通信行業2022年投資策略：挖掘5G應用與終端創新順應碳中和變革-220216（53頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 、 挖掘挖掘 5 5G G 應用與終端創新，順應碳中和變革應用與終端創新，順應碳中和變革 - -通信行業通信行業 2022022 2 年投資策略年投資策略 通信 證券研究報告證券研究報告/ /投資策略報告投資策略報告 20222022 年年 0 02 2 月月 1 16 6 日日 評級：評級：增持增持（ 維持維持 ） Table_Profit 基本狀況基本狀況 上市公司數 123 行業總市值(百萬元) 1637015 行業流通市值(百萬元) 1374768 Table_QuotePic 行業行業- -市場走勢對比市場走勢對比

2、公司持有該股票比例 Table_Report 相關報告相關報告 1. 5G 引領“管-端-云”創新周期 ， 開 啟AIOT科 技 時 代2020.01.08 2. 2018 中期策略:深挖自主可控與創新驅動的機遇 2018.06.02 3. 5G 產業崛起，開啟萬物互聯時代 2018.01.17 Table_Finance 重點公司基本狀況重點公司基本狀況 簡稱 股價 (元) EPS PE PEG 評級 2019 2020 2021E 2022E 2019 2020 2021E 2022E 瑞可達 103.2 0.39 0.68 1.08 1.75 264.6 151.79 95.57 58.

3、98 2.51 買入 移遠通信 172.3 1.02 1.3 2.42 3.77 5.57 132.61 71.24 45.73 1.89 買入 科博達 67.61 1.19 1.29 1.05 1.88 56.82 52.41 64.39 35.96 2.53 買入 中天科技 17.15 0.64 0.04 1.08 1.31 26.80 428.75 15.88 13.09 0.91 買入 意華股份 35.21 0.26 1.06 1.06 1.86 135.4 33.22 33.22 18.93 1.02 買入 備注：以 2022 年 2 月 16 日收盤價計算 投資要點投資要點 5G

4、從從投資拉動向投資拉動向 AIOT 應用與終端創新驅動轉變應用與終端創新驅動轉變。2021 年通信板塊行情表現前弱后強，震蕩行情，上半年受 5G 基站建設放緩、原材料漲價、芯片短缺等因素，產業表現整體疲軟，下半年業務逐步恢復。2021 年新建 5G 基站 65.4 萬，累積開通 142.5 萬，5G 網絡規模和套餐用戶數全球第一。我們預計 2022 年運營商 5G 投入將保持增長態勢，但后續 5G 建設將從政策驅動向需求驅動轉變，應重視運營商盈利拐點的變化和新興業務發展帶來的價值重估。產業趨勢和成長性角度來看，5G 創新引領“管-端-云”技術周期，物聯網、智能車、5G CPE、5G PC、AR

5、/VR 等為代表的 AIOT 應用與終端創新成為主要的景氣賽道，內容端高清直播視頻、云游戲、元宇宙等陸續成為科技巨頭創新重要方向。數字經濟帶動信息基礎設施震蕩上行，IDC 頭部廠商、ICT 設備、交換芯片、光芯片器件具備長周期機會。 AIOT 終端創新終端創新方興未艾方興未艾，汽車智能化看好三個方向汽車智能化看好三個方向。隨著電動化、智能化和網聯化技術的發展，終端創新進入百花齊放階段，智能電動車（二輪、三輪、四輪車） 、智能家電、電動工具等為代表的終端產品迎來了大發展。智能終端的計算單元（MCU 等為核心的智能控制器）和通信單元（基帶芯片為核心的蜂窩模組） ，隨著智能終端創新、規模放量進入景氣

6、周期，由于中國相關廠商的制造成本優勢和工程師紅利，海外產能不斷向國內轉移，中國模組龍頭廠商在全球份額持續提升，本土 MUC 芯片和基帶芯片等上游廠商，逐步登錄資本市場，國產替代空間廣闊。汽車是 IOT 終端創新最具價值載體之一，產業鏈規模大，由此我們將汽車智能化作為獨立的研究方向，看好與通信相關三個細分領域：汽車連接器、汽車控制器、高精度導航。三個領域具備共同的特點：（1）該產品多領域應用，通信公司具備技術基礎，汽車創新將帶來市場需求增加。（2）目前競爭格局，以海外巨頭占主導。 （3）近年來隨著新能源車產業崛起、電子制造產能轉移等為契機，國內廠商在成本、供應能力和品質上競爭力開始凸顯。 通信產

