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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分浦林成山覆蓋報告：品牌差異化助力增長，海外產能布局穩步推浦林成山覆蓋報告：品牌差異化助力增長，海外產能布局穩步推進進浦林成山（01809.HK）汽車零部件證券研究報告/公司深度報告2025 年 03 月 05 日評級評級：增持增持（首次）（首次）分析師：何俊藝分析師：何俊藝執業證書編號：執業證書編號：S0740523020004Email：分析師：劉欣暢分析師：劉欣暢執業證書編號：執業證書編號：S0740522120003Email：分析師：毛分析師：毛玄玄執業證書編號：執業證書編號：S0740523020003Email：分析師

2、：汪越分析師：汪越執業證書編號：執業證書編號：S0740525010002Email：分析師：白臻哲分析師：白臻哲執業證書編號：執業證書編號：S0740524070006Email：聯系人：唐溯聯系人：唐溯Email：基本狀況基本狀況總股本(百萬股)637流通股本(百萬股)637市價(港元)7.90市值(百萬港元)5,036流通市值(百萬港元)5,036股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比相關報告相關報告公司盈利預測及估值指標2022A2023A2024E2025E2026E營業收入（百萬元）8,1759,98410,90411,37611,883增長率 yoy%8%22%9%4%4

3、%歸母凈利潤（百萬元）3941,0331,1961,3611,539增長率 yoy%43%162%16%14%13%每股收益（元）0.621.621.882.142.41每股經營現金流量1.261.569.235.797.76凈資產收益率9%21%20%19%18%P/E11.84.53.93.43.0P/B1.00.90.70.60.5備注：股價截止自2025 年 03 月 05 日收盤價，每股指標按照最新股本數全面攤薄報告摘要前言：基于空間格局與成長路徑二維標準篩選汽車輪胎賽道前言：基于空間格局與成長路徑二維標準篩選汽車輪胎賽道空間：26 年國內 3600 億（全球超萬億），CAGR23-

4、25=7%；格局：全球替代加速中，國內落后產能出清疊加國際頭部企業份額下滑。成長路徑：1）價維度：消費屬性驅動輪胎升級帶動單車價值量提升；2）量維度：客戶拓展，綁定強勢自主&新勢力。公司概況：商用全鋼胎替換市場領先制造商，國內輪胎營收前十公司概況：商用全鋼胎替換市場領先制造商，國內輪胎營收前十公司 24 上半年營收達 53.63 億，排名保持國內前十，后續銷量提升帶動營收穩定增長 和 利 潤 攀 升。量 維 度：24 上 半 年 輪 胎 銷 量 1375.9 萬 條（+19.3%），CAGR20-23=18.3%；價維度：公司全鋼胎價格保持穩定，半鋼胎和斜交胎價格呈現上漲態勢，均價分別達 23

5、3.4 元（+19.0%）和 435.4 元（+47.6%）。公司積極進行產品與業務結構調整，新推出的高端產品獲得廣泛認可，利潤率達到歷史高位。輪胎行業：大空間賽道下本土廠商全球替代加速進行輪胎行業：大空間賽道下本土廠商全球替代加速進行汽車輪胎屬于大空間穩增長賽道。1）空間：當前國內 3100 億，預計 26 年國內市場空間將超 3600 億（全球 1.1 萬億），CAGR22-25=7%。；2）驅動：量維度：保有量增長、產量復蘇驅動替換和配套市場擴張；價維度：消費屬性帶動輪胎大尺寸化、高性能化、品牌化，帶動單價提升；3）格局：當前本土份額 30%，中期 40-50%，遠期將伴隨自主份額提升及

6、品牌成長提至 70%+；國內落后產能出清疊加國際龍頭企業份額下滑，本土廠商全球替代加速進行。推薦邏輯：技術革新帶動客戶突破從而實現品牌向上，短期產能擴張疊加成本改善推薦邏輯：技術革新帶動客戶突破從而實現品牌向上，短期產能擴張疊加成本改善邏輯 1：品牌差異化。公司進行品牌煥新和產品創新，不斷推出具有獨特優勢的新產品，持續推進技術創新注入新動能；邏輯 2：渠道布局優化。公司積極開拓市場并優化經銷渠道布局，國際經銷收入增長顯著，比例近兩年維持在 65%以上；邏輯 3：產能擴張。公司泰國生產基地的三期項目產能釋放中，幫助公司擴大市場占有；邏輯 4：政策。公司全鋼胎反傾銷終裁稅率為 12.33%，半鋼胎

7、初裁稅率為 4.95%，整體反傾銷稅率有望下降。盈利預測盈利預測預計 24-26 年公司營收分別為 109/114/119 億，同比+9.2%/+4.3%/+4.5%。歸母凈利潤 12.0/13.6/15.4 億，同比+15.7%/+13.8%/+13.2%，EPS 分別為 1.88/2.14/2.41 元，對應 PE 為 3.9/3.4/3.0，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示橡膠、炭黑等原材料價格波動風險；新建產能建設進度不及預期風險；下游輪胎應用需求不及預期風險；國際貿易摩擦的不確定性風險；品牌塑造不及預期風險；數據更新不及時風險以及行業規模測算偏差風險。-2-請務必閱讀正文

8、之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分內容目錄內容目錄一、前言：基于空間格局與成長路徑二維標準篩選出汽車輪胎賽道一、前言：基于空間格局與成長路徑二維標準篩選出汽車輪胎賽道.5標準 1-成長路徑：優選消費、電動單品升級的賽道.5標準 2-格局維度：優選本土化率低且集中度高的賽道.5二、公司概況：商用全鋼胎替換市場領先制造商二、公司概況：商用全鋼胎替換市場領先制造商.7主營業務：汽車及非公路輪胎.7行業地位：營收國內前十，全球第三梯隊.7發展歷程：49 年專注輪胎行業，堅持創新引領發展.7產能布局：產能擴張，形成全球化發展布局.8股權結構：車宏志為公司實際控制人.8營收&利潤：收入穩健

9、增長，利潤實現攀升.9業務結構：半鋼胎、國際經銷比例擴大.9銷量&單價：單價穩定，銷量攀升帶動營收增長.10利潤&費用率：利潤率達歷史高位，費用保持穩定.10三、輪胎行業：大空間賽道下本土廠商全球替代加速進行三、輪胎行業：大空間賽道下本土廠商全球替代加速進行.11分類：按結構與應用分為全鋼、半鋼及斜交輪胎.11產業鏈：需求與汽車保有量和產量高度相關.11區域結構：全球乘用車及輕卡輪胎消費以歐美市場為主.11成本結構：原材料成本占比 70%以上.12空間-配套市場：國內 26 年近 650 億，CAGR24-26=6%.12空間-替換市場：國內 26 年 3000 億，CAGR24-26=7%.

