《電力設備與新能源行業供配電專題：AIDC浪潮興起把握設備變革契機-250125（43頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《電力設備與新能源行業供配電專題：AIDC浪潮興起把握設備變革契機-250125（43頁）.pdf（43頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、敬請參閱最后一頁特別聲明 1 投資邏輯：預計 2024 年全球數據中心投資超 4000 億美元，其中美國/歐洲/中國占比達 30%/24%/23%。隨著人工智能技術在各個行業的應用不斷深化，預計全球 AIDC 新增裝機量有望從 2024 年的 7GW 增長至 2028 年的 59GW，CAGR 高達 73%。供配電系統是數據中心的“心臟和血管”，投資占比約 10-15%，包含不間斷電源、配變電、備用電源三個子系統：不間斷電源系統：高功率電源星辰大海，不間斷電源系統：高功率電源星辰大海，HVDCHVDC、BBUBBU 市場方興未艾市場方興未艾。傳統的 UPS 技術成熟，可靠性高，但需經過 AC/

2、DC-DC/AC 兩級變換，而 HVDC 僅需 AC/DC 一次變換，效率更高。近幾年國內互聯網大廠主推 HVDC-巴拿馬電源，集成度和效率均優于傳統的 UPS 和 HVDC 方案；海外大廠主流選擇為OCP 方案，采用 PSU+BBU 代替 UPS，更適合 AIDC 等高功耗場景。英偉達當前 GB200、GB300 已引入 BBU 作為備電方案，Meta 等科技巨頭在新一代高功率伺服器標準（如 ORv3 HPR）將 BBU 模組設為標準配置，看好后續滲透率逐步提升。BBU 電池市場當前以日韓主導，后續有望復刻電動工具電池的國產替代路徑。目前由于部分 AI 服務器安裝在存量數據中心，為了和傳統負

3、載兼容，仍舊需要 UPS+PSU 的供電方案。隨著服務器功耗要求越來越高，預計高功率密度、高效率的PSU+BBU、HVDC+PSU方案占比將持續提升。假設2023-2028年BBU/HVDC在 AIDC 中的滲透率將從 48%/2%提升至 60%/15%，預計 2025 年高功率 PSU/AIDC 備用電源（UPS+HVDC+BBU）市場空間分別為 304/101 億元，24-28 年全球 AIDC 高功率 PSU/HVDC/BBU 市場 CAGR 為 243%/165%/79%。配配變電系統：變電系統：AIDCAIDC 建設驅動變壓器、開關柜需求高增，建設驅動變壓器、開關柜需求高增，國內外頭

4、部企業加大研發投入國內外頭部企業加大研發投入。降壓變壓器和高低壓開關柜是配變電系統的核心，AIDC 負載顯著高于傳統數據中心負載，因此企業額外自建變電站是未來主流趨勢，帶來更多 110kv 及以上電力設備增量空間。預計 2028 年全球 AIDC 用變壓器/開關柜需求達到681/985 億元，24-28 年 CAGR 達 71%/69%，占下游總需求比例分別提升至 12%/7%。當前數據中心領域開關柜、變壓器，海外頭部廠商包括伊頓、西門子、施耐德等主要提供模塊化設備、綜合解決方案，國內廠商明陽電氣、金盤科技、伊戈爾等持續加大研發投入，下游客戶導入領先。備用電源備用電源柴油發電機：近千億市場規模

5、，國產化趨勢明晰。柴油發電機：近千億市場規模，國產化趨勢明晰。柴發為數據中心重要備電應急方案，受益于 AIDC 對于柴發功率、電力輸出穩定性以及耐久性等要求，單機壁壘及價值量預計提升。測算到 2028 年全球數據中心用柴發規模達 834 億元，CAGR 6%，其中 AIDC 用柴發規模達 302 億元，CAGR 達 43%。當前高端柴發市場由外資康明斯、MTU 等壟斷，國內外價差較大，亟待國產替代；伴隨國內頭部廠商濰柴動力、玉柴機器等擴產，以及 AI 發展趨勢下國內數據中心應用巨頭資本擴張，內資供應份額預計提升。投資建議 最看好門檻高、價值量大、競爭格局好的高功率密度 AC/DC 電源環節；其

6、次看好 HVDC、BBU 方案滲透率提升，對UPS 形成替代效應；再次看好 AIDC 建設拉動配套電氣設備、柴油發電機需求增長。建議關注四條投資主線：AC/DC 服務器電源、備用電源 HVDC/BBU、配套電氣設備、柴油發電機（完整推薦組合詳見正文）。風險提示 全球數據中心擴張進度不及預期、中美科技領域政策惡化、市場競爭加劇、技術迭代風險 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 掃碼獲取更多服務 內容目錄內容目錄 一、總覽：AIDC 增量空間廣闊，供配電環節重點關注服務器電源、HVDC/BBU、配套電氣設備、柴油發電機.5 1.1 24 年全球數據中心投資超 4000 億美元，預計 2

7、4-28 年全球 AIDC 裝機 CAGR 達 73%.5 1.2 供配電系統是數據中心的“心臟和血管”，朝高效、可靠、節能等方向持續迭代.6 1.3 建議關注四條投資主線：AC/DC 服務器電源、備用電源 HVDC/BBU、配套電氣設備、柴油發電機.10 二、不間斷電源系統：高功率電源星辰大海，HVDC、BBU 市場方興未艾.11 2.1 AIDC 需求驅動電源向更高功率密度、更高效率迭代.11 2.2 BBU 是 AIDC 新增備電方案，看好后續滲透和電池端國產替代.17 2.3 預計 24-28 年全球 AIDC 高功率 PSU/HVDC/BBU 市場 CAGR 為 243%/165%/

8、79%.22 2.4 海外市場臺企積累深厚，大陸廠商技術實力漸受認可.24 三、配變電系統：AIDC 建設驅動變壓器、開關柜需求高增，國內外頭部企業加大研發投入.28 3.1 配變電系統核心設備是降壓變壓器和高低壓開關柜，AIDC 負載高驅動企業額外自建變電站.28 3.2 預計 2028 年全球 AIDC 用變壓器/開關柜需求達到 681/985 億元，24-28 年 CAGR 達 71%/69%.30 3.3 海外頭部廠商綜合解決方案相對成熟，國內廠商加大數據中心領域研發投入.31 四、AIDC 柴油發電機：近千億市場規模，國產化趨勢明晰.35 4.1 柴發為數據中心重要備電方案，AIDC

9、 提升壁壘及價值量.35 4.2 近千億市場規模，享終端放量紅利.36 4.3 格局分析：進口比例較高，亟待國產替代.37 4.4 公司推薦.38 五、投資建議.40 六、風險提示.41 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：AIDC 與 IDC 在算力類型、芯片、應用場景、機柜規格等方面存在顯著差異.5 圖表 2：2024 年全球數據中心投資超 4000 億美元，其中美國/歐洲/中國占比達 30%/24%/23%.6 圖表 3：預計 2025-2030 年美國/中國數據中心投資增長更快（單位：億美元）.6 圖表 4：全球 AIDC 新增裝機量有望從 2024 年的 7GW 增長至 2028 年的 59

10、GW，CAGR 高達 73%.6 圖表 5：到 2030 年 AI 將推動數據中心使用全球能源發電量的 4.5%.6 圖表 6：數據中心主要由變電站、變配電室、電力機房、油機房、冷凍機房、主機房六部分組成.7 圖表 7：數據中心主要設備及價值量拆分：設備投資占比約 70-80%，其中供配電設備占比約 10-15%.8 圖表 8：數據中心供配電系統主要由三個子系統組成：配變電系統、不間斷電源系統、備用電源系統.9 圖表 9：DR 系統配電架構：每個供配電單元為本組負載和相鄰負載供電.10 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 掃碼獲取更多服務 圖表 10：RR 系統配電架構：一個供配電

11、單元作為其他所有供配電單元的備用.10 圖表 11：供配電系統三種架構對比：傳統數據中心主要采用 2N 系統架構.10 圖表 12：AIDC 供配電設備價值量/行業規模/國內廠商布局情況，重點關注服務器電源、HVDC/BBU 等環節.11 圖表 13：數據中心 UPS 供電方案需經過 AC/DC-DC/AC 兩級變換.11 圖表 14：數據中心 HVDC 供電方案僅需完成 AC/DC 一級變換.12 圖表 15：巴拿馬電源集成了 10kVac 配電、隔離變壓、模塊化直流電源和輸出配電單元等環節.12 圖表 16：2N 巴拿馬供電方案.13 圖表 17：2N（巴拿馬+市電）方案.13 圖表 18

12、：巴拿馬電源轉換效率高于傳統 UPS 或 HVDC 方案，同時更節省占地面積.13 圖表 19：中恒電氣為騰訊供貨的 T-Train 火車頭系統整體架構與巴拿馬電源類似.14 圖表 20：OCP 供配電系統與傳統 UPS 系統對比.14 圖表 21：OCP ORv3 機柜正面和背面圖.15 圖表 22：一組 Power Shelf 由 6 個 PSU 組成.15 圖表 23：OCP ORv3 電源與傳統 CRPS 電源對比.15 圖表 24：OCP ORv3 方案將分散的 PSU 從服務器中獨立出來，實現機架級電源.16 圖表 25：Vertiv 預計 AI GPU 的機架密度將持續增長.16

13、 圖表 26：AI 服務器 PSU 的功率演變（左）；服務器機架架構示例（右）.17 圖表 27：BBU 在配電設備中的布設位置.17 圖表 28：當電力中斷或不足時，BBU 能確保系統有足夠的時間來保存重要數據.17 圖表 29：不同備載電源方案特點，BBU 響應在秒級.18 圖表 30：BBU 的 BOM 占比以電池組為主.19 圖表 31：BBU 電池一般應用能量密度、放電倍率性能更優的三元材料.19 圖表 32：天鵬能源產品性能指標.20 圖表 33：三星 SDI 園林工具專用鋰電池性能指標.20 圖表 34：2019 年格力博前五大供應商及份額，海外電芯為主.21 圖表 35：1H2

14、2 格力博前五大供應商及份額，國產電芯為主.21 圖表 36：2019 年全球電動工具鋰電池裝機份額以日韓為主.21 圖表 37：2020 年全球電動工具鋰電池出貨份額，國產企業顯著上升.21 圖表 38：國內部分企業已推出全極耳小圓柱電池.22 圖表 39：AIDC 對應的服務器電源設備市場空間.23 圖表 40：AIDC 對應的備用電源設備市場空間.23 圖表 41：AIDC 供配電環節主流玩家產品布局一覽.24 圖表 42：臺達服務器電源品類齊全，包括 AC/DC、DC/DC 轉換器.24 圖表 43：臺達 2024 前三季度營收 98 億美元.25 圖表 44：AI 電源占比提升帶動公

15、司盈利能力顯著增強.25 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 掃碼獲取更多服務 圖表 45：受益于 AIDC 建設加速，公司電源和基礎設施業務實現量利齊升.25 圖表 46：中恒電氣 HVDC-巴拿馬電源系統通過模塊化、集成化設計可節省占地面積 50%.26 圖表 47：中恒電氣 2024 前三季度收入 11.8 億元.26 圖表 48：中恒電氣 24H1 數據中心電源收入占比提升.26 圖表 49：目前公司量產的服務器電源以 CRPS 電源為主.27 圖表 50：麥格米特 2024 年前三季度收入 59 億元.27 圖表 51：麥格米特 24H1 電源收入占比 27%.27 圖表

16、 52：2024 年公司推出符合 OCP ORv3 規范的機架式電源解決方案.28 圖表 53：歐陸通 2024 年前三季度收入 26.6 億元.28 圖表 54：歐陸通 24H1 數據中心電源業務收入占比 31%.28 圖表 55：配變電系統核心設備是降壓變壓器和高低壓開關柜.29 圖表 56：數據中心領域主要采用干式變壓器.29 圖表 57：AIDC 負載顯著高于傳統數據中心，企業通常自建 110、220kv 變電站.30 圖表 58：2023-2028 年 AI 數據中心用變壓器/開關柜需求測算：預計到 2028 年全球 AI 變壓器和開關柜的需求分別達到 681 億元/985 億元，2

17、024-2028 年 CAGR 分別達 71%/69%.31 圖表 59：海外頭部廠商主要提供模塊化設備、綜合解決方案，國內廠商主要包括明陽電氣、金盤科技、伊戈爾.31 圖表 60：伊頓數據中心領域產品布局全面.32 圖表 61：伊頓數據中心專用集成電力模塊所用核心部件均由伊頓原廠生產.32 圖表 62：西門子數據中心解決方案 3.0 提供全套配變電設備.32 圖表 63：明陽電氣和騰訊、京東、維諦、中國移動等建立了穩定的合作關系.33 圖表 64：公司數據中心領域布局時間較久.33 圖表 65：金盤科技干式變壓器廣泛應用于 IDC 數據中心領域，下游客戶豐富.34 圖表 66：公司下游新型基

18、礎設施業務收入快速增長.34 圖表 67：伊戈爾移相變壓器產品布局領先.35 圖表 68：柴油發電機構造示意圖.35 圖表 69：康明斯 qsk60 系列數據中心用 2000kWh 柴油發電機組.36 圖表 70：全球數據中心用柴油發電機市場空間測算（2023-2028 年；單位：臺、億元）.37 圖表 71：全球柴油發電機及 OEM 廠商格局分析（2025 年）.37 圖表 72：濰柴動力營業收入和扣非凈利潤變化.38 圖表 73：濰柴動力毛利率和扣非利潤率變化.39 圖表 74：天潤工業營業收入和扣非凈利潤變化.39 圖表 75：天潤工業毛利率和扣非利潤率變化.40 圖表 76：主要推薦標

19、的盈利預測及估值（元/股、億元）.40 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 掃碼獲取更多服務 一、總覽：AIDC 增量空間廣闊，供配電環節重點關注服務器電源、HVDC/BBU、配套電氣設備、柴油發電機 1.1 1.1 2424 年年全球數據中心投資超全球數據中心投資超 40004000 億美元，億美元，預計預計 2424-2828 年全球年全球 AIDCAIDC 裝機裝機 CAGRCAGR 達達 73%73%智算中心（AIDC，Artificial Intelligence Data Center）是專門為人工智能計算任務提供算力服務、數據服務和算法服務的新型算力基礎設施，與通用數

20、據中心相比主要在搭載芯片類型、應用場景、機柜功率等方面存在顯著差異：芯片類型：通用數據中心主要搭載 CPU 芯片，計算能力相對有限；AIDC 普遍采用CPU+GPU 形式的異構服務器，GPU 數量較多以滿足高性能計算要求。應用場景：通用數據中心一般不需要處理復雜計算任務，用于電子商務平臺、社交媒體網站等平臺的托管、數據庫管理以及文件存儲等；AIDC 主要用于深度學習、機器學習以及大規模數據處理任務，如自動駕駛、科研計算、生成式 AI 智能語言模型、公共安全系統、智慧交通等領域，處理的計算任務通常較為復雜。機柜功率：通用數據中心單機柜功率相對較低，一般在 2-10KW；AIDC 單機柜功率較高，

