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1、請閱讀最后評級說明和重要聲明 1/31 公司深度報告|國防軍工 證券研究報告 公司評級 增持（維持）報告日期 2025 年 03 月 19 日 基礎數據基礎數據 03 月 18 日收盤價（元）9.68 總市值（億元）319.37 總股本（億股）32.99 03 月 18 日收盤價（元）9.68 總市值（億元）319.37 總股本（億股）32.99 來源：聚源，興業證券經濟與金融研究院整理來源：聚源，興業證券經濟與金融研究院整理 相關研究相關研究 【興證軍工】航天電子 2023 年報及2024 年一季報點評：經濟效益穩步增長，圓滿完成重大航天型號保障-2024.05.23【興證軍工】航天電子 2

2、023 年報及2024 年一季報點評：經濟效益穩步增長，圓滿完成重大航天型號保障-2024.05.23 分析師：石康分析師：石康 S1220517040001 S1220517040001 分析師：李博彥分析師：李博彥 S0190519080005 S0190519080005 研究助理：石礫研究助理：石礫 航天電子(600879.SH)航天電子深度報告：無人智能作戰先鋒，航天電子裝備龍頭航天電子深度報告：無人智能作戰先鋒，航天電子裝備龍頭 投資要點：投資要點：公司是科技九院的上市平臺，科技九院是航天科技集團唯一的航天電子技術專業院，是我國航天電子領域的旗艦企業。公司 2016 年完成重大資產

3、重組，基本實現了科技九院企業類資產的整體上市，目前體外仍有眾多優質資產，以資產口徑計算科技九院 2023年資產證券化率為 55.56%，以營收口徑計算資產證券化率為 62.80%。公司是科技九院的上市平臺，科技九院是航天科技集團唯一的航天電子技術專業院，是我國航天電子領域的旗艦企業。公司 2016 年完成重大資產重組，基本實現了科技九院企業類資產的整體上市，目前體外仍有眾多優質資產，以資產口徑計算科技九院 2023年資產證券化率為 55.56%，以營收口徑計算資產證券化率為 62.80%。公司主營業務分為航天電子信息和無人系統裝備兩大類，電線電纜業務已于2024 年 8月正式剝離出表，出表后公

4、司更加聚焦軍品主業。公司主營業務分為航天電子信息和無人系統裝備兩大類，電線電纜業務已于2024 年 8月正式剝離出表，出表后公司更加聚焦軍品主業。公司航天電子信息產品主要包括測控通信、機電組件、集成電路、慣性導航等，是公司的傳統優勢領域，在國內軍品中保持著較高的配套比例。2023 年公司圓滿完成了以“神舟十六號”、“神舟十七號”、等空間站應用與發展為代表的多次重大航天型號保障任務。公司航天電子信息產品主要包括測控通信、機電組件、集成電路、慣性導航等，是公司的傳統優勢領域，在國內軍品中保持著較高的配套比例。2023 年公司圓滿完成了以“神舟十六號”、“神舟十七號”、等空間站應用與發展為代表的多次

5、重大航天型號保障任務。公司無人系統裝備主要包括無人機系統、精確制導武器等。公司在國內戰役、戰術級無人裝備領域處于領軍地位，2023 年公司中程多用途無人機系統以及小直徑制導彈藥獲得了國際業務訂單，國際市場保持了良好發展態勢。公司無人系統裝備主要包括無人機系統、精確制導武器等。公司在國內戰役、戰術級無人裝備領域處于領軍地位，2023 年公司中程多用途無人機系統以及小直徑制導彈藥獲得了國際業務訂單，國際市場保持了良好發展態勢。中小型無人機業務需求提升。FY2019-FY2025 美軍采購中小型無人機（含巡飛彈）的預算金額占無人機采購預算金額的比例為22.77%/19.65%/31.83%/35.3

6、5%/19.37%/29.71%/51.40%，俄烏沖突后該比例有所提升。公司定位于中小型無人機研制生產，已形成了包含超近程、近程、中遠程、巡飛作戰的四大系列 30 余型產品。中小型無人機業務需求提升。FY2019-FY2025 美軍采購中小型無人機（含巡飛彈）的預算金額占無人機采購預算金額的比例為22.77%/19.65%/31.83%/35.35%/19.37%/29.71%/51.40%，俄烏沖突后該比例有所提升。公司定位于中小型無人機研制生產，已形成了包含超近程、近程、中遠程、巡飛作戰的四大系列 30 余型產品。無人裝備智能化起勢。公司以“鴻柵”系統為核心，形成了 智能情報處理、數字等

7、效驗證、無人裝備智能增量組件、智能通信網關等系列智能無人體系核心產品生態。無人裝備智能化起勢。公司以“鴻柵”系統為核心，形成了 智能情報處理、數字等效驗證、無人裝備智能增量組件、智能通信網關等系列智能無人體系核心產品生態。公司慣性制導，測控通信，集成電路等業務是軍隊智能化的重要落腳點。慣性制導業務為公司傳統強項，具備平臺式慣導、激光慣導、光纖慣導研制能力，市場占有率高；測控通信業務中的星間激光通信已成為低軌衛星傳輸的主要手段之一，公司曾為北斗三號提供激光通信終端，積累深厚；遙測遙控 業務有望受益于火箭發射任務持續上行。公司慣性制導，測控通信，集成電路等業務是軍隊智能化的重要落腳點。慣性制導業務

8、為公司傳統強項，具備平臺式慣導、激光慣導、光纖慣導研制能力，市場占有率高；測控通信業務中的星間激光通信已成為低軌衛星傳輸的主要手段之一，公司曾為北斗三號提供激光通信終端，積累深厚；遙測遙控 業務有望受益于火箭發射任務持續上行。盈利預測 和投資建議：我們 預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤為 6.02/9.03/11.35 億元，PE 為 53.0/35.4/28.1 倍（對應 2025 年 3 月 18 日收盤價），維持“增持”評級。盈利預測 和投資建議：我們 預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤為 6.02/9.03/11.35 億元，PE 為 53.0/35.4/28.1 倍

9、（對應 2025 年 3 月 18 日收盤價），維持“增持”評級。風險提示：1、競爭加劇風險；2、采購成本升高風險；3）研發進度不及預期風險。風險提示：1、競爭加劇風險；2、采購成本升高風險；3）研發進度不及預期風險。主要財務指標主要財務指標 會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）18727 14611 16876 19409 營業總收入（百萬元）18727 14611 16876 19409 同比增長 7.2%-22.0%同比增長 7.2%-22.0%15.5%15.0%歸母凈利潤（百萬元）52

10、5 602 903 1135 同比增長-14.3%15.5%15.0%歸母凈利潤（百萬元）525 602 903 1135 同比增長-14.3%14.7%50.0%25.7%毛利率 20.3%14.7%50.0%25.7%毛利率 20.3%20.5%23.1%23.1%ROE 2.6%2.9%4.2%5.1%每股收益（元）0.16 0.18 0.27 0.34 市盈率 60.9 53.0 35.4 28.1 數據來源：攜寧，興業證券經濟與金融研究院整理 20.5%23.1%23.1%ROE 2.6%2.9%4.2%5.1%每股收益（元）0.16 0.18 0.27 0.34 市盈率 60.9

11、53.0 35.4 28.1 數據來源：攜寧，興業證券經濟與金融研究院整理 注：每股收益均按照最新股本攤薄計算 注：每股收益均按照最新股本攤薄計算 請閱讀最后評級說明和重要聲明 2/31 公司深度報告|航天電子 目錄目錄 一、公司基本情況.4（一）公司簡介.4（二）公司經營情況.8 二、中小型無人機業務需求提升，無人裝備智能化起勢.10（一）中小型無人機需求提升.10（二）公司定位于中小型無人機研制.13（三）公司中小型無人機譜系完整、配套全面.14（四）公司“鴻柵”系統構建智能無人體系.15（五）公司無人機系統軍貿業務潛力可期.18（六）無人系統業務布局新產能，盈利能力強.18 三、軍隊智能

12、化趨勢下，公司航天電子信息業務有望全面受益.18（一）慣性制導：公司傳統強項，市場占有率高.19（二）測控通信：新舊業務共同發力，星彈結合走向智能化.21（三）集成電路與機電組件：軍用元器件需求廣闊.26 四、盈利預測與投資建議.28 五、風險提示.29 圖目錄圖目錄 圖 1、公司歷史沿革.6 圖 2、公司股權結構.6 圖 3、2019-2024Q1-3 公司營業收入、凈利潤及增速.8 圖 4、2019-2024H1 公司營收拆分.8 圖 5、2019-2024Q1-3 公司毛利率、凈利率.9 圖 6、2019-2024Q1-3 公司軍品和民品毛利率.9 圖 7、剔除航天電工后公司可達到軍工企

13、業凈利率水平.9 圖 8、2019-2023 公司研發人員及人員占比情況.10 圖 9、2019-2024Q1-3 公司研發費用情況.10 圖 10、“彈簧刀”300 巡飛彈操作作戰場景.11 圖 11、彈簧刀 600 巡飛彈.11 圖 12、FY2019-FY2025 美軍采購無人機（含巡飛彈）金額變動圖（單位：億美元）.12 圖 13、FY2019-FY2025 美軍采購無人機（含巡飛彈）比例變動圖.12 圖 14、公司無人機業務發展過程.13 圖 15、FH-901 巡飛彈.14 圖 16、FH-97A 忠誠僚機系統.14 圖 17、FT-1 基本型精確制導炸彈.15 圖 18、FT-6

