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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分引領智能倉儲，未來成長可期引領智能倉儲，未來成長可期蘭劍智能深度報告蘭劍智能深度報告蘭劍智能（688557.SH）通用設備證券研究報告/公司深度報告2025 年 02 月 09 日評級評級：增持增持（首次）（首次）分析師：王可分析師：王可執業證書編號：執業證書編號：S0740519080001Email：分析師：鄭雅夢分析師：鄭雅夢執業證書編號：執業證書編號：S0740520080004Email：基本狀況基本狀況總股本(百萬股)102.21流通股本(百萬股)102.21市價(元)20.67市值(百萬元)2,112.64流通市值(

2、百萬元)2,112.64股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比相關報告相關報告公司盈利預測及估值指標2022A2023A2024E2025E2026E營業收入（百萬元）9159761,1581,3451,538增長率 yoy%52%7%19%16%14%歸母凈利潤（百萬元）91110117144175增長率 yoy%12%22%6%23%21%每股收益（元）1.251.511.151.411.71每股現金流量-1.27-0.35-0.701.301.08凈資產收益率9%10%10%11%12%P/E23.319.118.014.612.1P/B2.11.91.71.61.4備注：股價截

3、止自2025 年 02 月 07 日收盤價，每股指標按照最新股本數全面攤薄報告摘要公司是我國軟硬件一體智慧物流系統優勢供應商，業績增長較快公司是我國軟硬件一體智慧物流系統優勢供應商，業績增長較快。公司在倉儲物流行業發展了二十余年，擁有較為深厚的理論基礎和豐富的實踐經公司在倉儲物流行業發展了二十余年，擁有較為深厚的理論基礎和豐富的實踐經驗驗。公司基于對客戶倉儲物流自動化的深入理解，為客戶提供倉儲物流自動化整體解決方案，倉儲物流自動化系統為公司的核心業務，公司的產品覆蓋了其核心設備與軟件。公司產品聚焦高端市場，緊抓行業發展機遇，依托較強的自主研發和創新能力，借助豐富的行業經驗，切實解決客戶的需求，

4、實現公司業務快速發展。營收持續增長營收持續增長，盈利能力較強盈利能力較強。憑借較強的核心技術能力、細致的服務體系以及優質的客戶資源，公司營收不斷增長，2024 年前三季度實現營收 8.34 億元，同比增長18.24%；實現歸母凈利潤 0.64 億元，同比下降 6.71%；毛利率為 29.74%，凈利率為 7.62%，盈利能力為行業較高水平。發展戰略發展戰略：跨行業發展跨行業發展，大力拓寬下游應用領域大力拓寬下游應用領域。公司掌握多項核心技術，具備在下游實現跨行業應用的技術能力。多年來，公司亦在多個應用領域形成了良好的行業地位和品牌影響力，公司將依托此繼續拓展下游應用領域。智能倉儲物流行業高速發

5、展，市場空間廣闊。智能倉儲物流行業高速發展，市場空間廣闊。倉儲物流自動化已成確定性趨勢倉儲物流自動化已成確定性趨勢。經濟的高速發展和現代物流業的逐步成熟使得我國倉儲物流的智能化升級趨勢勢不可擋；互聯網、物聯網、云計算、人工智能等技術的應用也使得我國倉儲物流的智能化升級進程提升速度。下游應用領域眾多。下游應用領域眾多。倉儲物流自動化系統下游應用領域眾多，包括但不限于煙草、醫藥、電子商務、汽車等，且隨著國內企業規模的不斷發展壯大，預計下游將有越來越多的行業和公司對智能倉儲自動化系統產生需求。市場規模廣闊，未來發展趨勢轉向信息化。市場規模廣闊，未來發展趨勢轉向信息化。智能倉儲行業市場規模由 2019

6、 年的882.9 億元增長至 2023 年的 1533.5 億元，年均復合增長率達到 14.8%；預計 2024年，中國智能倉儲行業規模將進一步擴大至 1760.5 億元。智能倉儲物流行業競爭充分，公司引領行業變革開拓國際市場。智能倉儲物流行業競爭充分，公司引領行業變革開拓國際市場。國際上優秀的倉儲物流自動化系統解決方案提供商主要集中在西方發達國家國際上優秀的倉儲物流自動化系統解決方案提供商主要集中在西方發達國家。美國權威物料搬運領域雜志MMH公布的 2019 年全球倉儲物流自動化系統解決方案提供商前 20 強均位于美國、歐洲和日本等發達國家，其中前八強收入均超過 10 億美元，日本大福以 4

7、0.16 億美元穩居榜首。公司國內主要競爭對手分別是今天國際公司國內主要競爭對手分別是今天國際、音飛儲存音飛儲存、諾力股份諾力股份、東杰智能東杰智能、德馬科德馬科技技。從收入和利潤來看，公司營業收入規模尚小，但凈利潤水平相對較高，且業績增速較快；從盈利能力來看，公司毛利率和凈利率領先其他可比公司，盈利能力較強；從研發費用來看，雖然公司體量尚且不大，但公司研發投入是行業領先水平，研發費用率行業最高。首次覆蓋首次覆蓋，給予給予“增持增持”評級評級。公司軟硬件自主技術能力強，下游行業拓展成效顯著，在手訂單充足，產能持續提升；我們預計公司 2024-2026 年實現營收分別為 11.58、13.45、

8、15.38 億元，分別同比增長 18.73%、16.12%、14.36%；實現歸母凈利潤分別為 1.17、1.44、1.75 億元，分別同比增長 6.19%、22.99%、21.17%；EPS 分別為1.15、1.41、1.71 元，按照 2 月 7 日股價，對應 PE 分別為 18.0、14.7、12.1 倍。公公司深度報告公司深度報告-2-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分司擁有較強的研發能力，具備從軟硬件到系統集成的產業鏈優勢，良好的品牌形象和優質的客戶資源，快速響應客戶個性化需求的綜合服務能力；首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示：行業政策變化的風

9、險；市場競爭的風險；新技術和新產品開發的風險；市場開拓風險；毛利率波動風險；客戶集中度較高的風險；客戶訂單不持續風險；代運營業務風險；應收賬款壞賬風險；盈利預測的假設條件不成立影響公司盈利預測與估值結論的風險；研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。nWaXhXtUlXnMnP6M9RaQoMmMnPnQfQoOoMeRrQnNbRqQzQNZmPrOxNrRtN公司深度報告公司深度報告-3-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分內容目錄內容目錄1、公司是我國軟硬件一體智慧物流系統優勢供應商、公司是我國軟硬件一體智慧物流系統優勢供應商.51.1、發

10、展歷程：深耕倉儲物流三十余載，基礎雄厚銳意進取.51.2、主營業務：專注智能機器人設備與軟件開發，技術領先業績攀升.51.3、財務情況：盈利能力成長穩健，營收規模持續增長.61.4、股權結構：股權結構相對穩定，股權激勵彰顯發展信心.81.5、發展戰略：智能化全產品鏈，擴展應用領域.82、智能倉儲物流行業高速發展，市場空間廣闊、智能倉儲物流行業高速發展，市場空間廣闊.82.1、倉儲物流智能化已成確定趨勢.92.2、下游行業眾多，機遇良多.112.3、市場規模廣闊，未來發展趨勢轉向信息化.133、智能倉儲物流行業競爭充分，公司引領行業變革開拓國際市場、智能倉儲物流行業競爭充分，公司引領行業變革開拓