21、通常在 12-24KW 或以上，隨著人工智能技術的不斷發展和對算力需求的持續增加，單機柜功率還有進一步提升的趨勢。圖表圖表1 1：AIDCAIDC 與與 IDCIDC 在在算力類型、芯片、應用場景、機柜規格等方面存在顯著差異算力類型、芯片、應用場景、機柜規格等方面存在顯著差異 來源：首程控股數據中心行業投資與價值洞察，國金證券研究所 2424 年全球數據中心投資超年全球數據中心投資超 40004000 億美元億美元，未來，未來 5 5 年年 CAGRCAGR 超超 8%8%，美國、中國貢獻更高增長。，美國、中國貢獻更高增長。Statista 數據顯示，2024 年全球數據中心投資超 4000

22、億美元，其中美國/歐洲/中國占比達 30%/24%/23%，2029 年全球投資規模有望超過 6000 億美元，CAGR 超過 8%，分地區看：美國：作為全球云計算、人工智能等產業發展引領者，技術創新驅動數據中心投資增長強勁，谷歌、微軟、Meta 等科技巨頭均加大投資用于數據中心建設，預計 2025-2028 年復合增長率約 11.4%。中國：國家將數據中心列為新型基礎設施建設的重要組成部分，出臺了多項政策支持“新基建”發展；同時電商、移動互聯網、短視頻等領域蓬勃發展，運營商、互聯網企業都在積極投資建設數據中心，預計 2025-2028 年復合增長率約 8.3%。歐洲：金融、制造、醫療等行業的

23、數字化轉型加速，對數據中心的能效和可持續性提出了更高標準，促使企業投資建設更節能、環保的新型數據中心，預計 2025-2028 年復合增長率約 6.1%。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2 2：20242024 年全球數據中心投資超年全球數據中心投資超 40004000 億美元，其中億美元，其中美國美國/歐洲歐洲/中國占比達中國占比達 30%/24%/23%30%/24%/23%圖表圖表3 3：預計預計 20252025-20302030 年美國年美國/中國數據中心投資增長中國數據中心投資增長更快（單位：億美元）更快（單位：億美元）來源：Statist

24、a，國金證券研究所 來源：Statista，國金證券研究所（*注亞洲不包含中國）預計預計 2424-2828 年全球年全球 AIDCAIDC 裝機裝機 CAGRCAGR 達達 73%73%，20203030 年數據中心年數據中心將將使用全球發電量的使用全球發電量的 4.5%4.5%。在全球數字化轉型浪潮中，各行業對智能化、自動化管理需求持續旺盛驅動傳統數據中心市場規模穩步增長，根據 SemiAnalysis 數據，2024-2028 年傳統數據中心裝機有望維持8%的年復合增長率。但隨著人工智能技術在各個行業的應用不斷深化，AIDC 發展前景將更具潛力，預計全球 AIDC 新增裝機量有望從 20

25、24 年的 7GW 增長至 2028 年的 59GW，CAGR高達 73%，占全部數據中心裝機比重提升至 48%。用電量方面，AIDC 對于算力的需求將使得電力需求大幅提升，預計 AIDC 的建設運營將推動全球數據中心用電由2023年的430TWh（占全球用電量的1.4%）提升至2030年的1510TWh（占全球用電量的 4.5%）。圖表圖表4 4：全球全球 AIDCAIDC 新增裝機量有望從新增裝機量有望從 2022024 4 年的年的 7 7GWGW 增長增長至至 20282028 年的年的 59GW59GW，CAGRCAGR 高達高達 7373%圖表圖表5 5：到到 20302030 年

26、年 AIAI 將推動數據中心使用全球能源發電將推動數據中心使用全球能源發電量的量的 4.5%4.5%來源：SemiAnalysis，國金證券研究所 來源：SemiAnalysis，國金證券研究所 1.2 1.2 供配電系統供配電系統是是數據中心的“心臟和血管”數據中心的“心臟和血管”，朝高效、朝高效、可靠、節能等方向可靠、節能等方向持續持續迭代迭代 數據中心主要由變電站、變配電室、電力機房、數據中心主要由變電站、變配電室、電力機房、油機房、油機房、冷凍機房、冷凍機房、主機房主機房六六部分組成。部分組成。變電站：數據中心電力供應的起點。變電站從城市電網接入高壓電（35kv、110kv、220kv

27、），變電站內的變壓器會將其降壓到 10kV 然后將 10kV 中壓電輸送到下一級的變配電室。變配電室：主要接收變電站輸出的中壓電，然后進行配電和電壓轉換。它將中壓電分美國30%中國23%歐洲24%亞洲（除中國）14%拉丁美洲4%中東&北非2%其他3%0%2%4%6%8%10%12%14%050010001500200025002025E2029ECAGR（%，右軸）0%10%20%30%40%50%60%02040608010012014020232024E2025E2026E2027E2028EAI數據中心新增裝機（GW）傳統數據中心新增裝機（GW）AI數據中心占比（%，右軸）0.0%0.5

28、%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%02004006008001000120014001600全球數據中心用電量（TWh)數據中心用電量占比（%，右軸）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 7 掃碼獲取更多服務 配到數據中心的不同區域，把 10kV 中壓電通過變壓器轉換為低壓電（380V/220V）以滿足數據中心內各種設備的用電需求。此外變配電室還能通過配電柜實時監測電壓、電流、功率等參數，對電路進行通斷控制，實現過載、短路等故障保護。電力機房：主要放置不間斷電源（UPS）系統。在供電正常時，UPS 系統會對輸入的電力進行穩壓、整流和逆變等處理輸出純

29、凈穩定的交流電供給設備，同時對自身的蓄電池組進行充電。當市電突然中斷，UPS 系統能夠迅速切換到蓄電池供電模式，確保關鍵設備不會因電力中斷而關機。油機房：主要放置柴油發電機組。當市電完全中斷，柴油發電機組作為應急電源啟動，通過燃燒柴油產生動力，驅動發電機發電。冷凍機房：確保數據中心內設備處于正常運行溫度環境。通過空氣/液體冷卻系統對數據中心內的熱空氣進行冷卻處理，帶走設備運行產生的熱量，同時還能夠對數據中心內的濕度進行調節。主機房：數據中心的核心區域，放置大量的服務器、存儲設備和網絡設備。服務器用于運行各種應用程序、處理數據和提供計算服務；存儲設備用于存儲海量的數據；網絡設備（交換機、路由器等

30、）負責構建數據中心內部的網絡以及與外部互聯網的連接。圖表圖表6 6：數據中心主要由變電站、變配電室、電力機房、油機房、冷凍機房、主機房六部分組成數據中心主要由變電站、變配電室、電力機房、油機房、冷凍機房、主機房六部分組成 來源：中國通信學會通信電源委員會，國金證券研究所（*注：紅色線為市電流向，綠色線為不間斷電源流向，藍色線為冷凍水流向，黃色線為冷卻水流向）數據中心設備投資占比約數據中心設備投資占比約 7070-80%80%，其中其中供配電設備占比約供配電設備占比約 1010-1515%。數據中心投資主要分為設備投資與非設備投資，其中非設備投資主要是建筑工程、土地購置、安裝工程、規劃設計、運營

31、維護等等，投資占比約 20-30%。設備投資能夠進一步拆分為主設備投資（70-80%）與配套設備投資（20-30%）。主設備投資：主要包含IT 算力設備（75%-80%）：服務器、存儲設備；通信設備（20-25%）：交換機、路由器、防火墻。隨著 AIDC 的發展，數據處理量和計算復雜度大幅提升，需要更強的服務器、存儲設備、通訊設備進行支撐，預計主設備投資占比將逐漸提升。配套設備投資：主要包含供配電設備（55%）：柴油發電機、變壓器、不間斷電源、配電柜、后備電池等；散熱制冷設備（35%）：空氣冷卻系統、液體冷卻系統；管理系統（10%）：動環監控系統、樓宇自控系統。行業專題研究報告 敬請參閱最后一

32、頁特別聲明 8 掃碼獲取更多服務 圖表圖表7 7：數據中心主要設備及價值量拆分數據中心主要設備及價值量拆分：設備投資占比約設備投資占比約 7070-80%80%，其中供配電設備占，其中供配電設備占比約比約 1010-15%15%來源：國金證券研究所繪制（*注圖中數據為估算值）供配電系統供配電系統包含配變電、不間斷電源、備用電源三個子系統包含配變電、不間斷電源、備用電源三個子系統，AIAI 時代時代朝朝著高效、可靠、著高效、可靠、節能、綠色環保等方向迭代。節能、綠色環保等方向迭代。供配電系統是數據中心的“心臟和血管”。隨著數據中心規模越來越大，復雜程度越來越高，穩定、可靠的供配電系統是實現數據中

33、心正常運轉的關鍵。供配電系統主要由配變電系統、不間斷電源系統、備用電源系統三個子系統組成，AIDC 發展趨勢對三個子系統均提出更高要求：配變電系統：要求高容量與高功率支持，具備快速響應與靈活調整能力。AI 數據中心設備規模和計算需求大，要求配變電系統具備更高的容量和功率輸出能力，同時具備快速的響應能力能實時調整電力分配、滿足設備動態功率需求。不間斷電源系統：要求具備長續航、高功率密度和效率。AI 設備功率密度高，需要 UPS 具有更高的功率密度，能在較小的空間內提供更大的功率輸出，降低能源損耗，提高能源利用率。備用電源系統：要求快速啟動與穩定運行，兼具環保與高效。AI 數據中心對電力中斷的容忍

34、度低，備用電源系統需具備更快的啟動速度。此外備用電源系統應采用更環保的燃料，適應數據中心的環境要求。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 掃碼獲取更多服務 圖表圖表8 8：數據中心供配電系統數據中心供配電系統主要由三個子系統組成：主要由三個子系統組成：配變電系統、配變電系統、不間斷電源系統、備不間斷電源系統、備用電源系統用電源系統 來源：數據中心供配電系統的設計，國金證券研究所繪制 當前當前供配電系統供配電系統多多采用采用 2N2N 系統系統架構，架構，未來朝著未來朝著 DRDR 和和 RRRR 架構架構演繹，演繹，可大大可大大提升提升系統效率系統效率。傳統數據中心供配電系統普遍使用

35、 2N 系統架構（N 代表一個完整的供電系統），采用兩個獨立的供電系統，每個系統均能滿足全部負載的用電需要，同時工作、互為備用。此種架構能夠提高供電系統可靠性、建設簡單、運維難度低，但由于設備配置多，成本相對較高。隨著 AI 數據中心的機柜功率密度逐漸提升，采用 2N 系統架構的供配電系統占地面積不斷加大。根據 VERTIV,當單機柜功耗提升到 8kW 左右時，供配電系統占地面積將達到 IT 設備占地面積的 1/2 左右；當單機柜密度提升到 16kW，供配電系統占地面積將與 IT 設備占地面積幾乎相同，因而亟需優化系統設計提升數據中心整體的使用效率。與傳統 2N 架構相比，單位面積下，DR 架

36、構算力提升 33%，RR 架構算力提升 50%。DR 架構（Distributed Redundancy，分布式冗余式配電系統架構）：定義：由 N（N3）個配置相同的供配電單元組成，N 個單元同時工作。將負載均分為 N 組，每個供配電單元為本組負載和相鄰負載供電，形成“手拉手”供電方式，變壓器負載率在66%以下，可用性能 99.998%；優點：運行效率高、前期投資少；缺點：運維相對復雜、難以形成物理隔離。RR 架構（Reserve Redundancy，后備式冗余式配電系統架構）：定義：屬于 N+1 配置，系統由多個供配電單元組成，其中一個單元作為其他所有單元的備用，當其中一個運行單元發生故障

37、時，該單元對應的負載通過電源切換裝置由備用單元負責供電，可用性 99.995%；優點：建設成本低，運行效率高；缺點：靜態轉換開關（STS）配置較多，運維較復雜。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 掃碼獲取更多服務 圖表圖表9 9：DRDR 系統配電架構系統配電架構：每個供配電單元為本組負載每個供配電單元為本組負載和相鄰負載供電和相鄰負載供電 圖表圖表1010：RRRR 系統配電架構系統配電架構：一個供配電單元作為其他所：一個供配電單元作為其他所有供配電單元的備用有供配電單元的備用 來源：通信電源技術公眾號，國金證券研究所 來源：通信電源技術公眾號，國金證券研究所 圖表圖表1111

38、：供配電系統供配電系統三種架構對比：三種架構對比：傳統數據中心主要傳統數據中心主要采用采用 2N2N 系統系統架構架構 來源：通信電源技術公眾號，國金證券研究所 1.3 1.3 建議關注建議關注四四條投資條投資主線：主線：AC/DCAC/DC 服務器電源服務器電源、備用電源備用電源 HVDC/BBUHVDC/BBU、配套電氣設備配套電氣設備、柴、柴油發電機油發電機 我們將在后續章節詳細闡述 AIDC 發展趨勢下不間斷電源系統、配變電系統、備用電源系統具體應用方案/場景、主流設備的技術特點&未來市場空間測算、國內外主流廠家業務布局情況等等，本節主要用于展示 2-4 章主要研究成果，核心結論如下：

39、市場空間方面：高功率 AC/DC 服務器電源潛在空間巨大，24-28 年 CAGR243%，增速最高；其次 BBU、變壓器、開關柜，24-28 年 CAGR 70-80%，空間大、增速適中；再次HVDC 彈性大。市場格局方面：在高功率 AC/DC 服務器電源領域，目前價值量較高的 5.5kW 電源國內企業麥格米特、歐陸通已有相關產品儲備，競爭格局好。在 HVDC、BBU 領域，國產廠商技術逐漸受市場認可，市場集中度較高。數據中心領域配套開關柜、變壓器市場參與者數量較多，競爭格局相對分散。綜合排序：最看好門檻高、價值量大、競爭格局好的高功率密度 AC/DC 電源環節；其次看好 HVDC、BBU

40、方案滲透率提升，對 UPS 形成替代效應；再次看好 AIDC 建設拉動配套電氣設備、柴油發電機需求增長。2N系統2N系統DR系統DR系統RR系統RR系統建設成本10091.491.9運行成本（電費）10099.1106.5系統架構簡單適中復雜實現物理隔離容易很難適中運維難度低適中高可用度0.999990.999980.99995行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 掃碼獲取更多服務 圖表圖表1212：A AIDCIDC 供配電設備價值量供配電設備價值量/行業規模行業規模/國內廠商布局情況國內廠商布局情況，重點關注服務器電源、重點關注服務器電源、HVDCHVDC/BBU/BBU 等環

