長城證券：寧夏宏觀經濟分析報告（24頁）.pdf

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1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|宏觀經濟研究*專題報告 2024 年 03 月 29 日 宏觀經濟研究宏觀經濟研究 寧夏寧夏經濟分析經濟分析報告報告 核心觀點：核心觀點：寧夏位于中國西北部地區，是全國唯一全境屬于黃河流域的省區。位處中國能源化工“金三角”，資源豐富，“六新”產業潛力巨大；寧夏還擁有完整的山水林田湖草沙生態體系，被稱為“塞上江南”，“六特”產業優勢突出。首府銀川是“一帶一路”重要節點城市、國家向西開放的重要窗口。近年來，隨著“六新六特六優”的提出，第一產業提質發展，第二產業逐漸向高新技術轉型，第三產業增長潛力巨大。背靠“一帶一路”，寧夏抓住機遇，

2、積極與相關國家進行貿易往來，出口和民營經濟都逐漸復蘇回暖。2021 年 2 月，中國脫貧攻堅戰取得全面勝利，寧夏也圓滿完成脫貧攻堅任務，實現了 80.3萬農村貧困人口全部脫貧。但仍需看到，寧夏經濟發展水平與全國相比仍較為落后，人均 GDP、人均可支配收入等指標均處在全國下游，地方財政自己能力較弱，城投債未來償還壓力較大，地區發展不平衡問題較為顯著。我們認為，寧夏要發揮自身資源稟賦優勢，持續發展新興產業和特色產業，激活民營經濟活力，構建經濟發展新格局。風險提風險提示：示：寧夏地方債務風險；房地產調整周期；人口老齡化；由于口徑問題部分地方城投債務統計數據可能與實際數據有偏差 作者作者 分析師分析師

3、 蔣飛蔣飛 執業證書編號：S1070521080001 郵箱： 聯系人聯系人 秦永瑜秦永瑜 執業證書編號：S1070123080030 郵箱： 相關研究相關研究 1、2024 年二季度中國經濟展望2024-03-27 2、2024 年二季度美國經濟展望2024-03-27 3、財政支出靠前發力更強1、2 月財政數據點評2024-03-22 宏觀經濟研究*專題報告 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1.經濟與人口.4 1.1 生產端：“六新六特六優”領路.4 1.2 需求端：消費增速快于全國.8 1.3 人口端：人口增長率名列前茅，老齡化情相對較輕.12

4、 1.4 資金端：寧夏貸款需求較強.15 2.財政與債務.17 2.1 寧夏財政自給能力較為薄弱，收入結構有待優化.17 2.2 土地依賴程度低.18 2.3 2023 年債務壓力有所 上升.20 3.地方城投債.21 3.1 城投企業聚集性較強，信用等級良好.21 3.2 城投債發行量波動上升，凈融資額持續下降.21 3.3 城投債發行成本相對較高，未來償還壓力較大.22 4.小結.23 5.風險提示.23 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：寧夏 GDP 和增速.4 圖表 2：寧夏與全國 GDP 增速.4 圖表 3：寧夏產業占比.4 圖表 4：寧夏和全國第一產業同比增速.5 圖表 5：寧夏第一產業

5、農林牧漁產值占比.5 圖表 6：寧夏和全國第二產業同比增速.6 圖表 7：寧夏第二產業工業和建筑業 GDP.6 圖表 8：寧夏和全國第三產業同比增速.6 圖表 9：寧夏和全國金融業占第三產業 GDP 比重.6 圖表 10：2022 年寧夏第三產業結構.7 圖表 11：寧夏和全國房地產業占第三產業比重.7 圖表 12：寧夏和全國主要經濟指標.7 圖表 13：民營經濟占 GDP 比重%.8 圖表 14：寧夏和全國固定資產投資增速.9 圖表 15：寧夏和全國投資占 GDP 比重.9 圖表 16：寧夏房地產開發投資完成額同比及與全國水平對比.9 圖表 17：寧夏和全國城鎮居民人均可支配收入.9 圖表

6、18：寧夏和全國農村居民人均可支配收入.10 圖表 19：寧夏和全國社零銷售增長率.10 圖表 20：寧夏商品房銷售和房價對比.11 圖表 21：寧夏和全國商品房銷售面積同比.11 圖表 22：2021 年全國 31 省市租售比.11 圖表 23：寧夏與全國出口金額增長率及寧夏出口占全國比重.11 圖表 24：2022 年全國 31 省市出口占 GDP 比重排序.12 圖表 25：寧夏和全國常住人口增速.12 圖表 26：寧夏和全國人口自然增長率.12 宏觀經濟研究*專題報告 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 27：2022 年 31 省市人口自然增長率（）排名.

7、12 圖表 28：寧夏人口自然增長率和遷移率.13 圖表 29：2010-2020 年各省人口凈流入（萬人），負值為流出.13 圖表 30：2020 年第七次人口普查寧夏人口結構（%）.14 圖表 31：2022 年全國老齡化排名.14 圖表 32：2022 年各省城鎮化率（%）.14 圖表 33：寧夏和全國城鎮化率.15 圖表 34：寧夏和全國城鎮、鄉村人口變化.15 圖表 35：寧夏與全國凈存款余額（億元）.15 圖表 36：寧夏存款余額和貸款余額（億元）.15 圖表 37：寧夏與全國存貸比（貸款/存款）%.15 圖表 38：寧夏住戶及非金融企業存款.16 圖表 39：寧夏住戶貸款和企業貸

8、款（億元）.16 圖表 40：寧夏和全國住戶和企業貸款的期限結構.16 圖表 41：赤字率和貸款增速（2023 年）.16 圖表 42：寧夏和全國財政收入/支出比重.17 圖表 43：寧夏和全國稅收占財政收入情況.17 圖表 44：2023 年財政自給率（%）.17 圖表 45：2023 年各省稅收收入占財政收入比例（河南、西藏未公布，%）.18 圖表 46：2022 年中央對地方轉移支付（億元）.18 圖表 47：寧夏和全國房地產業占 GDP 比重.19 圖表 48：寧夏土地出讓金和政府性基金收入.19 圖表 49：寧夏和全國土地依賴度（%）.19 圖表 50：寧夏和全國土地出讓金.19 圖

9、表 51：2023 年各省土地依賴度（%）.19 圖表 52：寧夏和全國債務率、負債率.20 圖表 53：寧夏和全國寬口徑債務率.20 圖表 54：寧夏和全國政府債增速.20 圖表 55：寧夏政府一般債和專項債.20 圖表 56：寧夏財政、債務指標與全國對比.20 圖表 57：寧夏和全國城投債發行量和凈融資.21 圖表 58：寧夏城投債發行量和凈融資占全國比重（%）.21 圖表 59：2022 年寧夏各市縣經濟、財政、債務指標.21 圖表 60：寧夏與全國城投債票面利率.22 圖表 61：31 省市與全國平均城投債利率利差（截至 2024 年 2 月 20 日，%）.22 圖表 62：寧夏城投

