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1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2024 年 6 月 26 日 行業行業研究研究 歐美電網投資需求的思考歐美電網投資需求的思考 電力設備出口專題（二）電力設備新能源電力設備新能源 美國電網：受益于制造業回流、美國電網：受益于制造業回流、AIAI 加速加速發展發展以及以及電網老化電網老化。美國輸配美國輸配電投資電投資整體整體處于歷史高位。處于歷史高位。根據 EEI，2023 年美國規劃輸電投資 307億美元、配電投資 571 億美元，同比 2022 年分別變化-3%、+11%。制造業回流和制造業回流和 AIAI 加速發展加速發展持續推動持續推動美國美國輸配電投資增長輸配電投資增長。

2、一方面，受地緣政治影響，美國制造業持續回流；2021-2023 年，美國工業和制造設施的承諾投資總額約為 4810 億美元。另一方面，隨著生成式 AI 快速發展，美國數據中心建設持續景氣，根據波士頓咨詢集團（BCG），美國數據中心電力負荷將從 2023 年的 17GW 增長至 2030 年的 45GW?；谝陨蟽蓚€邏輯，美國電力負荷峰值將在未來進一步增長。根據 Grid Strategies 在 2023 年的預測，2028 年美國電力負荷峰值將達到 852GW，比 2022 年的預測上調約 17GW，該預測值相較于 2023年峰值增長 38GW38GW。根據我們測算，未來五年 38GW 電力

3、負荷峰值的增長有望帶動 304 億美元的新增輸配電線路投資額，平均約平均約 6161 億美元億美元/年。年。以上測算僅基于 2023 年對未來電力負荷增長預期所做，若美國制造業回流持續加速推進以及 AI 持續加速發展，電力負荷增長以及輸配電投資增量有望進一步提升。美國電網老美國電網老化加劇推升電網化加劇推升電網“替換替換”需求。需求。美國大部分電網建于 20 世紀 60 年代和 70 年代，近年來美國電網已逐漸進入更新換代周期，電網“替換”需求快速增長。根據美國能源部，2023 年美國規劃輸配電投資額同比增長約 6%，其中輸配電網“替換”投資額約為 261 億美元。我們認為在美國電網老化問題凸

4、顯的背景下，其輸配電網“替換”投資額將更快增長，增速有望達到增速有望達到 10%10%以上以上。受益于輸配電投資和新能源裝機增長，美國受益于輸配電投資和新能源裝機增長，美國變壓器變壓器需求需求持續提升。持續提升。1）根據我們測算，2023 年美國新能源升壓變壓器市場規模約為 8.4 億美元，20242024 年美國年美國新新增光伏裝機增光伏裝機同比同比增速增速有望有望超超 40%40%，未來美國新能源升壓變壓器市場規模有望進一步擴大。2）2022 年美國電力和配電變壓器市場規模為 103 億美元，約占輸配電投資額的 12.41%；受益于電網加速建設背景下輸配電投資額的持續增長，美國電力和配電變

5、壓器市場規模 22-32 年 CAGR 有望達到 7.2%。歐洲歐洲電網：電網：為了應對為了應對新能源的加速新能源的加速發展，亟需加快發展，亟需加快電網擴建和電網擴建和升級改造升級改造。歐洲現有電網建設計劃難以滿足歐洲現有電網建設計劃難以滿足其其新能源發展。新能源發展?！半p碳”目標推動歐洲新能源快速發展，根據現有電網建設計劃，2023-2026 年，歐洲將新建輸電線路超過 2.5萬 km，增長超 5.3%。但俄烏沖突、能源危機等促使歐洲進一步加速發展可再生能源，歐洲當前的電網建設計劃難以滿足其最新的新能源政策目標。新能源加速發展新能源加速發展倒逼倒逼歐洲歐洲電網投資持續加速電網投資持續加速。此

6、前歐盟委員會提出 2020-2030年期間平均每年進行 584584 億歐元億歐元的電網投資，但受新能源加速發展的影響，歐洲實際電網投資額高于此規劃，近兩年歐洲歐洲單年單年電網電網投資額投資額達到約達到約 630630 億歐元億歐元。未來在歐洲新能源加速發展的倒逼作用下，其電網整體建設進度仍將繼續加快。投資建議：投資建議：全球電網投資加速趨勢持續演繹，多重邏輯共振推動電力設備需求維全球電網投資加速趨勢持續演繹，多重邏輯共振推動電力設備需求維持高景氣。持高景氣。美國電網加速建設是受益于制造業回流、AI 加速發展、電網設備更新換代等；歐洲則是新能源建設后周期的體現。我們認為，以上因素將推動電網設備