10、13空間-整體：26 年國內 3600 億，全球約 1.1 萬億.13驅動-國內量：保有量持續提升，產量復蘇.14驅動-國內量：國內汽車保有量龐大且穩定是基本盤.14驅動-海外量：海外出口是胎企成長戰略重心.14驅動-價維度：消費強化，大尺寸、電動化、品牌化提單價.15格局：當前本土化率 30%，中期 40-50%，隨自主崛起有望達 70%.15國內格局：環保壓力促格局出清，國產頭部企業受益.16全球格局：集中度持續下降，本土品牌全球替代穩步進行.16格局：貿易及品牌壁壘限制，發達區域替代放緩，其他地區加速.17四、推薦邏輯：品牌差異化與全球化布局推動業務增長四、推薦邏輯：品牌差異化與全球化布

11、局推動業務增長.18路徑：品牌差異化+渠道布局優化+產能擴張全球化發展.18邏輯 1-品牌差異化：品牌煥新和產品創新.18邏輯 1-品牌差異化：持續推進技術創新注入新動能.19邏輯 2-渠道布局優化：國際經銷為主，優化經銷渠道布局.19邏輯 3-產能擴張：半鋼胎滿負荷生產.20邏輯 4-政策：反傾銷終裁稅率下降或帶來業績彈性.20五、盈利預測和估值五、盈利預測和估值.22盈利預測.22估值.22六、風險提示六、風險提示.23圖表目錄圖表目錄圖表1：汽零賽道基于空間格局&成長路徑的二維篩選標準.5mXmYrQsQsRrMtN9P9RaQtRrRtRsPkPoOmPlOpPpR6MqQvMvPmQ

12、rNwMnQrM-3-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表2：標準 1-成長路徑.5圖表3：全球本土化率低且集中度高的相關賽道（2020 年）.6圖表4：公司核心品牌產品布局.7圖表5：公司產品及適用場景.7圖表6：2024 年度中國橡膠協會輪胎營收百強榜單（前十名）（單位：億元）.7圖表7：公司在全球輪胎行業中屬于第三梯隊.7圖表8：公司發展歷程.8圖表9：公司全球化布局.8圖表10：公司股權結構圖.9圖表11：公司營業總收入.9圖表12：公司歸母凈利潤.9圖表13：公司分地區營收構成.10圖表14：公司分產品類型營收構成.10圖表15：公司輪胎銷量.10圖表

13、16：公司輪胎均價.10圖表17：公司利潤率.10圖表18：公司期間費用率.10圖表19：輪胎分類及應用.11圖表20：汽車輪胎產業鏈.11圖表21：2023 年全球乘用車及輕卡輪胎消費結構.12圖表22：2023 年全球卡客車輪胎消費結構.12圖表23：公司汽車輪胎中原材料成本占比超 80%.12圖表24：汽車輪胎原材料成本構成.12圖表25：中國汽車配套輪胎市場空間預測.13圖表26：中國汽車配套輪胎市場規模變化情況.13圖表27：中國汽車替換輪胎市場空間預測.13圖表28：中國汽車替換輪胎市場規模變化情況.13圖表29：中國汽車輪胎市場空間預測.14圖表30：中國汽車配套輪胎單車價值量.

14、14圖表31：中國汽車保有量穩步提升.14圖表32：中國汽車產量持續回暖.14圖表33：2023 年中國汽車保有量提升效果.14圖表34：2023 年乘用車產量回暖效果.14圖表35：2016 年以來森麒麟國內、國外收入及增速.15圖表36：2016 年以來浦林成山輪胎國內、國外收入及增速.15圖表37：全球乘用車替換輪胎市場呈現大尺寸化趨勢.15圖表38：不同品牌不同尺寸價格區間（單位：元）.15圖表39：2021 年中國輪胎市場競爭格局.16圖表40：2021 年日本輪胎格局.16圖表41：2021 年全球輪胎市場格局.16圖表42：國內輪胎企業數量.16圖表43：2021 年山東落后輪胎

15、產能淘汰名單.16圖表44：全球輪胎市場集中度（按銷售額口徑）.17圖表45：全球輪胎 75 強中國企業數量銷售額占比及數量.17圖表46：國內輪胎品牌分區域零售量份額.17圖表47：公司成長路徑.18圖表48：2020-2024H1 公司年度新產品款數.19圖表49：2020-2024H1 公司年度各品類銷量中新品占比.19圖表50：公司獨家優勢技術.19圖表51：2020-2024H1 公司銷售情況（按渠道劃分）.20圖表52：2020-2024H1 公司銷售渠道變化.20-4-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表53：2024H1 公司產能及產能利用率情況

16、.20圖表54：2020-2024H1 公司細分產品產能情況.20圖表55：2016-2024H1 公司海外營業收入及占比.21圖表56：美國商務部對泰國半鋼胎出口反傾銷稅率.21圖表57：公司營收和盈利預測.22圖表58：可比公司估值對比.22-5-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分一、前言：基于空間格局與成長路徑二維標準篩選出汽車輪胎賽一、前言：基于空間格局與成長路徑二維標準篩選出汽車輪胎賽道道圖表圖表1：汽零賽道基于空間格局汽零賽道基于空間格局&成長路徑的二維篩選標準成長路徑的二維篩選標準來源：中泰證券研究所標準標準 1-成長路徑：優選消費、電動單品升級的賽