10、發行和償還量.22 圖表 63：寧夏和全國城投債到期償還.22 宏觀經濟研究*專題報告 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.經濟與人口經濟與人口 寧夏，全稱寧夏回族自治區，位于中國西北部地區，是全國唯一全境屬于黃河流域的省區。位處中國能源化工“金三角”，資源豐富，“六新”產業潛力巨大；寧夏還擁有完整的山水林田湖草沙生態體系，被稱為“塞上江南”，“六特”產業優勢突出。下轄 5 個地級市，首府銀川是“一帶一路”重要節點城市、國家向西開放的重要窗口。2021 年 9 月寧夏自治區人民政府辦公廳印發 推進“一帶一路”和內陸開放型經濟試驗區建設“十四五”規劃，提出要“既要主動融

11、入國內國際供應鏈、產業鏈、數據鏈、人才鏈，增強開放對我區發展的帶動作用；也要大力推進體制創新、管理創新、政策創新、技術創新，塑造優良開放環境，增強開放發展內生動力?！眻D表1：寧夏 GDP 和增速 圖表2：寧夏與全國 GDP 增速 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 2021 年 2 月，中國脫貧攻堅戰取得全面勝利，寧夏也圓滿完成脫貧攻堅任務，結束了西海固“苦瘠甲天下”的歷史，實現了 80.3 萬農村貧困人口全部脫貧。2023 年，寧夏人均GDP 首次達 7.3 萬元，同比增長 4.6%，兩年復合增速達 7.3%，體現脫

12、貧攻堅鞏固效果良好。1.1 生產生產端：“六新六特六優”領路端：“六新六特六優”領路 2022 年1寧夏三次產業結構為 8.0：48.3：43.7，與全國三次產業比重的 7.3：39.3：53.4相比，第一、二產業占比較高，第三產業占比略低。在 31 省市中，寧夏第二產業占比達到第四名，但從絕對值上比較，第二產業 GDP 規模排名全國第 28。實際上，2018-2021年第二產業占比都在 45%以下，2022 年有較大的提升，2023 年前三季度在 46%左右。從產業政策來看，寧夏在 2022 年首次提出要重點發展“六新六特六優”，“六新”和“六特”分別對應第二和第一產業，而第三產業對應的“六

13、優”正在快速崛起，未來寧夏第三產業占比或將繼續上升。圖表3：寧夏產業占比 1 由于寧夏統計局尚未更新 2023 年部分數據，部分數據最新日期仍是 2022 年或之前。024681012141601,0002,0003,0004,0005,0006,0002000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021寧夏:GDP 億元寧夏:GDP:同比%右軸(10)(5)051015202010-062012-122015-062017-122020-062022-12寧夏:GDP:累計同比%中國:GDP:不變價:累計同比%宏觀經濟研究*專題報告 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明

14、請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 近 10 年中，除 2021 年外，寧夏第一產業 GDP 增速均高于全國增速。從結構上看，農業產值占農林牧漁總產值的比例逐年下降，而牧業占比逐年提升。2022 年，農業總產值/牧業占比分別為 56.0%/39.8%，相比于 2010 年分別變動-9.2%/+10.7%?？梢钥吹?，農業占比顯著下降，牧業占比顯著提升。圖表4：寧夏和全國第一產業同比增速 圖表5：寧夏第一產業農林牧漁產值占比 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院“六特六特”農業產

15、業引領寧夏第一產業提質發展。農業產業引領寧夏第一產業提質發展。2022 年 6 月，寧夏自治區第十三次黨代會將葡萄酒、枸杞、牛奶、肉牛、灘羊和冷涼蔬菜納入“六特”產業。在政策支持下，截至 2023 年 7 月，六個特色產業產值占全區農業的 73%，帶動 2023 年前三季度農林牧漁業增長 7.5%，居全國第三。自治區正在深入實施特色農業提質計劃，打造“世界葡萄酒之都”、“枸杞之鄉”、“灘羊之鄉”、“高端奶之鄉”等品牌，帶動農業產業效益不斷提升。依托特色農業發展，未來也計劃進一步形成一體化的現代農業全產業鏈。當地政府預計，預計到 2027 年，“六特”產業綜合產值達 4300 億元。葡萄酒產業起

16、步早，種植與釀造的天然稟賦優厚。葡萄酒產業起步早，種植與釀造的天然稟賦優厚。區政府在此基礎上大力推進葡萄酒產業發展，吸引了大量的國內外投資，布局建設了一批各具特色的現代化酒莊，形成了比較完善的政策體系，開展了日益廣泛的國際合作。截至截至 2023 年年 5 月，全區釀酒葡萄種月，全區釀酒葡萄種植面積達到植面積達到 49 萬畝，占全國的萬畝，占全國的 1/4 以上?，F有酒莊以上?，F有酒莊 211 家（其中建成酒莊家（其中建成酒莊 101 家、家、在建在建 110 家），年產葡萄酒家），年產葡萄酒 1.3 億瓶，綜合產值達到億瓶，綜合產值達到 261 億元。億元。另外，葡萄酒作為寧夏出海名片，20

17、22 年 2 月，自治區政府印發賀蘭山東麓葡萄酒產業高質量發展“十四五”規劃和 2035 年遠景目標，要求將寧夏葡萄酒產區打造成黃河流域生態保護和高質量發展先行先試區，以產品設計研發為核心構建全產業鏈，推動葡萄酒產業高質量發展是融入“一帶一路”建設和實施對外開放的重要載體。第二產業中，第二產業中，工業占比高于全國水平。工業占比高于全國水平。寧夏工業起步于 1958 年，成長于三線建設時期，改革開放后，工業經濟進一步發展壯大?！叭€”建設時期，形成了以煤炭、電力、化工、冶金、有色、裝備制造、輕紡等行業為支柱的工業體系。第二產業增速相對全國較高。01020304050602000200220042

18、00620082010201220142016201820202022寧夏:GDP:第一產業占比%寧夏:GDP:第二產業占比%寧夏:GDP:第三產業占比%0246810201220142016201820202022寧夏:GDP:第一產業:同比%GDP:不變價:第一產業:同比%0%20%40%60%80%2010201220142016201820202022寧夏:農業占第一產業比重%寧夏:林業占第一產業比重%寧夏:牧業占第一產業比重%寧夏:漁業占第一產業比重%宏觀經濟研究*專題報告 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 除 2021 年外，2010-2023 年第二產業增

19、速持續高于全國水平。2023 年前三季度，第二產業累計同比增加 8.0%，高于全國水平的 4.4%。從結構上看，2022 年第二產業工業產值 2094 億元、建筑業產業 357.2 億元，工業占比 85.4%，而全國第二產業中工業占比為 82.59%，工業占比高于全國水平。圖表6：寧夏和全國第二產業同比增速 圖表7：寧夏第二產業工業和建筑業 GDP 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 未來工業發展方向將秉承“六新六特六優”方針。其中，“六新”產業主要是指新型材料、清潔能源、裝備制造、數字信息、現代化工、輕工紡織六個重點

