.2. “精裝修”模式促進板材加工設備國產化提升份額 . 5 2. 多因素驅動家具設備增量空間和行業格局優化多因素驅動家具設備增量空間和行業格局優化 . 5 2.1. 商品房交付模式+消費升級帶來客戶端需求變化 . 5 2.1.1. 地產后周期消費傳導到櫥柜有 8-12 個月滯后期 . 5 2.1.2. 新房“精裝修”滲透率提升帶來高性價比設備需求 . 6 2.1.3. 消費升級帶來家具定制化增量和自動化產線投資 . 7 2.2. 設備實現進口替代和更新升級帶來翻倍行業空間 . 9 2.2.1. 中下游同步洗牌提升品牌

8、集中度和頭部競爭優勢 . 9 2.2.2. 國產設備適用性和高性價比加速中高端進口替代 . 10 2.2.3. 人工替代+更新升級帶來未來 5 年翻倍增量空間 . 11 3. 公司內外兼修布局海內外提升技術品牌競爭力公司內外兼修布局海內外提升技術品牌競爭力 . 12 3.1. 高端技術投入和完善銷售體系提升綜合盈利能力 . 12 3.2. 持續產業并購整合布局海外加速自動化升級步伐 . 14 4. 新增高端產能投放有望迎新一輪下游擴產周期新增高端產能投放有望迎新一輪下游擴產周期 . 15 4.1. 貨幣寬松或將帶來產業發展機遇催化新一輪產能 . 15 4.1.1. 疫情之下制造業面臨短期壓力難

9、改長期發展趨勢 . 15 4.1.2. 加大貨幣逆周期調節力度提振產業鏈各環節需求 . 15 4.2. 公司擬發債加大新增投產助力提升高端市場占比 . 16 4.3. 新產品切入大廠有望搶占新一輪擴產周期市占率 . 16 5. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 17 5.1. 投資建議 . 17 5.2. 盈利預測與估值 . 17 5.3. 風險因素分析. 18 table_page 弘亞數控（弘亞數控（002833002833）深度報告）深度報告 3/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄 圖 1：公司 19 年第四季度業績同比大幅提升 . 4 圖 2：近年商品房月累計銷售面積走勢

10、(平方米) . 5 圖 3：房地產新開工面積指數 季 . 5 圖 4：2014 年-2019H1 精裝房開盤套數及同比增速（單位：套） . 6 圖 5：2016-2019 年精裝修商品住宅滲透率 . 6 圖 6：2018 年各國精裝房的占比差距較大 . 7 圖 7：2014-2019E 我國各級城市精裝房市場規模占比 . 7 圖 8：公司所處細分行業 . 7 圖 9：國內主流家具公司收入增速和弘亞周期性基本一致 . 8 圖 10：家具制造業固定資產投資增速相比行業產銷增速波動更大. 8 圖 11：四家主機廠全球收入規模對比，弘亞目前僅為豪邁 1/8. 10 圖 12：公司主要產品 . 12 圖

11、 13：公司下游品牌客戶 . 13 圖 14：公司的境內外銷售體系 . 14 圖 15：公司在海外市場收入分布 . 14 圖 16：近年鋼價指數走勢 . 18 表 1：公司的國內外品牌主要競爭對手 . 9 表 2：數控方案對人力成本節約效果顯著 . 11 表 3：公司擬募資 5.5 億元加大對高端智能家具生產裝備投入 . 16 表 4：公司主營業務拆分業績預測 . 17 表 5：原材料成本價格敏感性分析 . 19 表附錄：三大報表預測值 . 20 table_page 弘亞數控（弘亞數控（002833002833）深度報告）深度報告 4/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1. 國產國產設

12、備設備景氣度景氣度回升帶動回升帶動公司盈利公司盈利改善改善超預期超預期 1.1. 公司公司新新產品比例提升驅動產品比例提升驅動 Q4 業績訂單業績訂單全面回暖全面回暖 公司公司 19 年年第三第三季度盈利能力季度盈利能力出現出現改善，改善，預計預計 Q4 訂單訂單和業和業績都將全面回暖績都將全面回暖。根據公司業績預告，2019 年全年公 司歸母凈利潤為 3.0-3.2 億元，同比增長 10.95 %-18.35%。主要是公司不斷開拓新產品業務，數控鉆孔中心系列、數控 鋸切系列、加工中心系列銷售額增長較快，成為公司業績增長的主要驅動力，且 19Q4 總體訂單需求已經全面回暖。 （1）前三季度收入

