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1、2021華創 版權所有證證 券券 研研 究究 報報 告告證券研究報告|醫藥生物|2025年2月27日本報告由華創證券有限責任公司編制報告僅供華創證券有限責任公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。華創證券對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對所述證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息均為個人觀點，并不構成對所涉及證券的個人投資建議。請仔細閱讀PPT后部分的分析師聲明及免責聲明。Tempus AI映射下的A股投資機遇華創醫療器械隨筆系列10Tempus AI首席分析師 鄭辰醫療器械組長 李嬋娟分析師 萬夢蝶聯系人：張良龍執業編號：S0

2、360520110002郵箱：執業編號：S0360520110004郵箱：執業編號：S0360523080008郵箱：Tempus AI近期股價強勢且財務表現亮眼“基因組學+數據服務+AI應用”業務模式形成飛輪效應核心競爭力：廣泛的多模態數據來源+AI賦能010203第一部分國內為什么暫時沒有自己的Tempus AI04對A股的投資啟示05hYmYpOmOsRnRqN8OaO6MsQqQtRtOiNoOmOlOtRwO6MpPyRuOpNqOwMnNsO證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載3Tempus AI公司簡介數據來源：公司公告，公

3、司官網、華創證券 Tempus AI成立于2015年，此后專注于構建能夠實時獲取醫療數據以實現精準醫療的平臺。公司的Tempus平臺使得醫生、診斷公司、藥企之間能夠自由交換數據，打破了數據孤島，有利于發掘數據的潛在價值，借助AI加快精準醫療的進步。Tempus平臺最初聚焦于腫瘤領域，此后逐漸拓展至心臟病、精神病等其他疾病領域。2024年6月公司在美國納斯達克上市。目前公司擁有三大產品線，分別為基因組學、數據服務、AI應用?；蚪M學產品線是通過自有實驗室提供NGS診斷、基因分型等診斷服務；數據服務業務是向藥企提供去標識的診斷數據集和數據分析計算工具，或為藥企提供臨床試驗患者匹配服務，提高藥物研發

4、效率；AI應用業務是開發提供診斷算法，以此生成個性化診斷結果和優化治療決策。Tempus AI平臺發展時間線2016.8 測序實驗室啟用測序實驗室啟用:CAP認證的基因組測序實驗室啟用2017.10 xT AssayxT Assay獲得認獲得認證證:596個基因的專有基因檢測面板通過驗證2018.11 拓展至抑郁癥拓展至抑郁癥2019.12 收購收購Akesogen:Akesogen:業務拓展至基因分型和甲基化領域2015.9Tempus Tempus 成立成立2017 Q1xE AssayxE Assay獲得認證獲得認證:覆蓋約20,000個基因的全外顯子組2018.7推出推出xF Assa

5、y:xF Assay:啟用液體活檢面板2019.6拓展至心臟病領域拓展至心臟病領域2020.5 業務拓展至傳染業務拓展至傳染病病:推出針對COVID-19的PCR檢測2020.6 推出推出HRDHRD檢測算法檢測算法2021.1推出推出TOTO檢檢測算法測算法2021.6 推出推出x xG GAssayAssay2021.10 推出推出DPYDDPYD檢測算法檢測算法2022.6 推出推出x xF+F+Assay Assay 2022.10 收購收購ArterysArterys2023.3 收購收購MpirikMpirik2023.5 推出推出xTxTCDxCDx：用于實體瘤的648基因分析2

6、023.6 推出獨立推出獨立RNARNA測序測序xRxR2024.4 推出推出AIAI護理護理路徑智能平路徑智能平臺臺 Tempus Tempus NextNext2024.7 推出推出IPSIPS多多模式免疫譜模式免疫譜評分算法評分算法2024.6 推出推出ECGECG-AFAF算法：算法：識別房顫風險2024.5 推出推出MRD MRD 檢測產品檢測產品2025.1 在美國推出在美國推出AIAI個人健康個人健康應用應用OliviaOlivia證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載4Tempus AI業績增速亮眼數據來源：公司公告，華創證

7、券 2020-2024年間，公司年營收從1.88億美元增長至6.93億美元，CAGR達到39%，虧損幅度逐漸收窄，調整后EBITDA從2022年的-2.39億美元收窄至2024年的-1.05億美元。并且公司在最新的2024Q4業績會上給出指引，預計2025年營收可達到12.4億美元（+79%，包含并購整合Ambry帶來的收入增量），2025年調整后EBITDA 將扭虧為盈，達到500萬美元。三大業務中基因組學收入從2020年的1.52億美元增長至2024年4.52億美元，CAGR為31%，在公司總營收占比超60%，該比例隨著數據服務業務收入的增加有所下降。數據服務業務收入從2020年的0.36

