鉑科新材-光儲與新能源車賦能全球合金軟磁粉芯龍頭呼之欲出-211209（20頁）.pdf

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1、 2022021 1年年1212月月0 09 9日日 鉑科新材鉑科新材( (300811300811):):光儲與新能源車賦能，全光儲與新能源車賦能，全 球球合金合金軟磁粉芯龍頭呼之欲出軟磁粉芯龍頭呼之欲出 推薦推薦 ( (首次首次) ) 投資要點投資要點 基本數據基本數據 20212021- -1212- -0 08 8 當前股價（元） 101.40 總市值（億元） 105.1 總股本（百萬股） 103.7 流通股本（百萬股） 50.5 52周價格范圍（元） 35.4-114.98 日均成交額（百萬元） 103.5 市場表現市場表現 資料來源：Wind，華鑫證券研究 相關研究相關研究 合金合

2、金軟磁粉芯是軟磁粉芯是電感電感核心材料，核心材料，全面全面受益于光受益于光 伏、儲能伏、儲能、新能源車、充電樁、新能源車、充電樁發展。發展。 合金軟磁粉芯主要用于生產電力電子領域中的相關電感元 件，得益于其效率高，體積小，低損耗等特性，我們認為 合金軟磁粉芯在新能源多個環節滲透率有望加速提升。 光伏：光伏：合金軟磁粉芯是組串式逆變器核心材料，升壓電感 和交流逆變電感的磁材料基本上采用高性能的鐵硅類粉芯 材料，并且該技術方案已經成為行業內通用的主流設計方 案，公司通過電感公司間接供貨逆變器廠商，參與技術方 案設計，產品獲得華為、陽光電源等龍頭逆變器廠商認 可，目前光伏需求產品已經占到公司整體收入

3、50%以上。 儲能：儲能：儲能變流器與光伏逆變器技術同源，磁粉芯產品用 于儲能變流器功率電感，公司有望憑借與光伏逆變器客戶 合作搶占儲能市場先機。 新能源車與充電樁：新能源車與充電樁：磁粉芯產品在新能源汽車領域主要應 用在 OBC 車載充電機、DC-DC直流轉換器等電源模塊中， 以及作為新能源汽車配套設備的充電樁中。目前，公司是 比亞迪主要的合金軟磁供應商之一，比亞迪也是公司目前 在新能源汽車領域最大的客戶。合金軟磁粉芯制成的模塊 產品能夠耐受更大電流，隨著800V高電壓平臺推廣，合金 軟磁粉芯需求空間打開。 僅有少數廠商具備合金軟磁粉芯批量生產能力，公僅有少數廠商具備合金軟磁粉芯批量生產能力

4、，公 司規模、盈利能力行業領先司規模、盈利能力行業領先 合金軟磁粉芯工藝門檻高，長期國產化進度較慢。國內進 入軟磁領域的公司多為做鐵氧體而非合金軟磁芯，與公司 構成的直接競爭關系較弱。目前與公司直接競爭且規模較 大的公司主要有美國美磁、韓國昌星和東睦科達。 美磁目前市場主要集中在歐美，昌星市場鐵鎳產品居多， 近年的發展節奏較慢，美磁與昌星在合金軟磁粉芯的收入 規模已被公司超越。相比于外資企業，公司具有本地化為 客戶配套解決方案的優勢，未來公司全球市場份額有望加 速提升。相比于本土企業，公司一體化生產合金軟磁粉， 毛利率明顯高于同行。 證證 券券 研研 究究 報報 告告 公公 司司 深深 度度

5、報報 告告 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 2 誠信、專業、穩健、高效 攜手英飛凌開發芯片電感攜手英飛凌開發芯片電感，芯片電感有望成為，芯片電感有望成為 公司新增長點公司新增長點 芯片電感市場規模龐大，對磁材要求苛刻。目前公司推出 的NPX產品損耗接近鐵氧體，同時可節約70%的體積空間， 公司研發的金屬芯片電感或將部分替代鐵氧體芯片電感。 攜手英飛凌共同開發，小批量產線搭建完成。2021年6月， 公司與英飛凌簽署系統開發合作伙伴協議，雙方將基 于公司的金屬磁粉芯、芯片電感元件等產品與英飛凌的半 導體產品進行組合，在特定的應用領域，共同開發。目 前，公司芯片電感已完成小批量

6、產線搭建，并開始搭建大 規模生產線，未來有望成為公司新的增長點。 盈利預測盈利預測 下游新能源對于高性能電感原材料需求持續旺盛，合金軟 磁粉芯有望供不應求，公司作為行業龍頭將充分受益。暫 不考慮可轉債發行的影響，預計公司2021-2023年歸母凈利 潤分別為1.23、1.96、2.80億元，對應PE分別為86、54、 38倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。 風險提示風險提示 1）產品大幅降價風險；2）上游原材料價格大幅上漲；3） 下游需求不及預期；4）行業競爭加劇風險；5）產能建設 進度不及預期；6）可轉債發行進度不及預期；7）大盤系 統性風險。 預測指標預測指標 20202020A A 202

