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1、通信通信 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/32 通信通信 2025 年 4 月 3 日 投資評級：投資評級：看好看好（維持維持）行業走勢圖行業走勢圖 數據來源：聚源 CPO 迎來催化，騰訊、移動、聯通加大算力投入，算力產業鏈持續高景氣度行業周報-2025.3.23 GTC 大會召開在即，關注 CPO、液冷、服務器電源等板塊行業周報-2025.3.16 世紀互聯資本開支翻倍以上增長，全面看好 AIDC行業點評報告-2025.3.13 光銅共進，光銅共進，AEC 等或受益于等或受益于 AI 高速短距連接需求高速短距連接需求 行業深度報告行業深度報告 蔣穎（分析師）蔣穎（分析師） 證書編

2、號：S0790523120003 在在 AI 浪潮中，銅互連因其低成本和低功耗優勢在短距離連接中份額提升浪潮中，銅互連因其低成本和低功耗優勢在短距離連接中份額提升 隨著生成式人工智能（AIGC）技術的逐步成熟，基于“大數據+大計算量”模型的新興應用不斷涌現，顯著推動了算力需求的持續攀升。作為計算能力的核心載體，數據中心在算力高需求的驅動下，其相關的服務器領域及上下游產業預計將在未來幾年內迅速擴展。銅連接方案因其低成本和低功耗的優勢，預計將在數據中心短距離連接中的市場份額有所提升。GB200 大量應用銅連接方案，大量應用銅連接方案，AI 推動高速銅纜行業需求高增推動高速銅纜行業需求高增 隨著數據

3、中心設備間數據傳輸速率和帶寬的不斷提升，選擇合適的互聯方案已成為市場關注的焦點。光纖和銅纜因其抗干擾性和保密性，已成為主要傳輸媒介。盡管光纖因傳輸距離遠的優勢在通信行業被廣泛采用，銅連接方案在數據中心設備內的短距離連接（如交換機到服務器）中，逐漸獲得了更大的市場份額。在NVIDIA GB200 解決方案的一個重要變化在于交換機和計算節點在單個機柜內的互連，交換機的內部連接采用銅纜連接，而不是之前的 PCB-光模塊-電纜連接。AEC 作為數據中心內部高速短距連接技術，逐漸成為業界關注的焦點作為數據中心內部高速短距連接技術，逐漸成為業界關注的焦點 AEC 的核心在于通過內置的信號增強芯片，提升銅纜

4、的傳輸距離和信號質量，使其在數據中心內部高速互聯中發揮著重要作用。當前，我國 AEC 正處于快速發展階段，眾多企業紛紛布局 AEC，以期在未來的數據中心市場中獲得競爭優勢。展望未來，隨著 AI 技術的不斷發展和數據中心算力需求的持續增長，AEC有望在數據中心內部高速短距連接領域取得更大的突破，同時也為我國算力產業鏈的發展注入活力。投資建議：投資建議：受益標的為 AEC 產業鏈各環節龍頭公司：立訊精密和兆龍互聯。風險提示：風險提示：技術差距風險、國際標準制定風險、市場競爭風險、原材料價格波動風險、下游需求波動風險 -29%-14%0%14%29%43%2024-042024-082024-12通

5、信滬深300相關研究報告相關研究報告 行業研究行業研究 行業深度報告行業深度報告 開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/32 目目 錄錄 1、銅互聯技術已成為提升數據中心性能的關鍵要素.4 2、GB200 大量應用銅連接方案，AI 推動高速銅纜需求高增.6 2.1、ChatGPT 及 DeepSeek 掀開 AI 大模型浪潮，算力是數字經濟的核心生產力.6 2.2、英偉達在 GB200 NVL72 中廣泛使用銅互連技術.9 3、數據中心發展帶動銅連接需求增長.13 3.1、數據中心能耗攀升，銅互聯擁有低功耗優勢.13

6、3.2、銅連接技術契合數據中心當前需求.14 3.3、伴隨接口速率升級，高速銅纜傳輸速度亦逐步升級.15 4、高速銅纜產業鏈涉及多環節，市場空間廣闊.16 4.1、內外部需求旺盛，高速銅纜使用場景豐富.16 4.2、AEC 產業鏈：上游芯片及線纜環節最核心，光模塊廠商切入組裝環節.17 4.2.1、線纜及 Retimer 芯片：AEC 核心部件.17 4.2.2、連接器：全球集中度高，中國企業躋身行業前列.19 4.2.3、AEC 組裝：光模塊廠商參與到銅纜產業鏈，其組裝能力、客戶渠道或可復用至 AEC.21 5、受益標的.22 5.1、立訊精密：國內精密制造龍頭企業、深耕消費電子領域.22

7、5.2、兆龍互連：國內高速電纜龍頭，重點布局高速互聯領域.24 6、投資建議.28 7、風險提示.29 圖表目錄圖表目錄 圖 1：光模塊及光纖和 AOC 鏈接方案對比.4 圖 2：AEC、DAC、ACC 方案對比.5 圖 3：AI 大模型發展愈演愈烈.6 圖 4：GPT-4 點燃人工智能發展浪潮.6 圖 5：Deepseek 模型迭代及發展歷程.7 圖 6：大模型訓練所需算能力隨參數呈指數級提升，必須在云端進行.8 圖 7：預計 2026 年全球 AI 服務器銷量達到 2369 千臺（單位：千臺）.9 圖 8：預計 2034 年生成式 AI 市場規模達到 10050.7（單位：十億美元）.9

8、圖 9：以太網速率高速發展.9 圖 10：全球數據中心交換機端口速率結構.9 圖 11：預計 PCIE 7.0 將于 2025 年推出，單通道速率達到 128GT/s.10 圖 12：機柜之間的 NVIDIA GB200 NVL72 互連圖.11 圖 13：NVIDIA GB200 NVL72 單機箱內部的交換機和計算節點連接示意圖.11 圖 14：NVIDIA GB200 NVL72 銅纜背板和背板連接器示意圖.11 圖 15：NVIDIA GB200 NVL72 交換機內部銅纜連接方案示意圖.12 圖 16：全球數據中心能耗預計大幅提升.13 圖 17：全球在數據中心建設方面的支出變化（十

9、億美元）.13 圖 18：各連接方案在數據中心應用場景.14 圖 19：不同鏈接方式功耗.15 圖 20：不同通信鏈接方式成本對比.15 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/32 圖 21：CEI 協議標準向 224G 升級.15 圖 22：AOC、DAC、AEC 性能比較.16 圖 23：NVL72 NVLINK 高速銅互聯使用的連接器種類和數量.17 圖 24：NVL36*2 NVLINK 高速銅互聯使用的連接器種類和數量.17 圖 25：預計 2028 年 AOC+DAC+AEC 全球合計市場規模為 28 億美元.17 圖 26：預計 20232028

10、年 AEC 復合增速為 45%.17 圖 27：高速線纜組件產品制造流程.18 圖 28：金屬材料、線材是華豐科技 2022 年原材料 BOM 采購的重要組成部分.18 圖 29：同軸電纜制作過程.19 圖 30：連接器由接觸件、絕緣體、殼體等構成.20 圖 31：通信為連接器下游第一占比（2021 年數據）.20 圖 32：通信和汽車是連接器下游占比最高的兩個細分子行業.20 圖 33：立訊精密經過近 20 年的發展，已成為國內精密制造龍頭企業.22 圖 34：2024 年前三季度公司營業收入回升.23 圖 35：2024 年前三季度公司歸母凈利潤大幅增長.23 圖 36：2024 年前三季

