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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20252025年年0202月月0707日日優于大市優于大市煤化工行業專題煤化工行業專題煤炭資源優勢凸顯，西北煤化工前景可期煤炭資源優勢凸顯，西北煤化工前景可期核心觀點核心觀點行業研究行業研究行業專題行業專題基礎化工基礎化工化學原料化學原料優于大市優于大市維持維持證券分析師：楊林證券分析師：楊林證券分析師：余雙雨證券分析師：余雙雨010-88005379021-S0980520120002S0980523120001市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告可持續航空燃料(SAF)深度報告-2025 年全

2、球進入 SAF 爆發性增長元年 2024-12-05可持續航空燃料行業點評-原料出口退稅取消，國內可持續航空燃料生產商有望受益 2024-11-22可持續航空燃料行業點評-原料出口退稅取消，國內可持續航空燃料生產商有望受益 2024-11-22天然氣行業研究框架 2024-11-08石化化工行業 2024 年 8 月投資策略-看好原油、煤層氣、維生素、電子氣體的投資方向 2024-08-01發展煤化工可充分發揮我國煤炭資源優勢發展煤化工可充分發揮我國煤炭資源優勢。我國煤炭資源豐富，2023 年我國煤炭產量47.1 億噸，占全球煤炭產量的51.8%；而原油和天然氣產量分別占全球總產量的4.6%和

3、5.8%，資源仍相對匱乏。發展煤化工替代石油資源，充分發揮國內煤炭資源優勢，有利于保障國家能源戰略安全。煤制油氣保障能源安全煤制油氣保障能源安全，煤制烯烴效益較高煤制烯烴效益較高。2024 年我國烯烴主流工藝仍為油制烯烴，煤制烯烴成本較低。據卓創資訊，2024年煤制和油制烯烴平均含稅成本分別為7319 和8373 元/噸，煤制烯烴成本優勢約為1055 元/噸。主流煤化工產品中，煤制烯烴的單噸煤耗相對較高，意味著使用西部地區低價煤炭生產成烯烴產品，再運輸到其他地區消費的經濟效益較高，更大程度節省運力。傳統煤化工中合成氨和甲醇為核心產品，我國合成氨/甲醇在產企業中以煤炭為原料的產能占比達89%/7

4、6%。2024年，我國煤制合成氨毛利率高于氣制合成氨，而煤制甲醇利潤率低于氣制作甲醇。西北煤炭資源集中西北煤炭資源集中，利于發展煤化工利于發展煤化工，規劃項目總投資額或超萬億元規劃項目總投資額或超萬億元。中國煤炭資源分布不均，西部資源豐富，東部資源面臨枯竭。未來煤炭開發潛力主要集中在晉陜蒙新地區，規劃煤礦產能也以這些地區為主。截至2024 年底，西北地區規劃的煤化工項目總投資額或超萬億元，項目以煤制油、煤制氣、煤制烯烴等主流現代煤化工產品為主。晉陜蒙新四個地區的煤炭資源儲量和原煤產量均處于全國領先地位，2023 年合計產量占全國原煤總產量的比重高達81.35%，是我國煤炭供應的核心力量。晉陜蒙

5、寧甘新煤炭消費量占比由2015 年的31%增至2022年的43%。運力及供水持續優化運力及供水持續優化。煤炭主產區的煤炭鐵路發運量呈提升態勢，運力改善，未來煤化工產品外運能力也將隨運輸通道發展而提升。我國煤炭資源與水資源呈逆向分布，西部地區水資源相對短缺對煤化工產業發展形成一定制約。晉陜蒙新寧地區中，新疆和陜西近十年供水總量提升幅度較大，未來供水工程的發展或將助力當地煤化工發展。風險提示風險提示：市場風險，技術風險，安全風險，政策風險，資源風險，產能過剩風險，財務風險等。投資建議投資建議：我們推薦在西北地區布局煤化工產業或具備煤炭資源的公司。1）寶豐能源寶豐能源：煤制烯烴龍頭，產能布局寧蒙新。

6、公司主營業務煤制烯烴產能高速擴張，內蒙項目逐步投產，新疆項目規劃推進，為未來利潤增量的核心來源；2）湖北宜化湖北宜化：收購新疆優質資產，煤炭助力產業鏈拓寬。公司為磷肥、氮肥行業龍頭，資源優勢顯著，伴隨子公司新疆宜化重組推進，疆煤資源注入將為公司帶來利潤增長；3）廣匯能源：廣匯能源：新疆民營能源巨頭，煤油氣核心資產擴張。公司現有白石湖煤礦、馬朗煤礦兩大礦區，煤炭產能持續增長。重點公司盈利預測及投資評級重點公司盈利預測及投資評級公司公司公司公司投資投資昨收盤昨收盤總市值總市值EPSEPSPEPE代碼代碼名稱名稱評級評級（元）（元）（百萬元）（百萬元）2024E2024E2025E2025E2020

7、2424E E20202525E E600989.SH600989.SH 寶豐能源寶豐能源優于大市16.47123,567.120.891.6618.59.9000422.SZ000422.SZ 湖北宜化湖北宜化優于大市12.0312,962.490.961.5212.57.9600256.SH600256.SH 廣匯能源廣匯能源優于大市6.1740,313.740.640.889.67.0資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄行業行業概況概況：高效利用煤炭資源，促進煤化工高質量發展高效利用煤炭資源，促進

8、煤化工高質量發展.5 5煤化工：加工轉化原料煤，煤氣化為核心工藝.5我國煤炭資源豐富，煤化工助力保障能源安全.6雙碳背景下煤企轉型，產業鏈延伸發展煤化工.8現代煤化工提升效益，現代煤化工提升效益，傳統煤化工存量優化傳統煤化工存量優化.1313現代煤化工：煤制油氣保障能源安全，煤制烯烴效益較高.13傳統煤化工：合成氨和甲醇為核心，行業內存量優化.16西北煤化工優劣勢：煤炭資源集中，運力及供水持續優化西北煤化工優劣勢：煤炭資源集中，運力及供水持續優化.2020西北地區為我國煤炭資源最豐富地區.20運力持續提升，仍有較大空間.23水資源不足問題有望改善.25重點公司及投資建議重點公司及投資建議.28

9、28寶豐能源：煤制烯烴龍頭，產能布局寧蒙新.28湖北宜化：收購新疆優質資產，煤炭助力產業鏈拓寬.31廣匯能源：新疆民營能源巨頭，煤油氣核心資產擴張.33風險提示風險提示.3636nWbWiUuXkWpOoMaQcM8OsQqQtRtOjMpPpNjMpPrObRrRyRwMpNrQuOtRoQ請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1：煤化工路線圖.5圖2：煤氣化分類圖.6圖3：全球及中國煤炭產量（億噸）.7圖4：全球及中國原油產量（億噸）.7圖5：全球及中國天然氣產量（十億立方米）.7圖6：動力煤價格（元/噸）與布倫特原油價格（美元/桶）.7圖

10、7：中國一次能源生產情況.8圖8：中國一次能源消費結構變化.8圖9：煤制油工藝流程.13圖10：煤制氣工藝流程.14圖11：典型煤制烯烴加工流程圖.14圖12：我國聚乙烯各工藝產能占比.15圖13：我國聚丙烯各工藝產能占比.15圖14：我國煤制及油制烯烴日度含稅裝置成本（元/噸）.15圖15：我國合成氨在產企業按工藝統計.17圖16：我國合成氨下游結構.17圖17：我國合成氨產能、產量及表觀消費量（萬噸）.17圖18：我國合成氨進出口量（萬噸）及進口依存度.17圖19：我國煤制及氣制合成氨企業月度毛利率.18圖20：我國甲醇在產企業按工藝統計.18圖21：我國甲醇下游結構.18圖22：我國甲醇

11、產能、產量及表觀消費量（萬噸）.19圖23：我國甲醇進出口量（萬噸）及進口依存度.19圖24：我國甲醇月度社會庫存（萬噸）.19圖25：我國甲醇周度港口庫存及樣本企業庫存（萬噸）.19圖26：我國煤制及氣制甲醇日度稅后裝置毛利（元/噸）.19圖27：西北地區及中國總體制造業固定資產投資完成額同比.20圖28：中國煤炭消費量（億噸）.22圖29：我國東中西部生產在建煤礦產量趨勢比較（億噸）.22圖30：我國規劃煤礦產能分布情況(截至 2022 年 2 月底).22圖31：我國各地區動力煤坑口價對比.22圖32：我國及各煤炭主產區月度煤炭鐵路發運量（國有重點煤礦，萬噸）.24圖33：西北地區鐵路網

12、及規劃圖.25圖34：晉陜蒙新寧地區供水總量（億噸）.26圖35：晉陜蒙新寧地區用水總量（億立方米）.26圖36：寶豐能源各項業務營收（億元）.28圖37：寶豐能源各項業務毛利（億元）.28請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖38：寶豐能源各項業務毛利率.29圖39：寶豐能源歸母凈利潤（億元）.29圖40：寶豐能源毛利率、凈利率.29圖41：寶豐能源銷售、管理、研發、財務費用率.29圖42：可比公司毛利率.30圖43：可比公司 ROE（加權）.30圖44：湖北宜化各項業務營收（億元）.31圖45：湖北宜化各項業務毛利（億元）.31圖46：湖北宜化營收（億元）

13、.31圖47：湖北宜化歸母凈利潤（億元）.31圖48：湖北宜化毛利率、凈利率.32圖49：湖北宜化銷售、管理、研發、財務費用率.32圖50：廣匯能源各項業務營收（億元）.33圖51：廣匯能源各項業務毛利（億元）.33圖52：廣匯能源各項業務毛利率.33圖53：廣匯能源歸母凈利潤（億元）.33圖54：廣匯能源毛利率、凈利率.34圖55：廣匯能源銷售、管理、研發、財務費用率.34圖56：廣匯能源煤炭產銷量情況（萬噸）.34圖57：廣匯能源天然氣產銷量情況（萬方）.34表1：中國主要能源礦產儲量.6表2：我國煤炭消費量（萬噸）.8表3：西北地區投資額超百億元的煤化工項目規劃.10表4：煤化工行業政策

14、.11表5：煤化工單位產品能源消耗限額.16表6：我國各地區煤炭資源儲量及原煤產量（億噸）.21表7：我國各地區動力煤坑口價參考.23表8：我國及晉陜蒙新地區水資源總量和工業用水總量（億立方米）.25表9：2021 年我國典型煤化工項目平均水耗.26表10：2023 年全國省級行政區供水量和用水量（億立方米）.27表11：重點公司估值表.35請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5行業行業概況概況：高效利用煤炭資源高效利用煤炭資源，促進煤化工高促進煤化工高質量發展質量發展煤化工：加工轉化原料煤，煤氣化為核心工藝煤化工：加工轉化原料煤，煤氣化為核心工藝煤化工是以煤為

15、原料煤化工是以煤為原料，經過化學加工使煤轉化為氣體經過化學加工使煤轉化為氣體、液體液體、固體三種形態的化固體三種形態的化學品和燃料的過程。學品和燃料的過程。煤化工產業可分為傳統煤化工和現代煤化工，傳統煤化工包括煤制合成氨、甲醇、焦化等，主要為化肥、鋼鐵、有機合成等提供原料及燃料；現代煤化工以合成氣工藝為基礎，進一步加工制取油氣、燃料和各種化工產品，以煤經甲醇制烯烴、煤制油、煤制氣等為主，主要生產化工產品和清潔能源產品。圖1：煤化工路線圖資料來源：唐宏青，現代煤化工新技術(第二版)，化學工業出版社，2016，第 1.1 章節，國信證券經濟研究所整理煤氣化工藝在煤化工中具有重要地位煤氣化工藝在煤化

