博敏電子-電子綜合方案提供商PCB+解決方案雙輪驅動-211228（13頁）.pdf

《博敏電子-電子綜合方案提供商PCB+解決方案雙輪驅動-211228（13頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《博敏電子-電子綜合方案提供商PCB+解決方案雙輪驅動-211228（13頁）.pdf（13頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 電子綜合方案提供商，PCB+解決方案雙輪驅動 主要觀點：主要觀點： 國內領先的電子綜合方案提供商國內領先的電子綜合方案提供商 公司深耕 PCB 行業 27 載， 已成為中國最具實力的民營電路板制造商之一。公司產品廣泛應用于通訊設備、醫療器械、軍工高科技產品、檢測系統、航空航天、家用電子產品等高科技領域。 下游應用多點開花，下游應用多點開花，解決方案事業群成為增長第二極解決方案事業群成為增長第二極 公司現已成為中國最具實力的民營 PCB 制造商之一，其 HDI 業務已成為國內該行業的領跑者。公司 PCB 產品是其他業務拓展的基石，下游汽車業務占比較

2、高，有望享受汽車電動化發展的紅利，長期維持較高盈利能力。 解決方案事業群協同公司 PCB 業務發展，優化產品結構，提升公司盈利質量。目前公司已經從 PCB 廠商單一發展模式轉變為 PCB+解決方案事業群的雙輪驅動模式。解決方案事業群較傳統 PCB 業務增速更高，已成為公司發展第二極。 投資建議投資建議 我們預計 2021-2023 年公司歸母凈利潤為 3.14、4.89、6.15 億元，對應市盈率為 26、17、13 倍，首次覆蓋給予公司“買入”評級。 風險提示風險提示 產能投放和消化不及預期，新客戶拓展不及預期。 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2

3、020A 2021E 2022E 2023E 營業收入 2786 3554 4501 5461 收入同比（%） 4.4% 27.6% 26.6% 21.3% 歸屬母公司凈利潤 247 314 489 615 凈利潤同比（%） 22.4% 27.2% 55.7% 25.8% 毛利率（%） 21.3% 19.9% 21.9% 22.2% ROE（%） 7.0% 8.2% 11.4% 12.5% 每股收益（元） 0.55 0.61 0.96 1.20 P/E 22.84 26.26 16.86 13.40 P/B 1.83 2.16 1.91 1.67 EV/EBITDA 14.98 17.52 1

4、2.42 10.22 資料來源： wind，華安證券研究所 博敏電子（博敏電子（603936） 公司研究/公司深度 投資評級：買入（首次）投資評級：買入（首次） 報告日期： 2021-12-28 收盤價（元） 16.12 近 12 個月最高/最低（元） 16.12/10.20 總股本（百萬股） 511 流通股本（百萬股） 511 流通股比例（%） 100.00 總市值（億元） 82 流通市值（億元） 82 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 -24%-6%11%29%46%12/203/216/219/2112/21博敏電子滬深300 博敏電子（博敏電子（603936） 敬

5、請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 15 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 國內領先的電子綜合方案提供商國內領先的電子綜合方案提供商 . 4 1.1 深耕深耕 PCB 二十七載，產品矩陣不斷豐富二十七載，產品矩陣不斷豐富 . 4 1.2 營業收入持續增長，盈利能力穩步提升營業收入持續增長，盈利能力穩步提升 . 6 2 下游應用多點開花，解決方案成為增長第二極下游應用多點開花，解決方案成為增長第二極 . 8 2.1 汽車電動化趨勢顯著，汽車電動化趨勢顯著，HDI 發力正當時發力正當時 . 8 2.2 開拓解決方案業務助開拓解決方案業務助力行穩致遠力行穩致遠 . 10 3.盈利預測與估值盈利預