7、02121E E 20202222E E 20202323E E 主營收入（百萬元）主營收入（百萬元） 497 695 975 1,346 增長率（增長率（% %） 15.5% 40.0% 40.3% 38.0% 歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤（百萬元） 107 123 196 280 增長率（增長率（% %） 25.9% 15.4% 59.9% 42.7% 攤薄每股收益（元）攤薄每股收益（元） 1.85 1.19 1.90 2.70 ROEROE（% %） 12.3% 12.8% 17.5% 20.8% 資料來源：Wind、華鑫證券研究 mWkZbWjZbYaZxPvNvNwO9P9R8Op

8、NrRoMnMkPnMtRiNmNpPaQoOyRuOtOmRxNrQnN 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 3 誠信、專業、穩健、高效 正文正文目錄目錄 1、深耕合金軟磁領域，縱向一體化發展 . 5 1.1、公司產品應用于光伏、儲能、新能源車等領域 . 5 1.2、合金軟磁粉芯產銷穩步增長，成本控制能力突出 . 7 2、公司競爭優勢突出，工藝技術構筑堅固壁壘 . 9 2.1、合金軟磁粉芯性能優異，生產加工難度大 . 9 2.2、公司系合金軟磁粉芯龍頭，生產規模領先同行 . 10 2.3、公司一體化優勢突出，毛利率高于同行 . 12 3、光儲與新能源車加速發展，合金軟磁芯打

9、開市場空間 . 14 3.1、逆變器核心材料，受益于組串式占比提升 . 14 3.2、儲能市場需求爆發在即，公司搶占先機 . 17 3.3、公司產品受益于新能源汽車、充電樁高電壓平臺推廣 . 17 4、芯片電感有望成為新增長點，粉芯產能加速擴張 . 18 4.1、攜手英飛凌開發芯片電感 . 18 4.2、積極推進產能擴張，加快建設河源生產基地 . 19 5、盈利預測與評級 . 20 6、風險提示 . 20 圖表圖表目錄目錄 圖表 1：公司發展歷程 . 5 圖表 2：公司主要產品與業務 . 5 圖表 3：合金軟磁芯應用領域 . 6 圖表 4：公司股權結構與對外投資 . 6 圖表 5：公司營業收入

10、及增速 . 7 圖表 6：公司歸母凈利潤及增速 . 7 圖表 7：公司合金軟磁粉芯銷量（噸） . 7 圖表 8：公司各項業務及綜合毛利率變化 . 8 圖表 9：公司合金軟磁粉芯單位售價及成本變化（萬元/噸） . 8 圖表 10：公司單位直接材料與制造費用（元/噸） . 8 圖表 11：公司期間費用率及其變化 . 9 圖表 12：磁性材料分類 . 10 圖表 13：軟磁材料性能對比 . 10 圖表 14：合金軟磁粉芯主要競爭對手 . 11 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 4 誠信、專業、穩健、高效 圖表 15：NPH-LH磁芯損耗 . 11 圖表 16：公司系列產品的頻率與

11、飽和磁密度關系 . 12 圖表 17：公司軟磁粉芯業務毛利率高于同行 . 12 圖表 18：公司自主研發的核心技術 . 13 圖表 19：公司積累眾多優質客戶 . 13 圖表 20：公司光伏收入占比持續穩定提升 . 14 圖表 20：公司與直接客戶及下游行業用戶的合作模式 . 15 圖表 21：陽光電源授予公司“協同之光”榮譽獎杯 . 15 圖表 23：全球逆變器市場格局變化 . 15 圖表 24：三大類逆變器對比 . 16 圖表 25：國內光伏逆變器出貨比例 . 16 圖表 26：組串式光伏逆變器結構 . 16 圖表 27：含DC/DC與DC/AC環節的變流器 . 17 圖表 28：僅含DC

12、/AC環節的變流器. 17 圖表 29：2021年多家車企宣布各自對于800V平臺和快充技術的布局 . 18 圖表 30：芯片電感應用 . 19 圖表 31：公司新產能與現有產能對比 . 20 圖表 32：公司產能及預測 . 20 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 5 誠信、專業、穩健、高效 1 1、 深耕深耕合金軟磁領域合金軟磁領域，縱向一體化發展，縱向一體化發展 1.11.1、 公司產品應用于光伏、儲能、新能源車等領域公司產品應用于光伏、儲能、新能源車等領域 公司專注于合金軟磁粉芯業務，提供多行業解決方案。公司專注于合金軟磁粉芯業務，提供多行業解決方案。公司自2009年