16、工中具有重要地位，特別是在現代煤化工中起決定性作用特別是在現代煤化工中起決定性作用。煤氣化產生合成氣（CO、H2等)既可直接用作能源，又可后加工合成液體燃料和其他化學品。作為龍頭工藝，合成氣化工需求量大、所需投資額大、工藝難度高。工業上對于不同的煤種、產品，使用不同的煤氣化技術，煤氣化工藝呈現多樣化的特征。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6圖2：煤氣化分類圖資料來源：唐宏青，現代煤化工新技術(第二版)，化學工業出版社，2016，第 1.1 章節，國信證券經濟研究所整理我國煤炭資源豐富，煤化工助力保障能源安全我國煤炭資源豐富，煤化工助力保障能源安全我國能源結構

17、仍然是我國能源結構仍然是“富煤、貧油、少氣富煤、貧油、少氣”，油氣對外依存度高。，油氣對外依存度高。截至 2023 年底，中國煤炭儲量為 2,185.7 億噸，同比增長 5.6%；石油和天然氣剩余探明技術可采儲量分別為 38.5 億噸和 6.7 萬億立方米，同比增長 1.2%和 2.6%。2023 年我國煤炭產量 47.1 億噸，同比提升 3.4%，占全球煤炭產量的 51.8%，占據重要地位。2023 年我國原油和天然氣產量分別為 2.1 億噸和 2343.0 億立方米，分別占全球總產量的 4.6%和 5.8%。我國原油產量實現連續 5 年正增長，天然氣連續 7 年增產超 100 億立方米，但

18、資源仍相對匱乏。煤化工助力保障我國能源安全。煤化工助力保障我國能源安全。以乙烯和丙烯為主的低碳烯烴是重要的基本有機化工原料，傳統的低碳烯烴生產技術以石腦油蒸汽裂解為主，強烈依賴石油資源。一般來說，一個百萬噸級的烯烴工廠需要有千萬噸級的煉油廠配套提供石腦油原料。發展煤化工替代石油資源，充分發揮國內煤炭資源優勢，有利于保障國家能源戰略安全。表1：中國主要能源礦產儲量中國礦產儲量中國礦產儲量:煤炭煤炭（億噸億噸）中國礦產儲量中國礦產儲量:石油（億噸）石油（億噸）中國礦產儲量中國礦產儲量:天然氣天然氣（億立方米）（億立方米）202320232,185.7038.5167,424.52202220222

19、,070.1238.0665,690.12202120212,078.8536.8963,392.67202020201,622.8836.1962,665.78資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理注：油氣（石油、天然氣）儲量參照國家標準油氣礦產資源儲量分類（GB/T194922020），為剩余探明技術可采儲量；其他礦產儲量參照國家標準固體礦產資源儲量分類（GB/T177662020），為證實儲量與可信儲量之和。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7圖3：全球及中國煤炭產量（億噸）圖4：全球及中國原油產量（億噸）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理

20、資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖5：全球及中國天然氣產量（十億立方米）圖6：動力煤價格（元/噸）與布倫特原油價格（美元/桶）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理20232023 年中國能源安全穩定供應能力提升。年中國能源安全穩定供應能力提升。2023 年中國一次能源生產總量達 48.3億噸標準煤，同比增長 4.2%。能源生產結構方面，煤炭占 66.6%、石油 6.2%、天然氣 6.0%，非化石能源（水電、核電、風電、光電等）占 21.2%。能源消費總量為 57.2 億噸標準煤，增長 5.7%，能源自給率 84.4%。中國能源消費結構不

21、斷優化中國能源消費結構不斷優化。2023 年我國能源消費量繼續提升，煤炭、原油、天然氣消費量分別同比增長 5.6%、9.1%、7.2%。2023 年，煤炭在一次能源消費總量中的占比降至 55.3%，同比降低 0.7 個百分點；石油占 18.3%，同比上升 0.3 個百分點；天然氣占 8.5%，同比上升 0.1 個百分點；非化石能源（水電、核電、風電、太陽能發電等）占 17.9%，同比上升 0.3 個百分點。與 2013 年相比，煤炭消費占比下滑 12.1 個百分點，非化石能源占比提升 7.7 個百分點。我國是世界上第一大煤炭生產國及消費國我國是世界上第一大煤炭生產國及消費國，煤化工產業持續發展

22、煤化工產業持續發展。近年來，我國現代煤化工產業發展迅速，主要產品產能、產量保持在世界第一。據中國能源報，2023 年我國煤化工行業中，煤（經甲醇）制烯烴產能為 1865 萬噸，較 2019 年增長 17.9%；煤制氣產能 67.1 億立方米，較 2019 年增長 33.3%；煤制乙二醇產能1118 萬噸，較 2019 年增長 131.5%；煤制油產能 1138 萬噸，較 2019 年增長 23.56%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8圖7：中國一次能源生產情況圖8：中國一次能源消費結構變化資料來源：中華人民共和國自然資源部，中國礦產資源報告 2024，國信

23、證券經濟研究所整理資料來源：中華人民共和國自然資源部，中國礦產資源報告 2024，國信證券經濟研究所整理雙碳背景下煤企轉型，產業鏈延伸發展煤化工雙碳背景下煤企轉型，產業鏈延伸發展煤化工火力發電仍為我國煤炭消費最大領域火力發電仍為我國煤炭消費最大領域，20222022 年消費量占比年消費量占比 53.1%53.1%。煤炭下游應用主要包括電力、冶金、化工、建材、供熱等行業領域。從 2014-2022 年我國煤炭消費結構可以看出，煤炭終端消費量在減少，但作為加工轉換的中間消費量在增加，尤其是用于火力發電的煤炭消費量增量較大，由 2014 年的 19.0 億噸提升至2022 年的 23.8 億噸，占總

24、消費量比例由 45.8%提升至 53.1%。煉焦消費量較為穩定，同時，煤制油和制氣等現代煤化工產品的煤炭消費量盡管體量較小，但增幅較高，消費量占比均由 2014 年的 0.2%提升至 2022 年的 1%左右。嚴控煤炭消費增長，助力碳達峰。嚴控煤炭消費增長，助力碳達峰。2021 年 10 月國務院印發2030 年前碳達峰行動方案，提出要推進煤炭消費替代和轉型升級，“十四五”時期嚴格合理控制煤炭消費增長，“十五五”時期逐步減少。方案指出要嚴格控制新增煤電項目，有序淘汰煤電落后產能，推動重點用煤行業減煤限煤；嚴控新增煉油和傳統煤化工生產能力，穩妥有序發展現代煤化工。2021 年 12 月國務院印發

25、的“十四五”節能減排綜合工作方案提出到 2025 年，非化石能源占能源消費總量比重達到20%左右；“十四五”時期，京津冀及周邊地區、長三角地區煤炭消費量分別下降10%、5%左右，汾渭平原煤炭消費量實現負增長。表2：我國煤炭消費量（萬噸）年份年份201420142015201520162016201720172018201820192019202020202021202120222022煤炭消費量煤炭消費量413633413633399834399834388820388820391403391403397452397452401915401915404860404860429576429576

26、448246448246煤炭終端消費量112804112975101569928418117173449724266882871525占比27.3%28.3%26.1%23.7%20.4%18.3%17.9%16.0%16.0%其中：工業終端煤炭消費量917389133180183725986441558802584575683860454占比22.2%22.8%20.6%18.5%16.2%14.6%14.4%13.2%13.5%中間消費(用于加工轉換)277954267061272512285325303986316252321133350636366548占比67.2%66.8%70.1

27、%72.9%76.5%78.7%79.3%81.6%81.8%其中：火力發電中間消費煤炭189525179568182666193925205197210159211635233487237813占比45.8%44.9%47.0%49.5%51.6%52.3%52.3%54.4%53.1%供熱中間消費煤炭224452411526577289833238834442369334418550492占比5.4%6.0%6.8%7.4%8.1%8.6%9.1%10.3%11.3%煉焦中間消費煤炭639446087460649589106160365673659686533469449占比15.5%15

28、.2%15.6%15.1%15.5%16.3%16.3%15.2%15.5%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9煤制油中間消費煤炭6506791105156824973240304737464046占比0.2%0.2%0.3%0.4%0.6%0.8%0.8%0.9%0.9%制氣中間消費煤炭85813201212166320102459330936674710占比0.2%0.3%0.3%0.4%0.5%0.6%0.8%0.9%1.1%洗選損耗煤炭228751979814740132371229512213113011011110173占比5.5%5.0%3.8%

29、3.4%3.1%3.0%2.8%2.4%2.3%資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理新增煤電及自備燃煤機組新增煤電及自備燃煤機組受限受限。2023 年 11 月 30 日，國務院發布空氣質量持續改善行動計劃，原則上不再新增自備燃煤機組，支持自備燃煤機組實施清潔能源替代。2024 年，各省級行政區陸續發布空氣質量持續改善行動計劃實施方案，其中，遼寧、吉林、黑龍江、江蘇、浙江、福建、江西、甘肅、重慶、四川、山西、山東、河北、河南、湖南、廣東、廣西、寧夏、青海、陜西明確原則上不再新增自備燃煤機組；安徽、海南禁止新增煤電及自備燃煤機組；內蒙古實施自備燃煤機組清潔能源替代，嚴禁在政策允許的領域以

30、外新（擴）建自備燃煤機組；貴州鼓勵關停規模小、煤耗高、服役時間長、排放強度大的煤電機組，推動支撐性煤電項目等容量替代建設。鼓勵煤炭原料化鼓勵煤炭原料化，原料煤不納入能源消費總量控制原料煤不納入能源消費總量控制。為實現碳達峰、碳中和目標，煤炭消費需要轉型升級，作為燃料、動力使用的煤炭消費受到嚴控，而原料煤不納入能源消費總量控制。能源產品在轉化為原料的過程中，并非 100%排放二氧化碳到空氣中，一般是 20%排放，80%轉化成原料，即原料煤碳排放低于燃料、動力用煤。2022 年 10 月，國家發改委、統計局發布關于進一步做好原料用能不納入能源消費總量控制有關工作的通知，明確用于生產非能源用途的烯烴

31、、芳烴、炔烴、醇類、合成氨等產品的煤炭、石油、天然氣及其制品等，屬于原料用能范疇，在國家開展“十四五”省級人民政府節能目標責任評價考核中，將原料用能消費量從各地區能源消費總量中扣除，據此核算各地區能耗強度降低指標。2024年 9 月，國家發改委等部門發布關于加強煤炭清潔高效利用的意見，提出有序發展煤炭原料化利用，鼓勵煤基新材料、煤制油氣建設等。國家能源集團、中煤集團、平煤集團和陜煤集團等大型煤炭企業紛紛加快轉型國家能源集團、中煤集團、平煤集團和陜煤集團等大型煤炭企業紛紛加快轉型。煤化工產業可以將煤炭轉化為化工產品，部分替代石油等傳統化石能源，實現煤炭的清潔高效利用，是煤炭企業實現能源轉型的重要