8、億美元增長至2024年的2.42億美元，2024年占總營收比例已達到35%。AI應用業務仍處于商業化早期，在2022-2023年收入僅為140、550萬美元，被納入數據服務收入項中進行統計。Tempus AI營收及調整后EBITDA（億美元）Tempus AI各業務收入占比1.882.583.215.326.93-2.39-1.54-1.05-4-20246820202021202220232024收入（億美元）調整后EBITDA（億美元）81%76%62%68%65%19%24%38%32%35%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022202

9、32024基因組學數據服務證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載5Tempus AI近期股價表現亮眼數據來源：Wind，財聯社，公司公告，智藥局，華創證券 公司于2024年6月上市，2025年1月以來，美國總統特朗普發布“星際之門”AI發展項目，美股AI板塊火熱，加上美國前眾議院議長佩洛西對公司的買入和知名投資人Cathie Wood對AI醫療的看好，進一步吸引市場對公司的關注。截至2025年2月21日，公司股價相較上市首日漲幅達69%，期間納斯達克生物技術指數漲幅為2%Tempus AI與納斯達克生物技術指數行情表現-60%-40%-20

10、%0%20%40%60%80%100%120%140%2024-06-142024-06-242024-07-042024-07-142024-07-242024-08-032024-08-132024-08-232024-09-022024-09-122024-09-222024-10-022024-10-122024-10-222024-11-012024-11-112024-11-212024-12-012024-12-112024-12-212024-12-312025-01-102025-01-202025-01-302025-02-092025-02-19納斯達克生物技術指數(NB

11、I.GI)TEMPUS AI(TEM.O)24年8月，REVOLUTION GROWTH、MASSACHUSETTS、軟銀等多家機構披露增持，刺激股價大漲AI板塊降溫回調公布24Q3業績，并達成Ambry收購協議限售股解禁JPM大會給出24-25年業績指引美股AI概念火熱，特朗普發布“星際之門”AI項目，美國前眾議院議長佩洛西的增持和知名投資人Cathie Wood對AI醫療的看好進一步吸引市場關注Tempus AI近期股價強勢且財務表現亮眼“基因組學+數據服務+AI應用”業務模式形成飛輪效應核心競爭力：廣泛的多模態數據來源+AI賦能010203第二部分國內為什么暫時沒有自己的Tempus A

12、I04對A股的投資啟示05證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載71）基因組學：主要應用于腫瘤領域數據來源：公司公告，華創證券 公司的基因組學產品線主要應用領域在腫瘤，包括xT、xR、xF、xE、xG、xM、xH等多種檢測項目，并且該產品線還拓展至精神病領域，在2019年推出nP檢測項目，用于精神疾病患者的藥物基因組診斷?；蚪M學產品線產品推出時間簡介Tempus xT2017648基因固體瘤DNA分析，2023年4月獲得FDA的上市前批準，對SNVs的敏感性98%，對重排/融合的敏感性92%，對CNVs 和插入缺失的敏感性92%，對 MS

13、I 的敏感性為99.9%Tempus xF 2018105&523基因液體活檢癌癥檢測；對SNVs的敏感性99.9%，對插入缺失的敏感性為98.8%，對CNVs的敏感性99.9%，對重排/融合的敏感性為97.4%Tempus xE2018全外顯子癌癥檢測；對SNVs的敏感性為99.4%，對插入缺失的敏感性為97.1%，對拷貝數增加的敏感性為85.7%Tempus nP 2019用于精神疾病患者的藥物基因組診斷，包括抑郁癥、廣泛性焦慮障礙、雙相情感障礙等Tempus xG 202152&88基因遺傳癌癥風險檢測；對SNVs、插入缺失、CNVs和基因重排的敏感性超過99%Tempus xR 202

