浙江交科-公司研究報告-區域交通基建發力省屬龍頭騰飛在即-250316（24頁）.pdf

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1、證券研究報告|首次覆蓋報告 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 gszqdatemark 浙江交科（浙江交科（002061.SZ）區域交通基建發力，省屬龍頭騰飛在即區域交通基建發力，省屬龍頭騰飛在即 浙江省屬交通基建龍頭，浙江省屬交通基建龍頭，Q1-3 業績顯著修復業績顯著修復。公司前身為江山化工廠，2021 年剝離化工業務聚焦交通基建主業（公路施工+養護），實控人為浙江國資委（截止 2024Q3 末控制權約 48.67%）。2023 年受項目執行進度放緩及同期投資收益基數影響，公司經營業績短期承壓（當年歸母凈利潤同降15%），2024 年已顯著恢復，Q1-3 實現歸母凈利潤 8

2、.4 億，同增 11%。地方財政實力雄厚，交通投資預計持續加碼。地方財政實力雄厚，交通投資預計持續加碼。浙江省財政實力雄厚，綜合財力規模居全國第三、財政自給率居全國第四，近年來固定資產投資維持較高強度，2015-2023 年固投 CAGR 達 8.5%。2023 年 1 月浙江省推出“千項萬億”工程（2023-2027），聚焦交通強省、先進制造業、城市更新等九大領域，累計投資額超 7 萬億，對應 2024-2027 年均投資額 1.5 萬億，占 2023年全省固投 31%，有望拉動省內投資維持較快增長。交通基建領域，省內“十四五”規劃綜合交通投資額約 2 萬億，較“十三五”同比高增 71%，其

3、中 2021-2023 年完成 10560 億，2024 年規劃確保完成 3500 億投資，假設2024 年實際投資額與規劃一致，則 2025 年仍需完成 6080 億投資，占“十四五”規劃額的 30%，預計明年省內綜合交通投資將顯著發力。在手訂單轉化提速，背靠大股東在手訂單轉化提速，背靠大股東業績有望持續向上業績有望持續向上。公司第一大股東為省國資委控股的浙江省交通投資集團，浙交投為省內綜合交通投融資主平臺及交通建設主力軍，承擔省內約四分之一交通投資，截至 2023 年末累計投資建成省內高速公路占全省通車里程 64%。公司為浙交投旗下唯一主營交通基建的上市平臺，“十四五”浙交投規劃完成投資超

4、 5000 億，隨著大股東投資強度加碼，公司有望持續獲取優質訂單。當前公司在手訂單充裕，后續化債資金逐步落地有望減輕地方政府資金壓力，加快重點項目執行，疊加“十四五”末省內交通投資發力，明年起公司簽單及收入轉化有望顯著提速。股權激勵劃定股權激勵劃定 6%穩增目標，股息率具備吸引力穩增目標，股息率具備吸引力。近期公司公布股權激勵草案，擬授予不超過 720 人共 7797 萬股限制性股票，業績考核目標為：以2021-2023 年扣非歸母凈利潤均值為基數，2025-2027 年增速分別不低于17%/28%/40%，對應 2023-2027 年復合增速 6%。2017 年起公司分紅額、股息率持續提升，

5、2023 年 6 月獲長城人壽舉牌，且在舉牌后連續兩次增持，截止 2024Q3 末長城人壽持股比例達 7.3%，為公司第二大股東，彰顯險資對公司成長性認可，中長期投資價值凸顯。投資建議：投資建議：我們預測公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 14.8/16.6/18.3 億元，同增 10%/12%/10%，對應 EPS 分別為 0.57/0.64/0.70 元，當前股價對應 PE 分別為 6.8/6.1/5.5 倍。公司為浙江國資交通基建龍頭，有望受益省內交通投資加碼，近期股權激勵目標彰顯穩增信心，疊加險資舉牌增持、股息率提升，中長期投資價值凸顯，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風

6、險提示：浙江省內交通投資下滑、訂單轉化進度不及預期、信用減值風險浙江省內交通投資下滑、訂單轉化進度不及預期、信用減值風險等等。買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 基礎建設 03 月 12 日收盤價（元）3.88 總市值（百萬元）10,084.66 總股本（百萬股）2,599.14 其中自由流通股（%）100.00 30 日日均成交量（百萬股）28.47 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 何亞軒何亞軒 執業證書編號：S0680518030004 郵箱： 分析師分析師 程龍戈程龍戈 執業證書編號：S0680518010003 郵箱： 分析師分析師 李楓婷李楓婷 執業證書編號：S06

7、80524060001 郵箱： 相關研究相關研究 財務指標財務指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）46,584 46,046 48,247 52,751 56,528 增長率 yoy（%）1.1-1.2 4.8 9.3 7.2 歸母凈利潤（百萬元）1,554 1,348 1,483 1,664 1,826 增長率 yoy（%）60.5-13.3 10.0 12.2 9.8 EPS 最新攤?。ㄔ?股）0.60 0.52 0.57 0.64 0.70 凈資產收益率（%）11.8 9.5 9.7 10.0 10.2 P/E（倍）6.5 7.5 6.8

8、6.1 5.5 P/B（倍）0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2025 年 03 月 12 日收盤價 -20%-8%4%16%28%40%2024-032024-072024-112025-03浙江交科滬深3002025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表（利潤表（百萬元）會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2022A 2023

9、A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 45766 52571 50214 56557 62512 營業收入營業收入 46584 46046 48247 52751 56528 現金 11335 11438 11180 12079 13254 營業成本 42789 42344 44339 48468 51927 應收票據及應收賬款 5823 6603 6908 7464 7995 營業稅金及附加 129 130 132 146 157 其他應收款 1720 1888 1775 2017 2187 營業費用 19 16 19 20 21 預付賬款 302 288 319 340

10、 364 管理費用 670 667 685 733 769 存貨 1679 1840 1889 2024 2212 研發費用 1070 1046 1134 1240 1328 其他流動資產 24907 30514 28144 32632 36500 財務費用 113 73 101 122 124 非流動資產非流動資產 13200 16785 17991 18080 18389 資產減值損失-62-32-30-25-15 長期投資 1624 2065 2265 2715 3165 其他收益 21 15 23 22 23 固定資產 2311 3348 3081 2992 2730 公允價值變動收益

11、-4 0 0 0 0 無形資產 300 295 329 353 414 投資凈收益 335 105 188 235 201 其他非流動資產 8964 11077 12316 12021 12080 資產處置收益 138 54 64 96 82 資產總計資產總計 58966 69356 68205 74637 80900 營業利潤營業利潤 2118 1828 2007 2260 2476 流動負債流動負債 39924 47204 44304 48894 53179 營業外收入 9 3 5 5 5 短期借款 5509 6402 6902 7202 7702 營業外支出 3 4 4 4 4 應付票據

12、及應付賬款 25818 31045 28369 31930 35168 利潤總額利潤總額 2124 1827 2008 2261 2477 其他流動負債 8597 9758 9033 9762 10309 所得稅 408 360 399 443 489 非流動負債非流動負債 5108 7117 7615 8040 8470 凈利潤凈利潤 1716 1466 1610 1818 1988 長期借款 4837 6862 7362 7812 8232 少數股東損益 162 119 127 154 162 其他非流動負債 271 256 254 229 239 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 155