13、設立以來，一 直專注于合金軟磁粉、合金軟磁粉芯（鐵硅、鐵硅鋁、鐵硅鉻）及相關電感元件產品的 研產銷，并為下游客戶提供整體解決方案。目前，公司產品及解決方案被廣泛應用于光 伏逆變器、儲能、UPS、新能源汽車、充電樁等眾多新興領域，與多家電力電子知名企 業深度應用合作。2019年，公司于創業板上市后，繼續加大研發投入，不斷改善產品性 能、延伸產品體系并開拓產品應用空間。2020年，入選工信部“專精特新”企業。 圖表圖表 1 1：公司公司發展歷程發展歷程 資料來源：公司官網，華鑫證券研究 圖表圖表 2 2：公司主要產品與業務公司主要產品與業務 資料來源：公司官網，華鑫證券研究 證券研究報告證券研究報

14、告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 6 誠信、專業、穩健、高效 圖表圖表 3 3：合金軟磁芯應用領域合金軟磁芯應用領域 資料來源：公司官網，華鑫證券研究 實控人創業經驗豐富，董事會成員產業經驗豐富。實控人創業經驗豐富，董事會成員產業經驗豐富。公司實際控制人系杜江華先生， 現任公司董事長與總經理，于2001年起先后與他人共同創立易創電子、宇科電子、易創 實業等公司，擁有豐富的企業經營管理經驗。前十大股東中，阮佳林、郭雄志、羅志敏 均為董事會成員，三人皆曾任鴻富錦精密工業（深圳）有限公司（隸屬富士康科技集團） 工程師，具有豐富產業經驗。 設立全資子公司，深耕軟磁領域。設立全資子公司，深耕軟磁領域。公司

15、下設四家全資子公司，且四家子公司均主要 從事合金軟磁材料的生產與銷售工作。其中公司新設立的成都鉑科主要為開拓西部市場； 而設立河源鉑科主要系便于對河源生產基地的籌備和建設。另外，公司計劃于蘇州建立 分公司，以加強與華東地區客戶和用戶的技術交流，實現公司在華東地區的技術和市場 布局。多地設立子公司有助于降低公司運營成本并提高效率，從而提升公司核心競爭力。 圖表圖表 4 4：公司股權結構與對外投資公司股權結構與對外投資 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 7 誠信、專業、穩健、高效 1.21.2、 合金軟磁粉芯產銷穩步增長，成本控制能力突出合金軟

16、磁粉芯產銷穩步增長，成本控制能力突出 磁芯銷量持續穩定增長，推動業績提升。磁芯銷量持續穩定增長，推動業績提升。公司自上市以來，營收均保持較高增速， 2020年全年營收達4.97億元，同比增長23%；2021前三季度營收達5.22億元，同比增長 55%。2020年實現歸母凈利潤1.07億元，同比增長26%，2021年前三季度實現歸母凈利潤 0.84億元，同比增長8.6%。公司收入端高速增長主要系磁芯銷量快速提升，2020年公司 磁芯銷量相比于2018年接近翻倍增長，2021年前三季度幾乎完成2020年全年銷量，下游 需求旺盛，產能供不應求。凈利潤增速低于收入端主要由于上游金屬原材料漲價，直接 材

17、料成本上升。 圖表圖表 5 5：公司營業收入及增速公司營業收入及增速 圖表圖表 6 6：公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 圖表圖表 7 7：公司合金軟磁粉芯銷量（噸）公司合金軟磁粉芯銷量（噸） 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 公司一體化生產合金軟磁粉末，毛利率保持在較高水平。公司一體化生產合金軟磁粉末，毛利率保持在較高水平。公司生產的合金軟磁粉末 部分用于加工成粉芯外，少部分直接對外銷售，外銷的主要是鐵硅鉻軟磁粉末，供客戶 制作貼片電感使用。得益于公司自產磁粉產能增加，軟磁粉末毛利率在2018年大幅提升， 2018-

18、2020年軟磁粉末毛利率保持在75%。2020年公司合金軟磁粉芯毛利率為38.06%，同 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 營業收入（億元）yoy -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 歸母凈利潤（億元）yoy 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 8 誠信、專業、穩健、高效 比下降3.4pcts

19、，主要系粉芯銷售價格下降；2021前三季度公司合金軟磁芯毛利率為 33.75%，相比于2020下降了4.31個百分點，主要由于主要原材料價格出現階段性上漲。 圖表圖表 8 8：公司各項業務及綜合毛利率變化公司各項業務及綜合毛利率變化 資料來源：Wind 資訊，華鑫證券研究 2021年前三季度公司主要原材料純鐵、硅、鋁錠等采購均價相比于2018-2020年采 購均價均出現不同幅度上漲，公司前三季度單位直接材料成本相比于2018年基本持平， 單位制造費用相比于2018、2019年出現明顯下降，公司整體成本控制能力進一步提升。 圖表圖表 9 9：公司合金軟磁粉芯單位售價及成本變化（萬元公司合金軟磁粉

