玉馬遮陽-公司深度報告：建筑遮陽行業需求擴張領先企業有望持續成長-20211118（25頁）.pdf

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1、 玉馬遮陽（300993）公司深度報告 2021 年 11 月 18 日 http:/ 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 投資評級：投資評級：增持增持（維持維持） 報告日期：報告日期：2021 年年 11 月月 18 日日 目前股價 28.18 總市值（億元） 37.11 流通市值（億元） 8.80 總股本（萬股） 13,168 流通股本（萬股） 3,122 12 個月最高/最低 34.74/20.29 數據來源：貝格數據 2021-05-28 建筑遮陽行業需求擴張，領先企業有望建筑遮陽行業需求擴張，領先企業有望 持續成長持續成長 玉馬遮陽玉馬遮陽（300993）公司深度報告公司深度報告 20

2、19A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入（百萬元） 384 385 532 686 940 (+/-%) 19.2% 0.4% 38.1% 29.0% 37.0% 歸母凈利潤 （百萬元） 109 108 151 193 260 (+/-%) 35.0% -1.0% 40.1% 27.4% 34.9% 攤薄 EPS（元/股） 0.83 0.82 1.15 1.47 1.98 PE 34.0 34.3 24.5 19.2 14.3 資料來源：長城證券研究院 1、公司簡介：主營功能性遮陽面料、公司簡介：主營功能性遮陽面料。公司的主營業務是功能性遮陽材料的研 發、生產和銷售，產

3、品主要分為遮光面料、可調光面料和陽光面料三大類。遮 光面料具備高平整度、高尺寸恒定性、高耐候性、高遮光性等特性。公司的實 際控制人是孫承志和崔月青。2021 年上半年，公司遮光面料、可調光面料、 陽光面料分別占收入的 34%、31%、31%。 2、行業分析：功能性遮陽行業有望維持較快增長，目前集中度較低、行業分析：功能性遮陽行業有望維持較快增長，目前集中度較低 2019 年行業規模年行業規模 193 億元，億元，2025 年或達到年或達到 500 億元億元。2019 年全國建筑遮 陽行業總銷售額 6312 億元，其中布藝窗簾銷售額 5910 億元，占 94%，功 能性遮陽銷售額 193 億元，

4、占 3%。遮陽材料協會預計：2025 年功能性遮 陽產品銷售額達到 500 億元，十四五期間復合增速達到 17%。 大力推廣綠色建材， 擴大建筑遮陽市場需求大力推廣綠色建材， 擴大建筑遮陽市場需求。 從我國綠色建材行業近年來 的產業政策來看，國家正在大力推廣應用綠色建材，新建建筑和既有建筑 都被要求進行節能改造。 根據建筑遮陽材料協會網站，窗戶遮陽節約能耗 約是建筑能耗的 10%到 24%，但用于遮陽的建筑投資不足 2%。因此良好 的遮陽設計不僅是影響建筑形體和美感的關鍵要素，還節省能耗， 降低成 本。 功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢，逐步替代傳統布藝窗簾功能性遮陽產品具備性能、成本、

5、使用優勢，逐步替代傳統布藝窗簾。 歐美等發達國家功能性遮陽產品滲透率高達 70%， 國內滲透率還有較大提 升空間。相比于布藝窗簾，功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢。 功能性遮陽產能性能優異， 以斑馬先生五防功能高分子復合材料斑馬簾為 例，該產品具有“防水、防火、防曬、防霉、防甲醛”的五防功能。 行業集中度較低，玉馬遮陽成長性和盈利能力領先同行行業集中度較低，玉馬遮陽成長性和盈利能力領先同行。2019 年，國內 功能性遮陽企業數量約 3000 余家，公司、西大門、先鋒新材等屬于業內 第一梯隊公司。20172020 年，玉馬遮陽收入復合增速達到 15%，同期先 鋒新材、西大門、雅美特收入復合

6、增速分別為-26%、1%、7%。2021 年前 核心觀點核心觀點 盈利預測盈利預測 相關報告相關報告 公公 司司 深深 度度 報報 告告 公公 司司 報報 告告 建建 材材 證券研究報告證券研究報告 市場數據市場數據 公司深度報告 長城證券2 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 三季，玉馬遮陽凈利潤率達到 29%，同期先鋒新材、西大門、雅美特凈利 潤率分別為 2%、21%、7%。2020 年，玉馬遮陽、西大門、先鋒新材、雅 美特收入分別達到 3.9、3.5、2.8、1.4 億元，按國內功能性遮陽產品年銷 售額 200 億估算，玉馬遮陽市場份額為 1.9%，有較大提升空間。 3、公司業務：、公司業

7、務：產品、創新打造競爭力，產能持續擴張產品、創新打造競爭力，產能持續擴張 外銷占比超六成，歷史產能規模穩步提升外銷占比超六成，歷史產能規模穩步提升。2021 年前三季，公司收入同 比增長 45%至 3.7 億元，歸母凈利潤同比增長 46%至 1.1 億元。公司外銷 收入占比相對較高，20182020 年占比分別達到 63%、68%、69%。 20182020 年，公司產能穩步提升，分別達到 3190、3438、3920 萬平方 米，20192020 年同比增速達到 8%、14%。2020 年，公司遮光面料、可 調光面料、陽光面料單價分別為 10.4、9.1、15.9 元/平方米，分別同比增 長