20、產業，截至 2022 年，產值約占全區規上工業總產值的 75%左右，代表了寧夏未來工業發展的方向。2023 年，“東數西算”寧夏樞紐建設全面推進，共建成 8 個大型超大型數據中心，形成全國首個萬卡級智算基地，帶動自治區電信業務總量增速超 20%，算力質效指數為全國第四、算力資源環境指數為全國第一。另外，寧夏加快建設新能源綜合示范區，新能源裝機占比50.8%、清潔能源利用率為 97%，建成投產藍寶石晶片、芳綸深加工等一批高端新材料項目?；?、冶金、有色、鋼鐵、建材等重點行業也開展了節能降碳改造。去年 1-11月，規模以上高技術制造業增加值增長 42.2%、高技術產業投資增長 53.9%。第三產業

21、占第三產業占 GDP 比重與全國比重與全國平均水平平均水平相近。相近。2000 年以來寧夏三產占比波動上升，2000-2005 年高于全國水平，之后一直保持著與全國同步增長的發展態勢。近年來，寧夏第三產業占比降幅明顯，與全國水平的差距逐漸拉開。2022 年第三產業占比 43.7%，遠低于同期全國的 53.4%。圖表8：寧夏和全國第三產業同比增速 圖表9：寧夏和全國金融業占第三產業 GDP 比重 資料來源：WIND、寧夏統計局、國家統計局。長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 分產業結構看，分產業結構看，金融業、批發零售、住宿、餐飲業和交通運輸、倉儲、郵

22、政業分別占據第三產業的 前三位。金 融 業 發展相 對占優金 融 業 發展相 對占優，占第三產業 GDP 比重 從 2010 年的 12.85%(全國同期為 14.1%)，到 2022 年的 15.91%，略高于全國水平 14.5%。寧夏金融運行報告 2023指出，2022 年銀行業發展良好，各項貸款增長加快，證券業運行穩健，基金銷售較快增長。2022 年末人民幣貸款余額 8885 億元，同比增長 7.3%。其中涉農貸款、普惠小微貸款、科技型中小企業貸款、綠色貸款、制造業中長期貸款增0510152020002003200620092012201520182021全國:GDP:不變價:第二產業:

23、同比%寧夏:GDP:第二產業:同比%05001000150020002500200020022004200620082010201220142016201820202022寧夏:GDP:第二產業:工業 億元寧夏:GDP:第二產業:建筑業 億元051015202004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022全國:GDP:不變價:第三產業:同比寧夏:GDP:第三產業:同比681012141618202000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022寧夏：金融業占第三產業GDP比重（

24、%）全國：金融業占第三產業GDP比重（%）宏觀經濟研究*專題報告 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 速均高于全部貸款增速。2022 年 12 月份，企業貸款加權平均利率為 4.37%，同比下降 0.58 個百分點，其中小微企業貸款加權平均利率為 4.65%，同比下降 0.72 個百分點，均處于近年來最低水平。2022 年末，寧夏上市公司總市值 1619 億元，全年實現再融資 0.4 億元。銷售開放式基金 232 億元，同比增長 25.7%。區域股權交易所設立“專精特新”板。發行公司信用類債券 74 億元，是上年的 2.4 倍。圖表10：2022 年寧夏第三產業結構 資料

25、來源：WIND、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 隨著寧夏對“六優產業”的大力扶持，服務業發展質量將不斷提升?！傲鶅灝a業”是指“文化旅游、現代物流、現代金融、健康養老、電子商務、會展博覽”六大服務業產業，通過提質升級生活性服務業，培育壯大新興服務業，從而增強服務有效供給能力。2023 年，“六優”產業增加值占服務業的 36%，2023 年前三季度服務業增加值占地區生產總值比重達到 47%，較上年同期提高 3.3 個百分點。房地產業相對較弱，占 GDP 比重相對較低，由 2000 年的3%升至峰值 2014 年的 4.88%，之后長期低于全國水平。近三年受到疫情以及房地產市場整體低迷的影響，同

26、全國情況類似，房地產業發展有所放緩。圖表11：寧夏和全國房地產業占第三產業比重 資料來源：WIND、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 民營經濟發展相對較快，發展空間較大。2024 年 1 月 5 日，寧夏發改委副主任龐偉介紹說：“民營經濟是推動寧夏發展不可或缺的重要力量，貢獻了近 50%的 GDP、近 50%的稅收、近 60%的研發投入、近 80%的城鎮就業、90%以上的經營主體?！蓖瑫r需注意到，民營經濟增加值占 GDP 比重約為 50%，位于全國中下水平，未來仍有進一步發展的空間。圖表12：寧夏和全國主要經濟指標 2022 2021 2020 2019 2018 指標 寧夏 全國 寧夏 全

27、國 寧夏 全國 寧夏 全國 寧夏 全國 GDP(萬億元)0.51 121.02 0.45 114.92 0.39 101.36 0.37 98.65 0.35 91.93 交通運輸、倉儲和郵政業9.7%批發零售、住宿和餐飲業12.5%金融業16.1%房地產業8.5%其他行業53.3%67891011121314200020022004200620082010201220142016201820202022寧夏：房地產業占第三產業GDP比重（%）全國：房地產業占第三產業GDP比重（%）宏觀經濟研究*專題報告 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2022 2021 2020

28、2019 2018 GDP 增速(%)12.10 3.00 15.35 8.40 4.59 2.20 6.79 6.00 9.68 6.75 常住人口(千萬人)0.73 141.18 0.73 141.26 0.72 141.21 0.72 141.01 0.71 140.54 人均 GDP(萬元)6.98 8.57 6.25 8.10 5.45 7.18 5.25 7.01 4.96 6.55 城鎮居民人均可支配收入(萬元)4.02 4.93 3.83 4.74 3.57 4.38 3.43 4.24 3.19 3.93 商品房銷售面積(百萬平方米)7.16 1358.37 10.14 17

29、94.33 10.95 1760.86 10.10 1715.58 10.26 1714.65 商品房銷售面積累計同比(%)-29.46 -24.30 -7.36 1.90 8.46 2.60 -1.65 -0.10 0.50 1.30 商品房價格(萬元/平方米)0.70 0.98 0.67 1.01 0.64 0.99 0.57 0.93 0.50 0.87 社會消費品零售總額(萬億元)0.13 43.97 0.13 44.08 0.13 39.20 0.14 41.16 0.13 38.10 社零消費同比(%)0.25 -0.20 2.59 12.50 -7.00 -3.90 5.21 8

30、.00 6.10 8.98 工業增加值同比(%)7.00 3.60 8.00 9.60 4.30 2.80 7.60 5.70 8.30 6.20 固定資產投資完成額同比(%)10.20 5.10 2.20 4.90 4.00 2.90 -10.30 5.40 -18.20 5.90 出口總額(萬億元)0.02 23.80 0.02 21.69 0.01 17.93 0.01 17.24 0.02 16.41 資料來源：WIND,國家統計局、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 2023 年，寧夏舉辦了當地歷史上規格最高、規模最大、范圍最廣的民營經濟高質量發展大會，出臺促進民營經濟發展 31 條

31、；解決企業提出的困難問題 282 項；為 45 萬多戶市場主體退稅減稅降費 120 多億元；上線運行寧夏企業開辦“一網通辦”，服務 7800 多家個體工商戶。圖表13：民營經濟占 GDP 比重%資料來源：寧夏政府網、各省工商聯部門等、長城證券產業金融研究院 注：寧夏為 2023年數據，貴州為 2021年數據，福建、江西、安徽、全國、河南、廣東、湖北、陜西和上海為 2021年數據，山東為 2022上半年數據，海南為 2022年數據，遼寧為 2020年目標值，北京為 2019年數據，內蒙古為2019 年上半年數據，吉林為2017年數據 1.2 需求需求端：端：消費增速快消費增速快于于全國全國 投投