11、度公司毛利率、凈利率均保持穩定.24 圖 37：兆龍互連是國內高速連接器龍頭企業.25 圖 38：2024 年前三季度公司營業收入大幅增長.26 圖 39：2024 年前三季度公司歸母凈利潤回升.26 圖 40：2024 年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定.27 圖 41：公司得到了海內外客戶的認可.27 表 1：1980 年-2021 年全球連接器廠商排名 TOP10 及國家、地區分布.21 表 2：公司產品、業務布局呈現多元、垂直一體化的特點.23 表 3：公司專業從事于數據電纜、專用電纜和連接產品的設計、制造與銷售.26 表 4：AEC 產業鏈估值表.28 行業深度報告行業深度報告

12、請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/32 1、銅互聯技術已成為提升數據中心性能的關鍵要素銅互聯技術已成為提升數據中心性能的關鍵要素 針對交換網絡，有多重連接方案針對交換網絡，有多重連接方案。在數據中心內部，按照傳輸介質不同，存在光纖連接和銅纜連接兩大類網絡線纜連接方式，常見的光纖連接包括光模塊+光纖、AOC，銅纜連接則主要包含 DAC/ACC/AEC。（1）光纖連接：）光纖連接：光模塊+光纖：光模塊搭配光纖是目前應用最為廣泛的網絡布線方案。光模塊是光纖傳輸中的關鍵組件，它負責完成光電轉換的任務。在發送端，光模塊將電信號高效地轉換成光信號，通過光纖進行遠距離傳輸；而在接收端，光模塊則將接

13、收到的光信號再轉換成電信號，供后續處理使用。光模塊+光纖的方案，優勢在于傳輸距離長，劣勢在于功耗和成本偏高。AOC（Active Optical Cables，有源光纜）：光模塊和光纖集成化，形成一整條線纜，無需用戶側組裝。AOC 通過光纖傳輸高速信號，可用于 100m 內的中短距離互聯場景。AOC 方案優點是具有更高的傳輸性能和更長的傳輸距離，且較銅纜重量輕、布線方便，缺點是相較于銅纜成本和功耗較高。圖圖1：光模塊及光纖和光模塊及光纖和 AOC 鏈接方案對比鏈接方案對比 資料來源：Fibermall（2）銅連接）銅連接 按是否內置電子元件以增強信號，銅纜連接可分為無源銅纜（DAC，Direc

14、t Attach Cable）和有源銅纜（Active Copper Cable）。DAC（Direct Attach Cable，無源銅纜）：是一種雙絞線網絡線纜，用于連接交換機、路由器和服務器進行組網。不需要外部電源，不內置電子元件增強信號，僅通過兩根導線絞合在一起形成雙軸電纜。DAC 不僅滿足高速互聯的需求，同時幾乎不消耗任何電力，也不產生任何熱量，其功耗幾乎為零，同時成本相比“光模塊+光纖”更低，適用于超短距離連接，但缺點容易受到電磁干擾的影響。有源銅纜：在 DAC 基礎上加入信號調節芯片后，即形成有源銅纜，分為 ACC和 AEC。ACC 是一種在線纜的接收端（Rx 端）加入一定能力的

15、線性 Redriver 來提供信號的均衡和整形的技術，他利用芯片來補償無源銅纜 DAC 的高頻損失，更像是通過放大擬信號的有源電纜，將傳統銅纜的傳輸距離擴展到更長的應用場景范圍。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/32 AEC（Active Electrical Cable，有源電纜）是有源銅纜的細分種類，AEC 通過在線纜兩端加入 Retimer 芯片實現對信號的放大和再生，相比傳統的無源直連銅纜 DAC 的傳輸距離更長，同時大幅優化了信號質量。圖圖2：AEC、DAC、ACC 方案對比方案對比 資料來源：FS 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信

16、息披露和法律聲明 6/32 2、GB200 大量應用銅連接方案，大量應用銅連接方案，AI 推動高速銅纜需求高增推動高速銅纜需求高增 2.1、ChatGPT 及及 DeepSeek 掀開掀開 AI 大模型浪潮，大模型浪潮，算力是數字經濟的核算力是數字經濟的核心生產力心生產力 ChatGPT 掀起生成式掀起生成式 AI 浪潮，浪潮，國內外國內外 AI 大模型競爭依舊激烈且創新不斷大模型競爭依舊激烈且創新不斷。OpenAI、谷歌、Meta、Anthropic 等科技公司持續推出新模型及不同功能版本，持續引領潮流。GPT-4o 在多模態融合上表現出色；谷歌 Gemini 系列推出不同版本，滿足從移動端

17、到數據中心的多元需求；Meta Llama3 開源激發了全球開發者熱情；Anthropic Claude、xAI Grok 等也各有亮點。AIGC 產業的發展來自算法、數據及算力的綜合推動，大模型引起社會高度關注。AIGC 代表式產品 ChatGPT 文本生成能力強大，GPT-4 點燃人工智能發展浪潮。圖圖3：AI 大模型發展愈演愈烈大模型發展愈演愈烈 資料來源：2024 全球 AIGC 產業全景圖譜及報告 圖圖4：GPT-4 點燃人工智能發展浪潮點燃人工智能發展浪潮 資料來源：頭豹研究院 國內國內 DeepSeek 成立不到兩年顛覆開源大模型格局，性能對標海外。成立不到兩年顛覆開源大模型格局

18、，性能對標海外。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/32 DeepSeek 成立于 2023 年 5 月，是一家致力于實現通用人工智能的創新型科技公司，專注于開發先進的大語言模型和相關技術。DeepSeek 由知名量化資管巨頭幻方量化創立，幻方量化創始人梁文峰在量化投資和高性能計算領域具有深厚的背景和豐富的經驗。2024 年 5 月，DeepSeek-V2 發布，成為全球最強開源通用 MoE 模型。DeepSeek獨創 Attention 結構 MLA(一種新的多頭潛在注意力機制)、稀疏結構 DeepSeek-MoE在大模型競技場(LMSYS)位列全球開源模型

19、第一名，依靠創新結構，將推理成本降低近百倍。2024 年 12 月，DeepSeek-V3 發布，性能對齊海外領軍閉源模型。該模型在多項評測集上超越了阿里 Qwen2.5-72B、Meta 的 Llama-3.1-405B 等其他開源模型，并逼近 GPT-4o、Claude-3.5-Sonnet 等頂尖閉源模型。據官方技術論文披露，V3 模型的總訓練成本為 557.6 萬美元，對比 GPT-4o 等模型的訓練成本約為 1 億美元。2025 年 1 月，DeepSeek-R1 發布，性能對標 OpenAI-o1 正式版。DeepSeek-R1在后訓練階段大規模使用了強化學習技術，在僅有極少標注數