17、道成長路徑：優選消費、電動單品升級的賽道驅動要素總結驅動要素總結：主邏輯在收入端，成本端是中短期嵌套邏輯：主邏輯在收入端，成本端是中短期嵌套邏輯價：消費及科技(電動&智能）屬性提升帶來的配套價值量提升，升級量：汽車產業族群向國內轉移及新配套體系誕生，破局圖表圖表2：標準標準1-成長路徑成長路徑來源：中泰證券研究所標準標準 2-格局維度：優選本土化率低且集中度高的賽道格局維度：優選本土化率低且集中度高的賽道 賽道中無或較少本土廠商參與競爭較為重要，主線邏輯是國內市場替代外資份額。-6-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 相關賽道：座椅（本土化率15%）、線控制動（本

18、土化率5%）、高速連接器（本土化率33%）等。圖表圖表3：全球本土化率低且集中度高的相關賽道（全球本土化率低且集中度高的相關賽道（2020年）年）來源：Marklines，中商產業研究院，Bishop&Associates，中泰證券研究所-7-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分二、公司概況：商用全鋼胎替換市場領先制造商二、公司概況：商用全鋼胎替換市場領先制造商主營業務：汽車及非公路輪胎主營業務：汽車及非公路輪胎 主營業務主營業務：公司輪胎產品為半鋼子午線輪胎、全鋼子午線輪胎和非公路輪胎，廣泛應用于轎車、輕型載重汽車、大型客車、貨車、工程機械、特種車輛等領域。品牌布

19、局：品牌布局：公司核心子品牌為浦林、成山、澳通和富神，其中成山面向高端市場，浦林專注于高性能新能源汽車輪胎。圖表圖表4：公司核心品牌產品布局公司核心品牌產品布局圖表圖表5：公司產品及適用場景公司產品及適用場景來源：公司官網，中泰證券研究所來源：賽輪公司公告，中泰證券研究所行業地位：營收國內前十，全球第三梯隊行業地位：營收國內前十，全球第三梯隊 國內前十國內前十：公司是中國商用全鋼胎替換市場領先制造商。據 2024 年度中國橡膠協會百強榜單，公司營收達到 88.6 億，排名保持國內前十。全球第三梯隊全球第三梯隊：全球輪胎行業分為四個梯隊，第一梯隊為米其林、普利司通、固特異，第二梯隊以馬牌、倍耐力

20、為代表，第三梯隊以中策、玲瓏、賽輪為代表，其余 75 強為第四梯隊。浦林成山位于第三梯隊。圖表圖表6：2024年度中國橡膠協會輪胎營收百強榜年度中國橡膠協會輪胎營收百強榜單單（前十名）（前十名）（單位：億元）（單位：億元）圖表圖表7：公司在全球輪胎行業中屬于第三梯隊公司在全球輪胎行業中屬于第三梯隊來源：中國橡膠工業協會，中泰證券研究所來源：玲瓏輪胎公司年報，中泰證券研究所發展歷程：發展歷程：49 年專注輪胎行業，堅持創新引領發展年專注輪胎行業，堅持創新引領發展 歷史沿革：歷史沿革：公司成立于 1976 年，于上世紀 90 年代建成了國內第一個國產化子午胎生產線。經多年發展，公司于 2018 年

21、 10 月 9 日在香港聯交所主板上市，產品在中國全鋼子午線輪胎替換市場形成較高滲透率。-8-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表8：公司發展歷程公司發展歷程來源：公司官網，中泰證券研究所產能布局：產能擴張，形成全球化發展布局產能布局：產能擴張，形成全球化發展布局 全球化發展布局：全球化發展布局：多年來，浦林成山堅持全球化發展，打造了中國、泰國兩大生產基地;設立中國、北美及歐洲三大銷售中心，形成全球化發展布局。公司國際化經銷網絡遍布全球六個大洲，產品覆蓋 169 個國家和地區，擁有一級經銷商近 600 家。圖表圖表9：公司全球化布局公司全球化布局來源：公司官

22、網，中泰證券研究所股權結構：車宏志為公司實際控制人股權結構：車宏志為公司實際控制人 股權結構穩定股權結構穩定：截至 2024 年 H1，公司第一大股東為成山集團有限公司,直接持股比例為 69.63%，實際控制人為車宏志先生，股權結構穩定。-9-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表10：公司股權結構圖公司股權結構圖來源：iFinD，公司公告，中泰證券研究所 備注：上述結構更新截至 2025 年 3 月 3 日營收營收&利潤：收入穩健增長，利潤實現攀升利潤：收入穩健增長，利潤實現攀升 營收穩定增長：營收穩定增長：2024 上半年營收達 53.63 億（+23.7

23、%），業績表現強勁。盈利快速攀升盈利快速攀升：2024 上半年利潤 8.11 億（+148.0%），延續 2023 年高速增長態勢。增長原因主要系：1）產品和業務結構調整，銷量和單胎毛利增加；2）美對泰第一次反傾銷調查終裁落地，公司收到 1.45 億退稅。圖表圖表11：公司營業總收入公司營業總收入圖表圖表12：公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤來源：iFinD，中泰證券研究所來源：iFinD，中泰證券研究所業務結構：半鋼胎、國際經銷比例擴大業務結構：半鋼胎、國際經銷比例擴大 區域結構變化區域結構變化：2020 年來內銷比例下降，國際經銷逐漸占據主導地位，2023年占比達 63.81%。產品結構變化：