8、 7%、-8%、-1%。公司主營業務成本中，直接材料成本占 60%以上；其 中，聚酯纖維、水性丙烯酸乳液、PVC 占材料成本的比重接近 60%。 持續投入研發，生產管理體系成熟穩定持續投入研發，生產管理體系成熟穩定。2018 年到 2020 年，公司研發費 用分別為 1,004.87 萬元、1,233.05 萬元和 1207.46 萬元，占當期營業收入 的比例分別為 3.12%、3.21%和 3.14%。公司的技術研發能力得到廣泛認 可。經過多年的發展，公司已經建立了成熟穩定的生產管理體系，具有較 強的質量控制優勢。 募投項目擴張規模，提高效率。募投項目擴張規模，提高效率。公司 IPO 募資

9、3.5 億元，用于高分子復合 遮陽材料擴產項目、遮陽用布生產線技術升級改造項目、補充流動資金， 分別投入 2.5、0.4、0.6 億元。高分子復合遮陽材料擴產項目總投資 4.2 億元，建設期 24 個月，新增功能性遮陽材料產能 1,960 萬平方米。遮陽 用布生產線技術升級改造項目總投資額 6954 萬元，建設期 12 個月。 4、投資建議：、投資建議：建筑遮陽行業需求擴張，領先企業有望持續成長建筑遮陽行業需求擴張，領先企業有望持續成長，維持維持增持評增持評 級。級。預計公司 20212023 年歸母凈利潤分別達到 1.5、1.9、2.6 億元，同比增 長 40%、27%、35%，對應 PE

10、估值 25、19、14 倍。功能性遮陽產品具備性能、 成本、使用優勢，逐步替代傳統布藝窗簾。行業有望維持較快增長，目前集中 度較低。公司成長性和盈利能力領先同行。持續投入研發，生產管理體系成熟 穩定。募投項目擴張規模，提高效率。 5、風險提示、風險提示：行業競爭加??；原材料成本超預期上升；國際、國內需求降低； 海外貿易爭端等。 nXjW9UiYdWfUuMzRxPvN9PdN9PoMoOtRpOkPnMoPeRnPqM7NrRuMwMtPwPxNoMnO 公司深度報告 長城證券3 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目錄目錄 1、公司簡介：主營功能性遮陽面料、公司簡介：主營功能性遮陽面料 . 5

11、 2、行業分析：功能性遮陽行業有望維持較快增長，目前集中度較低、行業分析：功能性遮陽行業有望維持較快增長，目前集中度較低 . 8 2019 年行業規模年行業規模 193 億元，億元，2025 年或達到年或達到 500 億元億元 . 8 大力推廣綠色建材，擴大建筑遮陽市場需求大力推廣綠色建材，擴大建筑遮陽市場需求 . 9 功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢，逐步功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢，逐步替代傳統布藝窗簾替代傳統布藝窗簾 . 12 行業集中度較低，玉馬遮陽成長性和盈利能力領先同行行業集中度較低，玉馬遮陽成長性和盈利能力領先同行 . 14 3、公司業務：產品、創新打造競爭力，產

12、能持續擴張、公司業務：產品、創新打造競爭力，產能持續擴張 . 18 外銷占比超六成，歷史產能規模穩步提升外銷占比超六成，歷史產能規模穩步提升 . 18 持續投入研發，生產管理體系成持續投入研發，生產管理體系成熟穩定熟穩定 . 21 募投項目擴張規模，提高效率募投項目擴張規模，提高效率 . 22 4、盈利預測與盈利預測與投資建議投資建議：維持增持維持增持評級評級 . 24 4.1 盈利預測盈利預測 . 24 4.2 投資建議：維持增持評級投資建議：維持增持評級 . 25 5、風險提示 . 25 附：盈利預測表 . 26 公司深度報告 長城證券4 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖表目錄圖表目錄

13、 圖圖 1：半遮光面料產品構造及使用效果圖半遮光面料產品構造及使用效果圖 . 5 圖圖 2：全遮光面料產品構造及使用效果圖全遮光面料產品構造及使用效果圖 . 5 圖圖 3：柔紗雙層調光基礎款產品構造及使用效果圖柔紗雙層調光基礎款產品構造及使用效果圖 . 6 圖圖 4：陽光面料基礎款產品構造及使用效果圖陽光面料基礎款產品構造及使用效果圖 . 6 圖圖 5：2019 年度中國建筑遮陽事業終身成就獎年度中國建筑遮陽事業終身成就獎 . 7 圖圖 6：公司公司 2021 年上半年營業收入構成情況年上半年營業收入構成情況 . 8 圖圖 7：歷年主要產品毛利率歷年主要產品毛利率 . 8 圖圖 8：2019