20、據的情況下，極大提升了模型推理能力。在數學、代碼、自然語言推理等任務上，性能比肩 OpenAI-o1正式版。同時DeepSeek開源R1推理模型，允許所有人在遵循MITLicense的情況下，蒸餾 R1 訓練其他模型。圖圖5：Deepseek 模型迭代及發展歷程模型迭代及發展歷程 資料來源：Deepseek 官網、開源證券研究所 AI 大模型的訓練所需要的算力呈指數級提升大模型的訓練所需要的算力呈指數級提升。隨著生成式人工智能（AIGC）技術的普及和發展，基于“大數據+大計算量”模型的新應用不斷涌現，對算力系統的需求日益增加，反映了人工智能領域計算需求的增長速度遠遠超出摩爾定律的預測。行業深度

21、報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/32 圖圖6：大模型訓練所需算能力隨參數呈指數級提升，必須在云端進行大模型訓練所需算能力隨參數呈指數級提升，必須在云端進行 資料來源：Compute Trends Across Three Eras of Machine Learning 注：紅色為 AI 大模型，藍色為 AI 常規模型 AI 服務器出貨量加速擴張。服務器出貨量加速擴張。根據 TrendForce，預計 2023 年 AI 服務器出貨量為118.3萬臺，占整體服務器比重為9%左右，2024年AI服務器出貨量將再次增長27%，達 150.4 萬臺，且往后展望至 202

22、6 年出貨同比增速達 25%。Precedence Research預計預計 2024年全球生成式人工智能市場規模為年全球生成式人工智能市場規模為 258.6億美元，億美元，預計到預計到 2034 年將達到年將達到 10050.7 億美元左右，從億美元左右，從 2025 年到年到 2034 年的復合年增長率為年的復合年增長率為44.20%。使用高分辨率、文本到圖像和文本到視頻轉換等技術推動了對生成式 AI的需求。此外，對工作流程現代化（包括跨行業的自動化和遠程監控）的需求不斷擴大，將推動生成式 AI 市場的增長。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/32 圖圖7

23、：預計預計2026年全球年全球AI服務器銷量達到服務器銷量達到2369千臺千臺（單（單位：千臺）位：千臺）圖圖8：預計預計 2034 年生成式年生成式 AI 市場規模達到市場規模達到 10050.7（單（單位：位：十十億美元）億美元）資料來源：TrendForce 資料來源：Precedence Research 2.2、英偉達在英偉達在 GB200 NVL72 中廣泛使用銅互連技術中廣泛使用銅互連技術 帶寬升級助力數據中心突破算力瓶頸。帶寬升級助力數據中心突破算力瓶頸。帶寬指通信線路或設備能夠傳輸信號的頻率范圍，高帶寬通常意味著設備能夠在更高頻率下傳輸更多信息。為了滿足生成式 AI 應用和

24、AI 模型訓練對算力資源的需求，數據中心通過在多個互聯計算節點間分配工作負載來滿足這些新需求。由于單個分布式任務的運行時間受到最慢節點的限制，因此設備之間的高效互聯成為突破算力系統瓶頸的關鍵。圖圖9：以太網速率高速發展以太網速率高速發展 圖圖10：全球數據中心交換機端口速率結構全球數據中心交換機端口速率結構 資料來源：Ethernet alliance 資料來源：DellOro PCIe 速率提升滿足高帶寬需求。速率提升滿足高帶寬需求。PCIe 于 2003 年推出，其提供了一個更高效、更高帶寬的接口。隨著時間的發展，PCIe 已經成為現代計算平臺的標準，從最初的1.0 版本發展到了如今的 6

25、.0 版本。PCIe 1.0：提供2.5 GTps的單向帶寬，每個通道的最大傳輸速率為250 MB/s。PCIe 2.0：帶寬翻倍至 5.0 GTps，每個通道的最大傳輸速率為 500 MB/s。PCIe 3.0：再次翻倍至 8.0 GTps，每個通道的最大傳輸速率為 1 GB/s，同時提高了編碼效率，從 8b/10b 編碼改為 128b/130b 編碼。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/32 PCIe 4.0：帶寬達到 16.0 GTps，每個通道的最大傳輸速率為 2 GB/s。PCIe 5.0：最新版本，帶寬為 32.0 GTps，每個通道的最大傳輸速

26、率為 4 GB/s。PCIe 6.0：帶寬達到 64.0 GTps，每個通道的最大傳輸速率為 8 GB/s，引入了 PAM4 調制技術，進一步提高傳輸效率。預計 PCIe7.0 將于 2025 年推出，其單通道速度可能達到 128GT/s。圖圖11：預計預計 PCIE 7.0 將于將于 2025 年推出，單通道速率達到年推出，單通道速率達到 128GT/s 資料來源：Jeffrey BurtThe Increasing Impatience Of The Speed Of The PCI-Express Roadmap 銅連接方案在互聯市場廣泛應用。銅連接方案在互聯市場廣泛應用。銅連接產品在數

27、據中心高速互聯產品中一直扮演著重要角色，特別是在服務器內部的短距離傳輸場景下，銅連接對于散熱效率和信號傳輸以及成本方面有著顯著的優勢，因此銅互連仍是當下以及未來許多應用中最具成本效益的解決方案。下面我們對 NVIDIA 下一代 GB200 網絡架構對銅纜連接和光模塊的需求量進行分析：銅纜連接在銅纜連接在 224GB 交換機時代具有經濟高效的優勢。交換機時代具有經濟高效的優勢。銅纜連接在交換機和服務器高密度集群化的趨勢中具有性價比和功耗優勢，銅纜連接有望逐步成為 224Gb/s交換機時代的最佳解決方案。NVIDIA GB200 解決方案的一個重要變化在于交換機和計算節點在單個機柜內的互連，交換機

28、的內部連接采用銅纜連接，而不是之前的PCB-光模塊-電纜連接。GB200 互連分為三大類：（1）GB200 NVL72 機柜間連接（外接電纜）：機柜間連接（外接電纜）：大型數據中心往往需要大量的機柜進行并行計算，如果需要對外聯網，則通過 TOR 交換機用 DAC/AOC 電纜連接（如圖 12 所示）。對于大量的機柜，外部互連需要安裝在機柜上方的布線設備中進行有序連接，電纜長度往往很長，銅纜在 2 到 4 米以上后無法滿足連接要求，因此長距離互連主要使用光纖電纜進行連接，銅電纜在這個環節中不能完全取代光纖電纜。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/32 圖圖12

29、：機柜之間的機柜之間的 NVIDIA GB200 NVL72 互連圖互連圖 資料來源：英偉達（2）GB200 NVL72 單機柜連接單機柜連接（機柜內部電纜機柜內部電纜）全部替換為銅纜全部替換為銅纜：圖 13中，8 個計算節點和 9 臺交換機通過圖 13 黃色區域的銅纜內部連接，銅纜背板通過PCB 背板-光模塊-線纜連接取代了以前使用的 TOR 交換機和計算節點。對于單通道224GB/s 的新一代交換機，800G/1.6T 光模塊的功耗通常在 16W 以上，如果 GB200 NVL72 的連接方案基于之前的光模塊連接，將造成高功耗問題。銅纜連接比光模塊消耗更少的功率，更具成本效益。圖圖13：N