14、3全轉錄組RNA檢測；當結合DNA測序、RNA測序和免疫生物標志物評估時，43.4%的患者可與靶向治療匹配，而僅做DNA測序時，該比例只有29.6%Tempus xM 2024高覆蓋率的甲基化測序用于（早期）癌癥的MRD檢測和（晚期）監測；標志物敏感性為61.1%，縱向敏感性為83.3%，在II/III期CRC患者中的特異性為89.5%Tempus xH 2025全基因組癌癥檢測證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載81）基因組學：產品覆蓋腫瘤診療全流程，擴大市場機會數據來源：公司官網，華創證券 隨著公司在24年推出xM（微小殘留病灶檢測）

15、和并購Ambry后獲得xG（遺傳癌癥風險檢測），其基因組學產品線已經覆蓋到腫瘤診療的全流程，包括了從病前篩查到早期的輔助治療、監測，再到疾病后期的治療選擇、預后反應監測。此前公司基因組學業務的增長主要依賴治療選擇過程中的檢測業務增長，xM和xG推出后公司能夠觸及到更大的市場空間?；蚪M學產品線分布于腫瘤診療全流程證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載91）基因組學：檢測數量和報銷金額提高，帶動營收和數據量雙重提升數據來源：公司公告，公司官網，華創證券 基因組學檢測數量快速增長，報銷金額提高帶動需求增加。2019-2024年間，公司基因組學業

16、務的腫瘤NGS檢測樣本數從4.06萬增長至27.08萬。隨著公司越來越多的檢測項目被納入保險覆蓋，公司腫瘤NGS檢測樣本平均報銷金額不斷提高，從2019年的633美元增長至2024年的1530美元，報銷額的提高促進了檢測需求的增長?；蚪M學業務收入快速增長，并為公司獲取逐年提升的數據量。隨著檢測數量的快速增加，2020-2024年間，公司的基因組學收入從1.52億美元快速增長至4.52億美元。除了收入之外，檢測數量的逐年增加還為公司獲取到越來越多的診斷數據，借助于公司特殊的業務模式，這些數據將再次通過數據服務業務為公司實現創收，實現價值最大化?；蚪M學收入（億美元）1.521.951.983.

17、634.520%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.0020202021202220232024基因組學收入（億美元）同比腫瘤NGS檢測樣本數腫瘤NGS檢測樣本平均報銷金額（美元）證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載102）數據服務：挖掘醫療數據價值賦能藥企研發數據來源：公司公告，華創證券 公司的數據服務業務由兩個產品組成，分別是Insights和Trials。Insights加快藥企藥物開發周期。Insights產品是向藥企授權臨床記錄

18、、分子診斷、影像等一系列去標識的醫療數據，并為其提供一套分析和云計算工具。此前醫療系統中的數據往往是孤立的，缺乏重要的背景信息，如結果和治療反應數據。公司的Insights產品致力于解決這一問題，利用數據使藥企藥物開發周期的靶點發現、適應癥確定、目標人群優化、臨床試驗設計等各個階段實現效率提升。Insights對藥企藥物開發周期各階段的作用臨床試驗設計臨床試驗設計更好地預測對照組的預期表現通過患者分層因素和預先指定的終點優化設計提高患者治療反應率和對研究結果的信心目標人群優化目標人群優化完善納入/排除標準確定先前治療對后續結果的影響確定生物標志物/無創檢測方法和 CDx（臨床診斷工具）策略臨床

19、前發現臨床前發現發現新靶點發現耐藥的的臨床、基因組和轉錄組生物標志物優先考慮靶向適應癥證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載112）數據服務：挖掘醫療數據價值賦能藥企研發數據來源：公司公告，華創證券 Insights產品是對基因組學業務及其他方式獲取到的醫療數據價值的更深層次挖掘。Insights產品收入一方面會隨著數據量的增加而提高；另一方面公司的數據庫會隨著時間的推移定期更新臨床結果和治療反應數據，使得單個數據的實用性隨著時間推移而增加。公司提出“隊列終身價值”的概念，該概念被定義為某個年份生成的去標識數據在之后產生的累計收入（隊列終身

20、價值=該數據對應的基因組學測序收入+該數據對應的數據服務收入-初始測序成本），2018-2022年各個年份對應的“隊列終身價值”都在之后逐年增加，持續為公司貢獻收入。各年份“隊列終身價值”-80192044307080-2,00002,0004,0006,0008,00020202021202220232020年隊列終身價值（萬美元）8002170285034904160488001,0002,0003,0004,0005,0006,0002018201920202021202220232018年隊列終身價值（萬美元）700210033204800637001,0002,0003,0004,0