11、國際市場.143.1、全球倉儲物流自動化系統解決方案提供商收入規模大，我國市場充分競爭143.2、今天國際收入規模最大，公司毛利率最高.143.3、公司研發費用率高，產品競爭力強.164、首次覆蓋，給予、首次覆蓋，給予“增持增持”評級評級.185、風險提示、風險提示.19圖表目錄圖表目錄圖表1：公司發展歷程.5圖表2：公司主要服務產品.5圖表3：2024 年上半年公司主營業務占比.6圖表4：2024 年上半年公司主營業務收入及毛利率.6圖表5：公司營業收入（百萬元）及增速（%）.6圖表6：公司歸母凈利潤（百萬元）及增速（%）.6圖表7：公司毛利率及凈利率（%）.7圖表8：公司銷售、管理、財務費

12、用率（%）.7圖表9：公司研發費用變化.7圖表10：公司應收賬款情況.7圖表11：公司股權結構（截至 2024 年 9 月底）.8圖表12：我國倉儲物流自動化系統發展階段.9圖表13：2015-2024 年我國 GDP 及同比.9圖表14：2015-2024 年我國人均 GDP 及同比.9圖表15：2015-2024 年我國工業增加值（億元）及增速（%）.10圖表16：2015-2024 年我國社會消費品零售總額（億元）及增速（%）.10圖表17：我國交通運輸、倉儲和郵政業城鎮單位就業人員平均薪資及增速.10圖表18：我國交通運輸、倉儲和郵政業城鎮單位就業人員數量及增速.10圖表19：國家發展

13、倉儲物流業相關政策.10圖表20：倉儲物流行業所處產業鏈.11圖表21：2010-2023 年我國卷煙產量（億只）及增速（%）.12圖表22：2016 年-2024 年前 11 月我國煙草制品業營業收入（億元）及增速（%）12圖表23：2005-2022 年我國藥品流通行業銷售額（億元）及增速（%）.12圖表24：2012 年-2024 年前 11 月我國醫藥制品業存貨（億元）及增速（%）.12圖表25：2004-2022 年我國電子商務市場交易規模（萬億元）及增速（%）.13圖表26：2007-2023 年我國 B2B 市場規模（萬億元）及增速（%）.13圖表27：2010-2024 年我國

14、汽車產量（萬輛）及增速（%）.13圖表28：2017-2024 年前 11 月我國汽車制造業營業收入（億元）及增速（%）13公司深度報告公司深度報告-4-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表29：可比公司簡介.14圖表30：可比公司收入（億元）及增速（%）.15圖表31：可比公司歸母（百萬元）及增速（%）.15圖表32：可比公司毛利率（%）.16圖表33：可比公司凈利率（%）.16圖表34：可比公司研發費用（百萬元）及研發費用率（%）.16圖表35：公司托盤級密集倉儲揀選一體化系統技術先進性.16圖表36：公司料箱級密集倉儲揀選一體化系統技術先進性.17圖表37

15、：公司主營業務拆分.18圖表38：可比公司情況.18公司深度報告公司深度報告-5-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分1、公司是我國軟硬件一體智慧物流系統優勢供應商、公司是我國軟硬件一體智慧物流系統優勢供應商1.1、發展歷程：深耕倉儲物流三十余載，基礎雄厚銳意進取、發展歷程：深耕倉儲物流三十余載，基礎雄厚銳意進取公司是國內少數具備軟硬件自研自產能力的智慧物流系統領域優勢企業，主要從事以智能物流機器人為核心的智慧物流系統的研發、設計、生產、銷售及服務,是一家全流程智慧物流系統解決方案供應商。公司前身蘭劍開發成立于 1993 年，2001 年變更為有限責任公司，2012

16、 年完成股份制改造。公司在 2020 年成功登陸上交所科創板，2023 年超級未來工廠 30000 平米的單體機器人制造車間投入使用。公司在倉儲物流行業發展了三十余年，致力于倉儲物流技術的創新研發，通過創新為客戶創造價值、降低成本，已成為軟硬件一體化的全流程智慧物流系統提供商和全系列智能物流機器人制造商。公司始終將技術研發作為企業發展的重中之重，堅持以客戶需求為中心的原則，未來將以技術儲備、全球化發展和助力“十四五”發展三大戰略為指引，向世界一流智能物流系統解決方案提供商邁進。圖表圖表1：公司發展歷程公司發展歷程來源：公司官網，公司公告，中泰證券研究所1.2、主營業務：專注智能機器人設備與軟件

17、開發，技術領先業績攀升、主營業務：專注智能機器人設備與軟件開發，技術領先業績攀升智能倉儲物流自動化系統為公司的核心業務，高度融合了公司的核心裝備智能倉儲物流自動化系統為公司的核心業務，高度融合了公司的核心裝備和軟件和軟件。系統以智能物流機器人為核心，公司涵蓋了倉儲、穿梭、搬運、揀選、裝卸等機器人產品；智能化軟件是整個智能倉儲物流自動化系統的大腦，綜合運用精益管理、大數據、人工智能等技術，包括嵌入式軟件、業務應用軟件、商業智能軟件等；自研自產的核心設備和軟件產品是公司解決方案的核心優勢，產品涵蓋了托盤級、料箱級、特定商品等貨物的智能倉儲物流自動化系統解決方案。圖表圖表2：公司主要服務產品公司主要

18、服務產品產品分類產品分類主要構成設備主要構成設備托盤級密集倉儲揀選一體化系統托盤堆垛機、托盤有軌搬運車 RGV、穿梭車、往復式提升機、托盤 AGV、AGV 調度軟件、托盤輸送線、托盤拆/碼垛機料箱級密集倉儲揀選一體化系統穿梭車、料箱輸送線、料箱貨架特定商品全自動化揀選系統條煙自動揀選系統件煙補貨車、件煙開箱機、條煙分揀機、條煙包裝機、智能裝卸車機器人圖書自動揀選系統圖書拆零揀選臺、圖書粉盒一體機、圖書包裝機智能化軟件系統線路優化軟件、WMS 軟件、WCS 軟件、系統仿真軟件、數字孿生軟件基于智能倉儲物流自動化系統的 RaaS 代運營、售后運營維護及技術咨詢規劃服務RaaS 代運營服務、售后運營

19、維護服務、技術咨詢規劃服務來源：公司公告，中泰證券研究所公司客戶的行業拓展迅速。公司客戶的行業拓展迅速。憑借日益豐富的產品系列和強大的解決方案提供能力，公司已為眾多客戶提供了智能倉儲物流自動化系統解決方案，尤其在煙草、醫藥、電子商務、汽車、規模零售等行業，產品已受到中國煙草、中國醫藥集團、美國寶潔(P&G)、唯品會、京東、國家電網、寧德時代、牧原食品等眾多知名企業的廣泛認可，公司的產品具有較高的市場地位。另外，公司具備落地大型智能倉儲物流自動化系統方案的能力，與唯品會合作的 5公司深度報告公司深度報告-6-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分期項目打造了全球超大型貨

