【公司研究】中鐵工業-深度報告：受益軌交新基建低估值穩健發展-20200330[22頁].pdf

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1、 證券研究報告 1 報告摘要報告摘要： 核心邏輯：低估值高價值，發展環境持續向好核心邏輯：低估值高價值，發展環境持續向好 疫情過后基建托底經濟，逆周期調節有望加碼，中鐵工業迎來了一個大有可為的歷 史機遇期。公司作為基建設備核心供應商，在盾構、道岔、鋼結構上市場占有率及綜合 實力均處于國內龍頭地位，逆周期調節政策將推動公司各業務的發展。同時，作為中國 中鐵下屬工業裝備平臺，中鐵工業目前估值處于低位，目前的 PE 為 10.9 倍，低于行業 平均水平。 疫情后逆周期調節加碼，基建托底經濟疫情后逆周期調節加碼，基建托底經濟 疫情帶來的短期沖擊會高于非典時期， 2020 年是十三五計劃的收官之年， 保

2、證經濟 平穩運行至關重要，投資會是穩增長的重要抓手，其中，投資以政府寬財政為主，財政 的投入主要還是用在基建補短板上。 2 2020020年公司核心業務有望發力，驅動業績增長年公司核心業務有望發力，驅動業績增長 （1）公司是國內盾構機龍頭，盾構機是地下工程機械之母，價值高易損耗，在軌 交和地下管廊推進新增需求的情況下，公司盾構業務有望提升。 （2）公司是道岔業務龍頭，在鐵路投資維持高位，普速鐵路向高速、重載發展的 情況下，公司依托中國中鐵，擁有充足的產能和雄厚的技術能力，能夠充分享受市場需 求抬升的紅利。 （3）公司在大型橋梁鋼結構的市場占有率超過 60%，疫情展示了裝備式鋼結構建 筑的優勢，

3、同時政策利于緩解基建企業現金流壓力。 （4）在新制式軌道交通方面，公司目前已完成樣車研制。未來有望成為新的增長 點。 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 預計公司 20192021 年實現的歸母凈利潤分別為 19.33、22.38、23.91 億元，每股 收益分別為 0.86、1.00、1.07 元，對應的 PE 分別為 10.9、9.4 和 8.8 倍。 目前公司 pe ttm 僅 13.35 倍，而鐵路設備板塊平均 pe ttm 為 34.62 倍，作為中國中 鐵下屬工業裝備平臺，中鐵工業目前屬于低估值高價值的股票。 風險提示風險提示 鐵路投資不及預期；行業競爭加劇。 盈盈利預測與財務指

4、標利預測與財務指標 項目項目/ /年度年度 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入（百萬元） 17,898 20,431 23,652 26,797 增長率（%） 12.7% 14.2% 15.8% 13.3% 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元） 1,481 1,933 2,238 2,391 增長率（%） 10.6% 30.5% 15.8% 6.9% 每股收益（元） 0.67 0.86 1.00 1.07 PE（現價） 14.0 10.9 9.4 8.8 PB 1.3 1.1 1.0 0.9 資料來源：公司公告、民生證券研究院 推薦推薦 首次評級 當前價格當前價格： 9.759.

5、75 元元 交易數據交易數據 2020-3-27 近 12 個月最高/最低 （元） 14.01/9.2 總股本（百萬股） 2,222 流通股本（百萬股） 1,838 流通股比例（%） 82.72 總市值（億元） 217 流通市值（億元) 179 該股與滬深該股與滬深 300 走勢比較走勢比較 -21% -13% -5% 3% 11% 19% 19/319/619/919/1220/3 中鐵工業滬深300 資料來源：Wind，民生證券研究院 分析師：劉振宇分析師：劉振宇 執業證號： S0100517050004 電話： 010-85127653 郵箱： 相關研究相關研究 1、 【民生機械】七大新