32、資角度看，資角度看，2010 年至年至 2023 年年寧夏固定資產投資寧夏固定資產投資平均增速（平均增速（11.16%）與全國水平）與全國水平（11.19%）基本持平）基本持平，但投資結構不斷優化。，但投資結構不斷優化。2010-2017 年，寧夏固定資產投資同比增速年平均值為 20.35%，高于全國同期的 16.19%。2018 年寧夏固定資產投資同比增速跌至-18.2%，遠低于全國同期水平 5.9%。這可能與寧夏一些省份工業和房地產投資0%10%20%30%40%50%60%70%遼寧湖南福建浙江內蒙古江西河北安徽全國海南重慶河南江蘇廣西湖北廣東黑龍江四川貴州云南吉林陜西山東寧夏山西北京新

33、疆天津上海民營經濟增加值占GDP比重宏觀經濟研究*專題報告 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 信心不足、受環境保護制、債務壓力較大，化債背景下投資增速受限所導致。2019 年，寧夏固定投資降幅收窄 8.6 個百分點至-10.3%，制造業投資占工業投資比重上升，投資結構不斷優化。2020 年固定資產投資同比增長 4.0%，扭轉了連續三年下滑局面，增速比上年回升 14.3 個百分點。寧夏固定資產投資占 GDP 比重始終高于全國同期水平，近年來呈下降趨勢。圖表14：寧夏和全國固定資產投資增速 圖表15：寧夏和全國投資占 GDP 比重 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產

34、業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 房地產投資方面，寧夏房地產投資波動相對較大，近年來呈下行趨勢。房地產投資方面，寧夏房地產投資波動相對較大，近年來呈下行趨勢。2001-2011 年，寧夏房地產開發投資同比年平均為 33.25%，快于全國的 25.4%；2012-2022 年，寧夏與全國同比增速均值分別為 3.6%和 7.5%，增速大幅下滑，表明寧夏房地產下行壓力較大，對經濟發展的貢獻作用下降明顯。我們認為原因在于 2012 年后，寧夏工業發展遭到一定的阻力，GDP 和城鎮人均可支配收入增速換擋，寧夏房地產投資開發完成額增速在 2012 年后也逐步下滑，導致對

35、房價的拉動效應不強。圖表16：寧夏房地產開發投資完成額同比及與全國水平對比 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 圖表17：寧夏和全國城鎮居民人均可支配收入(30)(20)(10)0102030402010201220142016201820202022寧夏:固定資產投資完成額:同比%全國:固定資產投資完成額:同比%20%40%60%80%100%120%140%2010201220142016201820202022全國 全社會固定資產投資/GDP%寧夏 全社會固定資產投資/GDP%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%(40)(20)020406080200120032

36、005200720092011201320152017201920212023寧夏:房地產開發投資完成額:同比%中國:房地產開發投資完成額:同比%寧夏房地產投資占全國比重 右軸%宏觀經濟研究*專題報告 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 從收入從收入角度看，近年來寧夏收入增速穩定，角度看，近年來寧夏收入增速穩定，圓滿圓滿完成脫貧目標完成脫貧目標。從收入來看，寧夏居民人均可支配收入增速幾乎與全國水平同步，但人均可支配收入的值與全國平均水平依然有所差距。2022 年寧夏與全國居民人均可支配收入分別為 4.0 和 4.9

37、 萬元，占比達到81.6%，這一比重略高于 2014 年的 80.7%。2014-2022 年，寧夏人均可支配收入增速的平均值為 7.22%，略高于全國水平 7.17%?？梢妼幭木用袷杖朐鲩L緊跟全國步伐，絕對水平仍有進一步提升的空間。2023 年 1 月寧夏自治區政府工作報告匯報了 5 年來脫貧攻堅的成果，推動鞏固拓展脫貧攻堅成果同鄉村振興有效銜接，脫貧人口人均純收入增長 16.3%，脫貧縣農村居民人均可支配收入增長 8.5%，實現了“兩個高于”目標，進入全國前列。全體居民人均可支配收入增長 6.1%，其中城鎮和農村居民人均可支配收入分別增長 5%和 7.1%，在全國的排位分別是第六位、第五位

38、、第四位，在西北五?。▍^）的排位均為第一位。圖表18：寧夏和全國農村居民人均可支配收入 圖表19：寧夏和全國社零銷售增長率 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 2003-2023 年寧夏社會消費品零售總額平均增速 12.68%，略高于同期全國的 12.10%。但受疫情影響，近幾年寧夏和全國社會消費品零售總額增速都有較大波動。2020 年，寧夏社會消費品零售額增速達到 32.19%，遠高于同期全國的-4.78%。2021 年，寧夏社會消費品零售額增速跌至 2.59%，而全國平均水平回升至 12.46%。202

39、2 年，寧夏社會消費品零售額增速進一步下跌至-8.26%，全國平均水平也下跌至-0.25%。如此反復，與疫情封控和政府出臺釋放消費潛力的政策相關。2023 年，寧夏社會消費品零售額增速回升至 1.42%，高于同期全國水平-2.68%?？傮w來看，寧夏消費占全國比重高于疫情前水平，保持較快增長態勢。對于商品房銷售，寧夏近十余年地產銷售增速慢于全國。2010-2022 年商品房銷售面積平均增速為 0.7%，明顯低于全國同期水平 3.2%；商品房銷售面積占全國的比重也從 2010 年的 0.89%下降到 2022 年的 0.53%。從價格看，商品房價格一直低于全國水05101520020,00040,

40、00060,00020102011201220132014201520162017201820192020202120222023寧夏:城鎮居民人均可支配收入 元全國:城鎮居民人均可支配收入 元寧夏:城鎮居民人均可支配收入:同比 右軸%全國:城鎮居民人均可支配收入:同比 右軸%051015010,00020,00030,00020142016201820202022全國:農村居民人均可支配收入寧夏:農村居民人均可支配收入寧夏:農村居民人均可支配收入:同比 右軸%全國:農村居民人均可支配收入:同比 右軸%0.2%0.3%0.3%0.4%-20%0%20%40%200220052008201120

41、14201720202023全國:社會消費品零售總額:同比（%）寧夏:社會消費品零售總額:同比（%）寧夏社零占全國比重%右軸宏觀經濟研究*專題報告 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 平，近幾年上漲速度相對較快，與全國水平差距逐漸縮小。2000-2022 年，全國商品房平均銷售價格由 2112 元/平方米升至 9814 元/平方米；而同期寧夏房價由 1352 元/平方米升至 7016 元/平方米。寧夏與全國房價之比由 2000 年的 64%降至 2016 年的 57%，又逐步回升至 2022 年的 71%。圖表20：寧夏商品房銷售和房價對比 圖表21：寧夏和全國商品房銷