32、途徑之一。同時，發展煤化工可以使煤炭企業實現產業鏈的延伸和多元化發展，與煤炭開采、洗選、發電等業務形成協同效應，將煤炭資源轉化為高附加值的化工產品，提高企業的經濟效益和競爭力。各企業積極探索低碳技術研發、煤化一體與產業鏈延伸等煤化工領域的綠色低碳發展路徑，加大了對煤炭清潔高效生產、產品高端化精細化發展等技術研究的投入，通過技術創新提高資源轉化率，解決產能同質化問題，提升煤化工行業的整體技術水平。截至截至 20242024 年底，西北地區規劃的煤化工項目總投資額或超萬億元。年底，西北地區規劃的煤化工項目總投資額或超萬億元。傳統煤炭企業加大了煤化工項目投資力度，在煤炭資源豐富的西北地區規劃多個大型

33、煤化工項目。據不完全統計，西北地區規劃投資額超百億元的煤化工項目總投資額已達一萬億元左右，項目以煤制油、煤制氣、煤制烯烴等主流現代煤化工產品為主。如國家能源集團 1700 億投資額建設的哈密能源集成創新基地項目，以岔哈泉富油煤為主要原料，建設包括煤、油、化、新能源、綠氫、CCS/CCUS 等一體化的現代請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10綜合能源項目，是首個應用二代技術直接液化煤制油項目，也是新疆第一個煤制油項目；中煤集團在新疆投資 320 億元建設煤炭清潔高效轉化多能融合綜合示范項目，包含 40 億方/年煤制天然氣等；平煤神馬擬投資 300 億元在新疆建設

34、尼龍66 工業絲、民用絲產業鏈項目；陜煤集團榆林化學投資 1760 億元建設 1500 萬噸/年煤炭分質清潔高效轉化示范項目二期工程，依托煤熱解、煤焦油加氫、粉焦氣化技術系統集成，進一步拓展和延伸產業鏈，探索煤基烯烴和煤基芳烴耦合發展的新路徑。表3：西北地區投資額超百億元的煤化工項目規劃類別類別?。▍^?。▍^）公司公司項目項目主要產品年產能主要產品年產能投資額投資額（億元億元）進展進展煤制烯烴煤制烯烴新疆新疆東明塑膠有限公司80 萬噸煤制烯烴（聚丙烯、聚乙烯）80 萬噸189.67在建，預計 2026 年建成新疆新疆山能化工有限公司80 萬噸煤制烯烴（聚丙烯、聚乙烯）80 萬噸208.58在建，

35、預計 2026 年建成新疆新疆中新建煤炭產業有限公司煤基化工耦合綠氫清潔能源示范工程 150 萬噸/年煤制烯烴項目（聚丙烯、聚乙烯各 75 萬噸）150 萬噸3702024年8月環境影響評價公眾參與信息公示內蒙古內蒙古寶豐煤基新材料有限公司260 萬噸/年煤制烯烴和配套 40 萬噸/年植入綠氫耦合制烯烴項目260 萬噸478在建，預計 2025 年建成內蒙古國能包頭煤化工有限責任公司包頭化工煤制烯烴升級示范項目75 萬噸171.52024 年 11 月招標內蒙古中國石化長城能源化工有限公司80 萬噸/年煤制烯烴升級示范項目 80 萬噸2382024年7月啟動環評寧夏寧夏寶豐能源集團股份有限公司

36、50 萬噸/年煤制烯烴項目50 萬噸127.02待建煤制氣煤制氣新疆國家能源集團新疆公司準東一期 20 億立方米/年煤制天然氣項目20 億立方米170.612024 年 10 月召開可研專家評審會新疆新疆新業國有資產經營(集團)有限責任公司準東 20 億立方米/年煤制天然氣項目20 億立方米1552024年6月召開可研專家評審會新疆新疆天池能源有限責任公司20 億立方米/年煤制天然氣項目20 億立方米2302024年2月首次環評公開新疆中煤集團新疆能源有限公司條湖煤炭清潔高效轉化多能融合綜合示范項目 40 億方/年煤制天然氣40 億立方米320在建新疆新疆龍宇能源準東煤化工有限責任公司新疆龍宇

37、能源準東煤化工年產 40億立方米煤制天然氣項目40 億立方米200在建新疆新疆其亞化工有限公司準東 20 億立方米/年煤制天然氣項目40 億立方米（一期 20 億立方米）359（一期 160）一期在建，預計 2027年投產新疆新疆中新建煤炭產業有限公司煤基化工耦合綠氫清潔能源示范工程-40 億立方米/年煤制天然氣項目40 億立方米3002024年8月環評公示煤制甲醇煤制甲醇新疆新疆其亞新材料有限公司年產 600 萬噸煤基甲醇項目600 萬噸287在建，預計 2026 建成內蒙古內蒙古卓正煤化工有限公司年產 100 萬噸煤制甲醇項目、甲醇醋酸延鏈項目100 萬噸甲醇，100 萬噸醋酸255202

38、4 年 12 月開工準備煤制乙醇煤制乙醇新疆新業煤化工(鄯善)有限責任公司120 萬噸/年煤制乙醇多聯產項目120 萬噸乙醇、30 萬噸碳酸二甲酯(DMC)、30 萬噸醋酸）176.162024年9月召開可研專家評審會新疆新疆疆納能源科技集團色低碳煤基新材料資源綜合利用示范項目，2*60 萬噸煤基乙醇裝置、2*135 兆瓦亞臨界焦爐煤氣綜合利用發電裝置120 萬噸338在建煤制油煤制油新疆國家能源集團國家能源集團哈密能源集成創新基地項目(一階段煤制油工程)400 萬噸1700（一階段煤制油 567）在建，預計 2027 年建成投產新疆伊泰伊犁能源有限公司伊泰伊犁能源有限公司 100 萬噸/年煤

39、制油示范項目100 萬噸183重啟建設，計劃 2026年 12 月建成投產其他其他甘肅甘肅智匯格林新能源有限公司1000 萬噸/年低階煤分級分質清潔高效利用與新能源耦合一體化示范項目60 萬噸240在建新疆新疆慧能煤清潔高效利用有限公司煤清潔高效利用有限公司年產 1500萬噸煤化工項目870 萬噸提質煤、120 萬噸煤焦油、70 萬噸煤油氣等100在建，預計 2025 年10 月建成投產新疆新疆廣匯新材料科技有限公司伊吾廣匯 1500 萬噸/年煤炭分質分級利用示范項目714 萬噸提質煤、150 萬噸煤焦油、77.766 萬噸 LNG 等164.8在建，2024 年 10 月開工新疆新疆心連心化

40、學工業有限公司新疆心連心化學工業有限公司化工新材料一期項目32 萬噸三聚氰胺、50 萬噸復合肥330.8在建，預計 2026 年建成新疆新疆黑貓煤化工有限公司年產 640 萬噸焦化及焦爐煤氣綜合利用生產粗苯加氫、焦油加工、LNG等煤化工循環產業并配套煤礦項目640 萬噸396在建，分四期十年建成新疆中國平煤神馬控股集團有限公司尼龍 66 工業絲、民用絲產業鏈項目/300待建，2024 年 4 月簽約請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11內蒙古榮盛能源科技（內蒙古）有限公司煤制丁辛醇、醋酸酯項目50 萬噸醋酸、35 萬噸醋酸乙烯、335 萬噸 EVA、40 萬噸

41、丁辛醇等2002024年8月首次環評公示內蒙古內蒙古佰能富燃新能源有限公司現代煤炭分級分質清潔高效綜合利用項目利用低階煤、粉煤等不同品質的煤炭資源 1000 萬噸，建設現代煤炭分級分質清潔高效利用裝置等400在建，計劃 2025 年 9月建成陜西陜煤集團榆林化學陜煤集團榆林化學 1500 萬噸/年煤炭分質清潔高效轉化示范項目1350 萬噸煤熱解、粉焦氣化、甲醇制烯烴、煤焦油加氫、芳經聯合和烯烴/芳烴深加工工程等二期 1760在建，預計 2027 年底投產資料來源：公司公告，環評報告，國信證券經濟研究所整理政策推動煤化工行業高質量健康發展政策推動煤化工行業高質量健康發展政策政策致力于推動行業致力

42、于推動行業高質量健康發展高質量健康發展。煤化工行業各項政策不斷出臺，對于集中力量支持國家規劃內項目建設、實現行業高質量健康發展、防止低水平盲目擴張提供了強大的政策支持和保障。節能降碳為政策著重點之一，政府對此設立了明確的量化目標，促使企業積極采取措施提升能效。煤化工行業不能僅僅滿足于傳統產品的生產，而是要向高附加值、精細化、差異化的產品方向發展。鼓勵煤化工行業與其他行業的耦合發展，實現資源的循環利用和協同增效，提高整個產業鏈的資源利用效率和經濟效益。表4：煤化工行業政策行業政策行業政策發布機關發布機關發布時發布時間間主要內容主要內容石化和化學工業發展石化和化學工業發展規劃（規劃（2016-20

43、202016-2020 年）年）工信部2016 年11 月在中西部符合資源環境條件地區，結合大型煤炭基地開發，按照環境準入條件要求，穩步開展現代煤化工關鍵技術工程化和產業化升級示范。開展煤制烯烴升級示范，統籌利用國際、國內兩種資源，適度發展甲醇制烯烴、丙烷脫氫制丙烯，提升非石油基產品在乙烯和丙烯產量中的比例，提高保障能力?，F代煤化工產業創新現代煤化工產業創新發展布局方案發展布局方案國家發展改革委、工信部2017 年3 月我國煤炭資源相對豐富，采用創新技術適度發展現代煤化工產業，對于保障石化產業安全、促進石化原料多元化具有重要作用。規劃布局內蒙古鄂爾多斯、陜西榆林、寧夏寧東、新疆準東 4 個現代

44、煤化工產業示范區，推動產業集聚發展，逐步形成世界一流的現代煤化工產業示范區。每個示范區“十三五”期間新增煤炭轉化量總量須控制在 2000 萬噸以內（不含煤制油、煤制氣等煤制燃料）。新建煤制烯烴、煤制芳烴項目必須列入現代煤化工產業創新發展布局方案。關于進一步加強塑料關于進一步加強塑料污染治理的意見污染治理的意見國家發展改革委、生態環境部2020 年1 月到 2020 年，率先在部分地區、部分領域禁止、限制部分塑料制品的生產、銷售和使用；到 2022年，一次性塑料制品消費量明顯減少，替代產品得到推廣；到 2025 年，塑料制品生產、流通、消費和回收處置等環節的管理制度基本建立，多元共治體系基本形成

45、，替代產品開發應用水平進一步提升，塑料污染得到有效控制。中華人民共和國能源中華人民共和國能源法（征求意見稿）法（征求意見稿）國家發展改革委、國家能源局2020 年4 月國家優化煤炭開發布局和生產結構，推進煤炭安全綠色開采，鼓勵發展礦區循環經濟，促進煤炭清潔高效利用，適當發展煤制燃料和化工原料。中共中央中共中央 國務院關于國務院關于新時代推進西部大開新時代推進西部大開發形成新格局的指導發形成新格局的指導意見意見中共中央、國務院2020 年5 月優化能源供需結構。優化煤炭生產與消費結構，推動煤炭清潔生產與智能高效開采，積極推進煤炭分級分質梯級利用，穩步開展煤制油、煤制氣、煤制烯烴等升級示范。石油和