13、4 1348 1483 1664 1826 負債合計負債合計 45032 54322 51919 56934 61649 EBITDA 2385 2323 2767 3081 3294 少數股東權益 715 839 966 1120 1282 EPS（元/股）0.60 0.52 0.57 0.64 0.70 股本 1857 2599 2599 2599 2599 資本公積 5150 4358 4358 4358 4358 主要財務比率主要財務比率 留存收益 6212 7244 8369 9632 11018 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公

14、司股東權益 13218 14195 15320 16583 17969 成長能力成長能力 負債和股東權益負債和股東權益 58966 69356 68205 74637 80900 營業收入(%)1.1-1.2 4.8 9.3 7.2 營業利潤(%)46.2-13.7 9.8 12.6 9.5 歸屬母公司凈利潤(%)60.5-13.3 10.0 12.2 9.8 獲利能力獲利能力 毛利率(%)8.1 8.0 8.1 8.1 8.1 現金流量表（現金流量表（百萬元）凈利率(%)3.3 2.9 3.1 3.2 3.2 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E RO

15、E(%)11.8 9.5 9.7 10.0 10.2 經營活動現金流經營活動現金流 1022 571 1044 1346 1723 ROIC(%)5.7 4.9 5.4 5.8 5.8 凈利潤 1716 1466 1610 1818 1988 償債能力償債能力 折舊攤銷 572 550 658 698 693 資產負債率(%)76.4 78.3 76.1 76.3 76.2 財務費用 229 141 273 289 306 凈負債比率(%)3.8 16.4 22.3 19.5 16.7 投資損失-335-105-188-235-201 流動比率 1.1 1.1 1.1 1.2 1.2 營運資金

16、變動 -1176-1532-1352-1243-1010 速動比率 0.5 0.4 0.5 0.5 0.4 其他經營現金流 15 52 44 18-53 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流 1101-1527-1565-480-733 總資產周轉率 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 資本支出-855-906-455-320-576 應收賬款周轉率 8.9 7.4 7.2 7.4 7.3 長期投資 1529-703-454-395-357 應付賬款周轉率 1.8 1.5 1.5 1.7 1.6 其他投資現金流 427 82-656 235 201 每股指標（元）每股指標（元）籌

17、資活動現金流籌資活動現金流 -63 1213 262 35 184 每股收益(最新攤薄)0.60 0.52 0.57 0.64 0.70 短期借款 722 892 500 300 500 每股經營現金流(最新攤薄)0.39 0.22 0.40 0.52 0.66 長期借款 1463 2024 500 450 420 每股凈資產(最新攤薄)5.09 5.46 5.89 6.38 6.91 普通股增加 481 743 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 2170-792 0 0 0 P/E 6.5 7.5 6.8 6.1 5.5 其他籌資現金流-4899-1654-738-715-736

18、P/B 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 現金凈增加額現金凈增加額 2066 252-259 900 1174 EV/EBITDA 4.3 5.1 5.0 4.4 4.0 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2025 年 03 月 12 日收盤價 2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1.公司概況：浙江省國資交通基建龍頭.5 1.1.剝離化工聚焦基建主業，控股股東實力強勁.5 1.2.重組后規模穩步擴張，Q1-3 經營業績顯著修復.6 2.行業分析：地方基建資金充裕，交通投資預計持

19、續加碼.8 2.1.浙江省財政實力雄厚，固投增速持續高于全國.8 2.2.“千項萬億”工程推出，省內投資有望延續較快增長.10 2.3.交通基建政策持續加碼，綜合交通投資預計保持高增.11 3.在手訂單轉化提速，背靠大股東業績有望持續向上.12 3.1.控股股東浙交投為省內交通投資主力軍，綜合實力強勁.12 3.2.在手訂單充裕，2025 年業績有望提速.15 4.公路養護業務打造新增長點，布局建筑工業化拓寬產業鏈.17 4.1.加快公路養護布局，打造基建板塊新增長曲線.17 4.2.省內裝配式滲透率快速提升，布局建筑工業化拓寬產業鏈.18 5.股權激勵劃定 6%穩增目標，股息率具備吸引力.2

20、0 6.盈利預測、估值及投資建議.21 7.風險提示.23 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司歷史沿革.5 圖表 2：公司股權結構（截止至 2024Q3 末）.6 圖表 3：公司營業總收入及同比增速.6 圖表 4：公司業務結構.6 圖表 5：公司歸母凈利潤及同比增速.7 圖表 6：公司分業務毛利率.7 圖表 7：公司減值損失比同業對比.7 圖表 8：公司應收賬款及應收票據周轉率同業對比.7 圖表 9：2023 年各省市公共財政收入.8 圖表 10：2023 年各省市政府性基金收入.8 圖表 11：2023 年各省市綜合財力及財政自給率對比.9 圖表 12：浙江省及全國固定資產投資增速對比.9 圖

21、表 13：浙江省“千項萬億”工程投資投向.10 圖表 14：浙江省“千項萬億”工程交通強省領域投向.10 圖表 15：浙江省“千項萬億”工程先進制造業領域投向.10 圖表 16：浙江省“十四五”綜合交通運輸規劃（單位：億元）.11 圖表 17：浙江省交通投資規劃額匯總（單位：億元）.12 圖表 18：浙交投業務布局.12 圖表 19：浙交投資產規模及同比增速.12 圖表 20：浙交投營業收入及同比增速.13 圖表 21：浙交投利潤總額、凈利潤及同比增速.13 圖表 22：浙交投綜合交通投資額及占省投資額比.13 圖表 23：浙江省各市級交投集團運營規模.14 圖表 24：浙交投高速公路年度投資

22、額及在建項目里程.14 圖表 25：浙交投鐵路領域投資額（單位：億元）.15 圖表 26：公司關聯交易收入及收入占比.15 圖表 27：公司單季及季度累計中標訂單增速.16 圖表 28：公司在建項目中累計已確認收入及未完成合同額（單位：億元）.16 圖表 29：2015 年以來我國地方政府歷年“債務置換債券”發行規模（單位：萬億元）.17 圖表 30：全國公路養護里程及養護率.17 圖表 31：浙江省“十四五”干線公路維護資金.18 2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 32：浙江省養護市場規模測算.18 圖表

23、 33：浙江省裝配式建筑新開工面積及占新建建筑比例.19 圖表 34：新型建筑工業化發展質量提升行動方案（20232027 年）.19 圖表 35：公司歷史扣非歸母凈利潤及股權激勵考核目標.20 圖表 36：公司分紅額、分紅比率及股息率.21 圖表 37：公司主營業務預測拆分表.22 圖表 38：可比公司估值表.23 2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.公司概況：浙江省國資交通基建龍頭公司概況：浙江省國資交通基建龍頭 1.1.剝離化工聚焦基建主業，控股股東實力強勁剝離化工聚焦基建主業，控股股東實力強勁 剝離化工