20、到人蜂巢系統，并創新性地簽訂了 3 期自動化代運營項目。把握行業發展機遇，以扎實的創新研發實力為依托，以核心業務為驅動，把握行業發展機遇，以扎實的創新研發實力為依托，以核心業務為驅動，做市場需求的回應者，公司業務保持較快增長。做市場需求的回應者，公司業務保持較快增長。近幾年，我國倉儲物流自動化系統的應用行業規模持續擴大，公司業績也隨之增長。智能倉儲物流自動化系統是公司核心業務，2024 年上半年收入占比 91.96%。由于公司的解決方案涵蓋了裝備的制造環節，技術上的優越性給公司帶來了較強的議價能力，所以公司業務毛利率水平較高，公司物流與倉儲自動化系統毛利率水平保持在 28%左右，代運營服務毛利

21、率水平保持在 53%左右。圖表圖表3：2024年上半年公司主營業務占比年上半年公司主營業務占比圖表圖表4：2024年上半年公司主營業務收入及毛利年上半年公司主營業務收入及毛利率率來源：WIND，中泰證券研究所來源：WIND，中泰證券研究所1.3、財務情況：盈利能力成長穩健，營收規模持續增長、財務情況：盈利能力成長穩健，營收規模持續增長業務拓展助力持續擴張業務拓展助力持續擴張，營收不斷攀升營收不斷攀升。2024 年前三季度，公司實現營業收入 8.34 億元，同比增長 18.24%，公司主營業務規模擴大，行業結構進一步優化，成功交付通信設備、電商、煙草、食品飲料等多個大型項目；公司實現歸母凈利潤

22、6354.20 萬元，同比下降 6.71%，主要是因為公司為保持技術領先優勢，加研發投入，研發費用同比增長 45.58%；公司推行全球化布局戰略，積極參加國內外大型展會，銷售費用同比增長 26.39%。公司目前客戶粘度較高，客戶領域擴展成效顯著，新增及在手訂單金額可觀，在海外市場的影響力亦有所提升，我們認為公司的營收和利潤有望持續增長。圖表圖表5：公司營業收入（百萬元）及增速（公司營業收入（百萬元）及增速（%）圖表圖表6：公司歸母凈利潤（百萬元）及增速（公司歸母凈利潤（百萬元）及增速（%）來源：WIND，中泰證券研究所來源：WIND，中泰證券研究所公司盈利能力較強。公司盈利能力較強。2024

23、年前三季度，公司銷售毛利率為 29.74%，同比下降 1.83pct；銷售凈利率為 7.62%，同比下降 2.04pct。公司毛利率整體水平較高，但存在一定波動，主要原因是定制化解決方案存在定價差異，受市場競爭、項目復雜程度、客戶對公司的認可度、項目的設備配置、實施周公司深度報告公司深度報告-7-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分期等諸多因素影響，隨著客戶行業的不斷擴展，新行業產品的毛利率水平也可能較低。整體來看，公司毛利率波動處于合理范圍之內。隨著業務規模的增長隨著業務規模的增長，公司期間費用有所波動公司期間費用有所波動。2024 年前三季度，公司銷售費用率為

24、7.44%，同比增長 0.48pct，主要是公司推行全球化布局戰略，積極參加國內外大型展會，宣傳公司品牌、擴大知名，加大拓展海外市場的力度，組建具備國際化市場開拓能力的營銷團隊；管理費用率為 4.67%，同比下降 0.79pct；財務費用率為-0.25%，同比增長 0.10pct。公司期間費用率呈下降趨勢是公司對費用控制的成果，費用率不穩定的原因是公司收入在不同時期會有一定波動。圖表圖表7：公司毛利率及凈利率（公司毛利率及凈利率（%）圖表圖表8：公司銷售、管理、財務費用率（公司銷售、管理、財務費用率（%）來源：WIND，中泰證券研究所來源：WIND，中泰證券研究所公司為保持技術領先優勢，加大研

25、發投入。公司為保持技術領先優勢，加大研發投入。公司不斷深化“惟有創新”理念，除了優化升級現有核心技術，也繼續強化產品的適用性，在物流技術和裝備領域展現出強勁的創新能力，處于行業引領地位。2024 年前三季度，公司研發費用為 8,324.26 萬元，同比增長 45.58%，占營業收入比重為9.99%，同比增長 1.88pct。公司發揮研發團隊優勢，強化產品在市場中的競爭力。截至 2024 年 6 月 30 日，公司擁有研發人員 545 人，占員工總數的 34.52%；公司有效授權專利 353 項，其中發明專利 95 項，實用新型專利 172 項，外觀設計專利 21 項，軟件著作權 65 項。應收

26、賬款規模較大，賬齡分布相對合理。應收賬款規模較大，賬齡分布相對合理。隨著經營規模的擴大，公司應收賬款規?？焖贁U大。2024 年前三季度，公司應收賬款規模為 6.90 億元，占營業收入比例為 82.81%。2023 年公司應收賬款賬齡三年以內的占比99.92%，一年以內的占比 74.39%，應收賬款賬齡稍長的原因是智能倉儲項目一般保留 5%-10%合同款作為質保金，多數客戶質保金期限為 3 年以內。圖表圖表9：公司研發費用變化公司研發費用變化圖表圖表10：公司應收賬款情況公司應收賬款情況來源：WIND，中泰證券研究所來源：WIND，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-8-請務必閱讀正文之后的

27、重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分1.4、股權結構：股權結構相對穩定，股權激勵彰顯發展信心、股權結構：股權結構相對穩定，股權激勵彰顯發展信心公司股權結構相對穩定公司股權結構相對穩定。實際控制人為吳耀華，截至 2024 年 9 月底，持有公司 35.71%股份，段重行持有公司 3.36%股份，段重行系吳耀華之母，二人為一致行動人，合計持有公司 39.07%股份。吳耀華是山東大學控制科學與工程學院教授，是從事倉儲物流自動化行業 30 余年的技術專家，一直作為公司的實際控制人管理公司的生產經營活動，對公司股份的充分掌握有利于公司戰略與決策的制定與執行。圖表圖表11：公司股權結構（截至公司股

28、權結構（截至2024年年9月底）月底）來源：WIND，中泰證券研究所公司于公司于 2022 年發布股權激勵計劃年發布股權激勵計劃。公司向 110 名激勵對象授予有效期四年共 150 萬股限制性股票（首次授予 123.9 萬股+預留授予 26.1 萬股），約占公司總股本的 2.06%，行權價格為 31.55 元/股。激勵計劃考核分公司業績考核和個人考核，公司業績考核為以 2021 年為基數，2022-2024 年營業收入增長率分別不低于 40%、100%、150%，或者凈利潤增長率分別不低于25%、35%、50%。1.5、發展戰略：智能化全產品鏈，擴展應用領域、發展戰略：智能化全產品鏈，擴展應用

29、領域智能化技術是倉儲物流自動化系統行業未來發展的重點。智能化技術是倉儲物流自動化系統行業未來發展的重點。在我國現代物流業快速發展，行業逐漸邁向智能化系統時代的背景下，軟硬件一體儲備和解決方案供應能力，是及時響應客戶定制化需求、擴展產品應用邊界的重要支撐。公司持續加大研發投入，強化前沿智能化技術研發和高端技術應用，擁有 40 多項自主研發的核心技術，并應用于多款軟硬件產品，這將是公司在市場中保持核心競爭力的關鍵。政策與市場雙利好，新行業機遇如潮。政策與市場雙利好，新行業機遇如潮。隨著制造業企業普遍提高對作業效率和管理水平的要求，交通、國防、農業等國家重點領域對智能物流的需求擴大，公司智能物流系統