46、化學工業石油和化學工業“十四十四五五”發展指南發展指南中國石油和化學工業聯合會2021 年1 月提出“十四五”末化工新材料的自給率要達到 75%，占化工行業整體比重超過 10%。重點突破高端聚烯烴、工程塑料、高性能氟硅材料、高性能膜材料、電子化學品、生物基及可降解材料以及己二腈、高碳-烯烴共聚單體、茂金屬催化劑等關鍵原料。合理優化產能布局。以石油化工產品能力補充和原料多元化為重點，規劃布局內蒙古鄂爾多斯、陜西榆林、寧夏寧東、新疆準東等 4 個重點現代煤化工產業示范區。高耗能行業重點領域高耗能行業重點領域能效標桿水平和基準能效標桿水平和基準水平（水平（20212021 年版）年版）國家發展改革委

47、、生態環境部等五部委2021 年11 月一是確定了較高水平的能效標桿水平和基準水平，煤制烯烴單位產品能耗標桿水平為 2.8 噸標煤/噸烯烴，基準水平為 3.3 噸標煤/噸烯烴。二是要求各地對不達標項目限期（一般不超過 3 年）實施改造升級和淘汰。三是對擬建、在建項目，應對照能效標桿水平建設實施，力爭全面達到標桿水平。內蒙古自治區內蒙古自治區“十四十四五五”工業和信息化發展工業和信息化發展規劃規劃內蒙古自治區工業和信息化廳2021 年10 月推進能源和戰略資源基地建設。建設風光氫儲一體化源網荷儲一體化示范項目，最大化開發利用風光資源。推進氫氣制取、存儲、運輸、應用一體化發展”?！按蛟炀G色化、精細

48、化、循環化現代煤化工產業鏈。除在建項目和列入國家規劃項目外，原則上不再新批單純煤制甲醇、煤制烯烴等項目高耗能行業重點領域高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實節能降碳改造升級實施指南施指南(2022(2022 年版年版)；現現代煤化工行業節能降代煤化工行業節能降碳改造升級實施指南碳改造升級實施指南國家發改委、工信部等 4部門2022 年2 月現代煤化工行業節能降碳改造升級實施指南提出，到 2025 年，煤制甲醇、煤制烯烴、煤制乙二醇行業達到能效標桿水平以上產能比例分別達到 30%、50%、30%，基準水平以下產能基本實現清零。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告1

49、2關于關于“十四五十四五”推動石推動石化化工行業高質量發化化工行業高質量發展的指導意見展的指導意見工信部、發改委、科技部、生態環境部、應急部、能源局2022 年3 月有序推進煉化項目“降油增化”，延長石油化工產業鏈。嚴控煉油、磷銨、電石、黃磷等行業新增產能，禁止新建用汞的（聚）氯乙烯產能，加快低效落后產能退出。促進煤化工產業高端化、多元化、低碳化發展，按照生態優先、以水定產、總量控制、集聚發展的要求，穩妥有序發展現代煤化工。關于進一步做好原料關于進一步做好原料用能不納入能源消費用能不納入能源消費總量控制有關工作的總量控制有關工作的通知通知國家發改委、統計局2022 年10 月通知明確了原料用能

50、的基本定義和具體范疇，即能源產品不作為燃料、動力使用，而作為生產非能源產品的原料、材料使用。用于生產非能源用途的烯烴、芳烴、炔烴、醇類、合成氨等產品的煤炭、石油、天然氣及其制品，屬于原料用能范疇；若作為燃料、動力使用，不屬于原料用能范疇。關于推動現代煤化工關于推動現代煤化工產業健康發展的通知產業健康發展的通知國家發改委、工信部、自然資源部、生態環境部、水利部、應急管理部2023 年6 月從嚴從緊控制現代煤化工產能規模和新增煤炭消費量，方案明確的每個示范區“十三五”期間 2000 萬噸新增煤炭轉化總量不再延續。確需新建的現代煤化工項目，應確保煤炭供應穩定，優先完成國家明確的發電供熱用煤保供任務，

51、不得通過減少保供煤用于現代煤化工項目建設。2024202420252025 年節能降年節能降碳行動方案碳行動方案國務院2024 年5 月嚴格合理控制煤炭消費。加強煤炭清潔高效利用，推動煤電低碳化改造和建設，推進煤電節能降碳改造、靈活性改造、供熱改造“三改聯動”。嚴格實施大氣污染防治重點區域煤炭消費總量控制，重點削減非電力用煤，持續推進燃煤鍋爐關停整合、工業窯爐清潔能源替代和散煤治理。對大氣污染防治重點區域新建和改擴建用煤項目依法實行煤炭等量或減量替代。合理控制半焦（蘭炭）產業規模。到 2025 年底，大氣污染防治重點區域平原地區散煤基本清零，基本淘汰 35 蒸噸/小時及以下燃煤鍋爐及各類燃煤設

52、施。合成氨行業節能降碳合成氨行業節能降碳專項行動計劃專項行動計劃國家發展改革委、工信部、生態環境部、市場監管總局、國家能源局2024 年5 月推動合成氨關鍵裝置大型化發展，推廣大型先進流程空分、氣化爐、換熱器。普及高效變頻電機、變壓器、壓縮機等用能設備，推廣水冷壁型水煤漿氣化、低能耗尿素等先進工藝裝置。鋼鐵行業節能降碳專鋼鐵行業節能降碳專項行動計劃項行動計劃加強鋼鐵與電力、建材、化工等行業耦合提效，支持利用鋼鐵副產煤氣生產高附加值化工產品，推動以高爐礦渣、鋼渣替代水泥和混凝土原輔料，加快焦爐煤氣制氫聯產液化天然氣技術應用。關于加強煤炭清潔高關于加強煤炭清潔高效利用的意見效利用的意見國家發改委、

53、工信部、自然資源部、生態環境部、交通運輸部、國家能源局2024 年9 月有序發展煤炭原料化利用。加強煤基新材料應用創新，優化調整產品結構，加快煤基新型合成材料、先進碳材料、可降解材料等高端化工產品技術開發應用。加快煤制油氣戰略基地建設。加強煤制油氣等產能和技術儲備。推動煤化工與綠電、綠氫、儲能、二氧化碳捕集利用與封存等耦合發展，打造低碳循環的煤炭高效轉化產業鏈，促進煤化工產業高端化、多元化、低碳化發展。資料來源：國家發改委等部門官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13現代煤化工提升效益，現代煤化工提升效益，傳統煤化工存量優化傳統煤化工

54、存量優化現代煤化工：煤制油氣保障能源安全，煤制烯烴效益較高現代煤化工：煤制油氣保障能源安全，煤制烯烴效益較高煤制油和煤制氣產業的發展對于保障國家能源安全具有重要意義煤制油和煤制氣產業的發展對于保障國家能源安全具有重要意義。我國具有“富煤貧油少氣”的能源格局，煤炭資源相對豐富，煤制油技術能夠將豐富的煤炭資源轉化為清潔的油品，同時過程中產生的二氧化碳、二氧化硫、廢渣等都可以實現有效回收和清潔利用。煤制油工藝可分為直接液化或間接液化法。煤制油工藝可分為直接液化或間接液化法。煤直接液化：煤直接液化：在高溫（400以上）、高壓（10 MPa 以上）條件下，通過催化劑和溶劑的作用使煤分子裂解加氫，直接轉化

55、成液體燃料。這一過程可以進一步加工精制成汽油、柴油等燃料油。直接液化對煤的種類適應性差，反應及操作條件苛刻，產出燃油的芳烴、硫和氮等雜質含量高，十六烷值低，因此在發動機上直接燃用較為困難。煤間接液化：煤間接液化：這一技術路線首先將煤全部氣化成合成氣（一氧化碳和氫氣），然后在一定溫度和壓力下，通過催化劑將合成氣合成為烴類燃料油及化工原料和產品。間接液化的過程包括煤炭氣化制取合成氣、氣體凈化與交換、催化合成烴類產品以及產品分離和改制加工等步驟。間接液化對煤種的要求不高，產物主要由鏈狀烴構成，因此所獲得的十六烷值很高，幾乎不含硫和芳香烴。在我國間接法研發和投入較大。圖9：煤制油工藝流程資料來源：郭晉

56、偉等，煤制油技術和產業發展現狀及前景探析，山西化工，2022，42(5):41-42，國信證券經濟研究所整理工業上采用兩步法制備天然氣工業上采用兩步法制備天然氣：煤煤合成氣合成氣（甲烷化甲烷化）天然氣天然氣。煤制氣工藝流程可簡化為：空氣在空氣分離裝置中被分離以獲取氧氣，煤炭與氧氣在氣化爐中反應生成合成氣，合成氣經過氣體凈化以去除雜質，合成氣在水煤氣變換裝置中進一步轉化為氫氣和二氧化碳，最后，變換后的氣體可能還需經過再次凈化，以確保煤制氣的純度和質量。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14圖10：煤制氣工藝流程資料來源：李瑤等，煤制合成天然氣現狀與發展，潔凈煤技

57、術，2013，19(6):62-66，96，國信證券經濟研究所整理煤制烯烴產能占比低，經濟效益較強煤制烯烴產能占比低，經濟效益較強除煤制氣、煤制油外，現代煤化工主要產品還包括煤制烯烴、煤制乙二醇等。煤制烯烴（CTO）主要工藝流程為：煤合成氣甲醇烯烴。典型煤制烯烴加工以煤為原料，先通過水煤漿加壓氣化技術生產粗煤氣，然后采用耐硫變換及熱回收、低溫甲醇洗工藝凈化粗合成氣，凈化后的合成氣再通過甲醇合成技術生產 MTO 級甲醇。圖11：典型煤制烯烴加工流程圖資料來源：寶豐能源環評報告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告1520242024 年我國烯

58、烴主流工藝仍為油制烯烴年我國烯烴主流工藝仍為油制烯烴。聚乙烯、聚丙烯各工藝產能占比中，油制烯烴工藝分別占據 78%和 54%，仍為主流工藝，煤制烯烴有較大提升空間。圖12：我國聚乙烯各工藝產能占比圖13：我國聚丙烯各工藝產能占比資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理注：數據截至 2024年 12 月 31 日，“乙烯裂解”均屬于油制烯烴工藝。資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理注：數據截至 2024年 12 月 31 日，“乙烯裂解”均屬于油制烯烴工藝。煤制烯烴成本低于國內主流的油制烯烴工藝煤制烯烴成本低于國內主流的油制烯烴工藝。2024 年四季度以來，布倫特原油價格在 75 美元/

59、桶上下震蕩，而煤價有所下滑。盡管原油價格仍處于相對較高區間，但受到宏觀經濟與地緣沖突的影響反復拉鋸，國際油價呈現震蕩狀態。原油價格四季度整體較三季度有所下降，主要由于需求增速預期放緩，且供給端或有增加預期，然而整體供需依然相對偏緊，石油需求溫和復蘇的背景下，油價仍有望繼續維持較高區間。據卓創資訊，2024 年煤制和油制烯烴平均含稅成本分別為 7319和 8373 元/噸，煤制烯烴成本優勢約為 1055 元/噸。圖14：我國煤制及油制烯烴日度含稅裝置成本（元/噸）資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理在主流煤化工產品中，煤制烯烴的單噸煤耗相對較高。在主流煤化工產品中，煤制烯烴的單噸煤耗相對較