24、業務，聚焦交通基建主業。剝離化工業務，聚焦交通基建主業。公司前身由國有企業江山化工總廠整體改組而來，2006 年于深交所上市，主營 DMF、MA 等化工品研發及生產，實控人為浙江省發展集團。2017 年公司以發行股票方式向浙江交通集團、浙江國資公司等購買浙江交工 99.9%股權，發行價格 8.14 元/股，全資子公司以現金方式購買浙江交工 0.01%股權，浙江交工注入后公司業務布局拓展為化工業、交通基建協同發展（2017 年兩大業務占比分別約 23%/77%），同年更名為“浙江交科”。2021 年公司以 22.6 億元對價將所持有化工資產（江寧、大風公司）100%股權轉讓給鎮海煉化，剝離化工業

25、務，自此聚焦交通基建主業。圖表1：公司歷史沿革 資料來源：公司公告、Wind、浙江交工官網，國盛證券研究所 浙江交工隸屬浙交投，實控人為浙江省國資委。浙江交工隸屬浙交投，實控人為浙江省國資委?；I務剝離后，上市平臺主要資產為浙江交工集團，其前身成立于 1953 年 5 月，原為省交通廳公路局所屬工程隊，2001年 11 月成為浙交投下屬子公司。浙江交工目前旗下全資子公司 11 家、控股公司 9 家、參股公司 29 家，海外公司 16 家，業務遍布國內 31 個省市自治區（港澳臺除外）、海外 20 個國家。截止 2024Q3 末，浙江交通投資集團為公司第一大股東，持股比例42.35%，實控人為

26、浙江省國資委。浙交投系浙江省綜合交通投融資主平臺及綜合交通建設主力軍，綜合實力強勁。2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表2：公司股權結構（截止至 2024Q3 末）資料來源：iFind，國盛證券研究所 1.2.重組后規模穩步擴張，重組后規模穩步擴張，Q1-3 經營業績經營業績顯著修復顯著修復 浙交工重組上市后經營規模穩步擴張，浙交工重組上市后經營規模穩步擴張，2017-2021 營收營收 CAGR 達達 22%。2017 年浙交工重組上市以來，公司業務規模穩步擴張，2017-2021 年營收復合增速達 22%。

27、2022 年營收增速有所放緩，2023 年公司實現營業收入 460 億元，同降 0.9%，主要因化工業務出表對收入規模造成一定沖擊。分業務看，2023 年公司建筑施工/公路養護/其他業務營收占比分別為 90%/9%/1%，公路施工養護為核心主業，化工業務已完全剝離。2024Q1-3 公司實現營業收入 307 億元，同增 3.2%，恢復穩健增長。圖表3：公司營業總收入及同比增速 圖表4：公司業務結構 資料來源：iFind，國盛證券研究所 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 24Q1-3 經營業績顯著恢復經營業績顯著恢復，基建主業盈利穩定。，基建主業盈利穩定。2019-2021 年公司歸母凈利潤受

28、化工業務影響較大：2019 年由于化工板塊虧損，當年業績同比大幅下降 40%；2021 年公司剝離化工業務，同時對部分閑置設備進行減值計提，當年歸母凈利潤同比下降 3%；2022 年化工出表后公司盈利顯著恢復，業績同比高增 63%；2023 年公司歸母凈利潤同降 15%，主要系上年存在公司轉讓化工股權產生的投資收益，導致公司本年非經常性損益金額較上年大幅下降。2024Q1-3 公司歸母凈利潤 8.4 億元，同增 11%，業績顯著修復（主要得益于毛利率改善）。分業務看：分業務看：2019-2023 年間公司基建主業毛利率維持在 8%左右，盈利水平穩定；2023 年公司公路養護業務毛利率 9.4%

29、，同增 3.3pct。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05010015020025030035040045050020172018201920202021202220232024Q1-3營業總收入（億元）同比增速84%89%90%7%10%9%8%1%0%1%1%1%75%80%85%90%95%100%202120222023其他化工公路養護建筑施工2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表5：公司歸母凈利潤及同比增速 圖表6：公司分業務毛利率 資料來源：iFind，國盛證券研究所 資

30、料來源：iFind，國盛證券研究所 減值損失比減值損失比顯著低于同業，顯著低于同業，回款質量較優?；乜钯|量較優。2023 年公司資產及信用減值損失占營收比例約 0.3%，剔除 2021 年化工資產減值影響，2018 年以來減值損失比均處于 0.1%-0.3%區間，大幅低于同業可比，壞賬風險較低。從周轉率看，2023 年公司應收賬款及應收票據周轉率 7.4 次，高于同業地方國企，回款質量較好，主要得益于公司持續加強現金流管理，開展應收款項催收及“兩金”壓降等專項行動。圖表7：公司減值損失比同業對比 資料來源：iFind，國盛證券研究所 圖表8：公司應收賬款及應收票據周轉率同業對比 資料來源：iF

31、ind，國盛證券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%02468101214161820172018201920202021202220232024Q1-3歸母凈利潤（億元）同比增速0%5%10%15%20%25%30%2017201820192020202120222023基建公路養護化工綜合毛利率年份年份浙江交科浙江交科四川路橋四川路橋山東路橋山東路橋上海建工上海建工安徽建工安徽建工隧道股份隧道股份20170.7%0.8%2.0%0.2%1.1%0.1%20180.1%0.4%-0.1%0.5%1.9%0.2%20190.2%0.3%0

32、.4%0.4%2.5%0.0%20200.2%0.2%0.2%0.8%1.6%0.2%20210.8%0.4%0.6%0.9%1.8%0.2%20220.3%0.5%0.8%0.9%1.4%0.3%20230.3%0.8%1.4%0.6%2.4%0.4%年份年份浙江交科浙江交科 四川路橋四川路橋 山東路橋山東路橋 上海建工上海建工 安徽建工安徽建工 隧道股份隧道股份201712.49.92.97.13.32.220187.78.63.06.72.32.520196.98.94.26.12.42.8202010.66.75.15.62.73.4202113.15.66.75.42.83.4202

33、28.97.56.14.62.53.220237.46.05.44.72.23.52025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.行業分析：地方基建資金充裕，交通投資預計持續加碼行業分析：地方基建資金充裕，交通投資預計持續加碼 2.1.浙江省財政實力雄厚，固投增速持續高于全國浙江省財政實力雄厚，固投增速持續高于全國 浙江省財政實力雄厚，綜合財力規模位居全國第三。浙江省財政實力雄厚，綜合財力規模位居全國第三。2023 年浙江省公共財政收入 8601億元，同增 7%；政府性基金收入 8363 億元，同降 17%，近兩年受地產下

34、行影響，國有土地出讓金收入下滑。2023 年浙江省公共財政、政府性基金兩本賬合計收入 16964億元，規模居全國第三，僅次于江蘇省和廣東省。從財政自給率（支出/收入比）看，2023 年浙江省財政自給率達 77.2%，居全國第四，綜合財政實力雄厚，充裕地方資金為基建投資提供重要支撐。圖表9：2023 年各省市公共財政收入 資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表10：2023 年各省市政府性基金收入 資料來源：Wind、財政部、福建省審計廳、西藏人民政府，國盛證券研究所 0200040006000800010000120001400016000廣東江蘇浙江上海山東北京四川河北河北安徽湖北福建山西