24、產品結構變化：全鋼胎產品始終居于主要地位，貢獻一半以上的營收。2020年來，半鋼胎產品占比逐漸擴大，在 2024 上半年首次超過 40%，成為營收增長的主要來源。斜交胎占比較小，總體呈持續下滑態勢。-10-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表13：公司分地區營收構成公司分地區營收構成圖表圖表14：公司分產品類型營收構成公司分產品類型營收構成來源：iFinD，中泰證券研究所來源：iFinD，中泰證券研究所銷量銷量&單價：單價穩定，銷量攀升帶動營收增長單價：單價穩定，銷量攀升帶動營收增長 輪胎銷量輪胎銷量：半鋼胎需求旺盛，產品結構優化帶動銷量持續增長。2024

25、上半年公司輪胎銷量達 1375.9 萬條（+19.3%），CAGR20-23=18.3%。輪胎單價輪胎單價：2024 上半年，公司全鋼胎價格保持穩定，均價為 748.4 元（-0.3%）；半鋼胎和斜交胎因產品結構向高端化調整，價格呈現上漲態勢，均價分別達233.4 元（+19.0%）和 435.4 元（+47.6%）。圖表圖表15：公司輪胎銷量公司輪胎銷量圖表圖表16：公司輪胎均價公司輪胎均價來源：iFinD，公司公告，中泰證券研究所來源：iFinD，公司公告，中泰證券研究所利潤利潤&費用率：利潤率達歷史高位，費用保持穩定費用率：利潤率達歷史高位，費用保持穩定 利潤率持續上升利潤率持續上升：公

26、司毛利率和凈利率保持增長態勢，在 2024 上半年提升到24.6%和 15.1%，達到新的歷史高位。2024 上半年，公司積極進行產品與業務結構調整，新推出的高端產品獲得廣泛認可，抬高了單胎毛利。費用率長期穩定費用率長期穩定：公司費用狀況良好，費用率長期處在 10%-12%區間。2024上半年費用率較低，達到 8.9%。圖表圖表17：公司利潤率公司利潤率圖表圖表18：公司期間費用率公司期間費用率來源：iFinD，中泰證券研究所來源：iFinD，中泰證券研究所-11-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分三、輪胎行業：大空間賽道下本土廠商全球替代加速進行三、輪胎行業：大

27、空間賽道下本土廠商全球替代加速進行分類：按結構與應用分為全鋼、半鋼及斜交輪胎分類：按結構與應用分為全鋼、半鋼及斜交輪胎 全鋼子午線全鋼子午線：簾線與外胎斷面平行，胎體和帶束層采用鋼絲簾布，適用重卡、大型客車等高承重商用車輛。半鋼子午線：半鋼子午線：簾線與外胎斷面平行，胎體纖維，帶束層采用鋼絲簾布。適用于乘用車、輕卡、小型客車等。斜交輪胎：斜交輪胎：簾布層和緩沖層相鄰層簾線交叉，適用于港口、林場、礦場等工程機械用車及特種車輛。圖表圖表19：輪胎分類及應用輪胎分類及應用來源：中關村在線，中泰證券研究所產業鏈：需求與汽車保有量和產量高度相關產業鏈：需求與汽車保有量和產量高度相關 上游：上游：上游為原

28、材料和生產設備，天然橡膠、合成橡膠、炭黑、鋼絲簾線等輪胎原材料價格受石油化工與鋼鐵行業影響顯著。中游：中游：米其林、普利司通等國際廠商占據中高端市場，中策、玲瓏、賽輪是國產頭部廠商，行業競爭較分散。下游：下游：分為替換市場和配套市場，分別與汽車保有量及汽車產量高度相關。圖表圖表20：汽車輪胎產業鏈汽車輪胎產業鏈來源：中泰證券研究所區域結構：全球乘用車及輕卡輪胎消費以歐美市場為主區域結構：全球乘用車及輕卡輪胎消費以歐美市場為主 乘用車及輕卡領域乘用車及輕卡領域：2023 年全球乘用車及輕卡領域輪胎需求量約為 15.73 億條，其中歐洲地區占比 28.9%、北美地區占比 24.9%，兩個區域合計需

29、求-12-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分量占比超過 50%，是全球最重要的輪胎消費市場。中國乘用車及輕卡領域輪胎需求量約為 2.65 億條，占比 17%?？蛙囶I域：卡客車領域：2023 年全球卡客車領域輪胎需求量大約為 2.12 億條，中國卡客車輪胎需求量 0.62 億條，占比約 29.4%，是全球最大的卡客車輪胎消費市場。歐洲需求占比 15.5%、北美地區占比 17.4%。圖表圖表21：2023年全球乘用車及輕卡輪胎消費結構年全球乘用車及輕卡輪胎消費結構圖表圖表22：2023年全球卡客車輪胎消費結構年全球卡客車輪胎消費結構來源：米其林年報，中泰證券研究所來

30、源：米其林年報，中泰證券研究所成本結構：原材料成本占比成本結構：原材料成本占比 70%以上以上 原材料成本占比高：原材料成本占比高：汽車輪胎產業上游中，天然橡膠、合成橡膠、炭黑、化工助劑、鋼絲簾線、纖維材料等原材料成本占比普遍在 70%以上（浦林成山原材料占比達 80%），其中天然橡膠、合成橡膠分別占約 28%，26%。輪胎原材料價格與石油化工、鋼鐵行業高度綁定，2022 年輪胎原材料價格持續上漲，致使輪胎制造廠商盈利被動承壓。短期來看，輪胎原材料價格波動回落將釋放胎企盈利能力。圖表圖表23：公司汽車輪胎中原材料成本占比超公司汽車輪胎中原材料成本占比超80%圖表圖表24：汽車輪胎原材料成本構成

31、汽車輪胎原材料成本構成來源：浦林成山公司年報，中泰證券研究所注：數據時間為 2023 年 12 月 31 日來源：輪胎商業公眾號，中泰證券研究所注：數據時間為 2024 年 11 月 21 日空間空間-配套市場：國內配套市場：國內 26 年近年近 650 億，億，CAGR24-26=6%關鍵假設關鍵假設：24-26 年乘用車產量增速 2%/2%/2%，單車配套 5 條輪胎；24-26年商用車產量增速 5%/5%/5%，單車配套 11 條輪胎；配套胎單價持續提升（大尺寸化、高性能化、品牌化）。測算結果：測算結果：經測算，預計 2024-2026 汽車配套輪胎市場空間為 577/611/646億，