21、005,0006,0007,000201920202021202220232019年隊列終身價值（萬美元）02,0004,0006,0008,00010,0002021202220232021年隊列終身價值（萬美元）5860878001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000202120222022年隊列終身價值（萬美元）證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載已簽署并生效在入職培訓中臨床試驗簽約入網醫療系統截至2024年3月31日，Trials網絡已識別出超過30,000名患者可供

22、潛在入組臨床試驗2周即可及時激活122）數據服務：挖掘醫療數據價值賦能藥企研發數據來源：公司公告，華創證券 Trials大幅縮短藥企臨床試驗啟動時間。數據服務業務的另一個產品Trials是利用公司與腫瘤科醫生的廣泛連接，為藥企在臨床試驗階段匹配患者時提供支持。該產品建立在公司的實時數據流基礎上，并利用AI加速患者、臨床試驗地點（醫院）和藥企之間的匹配，既為腫瘤醫生幫助他們的患者找到臨床試驗，也為藥企招募患者參與到臨床試驗。截至2024年3月31日，公司的Trials網絡已經連接了90多個醫療系統，有230以上的臨床試驗簽約入網，識別出超過30,000名患者可供潛在入組臨床試驗。Trials大大

23、加快了臨床試驗啟動所需時間，傳統臨床試驗站點開始激活至患者同意需6-12個月，Trials將這一時間壓縮到1個月以內。Tempus Trials網絡Tempus Trials加快臨床試驗啟動業界平均Tempus試驗站點開始激活至患者同意需6-12個月試驗站點開始激活至完成激活需14天試驗站點激活至患者同意需3-10天證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載132）數據服務：挖掘醫療數據價值賦能藥企研發數據來源：公司公告，華創證券 數據服務業務合作對象眾多，剩余合同價值達9.4億美元，業務留存率高。數據服務業務收入從2020年的0.36億美元增

24、長至2024年的2.42億美元，期間CAGR達到61%。截至2023年，公司的數據服務業務與全球前20家藥企中的19家開展了合作，其中包括多個大訂單。2021年，公司與阿斯利康合作，阿斯利康承諾在協議期內至少花費2.2億美元購買公司產品服務。2022年公司與GSK簽署合作協議，GSK將在承諾的協議期內至少花費1.8億美元購買公司產品服務。2023年，公司與Recursion制藥公司簽署合作協議，Recursion的協議總金額達1.6億美元。2024年，公司與武田、BioNTech、Remix等藥企簽署合作協議。截至2024年Q4，公司數據服務業務的剩余未履行合同總金額達9.4億美元，并且凈收入

25、留存率達到140%，留存率代表來自同一批客戶的數據服務收入變化，140%的凈收入留存率表明公司數據業務得到藥企客戶的認可，能夠獲得持續增長的收入。數據服務收入（億美元）0%20%40%60%80%100%120%0.000.501.001.502.002.503.0020202021202220232024數據服務收入（億美元）同比證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載143）AI應用：處于商業化早期，市場前景廣闊數據來源：公司公告，公司官網，華創證券 AI應用是公司寄予厚望的產品線，盡管當前收入體量較低，但公司認為該業務未來的市場機會遠超

26、其他業務。目前公司AI應用產品線是一套嵌入到醫院電子健康記錄（EHR）中的應用程序，主要包括了TIME（AI驅動的臨床試驗匹配程序）、NEXT（縮小護理差距的AI平臺，能夠讓醫院在各個領域基于診療指南提供護理）、ALGOS（能夠對多模態臨床數據進行AI智能診斷的綜合系統）。目前已經有大約3000家醫療機構連接到公司平臺，并且公司的AI應用具備與所有HER系統集成的能力，為醫療機構、藥企、患者在臨床試驗匹配、縮小護理差距、智能診斷方面賦能。NEXT模式示意患者報告結果HER臨床數據放射影像報告放射影像報告種系和分子診斷數據心電圖和其他心臟數據第三方數據，索賠等腫瘤學當腫瘤位置未知時使用分子數據幫

27、助識別，當HRD陽性時進行標記，60,000個算法已被訂購心臟病學使用心電圖數據篩查未診斷的房顫或結構性心臟病，并部署60個護理差距算法放射學使用DICOM文件標記可疑的肺部病變，判斷其是否癌變，測量RECIST。數十家機構正在使用我們50個放射學算法證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載15“基因組學+數據服務+AI應用”業務模式形成飛輪效應數據來源：公司官網，華創證券 公司的三條業務線之間存在協同效應，能夠利用單個樣本多次創造收益?；蚪M學業務檢測的患者數量越多，則公司能夠獲得越多的數據，繼而增強公司的數據服務業務。并且數據庫的壯大能夠