7、業擁抱通信產業擁抱碳中和碳中和變革，新能源成為第二增長極變革，新能源成為第二增長極。碳中和背景下，風電光伏儲能裝機量持續高增長。通信產業鏈公司通過技術拓展或者并購方式切入新能源業務，助力碳中和能源變革。主要包括海纜、光伏逆變器和支架、及儲能變流器和溫控。海纜市場快速發展，海上風電、石油鉆井平臺等對海底電纜、光電復合纜的需求快速增加。 GWEC 數據，預計 2021-2025 年全球海上風電新增裝機保持年復合增速 29.3%。國內央補退出后，技術進步和設備下降帶動海風電逐步進入平價階段。海纜競爭格局來看，靠近海邊的生產和交付要求，測試認證周期長，產品抗腐蝕抗拉伸的技術要求，都決定了這是個寡頭市場

8、，目前國內中天和東方處于領先地位，亨通快速崛起，與國外巨頭產品比國內頭部公司性價比高服務能力強，持續看好國內龍頭成長性。光伏逆變器和支架業務將受益于光伏裝機量增長和海外客戶的訂單向國內轉移，儲能溫控也將成為數據中心溫控供應商的重要拓展領域。 投資策略與重點關注：投資策略與重點關注：2022 年我們建議通信從 5G 投資拉動向 AIOT 應用與終端創新驅動轉變，把握通信+新能源第二增長曲線，緊跟軍用通信景氣變化，聚焦優質公司和業績成長。 （1）信息基礎設施:寶信軟件、紫光股份、中興通訊、星網銳捷、盛科網絡、光環新網、天孚通信、中際旭創、新易盛等。 （2）運營商：中國移動、中國電信、中國聯通。 （

9、3）物聯網：移遠通信、廣和通、美格智能、拓邦股份、和而泰、翱捷科技、泰晶科技、移為通信等。 （4）汽車智能化：瑞可達、意華股份、科博達、和而泰、聞泰科技、華測導航、鴻泉物聯等。 （5）通信+新能源：中天科技、東方電纜、亨通光電、永鼎股份、英維克、科華數據等。 （6）軍用與衛星通信：七一二、上海瀚訊、海格通信、中國衛通等。 風險提示事件：風險提示事件：5G 投資規模及用戶數發展低于預期；物聯投資規模及用戶數發展低于預期；物聯網應用發展低于預期；海外網應用發展低于預期；海外貿易爭端懸而未決的風險；市場系統性風險；貿易爭端懸而未決的風險；市場系統性風險；行業規模測算偏差風險行業規模測算偏差風險等等

10、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 2 - 投資策略報告投資策略報告 內容目錄內容目錄 板塊行情回顧與展望板塊行情回顧與展望 . - 3 - 通信指數震蕩行情，機構持倉環比改善 . - 3 - 板塊業績趨勢與展望 . - 5 - 5G 進入規模商用，物聯網高景氣進入規模商用，物聯網高景氣 . - 7 - 中國 5G 建網領先，22 年資本開支階段高峰 . - 7 - 運營商盈利拐點，估值有提升空間 . - 9 - 數字經濟推動信息基建，關注云基礎設施上游 . - 12 - 終端創新推動物聯網產業高景氣. - 19 - 通信視角下的終端創新與汽車智能化通信視角下

11、的終端創新與汽車智能化 . - 26 - 終端創新驅動控制器行業快速發展 . - 26 - 汽車智能控制器市場規模大，國產替代空間廣闊 . - 31 - 汽車電動化、智能化打開車用連接器增量空間 . - 35 - L3 即將大規模起量，汽車高精度導航迎發展黃金期 . - 43 - 通信通信+新能源，擁抱碳中和變革新能源，擁抱碳中和變革 . - 45 - 海上風電平價加速，海纜保持高景氣 . - 45 - 光伏跟蹤支架是大趨勢，意華加速國內布局 . - 48 - 儲能逆變器百億市場，溫控領域打開新空間 . - 50 - 投資建議與估值投資建議與估值 . - 52 - 風險提示風險提示 . - 5

12、4 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 3 - 投資策略報告投資策略報告 板塊板塊行情回顧行情回顧與展望與展望 通信指數通信指數震蕩震蕩行情行情，機構機構持倉持倉環比改善環比改善 通信指數通信指數全年震蕩全年震蕩，時間上時間上呈現“呈現“前前弱弱后后強強” 。2021 年，通信板塊在申萬行業指數漲跌幅中排名 18 位（共計 31 個行業） ，全年上漲 3.05%，弱于創業板（17.93%）和中小板（14.16%） ，強于滬深 300（-5.20%） 。在 TMT 板塊中弱于電子（16.04%） ，強于計算機（1.37%）和傳媒（-0.44%） ，整體持續疲

