【公司研究】華菱鋼鐵-深度分析報告：擁有區域優勢和持續提升的競爭力盈利能力日漸增強-20200227[27頁].pdf

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1、 華寶證券 1/27 table_page 產業金融專題報告產業金融專題報告 分析師：王合緒分析師：王合緒 執業證書編號：S0890510120008 電話：021-20321303 郵箱： 研究助理：張錦研究助理：張錦 電話：021-20321304 郵箱： 銷售服務電話：銷售服務電話： 021-20321006 table_product table_main 華寶財經評論類模板 投資要點投資要點： 公司擁有突出的區域優勢：公司擁有突出的區域優勢：2019 年公司產量占湖南比重進一步提升，達 到 87.9%；占相關區域七省比重達到 15.3%；公司對省內市場有較大控制 力，對周邊區域有較大

2、影響力。相對江浙滬地區，公司可以享受到大部分產 品在當地的價格溢價； 區位優勢突出， 也能夠部分抵消原燃料物流成本劣勢。 從未來幾年的區域新增產能變動來看，公司在省內優勢難以撼動。 多元化產品組合多元化產品組合+專業化制造基地模式確保公司經營對沖下游波動，同時專業化制造基地模式確保公司經營對沖下游波動，同時 實現收益和效率最大化。實現收益和效率最大化。經過近十年的發展，公司形成了“長+板+管”的產 品組合。 在我國進入工業化后期， 宏觀的精準施策帶來了不同年份拉動經濟 的增長極不同， 受此影響在不同年份鋼鐵產品盈利會有一定的分化， 而公司 多元化的產品體系能夠對沖下游行業波動， 同時通過靈活調

3、整的供給， 能夠 實現整體收益最大化。 公司對四基地產品采取差異化定位， 保障了各基地生 產制造更加專業化，也帶來運營制造的高效化。 公司持續提升的綜合競爭力是增強盈利能力的基礎。公司持續提升的綜合競爭力是增強盈利能力的基礎。 近年公司通過提升產 品競爭力、多渠道降本、優化人事和管理體系、修復資產負債表實現了綜合 競爭力的持續提升； 其中前兩項提升了公司毛利率； 后兩項降低了公司的費 用率。綜合競爭力的持續提升最終保障了公司銷售凈利率和凈資產收益率， 增強了公司的盈利能力。 在我們的年度策略報告中， 認為未來鋼鐵行業整體 進入了供需動態自平衡的狀態： 在這種狀態下， 邊際成本較高的那部分產能

4、將決定了供給調整空間，競爭力強企業的盈利將始終超越行業平均水平。 盡管新冠疫情對公司盡管新冠疫情對公司 2020 年業績會有一定影響， 但公司部分下游行業的年業績會有一定影響， 但公司部分下游行業的 中長期需求趨穩，我們預計中長期需求趨穩，我們預計 2020-2022 年公司基本每股收益年公司基本每股收益 0.98 元、元、1.21 元、元、1.29 元。給予華菱鋼鐵元。給予華菱鋼鐵 6 倍倍 PE 估值，估值，6-12 個月目標價個月目標價 5.88 元。首元。首 次覆蓋給予“增持”評級。次覆蓋給予“增持”評級。 單位：億元單位：億元 2018年年 2019 年年 E 2020年年E 202

5、1 年年 E 2022 年年 E 營業收入 913.69 1009 1055 1105 1150 增長率(%) 19.11% 10.43% 4.50% 4.76% 4.11% 歸屬母公司股東凈利潤 67.8 45.62 60.06 73.98 79 增長率(%) 64.53% -31.65% 31.65% 23.18% 6.79% 每股收益(EPS) 2.25 1.04 0.98 1.21 1.29 凈資產收益率(ROE) 38.67% 21.54% 23.11% 23.19% 20.67% 市盈率(P/E) 3.85 5.63 4.28 3.47 3.25 股息率(分紅/股價) 0.000