32、CAGR24-26=6%。-13-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表25：中國汽車配套輪胎市場空間預測中國汽車配套輪胎市場空間預測圖表圖表26：中國汽車配套輪胎市場規模變化情況中國汽車配套輪胎市場規模變化情況來源：中汽協，中泰證券研究所測算來源：中汽協，中泰證券研究所測算空間空間-替換市場：國內替換市場：國內 26 年年 3000 億，億，CAGR24-26=7%關鍵假設關鍵假設：24-26 年民用轎車保有量增速 5%/5%/5%，替換系數為 1.5（單車年均更換輪胎條數）；24-26 年其他汽車保有量增速 5%/5%/5%，替換系數為 2.5；替換胎單價

33、持續提升（大尺寸化、高性能化、品牌化）。測 算 結 果：測 算 結 果：經 測 算，預 計 2024-2026 汽 車 替 換 輪 胎 市 場 空 間 為2578/2770/2976 億元，CAGR24-26=7%。圖表圖表27：中國汽車替換輪胎市場空間預測中國汽車替換輪胎市場空間預測圖表圖表28：中國汽車替換輪胎市場規模變化情況中國汽車替換輪胎市場規模變化情況來源：公安部，公司公告，中泰證券研究所測算來源：公安部，公司公告，中泰證券研究所測算空間空間-整體：整體：26 年國內年國內 3600 億，全球約億，全球約 1.1 萬億萬億 國內空間超國內空間超 3600 億：億：經測算，預計 24-

34、26 年國內汽車輪胎市場空間為3156/3381/3622 億元，CAGR24-26 約 7%。按國內汽車產量占全球 1/3 估算，預計 26 年全球輪胎市場空間約為 1.1 萬億。配套胎單車價值量穩步提升配套胎單車價值量穩步提升：22 年商用車市場受多方面因素影響，產量出現較大幅度下滑，導致配套胎單車價值量下滑，隨著商用車市場逐漸回暖以及配套胎單價提升，我們預計 26 年配套胎單車價值量將達 2000 元。-14-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表29：中國汽車輪胎市場空間預測中國汽車輪胎市場空間預測圖表圖表30：中國汽車配套輪胎單車價值量中國汽車配套輪

35、胎單車價值量來源：中泰證券研究所測算來源：中泰證券研究所測算驅動驅動-國內量：保有量持續提升，產量復蘇國內量：保有量持續提升，產量復蘇 保有量穩步提升：保有量穩步提升：保有量影響替換需求，2023 年中國千人保有量達 238 輛，與歐美日韓等發達國家 400-800 輛仍有差距，預計未來國內汽車保有量仍將穩步提升。汽車產量回暖汽車產量回暖：產量影響配套需求，車市逐漸回暖，2023 年國內汽車產量達3011 萬輛，同比+9.6%。圖表圖表31：中國汽車保有量穩步提升中國汽車保有量穩步提升圖表圖表32：中國汽車產量持續回暖中國汽車產量持續回暖來源：公安部，中泰證券研究所來源：國家統計局，中泰證券研

36、究所驅動驅動-國內量：國內汽車保有量龐大且穩定是基本盤國內量：國內汽車保有量龐大且穩定是基本盤 保有量提升效果：保有量提升效果：2023 年國內汽車保有量+1718w。保有量提升帶來替換胎銷量+3542 萬條；替換胎市場空間+140 億。產量回暖效果產量回暖效果：2023 年國內乘用車產量+229w。乘用車產量回暖帶來乘用車配套胎銷量+1144w；乘用車配套胎市場空間+19 億。圖表圖表33：2023年中國汽車保有量提升效果年中國汽車保有量提升效果圖表圖表34：2023年乘用車產量回暖效果年乘用車產量回暖效果來源：公安部，中泰證券研究所來源：國家統計局，中泰證券研究所驅動驅動-海外量：海外出口

37、是胎企成長戰略重心海外量：海外出口是胎企成長戰略重心 海外出口是胎企成長戰略重心海外出口是胎企成長戰略重心：國內收入增速放緩，胎企積極布局海外市場。23 年森麒麟海外營收 68.12 億（+23.25%），較 2016 年增長 47 億元。浦-15-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分林成山海外營收 63.48 億（+16.43%），較 2016 年增長 47 億元，海外市場是胎企成長戰略重心。圖表圖表35：2016年以來森麒麟國內、國外收入及增年以來森麒麟國內、國外收入及增速速圖表圖表36：2016年以來浦林成山輪胎國內、國外收年以來浦林成山輪胎國內、國外收入及增

38、速入及增速來源：iFinD，中泰證券研究所來源：iFinD，中泰證券研究所驅動驅動-價維度：消費強化，大尺寸、電動化、品牌化提單價價維度：消費強化，大尺寸、電動化、品牌化提單價 發展趨勢發展趨勢：消費者對整車外觀和性能的追求使乘用車輪胎消費呈現大尺寸化、電動性能化以及品牌化。1）大尺寸化：造型美觀，寬體低趴感符合年輕消費者審美，2020 年替換輪胎17 寸占比 38.7%，同比+2.5pct，同品牌不同尺寸價格增幅明顯。2）電動性能化：電車車身重、初始扭矩大、發動機噪聲低，對輪胎性能要求提升。3）品牌化：輪胎主打 to-C 替換市場，品牌是核心，輪胎是少數會通過廣告宣傳的零部件。圖表圖表37：