13、弱，但表現優于 2020 年（-8.33%） 。上半年受國內 5G 基站建設進度放緩、國內互聯網企業資本開支增速放緩等因素的疊加影響，板塊整體持續下滑，下半年預期略有改善，部分企業受益于新能源行業的快速發展，為行業增長提供了一定支撐。 圖表圖表1：截止截止2021年年12月月31日主要板塊日主要板塊指數漲跌幅指數漲跌幅（單位：（單位：%） 來源：wind，中泰證券研究所（數據截止至 2021.12.31） 物聯網物聯網、設備上游設備上游、新能源新能源及元宇宙及元宇宙主題主題板塊個股領漲。板塊個股領漲。我們對板塊漲幅居前的個股進行梳理，剔除部分非行業催化的個股，截止 2021 年12 月 31

14、日，通信相關個股漲幅居前的公司分別為：中瓷電子（+435%） 、泰晶科技（+192%） 、佳創視訊（+165%） 、鼎通科技（+139%） 、英維克（+136%）以及拓邦股份、美格智能、意華股份、華陽集團、華測導航。以上個股主要集中在國產替代（中瓷電子） 、物聯時代終端智能創新（泰晶科技、鼎通科技、拓邦股份、美格智能、華陽集團、華測導航）以及新能源板塊（英維克、意華股份） ，反映出物聯網時代下終端創新、新能源等相關賽道的高景氣度和市場的樂觀預期。除此之外，元宇宙（佳創視訊）等題材的興起也為市場帶來活力。板塊跌幅靠前的有 ST 凱樂（-71%） 、世嘉科技（-49%） 、仕佳光子（-45%）城地

15、香江（-44%）和震有科技（-42%） 。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 4 - 投資策略報告投資策略報告 圖表圖表2：截止截止2021年年12月月31日通信相關日通信相關漲幅居前漲幅居前的的個股個股 來源：wind，中泰證券研究所（數據截止至 2021.12.31） 通信板塊估值水平相對偏低通信板塊估值水平相對偏低，基金持倉，基金持倉逐步回暖逐步回暖。截止 2021 年 12 月31 日，通信板塊 2022 年預測市盈率為 24x，全行業第 16，低于科創板（51x） 、創業板（47x） 、高于滬深 300（13x） ；在 TMT 板塊內低于計算機（4

16、1x） ，電子（34x） ，高于傳媒（23x） ，橫向比較處于中間水平。從三季報基金持倉一級行業變化看，2021Q3 通信行業基金持倉市值合計 170 億元，占比為 0.71%，環比提升 0.11 個 pct，2021Q3 板塊持續低配 0.57%，環比收窄 0.1 個 pct，持續收斂，機構持倉整體保持回暖態勢。 圖表圖表3：截止截止2021年年12月月31日日各行業及主要指數預測市盈率（整體法各行業及主要指數預測市盈率（整體法，剔除負值，剔除負值） 來源：wind，中泰證券研究所（數據截止至 2021.12.31） 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 5

17、- 投資策略報告投資策略報告 板塊業績趨勢與展望板塊業績趨勢與展望 疫情后疫情后板塊板塊增速持續修復增速持續修復。2021Q1-Q3 通信行業整體（包括三大運營商）實現營收 17539 億元，同比增長 13.3%，去年同期增速為 5.7%，增速明顯提升。剔除中興通訊和三大運營商之后，行業總營收4479.85 億元，同比增長 17.2%，比較去年同期 14.5%的水平穩中有升。2021Q1-Q3 通信行業整體（包括三大運營商）實現凈利潤 1465.33 億元，同比增長 12.2%，與去年同期增速基本相同。剔除中興通訊和三大運營商之后，實現凈利潤 244.77 億元，同比增長 7.3%，增速較去年

18、同期略有下滑。5G 建設節奏前低后高，2021H1 新建 5G 基站占全年不到 30%，產業鏈受基站建設放緩、缺芯缺料以及上游原材料漲價等影響，下半年業務逐步恢復。 圖表圖表4：通信行業通信行業2017Q3-2021Q3營收及增速營收及增速（單位：億元）（單位：億元） 圖表圖表5：通信行業通信行業2017Q3-2021Q3凈利潤及增速凈利潤及增速（單位：億元）（單位：億元） 來源：wind，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 物聯網板塊業績物聯網板塊業績突出，突出，驗證行業高景氣度驗證行業高景氣度。細分板塊來看，前三季度營收增速最快的板塊是物聯網、車聯網、網絡安全、光模塊及光器件和