14、 末端制導型炸彈.15 圖 19、科技九院生產的光電吊艙.15 圖 20、“飛鴻”系列發動機.15 圖 21、“鴻柵”無人自主任務管理系統無人作戰預案評估分析評估界面.16 圖 22、“鴻柵”發布會.17 圖 23、Lattice SDK 官網圖示.17 圖 24、2019-2023 年航天飛鴻營收及凈利潤情況.wUgWnNsNxPxOmRrP9PcMaQsQpPoMtOkPpPtQlOpNpPaQoOwPNZoNnMxNrNtP 請閱讀最后評級說明和重要聲明 3/31 公司深度報告|航天電子 圖 25、2019-2021 年航天飛鴻與航天長征、上海航天電子營業利潤率對比 18 圖 26、20

15、10-2025 年美軍導彈采購預算情況（單位：億美元）.20 圖 27、2010-2025 年美軍導彈采購占國防預算情況.20 圖 28、不同通信鏈路類型的衛星通信系統架構.23 圖 29、當前的激光通信終端設計.23 圖 30、科技九院微小衛星激光通信終端在 2021 年珠海航展展出.25 圖 31、2010-2023 年全世界火箭發射任務數量情況（單位：次）.26 表目錄表目錄 表 1、公司主營業務分類.4 表 2、重要子公司情況整理.7 表 3、科技九院目前尚未置入上市公司的研究所資產.8 表 4、局部戰爭中無人機的應用情況.10 表 5、無人機的分類情況.11 表 6、美軍無人機分類及

16、典型無人機參數.12 表 7、航天彩虹、中無人機主要產品參數.14 表 8、航天飛鴻無人機產品性能.14 表 9、Lattice 平臺介紹.17 表 10、美國 2025 財年披露采購導彈主要型號制導方式及金額整理.19 表 11、2024 年彈用慣導系統市場空間測算.20 表 12、2014 年及 2023 年慣導業務子公司營收及凈利潤情況.21 表 13、國內外星間激光通信鏈路發展情況.22 表 14、“GW 星座”預計發射衛星數量情況.24 表 15、國內星間激光通信的主要參與者.24 表 16、2014 年及 2023 年測控業務子公司營收及凈利潤情況.26 表 17、2014 年及

17、2023 年元器件業務子公司營收及凈利潤情況.27 表 18、可比公司估值對比（截至 2025.03.18）.28 請閱讀最后評級說明和重要聲明 4/31 公司深度報告|航天電子 一、公司基本情況（一）公司簡介 航天時代電子技術股份有限公司（簡稱“航天電子”）是中國航天科技集團公司第九研究院(簡稱“科技九院”，又稱“中國航天電子技術研究院”、“中國航天時代電子有限公司”)的上市平臺。據科技九院公眾號介紹，科技九院是航天科技集團唯一的航天電子技術專業院，是我國航天電子領域的旗艦企業。航天電子主營業務可分為航天電子信息和無人系統裝備兩大類，公司的電線電纜業務已于 2024 年8 月正式剝離出表，出

18、表后公司更加聚焦軍品主業。公司航天電子信息產品主要包括測控通信、機電組件、集成電路、慣性導航等，是公司的傳統優勢領域，在國內軍品中保持著較高的配套比例。據公司公告，2023年公司圓滿完成了以“神舟十六號”、“神舟十七號”、“天舟六號”貨運飛船等空間站應用與發展為代表的多次重大航天型號保障任務。此外，公司利用在傳統領域的技術優勢，衍生出了無人系統裝備產品，主要包括無人機系統、精確制導武器等，具體研制生產由控股子公司航天飛鴻承擔。據公司公告，公司填補了國家復合翼領域型號裝備空白，在國內戰役、戰術級無人裝備領域處于領軍地位。2023 年公司中程多用途無人機系統以及小直徑制導彈藥獲得了國際業務訂單，國

19、際市場保持了良好發展態勢。表表1、公司主營業務分類公司主營業務分類 業務類別業務類別 細分產品和應用領域細分產品和應用領域 航天電子信息 測控通信 遙測遙控產品、衛星導航產品、星間激光通信產品等 機電組件 航天電連接器和專用繼電器等 集成電路 超大規模、大規模集成電路等 慣性導航 平臺式慣性導航、激光慣性導航、光纖慣性導航系列化的元器件及系統等 無人系統裝備 無人機系統“飛鴻”系列無人機等 精確制導系統 主要包括“飛騰”系列精確制導炸彈等 資料來源：航天電子 2023 年年報，時代民芯官網，航天科技九院九部公眾號，中國航天人才網，航空產業網，興業證券經濟與金融研究院整理 公司成立于 1986

20、年，原名為武漢電纜（集團）股份公司，是由武漢電線廠、武漢電線四廠、武漢長江電纜電氣成套工程公司共同發起以社會募集方式設立的股份有限公司，于 1995 年上市，證券簡稱為“武漢電纜”。1999 年中國運載火箭技術研究院（簡稱“科技一院”）通過受讓股權的方式成為公司第一大股東。2004 年科技一院將其持有的公司股份劃轉至科技九院，此后公司的控股股東變更為科技九院，實際控制人仍為中國航天科技集團。請閱讀最后評級說明和重要聲明 5/31 公司深度報告|航天電子 1999 年至 2009 年，上市公司通過資產置換、現金購買、非公開發行募集資金購買等方式先后置入北京建華電子儀器廠、上?？茖W儀器廠、桂林航天

21、電器公司、杭州電連接器廠、河南通達航天電器廠、北京光華無線電廠、重慶巴山儀器廠經營性資產及負債，逐步將存在同業競爭的資產、業務納入同一平臺，提高了產業集中度和專業化水平。公司于 2000 年更名為“火箭股份”，后于 2009 年更名為“航天電子”。2016 年，航天電子通過發行股份購買資產，將航天電工（100%股權）、航天時代光電（58.73%股權）、航天時代激光導航（50%股權）、航天時代慣性儀表科技（95.23%股權）、航天興達（100%股權）、航天中興（100%股權）、航天時代技改資產、北京興華經營性資產及負債、陜西航天導航設備有限公司經營性資產及負債、陜西蒼松機械廠慣性導航生產制造相關

22、經營性資產及負債置入上市公司，基本實現了科技九院企業類資產的整體上市。2018 年，公司與控股股東共同投資設立航天飛鴻，將研發、生產無人機系統的非法人單位無人機所進行法人實體化運作。2021 年子公司航天飛鴻實施股權激勵計劃。2022 年航天飛鴻引入國開制造業轉型基金等 8 名戰略投資者，戰略投資者股權穿透后包含中國航空發動機集團有限公司和保利國際控股有限公司，合計增資金額達到 38 億元。2023 年航天電子完成定向增發，募資金額為 41.36 億元，募投項目包括智能無人裝備產業、智能電子及衛星通信產品產業化、慣性導航系統裝備產業化三大類。2024 年公司完成航天電工 51%股權轉讓，其電線

23、電纜業務不再并表，標志著公司聚焦航天電子主業取得重大進展。請閱讀最后評級說明和重要聲明 6/31 公司深度報告|航天電子 圖圖1、公司歷史沿革公司歷史沿革 數據來源：公司歷年公告，航天電工官網，搜狐，興業證券經濟與金融研究院整理 公司控股股東為科技九院，持股比例為 17.78%，實際控制人為國資委，持股比例為 25.54%（截至 2024 年三季報）。圖圖2、公司股權結構公司股權結構 數據來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 1986武漢電線廠、武漢電線四廠、武漢長江電纜電氣成套工程公司共同發起武漢電纜（集團）股份公司1995武漢電纜上市1999中國運載火箭技術研究院（科技一院）通過

24、受讓股權的方式成為公司第一大股東注入測控技術研究所（704所）、210廠測控系統集成類資產，主營業務轉向火箭配套裝備及衛星應用設備為主的航天電子類研發生產2000更名為“火箭股份”2004航天電子技術研究院（科技九院）成立，上市公司股權劃歸為科技九院2007購買200廠、289廠、772所經營性資產并投資航天電子產業化項目2009更名為“航天電子”2013募集資金投資激光雷達、宇航高端集成電路等項目2016完成收購科技九院經營性企業類資產，并擬募集資產投入無人機、制導炸彈等項目2018將研發、生產無人機系統的非法人單位 無人機所法人實體化運作，與控股股東航天時代共通過設立航天飛鴻公司2021子

25、公司航天飛鴻實施股權激勵計劃，面向139人，占總員工人數的24%2022子公司航天飛鴻引入國開制造業轉型基金等8名戰略投資者，合計增資金額為38億元2023完成定向增發，對應發行價格為7.13元，募集資金總額41.36億元，募投項目包括無人系統產業化，智能電子和衛星產業化、慣性導航系統裝備產業化2024完成航天電工51%股權轉讓，公司當前持有49%股權，航天電工對應的電纜業務不再并表 請閱讀最后評級說明和重要聲明 7/31 公司深度報告|航天電子 公司各項主營業務主要由所屬子公司承擔。當前重要子公司主要有 15 家，其中 1家承擔無人系統裝備業務、5 家承擔慣性導航業務、4 家承擔測控通信業務

26、、5 家承擔元器件業務。表表2、重要子公司情況整理重要子公司情況整理 序號序號 子公司名稱子公司名稱 持股比例持股比例 來源來源 主營業務主營業務 1 航天時代飛鴻技術有限公司 52.95%九院九部 無人系統裝備 2 北京航天興華科技有限公司 100.00%北京興華機械廠（230 廠）慣性導航 3 陜西航天時代導航設備有限公司 100.00%中國航天電子技術研究院 7107 廠 慣性導航 4 北京航天時代激光導航技術有限責任公司 100.00%北京航天控制儀器研究所（九院 13 所）慣性導航 5 西安航天時代精密機電有限公司 100.00%西安航天精密機電研究所（九院 16 所）慣性導航 6