7、需求提升且持續性較強，我國電力設備出口高景氣有望延續，仍具有長期投資價值。建議關注：建議關注：思源電氣、金盤科技、三星醫療、海興電力、伊戈爾。風險分析：風險分析：海外市場競爭風險；匯率波動風險；海外項目風險。買入（維持）買入（維持）作者作者 分析師：殷中樞分析師：殷中樞 執業證書編號：S0930518040004 010-58452071 聯系人：鄧怡亮聯系人：鄧怡亮 021-52523802 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -32%-21%-11%0%10%06/2309/2312/2303/2406/24電力設備新能源滬深300 資料來源：Wind 相關研報相關研

8、報 變壓器的兩個視角：中國出口與美國進口電力設備出口專題（一）（2023-09-09）要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 目目 錄錄 1、美國電網：受益于制造業回流、美國電網：受益于制造業回流、AI 加速發展、電網更新換代加速發展、電網更新換代 .4 4 1.1 制造業回流、AI 加速發展推動美國輸配電投資增長.4 1.2 美國電網老化加劇推升電網“替換”需求.8 1.3 以變壓器視角觀測美國電網設備需求變化.9 2、歐洲電網：受益于新能源歐洲電網：受益于新能源加速發展加速發展 .1111 2.1 新建和升級改造是當前歐洲電網計劃的建設重點.11

9、 2.2 歐洲現有電網建設計劃難以滿足新能源加速發展.12 2.3 新能源加速發展倒逼歐洲電網投資持續加速.13 3、投資建議投資建議 .1414 4、風險分析風險分析 .1515 bUbUcWfV8XbUfVbZ7NbPbRpNqQtRtPlOoOpRlOmOqP8OnMrRxNqMoMuOrNsO 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖目錄圖目錄 圖 1：2016-2023 年美國公用事業計劃資本開支情況.4 圖 2：2022 年和 2023 年美國公用事業計劃資本開支結構.4 圖 3：2028 年美國夏天電力負荷峰值增長預測.5 圖 4：美國電力負荷

10、峰值年增速預測.5 圖 5：美國各電力公司運營區域電力負荷增長的主要驅動因素.5 圖 6：美國自 2022 年 8 月起公布的制造設施建設.6 圖 7：美國數據中心建設分布圖.6 圖 8：美國各電力公司運營區域電力負荷未來五年 CAGR 預測.7 圖 9：2028 年美國各電力公司運營區域電力負荷峰值預測.7 圖 10：2022 年美國輸配電線路投資結構.8 圖 11：2023 年美國輸配電線路投資結構.8 圖 12：美國需升級替換的不同年限的電網長度及升級替換投資額情況.8 圖 13：美國電力供應鏈示意圖.9 圖 14：美國光伏和風電新增裝機容量.9 圖 15：2021 年重點地區電力變壓器

11、和配電變壓器市場規模.10 圖 16：美國變壓器市場規模.10 圖 17：2023-2026 年歐洲各國新建輸電線路長度.11 圖 18：歐洲各國現有輸電線路示意圖.11 圖 19：至少十家歐洲電網運營商正在加速新建輸電線路.12 圖 20：升級改造亦是歐洲電網建設的重點方向.12 圖 21：歐洲各國電網建設計劃 vs2030 國家風光政策目標.12 圖 22：歐洲現有電網計劃僅滿足前次新能源發展規劃.13 圖 23：當前電網計劃無法滿足 2030 年光伏和風電的建設.13 圖 24：未來平均每年至少有 300 億歐元將用于歐洲輸電網建設.14 表目錄表目錄 表 1：美國未來五年 38GW 新

12、增電力負荷所帶動的新增輸配電線路投資額測算.7 表 2：重點公司估值表.14 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1 1、美國電網美國電網：受益于受益于制造業制造業回流回流、AIAI 加速加速發展發展、電網更新換代、電網更新換代 1.1 1.1 制造業回流制造業回流、AIAI 加速發展推動美國輸配電投資增長加速發展推動美國輸配電投資增長 當前美國輸配電投資處于歷史高位，兩者比例基本保持穩定。當前美國輸配電投資處于歷史高位，兩者比例基本保持穩定。根據 EEI，2023年美國規劃輸電（Transmission）投資 307 億美元、配電（Distributio