35、陜西湖南內蒙古江西遼寧重慶云南貴州天津新疆廣西黑龍江吉林甘肅海南寧夏青海西藏2023年公共財政收入（億元）020004000600080001000012000江蘇浙江山東廣東四川上海湖北湖南安徽貴州河北河北江西北京福建重慶陜西廣西云南山西天津吉林新疆內蒙古海南遼寧甘肅黑龍江寧夏青海西藏2023年政府性基金收入（億元）2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表11：2023 年各省市綜合財力及財政自給率對比 資料來源：Wind、財政部、福建省審計廳、甘肅省財政廳、湖北日報、湖南人民政府、甘肅人大網、西藏人民政府、西藏

36、日報，國盛證券研究所 固投固投復合增速復合增速高于全國，高于全國，2024 年延續年延續上年政策框架上年政策框架，持續擴大有效投資。，持續擴大有效投資。近年來浙江全省固定資產投資維持較高強度，2015-2023 年固投額復合增速達 8.5%，高于全國整體（復合增速約 5.3%），2023 年全省固投額同比增長 6.1%，較全國固投增速高出 3個 pct。2024 年浙江發改委印發2024 年浙江省擴大有效投資政策的通知，提出“穩住投資基本盤、用好投資政策工具箱”，確保 2024 年全省固定資產投資增長 6%左右，同時要求發揮省重大建設項目帶動支撐作用，集中全省力量推進擴大有效投資“千項萬億”工

37、程重大項目，今年全省固投規模預計維持高位。圖表12：浙江省及全國固定資產投資增速對比 資料來源：Wind，國盛證券研究所 公共財政收入公共財政收入（億元）（億元）同比增速同比增速政府性基金收入政府性基金收入（億元）（億元）同比增速同比增速綜合財力（億元）綜合財力（億元）財政自給率財政自給率上海83139.3%3467-14%1177993.2%江蘇99307.3%10316-10%2024678.5%北京61818.2%2110-5%829177.4%浙江86017.0%8363-17%1696477.2%四川552913.3%4292-10%982177.0%福建35927.6%1892-2

38、8%548470.9%廣東138514.5%4502-13%1835368.6%山東74655.1%4925-19%1239059.5%湖北369312.6%28850%657855.6%山西34790.7%602-4%408154.1%陜西34383.8%1786-9%522353.3%天津20279.8%59039%261753.2%重慶244116.0%18797%431952.2%貴州207810.2%228212%436051.0%安徽39399.7%2305-25%624449.2%江西30573.7%2115-6%517248.7%河北42865.7%223011%651648.

39、1%河北42865.7%223011%651648.1%內蒙古30839.2%47817%356245.8%湖南33618.3%2546-19%590744.6%海南9018.2%464-1%136542.5%遼寧27559.1%449-14%320441.4%廣西17845.7%881-21%266435.0%云南214910.3%6535%280333.3%新疆194515.2%4894%243432.7%寧夏5029.2%96-19%59831.7%吉林107526.3%58961%166429.1%甘肅100410.6%3720%137524.9%黑龍江13968.2%148-3%15

40、4423.9%青海38115.9%70-24%45219.4%西藏23731.7%38150%2749.3%0%5%10%15%20%25%2012201320142015201620172018201920202021202220232024Q1-3全國固定資產同比增速浙江省固定資產同比增速2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.2.“千項萬億”工程推出“千項萬億”工程推出，省內投資有望延續較快增長，省內投資有望延續較快增長“千項萬億”工程聚焦九大領域，累計投資額超“千項萬億”工程聚焦九大領域，累計投資額超 7

41、 萬億。萬億。2023 年 1 月浙江省印發浙江省擴大有效投資“千項萬億”工程實施方案（20232027 年），圍繞先進制造業基地、科技創新強基、交通強省、清潔能源保供等九大領域，每年滾動謀劃推進重大項目1000 個以上，實現年投資 1 萬億元。從具體資金投向看，九大領域合計投資額 7.2 萬億，重點投向領域包括：1）交通強?。阂巹澩顿Y額超 2 萬億，其中公路/軌交/鐵路/機場/內河水運/港口投資額分別為 11324/4411/2900/993/763/431 億元。2）先進制造業：規劃投資額 1.7 萬億，包括新一代信息技術（1774 億）、高端裝備（2652 億）、綠色石化與新材料（484

42、4 億）、數字化技術改造（5000 億）、現代消費與健康（508 億）及現代服務業（1894 億）。3）城市更新：規劃投資額 9553 億，分別投向市政設施（3599億）、未來社區（2529 億）、城鄉風貌整治（2500 億）等。其余投向包括農業農村、清潔能源保供、民生設施、科技創新強基等。圖表13：浙江省“千項萬億”工程投資投向 資料來源：浙江發布，國盛證券研究所 圖表14：浙江省“千項萬億”工程交通強省領域投向 圖表15：浙江省“千項萬億”工程先進制造業領域投向 資料來源：浙江發布，國盛證券研究所 資料來源：浙江發布，國盛證券研究所 “千項萬億”年均投資額超“千項萬億”年均投資額超 1.5

43、 萬億，有望拉動全省固投維持較快增長。萬億，有望拉動全省固投維持較快增長。2023 年“千項萬億”工程 1244 個重大項目共完成投資 12976 億元，2024 年計劃完成投資額 1 萬億元以上（第一批安排省重大建設項目 1101 個，年度計劃投資 10313 億元）?！扒ы椚f億”工程累計投資額 71624 億，對應 2024-2027 年均投資額 15328 億，占 2023 年全先進制造業基地,23%科技創新強基,3%交通強省,29%清潔能源保供,9%水網提升安瀾領域,4%城鎮有機更新,13%農業農村,10%文化旅游,2%民生設施,6%鐵路,2900,14%軌道交通,4411,21%公路

44、,11324,54%內河水運,763,4%沿海港口,431,2%機場,993,5%新一代信息技術,1774,11%高端裝備,2652,16%現代消費與健康,508,3%綠色石化與新材料,4844,29%數字化技術改造,5000,30%現代服務業,1894,11%2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 省固定資產投資總額的 31%，有望拉動全省投資額維持較快增長。2.3.交通基建政策持續加碼，綜合交通投資預計保持高增交通基建政策持續加碼，綜合交通投資預計保持高增 首批交通強國建設試點區，交通基建政策持續加碼。首批交通強

45、國建設試點區，交通基建政策持續加碼。2019 年 9 月中共中央、國務院印發交通強國建設綱要，并于 12 月確定首批 13 個交通強國建設試點地區，浙江省作為試點地區之一，于 2020 年印發浙江省推進高水平交通強省基礎設施建設三年行動計劃（20202022 年），規劃 2020-2022 年完成綜合交通基礎設施建設投資 1 萬億元，基本建成布局完善、結構合理、能力充分、銜接順暢的綜合立體交通網絡；基本形成省域、市域和城區 3 個“1 小時交通圈”。從實際投資完成情況看，2020-2023 年浙江省分別實現交通投資額 3720/3400/3426 億元，累計 10546 億元，順利完成規劃目標