27、北京航天時代光電科技有限公司 58.73%北京航天時代慣性儀表研制中心（九院 13 所）慣性導航 7 上海航天電子有限公司 94.10%上?？茖W儀器廠（539 廠）測控通信 8 航天長征火箭技術有限公司 87.85%北京遙測技術研究所（九院 704 所）測控通信 9 北京航天光華電子技術有限公司 87.77%北京光華無線電廠（200 廠）測控通信 10 重慶航天火箭電子技術有限公司 100.00%重慶巴山儀器廠（289 廠）測控通信 11 北京時代民芯科技有限公司 100.00%-元器件 12 杭州航天電子技術有限公司 100.00%浙江省下屬的無線電修配廠（國營八二五廠）元器件 13 鄭州航

28、天電子技術有限公司 100.00%中國航天電子技術研究院 693 廠 元器件 14 北京航天時代微機電技術有限公司 100.00%-元器件 15 桂林航天電子有限公司 100.00%國營桂林電機廠（165 廠）元器件 資料來源：天眼查，中國航天人才網，興業證券經濟與金融研究院整理 公司體外仍有眾多優質資產。據 2023 年科技九院公眾號及航天電子 2023 年年報，2023 年科技九院資產總額為 835.8 億元，航天電子資產總額為 464.36 億元，以資產口徑計算科技九院資產證券化率為 55.56%；2023 年科技九院營收298.2 億元，航天電子營收 187.27 億元，以營收口徑計算

29、科技九院資產證券化率為 62.80%。據 2023 年科技九院公眾號及航天電子 2023 年年報，2023 年尚未裝入上市公司的科技九院資產對應凈利率為 5.51%，高于上市公司當年的凈利率3.16%。目前尚未裝入上市公司的資產包括北京航天控制儀器研究所（13 所）、西安航天精密機電研究所（16 所）、西安微電子技術研究所（771 所）、北京微電子技術研究所（772 所）和中國時代遠望科技有限公司等。隨著國企改革的持續推進，科技九院作為航天電子專業領域整體上市試點單位，資產證券化率有望持續提升。請閱讀最后評級說明和重要聲明 8/31 公司深度報告|航天電子 表表3、科技九院目前尚未置入上市公司

30、的科技九院目前尚未置入上市公司的研究所研究所資產資產 序號序號 單位名稱單位名稱 主營業務主營業務 1 1 北京航天控制儀器研究所（13 所）慣性導航研發 2 2 西安航天精密機電研究所（16 所）慣性導航和精密機械研發 3 3 西安微電子技術研究所（771 所）專用計算機研發生產 4 4 北京微電子技術研究所（772 所）超大規模、大規模集成電路研制 資料來源：航天電子 2023 年年報，航天電子人才網，北京微電子技術研究所官網，興業證券經濟與金融研究院整理 （二）公司經營情況 2024 年前三季度公司實現營收 92.34 億元，同比下降 28.74%；歸母凈利潤 5.62億元，同比增長 9

31、.57%。公司于 2024 年 8 月 2 日公告轉讓航天電工公司 51%股份，由于電線電纜業務在 8 月正式出表，且航天產品受用戶結算計劃調整影響，公司合并營收同比下降。2024 年前三季度歸母凈利潤同比增加主要系存在轉讓航天電工股權獲取的投資收益，剔除投資收益后公司 2024 年前三季度實現歸母凈利潤 2.92 億元，相較于 2023 年前三季度剔除投資收益后的歸母凈利潤下降42.86%。2019-2023 年間營收及歸母凈利潤復合增速分別達到 8.10%、3.47%。分產品看，公司軍品業務收入占比由 2019 年的 65.90%提升至 2024H1 的 74.51%，后續隨著航天電工對應

32、的電線電纜業務出表，公司軍品業務占比將繼續提升。圖圖3、2019-2024Q1-3 公司營業收入、凈利潤及增公司營業收入、凈利潤及增速速 圖圖4、2019-2024H1 公司營收拆分公司營收拆分 數據來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 近五年來公司毛利率約為 20%，凈利率約為 3%。2024 年前三季度由于存在轉讓航天電工獲取的投資收益，凈利率提升至 6.45%。分產品看，公司軍品業務毛利率在 20%以上，民品業務毛利率約為 10%，民品毛利率較低主要系電線電纜業務盈利水平較弱。后續隨著電線電纜業務的出表，民品業務盈利能力的提升

33、將顯著提高公司整體的利潤率。-40%-30%-20%-10%0%10%20%050100150200營業總收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收yoy（%）歸母yoy（%）0%20%40%60%80%100%201920202021202220232024H1軍品民品其他 請閱讀最后評級說明和重要聲明 9/31 公司深度報告|航天電子 圖圖5、2019-2024Q1-3 公司毛利率、凈利率公司毛利率、凈利率 圖圖6、2019-2024Q1-3 公司軍品和民品毛利率公司軍品和民品毛利率 數據來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 據公司公告

34、，2023 年航天電工實現營業收入 40.52 億元，占公司總營業收入的21.64%，虧損 1.97 億元，凈利潤率為-4.86%，顯著影響公司盈利水平。若剔除航天電工影響，2023 年公司剩余部分營收 146.75 億元，凈利潤 7.88 億元，凈利率達到 5.37%，較 2023 年實際凈利率提升 2.22pct。圖圖7、剔除航天電工后公司可達到軍工企業凈利率水平剔除航天電工后公司可達到軍工企業凈利率水平 數據來源：航天電子 2023 年年報，iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 公司聚焦于航天電子信息和無人信息裝備兩大戰略性高新產業，需要高質量研發人員及研發投入作支撐。2019 至

35、2023 年公司研發人員占比由 4.78%提升至7.04%，其中碩士以上學歷人員由 2021 年的 636 人提升至 2023 年的 906 人。2019 年至 2024 年前三季度，公司研發費用率由 3.98%提升至 5.96%。0%5%10%15%20%25%毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%軍品民品-6%-4%-2%0%2%4%6%2022年2023年公司整體電線電纜業務2023年剔除電線電纜業務后凈利率情況 請閱讀最后評級說明和重要聲明 10/31 公司深度報告|航天電子 圖圖8、2019-2023 公司研發人員公司研發人員及人員占比情況及人員占比情況 圖圖9、2019-20

36、24Q1-3 公司研發費用情況公司研發費用情況 數據來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 二、中小型無人機業務需求提升，無人裝備智能化起勢（一）中小型無人機需求提升 無人機自誕生以來就是高端武器裝備中的佼佼者，近年來幾場局部戰爭證明無人機已經成為現代作戰體系中的重要一環。無人機作為現代空襲作戰體系中的重要元素，打破了傳統空襲作戰樣式，可攜帶或搭載不同載荷，執行偵察監視、攻擊突防、通信中繼等多種任務，靈活穿插在空襲打擊作戰鏈路各環節，在現代戰場中展現了較好的應用前景和軍事潛力，將成為未來戰爭中的重要軍事力量，推動無人智能化戰爭形態發展

37、。表表4、局部戰爭中無人機的應用情況局部戰爭中無人機的應用情況 戰爭戰爭 時間（年）時間（年）偵察偵察 欺騙欺騙 干擾干擾 監視監視 中繼中繼 攻擊攻擊 越南戰爭 1955-1975 海灣戰爭 1990-1991 波黑戰爭 1992-1995 科索沃戰爭 1999 阿富汗戰爭 2001-2021 伊拉克戰爭 2003-2011 俄烏戰爭 2022 至今 反恐行動-資料來源：無人機作戰運用研究姜進晶等，俄烏沖突中無人機作戰運用情況及啟示張君彪等，興業證券經濟與金融研究院整理 按照空機重量、載荷能力、航程可將無人機區分為小型無人機、中型無人機和大型無人機，也可按照執行任務的不同等級區分為戰略無人機

38、和戰術無人機，戰術無人機主要用于支持地面部隊的戰術行動，具有較高的靈活性和快速響應能力。0%2%4%6%8%05001000150020192020202120222023研發人員數量(人）?？?人）本科(人）碩士(人）博士(人）人員占比(右軸）0%2%4%6%8%研發費用率研發投入占比 請閱讀最后評級說明和重要聲明 11/31 公司深度報告|航天電子 表表5、無人機的分類情況無人機的分類情況 類別類別 重量（重量（kgkg）作用作用 小/微型無人機 小于 100 情報、預警、偵察、蜂群攻擊 中型無人機 100-800 介于小型與大型之間 大型無人機 大于 800 執行戰場偵察、超視距預警、電

39、子戰、實施精確打擊 資料來源：中國軍網，北理工飛行器控制系統綜合實驗室公眾號，中無人機招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 巡飛彈是一種配備戰斗部的自主制導無人機。相較于傳統的導彈，巡飛彈有以下幾點優勢：1）可以長時間監視敵方的動向，為后續的打擊行動提供精確的情報支持；2）有效應對動態目標；3）成本更低，適合大規模生產和使用。以俄烏戰場為例，中小型無人機和巡飛彈使用頻率逐漸提升，實戰效果優異。俄烏雙方都力求通過低成本的中小型無人機消耗敵方武器，以小搏大打經濟消耗戰。俄烏雙方的巡飛彈主要用于攻擊對方有生力量、武器裝備和工事等目標，據澎湃新聞報道，美國向烏克蘭提供了“彈簧刀 300”、“彈簧刀

40、 600”和“鳳凰幽靈”巡飛彈，俄羅斯則主要使用本國研制的 KUB-BLA 巡飛彈和“柳葉刀”系列巡飛彈。2022 年 5 月烏軍使用彈簧刀巡飛彈攻擊了多輛俄軍 T-72B3 主戰坦克，當月俄軍使用 KUB-BLA 巡飛彈打擊了烏克蘭的 M777 榴彈炮陣地。圖圖10、“彈簧刀彈簧刀”300 巡飛彈巡飛彈操作作戰場景操作作戰場景 圖圖11、彈簧刀彈簧刀 600 巡飛彈巡飛彈 數據來源：航天彩虹公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：中國指揮與控制學會公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 美國作為第一個在戰場環境中使用軍用無人機的國家，其多型軍用無人機已在真實的戰場環境中得到檢驗，美軍無