6、測與估值 . 12 3.1 盈利預測盈利預測 . 12 3.2 公司估值公司估值 . 12 風險提示：風險提示： . 13 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 . 14 pOtNoMsMtPyQnPtQvMzRwPbR9R8OtRpPpNrQjMqRpNkPtRwPbRqQuNwMnRrPNZpOrM 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 / 15 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 公司產品發展歷程公司產品發展歷程 . 4 4 圖表圖表 2 2 公司股權結構公司股權結構 . 5 5 圖表圖表 3 3 公司主要產品在汽車、消費電子中應用及示例公

7、司主要產品在汽車、消費電子中應用及示例 . 5 5 圖表圖表 4 4 營業收入及營業收入及凈利潤情況凈利潤情況 . 6 6 圖表圖表 5 5 公司產品毛利率公司產品毛利率 . 7 7 圖表圖表 6 20166 2016- -2021Q32021Q3 公司費用率情況公司費用率情況 . 7 7 圖表圖表 7 20167 2016- -2021H12021H1 公司研發費用情況公司研發費用情況 . . 7 7 圖表圖表 8 8 汽車電子在整車中的應用分類汽車電子在整車中的應用分類 . 8 8 圖表圖表 9 9 汽車電子在整車制造成本中占比逐年上升汽車電子在整車制造成本中占比逐年上升 . 8 8 圖表

8、圖表 10 公司產品在汽車電子中應用及客戶公司產品在汽車電子中應用及客戶 . 9 9 圖表圖表 1111 汽車電子汽車電子 PCBPCB 需求結構需求結構 . 9 9 圖表圖表 1212 全球與中國汽車電子市場規模及增速全球與中國汽車電子市場規模及增速 . 9 9 圖表圖表 1313 車載車載“黑匣子黑匣子”EDR”EDR . 1010 圖表圖表 1414 公司事業群布局歷史沿革公司事業群布局歷史沿革 . 1111 圖表圖表 15 15 戰略合作英凡蒂并接入鴻蒙系統戰略合作英凡蒂并接入鴻蒙系統 . 1111 圖表圖表 16 16 擬切入華為健康智能生態圈擬切入華為健康智能生態圈. 1111 圖

9、表圖表 17 201917 2019 年年- -20232023 年公司業績拆分及盈利預測（百萬元）年公司業績拆分及盈利預測（百萬元） . 1212 圖表圖表 18 18 公司各業務可比公司估值公司各業務可比公司估值 . 1313 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 15 證券研究報告 1 國內領先的電子綜合方案提供商國內領先的電子綜合方案提供商 1.1 深耕深耕 PCB 二十二十七七載，產品矩陣不斷豐富載，產品矩陣不斷豐富 歷久彌堅歷久彌堅，27 年積淀成就年積淀成就 HDI 板板龍頭。龍頭。博敏電子于 1994 年成立于深圳，是一家專業從事高精密印制

10、電路板（PCB）的研發、生產和銷售的知名企業。 公司自成立以來，持續深耕 PCB 行業，經過 27 年積淀，公司產品矩陣不斷豐富，已具有高密度互聯 HDI 板、高頻高速板、 多層板、剛撓結合板（含撓性電路板）和其他特殊規格板（含：金屬基板、厚銅板、超長板等）等產品，廣泛應用于服務器、天線、光模塊、ICT/通信、移動終端及 IOT 模塊等領域。同時，公司積極拓展產品邊界，持續加大對汽車電子、5G 云管端等高附加之產品的研發和市場開拓，盈利增長點不斷豐富。憑借多年技術積累，公司已形成以憑借多年技術積累，公司已形成以 HDI 產品為核心產品為核心、掌握任意、掌握任意階階 HDI 產品的生產工藝技術并

11、實現量產的多元化產品的生產工藝技術并實現量產的多元化，并成為中國電子電路行業百強企，并成為中國電子電路行業百強企業、中國電子電路行業協會（業、中國電子電路行業協會（CPCA）副理事長單位）副理事長單位，在第十九屆，在第十九屆(2019)中國電子中國電子電路行業內資電路行業內資 PCB 企業排名企業排名第第九九。 圖表圖表 1 公司產品發展歷程公司產品發展歷程 資料來源：公司公告，華安證券研究所 技術型創始人團隊技術型創始人團隊，股權較為集中股權較為集中。公司實際控制人為徐緩和謝小梅，二者為夫妻關系。徐緩和謝小梅分別持股 15.83%、8.95%，其他持股超過 4%的股東包括共青城浩翔投資（4.