46、。2023 年 2 月，浙江省召開交通強省建設工程推進會，規劃未來 5 年（2023-2027）浙江將投資 2.7 萬億元，基本建成高水平交通強省，對比“千項萬億”的交通強省規劃投資額高出約 6179 億。2023 年浙江省交通投資額已實現 3734 億元，占未來 5 年規劃投資額的 14%，預計浙江省內交通投資將維持較高強度?！笆奈濉笔冉煌ㄍ顿Y規劃額同比高增“十四五”省內交通投資規劃額同比高增 71%，2025 年預計顯著發力。年預計顯著發力。根據浙江省“十四五”綜合交通運輸規劃，“十四五”間浙江省將完成約 2 萬億綜合交通投資，其中公路投資 8800 億，同增 69%（高速公路/普通公

47、路同增 109%/38%），軌交投資8600 億，同增 72%（鐵路/城市軌交分別同增 208%/24%），高速公路、鐵路投資較“十 三 五”顯 著 增 長。2021/2022/2023 年 全 省 綜 合 交 通 投 資 額 分 別 為3400/3426/3734 億元，2024 年規劃確保完成 3500 億投資，假設 2024 年實際投資額與規劃一致，則 2025 年仍需完成 6080 億元投資額，占“十四五”規劃額的 30%，2025 年省內綜合交通投資額預計顯著發力。圖表16：浙江省“十四五”綜合交通運輸規劃（單位：億元）對比項目對比項目“十三五”規劃額“十三五”規劃額“十四五”規劃額

48、“十四五”規劃額 增長率增長率 綜合交通投資綜合交通投資 11750 20140 71%公路投資公路投資 5200 8800 69%高速公路 2300 4800 109%國省道&農村公路 2900 4000 38%國省道 1700 3000 76%農村公路 1200 1000-17%軌道交通投資軌道交通投資 5000 8600 72%鐵路 1300 4000 208%城市&城際軌交 3700 4600 24%水運水運 650 1020 57%其他（機場、樞紐等）其他（機場、樞紐等）900 1720 91%資料來源：浙江省交通運輸廳、浙江日報，國盛證券研究所 2025 03 14年 月 日 gs

49、zqdatemark P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表17：浙江省交通投資規劃額匯總（單位：億元）資料來源：中華人民共和國交通運輸廳、浙江省公路與運輸管理中心、中交企協綠色智慧交通分會、浙江日報、浙江發布，國盛證券研究所 3.在手訂單轉化提速，背靠大股東業績在手訂單轉化提速，背靠大股東業績有望持續向上有望持續向上 3.1.控股股東浙交投為省內交通投資主力軍，綜合實力強勁控股股東浙交投為省內交通投資主力軍，綜合實力強勁 浙交投為省內國資交通投融資平臺，資產規模穩步提升。浙交投為省內國資交通投融資平臺，資產規模穩步提升。公司第一大股東為浙江省國資委控股的浙江省交通投

50、資集團有限公司（后簡稱“浙交投”），浙交投是浙江省綜合交通投融資主平臺及綜合交通建設主力軍，統籌承擔全省高速公路、鐵路、重要跨區域軌交和綜合交通樞紐等交通基建的投融資、建設、運營及管理，并逐步形成以交通基礎設施為主體，交通關聯產業（勘察設計、施工、裝備等）、產業金融為兩翼的“一體兩翼”布局。浙交投已連續四年上榜世界 500 強，獲得惠譽“A+”、穆迪“A1”國家主權級國際信用評級，綜合實力強勁。截至 2023 年底，浙交投控股各級企業 379 家，控股上市公司 5 家，資產總額 9353 億元，近 6 年（2017-2023）CAGR 為 19%，規?？焖偬嵘?。2023 年浙交投分別實現營業收

51、入/利潤總額/凈利潤 3240/117/79 億元，近 6 年（2017-2023）CAGR 為 20%/3%/2%，經營業績增長穩健。圖表18：浙交投業務布局 圖表19：浙交投資產規模及同比增速 資料來源：浙交投公司官網，國盛證券研究所 資料來源：浙交投公司官網，國盛證券研究所 37203400342637343500608065896589658945294529452901000200030004000500060007000320033003400350036003700380020202021202220232024E2025E2026E2027E浙江省交通投資額（億元）按照“十四五

52、規劃”投資按照2023-2027交通強省按照“千項萬億”交通強省0%5%10%15%20%25%30%01000200030004000500060007000800090001000020162017201820192020202120222023資產總額（億元）同比增速2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表20：浙交投營業收入及同比增速 圖表21：浙交投利潤總額、凈利潤及同比增速 資料來源：浙交投公司官網，國盛證券研究所 資料來源：浙交投公司官網，國盛證券研究所 浙交投承擔省內約四分之一交通投資，其余投資方

53、包括各市直屬交投平臺。浙交投承擔省內約四分之一交通投資，其余投資方包括各市直屬交投平臺。2023 年浙交投完成綜合交通投資 827 億元，占全省交通投資的 22%，集團主導交通項目完成投資 511 億元，完成年度投資計劃的 103%，近五年累計完成交通基礎設施投資 4039 億元，年均占全省綜合交通投資總額的近四分之一。浙江省內除省直屬交通投資平臺外，各主要市級下屬均設有投資平臺，如杭州交投、嘉興交投、寧波交投等，區域市占率較高，但跨市競爭力較弱，合計約占全省交通投資的四分之三。圖表22：浙交投綜合交通投資額及占省投資額比 資料來源：浙交投官網、交通運輸部，國盛證券研究所 0%10%20%30

54、%40%50%60%050010001500200025003000350020162017201820192020202120222023營業收入（億元）同比增速-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02040608010012014016020162017201820192020202120222023利潤總額（億元）凈利潤（億元）同比增速3086372034093426373422%24%24%23%22%20%21%22%23%24%25%0500100015002000250030003500400020192020202120222023浙江省總投資（億元）交投集

55、團投資額（億元）占比2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表23：浙江省各市級交投集團運營規模 名稱名稱 資產規模資產規模 交通運營資產交通運營資產 參股高速公路占全省比參股高速公路占全省比 杭州交投集團 1346 億（2024.9）主導、參股等形式建成通車總里程 898 公里 16%嘉興交投集團 540 億（2023）營運高速公路總里程 267 余公里 5%寧波交投集團 1266 億（2023.12）總運營里程 308 公里 6%溫州交發集團 718 億（2022）運營 268 公里高速公路 5%湖州交投集團

56、834 億（2022）鐵路、高速運營里程分別達 93 公里和 172 公里 3%紹興交投集團 1549 億（2023）集團投資建設運營的高速公路里程為 328.24 公里 6%臺州交投集團 245 億（2020）累計完成投資 1489 億元-金華交投集團 695 億（2023.3）累計完成重大項目投資近 74 億元-舟山交投集團 412 億（2024.6）完成投資 147.45 億元-資料來源：各交投集團官網、iFind，國盛證券研究所 細分領域看：細分領域看：高速公路：2023 年浙交投完成高速公路投資 354 億元，占省政府下達目標 351 億元的 100.77%。截止 2023 年末，浙