41、人機使用經驗與生產水平仍穩居世界前列，探究美軍無人機使用現狀，對于分析我國軍用無人機的發展方向具有一定的參考意義。據汪浩洋美軍無人機發展現狀及趨勢，從現役數量來看，2020 年美軍服役的無人機以中小型戰術無人機為主。美軍率先提出“低成本無人機集群作戰”概念，請閱讀最后評級說明和重要聲明 12/31 公司深度報告|航天電子 該概念思路重點為集群應用，密切配合有人系統實施作戰。在該概念驅動下，美軍選擇中小型無人機作為編隊主力，在尚未計算彈簧刀巡飛彈等不可收回無人機數量的前提下，其中小型無人機數量占比達到 96.21%。表表6、美軍無人機分類及典型無人機參數美軍無人機分類及典型無人機參數 機型機型

42、在役數量在役數量（架）（架）占比占比 分類分類 凈重（凈重（kgkg）續航時間續航時間（h h）巡航速度巡航速度（km/hkm/h）RQ-11 大烏鴉 7362 68.86%小型 1.9 1.5 96 RQ12A-黃蜂 990 9.26%小型 0.43 1.5 65 RQ-20 美洲獅 1137 10.64%小型 5.6 2 83 RQ-6A 警衛 306 2.86%小型 8.39 2 130 RQ-7 影子 491 4.59%小型 84 7 130 MQ-1C 灰鷹 246 2.30%大型 1633 36 280 MQ-9 收割者 126 1.18%大型 2223 15 460 RQ-4 全

43、球鷹 33 0.31%大型 6781 42 635 資料來源：美軍無人機發展現狀及趨勢汪浩洋等，中無人機招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 從中小型無人機（含巡飛彈）采購預算金額占美軍全部無人機采購預算金額的比例看，中小型無人機（含巡飛彈）需求提升。按照中無人機招股說明書的分類方法，我們將質量在 800kg 以上的無人機計為大型無人機，800kg 以下的無人機計為中小型無人機。我們統計了 2019 財年到 2025 財年美國國防授權法案（NDAA,National Defense Authorization Act）中披露的美軍無人機采購的型號及對應金額。盡管美軍歷年無人機采購預算金額有

44、一定波動，但俄烏沖突（2022年 2 月 24 日）后中小型無人機“（含巡飛彈）采購預算金額占全部無人機采購預算金額的比例有所提升。2019-2025 財年中小型無人機采購預算金額所占比例分別為 22.77%/19.65%/31.83%/35.35%/19.37%/29.71%/51.40%。圖圖12、FY2019-FY2025 美軍采購無人機美軍采購無人機“（含巡飛“（含巡飛彈）彈）金額金額變動圖變動圖（單位：億（單位：億美美元）元）圖圖13、FY2019-FY2025 美軍采購無人機美軍采購無人機“（含巡飛“（含巡飛彈）彈）比例比例變動圖變動圖 數據來源：NDAA 報告，興業證券經濟與金融

45、研究院整理 數據來源：NDAA 報告，興業證券經濟與金融研究院整理 注：占比以金額計 0510152025FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025大型中小型（含巡飛彈）0%20%40%60%80%100%FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025大型中小型（含巡飛彈）請閱讀最后評級說明和重要聲明 13/31 公司深度報告|航天電子 （二）公司定位于中小型無人機研制 科技九院自“十五”計劃時便高度重視無人機系統發展帶來的市場空間和對公司內相關專業的直接帶動作用。航天電子于 2005 年成立無人機項目辦公室，依托

46、自身優勢資源開展無人機系統研發，確定發展中近程戰役戰術級無人機系統的產業定位。2007 年公司利用募集資金投資建設無人機產業化項目，2010 年調整組建無人機系統工程事業部，并于 2011 年更名為無人機系統工程研究所“（“無人機所”）。2018 年航天電子與控股股東共同投資設立航天時代飛鴻技術有限公司（“航天飛鴻”），將無人機所進行法人實體化運作。2022 年，公司以航天飛騰（主要產品為精確制導武器）股權等對航天飛鴻增資，繼續加強公司內部的無人系統內部資源整合，并于當年引入國開制造業轉型升級基金等 8 名戰略投資者。圖圖14、公司公司無人機業務發展過程無人機業務發展過程 數據來源：公司公告，

47、興業證券經濟與金融研究院整理 相比于航天彩虹與中無人機，航天飛鴻無人機業務更加聚焦于中小型。據南洋科技重組報告書（草案），2017 年南洋科技重組為航天彩虹時，航天科技集團明確承諾：航天彩虹專注于中大型無人機業務，而航天飛鴻則聚焦于中小型無人機業務。據中無人機 2023 年年報，中無人機主要專注于大型固定翼長航時無人機產品。請閱讀最后評級說明和重要聲明 14/31 公司深度報告|航天電子 表表7、航天彩虹、中無人機主航天彩虹、中無人機主要要產品參數產品參數 生產商生產商 型號型號 機長機長（mm）翼展翼展（mm）最大速度最大速度（km/hkm/h）續航時續航時間（間（h h）作戰半徑作戰半徑（

48、kmkm）載重載重（kgkg）航天彩虹 CH-3 5.5 8 256 13.5 1200 180 CH-4 10 18 250 35 1750 345 CH-5 11 21 480 35 5000 1000 CH-6 15.8 20.5 700 20 6000 2000 CH-7 10 21.95 610.5 16 5400 8000 中無人機 翼龍-1 9 14 280 20 2000 200 翼龍-2 11 20.5 370 20 480 翼龍-3 12.2 24 40+5000 2300 資料來源：ChinaDenfence，航天彩虹公眾號，兵工科技公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理

49、（三）公司中小型無人機譜系完整、配套全面 據澎湃新聞專訪飛鴻系列無人機總指揮陳建國，航天飛鴻產品譜系完整，布局與性能已達到國內領先、國際先進水準?！帮w鴻”系列無人機已形成了“遠中近結合”，“高低速互補”，“固定翼旋翼兼具”，從 300 克至 8 噸級超近程、近程、中遠程、巡飛作戰四大系列 30 余型產品，其中明星產品包括 FH-901、FH-902、FH-92A、FH-95、FH-97、FH-97A 等。圖圖15、FH-901 巡飛彈巡飛彈 圖圖16、FH-97A 忠誠僚機系統忠誠僚機系統 數據來源：環球時報，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：中國航天電子研究院公眾號，興業證券經濟與金融

50、研究院整理 表表8、航天飛鴻無人機產品性能航天飛鴻無人機產品性能 型號型號 最大起飛重量最大起飛重量（kgkg）最大載彈（最大載彈（kgkg）巡航速度巡航速度（km/hkm/h）沖刺速度沖刺速度（km/hkm/h）續航時間續航時間（mimmim）最大作戰半徑最大作戰半徑（kmkm）FH901 9.5 2.5 100 288 60 15 FH902 3.7 0.65 80-90 15 FH-92A 380 120-150 180 600 250 FH-95 1000 250/1440 FH-97 12 枚 FH-901 300+360+1000 FH-97A 尚未披露 1000 資料來源：兵工科

51、技快訊，China Defense，air-force technology，航天科技九院九部公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 請閱讀最后評級說明和重要聲明 15/31 公司深度報告|航天電子 公司不僅有各型無人機產品，還有較為完備的機載彈藥產品?！帮w騰”系列精確制導彈藥是航天飛騰研制的先進彈藥系統，包含 FT-1 到 FT-12 等多種型號，重量覆蓋 50kg 到 700kg，采用 GPS/北斗、激光末制導、慣性制導等復合制導技術，最高精度可達 3 米。據 2023 年公司年報，“飛騰”系列精確制導產品是航天科技集團唯一總體單位，“飛騰”系列產品具有小型化、高精度等優勢并已具備一定的國際

52、知名度。圖圖17、FT-1 基本型精確制導炸彈基本型精確制導炸彈 圖圖18、FT-6 末端制導型炸彈末端制導型炸彈 數據來源：中國經濟網，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：中國經濟網，興業證券經濟與金融研究院整理 第十五屆珠海航展上，航天飛鴻展示的“鴻柵”無人自主任務管理系統、FF600T發動機及 FH-97A 所搭載的先進光電吊艙等均彰顯出公司全產業鏈布局的全流程自主可控能力。圖圖19、科技九院生產的光電吊艙科技九院生產的光電吊艙 圖圖20、“飛鴻飛鴻”系列發動機系列發動機 數據來源：中國航天電子技術研究院公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：中國航天電子技術研究院公眾號，興

53、業證券經濟與金融研究院整理 （四）公司“鴻柵”系統構建智能無人體系 據中國航天電子技術研究院公眾號，航天飛鴻于2024 年 11 月正式發布了“鴻柵”無人自主任務管理系統。該系統針對當前和未來無人裝備管控需求，采用了開放架構設計，能夠靈活接入各類無人裝備，實現統一的信息融合、任務規劃和臨機 請閱讀最后評級說明和重要聲明 16/31 公司深度報告|航天電子 決策。系統的核心優勢在于其強大的數據處理能力和智能決策支持，能夠為操作人員提供實時、準確的任務執行建議和風險評估?；凇盎?模塊（模型）+應用”的開發模式，該系統可以快速裁剪構建不同層級、不同功能的管理 APP，不僅提高了系統的適應性和靈活