14、年中國建筑遮陽行業銷售額結構年中國建筑遮陽行業銷售額結構 . 9 圖圖 9：中國功能性遮陽產品銷售額中國功能性遮陽產品銷售額 . 9 圖圖 10：建筑遮陽的目的建筑遮陽的目的 . 11 圖圖 11：遮陽設施分類遮陽設施分類 . 11 圖圖 12：三種遮陽方式比較三種遮陽方式比較 . 12 圖圖 13：斑馬先生五防功能高分子復合材料斑馬簾斑馬先生五防功能高分子復合材料斑馬簾 . 13 圖圖 14：斑馬先生斑馬簾效果展示斑馬先生斑馬簾效果展示 . 13 圖圖 15：同行公司遮陽業務收入（億元）同行公司遮陽業務收入（億元） . 16 圖圖 16：同行公司遮陽業務毛利率同行公司遮陽業務毛利率 . 16

15、 圖圖 17：同行公司收入同比增速（同行公司收入同比增速（%） . 16 圖圖 18：同行公司凈利潤率（同行公司凈利潤率（%） . 16 圖圖 19：公司歷年各業務收入規模（億元）公司歷年各業務收入規模（億元） . 18 圖圖 20：公司歷年各業務毛利率（公司歷年各業務毛利率（%） . 18 圖圖 21：研發費用以及研發費用占營業收入的比例研發費用以及研發費用占營業收入的比例 . 21 圖圖 22：研發人員及增長比例研發人員及增長比例 . 21 圖圖 23：歷年新產品記錄歷年新產品記錄 . 22 圖圖 24：校企合作共建研發中心校企合作共建研發中心 . 22 表表 1：公司前十大股東情況（截止

16、公司前十大股東情況（截止 2021 年三季度）年三季度） . 7 表表 2：政策對綠色建筑的推動政策對綠色建筑的推動 . 10 表表 3：西大門、玉馬遮陽分品類收入占比、毛利率（西大門、玉馬遮陽分品類收入占比、毛利率（%） . 17 表表 4：公司主營業務收入按市場區域構成情況公司主營業務收入按市場區域構成情況 . 19 表表 5：公司產能、產量、銷公司產能、產量、銷量情況（萬平方米）量情況（萬平方米） . 20 表表 6：公司產能、產量、銷量情況（萬平方米）公司產能、產量、銷量情況（萬平方米） . 20 表表 7：公司成本結構（萬元，公司成本結構（萬元，%） . 20 表表 8：公司采購結構

17、（萬元，公司采購結構（萬元，%） . 21 表表 9：公司公司 IPO 募投項目（萬元）募投項目（萬元） . 22 表表 10：高分子復合遮陽材料項目投資內容高分子復合遮陽材料項目投資內容 . 23 表表 11：公司主要產品產能及利用率公司主要產品產能及利用率 . 23 表表 12：遮陽用布生產線技術升級改造項目投資內容遮陽用布生產線技術升級改造項目投資內容 . 24 表表 13：公司收入、毛公司收入、毛利率預測利率預測 . 24 公司深度報告 長城證券5 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 1、公司簡介：、公司簡介：主營功能性遮陽面料主營功能性遮陽面料 山東玉馬遮陽科技股份有限公司的主營業務是

18、功能性遮陽材料的研發、生產和銷售，產山東玉馬遮陽科技股份有限公司的主營業務是功能性遮陽材料的研發、生產和銷售，產 品主要分為遮光面料、可調光面料和陽光面料三大類。品主要分為遮光面料、可調光面料和陽光面料三大類。公司所生產的功能性遮陽材料是 集遮陽、節能、環保等多功能為一體，兼具抗菌、防污、除甲醛等特殊功能的新型綠色 材料，符合國家科技創新和產業發展的方向，屬于國家重點發展的戰略性新興產業。 遮光面料具備高平整度、高尺寸恒定性、高耐候性、高遮光性等特性。遮光面料具備高平整度、高尺寸恒定性、高耐候性、高遮光性等特性。遮光面料是指將 具有環保性能的水性丙烯酸乳液和其他輔料、助劑共混成整理液，通過浸漬

19、、刮漿、發 泡涂層、貼合等特殊的后整理工藝將其均勻涂覆到織物上，然后經過高溫固化，在織物 上形成一層致密的薄膜，從而實現具備高平整度、高尺寸恒定性、高耐候性、高遮光性 等特性的面料。其中根據遮光屬性可分為半遮光面料和全遮光面料，根據結構樣式可分 為垂直簾面料和卷簾面料。遮光面料具有減弱光線、遮擋強光的作用，可滿足人們對不 同光線強度的需求，應用范圍廣泛，適用于家居、公共建筑工程內遮陽，如家庭住宅的 書房、陽臺、衛生間，酒店，辦公樓，寫字樓等。 圖圖 1：半遮光面料產品構造及使用效果圖半遮光面料產品構造及使用效果圖 圖圖 2：全遮光面料產品構造及使用效果圖全遮光面料產品構造及使用效果圖 資料來源