6、基建領域支撐經 濟，再次強調看好軌交板塊2020.3.5 2、 【民生機械】疫情過后穩增長，看好 軌交板塊低估值標的2020.2.12 3、 軌交行業系列報告之一：高鐵投資 維持高位，零部件、維保市場超千億 4、 機械行業中央經濟工作會議點評： 逆周期推薦軌交，制造服務業看好智能 制造-2018.12.23 中鐵工業（中鐵工業（600528600528） 公司研究/深度報告 受益軌交新基建，低估值穩健發展受益軌交新基建，低估值穩健發展 深度研究報告深度研究報告/建筑建筑 2020 年年 03 月月 30 日日 證券研究報告 2 中鐵工業（中鐵工業（600528） 目錄目錄 一、核心邏輯：低估值

7、高價值，發展環境持續一、核心邏輯：低估值高價值，發展環境持續向好向好 . 3 3 二、疫情之后逆周期調節加碼二、疫情之后逆周期調節加碼 . 4 4 三、三、20202020 年核心業務有望同時發力、驅動業績增長年核心業務有望同時發力、驅動業績增長. 5 5 （一）盾構業務：公司市占率第一，受益軌交和地下管廊建設 . 5 （二）道岔業務：受益鐵路成網等因素，“十三五”維持較高增長 . 11 （三）鋼結構業務：疫情展示鋼結構優勢，基建資金支持力度加大利于企業現金流狀況 .15 （四）新業務：公司積極開拓多樣化服務和產品線，長期盈利性強 .16 四、盈利預測四、盈利預測 . 1818 五、風險提示五

8、、風險提示 . 1818 插圖目錄插圖目錄 . 2020 表格目錄表格目錄 . 2020 rQsNmMnRqNtNmOpOtMzQmP8O8Q7NtRnNoMmMkPpPsRkPtQpPbRpPvMuOrRnPNZpOwO 證券研究報告 3 中鐵工業（中鐵工業（600528） 一、一、核心邏輯：低估值高價值，發展環境持續向好核心邏輯：低估值高價值，發展環境持續向好 疫情過后基建托底經濟，逆周期調節有望加碼，基建中的軌道交通板塊將是重點投入方向。疫情過后基建托底經濟，逆周期調節有望加碼，基建中的軌道交通板塊將是重點投入方向。 這些都為中鐵工業創造了一個大有可為的歷史機遇期，可以預見，企業未來的發

9、展環境必將持續 向好。公司作為基建設備核心供應商，在盾構、道岔、鋼結構上市場占有率及綜合實力均處于國 內龍頭地位，將受益于逆周期調節政策。同時，中鐵工業的新興業務也將成為其主營業務的一大 看點。 作為中國中鐵下屬工業裝備平臺，中鐵工業目前屬于低估值高價值的股票。作為中國中鐵下屬工業裝備平臺，中鐵工業目前屬于低估值高價值的股票。申銀萬國一級行 業機械設備的平均 PE （TTM） 為 42.36， 鐵路設備的平均 PE 為 34.62， 而公司目前的 PE 為 13.35。 表表1: 中鐵工業相對估值與行業平均情況中鐵工業相對估值與行業平均情況 代碼代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值 ( (億元

10、億元) ) 市盈率市盈率 PEPE （TTMTTM） 市凈率市凈率 PB(MRQ)PB(MRQ) 企業價值企業價值 ( (億元億元) ) 企業價值企業價值/ / 收入收入( (倍倍) ) 企業價值企業價值 /EBITDA(/EBITDA(倍倍 ) ) 601766.SH601766.SH 中國中車中國中車 1,856.82 15.24 1.4 2,051.66 0.87 9.36 688009.SH688009.SH 中國通號中國通號 742.35 19.64 1.95 697.43 1.64 13.84 688033.SH688033.SH 天宜上佳天宜上佳 139.47 52.3 6.11

11、 139.47 24.9 44.68 000008.SZ000008.SZ 神州高鐵神州高鐵 91.77 26.22 1.27 104.75 3.74 19.8 000976.SZ000976.SZ 華鐵股份華鐵股份 80.58 54.62 1.85 85.76 5.07 24.72 603680.SH603680.SH 今創集團今創集團 80.13 20.08 1.98 106.88 2.9 20.85 603111.SH603111.SH 康尼機電康尼機電 64.07 -2.66 3.34 68.22 2.11 -40.51 688015.SH688015.SH 交控科技交控科技 62.0