39、全球乘用車替換輪胎市場呈現大尺寸化趨全球乘用車替換輪胎市場呈現大尺寸化趨勢勢圖表圖表38：不同品牌不同尺寸價格區間不同品牌不同尺寸價格區間（單位單位：元元）16 寸寸17 寸寸18 寸寸19 寸寸賽輪299-979499-1039539-1469659-1589玲瓏288-563342-744380-8101146森麒麟425-1100561-1331701-1606904-1538來源：GfK，中泰證券研究所來源：京東旗艦店，中泰證券研究所；注：數據時間為 2025 年 3 月 3 日格局：當前本土化率格局：當前本土化率 30%，中期，中期 40-50%，隨自主崛起有望達，隨自主崛起有望達

40、70%本土化率僅約本土化率僅約 30%，中期有望達中期有望達 40%-50%：國內輪胎市場外資占比近 70%，國產龍頭占比合計僅約 30%。中期來看，品牌壁壘限制本土替代頭部外資空間，而二線外資有望逐步被本土企業替代，中期國內本土化率有望達40%-50%。本土率遠期有望達本土率遠期有望達 70%：日本輪胎市場以本土企業為主，本土化率超 90%，隨著國內自主品牌的崛起，將帶動本土胎企份額提升，我們預計遠期有望超70%。-16-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表39：2021年中國輪胎市場競爭格局年中國輪胎市場競爭格局圖表圖表40：2021年日本輪胎格局年日本

41、輪胎格局來源：Marklines，中泰證券研究所來源：Statista，中泰證券研究所圖表圖表41：2021年全球輪胎市場格局年全球輪胎市場格局來源：Marklines，中泰證券研究所國內格局：環保壓力促格局出清，國產頭部企業受益國內格局：環保壓力促格局出清，國產頭部企業受益 國內格局出清，國產頭部企業受益：國內格局出清，國產頭部企業受益：隨著“雙碳”政策推出，加速落后輪胎企業淘汰。國內納入統計部門監測的輪胎工廠，從 500+家降至 230 家；通過 CCC 安全產品認證的汽車輪胎工廠，從 300+家降至 225 家；落后產能出清將釋放空間，頭部企業受益。圖表圖表42：國內輪胎企業數量國內輪胎

42、企業數量圖表圖表43：2021年山東落后輪胎產能淘汰名單年山東落后輪胎產能淘汰名單來源：車轅車轍網，中泰證券研究所來源：全球再生膠網，中泰證券研究所全球格局：集中度持續下降，本土品牌全球替代穩步進行全球格局：集中度持續下降，本土品牌全球替代穩步進行 全球市場集中度持續下降：全球市場集中度持續下降：全球輪胎市場競爭加劇，集中度持續下降，CR3從 2010 年的 68.6%下降至 2020 年的 64.7%。-17-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 本土品牌全球替代穩步進行：本土品牌全球替代穩步進行：以中策、玲瓏、賽輪為代表的國產胎企在逐步搶占全球輪胎市場份額，20

43、 年全球 75 強中國產胎企份額 21.0%（較 10年+5.1pct）。圖表圖表44：全球輪胎市場集中度（按銷售額口徑）全球輪胎市場集中度（按銷售額口徑）圖表圖表45：全球輪胎全球輪胎75強中國企業數量銷售額占比強中國企業數量銷售額占比及數量及數量來源：橡膠科技，中泰證券研究所來源：橡膠科技，中泰證券研究所注：全球輪胎 75 強銷售額之和未計算部分未公開的企業格局：貿易及品牌壁壘限制，發達區域替代放緩，其他地區加速格局：貿易及品牌壁壘限制，發達區域替代放緩，其他地區加速 輪胎品牌屬性突出，本土替代放緩：輪胎品牌屬性突出，本土替代放緩：發達國家的輪胎品牌屬性突出，同時具有較高貿易壁壘，國內胎企

44、替代外資短期仍受限制，替代進程放緩。南美、中東歐、東南亞等地替代加速：南美、中東歐、東南亞等地替代加速：在南美、中東歐及東南亞等地區無貿易限制且消費更注重性價比，國產品牌份額提升顯著，22Q1 市場份額分別同比+4.8/+3.7/+1.7pct。圖表圖表46：國內輪胎品牌分區域零售量份額國內輪胎品牌分區域零售量份額來源：GfK，中泰證券研究所-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分四、推薦邏輯：品牌差異化與全球化布局推動業務增長四、推薦邏輯：品牌差異化與全球化布局推動業務增長路徑：品牌差異化路徑：品牌差異化+渠道布局優化渠道布局優化+產能擴張產能擴張全球化發展全

45、球化發展 品牌戰略：品牌戰略：公司在品牌發展方面定位“中國輪胎新制造”，以綠色化、智慧化、國際化、品牌化為發展主軸，制定了“國際化與本土化相結合，多品牌、差異化發展”的品牌戰略。公司旗下四大品牌：成山(Chengshan)、浦林(Prinx)、澳通(Austone)與富神(Fortune)均完成了系統煥新。國內市場經營：國內市場經營：商用車方面，調整產品矩陣，推出高端產品。在主機廠合作上，與重汽、一汽等眾多國內主機廠有合作，還推進新開發項目如小鵬、名爵等。國際市場經營國際市場經營：國際渠道建設注重深度與廣度并重，產品矩陣不斷提升檔次，滿足不同地區需求；搭建智能供應鏈管理系統提高效率。物流方面，

46、與頭部船公司簽長期協議降低海運成本，精細化管控物流成本。圖表圖表47：公司成長路徑公司成長路徑來源：公司官網，中泰證券研究所邏輯邏輯 1-品牌差異化：品牌煥新和產品創新品牌差異化：品牌煥新和產品創新 產品創新：產品創新：不斷推出新產品，如成山品牌“華”系列的“華韌”“華悅”輪胎，浦林品牌的“創域”（XLAB）和“探域”（XNEX）等新能源輪胎產品。這些產品在性能、設計等方面具有獨特優勢，如“探域”XNEX SPORTEV 輪胎獲得了三項國際設計大獎。公司以豐富的新產品助力發展增速：公司以豐富的新產品助力發展增速：2020-2023 年公司開發新產品款式合計分別為 357/401/375/463