20、：招股說明書、長城證券研究院 資料來源：招股說明書、長城證券研究院 可調光面料是以聚酯纖維為主要原料，經過特殊織造工藝一次成型，織造成兼具遮光部可調光面料是以聚酯纖維為主要原料，經過特殊織造工藝一次成型，織造成兼具遮光部 分和透光部分，實現兩層相互錯位調光或三層組織結構調光的面料。分和透光部分，實現兩層相互錯位調光或三層組織結構調光的面料。因其結構新穎、調 節光線便捷、美觀大方、具有一定的裝飾性等特點，自進入市場后，快速被家居市場所 接受，主要適用于別墅，家庭住宅的書房、衛生間、飄窗等以及高檔酒店大堂、特色餐 廳、咖啡廳、辦公樓等建筑的內遮陽。 公司深度報告 長城證券6 請參考最后一頁評級說明

21、及重要聲明 圖圖 3：柔紗雙層調光基礎款產品構造及使用效果圖柔紗雙層調光基礎款產品構造及使用效果圖 資料來源：招股說明書、長城證券研究院 陽光面料是以改性陽光面料是以改性 PVC 包覆聚酯纖維或玻璃纖維形成的包覆絲為紗線， 并織造而成的面包覆聚酯纖維或玻璃纖維形成的包覆絲為紗線， 并織造而成的面 料。料。陽光面料穩定性極佳，尺寸穩定不易伸長，經日曬不易變形，適合長期使用與傳統 遮光面料相比，陽光面料具有遮陽隔熱、通風透景、色牢度高、易清洗等特點；還具有 較強的耐候性優勢，即經長期暴曬后，不易出現褪色、變色、龜裂、粉化和強度下降等 一系列老化現象，適合高層大廈等玻璃幕墻遮陽的需要。另外，陽光面料

22、玻纖款還具有 較強的抗拉力、抗撕裂、防火等優勢。陽光面料廣泛應用于寫字樓、辦公樓、圖書館、 醫院等公共建筑和商業建筑。 圖圖 4：陽光面料基礎款產品構造及使用效果圖陽光面料基礎款產品構造及使用效果圖 資料來源：招股說明書、長城證券研究院 公司的實際控制人是孫承志和崔月青。公司的實際控制人是孫承志和崔月青。在上市發行前，公司的控股股東、實際控制人為 孫承志、崔月青夫婦，兩人直接和間接控制公司的股份占公司本次 IPO 發行前總股本的 87.69%。在發行之后，孫承志持股比例為 26.58%，崔月青為 11.39%。 公司深度報告 長城證券7 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 表表 1：公司前十大股

23、東情況（截止公司前十大股東情況（截止 2021 年三季度）年三季度） 股東名稱（全稱）股東名稱（全稱） 比例比例(%) 孫承志 26.58 山東玉馬保豐投資有限公司 19.74 崔月青 11.39 壽光鈺鑫投資中心(有限合伙) 6.08 北京智明浩金投資管理有限公司-贛州浩金致信股權投資中心(有限合伙) 2.53 北京智明浩金投資管理有限公司-寧波梅山保稅港區浩金致同股權投資合 伙企業(有限合伙) 2.53 壽光鉅鑫投資中心(有限合伙) 1.97 青島永合金豐集團有限公司 1.59 李其忠 0.76 崔貴賢 0.76 資料來源：公司公告、長城證券研究院 孫承志先生在功能性遮陽材料行業深耕多年，

24、一直致力于推動行業技術發展和產品更新孫承志先生在功能性遮陽材料行業深耕多年，一直致力于推動行業技術發展和產品更新 迭代，具有豐富的企業經營管理和技術研發經驗。迭代，具有豐富的企業經營管理和技術研發經驗。1998 年，孫承志先生創立玉馬窗飾。 通過不斷進行產品研發、生產建設投入、技術工藝改進等，玉馬窗飾形成了一定的資產 規模和生產能力，在遮光面料、可調光面料產品領域具有較為成熟的生產技術和產品品 類，并積累了深厚的業務和客戶資源、良好的產品口碑。為進一步擴大生產規模、提升 生產技術水平，孫承志先生于 2014 年創立玉馬遮陽，投入建設新一代功能性遮陽材料生 產基地。2016 年，孫承志先生主導了

25、玉馬遮陽和玉馬窗飾的業務重組，由玉馬遮陽收購 玉馬窗飾與功能性遮陽材料業務相關的資產、負債、業務和人員并承接主要客戶資源， 通過對業務資源進行有效整合，正式形成了玉馬遮陽目前遮光面料、可調光面料、陽光 面料的完整業務布局。業務重組完成后，公司經營規模、資產規模、客戶資源、產品優 勢、研發技術實力、品牌影響力等不斷提升，成長為中國建筑遮陽行業龍頭企業。孫承 志先生榮獲建筑遮陽材料協會頒發的“2019 年度中國建筑遮陽事業終身成就獎”，該獎項 自 2013 年設立以來僅向 3 位行業中有突出貢獻的人士授予過。 圖圖 5：2019 年度中國建筑遮陽事業終身成就獎年度中國建筑遮陽事業終身成就獎 資料來