19、光纖光纜海纜，增速分別為 49.31%、33.28%、29.73%、22.99%和21.74%；凈利潤增速最快的板塊分別是主設備商、網絡設備、物聯網、光模塊及產業鏈和北斗導航，增速分別為 105.28%、45.72%、42.52%、28.13%和 27.59%，物聯網板塊表現持續強勁。 圖表圖表6：2021 Q1-Q3通信行業子板塊收入增長通信行業子板塊收入增長率率 圖表圖表7：2021Q1-Q3通信行業子板塊凈利潤增長率通信行業子板塊凈利潤增長率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 6 - 投資策略報告投資策略報告 來源：wind，中泰證券研究所 來源：wi

20、nd，中泰證券研究所 5G 從網絡建設向終端與應用創新從網絡建設向終端與應用創新過渡過渡，看好看好數字經濟數字經濟、IOT 終端終端創新創新和和汽車智能化汽車智能化三條主線。三條主線。2022 年 5G 規模商用，市場焦點從基站建設向終端創新與應用轉移，從產業趨勢角度看好三條主線：數字經濟、IOT 終端創新和汽車智能化： （1）數字經濟賦能傳統產業，元宇宙發展空間廣闊，信息基礎設施建設成為發展基礎。IDC、服務器、網絡設備、光模塊等細分市場規模持續上升，技術創新迭代，上游交換芯片、光芯片、處理器芯片迎來國產替代機遇。 （2）電動化+智能化+網聯化技術成熟，推動終端創新進入百花齊放階段，物聯模組

21、、智能控制器需求快速增長，上游 IOT 基帶、射頻芯片和 MCU 芯片出貨量持續高增長。 （3）汽車是 IOT 終端創新最具價值載體之一，產業鏈規模大，由此我們將汽車智能化作為獨立的方向，看好與通信相關細分領域：汽車連接器、汽車控制器、高精度導航和激光雷達，汽車創新帶來相關產品需求增長，國產替代將加速國內供應商崛起。 通信公司布局通信公司布局新能源業務新能源業務，碳中和碳中和成為板塊第二成為板塊第二增長增長極。極。碳中和驅動能源革命，通信產業鏈公司在新能源領域也發揮了重要的作用。海纜是海上風電裝機傳輸電力的載體，國內光纜電纜廠商在海纜領域處于龍頭地位，未來海上風電裝機規劃較大將給海纜市場帶來持

22、續的增長。光伏和儲能領域，數據中心上游 UPS 電源廠商向光伏逆變器和儲能變流器領域切入，部分公司通過并購方式進入新能源領域，為公司打造第二增長曲線。數據中心以及基站溫控公司下游領域也在向儲能領域滲透。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 7 - 投資策略報告投資策略報告 5G 進入規模商用進入規模商用，物聯網，物聯網高景氣高景氣 中國中國 5G 建網領先，建網領先，22 年資本開支階段高峰年資本開支階段高峰 全球全球 5G 建設受疫情建設受疫情影響影響，中國中國建設規模建設規模持續持續領先領先。受疫情以及缺芯影響，全球 5G 建設進展分化，經濟發達或疫情控制

23、較好的地區 5G 滲透率水平較高。國內 5G 建設在適度超前的政策引導下，運營商通過共建共享加快部署。根據工信部數據，2021 年國內新開通 5G 基站 65.4 萬個，累積開通 142.5 萬個，4G 已開通基站數量為 590 萬個。工信部“5G 應用揚帆計劃”明確規劃到 2023 年，每萬人擁有 18 個 5G 基站，對應 5G 宏站建設 260 萬以上，我們預計 2021-2023 年建設 190 萬站以上，年均 60 萬宏站以上。5G 牌照發放后，經過兩年半 5G 規模建設，5G 網絡具備了規模商用的條件，運營商將加大應用領域的孵化，5G網絡將從政策驅動向應用驅動轉變， 5G 的投資周

24、期將被拉長。 圖表圖表8：全球全球各國各國5G進展進展 圖表圖表9：國內國內5G新新建站建站預測預測（萬站）（萬站） 來源：GSA，中泰證券研究所 來源：C114，中泰證券研究所預測 圖表圖表10：國內運營商資本開支及預測（億元）國內運營商資本開支及預測（億元） 來源：三大運營商，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 8 - 投資策略報告投資策略報告 資本開支有望保持平穩，結構上將向云基礎設施傾斜資本開支有望保持平穩，結構上將向云基礎設施傾斜。三大運營商持續賦能國內數字化轉型，在信息基礎設施建設加大投入，2021 年三大運營商預計資本開支預算為