41、節等環節 來源：SemiAnalysis，GlobalSearch，GMI，各公司公告，國金證券研究所測算 二、不間斷電源系統：高功率電源星辰大海，HVDC、BBU 市場方興未艾 2.1 2.1 AIDCAIDC 需求驅動電源向更高功率密度、更高效率迭代需求驅動電源向更高功率密度、更高效率迭代 傳傳統的統的 U UPSPS 技術成熟，可靠性技術成熟，可靠性高、標準化操作，但需經過高、標準化操作，但需經過 A AC/DCC/DC-DC/ACDC/AC 兩級變換兩級變換。不間斷電源系統可以為 IT 負載提供電能凈化和后備電源，確保在市電波動或中斷時，IT設備能夠持續穩定地運行，同時還兼具隔離市電側

42、浪涌電流等作用。傳統的設備包括不間斷電源（UPS）及配套的輸入輸出配電系統、電池系統、監控單元以及必需的冗余設計等。經過幾十年的發展，UPS 技術已經非常成熟，廣泛應用于金融、通信、交通等對供電可靠性要求較高的行業，且已經形成了標準化的配置和維護流程。UPS 主要由整流電路（AC/DC）、逆變電路（DC-AC）構成，DC 母線上掛接蓄電池。根據其工作原理不同可分為離線式和在線式。1)離線式 UPS：在市電正常時，負載直接由市電供電，UPS 內部的 DC/AC 處于待機狀態，電池由 AC/DC 充電。當市電中斷時，DC/AC 迅速啟動，由電池供電。這種 UPS 結構簡單，成本低，但切換時間較長，

43、不適合對電源質量要求高的場合。2)在線式 UPS：無論市電是否正常，負載始終由 UPS 內部的 AC/DC-DC/AC 供電，市電經過 AC/DC 轉換為直流電后同時給電池充電。當市電異常時，電池通過 DC/AC 為負載供電，保持輸出電壓穩定。這種結構能提供最高的電源質量和可靠性，適用于對電源質量要求極高的場合。圖表圖表1313：數據中心數據中心 U UPSPS 供電方案需經過供電方案需經過 A AC/DCC/DC-DC/ACDC/AC 兩級變換兩級變換 來源：臺達官方公眾號，國金證券研究所 H HVDCVDC 通過升壓降低損耗，且僅需通過升壓降低損耗，且僅需 A AC/DCC/DC 一次變換

44、，效率更高。一次變換，效率更高。但與一般服務器主要依賴 CPU 進行計算不同，AI 服務器通常配備高性能的 GPU 或其他 AI加速器，瞬間功率遠遠高于傳統服務器，對電源的效率、功率密度、散熱的要求更高。傳統的 UPS 技術雖然可靠性高，但轉換效率較低，對電力的消耗過大，且占地面積較大，近幾年更高效節能的高壓直流（HVDC）技術逐步受到云服務大廠的青睞。單價單價（元/W）（元/W）2024年市場空間2024年市場空間（億元）（億元）2028年市場空間2028年市場空間（億元）（億元）24-28年CAGR24-28年CAGR市場集中度市場集中度相關標的相關標的AI服務器電源（AC/DC）5.5k

45、W及以上PSU2.3172293243%高麥格米特、歐陸通HVDC0.6279165%較高中恒電氣、禾望電氣UPS0.52211049%較高科士達、科華數據BBU0.62829079%較高蔚藍鋰芯、億緯鋰能變壓器0.58068171%開關柜0.812098569%1.57130344%較高濰柴動力、天潤工業主要供配電設備主要供配電設備明陽電氣、金盤科技柴油發電機中配套電氣設備備用電源行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 掃碼獲取更多服務 HVDC 的功能與 UPS 類似，都可以在市電異常時為設備提供穩定的電源，但與 UPS 需要通過 AC/DC-DC/AC 實現雙向變換不同，HVD

46、C 僅需完成一次 AC/DC 變換，電路拓撲的差異使得后者能量損耗更小。實際上，HVDC 將市電轉換為高壓直流電后，部分還需需經過 DC/DC電路將高壓直流電轉換為滿足服務器電源規格的電壓（一般為 240V），但由于 DC/DC 結構簡單、轉換效率遠高于 DC/AC，所以 HVDC 整體的轉換效率高于 UPS。此外，HVDC 輸出的直流電為 240V 高壓，相較于傳統的-48V 供電，相同功率下電流更小，可以顯著減少母線上的功率損耗。圖表圖表1414：數據中心數據中心 H HVDCVDC 供電方案僅需完成供電方案僅需完成 A AC/DCC/DC 一級變換一級變換 來源：臺達官方公眾號，國金證券

47、研究所 近幾年國內互聯網大廠主推近幾年國內互聯網大廠主推 H HVDCVDC-巴拿馬電源，集成度和效率均優于傳統的巴拿馬電源，集成度和效率均優于傳統的 U UPSPS 和和 H HVDCVDC方案。方案。早期數據中心供配電多采用 UPS 方案，其常用供電架構有 N+1、2N 等，以解決可靠性問題。然而，這些架構存在冗余環節多、系統復雜、效率低等缺點，整體系統效率約為 94.7%。隨著數據中心的發展，HVDC 高壓直流方案因其模塊化、效率高、可靠性高、成本更低等優勢開始受到關注，其整體系統效率約為 95.2%。2019 年阿里巴巴攜手臺達、中恒電氣推出了巴拿馬電源，該方案集成了 10kVac 中

48、壓配電、變壓器、模塊化直流電源和輸出配電單元等環節，對中壓 10KVac-240Vdc（或 336Vdc）的磁路和電路進行聯合設計，取代了傳統架構從中壓引入到直流輸出之間的眾多中間設備，具有超高效率、高可靠性、高功率密度、高功率容量、兼維護方便等特點，整體系統效率可達到 97.5%。圖表圖表1515：巴拿馬電源巴拿馬電源集成了集成了 10kVac10kVac 配電、隔離變壓、模塊化直流電源和輸出配電單元等環節配電、隔離變壓、模塊化直流電源和輸出配電單元等環節 來源：臺達官方公眾號，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 掃碼獲取更多服務 數據中心應用巴拿馬電源系統的架

49、構方案主要有兩種：2N 巴拿馬供電方案、2N（巴拿馬+市電）方案。1）2N 巴拿馬方案：A 路巴拿馬電源系統+B 路巴拿馬電源系統，兩路在 IT 側互為冗余備份關系，負載設計按照 50%設計，考慮一定余量，一般實際運行約 40%負載。2）2N（巴拿馬+市電）方案：A 路巴拿馬電源+市電，或者 B 路巴拿馬電源+市電，將巴拿馬電源移相變壓器功率分成兩部分輸出，一部分給整流模塊，一部分給 IT 設備，實現一路“巴拿馬+一路市電”模式，提高系統效率，預計整體效率提升 0.5%。圖表圖表1616：2N2N 巴拿馬供電方案巴拿馬供電方案 圖表圖表1717：2N2N（巴拿馬（巴拿馬+市電）方案市電）方案

50、來源：臺達官方公眾號，國金證券研究所 來源：臺達官方公眾號，國金證券研究所 根據臺達公眾號對巴拿馬電源與傳統 UPS 或 HVDC 方案的對比可以看出，其在整體投資、能效、占地面積、安全性等方面優勢顯著。以一個 2.5MW 的供配電系統測算，效率每提升1%，每年可節省 11 萬度電（假設實際負荷率 50%），尤其適用于電力消耗高的數據中心，目前國內頭部互聯網企業阿里巴巴、騰訊、百度，以及運營商中國移動、中國電信等均有該方案的應用案例。圖表圖表1818：巴拿馬電源轉換效率高于傳統巴拿馬電源轉換效率高于傳統 U UPSPS 或或 H HVDCVDC 方案，同時更節省占地面積方案，同時更節省占地面積

51、 對比項對比項 中壓直供直流中壓直供直流 2N2N 系統系統 (巴拿馬電源巴拿馬電源)傳統高壓直流傳統高壓直流 2N2N 系統系統 傳統高壓直流傳統高壓直流+市電直供市電直供 傳統傳統 U UPSPS 2N2N 系統系統 整體投資整體投資 低 中 低 高 整體能效整體能效/%/%97.5 95.2 96 94.7 占地面積占地面積(s(s 代表低壓配代表低壓配電室面積電室面積)0.77*S 單位面積 1*S 單位面積 0.88*S 單位面積 1*S 單位面積 容性負載及諧波容性負載及諧波 小，電源有濾波功能 小，電源有濾波功能 大，市電直供顯容性 小，電源有濾波功能 市電切換對末端影響性市電切

52、換對末端影響性 服務器電源不切換 服務器電源不切換 半數服務器電源切換 服務器電源不切換 電池放電效率電池放電效率 高，電池直掛輸出母排 高，電池直掛輸出母排 高，電池直掛輸出母排 低，存在逆變轉換過程 建設周期建設周期/月月 6 10 8 10 安全性安全性 高 高 較高 較高 來源：臺達官方公眾號，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 掃碼獲取更多服務 圖表圖表1919：中恒電氣中恒電氣為騰訊供貨的為騰訊供貨的 T T-TrainTrain 火車頭火車頭系統系統整體架構整體架構與巴拿馬電源類似與巴拿馬電源類似 來源：中恒電氣官方公眾號，國金證券研究所 海外海外大

53、廠主流選擇為大廠主流選擇為 O OCPCP 方案，采用方案，采用 P PSU+BBUSU+BBU 代替代替 U UPSPS，更適合，更適合 A AIDCIDC 等高功耗場景。等高功耗場景。OCP（開放計算項目）是一個開源硬件設計和數據中心建設的項目，2011 年由 Facebook 在發起，目的是通過開發自己的定制服務器、電源、服務器機柜和電池備份系統，以提高能效、降低硬件成本、加快部署，吸引了包括微軟、英特爾、思科、戴爾、惠普、英偉達等眾多海外科技公司的參與。OCP 供配電系統采用分布式電池和直接供電設計，取消了傳統的不間斷電源 UPS 和電源分配單元 PDU，分布式電池安裝在服務器機架附近

54、提供備電，市電通過布置在機柜內480/277VAC 到 48VDC 的 AC/DC 電源直接給服務器和電池供電，減少了電力轉換次數，縮短了負荷端電路傳輸長度，這種設計可以顯著提高系統供電效率。圖表圖表2020：OCPOCP 供配電系統與傳統供配電系統與傳統 U UPSPS 系統對比系統對比 來源：Facebook，國金證券研究所（480/277VAC 為北美地區三相四線制電力系統的電壓等級，常見于工商業領域）不同于傳統的 19 英寸機柜，OCP 機柜為 21 英寸（539mm）寬，每單位的高度為 48mm，機架的電源前置，機柜后部為貫穿機架的匯流銅排（busbar）母線，服務器可以通過水平插拔

55、的方式直接從母線上取電。OCP ORv3 是由 OCP 成員共同開發的第三代開放整機柜供電方案，該方案中機柜電源（AC/DC）以 Power Shelf 的形式放置在機架上，一組 Power Shelf由 6 個 Power Supply Unit（PSU）組成。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2121：OCP ORv3OCP ORv3 機柜正面和背面圖機柜正面和背面圖 來源：OCP TECH WEEK 2020，國金證券研究所 圖表圖表2222：一一組組 PowerPower S Shelfhelf 由由 6 6 個個 P PSUSU 組成組成 來

56、源：Advanced Energy，國金證券研究所 目前全球AI和超大規模計算數據中心的PSU有三種外形規格，包括傳統的通用冗余（CRPS）電源的 CRPS185、CRPS265 以及開放計算項目的 OCP。我們通過對比臺達 ORv3 5500W PSU和華為 CRPS 1300W 可以看出，OCP ORv3 機柜電源與傳統 CRPS 電源相比效率更高。同時，由于 OCP 方案取消服務器級 PSU，將其集成到機柜，可以提高電源功率密度，節省占地面積。圖表圖表2323：O OCP ORCP ORv v3 3 電源與傳統電源與傳統 C CRPSRPS 電源對比電源對比 參數參數 臺達臺達 ORv3

57、 5500W PSUORv3 5500W PSU 華為華為 CRPS 1300WCRPS 1300W 輸入電壓 180VAC-305VAC 50/60Hz 90V AC-264V AC 180V DC-320V DC 輸出電壓 48/50VDC 11.4V DC 12.6V DC 轉換效率 97.5%50%負載 95%50%負載 尺寸 640mm73.5mm40mm 185.0mm73.5mm40.0mm 來源：臺達、華為官網，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2424：O OCP ORCP ORv v3 3 方案將分散的方案將分散的

58、P PSUSU 從服務器中獨立出來，實現機架級電源從服務器中獨立出來，實現機架級電源 來源：Efficiency Analysis of Consolidated vs.Conventional Server Power Architectures，國金證券研究所 預計預計 2 2026026 年年 A AI ID DC C 機柜功率將達到機柜功率將達到 3 30000k kW W 以上以上,屆時需配置新一代高功率密度屆時需配置新一代高功率密度&高效率高效率電電源源設備。設備。隨著 AI 服務器對于計算性能需求的不斷增長，服務器的功率消耗量顯著增長。根據 Vertiv預測，2024-2029

59、年 AI 服務器平均機架密度將從 40-100kW 增加至 350-500kW，這一趨勢需要數據中心提供更高功率密度和效率的電源解決方案。圖表圖表2525：VertivVertiv 預計預計 A AI GPUI GPU 的機架密度將持續增長的機架密度將持續增長 來源：Vertiv-2024-Investor-Event-Presentation，國金證券研究所 當前 AI 服務器 PSU 大多為遵循 ORv3-HPR 標準的 5.5kW PSU，根據英飛凌預測，隨著機架功率增加到 300kW 以上，第二代 PSU 輸出功率將達到 8kW 至 12kW，而第三代 PSU 輸出功率將達到 22kW

60、，輸出電壓將從 50V 提至 400V，以提高功率密度、降低損耗。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 掃碼獲取更多服務 圖表圖表2626：AIAI 服務器服務器 PSUPSU 的功率演變（左）；的功率演變（左）；服務器機架架構示例（右）服務器機架架構示例（右）來源：英飛凌官方公眾號，國金證券研究所 2.2 BBU2.2 BBU 是是 AIDCAIDC 新增備電方案，看好后續滲透和電池端國產替代新增備電方案，看好后續滲透和電池端國產替代 BBU 為一種數據中心的新型備電方案。BBU 電源系統，全稱為 Battery Backup Unit（電池備份單元），是一種在數據中心和服務器領