42、售面積同比 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 我們以 2001 年為基期，引入售租比指數(房價指數/房租指數)衡量房價與租金比值的變化。售租比越高，表明房價相對房租增長更快，一定程度可以顯示房價泡沫化程度。2001年之后，寧夏售租比走勢與全國水平基本一致，與其他省市相比處于偏低位置，可以說寧夏房價“泡沫”相對較小。圖表22：2021 年全國 31 省市租售比 資料來源：WIND、各地統計局、長城證券產業金融研究院 從外貿角度分析，寧夏出口規模較小，近幾年增長快于全國平均水平，外貿復蘇拉動出口回溫。2016-2022

43、年，寧夏出口金額平均增長 9.7%，高于全國水平(7.9%)，出口占全國比重從 2016 年的 0.12%下降至 2020 年的 0.04%，又回升至 2022 年的 0.09%左右。其中，2018-2020 年受疫情時期外需低迷、企業停產、國際物流不暢等影響，出口同比分別下降-27.2%/-17.3%/-41.8%；2021 年，出口同比增長 101.7%，這既有低基數影響，又是外需回升和國際物流逐漸恢復、當地政府對外貿企業的大力扶持的結果。另外，寧夏在疫情期間防控措施到位，企業基本沒有因為疫情停工停產，加之政府及時拓展新通道，企業得以逆勢增長。圖表23：寧夏與全國出口金額增長率及寧夏出口占

44、全國比重 020,00002,0002011201320152017201920212023寧夏:商品房銷售額 億元寧夏:商品房銷售面積 萬平方米全國:商品房銷售額/商品房銷售面積（元/平方米 右軸）寧夏:商品房銷售額/商品房銷售面積（元/平方米 右軸）(40)(20)020402010201220142016201820202022寧夏:商品房銷售面積:同比%全國:商品房銷售面積:同比%0123456上海北京浙江湖北天津海南江蘇福建江西西藏重慶山東內蒙古河北安徽湖南陜西四川山西河南廣東貴州全國吉林甘肅青海遼寧新疆寧夏黑龍江云南廣西20212021年租售比指數（年租售比指數（20012001年

45、年=1=1）宏觀經濟研究*專題報告 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：WIND、海關總署、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 同時也要注意，寧夏出口對 GDP 貢獻不高，2022 年出口占 GDP 比重 3.88%，位居全國第 24 位，明顯低于全國平均水平(19.8%)，仍有較大的提升空間。圖表24：2022 年全國 31 省市出口占 GDP 比重排序 資料來源：WIND、各地統計局、長城證券產業金融研究院 1.3 人口人口端：人口增長率名列前茅，老齡化情相對較輕端：人口增長率名列前茅，老齡化情相對較輕 寧夏人口增長邊際放緩，但人口自然增長率依然名列前茅。

46、寧夏人口增長邊際放緩，但人口自然增長率依然名列前茅。2000 年-2020 年常住人口穩定增長，從 2000 的 554 萬人升至 2022 年的 728 萬人。不過寧夏和全國人口自然增長率都呈現出長期下降趨勢，寧夏增長率高于全國水平。2022 年寧夏人口自然增長率4.41，在 31 省市中排名第二位，僅次于西藏。圖表25：寧夏和全國常住人口增速 圖表26：寧夏和全國人口自然增長率 資料來源：WIND、國家統計局、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、寧夏統計局。長城證券產業金融研究院 圖表27：2022 年 31 省市人口自然增長率（）排名-5%5%15%25%

47、35%45%浙江廣東上海江蘇天津山東福建全國平均重慶江西北京廣西遼寧新疆四川海南湖南安徽陜西河南湖北云南河北山西寧夏吉林黑龍江內蒙古貴州西藏甘肅青海出口金額占出口金額占GDPGDP比重比重:2022:2022年年0200400600800-1.00.01.02.03.020002003200620092012201520182021中國:總人口:同比寧夏:常住人口:同比寧夏:常住人口 萬人 右軸(2)024681012142000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022寧夏:自然增長率（）全國:人口自然增長率（）宏觀經濟研究

48、*專題報告 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 2001-2019 年，寧夏常住人口增速基本高于其人口自然增長率，說明人口處于凈流入狀態。其中 2018 年小幅凈流出；2020-2022 年常住人口增速均略低于人口自然增長率，人口總數基本維持平穩?？傮w來看，2010-2020 年寧夏常住人口凈流入 36.3 萬人，排名全國第 16 位。圖表28：寧夏人口自然增長率和遷移率 資料來源：WIND、國家統計局、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 圖表29：2010-2020 年各省人口凈流入（萬人），負值為流出 資料來源

49、：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 從年齡結構看，寧夏老齡化相對較輕。從年齡結構看，寧夏老齡化相對較輕。根據 2020 年第七次人口普查結果，全區常住人口中，0-14 歲人口為 1468004 人，占 20.38%；15-59 歲人口為 4760508 人，占 66.09%；60 歲及以上人口為 974142 人，占 13.53%，該比例與全國平均水平 13.5%相差不大；其中 65 歲及以上人口為 692824 人，占 9.62%。與 2010 年第六次全國人口普查相比，0-14 歲人口的比重降低 1.10 個百分點，15-59 歲人口的比重降低 2.85 個百分點，60 歲(6

50、)(4)(2)02468西藏寧夏貴州青海廣東海南廣西新疆福建江西浙江甘肅北京云南河南陜西山東安徽山西上海天津河北江蘇湖北重慶內蒙古湖南四川吉林遼寧黑龍江2022年31省市人口自然增長率(5)0510152025200020022004200620082010201220142016201820202022寧夏:年末常住人口：同比（）寧夏:自然增長率（）寧夏：人口遷移速度（）(1,000)(500)05001,0001,500廣東浙江江蘇重慶新疆福建北京貴州上海陜西天津海南四川河南廣西寧夏西藏青海山東遼寧河北內蒙古云南甘肅湖北安徽山西江西湖南吉林黑龍江各省人口凈流入（2010-2020）宏觀經濟

51、研究*專題報告 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 及以上人口的比重上升 3.95 個百分點，65 歲及以上人口的比重上升 3.21 個百分點。按按照國際通用劃分標準，寧夏人口處于照國際通用劃分標準，寧夏人口處于“輕度老齡化輕度老齡化”階段。階段。2020年，寧夏出生率為11.59，高于全國平均水平 8.52。在高出生率帶動下，寧夏未來的老齡化程度可能輕于其他省份。圖表30：2020 年第七次人口普查寧夏人口結構（%）資料來源：WIND、寧夏統計局、長城證券產業金融研究院 圖表31：2022 年全國老齡化排名 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 寧夏

52、的城鎮化率基本與全國平均趨勢保持一致。寧夏的城鎮化率基本與全國平均趨勢保持一致。城鎮化率從 2000 年的 32.54%上升至2020 年的 64.96%，一直保持穩步增長態勢，緊緊跟隨全國城鎮化的步伐。2022 年寧夏城鎮化率 66.34%，在 31 省市中排名第 11 位，高于全國平均水平。根據寧夏目前的根據寧夏目前的發展態勢，其未來仍有發展態勢，其未來仍有進一步進一步城鎮化的空間。城鎮化的空間。圖表32：2022 年各省城鎮化率（%）資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 0-14歲20%15-59歲66%65歲及以上10%60-64歲4%60歲及以上14%0-14歲15