25、3406 億元，同比 2.28%，其中 5G 相關資本開支 1847 億元,同比增長 4.9%。中國電信和中國移動先后登陸 A 股，分別募資 542 億元和 560 億元，募投主要用于數字化基礎設施建設以及下一代信息技術研發，為公司資本開支需求提供保障。國內 5G 建設已實現主要城市的基本覆蓋，部分城市將邁入增強覆蓋以及室內覆蓋階段。5G 方面資本開支可能逐步降低，線上生活、元宇宙等線上流量需求將帶來持續性的數據流量增長，云基礎設施投入有望持續。 圖表圖表11：全球電信設備市場份額全球電信設備市場份額 來源：DellOro，中泰證券研究所 圖表圖表12：中興通訊營收及凈利潤（億元）中興通訊營收

26、及凈利潤（億元） 圖表圖表13：中興通訊毛利率中興通訊毛利率 來源：wind，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 國內設備商在全球份額保持優勢。國內設備商在全球份額保持優勢。根據 DellOro 報告，2021 年前三季度全球電信設備市場中，國內華為持續領跑，份額受缺芯影響略有下滑。海外諾基亞和愛立信在份額上表現強勁。中興份額持續提升，一方面公司夯實在運營商市場優勢，21Q3 運營商網絡營收環比增長約 25%。另 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 9 - 投資策略報告投資策略報告 一方面大力發展政企市場。公司通過加大在市場營銷、渠道和方案等方面的

27、投入，整合“一基兩翼”的數字化能力，攜手客戶和行業合作伙伴，為千行百業賦能。根據公司微信公眾號，公司服務器及存儲產品在前三季度營收同比翻倍，已規模進入金融、互聯網、能源等行業的頭部公司。 運營商盈利拐點，估值有提升空間運營商盈利拐點，估值有提升空間 5G 滲透率提升滲透率提升，移動移動 ARPU 值有望回暖值有望回暖。2021 年政府報告中提出，提速降費將從“普惠降費”向“精準降費”轉變，降費將主要面向中小企業客戶以及農村脫貧戶，流量單價降幅有望持續趨緩。5G 滲透率的提升帶動戶均流量增長，截止 2021 年年底，三大運營商累積 5G 用戶數達到 7.30 億戶（中國移動為 3.8681 億戶

28、、中國電信為 1.88 億戶、中國聯通為 1.55 億戶） ，5G 套餐用戶滲透率達到 44.35%，同比提升24.2 個 pct。我國 5G 網絡規模和 5G 用戶規模都是全球第一。運營商ARPU 值逐步趨穩回暖，根據三大運營商財報，中國移動、中國電信和中國聯通 2021H1 移動 ARPU 值較 2020 年底均實現增長。 圖表圖表14：2021年全球不同區域年全球不同區域5G滲透率滲透率 來源：愛立信，中泰證券研究所 新興業務拉動效果明顯新興業務拉動效果明顯 ，收入結構持續優化。，收入結構持續優化。三大運營商傳統的移動數據及互聯網業務對業績帶動作用明顯下降，但家庭市場、政企市場，包括云服

29、務、數據中心等 DICT 領域的收入顯著提高，成為重要的增長引擎。2021 年前三季度，中國移動集團 DICT 收入達到 489 億元，保持高速增長。中國聯通積極推進 5G+垂直行業應用融合創新發展，全面推進 5G 應用規模發展；產業互聯網業務收入為 409.25 億元，同比增長 25.3%，營收占比達到 16.74%。中國電信產業數字化業務收入達到 740.90 億元，同比增長 16.8%，營收占比達到 22.50%。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 10 - 投資策略報告投資策略報告 圖表圖表15：移動數據移動數據提速降費階段性見底提速降費階段性見底

30、圖表圖表16：三大運營商移動三大運營商移動ARPU值階段性見底值階段性見底 來源：中國信通院，中泰證券研究所 來源：三大運營商財報，中泰證券研究所 運營商運營商云計算具備資源和安全優勢，云計算具備資源和安全優勢，增長勢頭明顯增長勢頭明顯。國內公有云市場主要玩家包括運營商和互聯網以及科技企業等。運營商優勢在于：1）技術上，在網絡側具有云網協同資源優勢；2）客戶上，政企和金融客戶對運營商有天然的信賴度。運營商持續加大云業務投入，2020 年初移動云提出了三年內擠進國內云服務商第一陣營的計劃，近年來呈現翻倍增長。2021 年上半年，移動云/天翼云/聯通云分別實現營收 97.2 億元/140 億元/7

31、6.9 億元，同比增長 118.1%/109.3%/54.1%。 圖表圖表17：2021Q3國內公有云市場份額國內公有云市場份額 圖表圖表18：三三大運營商大運營商云業務云業務營收及增速（億元，營收及增速（億元，%） 來源：IDC，中泰證券研究所 來源：三大運營商官網，中泰證券研究所 圖表圖表19：中國電信上市募資用途中國電信上市募資用途 圖表圖表20：中國移動上市募資用途中國移動上市募資用途 來源：招股書，中泰證券研究所 來源：招股書，中泰證券研究所 總投資額總投資額（億元）（億元）擬投入募集擬投入募集資金資金（億元）（億元）214114507270311601021544合計項目名稱項目名