47、 款。新產品銷量方面，2020-2023 年公司新產品銷量合計分別為 531.6/858.8/676.2/823.6 萬條，占當年產品總銷量的比例分別為 35%/46%/36%/33%。2024H1，公司新產品銷量合計 533.4 萬條，占總銷量的比例為 38.8%。-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表48：2020-2024H1公司年度新產品款數公司年度新產品款數圖表圖表49：2020-2024H1公司年度各品類銷量中新公司年度各品類銷量中新品占比品占比來源：公司公告，中泰證券研究所來源：公司公告，中泰證券研究所邏輯邏輯 1-品牌差異化：持續推進技

48、術創新注入新動能品牌差異化：持續推進技術創新注入新動能 技術優勢：技術優勢：重點打造獨特技術，全鋼和半鋼胎的低滾阻技術行業前列，半鋼胎的最優化和精英技術有特色且精英技術有專利。還有定制輪胎技術正處于批量驗證階段。公司圍繞綠色低滾阻技術 GPT、吸音技術 Silenteck、子與核技術 Healteck 三大關鍵技術和 BWC、MT 兩大核心技術，針對性加速產品矩陣革新，更好的滿足用戶的需求與痛點。圖表圖表50：公司獨家優勢技術公司獨家優勢技術來源：公司公告，公司官網，中泰證券研究所邏輯邏輯 2-渠道布局優化：國際經銷為主，優化經銷渠道布局渠道布局優化：國際經銷為主，優化經銷渠道布局 公司產品主

49、要通過經銷商供應替換市場，國際經銷業務收入增長顯著。公司產品主要通過經銷商供應替換市場，國際經銷業務收入增長顯著。2020-2023 年，公司通過國內與國際經銷商渠道的營業收入分別約 43.1/60.5/75.3/87.1 億元，占總銷售額的比例分別為 69%/80%/92%/90%。2024H1，公司國內與國際經銷渠道營業收入分別為 12.4 億元和 35.1 億元，公司經銷渠道營收占比 89%，國際經銷比例近兩年維持在 65%以上。積極開拓市場，優化經銷渠道布局。積極開拓市場，優化經銷渠道布局。公司以全新的業務模式燈塔 e 站為依托，助力國內商用車輪胎替換市場零售門店數字化轉型，提升綜合經

50、營能力。截至 2024H1，燈塔 e 站門店共計 6,915 家。通過業務模式的轉換，公司于國內商用車輪胎替換渠道客戶分檔更加細化、精準。-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表51：2020-2024H1公司銷售情況（按渠道劃公司銷售情況（按渠道劃分）分）圖表圖表52：2020-2024H1公司銷售渠道變化公司銷售渠道變化來源：公司公告，中泰證券研究所來源：公司公告，中泰證券研究所邏輯邏輯 3-產能擴張：半鋼胎滿負荷生產產能擴張：半鋼胎滿負荷生產 產能情況產能情況：2024H1，公司山東輪胎生產基地目前已形成產能全鋼子午線輪胎740 萬條/年和半鋼子午

51、線輪胎 1,153 萬條/年，泰國輪胎生產基地目前已形成產能全鋼子午線輪胎 200 萬條/年和半鋼子午線輪胎 800 萬條/年。山東輪胎生產基地和泰國輪胎生產基地的收入分別占本集團輪胎收入的約 64.9%及 35.1%。泰國基地三期項目：泰國基地三期項目：公司泰國輪胎生產基地的三期項目(半鋼子午線輪胎 200萬條 1 年)產能釋放中，24Q4 達產。達產后公司將擁有全鋼胎產能 940 萬條 1 年，半鋼胎產能 2,153 萬條 1 年。圖表圖表53：2024H1公司產能及產能利用率情況公司產能及產能利用率情況圖表圖表54：2020-2024H1公司細分產品產能情況公司細分產品產能情況來源：公司

52、公告，iFinD，中泰證券研究所來源：公司公告，iFinD，中泰證券研究所邏輯邏輯 4-政策：反傾銷終裁稅率下降或帶來業績彈性政策：反傾銷終裁稅率下降或帶來業績彈性 反傾銷稅率：反傾銷稅率：美國商務部于 2024 年 11 月裁定浦林成山泰國基地全鋼胎傾銷稅率為 12.33%。半鋼胎的初裁結果顯示浦林泰國的反傾銷稅率為 4.95%，終裁結果預計 2025 年初公布。公司海外營業收入公司海外營業收入：近年公司海外營業收入占比大幅提升，穩定在 65%左右。2024H1 海外營業收入為 35.11 億元，占比 65%。-21-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表5

53、5：2016-2024H1公司海外營業收入及占公司海外營業收入及占比比圖表圖表56：美國商務部對泰國半鋼胎出口反傾銷稅率美國商務部對泰國半鋼胎出口反傾銷稅率來源：iFinD，中泰證券研究所來源：Federal Register，美國國際貿易管理局官網，中泰證券研究所-22-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分五、盈利預測和估值五、盈利預測和估值盈利預測盈利預測 受益于品牌差異化戰略，公司產品銷售均價有望進一步增長，并繼續抬高利潤率。同時公司產能持續擴張，看好公司整體業績持續增長,預計公司24/25/26 年將實現營收 109/114/119 億元(同比+9.2%/+

54、4.3%/+4.5%)，歸母凈利潤 12.0/13.6/15.4 億元(同比+15.7%/+13.8%/+13.2%)。圖表圖表57：公司營收和盈利預測公司營收和盈利預測來源：iFinD，中泰證券研究所 備注：表格中紅色表預測值；細分業務拆分為內部測算，僅作參考估值估值 選取輪胎板塊的玲瓏輪胎、森麒麟、賽輪輪胎和三角輪胎四家公司作為可比公司。公司作為國內商用全鋼胎替換市場領先制造商，受益于品牌差異化戰略和產能持續擴張，公司整體業績有望持續增長,預計公司 24/25/26 年將實現歸母凈利潤 12.0/13.6/15.4 億元，對應 PE 為 3.9/3.4/3.0，整體低于行業估值，首次覆蓋，