30、VIDIA GB200 NVL72 單機箱內部的交換機和單機箱內部的交換機和計算節點連接示意圖計算節點連接示意圖 圖圖14：NVIDIA GB200 NVL72 銅纜背板和背板連接器銅纜背板和背板連接器示意圖示意圖 資料來源：英偉達 資料來源：英偉達（3）NV 開關內部開關內部使用銅線實現從背板連接器到開關芯片的連接使用銅線實現從背板連接器到開關芯片的連接：對于單通道224Gb/s 的交換機，如圖 15 的黃色部分所示，PCB 板面積也是有限的，不足以覆蓋整個區域，因此無法實現更遠距離的鏈路連接，而銅跳線方式可以實現從背板到開關芯片的連接。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露

31、和法律聲明 12/32 圖圖15：NVIDIA GB200 NVL72 交換機內部銅纜連接方案示意圖交換機內部銅纜連接方案示意圖 資料來源：英偉達 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/32 3、數據中心發展帶動銅連接需求增長數據中心發展帶動銅連接需求增長 3.1、數據中心能耗攀升，銅互聯擁有低功耗優勢數據中心能耗攀升，銅互聯擁有低功耗優勢 數據中心總耗電量持續高速增長。數據中心總耗電量持續高速增長。在全球范圍內，根據國際能源署(IEA)的數據可知，2022 年全球數據中心的耗電量為 460TWh（相當于全球總用電量的 2%），2026年可能會升至 1,000

32、TWh 以上。根據工信部數據，截至 2022 年底，我國在用數據中心機架規模達到 650 萬標準機架，2022 年，我國數據中心總耗電量達到 766 億 kWh，占全社會耗(86372 億 kWh)的 0.9%。圖圖16：全球數據中心能耗預計大幅提升全球數據中心能耗預計大幅提升 資料來源：AKCP 數據中心的高運營成本是算力行業面臨的另一問題。數據中心的高運營成本是算力行業面臨的另一問題。根據 Synergy Research Group 的數據，僅在 2022 年，大約 90 億美元用于建設大容量數據中心，預計到 2030年將以 4%速度增長。然而，受勞動力市場緊張、大宗商品價格波動、通脹高

33、企和供應鏈影響，自 2020 年以來全球建筑項目的資本成本至少上漲了 6%。因此為降低整體運營成本，提升傳輸速率、優化布局和提高能效已成為關鍵方向。圖圖17：全球在數據中心建設方面的支出變化（十億美元）全球在數據中心建設方面的支出變化（十億美元）資料來源：麥肯錫、Synergy Research Group 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/32 3.2、銅連接技術契合數據中心當前需求銅連接技術契合數據中心當前需求 數據中心互聯場景的多樣性和客戶需求的個性化催生了不同類型的網絡設備和數據中心互聯場景的多樣性和客戶需求的個性化催生了不同類型的網絡設備和傳輸載

34、體（有源光纜、直接銅纜、光模塊和光纖跳線）。傳輸載體（有源光纜、直接銅纜、光模塊和光纖跳線）。隨著市場對數據傳輸的需求不斷增加，IDC 機房可以增強中小企業的業務競爭力。數據中心的機房中放置了大量的網絡交換機和服務器集群。它們是綜合布線和信息網絡設備的核心，是信息網絡系統的數據匯聚中心。對于服務器、交換機之間以及服務器與交換機之間的連接，需要使用直連銅纜、有源光纜、光纖跳線等傳輸載體來實現數據互通。圖圖18：各連接方案在數據中心應用場景各連接方案在數據中心應用場景 資料來源：Etulink technology 銅纜互聯由于不涉及光電轉化，因此具有低功耗特點。銅纜互聯由于不涉及光電轉化，因此具

35、有低功耗特點。相比于有源光纜（AOC），目前的銅直接連接電纜（DAC）的功耗小于 0.1W，可以忽略不計，有源電纜（AEC）亦可將功耗控制在 5w 以內，可在一定程度上降低算力集群整體功耗。成本考量下銅互聯性價比突出。成本考量下銅互聯性價比突出。在銅纜可觸達的高速信號傳輸距離內，相比光纖連接，銅連接方案的成本較低，此外，銅纜模組在短距離內可以提供極低延遲的電信號傳輸并具有高可靠性，不會出現光纖在某些環境下可能出現的信號丟失或干擾風險。同時，銅纜的物理特性使得它更易于處理和維護，并且其具有高兼容度并不需要額外的轉換設備。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/32

36、 圖圖19：不同鏈接方式功耗不同鏈接方式功耗 圖圖20：不同通信鏈接方式成本對比不同通信鏈接方式成本對比 資料來源：Precisionot 資料來源：Precisionot 3.3、伴隨接口速率升級，高速銅纜傳輸速度亦逐步升級伴隨接口速率升級，高速銅纜傳輸速度亦逐步升級 隨著數據中心 400G 和 800G 速率網絡成為主流，1.6T 升級趨勢明確，伴隨 Serdes速率逐步從 56G、112G 向 224G 升級，單端口速率將基于 8 通道達到 1.6T，高速傳輸成本有望大幅下降，對應銅纜速率也向著 224Gbps 演進。為解決高速銅纜的傳輸損耗問題，AEC、ACC 通過內置信號增強芯片提升

37、傳輸距離。圖圖21：CEI 協議標準向協議標準向 224G 升級升級 資料來源：OIF 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/32 4、高速銅纜產業鏈涉及多環節高速銅纜產業鏈涉及多環節，市場空間廣闊，市場空間廣闊 4.1、內外部需求旺盛，內外部需求旺盛，高速銅纜使用場景豐富高速銅纜使用場景豐富 分應用場景來看，銅互聯應用場景主要有芯片直出跳線分應用場景來看，銅互聯應用場景主要有芯片直出跳線 overpass、服務器內部、服務器內部線、背板互聯線和機柜外部線。線、背板互聯線和機柜外部線。具體來看，高速跳線 overpass 可解決數據量激增及帶寬更高時面臨的傳輸

38、問題，可實現 AISC 與背板、ASIC 與 IO 接口及芯片之間的互連；芯片跳線主要包括 C2B（芯片對背板）線、C2C（芯片對芯片）線、C2F（芯片對前面板）線；服務器內部線主要包括 MCIO 線、PCIE 線及 SAS 線等等；機柜內高速背板互連指背板和單板之間通過裸線進行互連，機柜外部通過高速銅纜 ACC連接到服務器 SFP/QSFP 等 IO 端口，再通過服務器內部跳線進行數據傳輸，或實現機柜與機柜之間的互聯。外部線外部線可進一步分類為無源可進一步分類為無源 DAC、有源、有源 ACC（Active Copper Cable）和）和 AEC（Active Electrical Cab

39、le），功耗均低于），功耗均低于 AOC。以 400G 為例，無源 DAC 使用導電銅線在兩端之間直接連接，不包括有源元件，因此成本最低，傳輸距離不超過 3 米，主要用于系統內機架連接，功耗也最低；有源銅纜（ACC）在電纜內部添加了有源信號驅動器或均衡器芯片，可以補償銅傳輸造成的部分損耗，因此傳輸距離可達 DAC的 2 到 3 倍，功耗也隨之增加；有源電纜（AEC）在電纜內部包含 retimer，可以在傳輸開始和結束時清理、去除噪聲并放大信號，因此傳輸距離可達近 10 米，功耗也高于 ACC，但仍低于有源光纜 AOC。圖圖22：AOC、DAC、AEC 性能比較性能比較 資料來源：NADDOD