13、 9.85 億（YoY+5.9%），歸母凈利潤 2.53 億（+1.9%），毛利率 37.75%、凈利率 25.99%（18 年同期 38.97%和 27.25%） ； 全年凈利潤 33.2 億 （+10.95 %+18.35%） 。 公司前三季度銷售費用同比上期增加了 21%， 管理費用下降，財務費用下降，無利息支出，實現 87 萬利息收入。 （2）第三季度入 3.27 億（YoY +2.1%），歸母凈利潤 0.87 億（+3.6%），毛利率 37.44%、凈利率 26.84%（18 年 同期 42.25%和 26.91%）；第四季度凈利潤約 0.470.67 億(+110200%)，若按照

14、 18Q4 般計提商譽減值，則利潤更高。 （3）公司現金流充足，前三季度銷售產品收到現金 10.79 億，（貨幣資金超過 2 億，同比 18 年底翻倍），經營 性現金流凈額 2.38 億，分別超過當期收入和當期凈利潤，體現出較強的渠道話語權，預計全款發貨的模式將保持。 圖圖 1：公司：公司 19 年第四季度業績同比大幅提升年第四季度業績同比大幅提升 資料來源：Wind，浙商證券研究所 從公司近三年的產銷量來看，公司 2016 年-2018 年弘亞數控幾乎一直處于產能滿產滿銷狀態，營收增速三年年均 復合增長率達到 49.53%。2016 年-2018 年弘亞數控專用設備產量（臺/套）分別為 93

15、97、12011、11985，同期銷量分別 為 9316、11825、12012，截止 2019 年中報顯示公司產能利用率、產銷率均已超過 100%。公司收入規模受限于新增產 能未投放，目前入地問題已解決進入廠房建設階段，預期 2020 年 6 月份投產，2021 年實現新增產滿產。 作為國內木工機械設備龍頭企業，弘亞數控專業從事板式家具機械專用設備研發、設計、生產和銷售，業內綜合 競爭力名列前茅，自 2016 年底上市后持續加大技術研發迭代。在 18 年行業進入低谷期后，公司依然通過持續投入新 產品研發升級，重點突破大客戶海外品牌替代市場。公司 19 年三季度研發費用同比上漲了 74%，全年

16、研發費用占比預 計超過 3%。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 營業總收入同比增長率(%)歸屬母公司股東的凈利潤同比增長率(%) table_page 弘亞數控（弘亞數控（002833002833）深度報告）深度報告 5/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.2. “精裝修”“精裝修”模式促進模式促進板材加工板材加工設備國產化設備國產化提升提升份額份額 地產消費的周期屬性較強，家具行業自 18 年以來增速下滑，尚未完全走出業績低谷，但部分龍頭 19 年利潤增速 同比已出現回暖。家具廠上一輪周期擴充的存量產能仍在消化期，傳導到設備端的景氣度尚未出現明確拐點。然而可 以

17、看到 19 年以來板材和五金件市場需求旺盛，兔寶寶、堅朗五金等裝飾建材相關上市公司業績出現持續性回暖。 商品房商品房“精裝修”“精裝修”滲透度提升拉動板材增量滲透度提升拉動板材增量需求需求：精品裝修房交付節奏加快將帶動板材行業加工需求，但目前 To C 端家具市場需求增速仍處低位，但對應開發商的“精裝修”項目的 To B 端板式家具櫥柜等需求景氣度依然維持較 高，主要為承擔房地產工廠類的中大型訂單。房地產竣工面積數據自 19 年 6 月觸底反彈，持續性需觀察 6 個月以上連 續確認復蘇拐點到來?？紤]春節疫情的出現短期對地產竣工和銷售會帶來延遲影響，但長期穩增長趨勢不變。板材加 工需求帶來板材加

18、工設備的投資有望在 2020 年出現明顯復蘇。 中高端設備國產化中高端設備國產化進度進度超預期：超預期：與設備投資放緩相對應的是進口高端品牌家具機床在 19 年前三季度的國內市場 銷售下滑超過30%， 核心競爭對手國際品牌德國豪邁在國內收入規模下滑約60%， 同期國內品牌市占率整體迅速提升。 14-16 年的上一輪大廠擴產以外資設備為主，核心設備國產化率較低。隨著精裝房模式推廣和定制家具滲透率的持續 提升，利潤空間有限而追求投入性價比的工程單占比提高，國產設備份額也將持續提升。弘亞數控 2020 年下半年新增 產能投放后有望加速搶占市場份額。 2. 多因素驅動家具設備增量空間和行業格局優化多因