20、芯單位售價及成本變化（萬元/ 噸）噸） 圖表圖表 1010：公司單位直接材料與制造費用（元公司單位直接材料與制造費用（元/噸）噸） 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 總體費用控制能力較強?？傮w費用控制能力較強。2020年公司期間費用率為14.4%，相比于2019年下降2.5個 百分點。2021前三季度期間費用率為14.5%，相比于2020年基本持平，其中管理費用率 因股權激勵費用有所上升，公司整體費用控制能力較強。預計隨著公司整體產銷規模擴 大，期間費用率將呈下降趨勢，公司整體盈利能力有望提升。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 8

21、0% 90% 合金軟磁粉合金軟磁粉芯電感元件綜合毛利率 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 銷售單價單位成本 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 單位直接材料單位制造費用 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 9 誠信、專業、穩健、高效 圖表圖表 1111：公司期間費用率及其變化公司期間費用率及其變化 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 2 2、 公司競爭優勢突出，工藝技術構筑堅固公司競爭優勢突出，工藝技術構筑堅固 壁壘壁壘 2.12.1、 合金軟磁粉芯性能優異，生產加工難度大合金軟磁粉芯性能優異，生產加工難度大 電感在電路中主要起

22、到儲能、濾波、延遲、限波等作用，此外還有篩選信號、過濾 噪聲、穩定電流及抑制電磁波干擾等作用，磁芯是電感元件的核心部件之一，磁性材料 主要分為軟磁和永磁，軟磁是指在外加磁場中能被磁化，離開磁場時磁性消失的一類材 料，而永磁材料離開外加磁場后仍然能保持磁性的一類材料。 軟磁粉芯性能受加工工藝影響，生產調試難度大。軟磁材料一般可以分為金屬軟磁 和鐵氧體兩大類，其中金屬軟磁又分為純鐵及傳統合金、非晶及納米晶合金軟磁、金屬 軟磁粉芯三大類。金屬軟磁粉芯的生產過程是將合金材料高溫熔化后，在高壓氣體作用 下反復粉碎霧化，生產出極微小的球狀金屬粉末，再對粉末進行絕緣包覆、壓制、退火、 浸潤、噴涂等處理。而金

23、屬軟磁粉芯的性能指標受到直接材料霧化成粉、絕緣包覆、壓 制成型等各個環節的影響，其中在絕緣包覆過程中盡量減少對粉體磁性的影響是加工關 鍵，因此磁性材料需要在各環節不斷進行指標的實驗、調試、優化等才能產出符合用戶 需求的產品。 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 201620172018201920202021前三季度 銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率期間費用率 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 10 誠信、專業、穩健、高效 圖表圖表 1212：磁性材料分類磁性材料分類 資料來源：公司招股說明書

24、，華鑫證券研究 合金磁粉芯綜合性能優異，相較鐵氧體具備更高磁飽和密度。合金磁粉芯具有較硅 鋼片更高的電阻、更低的磁滯和渦流損耗；較納米合金和非晶合金更高的經濟性。合金 磁粉芯相比于鐵氧體具備更高的磁飽密度、更好的溫度穩定性、更低的EMI干擾以及極 佳的電感穩定性，鐵氧體受制于較低的磁飽和強度，導致在磁能密度要求較高、小型化 的應用領域受限。因此，隨著合金磁粉芯損耗指標的進一步改進以及設備往小型化、高 功率密度方向的發展，預計未來部分鐵氧體軟磁在中高頻功率電感方面的應用將被合金 磁粉芯所替代。 圖表圖表1313：軟磁材料性能對比軟磁材料性能對比 材料材料 磁導率磁導率 i i Bs/Bs/磁飽和

25、密度磁飽和密度 （T T） 磁損耗磁損耗 DC Bias/DC Bias/直流偏直流偏 置置 相對成本相對成本 溫度穩定性溫度穩定性 合金磁粉芯 鐵鎳鉬磁粉芯（MPP） 14-550 0.7 較低 較好 高 最好 鐵鎳磁粉芯（High Flux） 14-160 1.5 低 最好 中等 較好 鐵硅鋁磁粉芯 （Sendust） 14-125 1.0 低 好 低 好 鐵硅磁粉芯（Mega Flux） 60 1.6 中等 最好 低 較好 鐵粉芯 3-100 1.0 高 差 最低 差 硅鋼片 500-1800 2.0 高 較好 最低 好 非晶合金軟磁芯 100k 1.5 低 較好 中等 好 錳鋅鐵氧體

26、900-10k 0.3-0.5 最低 差 最低 差 資料來源：公司官網，華鑫證券研究 2.22.2、 公司系合金軟磁粉芯龍頭，生產規模領先同行公司系合金軟磁粉芯龍頭，生產規模領先同行 20世紀末期以前，美國磁粉芯產品壟斷，美磁公司在世界各大洲都設有供應倉庫， 上世紀末期，在韓國金屬軟磁粉芯項目得到飛速的發展。特別是昌星公司（CSC）以其 價廉物美的產品開始大量打入國際市場，特別是我國的市場，從而打破了美國產品壟斷 世界市場的局面。我國對于金屬軟磁粉芯的研發始于上世紀60-70年代，21世紀初期， 我國在浙江省先后出現了東磁、科達等公司，這些公司為國內金屬軟磁粉芯批量化生產 做出貢獻。 證券研究