57、交投累計投資建成省內高速公路 3466 公里（占全省通車里程的 64.4%）。集團積極破解前期項目落地制約難題，杭甬高速寧波段三期、申蘇浙皖改擴建、甬臺溫改擴建寧波南段和寧波舟山港主通道非通航孔防撞工程等 4 個項目率先實現開工，為省內高速公路建設運營重要參與者。圖表24：浙交投高速公路年度投資額及在建項目里程 資料來源：浙交投公司官網，國盛證券研究所 鐵路：2023 年完成鐵路投資額 438 億元，控股和參股鐵路建設項目 17 個，完成年度投資計劃的 104%；其中，控股建設項目 7 個，完成年度投資計劃的 105.5%。截止 2023 年末，公司參與建成鐵路 3103 公里，占全省鐵路通車

58、里程的 81.7%。18534631732360473288143586248545135405010015020025030035040001002003004005006007008009001000201220132014201520162017201820192020202120222023億元公里年度投資額（左軸）在建項目里程（右軸）2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表25：浙交投鐵路領域投資額（單位：億元）資料來源：浙交投公司官網，國盛證券研究所 公司背靠浙交投大股東優勢，持續獲單能力強。公司背靠

59、浙交投大股東優勢，持續獲單能力強。公司為浙交投旗下唯一主營交通基礎設施建設的上市平臺，2023 年關聯交易收入達 124 億元，占公司營業總收入的 27%。從全省市占率看，依托自身基建資質優勢及大股東背書，2021 年公司參與承建省內超一半重大公路建設；截至 2024Q3，公司在浙江省內規模最大，省內營銷機構已覆蓋 11個地市，省外常駐營銷機構 22 個?！笆奈濉逼陂g浙交投主導投資建成 10 個高速公路項目和 4 個鐵路項目，同時開工一批改擴建和新建項目，高速公路及鐵路項目數量超40 個，項目總投資超 7700 億元，其中“十四五”計劃完成投資超 5000 億元，較“十三五”增長 71%。公

60、司背靠浙交投，隨著大股東投資強度加碼，有望持續獲取優質訂單，經營業績有望維持穩健增長。圖表26：公司關聯交易收入及收入占比 資料來源：公司公告、iFind，國盛證券研究所 3.2.在手訂單充裕在手訂單充裕，2025 年業績有望提速年業績有望提速 簽單增速受高基數影響回落，在手訂單充裕。簽單增速受高基數影響回落，在手訂單充裕。2024 年公司新中標項目額 711 億元，同降 25%；Q4 單季新中標項目額 157 億，同降 52%，預計主要因：1）上年同期基數較高，2023 全年新中標項目額同比增長 78%。2）2024 年受地方基建資金趨緊影響，部分項目落地較慢，簽單進度有所放緩。截止至 20

61、24 年末，公司在建項目合同額 22851972642363155424854034380100200300400500600201620172018201920202021202220237510113817415212428%35%38%38%33%27%0%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080100120140160180200201820192020202120222023關聯交易收入（億元）關聯交易占比2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 億元，其中累計已確認收入 923 億、

62、未完工合同額 1363 億，未完工部分為 2023 年營收 3 倍，在手合同額充裕。圖表27：公司單季及季度累計中標訂單增速 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 圖表28：公司在建項目中累計已確認收入及未完成合同額（單位：億元）資料來源：公司公告，國盛證券研究所 化債資金落地疊加化債資金落地疊加“十四五”末投資加碼“十四五”末投資加碼，2025 年公司訂單轉化有望提速年公司訂單轉化有望提速。11 月 8日全國人大常委會審議批準增加 6 萬億元債務限額置換地方政府存量隱性債務，一次報批，分三年實施，2024-2026 年每年 2 萬億元。此外，從 2024 年開始，連續五年每年從新增專項債中安排

63、 8000 億元專門用于化債，累計可置換隱性債務 4 萬億元。兩者合計 10 萬億化債資源，2024-2026 年平均每年 2.8 萬億。2028 年之前，地方需消化的隱性債務總額從 14.3 萬億元大幅降至 2.3 萬億元，平均每年消化額從 2.86 萬億元減為4600 億元，不到原來六分之一，大幅減輕地方政府化債壓力。此外，參考浙江省“十四五”交通投資目標，2025 年全省仍需完成 6080 億綜合交通投資，占“十四五”規劃總額的 30%，預計明年起各類重大交通基建項目落地將明顯加快，有望帶動公司收入轉化進程提速。-100%-50%0%50%100%150%200%250%2022Q1 2

64、022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4單季中標訂單增速季度累計中標訂單增速711 803 869 905 786 872 953 9231057 1021 1080 1125 1327 1519 1431 136302004006008001000120014001600180020002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4未完工合同額累計已確認收入2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.17 請仔細閱讀

65、本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表29：2015 年以來我國地方政府歷年“債務置換債券”發行規模（單位：萬億元）資料來源：國務院，Wind，21 財經，國盛證券研究所 4.公路養護業務打造新增長點，布局建筑工業化拓寬產業鏈公路養護業務打造新增長點，布局建筑工業化拓寬產業鏈 4.1.加快公路養護布局，打造基建板塊新增長曲線加快公路養護布局，打造基建板塊新增長曲線 存量公路里程持續提升，公路養護市場規模龐大。存量公路里程持續提升，公路養護市場規模龐大。隨著我國公路總里程數逐年攀升，大量早期修建的公路陸續進入改擴建及大中修養護階段，養護任務逐年增加，截至2022 年末全國公路養護里程達 5

66、35.03 萬公里，覆蓋率 99.9%，基本所有路面均進入養護階段?！笆濉遍g全國累計投入養護資金 1.29 萬億（年均 2580 億），實施預防養護 135.6 萬公里、修復養護 165.2 萬公里，實施公路安全生命防護工程 116 萬公里，改造危舊橋梁 5.8 萬座?！笆奈濉惫佛B護管理發展綱要提出“堅持安全發展，注重建設可靠耐久的公路基礎設施供給體系”，要求到 2025 年高速公路技術狀況優等路率保持在 90%以上、路面技術狀況優等路率保持在 88%以上，預計公路養護資金投入將維持高位。圖表30：全國公路養護里程及養護率 資料來源：交通運輸部，國盛證券研究所 3.24.92.81.3

67、0.20.10.80.21.40.10.01.02.03.04.05.06.02015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024前9月95%96%97%98%99%100%40042044046048050052054056020152016201720182019202020212022全國公路養護里程（萬公里）養護率（%）2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 “十四五”浙江省規劃養護資金“十四五”浙江省規劃養護資金 330 億，總存量公路養護市場規模約億，總存量公