53、-59歲65歲及以上60-64歲5%10%15%20%遼寧上海重慶四川江蘇黑龍江吉林天津山東湖北湖南安徽河北北京浙江內蒙古陜西河南山西甘肅廣西江西福建貴州云南海南寧夏青海廣東新疆西藏20222022年各省市年各省市6565歲及以上人口比例歲及以上人口比例30507090上海北京天津廣東江蘇浙江遼寧重慶福建內蒙古寧夏黑龍江全國湖北山東陜西山西吉林江西河北海南青海湖南安徽四川新疆河南廣西貴州甘肅云南西藏2022年城鎮化率（%）宏觀經濟研究*專題報告 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表33：寧夏和全國城鎮化率 圖表34：寧夏和全國城鎮、鄉村人口變化 資料來源：WIND、

54、國家統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 1.4 資金端：寧夏貸款需求較強資金端：寧夏貸款需求較強 寧夏企業盈利能力相對較弱，股權融資或其他融資渠道相對受限，導致凈存款處于負值。2011 年起，寧夏的貸款增長快于存款增長，凈存款快速減少，2013 年末，凈存款轉負，截至 2024 年 2 月仍未回正。2019 年 11 月凈存款達到最低點，后續存款余額增長快于貸款余額，我們預計在未來一段時間內，凈存款有望恢復至正值。從存貸比來看，2023年 11 月，寧夏貸款/存款為 1.03，遠高于全國貸款/存款的 0.83。圖表35：寧夏與全國凈存款余額（

55、億元）圖表36：寧夏存款余額和貸款余額（億元）資料來源：WIND、中國人民銀行、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、中國人民銀行、長城證券產業金融研究院 圖表37：寧夏與全國存貸比（貸款/存款）%-20246203040506070200020022004200620082010201220142016201820202022寧夏:常住人口:城鎮:占比%全國:總人口數:比重:城鎮%全國與寧夏城鎮率之差%右軸01002003004005006000200004000060000800001000002000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021全國：總人口

56、數:城鎮 萬人全國：總人口數:鄉村 萬人寧夏:常住人口:城鎮 萬人（右）寧夏:常住人口:鄉村 萬人（右）-1,200-1,000-800-600-400-20002004000100,000200,000300,000400,000500,000600,0002010-122014-042017-082020-12全國:凈存款 億元寧夏:凈存款 億元 右軸-1,500-1,000-500050002,0004,0006,0008,00010,00012,0002010-122014-042017-082020-12寧夏:人民幣:各項存款余額 億元寧夏:人民幣:各項貸款余額 億元寧夏:凈存款 億

57、元 右軸0.50.60.70.80.91.01.11.22011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-01寧夏:人民幣:各項貸款余額/各項存款余額全國:人民幣:各項貸款余額/各項存款余額宏觀經濟研究*專

58、題報告 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：WIND、中國人民銀行、長城證券產業金融研究院 從存款端來看，居民存款增長較快，遠快于企業存款的增長。2015 年至 2023 年居民存款從2182.07億元增長至5525.87億元，企業存款從1037.98億元增長至1538.68億元。居民存款增幅達到 153%，是企業存款增幅的 6.7 倍。結合寧夏企業貸款逐年上升，存款卻一直穩定在低位的情況，我們認為這是寧夏企業盈利不高，股權融資受限2，從而現金流不足導致。圖表38：寧夏住戶及非金融企業存款 資料來源：WIND、中國人民銀行、長城證券產業金融研究院 從貸款端看，

59、企業貸款為主，中長期比例較高。2015 年至今，住戶端貸款與企業貸款均保持平穩增長態勢，住戶貸款始終低于企業貸款，但增速持續快于企業。從期限結構來看，寧夏中長期貸款與短期貸款之間的比例逐年攀升。并且在近幾年高于全國水平，表明企業投資積極性高。2022 年 12 月，寧夏中長期貸款余額是短期貸款余額的 3.06 倍；而全國同期來看，中長期貸款余額是短期貸款余額的 2.61 倍。圖表39：寧夏住戶貸款和企業貸款（億元）圖表40：寧夏和全國住戶和企業貸款的期限結構 資料來源：WIND、中國人民銀行、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、中國人民銀行、長城證券產業金融研究院 赤字率相對較高，貸款

60、增速較低。2022 年，赤字率（一般公共預算赤字/GDP）為 22.24%，全國 31 省市中排名第 6 位；本外幣貸款增速 6.01%，排名倒數第 7 位。寧夏 GDP 總量在全國 31 省市中排名倒數第 3，僅高于青海和西藏。因此，國家大力扶持寧夏經濟發展，體現之一就是較高的地方政府赤字率。圖表41：赤字率和貸款增速（2023 年）2 截至 2024 年 2 月，寧夏僅有 17 家 A 股上市企業。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-

61、092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01寧夏:人民幣:各項存款余額:住戶存款 億元寧夏:人民幣:各項存款余額:非金融企業存款 億元0.00.20.40.602,0004,0006,0008,0002015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-06202

62、2-012022-082023-032023-10寧夏:人民幣:各項貸款余額:住戶貸款 億元寧夏:人民幣:各項貸款余額:企(事)業單位貸款 億元寧夏:人民幣:各項貸款余額:住戶貸款/企(事)業單位貸款 右1.01.52.02.53.03.52011-022014-022017-022020-022023-02寧夏:各項貸款余額:中長期/短期全國:金融機構:中長期貸款余額/短期貸款余額宏觀經濟研究*專題報告 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：國家統計局、中國人民銀行、各省財政廳、長城證券產業金融研究院 2.財政與債務財政與債務 2.1 寧夏財政自給能力較為薄弱

63、，收入結構有待優化寧夏財政自給能力較為薄弱，收入結構有待優化 近些年財政收入穩中有升，財政支出波動上漲。寧夏一般公共預算收入同比增長率波動較大，2016-2023 年平均增長率為 3.88%，相比全國同期的 4.49%偏慢，背后主要的原因還是寧夏經濟增長動能不足。一般公共預算支出由2015 年的 1188.8 億元增加至 2023年的 1751.5 億元，財政收支缺口也逐年擴大。從收入結構進行分析，2023 年稅收收入占比為 70.3%，略高于全國各地（剔除西藏和河南）平均 69.7%的水平。圖表42：寧夏和全國財政收入/支出比重 圖表43：寧夏和全國稅收占財政收入情況 資料來源：WIND、中

64、國人民銀行、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、中國人民銀行、長城證券產業金融研究院 財政自給率處于全國下游水平，對中央轉移支付依賴較高。財政自給率處于全國下游水平，對中央轉移支付依賴較高。我們以一般公共預算收入占支出的比例大致衡量財政自給率，寧夏財政自給率一直處于較低水平，近十年平均30.7%，2023 年財政自給率在全國 31 個省份中處于尾部。對中央轉移支付的依賴較高，2022 年中央對寧夏轉移支付 1191.7 億元，占寧夏當年一般公共預算收支缺口的 105.7%。圖表44：2023 年財政自給率（%）上海廣東北京福建江蘇浙江天津山東山西重慶湖北河南陜西安徽河北四川遼寧內蒙古江