12、8 60.5 6.18 62.72 4.44 60.38 600495.SH600495.SH 晉西車軸晉西車軸 48.09 112.45 1.51 48.09 3.55 68.94 000925.SZ000925.SZ 眾合科技眾合科技 45.78 65.42 1.93 66.9 2.61 16.49 002972.SZ002972.SZ 科安達科安達 43.23 33.31 7.93 43.23 13.39 39.33 300351.SZ300351.SZ 永貴電器永貴電器 31.77 -6.5 1.32 31.77 2.68 27.85 300594.SZ300594.SZ 朗進科技朗進

13、科技 27.72 31.76 3.49 28.22 5.58 28.08 603500.SH603500.SH 祥和實業祥和實業 23.83 23.62 2.73 23.83 6.47 24.43 平均值平均值 237.35 34.62 2.96 252.45 5.4 24.66 600528.SH600528.SH 中鐵工業中鐵工業 222.6 13.35 1.33 227.86 1.09 11.66 資料來源：Wind，民生證券研究院 證券研究報告 4 中鐵工業（中鐵工業（600528） 二二、疫情之后逆周期調節加碼疫情之后逆周期調節加碼 疫情帶來的短期沖擊會高于非典時期。疫情帶來的短期沖

14、擊會高于非典時期。2003 年二季度的 GDP（不變價）當季同比增長速度 為 9.1%，較一季度下降了兩個百分點，但這種不利影響很快過去，三季度增長率就恢復到 10%， 并且 2003 年全年 GDP 的增長率達 10%。值得注意的是，2003 年時中國經濟正處于一個加速上升 期，GDP 增速從 2000 年（7.7%）一直上升到 2007 年（14.2%） 。而 2020 年，中國經濟增速已連 續放緩了十年，經濟下行壓力較大。并且 2003 年第三產業占比為 42%，2019 年第三產業的占比 為 53.9%，而疫情對于第三產業的沖擊顯然會更大。 2020 年是十三五計劃的收官之年，保證經濟

15、平穩運行至關重要。年是十三五計劃的收官之年，保證經濟平穩運行至關重要。盡管短期經濟受到疫情的沖 擊，但是多項政策已明確，要確保如期完成全面建成小康社會目標。如今疫情形勢逐漸明朗，一 系列政策也在助力企業復工復產，加大對于中小企業的扶持力度。2 月 12 日，中央政治局會議指 出，要積極擴大內需、穩定外需。要聚焦重點領域，優化地方政府專項債券投向，用好中央預算 內投資，調動民間投資積極性，加快推動建設一批重大項目。 圖圖1: GDP（不變價）當季同比增長速度（不變價）當季同比增長速度 （單位：（單位：%） 圖圖2: 三駕馬車對經濟的貢獻程度三駕馬車對經濟的貢獻程度（單位：（單位：%） 資料來源：

16、Wind，民生證券研究院 資料來源：Wind，民生證券研究院 投資會是投資會是 2020 穩增長的重要抓手。穩增長的重要抓手。從需求側三駕馬車來看，2019 年消費、投資和出口三駕 馬車分別貢獻了中國經濟增長的 57%、 32%和 11%。 疫情直接沖擊消費行業， 今年春節期間影視、 旅游、餐飲行業受到巨大打擊，雖然在疫情控制住后消費會出現報復性反彈，但并不能覆蓋和彌 補春節消費。從出口的角度來說，貿易摩擦以來，進出口對于中國經濟的拉動作用在逐步下滑。 所以穩增長的重擔會落在投資上。 投資以政府寬財政為主， 財政的投入主要還是用在基建補短板上。投資以政府寬財政為主， 財政的投入主要還是用在基建

17、補短板上。2 月 12 日中央政治局會議 提及的 “擴大內需” 是較強的財政放松的信號， 疫情顯示部分中心城市基建和民生建設明顯不足， 補短板力度較強，目前來看，財政對基礎設施建設的支持力度開始加碼。2 月 11 日，財政部發布 消息稱，近期財政部提前下達 2020 年新增地方政府債務限額 8480 億元，其中一般債務限額 5580 億元、專項債務限額 2900 億元。加上 2019 年 11 月提前下達的專項債務額度 1 萬億元，共提前 下達 2020 年新增地方政府債務限額 1.848 萬億元。由于去年國務院提出“專項債不得用于土地儲 備和房地產相關領域” ，預計今年專項債用于基礎設施建設