6、0.036 0.047 0.058 0.06 風險風險提示提示：新冠疫情影響時間較長，下游需求持續低迷；物流影響導新冠疫情影響時間較長，下游需求持續低迷；物流影響導 致公司被動停產；未來公司所在區域周邊省份產能增加，供需矛盾凸顯。致公司被動停產；未來公司所在區域周邊省份產能增加，供需矛盾凸顯。 相關研究報告相關研究報告 table_subject 撰寫日期：撰寫日期：2020 年年 02 月月 27 日日 證券研究報告證券研究報告-產業金融專題報告產業金融專題報告 擁有區域優勢和持續提升的競爭力，盈利能力日漸增強擁有區域優勢和持續提升的競爭力，盈利能力日漸增強 華菱鋼鐵（華菱鋼鐵（000932

7、）深度分析報告）深度分析報告 華寶證券 2/27 table_page 產業金融專題報告產業金融專題報告 內容目錄內容目錄 1. 內規模穩居前十，布局中南地區四基地內規模穩居前十，布局中南地區四基地 . 4 1.1. 公司是湖南省最大的鋼鐵聯合企業，國內規模穩居前十 . 4 1.2. 公司在中南地區布局四個生產基地，擁有一家汽車板合資公司 . 5 1.3. 公司構建集中+分散相結合的管理體系 . 9 2. 公司擁有突出的區域優勢公司擁有突出的區域優勢 . 10 2.1. 在省內擁有較大的控制力，在周邊相關區域有較大的影響力 . 10 2.2. 在區位內享受產品溢價，部分抵消物流成本劣勢 . 1

8、1 2.3. 未來國內產能置換推進難以撼動公司的區域優勢 . 11 3. 多元化多元化的產品的產品+專業化的制造，確保公司對沖下游行業波動、實現效率最高專業化的制造，確保公司對沖下游行業波動、實現效率最高 . 12 3.1. “長+板+管”的產品組合對沖下游行業波動，保障整體盈利最大化 . 12 3.2. 專業化基地的制造體系確保運營效率最高 . 13 4. 公司綜合競爭力的持續提升是增強持續盈利能力的基礎公司綜合競爭力的持續提升是增強持續盈利能力的基礎 . 14 4.1. 通過加大技術創新投入、優化產品結構，提升產品競爭力 . 14 4.2. 通過多渠道降低制造成本，夯實內陸鋼廠成本競爭力

9、. 15 4.3. 通過改革，優化人事和管理體系推動營運效率的提升 . 15 4.4. 通過債轉股的成功實施，進一步消除公司的財務壓力 . 16 4.5. 在綜合競爭力持續提升的基礎上，公司增強了持續盈利能力 . 18 5. 中長期公司主要產品下游需求日趨穩定中長期公司主要產品下游需求日趨穩定 . 19 5.1. 造船行業見底，復蘇可期，寬厚板需求趨穩 . 19 5.2. 穩增長背景下，房地產和基建投資加大對長材需求有保障 . 19 5.3. 三桶油持續加大油氣投資，無縫鋼管需求整體趨穩 . 20 5.4. 汽車板供給和營銷服務能力增強，提升了下游接單機會 . 21 6. 盈利預測盈利預測 .

10、 21 7. 風險提示風險提示 . 23 圖表目錄圖表目錄 圖 1：華菱鋼鐵股權結構 . 4 圖 2：華菱鋼鐵產量情況 . 4 圖 3：2019 年 1-11 月國內前十粗鋼產量 . 4 圖 4：華菱鋼鐵資產和負債情況 . 5 圖 5：華菱鋼鐵營業收入情況 . 5 圖 6：華菱鋼鐵歸母凈利潤情況 . 5 圖 7：華菱湘鋼營收、資產、凈利潤 . 7 圖 8：華菱漣鋼營收、資產、凈利潤 . 7 圖 9：華菱鋼管營收、資產、凈利潤 . 8 圖 10：陽春新鋼營收、資產、凈利潤 . 8 圖 11：VAMA 組織架構體系 . 9 圖 12：VAMA 營收、資產、凈利潤 . 9 圖 13：華菱鋼鐵規模及在