68、路養護市場規模約 371 億。億。根據浙江省“十四五”公路發展規劃，“十四五”間浙江省公路養護投入額約 330 億元，2021-2025 年投入額分別為 54/66/66/66/76 億元，其中普通國道/普通省道/高速公路單位公里投入額分別約 335/264/250 萬元。截止 2020 年底，浙江省內普通國道/普通省道/高速公路 4501/3529/5096 公里，按照各類型單位公里養護投資額測算，全省公路養護市場規模約 371 億元，空間廣闊。圖表31：浙江省“十四五”干線公路維護資金 類別類別 2021 年年 2022-2024 每年每年 2025 年年“十四五“期間匯總“十四五“期間匯

69、總 工程規模（公里）投入額（億元）工程規模（公里）投入額（億元）工程規模（公里）投入額（億元）工程規模（公里）投入額（億元）普通國道 500 16 500 17 600 20 2600 87 普通省道 500 13 900 24 1000 26 4200 111 高速公路 1000 25 1000 25 1200 30 5200 130 合計合計 2000 54 2400 66 2800 76 12000 328 資料來源：浙江省交通運輸廳，國盛證券研究所 圖表32：浙江省養護市場規模測算 類型類型 公路里程數公路里程數（公里）（公里）單位養護投資單位養護投資（萬元）（萬元）養護市場（億元）養

70、護市場（億元）普通國道 4501 335 151 普通省道 3529 264 93 高速公路 5096 250 127 合計合計 371 資料來源：澎湃浙江、Wind、浙江省交通運輸廳，國盛證券研究所 加快養護基地布局，有望打造基建板塊新增長點。加快養護基地布局，有望打造基建板塊新增長點。2023 年公司養護業務持續推進“進城下鄉”戰略，通過區域化經營深入地方市場，新簽訂單超 60 億元。截至 2023 年末，公司累計承養 7100 多公路主線，當前已成為國內養護規模最大、浙江省內專業程度最高的公路養護企業之一。2023 全年公司養護業務實現營收 41.2 億元，同比下降 8.8%。后續公司將

71、圍繞綜合交通養護需求，發揮與施工主業及關聯產業的協同效應，延伸投建養一體化業務，加快路面公司施工業務布點，鞏固省內養護優勢的同時拓展省外公路養護，有望打造交通基建板塊新增長點。4.2.省內裝配式滲透率快速提升，布局建筑工業化拓寬產業鏈省內裝配式滲透率快速提升，布局建筑工業化拓寬產業鏈 浙江省規劃浙江省規劃 2027 年裝配式滲透率達年裝配式滲透率達 40%，相關產業鏈景氣有望維持高位。，相關產業鏈景氣有望維持高位。近年來浙江省裝配式建筑快速發展，新開工面積自 2020 年起超 1 億平米，2018 年以來新開工滲透率持續提升，2023 年達 34%，先后建成 4 個國家裝配式建筑示范城市、23

72、 個國家裝配式建筑產業基地。2023 年浙江省印發新型建筑工業化發展質量提升行動方案（20232027 年），提出到 2023/2025/2027 年全省新開工裝配式建筑面積占新建建筑比例分別達 34%/38%/40%，并規劃到 2027 年建筑工業化質量提升機制日益健全，產業基礎、技術裝備、建造能力、科技創新整體提升，初步建成全國新型建筑工業化標2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 桿省建設。政策驅動下，省內裝配式建筑投資預計維持較快增長，PC 構件、鋼結構等相關產業鏈景氣有望持續上行。圖表33：浙江省裝配式建筑

73、新開工面積及占新建建筑比例 資料來源：浙江日報、浙江省住建廳，國盛證券研究所 圖表34：新型建筑工業化發展質量提升行動方案（20232027 年）資料來源：浙江省住建廳，國盛證券研究所 布局建筑工業化協同板塊，累計落地超布局建筑工業化協同板塊，累計落地超 20 個建筑工業化基地。個建筑工業化基地。公司于 2017 年 12 月成立建筑工業化事業部，聚焦橋梁快速拼裝技術研發，其裝配式技術的現場施工速度為傳統工藝 1.5 倍，在相同投資額下平均縮短現場工期 40%，減少用工 60%。當前公司擁有建筑工業化領域 42 項省部級工法、90 項專利，截至 2022 年累計落地建筑工業化基地 22 個，投

74、產 12 個，業務范圍涵蓋預制構件制造、建筑石料礦山等工程上游領域，其中紹興基地為浙江省首家大型混凝土預制構件生產基地，主營裝配式橋梁構件預制與PC 建筑等業務，設有生產線 7 條，年產混凝土可達 20 萬方，年產值約 6 億元，獲評“浙江省建筑工業化示范基地”等多項榮譽。當前建筑工業化產業已逐步成為公司“十四五”關聯板塊主力軍，公司力爭到“十四五”末基地總數達 25-30 個，后續工業化板塊規模有望持續擴張，同時與交通基建及養護業務形成協同布局，加強全產業鏈一體化優勢。0.22 0.57 0.79 1.09 1.13 1.34 1.24 10%18%25%30%34%34%0%5%10%15

75、%20%25%30%35%40%00.20.40.60.811.21.41.62017201820192020202120222023浙江省裝配式建筑新開工面積（億平方米）占新建建筑比例2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 5.股權激勵劃定股權激勵劃定 6%穩增穩增目標，股息率具備吸引力目標，股息率具備吸引力 股權激勵劃定股權激勵劃定 6%業績復合增速目標，彰顯業績復合增速目標，彰顯穩健增長信心穩健增長信心。12 月 24 日公司發布2024 年限制性股票激勵計劃（草案），擬授予 7797 萬股限制性股票（約占總股

76、本3%），其中首次授予 7407 萬股、預留授予 390 萬股，首次授予價格為 2.48 元/股、激勵對象不超過 720 人。激勵計劃考核要求為：1）以 2021-2023 年扣非歸母凈利潤平均值為基數（11.76 億），2025-2027 年扣非歸母凈利潤增速分別不低于 17%/28%/40%，且不低于對標企業 75 分位值或行業平均值，對應 2023-2027 年復合增速 6%。2）2025-2027 年凈資產收益率不低于 8.8%/9.0%/9.1%。3）2025-2027 年資產負債率均不高于 80%。圖表35：公司歷史扣非歸母凈利潤及股權激勵考核目標 資料來源：Wind、公司公告，國

77、盛證券研究所 股息率逐年提升、長城人壽舉牌后連續增持，彰顯長期投資價值。股息率逐年提升、長城人壽舉牌后連續增持，彰顯長期投資價值。2017 年起公司分紅額持續提升，2023 全年分紅額 3.25 億元，分紅比率 24.11%，股息率達 3.4%。2023年 6 月 3 日公司公告長城人壽以自有資金通過集中競價交易方式增持公司 252 萬股，持股比例由 4.9%提升至 5%以上，觸發舉牌。舉牌后，長城人壽分別于 6 月 26 日、9月 22 日公告再次增持公司股份約 2599 萬股，占總股本約 1%。截止 2024Q3 末，長城人壽持股比例達 7.3%，為公司第二大股東。從配置傾向看，險資通常持