18、的比重會從往年的 20%提升到 60%80%。 同時， 根據統計局發布的數據， 2019 年 2 月-11 月的月度基建增速在 2.5%-3.5%之間， 處于歷史低位，有較大上升空間。 證券研究報告 5 中鐵工業（中鐵工業（600528） 三三、2020 年核心業務有望同時發力、驅動業績增長年核心業務有望同時發力、驅動業績增長 公司是目前亞洲最大、全球第二大隧道掘進機研發制造商，是全球最大的道岔和橋梁鋼結構 制造商，國內最大鐵路專用施工設備制造商，也是世界領先的基礎設施建設服務型裝備制造商。 其主要業務構成為盾構機、道岔業務和鋼結構制造與安裝業務。 圖圖3: 中鐵工業營收情況中鐵工業營收情況

19、圖圖4: 中鐵工業凈利潤情況中鐵工業凈利潤情況 資料來源：Wind，民生證券研究院 資料來源：Wind，民生證券研究院 圖圖5: 中鐵工業各業務占比（中鐵工業各業務占比（2018 年年報）年年報） 資料來源：公司公告，wind，民生證券研究院 （一（一）盾構業務：公司市占率第一，受益軌交和地下管廊建設盾構業務：公司市占率第一，受益軌交和地下管廊建設 1、盾構機：地下工程機械之母，價值量高易損耗盾構機：地下工程機械之母，價值量高易損耗 盾構機屬于隧道掘進機械的核心設備，被稱為地下工程機械之母，其角色類似于地面的“挖 掘機” 。始發明于 19 世紀初的英國，主要應用于城市軌道交通、地下綜合管廊、鐵

20、路及公路隧道 和引水等各地下空間隧道工程，其中地鐵領域應用最廣泛。按照橫截面的大小，分為超小型盾 構（1m） 、小型盾構（1m3.5m） 、中型盾構（1m3.5m） 、大型盾構（3.5m6m） 、 超大型盾構（6m14m） 、特大型盾構（18m）六個種類。全球盾構機市場主要集中在美、 日、 歐等發達國家， 日本和德國處于世界領先水平， 主要生產廠家包括日本三菱重工和川崎重工、 德國海瑞克公司、美國羅賓斯公司（2016 年被北方重工收購 60%股權） 、法國法馬通公司（2007 年被北方重工收購）等。 證券研究報告 6 中鐵工業（中鐵工業（600528） 目前國內盾構機仍處于上升期，核心零部件依

21、賴進口。目前國內盾構機仍處于上升期，核心零部件依賴進口。國內盾構市場的發展分為三大階段： 起步階段（20 世紀 6080 年代初） ；平穩發展階段（20 世紀 80 年代中期2000 年） ，期間上海市 隧道工程公司成功設計了我國第一臺土壓平衡盾構掘進機；快速發展階段（2005 年以后） ，我國 盾構機行業經過長期不斷發展，技術瓶頸不斷突破，現階段，行業在國際市場上處于先進地位。 盾構機的國產化率達到 90%以上，占據 2/3 以上的國際市場。但我國盾構機行業在核心零部件領 域仍面臨挑戰，特別是在液壓系統方面，國產化率低，對外依賴度高。 圖圖6: 盾構機井下示意圖盾構機井下示意圖 圖圖7: 盾

22、構機內部構造圖盾構機內部構造圖 資料來源：地鐵盾構網，民生證券研究院 資料來源：慧聰機械網，民生證券研究院 盾構機特點：造價高、使用壽命較短。盾構機特點：造價高、使用壽命較短。盾構機施工條件的復雜性決定了其對設備的損耗程度 非常大，區別于挖掘機和起重機等其它工程機械產品的重要特點是，盾構機造價高而使用壽命較 短。一臺國產盾構機的單價在 3000 萬-5000 萬元，進口盾構機的價格普遍在 5000 萬元以上，一 臺硬巖掘進機更是要上億元，而盾構機的設計壽命一般只有 10 到 15 公里之間（其主軸承的設計 使用時間是 11.5 萬小時） ，而在實際運行過程中，其平均使用壽命約 89 公里。因此