11、湖南省占比 . 10 圖 14：湖南及周邊區域省份粗鋼產量 . 10 圖 15：湖南及周邊區域內鋼企粗鋼產量 . 10 圖 16：華菱鋼鐵產量及占湖南+周邊省份合計產量比重 . 10 . 11 oPsNnNmQmRtNoMrQoRvMsNbR8QaQoMqQpNnNeRnNoMeRmOzQ6MrRwOuOnQoRxNnNpO 華寶證券 3/27 table_page 產業金融專題報告產業金融專題報告 圖 18：長沙與江浙滬地區螺紋鋼價差 . 11 圖 19：長沙與江浙滬地區中板價差 . 11 圖 20：2020 年及以后國內區域煉鋼產能變化 . 12 圖 21：鋼鐵下游產業重要宏觀指標 . 1

12、3 圖 22：螺紋鋼、熱軋板、冷軋板價格同比 . 13 圖 23：華菱鋼鐵單項產品毛利率情況 . 13 圖 24：華菱鋼鐵產品結構占比 . 13 圖 25：華菱鋼鐵各基地產品產量 . 14 圖 26：華菱鋼鐵與行業存貨周轉率對比 . 14 圖 27：華菱鋼鐵與行業研發投入對比 . 14 圖 28：華菱鋼鐵噸鋼邊際貢獻測算 . 14 圖 29：華菱鋼鐵噸鋼制造費用和噸鋼折舊 . 15 圖 30：華菱鋼鐵人工成本情況 . 15 圖 31：華菱鋼鐵員工總人數 . 16 圖 32：華菱鋼鐵管理人員及占比 . 16 圖 33：華菱鋼鐵人均產鋼量 . 16 圖 34：華菱鋼鐵固定資產周轉率和營業周期 .

13、16 圖 35：華菱鋼鐵債轉股股權變化 . 17 圖 36：華菱鋼鐵有息負債和資產負債率 . 17 圖 37：華菱鋼鐵噸鋼財務費用和財務費用占比 . 17 圖 38：華菱鋼鐵和行業毛利率對比 . 18 圖 39：華菱鋼鐵銷售凈利率、毛利率、期間費用率 . 18 圖 40：華菱鋼鐵凈資產收益率 . 18 圖 41：全球和國內造船完工量 . 19 圖 42：全球和國內手持船舶訂單量 . 19 圖 43：重要經濟體進出口貿易同比 . 19 圖 44：國內房地產投資和基建投資情況 . 20 圖 45：湖南和廣東省固定資產投資情況 . 20 圖 46：石油天然氣行業投資情況 . 20 圖 47：國內原油

14、和天然氣對外依存度 . 20 表 1：公司生產工藝裝備及產能情況 . 6 表 2：華菱湘鋼產品類型 . 6 表 3：華菱漣鋼產品類型 . 7 表 4：華菱鋼鐵引入債轉股投資者情況 . 17 表 5：華菱鋼鐵盈利預測 . 21 表 6：可比上市公司估值情況（截止 2 月 14 日） . 22 表 7：公司財務預測表 . 24 表 8：關鍵財務指標預測 . 25 華寶證券 4/27 table_page 產業金融專題報告產業金融專題報告 1. 內規模穩居前十，布局中南地區四基地內規模穩居前十，布局中南地區四基地 1.1. 公司是湖南省最大的鋼鐵聯合企業，國內規模穩居前十公司是湖南省最大的鋼鐵聯合企

15、業，國內規模穩居前十 華菱鋼鐵是由經湖南華菱集團作為主發起人，聯合長沙礦冶研究院有限責任公司、張家界 冶金賓館有限公司、湖南冶金投資公司、中國冶金進出口湖南公司在 1999 年 4 月共同發起設 立的股份有限公司。公司股票于 1999 年 8 月 3 日在深圳證券交易所掛牌交易。公司的實際控 制人是湖南省國資委，截止 2020 年 2 月 27 日，第一大股東華菱集團持有華菱鋼鐵 48.64%的 股份，通過旗下漣鋼集團、衡鋼集團分別持有公司 12.06%、0.73%的股份。 圖 1：華菱鋼鐵股權結構 資料來源：上市公司公告，華寶證券研究創新部 公司是湖南省最大的鋼鐵聯合企業； 經過多年發展，