54、性，也大大縮短了開發周期，降低了維護成本。以“鴻柵”系統為核心，公司已經形成了智能情報處理、數字等效驗證、無人裝備智能增量組件、智能通信網關等系列智能無人體系核心產品生態。據科技九院九部公眾號，航天飛鴻在珠海金灣機場室外展區建立控制大廳，與 2600 公里外內蒙古達茂旗 091 基地聯動，實時互聯、指揮控制 091 基地的 FH-95 裝備集群完成了籌劃布勢、協同行動、偵察監視、要點打擊、毀傷評估等一系列動作。圖圖21、“鴻柵鴻柵”無人自主任務管理系統無人自主任務管理系統無人作戰無人作戰預案評估分析評估界面預案評估分析評估界面 數據來源：航天科技九院九部公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 “

55、鴻柵”無人自主任務管理系統與美國新興國防科技企業 Anduril 的 Lattice for Command&Control 產品具備一定相似性。Lattice 智能化操作系統是用于控制邊境或基地監視設備的軟件，隨著美國防部對 JADC2 能力需求的不斷增加，Anduril逐步將 Lattice 操作系統發展為一個能夠連接戰場所有系統的智能化操作系統，并在此基礎上發展出了 Lattice for Command&Control、Lattice for Mission Autonomy 和 Lattice Mesh 產品。其中，Lattice for Command&Control 聚焦于提升全

56、域作戰中的決策速度，通過整合多源傳感器數據與 AI 決策支持，優化“數據決策行動”的全局指揮流程，與“鴻柵”系統的“信息融合、任務規劃和臨機決策”的功能模塊目標基本一致。請閱讀最后評級說明和重要聲明 17/31 公司深度報告|航天電子 表表9、Lattice 平臺介紹平臺介紹 名稱名稱 簡介簡介 核心核心功能功能 使用場景使用場景 Lattice“for“command“&“control 一種面向聯合全域指揮控制（JADC2）的開放式操作系統，通過實時數據整合和自動化決策加速復雜任務的執行鏈。實時戰場感知：實時戰場感知：融合數千傳感器效據，生成統一的動態作戰圖。智能決策支持：智能決策支持：利

57、用深度學習模型提供關鍵決策建議?？缬蛑笓]控制：跨域指揮控制：秒級協調海陸空多域有人/無人裝備。-戰略級軍事行動-跨分布式區域的聯合作戰-對抗性通信環境中的任務協調 Lattice for“Mission“Autonomy 與硬件無關的端到端自主任務平臺，支持人類指揮多樣化機器人團隊在復雜環境中協同執行任務，覆蓋規劃、執行、學習全周期。開放架構：開放架構：兼容不同廠商的機器人和載荷。多域協同：多域協同：協調空/陸/海自主載具實現動態目標。動態規劃與學習：動態規劃與學習：實時響應戰場變化，并通過數據分析迭代優化。-高危環境偵察（如 ISR、反恐）-低成本無人集群作戰-深海/太空等復雜領域探索 La

58、ttice“Mesh 去中心化智能通信網絡，在低帶寬或對抗性環境中安全分發數據，支持全域作戰系統和自主任務平臺的實時互聯。彈性網絡架構：彈性網絡架構：無單點故障的分布 式通信模型。異枸數據標準化：異枸數據標準化：實時翻譯不同平臺的數據語言。智能路由優先級：智能路由優先級：動態選擇最優數據傳輸路徑。-偏遠/斷網戰區的通信保障-跨密級數據的安全傳輸（如機密情報共享）-戰術邊緣的計算與傳感器資源共享 數據來源：Anduril 官網，興業證券經濟與金融研究院整理 公司以“鴻柵”平臺為抓手打造“無人系統生態聯盟”，推動多廠家、多平臺無人裝備智能互聯。據中國航天電子技術研究院公眾號，航天飛鴻倡議組建“無人

59、系統智能管控生態聯盟”，推動無人系統智能互聯，體系化運用能力生成。2024 年 11 月 12 日，在珠海航展舉辦的“鴻柵”發布會現場，無人機、無人車、無人船等無人平臺廠家以及人工智能、大數據、網絡通信等國內頭部行業代表圍繞應用需求、技術創新、產業落地等方面電子簽署了聯盟倡議書。與此同時，美國也在加快無人生態系統建設速度。據 Anduril 官網，2024年 12 月 10 日，公司正式發布 Lattice SDK“（軟件工具包）并啟動 Lattice 合作伙伴計劃，兩者旨在幫助合作伙伴在 Lattice 系統上部署去中心化應用程序，通過提供數據模型定義、API 接口綁定、代碼示例等，顯著降低

60、開發門檻，使第三方解決方案能夠無縫融入 Lattice 生態系統。圖圖22、“鴻柵鴻柵”發布會”發布會 圖圖23、Lattice SDK 官網圖示官網圖示 數據來源：中國航天電子技術研究院公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：Anduril 官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請閱讀最后評級說明和重要聲明 18/31 公司深度報告|航天電子 （五）公司無人機系統軍貿業務潛力可期 飛鴻系列無人機已受到國際客戶的認可。據澎湃新聞專訪飛鴻系列總設計師，“飛鴻”多型產品遠銷 10 多個國家，為友好國家的裝備建設發展貢獻了力量。塞爾維亞總統武契奇表示，FH-92A 為塞爾維亞軍隊提供了新的能力

61、。據航空產業網，FH-95 型無人機于 2021 年獲得塞爾維亞出口合同。航天飛鴻 2023 年引入戰略投資者“新格局投資基金”，管理合伙人之一為我國十大軍貿公司之一的保利國際，增資后保利國際持有航天飛鴻的股權比例為 0.67%。據公司 2023 年年報，公司“中程多用途無人機系統以及小直徑制導彈藥獲得了國際業務訂單，國際市場保持了良好發展態勢”。（六）無人系統業務布局新產能，盈利能力強 為避免公司 2022 年無人系統業務內部整合帶來的財務數據口徑不一影響，我們將 2022 年之前航天飛騰財務數據并入航天飛鴻計算，還原公司無人系統業務的總體財務情況。從營收角度看，無人系統業務營收由 2019

62、 年的 7.63 億元上升至2023 年的 11.02 億元，呈穩健上升態勢，未來隨著募投項目“延慶無人機裝備產業基地一期建設項目”建設完畢，無人系統產能將得到進一步提升。從盈利角度看，2021 年航天飛鴻營業利潤率為 8.09%，高于主營業務為測控通信的兄弟單位航天長征（5.00%）和上海航天電子（6.54%）。圖圖24、2019-2023 年航天飛鴻年航天飛鴻營收及凈利潤營收及凈利潤情況情況 圖圖25、2019-2021 年航天飛鴻與航天長征、上海年航天飛鴻與航天長征、上海航天電子營業利潤率對比航天電子營業利潤率對比 數據來源：公司歷年年報，興業證券經濟與金融研究院整理 注：2022 年航

63、天飛鴻數據未披露 數據來源：公司歷年年報，興業證券經濟與金融研究院整理 三、軍隊智能化趨勢下，公司航天電子信息業務有望全面受益 公司航天電子信息業務中的慣性制導，測控通信，集成電路等是軍隊智能化的重要落腳點。據中國軍網淺析機械化、信息化、智能化基本內涵一文，智能化02468101220192020202120222023營業收入（億元）凈利潤（億元）0%2%4%6%8%10%12%201920202021航天飛鴻航天長征上海航天電子 請閱讀最后評級說明和重要聲明 19/31 公司深度報告|航天電子 是以人工智能技術為核心，全面優化和提升火力、機動力、防護力和信息力等戰斗力諸要素。軍隊智能化對軍

64、事裝備的影響主要體現在兩個方面，一是“智能力”將成為決定未來作戰勝負的主導因素，通過對時空的精準定位，使作戰效能成倍提升；二是智能無人裝備將成為未來作戰的主體主戰裝備，人機協同下的集群自主作戰將成為未來作戰的重要攻擊樣式。（一）慣性制導：公司傳統強項，市場占有率高 慣性導航（Inertial Navigation）是 20 世紀中期發展起來的完全自主式導航技術，涉及精密機械、計算機技術、微電子、光學、自動控制、材料等多種學科和領域的綜合技術。從原理上來說，慣性導航系統利用慣性測量組件（加速度計、陀螺儀）來測量運載體本身的加速度，經過積分和運算得到速度和位置，從而達到對運載體導航定位目的，通常由

65、慣性測量組件、計算機、控制顯示器等組成。慣性導航具有不依賴外界信息、不向外界輻射能量、不受干擾、隱蔽性好的特點，且慣導系統能連續地提供載體的全部導航、制導參數（位置、線速度、角速度、姿態角），故廣泛應用于航天、航空、航海領域，特別是軍事方面。據美國 2025財年國防預算報告，美軍 2025 財年計劃采購的主要導彈型號中，絕大部分都采用了慣性導航作為制導方式之一。表表10、美國美國 2025 財年披露采購導彈財年披露采購導彈主要型號主要型號制導方式及金額整理制導方式及金額整理 名稱名稱 導彈類型導彈類型 制導方式制導方式 20252025 數量數量 （枚枚）20252025 金額金額 （億美元）

66、（億美元）Precision“Strike“Missile“(PrSM)戰術導彈 GPS 和慣性制導 230 6.77 Joint“Air-to-Surface“Standoff“Missile“(JASSM)戰術導彈 慣性制導、GPS 和紅外成像制導性制導 550 10.09 Advanced“Medium“Range“Air-to-Air“Missile“(AMRAAM)戰術導彈 慣性制導、中段更新和雷達制導 723 8.10 Tomahawk 戰術導彈 慣性制導、地形匹配導航和 GPS 22 7.65 Standard“Missile-6“(SM-6)戰術導彈 慣性制導、GPS 和主動雷