60、高。在生產乙烯和丙烯的情況下，煤制烯烴單噸能源消耗約為 4 噸標準煤左右。這意味著使用西部地區低價煤炭生產成烯烴產品，再運輸到其他地區消費的經濟效益較高，更大程度節省運力。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16表5：煤化工單位產品能源消耗限額單位產品能源消耗單位產品能源消耗產品類型產品類型限定值限定值準入值準入值先進值先進值單位單位煤制甲醇（褐煤）煤制甲醇（褐煤）240020001900kgce/t煤制甲醇（煙煤）煤制甲醇（煙煤）220018001700kgce/t煤制甲醇（無煙煤）煤制甲醇（無煙煤）180016001500kgce/t煤制烯烴（乙烯和丙烯）煤

61、制烯烴（乙烯和丙烯）450040003700kgce/t煤制烯烴（丙烯）煤制烯烴（丙烯）600055005200kgce/t煤制天然氣煤制天然氣1.51.41.3kgce/m3煤直接液化制油煤直接液化制油220019001900kgce/toe煤間接液化制油煤間接液化制油250022002200kgce/toe資料來源：中華人民共和國國家標準，國信證券經濟研究所整理注：“kgce”表示千克標準煤，“t”表示噸，“toe”表示噸標準油。傳統煤化工：合成氨和甲醇為核心，行業內存量優化傳統煤化工：合成氨和甲醇為核心，行業內存量優化傳統煤化工行業產能存在結構性過剩傳統煤化工行業產能存在結構性過剩，階段

62、性供大于求階段性供大于求。為實現碳達峰碳中和的目標任務，國家對于“能耗雙控”政策力度不斷加強。傳統煤化工具有高能耗、高污染、資源利用率低、附加值低的特點，“碳耗雙控”政策下，行業空間不斷壓縮。行業內企業競爭力較差，行業內存量優化，產業結構面臨轉型升級，不斷淘汰落后產能，未來多元一體化的高效率生產龍頭有望穩步向前。合成氨和甲醇在傳統煤化工中占據了重要地位，作為基礎化工關鍵原料，在化工領域用途廣泛。我國合成氨和甲醇生產均以煤炭作為主要原料。合成氨合成氨合成氨合成氨（NHNH3 3）是由氮和氫在高溫高壓以及催化劑的作用下直接合成的氨是由氮和氫在高溫高壓以及催化劑的作用下直接合成的氨。它是一種無色、有

63、刺激性氣味的有毒氣體，可液化為具有腐蝕性和易揮發性的液體無水氨（液氨）。合成氨是一種重要的無機化工原料，尤其在化肥生產中，是氮元素的主要來源。我國合成氨在產企業我國合成氨在產企業中，以煤炭為原料的產能占比達中，以煤炭為原料的產能占比達 89%89%，天然氣和焦爐氣為原，天然氣和焦爐氣為原料的產能占比則為料的產能占比則為 9%9%和和 2%2%。煤炭通過煤氣化生成含氫、一氧化碳和二氧化碳的合成氣，經凈化分離后用于合成氨生產；天然氣則通過蒸汽重整生成合成氣。中國是全球合成氨的主要生產和消費國，其產品約 80%用于化肥制造，其中尿素占比高達 63%，其余 20%用于生產化工產品，如純堿、硝酸、己內酰

64、胺、丙烯腈和乙醇胺等。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17圖15：我國合成氨在產企業按工藝統計圖16：我國合成氨下游結構資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理產能方面產能方面，2018 年以來我國合成氨產能較為穩定，產能利用率由 63%提升至 78%，2018-2023 年產量及表觀消費量復合增速均為 4%。進出口方面進出口方面，2022 年以來，受國際能源價格高企和供應減少等因素影響，我國合成氨出口量顯著提升，從 2018 年的 1150 噸增長至 2023 年的 19 萬噸，五年復合增速達 176%。同時，疊

65、加國際局勢緊張等因素，我國合成氨進口量下降，從 2018年的 93 萬噸降至 2023 年的 69 萬噸，五年復合增速為-6%。2022 年，我國一度由凈進口國轉變為凈出口國，但隨著 2023 年國際能源合成氨價格調整，我國再度恢復為合成氨凈進口國家，年度進口依存度為 1.2%。圖17：我國合成氨產能、產量及表觀消費量（萬噸）圖18：我國合成氨進出口量（萬噸）及進口依存度資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理20242024 年以來，我國煤制合成氨企業月度毛利率一直高于氣制合成氨企業。年以來，我國煤制合成氨企業月度毛利率一直高于氣制合成氨企業。20

66、24年 12 月，我國煤制及氣制合成氨企業月度毛利率分別為 18.08%和 4.75%，煤制合成氨盈利存在一定優勢。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18圖19：我國煤制及氣制合成氨企業月度毛利率資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理甲醇甲醇甲醇甲醇（MethanolMethanol，CHCH3 3OHOH）是一種基本的有機化工原料是一種基本的有機化工原料，結構簡單結構簡單、應用廣泛應用廣泛。作為飽和一元醇，甲醇是一種無色、易揮發且具有酒精氣味的液體。它在工業上有著廣泛的用途，包括生產烯烴、甲醛、二甲醚、冰醋酸等重要化工產品，同時也是溶劑和燃料的重要來源。

67、我國甲醇在產企業我國甲醇在產企業生產工藝以生產工藝以煤制甲醇為主煤制甲醇為主，產能占比約，產能占比約 76%76%，其次是焦爐氣和天然氣分別占據 14%和 10%。甲醇的下游應用非常廣泛，消費結構和區域分布相對穩定，其中以煤經甲醇制烯烴消費占比最高，2023 年該比例為 51%，其余下游則較為分散，包括 MTBE、冰醋酸等。圖20：我國甲醇在產企業按工藝統計圖21：我國甲醇下游結構資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理產能方面，產能方面，2018 年以來我國甲醇產能、產量及表觀消費量均呈現逐年增長態勢，2018-2023 年復合增速分別為 5%、7

68、%及 8%，產能和產量增速略低于需求增速。2023年我國甲醇產能利用率為 73%。進出口方面進出口方面，2018-2023 年，我國甲醇進口量由 743 萬噸提升至 1455 萬噸，五年復合增速達 14%，同時出口量一直維持在較低水平。我國甲醇進口依存度在 2018年為 11.8%，2023 年上升至 15.6%，而出口依賴度維持在較低水平，2023 年為 0.2%，一定程度上反映出國內市場對甲醇的需求較為強勁。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19圖22：我國甲醇產能、產量及表觀消費量（萬噸）圖23：我國甲醇進出口量（萬噸）及進口依存度資料來源：卓創資訊，國

69、信證券經濟研究所整理資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理圖24：我國甲醇月度社會庫存（萬噸）圖25：我國甲醇周度港口庫存及樣本企業庫存（萬噸）資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理2022-20242022-2024 年煤制甲醇利潤率較低年煤制甲醇利潤率較低。據卓創資訊，截至 2023 年底，中國甲醇產能占全球的 60%，達到 1.08 億噸。中國產能的增長主要是由于西北地區大型配套項目的上馬，產能集中度較高。然而，盡管 2023 年煤制甲醇成本較 2022 年下降，但價格的同步下跌使得甲醇行業盈利水平下滑，生產企業虧損，并導致甲醇新建產能增

70、速放緩。甲醇生產企業在雙碳背景下面臨更加嚴峻的市場考驗。圖26：我國煤制及氣制甲醇日度稅后裝置毛利（元/噸）資料來源：卓創資訊，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20西北煤化工優劣勢西北煤化工優劣勢：煤炭資源集中煤炭資源集中，運力及供運力及供水持續優化水持續優化西北煤化工產業集聚發展西北煤化工產業集聚發展。2017 年 3 月，國家發改委、工信部聯合印發的現代煤化工產業創新發展布局方案中即規劃布局內蒙古鄂爾多斯、陜西榆林、寧夏寧東、新疆準東 4 個現代煤化工產業示范區，擬推動產業集聚發展，逐步形成世界一流的現代煤化工產業示范區。西北地區制

71、造業投資額增速較高西北地區制造業投資額增速較高。自 2021 年以來，西北大部分?。▍^）制造業固定資產投資完成額同比增速高于我國總體增速。尤其是內蒙古，2021-2023 年制造業固定資產投資完成額同比增速分別為 29.2%/42.6%/46.4%，保持較高增速。新疆 2021 年制造業固定資產投資完成額同比增速達 36.9%，而后在 2022-2023 年分別為 15.0%和 1.5%，但新疆是后續規劃煤化工項目最多的地區，未來 3-5 年或有望實現多個煤化工項目投產。圖27：西北地區及中國總體制造業固定資產投資完成額同比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理西北地區為我國煤炭資源最豐富

72、地區西北地區為我國煤炭資源最豐富地區我國煤炭資源分布不均衡我國煤炭資源分布不均衡，表現為表現為“北富南貧北富南貧，西多東少西多東少”。山西、內蒙古、陜西和新疆這四個地區的煤炭資源儲量和原煤產量均處于全國領先地位，2023 年合計產量占全國原煤總產量的比重高達 81.35%，是我國煤炭供應的核心力量。其中，山西以 13.78 億噸的產量位居榜首，占比達到 29.18%，長期以來作為我國重要的煤炭能源基地，憑借豐富的煤炭儲量和成熟的開采產業體系，在全國煤炭市場有著舉足輕重的地位；內蒙古緊隨其后，產量為 12.42 億噸，占比 26.30%，其廣袤的煤炭資源儲備以及大規模的開采作業保障了其在全國煤炭

73、供應中的重要分量。西北地區煤炭資源豐富的同時，優質煤居多，以無煙煤、瘦煤等優質煤為主，熱值較高，這對發展燃料電站、化工產業等都具有重要意義。新疆是中國煤炭遠景儲量最豐富的地區新疆是中國煤炭遠景儲量最豐富的地區，目前勘探程度較低目前勘探程度較低。2021 年新疆煤炭資請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21源儲量 364.52 億噸，位居全國第二位。據中國能源網，新疆預測煤炭資源量 2.19萬億噸，占全國煤炭資源總量的 40%左右，資源量位居全國第一。新疆 2023 年原煤產量同比增速達 11.38%，一方面得益于當地不斷加大對煤炭資源開發的投入，新礦井的建設和原

74、有礦井產能的擴充，另一方面也是由于其煤炭資源豐富且市場對其煤炭的需求在增長，尤其是在“西煤東運”等能源調配格局下，運輸通道不斷完善，促進了產量提升。表6：我國各地區煤炭資源儲量及原煤產量（億噸）地區地區20232023 年原煤產量年原煤產量（億噸億噸）占比占比同比增速同比增速20212021 年煤炭資源儲量（億噸）年煤炭資源儲量（億噸）山西山西13.7829.18%4.39%494.17內蒙古內蒙古12.4226.30%2.31%327.02陜西陜西7.6216.13%1.74%310.62新疆新疆4.609.74%11.38%364.52貴州貴州1.332.82%1.53%134.90安徽安

75、徽1.122.37%0.00%59.95河南河南1.032.18%5.10%45.05寧夏寧夏0.992.10%4.21%56.98山東山東0.871.84%-1.14%33.43云南云南0.751.59%11.94%74.12黑龍江黑龍江0.701.48%0.00%36.99甘肅甘肅0.601.27%11.11%41.50河北河北0.460.97%-2.13%26.42遼寧遼寧0.290.61%-9.38%11.51四川四川0.210.44%-8.70%28.98吉林吉林0.090.19%-10.00%6.96湖南湖南0.090.19%12.50%4.89江蘇江蘇0.080.17%-20.0