12、86%） 、劉燕平（4.63%）和謝建中（4.38%） ，股權結構較為集中。 徐緩先生擔任公司董事長及總經理， 并作為公司核心技術人員， 負責新品研發、工藝改造和技術創新。同時，徐緩先生是廣東省印制電路行業協會副會長、深圳市線路板行業協會副會長和中國印制電路行業協會副理事長，擁有雄厚的產業生產、研發經驗，為公司行穩致遠、勇闖高峰提供前瞻指引和保駕護航。 1994年公司于深圳成立2009年通過國家高新技術企業認證2010年榮獲“廣東省著名商標”2011年HDI板成功量產2012年開發新能源市場，研發厚銅板2015年1.上交所上市2.成功研發軟板及軟硬結合板2018年并購君天恒訊，轉型電子電路客制

13、化方案解決商2019年研發通信領域高頻高速板和金屬基板2020年募投項目“高端印制電路板產業化建設” 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 / 15 證券研究報告 圖表圖表 2 公司股權結構公司股權結構 資料來源：wind，華安證券研究所 HDI 板板是是 PCB 業務收入的主要來源業務收入的主要來源。公司產品包括多層板、高密度互連 HDI、高頻高速板、撓性電路板、剛撓結合電路板和其他特殊規格板等多種印制電路板，其下游廣泛應用于服務器、天線、光模塊、ICT/通信、移動終端、IOT 模塊、BMS及電機控制模塊、MiniLED 等領域。同時，在后疫情時代，網聯化、

14、智能化和低碳化等因素的驅動下，以 5G 通訊及終端、消費電子、新能源汽車、儲能、MiniLED 及航空航天等 PCB 下游應用行業迎來蓬勃發展機遇，公司前瞻性地布局新能源汽車、5G 云管端等領域的業務，2021 年上半年，公司數據/通信、 汽車電子應收占比分別提高 4 個百分點、3 個百分點，目前已逐步形成了以智能終端、數據/通訊、汽車電子、工控醫療為主的多層次化產品應用領域布局。我們預計隨著我們預計隨著汽車逐漸步入智能汽車逐漸步入智能化、電動化和化、電動化和 5G 通訊、消費電子產品的不斷發展通訊、消費電子產品的不斷發展，HDI 板板的營收占比將穩步提升。的營收占比將穩步提升。 圖表圖表 3

15、 公司公司主要產品在汽車、消費電子中應用及示例主要產品在汽車、消費電子中應用及示例 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 / 15 證券研究報告 資料來源：公司公告，華安證券研究所 1.2 營業收入持續增長，盈利能力穩步提升營業收入持續增長，盈利能力穩步提升 2016-2020 年公司營業收入及歸母凈年公司營業收入及歸母凈利潤快速增長。利潤快速增長。2016-2020 公司營收從13.51 億增長至 27.86 億，CAGR 15.58%；歸母凈利潤從 5300 萬增長至 2.47 億CAGR 36.05%。在各行業均受到疫情影響的 2020 年，公司業績保持

16、仍逆勢增長，營收端實現同比 4.35%、 歸母凈利潤實現同比 22.40%的增長， 反應公司強勁的綜合管理能力。一方面，收益于 5G 基站建設、消費電子復蘇和新能源汽車的發展，公司營收保持持續高增長態勢；另一方面，隨著公司持續加大對 5G 云管端、汽車電子和特色產品等高附加價值產品的研發與市場開拓力度，公司盈利增長點將不斷增加。 圖表圖表 4 營業收入及凈利潤情況營業收入及凈利潤情況 資料來源：Wind，華安證券研究所 -20020406080100051015202530201620172018201920202021Q3營業收入（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營業收入同比（%，右軸）