13、n）投資571 億美元，同比 2022 年分別變化-3%、+11%；其中配電投資提速，與制造業回流息息相關。2023 年美國輸電網和配電網規劃資本開支占整體公用事業資本開支比例分別為 18%和 34%，與往年相比基本保持穩定。圖圖 1 1：20162016-20232023 年美國公用事業計劃資本開支情況年美國公用事業計劃資本開支情況 圖圖 2 2：20222022 年和年和 20232023 年美國公用事業計劃資本開支結構年美國公用事業計劃資本開支結構 資料來源：EEI 資料來源：EEI 20232023-20282028 年年美國電力需求和電力負荷增長美國電力需求和電力負荷增長預測預測預期

14、預期持續上調。持續上調。（1）電力需求：根據 Grid Strategies，聯邦能源管理委員會（FERC）將 2023 年-2028 年美國電力需求增速預期從 2.6%提升到 4.7%，并且這一增速預測有可能在未來持續上調。（2）電力負荷：根據 Grid Strategies，2022 年預測的 2028 年美國電力負荷峰值為 835GW，而 2023 年預測的峰值進一步增長至 852GW，相較于 2023年峰值增長 38GW38GW，比前次預測上調約 17GW。在過去幾年，預測的未來十年電力負荷峰值 CAGR 約為 0.5%，但 2023 年該預測值至少達到 0.9%，且仍有可能被低估。以

15、美國電網目前的建設水平，未以美國電網目前的建設水平，未來來難以承受難以承受負荷負荷快速快速增長。增長。21 世紀 10 年代以來，美國電網建設速度持續放緩，在 10 年代前半段美國平均每年新增 1700 英里的高壓輸電線路，但在 10 年代下半段平均每年僅新增 645 英里。因此，美國目前亟需加速規劃和建設新的發電與輸配電系統，來應對即將大幅增長的電力負荷。敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 3 3：20282028 年美國夏天電力負荷峰值增長預測年美國夏天電力負荷峰值增長預測 圖圖 4 4：美國電力負荷峰值年增速預測美國電力負荷峰值年增速預測 資料

16、來源：Grid Strategies 資料來源：Grid Strategies 我我們認為，未來美國電力負荷增長們認為，未來美國電力負荷增長主要來自于主要來自于：1 1）制造業回流）制造業回流推動制造業投資推動制造業投資增加；增加；2 2）AIAI 快速發展推動數據中心加速建設?？焖侔l展推動數據中心加速建設。在過去的幾年里，總體經濟增長、人口增長、氣候變化和電氣化（建筑和交通）水平提升是美國電力負荷增長的主要驅動因素，并且已被納入對于未來電力負荷的預測中。但從 2022 年開始，尤其是 2023 年，數據中心和制造業的快速發展導致美國電力負荷增長預期突然出現大幅提升，其中電池、汽車等制造業和

17、AI、加密貨幣相關的數據中心是關鍵驅動因素。圖圖 5 5：美國美國各電力公司各電力公司運營區域運營區域電力負荷增長電力負荷增長的主要驅動因素的主要驅動因素 資料來源：Grid Strategies；注：黃點表明該驅動因素將明顯推動該電力公司運營區域的電力負荷增長 敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 制造業：制造業：受地緣政治影響，美國制造業持續回流。受地緣政治影響，美國制造業持續回流。根據美國能源部，自減少通貨膨脹法案（IRA）通過以來，超過 200 個新的交通運輸和清潔能源生產設施已被宣布，這些設施代表著 1000 多億美元的新增投資。投資主要集中在以下

18、地區：1）東南部，尤其是佐治亞州和卡羅來納州；2）MISO，尤其是密歇根州和印第安納州；3）西南部，尤其是亞利桑那州和內華達州。根據 Grid Strategies，2021-2023 年美國工業和制造設施的承諾投資總額約為 4810 億美元。數據中心：數據中心：隨著生成式隨著生成式 AIAI 快速發展，美國數據中心建設持續景氣快速發展，美國數據中心建設持續景氣。根據波士頓咨詢集團（BCG），2023 年數據中心用電量占美國用電量的 2.5%；其預計美國數據中心用電量將從 2023 年的 126TWh 增長至 2030 年的 335TWh，電力負荷電力負荷從從 17GW17GW 增長增長至至