55、給予“增持”評級。圖表圖表58：可比公司估值對比可比公司估值對比來源：iFinD，中泰證券研究所 備注：股價日期更新至 2025 年 3 月 5 日-23-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分六、風險提示六、風險提示1、橡膠橡膠、炭黑等原材料價格波動風險炭黑等原材料價格波動風險：受石油價格波動、天災和蟲害影響，橡膠、炭黑價格易出現季度間快速波動，進而影響公司盈利能力。2、新建產能建設進度不及預期新建產能建設進度不及預期：公司海外及國內輪胎產能投資項目建設進度若推遲，導致公司營收增長受限。3、下游輪胎應用需求不及預期下游輪胎應用需求不及預期：受經濟狀況及消費景氣度影響

56、，汽車產量及保有量提升不及預期，導致輪胎市場增幅受限。4、國際貿易摩擦的不確定性國際貿易摩擦的不確定性：國際貿易形勢錯綜復雜，貿易摩擦易導致公司海外生產基地業務發展受限。5、品牌塑造不及預期品牌塑造不及預期：汽車輪胎作為終端消費品，公司品牌對消費者影響較大，若公司品牌塑造不及預期，或使公司業務增長受限。6、數據更新不及時風險以及行業規模測算偏差風險。數據更新不及時風險以及行業規模測算偏差風險。-24-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分盈利預測表盈利預測表資產負債表資產負債表單位:百萬人民幣利潤表利潤表單位:百萬人民幣會計年度會計年度202320232024E202

57、4E2025E2025E2026E2026E會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E現金及現金等價物548849873899營業總收入營業總收入9,9849,98410,90410,90411,37611,37611,88311,883應收款項合計2,5791,2992,8222,948主營業務收入9,94910,86911,34111,848存貨1,6371,2731,3091,349其他營業收入35353535其他流動資產356372382391營業總支出營業總支出8,8098,8099,5519,5519,8419,84110,1531

58、0,153流動資產合計5,1203,7935,3865,587營業成本7,8278,4868,7308,992固定資產凈額5,2645,9186,3656,666營業開支9811,0651,1111,161權益性投資6788營業利潤營業利潤1,1761,1761,3541,3541,5341,5341,7291,729其他長期投資0000凈利息支出73737373商譽及無形資產1153,2585,8838,074權益性投資損益0000土地使用權86898989其他非經營性損益14141414其他非流動資產1110910非經常項目前利潤非經常項目前利潤1,1171,1171,2941,2941,

59、4751,4751,6701,670非流動資產合計5,4829,28212,35414,847非經常項目損益14141414資產總計資產總計10,60210,60213,07513,07517,74017,74020,43420,434除稅前利潤除稅前利潤1,1311,1311,3081,3081,4891,4891,6841,684應付賬款及票據2,3923,3943,4923,597所得稅97113128145短期借貸及長期借貸當期到期部分879879879879少數股東損益0000其他流動負債1,4171,5932,7322,816持續經營凈利潤持續經營凈利潤1,0341,0341,19

60、51,1951,3611,3611,5391,539流動負債合計4,6885,8667,1037,292非持續經營凈利潤0000長期借貸3324092,4093,370凈利潤凈利潤1,0331,0331,1961,1961,3611,3611,5391,539其他非流動負債149149149149優先股利及其他調整項0000非流動負債合計4815582,5583,519歸屬普通股東凈利潤歸屬普通股東凈利潤1,0331,0331,1961,1961,3611,3611,5391,539負債總計負債總計5,1695,1696,4246,4249,6619,66110,81110,811EPS（按最

61、新股本攤?。?.621.882.142.41歸屬母公司所有者權益5,4346,6307,9919,530少數股東權益0000主要財務比率主要財務比率股東權益總計股東權益總計5,4345,4346,6306,6307,9917,9919,5309,530會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E負債及股東權益總計負債及股東權益總計10,60210,60213,07513,07517,74017,74020,43420,434成長能力成長能力營業收入增長率22.0%9.3%4.3%4.5%現金流量表現金流量表單位:百萬人民幣歸屬普通股東凈利潤增長率

62、162.4%15.7%13.8%13.1%會計年度會計年度202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E獲利能力獲利能力經營活動現金流經營活動現金流9979975,8845,8843,6913,6914,9474,947毛利率21.3%21.9%23.0%24.1%凈利潤1,0331,1961,3611,539凈利率10.4%11.0%12.0%13.0%折舊和攤銷4851,8282,6153,340ROE20.9%19.8%18.6%17.6%營運資本變動-5802,801-3448ROA10.0%10.1%8.8%8.1%其他非現金調整59595959償債能力

63、償債能力投資活動現金流投資活動現金流-306-306-5,739-5,739-5,758-5,758-5,921-5,921資產負債率48.8%49.1%54.5%52.9%-25-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分資本支出-438-5,739-5,757-5,920流動比率1.10.60.80.8長期投資減少0-1-1-1速動比率0.70.40.60.6少數股東權益增加0000每股指標（元）每股指標（元）其他長期資產的減少/(增加)133100每股收益1.621.882.142.41融資活動現金流融資活動現金流-1,132-1,1321561562,0912,0

64、911,0001,000每股經營現金流1.569.235.797.76借款增加-992762,000962每股凈資產8.5210.4012.5414.95股利分配-174-174-201-229估值比率估值比率普通股增加0000P/E4.53.93.43.0其他融資活動產生的現金流量凈額34253292267P/B0.90.70.60.5來源：WIND，中泰證券研究所-26-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分投資評級說明投資評級說明評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上增持預期未來 612 個月內相對同期基準

65、指數漲幅在 5%15%之間持有預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上行業評級行業評級增持預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根

66、士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明重要聲明中泰證券股份有限公司中泰證券股份有限公司（以下簡稱以下簡稱“本公司本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次

67、公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。