28、提升公司開發AI應用的能力，AI應用能夠在臨床端輔助治療決策，縮小護理差距，在研發端進一步加快藥企尋找新靶點和臨床試驗的速度，也能夠提高公司診斷產品性能。隨著公司應用的推廣，更多的醫生、患者、藥企等與公司產生連接，進而為公司提供更多數據來源，又能夠強化公司的數據服務、AI應用業務。公司三條業務線形成了飛輪效應，通過深度挖掘數據價值實現協同加速發展。業務協同發展基因組學基因組學診斷測試測樣后由保險公司支付或直接支付數據數據數據授權和分析工具授權去標識的多模態數據和提供分析軟件，以此深入洞察數據應用應用治療/臨床試驗匹配開發診斷算法，將患者匹配到臨床試驗或縮小護理差距診斷診斷應用應用分析分析Tem

29、pus AI近期股價強勢且財務表現亮眼“基因組學+數據服務+AI應用”業務模式形成飛輪效應核心競爭力：廣泛的多模態數據來源+AI賦能010203第三部分國內為什么暫時沒有自己的Tempus AI04對A股的投資啟示05證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載17核心競爭力1：廣泛的多模態數據來源數據來源：公司公告，公司官網，華創證券 AI能夠加速精準醫學潛力釋放，但在數據環節存在障礙。公司認為此前雖然美國醫療數據有大量生成，但大多數醫療數據仍處于孤島中，由于數據格式非標準化導致不同來源的數據難以整合，大量非結構化數據存在（自由文本、非數字化圖

30、像等）增加了整合難度，并且傳統檢測大多提供單一模態的診斷數據，缺乏患者的更多信息。Tempus 平臺打破了數據孤島，使得醫療數據能夠在醫生、診斷公司、藥企之間自由流動。Tempus云環境數據量增長（2022/1-2023/12）數據容量(PB)數據來源廣泛：截至2024Q4，公司已經通過測序工作與約3000家醫療機構建立合作，與美國超過65%的學術醫療中心和超過50%的腫瘤醫生建立合作，通過軟件基礎設施和專用數據管道，從這些醫療機構近乎實時地獲取大規模的數據；此外公司還與眾多行業協會合作，包括美國臨床腫瘤學會（ASCO）、ONCareAlliance等組織；公司自有的三個高通量診斷實驗室也是數

31、據來源之一；隨著2025年1月公司推出AI個人健康助手應用Olivia，C端也將成為公司的數據來源之一。數據體量大且類型豐富：截至2024Q4，公司已經形成全球最大的專有數據庫之一，并且是在腫瘤學領域中最大最全面的數據庫，其中包括了超900萬份臨床數據、超120萬份影像數據、超120萬份測序數據、超25萬份DNA+RNA圖譜、超1萬份DNA+RNA癌癥基因組圖譜，總數據量已超240PB。公司所獲取的數據類型豐富，包括了患者表型、病理切片、放射學影像、DNA、RNA、TCR/BCR、cfDNA、HLA類型、免疫組化、治療結果和治療反應數據、單細胞測序、甲基化等數據。證監會審核華創證券投資咨詢業務

32、資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載18核心競爭力2：AI賦能數據來源：公司公告，公司官網，華創證券 標準化數據格式，便于訓練AI模型。公司在獲取到數據后便會應用專有的數據處理工具，以實現數據的結構化、整合和去標識化。公司為此開發了多種軟件工具，包括利用了大語言模型，例如從非結構化文檔和結構化電子健康記錄（EHR）字段中整理臨床數據、將病理切片圖像轉為數字化等。然后這些處理后的數據會與公司基因組學業務得到的測序數據結合形成更全面的資料，以供下一步處理。AI賦能助力多種軟件工具/應用的上市。公司既是醫療公司，也是科技公司，創始人Eric Lefkofsky曾參與創辦過科