26、源：斑馬先生網站、長城證券研究院 公司深度報告 長城證券8 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2021 年上半年， 公司遮光面料、 可調光面料、 陽光面料分別占收入的年上半年， 公司遮光面料、 可調光面料、 陽光面料分別占收入的 34%、 31%、 31%。 2021 年上半年，公司遮光面料營收達 0.8 億元，占比 34.28%，毛利為 0.28 億元，毛利占 比達 26.96%。 上半年， 公司可調光面料營收達 0.73 億元， 占比 31.4%， 毛利為 0.4 億元， 毛利占比達 38.13%。上半年，公司陽光面料營收達 0.71 億元，占比 30.55%，毛利為 0.35 億元，毛利

27、占比達 33.24%。 圖圖 6：公司公司 2021 年上半年營業收入構成情況年上半年營業收入構成情況 圖圖 7：歷年主要產品毛利率歷年主要產品毛利率 資料來源：招股說明書、長城證券研究院 資料來源：招股說明書、長城證券研究院 2、行業、行業分析分析：功能性遮陽：功能性遮陽行業有望維持較行業有望維持較 快增長，目前集中度較低快增長，目前集中度較低 2.1 2019 年行業規模年行業規模 193 億元，億元，2025 年或達到年或達到 500 億元億元 2019年全國建筑遮陽行業總銷售額年全國建筑遮陽行業總銷售額 6312億元， 其中億元， 其中布藝窗簾銷售額布藝窗簾銷售額 5910億元， 占億

28、元， 占 94%， 功能性遮陽功能性遮陽銷售額銷售額 193 億元，占億元，占 3%。根據建筑遮陽材料協會統計數據，2019 年建筑遮 陽行業總產能約 46.3 億平方米， 總產量 46 億平方米， 行業總銷售額約為 6312.3 億元 （出 口約 140 億元） ：布藝窗簾產量約為 38.8 億平方米，年銷售額約為 5910 億元；軟卷簾， 開合簾，羅馬簾，百葉簾，香格里拉簾，蜂巢簾，百褶簾，垂直簾等功能性遮陽產品產 量約 7.6 億平方米， 功能性遮陽產品年銷售額約為 193 億元； 外遮陽卷簾、 遮陽一體化窗、 外遮陽百葉、內遮陽百葉、機翼百葉、建筑用遮陽蓬等產品產量約 910 萬平方米

29、，年銷 售額約為 59 億元；建筑遮陽用電機、窗簾配件、導軌鋁型材等產品銷售額約 77 億元； 竹草藤麻窗簾等產品年銷售額約為 14.5 億元。 遮光面料 34% 可調光面 料 31% 陽光面料 31% 其他業務 4% 0 10 20 30 40 50 60 遮光面料(%)可調光面料(%) 陽光面料(%) 公司深度報告 長城證券9 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 8：2019 年中國建筑遮陽行業銷售額結構年中國建筑遮陽行業銷售額結構 資料來源：建筑遮陽材料協會、長城證券研究院 遮陽材料協會預計遮陽材料協會預計，2025 年功能性遮陽產品銷售額達到年功能性遮陽產品銷售額達到 500 億元

30、，億元，十四五期間復合增速十四五期間復合增速 達到達到 17%。根據建筑遮陽材料協會的官方統計，2017 年功能性遮陽產品年銷售額約為 162.5 億元，同比增長 8.33%；2018 年功能性遮陽產品年銷售額約為 177.2 億元，同比增 長 9.05%，較上年增幅有所增加；2019 年功能性遮陽產品銷售額約 193 億元，同比增長 8.92%。隨著“雙碳”政策的提出、綠色建材的推廣疊加行業集中度的提升，預計至 2025 年， 我國功能性遮陽產品市場銷售額可達到 500 億元。 2017 年功能性遮陽產品產量約 6.45 億平方米， 同比增長6.61%； 2018年功能性遮陽產品產量約7.0

31、2億平方米， 同比增長8.84%； 2019 年功能性遮陽產品產量約 7.6 億平方米，同比增長 8.26%。預計至 2025 年，我國功 能性遮陽產品產量可達 11.1 億平方米。 圖圖 9：中國功能性遮陽產品銷售額中國功能性遮陽產品銷售額 資料來源：建筑遮陽材料協會、長城證券研究院 2.2 大力推廣大力推廣綠色建材，綠色建材，擴大擴大建筑遮陽市場需求建筑遮陽市場需求 布藝窗簾 93.6% 功能性遮陽產 品 3.1% 卷簾窗、百 葉、遮陽蓬 0.9% 遮陽用電機、 配件、鋁型材 1.2% 竹草藤麻窗簾 0.2% 其他 0.9% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 1

32、2.0% 14.0% 16.0% 18.0% 20.0% 0 100 200 300 400 500 600 功能性遮陽產品銷售額（億元）同比增長/復合增速 公司深度報告 長城證券10 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 從我國綠色建材行業近年來的產業政策來看，國家正在大力推廣應用綠色建材，新建建從我國綠色建材行業近年來的產業政策來看，國家正在大力推廣應用綠色建材，新建建 筑和既有建筑都被要求進行節能改造。筑和既有建筑都被要求進行節能改造。 2013 年 1 月，國家發展改革委發布了綠色建筑行動方案 ，要求人們切實抓好新建 建筑節能工作，大力推進既有建筑節能改造，開展城鎮供熱系統改造，推進可再生