65、西湖南廣西云南海南新疆寧夏吉林黑龍江甘肅青海-10%0%10%20%30%40%50%024681012141618赤字率（一般公共預算口徑,2023）2023年本外幣貸款增速（%）0%50%100%05001000150020002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023寧夏:一般公共預算收入 億元寧夏:一般公共預算支出 億元寧夏:公共財政收入/支出 右軸全國：公共財政收入/支出 右軸0%20%40%60%80%100%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023寧夏:稅收占比全國:稅收占比宏觀經濟研究

66、*專題報告 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：ifind，長城證券產業金融研究院 圖表45：2023 年各省稅收收入占財政收入比例（河南、西藏未公布，%）資料來源：ifind、長城證券產業金融研究院 圖表46：2022 年中央對地方轉移支付（億元）資料來源：ifind、長城證券產業金融研究院 2.2 土地依賴程度低土地依賴程度低 經濟中房地產占比相對全國平均比重不高，對應的土地出讓收入對地方財政的支持力度相對較小。政府性基金的來源主要是國有土地使用權出讓金，與房地產業情況相匹配。近兩年寧夏房地產發展呈平穩增長態勢，2021 年房地產業 GDP 為 191.9

67、6 億元，同比增長 9.16%。與房地產業對照，近三年來年寧夏土地出讓金與政府性基金收入減少，2023年分別為 78.73 億元和 100.85 億元，分別同比下降 23.7%與 22.0%，降幅較 2022 年擴大 4.5、10.4 個百分點。0%20%40%60%80%100%120%福建省上海市北京市廣東省浙江省江蘇省天津市山東省山西省陜西省重慶市安徽省內蒙古河北省四川省遼寧省江西省河南省海南省湖北省新疆湖南省云南省廣西寧夏黑龍江省吉林省甘肅省青海省西藏2023年財政自給率020406080100北京市上海市浙江省江蘇省陜西省天津市內蒙古青海省海南省廣東省山西省湖北省寧夏山東省甘肅省遼寧

68、省四川省江西省安徽省湖南省吉林省云南省新疆維黑龍江省廣西重慶市河北省福建省2023年稅收收入占一般公共預算收入比重(%)01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000四川河南湖南云南湖北河北黑龍江安徽新疆廣西山東貴州遼寧江西內蒙古陜西甘肅吉林廣東山西江蘇西藏重慶福建浙江青海北京寧夏上海海南天津宏觀經濟研究*專題報告 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表47：寧夏和全國房地產業占 GDP 比重 圖表48：寧夏土地出讓金和政府性基金收入 資料來源：WIND、國家統計局、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、寧夏統計局、長城證券產業金融研究

69、院 土地依賴度低。我們以成交土地出讓金占地方公共財政收入的比例來近似衡量土地依賴程度，近十年寧夏財政對土地出讓的依賴度低于全國平均水平。尤其是近年受土地市場低迷影響，土地出讓金大幅減少，導致 2023 年財政土地依賴度明顯下降至近三年來的最低水平，為 15.6%。2023 年，寧夏土地依賴程度在 30 省市中（除西藏）排名第 23位，低于全國平均水平的 39.4%。實際上 2020 年后，全國房地產市場進入調整周期，全國土地出讓金下降，對地方財政形成一定壓力。不過近年來財政土地依賴度較低，影響相對有限。圖表49：寧夏和全國土地依賴度（%）圖表50：寧夏和全國土地出讓金 資料來源：WIND、財政

70、部、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、財政部、長城證券產業金融研究院 圖表51：2023 年各省土地依賴度（%）資料來源：WIND、財政部、長城證券產業金融研究院 備注：剔除西藏 0%2%4%6%8%2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022寧夏：房地產業占GDP比重(%)全國:房地產業占GDP比重(%)0%20%40%60%80%100%05010015020020192020202120222023寧夏:國有土地使用權出讓金收入（億元）寧夏:政府性基金預算收入（億元）寧夏：土地出讓金占政府性基金收入比重（

71、%）0%20%40%60%80%100%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022寧夏:土地依賴度30?。ǔ鞑兀┢骄和恋匾蕾嚩?204060801001201400200004000060000800001000002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022國家政府性基金收入:國有土地使用權出讓金收入（億元）寧夏:政府性基金預算收入:國有土地使用權出讓金收入（億元）（右）00.10.20.30.40.50.60.70.80.9江蘇浙江福建湖南四川湖北貴州江西海南安徽河北山東陜西北

72、京河南天津重慶上海吉林廣西廣東云南寧夏甘肅山西新疆遼寧內蒙古黑龍江青海中國30?。ǔ鞑兀┩恋匾蕾嚩群暧^經濟研究*專題報告 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.3 2023 年債務年債務壓力壓力有所有所 上升上升 從顯性債務看，2018-2022 年寧夏經濟對債務的以來程度較低，直到 2023 年償債壓力有所上升。2017-2018 年，地方政府債務同比與全國平均水平基本持平，2019 年后增長水平低于全國。2023 年債務率的飆升是由于地方政府綜合財力的下降。從隱性債務角度看，城投債余額一直處于較為平穩的水平，影響寬口徑債務率的主要也是分母端波動影響寬口徑債務率的

73、主要也是分母端波動?？傮w來看，2023 年前寧夏債務控制結果較為優秀，寧夏金融運行報告 指出，這是“高效優化調配財政資源，用好用足中央直達資金”的結果。圖表52：寧夏和全國債務率、負債率 圖表53：寧夏和全國寬口徑債務率 資料來源：WIND、寧夏財政廳、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、寧夏財政廳、長城證券產業金融研究院 圖表54：寧夏和全國政府債增速 圖表55：寧夏政府一般債和專項債 資料來源：WIND、財政部、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、財政部、長城證券產業金融研究院 圖表56：寧夏財政、債務指標與全國對比 資料來源：WIND、財政部、長城證券產業金融研究院 01

74、0020030040001020304050201820192020202120222023寧夏負債率(%)全國負債率(%)寧夏債務率(右軸，%)全國債務率(右軸，%)0100200300400500600201820192020202120222023寧夏寬口徑債務率(%)全國寬口徑債務率(%)-10%-5%0%5%10%15%20%25%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全國:地方政府債務余額:同比寧夏:地方政府債務余額:同比(20)020406005001000150020002015 2016 2017 2018 2019 2020

75、 2021 2022 2023寧夏:地方政府債務余額:一般債務（億元）寧夏:地方政府債務余額:專項債務（億元）寧夏:地方政府債務余額:一般債務:同比(右軸，%)寧夏:地方政府債務余額:專項債務:同比(右軸，%)寧夏全國寧夏全國寧夏全國寧夏全國寧夏全國寧夏全國地方政府綜合財力(萬億元)0.0620.870.1828.720.1630.570.1628.120.1027.890.1026.17地方政府債務余額（萬億元）0.2230.160.1935.070.1930.470.1925.660.1721.310.1418.39地方政府債務限額（萬億元）0.2431.010.2137.650.2133