17、歸母凈利潤同比（%，右軸） 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 / 15 證券研究報告 圖表圖表 5 公司產品毛利率公司產品毛利率 資料來源：Wind，華安證券研究所 產品毛利率產品毛利率、凈利率、凈利率持續走高持續走高。近年來公司毛利率、凈利率不斷提升，主要系公司產品附加值不斷提升， 競爭力提高。 公司毛利率、 凈利率自 2016 年來穩步提高，從 2016 年的 16.84% 提升至 2020 年的 21.35%，凈利率自 2016 年的 3.95%提升至 2020 的 8.86%。公司實施差異化產品競爭戰略，重點生產技術含量高、應用領公司實施差異化產品

18、競爭戰略，重點生產技術含量高、應用領域相對高端產品，既在一定程度上避免了在行業內生產準入門檻較低的標準化產品域相對高端產品，既在一定程度上避免了在行業內生產準入門檻較低的標準化產品領域進行重復競爭， 又能取得較高的毛利率和凈利率領域進行重復競爭， 又能取得較高的毛利率和凈利率。 未來隨著公司技術不斷升級、高階 HDI 等高端產品收入占比的提升，毛利率、凈利率有望進一步提升。 圖表圖表 6 2016-2021Q3 公司公司費用率情況費用率情況 圖表圖表 7 2016-2021H1 公司公司研發費用情況研發費用情況 資料來源：Wind，華安證券研究所 資料來源：Wind，華安證券研究所 “三費”費

19、率持續下降“三費”費率持續下降，研發費用呈增長態勢。，研發費用呈增長態勢。公司 2016-2020 年及 2021 年Q1-3“三費”費用率分別為 12.46%、12.44%、8.03%、7.31%、6.86%、6.17%，呈震蕩下行態勢。其中，銷售及財務費用整體保持穩定，受會計政策變動影響，房產稅、土地使用稅、車船使用稅、印花稅從“管理費用”移至“稅金及附加” ，公司管理費用率用 2018 年大幅下滑，排除上述擾動，公司管理費用逐步減少。銷售費用率震蕩下行， “三費”率整體穩中有降。公司重視研發投入，近 3 年及 2021 年 Q1-3研發費用分別為 0.94 億、1.08 億、1.20 億

20、和 1.04 億元，強勁的研發投入使公司產0510152025201620172018201920202021Q3毛利率（%）凈利率（%）0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%201620172018201920202021Q3銷售費用率管理費用率財務費用率總費用率0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%020004000600080001000012000140002018201920202021Q3研發費用(萬元)研發支出占比（右軸） 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8 / 1

21、5 證券研究報告 品擁有更高的技術含量、應用于更加高端的產品。公司研發費用的合理增加既能鞏固公司產品的技術領先地位，同時提升了新產品、新技術的開發執行力，助力公司行穩致遠。 2 下游應用多點開花，下游應用多點開花，解決方案成為增長第二極解決方案成為增長第二極 2.1 汽車電動化趨勢顯著，汽車電動化趨勢顯著，HDI 發力正當時發力正當時 電動車銷量高速增長，市場占比穩步提升電動車銷量高速增長，市場占比穩步提升。國際方面，國際方面，Canalys 統計數據顯示，2020 年全球乘用車銷量為 6675 萬輛，同比減少 14%。相比于傳統汽車的頹勢，電動汽車銷量不減反增，2020 年同比增長 39%至