76、0%3.14青海青海0.080.17%-11.11%10.02福建福建0.040.08%0.00%2.65廣東廣東0.040.08%0.00%0.01江西江西0.020.04%0.00%1.89湖北湖北0.010.02%0.00%0.17北京北京/0.97天津天津/上海上海/浙江浙江/0.15廣西廣西/1.73海南海南/重慶重慶/西藏西藏/0.11資料來源：國家統計局，中國煤炭經濟研究會，國信證券經濟研究所整理我國煤炭消費量穩中有升我國煤炭消費量穩中有升，新增消費量主要來自主產區晉陜蒙寧甘新新增消費量主要來自主產區晉陜蒙寧甘新。近年來我國煤炭消費量穩中有升，由 2015 年的 40.0 億噸提

77、升至 2022 年的 44.8 億噸，復合增速為 1.6%。其中，消費增量主要集中在北方主產地和南方消費地，尤其是晉陜蒙新等?。▍^）。隨著中部崛起戰略和西部大開發戰略的實施，中西部地區的經濟發展加速，能耗需求增長迅速，其煤炭消費量占全國總消費量的比重逐步上升。晉陜蒙寧甘新煤炭消費量占比由 2015 年的 31%增至 2022 年的 43%，提升了12 個百分點。據國家能源集團技術經濟研究院預測，預計中國煤炭消費將在 2028年達到約 45 億噸的峰值，之后進入峰值平臺期，2038 年后開始明顯下降，2050年降至 25 億噸，2060 年降至 8 億至 10 億噸。中國煤炭資源分布不均中國煤炭

78、資源分布不均，西部資源豐富西部資源豐富，東部資源面臨枯竭東部資源面臨枯竭。據國家能源集團技請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22術經濟研究院預測，現有煤礦產量 2030 年前可維持在 37 億噸以上，2030 年后將快速衰減，2050 年降至 19 億噸，2060 年降至 14.9 億噸。未來煤炭開發潛力主要集中在晉陜蒙新地區，規劃煤礦產能也以這些地區為主。為滿足碳達峰前后的煤炭需求，預計需要在晉陜蒙新等重點區域新建 9 億噸/年的煤炭產能。煤炭產業將進一步向西部地區集中，預計到 2035 年，東部地區煤炭產量占比將降至 3%，中部地區降至 24%，西部地區升

79、至 73%。圖28：中國煤炭消費量（億噸）圖29：我國東中西部生產在建煤礦產量趨勢比較（億噸）資料來源：Wind，國家統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：朱吉茂等，“雙碳”目標下我國煤炭資源開發布局研究，中國煤炭，49(1)，44-50，2023，國信證券經濟研究所整理圖30：我國規劃煤礦產能分布情況(截至 2022 年 2 月底)圖31：我國各地區動力煤坑口價對比資料來源：朱吉茂等，“雙碳”目標下我國煤炭資源開發布局研究，中國煤炭，49(1)，44-50，2023，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：除新疆地區參考5500 大卡煤價之外，其余地區均以 50

80、00 大卡煤價為參考。新疆地區坑口煤價較低新疆地區坑口煤價較低，其次是內蒙古其次是內蒙古。以 2024 年 12 月 27 日市場價格為例，所列地區坑口煤價從新疆（烏魯木齊）的 250 元至貴州（貴陽）的 830 元不等，價格差異較大。煤炭資源相對豐富的新疆、內蒙古、陜西、甘肅等地煤炭價格相對較低，尤其是新疆地區。西北地區煤炭開采成本較低，主要是由于地質條件優越，煤層埋藏淺、厚度大且地質構造簡單，易于開采，從而規?；_采程度高，大型煤礦多、資源整合佳，能充分發揮優勢降成本。新疆受限于相對較遠的地理位置，煤炭運輸成本較高，在一定程度上限制了其市場輻射范圍，當地需求有限，市場競爭相對不激烈，同時供

81、給充裕且開采成本較低，于是售價相對較低。其次是內請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23蒙古地區，煤炭產量較大，供應充足，下游需求、交通運輸便捷度高于新疆，煤炭價格中樞高于新疆而低于其余地區。煤化工產業對于煤價較為敏感，在新疆、內蒙古等煤價較低地區發展煤化工，在原料成本方面具有較大優勢，同時也更加高效地利用了當地的煤炭資源。表7：我國各地區動力煤坑口價參考新疆新疆（烏魯木齊）烏魯木齊）內蒙古內蒙古（鄂爾多斯）鄂爾多斯）陜西陜西（黃陵）黃陵）甘肅甘肅（華亭）華亭）山東山東（淄博）淄博）云南云南（昭通）昭通）湖南湖南（婁底）婁底）四川四川（宜賓）宜賓）貴州貴州（貴陽

82、）貴陽）2024-12-272024-12-272504556206907007607708008302024-12-202024-12-202704586406907207608008008302024-12-132024-12-132704896606908307608068008302024-12-062024-12-062705116706908307608108008312024-11-292024-11-292905177306908307708108208352024-11-222024-11-223105308106908307708188208352024-11-152024

83、-11-153105378106908307708208208352024-11-082024-11-083305418106908307708248208352024-11-012024-11-01370541800690830770830820835資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：除新疆地區參考 5500 大卡煤價之外，其余地區均以 5000 大卡煤價為參考。新疆憑借資源稟賦和政策紅利新疆憑借資源稟賦和政策紅利，成為全國煤炭及煤化工產業的核心增長極成為全國煤炭及煤化工產業的核心增長極。新疆地區豐富的煤炭資源以及低開采成本吸引眾多企業奔赴新疆開采煤炭及發展煤化工產業。2023

84、年 12 月 28 日，國家能源集團新疆公司紅沙泉二號露天煤礦工程在準東地區西黑山礦區開工，礦區地質資源量約為 58.57 億噸，產能規劃 2000 萬噸/年，其中一期核準產能 1000 萬噸/年。2024 年 10 月 17 日，廣匯能源正式取得新疆淖毛湖礦區馬朗一號煤礦采礦許可證，開采方式為露井聯采，規模 1000 萬噸/年。2024 年 11 月 19 日，新天然氣控股子公司新疆明新油氣勘探開發有限公司以 35.23 億元競得新疆巴里坤哈薩克自治縣三塘湖礦區七號勘查區普查煤炭資源探礦權，探礦權面積 109.28 平方公里，煤炭資源量 1000 米以淺估算資源量 20.93億噸。運力持續提

85、升，仍有較大空間運力持續提升，仍有較大空間運力改善，煤炭轉運能力提高。運力改善，煤炭轉運能力提高。得益于基礎設施建設加強、運輸組織管理優化、技術裝備進步以及市場需求與政策推動等多方面因素共同作用，近年來我國煤炭轉運能力總體有所提高，煤炭主產區的煤炭鐵路發運量呈提升態勢。2015-2023年，我國國有重點煤礦煤炭鐵路發運量由 18.0 提升至 25.6 億噸，復合增速 5.4%。各煤炭主產區中，新疆和陜西地區國有重點煤礦煤炭鐵路發運量由 2015 年的 0.1和 0.5 億噸提升至 2023 年的 0.4 和 1.5 億噸，復合增速分別達 17.8%和 15.9%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及

86、其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24圖32：我國及各煤炭主產區月度煤炭鐵路發運量（國有重點煤礦，萬噸）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理新疆煤炭鐵路外送通道呈現為新疆煤炭鐵路外送通道呈現為“一主兩翼一主兩翼”?！耙恢鳌敝柑m新鐵路，蘭新鐵路東起甘肅省蘭州市，西至新疆維吾爾自治區烏魯木齊市，全長 1903 公里，是連接新疆與內地的骨干線路，承擔了大部分煤炭東運任務，將準東、吐哈等煤田煤炭運往甘肅、青海乃至華東地區?！皟梢怼敝?，北翼為將軍廟-淖毛湖-額濟納旗鐵路，與包蘭鐵路接軌，構建起新疆煤炭外運的北部迂回線路，拓寬了煤炭流向華北、東北市場的路徑；南翼是庫爾勒-若羌-格爾木鐵路，打通了

87、新疆煤炭南下入藏、進川渝，以及通過青藏鐵路轉運至內地其他地區的新通道，為新疆煤炭開拓了廣闊的西南市場空間。臨哈鐵路擴能增強運力。臨哈鐵路擴能增強運力。隨著經濟發展，新疆煤炭等資源外運需求大增，既有鐵路線路無法滿足貨運需求?！氨币怼迸R哈鐵路擴能改造工程進行中，擴能改造完成后，運力將從當前的 1300 萬噸有望提升至 2 億噸，極大提高臨額段貨運能力，為新疆煤炭等資源外運提供有力保障，滿足華北等地區的能源需求。中吉烏鐵路將為新疆打開新的市場空間中吉烏鐵路將為新疆打開新的市場空間。2024 年 6 月 6 日，中國、吉爾吉斯斯坦、烏茲別克斯坦三國政府間協定簽署中吉烏鐵路項目；12 月 27 日，中吉

88、烏鐵路項目啟動儀式在吉爾吉斯斯坦賈拉拉巴德舉行。中吉烏鐵路建成后，將進一步完善中亞地區的鐵路網絡布局，大大縮短中國到歐洲和中東的貨運路程，節省運輸時間。該鐵路的開通將為中國與吉爾吉斯斯坦、烏茲別克斯坦以及更廣泛的中亞、西亞和歐洲地區之間的貿易往來提供更加便利的條件，降低貿易成本。西北其余地區煤炭外運依賴包西、太中銀等鐵路。西北其余地區煤炭外運依賴包西、太中銀等鐵路。包西鐵路北起內蒙古包頭，南至陜西西安，縱貫內蒙古鄂爾多斯、陜西榆林等煤炭富集區，緊密銜接神府煤田、榆橫煤田等，全長 800 余公里，是連接華北與西北的重要貨運干線。太中銀鐵路向華北、華東輸送晉陜寧煤炭，西起寧夏中衛，途經陜西榆林、山

89、西呂梁，東至山西太原、河北石家莊，橫跨陜甘寧晉冀五?。▍^），全長 944 公里，是一條兼顧客運與貨運的區域性鐵路干線。內蒙古西部主要借助京包、集通鐵路，京包鐵路位于內蒙古西部煤炭產區與華北地區消費市場之間，為煤炭東運提供了便捷的通道，從北京經河北張家口、山西大同、內蒙古呼和浩特，最終到達包頭；集通鐵路西起內蒙古烏蘭察布市集寧南站，東至通遼市，全長 943 公里，連接了內蒙古西部的煤炭產區與東部的交通樞紐和市場，使得煤炭可以通過這條線路轉運至東北地區或其他更廣泛的市場。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25圖33：西北地區鐵路網及規劃圖資料來源：國家發展改革委，

90、中長期鐵路網規劃，國信證券經濟研究所整理水資源不足問題有望改善水資源不足問題有望改善我國煤炭資源與水資源呈逆向分布我國煤炭資源與水資源呈逆向分布，現代煤化工項目多位于“多煤、缺水”的中西部地區，水資源短缺對煤化工產業發展形成制約。2023 年，晉陜蒙新水資源總量分別占全國總量的 0.6%/2.1%/1.9%/3.4%，工業用水總量占全國總量的1.2%/1.1%/1.5%/1.2%。表8：我國及晉陜蒙新地區水資源總量和工業用水總量（億立方米）水資源總量水資源總量工業用水總量工業用水總量中國中國山西山西陜西陜西內蒙古內蒙古新疆新疆中國中國山西山西陜西陜西內蒙古內蒙古新疆新疆2023202325,7