27、報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 11 誠信、專業、穩健、高效 公司目前是公司目前是全球全球合金軟磁粉芯龍頭，收入規模領合金軟磁粉芯龍頭，收入規模領先先。近年來公司收入快速增長，國 內進入軟磁領域的上市公司多為做鐵氧體而非合金軟磁芯，與公司直接競爭關系較弱。 目前與公司直接競爭且規模較大的公司主要有美國美磁、韓國昌星和東睦科達，其中東 睦科達為上市公司東睦股份子公司，其2020年軟磁收入為3.1億元。根據鉑科投資者關 系記錄表，美磁和昌星收入規模均約為4億元，美磁目前市場主要集中在歐美，昌星市 場鐵鎳產品居多，近年的發展節奏較慢，美磁與昌星在合金軟磁粉芯的收入規模已被公 司超越。相

28、比于外資企業，公司具有本地化為客戶配套解決方案的優勢，未來公司全球 市場份額有望加速提升。 圖表圖表1414：合金軟磁粉芯主要競爭對手合金軟磁粉芯主要競爭對手 公司公司 軟磁業務范圍軟磁業務范圍 相關收入相關收入 美國美磁 金屬軟磁粉芯（鐵硅鋁、鐵鎳鉬、鐵鎳、鐵硅）、鐵氧 體、繞帶磁芯（包括非晶軟磁和納米晶磁） 2020 年銷售收入約 4 億元 韓國昌星 金屬軟磁粉芯（鐵硅鋁、鐵鎳鉬、鐵鎳、鐵硅） 2020 年合金軟磁業務收入約 4 億元 東睦科達 金屬軟磁粉芯（鐵硅鋁、鐵硅、鐵鎳、鐵硅鎳、鐵鎳鉬、 鐵磁）、納米復合磁粉芯 2020 年軟磁材料業務收入 3.1 億元 鉑科新材 金屬軟磁粉芯（鐵

29、硅、鐵硅鋁、鐵硅鉻） 2020 年軟磁粉料收入 0.1 億元，粉芯收入 4.8 億元 資料來源：公司公告，公司官網，華鑫證券研究（注：美磁、昌星收入數據來自于鉑科投資者關系記錄表） 公司軟磁芯產品陣容豐富，強化與下游應用適應性。公司軟磁芯產品陣容豐富，強化與下游應用適應性。目前，公司已推出行業領先、 具有更高頻低損耗特性的“鐵硅四代”，其適用頻率最高達到2MHz，性能兼容部分軟磁 鐵氧體及非晶、納米晶材料。公司近期還推出了NPN-LH、NPG、NPH-LH等新產品，其中 NPH-LH是光伏用的鐵硅系列，為20-50KHz設計，可應對大紋波，保證溫升及效率，并通 過節省銅線使用量，降低整體成本，

30、為光伏逆變器提供高性價比解決方案。新產品的推 出，拓寬了公司產品的應用場景，提高了公司的行業競爭力。 圖表圖表 1515：NPH-LH 磁芯損耗磁芯損耗 資料來源：公司官網，華鑫證券研究 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 12 誠信、專業、穩健、高效 圖表圖表 1616：公司系列產品的頻率與飽和磁密度關系公司系列產品的頻率與飽和磁密度關系 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 2.32.3、 公司一體化優勢突出，毛利率高于同行公司一體化優勢突出，毛利率高于同行 核心霧化制粉工藝實現粉末大批量生產，公司具備顯著成本優勢。核心霧化制粉工藝實現粉末大批量生產，公司具備顯著成本優勢。公

31、司以用戶的性 能指標需求為出發點，通過各生產環節的不斷優化和調試，最大程度地均衡利用了制粉 環節產生的不同顆粒的粉末，使原材料得到了充分利用，降低了公司產品的生產成本。 公司通過先進的氣霧化噴嘴技術實現了粉末的大批量生產，噴嘴是霧化最核心的部 分，公司采用國際最先進的緊耦合霧化噴嘴，并經過多年的優化改進，有效提高了霧化 噴嘴出口處氣體壓力，提高了氣體與鋼液接觸瞬間的動能轉換，增加了鋼液的破碎程度， 提高了細粉的收得率。公司通過該技術，實現了粉末的大批量生產，顯著提高粉體的收 得率，降低了公司霧化制粉成本，使公司獲得較同行競爭者更高的毛利率。公司的研發 和生產貫穿磁粉、磁芯、電感元件、解決方案提

32、供的整個環節，可在滿足用戶需求的基 礎上最大限度優化公司生產的不同性能的合金軟磁粉，有效利用率較高，東睦股份的生 產所需磁粉大部分需要外采（2018年剝離了制粉相關業務），公司自產成本進一步降低。 圖表圖表 1717：公司軟磁粉芯業務毛利率高于同行公司軟磁粉芯業務毛利率高于同行 資料來源：Wind 資訊，華鑫證券研究（注：天通股份、橫店東磁數據為磁性材料業務毛利 率，鐵氧體為主，東睦股份數據為軟磁材料毛利率，金屬軟磁為主） 成功開發多種技術，有效提升產品各項性能指標。成功開發多種技術，有效提升產品各項性能指標。公司經過在合金軟磁芯領域多年 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 3