19、45GW45GW。根據 JLL，2028 年美國數據中心新增投資將超過 1500億美元，其中新的生成式 AI 是重要驅動因素。根據 BCG 的預測，2030 年與生成式 AI 相關的電力負荷或將增加 7GW，這也將帶動數據中心用電量占美國用電這也將帶動數據中心用電量占美國用電量的的比例提升至量的的比例提升至 7.5%7.5%。圖圖 6 6：美國自美國自 20222022 年年 8 8 月起公布的制造設施建設月起公布的制造設施建設 圖圖 7 7：美國數據中心美國數據中心建設分布圖建設分布圖 資料來源：Grid Strategies 資料來源：Grid Strategies 上調的上調的電力負荷電

20、力負荷主要主要來自于來自于制造業制造業和數據中心建設和數據中心建設密集的地區。密集的地區。在制造業投資增加、AI 快速發展推動數據中心加速建設的趨勢下，對美國未來電力負荷進一步增長的預期已明顯提高。根據 Grid Strategies，2022 年預測的 22-27 年美國電力負荷高峰 CAGR 為 0.58%，2023 年預測的 23-28 年美國電力負荷高峰 CAGR為 0.93%，預測增速明顯上調。2023 年預測的 2028 年電力負荷高峰較 2022年的預測值進一步提高17.4GW，其中增加的電力負荷主要來自于 ERCOT、PJM、SPP 等電力公司運營區域，這些區域的制造業建設和數

21、據中心建設較為密集。敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 8 8：美國各美國各電力公司運營區域電力公司運營區域電力負荷未來五年電力負荷未來五年 C CAGRAGR 預測預測 圖圖 9 9：20282028 年年美國各美國各電力公司運營區域電力公司運營區域電力負荷電力負荷峰值峰值預測預測 資料來源：Grid Strategies 資料來源：Grid Strategies 未來五年未來五年 38GW38GW 電力負荷增長將帶來電力負荷增長將帶來 304304 億美元的新增輸配電投資。億美元的新增輸配電投資。將新負荷接入電網可能只需要一兩年的時間，新的發電并

22、網可能需要四年以上的時間，在各地區之間建立新的輸電線路以實現高峰時段的電力傳輸甚至需要更長的時間。此外，通過在用電負荷附近建設新的發電設施來滿足制造業和數據中心的電力需求，可能需要每 GW 新負荷對應數十億美元的資本開支。通過增加輸電容量，從而將電力從一個地區傳輸到另一個地區，是更具經濟性且通過增加輸電容量，從而將電力從一個地區傳輸到另一個地區，是更具經濟性且可行的方案?？尚械姆桨?。參考 Grid Strategies 數據，我們假設該方案對應輸電線路每 GW新增負荷的投資額約為 3 億美元。參考美國往年輸配電投資額的比例關系，假設對應配電網每 GW 新增負荷的投資額為 5 億美元。因此，每

23、GW 新增負荷將對應 8 億美元的輸配電線路投資額。經我們測算，經我們測算，美國未來美國未來 5 5 年年 38GW38GW 的新增電力負荷，將的新增電力負荷，將有望有望帶動帶動 304304 億美元的億美元的新增輸配電線路投資額，新增輸配電線路投資額，平均平均約約 6161 億美元億美元/年。年。以上測算僅基于 2023 年對未來電力負荷增長預期所做，若美國制造業回流持續加速推進以及 AI 持續加速發展，電力負荷增長以及輸配電投資增量有望進一步提升。表表 1 1：美國未來五年美國未來五年 38GW38GW 新增電力負荷所帶動的新增輸配電線路投資額測算新增電力負荷所帶動的新增輸配電線路投資額測

24、算 項目項目 單位單位 數值數值 2022 年預測到 2028 年美國電力負荷峰值 GW 835 2023 年預測到 2028 年美國電力負荷峰值 GW 852 2028 年相較于 2023 年的電力負荷峰值增長 GW 38 每每 GWGW 新增負荷對應輸電線路投資額新增負荷對應輸電線路投資額 億美元億美元 3 3 每每 GWGW 新增負荷對應配電線路投資額新增負荷對應配電線路投資額 億美元億美元 5 5 每每 GWGW 新增負荷對應輸配電線路投資額新增負荷對應輸配電線路投資額+億美元億美元 8 8 美國未來五年美國未來五年 38GW38GW 新增電力負荷所帶動的新增輸配電線路投資額新增電力負