33、技方向的風險投資公司，這使得公司能夠更高效地在專有軟件系統中部署AI技術。公司利用神經網絡、深度學習、大語言模型和其他統計學習技術結合多模態醫療數據生成對患者的個性化洞察，這些AI模型不僅用于藥企和醫生的研發工作，公司還進一步驗證將其開發為臨床級別的診斷算法，最終推動產品上市，在常規臨床護理中部署這些AI應用。目前公司在腫瘤領域推出了HRD（同源重組缺陷算法）、TO（腫瘤來源算法）、DPYD（二氫嘧啶脫氫酶缺陷算法）、UGT1A1（毒性提高風險算法）、PurIST（胰腺導管腺癌亞型分類算法）等算法，在心血管領域推出了ECG-AF（識別房顫風險增加的算法），此外還有預測主動脈狹窄的算法正在研發中

34、。AI技術平臺的應用不拘泥于單個疾病，未來可以拓展到其他疾病領域。除腫瘤外，精神疾病、心血管疾病也是全球主要疾病負擔病種。隨著公司的多模態數據庫在其他疾病領域的跟進，公司的AI技術平臺能夠快速擴展到不同的疾病類別，進一步打開市場空間。公司開發的AI診斷算法疾病領域產品推出時間簡介腫瘤HRD2020同源重組缺陷算法TO2021腫瘤來源算法DPYD2022二氫嘧啶脫氫酶缺陷算法UGT1A12023毒性提高風險算法PurIST2023胰腺導管腺癌亞型分類算法心血管ECG-AF2024識別房顫風險增加的算法正在推進預測主動脈狹窄的算法公司計劃拓展的疾病領域和對應的全球經濟負擔Tempus AI近期股價

35、強勢且財務表現亮眼“基因組學+數據服務+AI應用”業務模式形成飛輪效應核心競爭力：廣泛的多模態數據來源+AI賦能010203第四部分國內為什么暫時沒有自己的Tempus AI04對A股的投資啟示05證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載20限制1：難以獲得大量而全面的數據數據來源：明樹數據公眾號，華創證券 當前企業難以獲得大量而全面的數據。中國的醫療核心數據分散在各地的公立醫療系統（尤其是三甲醫院）、大型國內藥企和臨床CRO公司，且彼此不能連通。第三方醫學檢測實驗室（ICL）龍頭企業雖然已經開展全國布局，但所獲得的數據和公立醫院系統的數據基

36、本是互補狀態，在單患者維度很難獲得其全面數據。Tempus AI能夠從美國約3000家醫療機構中近乎實時地獲取大規模的醫療數據，與之相比，國內公立醫院系統的數據流通機制尚不成熟。未來有望在數據要素上實現突破。一方面，未來隨著第三方醫學龍頭公司業務量的持續擴大，醫改的持續深入，甚至不排除像美國巨頭那樣實現臨床業務和第三方醫檢業務整合，國內龍頭有望在數據要素上面實現巨大突破。另一方面，2024年上海數據交易所宣布上線了全國醫療體系首批合規、可交易的數據產品。根據明樹數據，截至2024年12月10日，所收集到的全國17個數據交易所中共上架1358個醫療領域數據產品。隨著國內數據流通機制的完善，未來有

37、望實現更多醫療機構與企業間的數據交互，提高醫療數據利用水平。各地數據交易所醫療類數據產品數量（截至2024/12/10）0100200300400500600700證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載21限制2：創新檢測被納入醫保報銷的時效性不及發達國家數據來源：Wind，華創證券 腸癌早篩、腫瘤大panel等創新檢測手段在美國能夠較早納入保險支付，但是在國內由于醫保及商保對其納入保險支付時效性不及發達國家，尚未大范圍納入報銷。雖腸癌早篩、腫瘤大panel創新基因檢測手段具備較高臨床價值，由于大多單價較高，若不納入保險支付，難以真正釋放臨

38、床需求。美國醫療支付對其覆蓋較廣，較早地將多種新興分子診斷項目納入報銷，快速釋放臨床需求，帶來了Tempus AI、Exact Sciences、Guardant Health等腫瘤基因檢測公司的收入快速增長，也為這些企業帶來更多的測序數據和AI投資所需資金。國內醫保及商保體系對其覆蓋有待進一步擴大，目前僅有北京、福建、山東、吉林等少數省市將部分基因檢測項目納入醫保支付，腫瘤基因檢測行業整體需求受醫保報銷覆蓋不足影響，滲透率提高較慢，也在一定程度上限制了燃石醫學、泛生子等中國腫瘤基因檢測公司業績增長，數據量和收入體量的雙低導致國內尚未出現Tempus AI這樣由基因檢測跨入到AI醫療的企業。當