40、GB200 高速銅連接中主要涉及到的是 IO CAGE、背板連接器、近芯片連接器等。GB200 機柜對于高速連接器的用量提升非常顯著，其中 800G、1.6TIO CAGE 用于和光模塊&ACC 對插的端口，尤其是 1.6TIO CAGE 單通道速率提升至 224Gbps，對于高頻高速防串擾設計成為難點。而背板連接器、近芯片連接器目前代表性的是安費諾的 Paladin、OverPass 系列，此類連接器的特點是超高速信號以及大電流密集傳輸，pin 腳密集，對于連接器制造的精度、一致性、電鍍處理難度極大。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/32 圖圖23：NV

41、L72 NVLINK 高速銅互聯使用的連接器種類高速銅互聯使用的連接器種類和數量和數量 圖圖24：NVL36*2 NVLINK 高速銅互聯使用的連接器種高速銅互聯使用的連接器種類和數量類和數量 數據來源：Semianalysis、開源證券研究所 數據來源：Semianalysis、開源證券研究所 根據 Light counting 最新預測，有源電纜（AEC）、數模轉換器（DAC）和有源光纜（AOC）市場預計將從 2023 年的 12 億美元增長到 2028 年的 28 億美元。AOC的基數相對較大，預計每年將增長15%左右。DAC預計將以每年約25%的速度增長。AEC 的基數較小，但預計年均

42、增長率約為 45%。圖圖25：預計預計2028年年AOC+DAC+AEC全球合計市場規模全球合計市場規模為為 28 億美元億美元 圖圖26：預計預計 20232028 年年 AEC 復合增速為復合增速為 45%資料來源：Light counting 資料來源：Light counting 4.2、AEC 產業鏈：上游芯片及線纜環節最核心，光模塊廠商切入組裝環產業鏈：上游芯片及線纜環節最核心，光模塊廠商切入組裝環節節 AEC 產業鏈主要可以分為以下幾個環節：上游產業鏈主要可以分為以下幾個環節：上游環節包含：原材料（銅材料、塑料材料）供應、芯片制造、銅纜制造、連接器及其組件的生產。中游中游為 AE

43、C 生產組裝廠。下游下游環節的終端客戶群體涉及多個行業，包括數據中心、高性能計算(HPC)、消費電子和工業自動化等領域，其中不乏英偉達、華為等知名算力服務器供應商，以及眾多互聯網廠商和電信運營商等大型企業。4.2.1、線纜及線纜及 Retimer 芯片：芯片：AEC 核心部件核心部件 Paladin HD 224Gb/s 72 DP公頭,72Paladin HD 224Gb/s 72 DP母頭,72Paladin HD 224Gb/s 114 DP公頭,362 UltraPass Overpass 144 DP 224Gb/s 連接到Paladin HD母頭,36Paladin HD 224G

44、b/s 72 DP公頭,72Paladin HD 224Gb/s 72 DP母頭,72Paladin HD 224Gb/s 72 DP公頭,721 UltraPass OverPass 72 DP 224Gb/s 連接 Paladin HD 母頭,72OverPass DensiLink UltraPass to 1.6T OSFP cage,324行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/32 高速銅纜組件由線材和連接器組成。高速銅纜組件由線材和連接器組成。安費諾以組件形式銷售背板線模組、近芯片跳線以及外部 IO DAC&ACC，高速線材和連接器作為重要原材料可

45、能選擇外采或代工方式。根據華豐科技招股書，高速線纜組件產品工序包括外購線材、智能裁切、電子布線、導線端頭處理、與自制的連接器端接、灌封、包裝處理。高速線模組作為新興的高速銅連接產品，工藝壁壘較高，以華豐科技的產品為例，工序合計達到1000 道以上，焊點平均 6000 個以上，每個焊點均需可靠性測試，且位置精度控制在0.005mm，每個工序良率在 99%以上。圖圖27：高速線纜組件產品制造流程高速線纜組件產品制造流程 圖圖28：金屬材料、線材是華豐科技金屬材料、線材是華豐科技 2022 年原材料年原材料 BOM 采購的重要組成部分采購的重要組成部分 資料來源：華豐科技招股說明書 數據來源：華豐科

46、技招股說明書、開源證券研究所 從高速通信線制造環節拆分來看，從高速通信線制造環節拆分來看，（1）材料處理：）材料處理：合金銅線經過拉絲工藝變成細銅線，其中核心原材料是高純度銅材（主要供應商有博威合金、威蘭德等），決定了電纜的導電性能，再通過電鍍/化學鍍銀等方式形成鍍銀線（主要供應商有恒豐特導等）；（2）絕緣：）絕緣：鍍銀銅線經過擠塑絕緣、編織、擠塑護套、成圈包裝等流程形成芯線（多數為線材廠商內部完成），其中護套材料根據民品/軍品要求不同使用材料不同。一般來說單根芯線可由數根至十根以上不等數量的鍍銀銅線絞合而成，而對于高速數據通信芯線而言，通常由一對差分線組成；（3）編織：）編織：芯線經由絕緣押

47、出、平行對繞包、編織、擠塑護套等環節形成成品線材（主要供應商有安費諾、樂庭智聯、安瀾萬錦、神宇股份、景弘盛、藍原科技等），至此完成線材制作；（4）組件組組件組裝：裝：成品線材加上連接器可成為完整線束產品，即我們提到的高速銅互聯組件，用于不同互聯方案，主要供應商有安費諾、泰科、莫仕、立訊、兆龍、金信諾、華豐等廠商。結構件,50.53%金屬材料,14.63%元器件,8.41%配件,3.94%線材,7.74%化工材料,3.68%其他,3.04%結構件金屬材料元器件配件線材化工材料其他行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/32 圖圖29：同軸電纜制作過程同軸電纜制作過

48、程 資料來源：神宇股份招股說明書 不同環節設備和材料對芯線到線材制作有重要影響，具體來看：（1）絕緣芯線壓出：）絕緣芯線壓出：絕緣材料對成品性能有非常大的影響，目前主要有 PP、FEP、鐵氟龍、FEP 發泡、鐵氟龍發泡材料等，對于 PCIE6.0 以上高速傳輸材料絕緣材料普遍使用發泡材料。對于絕緣工序來講，需要嚴格控制的是絕緣外徑、同心度、橢圓度以及電容等指標。（2）平行對繞包：）平行對繞包：即將 2 根絕緣芯線及地線集合在一起，同時在外面包上一層鋁箔或銅箔麥拉和一層自粘聚酯帶，過程將影響線材的阻抗、延時差、衰減等；繞包工序中鋁箔&銅箔的厚度和重疊率要嚴格控制，同時聚酯帶繞包的方向應于鋁箔&銅

49、箔相反，同時對自粘聚酯帶的加熱溫度也要精準控制。此外，平行繞包線彎曲性能差，還應盡量避免彎折，盡量做到伏貼和保護芯線。（3）線材）線材編織：編織：通過編織機在成纜芯線外面編上一層金屬屏蔽網，以增強線材的屏蔽效果，過程中需對線材的收放線張力及排線等進行控制；（4）線材外被壓出：）線材外被壓出：通過壓出機在編織或成纜線材外面押 上一層聚烯烴材料被覆，對線材加以保護，過程中需對張力及排線、押出方式等進行控制。Retimer 芯片和銅纜為芯片和銅纜為 AEC 核心部件，核心部件，估測 Retimer 芯片和銅纜占 800G AEC BOM 成本比重分別為 50%、20%，生產組裝成本約占 AEC 營業