67、達制導 125 12.24 Long“Range“Anti-Ship“Missile“(LRASM)戰術導彈 慣性制導、GPS 和紅外成像制導 205 6.97 Guided“Multiple“Launch“Rocket“System“(GMLRS)戰術導彈 慣性導航、GPS 制導-12.42 Joint“Air-to-Ground“Missile“(JAGM)戰術導彈 半主動激光、毫米波雷達和非制冷紅外成像制導 205 1.48 Trident“II“Missile“Mods 戰略導彈 慣性制導-25.00 Long“Range“Standoff“Weapon“(LRSO)戰術導彈-8.00

68、 Intercontinental“Ballistic“Missile（洲際彈道導彈）戰略導彈 慣性制導-37.00 資料來源：“美國 2025 財年國防預算，北約組織關于 PrSM 的文件，wikipekia，Armyrecognition，MDAA，興業證券經濟與金融研究院整理 請閱讀最后評級說明和重要聲明 20/31 公司深度報告|航天電子 美軍導彈采購需求呈上升趨勢。據 OUSD（Office of the Under Secretary of Defense，國防部副部長辦公室），2025 財年美軍預計采購戰術導彈 160 億美元，2015 年-2025 年 CAGR 13.78%；

69、預計采購戰略導彈 72 億美元，2015-2025 年CAGR 14.25%。從占比上看，戰術導彈/戰略導彈采購金額占國防預算總額的比例由 2015 年的 0.89%/0.38%提升至 1.88%/0.85%。圖圖26、2010-2025 年美軍導彈采購預算情況（單年美軍導彈采購預算情況（單位：億美元）位：億美元）圖圖27、2010-2025 年美軍導彈采購占國防預算情年美軍導彈采購占國防預算情況況 數據來源：OUSD，興業證券經濟與金融研究院整理 數據來源：OUSD，興業證券經濟與金融研究院整理 慣導作為核心通用技術，在導彈價值量中占比較高。根據 2022 年理工導航招股說明書，制導系統約占

70、我國各類導彈成本的 40%，其中預計慣性導航在制導系統中的成本比例約為 50%，則慣導系統占到導彈總成本的 20%。據國防部 2017 年披露的新時代的中國國防白皮書，2017 年我國國防開支中 41.10%為裝備費用。我們假設我國 2024 年國防預算中裝備費用占比仍為 41.10%，其中導彈采辦經費占比為 15%，計算得到 2024 年我國導彈采辦經費約為 1026.81 億元，其中導彈慣導市場空間約為 205.36 億元。表表11、2024 年彈用慣導系統市場空間測算年彈用慣導系統市場空間測算 項目項目 數據數據 我國國防預算（億元）16655.40 假設裝備采買占比 41.10%我國裝

71、備采辦費用（億元）6845.37 導彈采買占比假設 15.00%我國導彈采辦費用（億元）1026.81 制導系統占比 40.00%慣導系統在制導系統中占比 50.00%彈用慣導市場空間（億元）彈用慣導市場空間（億元）205.36 資料來源：理工導航招股說明書，新時代的中國國防，興業證券經濟與金融研究院整理和測算 0501001502002503002010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025戰術導彈戰略導彈0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%20102011201220132014201520162

72、01720182019202020212022202320242025戰術導彈戰略導彈 請閱讀最后評級說明和重要聲明 21/31 公司深度報告|航天電子 根據航天電子 2023 年年報，慣性導航為公司傳統優勢領域。2016 年北京興華機械廠（230 廠）、陜西蒼松機械廠（7171 廠）、陜西航天導航設備有限公司（7107廠）及 13 所下屬的三家公司（北京航天時代光電科技有限公司、北京航天時代激光導航技術有限責任公司、北京航天時代慣性儀表科技有限公司）的資產通過重組進入上市公司航天電子。當前航天電子具備平臺式慣性導航、激光慣性導航、光纖慣性導航系列化的元器件及系統的生產能力，配套產品包括長征五

73、號 B 火箭、北斗三號衛星等。據中國航天人才網，北京航天時代光電科技有限公司作為國內最早、航天科技集團內唯一同時具備光纖陀螺和激光陀螺全產業鏈研制生產能力的國有控股企業，率先突破了光學陀螺及慣性導航系統關鍵技術，建立了國內領先的自主可控全數字閉環的激光陀螺、光纖陀螺規?；a線。據 2015 年公司發布的資產評估報告，其慣性導航業務相關子公司在 2014 年的營業收入分別為：北京興華機械廠 4.21 億元、北京航天時代光電科技有限公司 3.73億元、陜西航天導航設備有限公司 4.53 億元、北京航天時代激光導航有限公司2.83 億元、陜西蒼松機械廠 3.13 億元。據公司 2023 年年報，北

74、京航天時代光電科技有限公司 2023 年實現營收 9.77 億元、北京航天時代激光導航有限公司實現營收 10.41 億元。兩家慣導業務子公司 2014-2023 年營收復合增速分別達到11.30%、15.58%，凈利潤復合增速分別達到 16.31%、16.94%。表表12、2014 年及年及 2023 年慣導業務子公司營收年慣導業務子公司營收及凈利潤及凈利潤情況情況 公司名稱公司名稱 營業收入（億元）營業收入（億元）凈利潤凈利潤（億元）（億元）20232023 年年 20142014 年年 20142014 年年 20232023 年年 復合增速復合增速 20142014 年年 2023202

75、3 年年 復合增速復合增速 北京航天興華科技有限公司 北京興華機械廠 4.21 0.12 北京航天時代慣性儀表有限公司 北京航天時代光電科技有限公司 北京航天時代光電科技有限公司 3.73 9.77 11.30%0.19 0.74 16.31%陜西航天導航設備有限公司 陜西航天導航設備有限公司 4.53 0.17 北京航天時代激光導航有限公司 北京航天時代激光導航有限公司 2.83 10.41 15.58%0.22 0.90 16.94%陜西蒼松機械有限公司 陜西蒼松機械廠 3.13 0.26 數據來源：各子公司資產評估報告，航天電子 2023 年年報，興業證券經濟與金融研究院整理 （二）測控

76、通信：新舊業務共同發力，星彈結合走向智能化 公司測控通信業務既有傳統的遙測遙控產品和衛星導航產品，也有以此為基礎拓展出的星間激光通信等新興產品。請閱讀最后評級說明和重要聲明 22/31 公司深度報告|航天電子 1.星間激光通信 衛星星間激光通信鏈路技術是一種利用激光作為載體在空間進行信息傳輸的技術，它具有高吞吐率、高傳輸帶寬、高安全性等特性，是未來空間通信的重要發展方向。根據侯霞“衛星激光通信技術發展現狀與趨勢分析，激光星間鏈路已經成為低軌衛星星座的核心傳輸鏈路方式之一。據常呈武衛星互聯網星間激光通信鏈路傳輸與路由交換技術，美國國防部正在建設的國防太空架構“傳輸層”衛星 搭載了先進的激光通信載

77、荷，國防太空架構采用一體化多層體系架構，為全球范圍內作戰平臺提供可靠、彈性、低延遲的軍事數據和通信連接。表表13、國內外星間激光通信鏈路發展情況國內外星間激光通信鏈路發展情況 地區地區 時間時間 通信終端通信終端 研究機構研究機構 鏈路類型鏈路類型 通信波長通信波長（nmnm）通信速率通信速率（bitbits s）調制格式調制格式 歐洲 2001 SILEX ESA LEO-GEO 847 50M IM/DD 2008 LCTSX DLR LEO-LEO 1064 5.6G BPSK 2016 EDRS-A ESA GEO-GEO 1064 1.8G BPSK 2019 EDRS-C ESA

78、GEO-GEO 1064 1.8G BPSK 美國 2000 OCD-1 JPL LEO-GND 844 500M IM/DD 2000 OCD-2 NASA LEO-GND 1550 2.5G IM/DD 2013 LLCD NASA,“MIT,“JPL Lunar-GND,“GND-Lunar 1550“(down),“1558“(up)622M“(down),“20M“(up)PPM 2018 OSCD-B NASA LEO-GND 1064 100M IM/DD 2021 LCRD NASA,MIT,JPL GEO-GND 1550 2.88G DPSK 2022 TBIRD NASA

79、,MIT LEO-GND 1550 100G“(down),5k“(up)PM-QPSK/PPM 日本 2005 OICETS JAXA SSO-GND 847 49.372M,“2.048M PPM 2014 SOTA NICT LEO-GND,“GND-LEO 980/1550 10M“(down),“1M“(up)OOK 2020 JDRS JAXA GEO-LEO 1540“(reverse)，“1560“(forward)1.8G“(reverse),50M“(forward)RZ-DPSK/IM/DD 中國 2011 HY-2 HIT LEO-GND 1550 504M IM/DD

80、 2016 Mozi SIOM LEO-GND 1550 5.12G“(down),20M“(up)DPSK/PPM 2016 TG-2 WHU LEO-GND 1550 1.6G IM/DD 2017 Shijian-13 HIT GEO-GND 1550 5G IM/DD 2018 BD-3 SIOM/504/704 MEO-MEO,“IGSO-IGSO 1550 1G BPSK 2019 Shijian-20 504 GEO-GND 1550 10G QPSK 2020 Xingyun-2 LaserFleet LEO-LEO 1550 100M 2021 DMT-SIOM LEO-LE

81、O 1550 10G OOK 請閱讀最后評級說明和重要聲明 23/31 公司深度報告|航天電子 2023 Jilin-1 CGS LEO-GND 1550 10G OOK 2024 Jilin-1 CGS LEO-LEO 1550 100G 資料來源：衛星激光通信技術發展現狀與趨勢分析侯霞等，興業證券經濟與金融研究院整理 激光通信終端為實現星間激光通信的核心部件。作為光機電綜合系統，激光通信終端集成了光學、跟瞄和通信三個基礎分系統，并且配有熱控、配電等模塊。其中，通信分系統主要實現電學信號和激光載波的轉換。根據公司 2023 年年報，公司型譜化激光通信終端已全面配套用戶裝備星，公司在該業務領域