76、.280.2028.810.1924.080.1621.00城投平臺有息債務余額(萬億元)0.1047.110.1043.870.1039.580.1033.260.1025.590.1019.21負債率(%)42.4140.2337.9228.9742.5026.5147.4025.3244.2621.6039.5720.00債務率(%)370.41246.09108.16122.08118.3599.66118.1991.26163.7776.40141.1670.24債務率(寬口徑)(%)536.99448.12164.94274.80177.89229.10179.90209.5625

77、9.72168.17238.62143.632018年2018年2023年2023年2022年2022年2021年2021年2020年2020年2019年2019年宏觀經濟研究*專題報告 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3.地方地方城投債城投債 3.1 城投企業聚集性較強，信用等級良好城投企業聚集性較強，信用等級良好 城投企業的行政級別以地市級為主。根據 IFIND 統計數據，截至 2023 年 12 月 22 日，寧夏有存續城投債券的城投企業共 6 家。其中以地市級城投企業為主。各地級市中銀川市發債城投企業數量最多，擁有 5 家城投企業。發債城投企業的信用等級以

78、AA+級為主，城投債可靠性相對較高。截至 2023 年 12 月 22 日，發債城投企業中 AAA 級主體 1 家；AA+級主體 3 家，均在銀川市；AA 級主體 1 家。從募投領域來看，截至 2023 年 12 月 22 日寧夏存續城投債 32 個，主要投向建筑和基礎設施建設等領域。其中，41%為公司債，34%為中期票據；60%為 AA+級債券，31%為AAA 級債券。3.2 城投債發行量波動上升，凈融資額持續下降城投債發行量波動上升，凈融資額持續下降 2015-2023 年寧夏城投債總發行量波動較大，年均增長率為 30.67%，其中 2021 年發行量減少 66.6%，與全國年均增速 21

79、.8%形成明顯對比。從凈融資額的角度看，2015 年以來城投債凈融資額持續下降，隱性債務負擔不斷減輕。城投債凈融資額已由2020年峰值的47.3億元逐年下降，其中2021年凈償還22.6億元。由于到期償還量較高，2023 年城投債大概率仍將延續凈償還態勢。圖表57：寧夏和全國城投債發行量和凈融資 圖表58：寧夏城投債發行量和凈融資占全國比重（%）資料來源：WIND、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、長城證券產業金融研究院 從地區結構來看，寧夏各地區的發展相對不均衡，區域經濟實力分化較為嚴重，各地區的城投債融資規模與其發展相匹配。銀川經濟實力遠超其他城市，2022 年銀川市 GDP達

80、2535.63 億元，占寧夏自治區 GDP 總量的 50%。與之相匹配，銀川市的人均 GDP、財政收入、城投平臺有息債務余額規模等指標也遠超其它城市。從償債能力角度看，寧夏經濟欠發達的地區隱性債務壓力相對較大。圖表59：2022 年寧夏各市縣經濟、財政、債務指標 020,00040,00060,00080,000(50)0501001502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023寧夏總發行量(億元)寧夏凈融資額(億元)全國總發行量(億元)（右軸）全國凈融資額(億元)（右軸）-0.20%-0.10%0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%2

81、01520162017201820192020202120222023寧夏發行總量占全國比重（%）寧夏凈融資額占全國比重（%）宏觀經濟研究*專題報告 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 資料來源：WIND、國家統計局、財政部、長城證券產業金融研究院 3.3 城投債發行成本城投債發行成本相對較相對較高，未來償還壓力較大高，未來償還壓力較大 2013-2023 年，寧夏和全國城投債票面利率均處于下滑勢態，整體變動趨勢相似。自2021年以來，寧夏城投債發行利率長期高于全國水平，體現寧夏城投債融資成本相對較高。寧夏利差居全國中上區間，證明其城投債發行成本高于全國平均水平，也從側

82、面表明寧夏城投債信用風險補償相對較大。圖表60：寧夏與全國城投債票面利率 資料來源：WIND、長城證券產業金融研究院 圖表61：31 省市與全國平均城投債利率利差（截至 2024 年 2 月 20 日，%）資料來源：WIND、長城證券產業金融研究院 過去十年寧夏城投債償還額呈先上升趨勢，2020 年達到城投債到期償還量頂峰，超過80 億元。2023 年到期償還量為 87.4 億元，相比于 2022 年的 32.9 億元大幅增加。未來三年寧夏的城投債到期償還壓力逐年增加，其中 2026 年最高償還量為 81.1 億元。234567820132014201520162017201820192020

83、202120222023寧夏票面利率(%)全國票面利率(%)050100150200250300350貴州黑龍江遼寧云南青海廣西吉林寧夏河南天津重慶山東陜西內蒙古河北新疆湖南山西甘肅西藏湖北江西安徽海南江蘇四川浙江福建廣東北京上海圖表62：寧夏城投發行和償還量 圖表63：寧夏和全國城投債到期償還 宏觀經濟研究*專題報告 P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.小結小結 寧夏位于中國西北部地區，是全國唯一全境屬于黃河流域的省區。寧夏位處中國能源“金三角”，資源能源豐富，“六新”產業潛力巨大；寧夏還擁有完整的山水林田湖草沙生態體系，被稱為“塞上江南”，“六特”產業優勢突出。

84、2021 年 2 月，中國脫貧攻堅戰取得全面勝利，寧夏也圓滿完成脫貧攻堅任務，實現了 80.3 萬農村貧困人口全部脫貧。寧夏首府銀川是“一帶一路”重要節點城市、國家向西開放的重要窗口。近年來，隨著寧夏“六新六特六優”的提出，寧夏第一產業提質發展，第二產業逐漸向高新技術轉型，第三產業增長潛力巨大。背靠“一帶一路”，寧夏抓住機遇，積極與相關國家進行貿易往來，出口和民營經濟都逐漸復蘇回暖。但仍需看到，寧夏經濟發展水平與全國相比仍較為落后，人均 GDP、人均可支配收入等指標均處在全國下游，地方財政自己能力較弱，城投債未來償還壓力較大，地區發展不平衡問題較為顯著。我們認為，寧夏要發揮自身資源稟賦優勢，持

85、續發展新興產業和特色產業，激活民營經濟活力，構建經濟發展新格局。5.風險提示風險提示 寧夏地方債務風險；房地產調整周期；人口老齡化；由于口徑問題部分地方城投債務統計數據可能與實際數據有偏差 資料來源：WIND、長城證券產業金融研究院 資料來源：WIND、長城證券產業金融研究院 0204060801001202014201520162017201820192020202120222023202420252026寧夏總發行量(億元)寧夏總償還量(億元)010,00020,00030,00040,00050,00060,0000204060801001201402013201420152016201

86、7201820192020202120222023寧夏總償還量（億元）全國總償還量（億元）（右軸）宏觀經濟研究*專題報告 P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途

87、。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券

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89、券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。投資評級說明投資評級說明 公司評級公司評級 行業評級行業評級 買入 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅 15%以上 強于大市 預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場 增持 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間 中性 預期未來 6 個月內行業整體表現與市場同步 持有 預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間 弱

90、于大市 預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場 賣出 預期未來 6 個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上 行業指中信一級行業，市場指滬深 300 指數 長城證券產業金融研究院長城證券產業金融研究院 深圳深圳 北京北京 地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026 號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海上海 地址：上海市浦東新區世博館路 200 號 A 座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681 網址：http:/