50、成本的 20%。Retimer芯片供應廠商包括具備高速 DSP 設計能力的海外公司如 Credo、博通、Marvell、Maxlinear、Astera Labs 等，以及瀾起科技等國內 Retimer 廠商。4.2.2、連接器：全球集中度高，中國企業躋身行業前列連接器：全球集中度高，中國企業躋身行業前列 連接器通常由接觸件、絕緣體、殼體、附件構成，在子系統之間傳輸電流或光連接器通常由接觸件、絕緣體、殼體、附件構成，在子系統之間傳輸電流或光信號，并且保持各系統之間不發生信號失真和能量損失的變化。信號，并且保持各系統之間不發生信號失真和能量損失的變化。其中接觸件是連接器的核心部件，通過陰陽性接觸

51、件插合完成電連接。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/32 圖圖30：連接器由接觸件、絕緣體、殼體等構成連接器由接觸件、絕緣體、殼體等構成 資料來源：JAE 官網 連接器下游中通信和汽車為占比最高的兩個細分子行業連接器下游中通信和汽車為占比最高的兩個細分子行業。根據 Bishop&Associate 數據，2021 年全球連接器市場規模 779.91 億美元，其中通信通信連接器占比23.47%，排名第一。通信連接器包括無線射頻連接器、微波連接器、背板連接器、板對板連接器、線對板連接器等，主要應用在電信和數據中心兩大市場。由于發達國家 5G 建設的階段性放緩、

52、傳輸網建設的周期性等因素，通信市場表現平緩，而以大模型為代表的 AI 算力建設 2024 年后驅動科技企業數據中心資本開支大幅提升，且主要用于 AI 服務器采購，數據中心成為通信連接器市場增速最快的賽道；汽車汽車連接器占比 21.86%，排名第二；計算機及外設計算機及外設連接器占比 13.13%，排名第三。圖圖31：通信為連接器下游第一占比通信為連接器下游第一占比（2021 年數據）年數據）圖圖32：通信和汽車是連接器下游占比最高的兩個細分子通信和汽車是連接器下游占比最高的兩個細分子行業行業 數據來源：Bishop&Associate、開源證券研究所 數據來源：Bishop&Associate

53、、開源證券研究所 連接器行業集中度高，但我國本土廠商正逐步獲得話語權。連接器行業集中度高，但我國本土廠商正逐步獲得話語權。據 Bishop&Associates 的數據，連接器前十名企業的市場份額從 1980 年的 38.0%增長到 2020 年的 60.8%。泰科電子、莫仕、安費諾這三家大型廠商市場份額約占全球總體份額的30%以上。國產廠商如立訊精密，利用地緣因素充分整合供應鏈優勢，服務與快速反應能力以及產品成本與質量控制能力一流。隨著上下游產業向國內轉移，中國逐漸計算機及外設,13.13%商業及辦公室設備,1.13%使用儀器,2.89%醫療,3.18%工業,12.80%汽車,21.86%交

54、通運輸,6.96%軍工/航空航天,5.99%通信/通訊,23.47%消費電子,4.82%計算機及外設商業及辦公室設備使用儀器醫療工業汽車交通運輸軍工/航空航天通信/通訊消費電子0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2019年占比2020年占比2021年占比計算機及外設商業及辦公室設備使用儀器醫療工業汽車交通運輸軍工/航空航天通信/通訊消費電子其他行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/32 成為各類電子產品和原材料的重要生產基地。國內投入先進的生產線和相對低廉的勞動力，對市場需求響應速度快，成功進入國際知名廠商供貨體系等。同時這些優勢

55、也有望在全球化分工及國內連接器制造商自身發展過程中不斷得到強化，從而持續搶占國際市場份額。表表1：1980 年年-2021 年全球連接器廠商排名年全球連接器廠商排名 TOP10 及及國家、地區分布國家、地區分布 排名排名 1980 1990 2000 2010 2021 1 Amp Amp 泰科 泰科 泰科 2 安費諾 莫仕 莫仕 莫仕 安費諾 3 ITT Cannon 安費諾 FCI 安費諾 莫仕 4 DuPont(Berg)ITT Cannon Delphi 矢崎 立訊精密立訊精密 5 3M 3M 安費諾 FCI 安波福 6 Augat Burndy 矢崎 J.S.T.FIT 7 Win

56、chester DuPont(Berg)ITT Cannon Foxconn 矢崎 8 Cinch J.S.T.3M Delphi 航空電子 9 Burndy Hirose Electric 航空電子 Hirose Electric 羅森伯格 10 莫仕 航空電子 J.S.T.航空電子 Hirose Electric 國家和地區 北美 10 7 6 5 4 歐洲 0 0 1 1 1 日本 0 3 3 3 3 中國 0 0 0 0 1 亞太 0 0 0 1 1 資料來源：Bishop&Association、康晟電子公眾號、開源證券研究所 4.2.3、AEC 組裝：組裝：光模塊廠商參與到銅纜產業

57、鏈，其組裝能力、客戶渠道或可復用光模塊廠商參與到銅纜產業鏈，其組裝能力、客戶渠道或可復用至至 AEC 在傳統光模塊的內部結構中，價值量占比較高的主要是光芯片（激光器芯片和探測器芯片）和電芯片（DSP、TIA、Driver 等），這部分核心光電芯片基本由光模塊廠商外采。這些光電芯片和無源光器件以分立式器件的形態為主，光器件之間由光纖或自由空間元件連接，經過貼片、打線、粘接耦合、焊接等工序實現模塊化組裝。能夠認為 AEC 在數據中心的應用場景與光模塊存在交叉和互補，且 AEC 銅纜的生產組裝過程和光模塊較為類似，核心有源芯片（Retimer）也需外采。部分國內光模塊廠商如新易盛、中際旭創、博創科技

58、、華工科技等切入到 AEC 產業鏈，配合下游 CSP 客戶進行產品設計和生產，優先卡位 AEC 銅連接市場。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/32 5、受益標的受益標的 我們認為受益標的為AEC產業鏈各環節龍頭公司，分別為立訊精密和兆龍互聯。5.1、立訊精密：國內精密制造龍頭企業、深耕消費電子領域立訊精密：國內精密制造龍頭企業、深耕消費電子領域 立訊精密作為國內精密制造的龍頭企業，布局汽車、消費電子等領域。立訊精密作為國內精密制造的龍頭企業，布局汽車、消費電子等領域。公司成立于 2004 年，以消費電子連接器起家，2010 年于深交所上市，經過近 20 年

59、的發展，已成為國內精密制造的龍頭企業。立訊精密致力于為汽車、手機等終端用戶提供從核心零部件、模組到系統組裝的一體化智能制造解決方案。從公司發展歷程來看，主要分為四個階段：（1）初創期：2004-2009 年，以電腦連接器起家。公司主要向富士康銷售電腦及周邊設備連接器。（2）成長期：2010-2015 年，布局汽車。2010 年公司于深交所上市；2011 年公司收購博碩科技，進入線束領域；2012 年，公司收購福建源光電裝，進入汽車線束領域。（3）發展期：2016 年至今，“汽車+通信”開啟公司第二增長曲線。2016 年，公司收購蘇州美特，拓展聲學組件業務；2018 年，公司收購采埃孚 BCS