61、域中非常重要的電源備份設備。其核心功能是在市電中斷或不足時，為關鍵設備提供可靠的備用電力支持，確保系統有足夠的時間來保存重要數據，并將操作轉移到其他服務器。在正常供電時，市電正常供電，充電電路為電池組充電，控制電路監控市電狀態；在市電中斷時，控制電路檢測到市電中斷，立即激活電池組放電回路，輸出電路將電池直流電升壓、穩壓至設備所需標準，確保后端設備持續穩定運行，直至市電恢復或備用電源接替。BBU 電源系統主要由電池組、充電電路、控制電路、輸出電路組成。其中：電池組：作為能量存儲的核心，通常使用鋰電池，因其高能量密度和長循環壽命而逐漸占據主導地位。充電電路：負責將交流電轉化為適配電池組的直流電，高

62、效地為電池充電，并嚴密監控電池狀態，預防過充、過熱等異常?？刂齐娐罚簩崟r感知市電波動，一旦捕捉到停電、電壓異常等信號，便迅速下達指令，觸發切換動作。輸出電路：依據后端設備需求，將電池組釋放的直流電進行電壓、電流轉換與穩壓處理，確保輸出電力平穩、精準送達。圖表圖表2727：BBUBBU 在配電設備中的布設位置在配電設備中的布設位置 圖表圖表2828：當電力中斷或不足時，當電力中斷或不足時，BBUBBU 能確保系統有足夠能確保系統有足夠的時間來保存重要數據的時間來保存重要數據 來源：Lite-On，國金證券研究所 來源：TechForum，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明

63、 18 掃碼獲取更多服務 相較 UPS，BBU 具備布局靈活、轉換效率高、使用壽命長、故障影響范圍小等特點。1）靈活性更高。UPS 通常是集中式部署，需要專門的機房來安置，而 BBU 可以分布式地嵌入服務器機柜內，能夠根據服務器的數量和分布情況進行靈活配置，更好地滿足不同規模和架構的數據中心需求。2）轉換效率更高。UPS 需要進行交流-直流-交流的多次轉換，在轉換過程中會有一定的能量損耗，而 BBU 一般采用直流輸入和輸出，減少了轉換環節，電力轉換效率更高，能耗更低，能夠有效降低數據中心的運營成本和 PUE 值。3）使用壽命更長。傳統 UPS 中的鉛酸電池壽命相對較短，一般為 4-6 年，而

64、BBU 采用的鋰電池壽命可達到 5-10 年甚至更長，與服務器的使用壽命更為匹配，減少了因電池更換帶來的成本和維護工作量。4）故障影響范圍小。單臺 UPS 設備故障可能導致后端數十甚至數千個服務器機架斷電，而 BBU 是分布式的，即使個別 BBU 出現故障，也只會影響到對應的服務器，故障影響范圍相對較小。BBU 在備載電源方案中可構成有效補充。BBU 設計初衷在于替代 UPS，但在實際應用過程中，二者可形成互補。備用電源方案通常包括超級電容、BBU、UPS、超級電容等，其中超級電容的優勢在于其快速響應和穩壓功能，能夠在極短時間內提供電力支持（毫秒級），且可進行多次快速充放電；BBU 的響應相對

65、較慢（秒級響應），但能夠在超級電容的支持下啟動，并持續大倍率放電，通常持續 1-3 分鐘，能夠為 UPS 或柴油發電機的啟動提供足夠的時間。通過多種方案組合，可在不同時間段內提供不同層次的電力保障。1）超級電容器：具有非常高的充放電速率，能夠在毫秒級別內迅速提供電力，因此可以用來應對瞬間的電力波動或瞬時故障，保障電力的即時響應。然而，超級電容器的持續時間較短，無法長期提供電力，因此通常用于應急響應。2）BBU：通常用于短時間的電力備份，它的響應時間為秒級，能夠在電力中斷的初期階段提供足夠的電力保障。BBU 的持續時間相比超級電容器更長，適用于電力中斷后的短期緩解。3）UPS：能夠提供較為長時間

66、的備用電力，其響應速度雖然相對較慢，但其持續時間較長，適用于較長時間的電力中斷，直到放電更持久的備用電源（如柴油發電機）啟動。4）柴油發電機：柴油發電機的響應時間較長，但持續供電能力強，只要有足夠的燃料，能夠提供長時間的電力支持，在數據中心發生大規模電力中斷時可以形成持久供電。圖表圖表2929：不同備載電源方案特點，不同備載電源方案特點，BBUBBU 響應在秒級響應在秒級 超級電容器超級電容器 BBUBBU UPSUPS 柴油發電機柴油發電機 響應時間 毫秒級 秒級 分鐘級 分鐘級 放電時長 幾秒 幾分鐘 10-20 分鐘 可長期持續 來源：國金證券研究所整理 電網水平越低的地區越有望配置 B

67、BU。在電網差的地區，電力供應經常中斷，會導致數據中心和服務器等關鍵設備頻繁斷電，BBU 電源模塊能夠在電力中斷的瞬間迅速接管供電，確保系統有足夠的時間來保存重要數據，并將操作轉移到其他服務器，從而保護數據中心內的數據安全，提升系統的穩定性和可靠性；另外，電網不穩定會導致電壓波動，對設備造成損害，BBU 電源模塊可以提供穩定的電力輸出，減少電壓波動對設備的影響。英偉達 GB200、GB300 已引入 BBU 作為備電方案。目前 BBU 在 GB200 為選配部件，GB300 的電源系統引入了超級電容器和 BBU，英偉達的 NVL72 機柜內包括了 8 組電源單元（PSU），柜外則配置了 2 組

68、 PSU 和 1 組 BBU。BBU 的引入顯著提升了電源質量和系統可靠性，同時優化了能效和空間利用率，其中 BBU 在市電中斷的情況下能夠支持服務器運行 5 到 7 分鐘，足夠完成數據備份并安全關閉系統。Meta 等科技巨頭在其開放計算項目（OCP）中，已提出新一代高功率伺服器標準（如 ORv3 HPR），將層架功率從 6kW 提高至 33kW，并將BBU 模組設為標準配置，為伺服器提供穩定可靠的備援電力。格局角度，全球 BBU 市場主要由臺灣企業主導，境內企業逐步切入。相關企業包括 AES-KY、順達、新盛力等。其中 AES-KY 在 2023 年 BBU 電池營收 39.1 億新臺幣，同

69、比增長 24%，營收占比 39%，預計 24 年 BBU 營收預計同比增長 30%-40%；順達于 2023Q4 開始量產美系CSP 大廠 BBU 訂單，預計 2024 年 BBU 營收實現倍數增長。境內企業如麥格米特等有望開拓 BBU 產品。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 掃碼獲取更多服務 BBUBBU 電池盈利能力強，有望復刻電動工具電池的國產替代路徑電池盈利能力強，有望復刻電動工具電池的國產替代路徑。BBU 最主要成本構成為鋰電池。BBU 的主要構成包括功率模塊、電池組、電子控制器以及服務器連接接口。該模塊可以裝配在機柜內，并支持前端 PSU 接入多種電源類型，包括22

70、0V 交流電、380V 交流電及 240V 直流電源。最終，配電模塊會輸出 48V 的直流電，供給服務器使用。在 BOM 占比中，電池組占據了約 60%，充放電監控及線路控制部分占約 20%，電壓轉換器占 15%，結構件占 5%。圖表圖表3030：BBUBBU 的的 BOMBOM 占比以電池組為主占比以電池組為主 來源：新浪財經，國金證券研究所整理 BBU 一般采用三元鋰電池體系。相比 LFP，三元電池有更高的能量密度、更大的放電倍率。1）能量密度要求：BBU 需要較高的能量密度，能夠在有限的空間內提供更多的能量。而三元材料在能量密度方面具有天然的優勢，相比于鐵鋰，三元材料能提供更高的單位能量

71、輸出，因此可以滿足 BBU 對電池能量密度的需求。2）大倍率放電能力：BBU 在工作過程中，可能需要較高的放電倍率，以應對電網負載的波動以及應急電力供應需求。三元材料相比鐵鋰具有更優越的大倍率放電能力。鐵鋰電池的放電倍率相對較低，因此不適用于對快速響應能力要求較高的應用場景。圖表圖表3131：BBUBBU 電池一般應用能量密度、放電倍率性能更優的三元材料電池一般應用能量密度、放電倍率性能更優的三元材料 核心性能指標核心性能指標 三元材料（三元材料（NCMNCM）鐵鋰（鐵鋰（LFPLFP）能量密度（Wh/kg）150-250 120-180 放電倍率（放電容量比）1C-5C 1C-3C 循環壽命

72、（次）1500-2500 3500-5000 1000 次循環后剩余容量 60%80%充電恒流比（20C）52.75%10.08%耐溫性 熱失控溫度 250-350C 500-600C 低溫（-20C）容量 70.14%54.94%來源：維基百科，國金證券研究所 單臺服務器對BBU電池需求預計快速提升。傳統數據中心每機架功耗一般在3-10kW之間，而每臺 GPU 服務器的功率可高達 50kW 以上，英偉達 L72 服務器的設計功率為 132kW，經過余量補償，需求功率或達 150kW，當前主流單顆 18650 電芯的功率在 60W，以此計算，從傳統服務器向 AI 服務器發展的過程中，單臺服務器

73、需要的電芯顆數有望從 200 顆提升至 2000 顆以上。BBU 對電芯要求提升，主要體現在功率。功率的提升推動了單顆電芯功率要求提升。當前主流用 18650 小圓柱電池功率約 60W（對應電壓 3.7V，電流 15-20A），后續預計向全極耳21700 電池迭代，功率可達 150-200W（對應電壓 3.7V，電流 40-50A）。格局角度，BBU 電池市場當前以日韓主導，后續有望復刻電動工具電池的國產替代路徑。1）電動工具小圓柱電池的國產替代路徑復盤：國產企業憑借產品力+性價比突圍。國產企業基本抹平與日韓企業的性能差距。我們選取三星 SDI 園林工具專用鋰電池電芯、電池充放電監控和線路控制

74、電壓轉換器結構件行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 20 掃碼獲取更多服務 天鵬能源能量型&倍率型小圓柱電芯（電動工具的應用場景更為注重能量密度、放電倍率）做對比。三星 SDI 的產品以 18650 電芯為主，覆蓋 1.3-2.5Ah 的容量區間，最大持續放電電流 23A；而天鵬能源的產品包括 18650、21700，覆蓋 2.0-5.0Ah 的容量區間，最大持續放電電量 45Ah，其中 18650 電芯主要覆蓋 2.5-3.5Ah 的容量區間，21700 電芯主要覆蓋3.5-5.0Ah 的容量區間。但整體上國產企業的小圓柱電芯性能已基本抹平與日韓企業的差距。圖表圖表3232：天鵬能源

75、產品性能指標天鵬能源產品性能指標 型號型號 標稱容量標稱容量(Ah)(Ah)正極材料正極材料 負極材料負極材料 標稱電壓標稱電壓(V)(V)重量重量(g)(g)直徑直徑(mm)(mm)能量密度能量密度（WhWh/kg/kg）持續放電電流持續放電電流(A)(A)特點特點 INR18650-25PG 2.5 NCA Gr,SiC 3.6 45 18 200 20 倍率 NR18650-25SG 2.5 NCA Gr,SiC 3.6 45 18 200 30 倍率 INR18650-30PG 3.0 NCA Gr,SiC 3.6 47 18 230 20 倍率 INR18650-32HE 3.2 N

76、CM Gr,SiO 3.6 46 18 250 10 能量 INR18650-35HE 3.5 NCA Gr,Sio 3.6 49 18 257 10 能量 INR21700-3OTG 3.0 NCA Gr 3.6 67 21 161 40 倍率 INR21700-40TG 4.0 NCA Gr,SiO 3.6 67 21 215 35 倍率 INR21700-40XG 4.0 NCA Gr,Si0 3.6 70 21 206 45 倍率 INR21700-50ME 5.0 NCM Gr,SiO 3.6 68 21 265 15 能量 INR21700-50SC 5.0 NCA Gr,SiO

77、3.6 70 21 257 30 倍率 INR21700-50XC 5.0 NCA Gr,Sio 3.6 70 21 257 45 倍率 INR21700-58HE 5.6 NCA Gr,Sio 3.6 72 21 280 10 能量 來源：天鵬能源官網，國金證券研究所 圖表圖表3333：三星三星 S SDIDI 園林工具專用鋰電池性能指標園林工具專用鋰電池性能指標 電池型號電池型號 類型類型 厚度厚度/直徑直徑（mmmm）高度（高度（mmmm）容量（容量（mAhmAh）標稱電壓標稱電壓（V V）最大連續放最大連續放電電流（電電流（A A）INR18650-13L 圓柱形 18 65 1,30

78、0 3.6 18 INR18650-13M 圓柱形 18 65 1,300 3.6 23 INR18650-15L 圓柱形 18 65 1,500 3.6 18 INR18650-15M 圓柱形 18 65 1,300 3.6 23 INR18650-20Q 圓柱形 18 65 2,000 3.6 22 INR18650-20R 圓柱形 18 65 2,000 3.6 15 INR18650-25R 圓柱形 18 65 2,500 3.6 20 來源：三星 SDI 官網，國金證券研究所 2020-2021 年國產企業銷量大幅放量，替代日韓企業份額。根據 EV Tank，依靠更低的價格，2020

79、 年國內的電池企業諸如億緯鋰能、天鵬能源等企業開始大規模的取代外資電池企業三星 SDI、LG 和 Murata 等，給全球知名的電動工具企業供貨（如億緯鋰能給 TTI、天鵬能源給史丹利百得、TTI、博世）。2020 年三星 SDI 份額從 45%下滑至 36%，天鵬能源、億緯鋰能份額達 9%、8%；2021 年三星 SDI 份額進一步下滑，天鵬能源、億緯鋰能、長虹三杰分列全球份額第二、第三、第四。2022-2023 年國產份額提升受阻，2024 年重啟。由于下游電動工具及中游工具用電池均處于去庫階段，行業需求有所下滑的背景下，三星憑借與終端客戶的長單協議，有利于鞏固市場份額，國產替代進程受阻。

80、24 年行業預計完成去庫，23 年下半年起億緯鋰能、蔚藍鋰芯小圓柱電池收入及訂單情況顯著修復，同時三星長單陸續執行完畢，預計 24 年起國產企業份額再迎提升，預計 24 年公司小圓柱電池收入大幅放量，并帶動稼動率&毛利率修復。根據天鵬能源官網，24Q1 公司在電動工具鋰電芯市場份額為全球第二名。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 掃碼獲取更多服務 圖表圖表3434：20192019 年格力博前五大供應商及份額，海外電芯年格力博前五大供應商及份額，海外電芯為主為主 圖表圖表3535：1H221H22 格力博前五大供應商及份額，國產電芯為格力博前五大供應商及份額，國產電芯為主主 來源