91、82.5143.9546.3491.9868.3970.211.610.514.811.32022202227,088.1153.5365.8509.2914.1968.411.610.713.210.92021202129,638.2207.9852.5942.9809.01,049.612.310.913.411.22020202031,605.2115.2419.6503.9801.01,030.412.410.913.410.72019201929,041.097.3495.3447.9870.11,217.613.514.814.611.52018201827,462.5121.93

92、71.4461.5858.81,261.614.014.515.912.62017201728,761.2130.2449.1309.91,018.61,277.013.514.315.713.12016201632,466.4134.1271.5426.51,093.41,308.012.913.717.411.72015201527,962.694.0333.4537.0930.31,334.813.714.218.811.8資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26煤化工煤化工用水效率雖有提升但水耗總量仍大用水效率

93、雖有提升但水耗總量仍大?！笆晃濉睍r期煤化工產業化初期，單位水耗較高，如國家能源集團百萬噸級煤制油項目單噸產品設計水耗達 10 噸，單個項目設計水耗超千萬噸?！笆濉焙箜椖繂挝宦摵峡蒲性核M行技術攻關，單位產品水耗大幅下降，到“十三五”期間，煤制油項目總體噸產品水耗降至 7.5噸以下，但產業用水總量依舊較大。據中國石油和化學工業聯合會統計數據，2021年煤直接液化制油、煤間接液化制油、煤（甲醇）制烯烴、煤制乙二醇的平均每噸產品水耗分別為 6.05、7.99、18.18、16.95 噸，單個項目的耗水量超過 600萬噸/年，且多數項目整體運行水耗和標定水耗存在差距，日常運行管理水平有待提高。表

94、9：2021 年我國典型煤化工項目平均水耗項目項目規模（萬噸）規模（萬噸）水資源消耗水資源消耗（萬噸）萬噸）每噸每噸產品水耗產品水耗（噸）噸）煤直接液化制油煤直接液化制油1006056.05煤間接液化制油煤間接液化制油1007997.99煤煤（甲醇甲醇）制烯烴制烯烴60109118.18煤制乙二醇煤制乙二醇4067816.95資料來源：易學睿等，我國煤化工產業水資源短缺問題分析與建議，現代化工，2023 年第 11 期，國信證券經濟研究所整理晉陜蒙新寧地區中，新疆和陜西近十年供水總量提升幅度較大晉陜蒙新寧地區中，新疆和陜西近十年供水總量提升幅度較大，分別由 2014 年的 9.2 和 9.3

95、億噸提升至 2023 年的 12.4 和 13.8 億噸；新疆和內蒙古的用水總量有所增加，分別由 2014 年的 581.8 和 182.0 億立方米提升至 2023 年的 633.3 和202.9 億立方米。新疆由于大量的農業用水需求，其用水總量在全國位居前列。西北地區正在積極建設供水工程以助力未來的煤化工發展西北地區正在積極建設供水工程以助力未來的煤化工發展。例如，新疆的準東煤田供水工程，自 2006 年準東煤田開始大規模開發時，鐵路、公路、供水等基礎設施建設就緊鑼密鼓地進行，目前已具備 1 億立方米供水能力，遠期可達 2 億立方米，為煤田的煤化工等項目開發奠定了基礎。圖34：晉陜蒙新寧地

96、區供水總量（億噸）圖35：晉陜蒙新寧地區用水總量（億立方米）資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：國家統計局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27表10：2023 年全國省級行政區供水量和用水量（億立方米）供水量供水量用水量用水量地表水地表水地下水地下水 非常規水源非常規水源供水總量供水總量生活生活工業工業（其中直流（其中直流火火(核核)電）電）農業農業人工生態環人工生態環境補水境補水用水總量用水總量全國全國4874.7819.5212.35906.5909.8970.2490.03672.4354.15906.5新疆新

97、疆494.5124.814.0633.319.411.30.2563.639.1633.3江蘇江蘇553.92.515.0571.466.0251.9206.2240.013.4571.4廣東廣東382.05.313.1400.4115.973.629.0197.513.4400.4湖北湖北325.34.36.7336.452.570.038.4189.724.2336.4湖南湖南297.86.05.1308.945.551.138.8197.215.1308.9黑龍江黑龍江186.499.53.1288.914.711.64.5259.43.2288.9安徽安徽243.822.27.8273

98、.736.579.951.8148.29.1273.7廣西廣西249.15.53.9258.535.335.423.1182.55.3258.5四川四川239.85.77.0252.559.820.70.0162.010.1252.5江西江西234.72.63.4240.629.537.919.8169.24.0240.6山東山東133.871.118.6223.443.733.50.0128.118.1223.4河南河南107.587.813.5208.842.120.70.8118.627.3208.8內蒙古內蒙古86.8108.27.9202.911.214.80.0154.122.82

99、02.9河北河北94.075.017.6186.528.016.20.2100.741.6186.5浙江浙江163.70.15.8169.653.636.30.473.16.7169.6福建福建159.82.36.1168.130.123.910.097.616.5168.1云南云南155.23.04.1162.326.413.10.0113.98.8162.3遼寧遼寧75.743.07.5126.126.414.70.074.610.4126.1甘肅甘肅76.535.53.8115.810.76.40.091.47.3115.8吉林吉林71.131.03.3105.413.18.62.277

100、.46.2105.4上海上海103.90.00.9104.824.266.057.113.71.0104.8陜西陜西59.227.37.193.620.710.50.055.07.493.6貴州貴州90.81.01.493.220.811.00.060.31.293.2重慶重慶64.10.46.370.822.321.47.525.51.670.8山西山西36.926.66.269.715.211.60.037.85.169.7寧夏寧夏57.15.22.464.83.74.90.053.03.364.8海南海南43.71.40.545.69.71.70.032.12.145.6北京北京15.5

101、124.012.840.719.02.80.02.516.440.7天津天津23.92.66.232.77.64.60.09.411.232.7西藏西藏29.723.00.232.23.01.20.027.60.332.2青海青海18.95.01.024.93.13.20.016.71.924.9資料來源：中華人民共和國水利部，2023 年中國水資源公報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28重點公司及投資建議重點公司及投資建議寶豐能源：煤制烯烴龍頭，產能布局寧蒙新寶豐能源：煤制烯烴龍頭，產能布局寧蒙新公司營收主要來自焦化產品和烯烴產品。

102、公司營收主要來自焦化產品和烯烴產品。2024 年上半年，烯烴產品營收占比達58%，毛利占比為 61%，為近五年來最高；焦化產品營收占比為 31%，毛利占比為25%，為近五年來最低。烯烴項目為近年公司發展重點，產能持續擴張之下，板塊營收、毛利占比將持續提升。受能源價格波動、烯烴供需格局變化等因素影響，公司焦化、烯烴產品盈利能力存在波動，2019 年以來整體毛利率有所下滑。自 2023年，烯烴產品毛利率高于焦化產品毛利率。公司近五年營收逐年提升公司近五年營收逐年提升，歸母凈利潤歸母凈利潤 20212021 年大增后略有回落年大增后略有回落。公司 20192023年營收復合增長率約為 21%，歸母凈

103、利潤復合增長率約為 10%，增速較高。2021年為公司盈利高點，主要由于產品景氣度提升帶來的量價齊升，聚烯烴/焦炭銷量同比增加 4.21/11.71 萬噸，價格同比上漲 14%/70%。隨后公司產品產能持續擴張支撐營收持續增長，但產品利潤率下跌使得公司歸母凈利潤有所下滑。公司 2024年上半年營收 169.0 億元（同比+29%），歸母凈利潤 33.0 億元（同比+46%），營收、歸母凈利潤同比均有所提升。盈利提升主要是由于公司產能擴張后聚烯烴產銷量提升，同時烯烴價格有所提升，后者受油價支撐及二季度國內聚烯烴裝置檢修集中導致的供給收縮。圖36：寶豐能源各項業務營收（億元）圖37：寶豐能源各項業

104、務毛利（億元）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29圖38：寶豐能源各項業務毛利率圖39：寶豐能源歸母凈利潤（億元）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理近兩年公司利潤率有所回落。近兩年公司利潤率有所回落。20192021 年公司毛利率及凈利率分別處于 40%及30%左右的較高水平，隨后受到化工品產能增加而需求走弱、宏觀經濟疲軟、能源價格波動等因素的影響，公司毛利率及凈利率均呈現下滑趨勢。2024 年上半年公司毛利率略有回升至 34

105、%，凈利率維持穩定。公司管理費用率逐漸優化，銷售費用率處于較低水平，其中 2021 年銷售費用率大幅下降主要是由于開始將配送產生的運輸費、裝卸費在營業成本進行核算。此外，公司高度重視產品及工藝創新，加大了研發投入。2024 年上半年財務費用率的提升主要由于新建項目投產，利息資本化費用減少。圖40：寶豐能源毛利率、凈利率圖41：寶豐能源銷售、管理、研發、財務費用率資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理寶豐能源毛利率在同類公司中領先寶豐能源毛利率在同類公司中領先。2019-2021 年焦炭、烯烴行業的景氣度提升，寶豐能源毛利率高于其余四家公司。而近兩年

106、受產品景氣度下降的影響，煤化工行業普遍利潤率下跌，寶豐能源利潤率與主營煤炭行業的中國神華接近。2024 年上半年寶豐能源 ROA 為 4%，略低于中國神華和華魯恒升；而 ROE 為 8%，略高于其余四家公司的 7%。近年來的資產投入較高，寶豐能源資產利用效率仍有提升空間，而 ROE 依然表現良好，盈利能力在同類公司中較優。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告30圖42：可比公司毛利率圖43：可比公司 ROE（加權）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理新疆新疆400400 萬噸烯烴項目環評公眾參與公示萬噸烯烴項目環評

107、公眾參與公示。2024 年7 月 30 日，新疆寶豐煤基新材料有限公司煤炭清潔高效轉化耦合植入綠氫制低碳化學品和新材料示范項目環境影響評價公眾參與第一次公示。新疆寶豐煤基新材料有限公司是寶豐能源全資子公司，該新建項目包括4280萬噸/年甲醇（含空分、氣化、變換、凈化、甲醇合成單元）、4100萬噸/年甲醇制烯烴、4110 萬噸/年烯烴分離、365 萬噸/年聚丙烯、365 萬噸/年聚乙烯，1 套25 萬噸/年C4 制1-丁烯裝置，1 套29 萬噸/年蒸汽裂解裝置，1 套 3萬噸/年超高分子量聚乙烯裝置，1 套25 萬噸/年 EVA 裝置，1 套5 萬噸/年MMA/PMMA裝置及配套的公用工程、輔助

108、工程和儲運設施等。目前公司煤炭資源用于焦化板塊目前公司煤炭資源用于焦化板塊，公司在寧夏擁有自有煤礦產能820萬噸，在建丁家梁煤礦90 萬噸；另有參股40%的寧夏紅墩子煤業公司在建產能全部建成后，公司權益產能將達192 萬噸。鑒于公司在內蒙古、新疆地區的煤制烯烴規劃產能規模較大，預期未來存在在兩地新增煤炭資源的可能性。投資建議：投資建議：公司主營業務煤制烯烴產能高速擴張，內蒙項目逐步投產，新疆項目規劃推進，為未來利潤增量的核心來源。我們維持公司 2024-2026 年營收預測為340.33/514.56/560.36 億元，歸母凈利潤預測為 65.52/122.06/124.13 億元，對應 E