60、部門，拓展汽車電子業務；2022 年，公司收購匯聚科技，完善通信業務產品布局。圖圖33：立訊精密經過近立訊精密經過近 20 年的發展，已成為國內精密制造龍頭企業年的發展，已成為國內精密制造龍頭企業 資料來源：立訊精密公司官網 立訊精密以科技創新為主要驅動力，持續深耕通信領域。立訊精密以科技創新為主要驅動力，持續深耕通信領域。公司產品、業務布局呈現多元化和垂直一體化的特點，綜合覆蓋零組件、模組與系統組裝，主要服務于消費電子、通信及數據中心、汽車電子和醫療等領域。在通信與數據中心行業中，公司持續深耕電連接、光連接、風冷/液冷散熱、電源管理、射頻等產品，以科技創新為主要驅動力，通過廣泛的專利布局以及

61、深度參與行業標準制定，逐步構建起強大的技術壁壘并提高市場競爭力。尤其在數據中心高速互聯領域，部分產品如：外部高速銅纜、線纜及連接器組件、背板連接器及背板線纜、HSIO、SSIO 等更是以領先的技術、成本優勢和優異的產品表現贏得了頭部客戶的認可。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 23/32 表表2：公司產品、業務布局呈現多元、垂直一體化的特點公司產品、業務布局呈現多元、垂直一體化的特點 領域 公司優勢 相關產品 消費電子 穩步有序豐富產品矩陣，業務主要涉及組裝和零部件，產品涵蓋聲學、智能生活、智能終端、計算機配件等 聲學產品：TWS 耳機 智能生活類：Wifi 可

62、攜式路由、5GCPE 智能終端類：可穿戴手表手環、AR/VR/MR 計算機配件類：Deck 擴充塢 智能觸控筆、視頻會議設備、各類零售 PC/NB/手機品牌的有線與無線 高瓦數快充配件等 汽車 在汽車產業電氣化、智能化、網聯化的趨勢下針對汽車板塊進行長期性規劃布局，將產品線布局延申至艙內、艙外多品類產品線，現已覆蓋汽車線束、連接器、智能網聯、智能座艙及新能源動力系統等核心零部件 線束：整車線束、特種線束、充電槍 連接器：低壓連接器、高壓連接器、高速連接器等 新能源：PDU、BDU、逆變器 智能網聯：路測單元、車載通訊單元、智能天線等 智能駕艙：多媒體儀表、信息娛樂系統、無線充電、電源網絡隔離器

63、等 通信 基于數據與通信的產品應用場景，圍繞數據中心的應用及發展趨勢逐步豐富自身產品系列，包括電連接、光鏈接、射頻通信、熱管理等產品系列，進一步提升產品覆蓋率 電連接：高速電連接器及線纜 光連接：AOC 和光模塊 射頻通信：基站天線、基站濾波器、塔頂放大器等 熱管理：熱管、VC、冷板、軸流風扇等 資料來源：公司公告、開源證券研究所 2024 前三季度公司收入增長，歸母凈利潤上升。前三季度公司收入增長，歸母凈利潤上升。2024 年前三季度公司營收為1771.77 億元，YOY+13.67%，收入增長主要系國際大客戶的新品發布以及公司在汽車及通訊板塊領域實現快速的增長。由于消費電子板塊保持穩健增長

64、，公司 2024 年前三季度公司歸母凈利潤增長迅速，達到 90.75 億元，YOY+23.06%。圖圖34：2024 年前三季度公司營業收入回升年前三季度公司營業收入回升 圖圖35：2024 年前三季度公司歸母凈利潤大幅增長年前三季度公司歸母凈利潤大幅增長 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 2024 年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定。年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定。2024 年前三季度公司銷售毛利率為 11.72%，同比下降 0.08pct，主要系公司子公司立鎧精密部分產品表現不及預0%10%20%30%40%50%60%70%0500100

65、0150020002500營業收入（億元）YOY-10%0%10%20%30%40%50%60%020406080100120歸母凈利潤（億元）YOY行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 24/32 期以及并表兩家新公司。銷售凈利率 5.52%，同比上升 0.21pct。圖圖36：2024 年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定 數據來源：Wind、開源證券研究所 消費電子業務逆勢增長消費電子業務逆勢增長。消費電子業務作為公司的第一大業務，對公司總體營業收入的影響大。2021 年下半年起，全球智能手機出貨量出現負增長，消費電子市

66、場需求疲軟。2023 年下半年，隨著下半年各大終端品牌一系列新產品的發布以及新技術的加速應用，消費電子市場回暖趨勢明顯，公司持續發揮垂直整合及成本管控優勢，經營績效得到穩健提升。2024 年，隨著 AI 賦能消費電子趨勢的加強，公司消費電子板塊業績將有效提升。公司公司已切入頭部互聯網廠商的供應鏈中。已切入頭部互聯網廠商的供應鏈中。作為精密制造的領軍企業，憑借對行業趨勢的敏銳洞察和對客戶需求的深刻理解，持續推動產品創新、技術突破和工藝制程優化，贏得了全球頭部客戶的高度評價與長期信賴。公司自 2011 年通過收購聯滔電子正式進入蘋果供應鏈，首先切入其 Macbook 及 iPad 內部連接線業務，

67、2021年，公司收購立鎧精密，切入大客戶 Top Module 代工及其他客戶金屬結構件相關業務。5.2、兆龍互連：國內高速電纜龍頭，重點布局高速互聯領域兆龍互連：國內高速電纜龍頭，重點布局高速互聯領域 兆龍互連作為國內高速電纜龍頭企業，布局通信、云計算等領域兆龍互連作為國內高速電纜龍頭企業，布局通信、云計算等領域。公司成立于1993 年，致力于對產品結構進行持續優化升級，從電纜拓展至電纜組件及連接產品，布局布線系統整體產品解決方案，為通信、云計算、數據中心等各個領域的客戶提供綜合專業的服務。2020 年，公司首次公開發行股票并在深交所創業板成功上市。0%2%4%6%8%10%12%14%16

68、%18%20%20202021202220232024年前三季度銷售毛利率銷售凈利率行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/32 圖圖37：兆龍互連是國內高速連接器龍頭企業兆龍互連是國內高速連接器龍頭企業 資料來源：兆龍互連公司官網、開源證券研究所 公司專業從事于數據電纜、專用電纜和連接產品的設計、制造與銷售公司專業從事于數據電纜、專用電纜和連接產品的設計、制造與銷售。公司主要產品包括 5e 類、6 類、6A 類、7 類、7A 類乃至 8 類的數據電纜、高速傳輸電纜、工業數字通信電纜、連接產品和布線系統解決方案。產品應用于住宅、商業、工業建筑內以及企業級數據中心