39、下國家醫保局和衛健系統正在積極助力商業健康保險發展。2024年11月，國家醫保局召開醫保平臺數據賦能商業健康保險發展座談會，之后提出要推動商業健康保險與基本醫保的有效銜接。未來隨著國內商業保險的深入發展，創新檢測手段有望被及時納入支付，對行業發展形成正循環。中美5家腫瘤基因檢測公司營收對比（億美元）05101520253020172018201920202021202220232024Exact SciencesGuardant HealthTempus AI（缺失17-19年數據）燃石醫學（缺失24年數據）泛生子（缺失23-24年數據）Tempus AI近期股價強勢且財務表現亮眼“基因組學+

40、數據服務+AI應用”業務模式形成飛輪效應核心競爭力：廣泛的多模態數據來源+AI賦能010203第五部分國內為什么暫時沒有自己的Tempus AI04對A股的投資啟示05證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載23對A股的投資啟示數據來源：相關公司公告、公眾號，Wind，華創證券（數據截至2025/2/26，預測值取自wind一致預期）AI行業的發展基本有三大要素，即數據、算力和算法。算力是更為宏觀和牽涉其他行業的問題，在這里不做展開討論。對于醫療AI來說，最重要的是算法和數據。尤其是醫療行業的數據，很多為醫療機構或企業私有，因此基于海量私有數

41、據構筑的模型具有極高的進入壁壘。對于醫療AI來說，我們認為數據是核心競爭力。從數據角度來說，建議重點關注五個公司：華大智造、金域醫學、迪安診斷、泰格醫藥、諾思格。建議關注標的標的代碼主要投資邏輯AI布局市值（億元）市盈率（2025E）市凈率（2025E）華大智造688114.SH1、基因組學數據入口，AI大浪潮下未來較多醫藥公司會加速購買測序儀以獲取數據2、illumina被制裁，有望加速替代國內存量市場3、產品競爭格局極好，華大智造占據絕對龍頭位需基因測序設備：AI技術優化基因測序設備的性能，提高測序效率和數據質量實驗室自動化：利用AI技術實現實驗室設備的自動化操作，提高實驗效率數據分析：通

42、過AI進行大規?；驍祿姆治?，支持科研和臨床應用312.2 NA3.83 金域醫學603882.SH國內ICL龍頭，積累下擁有全面的病理數據和診斷產品開發能力實驗室運營：AI賦能生產、服務流程，提升了企業的運營效率和服務質量，加速企業數智化轉型；大模型：“小域醫”在客戶服務中擔任臨床醫生的 AI 醫學檢驗助手的角色，提供解讀報告結果、檢測項目推薦等服務，提升客戶服務質量167.0 24.2 2.00 迪安診斷300244.SZ 在ICL業務積累下擁有全面的病理數據和診斷產品開發能力實驗室自動化：發布智慧實驗室信息化管理系統架構，推出 irisLIMS 第四代產品病理診斷：發布了宮頸細胞病理圖

43、像處理軟件，推出了組織病理泛癌種診斷大模型其他領域：共建慢性白血病藥物治療的停藥預測模型，與華為云正式簽署AI健康管理合作協111.2 18.0 1.43 泰格醫藥300347.SZ國內臨床CRO龍頭，積累了全面的臨床數據，AI提高臨床環節效率，降低成本旗下公司泰雅科技基于大模型能力打造了服務醫學領域一站式AI產品醫雅AI大模型平臺,平臺目前已上線并覆蓋多個醫學應用場景，為新藥研發、臨床試驗及注冊申報等領域提供智能翻譯、醫學寫作等解決方案518.7 31.9 2.34 諾思格301333.SZ國內領先的CRO企業，積累了全面的臨床數據，AI提高臨床環節效率，降低成本諾思格AI平臺已上線多個功能

44、，應用場景覆蓋醫學撰寫、藥物警戒SAE Narrative（嚴重不良事件敘述性報告）和SAE SUSAR（可疑且非預期嚴重不良反應報告）、數據統計和分析等多個臨床試驗業務領域55.7 28.6 2.97 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載24風險提示1、國內醫療數據流通機制發展不及預期/數據合規風險；2、商業保險發展或創新檢測項目納入報銷進展不及預期；3、AI應用商業化落地不及預期；4、市場競爭加劇風險。證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號未經許可，禁止轉載25免責聲明分析師聲明每位負責撰寫本研究報

45、告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息

46、不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。