33、 能源建筑規?；瘧?，加強公共建筑節能管理，加快綠色建筑相關技術研發推廣， 大力發展綠色建材，推動建筑工業化，嚴格建筑拆除管理程序，推進建筑廢棄物資 源化利。 2014 年 5 月，住建部和工信部為加快綠色建材推廣應用，大力發展綠色建材，支撐 建筑節能、 綠色建筑和新型城鎮化建設需求， 落實節約資源、 保護環境的基本國策， 加快轉變城鄉建設模式和建筑業發展方式，改善需求結構，培育新興產業，促進建 材工業轉型升級，推動工業化和城鎮化良性互動制定了綠色建材評價標識管理辦 法 。 2017 年 12 月，五部門聯合發布關于推動綠色建材產品標準、認證、標識工作的指 導意見 ，提出在全國范圍內形成統一、

34、科學、完備、有效的綠色建材產品標準、認 證、標識體系，實現一類產品、一個標準、一個清單、一次認證、一個標識的整合 目標，建立完善的綠色建材推廣和應用機制，全面提升建材工業綠色制造水平，到 2020 年，綠色建材應用比例達到 40%以上。 2019 年 10 月， 產業結構調整指導目錄中提出，鼓勵“節能建筑、綠色建筑、裝配 式建筑技術、產品的研發與推廣”，鼓勵“節能、節水、節材環保及資源綜合利用等 技術開發、應用及設備制造”。 表表 2：政策對綠色建筑的推動政策對綠色建筑的推動 發布時間發布時間 政策名稱政策名稱 政策內容政策內容 2013 年 1 月 綠色建筑行 動方案 切實抓好新建建筑節能工

35、作， 大力推進既有建筑節能改造， 開展城鎮 供熱系統改造， 推進可再生能源建筑規?；瘧?， 加強公共建筑節能 管理，加快綠色建筑相關技術研發推廣，大力發展綠色建材，推動建 筑工業化，嚴格建筑拆除管理程序，推進建筑廢棄物資源化利用。 2014 年 5 月 綠色建材評 價標識管理辦 法 大力發展綠色建材， 支撐建筑節能、 綠色建筑和新型城鎮化建設需求， 落實節約資源、 保護環境的基本國策， 加快轉變城鄉建設模式和建筑 業發展方式， 改善需求結構， 培育新興產業， 促進建材工業轉型升級， 推動工業化和城鎮化良性互動 2017年12月 關于推動綠 色建材產品標 準、認證、標識 工作的指導意 見 在全國

36、范圍內形成統一、科學、完備、有效的綠色建材產品標準、認 證、標識體系，實現一類產品、一個標準、一個清單、一次認證、一 個標識的整合目標， 建立完善的綠色建材推廣和應用機制， 全面提升 建材工業綠色制造水平，到 2020 年，綠色建材應用比例達到 40%以 上。 2019 年 10 月 產業結構調 整指導目錄 鼓勵“節能建筑、綠色建筑、裝配式建筑技術、產品的研發與推廣”， 鼓勵“節能、節水、節材環保及資源綜合利用等技術開發、應用及設 備制造”。 資料來源：各政府網站整理、長城證券研究院 針對不同朝向在領域設計中采取適宜合理的遮陽措施是改善室內環境、降低空調能耗、針對不同朝向在領域設計中采取適宜合

37、理的遮陽措施是改善室內環境、降低空調能耗、 提高節能效果的有效途徑。提高節能效果的有效途徑。遮陽的目的，主要是阻斷直射陽光透過玻璃進入室內，防止 陽光過分照射和加熱建筑圍護結構，防止眩光，并減少傳入室內的太陽輻射熱量，以消 公司深度報告 長城證券11 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 除或緩解室內高溫，降低空調的用電量。根據建筑遮陽材料協會網站，窗戶遮陽節約能 耗約是建筑能耗的 10%到 24%， 但用于遮陽的建筑投資不足 2%。 因此良好的遮陽設計不 僅是影響建筑形體和美感的關鍵要素，還節省能耗，降低成本。 圖圖 10：建筑遮陽的目的建筑遮陽的目的 資料來源：建筑遮陽材料協會、長城證券研究院

38、 根據遮陽設施的安裝位置不同可分為三種，即外遮陽、內遮陽和中遮陽。根據遮陽設施的安裝位置不同可分為三種，即外遮陽、內遮陽和中遮陽。外遮陽設置在 透光外圍護結構的外側，內遮陽設置在外窗的內側，中遮陽設置在兩層玻璃之間。 圖圖 11：遮陽設施分類遮陽設施分類 資料來源：建筑遮陽材料協會、長城證券研究院 從遮陽效果來看，外遮陽效果遠優于內遮陽，中遮陽位于兩者之間。從遮陽效果來看，外遮陽效果遠優于內遮陽，中遮陽位于兩者之間。任何遮陽設施都可 以反射、吸收和透射部分太陽光。對于外遮陽，只有透過的部分陽光到達玻璃外表面， 公司深度報告 長城證券12 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 其中一部分透過玻璃進入