19、素驅動家具設備增量空間和行業格局優化 2.1. 商品房交付模式商品房交付模式+消費升級帶來客戶端需求變化消費升級帶來客戶端需求變化 家具櫥柜市場近年來隨著居民生活水平產生了巨大的變化，新房“精裝修”滲透率提升和消費升級驅動定制家具的 滲透率提升，帶來智能化板式家具設備升級與擴產，高性價比的國產中高端設備需求更旺。 2.1.1. 地產后周期消費傳導地產后周期消費傳導到櫥柜到櫥柜有有 8-12 個月個月滯后滯后期期 受益地產后周期受益地產后周期消費傳導消費傳導，定制定制家具家具櫥柜的櫥柜的增速增速明顯提升明顯提升將滯后將滯后至少至少 8-12 個。個。2016 年國內地產銷售達到最高增 速，全年商

20、品房銷售面積達到 15.73 萬平米，同比增長 22.5%。16 年下半年起，一線城市地產調控加碼增速回落，但 以鄭州、武漢等二三線城市地產銷售接力增長，以鄭州為例 2017Q1 商品房銷售面積同比大幅增長 26.5%。家具銷售滯 后于地產銷售大概 8-12 個月， 因此 2016 年 2 月以來國內商品房銷售面積的高增長將逐步體現到了 2017 年家具市場需 求當中。從統計局公布的家具行業運行數據來看，2017 年一季度起家具行業增速加快，主營業務收入同比增速升至 12.6%，利潤總額同比增速達 12.5%。地產后周期效應逐步傳導，家具行業收入和利潤的持續增長，將進一步帶來對于 板式家具機械

21、等木工設備的需求增長。 目前在各地有關以“房住不炒”為基調的調控背景下，部分置換型改善需求也因限售限購政策而被抑制，商品房 銷售面積增速趨于平穩，房地產新開工面積指數維持穩中有升。除了一手新房的銷售疊加二手市場的改善性交易，加 上各地經濟適用保障房的入市，剛性需求的改善升級都對后期的裝修、家電以及定制家具帶來了增量需求。產業鏈從 開發新盤對定制板材需求的傳導時間節奏看，從精裝房的項目拿地到開工再到櫥柜定制安裝大約相隔 2 年時間。從商 品房實現竣工銷售到室內裝修和家電櫥柜的新增消費存在至少 8-12 個月的滯后期， 定制櫥柜等基本略延后于裝飾裝修 建材的需求增長。 圖圖 2：近年商品房：近年商

22、品房月累計月累計銷售面積走勢銷售面積走勢(平方米平方米) 圖圖 3：房地產新開工面積指數房地產新開工面積指數 季季 table_page 弘亞數控（弘亞數控（002833002833）深度報告）深度報告 6/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 2.1.2. 新房“精裝修”滲透率提升帶來高性價比設備新房“精裝修”滲透率提升帶來高性價比設備需求需求 在在新新增一手商品房項目增一手商品房項目從過去的毛胚交付更多轉向從過去的毛胚交付更多轉向“精裝修精裝修”模式模式推廣推廣的大趨勢下的大趨勢下，下游，下游板式家具定制需求更多從板

23、式家具定制需求更多從 to c 端客戶消費提前轉向到了端客戶消費提前轉向到了 to b 端端工程類訂單。工程類訂單。 房企在毛坯房限價背景下，“精裝修”模式交付成為商品房提升單位面積售價增厚利潤的重要手段，積極響應國 精裝房政策推動行業發展。住建部 16 年發布了商品住宅裝修一次到位實施導則，次年出臺的建筑業發展十三五 規劃明確提出 2020 年新開工全裝修成品住宅面積達到 30%。在國家級政策的指導下，各地區紛紛出臺省市級政策， 多數限制了新開盤地產項目的毛坯房比例。 對政府而言，精裝房有效避免了分散裝修帶來的粉塵和噪聲污染、促進裝修材料的節約、減少建筑垃圾的產生， 符合綠色環保的發展趨勢；

24、對消費者而言，精裝房減少了裝修所需要的精力和時間，消費者對于“拎包入住”的接受 度也逐步提高。 圖圖 4：2014 年年-2019H1 精裝房開盤精裝房開盤套套數及同比增速（單位：套）數及同比增速（單位：套） 圖圖 5：2016-2019 年精裝修商品住宅滲透率年精裝修商品住宅滲透率 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 2018 年我國精裝修商品住宅滲透率為 27.5%，對比海外北美（80%）、歐洲（86%）、日本（84%）等地區滲透率 仍有明顯提升空間。國內不同層次城市精裝房滲透率差異較大，一線地區由于精裝房政策推出時間更早，一線城市精 裝房占已達到較高水