109、PS 為 0.89/1.66/1.69 元，當前股價對應 PE 為 18.5/9.9/9.7 X，維持“優于大市”評級。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31湖北宜化：收購新疆優質資產，煤炭助力產業鏈拓寬湖北宜化：收購新疆優質資產，煤炭助力產業鏈拓寬湖北宜化化工股份有限公司湖北宜化化工股份有限公司（下簡稱湖北宜化下簡稱湖北宜化）主要從事尿素主要從事尿素、磷酸二銨等化肥磷酸二銨等化肥產品和聚氯乙烯產品和聚氯乙烯、片堿等氯堿產品的開發片堿等氯堿產品的開發、生產和經營生產和經營。公司在上游資源端具備磷礦、煤礦、電石產能，在中游依托資源優勢發展化肥和氯堿化工產業，經近

110、半世紀的發展，公司已發展成為覆蓋煤化工、磷氟化工、氯堿化工、精細化工等多行業領域，上下游產業鏈密切關聯、協同發展的多元化大型化工企業。公司共有磷酸二銨、聚氯乙烯、尿素、氯堿產品（主要是燒堿）、精細化工產品（季戊四醇、保險粉等）五大主營產品，其中磷酸二銨、聚氯乙烯、尿素為公司營收主力，三大主導產品貢獻了超 70%的收入。圖44：湖北宜化各項業務營收（億元）圖45：湖北宜化各項業務毛利（億元）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司近五年營收公司近五年營收存在波動存在波動，2021-2021-2022022 2 年歸母凈利潤大增后回落年歸母凈利潤大增

111、后回落。公司 20192023年營收復合增長率約為 3.8%，歸母凈利潤復合增長率約為 29.9%。2022 年為公司盈利高點，主要由于化工、化肥行業景氣度持續提升，主營產品價格上漲。2023年盈利回落之后 2024 年有所修復，公司 2024 年上半年營收 90.6 億元（同比-0.4%），歸母凈利潤 5.4 億元（同比+114.2%）。圖46：湖北宜化營收（億元）圖47：湖北宜化歸母凈利潤（億元）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司利潤率波動較大公司利潤率波動較大。20192023 年公司毛利率及凈利率受化工景氣度變化、能源價格波動等因素

112、的影響存在較大波動，2021-2022 年出現階段性高點后回落。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告322024 年上半年公司毛利率略有回升至 14%，凈利率 8%。2019 年以來公司財務費用率優化較為顯著，銷售、管理、研發費用率窄幅變化。圖48：湖北宜化毛利率、凈利率圖49：湖北宜化銷售、管理、研發、財務費用率資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理公司規模優勢顯著，多產品產能位居前列。公司規模優勢顯著，多產品產能位居前列。截至 2023 年 12 月，公司共有尿素產能 156 萬噸/年，磷銨產能 126 萬噸/年

113、，聚氯乙烯產能 84 萬噸/年（配套電石 105萬噸/年），燒堿產能 68 萬噸/年，季戊四醇產能 6 萬噸/年，保險粉產能 10 萬噸/年，PBAT 產能 6 萬噸/年，TMP 產能 2 萬噸/年，TPO 產能 1000 噸/年。公司化肥產能全國排名第三，聚氯乙烯產能全國排名第五，季戊四醇產能排名全球第二、亞洲第一。公司以公司以 3232 億元現金收購新疆宜化億元現金收購新疆宜化 40%40%股權股權，重組完成后將并表新疆宜化重組完成后將并表新疆宜化。新疆宜化的子公司新疆宜化礦業具備年產 3000 萬噸原煤產能，煤炭儲量約為 28.2 億噸，煤品質量穩定，以生產無煙煤為主，露天開采成本極低。

114、未來隨著進一步規劃，公司將結合煤種品質，逐步發展為綜合的煤化工產業基地。并表新疆宜化有助于公司整合產業鏈，公司將具備煤炭、煤化工、氯堿化工、磷化工等多項主營業務，上游具備 3000 萬噸/年原煤產能，中游具備 114 萬噸 PVC、103 萬噸燒堿、216 萬噸尿素、126 萬噸磷酸二銨產能，產業鏈向上游打通，優質資產產能提升。投資建議：投資建議：公司為磷肥、氮肥行業龍頭，資源優勢顯著，伴隨子公司新疆宜化重組推進，公司煤炭資源上下游產業鏈整合確定性進一步增強，疆煤資源注入將為公司帶來利潤增長，考慮到公司的行業領先地位以及成長性，我們維持公司2024-2026 年營收預測為 182.95/269

115、.75/273.65 億元，歸母凈利潤預測為10.21/16.06/18.27 億元，對應 EPS 分別為 0.96/1.52/1.73 元，當前股價對應 PE分別為 12.5/7.9/7.0 X，維持“優于大市”評級。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告33廣匯能源：新疆民營能源巨頭，煤油氣核心資產擴張廣匯能源：新疆民營能源巨頭，煤油氣核心資產擴張公司是我國唯一一家同時具備煤炭、天然氣、石油資源的民營企業，產品布局于新疆、南通、中亞區域，產能體量位于全國民營企業前列。公司近五年營收逐年提升公司近五年營收逐年提升，歸母凈利潤歸母凈利潤 2022022 2 年大增

116、后回落年大增后回落。公司 20192023 年營收復合增長率約為 44.7%，歸母凈利潤復合增長率約為 34.2%，增速較高。2022年為公司盈利高點，主要由于供需及國際局勢影響，全球能源價格上漲，疊加公司煤炭、天然氣等主營產品產銷量提升。隨后能源價格下跌使得公司歸母凈利潤有所下滑。2024 年，受海內外天然氣價格下降、價差收窄等因素影響，公司主動縮減天然氣貿易量，此外煤炭售價也出現一定幅度的下滑。公司 2024 年上半年營收 172.5 億元（同比-51%），歸母凈利潤 14.6 億元（同比-65%），下滑原因主要是煤炭、天然氣價格有所下跌影響公司利潤率。圖50：廣匯能源各項業務營收（億元）

117、圖51：廣匯能源各項業務毛利（億元）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理圖52：廣匯能源各項業務毛利率圖53：廣匯能源歸母凈利潤（億元）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理近兩年公司利潤率有所回落近兩年公司利潤率有所回落，費用率整體優化費用率整體優化。20192023 年公司毛利率及凈利率受能源價格波動等因素的影響存在較大波動，2021-2022 年出現階段性高點后回落。2024 年上半年公司毛利率略有回升至 19%，凈利率 8%。2019 年以來公司費請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證

118、券研究報告證券研究報告34用率整體優化，2022-2023 年公司各項費用率下滑至較低水平。圖54：廣匯能源毛利率、凈利率圖55：廣匯能源銷售、管理、研發、財務費用率資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理公司將投建公司將投建 15001500 萬噸煤炭分質分級利用示范項目。萬噸煤炭分質分級利用示范項目。公司將投建伊吾廣匯 1500 萬噸/年煤炭分質分級利用示范項目，項目產品包括提質煤 714 萬噸、煤焦油 150萬噸、LNG 77.766 萬噸、燃料電池氫氣 2 萬噸（量可調節）、液體二氧化碳 50萬噸等，并圍繞產業鏈延伸規劃建設下游高端化學品、新

119、材料等。根據公司測算，本項目投資額約 164.8 億元，建設周期為 30 個月，項目建成后年均稅后利潤可達16.4 億元，未來將進一步延伸公司煤化工產業鏈。能源資源豐富，高股息有望持續。能源資源豐富，高股息有望持續。公司在新疆及中亞擁有豐富的煤炭、天然氣、石油資源，其中，公司在新疆哈密淖毛湖礦區的煤炭資源儲量達 65.97 億噸。公司現有白石湖煤礦、馬朗煤礦兩大礦區，其中白石湖煤礦產能已核增至 3500 萬噸，馬朗煤礦 1000 萬噸產能已投入生產；后續東部礦區產能釋放有望在十四五末期完成，預計產能 2000 萬噸。預計 2025 年公司煤炭產量將超 8000 萬噸，公司煤炭產能增長具備可持續

120、性，看好煤炭產量上行帶動公司盈利向上。公司將持續發布三年分紅計劃，看好高股息優質標的。圖56：廣匯能源煤炭產銷量情況（萬噸）圖57：廣匯能源天然氣產銷量情況（萬方）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理投資建議：投資建議：公司煤炭產能將持續提升，我們維持公司 2024-2026 年營收預測為請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告35435.74/560.44/722.41 億元，歸母凈利潤預測為 41.75/57.77/71.29 億元，對應EPS 分別為 0.64/0.88/1.09 元，當前股價對應 PE 分別為

121、9.6/7.0/5.7 X，維持“優于大市”評級。表11：重點公司估值表公司公司代碼代碼公司公司名稱名稱投資投資評級評級收盤收盤價價（元）（元）總市值總市值（百萬元）（百萬元）EPSEPSPEPEPBPB202320232024E2024E2025E2025E202320232024E2024E2025E2025E(MRQ)(MRQ)600989.SH600989.SH寶豐能源寶豐能源優于大市16.47 123,567.120.770.891.6621.418.59.92.9000422.SZ000422.SZ湖北宜化湖北宜化優于大市12.0312,962.490.430.961.5228.0

122、12.57.91.8600256.SH600256.SH廣匯能源廣匯能源優于大市6.1740,313.740.790.640.887.89.67.01.5數據來源：Wind，國信證券經濟研究所整理注：數據截至 2025 年 2 月 6 日。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告36風險提示風險提示市場風險：市場風險：煤化工產品的價格波動較大，受到國際原油價格、天然氣價格以及煤炭價格的影響。這些原材料價格的劇烈波動可能會直接影響產品的成本和企業的盈利能力。技術風險：技術風險：技術創新和研發的不足可能會影響企業的競爭力和可持續發展。安全風險：安全風險：煤化工生產涉及高

123、溫、高壓、易燃易爆和有毒有害氣體等危險環境，生產過程存在一定的安全隱患。生產設備如果缺乏定期的維護和檢測，可能發生設備故障，導致生產中斷，甚至引發安全事故。政策風險：政策風險：煤化工行業受到國家產業調控政策的影響較大，節能環保政策的進一步趨嚴可能會增加企業的運營成本。此外，新建項目的審批和建設可能會受到政策限制，影響行業的擴張和發展。資源風險：資源風險：煤化工行業對水資源的需求較大，水資源的短缺和分配問題可能會限制行業的生產能力。同時，煤炭資源的供應穩定性也是行業需要關注的風險因素。產能過剩風險：產能過剩風險：煤化工行業可能會出現產能過剩的情況，導致市場競爭加劇，產品價格下跌，影響企業的盈利和

124、生存。財務風險財務風險：煤化工項目資金投入大，投資回報周期長，若項目投產后的收益達不到預期，可能導致企業陷入財務困境。證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日

125、后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深 300 指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普 500 指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數 10%以上中性股價表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數 10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級優于大市行業指數表現

126、優于市場代表性指數 10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反

127、映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的

128、投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投

129、資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032