23、，盾構機市 場具有“易損耗”的消費品特性。 經過多年的發展，國產盾構機已具有較強的競爭力。經過多年的發展，國產盾構機已具有較強的競爭力。目前國產盾構機已占據 90%的國內市場 份額，2/3 的國際市場。其中，2017 年和 2018 年，中鐵裝備的盾構機產銷量都是世界第一。中鐵 工程裝備集團有限公司通過技術創新突破了盾構機系統集成技術壁壘，創新發明了多項核心技術， 市場占有率國內第一，世界第二，尤其是在收購了德國的維爾特公司硬巖掘進機知識產權后，成 功占領了掘進機技術的制高點，成為世界三大掘進機生產商之一。 表表2: 盾構機進出口情況盾構機進出口情況 隧道掘進機隧道掘進機 出口數量出口數量 出

24、口金額出口金額 進口數量進口數量 進口金額進口金額 單位 臺 萬美元 臺 萬美元 2013-12 90 38689 30 8436 2014-12 59 21942 13 5116 2015-12 58 30390 11 3852 2016-12 66 24468 4 1342 2017-12 133 29694 5 180 2019-10 133 35655 21 2097 資料來源：公司公告，民生證券研究院 證券研究報告 7 中鐵工業（中鐵工業（600528） 公司是盾構機龍頭，并且積極推進盾構機新產品研發。公司是盾構機龍頭，并且積極推進盾構機新產品研發。在推出大直徑硬巖掘進機、泥水盾構

25、機的基礎上，實現單雙護盾式 TBM、超大直徑盾構、多模式盾構、小微盾構和異形盾構等隧道掘 進機產品的市場應用，增強對隧道掘進機行業的影響力、引領力和整合能力，多推出類似“彩云 號”的精品盾構、超級大盾構、超大直徑 TBM、異形盾構的品牌。 表表3: 濱州銀座濱州銀座 2011 年后業績彈性最大年后業績彈性最大 設備名稱設備名稱 設備圖片設備圖片 簡介簡介 復合盾構機 適用于多種巖層復合地質隧道開挖， 主要用于城市地鐵隧道建設現有產 品適用范圍為直徑 4-12 米。 土壓平衡盾構機 適用于軟弱圍巖隧道開挖，主要用于 城市地鐵隧道建設現有產品適用范 圍為直徑 4-12 米。 泥水平衡盾構機 適用于

26、含水量大的過江、跨海隧道施 工，現主要用于公路、地鐵、鐵路工 程，典型代表為下穿長江隧道工程以 及規劃中的渤海海峽、瓊州海峽、臺 灣海峽跨海隧道工程。與土壓平衡盾 構外觀相似，出渣方式和平衡方式不 同?，F有產品產品適用范圍為4m- 15m。 矩形盾構頂管機 適用于矩形斷面隧道開挖，主要用于 城市交通下穿隧道建設和地下橫通 道建設現有產品最大斷面為 10.42 米 7.57 米。 硬巖盾構機 在復合盾構機技術的基礎上融合土 壓平衡盾構和硬巖掘進機技術優點 滿足我國特定地質條件下施工的高 性價比的先進隧道掘進設備。在重慶 地鐵軌道交通六號線首次完成工業 試驗， 并后續共計投入 9 臺應用于重 慶軌

27、道交通建設現有產品適用范圍 為直徑 4-12 米。 資料來源：公司公告，民生證券研究院 證券研究報告 8 中鐵工業（中鐵工業（600528） 2、市場格局：市場集中度高，國產化率近市場格局：市場集中度高，國產化率近 90% 目前，我國盾構機國產化率占 90%左右，中鐵工業排名第一，市占率達 40%以上。我國從事 盾構機生產的企業約 15 家， 專業配套企業近百家， 研發人員超過 1500 人。 國產盾構機產能由 2012 年的 141 臺套發展到 2017 年的 557 臺套，年均增長率超過 30%。 表表4: 盾構機國內市場競爭格局盾構機國內市場競爭格局 公司公司 主要看點主要看點 國內上市

28、國內上市 中鐵工業 排名第一，市占率達 40%以上，2013 年收購德國維爾特 是 北方重工 有北方重工沈陽隧道掘進裝備板塊，2007 年收購法國法馬通，2016 年收購 羅賓斯 60%股權，成為世界上盾構機技術種類最全的公司之一 否 上海隧道 行業最早，較強盾構維修改造能力 否 天業通聯重工 引進日立造船、意大利塞利公司技術 否 中交天合機械 中國交建旗下子公司 是 資料來源：民生證券研究院整理 中鐵工業的盾構機業務主要依托中鐵裝備，利潤占公司總利潤的 30%左右。按照既有的地鐵 等城市軌道交通規劃，預計十三五期間，盾構機業務年復合增長率保持在 20%左右，到 2020 年 盾構機的銷量和市

29、場規模有望翻一番。地下管廊的推進速度和地下管廊盾構施工法的滲透率將為 行業拓展增量空間，可能會為行業帶來超預期的增量需求。 公司產能充足，盾構機業務增長較快。公司產能充足，盾構機業務增長較快。2019 年前三季度，公司盾構機新簽訂單 64.2 億元， 同比增長 32%。公司近期新增 2 個 TBM/盾構生產基地，6 條生產線，現擁有鄭州、洛陽、武漢、 廈門、成都、德陽和天津等 18 個 TBM/盾構生產基地，共有 56 條生產線，2019 年 TBM/盾構最 大年產能約 280 臺套，較 2018 年產能提高 12%。同時，公司建立了隧道掘進機租賃平臺，截至 2018 年末共收錄盾構機 400

30、 余臺，其中可隨機調配的有 244 臺，在行業內處于龍頭地位。 圖圖8: 中鐵工業盾構機產能中鐵工業盾構機產能（單位：臺）（單位：臺） 圖圖9: 中鐵工業盾構機產量中鐵工業盾構機產量（單位：臺）（單位：臺） 資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 3、下游需求：整體穩步上升，軌交和地下管廊建設推動需求增長下游需求：整體穩步上升，軌交和地下管廊建設推動需求增長 （1）下游需求：技術進步驅動市場規模增長下游需求：技術進步驅動市場規模增長 隨著技術進步，盾構機價格下降將促進“機器換人” ，釋放更多市場規模。隨著技術進步，盾構機價格下降將促進“機器換人” ，釋放更多市場

31、規模。在勞動力價格上 升，人口紅利消失的背景下，以現代化、自動化的裝備提升傳統產業、推動技術紅利替代人口紅 利，成為中國制造產業優化升級和經濟持續增長的必然之選。目前國內每年貫通上千公里隧道， 證券研究報告 9 中鐵工業（中鐵工業（600528） 大多采用人工挖掘，盾構機的效率和安全性遠高于人工作業，每一公里隧道盾構需要 3 個多月， 人工需要 25 個月。但是目前盾構法的成本為人工的 1.5 倍左右，隨著盾構機的價格進一步下降， 采用盾構機會是更為經濟的作業方法，盾構機的市場規模有望得到進一步的釋放。 “十三五”期間，國內盾構機銷量有了大幅提升?！笆濉逼陂g，國內盾構機銷量有了大幅提升。2

32、016 年以來，大規?；椖看碳ち讼掠?盾構機市場需求，國內盾構機迎來高速發展期，2016 年增速高達 70%。結合我國城市軌道交通建 設的特點，以及下游大量的新增需求，預計“十四五”期間，盾構機銷量會比“十三五”期間更 上一層臺階。 圖圖10: 2012-2018 年中國盾構機市場規模年中國盾構機市場規模及均價及均價 圖圖11: 2012-2018 年中國盾構機年產量及增速年中國盾構機年產量及增速 資料來源：智研咨詢，民生證券研究院 資料來源：智研咨詢，民生證券研究院 （2）下游需求： “十三五”軌交用盾構需求翻番，地下管廊用盾構是潛在增量下游需求： “十三五”軌交用盾構需求翻番，地下管廊

33、用盾構是潛在增量 “十三五”期間國內新增軌交營運里程有望翻番，即軌交領域的盾構需求有望翻番?！笆濉逼陂g國內新增軌交營運里程有望翻番，即軌交領域的盾構需求有望翻番。按照 “十三五”現代綜合交通運輸體系發展規劃 ，到 2020 年全國城市軌道交通運營總里程預計達 到 6000 公里。 盾構機的研究現狀及發展前景中有專家提出，地鐵等軌道交通項目占盾構機市 場需求的 80%左右。通過研究“十二五”期間軌交營運里程與盾構機市場規模之間的關系，發現 隨著新增軌交營運里程的翻番，盾構機的銷量也由 2011 年的 114 臺，提高到 2015 年的 231 臺， 實現了翻番。因此，兩者在增量上具有同向增長

34、機制。 隨著城鎮化的推進和人口加速向中心城市集聚，最近幾年，中國城市軌道交通呈現爆發式增 長，城市軌道交通新增運營里程在 2016 年首次突破 500 公里之后，預計 2019 年首次突破 1000 公里，其中新一線城市成為增長主力。面臨國內經濟增速放緩壓力，2020 年初疫情沖擊下，穩增 長寬財政將會帶動基建投資，各地方政府也紛紛推出 2020 年軌交投資規劃。預計到 2020 年，軌 道交通全國總里程將超過 7000 公里，共 50 個城市投入建設規劃中。 證券研究報告 10 中鐵工業（中鐵工業（600528） 圖圖12: 城市軌道交通里程與盾構機銷量變化城市軌道交通里程與盾構機銷量變化

35、圖圖13: 中國中國 2011-2018 城市軌交運營里程城市軌交運營里程 資料來源：中國城市軌道交通協會，智研咨詢，民生證券研究院整理 資料來源：中國城市軌道交通協會，民生證券研究院 綜合管廊建設投資大，外部性強。綜合管廊建設投資大，外部性強。作為國家“十三五”規劃的重點民生工程， 綜合管廊正 外部性較強。地下綜合管廊建設在完善城市功能、提升城市綜合承載力方面發揮著重要作用，是 基建補短板的重要部分。 綜合管廊一公里建設成本在 8000 萬1.2 億， 建成后的運維成本也高。 綜合管廊目前權屬不明，投融資渠道受限。綜合管廊 PPP 項目利潤很低，大約 10%，需要政府的 補貼。 綜合管廊建設

36、對經濟拉動效應好。綜合管廊建設對經濟拉動效應好。地下管廊分為廊體和管線兩部分，據專家測算，每公里廊 體投資約 8000 萬元，管線大約 4000 萬元，總造價每公里 1.2 億元。據此測算，地下管廊建設可 每年拉動投資 8400-9600 億元左右， 如果再加上帶動的鋼材、 水泥、 機械設備等方面的間接投資， 對經濟的拉動效應更為明顯。例如，1 米管廊大約需要 5.3 噸鋼材，若每年建設 8000 公里管廊， 則可產生 4000 多萬噸的鋼材需求量。 綜合管廊還有很大的投資空間。綜合管廊還有很大的投資空間。根據住建部的估算，城市新區，各類園區、成片開發區域的 新建道路需要同步建設綜合管廊，目前

37、一年大概新建的這些道路有 1.5 萬公里，如果 20-30%配建 綜合管廊，僅這部分大概就有 4000 公里左右。另外，老城區結合老舊小區改造、舊城改造、道 路改造、河道的治理，每年建設管廊里程大約在 3000-4000 公里，因此，樂觀估計近幾年新區加 老城區可以建設綜合管廊的量大概一年在 7000-8000 公里左右。對比國外，在發達國家，地下管 廊建設已經存在了一個多世紀，中國在這方面有較大的可以完善的空間。 2020 年是我國城市綜合管廊建設關鍵之年。年是我國城市綜合管廊建設關鍵之年。2015 年我國已建成的地下管廊不足 100 公里， 2016 和 2017 年，全國地下綜合管廊固定

38、資產投資完成額為 294.71 和 673.37 億元。我國已累計開 工建設城市地下綜合管廊達到 2005 和 4700 公里。截至 2017 年底，中國地下管廊工程形成廊體 2500 多公里，在建管廊 150 多公里。根據國務院辦公廳發布的關于推進城市地下綜合管廊建設 的指導意見 ，到 2020 年要建成一批具有國際先進水平的地下綜合管廊并投入運營，2019 年 11 月自然資源部發文稱將切實推進包括地下空間在內的“多規合一” ，強化國土空間規劃的統籌協 調和剛性管控作用，增加規劃的整體性和系統性。這將有助于城市綜合管廊建設的發展。 證券研究報告 11 中鐵工業（中鐵工業（600528） 圖

39、圖14: 2020 年各省規劃綜合管廊里程年各省規劃綜合管廊里程 圖圖15: 預測的新增地下管廊里程預測的新增地下管廊里程 資料來源：民生證券研究院整理 資料來源：民生證券研究院整理 目前地下管廊建設方法以明挖現澆法為主，盾構法造價高，滲透率約目前地下管廊建設方法以明挖現澆法為主，盾構法造價高，滲透率約 1%。綜合管廊盾構法 施工最大的劣勢在于國內目前缺乏地下管廊用微型盾構設備， 由于技術問題， 較明挖現澆法施工， 其土建工程造價要高出一倍左右（以沈陽市南運河段綜合管廊為例） 。因此，目前盾構法建設地 下管廊僅是局部配套性工程，滲透率較低，初步估算約 1%左右（考慮沈陽市南運河段綜合管廊 總長

40、度 12.8km、武漢雄楚大道地下鋪設高壓線項目長度 4.3 km、部分配套性工程） 。但是，盾構 法較明挖法最大的優勢在于不受地面交通、河道、航運、潮汐、季節、氣候等條件影響，尤其適 用于中央商務區、交通密集區及老舊城區改造。因此，未來隨著盾構技術的改良，造價成本有望 降低，使得盾構參與綜合管廊建設的滲透率增加。 （二二）道岔業務：受益鐵路成網等因素， “十三五”維持較高增長道岔業務：受益鐵路成網等因素， “十三五”維持較高增長 1、道岔是轉軌的核心部件道岔是轉軌的核心部件 道岔是用于移動軌道以改變線路的核心部件，是制約列車運行速度的關鍵要素之一，事關轉 軌安全問題， 技術要求較高， 目前基

41、本形成了普速、 高速、 重載道岔三大技術體系， 可用于鐵路、 地鐵、輕軌和磁懸浮列車等領域。其中由普速向高速、重載鐵路發展，是行業的趨勢，更高的速 度和載重量也對道岔提出了更高的使用要求； “鐵路成網化”趨勢也提高了道岔的使用需求。從 產業鏈來看，道岔屬于中游制造業，產業鏈上游受鋼材原材料價格影響，下游應用包括中國鐵路 總公司及其所屬地方鐵路局等，與國家鐵路規劃密切相關。 證券研究報告 12 中鐵工業（中鐵工業（600528） 圖圖16: 火車道岔火車道岔 圖圖17: 地鐵道岔地鐵道岔 資料來源：國家鐵路局，民生證券研究院整理 資料來源：國家鐵路局，民生證券研究院整理 2、道岔業務處于行業發展

42、的成熟期，道岔市場趨于平穩道岔業務處于行業發展的成熟期，道岔市場趨于平穩 新增市場需求仍將平穩增長。新增市場需求仍將平穩增長。 在穩增長預期下， 2020 年仍然是鐵路建設和發展的黃金機遇期， 鐵路及軌道交通建設投資仍將保持較快增長。根據中長期鐵路網規劃 ， “十三五”期間，新建 鐵路約 2.9 萬公里， 其中， 高速鐵路約 1.1 萬公里。 2019 年， 全國鐵路行業固定資產投資完成 8029 億元，投產新線 8489 公里，新建高速鐵路 5457 公里。此外，國鐵集團在新年的年度工作會議上 透露了 2020 年全國鐵路建設的目標確保投產新線 4000 公里以上，其中高鐵 2000 公里。據 交通運輸部表示，2020 年鐵路投資仍將達到 8000 億元。 表表5: 國家鐵路建設保持較快增長國家鐵路建設保持較快增長 計劃投資計劃投資 實際投資實際投資 計劃投資新線計劃投資新線