81、：格力博招股說明書，國金證券研究所 來源：格力博招股說明書，國金證券研究所 圖表圖表3636：20192019 年全球電動工具鋰電池裝機份額以日韓為年全球電動工具鋰電池裝機份額以日韓為主主 圖表圖表3737：20202020 年全球電動工具鋰電池出貨份額，國產企年全球電動工具鋰電池出貨份額，國產企業顯著上升業顯著上升 來源：頭豹研究院，國金證券研究所 來源：EV Tank，國金證券研究所 2）BBU 電池有望開啟國產替代，基于：BBU 市場高度重視電池性能和可靠性，在要求上和電動工具場景高度類似。電動工具的場景具有一些顯著特點：要求高瞬時放電倍率（能瞬時提供大扭矩）、優秀的環境適應性（戶外作業

82、會面臨酷暑、嚴寒的環境）、較長的壽命和優秀的一致性（更換電池成本較高，電池過早報廢影響直接消費者的使用經濟性），因此攻克電動工具市場的電池客戶普遍在產品性能上符合上述要求。在 BBU 場景下，對電池的要求同樣集中在：高瞬時放電能力（能快速實現高負載，從而啟動服務器并且維持幾分鐘）、優秀的環境適應性（能承受機柜內高溫環境）、較長的壽命和優秀的一致性（BBU 置于機柜內，要求與機柜同壽命，約 5-10 年）。全極耳作為新技術有望在 BBU 電池中應用，提供產品迭代過程中的供應鏈導入機會，國產企業具備先發優勢。由于 BBU 市場中，傳統的 18650 產品已主要由三星等日韓電池企業開拓、主導，因此國

83、產企業的產品導入需要依賴于具備更強性能的新產品。傳統圓柱電池由于內阻大、發熱嚴重等問題，無法持續提供高功率輸出，而全極耳技術通過縮短電子傳輸路徑，相比傳統小圓柱電池降低了約 80%，顯著提升電池的充放電倍率，在部分場景如電動工具作業中，直接滿足了如電動扳手瞬間擰緊螺栓、電鋸快速切割木材等對瞬間大扭矩輸出的高要求。并且全極耳技術通過優化電池內部結構和熱管理，減少了電池在充放電過程中的應力和熱量積累，從而延長了電池的循環壽命。全極耳圓柱電池上，國內外企業量產差距小，國產企業具備導入機會。全極耳小圓柱電池三星SDI金發科技LG化學村田億緯鋰能其他億緯鋰能蘇州力神金發科技村田臺州中動科技其他45%19

84、%10%三星村田LG江蘇天鵬其他36.1%8.8%7.9%三星SDI天鵬能源億緯鋰能LG ES村田海四達長虹三杰其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 22 掃碼獲取更多服務 在全球仍處在量產導入的初期，日韓企業、國產企業當前差距很小，僅小部分公司如國內的新能安、億緯鋰能等推出了全極耳系列產品，場景主要在于電動工具、二輪車等，日韓企業同樣在加速應用全極耳的新產品開發。相較于傳統的小圓柱電池，在全極耳電池上國內具備彎道超車的機遇，量產機遇整體與日韓持平甚至更快，有望通過新產品實現對下游客戶的導入。圖表圖表3838：國內部分企業已推出全極耳國內部分企業已推出全極耳小圓柱電池小圓柱電池 企業

85、企業 新能安新能安 億緯鋰能億緯鋰能 睿恩新能源睿恩新能源 比克電池比克電池 全極耳新品 Jumbo-Power 系列 JP40 已量產 18650 30PL 全極耳21700 INR21700-40D INR21700-45D INR21700-50D 內阻 JP 系列 2-4mQ 2-4mQ 比常規 4.0Ah 電芯內阻降低 80%3.4m 3.6m 倍率性 6 分鐘大功率放電(40A/10C)，5秒 140A 超大脈沖放電 支持最大 60A 持續放電,30A 持續放電時長提升 100%超 100A 持續放電 持續放電 100A,脈沖放電140A 持續放電 70A 可持續 60A 放電,1

86、00A 脈沖放電 寬溫性 充電:-1060放電:-2075 支持-40放電-支持-40C 放電 快充 20min80%SOC 8min 超快充 10min 充電80%12min 充滿 15min 充滿 15min 充電 80%來源：高工鋰電，國金證券研究所 在國產企業中，具備海外產能的企業更具優勢。BBU 電池的下游產業鏈為臺灣 pack 廠（如AES-KY）-臺灣電源廠（如臺達）-服務器廠（如微軟），下游主要分布在臺灣和美國等境外地區?？紤]到地緣政治帶來的潛在供應風險、關稅風險等，國內企業需要形成較大規模的海外產能，才可以進入大規模供應的供應鏈。當前國外已在海外形成較大小圓柱電池產能布局的企

87、業主要為蔚藍鋰芯、億緯鋰能，而且兩家企業都長期為全球電動工具產業鏈中份額領先的國產企業，由于電動工具下游市場主要在海外，這兩家企業在對境外客戶的供應上積累有長期的經驗，擁有很強的客戶背書。兩家企業均在馬來西亞布局有小圓柱電池生產基地，預計在 25 年均將規?；慨a，出貨仍集中在電動工具、二輪車等場景為主。相較傳統場景下的小圓柱電池，BBU 場景下電池單價、盈利顯著更優。以單臺約 2100 萬元的 AI 服務器為示例，BBU 僅占總成本 0.1-0.2%，但其對電芯可靠性的極高要求帶來了顯著溢價空間。傳統工具類 18650 電池價格約在 5.5-6 元，而當前供應 BBU 市場的 18650電芯

88、的單顆價格在 2 美金以上，價格上翻倍，未來隨著功率更大的 18650（4.0-5.0Ah）以及全極耳 21700 電池對 18650（2.0Ah）電池的替代，預計單顆價格還將持續提升。盈利角度，由于 BBU 和電動工具場景的類似，將現有小圓柱產品應用于 BBU 市場所帶來的材料成本提升并不明顯（全極耳電池的成本預計更高，但基于更高的功率，價格也相對更高），BBU 電池的單顆凈利率有望超過 50%。蔚藍鋰芯已和臺灣企業形成合作，具備先發優勢。截至 24 年，蔚藍鋰芯已向 AES-KY、順達、新盛力等 BBU 廠商供應電芯，規模預計幾十萬顆，目前正在向臺達、光寶等公司送樣，預計 2025 年推出

89、配套下一代 BBU 電芯。2.2.3 3 預計預計 2 24 4-2828 年全球年全球 A AIDCIDC 高功率高功率 P PSUSU/H/HVDCVDC/BBUBBU 市場市場 C CAGRAGR 為為 2 243%43%/1/165%/79%65%/79%我們對 AIDC 服務器電源市場空間進行測算，核心假設如下：新增容量：預計 2023-2028 年 AIDC 新增容量有望從 2GW 增長至 59GW，CAGR 達 92%；假設 AIDC 的服務器電源全部采用 OCP 方案，隨著高功率機柜需求提升，預計 5.5kW 及以上高功率 PSU 占比將快速攀升，預計 2024-2028 年高

90、功率 PSU 占比分 別為5%/50%/70%/95%/95%。服務器電源一般采用 2N 冗余設計，考慮一定裕量，冗余比取 2.2?？紤]到高功率密度電源的研發、量產難度更高，采用的器件更昂貴等原因，我們預計5.5kW 及以上電源有望享受較高溢價，2024-2028 年 5.5kw 以下 PSU 單價分別為0.9/0.8/0.7/0.6/0.5 元/W，5.5kw 及以上 PSU 單價分別為 2.3/2.2/2.1/2.0/1.9 元行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 23 掃碼獲取更多服務/W。預計 2025 年全球 AI 服務器電源（AC/DC）市場空間合計 415 億元，其中 5.

91、5kw 及以上 PSU市場空間約 304 億元，24-28 年 CAGR 為 243%。圖表圖表3939：A AIDCIDC 對應的服務器電源設備市場空間對應的服務器電源設備市場空間 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E AI 數據中心裝機（GW）2 7 13 23 40 59 AI 服務器電源（AC/DC）5.5kW 及以上占比 5%50%70%95%95%冗余比 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2 PSU 單價（元/W）2.3 2.2 2.1 2.0 1.9 市場空間（億元）16.50 303.99 735.23 1656.09 2293.19 5.5k

92、W 以下占比 100%95%50%30%5%5%冗余比 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2 PSU 單價（元/W）1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 市場空間（億元）49.60 122.69 111.30 106.26 26.52 32.21 A AC/DCC/DC 市場空間（億元）市場空間（億元）49.60 49.60 139.19 139.19 415.29 415.29 841.49 841.49 1682.61 1682.61 2325.41 2325.41 來源：SemiAnalysis，臺達，國金證券研究所預測（此處 PSU 默認為滿足 OCP 要求的電源）

93、我們對備用電源市場空間測算的核心假設如下：新增容量：2023-2028 年 AIDC 新增容量有望從 2GW 增長至 59GW，CAGR 達 92%；目前由于部分AI服務器安裝在存量數據中心，為了和傳統負載兼容，仍舊需要UPS+PSU的供電方案。隨著服務器功耗要求越來越高，預計高功率密度、高效率的 PSU+BBU、HVDC+PSU 方案占比將持續提升，對 UPS 形成替代效應。假設 2023-2028 年 BBU/HVDC在 AIDC 中的滲透率將從 48%/2%提升至 60%/15%。BBU/UPS/HVDC 一般采取 2N 或 1N+市電的設計，因此冗余比選 1.5。當前 UPS 應用最為

94、廣泛，單價最便宜，折合每瓦約 0.5 元左右；HVDC 單價略高，若未來電壓等級進一步提高，單位價值量有望提升；保守假設 BBU/UPS/HVDC 單價分別為0.55/0.5/0.55-0.60 元/W。預計 2025 年全球 AIDC 備用電源（UPS+HVDC+BBU）市場空間合計 101 億元，24-28 年 CAGR為 75%，其中 BBU/HVDC 市場空間約 57/5 億元，24-28 年 CAGR 為 79%/165%。圖表圖表4040：A AIDCIDC 對應的備用電源設備市場空間對應的備用電源設備市場空間 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E

95、AI 數據中心裝機（GW）2 7 13 23 40 59 備用電源 BBU 占比 48%52%55%57%58%60%冗余比 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 BBU 單價（元/W）0.55 0.55 0.55 0.55 0.55 0.55 BBU 市場空間（億元）8.93 27.98 57.39 108.16 192.27 289.92 UPS 占比 50%45%40%35%30%25%冗余比 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 UPS 單價（元/W）0.50 0.50 0.50 0.50 0.50 0.50 UPS 市場空間（億元）8.45 22.01 37.94

96、 60.38 90.41 109.82 HVDC 占比 2%3%5%8%12%15%冗余比 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 HVDC 單價（元/W）0.55 0.55 0.55 0.60 0.60 0.60 HVDC 市場空間（億元）0.37 1.61 5.22 16.56 43.40 79.07 合計（億元）17.75 51.61 100.55 185.09 326.08 478.81 來源：SemiAnalysis，科華數據，中恒電氣，蔚藍鋰芯，國金證券研究所預測 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 24 掃碼獲取更多服務 2.2.4 4 海外市場臺企積累深厚，大陸

97、廠商技術實力漸受認可海外市場臺企積累深厚，大陸廠商技術實力漸受認可 在高功率 AC/DC 服務器電源領域，海外以 OCP 方案為主，HVDC 應用較少，目前價值量較高的 5.5kW 電源主要供應商為臺達、光寶、Advanced Energy 等國際知名企業，競爭格局遠好于傳統的 CRPS 電源，國內企業麥格米特、歐陸通已有相關產品儲備。在 HVDC 領域，臺達和中恒電氣是 HVDC-巴拿馬電源的領軍企業，華為、科華數據等公司也有數據中心HVDC 產品儲備。未來隨著高功率 AC/DC 和 HVDC 滲透率提升，預計國內企業有望相關企業有望受益。圖表圖表4141：A AIDCIDC 供配電環節主流

98、玩家產品布局一覽供配電環節主流玩家產品布局一覽 代碼代碼 公司公司 產品布局產品布局 海外工廠海外工廠 下游客戶下游客戶 2308.TW 臺達 UPS、HVDC、巴拿馬電源、3.3/5.5kW PSU、CRPS 電源等 泰國等 英偉達、谷歌、阿里巴巴等頭部大廠 002364.SZ 中恒電氣 巴拿馬電源-BAT、運營商等 002851.SZ 麥格米特 CRPS 電源、5.5kW PSU 印度、泰國 英偉達數據中心部件提供商之一 300870.SZ 歐陸通 CRPS 電源、5.5kW PSU 越南 浪潮信息、富士康、華勤、聯想及國內頭部互聯網企業等 002518.SZ 科士達 UPS 越南 運營商

99、、金融、醫療等傳統領域 002335.SZ 科華數據 UPS、HVDC 馬來西亞 運營商、金融、醫療等傳統領域 來源：各公司官方、公告，國金證券研究所 臺達臺達：數據中心：數據中心整套解決方案提供商，服務器電源研發技術遙遙領先整套解決方案提供商，服務器電源研發技術遙遙領先 臺達是全球領先的電源管理與散熱解決方案提供商，與國內外多家 IDC、AI 大廠建立了長期的合作關系。公司在數據中心基礎設施、服務器電源的產品開發和技術上一直處于領先廠商地位，提供包括 UPS、HVDC、全集成預制集裝箱式數據中心解決方案、AI 服務器電源、空氣和液體冷卻系統以及無源組件等產品。對于 AC/DC 服務器電源，公

100、司推出了符合 ORv3 標準的機架式電源架，包括新的 66kW 和33kW 電源架，其電源供應單元（PSU）的能效高達 97.5%，成為下一代 AI 服務器的主流。為了滿足 AI 芯片的 DC/DC 電源轉換需求，臺達推出了輸出功率從 200W 到 2000W 的 DC/DC轉換器系列，最大效率高達 98.5%。圖表圖表4242：臺達服務器電源品類齊全，包括臺達服務器電源品類齊全，包括 A AC/DCC/DC、D DC/DCC/DC 轉換器轉換器 來源：臺達，國金證券研究所 公司 2024 年第三季度實現收入 35.77 億美元，同比/環比+3%/8%；毛利率 34.93%，環比提升 0.80

101、pct，再次刷新十年毛利率最高紀錄。根據公司業績說明會，這主要得益于 AI 基礎建設加速，顯著拉動 AI 電源和數據中心需求的增長，公司高毛利產品占比持續提升。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 25 掃碼獲取更多服務 圖表圖表4343：臺達臺達 2 2024024 前三季度營收前三季度營收 9 98 8 億美元億美元 圖表圖表4444：A AI I 電源占比提升帶動公司盈利能力顯著增強電源占比提升帶動公司盈利能力顯著增強 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 圖表圖表4545：受益于受益于 A AI ID DC C 建設加速，公司電源和基礎設施業務實現量利齊

102、升建設加速，公司電源和基礎設施業務實現量利齊升 來源：臺達 3Q24 業績 PPT，國金證券研究所 中恒電氣：中恒電氣：H HVDCVDC-巴拿馬電源領導者，深度綁定阿里巴巴巴拿馬電源領導者，深度綁定阿里巴巴 中恒電氣是國內數據中心 HVDC 技術領導者，持續推出 HVDC 直流供配電、預制化 Panama（巴拿馬）&T-train（火車頭）電力模組等產品及解決方案，牽頭制訂了信息通信用240V/336V 直流供電系統技術要求和試驗方法國家標準及直流生態建設。經過 20 多年的深耕，公司與中國移動、中國鐵塔、中國電信、阿里巴巴、騰訊、百度、拼多多、國家電網、南方電網、哈啰出行等各領域頭部客戶建

103、立起了深度的戰略合作關系。公司的數據中心用預制化 10kV 中壓轉直流（240V/336V）電源系統集成 10kV 配電、變壓器、不間斷電源和輸出配電單元，具備超高功率密度、超高效率、安全可靠，同時采用模塊化擴容，單套系統最大支持 2.4MW IT 負載供電，可實現工廠預制化生產、快速安裝、占地面積節省 50%。0%5%10%15%20%25%020406080100120140營業總收入（億元）同比（%，右軸）30.86%28.67%28.81%29.21%33.05%9.59%9.00%9.51%9.62%10.69%0%5%10%15%20%25%30%35%20202021202220

104、232024Q1-Q3毛利率凈利率行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 26 掃碼獲取更多服務 圖表圖表4646：中恒電氣中恒電氣 H HVDCVDC-巴拿馬電源系統通過模塊化、集成化設計可節省占地面積巴拿馬電源系統通過模塊化、集成化設計可節省占地面積 50%50%來源：中恒電氣官方公眾號，國金證券研究所 公司上半年數據中心電源收入 2.5 億元，同比增長 44%，占比 32.5%，同比提升 5.6pct；毛利率 23.76%，同比+3.13pct。受益于數據中心需求拉動，公司巴拿馬電源收入占比提升，相關業務毛利率同比提高。圖表圖表4747：中恒電氣中恒電氣 20242024 前三季度收

105、入前三季度收入 1 11.81.8 億元億元 圖表圖表4848：中恒電氣中恒電氣 2 24H14H1 數據中心電源收入占比提升數據中心電源收入占比提升 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 麥格米特：技術實力獲國際大客戶認可，提前布局海外產能助力量產麥格米特：技術實力獲國際大客戶認可，提前布局海外產能助力量產 麥格米特是目前國內少數具備高功率高效率服務器電源技術與海外全流程生產供應能力的電源供應商，近年來公司網絡電源業務始終與國際頭部客戶保持緊密合作關系，持續獲得了愛立信、思科（Cisco）等頭部國際客戶的多項項目需求與訂單。根據公司在交易所互動平臺的回復，公司預計位

106、于泰國的自建工廠將在 25 年 Q1 投入試生產，主要面向歐美及東南亞客戶，交付產品以電源為主。公司在 2024 年 OCP 全球峰會上推出了適用于 NVIDIA MGX平臺的最新電源系統，該系統采用完全模塊化設計，包含 6 個 5.5kW 電源模塊，在 1U 服務器電源架中提供總計 33kW 的功率，效率高達 97.5%。目前公司成為英偉達指定的 40 余家數據中心部件提供商之一，參與英偉達 Blackwell GB200 系統的創新設計與合作建設，技術實力獲得行業頭部客戶認可，未來有望實現 AI 服務器電源的批量交付。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%024681

107、01214161820營業總收入（億元）同比（%，右軸）0%20%40%60%80%100%20202021202220232024H1數據中心電源電力操作電源系統通信電源系統其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 27 掃碼獲取更多服務 圖表圖表4949：目前公司量產的服務器電源以目前公司量產的服務器電源以 CRPSCRPS 電源為主電源為主 來源：麥格米特官網，國金證券研究所 目前公司電源產品主要包括醫療電源、通信及服務器電源、電力電源、工業導軌電源等，2024 年上半年電源產品實現收入 11 億元，同比增長 13%，收入占比 27%；毛利率 25.01%，同比+0.76pct，未

108、來高功率 AI 服務器電源的批量交付后，公司電源產品盈利能力有望獲顯著提升。圖表圖表5050：麥格米特麥格米特 2 2024024 年前三季度收入年前三季度收入 5 59 9 億元億元 圖表圖表5151：麥格米特麥格米特 2 24 4H H1 1 電源收入占比電源收入占比 2 27%7%來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 歐陸通：研發儲備高功率服務器電源，有望突破國內大廠訂單歐陸通：研發儲備高功率服務器電源，有望突破國內大廠訂單 歐陸通深耕服務器電源領域多年，已與浪潮信息、富士康、華勤、聯想、中興、新華三等國內知名服務器系統廠商建立了緊密合作關系。近幾年公司推出多款

109、滿足 AI 需求的高功率服務器電源產品及解決方案，包括 1.3kW-3.6kW 鈦金 CRPS 服務器電源、3.3kW-5.5kW 鈦金和超鈦金 GPU 服務器電源、浸沒式液冷服務器電源及 PSU 解決方案等，可支持 NVIDIA 系列 GPU 服務器。2024 年公司推出符合 OCP ORv3 規范的機架式電源解決方案，配置 6 組 5.5kW 服務器電源，可提供最高 33KW 的功率輸出，轉換效率高達 97.5%，并可拓展至 2OU 66KW、3OU 66KW以及 4OU 132KW 等方案，為數據中心領域客戶提供可拓展性及定制化的選項，根據其特定需求和應用場景進行靈活配置。-10%-5%

110、0%5%10%15%20%25%30%35%01020304050607080營業總收入（億元）同比（%，右軸）0%20%40%60%80%100%20202021202220232024H1智能家電電控電源新能源及軌道交通部件工業自動化其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 28 掃碼獲取更多服務 圖表圖表5252：2 2024024 年年公司推出符合公司推出符合 OCP ORv3OCP ORv3 規范的機架式電源解決方案規范的機架式電源解決方案 來源：歐陸通投資者關系公眾號，國金證券研究所 2024 年上半年公司數據中心電源業務收入為 4.95 億元，同比增長 77.16%；毛利率

111、為26.24%，同比+6.50pct，主要得益于高功率服務器電源產品出貨占比提升，產品結構改善，盈利能力優化。24H1 高功率服務器電源收入 2 億元，同比大幅增長 464.1%，占數據中心電源業務收入比重為 42.2%，相對于 2023 年的 15.1%呈現強勁增長態勢。圖表圖表5353：歐陸通歐陸通 2 2024024 年前三季度收入年前三季度收入 26.626.6 億元億元 圖表圖表5454：歐陸通歐陸通 2 24H14H1 數據中心電源業務收入數據中心電源業務收入占比占比 3 31%1%來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 三、配變電系統：AIDC 建設驅動變

112、壓器、開關柜需求高增，國內外頭部企業加大研發投入 3.13.1 配變電系統核心設備是降壓變壓器和高低壓開關柜配變電系統核心設備是降壓變壓器和高低壓開關柜，AIDCAIDC 負載高負載高驅動驅動企業額外自建企業額外自建變電站變電站 配變電系統主要由降壓變壓器、高低壓開關柜兩類設備構成。配變電系統中的電力傳輸順序為：高壓市電（35kv、110kv、220kv）通過公用/自建變電站內的變壓器進而降壓到 10kV10kV 的電輸送到高壓開關柜進行電能的接收和分配接著 10kV 的電通過變壓器轉換為低壓電（380V/220V）輸出至低壓開關柜最后低壓開關柜將低壓電分配到各個電力機房、主機房、空調機房等不

113、同的用電區域。0%10%20%30%40%50%60%70%05101520253035營業總收入（億元）同比（%，右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024H1電源適配器服務器電源其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 29 掃碼獲取更多服務 圖表圖表5555：配變電配變電系統核心設備是系統核心設備是降壓降壓變壓器和變壓器和高低壓開關柜高低壓開關柜 來源：數據中心基礎設施運營管理，國金證券研究所 數據中心配變電系統四大數據中心配變電系統四大要求要求：防火：防火安全安全要求高要求高+低損耗低損耗+模塊化設計模塊化設計

114、+電力可靠性要求高。電力可靠性要求高。防火安全要求極高：數據中心對于環境通常要求保持清潔、干燥且溫度和濕度相對穩定。干式變壓器不使用油作為絕緣和冷卻介質，避免了油浸式變壓器可能存在的漏油引發火災的風險，安全性能更高。同時相比于油浸式變壓器，干式變壓器結構相對簡單，易于檢查和維護，有助于提高運維效率。低損耗、節能要求高：數據中心電力消耗巨大，占數據中心運營成本的 50%以上，是數據中心日常運營最主要支出。低損耗的變壓器能夠有效減少電能在轉換過程中的浪費，降低無功功率消耗，直接節省大量的電費支出。具備模塊化設計思路：當前 AIDC 建設傾向于標準化和模塊化以提高建設效率、降低管理難度和保障系統兼容

115、性。其中的變壓器需要根據數據中心的容量進行配置，具備模塊化快速安裝的能力，滿足業務快速部署需求。電力可靠性與穩定性要求高：數據中心選址多在市電供應穩定區域，這些地區電網架構堅強、電力資源豐富。在市電質量較好的情況下，電壓波動較小且較為規律，無需頻繁調壓操作，這又降低了變壓器自身調壓功能的依賴。圖表圖表5656：數據中心領域主要采用干式變壓器數據中心領域主要采用干式變壓器 來源：金盤科技公告，國金證券研究所 干式變壓器干式變壓器油浸式變壓器油浸式變壓器絕緣介質樹脂、絕緣紙等變壓器油等冷卻方式自冷、風冷、水冷等油浸自冷、油浸風冷、油浸水冷等安全性無油、無污染、難燃阻燃、自熄防火變壓器油可燃、可爆適

116、用場所綜合建筑內、人員密集區域等安全性能要求更高的場所獨立變電場所等要求遠離人群的場所行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 30 掃碼獲取更多服務 AIDCAIDC 負載顯著高于傳統負載顯著高于傳統數據中心負載，數據中心負載，因此因此企業企業額外額外自建變電站自建變電站是未來是未來主流主流趨勢趨勢，帶來，帶來更多更多 110kv110kv 及及以上電力設備增量空間以上電力設備增量空間。1）以往數據中心負載低：在傳統數據中心時代，大廠一棟標準數據機房大約有 2 萬臺服務器，1020 多臺機柜，單機柜功耗 12kW 以上，IT 總容量約 12.9MW，電力容量大概在 20MVA左右，通常由市

117、政公共變電站引來四路 10kV 電源，對區域電網的整體壓力不是很大。2）AIDC 負載高：在 AIDC 時代，以英偉達 H100 的 DGX 架構 8 卡 GPU 服務器為例，部署一個 1024 臺服務器的萬卡算力集群（單機柜按 12kW，考慮制冷等輔助用電），需要 1520MVA的電力容量，一棟 10 萬卡的算力集群建筑，單棟建筑的用電規模則達到 100MW 以上。3）AIDC 催生自建變電站需求：當數據中心用電容量超過當地供電部門允許引接公共變電站的最大容量，且用電需求已影響到了當地供電部門的電網規劃時，用戶需自己建設變電站。此外企業自建變電站還能保障電力供應的自主性與靈活性，實現成本控制

118、和效率提升。目前企業自用變電站等級主要為 110kv、220kv，隨著智算芯片密度的持續增加，園區的用電規?？梢赃_到 200MW，甚至攀升至 300500MW 的水平，企業自建變電站需求越加迫切。圖表圖表5757：AIDCAIDC 負載負載顯著高于傳統數據中心，企業通常自建顯著高于傳統數據中心，企業通常自建110110、220kv220kv 變電站變電站 來源：用戶接入電網供電方案技術導則，國金證券研究所 3.2 3.2 預計預計 20282028 年全球年全球 AIAIDCDC 用用變壓器變壓器/開關柜開關柜需求達到需求達到 681/681/985985 億元億元，2424-2828 年年

119、CAGRCAGR 達達71%/69%71%/69%AIDC 發展帶動變壓器需求持續增長，我們對 AIDC 的用變壓器、開關柜進行測算，核心假設如下：新增容量：預計 2023-2028 年 AIDC 新增容量有望從 2GW 增長至 59GW，CAGR 達 92%；冗余系數：考慮到 2N 系統架構仍是主流，降壓主變/降壓配變/開關柜冗余比分別取2.3/2.2/2.2。單價：預計 AI 降壓主變單價為 3.5 億元/GW；AI 降壓配變單價為 1.9 億元/GW；開關柜單價 8.5 億元/GW?？紤]到開關柜、變壓器市場參與者數量較多等因素，假設單 GW價值量保持年降。全球變壓器/開關柜市場規模：根據

120、 GMI 數據，2028 年全球變壓器市場規模有望超過5500 億元，其中電力變壓器市場規模約 2139 億元、全球配電變壓器市場規模約 3428億元；2028 年全球開關柜市場規模有望超 15150 億元。計算方式：AI 變壓器需求=AI 降壓主變裝機（AI 數據中心裝機*降壓主變冗余比）*單價+AI 降壓配變（AI 數據中心裝機*降壓配變冗余比）*單價，AI 開關柜需求計算方式類似。綜上，我們預計綜上，我們預計全球全球 AIAIDCDC 用變壓器需求有望從用變壓器需求有望從 2022024 4 年的年的 8080 億元增長至億元增長至 20282028 年的年的 6 68181億元，億元，

121、CAGRCAGR 達達 71%71%，占全部下游的 12%，其中 AIDC 用電力變壓器占比提升至 21%、AIDC 用配電變壓器占比提升至 6%；AIDC 用開關柜需求有望從 2024 年的 120 億元增長至 2028 年的 985 億元，CAGR 達 69%，占全部下游的 7%。供電電壓等級供電電壓等級用電報裝容量用電報裝容量受電變壓器總容量受電變壓器總容量220V10kW及以下單相設備-380V100kW及以下50kVA及以下10kV-50kVA-10MVA20kV-50kVA-20MVA35kV-5MVA-40MVA66kV-15MVA-40MVA110kV-20MVA-100MVA

122、220（330）kV-100MVA及以上行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 31 掃碼獲取更多服務 圖表圖表5858：20232023-20282028 年年 AIAI 數據中心用變壓器數據中心用變壓器/開關柜開關柜需求測算：需求測算：預計到預計到 20282028 年全球年全球 AIAI 變壓器變壓器和開關柜的和開關柜的需求需求分別分別達到達到 6 68181 億元億元/9 98585 億元，億元，20242024-20282028 年年 CAGRCAGR 分別分別達達 71%/69%71%/69%來源：SemiAnalysis，GMI，國金證券研究所 3.3 3.3 海外海外頭部頭