16、公司形成了板管棒線兼有、 普特結合、 專業化分工生產格局，主體產線及技術裝備達到國內領先水平，擁有以華菱湘鋼五米板、線棒 材、華菱漣鋼 2250 熱軋、華菱鋼管 720 機組、VAMA 高端汽車板等為代表的國內領先水平的 工藝裝備。公司是全球最大的單體寬厚板生產企業之一、國內第二的專業化無縫鋼管供應商、 技術最先進的汽車板生產企業，在細分市場具有較強的競爭優勢。2019 年公司生鐵產量 1990 萬噸，粗鋼產量 2431 萬噸，鋼材產量 2288 萬噸，銷售鋼材 2318 萬噸；1-11 月公司粗鋼產量 在國內排名第 8 位，在經營規模上已站穩行業前十強。 圖 2：華菱鋼鐵產量情況 圖 3：2

17、019 年 1-11 月國內前十粗鋼產量 資料來源：鋼聯數據終端，華寶證券研究創新部 華寶證券 5/27 table_page 產業金融專題報告產業金融專題報告 近年來公司堅持“做精做強，區域領先”的經營理念和“深耕行業、區域主導、領先半步” 的研發與營銷戰略，持續構建精益生產、銷研產一體化和營銷服務三大戰略支撐體系，品種結 構調整和降本提質增效進一步取得了積極進展， 截止 2019 年三季度， 公司資產總計 829 億元， 負債 497 億元，實現營業收入 819.8 億元，同比增長 6.09%；歸母凈利潤 33.94 億元。2020 年 1 月 16 日公司發布業績預告：2019 年，公司

18、預計實現利潤總額 74 億元82 億元，同比下降 12.16%20.73%；預計實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 42 億元46 億元，同比下降 32.15%38.05%。 圖 4：華菱鋼鐵資產和負債情況 圖 5：華菱鋼鐵營業收入情況 資料來源：上市公司公告，華寶證券研究創新部 資料來源：上市公司公告，華寶證券研究創新部 圖 6：華菱鋼鐵歸母凈利潤情況 資料來源：上市公司公告，華寶證券研究創新部 1.2. 公司在中南地區布局四個生產基地，擁有一家汽車板公司在中南地區布局四個生產基地，擁有一家汽車板合資合資公司公司 2019 年公司在完成對陽春新鋼收購后，在包括湖南、廣東內的中南地區擁有湘潭、婁底

19、、 衡陽、廣東陽江四大生產基地，公司現擁有煉鐵高爐 10 座，設計產能 1,773 萬噸；轉爐 14 座，電爐 3 座，合計粗鋼產能約 2000 萬噸。公司在婁底地區擁有一家以生產汽車板為主的合 資公司。 華寶證券 6/27 table_page 產業金融專題報告產業金融專題報告 表 1：公司生產工藝裝備及產能情況 公司公司 燒結機燒結機 高爐高爐 轉爐轉爐 煉鐵煉鐵 產能產能 煉鋼煉鋼 產能產能 鋼材鋼材 產能產能 湘鋼 共 4 座：360 平 米 2 座，180 平 米 1 座，105 平 米 1 座 共 4 座:2580m3 高 爐 2 座，1080m3 高爐 1 座，1800m3 高爐 1 座 共 7 座，80 噸 轉爐 3 座， 120 噸 4 座 740 725 780 漣鋼 共 4 座：360 平 米 1 座，280 平 米 1 座，185 平 米 1 座，143 平 米 1 座 共 3 座：3200m3 高爐 1 座，2200m3 高爐 1 座，2800m3 高爐 1 座 共 5 座，100 噸 3 座，210 噸 2 座 730 900 821 衡鋼 180 平米 1 座 1080m3 高爐 1 座 共 3 座電爐， 45 噸 2 座，90