32、稱5G產業互聯網建設云網融合新型信息基礎設施科技創新研發總投資額總投資額（億元）（億元）擬投入募集資金擬投入募集資金（億元）（億元）9832801618011650150501591001569560合計項目名稱項目名稱5G精品網絡建設項目云資源新型基礎設施建設項目千兆智家建設項目智慧中臺建設項目新一代信息技術研發及數智生態建設項目 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 11 - 投資策略報告投資策略報告 運營商運營商低估值低估值高股息，具備長期配臵價值高股息，具備長期配臵價值。我們選取了國內三大運營商 AH 股以及美國三大運營商進行估值比較。從 PB 的角度來

33、看，截止2022 年 2 月 9 日，中國移動/中國聯通/中國電信港股的 PB 分別為0.84/0.33/0.56，A 股的 PB 分別為 1.05/0.78/0.90，相較于美國三大運營商 AT&T（1.03） 、Verizon（2.68）以及 T-Mobile（2.21）存在低估。三大運營商分紅率常年保持在 40%以上，2020 年中國移動/中國聯通/中國電信分紅率分別為 52.6%/40.2%/40.8%，并有提升分紅比例的計劃，中移動港股回購，有利于提升公司股票價值。 圖表圖表21：運營商低估值品種亮點運營商低估值品種亮點（以（以2022年年2月月11日收盤價計算）日收盤價計算） 來源

34、：wind，中泰證券研究所 圖表圖表22：三大運營商股息率三大運營商股息率（%） 圖表圖表23：三大運營商分紅三大運營商分紅率率 來源：wind，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 wind代碼代碼名稱名稱市值（億元）市值（億元） 2020年營收（億元）年營收（億元）PE(TTM）PB（MRQ）EV/EBITDAROE（%）600941.SH 中國移動14,376.877,701.0110.951.055.259.57600050.SH 中國聯通1,255.153,024.8418.170.780.993.79601728.SH 中國電信4,035.463,935.6115.120

35、.902.425.820941.HK中國移動10,081.767,701.018.930.845.819.570762.HK中國聯通1,087.003,041.627.470.331.023.860728.HK中國電信2,383.923,935.619.310.562.715.82T.NAT&T10,867.4711,207.178.601.035.27-2.99VZ.NVerizon13,901.498,370.929.942.687.5527.55TMUS.OT-Mobile9,960.074,462.8450.412.219.506.51 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之

36、后的重要聲明部分 - 12 - 投資策略報告投資策略報告 數字經濟數字經濟推動信息基建推動信息基建，關注關注云基礎設施上游云基礎設施上游 數字經濟數字經濟的發展將的發展將帶動信息基建投資帶動信息基建投資。數字經濟是自農業經濟和工業經濟后又一重要的經濟形態，是全球各國發展方向。我國數字經濟正逐步轉向深化應用、規范發展、普惠共享的新階段。根據最新發布的 “十四五”數字經濟發展規劃 ，2020 年，我國數字經濟核心產業增加值占 GDP 比重達到 7.8%，預計到 2025 年將達到 10%，提升我國數字經濟競爭力和影響力。數字經濟發展是以數字技術為支撐，其中產業數字化轉型需要大量云端需求，將帶動云資

37、本開支的持續增長。 圖表圖表24： “十四五”數字經濟發展規劃“十四五”數字經濟發展規劃 來源：國務院，中泰證券研究所 需求端需求端：疫情加速線上化趨勢，疫情加速線上化趨勢，云資本開支增速云資本開支增速保持高位保持高位。自 2020 Q3 開始，北美云廠商資本開支迅速增長，2021Q4 亞馬遜、微軟、谷歌、mega（FB）合計資本開支約 340.88 億美元，同比增長 24%，環比增長 7%。國內頭部云資本開支自 2021Q1 見底以來持續上行，2021Q3 國內 BAT 合計資本開支為 256.63 億元，同比增長 17%。來隨著 5G 應用逐步成熟，以及元宇宙的發展，流量快速增長將帶動上游

38、景氣投資。 圖表圖表25：全球全球云云資本開支增速資本開支增速（單位：億美元）（單位：億美元） 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 13 - 投資策略報告投資策略報告 來源：wind，中泰證券研究所 圖表圖表26：國內云資本開支增速國內云資本開支增速（單位：（單位：百萬百萬元）元） 來源：wind，中泰證券研究所 供給端供給端：國內數據中心規模穩步提升國內數據中心規模穩步提升,但能耗管控趨嚴但能耗管控趨嚴。根據工信部發布新型數據中心發展三年行動計劃（2021-2023 年） ，目標到 2021年底，全國數據中心平均利用率力爭提升到 55%以上，總算力超過120