22、 310 萬輛。根據 Canalys 數據，2021 年全球電動汽車銷量將超過 500 萬輛，2030 年全球電動汽車將占全球乘用車總銷量的一半以上。國內方面，國內方面，根據 Canalys 數據，2020 年中國乘用車銷量 2013 萬輛 ，占全球汽車總銷量的 30%以上，2021 年中國乘用車將達到 2124 萬輛，2030 年中國乘 用車將達到 2535 萬輛。電動車方面，2020 年中國銷量為 130 萬輛，占全球電動汽車銷量的 41%。 Canalys 預測，2021 年中國電動汽車銷量將達到 190 萬輛，同比增長 51%。 “三化”趨勢顯著，車載電子迎發展良機?！叭壁厔蒿@著，

23、車載電子迎發展良機。電動化、智能化、網聯化主要影響的是汽車的感知、決策以及信息交互能力，我們認為相比起傳統的三大件（發動機、變速箱和底盤等） ，汽車智能網聯化發展趨勢將會對汽車電子電氣產業鏈產生更大的影響。傳統汽車電子電氣架構可分為：動力總成、安全舒適系統、車身控制以及娛樂信息系統等四大部分，其中安全舒適系統與娛樂信息系統將會受到汽車智能網聯化升級的較大影響。伴隨著汽車伴隨著汽車“電動化、智能化、網聯化電動化、智能化、網聯化”的發展趨勢的發展趨勢，預計汽預計汽車車電子電子在整車制造成本占比中將會快速提升，在整車制造成本占比中將會快速提升，如奧迪 A8 在 1993 年車內 ECU 數量僅為 5

24、 個，到 2010 年 ECU 數量已經超過 100 個，增長超過 20 倍。而自動駕駛汽車隨著自動化等級不斷提升，其車載傳感器數量也在不斷上升。 圖表圖表 8 汽車電子在整車中的應用分類汽車電子在整車中的應用分類 圖表圖表 9 汽車電子在整車制造成本中占比逐年上升汽車電子在整車制造成本中占比逐年上升 資料來源： 汽車電子硬件設計 ，艾瑞咨詢，華安證券研究所 資料來源：PWC，艾瑞咨詢，華安證券研究所 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%201620172018201920202021Q3銷售費用率管理費用率財務費用率總費用率1%3%4%10%

25、15%20%25%35%50%0%10%20%30%40%50%60% 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9 / 15 證券研究報告 汽車電子化率穩步提升， 車載汽車電子化率穩步提升， 車載 PCB 有望迎來量價齊升。有望迎來量價齊升。 根據艾瑞咨詢的數據，全球汽車電子市場規模持續擴張，汽車電子化率顯著提高。汽車電子化率的提升，導致車載動力和各類控制器系統數量的增加，使用的電子元件和功率器件也將大幅度提升，傳統線纜連接容易發熱從而形成安全隱患，也不便于后續的維修定位，而PCB 板上的大面積貼焊可為電子元件以及功率器件等提供非常有力且穩定的支撐，更好地完成電氣連

26、接，對于強電流，高電壓，PCB 也具有更強的保護性和隔離性，因此，使用 PCB 板替代線纜已成為較為明確的趨勢。另外，純電動汽車的動力系統采用電驅動，完全替換掉了傳統汽車的驅動系統， ，新的電控系統（MCU、VCU、BMS）需要用到更多的 PCB。而對于混合動力汽車，在保留傳統汽車的驅動系統的同時，引入了一套新的電驅動系統，PCB 的單車用量依然有所增加。 圖表圖表 10 公司產品在汽車電子中應用及客戶公司產品在汽車電子中應用及客戶 應 用 客 戶 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 11 汽汽車電子車電子 PCB 需求結構需求結構 圖表圖表 12 全球與中國汽車電子市場規模及增速全

27、球與中國汽車電子市場規模及增速 資料來源：Prismark，華安證券研究所 資料來源：艾瑞咨詢，華安證券研究所 積極布局新品，樹立先發優勢。積極布局新品，樹立先發優勢。EDR 新規確立， 機動車運行安全技術條件在 2021 年 2 月發布的最新版本中規定：從 2022 年 1 月 1 日起，國內所有新生產的26.93%25.70%17.37%3.49%0.00%9.56%14.57%2.38%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%050010001500