25、平（86%），而二線（50%）、三四線（8%）地區仍存在較大的提升空間。一線城市高價樓盤中， 外資品牌櫥柜家電占主導地位，隨著中低價位段樓盤的規模占比持續提升，內資龍頭品牌占比提升，而在精裝住宅向 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 50,000 100,000 150,000 200,000 2014-02 2014-08 2015-02 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 商品房銷售面積:累計值 月 商品房銷售面積:累計同比 月 90.00 92.00 94

26、.00 96.00 98.00 100.00 102.00 104.00 106.00 108.00 110.00 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 table_page 弘亞數控（弘亞數控（002833002833）深度報告）深度報告 7/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 三四線中低均價樓盤滲透的過程中，國內龍頭品牌供應的份額仍將維持在較高水平。我們預測，2019 年二三線及以下 地區精裝房規模占比有望達到 96%

27、（2014 年為 61%）。 2018 年精裝房家裝中，建材（戶內門，地板等）、衛?。ㄗ闫?、洗面盆等）、廚房部品（廚房水槽、櫥柜等） 配置率均在 95%以上；大型工程類定制化板式家具櫥柜訂單更加旺盛，對中游設備作為供應端來說，投資拉動同樣明 顯。 圖圖 6：2018 年各國精裝房年各國精裝房的的占比占比差距較大差距較大 圖圖 7：2014-2019E 我國我國各級城市精裝房市場規模占比各級城市精裝房市場規模占比 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 競爭倒逼競爭倒逼下游企業追求下游企業追求更高的更高的性價比。性價比。國內中下游競爭格局和客戶端需求持續變化，國

28、產裝備日益成熟、自主研 發+外延吸納新技術， 高端型號替代進口潛移默化正在發生。 單價較高進口高端設備在國內市場價格競爭下市占率迅速 萎縮，公司作為國產品牌龍頭有望加速進入一線家具品牌實現中高端設備進口替代。 2.1.3. 消費升級帶消費升級帶來來家具家具定制化定制化增量增量和和自動化產線投資自動化產線投資 家具制造業收入規模穩步增長。家具制造業收入規模穩步增長。隨著城鎮化推進，近年來住宅、酒店和寫字樓等房地產建筑面積不斷擴大，帶動 了中國家具產業的快速增長，我國家具行業在過去十多年中，已發展成為了世界第一的家具生產大國和出口大國，也 是全球設備需求占比最高的國家。公司所處產業鏈中游的板式家具

29、機械細分領域： 圖圖 8：公司所處細分行業：公司所處細分行業 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 table_page 弘亞數控（弘亞數控（002833002833）深度報告）深度報告 8/21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 居民收入增長帶動家具消費居民收入增長帶動家具消費理理念升級，定制家具念升級，定制家具比例和比例和市場地位不斷提升。市場地位不斷提升。近年我國居民收入水平不斷提高，對 居住環境逐步重視，國內消費群體越來越關注居家整體生活藝術和個性設計，傳統的成品家具已不能滿足消費者個性 時尚的追求，而且隨著 80、90 人群逐步進入適婚年齡，逐漸成為家具市場的主力消費群體，偏好在居家產

30、品設計中加 入更多自主的創意與特色。相對于成品家具，定制家具能充分展現出消費者對個性、時尚、舒適的追求，同時兼顧實 用性與空間利用率，從而走俏家具消費市場，并逐步拓展到臥室、書房、客廳、餐廳以及廚房等全屋定制家具領域， 市場份額及市場地位不斷提升。 定制家具增速明顯高于家具行業整體，定制家具增速明顯高于家具行業整體，造就造就自動化產線自動化產線投資投資成長性成長性。與傳統的成品家具相比，定制家具在滿足消 費者多元化和個性化需求方面競爭優勢明顯， 但也對加工設備的自動化信息化和穩定性提出了更高的需求。 以索菲亞、 歐派家居、尚品宅配、好萊客等為代表的主要定制家具公司 2016 年 10 月首發上市，合計募集資金總額近 70 億元；其 中用于板式家具生產項目投資約 37.2 億元，產線設備購置投資約 17.4 億元，占比高達 46.9%，主要用于新增大量板式 家具自動化設備。主要定制家具上市公司近年收入增速明顯高于家具行業整體水平，但近年來行業受到周期性影響收 入增速明顯放緩，截至 2019 年一季度到達歷史低點，因此設備投資擴產節奏也大幅放緩。 圖圖 9：國內主流家具公司收入增速和弘亞周期性：國內主流家具公司收入增速和弘亞周期性基本基本一致一致 資料來源：Wind，浙商證券研究所 木工機械市場與家具市場木工機械市場與家具市場