39、 EFLOPS。到 2023 年底，全國數據中心機架規模年均增速保持在20%左右，平均利用率力爭提升到 60%以上，總算力超過 200 EFLOPS，高性能算力占比達到 10%。根據科智咨詢，2020 年國內數據中心規模將突破 2000 億元，增速保持 20%左右。目前在碳中和背景下，發達地區對 IDC 碳排放指標整體趨嚴，例如上海對已發放的指標有建設截止期的要求，如未按照規定時間完成建設，后續將不再發放指標，這將有利于具備技術和規模優勢的 IDC 龍頭廠商發展。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 14 - 投資策略報告投資策略報告 圖表圖表27：2017-

40、2020國內機架數量國內機架數量（萬架）（萬架） 圖表圖表28：國內數據中心市場規模及預測（億元）國內數據中心市場規模及預測（億元） 來源：艾媒數據，工信部，中泰證券研究所 來源：科智咨詢，中泰證券研究所 數據中心向有序、綠能方向數據中心向有序、綠能方向發展發展，落后落后產能產能將將逐步逐步出清。出清。數據中心耗能較高，國內在經歷一輪快速發展后，目前受政策調控逐步向有序方向發展。國內將在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝地區雙城經濟圈、貴州、內蒙古、甘肅、寧夏等地區布局全國一體化算力網絡國家樞紐節點，促進東數西算發展，未來國家樞紐節點算力規模占比超過 70%。其次推動綠色數字中心建設，加快推進

41、數據中心節能改造，到 2021 年底新建大型及以上數據中心 PUE 降低到 1.35 以下。2023 年底 PUE 優化至 1.3 以下，嚴寒和寒冷地區力爭降低到 1.25 以下。 圖表圖表29：數據中心向數據中心向綠色有序發展綠色有序發展 來源：工信部，發改委，中泰證券研究所 精選精選數據中心數據中心龍頭和優質資產龍頭和優質資產。在新基建大背景下，數據中心上下游企業、能源、制造以及房地產類等跨界新進入者紛紛延伸布局，此外大型互聯網企業加大自建數據中心比例，對競爭格局造成較大影響。北上廣深地區基礎電信設施和客戶較為集中，形成了突出的數據中心服務需求。在一二線城市具有能充足穩定供電條件、較低用地

42、成本，規?；?、集中化、高質量的數據中心選址將成為稀缺的優勢資源。 圖表圖表30：數據中心廠商歷年營收（億元）數據中心廠商歷年營收（億元） 圖表圖表31：數據中心廠商歷年凈利（億元）數據中心廠商歷年凈利（億元） 時間時間文件文件要點要點2020.12加快構建全國一體化大數據中心協同創新體系的指導意見東西部數據中心實現結構性平衡，大型、超大型數據中心運行電能利用效率降到1.3以下2021.05全國一體化大數據中心協同創新體系算力樞紐實施方案在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝，以及貴州、內蒙古、甘肅、寧夏等地布局建設全國一體化算力網絡國家樞紐節點，發展數據中心集群，引導數據中心集約化、規模2021

43、.07新型數據中心發展三年行動計劃（2021-2023年）總體布局持續優化，全國一體化算力網絡國家樞紐節點、省內數據中心、邊緣數據中心梯次布局。技術能力明顯提升，產業鏈不斷完善，國際競爭力穩步增強。算力算效水平顯著提升，網絡質量明顯優化，數網、數云、云邊協同發展。能效水平穩步提升，電能2021.12“十四五”數字經濟發展規劃加快構建算力、算法、數據、應用資源協同的全國一體化大數據中心體系。加快實施“東數西算”工程，推進云網協同發展，提升數據中心跨網絡、跨地域數據交互能力，加強面向特定場景的邊緣計算能力，強化算力統籌和智能調度。按照綠色、低碳、集約、高效的原則，持續推進綠色數字中心建設，加快推進

44、數據中心節能改造，持續提升數據中心可再生能源利用水平。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 15 - 投資策略報告投資策略報告 來源：wind，中泰證券研究所 來源：wind，中泰證券研究所 關注關注上游上游設備和器件設備和器件機會機會。服務器 BMC 用于采集服務器上的各種信息，如部件的溫度、電壓等狀態，同時提供給上層運維網管軟件。Aspeed是全球最大的 BMC 廠商，其營收增速對服務器出貨量跟蹤的前瞻指標。2021 年 8 月份以來，信驊數據持續向好，我們預計數據中心上游景氣度有望保持向上。建議關注服務器、交換機、路由器等上游設備產業鏈機會。 圖表圖表3