82、的優勢地位得到進一步鞏固。圖圖28、不同通信鏈路類型的衛星通信系統架構不同通信鏈路類型的衛星通信系統架構 圖圖29、當前的激光通信終端設計當前的激光通信終端設計 數 據 來 源：Overview of Space-Based Laser Communication Missions and Payloads:Insights from the Autonomous Laser Inter-SatelliteOthman 等，興業證券經濟與金融研究院整理 數 據 來 源：Overview of Space-Based Laser Communication Missions and Payloa

83、ds:Insights from the Autonomous Laser Inter-SatelliteOthman 等，興業證券經濟與金融研究院整理 星鏈已部署激光通信終端載荷。據常呈武衛星互聯網星間激光通信鏈路傳輸與路由交換技術，星鏈系統最早部署帶有激光通信功能的衛星是在 2020 年左右。1.5 版本星鏈衛星裝載 4 臺激光通信終端，可以同時與同一軌道面、相鄰軌道面的4顆衛星建立星間激光通信鏈路，該星座的星間激光通信速率已超過100 Mbit/s。據Starlink-2024-Progress-Report，星鏈的激光通信系統每天為客戶傳輸超過42PB 的數據，相當于 4200 萬 G

84、B，峰值吞吐量達到 5.6Tbps?！癎W 星座”計劃已確定采用激光通信技術。據國新咨詢國內低軌衛星互聯網 發展現狀、問題及挑戰一文，“GW 星座”為中國星網主導的低軌衛星互聯網星座項目，采取“一步到位”的技術路線，規劃衛星基本對標星鏈 V2.0 Mini，采用激光通信技術，GW 星座共申報 12992 顆衛星。請閱讀最后評級說明和重要聲明 24/31 公司深度報告|航天電子 表表14、“GW 星座”預計發射衛星數量情況星座”預計發射衛星數量情況 星座星座 子星座子星座 軌道高度軌道高度（kmkm）軌道傾角軌道傾角（）（）軌道面軌道面 （個）（個）單軌星數單軌星數 （顆）（顆）衛星數量衛星數量

85、（顆）（顆）GW-A59 1 590 85 16 30 480 2 600 50 40 50 2000 3 508 55 60 60 3600 GW-2 1 1145 30 48 36 1728 2 1145 40 48 36 1728 3 1145 50 48 36 1728 4 1145 60 48 36 1728 合計 -12992 資料來源：wikipedia，興業證券經濟與金融研究院整理 激光通信終端價值量較高。據深圳市衛星物聯網產業協會公眾號，2020年Mynaric向約克系統空間公司提供的激光通信終端單價為 43.66 萬美元、SA Photonics 向約克系統空間公司提供的激

86、光通信終端單價為 51.72 萬美元、Tesat 向洛克希德馬丁公司提供的激光通信終端單價為 58.74 萬美元，平均價格為 51.37 萬美元/臺。航天電子在激光通信領域積累深厚，成果斐然，曾為北斗三號提供激光通信終端。目前國內參與星間激光通信的企業以航天科工/航天科技旗下的科研院所為主，據科技九院公眾號，704 所劉斌團隊自 2020 年開始進行全球星座的星間鏈路組網路由技術研究，2021 年研制的微小衛星激光通信終端在珠海航展展出。表表15、國內星間激光通信的主要參與者國內星間激光通信的主要參與者 背景背景 單位單位 主要應用主要應用 航天科技 航天科技集團九院 704 所 北斗三號 航

87、天科技集團八院 802 所“羲和號”衛星 航天科技集團五院西安分院“實踐二十號”衛星 航天科技集團五院 502 所-航天科工 航天科工二院 25 所 虹云工程 航天科工集團航天行云公司“行云二號”衛星 中國科學院 長光衛星“吉林一號”平臺 02A01 星和02A02 星 私有企業 極光星通 極光星座 01 星和 02 星 資料來源：航天科技集團官網，中國科學院文獻情報中心，中國空間技術研究院官網，國有資產監督委員會官網，中華人民共和國中央人民政府網，國家航天局官網，深圳市衛星物聯網產業協會，興業證券經濟與金融研究院整理 請閱讀最后評級說明和重要聲明 25/31 公司深度報告|航天電子 圖圖30

88、、科技科技九院九院微小衛星激光通信終端微小衛星激光通信終端在在 2021 年珠海航展展出年珠海航展展出 數據來源：深圳市衛星物聯網產業協會公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理 2.傳統測控業務 公司的傳統測控業務主要包括遙測遙控產品和衛星導航產品：1）遙測遙控產品以遙測專業技術發展為基礎，不斷向多目標綜合測量、多功能通用遙測和測控終端、高精度 GPS 轉發外測系統、機載統一測控系統、通用遙測系統、綜合測控系統等領域延伸；2）衛星導航產品主要包括導航終端、自主導航設備、導航芯片等，主要應用于國防軍用領域和汽車導航等民用領域?；鸺鳛樾l星的載體，發射量隨著衛星需求上行而快速增加，帶動公司遙測遙控業

89、務快速增長。國務院新聞辦“2021 中國的航天白皮書明確指出“中國始終把發展航天事業作為國家整體發展戰略的重要組成部分”，我國將積極引導各方力量有序參與航天發展，科學統籌部署航天活動，提升航天發展的質量效益和整體效能。2010 年到 2023 年全球火箭發射任務數量復合增長率為 8.86%，我國火箭發射任務數量復合增長率達到 12.20%。請閱讀最后評級說明和重要聲明 26/31 公司深度報告|航天電子 圖圖31、2010-2023 年全世界火箭發射任務數量情況年全世界火箭發射任務數量情況（單位：次）（單位：次）數據來源：2023 年世界航天發射活動總結劉潔等，興業證券經濟與金融研究院整理 公

90、司傳統測控業務主要由上海航天、航天長征、航天光華和航天火箭四家子公司承擔。據公司 2014 年及 2023 年年報，上海航天 2014 年實現營業收入 7.03 億元，2023 年實現營業收入 10.55 億元，復合增速為 4.61%；航天長征 2014 年實現營業收入15.24億元，2023年實現營業收入37.58億元，復合增速達到10.55%。表表16、2014 年及年及 2023 年測控業務子公司年測控業務子公司營收及凈利潤情況營收及凈利潤情況 子公司名稱子公司名稱 營收（億元）營收（億元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）20142014 年年 20232023 年年 復合增速復合增速 20

91、142014 年年 20232023 年年 復合增速復合增速 上海航天電子有限公司 7.03 10.55 4.61%0.66 0.76 1.58%航天長征火箭技術有限公司 15.24 37.58 10.55%1.2 1.02-1.79%北京航天光華電子技術有限公司 6.83-0.27-重慶航天火箭電子技術有限公司 -資料來源：2014、2023 年公司年報，興業證券經濟與金融研究院整理 （三）集成電路與機電組件：軍用元器件需求廣闊 公司下屬子公司桂林航天、杭州航天、鄭州航天是我國從事航天電連接器和專用繼電器等機電組件設計、試驗和檢測中心及生產基地，產品主要應用于航天衛星和火箭發射領域。據公司年

92、報，公司 2023 年突破高量級熱流防護及高量級沖擊響應譜適應性設計技術，解決裝備電氣接口分離插座耐高溫、高強度沖擊結構可靠性難題，為我國新型裝備研制和應用解決重大難題，關鍵技術達到國內領先水平。0501001502002502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中國其他國家 請閱讀最后評級說明和重要聲明 27/31 公司深度報告|航天電子 公司全資子公司北京時代民芯科技有限公司由科技九院和航天電子重組航天微電子資源而成立。公司以中、高端集成電路產品為主線，依托雄厚的航天資源和技術優勢開展數字電

93、路、模擬電路及混合信號電路的研發，產品已涵蓋衛星導航、通訊、計算機、汽車電子、消費類電子等領域，并已形成以北京為中心，以珠三角、長三角和西北地區為重點，覆蓋全國的銷售網絡。據公司年報，2023 年公司突破了超大尺寸模組低翹曲倒裝、基于硅基埋入的晶圓級重組、圖像傳感器 3m芯片平面度裝片等關鍵技術，邁向高可靠陶瓷封裝工藝新高度。據公司 2014 年及 2023 年年報，時代民芯 2014 年實現營業收入 3.51 億元，2023年實現營業收入 8.24 億元，復合增速為 9.95%；航天長征 2014 年實現營業收入2.70 億元，2023 年實現營業收入 7.90 億元，復合增速達到 12.6

94、7%。時代民芯凈利率由 2014 年的 7.40%提升至 2023 年的 11.41%；杭州航天凈利率維持在10%水平。表表17、2014 年及年及 2023 年元器件業務子公司年元器件業務子公司營收及凈利潤情況營收及凈利潤情況 子公司名稱子公司名稱 營收（億元）營收（億元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）20142014 年年 20232023 年年 復合增速復合增速 20142014 年年 20232023 年年 復合增速復合增速 北京時代民芯科技有限公司 3.51 8.24 9.95%0.26 0.94 15.35%杭州航天電子技術有限公司 2.70 7.90 12.67%0.27 0.78

95、 12.51%鄭州航天電子技術有限公司 2.5 0.24 桂林航天電子有限公司 6.3 1.37 北京航天時代微機電技術有限公司 資料來源：2014 及 2023 年年報，興業證券經濟與金融研究院整理 我國當前國防信息化、智能化仍有較大提升空間。據鋮昌科技招股說明書，我國國防總體信息化程度與西方國家各類武器系統的信息技術含量比較相距甚遠，在許多重大關鍵技術方面仍較為薄弱，甚至缺失。隨著武器裝備智能化推進，對于高性能、高可靠的軍工電子元器件需求提升，對應軍用元器件存在廣闊新增需求。根據商務部投資促進事務局發布的報告，預計到 2025 年，國防信息化開支可能達到 2513 億元，占國防裝備支出的

96、40%，軍工電子元器件作為智能化的底層部件，有望隨著國防信息化推進充分受益。請閱讀最后評級說明和重要聲明 28/31 公司深度報告|航天電子 四、盈利預測與投資建議 1、公司電線電纜業務已于 2024 年 8 月正式剝離出表，出表后公司更加聚焦軍品主業。目前公司主營業務分為航天電子信息和無人系統裝備兩大類，其中航天電子信息業務是公司的傳統優勢領域，在國內軍品中保持著較高的配套比例；無人系統裝備業務在國內戰役、戰術級無人裝備領域處于領軍地位。2、中小型無人機業務需求提升。FY2019-FY2025 美軍采購中小型無人機（含巡飛 彈）的 預 算 金 額 占 無 人 機 采 購 預 算 金 額 的

97、比 例 為22.77%/19.65%/31.83%/35.35%/19.37%/29.71%/51.40%，俄烏沖突后該比例有所提升。公司定位于中小型無人機研制生產，已形成了包含超近程、近程、中遠程、巡飛作戰的四大系列 30 余型產品。2023 年公司中程多用途無人機系統以及小直徑制導彈藥獲得了國際業務訂單，國際市場保持了良好發展態勢。公司以“鴻柵”系統為核心，形成了智能情報處理、數字等效驗證、無人裝備智能增量組件、智能通信網關等系列智能無人體系核心產品生態。3、公司慣性制導，測控通信，集成電路等業務是軍隊智能化的重要落腳點。慣性制導業務為公司傳統強項，具備平臺式慣導、激光慣導、光纖慣導研制能

98、力，市場占有率高；測控通信業務中的星間激光通信已成為低軌衛星傳輸的主要手段之一，公司曾為北斗三號提供激光通信終端，積累深厚；遙測遙控業務有望受益于火箭發射任務持續上行。公司航天電子信息產品在國內軍品中保持著較高的配套比例、中小型無人機業務供給優勢明顯，公司營收有望較快增長。剝離電線電纜業務后，公司盈利水平有望提升。我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤為 6.02/9.03/11.35 億元，PE 為53.0/35.4/28.1 倍（對應 2025 年 3 月 18 日收盤價），維持“增持”評級。表表18、可比公司估值對比（截至可比公司估值對比（截至 2025.03.18）公司簡稱公司

99、簡稱 公司代公司代碼碼 總市值總市值 (億元）億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）市盈率市盈率 PEPE 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 航天電子 600879 319.4 5.2 6.0 9.0 11.4 60.9 53.0 35.4 28.1 中國衛星 600118 332.0 1.6 0.3 2.1 2.7 210.8 1,165.9 159.6 124.4 北方導航 600435 172.1 1.9 0.5 3.2 4.4 89.5 35

100、4.9 53.8 38.9 航天電器 002025 264.1 7.5 3.7 8.7 10.9 35.2 71.1 30.4 24.1 中無人機 688297 298.1 3.0-0.5 2.7 3.5 98.5/112.1 84.2 航天彩虹 002389 208.6 1.5 2.2 3.1 3.4 135.9 96.1 68.4 61.7 數據來源：ifind，興業證券經濟與金融研究院整理 注：中國衛星、北方導航、航天電器、中無人機 2024 年歸母凈利潤預測數據來自各公司業績預告或快報，其余歸母凈利潤預測數據來自 ifind 一致預期 請閱讀最后評級說明和重要聲明 29/31 公司深度

101、報告|航天電子 五、風險提示 1、競爭加劇風險：武器裝備競爭性采購范圍有可能持續擴大，公司面臨著競爭進一步加劇的風險，產品技術指標、研制生產周期、裝備建設要求、成本價格管控等全方位市場競爭更加激烈。2、采購成本升高風險：受高品質元器件價格上漲影響，公司原材料采購價格仍將呈上漲趨勢，同時由于用工成本持續增加，將導致制造成本繼續呈現增長趨勢。3、研發進度不及預期風險：根據航天產品對技術“高、精、尖”的要求，公司需要投入大量經費用于新技術研究和新產品開發，由于技術新、指標要求高等影響，研發攻關能否按計劃完成存在風險。請閱讀最后評級說明和重要聲明 30/31 公司深度報告|航天電子 附表附表 資產負債

102、表資產負債表 單位：百萬元 利潤表利潤表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 39011 37957 39891 42759 營業總收入營業總收入 18727 14611 16876 19409 貨幣資金 4735 4358 6938 6096 營業成本 14923 11612 12971 14922 交易性金融資產 0 0 0 0 稅金及附加 78 71 73 73 應收票據及應收賬款 9153 12869 9989 10538 銷售費用 373 263 304 3

103、49 預付款項 3573 2967 3245 3759 管理費用 1391 1096 1266 1456 存貨 19499 16058 17891 20545 研發費用 1075 665 999 1196 其他 2050 1706 1829 1820 財務費用 169 128 154 48 非流動資產非流動資產 7425 7133 6847 6639 投資收益 113 75 88 84 長期股權投資 211 141 164 157 公允價值變動收益 0 0 0 0 固定資產 4518 4731 4617 4415 信用減值損失-282-221-218-207 在建工程 872 536 468

104、589 資產減值損失-69-43-55-55 無形資產 1006 922 808 704 營業利潤營業利潤 589 672 1014 1276 商譽 0 0 0 0 營業外收支 9 13 14 14 其他 818 802 789 774 利潤總額利潤總額 598 685 1028 1290 資產總計資產總計 46436 45090 46738 49398 所得稅 7 20 24 30 流動負債流動負債 22355 20509 21377 23069 凈利潤 591 666 1004 1260 短期借款 4172 4500 4391 4427 少數股東損益 66 64 101 124 應付票據及

105、應付賬款 11787 9663 10611 12277 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 525 602 903 1135 其他 6396 6346 6375 6365 EPS(元元)0.16 0.18 0.27 0.34 非流動負債非流動負債 437 466 515 566 長期借款 0 0 50 100 主要財務比率主要財務比率 其他 437 466 465 466 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 負債合計負債合計 22791 20975 21892 23635 成長性成長性 股本 3299 3299 3299 3299 營業總收入增長率 7.2%-22.

106、0%15.5%15.0%未分配利潤 6365 6695 7190 7812 營業利潤增長率-12.1%14.1%51.0%25.8%少數股東權益 3385 3448 3549 3673 歸母凈利潤增長率-14.3%14.7%50.0%25.7%股東權益合計股東權益合計 23645 24115 24846 25763 盈利能力盈利能力 負債及權益合計負債及權益合計 46436 45090 46738 49398 毛利率 20.3%20.5%23.1%23.1%歸母凈利率 2.8%4.1%5.3%5.8%現金流量表現金流量表 單位：百萬元 ROE 2.6%2.9%4.2%5.1%會計年度會計年度

107、2023A 2024E 2025E 2026E 償債能力償債能力 歸母凈利潤 525 602 903 1135 資產負債率 49.1%46.5%46.8%47.8%折舊和攤銷 714 607 638 667 流動比率 1.75 1.85 1.87 1.85 營運資金的變動-2711-1825 1350-2316 速動比率 0.64 0.85 0.80 0.73 經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量-1020-32 3496 110 營運能力營運能力 資本支出-588-364-294-447 資產周轉率 41.3%31.9%36.8%40.4%長期投資 24 109-36 12 每股資料每股

108、資料(元元)投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量-1683-183-249-361 每股收益 0.16 0.18 0.27 0.34 債權融資-1326 364-60 87 每股經營現金-0.31-0.01 1.06 0.03 股權融資 4257 0 0 0 估值比率估值比率(倍倍)融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 2345-162-667-591 PE 60.9 53.0 35.4 28.1 現金凈變動-358-378 2580-842 PB 1.6 1.5 1.5 1.4 數據來源：攜寧、興業證券經濟與金融研究院 注：每股收益均按照最新股本攤薄計算 請閱讀最后評級說明和重要聲明

109、 31/31 公司深度報告|航天電子 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 類別

110、類別 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：滬深兩市以滬深300 指數為基準；北交所市場以北證50 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：

111、滬深兩市以滬深300 指數為基準；北交所市場以北證50 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%15%之間 增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%15%之間 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%減持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級 由于我們無法獲取必要的資料

112、，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 無評級 由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 行業評級 推薦 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 行業評級 推薦 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 回避 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 回避 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 信息披露信息披露 本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿洝皟饶唤灰追揽貦?/p>

113、內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示以及法律聲明使用本研究報告的風險提示以及法律聲明 興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需

114、求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過

115、往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評

116、論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版

117、權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客

118、戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及

119、推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他

120、專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）

121、。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或

122、其他決定的唯一信賴依據。在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究 上海上海 北京北京 深圳深圳 地址：上海浦東新區長柳路36 號興業證券大廈15 層 地址：北京市朝陽區建國門大街甲6 號世界財富大廈 32 層 01-08 單元 地址：深圳市福田區皇崗路 5001 號深業上城T2 座 52 樓 地址：上海浦東新區長柳路36 號興業證券大廈15 層 地址：北京市朝陽區建國門大街甲6 號世界財富大廈 32 層 01-08 單元 地址：深圳市福田區皇崗路 5001 號深業上城T2 座 52 樓 郵編：200135 郵編：100020 郵編：518035 郵箱： 郵箱： 郵箱： 郵編：200135 郵編：100020 郵編：518035 郵箱： 郵箱： 郵箱：