28、200025002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019全球市場規模（億美元）中國市場規模（億元）全球同比中國同比 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10 / 15 證券研究報告 乘用車都強制要求配備 EDR，公司的 EDR 產品儲備早，具備先發優勢，隨著 2022年新規的落地，公司車載 PCB 有望持續受益。 圖表圖表 13 車載“黑匣子”車載“黑匣子”EDREDR 資料來源：易車網，華安證券研究所 2.2 開拓解決方案業務助力行穩致遠開拓解決方案業務助力行穩致遠 聚焦解決方案事業群，聚焦解決方案事業群，提升盈

29、利能力提升盈利能力。公司在保持 PCB 業務技術進步、產能擴充和下游開發的基礎上，重點聚焦由軍工、家電及新能源電動車布局下的解決方案事業群，通過差異化路徑競爭實現公司盈利能力再升級。軍工和航空航天業務是PCB 重要下游客戶，在科技興軍、強軍背景下，軍工電子發展如火如荼，帶動定制化元器件及其解決方案、薄膜電路解決方案和電控板解決方案用量提升。公司子公司深圳博敏主要為大型軍工集團供應定制化元器件， 產品在雷達通訊、 衛星通訊、軍事通訊及物聯網領域應用廣泛； 子公司君天恒訊主要提供核心電子元器件定制化解決方案， 產品包括開關電源、 整流橋、 整流濾波照明顯示和軍工 （北斗） 等； 2020年公司整合

30、微芯事業部并控股藝感，微芯主要提供薄膜電路解決方案，產品包括無源器件（如環形器、隔離器）和薄膜陶瓷基板，下游客戶亦為大型軍工集團。通過通過差異化、多點布局，將有效提高公司整體抗風險能力，增強公司在電子元器件及其差異化、多點布局，將有效提高公司整體抗風險能力，增強公司在電子元器件及其模塊方面的 “產品模塊方面的 “產品+解決方案解決方案”設計能力設計能力， 公司的業務規模及盈利能力公司的業務規模及盈利能力亦將亦將得到進一得到進一步增強。步增強。 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11 / 15 證券研究報告 圖表圖表 14 公司公司事業群布局歷史沿革事業群布局歷

31、史沿革 定制化解決方案定制化解決方案 深圳博敏深圳博敏 君天恒訊君天恒訊 微芯微芯 英凡蒂英凡蒂 藝感藝感 方案設計 元器件采購及生產 PCB 生產及測試 PCBA 貼裝 功能模塊組裝 行業領域 軍工 家電 軍工 電動自行車 通用器件 主要產品 定制化元器件 核心電子元器件定制核心電子元器件定制化解決方案化解決方案 1.開關電源、整流橋、整流濾波照明顯示等 2.開拓軍工（北斗）、汽車領域客戶 薄膜電路解決方薄膜電路解決方案案 1.無源器件： 環形器、隔離器等 2.薄膜陶瓷基板 電 控 板電 控 板解 決 方解 決 方案案 1.電控、BMS 1.電感元器件 2.大電流功率電感、貼片功率電感、 磁

32、環電感等 3.新型網絡變壓器 核心客戶 大型軍工集團 格力、美的、小米等 大型軍工集團 華為、 聯想生態鏈企業 聯想、英偉達、富士康、和碩、仁寶、格力、大華、動力源 2013 2017 2020 資料來源：公司公告，華安證券研究所整理 深耕電動自行車賽道，深耕電動自行車賽道，下游深度合作龍頭公司下游深度合作龍頭公司。公司憑借在新能源賽道的多年布局，將業務拓展至電動兩輪車領域。目前公司已與下游多家龍頭企業展開交流，擬與寧德時代、欣旺達等公司實現戰略合作，聚焦電動自行車電控板解決產品。公司合作的英凡蒂已成功接入華為鴻蒙系統，持續加大電控板解決方案事業群的核心競爭力。 圖表圖表 15 戰略合作英凡蒂