25、荷所帶動的新增輸配電線路投資額*(+)*(+)?億美元億美元 304304 資料來源：Grid Strategies，光大證券研究所測算 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1.2 1.2 美國電網老化加劇推升電網“替換”需求美國電網老化加劇推升電網“替換”需求 美國輸配電投資通?？煞譃椤靶录夹g”（解決新能源波動、數字化）、“強化”、美國輸配電投資通?？煞譃椤靶录夹g”（解決新能源波動、數字化）、“強化”、“擴張”（“擴張”（受益于受益于制造業回流和制造業回流和 AIAI 加速發展加速發展）、）、“替換替換”（老舊電網替換（老舊電網替換 ）。（1）根據美國能

26、源部，2023 年美國輸配電網投資共 872 億美元，其中“強化”和“擴張”合計約為 512 億美元；根據我們前文的測算，未來 5 年因新增 38GW電力負荷，有望帶動 304 億美元的新增輸配電線路投資額，平均平均約約 6161 億美元億美元/年年。該投資增量主要對應美國輸配電網投資的“強化”和“擴張”部分。（2）根據美國能源部，20232023 年美國輸配電網年美國輸配電網“替換”“替換”投資約投資約 261261 億美元億美元，包括輸電網“替換”投資 101 億美元和配電網“替換”投資 160 億美元，美國電網老化加劇將進一步推升其“替換”需求。圖圖 1010：20222022 年美國輸

27、配電線路投資結構年美國輸配電線路投資結構 圖圖 1111：20232023 年美國輸配電線路投資結構年美國輸配電線路投資結構 資料來源：EEI 資料來源：美國能源部；投資額單位：十億美元 美國電網老美國電網老化加劇推升電網“替換”需求?；觿⊥粕娋W“替換”需求。美國的大部分電網建于 20 世紀 60年代和 70 年代，近年來美國電網已逐漸進入更新換代周期，電網“替換”需求快速增長。根據 EEI，2023 年美國規劃輸配電投資額同比增長約 6%，其中輸配電網“替換”投資額約為 261 億美元。隨著美國輸配電線路運營年數的持續增加，其老化問題日益凸顯，這將推動輸配電網“替換”投資額快速增長。參考

28、2023 年美國規劃輸配電投資額的同比增速，我們認為輸配電網“替換”投資額將更快增長，增速有望達到增速有望達到 10%10%以上以上。圖圖 1212：美國美國需升級替換的不同年限的電網長度及升級替換投資額情況需升級替換的不同年限的電網長度及升級替換投資額情況 資料來源：Brattle 敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 1.3 1.3 以變壓器視角觀測美國電網設備需求變化以變壓器視角觀測美國電網設備需求變化 變壓器在電力供應鏈中主要應用于發電端升壓、輸電端變換電壓、配電端降壓。變壓器在電力供應鏈中主要應用于發電端升壓、輸電端變換電壓、配電端降壓。在美國，電

29、力通常以 5kV-34.5kV 的電壓產生，以 15 kV-34.5kV 的電壓分配，但以 69 kV-765kV 的電壓傳輸，因此在不同的階段需要用到變壓器來變換電壓等級。其中升壓變壓器通常位于發電機現場，用于升高發電廠發出的低電壓，以便遠距離傳輸大量電力。圖圖 1313：美國：美國電力供應鏈示意圖電力供應鏈示意圖 資料來源：美國能源部 20232023 年美國新能源升壓變壓器市場規模約為年美國新能源升壓變壓器市場規模約為 8.48.4 億美元億美元，未來，未來有望有望隨著美國新隨著美國新能源裝機增長，能源裝機增長，市場規模進一步擴大。市場規模進一步擴大。根據 BNEF，2023 年美國光伏

30、和風電新增裝機容量分別為 35GW 和 7GW，合計約 42GW。參考美國能源部數據，假設 1GW 新能源項目對應升壓變壓器投資額為 0.2 億美元。因此，測算可得 2023 年美國新能源升壓變壓器市場規模約為 8.4億美元。美國能源信息署（EIA）和 Wood Mackenzie 預計，20242024 年美國將年美國將新增光伏裝新增光伏裝機機 50GW50GW 以上，以上，同比同比增速超增速超 40%40%。未來隨著美國新能源裝機快速增長，新能源升壓變壓器市場規模有望進一步擴大。圖圖 1414：美國光伏和風電新增裝機容量美國光伏和風電新增裝機容量 236771411101219242435