69、等網絡布線，工業自動化與特種裝備的數據傳輸與信號控制，云計算數據中心的高速數據傳輸等。在高速互聯領域，人工智能的發展驅動產業轉型的同時也在重塑數據中心網絡架構，催生對高速線纜的需求，DAC 現已成為數據中心機架內的標準連接解決方案。作為重點發展方向之一的高速電纜組件產品，主要應用于大型數據中心、服務器群等對傳輸速率要求高的領域。其中，高速無源銅纜產品（DAC）包括 SFP56/SFP112/QSFP56/QSFP112/QSFP-DD 400/QSFP-DD 800/OSFP 800 等，廣泛應用于存儲區域網絡、數據中心和高性能計算機連接，大大降低了數據中心建設運維成本及制冷能耗。公司在服務器

70、內外高速連接產品上擁有全套自主設計能力，包括 PCBA、線端連接器等，在信號仿真、結構設計和模具設計 等領域擁有較深的技術積累。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/32 表表3：公司專業從事于數據電纜、專用電纜和連接產品的設計、制造與銷售公司專業從事于數據電纜、專用電纜和連接產品的設計、制造與銷售 公司產品 主要用途 數據電纜 公司目前主要提供 5e 類、6 類、6A類、7 類、7A 類乃至 8 類的數據電纜 常用于企業網、物聯網、住宅、商業、工業建筑等網絡布線，廣泛應用于綜合布線系統、工業以太網系統、安防監控系統、數據中心系統等領域。專用電纜 內容 高速傳

71、輸電纜 應用于交換機與服務器集群設備間、服務器內部的連接器件用的高速平行傳輸對稱電纜，擁有 高達 40GHz 最高工作頻率及較高的抗電磁干擾能力，可用于單通道最高傳輸速率 112Gb/s 的產品應用。工業數字通信電纜 主要應用于工廠以太網布線、智能制造等相關領域，包括工業以太網及總線協議電纜、伺服與運動控制 電纜、機器人與機器視覺電纜、自動化控制電纜等典型產品 連接產品 連接產品包括應用于高速互連、工業與醫療、通信與數據中心的各種電纜組件和連接器。數據電纜組件主要用于數據通信用的活動連接器、電子設備間等的連接，以實現信號傳遞或功能擴展等，在綜合布線和數據中心領域廣泛應用。高速電纜組件是公司重點

72、發展方向之一，主要應用于大型數據中心、服務器群等對傳輸速率要求高的領域。資料來源：公司公告、開源證券研究所 2024 前三季度公司收入，歸母凈利潤上升。前三季度公司收入，歸母凈利潤上升。2023 年，公司營業收入呈現負增長，主要原因系全球經濟增長乏力，行業復蘇緩慢。2024 年前三季度公司營收為 13.4 億元，YOY+17.11%，收入增長主要系主要原因系人工智能的發展催生了對高速線纜的需求。2024 年前三季度公司歸母凈利潤為 0.90 億元，YOY+28.05%。圖圖38：2024 年前三季度公司營業收入大幅增長年前三季度公司營業收入大幅增長 圖圖39：2024 年前三季度公司歸母凈利潤

73、回升年前三季度公司歸母凈利潤回升 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 2024 年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定。年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定。公司毛利率和凈利率保持穩定，毛利率穩定在 15%上下，凈利率穩定在 6%上下。-5%0%5%10%15%20%25%30%024681012141618營業收入（億元）YOY-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00.20.40.60.811.21.4歸母凈利潤（億元）YOY行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/32 圖圖40：2024 年前

74、三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定年前三季度公司毛利率、凈利率均保持穩定 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據電纜業務作為公司的第一大業務。公司超六類以上數據電纜毛利率高于六類及以下數據電纜的毛利率水平，且超六類以上數據電纜毛利貢獻呈上升趨勢。2024年上半年，公司數據電纜業務實現營收 6.43 億元，連接產品業務實現營收 0.77 億元，連接產品的營收占比擴大。根據 LightCounting 的報告，公司連接產品業務中的高速電纜組件產品是公司重要發展方向之一，也是公司未來營收的增長極。公司公司積極融入各行業領先企業的產業鏈積極融入各行業領先企業的產業鏈。公司已經在海內外建立了良好的口碑

75、和客戶信任度，成為全球電子及通信行業知名企業在中國的重要供應商。在產業升級的政策背景下，公司擁抱智能安防、物聯網、大數據與云計算、工業以太網、機器視覺、醫療器械、新能源、軌交機車等下游行業，不斷拓寬業務邊界，積極融入各行業領先企業的產業鏈，得到?？低?、莫仕、Intelek 等企業的認可。圖圖41：公司得到了海內外客戶的認可公司得到了海內外客戶的認可 資料來源：各廠商官網 0%5%10%15%20%20202021202220232024年前三季度銷售毛利率銷售凈利率行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/32 6、投資投資建議建議 我們認為高速銅纜廠商投資邏輯

76、主要受益于AI高速發展和數據中心需求快速增長兩條主線。其中增量環節主要為受益于高速銅纜的內外部需求，以及受益于芯片直出跳線 overpass、服務器內部線、背板互聯線和機柜外部線等豐富的應用場景。我們認為隨著 AI 技術的進一步發展，以及數據機房的快速建設，高速銅纜為 AI 產業鏈中的高成長賽道，關注度日益提升。受益標的為 AEC 產業鏈各環節龍頭公司：立訊精密和兆龍互聯。表表4：AEC 產業鏈估值表產業鏈估值表 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 證券代碼 交易日期 證券簡稱 總市值(億元)2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 002475.SZ 20

77、25/4/2 立訊精密 2,851.85 135.94 171.65 209.62 20.98 16.61 13.60 300913.SZ 2025/4/2 兆龍互連 125.76 1.26 1.63 2.08 100.13 77.06 60.40 數據來源：Wind、開源證券研究所 注：公司均來自 Wind 一致預期；時間截至日期為 2025/04/02 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/32 7、風險提示風險提示 技術差距風險：技術差距風險：國內銅連接器行業在基礎研究、材料、工藝等方面與國際先進水平存在一定差距。國內銅連接器行業在專利方面存在劣勢，行業

78、企業對專利的認識和應用能力不足。這種技術落后可能導致國內產品在國際市場上的競爭力不足，難以滿足高端市場的需求，限制了行業的長遠發展。國際標準制定風險：國際標準制定風險：國內企業在國際標準制定中的話語權不強，可能導致在國際貿易中受制于人，面臨技術性貿易壁壘。這不僅可能影響產品的國際市場準入，還可能限制企業在全球范圍內的技術發展和應用。市場競爭風險：市場競爭風險：隨著全球市場競爭的加劇，國內銅連接器企業需要不斷提升產品質量和性能，以應對國際競爭對手的挑戰。若企業無法在技術創新、成本控制等方面保持優勢，可能會面臨市場份額的流失。原材料價格波動風險：原材料價格波動風險：銅材價格受國際市場多種因素影響，

79、波動較大。原材料成本的上升可能會壓縮企業的利潤空間，影響企業的盈利能力和發展。下游需求波動風險：下游需求波動風險：銅連接器行業的發展與下游應用領域如新能源汽車、通信基站、AI 服務器等的市場需求密切相關。若下游行業增長放緩或出現波動，可能會直接影響銅連接器的市場需求。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 30/32 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險

80、承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的

81、推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表

82、現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重

83、大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/32 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的

84、準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見

85、或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投

86、資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開源證券開源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓3層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱： 行業深度報告行業深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 32/32 郵箱：