33、戰略合作英凡蒂并并接入鴻蒙系統接入鴻蒙系統 圖表圖表 16 擬切入華為健康智能生態圈擬切入華為健康智能生態圈 資料來源：公司官網，華安證券研究所 資料來源：公司官網，華安證券研究所 博敏電子（博敏電子（603936） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12 / 15 證券研究報告 3.盈利預測與估值盈利預測與估值 3.1 盈利預測盈利預測 關鍵假設 1：PCB 業務方面，隨著明年汽車電子（黑匣子）及新能源三電厚銅放量、MINILED 戰略配套 X 客戶產品交付，同時鹽城 2 期高階 HDI 產品逐漸達產，我們預計公司 2021-2023 年 PCB 的收入分別為 25.8 億元/31.8 億元/

34、37.6 億元，對應毛利率為 20%/22%/22%。 關鍵假設 2：解決方案事業群方面，預計明年短途出行車開始放量銷售，陶瓷基板與微波儲架產品向中國中車等客戶大規模交付，我們預計公司 2021-2023 年解決方案事業群的收入分別為 9.6 億元/13.1 億元/16.9 億元，對應毛利率為20%/22%/23%。 我們預計 2021-2023 年公司歸母凈利潤為 3.14、4.98、6.15 億元，對應市盈率為 26、17、13 倍，首度覆蓋給予公司“買入”評級。 圖表圖表 17 2019 年年-2023 年公司業績拆分及盈利預測年公司業績拆分及盈利預測（百萬元）（百萬元） 2019201

35、9A A 20202020A A 20212021E E 20222022E E 20232023E E PCB PCB 營業收入 2014 2015 2584 3181 3761 YoY 0% 28% 23% 18% 營業成本 1701 1672 2075 2489 2941 毛利 314 343 509 692 820 毛利率 16% 17% 20% 22% 22% 解決方案事業群解決方案事業群 營業收入 551 687 960 1310 1690 YoY 25% 40% 36% 29% 營業成本 374 499 768 1021 1301 毛利 178 188 192 289 389 毛

36、利率 32% 27% 20% 22% 23% 其他業務其他業務 營業收入 104 83 10 10 10 YoY -20% -88% 0% 0% 營業成本 57 21 5 5 5 毛利 47 63 5 5 5 毛利率 45% 75% 50% 50% 50% 合計合計 收入合計 2669 2786 3554 4501 5461 成本合計 2132 2191 2848 3515 4247 毛利率 20% 21% 20% 22% 22% 資料來源：華安證券研究所整理 3.2 公司估值公司估值 公司主要業務為 HDI(高密度互連)板、普通雙面、多層、軟硬結合板等，因而我 博敏電子（博敏電子（60393

37、6） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13 / 15 證券研究報告 們選取主營業務均為 HDI 板、多層板的中京電子、世運電路、勝宏科技進行對比。公司 2021-2023 年市盈率為 26、17、13 倍，具備較強的估值優勢。 圖表圖表 18 公司各業務可比公司估值公司各業務可比公司估值 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 可比公司業務情況可比公司業務情況 PEPE（一致預測值）（一致預測值） 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 002579.SZ 中京電子 專業研發、生產和銷售剛性、柔性和剛柔結合電路板 27.61 15.80 11.71 601208.SH 世運電路 主營產品包括雙面板、多層板、HDI 板 51.20 27.37 17.89 300476.SZ 勝宏科技 專業從事高密度印制線路板的研發、生產和銷售 32.40 22.73 18.24 平均值 37.07 21.97 15.95 資料來源：wind，華安證券研究所 風險提示：風險提示： 產能投放和消化不及預期，新客戶拓展不及預期。