31、714158878101713970510152025303540452011201220132014201520162017201820192020202120222023光伏風電 資料來源：GNEF，光大證券研究所整理；單位：GW 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 20222022 年電力和配電變壓器投資額在美國輸配電投資額中占比約為年電力和配電變壓器投資額在美國輸配電投資額中占比約為 1 12.412.41%。電力和配電變電力和配電變壓器是輸配電的基礎設備，在電力系統中發揮著關鍵作用。壓器是輸配電的基礎設備，在電力系統中發揮著關鍵作用。根據PTR

32、 的數據，2021 年美國電力變壓器市場規模為 38.5 億美元，配電變壓器市場規模為 24 億美元，合計約為 62.5 億美元。配電變壓器由于應用領域廣泛，包括工商業、住宅等，因此其數據通常難以進行完全統計，以上配電變壓器市場規?；蚱?。根據 Global Market Insight，2022 年全球變壓器市場規模為 539 億美元，其中美國電力和配電變壓器市場規模為 103 億美元，2022-2032 年 CAGR 有望達到7.2%。根據 EEI，2022 年美國輸配電投資額合計為 830 億美元，因此電力和配電變壓器投資額占整體輸配電投資額的 12.41%，將充分受益于電網加速建設背景

33、下輸配電投資額的持續增長。圖圖 1515：20212021 年重點地區電力變壓器和配電變壓器市場規模年重點地區電力變壓器和配電變壓器市場規模 圖圖 1616：美國變壓器市場規模美國變壓器市場規模 95103207050100150200250202120222032E美國變壓器市場規模 資料來源：PTR 資料來源：Global Market Insight，光大證券研究所整理；單位：億美元 敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 2 2、歐洲電網歐洲電網：受益于新能源：受益于新能源加速加速發展發展 2.1 2.1 新建和升級改造是新建和升級改造是當前歐洲電當

34、前歐洲電網計劃網計劃的建設重點的建設重點 20262026 年歐洲輸電線路長度將較年歐洲輸電線路長度將較 20232023 年增加年增加 5.3%5.3%。歐洲輸電網運營商每兩年發布一次十年電網建設計劃。當前的電網建設計劃并未考慮到俄烏沖突、新能源加速建設。歐洲國家現有的輸電線路長度約 50 萬 km。根據當前歐洲 35 個國家的電網計劃，從 2023 年到 2026 年，歐洲將新建輸電線路超過 2.5 萬 km，輸電線路總長度將增加 5.3%。其中，西班牙、德國、丹麥、希臘、波蘭、芬蘭的新增長度占比超 80%，是主要的輸電線路建設國家。圖圖 1717：20232023-20262026 年歐

35、洲各國新建輸電線路長度年歐洲各國新建輸電線路長度 圖圖 1818：歐洲各國現有輸電線路示意圖歐洲各國現有輸電線路示意圖 資料來源：EMBER 資料來源：EMBER 隨著時間的推移，歐洲電網擴張預計將持續加速。隨著時間的推移，歐洲電網擴張預計將持續加速。以 EMBER 統計的 25 個電網計劃為樣本，其 20232023-20262026 年輸電線路總長度將增加年輸電線路總長度將增加 3.8%3.8%，而在，而在 20272027-20302030年輸電線路總長度將增加年輸電線路總長度將增加 8.1%8.1%。升級改造老化的電網基礎設施亦是歐洲電網建設的重點方向。升級改造老化的電網基礎設施亦是歐

36、洲電網建設的重點方向。歐洲大部分高壓電網建設于 20 世紀 50-80 年代，運營年數長達 70 年，電網容量和性能均受到影響。因此，升級改造亦是當前歐洲電網建設的重點方向，包括運用數字化技術建設智能電網，以提高電網靈活性并有效容納更高比例的可再生能源。敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 1919：至少十家歐洲電網運營商正在加速新建輸電線路至少十家歐洲電網運營商正在加速新建輸電線路 圖圖 2020：升級改造亦是歐洲電網建設的重點方向升級改造亦是歐洲電網建設的重點方向 德國波蘭法國西班牙意大利瑞典立陶宛克羅地亞愛爾蘭英國澳大利亞愛沙尼亞捷克比利時阿爾