39、室內形成冷負荷；對于內遮陽，被反射的太陽光又被玻璃反射 回來，只是反射作用減弱，更重要的是內遮陽設施吸收的輻射熱會慢慢在室內釋放并且 全部轉換為空調室內得熱，其效果遠差于外遮陽。而中遮陽位于兩者之間。根據建筑遮 陽材料協會統計，內遮陽、中遮陽、外遮陽分別能阻擋 4550%、6570%、8590%熱輻 射。 圖圖 12：三種遮陽方式比三種遮陽方式比較較 資料來源：建筑遮陽材料協會、長城證券研究院 2.3 功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢，功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢，逐步逐步替替 代代傳統布藝窗簾傳統布藝窗簾 歐美等發達國家功能性遮陽產品滲透率高達歐美等發達國家功能性遮陽產品滲透

40、率高達 70%，國內滲透率還有較大提升空間。，國內滲透率還有較大提升空間。根據 玉馬遮陽 11 月 15 日公告的投資者關系活動記錄表，功能性遮陽產品在歐美等經濟發達 國家是建筑遮陽的主流，市場較為成熟，普及率和更換率很高，市場滲透率高達 70%。 在國內市場目前對功能性遮陽產品處于認識的初級階段，處于導入期，目前僅在大型公 共建筑，如：辦公大樓、高檔酒店、商場超市等公用場所有部分應用；民用市場方面， 如：家居場所才剛剛有應用，市場滲透率很低，因此，國內市場訂單量較小且較為分散。 相比于布藝窗簾，功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢。相比于布藝窗簾，功能性遮陽產品具備性能、成本、使用優勢。根

41、據玉馬遮陽 11 月 4 日 公告的投資者關系活動記錄表，功能性遮陽產品相比于布藝窗簾的優勢主要體現在以下 三個方面：1）性能優勢：性能優勢：功能性遮陽產品防火、防曬、防紫外線、抗菌、拒油、除甲醛。 2） 成本成本和性價比和性價比優勢：優勢： 功能性遮陽產品用料少， 適用于批量自動化生產， 人工成本較低。 公司深度報告 長城證券13 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 根據建筑遮陽材料協會發布的數據，2019 年布藝窗簾產量約為 38.8 億平方米，年銷售額 約為 5910 億元，對應單價 152 元/平方米；功能性遮陽產品產量約 7.6 億平方米，功能性 遮陽產品年銷售額約為 193 億元，

42、對應單價 25 元/平方米。 功能性遮陽產品的性價比優勢 突出。3）使用優勢：使用優勢：功能性遮陽產品可隨意調節光線強弱，占用空間小，不用清洗，應 用范圍廣。 功能性遮陽產能性能優異，以功能性遮陽產能性能優異，以斑馬先生五防功能高分子復合材料斑馬簾斑馬先生五防功能高分子復合材料斑馬簾為例，該產品為例，該產品具具 有有“防水、防火、防曬、防霉、防甲醛防水、防火、防曬、防霉、防甲醛”的五防功能。的五防功能。斑馬先生是中國第一家窗簾遮陽網 上定制商城，隸屬于玉馬遮陽，商城主要以經營“斑馬先生”自有品牌產品為主。斑馬先 生五防功能高分子復合材料斑馬簾具有易清洗、無有害物質、久曬不褪色、不易老化、 使用

43、壽命長等特點。尤其適合家庭商戶使用。斑馬先生面料采用一體織造成型技術，面 料強度高、平整度高、抗撕裂。透光紗網，遮擋強光防眩目，給您最佳視覺感官舒適度， 有效阻擋強光，保證室內光線柔和，避免光線放射性困擾，在遮光的同時又保證了良好 的透景效果。 圖圖 13：斑馬先生五防功能高分子復合材料斑馬簾斑馬先生五防功能高分子復合材料斑馬簾 資料來源：斑馬先生網站、長城證券研究院 圖圖 14：斑馬先生斑馬簾效果展示斑馬先生斑馬簾效果展示 公司深度報告 長城證券14 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：斑馬先生網站、長城證券研究院 目前而言，傳統布藝窗簾被大部分家庭選擇，但是隨著社會經濟的發展和人民

44、生活水平目前而言，傳統布藝窗簾被大部分家庭選擇，但是隨著社會經濟的發展和人民生活水平 的不斷提高，消費者對遮陽產品的選擇偏好已逐步從注重裝飾性的布藝窗簾轉向注重功的不斷提高，消費者對遮陽產品的選擇偏好已逐步從注重裝飾性的布藝窗簾轉向注重功 能性的遮陽產品。能性的遮陽產品。對品牌的認知度和產品的附加值要求也逐漸提高，功能性遮陽產品市 場需求將迎來快速發展。功能性遮陽產品在歐美經濟發達國家是建筑遮陽的主流，普及 率和更換率很高，因此市場需求持續旺盛；在亞洲市場處于高速成長階段，目前普遍應 用于辦公樓、酒店等商用場景，另外隨著小戶型的普及、消費偏好的升級，家用的需求 也在迅速增長。 2.4 行業行業

45、集中度較低集中度較低，玉馬遮陽成長性和盈利能力領先同，玉馬遮陽成長性和盈利能力領先同 行行 海外建筑遮陽市場，特別是發達國家市場已經有較長的發展歷史。海外建筑遮陽市場，特別是發達國家市場已經有較長的發展歷史。國際遮陽產品廠商 Hunter Douglas、Phifer、Mermet、Gale Pacific、Junkers & M llers、SergeFerrari 等占據了 全球大量的市場份額。這些企業多創始于 20 世紀 50 年代，與現代建筑遮陽產業的興起 幾乎同步，擁有深厚的行業積淀。對于經濟不夠發達的區域，低端產品仍占據主流，大 部分市場份額由當地的眾多中小企業瓜分。從銷售分布來看

46、，國外大型企業主要的銷售 收入來自發達國家，且主要集中在歐洲和北美，歐洲市場需求增長更為強勁。此外，品 牌知名度越高、 規模越大的企業在消費水平相對較高、 理念較為先進的市場中擴張越快， 這在一定程度上說明了全球市場集中度正在不斷提高。 2019 年，國內功能性遮陽企業數量約年，國內功能性遮陽企業數量約 3000 余家，公司、西大門、先鋒新材等屬于業內余家，公司、西大門、先鋒新材等屬于業內 第一梯隊公司。第一梯隊公司。根據建筑遮陽材料協會的統計，截至 2019 年底，全國功能性建筑遮陽行 業企業數量約 3,000 余家，年銷售額在 3,000 萬元以上的企業約 180 余家。從廠商看，在 我國

47、建筑遮陽行業競爭格局中，參與競爭的企業形成了三個層級明顯的梯隊。第一梯隊 公司深度報告 長城證券15 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 企業生產規模較大，產品質量及口碑均屬國內上乘水平，擁有先進的生產技術和設備， 研發實力雄厚，面向中高端市場，保持著較高的毛利率，主要有玉馬遮陽、西大門、先 鋒新材等十余家公司；第二梯隊企業產品質量低于第一梯隊，生產規模中等，技術水平 較低，產品種類較少，毛利率處于中等水平；其他企業為數量眾多的作坊式企業，規模 較小、質量較低，產品主要供應國內低端市場，以價格競爭為主要競爭方式。 行業內的主要企業行業內的主要企業： 1）國內競爭對手）國內競爭對手： 寧波先鋒新材

48、料股份有限公司寧波先鋒新材料股份有限公司：位于浙江省寧波市，于 2011 年在深圳證券交易所上 市（證券簡稱：“先鋒新材”，證券代碼：300163.SZ） 。先鋒新材主要從事高分子復合 遮陽材料（陽光面料）產品的研發、生產和銷售，主要產品是陽光面料。 浙江西大門新材料股份有限公司浙江西大門新材料股份有限公司：位于浙江省紹興市，于 2020 年在上海證券交易所 上市（證券簡稱：“西大門”，證券代碼：605155.SH） 。西大門主要從事功能性遮陽 材料的研發、生產和銷售，主要產品包括陽光面料、涂層面料和可調光面料等，并 逐步向功能性遮陽產品拓展。 常州雅美特窗飾股份有限公司常州雅美特窗飾股份有限

49、公司：位于江蘇省常州市，于 2016 年在全國股轉系統掛牌 （證券簡稱：“雅美特”，證券代碼：870293.OC） ，主要從事卷簾、百折簾等窗飾面 料的研發、生產及銷售。 2）國際競爭對手）國際競爭對手： Hunter Douglas Group： 是一家在阿姆斯特丹股票交易所上市的跨國控股集團， 成立 于 1919 年，總部位于荷蘭王國鹿特丹市，主要從事窗飾產品、建筑產品的制造、銷 售和服務。集團旗下的世界著名品牌有樂思龍、鈦科絲、NBK、3form 和樂思富等。 Hunter Douglas Group 在中國的業務劃分為“窗飾產品”和“建筑產品”兩大業務板塊， 窗飾產品業務板塊包括時尚窗

50、飾（含家用、商用與電機及控制系統） 、酒店業務和 3form 藝術透光材料；建筑產品業務板塊包括吊頂、外墻（含金屬外墻和建筑陶板） 和建筑遮陽。根據 Hunter Douglas Group 定期報告，其 2019 年度實現的營業收入為 36.86 億美元，凈利潤為 2.78 億美元。 Phifer：是美國阿拉巴馬州一家歷史悠久的家族企業，專業生產特種高檔纖維織物， 如室外家具裝飾布、遮陽網、防蟲網、壁飾織物等產品，是目前世界上最大的全球 特種纖維織物和遮陽網生產商之一。產品廣泛應用于休閑家居、建筑工程、軍工等 多個行業。 Gale Pacific：是一家在澳洲證券交易所上市的公司，是專業面料