123、部廠商廠商綜合解決方案綜合解決方案相對相對成熟成熟，國內廠商國內廠商加大加大數據中心領域數據中心領域研發投入研發投入 當前數據中心領域開關柜、變壓器市場參與者數量較多，競爭格局相對分散，海外頭部廠商包括伊頓、西門子、施耐德等等，主要提供模塊化設備、綜合解決方案。國內廠商主要包括明陽電氣、金盤科技、伊戈爾等等。我們認為，當前 AIDC 發展趨勢明確，企業對于 AIDC 的可靠性、安全性愈發重視，頭部設備廠商有望憑借產品、技術、客戶導入等先發優勢率先獲得更多份額。圖表圖表5959：海外頭部廠商主要提供模塊化設備海外頭部廠商主要提供模塊化設備、綜合解決方案，國內廠商主要包括明陽電氣、金盤科技、伊戈爾

124、、綜合解決方案，國內廠商主要包括明陽電氣、金盤科技、伊戈爾 來源：各公司官網、公告，國金證券研究所 公式/符號公式/符號202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2713234059AI降壓主變裝機（GW）=*降壓主變冗余比515295392135AI降壓配變裝機（GW）=*降壓配變冗余比514285188129AI降壓主變單價（億元/GW）3.53.53.53.43.43.4AI降壓配變單價（億元/GW）2.01.91.91.81.81.7AI降壓主變需求（億元）=*1752101182317460AI降壓配變需求（億

125、元）=*10285292157221AI變壓器需求合計（億元）=+2780153275474681AI降壓主變需求占比=/全球電力變壓器市場規模1%3%6%10%16%21%AI降壓配變需求占比=/全球配電變壓器市場規模0%1%2%3%5%6%AI變壓器需求占比=/全球變壓器市場規模1%2%3%6%9%12%AI開關柜裝機（GW）=*開關柜冗余比514285188129AI開關柜單價（億元/GW）8.58.38.28.07.87.6AI開關柜需求合計（億元）=*42120227405693985AI開關柜需求占比=/全球開關柜市場規模0%1%2%3%5%7%AI數據中心裝機（GW）變壓器項目項

126、目開關柜公司公司國家國家產品布局產品布局行業地位行業地位下游客戶下游客戶伊頓美國變壓器、中低壓開關柜、電力模塊全球龍頭微軟、亞馬遜、互聯網企業、通信運營商、金融機構等西門子德國變壓器、中低壓開關柜、綜合解決方案全球龍頭微軟、亞馬遜、谷歌、阿里巴巴等互聯網企業、通信運營商、金融機構等施耐德法國變壓器、中低壓開關柜、電力模塊全球龍頭微軟、英偉達、互聯網企業、通信運營商、金融機構等明陽電氣中國變壓器、中低壓開關柜、電力模塊國內頭部字節、騰訊、京東、維諦、中國電信、中國移動、中國聯通等金盤科技中國變壓器、中低壓開關柜國內頭部百度、華為、阿里巴巴、中國電信、中國移動、中國聯通等伊戈爾中國變壓器國內頭部阿

127、里巴巴、騰訊等互聯網企業、通信運營商等行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 32 掃碼獲取更多服務 伊頓伊頓：數據中心領域產品布局全面，數據中心領域產品布局全面，指引下游數據中心領域增長強勁指引下游數據中心領域增長強勁。伊頓從 90 年代開始涉足數據中心領域，支持像微軟、AWS 等國際型的頭部客戶。目前公司擁有豐富的經驗和全面的產品布局，能夠為數據中心提供從變壓器、中壓配電、低壓配電等一系列電氣產品。為順應數據中心朝著超大規模和快速部署等方向演進，公司推出數據中心專用集成電力模塊，高度集成由原廠生產的中低壓成套設備、UPS 及干式變壓器等智能電氣設備和電源解決方案，將運營能耗降低 25%

128、，節省 20%的占地、50%的現場安裝時間、80%的施工工作量。圖表圖表6060：伊頓數據中心領域產品布局全面伊頓數據中心領域產品布局全面 圖表圖表6161：伊頓數據中心專用集成電力模塊伊頓數據中心專用集成電力模塊所用核心部件所用核心部件均由伊頓原廠生均由伊頓原廠生產產 來源：EATON，國金證券研究所 來源：伊頓電氣公眾號，國金證券研究所 西門子西門子：自動化技術領先，發布數據中心整體解決方案自動化技術領先，發布數據中心整體解決方案、提供全套配變電設備。、提供全套配變電設備。憑借在自動化、數字化和智能化方面的領先技術，西門子整合數據中心的智能運維解決方案、全時全域能效解決方案、安全可靠供配電

129、解決方案，發布“西門子數據中心解決方案3.0”。該解決方案能夠提供從高壓、中壓到低壓，從整柜、元器件到閥門的全套電力設備，滿足數據中心不同場景不同需求。圖表圖表6262：西門子數據中心解決方案西門子數據中心解決方案 3.03.0 提供全套配變電設備提供全套配變電設備 來源：西門子，國金證券研究所 施耐德：施耐德：全球能源管理與自動化全球能源管理與自動化龍頭龍頭，攜手英偉達攜手英偉達優化數據中心基礎設施優化數據中心基礎設施。施耐德電氣是全球領先的電氣制造商之一，在數據中心領域能提供標準化低壓成套分配電設備。2024 年一季度，施耐德電氣宣布與英偉達達成合作，雙方致力于攜手優化數據中心基礎設施，共

130、同推進 AI 和數字孿生技術的創新變革。2025 年施耐德電氣發布全新 IMDC 智能模塊化數據中心，新產品新增更多配電模塊組合，能夠根據不同架構與市電輸入模式，提供從 6kVA 到最高 60kVA 多種標準配電模塊可選項，幫助客戶實現快速部署，實現端到端一站式交付和遠程數字化管理。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 33 掃碼獲取更多服務 明陽電氣明陽電氣：成套開關設備系列產品成熟成套開關設備系列產品成熟，中標字節數據中心項目中標字節數據中心項目。明陽電氣在數據中心領域已經形成了變壓器、中低壓開關柜、UPS 輸入輸出柜、列頭柜等全系列解決方案。公司進行集成一體化設計和預制化制造，開發

131、了中低壓開關設備設計和集成的核心技術，形成了預制化電力方艙，大幅度降低了數據中心動力系統的建設成本。此外公司與騰訊、京東、維諦、中國移動等國內外知名數據中心客戶建立了穩定合作關系。圖表圖表6363：明陽電氣明陽電氣和騰訊、京東、維諦、中國移動等建立了穩定的合作關系和騰訊、京東、維諦、中國移動等建立了穩定的合作關系 來源：明陽電氣公告，國金證券研究所 2024 年 5 月，公司推出針對數據中心客戶需求及應用場景開發的數字化、智能化環保新型電力設備 MyPower 數據中心電力模塊，全系采用一體化設計、預制化生產、模塊化交付方案，集高可靠性、易維護性、高效節能與智能化管理于一體，可以提升數據中心整

132、體運行效率和可靠性，能夠廣泛應用于高速發展的算力行業大型數據中心及核心機房。新產品推出后，公司已接待多批國內算力行業頭部企業客戶考察以及樣機訂制、測試需求。2024 年 9 月 30 日，公司首次與字節跳動合作，中標火山引擎數據中心項目，公司主要提供電力模塊等輸配電產品，幫助客戶縮短項目建設周期、顯著降低建設成本。我們認為，公司數據中心領域布局已久，看好數據中心領域開關柜、變壓器等產品給公司帶來的業績增量。圖表圖表6464：公司數據中心領域公司數據中心領域布局布局時間較久時間較久 來源：明陽電氣公告，國金證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0.00.51.01.

133、52.02.53.03.520182019202020212022下游數據中心收入（億元）數據中心領域收入占比（%，右軸）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 34 掃碼獲取更多服務 金盤科技金盤科技：干式變壓器干式變壓器領先，領先，在研項目技術水平國內領先在研項目技術水平國內領先。金盤科技干式變壓器系列產品具有優于國家能效要求、低損耗，過載能力強，高可靠性，滿足長期負載要求等優勢，能夠很好的滿足國內外數據中心的使用要求，已經廣泛應用于IDC 數據中心領域。目前公司產品已廣泛應用于包括百度、華為、阿里巴巴、中國移動、中國電信、中國聯通等百余個數據中心項目。圖表圖表6565：金盤科技干式變

134、壓器金盤科技干式變壓器廣泛應用于廣泛應用于 IDCIDC 數據中心領域，下游客戶豐富數據中心領域，下游客戶豐富 來源：金盤科技公告，國金證券研究所 公司數據中心領域主要在研項目包括“數據中心電源配套 VPI 移相整流變壓器研發與產業化”、“智能電網供電系統高低壓柜及箱變產品研發”等等，項目研發技術水平均處于國內領先水平。2018 年以來公司下游新型基礎設施業務收入快速增長，未來隨著研發產品進一步成熟，公司有望率先實現數據中心領域產品導入，充分受益于 AIDC 加速建設。圖表圖表6666：公司下游公司下游新型基礎設施業務新型基礎設施業務收入快速增長收入快速增長 來源：金盤科技公告，國金證券研究所

135、（*注：新型基礎設施業務收入主要來自數據中心領域）伊戈爾：伊戈爾：移相變壓器產品移相變壓器產品布局布局領先，領先，持續加大數據中心領域研發投入持續加大數據中心領域研發投入。2019 年末里巴巴推出了數據中心的最新供電技術巴拿馬電源，伊戈爾參與了該電源核心部件移相變壓器研發，2020 年伊戈爾用于數據中心供電系統巴拿馬電源的移相變壓器實現量產。2022 年公司非公開發行 2.5 億元投資研發建設中心項目，規劃對數據中心電源系統、新型散熱結構移相變壓器、數據中心移相變壓器進行設計優化，持續加大數據中心領域研發投入。0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8201820192020

136、202120222023下游新型基礎設施業務收入（億元）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 35 掃碼獲取更多服務 圖表圖表6767：伊戈爾移相變壓器產品布局領先伊戈爾移相變壓器產品布局領先 來源：伊戈爾官網，國金證券研究所 四、AIDC 柴油發電機：近千億市場規模，國產化趨勢明晰 4.1 4.1 柴發為數據中心重要備電方案，柴發為數據中心重要備電方案，AIDCAIDC 提升壁壘及價值量提升壁壘及價值量 柴油發電機是將柴油等燃料的化學能轉化為電能的電力設備，廣泛應用于應急供電、偏遠地區供電、工業生產、船舶工業、軍事領域等眾多領域。一臺柴油發電機主要包括柴油發動機和發電機兩個部分，輔以燃

137、油系統、控制系統、冷卻系統、勵磁穩壓系統等一系列復雜的支持裝置。柴油發動機通過燃燒柴油產生動力，進而將動力傳輸給發電機，發電機根據電磁感應原理將機械能轉化為電能，最終輸出到負載設備，實現穩定的電力供給。圖表圖表6868：柴油發電機構造示意圖柴油發電機構造示意圖 來源：KOTECH，國金證券研究所 柴油發電機為柴油發電機為 AIDCAIDC 數據中心的重要備電應急方案，性能及壁壘預計提升。數據中心的重要備電應急方案，性能及壁壘預計提升。數據中心在建設和運營中對電力保障要求高，需要持續穩定的電力來保證大量服務器等設備的運行。目前，數據中心實際應用中柴油發電機為主要備用電源方案，能夠滿足數據中心所需

138、可靠性、及時性、功率匹配和應急能力等。AIDC 相較普通 IDC 柴油發電機性能要求提升，主要體現在：1.功率要求更高：AIDC 用于人工智能訓練和推理，配備 GPU、TPU 等計算芯片更多、功耗更大。普通 IDC/AIDC 的功率預計在千瓦級/數十千瓦甚至更高，要求柴發具備更高的額定功率和更大的功率冗余。2.瞬時功率響應更快：AIDC 中的計算設備在進行大規模模型訓練或復雜推理時，負載變化更為頻繁和劇烈，會產生更大的瞬時功率需求。要求柴發能在更短的時間內快速響應并提供足夠的瞬時功率，以確保設備的正常運行，避免因功率供應不及時導致計算中斷或數據丟失。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明

139、36 掃碼獲取更多服務 3.電力輸出穩定性要求更嚴：普通 IDC 要求柴發的輸出電壓穩態調整率為1%-2%，AIDC內部的 GPU、TPU 等在公式對電壓的穩定性極其敏感，要求更為嚴格。其次，柴發的頻率穩定度要求更高，以確保 AIDC 中大量設備能在高精度的時鐘同步下協同工作。4.可靠性及耐久性要求提升：AIDC 的業務通常是持續進行的，如人工智能的模型訓練可能需要數周甚至數月不間斷運行，因此對柴發的可靠性要求極高。AIDC 在 IDC 結構占比提升趨勢下對于柴油發電機的整體性能、壁壘預計提升。圖表圖表6969：康明斯康明斯 qsk60qsk60 系列數據中心用系列數據中心用 2000kWh2

140、000kWh 柴油發電機組柴油發電機組 來源：康明斯官網，國金證券研究所 4.2 4.2 近千億市場規模，享終端放量紅利近千億市場規模，享終端放量紅利 2028 年 834 億元市場空間，受益于 AIDC 趨勢下單機容量及價值量提升。根據測算，我們預計全球數據中心用柴油發電機 2024/2026/2028 年需求量為 41147/46937/52817 臺，CAGR=6%，市場規模為 671/759/834 億元，CAGR=6%。具體假設如下：1.全球數據中心新增裝機總量：2024/2026/2028 年分別 54/79/114 臺，CAGR=21%，其中 AI 數據中心預計為 7/23/50

141、 臺，CAGR=8%。2.柴油發電機作為備用電源電機滲透率：目前柴油發電機占據主要的份額，然而面臨一定的挑戰，如柴油發電機運行時會產生廢氣及噪音對環境造成污染，下游或傾向于更清潔的解決方案如鋰電儲能、氫燃料等；綜合考慮其技術成熟、供電質量高，且成本效益好等，預計仍然占據重要地位，假設 2024-2028 年柴油發電機在數據中心滲透率為 60%-70%。3.柴油發電機單機容量：假設 AI 數據中心及傳統數據中心用柴油發電機單機容量分別為 2、1MW，且伴隨數據處理及運算需求規模提升，對于柴油發電機功率要求提升，假設整體單機容量保持提升趨勢。4.柴油發電機冗余系數：常見柴油發電機冗余配比為 N+1

142、 或者 2N，綜合考慮 AIDC 對于大規模數據訓練及復雜模型運算要求提升，假設冗余系數為 1.2N；5.數據中心柴油發電機價值量：普通數據中心用1MW 柴油發電機以及 AI 數據中心用 2MW柴油發電機價值量假設為 250、150 萬元，目前主要由海外供應商供應；考慮到國產替代比例提升、綜合成本降低等，假設單機價值量保持年降。綜上，根據貝哲斯咨詢報告，2024 年全球柴油發電機規模在 1526 億元，至 2028 年全球柴油發電機規模預計達 1986 億元，下游應用包括電力、石化、通信、交通運輸、煤炭等領域；綜合上述測算，全球數據中心用柴油發電機在柴油發電機終端需求比例預計為 40%。行業專

143、題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 37 掃碼獲取更多服務 圖表圖表7070：全球數據中心用柴油發電機市場空間測算（全球數據中心用柴油發電機市場空間測算（20232023-20282028 年；單位：臺、億元）年；單位：臺、億元）2023A 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E CAGR 全球數據中心新增裝機（GW）46 54 64 79 100 114 21%其中：AI 數據中心 2 7 13 23 40 50 63%傳統數據中心 44 47 51 56 60 64 8%柴油發電機滲透率 70%68%66%64%62%60%/柴油發電機單機容量（MW）1.0 1.1

144、1.3 1.4 1.6 1.7 12%其中：AI 數據中心 1.9 2.0 2.1 2.2 2.3 2.4 5%傳統數據中心 1.0 1.0 1.1 1.1 1.2 1.2 5%柴油發電機冗余系數 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2/全球數據中心用柴油發電機需求（臺）39690 41147 43281 46937 51391 52817 6%其中：AI 數據中心（2MW 容量）882 2852 4893 7997 12848 14836 51%傳統數據中心（1MW 容量）38808 38296 38389 38941 38543 37981 0%柴油發電機單價（萬元/臺）147 1

145、63 162 162 163 158-1%其中：AI 數據中心（2MW 容量）238 250 238 226 214 204-5%傳統數據中心（1MW 容量）143 150 143 135 129 122-5%全球 AIDC 用柴油發電機市場規模（億元）21 71 116 180 275 302 43%全球數據中心用柴油發電機市場規模（億元）583 671 700 759 837 834 6%來源：SemiAnalysis，GlobalSearch，國金證券研究所 4.3 4.3 格局分析：進口比例較高，亟待國產替代格局分析：進口比例較高，亟待國產替代 數據中心用柴油發電機競爭格局分析：進口比

146、例較高，亟待國產替代。數據中心用柴油發電機競爭格局分析：進口比例較高，亟待國產替代。數據中心用柴油發電機屬于中高端領域，技術壁壘、認證壁壘以及資金及規模要求均高于其他領域，目前全球數據中心用柴油發電機龍頭主要為康明斯、MTU、三菱等，以及國內龍頭濰柴重機等；國內柴油發電機組 OEM 廠商頭部公司為科泰電源、豪泰科技以及蘇美達等。據產業鏈數據，國產數據中心柴油發電機進口比例較高，國內外柴油發電機價差較大，亟待國產替代；伴隨國內頭部廠商濰柴動力、玉柴機器等擴產，以及 AI 發展趨勢下國內數據中心應用巨頭字節跳動、騰訊、百度、萬國數據等資本擴張，內資供應份額預計提升。圖表圖表7171：全球柴油發電機

147、及全球柴油發電機及 OEMOEM 廠商格局分析廠商格局分析（20252025 年）年）供應商供應商 國家國家 產品產品 行業地位行業地位 產品市場產品市場 康明斯 美國 柴油發電機 全球龍頭 高端 MTU 德國 柴油發電機 全球頭部 高端 三菱 日本 柴油發電機 全球頭部 高端 卡特彼勒 美國 柴油發電機 全球頭部 高端 濰柴重機 中國 柴油發電機 國內龍頭 中高端 玉柴機器 中國 柴油發電機 國內頭部 中高端 科泰電源 中國 OEM 國內頭部 中高端 豪泰科技 中國 OEM 國內頭部 中高端 蘇美達 中國 OEM 國內頭部 中高端 來源：公司官網等，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱

148、最后一頁特別聲明 38 掃碼獲取更多服務 數據中心柴油發電機供應鏈投資機遇：從價值量及壁壘角度，關注發動機及曲軸環節國產數據中心柴油發電機供應鏈投資機遇：從價值量及壁壘角度，關注發動機及曲軸環節國產替代領軍企業。替代領軍企業。從數據中心柴油發電機結構看，柴油發動機、發電機、控制系統為核心零部件，其中發動機為最核心部件，主要由機體、曲柄連桿機構、配氣機構、燃油供給系統、潤滑系統以及冷卻系統組成。從零部件制造壁壘角度看，電子控制系統、發動機缸體，以及曲軸為高工藝制造壁壘環節。其中，電子控制系統頭部集中度非常高，主要由西門子、施耐德等外資企業壟斷，部分國內企業如英威騰、匯川技術等在中低端市場占據一定

149、份額。發動機頭部集中度亦較高，康明斯、五十鈴等占據國際市占率，國內濰柴動力、玉柴機器為發動機缸體領軍企業。此外，天潤工業為國內曲軸行業龍頭，占據較高市場份額。4.4 4.4 公司推薦公司推薦 濰柴動力：內資柴油發動機龍頭，受益于國產替代趨勢，技術壁壘與市場份額較高。濰柴動力：內資柴油發動機龍頭，受益于國產替代趨勢，技術壁壘與市場份額較高。濰柴動力股份有限公司是國家內燃機研發、制造、銷售重點骨干企業,也是中國柴油機行業首家在香港上市的公司，公司內燃機產品廣泛應用于工程機械、發電等大功率動力配套市場。公司生產的 WD615、WD618 柴油機在重型汽車、工程機械市場的平均占有率達到 75%以上，近

150、年來 10L/12L 大功率柴油機一直保持市場領導地位。大缸徑發動機是發電機組的動力核心，過去市場主要被卡特彼勒、康明斯、約翰迪爾等國外品牌掌控。濰柴動力通過自主研發和戰略并購，逐步打破國外品牌的市場壟斷，實現自主量產，與國外產品相比有明顯的成本優勢。柴油發動機熱效率是節能減排的關鍵參數，近 4 年濰柴已 4 次刷新柴油發動機本體熱效率世界紀錄，2024 年發布了全球首款本體熱效率 53.09%柴油發動機，具有較高的技術壁壘。目前，公司擁有自主知識產權的動力系統和發動機出口 150 多個國家和地區，高端產品憑借優質的可靠性、動力性、經濟性，不斷在發電機組、5G 數據中心備用電源等市場進行拓展。

151、經測算，公司大缸徑發動機的單臺銷售價格近年來呈現上漲的趨勢，目前價格在 40 萬元/臺左右，單臺盈利能力突出，毛利率達 30-40%。根據公司 2021 年發布的定增公告，對大缸徑高端發動機產業化項目的擬投入金額超 30 億元，未來隨著公司對全球市場的不斷發力，來自大缸徑發動機業務的營收有望保持高速增長。濰柴動力財務數據分析：已跨過低谷期，未來盈利預期呈穩健增長模式。濰柴動力財務數據分析：已跨過低谷期，未來盈利預期呈穩健增長模式。2019 年至 2021上半年，濰柴動力營業收入持續向好，受益于行業需求平穩增長和公司產品競爭力較強，公司主要依靠核心業務的持續增長和規模效應的逐步釋放，保持穩健的盈

152、利水平。2021 下半年至 2022 年末進入低谷期，受累于重卡行業的宏觀經濟態勢，國內市場需求恢復緩慢，公司營收明顯下滑，盈利水平暫時回落。2023 年，工程機械行業市場逐步回暖，濰柴動力實現顯著的業績反彈，扣非凈利潤同比增長高達 150%。2024 上半年，公司盈利恢復穩步增長水平。未來隨著全球數據中心，尤其是國內數據中心的建設加速，大缸徑發動機市場具有長足的成長空間，公司未來盈利情況預期將穩健增收。圖表圖表7272：濰柴動力營業收入和扣非凈利潤變化濰柴動力營業收入和扣非凈利潤變化 來源：濰柴動力公告，國金證券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%0408012016

153、01H192H191H202H201H212H211H222H221H232H231H24營業收入（十億元）扣非凈利潤(億元)營業收入YoY（RHS）扣非凈利潤YoY（RHS）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 39 掃碼獲取更多服務 圖表圖表7373：濰柴動力毛利率和扣非利潤率變化濰柴動力毛利率和扣非利潤率變化 來源：濰柴動力公告，國金證券研究所 天潤工業：內資曲軸生產主導企業，技術壁壘和市場份額均較高。天潤工業：內資曲軸生產主導企業，技術壁壘和市場份額均較高。天潤工業技術股份有限公司是國內曲軸專業生產的龍頭企業，公司主要業務包括曲軸、連桿、鑄鍛件、空氣懸架等產品的生產和銷售。曲軸作

154、為柴油發動機的關鍵部件，其制造過程涉及復雜的鍛造、熱處理和精密加工技術，具有較高的技術壁壘。目前國外的曲軸生產廠商主要為寶馬格、川崎重工、薩克斯勒等企業，國內曲軸生產領域由天潤工業、玉柴集團等企業領先。天潤工業憑借多年的技術積累和持續創新，其產品出口至 20 多個國家和地區，國內市場覆蓋全國 31 個省市區，公司曲軸、連桿產品成為國內外著名主機廠的配套產品，擁有穩定的市場地位和較強的競爭能力。天潤工業和沃爾沃、卡特彼勒、濰柴、康明斯等全球主要的柴油發電機企業建立了長期合作關系，其中來自濰柴動力的相關業務收入占總收入的約三分之一。天潤工業財務數據分析：業績達到拐點后迅速回升，未來預計呈持續增長趨

155、勢。天潤工業財務數據分析：業績達到拐點后迅速回升，未來預計呈持續增長趨勢。天潤工業在曲軸生產領域具有穩定的技術優勢，2021 上半年前利潤一直保持穩健增長。在國五促銷透支國六需求等因素的影響下，2021 下半年至 2022 年末重卡銷量持續低迷，導致公司利潤持續下跌。在 2023 年疫情影響減弱、透支效應逐漸出清等背景下，市場環境逐步回暖，重卡銷量達到拐點恢復增長，公司業績迅速回升，2024 上半年恢復到 22 年前的原有水平。國五換為國六標準后，國內發動機廠對連桿及曲軸性能要求更高，公司具備生產國六輕卡及連桿優勢，未來業務存在增量空間，預計在未來三至五年將呈現持續增長趨勢。圖表圖表7474：

156、天潤工業營業收入和扣非凈利潤變化天潤工業營業收入和扣非凈利潤變化 來源：天潤工業公告，國金證券研究所 -100%0%100%200%300%0%2%4%6%8%10%1H192H191H202H201H212H211H222H221H232H231H24毛利率扣非利潤率毛利率YoY（RHS）扣非利潤率YoY（RHS）-100%-50%0%50%100%150%200%012341H192H191H202H201H212H211H222H221H232H231H24營業收入（十億元）扣非凈利潤（億元）營業收入YoY（RHS）扣非凈利潤YoY（RHS）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 4

157、0 掃碼獲取更多服務 圖表圖表7575：天潤工業毛利率和扣非利潤率變化天潤工業毛利率和扣非利潤率變化 來源：天潤工業公告，國金證券研究所 五、投資建議 最看好高功率密度 AC/DC 電源(麥格米特、歐陸通麥格米特、歐陸通)，門檻高、價值量大、競爭格局好；其次看好 HVDC（中恒電氣、禾望電氣中恒電氣、禾望電氣），但技術細節尚在探討階段。BBU 電池:建議關注蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯（工具電芯領先企業，海外布局有馬來西亞基地，已向臺灣 BBU 廠商供應電芯，具備先發優勢）、億緯鋰能億緯鋰能（工具電芯領先企業，海外布局有馬來西亞基地，有望切入 BBU 電池市場）。配套電氣設備：建議關注明陽電氣明陽電氣（成

158、套開關設備系列產品成熟，中標字節數據中心項目）、金盤科技金盤科技（干式變壓器領先，在研項目技術水平國內領先）。柴油發電機：關注內資柴油發動機龍頭濰柴動力濰柴動力（受益于國產替代趨勢及高制造壁壘，全球份額預計提升，盈利能力有望穩固）、內資曲軸領軍企業天潤工業天潤工業（受益于頭部柴發客戶綁定及全球出口擴張）。圖表圖表7676：主要推薦標的盈利預測及估值（元主要推薦標的盈利預測及估值（元/股、億元）股、億元）來源：ifind，國金證券研究所*注：1）以 2025 年 1 月 24 日收盤價計算上述公司現價對應 PE；2）除禾望電氣、億緯鋰能、明陽電氣、濰柴動力，均采用 ifind 一致性預測 -10

159、0%-50%0%50%100%150%0%4%8%12%16%1H192H191H202H201H212H211H222H221H232H231H24毛利率扣非利潤率毛利率YoY（RHS）扣非利潤率YoY（RHS）2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E002851.SZ麥格米特3674.76.36.18.511.27858604333300870.SZ歐陸通1320.92.020.625.631.314667654002364.SZ中

160、恒電氣81-0.60.423.829.836.2-145205332603063.SH禾望電氣1552.75.05.36.88.15831292319002245.SZ蔚藍鋰芯1513.81.44.36.07.240107352521300014.SZ億緯鋰能87335.140.543.556.872.92522201512301291.SZ明陽電氣1612.75.06.68.711.46132241914688676.SH金盤科技1992.85.06.49.011.57039312217000338.SZ濰柴動力121449.190.1115.3127.0143.02513111080022

161、83.SZ天潤工業642.03.93.74.86.03217171311歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PEPE證券代碼證券代碼公司名稱公司名稱市值市值（億元）（億元）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 41 掃碼獲取更多服務 六、風險提示 全球數據中心擴張進度不及預期。全球數據中心擴張進度不及預期。如果全球 AI 數據中心投資建設進度不及預期，將會減少電氣設備需求，進而影響相關公司業績表現。中美科技領域政策惡化：中美科技領域政策惡化：中美在 AI 領域競爭激烈，美國限制先進芯片和半導體對中國的出口，隨著競爭的加劇，未來可能會推出更嚴格的限制政策，限制國內 AI 的發展進而影響 A

162、IDC 投資建設。市場競爭加劇市場競爭加?。禾热羧螂姎庠O備公司加速產能擴張，導致相關電氣設備供需失衡、行業競爭加劇、價格競爭激烈，將對相關公司經營情況帶來不利影響。技術技術迭代風險：迭代風險：AI 行業處于技術快速迭代期，新算法、架構和應用不斷涌現，硬件與軟件需要不斷升級、優化，倘若技術發展過快，相關公司無法跟上行業技術演進節奏，可能會影響相關公司業績表現。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 42 掃碼獲取更多服務 行業行業投資評級的說明：投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%

163、；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 43 掃碼獲取更多服務 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性

164、和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風

165、險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個

166、人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中

167、提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-80234211 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 5 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-86695353 郵箱： 郵編：518000 地址：深圳市福田區金田路 2028 號皇崗商務中心 18 樓 1806