45、2：信驊信驊2020年年-2021年營收（單位：百萬臺幣）年營收（單位：百萬臺幣） 來源：Aspeed，中泰證券研究所 交換設備已經實現了交換設備已經實現了初步初步國產化國產化替代。替代。國內在上游領域已經實現部分國產化替代，從全球以太網交換機市場份額來看，2021Q2 華為占全球市場的 11.1%，新華三占全球市場 7%。以太網交換機按照應用場景可以分為數據中心和企業網兩大領域。新華三在中國數據中心交換機和中國企業網交換機分別以 39.6%和 38.7%的市場占有率摘得 2021 上半年市場桂冠，其中 400G/200G 在國內份額高達 64.5%，持續領跑以太網交換機市場。 請務必閱讀正文

46、之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 16 - 投資策略報告投資策略報告 圖表圖表33：國內公司政企業務收入國內公司政企業務收入（億元）（億元） 來源：wind，中泰證券研究所 圖表圖表34：2021Q2全球以太網交換機市場份額全球以太網交換機市場份額 圖表圖表35：新華三在國內市場份額新華三在國內市場份額 來源：IDC，中泰證券研究所 來源：公司微信公眾號，中泰證券研究所 交換芯片交換芯片國產化國產化替代空間大。替代空間大。根據灼識咨詢數據，2020 年全球以太網交換芯片總體市場規模達到 368 億元，預計至 2025 年全球以太網交換芯片市場規模將達到 434 億元，CA

47、GR 為 3.4%。交換芯片市場以外企為主，國產化替代空間大。全球交換機芯片廠商主要包括博通、美滿、瑞昱、英偉達、英特爾、盛科通信等。根據灼識咨詢數據，2020 年中國商用以太網交換芯片市場份額排名前三是博通、美滿和瑞昱，分別以61.7%、20.0%和 16.1%的市占率排名前三位，境內廠商盛科通信的銷售額排名第四，僅占據 1.6%的市場份額。盛科產品已經達到全球先進水平，并有多款產品進入國內主流網絡設備商的供應鏈。未來隨著政策環境以及本土優勢的體現，潛在的國產替代空間廣闊。此外盛科網絡擬登陸科創板，募投將用于新品研發和量產，有望加速國產化進程。 圖表圖表36：2020年中國以太網交換芯片市場

48、競爭格年中國以太網交換芯片市場競爭格局局 圖表圖表37：2020年中國萬兆以太網交換芯片競爭年中國萬兆以太網交換芯片競爭格局格局 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 17 - 投資策略報告投資策略報告 來源：盛科網絡招股書，中泰證券研究所 來源：盛科網絡招股書，中泰證券研究所 光模塊：光模塊：400G 帶動帶動硅光硅光快速快速發展發展，產業格局產業格局有望發生變化有望發生變化。400G 光模塊已進入放量階段，400G 硅光方案逐漸起量，硅光方案將有望廣泛應用于 400G 以上高速光模塊。硅光一方面是其性能成本綜合優勢相對于 400G 分立式光模塊已經可比；再者

49、下游廠商希望借助 400G 周期培育技術和產業鏈成熟，更好促進其在 800G 和 1.6T 能模塊中普及，未來硅光方案將贏得更多應用市場。根據 Yole 預測，硅光模塊市場規模將從 2018 年的 4.5 億美元上漲到 2024 年的 41.4 億美元，CAGR 達到+44.5%，是成長最快的技術路線。 圖表圖表38：400G已經入批量放量階段已經入批量放量階段 圖表圖表39：2018-2024年硅光模塊市場高增速年硅光模塊市場高增速 來源：lightcounting，中泰證券研究所 來源：Yole，中泰證券研究所 國內國內光模塊光模塊廠商優勢穩固。廠商優勢穩固。國內市場快速發展，整體需求占據

50、了全球過半。憑借精密設計和規模制造優勢，產品性價比突出，中國已經成為光模塊需求和制造中心，全球產值也在向國內集中。根據 lightcounting報告，2020 年中國光模塊廠商將主導全球市場，市場份額占比將有望超過 50%，前十大廠商中占據 6 家。建議積極關注國內龍頭光模塊廠商中際旭創、新易盛，上游芯片和器件廠商天孚通信、仕佳光子，硅光賽道博創科技等。 圖表圖表40：全球光模塊收入：全球光模塊收入top10廠商變化（僅包括光模塊收入）廠商變化（僅包括光模塊收入） 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 18 - 投資策略報告投資策略報告 來源：Lightcou