30、的應用行業日益廣泛。公司保持在煙草、醫藥、電商等傳統行業的優勢地位，開拓新能源、通信設備、石油化工、航空航天等新行業，并積極探索公司產品在智能制造、醫療健康、節能環保等領域的應用，將向世界一流智能物流系統解決方案提供商邁進。個性化需求涌現，公司全產業鏈優勢明顯。個性化需求涌現，公司全產業鏈優勢明顯。近年來，公司在智能化加速和行業多元化趨勢中得以保持優勢地位，離不開從軟硬件到系統集成的完整全產品鏈。定制化產品豐富是公司的一大亮點，公司聚焦高端市場和頭部企業，建立了由方案設計、技術支持、柔性化生產到集成、培訓、維護的標準化流程，具備提供創新性、差異化解決方案的豐富經驗。公司亦將產品預裝、遠程調試等

31、技術納入未來國際化戰略中，有望在個性化產品方面實現新的跨越。2、智能倉儲物流行業高速發展，市場空間廣闊、智能倉儲物流行業高速發展，市場空間廣闊公司深度報告公司深度報告-9-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分2.1、倉儲物流智能化已成確定趨勢、倉儲物流智能化已成確定趨勢經濟的高速發展和現代物流業的逐步成熟使得我國倉儲物流的智能化升級經濟的高速發展和現代物流業的逐步成熟使得我國倉儲物流的智能化升級趨勢勢不可擋趨勢勢不可擋。從世界范圍來看，倉儲物流行業的發展主要分為五個階段，人工階段，機械化階段、自動化階段、集成自動化階段和智能自動化階段。隨著電子商務等行業的高速發展，

32、企業成本不斷上升，倉儲物流行業邁向智能化發展方向的趨勢已不可逆轉。另一方面，互聯網、物聯網、云計算、人工智能等技術的應用也使得我國倉儲物流的智能化升級進程提升速度。圖表圖表12：我國倉儲物流自動化系統發展階段我國倉儲物流自動化系統發展階段發展階段發展階段倉儲物流特點倉儲物流特點人工階段物資的輸送、存儲、管理和控制主要靠人工實現機械化階段以輸送車、堆垛機、升降機等設備代替人工自動化階段在機械倉儲的基礎上引入 AGV（自動引導小車）、自動貨架、自動存取機器人、自動識別和自動分揀等先進設備系統集成自動化階段以集成系統為主要特征，實現整個系統的有機協作智能自動化階段運用軟件技術、互聯網技術、自動分揀術

33、、射頻識別（RFID）、語音識別技術等對倉儲物流進行有效的計劃、執行和控制來源：FRID 世界網，中泰證券研究所我國穩健的經濟發展為倉儲物流自動化系統行業的未來奠定了經濟與需求我國穩健的經濟發展為倉儲物流自動化系統行業的未來奠定了經濟與需求基礎?；A。改革開放以來我國 GDP 和人均 GDP 快速提升，2024 年我國 GDP和人均 GDP 分別為 134.91 萬億元和 9.57 萬元，同比分別增長 4.23%和4.36%，仍保持穩健增長。2015-2024 年我國 GDP 和人均 GDP 分別增長了 1.92 倍和 1.88 倍，年復合增長率分別為 7.52%和 7.27%。我國的經濟總量

34、巨大，增長勢頭良好，巨大的經濟規模和良好的發展趨勢一方面為倉儲物流行業帶來了巨大的需求，另一方面也讓倉儲物流行業的發展擁有了適宜土壤。圖表圖表13：2015-2024年我國年我國GDP及同比及同比圖表圖表14：2015-2024年我國人均年我國人均GDP及同比及同比來源：國家統計局，中泰證券研究所來源：國家統計局，中泰證券研究所物流倉儲同時涉及到產品的生產環節和零售環節，因此從我國工業增加值和社會消費品零售總額來看，2024 年我國工業增加值和社會消費品總額分別為 40.54 萬億元和 48.79 萬億元，分別同比增長 5.70%、3.50%；2015-2024年我國工業增加值和社會消費品總額

35、分別增長 1.73、170 倍，年復合增長率分別為 6.25%和 6.09%。工業增加值的龐大規模和較高增速意味著倉儲物流行業在工業生產端擁有較大市場空間，隨著供給側改革的進一步深入，工業企業將更加注重物流成本的節約，對智能倉儲物流自動化系統的需求將進一步提升。社會消費品零售總額的高增長意味著我國內需的逐漸擴大，這在零售端給倉儲物流行業帶來了機會，隨著對商業配送物流的準確性、高效性以及便捷性的要求的提升，智能倉儲物流行業有望得到持續的創新發展。公司深度報告公司深度報告-10-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表15：2015-2024年我國工業增加值年我國工

36、業增加值（億元億元）及及增速（增速（%）圖表圖表16：2015-2024年我國社會消費品零售總額年我國社會消費品零售總額（億元）及增速（億元）及增速（%）來源：國家統計局，中泰證券研究所來源：國家統計局，中泰證券研究所倉儲物流成本不斷上升促使企業加快倉儲物流自動化系統的應用進程。倉儲物流成本不斷上升促使企業加快倉儲物流自動化系統的應用進程。隨著國家經濟的快速發展，我國人口紅利消退，人力成本持續增長，從我國城鎮就業人員工資水平來看，交通運輸、倉儲和郵政業就業人員平均工資由2013年的5.80萬元/年上漲至2023年的12.27萬元，年復合增長率為7.78%。另一方面，我國近年來交通運輸、倉儲和郵

37、政業城鎮就業人員數量呈下降趨勢，就業人數的減少既是企業推進智能倉儲物流自動化系統升級的原因，也是對這一進程正在推進的印證。圖表圖表17：我國交通運輸我國交通運輸、倉儲和郵政業城鎮單位就倉儲和郵政業城鎮單位就業人員平均薪資及增速業人員平均薪資及增速圖表圖表18：我國交通運輸我國交通運輸、倉儲和郵政業城鎮單位就倉儲和郵政業城鎮單位就業人員數量及增速業人員數量及增速來源：國家統計局，中泰證券研究所來源：國家統計局，中泰證券研究所國家政策不斷推動倉儲物流自動化系統行業的轉型升級國家政策不斷推動倉儲物流自動化系統行業的轉型升級。在物流成本不斷升高，我國工業生產面臨自動化、智能化轉型的背景下，為了推動我國

38、倉儲物流從傳統向現代化轉型，國家陸續出臺了一系列支持倉儲物流自動化系統行業升級發展的政策。圖表圖表19：國家發展倉儲物流業相關政策國家發展倉儲物流業相關政策政策文件政策文件發布機構發布機構發布時間發布時間相關內容相關內容物流業調整和振興計劃國務院2009 年加強物流技術裝備的研發與生產，鼓勵企業采用倉儲運輸、裝卸搬運、分揀包裝、條碼印刷等專用物流技術裝備關于促進倉儲業轉型升級的指導意見國務院2012 年加強倉儲技術裝備的研發與推廣，鼓勵企業采用倉儲配送、裝卸搬運、分揀包裝、條碼印刷等專用技術設備物流業發展中長期規劃（2014-2020 年）國務院2014 年吸收引進國際先進物流技術，提高物流技

39、術自主創新能力智能制造發展規劃（2016-2020 年）工信部和財政部2016 年“智能物流與倉儲裝備”被列為五類關鍵技術裝備之一新一代人工智能發展規劃國務院2017 年加強智能化裝卸搬運、分揀包裝、加工配送等智能物流裝備研發和推廣應用，建設深度感知智能倉儲系統，提升倉儲運營管理水平和效率來源：公司公告，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-11-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分2.2、下游行業眾多，機遇良多、下游行業眾多，機遇良多倉儲物流行業所處的產業鏈分上、中、下游三個部分，倉儲物流行業位于倉儲物流行業所處的產業鏈分上、中、下游三個部分，倉儲物流行業位于其

40、中的中游其中的中游。上游主要是貨架、輥筒、電機等單機設備和零部件供應商；中游則是以公司為代表的倉儲物流解決方案供應商，使用多種設備和軟件，設計建造倉儲物流自動化系統；下游是應用倉儲物流自動化系統的眾多行業，包括但不限于煙草、醫藥、電子商務、汽車等。圖表圖表20：倉儲物流行業所處產業鏈倉儲物流行業所處產業鏈來源：公司公告，中泰證券研究所倉儲物流行業的下游應用領域眾多倉儲物流行業的下游應用領域眾多，且隨著國內企業規模的不斷發展壯大且隨著國內企業規模的不斷發展壯大，下游將有越來越多的智能倉儲自動化系統產生需求。下游將有越來越多的智能倉儲自動化系統產生需求。目前對智能倉儲物流自動化系統的應用具有代表性

41、的行業有煙草、醫藥、電子商務、汽車等行業。1)煙草行業煙草行業煙草行業是我國較早應用倉儲物流自動化系統的行業之一，根據中國煙草網數據，目前全國有 580 多萬戶卷煙零售戶、250 萬煙農。目前全國有地市級煙草專賣局（公司）450 家，已經建成的倉儲物流自動化系統保有量大，隨著煙草公司規模的不斷擴大以及物流裝備和技術的不斷發展，已建成的倉儲物流自動化系統升級、改造業務需求將不斷增長。根據國家統計局數據，2018-2023 年，我國卷煙產量穩中上升，整體產量一直保持較高水平；2016 年以來，我國煙草制品業營業收入整體呈上升態勢且收入規模較大，需求穩健，反映行業景氣度高，預計煙草行業的智能倉儲物流

42、自動化系統仍將保持較大需求。隨著我國煙草行業規模的不斷擴大及現有煙草倉儲物流自動化系統更新、升級的需要，為倉儲物流自動化系統行業提供了廣闊的需求空間。公司深度報告公司深度報告-12-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表21：2010-2023年我國卷煙產量年我國卷煙產量（億只億只）及增及增速（速（%）圖表圖表22：2016年年-2024年年前前11月我國煙草制品業月我國煙草制品業營業收入（億元）及增速（營業收入（億元）及增速（%）來源：國家統計局，中泰證券研究所來源：國家統計局，中泰證券研究所2)醫藥行業醫藥行業我國醫藥制造行業不斷發展，醫藥制造業市場規模和

43、存貨呈現快速增長態勢。2012-2022 年，我國藥品流通行業銷售額從 11,174.00 億元增長至27,516.00 億元，年均復合增長率為 9.43%；截至 2024 年 11 月底，我國醫藥制造業存貨超過 5590.10 億元，市場規模巨大。醫藥行業的原材料和產成品種類眾多，貨物批號要求嚴格、有效期管理要求高，存貨管理復雜、難度大，加之近年來我國醫藥制造業存貨水平不斷提升，市場規模和存貨的增加導致我國醫藥行業對倉儲物流自動化系統的整體需求規模也在提升。倉儲物流自動化系統可以廣泛應用于醫藥企業的生產車間、藥品倉庫和藥店連鎖企業集中配送中心等，倉儲物流自動化系統可以有效提高揀選效率、降低倉

44、儲成本，節省倉儲空間，提升醫藥企業生產和配送效率，倉儲物流自動化系統在國內醫藥企業中應用較多。圖表圖表23：2005-2022年我國藥品流通行業銷售額年我國藥品流通行業銷售額（億元）及增速（億元）及增速（%）圖表圖表24：2012年年-2024年年前前11月我國醫藥制品業月我國醫藥制品業存貨（億元）及增速（存貨（億元）及增速（%）來源：商務部，中泰證券研究所來源：商務部，中泰證券研究所3)電子商務電子商務行業行業電子商務行業由于訂單量大、及時性高等特點，對智能倉儲物流有明確的需求。我國電子商務市場規模巨大，截至 2022 年末，我國電子商務市場交易規模達 43.83 萬億元，2012-2022

45、 年復合增長率為 18.38%；截至 2023 年末，我國B2B市場規模達33.89萬億元，2013-2023年復合增長率為15.25%。我國電子商務行業發展趨勢確定，智能倉儲物流自動化系統在信息化、訂單處理、分揀速度和準確性等方面具備明顯優勢，因此電子商務對倉儲物流自動化系統的需求將持續強勁。公司深度報告公司深度報告-13-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表25：2004-2022年我國電子商務市場交易規年我國電子商務市場交易規模（萬億元）及增速（模（萬億元）及增速（%）圖表圖表26：2007-2023年我國年我國B2B市場規模（萬億市場規模（萬億元）及

46、增速（元）及增速（%）來源：商務部，中泰證券研究所來源：中國電子商務研究中心，中泰證券研究所4)汽車制造行業汽車制造行業作為流程型制造業，汽車制造行業是對倉儲物流自動化系統需求較大的傳統行業之一。據中國汽車工業協會數據，2024 年中國汽車累計完成生產3128.16 萬輛，同比增長 3.72%，連續 16 年穩居全球汽車產銷第一。2024年 1-11 月，全國汽車制造業實現營業收入 94561 億元，同比增長 3.10%，保持穩健增長。我國汽車制造行業整體保持較大的營收規模和生產體量，對倉儲物流自動化系統仍保持較高的市場需求。圖表圖表27：2010-2024年我國汽車產量年我國汽車產量（萬輛萬

47、輛）及增及增速（速（%）圖表圖表28：2017-2024年前年前11月我國汽車制造業營月我國汽車制造業營業收入（億元）及增速（業收入（億元）及增速（%）來源：中國汽車工業年鑒，中泰證券研究所來源：國家統計局，中泰證券研究所2.3、市場規模廣闊，未來發展趨勢轉向信息化、市場規模廣闊，未來發展趨勢轉向信息化隨著煙草、醫藥、電子商務、汽車等下游行業的高速發展，智能倉儲物流隨著煙草、醫藥、電子商務、汽車等下游行業的高速發展，智能倉儲物流的發展也隨之提速，智能倉儲物流產業鏈的市場空間巨大。的發展也隨之提速，智能倉儲物流產業鏈的市場空間巨大。根據中研普華研究院報告顯示，倉儲物流業持續保持穩步發展，營業性通

48、用倉庫面積逐年增加，立體庫(高標庫)的增長尤為顯著。特別是智能倉儲行業，其市場規模由 2019 年的 882.9 億元增長至 2023 年的 1533.5 億元，年均復合增長率達到 14.8%。預計 2024 年，中國智能倉儲行業規模將進一步擴大至 1760.5億元。隨著經濟的發展，下游行業的不斷壯大，企業規模的不斷擴張，疊加對存量物流倉儲自動化系統的升級改造，未來倉儲物流自動化系統的市場規模有望保持較高速度的發展。隨著下游客戶對信息化、自動化、智能化需求的不斷增長，智能倉儲物流自動化系統已逐漸成為信息技術和先進制造業相融合的重要組成部分，成為智能制造中整合物流、數據流和信息流等的關鍵因素。隨

49、著密集存儲和高效拆零揀選需求的增強以及倉儲物流技術和設備的改進，近三年來，倉儲物流自動化系統行業在技術、產業、業態和模式等方面不斷發展進步。公司深度報告公司深度報告-14-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分3、智能倉儲物流行業競爭充分，公司引領行業變革開拓國際、智能倉儲物流行業競爭充分，公司引領行業變革開拓國際市場市場3.1、全球倉儲物流自動化系統解決方案提供商收入規模大，我國市場充分競爭、全球倉儲物流自動化系統解決方案提供商收入規模大，我國市場充分競爭國際上優秀的倉儲物流自動化系統解決方案提供商主要集中在西方發達國家。美國權威物料搬運領域雜志MMH公布的 201

50、9 年全球倉儲物流自動化系統解決方案提供商前 20 強均位于美國、歐洲和日本等發達國家，其中前八強收入均超過 10 億美元，日本大福以 40.16 億美元穩居榜首，德國勝斐爾以 32.17 億美元位居第二，排名第三到第八的分別是德馬泰克 26.62億美元、霍尼韋爾 18.00 億美元、村田機械 18.00 億美元、范德蘭德 17.00億美元、科納普 13.70 億美元、博曼集團 11.00 億美元。其中大福、勝斐邇、德馬泰克較早進入國內市場，并形成較強的競爭力。由于長期的技術積累，國外企業在倉儲物流軟硬件技術、產品質量、系統穩定性、行業經驗和品牌知名度等方面具有優勢，在汽車、機械制造、機場等行

51、業中占有較強的優勢。2000 年以來，我國倉儲物流自動化系統行業進入快速發展階段，隨著國內企業規模的擴張、人力和土地成本的提升、企業降本增效需求的增強以及技術水平的發展，國內眾多行業已開始廣泛應用自動化和智能化倉儲物流自動化系統。隨著國內倉儲物流自動化系統解決方案提供商不斷引進消化吸收國外的先進技術，并陸續推出具有自主知識產權的自動化和智能化倉儲物流自動化系統及設備。目前，我國倉儲物流自動化系統行業處于一個充分競爭的市場態勢。國內倉儲物流自動化系統解決方案提供商的技術水平與國外企業的差距正在逐步縮小，且由于國內企業的倉儲物流自動化系統項目具有定制化高、性價比高、服務響應及時等優勢，在國內市場上

52、，在部分行業中，國內解決方案提供商的產品和服務越來越受到下游客戶的認可，如在煙草領域主要競爭企業有公司、昆船物流、普天物流、今天國際、德馬泰克等，在醫藥行業主要競爭企業有公司、無錫中鼎、日本大福等，在電子商務行業主要競爭企業有公司、勝斐邇等。3.2、今天國際收入規模最大，公司毛利率最高、今天國際收入規模最大，公司毛利率最高公司國內主要競爭對手分別是今天國際、音飛儲存、諾力股份、東杰智能、德馬科技。其中，諾力股份 2016 年通過并購無錫中鼎切入智能物流系統領域，在這一領域中發展時間相對較短，且諾力股份智能倉儲物流業務占總營收比重約 50%，和公司業務相似度較低，故予以剔除。圖表圖表29：可比公

53、司簡介可比公司簡介公司代碼公司代碼公司簡稱公司簡稱公司簡介公司簡介300532.SZ今天國際是一家專業的智慧物流和智能制造系統綜合解決方案提供商，為生產制造、流通配送企業提供自動化生產線及物流系統的規劃設計、系統集成、軟件開發、設備定制、電控系統開發、現場安裝調試、客戶培訓和售后服務等一體化業務。603066.SH音飛儲存專注于倉儲設備的研發、生產、銷售與服務，產品包括倉儲機器人系統（系統集成業務）、高精密貨架業務、運營業務、互聯網業務，其中系統集成業務占主營業務收入一半以上。300486.SZ東杰智能主營業務為智能成套裝備的設計、制造、安裝調試與銷售，主要產品類別包括智能物流輸送系統、智能物

54、流倉儲系統、智能立體停車系統、智能涂裝系統等，其中智能物流輸送系統、智能物流倉儲系統占主營業務收入一半以上。603611.SH諾力股份是國內較早進入工業車輛生產領域的企業之一，主要從事輕小型搬運車輛及電動倉儲車輛的研發、生產和銷售。公司目前的定位為倉儲物流搬運車輛制造企業。2016 年,公司收購無錫中鼎 90%股權，無錫中鼎是智能物流系統和智能制造系統綜合解決方案提供商，公司借此切入智能物流系統領域。688360.SH德馬科技主要從事智能物流輸送分揀系統、關鍵設備及其核心部件的研發、設計、制造、銷售和服務，其裝備廣泛運用于電子商務、快遞物流、醫藥、煙草等下游行業。來源：WIND，公司公告，中泰

55、證券研究所公司深度報告公司深度報告-15-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分從產品結構上來看，從產品結構上來看，公司、今天國際和德馬科技的核心業務都是智能倉儲物流自動化系統，而音飛儲存、東杰智能主營業務除了智能倉儲物流自動化系統之外，還包含高精密貨架、智能制造裝備、智能立體停車系統、智能涂裝系統等業務，在產品結構上與公司并不完全相同，其中音飛儲存的智能倉儲物流相關業務多為系統集成。拿公司與今天國際和德馬科技做對比，今天國際的系統集成業務占比相對較高，德馬科技的業務更加專注于智能物流輸送分揀領域，而公司則在裝備制造領域掌握了一定的核心技術，具備自主而公司則在裝備制造

56、領域掌握了一定的核心技術，具備自主研發、生產多產品體系的能力。研發、生產多產品體系的能力。因此公司在倉儲物流行業的核心技術能力相對較強，這也使得公司擁有較強的議價能力，毛利率高于今天國際和德馬科技。從下游客戶結構來看，各公司情況有所差異。從下游客戶結構來看，各公司情況有所差異。今天國際的重點客戶為煙草生產和新能源等行業；音飛儲存的重點客戶為電子商務、冷鏈物流和食品飲料等行業；東杰智能的重點客戶為汽車整車及零部件和工程機械等行業；德馬科技的重點客戶為電子商務、快遞物流、服裝、醫藥等行業；公司的重點客戶為煙草配送、醫藥、電子商務和規模零售等行業。但蘭劍智能在技術上的優勢使得其具備較強的跨行業發展能

57、力，未來有望切入新能源、定制家居、危險品、軍事后勤等下游領域。從收入和利潤來看，公司營業收入規模尚小，但凈利潤水平相對較高，且從收入和利潤來看，公司營業收入規模尚小，但凈利潤水平相對較高，且業績增速較快。業績增速較快。公司 2023 年營業收入為 9.76 億元，趕超東杰智能，而收入規模最大的今天國際為 30.55 億元；但是公司凈利潤表現非常好，為 1.10億元，為五家公司中的第三，且與第二的 1.42 億元相差不大。另外，公司無論是營業收入還是凈利潤，都保持較好的增長速度，隨著未來營收規模持續擴大，業績有望快速增長。圖表圖表30：可比公司收入（億元）及增速（可比公司收入（億元）及增速（%）

58、圖表圖表31：可比公司歸母（百萬元）及增速（可比公司歸母（百萬元）及增速（%）來源：WIND，中泰證券研究所來源：WIND，中泰證券研究所從盈利能力來看從盈利能力來看，公司毛利率和凈利率領先其他可比公司公司毛利率和凈利率領先其他可比公司，盈利能力較強盈利能力較強。公司 2023 年毛利率為 35.78%，在可比公司中處于領先水平，公司能夠保持較高毛利率水平的原因是公司的產品在核心技術方面具備優勢，擁有較強的議價能力，且公司自己制造倉儲物流自動化系統的設備，進一步提升了毛利率。公司的凈利率同樣保持較高水平，近三年保持上升趨勢，2023 年為11.32%，且與第一的 12.71%相差不大?？傮w來看

59、，公司擁有較強的盈利能力。公司深度報告公司深度報告-16-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表32：可比公司毛利率（可比公司毛利率（%）圖表圖表33：可比公司凈利率（可比公司凈利率（%）來源：WIND，中泰證券研究所來源：WIND，中泰證券研究所3.3、公司研發費用率高，產品競爭力強、公司研發費用率高，產品競爭力強從研發費用來看，雖然公司體量尚且不大，但公司研發投入是行業領先水從研發費用來看，雖然公司體量尚且不大，但公司研發投入是行業領先水平平，研發費用率行業最高研發費用率行業最高。2024 年前三季度，公司研發投入為 8324.26 萬元，研發費用率為 9

60、.99%，始終處于行業較高水平。對研發的重視將進一步強化公司的研發能力與核心技術，助力公司未來發展。圖表圖表34：可比公司研發費用（百萬元）及研發費用率（可比公司研發費用（百萬元）及研發費用率（%）來源：WIND，中泰證券研究所技術的先進性是公司健康發展的保障，公司對智能倉儲物流技術的研發投技術的先進性是公司健康發展的保障，公司對智能倉儲物流技術的研發投入不斷加強，核心競爭力得到持續提升。入不斷加強，核心競爭力得到持續提升。公司通過多年的深入研究，形成了規劃設計、系統集成、軟件開發、設備定制、電控系統開發、安裝調試等多方面的技術積累，自主掌握了一整套倉儲物流自動化系統規劃設計方法與技術，并成功

61、開發了一系列智能化物流軟件。通過不斷加大研發投入，公司在倉儲物流自動化系統行業內建立并鞏固了一定的技術優勢，為向客戶提供高質量的智能倉儲物流自動化系統提供了扎實的技術保障。圖表圖表35：公司托盤級密集倉儲揀選一體化系統技術先進性公司托盤級密集倉儲揀選一體化系統技術先進性核心技術名稱核心技術名稱核心產品核心產品關鍵指標關鍵指標指標參數或功能結果指標參數或功能結果基于仿真的輕量化設計技術基于多階 S 曲線的速度控制技術托盤位置與外形信息檢測技術堆垛機托盤智能糾偏與盤點技術托盤位置與外形信息檢測技術堆垛機最高行駛速度蘭劍智能：240m/min德馬泰克：240m/min勝斐邇：240m/min國內標準

62、：250m/min最高提升速度蘭劍智能：80m/min德馬泰克：84m/min勝斐邇：90m/min國內標準：80m/min運行噪音蘭劍智能：小于 75dB公司深度報告公司深度報告-17-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分國內標準：小于 85dB基于激光 SLAM 的復合導航技術基于多階貝塞爾曲線的行走控制技術基于三輪協調的全向移動底盤技術基于時間預測機制的 AGV 調度技術AGV 監控與仿真一體化技術SLAM 開發與測試平臺技術基于實時更新地圖的 AGV 定位技術基于 3D 視覺的空間避障技術托盤智能盤點技術托盤 AGV最高行駛速度蘭劍：2m/s日本大福：1.5

63、m/s托盤 AGV 導引精度蘭劍智能：5mm/s日本大福：10mm/s托盤 AGV 直角轉彎時間蘭劍智能：1m/s日本大福/德馬泰克/勝斐邇：無公開數據或無該功能托盤 AGV 最小轉彎半徑蘭劍智能：1m日本大福/德馬泰克/勝斐邇：無公開數據或無該功能是否具備橫移功能蘭劍智能：有日本大福/德馬泰克/勝斐邇：無公開數據或無該功能基于層組式的碼垛與拆垛技術基于 3D 視覺的料箱識別與定位技術托盤拆/碼垛機最大拆/碼垛效率蘭劍智能：1,200 箱/h日本大福：600 箱/h德馬泰克：1,200 箱/h來源：公司公告，中泰證券研究所圖表圖表36：公司料箱級密集倉儲揀選一體化系統技術先進性公司料箱級密集倉

64、儲揀選一體化系統技術先進性核心技術名稱核心技術名稱核心產品核心產品關鍵指標關鍵指標指標參數或功能結果指標參數或功能結果四輪獨立懸掛減震技術基于雙重校驗的行走定位技術貨叉間距自調節技術基于微型伺服電機的撥爪控制技術基于動態貨位的行走定位技術料箱位置信息自動檢測與糾偏技術穿梭車最高行走速度蘭劍智能：5m/s德馬泰克：4m/s勝斐邇：4m/s最高行走加速度蘭劍智能：2m/s德馬泰克：2m/s勝斐邇：1m/s料箱最大載重蘭劍智能：60kg德馬泰克：50kg勝斐邇：50kg貨叉間距調節范圍蘭劍智能：150mm-1000mm德馬泰克：150mm-650mm勝斐邇：680mm 以內標準貨位形式蘭劍智能：雙貨

65、位德馬泰克：雙貨位勝斐邇：雙貨位基于仿真的抗震設計技術料箱貨架是否具有 SCL 認證蘭劍智能：有德馬泰克：有勝斐邇：有基于麥克納姆輪的移載技術基于福來輪的移載技術零部件模塊化技術堆疊式料箱儲分一體技術料箱輸送線最大輸送速度蘭劍智能：120m/min勝斐邇：120m/min國內標準：60m/min標 準 料 箱（600mm*400mm）最大移載效率蘭劍智能：4000 箱/h德馬泰克：4800 箱/h勝斐邇：6000 箱/h運行噪音蘭劍智能：小于 70dB公司深度報告公司深度報告-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分4、首次覆蓋，給予、首次覆蓋，給予“增持增持”評

66、級評級公司軟硬件自主技術能力強，下游行業拓展成效顯著，在手訂單充足，產能持續提升；我們預計公司 2024-2026 年實現營收分別為 11.58、13.45、15.38億元，分別同比增長 18.73%、16.12%、14.36%；實現歸母凈利潤分別為1.17、1.44、1.75 億元，分別同比增長 6.19%、22.99%、21.17%；EPS分別為 1.15、1.41、1.71 元，按照 2 月 7 日股價，對應 PE 分別為 18.0、14.7、12.1 倍。公司擁有較強的研發能力，具備從軟硬件到系統集成的產業鏈優勢，良好的品牌形象和優質的客戶資源，快速響應客戶個性化需求的綜合服務能力；首

67、次覆蓋，給予“增持”評級。圖表圖表37：公司主營業務拆分公司主營業務拆分來源：WIND，中泰證券研究所圖表圖表38：可比公司情況可比公司情況來源：WIND，中泰證券研究所（注：今天國際、東杰智能、德馬科技盈利預測來自 wind 一致預期）勝斐邇：小于 75dB行業標準：不大于 85dB分布式電氣件應用/機械零件全模具化加工蘭劍智能：有德馬泰克：有勝斐邇：有來源：公司公告，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分5、風險提示、風險提示行業政策變化的風險。行業政策變化的風險。未來如果國家減少對倉儲物流行業的政策支持，那么可能會導

68、致倉儲物流行業的發展受到一定阻礙。市場競爭的風險。市場競爭的風險。智能倉儲物流自動化系統行業屬于通用設備制造業，隨著相關技術的提高和下游需求的快速增長，行業競爭日趨激烈；如果公司不能在技術水平、產品質量、市場開拓等方面持續提升，將導致公司在市場競爭加劇時處于不利地位，則可能對公司未來業績產生不利影響。新技術和新產品開發的風險。新技術和新產品開發的風險。智能倉儲物流自動化系統行業下游應用十分廣泛，諸多新行業在發展壯大的過程中都有可能會產生對倉儲物流自動化系統的需求，公司如果在開發相應新技術和新產品的進程中不順利，則會導致公司的競爭力下降。市場開拓風險。市場開拓風險。公司來源于煙草行業和電商行業的

69、收入占營收比重較高，如果不能順利拓展其他行業的客戶，可能會對公司經營產生不利影響。毛利率波動風險。毛利率波動風險。公司當前毛利率水平較高，但存在一定波動，主要原因是智能倉儲物流自動化系統解決方案產品非標準，另外產品定價受到市場競爭、客戶對公司認可度等諸多因素影響，因此毛利率存在波動風險?？蛻艏卸容^高的風險?？蛻艏卸容^高的風險。公司客戶集中度相對較高，但主要客戶短時間內需求下降或回款情況發生不利變化，可能影響公司業績表現?？蛻粲唵尾怀掷m風險?？蛻粲唵尾怀掷m風險。智能倉儲物流自動化系統具有投資規模大、使用期限長的特點，而不同于日?；蚪洺Ｆ返牟少?，單一主體客戶短期內通常不會重復購買智能倉儲物流自

70、動化系統，公司存在客戶訂單不持續的風險，若電子商務、醫藥、規模零售、煙草等公司下游領域主要客戶訂單下滑或不持續，公司不能及時開拓、取得同行業內新的優質客戶或其他行業客戶訂單，則可能導致公司的經營業績下滑。代運營業務風險。代運營業務風險。公司代運營客戶單一，當前只與唯品會進行合作，未來如果不能獲得更多代運營項目，則此項業務無法持續，則會帶來業績波動風險。應收賬款壞賬風險。應收賬款壞賬風險。公司應收賬款規模相對較高，未來隨著公司經營規模的擴大，應收賬款余額可能會進一步增加，若公司主要客戶的經營狀況發生不利變化，則可能導致該等應收賬款不能按期或無法收回而發生壞賬，將對公司的生產經營和業績產生不利影響

71、。盈利預測的假設條件不成立影響公司盈利預測與估值結論的風險。盈利預測的假設條件不成立影響公司盈利預測與估值結論的風險。投資人應充分深入了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事，盈利預測建立在一定假設條件上，如果假設條件不成立或者偏差較大，公司盈利預測和估值結論將出現較大偏差，投資者應對本報告中的信息和意見獨立評估判斷并自行承擔風險。研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。公司深度報告公司深度報告-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分盈利預測表盈利預測表資產負債表單位:百萬元利潤表單位:

72、百萬元會計年度會計年度2023A2024E2025E2026E會計年度2023A2024E2025E2026E貨幣資金164195226307營業收入營業收入9769761,1581,1581,3451,3451,5381,538應收票據2345營業成本626746861979應收賬款575682782889稅金及附加10111214預付賬款21425042銷售費用7290104117存貨162301347353管理費用54647281合同資產68113117105研發費用87116134154其他流動資產213271290293財務費用-4-2-2-4流動資產合計1,1381,4931,69

73、91,888信用減值損失-31-31-31-31其他長期投資26313742資產減值損失-15-15-15-15長期股權投資0000公允價值變動收益0111固定資產287264243223投資收益2654在建工程1111其他收益28292929無形資產33374250營業利潤營業利潤115115124124153153185185其他非流動資產137137137138營業外收入3223非流動資產合計485470460453營業外支出0111資產合計資產合計1,6231,6231,9631,9632,1592,1592,3412,341利潤總額利潤總額1181181251251541541871

74、87短期借款10891310所得稅881012應付票據142132187188凈利潤凈利潤110110117117144144175175應付賬款171182225256少數股東損益0000預收款項0000歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤110110117117144144175175合同負債95215256247NOPLAT107116142171其他應付款11111111EPS（攤?。?.511.151.411.71一年內到期的非流動負債0000其他流動負債74819199主要財務比率主要財務比率流動負債合計502711783811會計年度2023A2024E2025E2026E長期借款0

75、000成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率6.6%18.7%16.1%14.4%其他非流動負債30303030EBIT 增長率19.6%8.1%22.6%20.5%非流動負債合計30303030歸母公司凈利潤增長率22.0%6.2%23.0%21.2%負債合計負債合計532532740740812812840840獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益1,0911,2231,3471,501毛利率35.8%35.6%36.0%36.3%少數股東權益0000凈利率11.3%10.1%10.7%11.4%所有者權益合計所有者權益合計1,0911,0911,2231,2231,3471,34

76、71,5011,501ROE10.1%9.6%10.7%11.6%負債和股東權益負債和股東權益1,6231,6231,9631,9632,1592,1592,3412,341ROIC12.5%11.0%13.0%13.9%償債能力償債能力現金流量表單位:百萬元資產負債率32.8%37.7%37.6%35.9%會計年度2023A2024E2025E2026E債務權益比3.7%9.8%3.2%2.7%經營活動現金流經營活動現金流-35-35-72-72132132111111流動比率2.32.12.22.3現金收益130142167195速動比率1.91.71.71.9存貨影響85-139-46-

77、5營運能力營運能力經營性應收影響-206-113-95-85總資產周轉率0.60.60.60.7經營性應付影響4729831應收賬款周轉天數172195196196其他影響-91368-25應付賬款周轉天數100858588投資活動現金流投資活動現金流42427 7-6-6-11-11存貨周轉天數118112135129資本支出-60-7-9-12每股指標（元）每股指標（元）股權投資0000每股收益1.511.151.411.71其他長期資產變化1021431每股經營現金流-0.35-0.701.301.08融資活動現金流融資活動現金流-8-89696-95-95-19-19每股凈資產14.9

78、511.9713.1814.69借款增加1079-77-3估值比率估值比率股利及利息支付-28-22-24-28P/E19181512股東融資10000P/B2221其他影響039612EV/EBITDA18171412來源：WIND，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-21-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分投資評級說明投資評級說明評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上增持預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間持有預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減

79、持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上行業評級行業評級增持預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重

80、要聲明重要聲明中泰證券股份有限公司（以下簡稱中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資

81、者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。