37、巴尼亞塞爾維亞北馬其頓拉脫維亞科索沃盧森堡 資料來源：EMBER 資料來源：EMBER 2.2 2.2 歐洲現有電網建設計劃難以滿足新能源歐洲現有電網建設計劃難以滿足新能源加速發展加速發展 能源危機和俄烏沖突使歐洲正加速從化石燃料向可再生能源進行能源危機和俄烏沖突使歐洲正加速從化石燃料向可再生能源進行轉變。轉變。2023 年可再生能源在歐洲電力結構中的比例上升至歷史新高的 44%，化石燃料比例下降 19 個 pct 至歷史最低水平。但歐洲電網由于“擴張”不足、基礎設施老化、缺乏靈活性，難以滿足快速增長的新能源并網。將將 EMBEREMBER 統計的歐洲統計的歐洲 2626 個個國家國家電網建設

38、計劃電網建設計劃與其與其 20302030 年年風電風電、光伏光伏政策目政策目標標相比較相比較，各各有有 1111 個無法滿足。個無法滿足。其中風電和光伏政策目標均無法滿足的國家包括挪威、愛爾蘭、立陶宛、葡萄牙、羅馬尼亞、保加利亞、希臘。例如保加利亞的電網計劃假設到 2030 年風電和光伏將達到 4.1GW，但該國政策目標是超過11GW。（注：此處“無法滿足”指電網建設計劃的容量低于風電、光伏政策目標容量的 10%以上。）圖圖 2121：歐洲各國電網建設計劃歐洲各國電網建設計劃 vs2030vs2030 國家風光政策目標國家風光政策目標 愛爾蘭葡萄牙捷克共和國英國法國西班牙比利時斯洛伐克波蘭瑞

39、典挪威立陶宛羅馬尼亞希臘克羅地亞塞浦路斯瑞士意大利斯洛文尼亞丹麥保加利亞德國匈牙利波斯尼亞-黑塞哥維那黑山共和國科索沃阿爾巴尼亞北馬其頓拉脫維亞愛沙尼亞芬蘭荷蘭盧森堡澳大利亞愛爾蘭葡萄牙捷克共和國英國法國西班牙比利時斯洛伐克波蘭瑞典挪威立陶宛羅馬尼亞希臘克羅地亞塞浦路斯瑞士意大利斯洛文尼亞丹麥保加利亞德國匈牙利波斯尼亞-黑塞哥維那黑山共和國科索沃阿爾巴尼亞北馬其頓拉脫維亞愛沙尼亞芬蘭荷蘭盧森堡澳大利亞 資料來源：EMBER 敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 歐洲亟需加快電網建設步伐，以滿足各地新能源的加速發展。歐洲亟需加快電網建設步伐，以滿足各地新能源

40、的加速發展。電網建設計劃與風光政策目標的不一致源于其之間的時間差，當前的電網建設計劃與前一次的新能源政策目標更匹配，但無法滿足俄烏沖突和能源危機背景下未來加速的新能源發展。根據 EMBER 統計，由于歐洲電網建設計劃無法滿足行業預期的由于歐洲電網建設計劃無法滿足行業預期的 20302030 年光年光伏裝機，將有伏裝機，將有 2 205GW05GW 光伏面臨并網壓力。光伏面臨并網壓力。圖圖 2222：歐洲現有電網計劃僅滿足前次新能源發展規劃歐洲現有電網計劃僅滿足前次新能源發展規劃 圖圖 2323：當前電網計劃無法滿足當前電網計劃無法滿足 20302030 年光伏和風電的建設年光伏和風電的建設 丹

41、麥荷蘭保加利亞克羅地亞盧森堡斯洛伐克斯洛文尼亞匈牙利芬蘭塞浦路斯立陶宛比利時捷克共和國葡萄牙意大利愛爾蘭瑞典澳大利亞羅馬尼亞希臘法國西班牙波蘭西班牙英國芬蘭荷蘭意大利澳大利亞愛爾蘭法國科索沃斯洛伐克立陶宛斯洛文尼亞保加利亞捷克塞浦路斯阿爾巴尼亞匈牙利北馬其頓盧森堡黑山共和國葡萄牙挪威比利時克羅地亞波斯尼亞-黑塞哥維那瑞士羅馬尼亞希臘瑞典丹麥 資料來源：EMBER；單位：GW 資料來源：EMBER 2.3 2.3 新能源加速發展倒逼歐洲電網投資持續加速新能源加速發展倒逼歐洲電網投資持續加速 歐洲在管理電網擁堵上已進行額外花費，加速電網建設有助于降低成本。歐洲在管理電網擁堵上已進行額外花費，加速電