33、5% 40% 45% 2018201920202021H1 鉑科新材天通股份橫店東磁東睦股份 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 13 誠信、專業、穩健、高效 的深耕，通過自主研發已成功開發了多項核心技術，其中包括低氧精煉、氣霧化噴嘴、 粉體絕緣、高密度成型、片狀粉末制備、磁性復合材料技術。而在高頻應用場景下，渦 流損耗是軟磁材料的核心問題，其中粉體絕緣環節是決定合金軟磁芯磁性損耗的關鍵。 公司自主開發的物理包覆和化學包覆技術，都可以令絕緣層具有高致密性、薄厚度、耐 高溫等性能，從而有效降低顆粒間的渦流損耗，公司開發的高密度成型技術也通過提高 磁粉芯的成型密度而降低損耗。 圖

34、表圖表1818：公司自主研發的核心技術公司自主研發的核心技術 序號 核心技術名稱 簡介 1 低氧精煉技術 本技術通過合理控制熔化溫度、熔化時間，有效保證合金成分的均勻性，添加去氧除雜劑，以及采用 氣氛保護等方式有效減少鋼液與氧的接觸，保證合金的低氧含量以及霧化的順利進行。 2 氣霧化噴嘴技術 本技術采用國際最先進的緊耦合霧化噴嘴，并且經過多年的優化改進，有效提高了霧化噴嘴出口處氣 體壓力，提高了氣體與鋼液接觸瞬間的動能轉換，增加了鋼液的破碎程度，提高了細粉的收得率。公 司通過該技術，實現了粉末的大批量生產，顯著提高粉體的收得率，降低了公司霧化制粉成本。 3 粉體絕緣技術 公司通過多年的技術研究

35、，目前成功開發出了多種粉體絕緣技術，涉及物理包覆和化學包覆，絕緣層 具有致密性好、厚度薄、耐高溫等優良綜合性能，可以有效降低顆粒間的渦流損耗，提高了磁粉芯的 電磁性能。 4 高密度成型技術 本技術通過優化粉體粒徑配比，降低粉體之間搭橋效應，減少粉末之間的空隙度，改進脫模方式，有 效降低脫模力，提高了成型壓力的利用率，進一步通過溫壓等方式有效減少粉體成型過程中的彈性變 形，通過一系列技術保證粉芯成型后的高密度化。而磁粉芯通過提高成型密度，可以有效降低損耗， 提高飽和磁通密度Bs和直流偏置性能DCbias。 5 片狀粉末制備技 術 本技術通過改進球磨方式，包含球徑、轉速等方式，有效實現鐵硅鋁片狀粉

36、末的制備，且制備粉末具 有寬厚比大、厚度薄、表面光潔等特點。通過這些優化可以使吸波材的磁導率更高。 6 磁性復合材料技 術 本技術通過不同粒徑的球形粉體配比，以及偶聯劑、高溫樹脂等材料的復合，復合固化后具有密度 高、磁導率高等優異性能。 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 深耕行業多年積累優質客戶，獲良好市場口碑。深耕行業多年積累優質客戶，獲良好市場口碑。公司在電感磁性材料行業沉浸多年， 積累了一大批下游優質用戶。目前，公司已與ABB、比亞迪、格力、固德威、華為、錦 浪科技、美的、TDK、臺達、陽光電源、伊頓、中興通訊等一大批國內外知名廠商開展 了廣泛的技術和市場合作。 圖表圖表 1919：公司

37、公司積累眾多優質積累眾多優質客戶客戶 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 14 誠信、專業、穩健、高效 3 3、 光儲與新能源車加速發展，合金軟磁芯光儲與新能源車加速發展，合金軟磁芯 打開打開市場空間市場空間 公司的磁粉芯產品目前主要應用于光伏逆變器、變頻空調、UPS領域、新能源車與 充電樁領域。按照終端行業需求劃分公司主營業務收入結構，2018年公司光伏業務收入 比例為39%， 2021年前三季度光伏收入比例達到51%，呈現穩步上升趨勢。2021年前三 季度公司新能源車、充電樁收入占比達到9%，逐步接近空調與UPS業務占比。新能源車、 充電

38、樁、光伏、儲能等應用領域開始進入快速成長期，合金軟磁粉芯需求有望快速釋放。 終端應用產品的技術參數要求不同，從而導致毛利率也有差異。光儲、新能源車和 充電樁用產品的升壓電感、逆變模塊對于轉化效率有著更高的技術要求，存在更高的壁 壘，毛利率高于其他領域產品，產品結構的變化將帶來公司整體盈利能力提升。 圖表圖表 2020：公司光伏收入占比持續穩定提升公司光伏收入占比持續穩定提升 資料來源：Wind 資訊，華鑫證券研究 3.13.1、 逆變器核心材料，逆變器核心材料，受益于組串式占比提升受益于組串式占比提升 公司合金軟磁粉芯制成的電感元件應用于光伏逆變器上，除了少量行業客戶的部分 電感元件由其自行采

39、購磁粉芯再加工制成外，行業的主流模式青島云路、京泉華、伊戈 爾等電感廠商將公司生產的磁粉芯產品加工成電感元件后銷售給終端客戶。在此模式下， 華為、陽光電源、錦浪科技等逆變器廠商不直接向公司采購磁粉芯，但公司磁粉芯直接 影響終端客戶產品性能，公司參與技術方案設計，并且推廣新型高性能產品并且送樣認 證，終端客戶通常會指定電感產品采用公司對應型號/性能的磁粉芯產品。 公司于2018年榮獲陽光電源戰略合作伙伴獎。2021年5月陽光電源領導一行授予公 司“協同之光”榮譽獎杯，充分體現了龍頭逆變器廠商對于鉑科新材在合金軟磁材料領 域行業地位的高度認可。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%

40、 70% 80% 90% 100% 2018201920202021年前三季度 光伏空調UPS其他其他 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 15 誠信、專業、穩健、高效 圖表圖表 2121：公司與公司與直接客戶及下游行業用戶的合作模式直接客戶及下游行業用戶的合作模式 圖表圖表 2222：陽光電源授予公司陽光電源授予公司“協同之光”榮譽獎杯“協同之光”榮譽獎杯 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 資料來源：公司官網，華鑫證券研究 逆變器需求強勁，國產廠商份額有望持續提升。逆變器需求強勁，國產廠商份額有望持續提升。根據CPIA估計，在多國“碳中和” 目標、清潔能源轉型及綠色復蘇的推

41、動下，預計“十四五”期間，全球每年新增光伏裝 機約 210-260GW。 由于逆變器中的IGBT等部件壽命為10-15年，而光伏組件的壽命則為20-25年，因此 隨著年新增裝機量的增大，光伏逆變器的替換量將增大。 隨著國內逆變器廠商技術進步且成本優勢進一步擴大，國產逆變器出海有望進一步 推進，預計2025年國產光伏逆變器全球市占率有望達到75%，預計“十四五”期間國產 逆變器廠商出貨量增速將超越行業增速。 圖表圖表 2323：全球逆變器市場格局變化全球逆變器市場格局變化 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究 逆變器可分為集中式、組串式、集散式、微型逆變器，目前中國光伏逆變器市場主 要以集中式

42、和組串式為主， 2020年組串式和集中式分別占國內逆變器出貨量的66.5%和 28.5%。其中組串式逆變器適用于多種分布式場景。 分布式光伏市場快速增長，帶動組串式占比提升。分布式光伏市場快速增長，帶動組串式占比提升。分布式電站具有安裝靈活、安全 性高、經濟性高等優點，我國擁有豐富的屋頂資源，開發建設屋頂分布式光伏潛力巨大。 中國的分布式新增裝機量從2016年的4.24GW增長至2020年的15.52GW，CAGR為38.3%。整 縣推進分布式光伏政策發布后，國內多地分布式光伏整縣推進試點建設加速，未來我國 分布式光伏裝機占比有望提升，預計未來組串式的出貨量占比穩中有升。 證券研究報告證券研究

43、報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 16 誠信、專業、穩健、高效 圖表圖表 2424：三大類逆變器對比三大類逆變器對比 圖表圖表 2525：國內光伏逆變器出貨比例國內光伏逆變器出貨比例 項目項目 集中式集中式 組串式組串式 微型微型 功率（kw） 50-2500 3-60 組串式集中式 應用各類逆變器的系統成本 微型組串式/集中式（兩者相近） 資料來源：電子發燒友，北極星太陽能光伏網，華鑫證券研究 資料來源： CPIA，華鑫證券研究 鐵硅類軟磁粉芯適用于中高頻組串式逆變器鐵硅類軟磁粉芯適用于中高頻組串式逆變器。組串式逆變器一般采用兩級無隔離變 壓器的拓撲結構。其中前級為BOOST升壓，需要配置升

44、壓電感，開關頻率一般為16- 30kHz；后級為逆變電路，需要配置濾波電感。升壓電感和濾波電感屬于功率電感，其 在整個工作段內紋波電流相對較大并且工作溫度較高，從而對功率電感的直流偏置特性 要求較高，需要注意提高對應軟磁材料的高溫Bs，以及降低功率電感的損耗。Boost 升 壓電感和交流逆變電感的磁材料基本上采用高性能的鐵硅類粉芯材料，該技術方案已經 成為行業內通用的主流設計方案。 圖表圖表 2626：組串式光伏逆變器結構組串式光伏逆變器結構 資料來源：公司招股說明書，華鑫證券研究 鐵硅類合金軟磁粉芯具有優異的直流偏置性能、良好的溫度穩定性、較高的寬恒磁 導率、高飽和磁感應強度、性價比高優點。

45、在組串式逆變器的開關頻率范圍內，其產生 渦流損耗較小，不會造成鐵損大幅增加，因此鐵硅類合金軟磁粉芯適用于組串式逆變器。 公司的合金軟磁粉芯產品已為華為分布式逆變器與陽光電源組串式逆變器產品提供原材 料，未來隨著光伏逆變器往高頻化方向發展，合金軟磁粉芯在光伏領域的滲透率將繼續 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20162017201820192020 組串式集中式其他 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 17 誠信、專業、穩健、高效 提升。目前組串式逆變器對于金屬軟磁粉芯的需求在0.25kg/kw，根據公司測算，全球 光伏逆

46、變器對于金屬軟磁粉芯的需求量由目前2.78萬噸提升到2025年的6.8萬噸。 3.23.2、 儲能市場需求爆發在即，公司搶占先機儲能市場需求爆發在即，公司搶占先機 2021年10月，國務院印發2030年前碳達峰行動方案，其中明確提到，到2025年， 新型儲能裝機容量達到3000萬千瓦以上，預計“十四五”期間我國的儲能產業至少實現 10倍以上的增長。截至目前，我國已有25個省份發布文件，明確新能源配置儲能，青海、 新疆、陜西西安三地區推出了地方性補貼政策，10個省份公布了儲能參與調峰服務的價 格文件，鼓勵了電網側儲能的發展。 合金軟磁粉芯合金軟磁粉芯適用適用于儲能變流器功率電感于儲能變流器功率電

47、感。儲能變流器一般可以分為兩大類，分別 是含DC/DC與DC/AC環節的變流器和僅含DC/AC環節的變流器。合金軟磁粉芯在儲能變流 器中將主要應用在DC/DC和DC/AC環節的功率電感中。軟磁材料電感具有小體積、能夠響 應大電流變化的優勢，預計未來隨著儲能市場的快速增長，合金軟磁芯需求將持續提升。 由于儲能變流器與光伏逆變器技術同源，主流光伏逆變器廠家均已布局儲能，大規模擴 產儲能變流器，公司依托光伏領域的優質客戶資源已直接切入儲能變流器市場，搶占市 場先機。 圖表圖表 2727：含含 DC/DC 與與 DC/AC 環節的變流器環節的變流器 圖表圖表 2828：僅含僅含 DC/AC 環節的變流

48、器環節的變流器 資料來源：大規模電池儲能系統 PCS 拓撲結構分析，華鑫 證券研究 資料來源：大規模電池儲能系統 PCS 拓撲結構分析，華鑫證 券研究 3.33.3、 公司產品受益于新能源汽車、充電樁高電壓平臺公司產品受益于新能源汽車、充電樁高電壓平臺 推廣推廣 新能源車前景廣闊，公司成功切入比亞迪供應鏈。新能源車前景廣闊，公司成功切入比亞迪供應鏈。公司的合金軟磁粉芯產品在新能 源汽車領域主要應用在 OBC 車載充電機、DC-DC直流轉換器等電源模塊中，以及作為新 能源汽車配套設備的充電樁中。目前，公司是比亞迪主要的合金軟磁粉芯供應商之一， 比亞迪也是公司在新能源汽車領域最大的客戶，公司預計未

49、來幾年來自比亞迪的收入比 重仍會有較大提升。 高電壓平臺技術和與之配套的超級充電樁是目前被看好的緩解里程焦慮的解決方案， 受限于功率器件的耐壓能力，之前電動車高壓系統普遍采用400V電壓平臺，電動車想進 一步提高充電功率，縮短充電時間需要將電壓平臺從400V提升到800V甚至更高，來實現 高壓系統的擴容，2019年保時捷率先在Taycan上搭載800V直流快充。今年開始，國內多 家車企陸續開始公布各自對于800V平臺和快充技術的布局，其中在小鵬1024科技日上， 小鵬公布了首個量產的800V高壓SiC平臺，充電峰值電流超過600A，采用高能量密度、 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要

50、免責聲明 18 誠信、專業、穩健、高效 高充電倍率電池，充電 5 分鐘最高可補充續航 200 公里，800V高壓平臺還需要充電配 套的支持，小鵬汽車也將推出配套的480kW高壓超充樁，預計2022年國內將會有更多高 電壓車型落地。 圖表圖表 2929：2021 年多家車企宣布年多家車企宣布各自各自對于對于 800V 平臺和快充技術平臺和快充技術的布局的布局 資料來源：汽車電子設計，華鑫證券研究 隨著800V高電壓平臺推廣，升壓電感的應用場景增加，合金軟磁粉芯制成的電感產 品能夠耐受更大電流，合金軟磁粉芯需求將提升。每輛純電動汽車所需金屬軟磁產品約 0.50kg，每輛混合動力汽車所需金屬軟磁產品