78、有成長性較好、且業績相對穩健的上市公司，長城人壽此輪舉牌及增持彰顯其對公司穩健發展的信心?？紤]明年業績增長提速，當前公司整體估值較低，疊加股息率提升、險資舉牌，中長期投資價值有望持續凸顯。9.5712.8112.9115.116.518.10.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.02021202220232025E2026E2027E扣非歸母凈利潤（億元）2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表36：公司分紅額、分紅比率及股息率 資料來源：Wind，國盛證券研究所 6.盈利預測

79、、估值及投資建議盈利預測、估值及投資建議 營業收入：預計營業收入：預計 2024-2026 年公司分別實現營業收入年公司分別實現營業收入 482/528/565 億元，同比億元，同比增增長長 4.8%/9.3%/7.2%。1）路橋工程施工：公司在手訂單充足，化債資金落地疊加“十四五”末省內交通投資提速，2025 年收入轉化預計加快，同時簽單有望保持較快增長，2024 年公司新簽合同額受基建資金落地放緩及高基數影響有所下滑（同降20%），預計 2025 年起恢復，我們假設 2025-2026 年新簽合同額分別同增 20%/5%，結合在手訂單轉化，測算得 2024-2026 年工程施工收入分別為

80、448/486/517 億，同增7.9%/8.5%/6.4%。2）路橋養護：受政府預算趨緊影響，預計 2024 年同降 30%，2025-2026 年分別同比增長 20%/15%。3）其他業務：假設 2024-2026 年分別同比增長 35%/20%/20%。毛利率：預計毛利率：預計 2024-2026 年公司綜合毛利率分別為年公司綜合毛利率分別為 8.10%/8.12%/8.14%。1）路橋工程施工：2023 年公司在建項目毛利率較上年同期略有下降，2024 年有望回升（Q1-3 已有所恢復），后續毛利率預計保持穩定，假設 2024-2026 年均為 7.9%。2）路橋養護：假設保持穩定，2

81、024-2026 年毛利率均為 10%。3）其他業務：假設保持穩定，2024-2026 年毛利率均為 14%。費用率：預計費用率：預計 2024-2026 年公司期間費用率分別為年公司期間費用率分別為 4.02%/4.01%/3.97%。1）銷售費用率：維持較低水平，后續預計保持穩定，假設 2024-2026 年均為 0.04%；2）管理費用率：公司持續推進降本增效，管理費用率有望逐步下降，假設 2024-2026 年分別為 1.42%/1.39%/1.36%；3）研發費用率：假設 2024-2026 年均為 2.35%。0.7%1.2%2.0%2.3%2.9%3.2%3.4%0%5%10%1

82、5%20%25%30%00.511.522.533.52017201820192020202120222023分紅額（億元）分紅比率股息率2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表37：公司主營業務預測拆分表 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（億元）營業收入（億元）464.70 460.46 482.47 527.51 565.28 增長率 0.89%-0.91%4.78%9.34%7.16%路橋工程施工 411.60 414.93 447.79 485.89 517.06 增長率-

83、0.81%7.92%8.51%6.42%路橋養護 45.16 41.20 28.84 34.61 39.80 增長率-8.78%-30.00%20.00%15.00%化工 4.69 0.00 0.00 0.00 0.00 增長率-100.00%0.00%0.00%0.00%其他業務 3.24 4.33 5.85 7.02 8.42 增長率-33.77%35.00%20.00%20.00%毛利（億元）毛利（億元）37.72 37.02 39.08 42.83 46.01 路橋工程施工 33.86 32.50 35.38 38.39 40.85 路橋養護 2.75 3.87 2.88 3.46 3

84、.98 其他業務 0.43 0.65 0.82 0.98 1.18 毛利率毛利率 8.12%8.04%8.10%8.12%8.14%路橋工程施工 8.23%7.83%7.90%7.90%7.90%路橋養護 6.08%9.40%10.00%10.00%10.00%其他業務 13.19%14.90%14.00%14.00%14.00%期間費用率期間費用率 4.02%3.91%4.02%4.01%3.97%銷售費用率 0.04%0.04%0.04%0.04%0.04%管理費用率 1.44%1.45%1.42%1.39%1.36%研發費用率 2.30%2.27%2.35%2.35%2.35%財務費用率

85、 0.24%0.16%0.21%0.23%0.22%歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）15.54 13.48 14.83 16.64 18.26 增長率 60.45%-13.28%10.04%12.23%9.75%資料來源：Wind，國盛證券研究所 我 們 預 測 公 司 2024-2026 年 歸 母 凈 利 潤 分 別 為 14.8/16.6/18.3 億 元，同 增10%/12%/10%，對應 EPS 分別為 0.57/0.64/0.70 元，當前股價對應 PE 分別為6.8/6.1/5.5 倍。我們選取同為地方國企的四川路橋、山東路橋等作為同業可比公司，2024-2026 年可比 P

86、E 均值分別為 7.4/7.0/6.5 倍。公司為浙江國資交通基建龍頭，有望受益省內交通投資加碼，近期股權激勵目標彰顯穩增信心，疊加險資舉牌增持、股息率提升，中長期投資價值凸顯，首次覆蓋給予“買入”評級。2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表38：可比公司估值表 股票簡稱股票簡稱 股價股價（元）（元）EPS（元（元/股）股）PE PB 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 四川路橋 7.79 1.03 0.89 0.94 1.01 7.5 8.7 8.3

87、 7.7 1.50 山東路橋 5.79 1.47 1.52 1.64 1.76 3.9 3.8 3.5 3.3 0.64 上海建工 2.49 0.18 0.19 0.20 0.22 14.2 13.1 12.2 11.3 0.72 安徽建工 4.48 0.91 0.89 0.95 1.05 5.0 5.1 4.7 4.3 0.74 隧道股份 6.21 0.93 0.98 1.04 1.09 6.6 6.3 6.0 5.7 0.67 平均值平均值 7.5 7.4 7.0 6.5 0.9 資料來源：Wind，國盛證券研究所*注：盈利預測摘自 Wind 一致預期，股價截止 2025/3/12 7.風

88、險提示風險提示 浙江省內交通投資下滑浙江省內交通投資下滑、訂單轉化進度不及預期訂單轉化進度不及預期、信用減值風險等。信用減值風險等。1）浙江省內交通投資下滑：）浙江省內交通投資下滑：從浙江省“十四五”規劃看，2025 年預計省內交通投資將顯著發力，但如若浙江省內交通投資不及規劃預期，可能會對公司新簽訂單額造成不利影響。2）訂單轉化進度不及預期：）訂單轉化進度不及預期：當前公司在手訂單充裕，但如若后續訂單執行進程不及預期，可能會對收入轉化造成不利影響。3）信用減值風險：）信用減值風險：如若項目回款不及預期，可能存在信用減值風險。2025 03 14年 月 日 gszqdatemark P.24

89、請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態

90、，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行

91、、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級

92、說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以

93、上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 地址：上海市浦東新區南洋涇路 555 號陸家嘴金融街區 22棟 郵編：100077 郵編：200120 郵箱： 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：330038 郵編：518033 傳真：0791-86281485 郵箱： 郵箱： 2025 03 14年 月 日