42、網建設有助于降低成本。2023年，西班牙在管理受限電網上花費 20.4 億歐元，超過其平均每年 11.6 億歐元的輸電網投資；2022 年，德國在電網擁堵管理上花費超 40 億歐元，約是 135 億歐元年均輸電網投資的 30%。因此，加速電網建設，有助于降低因當前電網脆弱所導致的額外成本。歐洲每年電網投資額約歐洲每年電網投資額約 630630 億歐元，超出此前政策規劃約億歐元，超出此前政策規劃約 8%8%。此前歐盟委員會提出 2020-2030 年期間平均每年進行 584584 億歐元億歐元的電網投資。但是受俄烏沖突背景下新能源進一步加速發展的影響，歐洲實際電網投資額高于此規劃。近兩年歐洲每年

43、輸電網投資額約 280 億歐元，配電網投資額約 350 億歐元，因此歐洲歐洲全年電網總投資額約為全年電網總投資額約為 630630 億歐元，超出政策規劃約億歐元，超出政策規劃約 8%8%。根據 EMBER 統計，未來平均每年至少有 300 億歐元將用于歐洲輸電網建設，電網整體建設進度仍將繼續加快。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 圖圖 2424：未來平均每年至少有未來平均每年至少有 300300 億歐元將用于歐洲輸電網建設億歐元將用于歐洲輸電網建設 德國荷蘭意大利英國丹麥西班牙法國澳大利亞克羅地亞瑞典波蘭挪威芬蘭希臘捷克保加利亞愛爾蘭立陶宛塞爾維亞斯洛

44、文尼亞斯洛伐克拉脫維亞愛沙尼亞塞浦路斯 資料來源：EMBER 3 3、投資建議投資建議 全球電網投資加速趨勢持續演繹，多重邏輯共振推動電力設備需求維持高景氣。全球電網投資加速趨勢持續演繹，多重邏輯共振推動電力設備需求維持高景氣。歐洲電網加速建設是新能源建設后周期的體現；美國是受益于電網設備更新換代、制造業回流、AI 應用提升用電需求等因素；此外，“一帶一路”國家則是經濟快速發展背景下電網基礎設施加速建設。我們認為，以上因素均將推動電網設備需求提升且持續性較強，我國重要電力設備出口高景氣有望維持。電力設備出口相關公司股價前期上漲較多，基于多重邏輯共振，以及歐美電網投資有望持續增長，我們認為長期趨

45、勢仍在，電力設備出口環節依然具有長期投資價值。建議關注：建議關注：思源電氣、金盤科技、三星醫療、海興電力、伊戈爾。表表 2 2：重點公司估值表重點公司估值表 代碼代碼 公司公司 收盤價收盤價（元）（元）市值市值(億元億元)歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PEPE（X X）2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 002028.SZ 思源電氣 68.97 534 15.59 20.44 25.38 31.08 34 26 21 17 688676.SH 金盤科

46、技 52.26 239 5.05 7.75 10.81 13.93 47 31 22 17 601567.SH 三星醫療 34.09 481 19.04 23.18 28.21 34.59 25 21 17 14 603556.SH 海興電力 47.09 230 9.82 12.05 14.65 17.67 23 19 16 13 002922.SZ 伊戈爾 22.26 87 2.09 3.46 4.52 5.53 42 25 19 16 資料來源：Wind，光大證券研究所整理；注：盈利預測均來源于 Wind 一致預期，股價截止時間為 2024-06-25 敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券

47、研究報告 電力設備新能源電力設備新能源 4 4、風險分析風險分析 （1 1）海外市場競爭風險：海外市場競爭風險：受各國政治、經濟、文化、法律、匯率、貿易保護及政府投資計劃等因素的影響，若海外市場環境發生較大變化，可能對相關公司的海外業務產生影響。此外，隨著越來越多的國內企業開拓海外市場，可能造成市場競爭進一步加??；（2 2）匯率波動風險匯率波動風險：海外業務往往涉及大量外幣結算，匯率波動可能對公司的經營業績產生一定的影響；（3 3）海外項目風險海外項目風險：由于項目所在國的政策環境、人文環境、語言環境等因素，在海外開展生產、項目建設可能面臨稅務、勞務用工、資產等各方面風險。敬請參閱最后一頁特別

48、聲明-16-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評

49、級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人

50、員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和

51、 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光大集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司

52、還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具

53、體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。

54、在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的

55、商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區新閘路 1508 號 靜安國際廣場 3 樓 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際中國光大證券國際有限公司有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP