《證券Ⅱ行業深度報告：先抑后揚全年凈利潤同比+16%四季度凈利潤同比翻番——證券行業2024年年報總結-250401（24頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《證券Ⅱ行業深度報告：先抑后揚全年凈利潤同比+16%四季度凈利潤同比翻番——證券行業2024年年報總結-250401（24頁）.pdf（24頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告行業深度報告證券 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/24 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 證券行業深度報告 先抑后揚，先抑后揚，全年凈利潤同比全年凈利潤同比+16%，四季度凈，四季度凈利潤利潤同比同比翻番翻番 證券行業證券行業 2024 年年年年報報總結總結 2025 年年 04 月月 01 日日 證券分析師證券分析師 孫婷孫婷 執業證書：S0600524120001 證券分析師證券分析師 何婷何婷 執業證書：S0600524120009 行業走勢行業走勢 相關研究相關研究 “破局與重塑，打造國際一流投行”系列報告之四一流投行是如何煉成的？2025

2、-02-24 “破局與重塑，打造國際一流投行”系列報告之三境內券商發展的不平凡之路 2025-02-13 增持（維持）Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點:2024 年日均股基交易額年日均股基交易額 11853 億元，同比增長億元，同比增長 23%。IPO、再、再融資持續收緊，債券發行規模穩中有增。權益市場先跌后漲，債券市場穩融資持續收緊，債券發行規模穩中有增。權益市場先跌后漲，債券市場穩步增長。步增長。2024 年年已披露業績的已披露業績的 24 家家上市券商凈利潤同比上市券商凈利潤同比+16%，第四季度，第四季度凈利潤同比凈利潤同比翻番翻番。目前券商股估值較低，

3、考慮到行業發展政策積極，我們。目前券商股估值較低，考慮到行業發展政策積極，我們認為大型券商優勢仍顯著，推薦中信證券、認為大型券商優勢仍顯著，推薦中信證券、招商證券、招商證券、中國銀河、中金公中國銀河、中金公司、司、廣發證券、廣發證券、華泰證券華泰證券。同時推薦彈性較高的互聯網金融。同時推薦彈性較高的互聯網金融東方財富、指東方財富、指南針南針、湘財股份、湘財股份等。等。2024 年股債均走強，交投活躍度大幅回升年股債均走強，交投活躍度大幅回升。1）2024 年市場日均股基交易額為 11853 億元，同比增長 23%。2024 年滬市投資者平均每月賬戶新開戶數為 231 萬戶，同比增長 18%。2

4、）截至 2024 年末，融資融券余額為 1.86 萬億元，同比增長 13%。平均維持擔保比為 255%，較 2023 年下降 15pct，風險總體可控。3）監管指引下，IPO、再融資持續收緊。2024 年共發行 100 家 IPO，募資規模達 674 億元，同比下滑 81%。2024年平均每家募資規模 6.7 億元，較 2023 年的 11.4 億元下降 41%。2024年增發募集資金 1731 億元，同比下滑 70%?？赊D債 483 億元，同比下降 66%?？山粨Q債 312 億元，同比下降 6%。4）債券發行規模穩中有增。2024 年，券商參與的債券發行規模為 14.1 萬億元，同比增長 6

5、.05%。5）權益市場先跌后漲，債券市場表現強勁。中債總全價指數 2024 年上漲 5.43%，2023 年上漲 1.66%；萬得全 A 指數 2024 年上漲 10.00%，2023 年下跌 5.19%。6）2024 年公募基金發行規模企穩回升。2024 年基金發行底部回暖，公募基金發行規模 11838 億份，同比+3%。上市券商上市券商 2024 年凈利潤同比年凈利潤同比+15%。24 家已披露業績的上市券商合計實現營業收入 3988 億元，同比增長 6%，實現歸母凈利潤 1265 億元，同比增長 15%。其中，紅塔證券（+68%）、華林證券（+41%）、南京證券（+27%）營業收入增幅較

6、大。凈利潤方面，華林證券（+1015%）、紅塔證券（+145%）、南京證券（+48%）增幅在行業中領先。第四季度，24家上市券商合計實現凈利潤 352 億元，同比大幅增長 100%，8 家券商扭虧為盈，7 家券商增速超過 100%。24 家上市券商 2024 年平均 ROE為 5.88%，同比增加 2.35 個百分點，7 家券商 ROE 超過 8%?？紤]到平均杠桿率由 2023 年的 3.77 倍下滑至 3.63 倍，我們認為 ROE 的提升主要依靠費類業務驅動。費類業務費類業務幾乎幾乎全線增長全線增長，自營，自營彈性巨彈性巨大大。1）經紀傭金及代銷雙增長。2024年 21 家上市券商經紀業務

7、收入合計 685 億元，同比增長 11%；代銷金融產品收入 70 億元，同比增長 10%，占經紀收入的 10%，占比同比下滑 3.4pct。2）上市券商分倉傭金收入同比下滑 34%，各家排名變化分化顯著。2024 年，全行業分倉傭金收入 110 億元，同比-35%，上市券商分倉傭金收入為 99 億元，同比-34%。3）投行收入同比下滑 28%，下半年低基數下，降幅有所收窄。21 家上市券商 2024 年實現投行收入 221 億元，同比下滑 28%。財務顧問收入基本持平，政策鼓勵下并購重組需求有望提升。4）資管收入小幅下滑，資產管理規模企穩。2024 年 21 家上市券商合計實現資管收入 361

8、 億元，同比小幅下滑 3%，隨著資管新規過渡期結束，券商資產管理規模底部企穩。19 家披露規模的上市券商資管規模合計 550 萬億元，同比提升 6%。5）公募基金公司凈利潤同比小幅增長 4%。6）債券市場強勁，股市三季度末以來波動上行，券商自營投資凈收益同比+40%，四季度投資凈收益同比翻番。2024 年 24 家上市券商合計實現投資凈收益 1652 億元，同比增長 40%；第四季度合計實-14%-7%0%7%14%21%28%35%42%49%56%2024/4/12024/7/312024/11/292025/3/30證券滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責

9、聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/24 現投資凈收益 509 億元，同比增長 102%。披露數據的 21 家上市券商自營持倉規模合計 3.7 萬億元，同比增長 6%；其中債券類 3.4 萬億元，同比增長 7%，規模占比 92%；權益類規模 3091 億元，同比下滑 3%，規模占比 8%，結構基本保持不變。7）多家券商增加中期分紅，現金分紅同比增長 32%，分紅比例同比增加 4 個百分點。8）股息率方面，截至2025 年 3 月 31 日，24 家 A 股上市券商平均股息率 1.40%，其中華泰證券（3.14%）、廣發證券（3.1%）、招商證券（2.69%）股息率最高；1

10、3 家H 股上市券商平均股息率 3.12%，其中廣發證券（5.18%）、華泰證券（4.53%）、國泰君安（4.15%）股息率最高。中性假設下中性假設下預計行業預計行業 2025 年凈利潤同比年凈利潤同比+13%。中性假設下，我們預計2025 年行業凈利潤將同比+13%，預計經紀業務收入同比增長 35%，投行業務基本持平，資本中介業務收入增長 6%，資管業務增長 5%，自營同比增長 10%。謀時而動，順勢而為。謀時而動，順勢而為。截止至 2025 年 3 月 31 日，中信證券 II 指數靜態估值為 1.41x PB，處于歷史的 16.46%分位，處于近十年的 33.33%分位。我們認為，在我國

11、資本市場高質量發展的背景以及券商重資產業務能力和效率持續提升的趨勢下，未來我國券商 ROE 水平及估值仍存在上升空間。此外，資本市場改革預期持續強化，且政策鼓勵優質券商通過并購做優做強，我們認為大型券商優勢仍顯著，行業集中度有望持續提升，大型券商應享有估值溢價。重點推薦：重點推薦：中信證券、招商證券、中國銀河、中金公司、廣發證券、華泰證券、東方財富、指南針、湘財股份等。風險提示：風險提示：權益市場大幅波動，宏觀經濟復蘇不及預期，資本市場監管趨嚴，行業競爭加劇。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/24 內容目錄內容目錄

12、 1.2024 年股債均走強，交投活躍度大幅回升年股債均走強，交投活躍度大幅回升.5 1.1.日均股基交易額 11853 億元，同比增長 23%.5 1.2.融資余額同比增長 17%，融券余額同比下滑 85%.5 1.3.IPO、再融資持續收緊，債券發行規模穩中有增.6 1.4.權益市場波動上行，債券市場表現強勁.8 1.5.公募基金發行底部回暖.8 2.上市券商上市券商 2024 年年報：年年報：凈利潤同比凈利潤同比+15%，ROE 近近 6%.9 2.1.經紀業務：經紀收入及代銷金融產品收入增長近 10%.11 2.2.投行業務：投行收入下滑 28%，下半年降幅有所收窄.13 2.3.資管

13、業務：收入小幅下滑，資產管理規模企穩回升.14 2.4.自營業務：四季度投資凈收益同比翻番.16 2.5.分紅：多家券商增加中期分紅，分紅比例同比增加 4 個百分點.18 3.投資建議：預計行業投資建議：預計行業 2025 年凈利潤同比年凈利潤同比+13%.19 3.1.外延并購+內生發展，打造世界一流投行.19 3.2.中性假設下預計行業 2025 年凈利潤同比+13%.22 4.風險提示風險提示.23 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/24 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2022-2024 年月度日均交易額（億元）

14、.5 圖 2：滬市每月新增開戶數（萬戶）.5 圖 3：2022 年以來融資融券余額（億元）.6 圖 4：兩融市場平均擔保比例（%）.6 圖 5：2013-2024 年券商 IPO 發行數量和規模.6 圖 6：2019-2024 年券商 IPO 撤否率.6 圖 7：2015-2024 年券商再融資發行規模（億元）.7 圖 8：2016-2024 年券商參與債券發行規模.7 圖 9：2024 年權益市場主要指數走勢.8 圖 10：2024 年中債總全價指數走勢.8 圖 11：2015-2024 年公募基金發行規模.9 圖 12：2018-2024 年各類型公募基金發行規模.9 圖 13：日本各類券

15、商利潤分布.20 圖 14：美國交易商盈利能力集中度.20 圖 15：中信券商 II 級指數 PB 變化情況（截至 2025/3/31，倍）.23 表 1：主要股、債指數漲跌幅.8 表 2：2024 年上市券商經營情況（百萬元）.9 表 3：2024 年上市券商分部業務收入占比（剔除其他收入）.10 表 4：2024 年上市券商經紀業務收入及代銷業務情況（百萬元）.11 表 5：2024 年上市券商公募傭金分倉收入.12 表 6：2024 年上市券商投行收入（百萬元）.14 表 7：2024 年上市券商資管收入及規模（百萬元）.14 表 8：2024 年部分基金公司經營業績（百萬元）.15 表

16、 9：2024 年上市券商投資凈收益（百萬元）.16 表 10：2023、2024 上市券商自營持倉結構(億元).17 表 11：2024 年上市券商分紅及 AH 股股息率.18 表 12：監管鼓勵券商并購重組相關表述.19 表 13：場內金融衍生品做市商名單.20 表 14：基金投顧牌照機構名單.21 表 15：券商行業業績預測.22 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/24 1.2024 年年股債均走強股債均走強，交投活躍度大幅回升交投活躍度大幅回升 1.1.日均股基交易額日均股基交易額 11853 億元，同比增

17、長億元，同比增長 23%2024 年權益市場先抑后揚，股基交易額同比增長年權益市場先抑后揚，股基交易額同比增長 23%，滬市滬市開戶數同比增長開戶數同比增長 18%。2024年市場日均股基交易額為11853億元，同比增長23%，四季度日均股基交易額20388億元，同比增長 120%，環比增長 161%。由于 2015 年 4 月以來放開一人一戶帳戶限制，我們使用每月新增開戶數作為潛在市場交易活躍度的指標。根據上交所統計，2024 年滬市投資者平均每月賬戶新開戶數為 231 萬戶，較 2023 年的 196 萬戶增長 18%，開戶主要集中在第四季度，平均每月新開戶數達 419 萬戶。圖圖1：20

18、22-2024 年月度日均交易額（億元）年月度日均交易額（億元）圖圖2：滬市滬市每月新增每月新增開戶數開戶數（萬（萬戶戶）數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：上交所，東吳證券研究所 1.2.融資余額同比融資余額同比增長增長 17%，融券余額同比下滑，融券余額同比下滑 85%融資融券融資融券余額較上年末增長余額較上年末增長 13%。2024 年 9 月以來，伴隨增量政策持續推出，市場信心得到了極大的恢復。截至 2024 年末，融資余額為 18541 億元，較 2023 年末增長17%。2023 年 8 月以來，證監會根據市場情況和投資者關切，采取了一系列加強融券和轉融券業務監管的舉措，

19、包括限制戰略投資者配售股份出借，上調融券保證金比例，降低轉融券市場化約定申報證券劃轉效率，暫停新增轉融券規模等；同步要求證券公司加強對客戶交易行為的管理，持續加大對利用融券交易實施不當套利等違法違規行為的監管執法力度。2024 年 7 月，證監會批準中證金融公司暫停轉融券業務的申請，同時提高了融券保證金比例，進一步強化融券逆周期調節。截至 2024 年末，融券余額為 104 億元，較 2023 年末下滑 85%。2024 年平均維持擔保比為 255%，較 2023 年下降 15pct，但仍保持在較高水平。我們認為兩融業務安全墊仍較高，風險總體可控。05000100001500020000250

20、001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20222023202405000100001500020000250003000035000400004500001002003004005006007008002021/012021/092022/052023/012023/092024/05累計總戶數（萬戶，右軸）賬戶新開戶數（萬戶，左軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/24 圖圖3：2022 年以來融資融券余額（億元）年以來融資融券余額（億元）圖圖4：兩融市場平均擔保比例（兩融市場平均擔保比

21、例（%）數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.3.IPO、再融資、再融資持續持續收緊，債券發行規模收緊，債券發行規模穩中有增穩中有增 IPO 階段性收緊，融資規模下滑。階段性收緊，融資規模下滑。2023 年 8 月證監會完善一二級市場逆周期調節機制，階段性收緊 IPO 節奏，IPO 發行速度有所放緩。2024 年平均每月 IPO 發行數量為 8 家，相比 2023 年平均每月 26 家 IPO 的發行數量下滑 68%。2024 年共發行 100 家IPO，募資規模達 674 億元，同比下滑 81%。2024 年平均每家募資規模 6.7 億元，較 2023年

22、的 11.4 億元下降 41%。2024 年市場平均的 IPO 承銷及保薦費率為 6.70%，較 2023 年的 5.79%有所上升，我們認為費率上升的主要原因是項目規模下滑，承銷費用相對剛性。IPO 項目大規模撤回。項目大規模撤回。2024 年全年共上會審核 59 家擬 IPO 企業，通過 53 家，通過率 90%，較 2023 年（86%）有所提升，但是高通過率并不包含大量主動撤回的企業。據 Wind 統計，2024 年券商共主動撤回 437 個 IPO 項目，較 2023 年的 281 個大幅增長56%。圖圖5：2013-2024 年券商年券商 IPO 發行數量和規模發行數量和規模 圖圖

23、6：2019-2024 年券商年券商 IPO 撤否率撤否率 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 020004000600080001000012000140001600018000200002022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-11融資余額融券余額200.00220.00240.00260.00280.00300.00320.0001002003004

24、0050060001000200030004000500060007000首發募集資金（億元，左軸）首發家數（家，右軸）0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500201920202021202220232024主動撤回家數（家，左軸）審核未通過家數（家，左軸）撤否率（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 7/24 監管指引下再融資規模持續下滑。監管指引下再融資規模持續下滑。2024 年，在新“國九條”強調嚴把發行上市準入關、進一步完善發行制度、嚴格再融資審核把關的背景下，2024 年再融

25、資規模下滑顯著，全年增發募集資金 1731 億元，同比下滑 70%?？赊D債 483 億元，同比下降 66%?？山粨Q債 312 億元，同比下降 6%。圖圖7：2015-2024 年券商再融資發行規模（億元）年券商再融資發行規模（億元）數據來源：Wind，東吳證券研究所 債券發行規模穩中有增。債券發行規模穩中有增。2024 年，券商參與的債券發行規模為 14.1 萬億元，同比增長 6.05%。其中企業債發行規模下滑 70%，公司債、金融債券、短融中票和 ABS 分別同比增長 2%、3%、46%和 10%。圖圖8：2016-2024 年券商參與債券發行規模年券商參與債券發行規模 數據來源：Wind，

26、東吳證券研究所 -2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,0002015201620172018201920202021202220232024增發配股優先股可轉債可交換債-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%020000400006000080000100000120000140000160000201620172018201920202021202220232024企業債(億元，左軸)公司債券（億元，左軸)短融中票（億元，左軸)金融債券（億元，左軸)資產支持證券（億元，左軸)定向工具（億元，

27、左軸)其他（億元，左軸)發行總規模同比增速(%,右軸)請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 8/24 1.4.權益市場波動上行，權益市場波動上行，債券市場表現債券市場表現強勁強勁 權益市場先跌后漲，債券市場穩步增長。權益市場先跌后漲，債券市場穩步增長。滬深 300 指數 2024 年上漲 14.68%，2023年下跌 11.38%；創業板指 2024 年上漲 13.23%，2023 年下跌 19.41%；上證綜指 2024 年上漲 12.67%，2023 年下跌 3.70%；中債總全價指數 2024 年上漲 5.43%，2

28、023 年上漲1.66%；萬得全 A 指數 2024 年上漲 10.00%，2023 年下跌 5.19%。表表1：主要股、債指數漲跌幅主要股、債指數漲跌幅 滬深滬深 300 指數指數 創業板指創業板指 上證綜指上證綜指 中債總全價指數中債總全價指數 萬得全萬得全 A 2023 年全年年全年-11.38%-19.41%-3.70%1.66%-5.19%2024 年全年年全年 14.68%13.23%12.67%5.43%10.00%2023Q4-7.00%-5.62%-4.36%0.82%-4.38%2024Q4-2.06%-1.54%0.46%2.66%3.89%數據來源：Wind，東吳證券研

29、究所 圖圖9：2024 年權益市場主要指數走勢年權益市場主要指數走勢 圖圖10：2024 年中債總全價指數走勢年中債總全價指數走勢 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.5.公募基金發行底部回暖公募基金發行底部回暖 2024 年公募基金發行規模企穩回升。年公募基金發行規模企穩回升。2022 年以來，受市場波動加大的影響，公募基金發行遇冷。2024 年基金發行底部回暖，公募基金發行規模 11838 億份，同比+3%。從公募基金的各類別發行情況來看，2022 年以來，債券型基金發行規模占比維持高位，2024 年占比達到 70%。1,0001,5002,0002

30、,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,000滬深300創業板指上證指數萬得全A128130132134136138140中債總全價指數 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/24 圖圖11：2015-2024 年年公募基金發行規模公募基金發行規模 圖圖12：2018-2024 年年各類型公募基金發行規模各類型公募基金發行規模 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.上市券商上市券商 2024 年年年年報：報：凈利潤凈利潤同比同比+15%，ROE 近近

31、 6%24 家上市券商營業收入同比家上市券商營業收入同比增長增長 6%，凈利潤同比，凈利潤同比增長增長 15%。截至 2025 年 3 月 31日，已有 24 家上市券商披露 2024 年年報，24 家上市券商合計實現營業收入 3988 億元，同比增長 6%，實現歸母凈利潤 1265 億元，同比增長 15%。其中，紅塔證券（+68%）、華林證券（+41%）、南京證券（+27%）營業收入增幅較大。凈利潤方面，華林證券（+1015%）、紅塔證券（+145%）、南京證券（+48%）增幅在行業中領先。第四季度，24 家上市券商合計實現凈利潤 352 億元，同比大幅增長 100%，8 家券商扭虧為盈，7

32、 家券商增速超過100%。杠桿率小幅下滑杠桿率小幅下滑，平均平均 ROE 近近 6%，ROE 主要靠費類業務驅動主要靠費類業務驅動。24 家上市券商2024 年平均 ROE 為 5.88%，同比增加 2.35 個百分點，7 家券商 ROE 超過 8%，其中東方財富、華泰證券、招商證券、中國銀河 ROE 居前，分別為 12.64%、9.24%、8.82%、8.30%。杠桿率方面，24 家上市券商整體平均杠桿率由 2023 年的 3.77 倍下滑至 3.63 倍。我們認為 2024 年券商凈利潤由上半年的下滑 21%逆轉為正增長 15%，主要是由于2024 年 9 月 24 日以來，股基交易額及融

33、資余額大幅增長，費類業務收入同比大幅增長，同時權益及債市下半年雙雙走牛，帶動自營板塊投資凈收益大幅提升。表表2：2024 年年上市上市券商券商經營情況經營情況（百萬元百萬元）營業收入營業收入 營收同比營收同比 凈利潤凈利潤 凈利潤同比凈利潤同比 ROE 杠桿率杠桿率 2024Q4 凈利潤凈利潤 同比增速同比增速 中信證券中信證券 63789 6%21704 10%8.09%4.60 4905 48%華泰證券華泰證券 41466 13%15351 20%9.24%3.29 2830-11%國泰君安國泰君安 43397 20%13024 39%8.14%5.38 3501 369%招商證券招商證券

34、 20891 5%10386 19%8.82%4.38 3236 37%中國銀河中國銀河 35471 5%10031 27%8.30%4.07 3067 140%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%050001000015000200002500030000350002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024發行份額(億份，左軸)同比增速（右軸）0200040006000800010000120001400016000180002018201920202021202220232024股票型基金混合型

35、基金債券型基金其他 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/24 廣發證券廣發證券 27199 17%9637 38%7.44%3.95 2872 146%東方財富東方財富 11604 5%9610 17%12.64%2.41 3568 80%中信建投中信建投 21129-9%7223 3%8.22%4.09 2926 118%中金公司中金公司 21333-7%5694-8%5.52%4.98 2836 83%申萬宏源申萬宏源 24735 15%5211 13%5.08%5.49 1361 426%東方證券東方證券 1

36、9190 12%3350 22%4.14%3.74 48 扭虧為盈 光大證券光大證券 9598-4%3058-28%4.58%3.25 1068 扭虧為盈 國投資本國投資本 15058-14%2694 14%5.17%3.77 613 扭虧為盈 方正證券方正證券 7718 8%2207 3%4.72%4.26 242 12%華安證券華安證券 4543 24%1486 17%6.81%3.53 342 9%信達證券信達證券 3292-6%1365-7%7.23%3.49 479 26%南京證券南京證券 3147 27%1002 48%5.70%2.97 306 180%中泰證券中泰證券 1089

37、1-15%937-48%2.14%3.42 435 扭虧為盈 紅塔證券紅塔證券 2022 68%764 145%3.22%2.18 112 15%國海證券國海證券 4218 1%428 31%1.95%1.82 244 扭虧為盈 國聯民生國聯民生 2683-9%397-41%2.19%4.46 2 扭虧為盈 華鑫股份華鑫股份 2273 13%365 -8%4.51%3.13 61 扭虧為盈 華林證券華林證券 1435 41%353 1015%5.43%1.89 51 扭虧為盈 中原證券中原證券 1690-14%246 16%1.76%2.50 83 2089%合計合計 398774 6%126

38、525 15%5.88%3.63 35189 100%數據來源：Wind，東吳證券研究所 投行業務收入占比下滑較多，投行業務收入占比下滑較多，自營業務收入占比自營業務收入占比顯著提升顯著提升。近年來各大券商積極拓展其他類型業務，如國際業務、期貨業務等，其他業務收入占比提升較大，但考慮到以期貨業務為主的其他業務支出也較大，我們認為其他業務對利潤貢獻較低。如果剔除其他業務收入，2024 年經紀/投行/資管/利息/自營收入占比為 24%/8%/13%/9%/46%，2023年同期為 24%/12%/14%/11%/39%。我們認為，由于 2024 年債市活躍，券商固收自營業務表現較好，且 2024

39、年 9 月 24 日以來股票市場大幅上漲，自營投資收益顯著提升，因此收入占比明顯提高，而投行因為政策原因收入下滑，占比下降較多。表表3：2024 年上市券商分部業務收入占比（剔除其他收入）年上市券商分部業務收入占比（剔除其他收入）經紀業務收入經紀業務收入 投行收入投行收入 資管收入資管收入 利息收入利息收入 投資凈收益投資凈收益 中信證券中信證券 18%8%20%2%51%國泰君安國泰君安 22%10%13%8%48%廣發證券廣發證券 25%3%29%10%33%華泰證券華泰證券 20%7%14%9%49%招商證券招商證券 32%5%4%6%53%中國銀河中國銀河 25%3%2%17%52%中

40、信建投中信建投 28%14%8%5%45%中金公司中金公司 24%18%7%-8%59%申萬宏源申萬宏源 24%6%5%3%62%方正證券方正證券 52%3%4%20%21%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/24 中泰證券中泰證券 33%11%23%19%15%光大證券光大證券 29%9%9%24%28%東方證券東方證券 14%10%11%25%41%華安證券華安證券 27%3%16%8%47%信達證券信達證券 29%5%6%18%43%國海證券國海證券 30%4%8%19%39%國聯民生國聯民生 28%13%2

41、5%-4%38%中原證券中原證券 50%5%2%21%22%華林證券華林證券 41%1%2%27%28%南京證券南京證券 18%7%3%30%42%紅塔證券紅塔證券 11%2%1%24%61%2024 年收入結構年收入結構 24%8%13%9%46%2023 年年收入結構收入結構 24%12%14%11%39%數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.1.經紀業務：經紀收入經紀業務：經紀收入及代銷金融產品收入增長近及代銷金融產品收入增長近 10%經紀收入經紀收入同比增長同比增長 11%，代銷金融產品收入，代銷金融產品收入同比增長同比增長 10%。2024 年有披露分業務數據的 21 家上市券商經

42、紀業務收入合計 685 億元，同比增長 11%。2024 年 21 家上市券商代銷金融產品收入 70 億元，同比增長 10%，占經紀收入的 10%，占比同比下滑 3.4pct，中金公司、光大證券和中信證券代銷金融產品收入占經紀業務收入比例較高，分別占 21%、20%、16%。表表4：2024 年年上市券商經紀業務收入及上市券商經紀業務收入及代銷業務情況代銷業務情況（百萬元）（百萬元）經紀收入經紀收入 經紀收入經紀收入 同比同比 代銷金融產品代銷金融產品收入收入 代銷收入代銷收入占經占經紀收入比紀收入比 代銷代銷收入收入占營占營業收入比業收入比 代銷保有規模代銷保有規模（億元）（億元）代銷規模代

43、銷規模 同比同比 中信證券中信證券 9530 5%1483 16%2.3%2088 14%國泰君安國泰君安 6777 17%597 9%1.4%906 29%廣發證券廣發證券 6004 14%652 11%2.4%1274 13%華泰證券華泰證券 5970 11%492 8%1.2%1666 11%招商證券招商證券 5776 15%443 8%2.1%959 16%中國銀河中國銀河 5625 14%331 6%0.9%832 19%中信建投中信建投 4868 4%684 14%3.2%876 13%中金公司中金公司 4174 -6%890 21%4.2%695 26%申萬宏源申萬宏源 4098

44、 12%151 4%0.6%479 14%方正證券方正證券 3477 28%184 5%2.4%300 27%中泰證券中泰證券 2937 13%158 5%1.5%422 17%光大證券光大證券 2612 11%532 20%5.5%290 16%東方證券東方證券 1667 -6%167 10%0.9%425 10%華安證券華安證券 941 24%56 6%1.2%70 37%信達證券信達證券 771 11%23 3%0.7%74 12%國海證券國海證券 755 19%35 5%0.8%60 11%國聯民生國聯民生 718 39%57 8%2.1%101 19%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分

45、請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/24 中原證券中原證券 572 31%14 2%0.8%63 11%華林證券華林證券 564 30%19 3%1.4%45 22%南京證券南京證券 473 26%13 3%0.4%50 16%紅塔證券紅塔證券 186 28%1 1%0.1%合計合計 68495 11%6983 10%1.9%11675 16%數據來源：Wind，中國基金業協會，東吳證券研究所 上市券商上市券商分倉傭金收入同比下滑分倉傭金收入同比下滑 34%，各家排名分化顯著各家排名分化顯著。2024 年，全行業分倉傭金收入 109.86 億元，

46、同比-35%，上市券商分倉傭金收入為 98.69 億元，同比-34%。2024 年7 月 1 日，公募已完成交易傭金費率調降，隨著新規落地后，研究成為基金公司傭金分配的唯一出口，將會更加聚焦真正的研究價值體現。各家券商排名變化分化顯著，頭部券商排名基本保持穩定，一些中小券商進步顯著，合并后的國聯民生排名提升 7 位，國信證券、國海證券、浙商證券排名提升 6 位。表表5：2024 年上市券商公募傭金分倉收入年上市券商公募傭金分倉收入 總傭金總傭金(百萬元百萬元)同比增長率同比增長率(%)傭金席位占比傭金席位占比(%)2024 年排名年排名 較較 2023 年排名變動年排名變動 中信證券中信證券

47、757 -34.22%6.89%1 廣發證券廣發證券 648 -23.21%5.90%2 長江證券長江證券 565 -28.72%5.14%3 1 中信建投中信建投 508 -37.84%4.63%4-1 國聯民生國聯民生*463 -1.39%4.22%5 7 華泰證券華泰證券 457 -17.78%4.16%6 1 國泰君安國泰君安 449 -29.97%4.09%7-1 招商證券招商證券 362 -46.15%3.30%8-3 興業證券興業證券 346 -36.44%3.15%9 浙商證券浙商證券 327 -18.71%2.98%10 6 海通證券海通證券 304 -45.01%2.76%

48、11-3 天風證券天風證券 299 -28.65%2.72%12 3 中金公司中金公司 294 -34.25%2.68%13 1 申萬宏源申萬宏源 294 -36.47%2.68%14-1 東方證券東方證券 292 -44.66%2.66%15-5 中泰證券中泰證券 271 -44.30%2.46%16-5 東吳證券東吳證券 267 -29.11%2.43%17 華創證券華創證券 259 -23.13%2.36%18 3 國信證券國信證券 253 -16.82%2.30%19 6 國盛證券國盛證券 239 -25.55%2.18%20 2 方正證券方正證券 215 -29.75%1.96%21

49、 3 國金證券國金證券 211 -32.35%1.92%22 1 國海證券國海證券 202 -9.67%1.84%23 6 國投證券國投證券 196 -43.74%1.78%24-6 光大證券光大證券 168 -50.99%1.53%26-6 東北證券東北證券 161 -38.11%1.46%27-1 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/24 華西證券華西證券 145 -30.22%1.32%28 4 信達證券信達證券 119 -44.07%1.08%29 1 中國銀河中國銀河 115 -52.91%1.05%30

50、-2 財通證券財通證券 108 -41.76%0.98%31 2 西南證券西南證券 86 -30.42%0.78%32 2 東方財富東方財富 73 -78.86%0.66%35-16 西部證券西部證券 61 -49.83%0.56%37-2 長城證券長城證券 57 -45.90%0.52%39-2 華安證券華安證券 53 -32.81%0.48%40 山西證券山西證券 49 -17.52%0.44%41 2 中銀證券中銀證券 41 -40.34%0.37%42-1 太平洋太平洋 29 -50.31%0.26%45-1 華鑫證券華鑫證券 26 -24.72%0.23%50 9 首創證券首創證券

51、21 -65.20%0.19%54-12 第一創業第一創業 20 -59.08%0.18%57-7 東興證券東興證券 14 -71.45%0.13%63-14 國元證券國元證券 11 -74.14%0.10%67-14 江海證券江海證券 11 -63.72%0.10%69-8 湘財證券湘財證券 9 -54.85%0.08%75-6 財達證券財達證券 8 -48.52%0.07%78-4 南京證券南京證券 6 -69.21%0.06%84-14 中山證券中山證券 2 -50.84%0.02%111-13 合計 9869 -34.42%89.83%數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：計算同比數

52、據時，國聯民生 2023 年為合并數據，國泰君安與海通證券2023 與 2024 年數據均未合并計算 2.2.投行業務：投行收入下滑投行業務：投行收入下滑 28%，下半年降幅，下半年降幅有所有所收窄收窄 投行收入同比下滑投行收入同比下滑 28%，下半年低基數下，下半年低基數下，降幅降幅有所有所收窄。收窄。受一二級市場逆周期調節機制，階段性收緊 IPO 節奏影響，IPO 發行速度有所放緩，券商投行業務收入隨之下滑。2024 年 21 家上市券商實現投行收入 221 億元，同比下滑 28%。廣發證券（同比+37%）、南京證券（同比+17%）、中國銀河（同比+11%）投行收入同比增幅較高；華林證券（

53、同比-84%）、中信建投（同比-48%）、中原證券（同比-39%）同比下滑較快。財務顧問收入財務顧問收入基本持平基本持平，政策鼓勵下并購重組需求有望提升。，政策鼓勵下并購重組需求有望提升。2024 年上市券商實現財務顧問收入 31 億元，同比-0.2%，占投行收入的 14%，同比提升 4 個百分點?！?27 新政”后 IPO 節奏放緩，而并購重組被反復提及。2024 年 2 月證監會上市司召開座談會，會議明確表示支持上市公司用好并購重組工具做優做強，多措并舉活躍并購重組市場，4 月國務院印發新“國九條”，支持上市公司通過并購重組提高發展質量。政策支持下并購重組需求有望激發，為券商投行業務轉型提

54、供機遇。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/24 表表6：2024 年上市券商投行收入（百萬元）年上市券商投行收入（百萬元）投行收入投行收入 同比同比 財務顧問凈收入財務顧問凈收入 同比同比 財務顧問收入占比財務顧問收入占比 中信證券中信證券 4159-34%564 3%14%中金公司中金公司 3095-16%916 23%30%國泰君安國泰君安 2922-21%220-1%8%中信建投中信建投 2490-48%252-29%10%華泰證券華泰證券 2097-31%252 6%12%東方證券東方證券 1168-23

55、%78 24%7%申萬宏源申萬宏源 973-33%223 6%23%中泰證券中泰證券 941-30%99-24%11%招商證券招商證券 856-34%129-17%15%光大證券光大證券 823-20%34 6%4%廣發證券廣發證券 778 37%57 53%7%中國銀河中國銀河 606 11%43-31%7%國聯民生國聯民生 339-31%62-13%18%南京證券南京證券 187 17%51 19%27%方正證券方正證券 176-17%45-13%26%信達證券信達證券 127-18%22-57%17%國海證券國海證券 107-32%15 13%14%華安證券華安證券 92-18%16-3

56、9%17%中原證券中原證券 56-39%27-15%48%紅塔證券紅塔證券 42-25%9-22%23%華林證券華林證券 17-84%11-61%66%合計合計 22052-28%3125-0.2%14%數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.3.資管業務：收入小幅下滑，資產管理規模企穩資管業務：收入小幅下滑，資產管理規模企穩回升回升 資管收入小幅下滑資管收入小幅下滑，管理規模企穩回升，管理規模企穩回升。2024 年 21 家上市券商合計實現資管收入361 億元，同比小幅下滑 3%，隨著資管新規過渡期結束，券商資產管理業務去通道化基本完成，2024 年末受托管理資產規模底部企穩。19 家披露規

57、模的上市券商資管規模合計 549.9 萬億元，同比提升 5.6%。表表7：2024 年上市券商資管收入及規模（百萬元）年上市券商資管收入及規模（百萬元）資管業務收入資管業務收入 收入同比收入同比 受托資產管理規模（億元）受托資產管理規模（億元）規模同比規模同比 中信證券中信證券 10506 7%15424 11%廣發證券廣發證券 6885 -11%2535 24%華泰證券華泰證券 4146 -3%5563 17%國泰君安國泰君安 3893 -5%5884 8%中泰證券中泰證券 2070 4%1051 -14%中信建投中信建投 1343 2%4949 5%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱

58、讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 15/24 東方證券東方證券 1341 -34%2166 -8%中金公司中金公司 1209 0%5520 0%申萬宏源申萬宏源 796 -18%1829 -9%光大證券光大證券 790 -22%3114 4%招商證券招商證券 717 1%2674 -9%國聯民生國聯民生 660 49%1425 22%華安證券華安證券 550 13%中國銀河中國銀河 485 6%852 -10%方正證券方正證券 238 32%552 -4%國海證券國海證券 199 9%613 -6%信達證券信達證券 156 -33%南京證券南京證券 73 1

59、11%144 8%中原證券中原證券 24 -50%53 44%紅塔證券紅塔證券 24 -40%552 1%華林證券華林證券 21 -58%93 -31%合計合計 36129 -3%54994 5.6%數據來源：Wind，東吳證券研究所 公募基金公司凈利潤公募基金公司凈利潤同比小幅增長同比小幅增長。33 家基金公司披露 2024 年經營情況。33 家基金公司合計實現凈利潤 256 億元，同比增長 4%。在債市活躍、股市先抑后揚的行情下，基金公司經營情況分化明顯。33 家基金公司中，19 家公司凈利潤增長，12 家基金公司凈利潤下滑，2 家出現虧損。頭部基金公司因產品結構多元，整體經營情況保持穩定

60、。表表8：2024 年部分基金公司經營業績（年部分基金公司經營業績（百萬百萬元）元）營業收入 凈利潤 ROE 公司名稱公司名稱 2024 年年 2023 年年 同比同比 2024 年年 2023 年年 同比同比 2024 年年 2023 年年 易方達基金 12109 12501-3%3900 3382 15%20.2%20.4%南方基金 7523 6741 12%2352 2011 17%18.6%20.9%華夏基金 8031 7327 10%2158 2013 7%15.5%15.3%工銀瑞信基金 2110 1942 9%10.1%10.4%廣發基金 7260 7643-5%2000 195

61、0 3%16.6%17.9%富國基金 6405 6715-5%1751 1814-3%19.1%21.3%招商基金 1650 1753-6%15.8%18.8%匯添富基金 4828 5371-10%1547 1415 9%14.4%14.3%博時基金 4589 4588 0%1515 1511 0.2%14.8%16.2%華安基金 3110 3439-10%910 950-4%16.0%18.0%交銀施羅德基金 879 1201-27%12.3%17.9%建信基金 844 883-4%8.6%9.5%中銀基金 790 702 13%14.3%13.4%華泰柏瑞基金 2313 1757 32%7

62、30 502 46%32.1%27.0%大成基金 2116 2006 5%461 405 14%12.4%12.0%興業基金 1237 1168 6%426 401 6%8.4%8.6%萬家基金 1779 1796-1%327 360-9%13.7%17.5%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 16/24 浦銀安盛基金 1276 1283-1%253 295-14%8.8%10.9%農銀匯理基金 248 311-20%5.4%6.9%國海富蘭克林基金 573 611-6%157 176-11%國聯安基金 115 102

63、13%14.1%14.5%中金基金 458 352 30%109 352-69%14.8%81.7%信達澳亞基金 644 937-31%101 174-42%14.8%30.1%申萬菱信基金 491 550-11%77 85-9%5.5%6.4%國聯基金 432 239 81%62 30 103%5.3%中信建投基金 365 333 10%50 30 67%5.8%3.7%光大保德信基金 361 485-26%47 89-47%3.3%6.5%華富基金 314 361-13%31 39-20%4.7%5.9%方正富邦基金 266 272-2%26 45-43%4.9%中?；?125 137-

64、9%4-67 扭虧為盈 紅塔基金 73 48 53%2-65 扭虧為盈 0.3%-12.1%南華基金 60 71-16%-10 1 虧損-7.6%0.8%富安達基金 67 43 55%-35-75 虧損-4.8%-9.9%合計 66806 66772 0.1%25585 24716 4%14.4%15.5%數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.4.自營自營業務：業務：四季度投資凈收益同比翻番四季度投資凈收益同比翻番 2024 年債券市場年債券市場強勁強勁，股市三季度末以來波動上行，股市三季度末以來波動上行，券商自營券商自營投資凈收益同比投資凈收益同比+40%，上市券商自營規模持續增長。，上市

65、券商自營規模持續增長。2024 年 24 家上市券商合計實現投資凈收益（調整后）1652 億元，同比增長 40%；第四季度合計實現投資凈收益（調整后）509 億元，同比增長 102%。2024 年披露數據的 21 家上市券商自營持倉規模合計 3.7 萬億元，同比增長 6%；其中債券類 3.4 萬億元，同比增長 7%，規模占比 92%；權益類規模 3091 億元，同比下滑 3%，規模占比 8%。表表9：2024 年上市券商投資凈收益（百萬元）年上市券商投資凈收益（百萬元）投資凈收益投資凈收益（含公允價值變動）（含公允價值變動）同比同比 調整后投資凈收益調整后投資凈收益 同比同比 2024Q4 調

66、整后投資凈收益調整后投資凈收益 同比同比 中信證券中信證券 26345 21%29774 28%8317 70%國泰君安國泰君安 14769 62%16409 76%5073 247%中國銀河中國銀河 11503 50%16374 79%4827 135%華泰證券華泰證券 14501 24%15849 19%4082 41%中金公司中金公司 10121-4%12676 0%5429 99%申萬宏源申萬宏源 10565 18%11817 14%3762 65%招商證券招商證券 9527 42%11123 59%3357 60%廣發證券廣發證券 7754 117%10318 148%3142 27

67、9%中信建投中信建投 7728 13%8401 17%2848 68%東方證券東方證券 4926 106%6677 143%1788 289%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 17/24 東方財富東方財富 3364 51%3579 55%1130 76%國投資本國投資本 2927 107%3030 93%1129 4338%光大證券光大證券 2493-1%2912 8%1276 127%方正證券方正證券 1422-17%2742 48%721 87%華安證券華安證券 1660 84%2218 110%755 294%紅

68、塔證券紅塔證券 1050 199%2113 323%655 200%國聯民生國聯民生 976-21%1795 14%265 445%信達證券信達證券 1161 6%1637 29%767 234%中泰證券中泰證券 1335-53%1592-46%389-55%南京證券南京證券 1131 140%1300 57%561 123%華鑫股份華鑫股份 713-4%1187 51%366 521%國海證券國海證券 995 57%1012 51%408 192%華林證券華林證券 387-3417%361 384%22 54%中原證券中原證券 254-68%267-67%-136-197%合計合計 1376

69、07 29%165162 40%50934 102%數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：由于部分券商境外資產價值變動較大，因此我們將匯兌收益加入計算，同時加入 OCI 賬戶的投資收益以還原投資業務收益情況 表表10：2023、2024 上市券商自營持倉結構上市券商自營持倉結構(億億元元)2024 2023 權益類權益類 權益類權益類 占比占比 債券類債券類 債券類債券類 占比占比 合計合計 權益類權益類 權益類權益類 占比占比 債券類債券類 債券類債券類 占比占比 合計合計 中信證券中信證券 368 7%4966 93%5334 718 15%4086 85%4804 中國銀河中國銀河 3

70、01 9%3212 91%3513 282 9%2741 91%3024 國泰君安國泰君安 395 10%3454 90%3849 307 9%3178 91%3485 廣發證券廣發證券 302 10%2842 90%3145 290 10%2741 90%3031 華泰證券華泰證券 254 10%2400 90%2654 269 7%3450 93%3719 申萬宏源申萬宏源 264 8%3144 92%3408 298 9%2942 91%3241 招商證券招商證券 245 7%3122 93%3367 260 8%2840 92%3100 中信建投中信建投 181 7%2288 93%2

71、468 93 4%2341 96%2434 東方證券東方證券 134 6%1967 94%2100 71 4%1612 96%1682 中金公司中金公司 246 13%1648 87%1893 273 15%1538 85%1811 光大證券光大證券 17 1%1132 99%1149 31 4%821 96%853 方正證券方正證券 145 13%1010 87%1155 100 9%958 91%1058 中泰證券中泰證券 25 4%523 96%548 27 5%511 95%538 信達證券信達證券 10 2%598 98%609 7 2%403 98%409 紅塔證券紅塔證券 59

72、15%337 85%397 38 13%262 87%301 華安證券華安證券 37 7%480 93%517 22 6%382 94%405 國聯證券國聯證券 73 15%399 85%473 79 17%394 83%472 國海證券國海證券 4 3%140 97%144 4 1%255 99%259 南京證券南京證券 10 3%347 97%357 6 2%305 98%310 中原證券中原證券 4 2%187 98%192 7 3%251 97%258 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 18/24 華林證券華林

73、證券 16 33%33 67%50 10 33%21 67%31 合計合計 3091 8%34229 92%37321 3192 9%32032 91%35224 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.5.分紅分紅：多家券商增加中期分紅，分紅比例同比增加多家券商增加中期分紅，分紅比例同比增加 4 個百分點個百分點 多多家家券商增加中期分紅，券商增加中期分紅，現金分紅同比增長現金分紅同比增長 32%，分紅比例同比增加分紅比例同比增加 4 個百分點。個百分點。自 2023 年證監會修訂發布 上市公司監管指引第 3 號上市公司現金分紅 以及 2024年 4 月發布新“國九條”，對上市公司分紅提出了

74、明確要求以來，券商積極制定并踐行“提質增效重回報”相關行動方案，通過提升分紅水平、加強市值管理、優化投資者關系管理等措施增強投資者獲得感。2024 年 24 家上市券商合計現金分紅（含中期分紅、回購）429 億元，同比增長 32%，平均分紅比例 34%，同比增加 4 個百分點。股息率方面，截至 2025 年 3 月 31 日，24 家 A 股上市券商平均股息率 1.40%，其中華泰證券（3.14%）、廣發證券（3.1%）、招商證券（2.69%）股息率最高；13 家 H 股上市券商平均股息率 3.12%，其中廣發證券（5.18%）、華泰證券（4.53%）、國泰君安（4.15%）股息率最高。表表1

75、1：2024 年上市券商年上市券商分紅及分紅及 AH 股股息率股股息率 2024 年現金分紅總額（百萬元）年現金分紅總額（百萬元）同比同比 分紅比例分紅比例 A 股股息率股股息率 H 股股息率股股息率 中信證券中信證券 7707 9%36%1.96%2.79%華泰證券華泰證券 4694 21%31%3.14%4.53%國泰君安國泰君安 6258 76%48%2.50%4.15%招商證券招商證券 4157 90%40%2.69%3.88%中國銀河中國銀河 3062 27%31%1.68%3.92%廣發證券廣發證券 3803 67%39%3.10%5.18%東方財富東方財富 1435 26%15%

76、0.27%中信建投中信建投 1978 2%27%1.06%2.89%中金公司中金公司 869 0%15%0.52%1.35%申萬宏源申萬宏源 1578 13%30%1.28%3.08%東方證券東方證券 1481 17%44%1.85%3.85%光大證券光大證券 918-29%30%1.17%2.93%國投資本國投資本 977 32%36%1.80%方正證券方正證券 883 367%40%1.38%華安證券華安證券 568 21%38%1.80%信達證券信達證券 208 39%15%0.40%南京證券南京證券 472 60%47%1.56%中泰證券中泰證券 244 17%26%0.55%紅塔證券

77、紅塔證券 708 150%93%1.92%國海證券國海證券 230-10%54%0.90%國聯民生國聯民生 318-21%80%0.55%1.61%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 19/24 華鑫股份華鑫股份 110-8%30%0.73%華林證券華林證券 108 900%31%0.27%中原證券中原證券 107 64%43%0.57%0.45%合計合計 42872 32%34%1.40%3.12%數據來源：Wind，東吳證券研究所 3.投資建議：預計行業投資建議：預計行業 2025 年凈利潤同比年凈利潤同比+13%3

78、.1.外延并購外延并購+內生發展，打造世界一流投行內生發展，打造世界一流投行 監管鼓勵券商并購重組，打造“航母級”券商。監管鼓勵券商并購重組，打造“航母級”券商。2023 年 11 月，繼 10 月金融工作會議提出“培育一流投資銀行和投資機構”后，證監會也表示“支持頭部證券公司通過業務創新、集團化經營、并購重組等方式做優做強，打造一流的投資銀行，發揮服務實體經濟主力軍和維護金融穩定壓艙石的重要作用”。早在 2019 年，證監會就曾表示為打造“航母級證券公司”，積極開展了一系列工作，其中第一條就是：“多渠道充實證券公司資本，鼓勵市場化并購重組，支持行業做優做強”。我們認為，國內券商過去主要通過內

79、生增長逐漸擴大規模，未來在監管的指引下，業內的并購可能會增多，行業內的資源整合或將成為券商快速提升規模與綜合實力的又一重要方式。大型券商通過并購進一步補齊短板，鞏固優勢，中小券商通過外延并購有望彎道超車，快速做大，實現規模效應和業務互補。對比全球主要市場，證券行業集中度亦較高。日本券商中，以野村證券、大和證券和日興證券為首的主要證券公司利潤占比在 50%左右；美國投行中，前十位交易商營業收入占比也超過 50%。表表12：監管鼓勵券商并購重組相關表述監管鼓勵券商并購重組相關表述 時間時間 相關單位相關單位/會議會議 內容內容 2019 年 11 月 證監會 提出“積極推動打造航母級頭部證券公司”

80、，促進證券行業持續健康發展，還給出打造“航母級證券公司”的相關政策措施，包括多渠道充實證券公司資本，鼓勵市場化并購重組，支持行業做優做強等。2020 年 7 月 證監會 發文鼓勵有條件的券商與基金公司實施市場化并購重組。2023 年 10 月 中央金融工作會議 提出“著力打造現代金融機構和市場體系”，并首次提出“培育一流投資銀行和投資機構”。2023 年 11 月 證監會 再次強調支持頭部券商通過業務創新、集團化經營、并購重組等方式做優做強，打造一流的投資銀行，發揮服務實體經濟主力軍和維護金融穩定壓艙石的重要作用。2024 年 4 月 12日 國務院“國九條”提出：支持頭部機構通過并購重組、組

81、織創新等方式提升核心競爭力，鼓勵中小機構差異化發展、特色化經營。數據來源：證監會，新華網，中國政府網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 20/24 圖圖13：日本各類券商利潤分布日本各類券商利潤分布 圖圖14：美國交易商盈利能力集中度美國交易商盈利能力集中度 數據來源：JSDA，東吳證券研究所 注：大型本土券商包括日興證券、大和證券、野村證券等資本在 1000億日元以上公司 數據來源：SIFMA，東吳證券研究所 注：交易商為NYSE listed 行業同質化競爭，并購重組或推動供給側改革。行業同質化競爭

82、，并購重組或推動供給側改革。國內券商數量眾多且多為綜合性券商，近年來牌照進一步放開，加劇了行業的競爭。但由于大多數公司都選擇綜合性券商的模式，也沒有形成特色。盡管近幾年互聯網金融的融合逐步加深，也出現了一些以互聯網為特色的小而美券商，但主要還是基于導流、線上經紀等業務，業務差異化不顯著。在近年來券商數量以及從業人員數量增加的背景下，近期監管引導公募基金管理費及交易傭金下調，以及投行業務的階段性收緊，短期將對券商收入造成一定壓力。通過并購重組等方式進行資源整合，有利于提升券商在行業中的競爭地位，同時也推動行業進行供給側改革。多維度轉型，形成內生增長。多維度轉型，形成內生增長。1）做市業務：）做市

83、業務：目前國內券商自營業務方向性投資波動性大且收益率依賴市場環境、收益面臨不穩定性。相比之下，去方向性的做市業務波動性較低,可以提升券商整體業績的穩定性與韌性。參考海外投行業務結構，我們認為做市業務是我國券商自營轉型的重要方向。表表13：場內金融衍生品做市商名單場內金融衍生品做市商名單 期權期權 做市商做市商 嘉實滬深嘉實滬深300ETF 期權期權 主做市商主做市商：東方證券、光大證券、廣發證券、國泰君安、國信證券、海通證券、華泰證券、西部證券、招商證券、中泰證券、中信建投、中信證券、申萬宏源 一般做市商：一般做市商：長江證券、海通資源、中信中證 華泰柏瑞滬深華泰柏瑞滬深300ETF 期權期權

84、 主做市商：主做市商：東方證券、光大證券、廣發證券、國泰君安、國信證券、海通證券、華泰證券、申萬宏源、招商證券、中泰證券、中信建投、中信證券、中信中證 一般做市商：一般做市商：西部證券、長江證券、浙江永安 上證上證 50ETF 期期權權 主做市商主做市商：東方證券、光大證券、廣發證券、國泰君安、國信證券、海通證券、華泰證券、招商證券、中泰證券、中信證券、中信中證、海通資源、申萬宏源、中信建投 一般做市商：一般做市商：長江證券、西部證券、浙江永安 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 20

85、22 2023 2024大型本土券商境外券商其他本土券商0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%TOP10營收占比TOP11-25營收占比其余公司營收占比 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 21/24 滬深滬深 300 股指股指期權期權 招商證券、中信證券、國泰君安、東方證券、西部證券、光大證券、中信建投、海通證券、國信證券、銀河德睿、中糧祈德豐、浙期實業、華泰證券、中泰證券、申萬宏源、南華資本 國債期貨國債期貨 招商證券、華泰證券、中信證券、東方證券、天風證券、申萬宏源、中國銀河、國金證券

86、數據來源：上海證券交易所，深圳證券交易所，中國金融期貨交易所，東吳證券研究所 2）投顧業務：）投顧業務：歷經多年高速發展，穿越資管新規、理財凈值化、數字化轉型等多輪變革風暴，中國財富管理行業正進入黃金發展周期。隨著財富管理轉型的持續深化，券商投顧團隊快速擴張，2014-2023 年，投顧人數復合增速達 11%，占從業人員比從 12%提升至 22%。經紀收入中的投資咨詢收入雖保持增長，但占比仍較低，具有較大增長空間。此外，我們認為基金投顧業務已具備由試點轉向常規的條件，未來有望加速發展，將極大地有利于培育專業買方中介力量，改善投資者服務和回報，優化資本市場資金結構，促進基金行業的高質量發展。表表

87、14：基金投顧牌照機構名單基金投顧牌照機構名單 類型類型 投顧牌照機構名稱投顧牌照機構名稱 數量數量（家）（家）基金公司及其子公司基金公司及其子公司 易方達基金、南方基金、華夏財富、嘉實財富、中歐財富、工銀瑞信基金、博時基金、廣發基金、招商基金、興證全球基金、鵬華基金、匯添富基金、華安基金、銀華基金、交銀施羅德基金、華泰柏瑞基金、順景長城基金、民生加銀基金、富國基金、萬家基金、建信基金、國海富蘭克林基金、國泰基金、農銀匯理基金、申萬菱信基金 25 證券公司證券公司 國泰君安證券、華泰證券、申萬宏源證券、中信建投證券、中金公司、銀河證券、國聯證券、興業證券、招商證券、國信證券、東方證券、中信證券

88、、浙商證券、安信證券、光大證券、平安證券、中銀證券、山西證券、東興證券、南京證券、中泰證券、財通證券、華安證券、國金證券、東方財富、華寶證券、華西證券、華創證券、渤海證券 29 銀行銀行 工商銀行、招商銀行、平安銀行 3 三方獨立銷售機構三方獨立銷售機構 螞蟻基金（先鋒領航）、騰安基金、盈米基金 3 數據來源：新浪財經，東吳證券研究所 3）數字化轉型：）數字化轉型：隨著金融科技影響力的不斷提升，證券行業數字化轉型日漸提速，科技能力建設作為提升行業核心競爭力的關鍵，已成為各大券商激烈競逐的賽道。隨著技術的不斷引進和科技賦能經驗的日益增長，國內券商數字化轉型將由局部、孤立的單一領域應用向平臺化、智

89、能化、生態化全面鋪開。目前有效克服這一痛點的轉型者不多，同時與國外同類機構相比，國內證券業數字化轉型的人才基礎還有很大的提升空間。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 22/24 3.2.中性假設下預計行業中性假設下預計行業 2025 年凈利潤同比年凈利潤同比+13%中性假設下預計行業凈利潤同比中性假設下預計行業凈利潤同比+13%。中性假設下，我們預計 2025 年行業凈利潤將同比+13%，預計經紀業務收入同比增長 35%，投行業務基本持平，資本中介業務收入增長 6%，資管業務增長 5%，自營同比增長 10%。表表15：券

90、商行業業績預測券商行業業績預測(億元）2023 2024E 2025E 悲觀悲觀 2025E 中性中性 2025E 樂觀樂觀 經紀業務經紀業務 日均股基交易額 9625 10800 13000 15000 17000 增速-4%12%20%39%57%傭金率 0.018%0.017%0.017%0.017%0.017%增速-27%-3%-3%0%0%代銷金融產品收入 166 149 149 164 179 增速 0%-10%0%10%20%經紀業務收入經紀業務收入 984 1038 1187 1398 1578 增速-26%5%14%35%52%投行業務投行業務 股權融資規模 11344 40

91、00 2800 3400 4000 IPO 3565 700 500 600 700 再融資 7779 3300 2300 2800 3300 股權融資收入股權融資收入 172 36 28 31 36 IPO 160 32 25 27 32 再融資再融資 12 5 3 4 5 債權融資規模 128000 139000 118000 129000 139000 企業債 3000 4000 3000 4000 4000 公司債 40000 45000 35000 40000 45000 其他 85000 90000 80000 85000 90000 債券融資收入債券融資收入 292 330 26

92、0 298 330 并購收入并購收入 79 102 113 123 154 股債承銷收入股債承銷收入 543 469 401 452 520 增速-23%-14%-14%-4%11%資本中介業務資本中介業務 資本中介收入資本中介收入 532 488 480 518 540 增速-40%-8%-2%6%11%資管業務資管業務 資管收入資管收入 225 236 224 248 260 增速 10%5%-5%5%10%自營業務自營業務 自營收入自營收入 1217 1582 1503 1740 1899 增速 50%30%-5%10%20%其他其他 558 400 400 400 400 營業收入 4

93、059 4212 4196 4756 5196 凈利潤 1378 1474 1468 1665 1819 增速 -3%7%0%13%23%數據來源：中國證券業協會，Wind，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 23/24 當前我國券商估值處于合理偏低的水平。當前我國券商估值處于合理偏低的水平。截止至 2025 年 3 月 31 日，中信證券 II 指數靜態估值為 1.41x PB，處于歷史的 16.46%分位，處于近十年的 33.33%分位。我們認為，在我國資本市場高質量發展的背景以及券商重資產業務能力和

94、效率持續提升的趨勢下，未來我國券商 ROE 水平及估值仍存在上升空間。此外，資本市場改革預期持續強化，且政策鼓勵優質券商通過并購做優做強，我們認為大型券商優勢仍顯著，行業集中度有望持續提升，大型券商應享有估值溢價。圖圖15：中信券商中信券商 II 級指數級指數 PB 變化情況（截至變化情況（截至 2025/3/31，倍），倍）數據來源：Wind，東吳證券研究所 重點推薦：重點推薦：中信證券、招商證券、中國銀河、中金公司、廣發證券、華泰證券、東方財富、指南針、湘財股份等。4.風險提示風險提示 1）權益市場大幅波動：）權益市場大幅波動：后續資本市場若大幅下跌，對于券商板塊而言將帶來業績和估值的雙重

95、壓力。2）宏觀經濟復蘇不及預期：）宏觀經濟復蘇不及預期：宏觀經濟劇烈波動將直接影響資本市場活躍度，并且影響居民購買力及財富管理產品配置需求，進而造成證券行業收入下滑；3）資本市場監管趨嚴：）資本市場監管趨嚴：監管政策收緊或將對證券行業各項業務經營環境造成影響，進而導致證券公司面臨業績波動風險；4）行業競爭加?。海┬袠I競爭加?。盒袠I競爭加劇情況下，市場出清速度加快，中小型券商面臨較大的經營壓力。0246810121416182004-12-312005-05-312005-10-312006-03-312006-08-312007-01-312007-06-292007-11-302008-04

96、-302008-09-262009-02-272009-07-312009-12-312010-05-312010-10-292011-03-312011-08-312012-01-312012-06-292012-11-302013-04-262013-09-302014-02-282014-07-312014-12-312015-05-292015-10-302016-03-312016-08-312017-01-262017-06-302017-11-302018-04-272018-09-282019-02-282019-07-312019-12-312020-05-292020-10

97、-302021-03-312021-08-312022-01-282022-06-302022-11-302023-04-282023-09-282024-02-292024-07-312024-12-31市凈率標準差(+1)平均值標準差(-1)免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果

98、負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明

99、本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準

100、在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527